光伏行业回暖带动聚酯薄膜盈利提升. 公司现有聚酯薄膜产能4.4万吨(8000吨为对外委托加工),其中太阳能背板基膜产能约为3.2万吨。自12年底以来下游光伏行业回暖迹象显现,今年装机容量有望达到14GW。受益于此,公司订单饱满,且均价略有提升,在上游聚酯切片等原材料价格下调的前提下,公司产品价格保持稳定,盈利能力提升,预计今年公司背板基膜产销量在2.5万吨左右,较13年增幅超过118%,贡献净利润将增加2200万元以上。 特高压、新能源、高铁使模压制品与聚丙烯电容器薄膜产品受益. 目前我国已进入了特高压快速发展车道,据测算,2014 年和2015 年特高压建设总投资在1200 亿和1400 亿左右,预计每年特高压大规模建设将成为常态。 特高压建设将直接带动公司聚丙烯薄膜、大尺寸结构件以及绝缘材料等产品业绩快速增长。公司在2013 年投产了7200 套大尺寸结构件,预计今年将会带来5000 万左右的收入,毛利率超过30%,而公司去年投产的3500 吨电器电容器用聚丙烯薄膜产能也解除了困扰公司已久的产能瓶颈。 而公司通过增资华佳新能源完成了从聚丙烯基膜向金属化膜产业链的延伸,金属化膜广泛应用于新能源汽车、充电桩、特高压、高铁等领域电源用电容器,使得公司即将投产的2000 吨/年超薄聚丙烯薄膜项目产品的市场空间更广、盈利能力更强。 2 万吨/年光学基膜预计2015 年4 月份试车,金张科技收购完成光学基膜产业链延伸. 国内光学用PET 基膜需求量大,前景较好。国内高端光学基膜市场主要被日本东丽、三菱化学、韩国SKC 等跨国企业垄断。公司拥有上游切片合成技术优势、PET 薄膜技术领先优势,公司2 万吨光学基膜项目,预计2015 年4 月份开始试车,有望率先实现高端光学PET 基膜国产。 金张科技主要从事高端光学、电子电气材料的研发、生产和销售,产品主要涉及平板显示器模组、触控屏模组、背光源模组用扩散膜、增光膜、偏光膜的模切保护膜等领域,公司与国内外光电领域知名企业建立了广泛的合作关系,已为苹果、三星、华为、中兴等知名企业提供配套产品。此外,该公司还在与日本相关企业在合作,进行新产品开发。东材科技通过入股金张科技将有效完善光学膜产业链的延伸,扩展市场空间,奠定光学膜项目的长期发展。 高性能无卤永久性阻燃聚酯项目切入军品领域,必有亮点. 公司3万吨无卤阻燃聚酯项目已于2013年1月投产,但目前市场还主要在民用领域。今年3月公司与总后勤部开展合作,同时收购天津中纺凯泰100%股权,与军需所共同研制阻燃聚酯纤维等产品,正式切入军用领域,未来市场空间广阔,预计年消耗无卤阻燃聚酯超过3万吨。目前与军方合作还是在中试工艺完善过程中,预计15年一季度将动工建设中试线,计划3季度试车,中试线5000吨,未来计划建设4条线2万吨,一旦突破项目盈利能力有望快速提升。 PVB 树脂中试线预计15 年1 季度投产,极具看点. 国内高端PVB胶片基本被跨国企业垄断,公司PVB树脂与清华大学合作,在小试上取得重大突破,羟值、聚合度等指标都可以满足要求,预计2015年1季度进行1000吨中试线试产,中试运行稳定后放大到大规模装臵较容易,预计产能将放量到1万吨,公司还计划向下游延伸布局胶片产业,届时公司有望形成PVB树脂、胶片完整产业链,PVB膜将成为公司未来重要发展方向。 盈利预测与投资建议. 预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.2481 元、0.3397 元和0.4528 元,我们认为光伏行业的低谷已经过去,考虑到公司在太阳能背板膜行业内的龙头地位和行业未来发展的整体趋势,以及公司光学膜、高性能无卤永久性阻燃聚酯和PVB 项目即将相继投产,以及公司产业链布局的逐步完善,我们认为当前股价未能反映公司利润上升的趋势,给予“买入”评级。

事件:公司发布公告,修订高管人员薪酬与绩效考核制度,主要针对公司总经理、副总经理、财务总监与董秘。 点评: 高管绩效与公司市值与ROE挂钩 1)根据公告,总经理、副总经理、财务总监与董秘的薪酬将与公司业绩、外部薪酬水平相关。2013年报显示,副总、财务总监及董秘的年薪仅为13万元,明显低于同行上市公司天润曲轴、福达股份的水平。通过此次制度修订,公司高管的薪酬有望与市场接轨,从而有利于充分调动员工的积极性,为公司曲轴主业较快发展及未来资本运作顺利进行提供保障。2)首先,绩效考核与公司市值增长目标挂钩,占比达到六成,并对超标部分按0.5%提取年度特别奖励金,显示公司对市值管理的重视,有利于提升投资者对公司的关注度与信心。其次,绩效考核与加权ROE挂钩,为公司业绩与股东利益提供了保障。 公司股价催化剂 1)大股东浩物机电资产资质优良。