2Q13 收入下滑20.7%,增速环比1Q13 大幅下降,我们认为主要由于年初公司制定的计划较高,1-2 月按原定计划向渠道发货,3 月公司才开始控制发货节奏,导致3-5 月渠道需消化较高的库存,其它二三线白酒也有类似的情况,1Q13 和2Q13 需结合在一起看。 1H13 山西汾酒收入增长6.5%,环比2012 年大幅放缓:(1)分品种看,受整风运动影响,中高端的青花30 年面临的动销压力较大,估计1H13 青花系列收入下滑20%左右,2012 年青花系列收入占比30%左右。以竹叶青为主的配置酒收入下滑5.4%。20 年汾酒仍保持了较快的增长,估计1H13 销量可增长20%左右,考虑到提价的因素,收入可增长30%-40%。(2)分区域看,省内外收入增速均放缓,省内仅增长3.5%,省外收入增长10.3%。 省外增长主要来自于渠道扩容,新增团购客户和新增流通渠道,部分区域经销商数量出现100%以上的增长,估计1Q13 省外收入增速较快、2Q13 则出现了较大幅度的下滑。 预计3Q13 收入增长仍面临压力,理由:(1)根据我们草根调研的情况,7月终端动销仍未好转,虽然8、9 月公司可能借中秋节将加大促销力度,但我们判断经销商进货态度仍将较为谨慎。(2)去年同期基数较高,3Q12 收入增速高达115%。 1H13 销售费用率同比大幅上升2.9 个百分点至22.3%,主要由于广告费同比增长54%、达到6 亿元,占销售费用的比重提升至66%,其它销售费用则下降了13%。2Q13 销售费用率同比小幅下降,根据公司原定计划2013年是经济效益年,预计2H13 的销售费用率同比可继续下降,但下降幅度可能低于我们原来的预期,预计2013 年全年销售费用率同比持平,理由:(1)公司年初制定了较高的收入规划,计划2013 年实现25%的收入增长,因此年初制定的销售费用绝对金额也很高,预计今年收入增速低于年初计划、销售费用率超计划。(2)作为传统的国企,汾酒更看重收入规模的扩大,行业处于调整期,汾酒也需在2013 年加大销售费用投入以保持销售规模的增长。 考虑到销售费用率的下降幅度可能低于预期,我们下调2013 年盈利预测7%,预计13-15 年实现EPS 1.67、1.97、2.31 元,同比增8.9%、17.8%、17.4%。 我们看好汾酒的长期投资价值,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:3Q13 业绩可能下滑。

中报业绩基本符合预期。公司上半年收入增长较快,但毛利率下降导致利润未能同步增长。 挖掘机油缸销售好于行业平均水平,市场占有率继续提高上半年挖掘机行业销量同比下滑12%左右,但二季度之后主机厂对国内宏观经济增长信心有所恢复,开始有准备的铺货以迎接行业的发展,单月同比恢复增长。上半年公司销售油缸123,852 条,同比增长10.3%,其中:挖掘机油缸104,619 条,同比增长8.7%,明显好于下游挖掘机行业平均水平,市场占有率继续提高;特种油缸19,233 条,同比增长19.7%。 公司在不断扩大内资品牌市场份额的同时,成功拓展卡特彼勒等国外客户,取得了国外销售收入同比增长75.2%的好成绩。其中上半年对卡特彼勒实现销售4238 万元,占公司当期收入的6%左右。 盈利水平同比下滑但已企稳由于人工成本上升、固定资产折旧增加以及泵、阀研发费用的大量投入等因素的影响,上半年实现净利润1.52 亿元,同比下降7.6%。第二季度毛利率36.8%,同比下降3.9 个百分点、环比下降0.3 个百分点。公司最近四个季度毛利率维持在37%左右,盈利水平已呈现企稳状态。分产品看,重型装备用非标准油缸业务因产品结构原因盈利水平波动较大,毛利率同比下降较多。 下半年经营情况继续好转,上调业绩预测预计下半年公司经营情况继续好转,年初提出的营业收入实现20%的增长目标完成的可能较大。考虑公司收购上海立新液压有限公司增加液压阀与液压成套装置业务的积极影响,我们略上调2013-2014 年EPS 预测为0.51、0.60 元(之前为0.50、0.58 元)。维持“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济周期性波动的风险。2、国内挖掘机主机厂商加大研制配套用油缸产品的力度。

