一、事件概述 近期,公司发布公告:公司高管拟减持合计不超过231.36万股,占总股本比例不超过0.3%。截至12月17日,公司高管已减持224.28万股,占总股本0.28%。 二、分析与判断 高管减持接近完成,看好公司中长期发展 本次减持之后,公司三位高管合计持有公司849.9万股,约占公司总股本的1.09%,其中无限售条件股份合计6.76万股。我们认为,当前公司三位高管无限售条件股份占持有股份总数比例极小,近期减持计划基本结束,对公司股价影响较小,看好公司中长期发展。 HDI一期良率快速提升,业绩拐点有望显现 HDI一期的良率从8月底50-60%到11月突破91%。公司规划2022年目标产值为100亿,原有产能(20-25亿)+通孔板智慧工厂(40亿)+HDI智慧工厂(40亿),目前智慧工厂收入占比达到50%。公司率先在业内打造工业4.0智慧工厂,净利率达到15%以上,人均产值将达到200万元。我们认为,随着智慧工厂新产能逐步释放,去年Q4业绩基数较低叠加产品结构持续优化,公司业绩拐点有望显现。 布局高端产品,产品和客户结构持续优化 公司积极布局高阶HDI等高端产品,已突破亚马逊、谷歌等欧美大客户,新产能重点转向高端服务器、车载、工控、通讯等领域。公司在高密度多层VGA(显卡)PCB份额全球第一,在中高端PCB产品和技术方面储备充分,产能规划较为清晰,产品和客户结构持续优化将有望提升公司整体盈利能力。 股权激励解锁条件高,彰显长期信心 19年4月15日,公司向343名核心员工授予限制性股票首次授予部分,合计授予1002.4万股(占总股本的1.3%),授予价格为6.37元/股。股权激励分三期解锁,业绩考核标准为:以2017年为基准,基准增长率为19年/20年/21年净利润增长率分别不低于65%、81.5%、100%,19年/20年/21年营收增长率分别不低于65%、81.5%、100%;以2017年为基准,目标增长率为19年/20年/21年净利润增长率分别不低于95%、153.5%、230%,19年/20年/21年营收增长率分别不低于95%、153.5%、230%。 三、投资建议 考虑到公司19年新产能爬坡、研发投入和期间费用增加的影响,预计公司2019~2021年实现归母净利润4.6亿、6.5亿、8.5亿元,对应2019~2021年PE分别为28、20、15倍。参考SW印制电路板行业目前市盈率(TTM、整体法)为40倍,基于公司业绩增长的弹性,维持公司“推荐”评级。 四、风险提示: 1、行业竞争加剧;2、产能投产进度不及预期;3、原材料价格波动风险;4、汇率波动风险。

内生板块利润提速明显,我们认为公司的基本面即将进入拐点性阶段。 2012-18年公司核心利润板块营业利润CAGR为:15.15%,扣除并购因素的影响(2017年并购Gland),营业利润CAGR12.87%。不考虑Gland并购影响,核心利润板块2017-19H1营业利润同比增速分别为4.85%、7.11%和23.80%。不考虑Gland并购和利润持续下滑的奥鸿药业影响,核心利润板块2017-19H1营业利润同比增速分别为9.77%、15.02%和20.35%。对比以上数据,我们认为拖累公司核心利润的主要变量是奥鸿药业和对联营和合营企业投资收益。可以看到奥鸿药业将引进具有成长潜力的新品种长托宁,2019年公司也开始处理非主业亏损资产HHH,我们认为公司内生增长可能已经逐步进入平稳甚至拐点的阶段。基于以上公司战略上的变化以及目前核心利润板块经营上的可持续性,我们认为未来3年这种内生增长的持续性比较好,公司基本面即将进入一个持续向好的阶段。 核心子公司/业务板块的经营状况是公司未来业绩的重要变量。 我们判断:1)未来3年国药产投业绩有望保持稳定发展,受益处置HHH等亏损资产及CAR-T上市后复星凯特扭亏,投资收益逐步增厚业绩;2)江苏万邦-存量非布司他片+匹伐他汀片未来3年仍有望保持快速增长,新增量三代胰岛素最快预计2020年上市,糖尿病板块有望崛起;3)重庆药友-依托2018年新并入湖南洞庭以及谷胱甘肽、注射用头孢美唑钠系列等主打品种,我们预计重庆药友未来3年在消化前列地尔影响的同时仍有望保持较为稳定增长;4)GlandPharma-硬件条件好,丰富品种(4个仿制药获FDA批准上市,多个品种国内转报上市)助力未来发展,分拆至印度上市提升复星医药国际影响力;5)奥鸿药业-通过收购长托宁等潜力品种实现协同发展,未来3年业绩有望反转。 