除受益于控股股东物产集团的发展壮大,公司或将成为物产集团汽车机电板块证券化的资本平台;2)事件上,6月25日新疆硅谷天堂从二级市场买入公司1833万股;同时,公司与天津3家PE公司发起成立科技型中小企业创投基金—天津财富嘉绩投资合伙企业(有限合伙),并将引入科技部引导基金,未来主要投资先进制造、电子信息、新材料、高技术服务等新兴产业。政策上,证监会对上市公司拟取消除借壳上市以外的重大资产重组行政审批以及增设并购基金等并购支付和融资工具。这些将为公司顺利展开资本运作以改善公司业务结构,提升公司盈利能力提供便利与政策保障。 小幅下调盈利预测,维持“增持”评级 我们坚持之前分析判断:公司曲轴主业经营情况逐步企稳好转是大概率事件。同时,此次高管薪酬制度修订也显示了公司对市场化管理,改善公司业绩,提升投资信心的重视。根据峨柴鸿翔债务免息及吉隆鼎孚定增违约金收入来看,今年营业外收入较低,我们小幅下调公司盈利预测,预计2014-16年公司实现营业收入4.46/4.90/6.13亿元,同比增长0.69/10/25%;实现净利润0.36/0.41/0.59亿元,同比增长-34.38/12.99/43.88%,对应EPS分别为0.08/0.09/0.13元/股,维持“增持”评级,建议持续关注。

公司公告拟以2.71亿元受让浙江珍诚医药在线股份有限公司30.81%的股权。转让完成后,上市公司将持有珍诚医药30.81%的股权(康恩贝集团有限公司之前已持有珍诚医药3.75%股权),为珍诚医药第二大股东。珍诚医药实际控制人及一致行动人持股35.125%为第一大股东,我们点评如下: 珍诚医药是一家垂直类B2B医药电商 珍诚医药在线是一家专注于药品、医疗器械和保健食品等医药健康领域的垂直类B2B电子商务及渠道增值服务运营商。公司拥有自主开发并运营的医药B2B电子商务平台——“医药在线”(zc511.com)以及现代信息化医药物流配送体系。1)为医药第二、第三终端及医药分销企业提供医药互联网分销服务。2)为医药分销渠道上下游用户提供信息共享、数据分析、网络营销、金融创新等增值服务。3)通过“药联5万家”和“云联千商”等互联网虚拟整合模式,提升全产业链信息化水平,提高医药流通效率。公司是我国首批获得医药分销B2B互联网药品交易服务资质的企业,截至2014年6月底,“医药在线”拥有3397家供应厂商会员和24141家第二、第三医药终端企业会员,报告期内,日平均访问用户超过2459个IP浏览量、日平均访问网页数量45017页。 快速切入医药电商,实现线上线下渠道融合和提升 珍诚医药2013、2014年上半年分别实现收入18.74亿、9.39亿元,其中在线分销收入分别达到18.43亿和9.18亿,分销增值服务收入分别为3067万和2084万,扣非净利润分别为3224万和1465万。珍诚医药9月已经向新三板提出了挂牌交易申请,现在审核过程中。公司受让价格对应13年PE约27倍,估值较合理。公司借助此次投资将快速切入医药电商领域,完善产业链布局。另外通过此次投资,公司自有医药品牌在线下传统渠道基础上打通线上渠道,实现线上线下渠道业务融合和提升,有利于增强营销的广度与深度。 投资建议 我们重申之前观点,外延和内生双轮驱动下,1)生产营销体系整合带来的包括内部效率提升以及营销方面的突破。2)拜特制药在产能瓶颈解决后的快速增长。3)大股东参与增发及增持,表明强大信心。暂维持盈利预测,预计公司2014至2016年实现主营业务收入分别为36.3亿、43.6亿和52.9亿元,分别同比增长24.2%、20.1%和21.3%。不考虑公司持有佐力药业股权的减持投资收益以及增发后摊薄及财务费用降低情况,预计实现每股收益0.59元、0.66元和0.82元。若不考虑持有佐力药业股权投资收益情况,并假设公司在2015年完成增发,预计增发摊薄后15、16年EPS为0.58元和0.73元。继续给予“增持”投资评级。 风险提示:内部整合不及预期、外延并购不及预期、行业政策性风险。

调研情况: 11月26日,我们对公司进行调研,与公司董秘彭治江先生就公司经营情况、公司业务发展方向及与硅谷天堂合作情况等相关问题进行了交流。 投资要点: 煤炭行业低迷拖累公司业绩下滑 公司自成立以来,始终立足于煤炭行业安全生产监控监测领域,是国内煤矿安全生产监测监控系统领域的骨干企业。公司的主要产品为煤矿安全监控系统、煤矿人员定位管理系统、煤矿瓦斯抽放及综合利用自动控制系统、煤与瓦斯突出实时诊断系统、各类监控设备及零部件。根据公司最新公告显示,公司煤炭安全生产监控产品占公司收入比重为77.91%,由于下游煤炭行业持续低迷,公司在煤炭领域的营收及利润出现下滑,从而导致公司整体业绩出现下滑,但预计随着煤炭行业的缓慢复苏和国家对安全生产领域的不断重视,公司传统业务的营收及利润将会企稳并缓慢回升。同时,由于下游行业的景气度下滑,公司应收账款规模不断扩大,回款压力增加,但由于公司的主要客户均为大型国有煤炭生产企业,因此应收账款出现大规模坏账的几率并不大,未来公司也将加大应收账款回收力度,为公司健康运营提供保证。 