事项:吉艾科技上半年营业收入0.67亿元,比上年同期增长53%;归属于母公司所有者的净利润0.20亿元,比上年同期增长30%。上半年每股收益0.09元,每股净资产5.46元。中报业绩符合预期。 平安观点: 主营业务实现的盈利较去年基本持平 测井被喻为地质油藏的眼睛,在离地面深度数千米的井内探测工程参数、地质参数和油藏参数,从技术难度还是油服整个产业链看都是核心环节、关键技术。 吉艾科技是国内测井仪器研制方面最有研发能力、最重视技术升级与创新的民营油服企业,但同样受测井市场规模有限、测井设备及测井服务的季节性特征明显等因素影响,上半年主营业务的盈利同比无增长,利润增速主要来自募集资金利息收入等非核心业务。 测井仪器上半年交付2套,预期全年与去年持平 我们推测上半年公司电缆测井仪器实现2套销售,收入贡献3400万元,与去年同期基本持平,毛利率因海外销售略有提升。依据下游需求、排产计划等考虑,我们预计下半年交付设备将以存储式测井仪器为主,全年实现的测井仪器交付量与2012年相当。 测井仪器方面,我们认为两个方面值得重点关注,一方面是公司产品可能在俄罗斯、南美或加拿大等国家/地区油服市场实现销售,另一方面,参考公司在LWD方面研制规划及进度,LWD部分设备有望在2014年实现销售,未来再逐步系列化。 工程技术服务板块将成经营业绩增长点 公司工程技术服务板块包括裸眼测井、生产测井、射孔服务、定向钻井服务,主要由自身测井队伍的组建及收购山东荣兴工程而来。我们估计公司现有10个测井队伍,预计2014年继续成立4-5个测井队伍,达到14-15个测井队伍,经套管井测井训练后的测井队伍基本分配到裸眼测井服务中,裸眼测井服务将维持较快增速。 尽管上半年服务板块实现销售收入接近3000万元,但处于盈亏平衡点,我们预计全年服务板块收入接近1亿元,其中裸眼测井5000-6000万元,随着下半年工作量上升及规模效应,服务板块有望实现正的盈利贡献。 维持盈利预测及“推荐”评级 结合测井产品销售预期以及测井队伍的布局情况,我们预计全年实现的测井仪器交付量与2012年相当,低于原来预期,将13/14年公司盈利预测由0.71/0.90元下调至0.62/0.81元,目前股价相对于13/14年P/E估值仅27、21倍,维持公司“推荐”投资评级。 风险提示: 国内外石油企业降低勘探开发支出,新产品研发进度低于预期,测井工具市场竞争影响公司盈利能力。

事项:招商银行上半年实现净利润262亿元,同比增长12%,ROA1.46%,ROE25%。不良率0.71%,拨备覆盖率305%,拨贷比2.17%。成本收入比31%。 按照新办法计算的核心一级资本充足率8.0%,资本充足率10.72%。 平安观点: 业绩符合预期,生息资产规模增长维持高位 招行上半年净利润同比增长12%,增速与我们预测一致。就2季度来看,公司生息资产规模增速依然达到8%(QoQ),其中贷款环比增长5%增速与1季度持平,同业资产在1季度环比较年初下降5%之后出现大幅反弹,2季度环比增长22%;受应收款投资规模增长驱动,投资类资产环比增速也达到了9%。生息资产快速增长部分弥补了净息差下行对公司净利息收入造成的负面影响。 手续费收入大幅增长仍是收入重要贡献因子 招商银行2季度单季净手续费收入同比增速达到57%,环比达到19%,使得公司在上半年手续费净收入同比增速超过46%,非利息净收入在营业净收入中占比为24.8%,比上年末提升3.67个百分点。其中受托理财(93%YoY),银行卡收入(43%YoY)等,主要驱动力来自于公司在理财规模及信用卡账单分期增速的快速增长。目前公司非标产品的规模压力相对不大(非标余额为1400亿元,占理财产品余额不到25%,占6月末总资产规模3.7%,均符合监管标准),另外托管、代理、银行卡业务增长有较好的延续性,因此我们预计公司的手续费收入在3、4季度将维持相对稳定增长。 提升高收益同业资产占比,资产结构优化较明显 公司今年以来加大了在高收益资产的配置力度,同时缩减了低收益资产的配置比例。2季度末,公司存放同业规模环比1季度末下降53%,环比去年年末下降82%;而相比来说,同业中较高收益率的买入返售类资产规模环比增长67%,较年初增长300%。同业的资产负债利差从12年全年的仅10个BP上升到上半年56个BP;债券投资收益率环比1季度提升6个BP。我们认为,优化场外资金业务结构,提高资金业务收益仍是招行13年的重点发展方向。公司非标压力相对同业较小,仍有一定空间进行业务创新及腾挪。 不良率上行趋势未有明显改观 公司不良贷款余额环比1季度增长14%,加回核销环比增速达到18%;逾期贷款环比年初增长39%,逾期贷款/不良比例从2012年底1.83上升到1.98倍。 目前公司的拨贷比为2.17%,较监管2.5%的要求仍有一定距离,低于行业平均;拨备覆盖率较1季度下降了23个百分点到305%。公司在下半年的拨备压力仍相对较大。 净息差二季度环比下降明显,贷款收益率及同业负债成本率受负面冲击较大 招行净息差表现低于预期。2季度单季净息差较1季度下降8个BP,这在已经发布的银行中表现相对较弱。分项目来看,收益率下降幅度较大的是贷款部分,环比1季度下降了9个BP,这主要是受到重定价延续的负面影响。负债端来看,同业及其他金融机构存拆放款项成本率较1季度大幅上行了37个BP,公司受6月资金面紧张的负面影响较为明显。公司流动性承压的主要原因是自营存款跌幅较大,同时当月同业负债到期和提支较多。我们认为,招行在同业负债的稳定性方面仍有待提高。