除了内生增长,复宏汉霖大分子创新药进入利润贡献期,成为公司未来业绩上扬的持续催化因素。 1)公司生物类似药进展处于国内前列,上市后将提升盈利水平;2)生物创新药储备丰富,布局逐步成;3)复宏汉霖有望通过单抗+单抗肿瘤免疫联用实现PD-1布局反超,看好公司肿瘤免疫联合疗法发展潜力;4)复宏汉霖研发投入在大分子biotech中位于前列,期待未来品种发力。预计2020-2024年每年都会有新产品或者新的适应症获批上市,为公司提供持续增量。从子公司ROE和净利率水平持续改善来看,公司整合能力持续得到兑现中。 Gland和江苏万邦ROE提升明显,公司整合能力持续兑现。从2011到2018年江苏万邦和重庆药友一直处于ROE稳步提升中,江苏万邦ROE从13%提升至22%,重庆药友从23%提升到28%。禅城医院ROE水平波动不大,后续伴随着覆盖范围和影响力提升,有望实现更稳定盈利,从而带动ROE提升。2017年新并购企业GlandPharmaROE水平提升较快,从1%升至2018年6%,后续有望继续提升。目前禅城医院ROE基本平稳,未来3年,伴随着公司持续提升禅城医院医疗服务的辐射范围和区域影响力并强化集团医疗服务产业在华南地区的布局,禅城医院ROE水平相对平稳,未来有望持续向好。 盈利预测与投资建议 基于核心业务板块以及复宏汉霖产品管线的分析,以及公司2019下半年处置HealthyHarmonyHoldings资产,公司可能在2019年会确认较大的资产处置收益,因此我们在之前的盈利预测基础上对2019年归母净利润进行了上调。我们预计2019-2021年EPS分别为1.23、1.46、1.78元,2019年12月17日收盘价对应PE为21倍。参考可比公司恒瑞医药、康弘药业、京新药业、华东医药、乐普医疗2019年平均估值36倍PE,我们给予“推荐”评级。 风险提示 临床失败风险、带量采购和医保谈判等政策风险、产品销售不及预期风险。

一、事件概述事件:12月 16日,公司发布 2019年度业绩预告:归母净利润 11.5亿元至 12.5亿元,同比增长 101.6%至 119.13%。 、 二、分析与判断? 19年全年业绩预告符合预期,环比有望改善业绩预告符合我们之前的判断。 预计 Q4单季归母净利润 2.99亿元至 3.99亿元,同比增长 59.7%至 113.4%,环比-19.8%至 7%。业绩大幅增长主要受益于:5G订单较为充裕;经营持续改善,毛利率同比提升;规模效应持续显现,盈利能力持续提升;直接出口至美国业务占比低,受贸易摩擦影响小。 5G 产品批量供货,企业通讯订单饱满,高速板等高端产品市占率有望提升 1、5G 产品已经向全球主要通讯设备厂商批量供货,业务占比持续提升。公司作为 5G PCB 核心供应商之一,将持续受益 5G 基建趋势、高速服务器以及网络设备升级。 2、下游高速服务器、数据存储、交换机和路由器等产品需求持续增长,由于服务器用高速板对信号传输速度和信号完整性要求高,高速覆铜板原材料相比普通覆铜板贵数倍,预计明年 5G 规模基建将带动高速板量价齐升,青淞厂和黄石一厂技改后将有效提升高端 PCB 产能,市占率有望继续提升。目前高毛利率 14-38层企业通讯市场板和办公工业设备板是公司收入主力,收入增速较快,有效带动整体盈利能力提升。 中高端产品结构持续优化,黄石沪士已顺利投产尽管前三季度国内汽车销量萎缩、中低端汽车板产品竞争激烈,公司持续加大高毛利率的中高端汽车板投入和订单导入,产品结构和生产效率持续改善,汽车板盈利能力稳中有升,将持续受益 ADAS 和新能源汽车政策。9月份黄石二厂部分制程已经开始试机,目前黄石沪士汽车板产线已经顺利投产。沪利微电持续提升生产效率并导入新技术。 、 三、投资建议公司是国内领先的通讯和汽车 PCB 供应商,长期受益 5G 基建和汽车电子化趋势。预计 19/20/21年 EPS 分别为 0.71/0.90/1.07元,对应 PE 分别为 34X/27X/23X。 参考 SW 印制电路板行业 PE 估值为 40倍,维持公司“推荐”评级。 、 四、风险提示: 1、产能投放不及预期;2、汽车板竞争激烈导致毛利率大幅下滑;3、5G 进展不及预期。