与硅谷天堂合作为公司外延式扩张埋下伏笔 公司8月底与硅谷天堂签署合作协议并向硅谷天堂旗下基金小额快速增发募资不超过5000万元,锁定期为三年。硅谷天堂的进入为公司在非煤领域的业务扩张提供了有力支撑,并且长期的股份锁定也说明了硅谷天堂对公司未来发展的信心。我们认为,硅谷天堂“入股上市公司+并购”的资本运作模式成熟度很高,因此硅谷天堂与公司的合作将成为公司未来在非煤领域资本运作的有力保证。 积极转型公共安全领域,未来项目落地后将迎来新机遇 公司目前积极进行业务升级转型,在非煤领域加大投入力度,先后成立北京研究院和增资元图软件,显示出公司在非煤安全领域的力度和决心。目前,公司北京研究院已开始初步成型,未来公共安全软硬件产品的开发将为公司进军公共安全领域提供技术储备。公司也在积极推广城市管网安全监控监测相关产品及应用,并积极切入智慧城市建设的安全监控监测领域,我们预计今年年底或明年年初,公司在城市管网安全监控监测领域的项目就将落地,为公司转型发展注入“兴奋剂”,并且公司在燃气监控监测领域也有相应的产品及技术储备,待公司相应资质申请完毕后,公司将以重庆为根据地积极拓展燃气监控监测相关业务。 盈利预测与投资建议 目前,公司虽然受煤炭行业低迷拖累而出现业绩下滑情况,但由于公司在煤炭行业安全生产监测监控领域的技术储备丰富,产品应用经验广泛,因此公司在积极切入管网安全监测监控以及燃气监测监控领域后,将得益于公司在煤炭行业的技术储备和应用经验迅速切入相关市场,推出具有相当应用成熟度的一体化解决方案。我们认为,公司在非煤领域的积极布局和扩张将为公司未来发展提供支撑,加之煤炭行业的企稳和缓慢弱复苏也将使公司在煤炭领域的收入和利润呈缓慢复苏态势。基于以上观点,我们预计公司2014-2016年的营业收入为3.14亿元、4亿元和5.01亿元,同比分别增长3.3%、27.44%和25.25%,归属于上市公司普通股股东净利润分别为0.79亿元、0.95亿元和1.16亿元,同比分别增长-22.16%、19.67%和22.88%,对应的EPS为0.47、0.56和0.69元/股,考虑煤炭行业的企稳弱复苏以及公司未来在非煤领域的扩张、与硅谷天堂合作等事项在明年有加速的预期,给予公司“增持”的投资评级。 风险提示 非煤领域业务拓展不达预期;公共安全产品研发进度不达预期;公共安全项目进展缓慢。

调研情况: 近日,我们对公司进行了调研,并与公司副总兼董秘郝锴先生就公司的经营情况、未来规划以及行业发展等情况进行了交流。 投资要点: 内生驱动为主,业绩平稳增长 公司是专业从事以膜材料和膜过程研发、膜产品规模化生产、膜设备制造以及膜工程设计施工和运营服务为产业链的高科技企业,目前业务以膜工程和膜销售为主,2013年两者营收占总营收比例分别约73%和26%。依靠内生发展模式,公司近几年增长较为平稳,2011-2013年公司实现营收分别为2.18亿元、2.90亿元和3.82亿元,同比分别增长50.04%、32.99%和31.50%。根据公司持有的订单和主要工程进展情况,我们预计14年公司全年营收约5亿元,同比增长约32.3%,持续较平稳发展。 坚持技术领先战略,持续巩固核心优势 作为国内膜行业龙头企业,目前已形成了以PVDF中空纤维超、微滤膜及膜组件为特色的膜产品体系,拥有膜材料产能超过400万平米;获得包括23项发明专利、1项获授权美国发明专利在内的43项国家专利,这些专利均具备技术领先性并直接应用于公司的工程实践中。公司始终将技术研发作为企业发展首要战略,持续加大投入,2011-2013年科研投入分别约1,079万元、1,119万元和2,576万元,占同期销售收入的4.93%、3.85%和6.75%,下阶段计划投入8,656万元,用于包括中空纤维纳滤膜、特种分离膜、反渗透膜等在内的产品中试及研发。我们认为,公司坚持技术领先战略,推动技术创新,将不断增强其核心竞争优势,为已有市场的巩固和新业务领域的拓展、实现可持续盈利构建起了强有力的支撑体系。 布局工业废水处理,业务发展值得期待 在巩固和深化市政领域水处理优势地位的同时,公司积极谋求在水处理产业链条上的业务延伸,布局工业废水处理领域。2012年通过成立合资公司正式进军印染废水处理市场,目前印染废水处理项目拓展相对顺利,并已开始为公司实现部分盈利。印染废水处理项目的成功实施,将为公司后续在该行业推进及实现向更多工业行业领域的拓展奠定坚实基础。我们预计未来5年工业废水处理市场需求规模年均在千亿以上,市场空间巨大,而随着排污标准的不断提高以及监管执法力度加大,治理需求将加速释放,公司在工业废水处理领域的发展值得期待。 增发缓解资金压力,助力业务拓展能力提升 随着公司全国化战略的进一步实施,项目储备数量在逐步增加,需要较大规模资金支持,另一方面,BOT/BT等模式已逐步成为市政环保工程领域的主流商业模式,要承接更多的项目,同样需要充裕的资金。