7月后公司加强流动性管理,下半年公司在同业负债端的成本中枢较6月会有明显下行,但整体仍会高于上半年。 资本金压力应会在配股之后缓解 招行二季度末按照新资本办法下的核心资本充足率为8%,主要受分红影响较年初下降了34个BP。若剔除该影响,公司一级资本充足率较年初上升0.20个百分点。招行已在前期公告了配股获证监核准的批复,我们分析若按照上限完成配股,则总计将增加招行总股本17%,将提升公司核心资本充足率和资本充足率1.5个百分点。在目前的风险资产增速下,未来资本过渡期内均不会再有再融资压力,资本充足率将保持在同业较高水平。 配股短期对资本市场有负面影响,但完成后或使公司突破资本瓶颈获长期增长潜力 我们认为虽然配股短期内可能会对资本市场造成一定冲击,部分机构投资者可能会考虑减持从而对招行股价略有下行压力。但就中长期而言,招行资本充足率提前达到监管要求后其规模增速的瓶颈将有所突破。 我们预计新行长上任之后会在对公业务以及公司经营组织架构上进行调整,着重提升总-分支行之间的业务运行效率,激发员工业务积极性。公司拥有长期的发展潜力,关注新管理层在体制改革方面的进展及实际业务效率的提升幅度。目前公司股价对应13/14年PB水平分别为1.02/0.87倍,对应PE水平为4.65/4.03倍。我们维持公司盈利预测及推荐评级不变。 风险提示: 若公司配股进程推进低于预期或失败则将影响公司长期资本金的补充。公司管理层经营的业务整合可能不达预期。

事项 公司发布2013年半年报:实现营业收入96.6亿元,同比增长16.5%;净利润6.3亿元,同比增长7.2%;每股收益0.50元(按最新股本摊薄);每股净资产5.91元。 平安观点 1H13公司销售客车2.5万辆,同比增长14.6%,客车单车销售均价同比增加0.63万元,促使销售收入同比增幅略高于销量增幅,达16.5%,计提的资产减值损失大幅增加及新增产能折旧的增加,导致净利润增幅低于销量和收入增幅,业绩略低于我们的预期。 公交客车销量大幅增长,推动公司销量和收入增长高于行业平均水平。1H13公司销售客车2.5万辆,同比增长14.6%,远高于行业6.1%的平均增幅,其中销售公交客车8453辆,同比增长85.5%。公交客车是公司1H13销量增长最快车型。我们估计1H13公司销售了混合动力客车销量约有2100辆,超过2012年全年的销量,提升了公司客车销售均价(一辆混合动力公交客车售价约为普通公交客车售价的两倍以上)。公司公交客车销量的大幅增长,除了今年公交客车细分板块需求不错外,也与公司在2012年底加大公交客车市场开发力度密不可分。1H13公司公交客车销量同比增幅3倍于行业平均增幅。 计提资产减值损失和折旧大幅增加,导致业绩增幅低于预期。1H13公司销量和收入保持两位数的增长,且销售均价略有提升的情况下,业绩增幅低于预期的原因有:1)计提资产减值损失同比增加1.2亿元;2)新增产能投产,导致折旧同比增加1.6亿元。公司继续计提应收账款和其它应收款中土地款的坏账准备,1H13分别计提应收账款坏账准备0.42亿元和其它应收账款坏账准备1.31亿元。公司节能与新能源客车生产基地已于4Q12投产,由于公司采取双倍余额折旧法,前期折旧压力较大,1H13公司新增折旧同比增加1.6亿元,影响公司毛利率1.66个百分点。 三项费用率保持稳定,预计政府补助将长期保持较高水平。1H13公司三项费用率仍保持较为平稳状态,同比增加0.16个百分点,其中销售费用率同比下降0.76个百分点,管理费用率同比增加0.63个百分点。管理费用的增加是因研发投入、新能源基地资产折旧、土地摊销及对应的房产税和土地使用税增加所致。1H13公司确认的政府补贴有1.66亿元,其中递延收益摊销4941万元,其它均为收到的新的补贴。考虑到近几年公司节能与新能源汽车产能投放较多,加之公司在新能源客车投入加大,预计公司未来2年内仍将收到较多的政府补贴。 最大压力期已过,4Q13业绩增速将有望加快。1H13是公司业绩增长压力较大的时期:去年同期是高单价和高毛利率的委内瑞拉订单集中交付的时期,加之4Q12新增产能投放,导致今年上半年折旧压力较大。公司在今年上半年压力大困难较多的阶段仍保持较好的增长态势,显示其较强的经营管理水平。由于政策原因,今年7-8月公司销量同比有所下滑,9月销量有望同比转正,目前最艰难时期即将过去。到了4Q13公司新增折旧同比增幅减小,加之进入客车销售旺季,4Q13公司业绩增速将有望重新加快。 盈利预测及投资评级。我们预计公司年内有望收回预缴的土地款,应收账款也将减少,我们维持公司的盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为1.38元、1.47元和1.57元。考虑到节能与新能源客车发展给宇通带来新的增长点,公司凭借强大的经营管理能力将会更多享受到行业的增长,以及公司最艰难时期即将过去,由“推荐”上调至“强烈推荐”投资评级,目标价22元。 风险提示:1)大中型座位客车需求受到高铁和动车的冲击超出预期;2)国家新能源客车产业政策低于预期。