一、事件概述 2019年12月16日,公司控股公司方达控股(1521.HK)再次公告收购事宜(将存量业务拓展到美国西海岸),同时公告完成EPS相关股权转让手续(持股3.06%),我们发现近期方达控股相继公告多项收购及举措,加速临床前新技术平台及产能的建设,我们注意到这个情况,特别梳理如下,给投资者了解泰格医药的布局以指导。 ①美国:收购药物代谢分析新平台。2019年11月4日,方达控股公告收购RMILaboratories,LLC,交易对价不超过555万美金,实际交易金额根据RMI未来三年的表现及购买协议中规定的公式确定。同时,披露RMI是美国宾州的CRO机构,提供定量及定性药物代谢服务,包括早期发现柔点分析、晚期发现跨物种比较及临床前动物放射性标记质量平衡研究。公司成立超过10年,收购后,或有扩张人员、产能的计划,同时,相关科学家留任,协助方达控股在中国建立自RMI收购的服务。 ②中国:重新控股CMC平台。2019年10月25日,上海方达与朱建国签署股份转让协议,以1443.38万元收购方达医药(苏州)25.96%股权,收购完成后,方达医药(苏州)的股权结构为方达上海占75%、九洲药业占25%,同时披露,公司有计划及时扩张CMC服务。从利润贡献看,2018年方达苏州税后利润605.8万元,YOY34.03%。 ③美国:扩充产能,提升服务能力。2019年10月8日,方达控股官网披露,扩建其位于美国Exton.PA的生物分析实验室,包括扩建1万平方英尺的实验室空间,增强公司在生物药开发、生物标志物、细胞和基因治疗方面的服务能力。(官网链接:https://www.frontagelab.com.cn/Index/show/catid/33/id/140.html)④美国:收购获得安评服务能力。2018年4月1日432万美元收购美国俄亥俄州安评(大动物)CRO公司Concord,使公司首次可提供安评及毒理学服务,2018年并表利润294万美元。 ⑤美国:扩充产能、提升服务能力。2019年12月13日,方达控股通过FrontageLab的全资加拿大附属公司11736655CanadaLTD与J&JCorporateServices,Inc签订购买协议,以加币420万元(美金319.27万美元)购买其持有的BRI全部流通在外股份,公司主要从事药物发现及IND、NDA研究,业务据点扩张至加拿大及北美西岸,进一步扩充研究的动物模型、及微生物组代谢和生物标记物分析研究市场。 二、分析与判断 ?子公司H股上市后,加速国内外服务平台产能、服务能力提升的布局方达控股作为公司临床前业务及仿制药业务的重要平台,2015年前继数统业务外公司最重要的利润贡献主体,2015年以来因一致性评价业务的快速进展而被市场关注,2019年5月,方达控股在港交所上市,成为公司重要的临床前服务拓展平台,特别是基于美国成熟的方法学经验和客户资源,上市后,我们发现公司在美国新技术平台和中国业务拓展均呈现加速推进的节奏,这个趋势值得特别关注,从药明康德、康龙化成海外客户收入加速以及中国市场红利(早期研发需求持续增加)的背景下,我们认为方达控股作为国内稀缺的跨中美运营的CRO公司,有望搭建公司国际化拓展的桥梁,在把握中国研发需求景气度的同时,逐步打造公司在国内医药CRO比较中的壁垒,有利于公司短中期的业绩稳定性及长期天花板的提升。 ?本土临床CRO的α体现,或许不同于我们熟悉的海外路径 尽管临床CRO本身作为全球化产业分工的一环,有其共性的指标评估公司的竞争力,但是,我们认为基于国内临床CRO产生的政策环境的特殊性(本身是在不断供给侧改革中提升服务能力)及业务布局基础的差异,在全球竞争力的提升过程中,或许有不同的发展路径,无论近期参股日本EPS、方达控股加速拓展技术平台和产能、韩国公司证券化推进……,这些路径的推进中,我们或许对公司的发展路径看得逐步清晰,当然这是个渐进的过程,我们认为短期暂时不适合用静态业务成长性来评估公司的发展空间,我们乐于看到公司新技术平台不断搭建及国际化拓展过程中不断提升自身业务天花板的努力,近期公司发布H股上市的筹备启动公告,也验证了前期我们这种判断,我们认为H股的上市启动表明公司正逐步走向全球化运营管理,在这个过程中从各子公司、模块做大做强成为公司管理方面的重要挑战(韩国、方达的单独上市,是一种探索),而母公司A+H的上市,我们认为也是对公司管理半径拓展的重要探索,整体我们相对看好这种探索带来的融资、并购、激励的便利性,这也是在行业β红利的同时提升自身α的重要举措。 三、投资建议 我们维持之前的盈利预测,预计2019-2021年EPS0.94、1.28、1.71元,最新收盘价对应2019年69倍PE(对应2020年50倍PE),参考可比公司估值情况及公司所处行业持续的景气度,我们维持“推荐”评级。 四、风险提示: 创新药投融资恶化的风险,临床试验政策波动风险,新业务整合不及预期风险。