为进一步拓展市场、承接更多大型工程项目,公司拟通过发行非公开发行股票进行融资,拟向不超过5家特定对象发行募资总额不超过3.988亿元,用于东营项目、补充工程配套资金和新型膜材料研发与中试,进而补充资金实力。我们认为本次增发除能更好确保东营项目顺利推进、加快新产品研发进程外,部分募集资金将用于补充工程配套资金,不仅可以降低财务费用,在一定程度上提高公司利润水平,更为重要的是将提升公司的业务承接能力和区域拓展能力,进一步保障公司发展的可持续性。 盈利预测 我们预测公司2014-2016年实现净利润分别为1.09亿、1.48亿和1.98亿,每股收益EPS分别为0.42元、0.57元和0.76元,对应PE分别为55X、41X和32X,公司目前估值不低,考虑到“水十条”所将开启的市场空间,以及新环保法正式实施后监管趋严所将带来的水处理需求的加速释放,行业高景气周期下,公司有望实现较快增长,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 1)市场竞争加剧导致毛利率水平下降; 2)在建工程项目进展不及预期; 3)工业水处理业务拓展低于预期。

速效救心丸销售在提价进程中具备较高弹性 今年二季度开始,速效救心丸出厂价已有几拨小幅上调,幅度不大。公司同下游经销商都是多年合作关系,提价预期导致经销商拿货意愿较强,二季度以来公司发货速度相比一季度在加快,但公司本着控制渠道库存的原因也主动重视了铺货速度。我们预计速效救心丸约2.9元/天的日服用金额使得该品种提价空间较大,但受低价药政策落地进度以及多方面的影响,未来小步提价持续是大概率事件,提价预期使得经销商主动进货意愿将持续,我们判断速效救心丸销售在提价进程中具备较高弹性。 速效救心丸医院端市场存在较大空间 公司从2011年开始注重对速效终端的控制,之前可控终端基本空白,目前已取得一定成效,可控终端销售占全部销售比重已超过15%,医院端销售占比也提升至30%-40%。公司拟借助此次增发,投资3.1亿元建设终端营销网络及推广体系,其中重要一点就是建立支柱品种速效救心丸的学术推广体系,加强速效在医院终端的销售。我们认为速效13年销售刚突破8亿,今年预计增速在10%左右,作为独家中药保护品种以及处方药,目前OTC端占比在60%-70%,产品疗效已经较确切并且已具备品牌效应,利于公司准备着手的专业学术推广以及对医生的教育活动的开展。另外提价导致的毛利空间提升进而带来的可支配的市场开发经费更加充足,我们认为医院端市场还有较大空间。 上市来首次融资,释放积极信号 公司自1997年新加坡上市、2001年A股上市以来,从未在资本市场直接融资。 6月推出的增发方案中,拟融资不超过11.55亿元,发行不超过9000万股,价格不低于12.83元/股,用于终端营销网络及推广体系、亳州产业园建设、大健康产业功能性植物饮料、医药商业物流中心等4个项目。我们认为此家天津国资药企长期以来受制于营销短板以及管理激励机制束缚,此次融资释放了公司稳中求变的积极信号,值得关注。目前增发已报会,由于大股东未参与此次增发,从控制股权稀释角度,短期大股东方面对股价或有诉求。不考虑增发,上调之前盈利预测,预计2014年-2016年EPS为0.57、0.70和0.87元,给予增持评级。 风险提示:速效渠道低于预期,政策性风险。

内生增长平稳,生产和营销体系整合进行中 前3季度公司销售收入增长22.6%,归母净利润增速30.19%,少数股东损益大幅增加主要受拜特并表影响。若扣除5月开始并表的拜特业绩影响,我们测算公司内生收入增长约10%左右,内生增长放缓一方面受行业影响,另一方面与公司内部生产和营销体系整合有关。但部分大品种也保持了较好的增长势头,如肠炎宁预计增长超过20%,汉防己甲素以及龙金通淋胶囊增速预计超过50%。部分品种如前列康、金奥康和珍视明增速基本持平。拜特方面,下半年第三条生产线投入使用,产能瓶颈突破,预计收入增速在30%左右,GMP改造完成、规模效益带动利润率提升同时,使得利润端增速高于收入端。我们预计完成今年的业绩承诺基本是确定性事件,预计丹参川芎嗪注射液销量能在8000万支以上。 内部整合加上外延推动下的多个看点 1)生产营销体系整合带来的包括内部效率提升以及营销方面的突破。公司已经着手合并了部分产品生产线,并将康恩贝医药销售公司与天施康公司及其子公司珍视明的营销平台体系进行统一整合,统一领导。公司整体将加快构建以中低端和基层医疗终端为主要市场的营销体系。目前内生方面公司超过3亿的大品种较少,但公司品种资源丰富,营销资源分散,内部整合有望推动公司多个超过1亿但未突破3亿的品种迈过3亿关口。2)拜特制药在产能瓶颈解决后的快速增长。目前一些销售空白的省份还未覆盖,如北京、天津、上海等。在新进入的省份如浙江、江西、福建,医院的覆盖率有待提高。产品目标医院6000多家,目前覆盖4000多家,医院覆盖率有提高空间。