业绩表现符合预期,各项业务进展顺利。报告期内,虽然PC 及家电等下游行业增速放缓,但公司坚持加大研发投入,不断优化产品销售结构,积极延伸产品产业链,使得各项业务得以稳步推进,体现了公司在行业内良好的竞争力。占比最大的家电连接器业务稳定增长,尤其是FFC 产品进一步放量,巩固和扩大了市场份额;电脑连接器业务方面,公司的电脑连接器产品已通过多家客户的认证,逐步进入试产阶段;LED 连接器业务经过前期的良好发展,已经进入到产品的全面推广阶段;汽车连接器业务也在持续稳定的推进当中。随着新市场的开拓和新产品的产能的逐步释放,公司的整体盈利能力有望稳步提升。 家电连接器趋势向好,其他连接器蓄势待发。家电连接器方面,公司龙头地位稳固,智能家电渗透率的提升将推动高速传输连接器的需求。PC 连接器方面,公司从最难做的CPU、DDR 连接器开始布局,技术及性价比优势突出,进口替代空间较大。LED 支架方面公司进展顺利,已经成为国内LED 封装企业重要的供应商之一,未来有望保持较高增速。汽车电子方面,由于产品认证周期长,客户壁垒较高,公司正在积极开拓,我们将密切关注公司相关业务进展情况。 FPC 业务将成为未来增长亮点之一。报告期内,公司以总额不超过人民币1.12 亿元的价格收购深圳华麟电路技术有限公司 70%的股权。华大科技将旗下全部 FPC 经营性资产和业务等全部转入华麟技术。由于新一代智能终端讲求轻薄、印刷电路板设计讲究空间效率,同时又加入触控、镜头等多种功能,因此单机软板的需求不断提升,FPC 为PCB 产业中移动智能终端的最大受益者。从功能手机转换为智能手机,从传统NB 转换为平板电脑及超极本,单机软板使用量及产值都将大幅提升。软板的特性就是轻薄、可挠曲,可根据空间大小及形状进行立体配线,而这些特性是符合科技产业发展大趋势的。根据IEK的数据,12 年全球软板行业产值达到68 亿美元,同比增长5.9%,预计13、14 年将保持6 个点以上的行业增速。收购完成后,公司于华麟协同效应也将得到发挥,有利于公司切入各类上下游及模组。 盈利预测: 13-15 年EPS 分别为0.34、0.43、0.52 元,最新动态PE 分别为38 倍、30 倍和25 倍。看好公司长期前景,维持“推荐”评级。 风险提示:连接器行业变化的风险;宏观经济波动的风险。

事项:海宁皮城发布2013半年报,1-6月实现收入16.9亿元,同比增长72.5%;归属母公司净利润5.86亿元或EPS=0.52元,同比增长96.7%;扣非后净利润5.8亿元,同比增长98.3%,符合预期。同时公司预计2013年1-9月归属母公司净利润同比增长50%-80%(对应EPS为0.62-0.74元)。 平安观点:皮衣作为消费升级典型品类,短期可能受天气及经济影响,但长期需求旺盛。目前皮革产业链发展健康,上游商户盈利能力强,公司“前店后厂”的市场运作模式,整合商户资源的同时,也分享上游制造环节利润;另一方面现有市场输出的皮衣消费占国内总量约15%,随着哈尔滨、天津、北京、西安、济南、呼和浩特等新项目陆续落地,行业集中度有望持续提升。 租售结合,业绩高增 公司1-6月实现商铺及配套物业租金+综合管理费6.38亿元,同比增长70.6%。 其中本部市场租金+管理费3.65亿元,同比增长33.7%,主要由于海宁五期品牌旗舰广场(贡献4000万增量)以及老市场整体提租15%;外埠市场租金+管理费2.73亿元,同比增长170%,主要由于佟二堡二期裘皮市场(贡献5000万增量)、成都项目开业(贡献9000万增量,含承租权费)以及其他市场整体提租30%。目前2013年中期提租已经完成,本部市场提租幅度8%左右,外埠市场25-30%左右,符合市场预期。 上半年确认商铺及配套物业出售收入6.66亿元(去年同期为1.78亿元),其中成都市场商铺销售确认4.32亿元(剩余约5000万预计在下半年确认)、三期品牌风尚中心部分商铺租转售确认收入2.35亿元。另有东方艺墅部分住宅交付确认收入1.4亿元(预计下半年仍有1.5亿元左右待确认)。 扩张接踵不断,产业链不断延伸 今年6月本部B座四楼重新招租获得租金+承租权费将于9月起确认(按10个月分摊);本部五期5-7楼2万余平的皮装批发区于8月18日正式开业,主要针对火车站附近的批发店铺和大世界皮装交易批发市场的散户,租金水平略高于1-4层;欧洲品牌一条街以及时尚产业园进展顺利,预计下半年交付使用;哈尔滨项目、佟二堡三期按工期建设,预计明年底开业。 另一方面,公司在品牌建立、产业链延伸上持续推进。“海宁中国皮革城”商标注册获批,为公司维护权益、打击山寨皮革城提供基础条件;成立担保公司为皮革商户融资提供担保;组建电商运营团队,以品牌企业厂家直销为主要模式的第三方皮革产品网购平台进入内测阶段。 旺季即将来临,密切跟踪终端数据 1-6月份本部市场客流量178.5万人次,同比增长2%。从我们近期与部分商户的交流情况来看,由于宏观经济复苏的不确定性,今年无论是贴牌客户、还是自有品牌的批发客户都表现地相对谨慎,进入9月旺季后上游商户的生产、销售情况将是行业景气度的先行指标,我们将密切跟踪。维持公司13-14年EPS预测为1.02和1.17元,现价对应13年估值17倍,给予“推荐”评级不变。 风险提示:受经济及天气因素,皮衣终端需求低于预期;外埠扩张受阻;电子商务对线下皮革专业市场的分流。

预计公司2013-2014 年EPS 分别为0.81 元和0.99 元,对应PE 为8.8 倍和7.2 倍。从销量来看,公司产品结构持续改善,土地储备持续补充,后续可售和销量均有保障。从业绩来看,2009-2010 年低毛利率地块影响正逐步消退,随着2011 年新增土地逐步进入结算周期,加上新设成本管理贡献逐步凸显,公司明后年有望迎来毛利率和业绩的双重改善。维持公司“推荐”评级。 风险提示:销量不及预期的风险。

事项:公司今日发布2013半年报,1-6月实现收入72.7亿元,同比增长12.1%;归属上市公司股东的净利润为1.7亿或EPS=0.33元、同比增长1.3%;扣非后净利润1.55亿或EPS=0.3元(非经常性损益主要为银座商城托管收入1200万和政府补助700万元)、同比下降6.7%,净利率为2.1%;根据我们测算,商业部分实现净利润1.32亿、同比微降2.7%。 收入增速受制,毛利率大幅下滑 受经济低迷、需求不振等不利因素影响,公司1H收入增速仅12.1%(2Q为10.6%),较去年同期下降20个百分点且为2009年以来半年最低增速水平,主要原因是期内地产收入仅确认1.28亿元、较去年大幅下滑50%。若不考虑地产因素影响,1H收入增速14.4%,仍属历史较低水平。 分业务来看,商业毛利率下降0.45个百分点至14.3%,一方面是由于公司培育期新店较多(11-1H13分别新开门店8、9、7个),另一方面我们认为公司为保收入增长进行了一定幅度的折价促销;房地产业务“缩量”同时毛利率下降7.3个百分点至26.0%,主要原因为振兴街项目大户型住宅毛利率较低。 费用压力有所缓解,财务费用开始下降 公司历史上费用率高企造成的业绩吞噬一直饱受市场诟病,但从中报来看费用端压力有所缓解。1H销售+管理费用率同比小幅上升0.07个百分点至12.34%,具体来看,人工费用率增0.7个百分点至4.6%(主要为新店开设较快导致),“黑箱”费用率下降0.5个百分点至2.9%,是费用率平稳的主要原因;期内短+长期贷款减少超过7亿元,导致财务费用率下降0.1个百分点至1.5%。长期来看,公司负债结构的改善将对业绩增长提供有利支撑。 在手项目稳步推进,14年为地产确认高点 公司目前已进入战略收缩期,在手商业地产项目外暂无新储备。具体来看,振兴街和谐广场项目已经完工,期内确认地产收入1.28亿、实现净利润871万元,预计剩余部分(约5000万)将在下半年确认;青岛李沧项目商业部分预计年内开业,预亏1000-2000万元。4栋高层住宅楼估算今年可确认收入3亿元;青岛乾豪项目和济南置业天桥项目预计将于14年建成,估算14年共可确认收入6亿元。综合来看,13-15地产收入预计为4.8、10.3和9.7亿元。 首次给予13-14EPS预测为0.64、0.85元、“推荐”评级 公司是山东地区零售龙头企业,有着极强的区域影响力。目前培育期门店占比近40%,未来增长持续性有保证。不考虑体外零售资产注入情况下,预计13-14年公司EPS分别为0.64、0.85元(其中零售业务为0.42、0.53元),现价对应PE分别为11.0X、8.4X,首次覆盖给予“推荐”评级! 风险提示:经济复苏进程低于预期;人工、租金费用刚性上涨;网络零售的冲击。

事项: 近日我们调研了恒立油缸,就公司经营动态和发展战略与企业高管进行了交流。 平安观点: 油缸业务优势明显 恒立油缸是规模化生产挖掘机专用油缸的自主品牌企业,客户包括柳工、三一、徐工、中联重科、山东临工等国内著名挖掘机生产厂商,并成功进入卡特彼勒、神钢、久保田、洋马、加藤等国际著名挖掘机品牌的供应商体系,成为国内四大挖掘机专用油缸供应商之一,并为其中唯一一家国内自主品牌企业。 公司拥有全球规模最大高压油缸生产基地。2005年恒立油缸建成国内首家挖掘机配套油缸生产基地,成为国内唯一能够规模化生产挖掘机油缸的自主品牌企业。2009年公司追加投资13亿,建成目前全球最大的挖掘机油缸及特种高压油缸生产基地,年生产能力50万只。公司在国内挖掘机专用油缸市场占有率逐年上升,我们测算目前占有率在30%左右。此外,公司还生产重型装备用非标准油缸,具有技术要求高、结构设计复杂、长行程、高压力、大缸径等特点,主要应用于隧道盾构掘进、桥梁施工等大型基建设备、船舶、海洋工程设备、港口设备和工业设备领域。 