3)今年6月至9月,公司控股股东及其控制的公司在二级市场增持了公司2%的股份,增持平均价格超过15元/股。另外4月份公布的增发预案中,实际控制人以及拜特原实际控制人将分别认购公司3500万、4200万股,占全部公开发行股份数的44%,代表大股东以及拜特原控制人对公司发展的强大信心。目前公司对拜特方面的管理主要在风险控制方面,经营管理团队未发生大的变动,增发正在审核反馈中。 投资建议 预计公司2014至2016年实现主营业务收入分别为36.3亿、43.6亿和52.9亿元,分别同比增长24.2%、20.1%和21.3%。不考虑公司持有佐力药业股权的减持投资收益以及增发后摊薄及财务费用降低情况,预计实现每股收益0.59元、0.66元和0.82元。若不考虑持有佐力药业股权投资收益情况,并假设公司在2015年完成增发,预计增发摊薄后15、16年EPS为0.58元和0.73元。首次覆盖给予“增持”投资评级。 风险提示:内部整合不及预期、外延并购不及预期、行业政策性风险。

调研情况: 近期我们对国中水务进行了调研,并与证券事务部经理陈静先生就公司的经营现状和未来发展等情况进行了交流。 投资要点: 传统水务领域发展平稳,水价上涨或提升板块价值。 公司不断巩固并强化在传统市政水务领域的建设与运营优势地位,市政供水与污水处理总体实现平稳发展,近3 年营收复合增长率约11.4%;同时,供水和自来水销售毛利率近3 年均值分别为47.4%和43.8%。我们预计2014年公司市政水务在手合约对应水处理规模或达200 万t/日,相比2013 年有30%以上的增长。另外,在水价改革力度加大,水价上涨成趋势背景之下,公司传统水务板块的价值有望逐步获得提升。 高难度工业废水处理业务取得重大突破,发展前景看好。 公司2013 年完成对天地人的全资收购,进入垃圾渗滤液和高难度废水膜法处理领域。天地人是垃圾渗滤液处理领域龙头企业,2014 年上半年实现净利润2,357.15 万元,对公司净利润的贡献度为44.01%;目前天地人在垃圾渗滤液领域的市场占有率稳定在10%左右,预计未来仍将持续为公司贡献较大利润。同时,天地人在高难度废水处理领域取得重大突破,近期与内蒙古达旗经开区管委会签订浓盐水处理特许经营协议,项目拟投资4,822 万元,测算达产年满负荷运营年收入约2,400 万元。该项目为公司在工业废水领域的深入拓展奠定了坚实基础。对于年需求或达千亿的工业废水处理市场而言,公司在这一领域的发展值得期待。 并购Josab 和亿思通形成农村水务市场先发优势。 农村水务市场处于初级阶段,未来发展空间广阔。公司通过并购瑞典Josab和四川亿思通,构建起农村供排水领先技术体系,并较好地解决了农村供水与污水处理的高成本瓶颈。目前农村供排水业务拓展稳步推进,除与山东省和黑龙江省签订百镇供排水建设战略合作协议,提前锁定市场外;近期又中标四川荣县12 个乡镇生活污水处理厂BOT新建项目。我们预计,2014 年公司农村供水与污水处理订单总额将达2 亿元。随着未来农村水务市场的加速发展,农村供排水业务有望为公司大幅贡献业绩。 水通道蛋白膜商业化进程即将开启,未来前景可期。 近期,公司联合博天环境与丹麦AQP 签署正式合作协议,三方将在国内成立合资公司并建设AQP 水通道蛋白膜立生产线,实现正渗透膜的产业化。AQP水通道蛋白膜的引入,将进一步增强公司在水处理领域的竞争实力,同时还将助力公司未来进军海水淡化领域,进一步延伸产业链。AQP 正渗透膜一旦成功量产应用,将给公司未来的成长带来巨大想象空间。 盈利预测. 目前公司在农村水处理方面已形成先发优势,而该领域有望加速爆发,未来农村水务业务或将为公司快速增长提供强有力支撑;工业水处理有望成为新的业绩增长点;而水通道蛋白膜产业化可期,未来市场潜力巨大。我们预计公司2014-2016 年EPS 为0.14/0.22/0.32 元,对应动态PE 为46X、30X、21X,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示. 1)业务拓展低于预期. 2)传统水务领域运行成本上升风险. 3)农村水务业务盈利能力不及预期. 4)竞争加剧带来毛利率下滑。