公司技术优势明显,拥有特殊的金属热处理技术、全自动机器人焊接与摩擦焊接技术、有限元数值仿真分析技术、浮动组合缓冲技术、系统的高压油缸密封技术、先进的产品校核与测定技术等核心技术,并从国内外引进了一批高精密铸件、泵、阀等领域的知名专家。公司于2011年10月上市,融资23亿元,为企业的可持续快速发展创造了良好的资金保证,上市以来公司分别投资建设了年产32万条高压油缸和5万条非标油缸项目、年产2.5万吨高精密铸件项目,现已全部批量生产。 跟随挖掘机行业复苏 公司产品主要为挖掘机企业配套,目前下游需求有所复苏有助于公司业绩的好转。7月挖掘机行业完成销量6,351台,同比增长了7.9%,与6月相比增幅上升了7.4个百分点。1-7月挖掘机行业累计销量75,305台,同比下降10.88%,降幅开始小幅收窄。我们判断挖掘机行业正处于底部缓慢复苏的阶段,预计挖掘机全年销量增长5%左右,下半年月度销量增速约10%左右。 向液压控制技术领域进军 在稳固高压油缸领域竞争优势的基础上,2012年公司并购国内著名液压元件生产企业——上海立新液压有限公司,从液压元件制造向液压控制技术研发生产领域进军,力争成为的液压成套方案供应商。 外来进入者竞争担忧缓解 公司是国内具有自主品牌的挖掘机专用高压油缸供应商,竞争对手主要为KYB(日资企业)和东洋机电(韩资企业)。另外,国内的一些主机厂商也开始建立自己的油缸厂,如三一、徐工等,这些企业的投资行动主要始于2010年前后工程机械行业景气高峰期。 从目前情况看,国家转变经济增长方式态度明确,相关企业对工程机械市场增速判断趋于理性,对油缸等部件领域的市场空间、技术壁垒有了更务实的认识。我们判断后期挖掘机整机厂和核心部件供应商都将明确自己的定位和的发展方向,市场竞争更加理性。 发展方向:高端化、系统化 公司在发展过程中坚持高端定位,重视品牌建设,逐步确立了“走向世界,引领行业,成为全球领先的液压系统集成服务商”的战略目标。8月16日公司股东大会审议通过了五年发展战略规划纲要(2013-2017年),提出在现有产能规模的基础上,将精密铸件产能扩至年产4万吨,并通过建设常州液压基地项目,新增年产2万件挖掘机用高压柱塞泵、2万件多路阀、199万件通用高性能液压控制阀和1万件电液比例伺服阀的生产能力。逐步使公司发展成为国内一流、世界知名的高端液压元件系统供应商和液压技术方案的提供商。 盈利预测与投资评级 公司发展战略清晰,技术实力突出,产品呈现高端化和系统化发展趋势。在稳固油缸业务基础上,积极向液压控制技术领域进军,开展挖掘机用高压柱塞泵、液压多路阀、高性能液压阀等技术附加值更高的液压元件研发和生产,力争成为高端液压元件系统供应商和液压技术方案的提供商。预计2013-2015年EPS分别为0.50、0.58、0.65元。考虑到公司竞争优势明显,后期发展空间大,首次予以“推荐”评级,目标价11.6元。 风险提示 1、宏观经济周期性波动的风险。2、国内挖掘机主机厂商加大研制配套用油缸产品的力度。

静待下半年毛利率回升。受去年同期低基数影响,报告期公司营收大幅增长120.7%,但由于报告期内主要结算的常春藤、青岛蓝岸国际、临沂凤凰城毛利率均较低,导致房地产业务毛利率同比降9 个百分点至26.9%,净利润同比仅增长48.4%,大幅低于营收增长。全年来看,由于公司年内主要的利润来源青岛首府在下半年结算(预计可结算资源约30 亿),且毛利率较高,预计将带动公司全年整体毛利率回升。 销量表现亮丽,全年有望超额完成20%增长目标。报告期内公司实现销售收入35.7 亿,同比增长54.3%,包括哈尔滨松江新城(约6 亿)、青岛首府(7-8 亿)、济宁南池公馆等。公司年内销售目标为最低销售增速20%,即不低于91 亿,当前已完成39.2%。我们判断2013 年公司整体可售货值约200亿左右,下半年青岛首府商业部分、菏泽凤凰城、哈尔滨项目、济宁南池公馆均有望新推或加推。综合今年的货值和目前去化情况判断,我们预计公司年内完成销售计划的概率较大。报告期内公司实现开工面积51.53 万平,完成全年开工100 万平米以上计划的51%。 预收充足,关联方仍是主要资金来源。由于销售大于结算,期末公司预收款较年初增长38%至75.5 亿,为我们全年营收预测未实现部分(44.9亿)的1.7 倍,充分锁定全年业绩。期末在手现金30.1 亿,为短期负债和一年内到期负债总和(15.8 亿)的1.9 倍,剔除预收款的资产负债率和净负债率分别为62.6%和-16.5%。报告期内新增关联方贷款21.3 亿至93.4 亿,占公司扣除预收款后负债的59.6%,大幅高于行业平均水平。由于关联方贷款并未体现在净负债率中,公司净负债率虽然较低,但真实的加杠杆空间仍十分有限。 盈利预测与投资评级。预计公司2013-2014 年EPS 分别为0.57、0.72元,对应PE 分别为7.0 倍和5.6 倍。公司年内毛利率有望提升带动业绩重回上升轨道,充足可售保障销量增长。维持公司推荐评级,目标价格5.7 元。 风险提示:销量和结算进度不及预期的风险。

投资要点 事项:公司发布2013年中报,营收36.65亿,同比增长44%,净利润4.8亿,同比增长53%;2Q13营收20.6亿,同比增长32%,环比增长29%,净利润2.9亿,同比增长45%,环比增长52%。业绩增长主因下游智能终端景气程度较高,带动公司销售收入持续快速提升。 公司同时披露2013前三季预告,预计前三季净利润8.1~9.3亿,同比增长40~60%;3Q13净利润3.3~4.5亿,同比增长25~69%,环比增长14~54%。 平安观点: 1H13业绩符合预期: 公司13Q1毛利率28.3%,同比提升0.5个百分点,符合此前预期。公司的大客户资源积累、强大的学习能力、业内领先的制造能力依旧得到保持;1H13电声器件营收28.2亿,同比增长65%,毛利率29.54%,同比下降1.11个百分点。 公司在大客户中的份额得到维持,并不断拓展国际性大客户,获得苹果、谷歌、三星等国际科技巨头信任,有望把握住下一轮科技浪潮的机遇。前三季度业绩指引方面,同样受苹果客户订单影响,我们预计业绩偏指引中值。 技术创新和垂直一体化仍是核心竞争力: 公司截止目前共申请专利1320件,其中发明专利402件(境外专利112件);技术研发和创新保持了良好的势头,从声学领域不断向外拓展,如无线模块、摄像头等,延续了公司“蜂窝式成长”的发展战略。 支持此战略的另一支是公司的垂直一体化能力,突出体现在声学元件自动化产线的设计和制造上;虽然麦克风/扬声器数字化进程明显,但其精密制造过程仍非常考验制造设备、人工经验,高企的壁垒使得该行业保持了较高盈利水平。 并且公司以此核心竞争力为基础,横向拓展,成为中国电子制造业的标杆企业。 维持盈利预测以及“推荐”评级: 我们维持公司全年在大客户苹果及三星的营收预估,主要是高保真耳机、扬声器模组等器件依旧出货旺盛。维持盈利预测,预计13/14年收入110/148亿元,净利润14/20亿元,EPS为0.92/1.28元,对应PE为48/34倍;我们认为公司是国内电子制造业龙头,将充分受益下一波终端产品智能化进程;作为苹果、三星、谷歌的重要供应商,未来诸多产品有望实现突破,维持“推荐”评级。 风险提示:大客户订单不达预期的风险,人力成本上升的风险。

事项:天马精化发布2013年半年报,上半年实现营业收入5.01亿元,同比下降5.83%,归属上市公司股东净利润2889万元,同比下降27.98%,EPS0.10元,扣除非经常性损益后,净利润同比下降7.66%,业绩低于我们的预期,公司预计前三季度净利润同比下降0~30%。 平安观点: 造纸化学品受累需求,收入、毛利率下降: 下游造纸行业上半年受我国宏观经济影响,需求低迷,公司造纸化学品经营压力较大,收入和毛利率出现下滑。具体而言,AKD系列造纸化学品收入同比下降10.73%,毛利率下降7.36个百分点至13.58%,为近年来该产品毛利率低点;其他造纸化学品尽管毛利率没有下滑,但收入下降4.61%。预计下半年公司造纸化学品大幅好转可能性不大。 中间体有喜有忧: 去年底公司苏州本部升级改造逐步结束,对医药中间体生产干扰减少,同时收购子公司南通纳百园的整合顺利,公司医药、农药中间体经营好转,其中医药中间体收入达到1.24亿元,同比增长25.7%,毛利率由11.45%提高到23.63%;农药中间体收入同比增长20.85%,毛利率提升2.75个百分点至15.18%。子公司天安化工整合效果仍有待提高,光气衍生品及光气加工收入下滑32.64%,毛利率由18.79%大幅下滑为4.8%。 未来增长看增发项目以及原料药: 未来公司增长主要来自两个方面:第一、上半年公司完成了增发,募集资金4.79亿元,项目主要涉及中间体,预计在2013年底到2014年上半年陆续有项目投产;第二、公司原料药业务起步。年初至今公司葡甲胺通过FDA认证、氯吡格雷获得药品批件,吸收合并天立医药,最近委托第三方申请抗血栓药磺达肝癸钠、依诺肝素钠药品批件,预计今年底到明年公司陆续将有原料药投产。 盈利预测及投资建议: 考虑造纸化学品低迷短期难以改变,我们下调其收入及毛利率假设,将公司2013~2015年EPS预测分别由此前的0.36元、0.46元和0.59元下调为0.21元、0.31元和0.43元,对应昨收盘价的PE分别为47、32和23倍。虽然公司短期业绩下滑,但随着一批新项目投产,未来业绩增长点较多,存在超我们预期的可能,故仍维持“推荐”投资评级。 风险提示:新项目投产低于预期的风险、整合风险、市场竞争的风险。