调研情况: 近期,我们调研了利尔化学,针对公司主营项目的生产经营情况、公司未来投资规划,以及行业现状,与公司相关人员进行了沟通交流。 投资要点: 公司是国内最大氯代吡啶原药生产企业,但目前其盈利能力有所下滑。 利尔化学是中物院重点军转民企业,实际控制人中物院持其36.4%的股份。 公司是国内最大、全球第二的氯代吡啶类除草剂系列农药产品供应商,相关产品的产能包括:毕克草1800吨/年、毒莠定3000吨/年和氟草烟500吨/年。公司吡啶类除草剂全球市场占有率仅次于陶氏益农,上市以来吡啶类除草剂产能持续扩张,成为公司盈利增长的重要来源。2011年控股江苏快达后,公司原药新增磺酰脲类和取代脲类除草剂。目前来看,公司主要产品仍具有明显的竞争优势,但受国际农药市场总体影响,市场竞争加剧,公司毕克草、毒莠定等老产品的价格和毛利率有所下降,影响了公司整体业绩的提升。 草铵膦已实现规模化量产,进一步扩大生产规模将很快实现。 草铵膦性能优越,由于抗草甘膦杂草的出现以及抗草甘膦转基因作物的推广,近来草铵膦需求量快速增长。目前草铵膦全球市场销售额近7亿美元,但基本被德国拜耳占据,国内仅利尔化学和浙江永农有产品外卖,但利尔化学将是国内首先可推行大规模量产的企业。由于草铵膦技术壁垒极高,行业扩能计划一直未能有效实施,整体处于供不应求的状态,目前草铵膦报价已上涨到30万元以上,毛利率高达32%以上。公司目前拥有草铵膦产能600吨,已满负荷持续生产,为进一步迎合市场契机,公司计划首先在绵阳再投建1000吨装臵,预计15年5月份投产。此外,广安2000吨产能预计16年建成,届时公司草铵膦总产能将达到3600吨,预计会给公司带来超过10亿元的销售收入,在全球市场占据重要地位。 江苏快达光气项目搬迁已结束,但运营仍处于磨合期。 公司目前拥有3000万平米的生产线,产品品质优良,定位于进口替代,已向比亚迪和苏州星恒等国内电池企业供货。公司自2012年进入比亚迪供应链体系后,给比亚迪的隔膜供货量稳定增加,我们预计2014年将有50%左右的隔膜产量用于满足比亚迪的需求。非公开增发欲投建的两个项目预计15年下半年和16年上半年投产,届时公司锂电池总产能将达到7500万平米,将形成公司新业绩增长点。此外,公司在投建湿法膜生产线的同时,将配套建设涂覆生产线,为后续公司的涂瓷膜进入动力电池市场奠定坚实基础。 制剂业务已进入快车道,将会成为公司业绩的重要来源。 公司制剂业务起步于2006年,目前经营主体包括绵阳本部和江苏快达,其中江苏快达的制剂业务以自有品牌为主,而绵阳总部则依靠技术创新,除了自身原药品种外,也从外部大量采购其他原药,研发新制剂产品。随着规模效应的发挥,制剂综合毛利率稳定在20%左右水平。未来,公司还计划成立独立的制剂子公司,加快制剂业务的发展,力争制剂、原药并举。 业绩预测:预计公司15年的EPS 为0.66元。 我们预计公司2014-2016年的EPS 分别为0.55元、0.66元和1.09元,对应的市盈率分别为28.64倍、23.84倍和14.52倍。鉴于公司草铵膦产品已实现量产,随产能不断扩张,未来盈利潜力巨大,而制剂业务也进入快速发展车道,首次覆盖,给予“增持”投资评级。

事件: 公司近两日涨幅超过10%,我们做异动点评。 点评: 前三季度略低于预期 为四季度铺路。 公司前三季度业绩略低于预期的主要原因是零部件业务和海上风塔的进度较预期推迟。零部件方面,由于整合资源厂商的培训和质量把控等工作较多,加之公司严把质量关,因此该业务推进低于预期,目前仍以自配为主。 海上风塔方面,公司前三季度都处于小批量试生产阶段,没有大幅贡献业绩。 加之3 季度的汇兑损失给公司业绩带来拖累。 四季度是公司各项业务的收获季。 进入四季度,公司将迎来收获期。海上风塔已经与西门子、维斯塔斯等企业建立稳定供货关系,四季度订单有望向规模化方向发展,拉升公司营收和利润率水平。陆上风塔方面,受益于国内的装机量稳健增长,陆上风塔需求也有保障,包头厂订单饱满。尾气发电项目有望在年底并网发电,该项目紧抓国家大力支持节能环保产业的契机,具有得天独厚的区位条件,一期项目400MW 确定性强,二期项目有后续潜力和资源,值得期待。风电场运营方面,公司在手新疆哈密300MW 已经获得核准,随着特高压建设的快速推进,消纳问题将得到有效化解,预计于明年6 月并网。北京宣力公司定位于节能环保及新能源领域的开发投资,具有较丰富的资源储备,公司在该板块的后续发展值得期待。 维持增持评级。 综上,我们认为公司的各项业务在四季度将迎来明显改善,明年的业绩将有大幅提升,预计公司14-16 年EPS 为0.49、0.83、1.12 元/股,维持增持评级。

2014 年11 月13 日我们去威创股份公司进行实地调研,公司证券代表曾日辉先生就市场比较关注今年业绩下滑的成因和对策,以及正在酝酿的外延式并购业务进行了详尽的介绍,同时和我们对公司未来两年的业务发展方向和目标相互做了探讨,会后还参观了公司的DLP,LED 和LCD 系列产品。 投资要点: 主营业务稳定,利润下滑严重. 今年以来公司营业收入持续下滑,截至3 季度末同比减少19.43%,而净利润同比减少72.57%。营收下滑是因为业务对象内部变动导致项目确认严重延迟。而净利润大幅减少的原因在于:1)公司的毛利率也同比下降约7 个百分点;2)三季度公司开始对新园区固定资产进行折旧(约3000 万),同期公司增大对研发的投入,这些导致管理费用三季度同比增加约4000 万。不过从经营层面上看,公司订单数量和金额依然和去年同比持平。