事项 公司发布2013年半年报:实现营业收入37.6亿元,同比增长57.9%;净利润1.7亿元,同比增长51.7%;每股收益0.30元(按最新股本摊薄);每股净资产7.25元。 平安观点 公司1H13业绩同比增长50%以上,增长主要来自下游行业竞争局面改善及需求复苏。 混凝土机械行业竞争局面改善,促公司混凝土搅拌车销量大幅增长。由于之前三一、中联等竞争对手使用激进的销售政策(如零首付,推迟半年还款等),导致公司混凝土搅拌车销量大幅下滑,我们估计公司2012年销量不足3000辆,下滑60%左右,从市占率第一位滑落至第四位。2013年竞争对手放弃激进的销售政策,行业竞争局面明显改善,公司混凝土搅拌车销量显著改善,1H13公司专用车(大部分是混凝土搅拌车)业务收入同比增长94.1%。 混凝土机械销量回升,加之重卡行业复苏,促公司重卡销量大幅增长。星马汽车混凝土机械使用的重卡底盘大部分是来自其全资子公司华菱汽车,星马混凝土机械销量大幅回升,带动华菱汽车重卡需求增长,加之重卡行业需求有所复苏,促使1H13华菱汽车销售重卡1.3万辆(含供应星马汽车的底盘),同比增长56.4%。混凝土机械竞争局面的改善,及重卡行业销量复苏,推动公司销售收入同比大幅增长57.9%。1H13华菱汽车实现净利润1.3亿元,占公司全部净利润的75%。我们认为混凝土机械行业竞争局面的改善是公司收入和利润大幅增长的重要推动力,预计2H13有望延续。 2Q13毛利率上升明显,费用率继续下降。2Q13随着产销规模的大幅提升,公司毛利率提升明显,同比增加3.1个百分点,环比也增加0.5个百分点。销售收入的大幅增长,促使公司三项费用率继续下降,2Q13公司销售费用率和管理费用率分别同比下降1.2和0.5个百分点。考虑到3Q12基数较低和3Q13产销规模的上升,我们估计3Q13公司毛利率同比仍将有较大改善。 信贷资金紧张,导致公司应收账款大幅增加,预计出现坏账的可行较小。由于目前重卡和混凝土机械行业普通采用信贷销售的模式,即客户首付一定比例的货款,其余由银行、融资租赁或其他金融机构提供信贷支持。上半年的银行资金紧张,导致公司应收账款同比增长300%。由于公司一直要求客户首付30%,并由金融机构提供贷款,出现坏账的可能性较小。随着资金紧张局面逐渐缓解,我们预计3Q13公司应收账款将恢复到正常水平。 投产发动机,着眼长远。公司研发的重型柴油机已生产出样机,并已在进行小批量使用,我们预计2013年装配量约有2000台,2014年装配量有望达到8000-1000台。重型车用柴油机龙头企业毛利率超过30%,远高于重卡整车7%-18%的毛利率水平。若重卡企业自产发动机将会大幅提升其盈利能力,目前仅一汽解放、东风商用车和中国重汽集团具备较大规模的自产发动机能力。同时,自产发动机也会降低企业对外依赖程度,有助于企业长期发展。预计公司重型柴油机将于年内实现小批量生产,若其发动机年产量能够达到2万辆左右水平,将会为公司带来1-2亿元利润贡献。 盈利预测与投资评级。考虑到公司专用车和重卡销量大幅增长,我们略微上调了公司的盈利预测,预计2013-2015年每股收益分别为0.51元、0.57元和0.65元(原预测2013-2014年EPS分别为0.49元、0.54元)。考虑到竞争局面改善,公司产销水平上升,盈利情况有所改善,维持“推荐”投资评级。 风险提示:1)固定资产投资增速低于预期;2)原材料和人工成本上涨;3)自主研发发动机项目不达预期。

投资要点 事项:公司今日公布半年报,实现营业收入106.2亿元,同比增长58.95%,实现归属上市公司股东净利润18.2亿元,同比增长74.07%,实现EPS0.25元。 平安观点: 房地产业务结算增长促业绩同比上升:上半年公司旅游综合收入和房地产业务收入同比增长均超过60%,由于旅游综合收入中包含旅游项目中的地产结算收入,因此按旅游和地产口径重新拆分后,我们估算上半年地产结算收入同比增长约80%(主要结算项目为深圳本部纯水岸、香山里,前海酒店等),旅游业务增长约15%。 地产销售良好,旅游稳健增长:我们测算,公司上半年地产口径签约销售额约110亿元,同比增长约57%,整体去化率在60%左右,随一二线城市需求回暖,公司项目销售状况良好。下半年,我们预计公司可售依然充足,全年完成220-230亿元签约销售目标的概率较大,同比增长约20%。旅游业务也将保持稳定增长,随着天津欢乐谷、上海水公园等开业预计全年旅游收入有望达到50亿元。 管理层换届完成,驶向第三轮扩张期:公司第六届董事会第一次会议于8月14日选举产生新一任管理层,刘春平任新一届董事长,新管理层的上任会加速公司第三轮扩张进程,进入更广大的三四线城市,由此将打开未来3-5年地产业务新的增长点,同时旅游业务也向着运营20家园区,入园人数达到3000万人的世界第四大连锁主题公园集团的目标迈进。截止目前,公司已与顺德、宁波、重庆、福州、深圳大鹏等城市区域签订合作框架协议,我们判断年内完成土地实质获取的概率较大。 价值低估,维持“推荐”评级:我们预计公司2013-2014年收入为288和356亿元,预计EPS分别为0.64和0.76元,对应PE9.5x和8.0x。测算公司NAV9.12元/股,目前股价折让33%,折让比例较高,价值低估,维持“推荐”评级。 风险提示:房价快速上升带来的调控收紧风险