因此公司的主营业务是相对稳定,净利润下滑主要是阶段性因素所导致。毕竟订单最终还是要转化为公司利润。 外延式并购正在酝酿. 自从去年底主营业业务订单拖延现象以来,公司已经开始着手以现有的数字显示屏系统为基础,依托手上12 亿现金流打造相关的外延式业务,增强公司盈利能力。上半年公司考察了多个项目,涵盖大数据、智能医疗、智能交通等方面,但是没有项目落地。今年7 月公司改变拓展模式,引入专业投资方—和君投资参与到公司业务拓展业务。公司组成了专门投资部门与和君方面对接,不仅能尽快引进和君投资提供的优良的项目,而且学习引进先进的投资管理经验。目前外延式并购还处于项目筛选阶段,后续的项目收购将有条不紊的推进。 盈利预测. 基于公司深厚技术实力以及未来外延式并购(大数据应用,智能医疗,智能交通等)可期,预计2014—2016 公司主营收入分别为9.05、11.2 和13.43亿元,对应EPS 分别为0.120、0.233 和0.304 元、首次给予增持评级。

调研情况: 2014年11月14日我们去盛路通信公司进行实地调研,公司董事长杨华、董秘陈嘉对公司的传统天线业务、汽车电子和军工业务进行了详尽的介绍,并以合正电子为主线向我们展示了公司未来的业务发展方向和目标。 投资要点: 4G建设将天线主业带入增长期 公司主营通信天线的研制和生产,产品涵盖基站天线、微波天线和室分终端天线,主要为运营商和华为等综合设备商供货。去年受行业投资降低影响,公司净利润大幅下滑,随着今年4G牌照发放,移动TDD网络建设的展开,公司天线业务大幅增长,不仅在中移动室分天线方面发力,还是在华为微波天线采购方面占据优势。三季报显示主营业务已经超过去年全年,净利润同比增长289%。预计年底FDD牌照发放将进一步推动公司在联通和电信4G网络建设中获益,这将确保公司明后年在传统通信天线业务领域保持增长。 进军汽车电子获得高增长 为了拓展业务空间,增强盈利能力,公司于今年9月完成对合正电子的收购,正式切入到汽车电子领域。合正电子专注于提供车载移动互联网的产品与服务,主导产品车载信息系统(DA智联系统)可与智能无线终端无缝对接、搭建车载移动互联网。目前DA系统已前装到丰田、广本、东风、日产等多个畅销品牌车系的60多款中低端车型中。公司也积极和4S店合作,推进后装业务,扩大DA系统的占有率,预计2015年将达到40万套的销量,净利润超过1亿元。未来公司重点开发车载运营服务的各类应用,将合正电子打造成车联网运营服务提供商。基于此次收购未来三年的业绩承诺超预期,汽车电子业务将是公司业绩高增长的有力保证。 军工业务蓬勃展开 目前公司军工业务主要集中在两方面:1.雷达天线的设计制造;2人防消防设施建设。公司凭借着多年的天线制造经验和与国内各大研究所良好的合作关系,在军用雷达天线制造方面有着相当的技术优势。而人防消防业务是公司近两年才开展的业务,目前已经开始盈利,预计2014年将有500万收益,后面三年将会给公司带来至少4500万的净利润。 盈利预测 基于公司在三大快业务未来三年快速增长,预计2014~2016年主营收入为5.90\10.10\13.20亿元,EPS分别为0.242\0.677\0.981元、给予增持评级。

占据三成市场份额,产品高毛利 公司98%的营业收入来源于集成灶产品,未来公司将进一步打造健康厨房,目前作为小配套的厨柜产品开始小幅贡献收入。尽管经过十几年发展,集成灶细分行业在厨电中占比仅为个位数水平,仍较为小众。公司作为小众领域的龙头,目前市场占有率30%左右。得益于上游原材料如冷轧板和铜等的价格下降,公司产品毛利率水平近年来稳中有升,今年前三季度毛利率达到53.27%。公司相对扁平化的销售模式下销售费用率在厨电行业中处于中等水平,较高的毛利和相对较低的期间费用率使得公司的净利率水平高达28.31%,在厨电上市公司中居于首位,表现了较强的盈利能力。 传统厨电龙头若进入集成灶领域对公司而言利多大于利空 目前集成灶制造商主要集中在浙江嵊州、浙江海宁和广东,由于知识产权保护以及考虑到对已有产品体系的影响等原因,尚无厨电龙头如老板方太等大规模进入集成灶领域。未来若龙头进入该领域,给公司带来的机遇大于挑战,有利于集成灶在整体厨电里的市场份额扩大,集成灶整体份额扩充公司经营规模扩大的利多大于龙头对公司市场份额抢食的利空。 调整传统经销体系,布局新兴渠道 相对扁平化的渠道可以有效降低销售费用,减少因经销商层级过多带来的利润盘剥。目前公司有近1000家一级经销商,由于早期招商政策较为粗犷,导致经销商质量参差不齐,公司销售网络过于扁平化,在统一管理、市场开拓以及总部政策的落实等方面存在弊端。在经销商调整方面通过参考同行渠道的可借鉴之处并结合本公司特点在部分地区开始因地制宜推行变革。经销体系的调整优化将持续较长的一段时间,调整过程中不排除会遇到阻力,可能会出现因改革带来的阵痛,我们长期看好调整优化后公司后续发展力,资源利用率以及对市场开拓的有效性有望提升。公司将加快工程渠道和电子商务渠道建设,以提升产品销量。 外延增长可期 公司在推动主业增长的同时兼顾外延发展,以便为公司增长注入新动力,目前定位的三个方向分别是高端装备制造、新能源和环保、医疗健康。截至9月30日公司货币资金2.53亿元,一年以内银行理财产品3.5亿元,资金较为充足,具有一定外延发展的实力。公司在标的选择上较为谨慎,发展的进程可以慢,但方向不能错,我们认为未来匹配公司长期发展的标的选定后有望给公司发展带来新的支撑点。 我们预计14-16年EPS分别为0.7元、0.85元和1元,给予公司“买入”投资评级。 风险提示:集成灶需求下滑,外延发展不畅

调研情况:与董事会办公室、计财部和风险部同事沟通公司近期经营情况、资产质量等情况。 投资要点: 坚持小微业务和特色金融. 9 月底,北京银行小微企业人民币公司贷款余额1964 亿元,较年初增加363亿元,增幅达到23%,增速高于全行贷款平均增速近10 个百分点。截至三季度末,全行科技金融贷款余额达624 亿元,较年初增加182 亿元,增幅达41%;文化金融贷款余额213 亿元,较年初增加49 亿元,增幅达30%。融资平台贷款405.91 亿元,比年初下降25.81 亿元,现金流全覆盖比例为99%,95%以上是省市级平台贷。 主动压缩同业资产配置. 北京银行三季度主动压缩了同业资产配置,但由于存款减少,公司主动加大了同业负债配置,这也是北京银行净息差不高的原因之一。在存款没有根本性好转前提下,净息差反弹力度不会超预期。 资产质量压力大,净新增趋缓. 北京银行一直以稳健著称。截止9 月底,贷款总额6687 亿元,不良贷款51亿元,比年初增长34.64%,比二季度末增长16.80%,NPL 为0.76%,比6月底上升8BP。 公司资产质量管理压力依然较大,近期不良贷款没有明显缓解,各家银行应该都是不良继续双升的状态,趋势看,至少到明年,不良还看不到好转迹象。 但净新增在趋缓。 异地分行开业在即. 预计石家庄分行年内可以开业,然后是保定分行、乌鲁木齐分行,城商行异地扩张有望带动规模扩张。 投资建议. 目前的政策环境依然较宽松,国企改革、员工持股都有望在上市银行推进,北京银行有条件分享改革和制度红利。 我们预计公司2014-2016 年归母净利润增速为13.88%、14.92%和14.71%,达到153.27 亿元、176.14 亿元和202.06 亿元,EPS 为1.74、2、2.3 元/股,对应14 年PE 为4.74 倍,PB 为0.79 倍,由于估值处于行业排名靠后,加上基本面良好,维持增持评级。

产品梯队稳健增长,渠道下沉空间较大. 公司前3 季度收入增长超过20%,各梯队产品稳健增长。渠道方面,公司从2011 年开始加强了基层及社区医疗机构市场的布局,目前渠道已基本覆盖全国90%以上的县级地区,下一步将深挖这些覆盖力度和深度仍显不够的市场。 目前基层销售队伍(含编外)已达2500 人左右。公司将紧抓3 大主力品种全部入选基药的机遇,大力开展基层和社区市场渠道延伸。目前最大品种通心络是所有品种中渠道覆盖最广的品种,但基层带来的收入占比仅20%左右。 这与公司一直都坚持在高端医院做专业学术推广,再自上而下带动在整个医疗终端推广放量策略有关。另外公司包括3 大主力品种在内的共6 个品种均已入国家医保目录,部分二线品种入基药增补,利于公司销售终端的下移。 上市产品的循证研究实验助推销售发力. 公司创立了“理论-科研-新药-生产-营销”五位一体的运营模式,建立起以络病理论创新为指导的新药研发创新体系,目前有5 项上市产品再评价的循证研究正在进行中,涉及主打产品通心络、参松养心以及二三线品种养正消积和津力达。这些循证试验结果将给公司学术推广营销提供了有力的支持。 其中预计明年3 月发布结果的通心络干预颈动脉斑块的发生发展的循证研究有助于将产品目标科室从心内科拓展到脑内科。另外用于治疗糖尿病周围神经病变的周络通胶囊和用于治疗糖尿病眼底病变的芪黄明目胶囊目前均已申报生产,与津力达一起拓展了公司糖尿病领域产品线。 投资建议. 我们认为公司三大主力基药独家品种通心络、参松养心和连花清瘟的渠道下沉空间较大,目前这3 大品种均突破5 亿规模但未到10 亿。一方面公司基层渠道布局正在加强,队伍已初具规模;另一方面参松养心和连花清瘟是新进新版基药的独家大品种,受益于新一轮招标的陆续开展,目前这2 品种的渠道下沉仍显薄弱。我们预计通心络2014 年有望突破10 亿销售规模,参松养心预计增速超过20%,连花清瘟由于去年基数较高,预计增速也能超过20%。考虑到公司强大的学术影响力和渠道下沉空间,首次覆盖给予“增持”的投资评级,预计公司2014-2016 年实现每股收益0.65/0.86/1.11 元,分别同比增长49.7%/32.1%/28.9%。 风险提示:药品降价、渠道拓展不及预期、原材料价格上涨。