一、事件概述2019年 12月 13日,公司发布公告:审议通过《关于授权公司管理层启动公司发行境外上市外资股( H 股)并在香港联合交易所有限公司上市相关筹备工作的议案。 一、 二、分析与判断? A+H 成为医药外包公司加速国际化进程的重要融资、激励平台①A+H 是医药外包公司拓展融资渠道、加速国际化的重要举措。 在前次康龙化成的点评报告《读 H 股招股书, 2020-2021年盈利能力或再提升》中,我们提出: “……我们认为这体现了在 A 股相对优势的估值比较下、国际化拓展必要性持续性提升的背景下,医药外包公司拓展融资渠道、加速国际化拓展、提升全球品牌地位的重要举措”。 ②医药外包板块国际化拓展进程略超我们预期。 2019年初我们在深度报告《今非昔比——论集采后中国医药产业趋势》中提出“市场化、全球化是 2019年开始医药板块重要的选股标准”,同时我们提出包括医药外包板块在内的重要几个符合国际化、市场化的细分领域, 但是医药外包公司的国际化拓展的进程略超我们预期, 2019年我们看到康龙化成 H 股上市、泰格医药子公司 DreamCIS 启动上市、药明康德收购 Pharmapace 等,这都体现了目前国内医药外包公司跨越式发展的努力。 ? 公司作为本土临床 CRO 龙头,国内创新药研发国际化背景下,海外拓展势在必行对于临床 CRO 行业,我们一直跟投资者强调: 这是一个全球化的行业、规模性并不明显、是需要全球化布局提升服务能力的细分领域,这也是泰格医药和其他本土临床前 CRO\CDMO 等离岸外包生意最大区别。这些区别也让临床 CRO 领域有更强的国际化拓展、布局的必要性;针对这一点,公司 2018年年报中也披露“未来五年……以全球化为重心,搭建全球的临床服务网络,打造全球化项目的运营管理能力,为全球研发提供一体化解决方案……”,从这一发展战略的表述看,我们认为公司管理层也早已意识到以目前国内服务为基础、国际化加速拓展的必要性,在美国、欧洲、亚太等地临床服务网络近几年的搭建中,我们也认为公司正逐步走向全球化运营管理,在这个过程中从各子公司、模块做大做强成为公司管理方面的重要挑战(韩国、方达的单独上市,是一种探索),而母公司 A+H 的上市,我们认为也是对公司管理半径拓展的重要探索,整体我们相对看好这种探索带来的融资、并购、激励的便利性, 这也是在行业β红利的同时提升自身α的重要举措。 二、 三、 投资建议我们维持之前的盈利预测,预计 2019-2021年 EPS0.94、 1.28、 1.71元,最新收盘价对应 2019年 75倍 PE(对应 2020年 55倍 PE),参考可比公司估值情况及公司所处行业持续的景气度,我们维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示: 创新药投融资恶化的风险,临床试验政策波动风险, 新业务整合不及预期风险。

一、事件概述 2019年12月9日,公司公告《非公开发行A股股票预案》,发行对象为中国医药投资有限公司(以下简称“国药投资”),募集资金总额不超过12亿元,发行股份数量上限为100,357,588股。若按发行股份数量上限100,357,588股测算,发行后公司总股本为602,145,531股,国药投资占公司总股本的16.67%,为公司单一第一大股东。募集资金的主要目的为补充营运资金、扩大经营规模,以及引入央企战略投资人,实现外延式突破性发展。 二、分析与判断 募集资金主要用于补充运营资金,同时通过定增与国药体系开展战略合作 1)收购迈新生物进一步拓展业务范围,打造IVD全产品线供应商。除了建设营销网络与售后服务体系、加大研发投入之外,我们认为此次定增更是为了收购福州迈新生物技术开发有限公司(以下简称“迈新生物”)的资金需求。 根据公司2019年12月6日公告的《重大资产购买预案》,公司拟与国药投资共同采用支付现金方式购买迈新生物95.55%的股权。其中公司拟受让65.55%股权,国药投资受让30%股权。迈新生物为免疫组化国产龙头,2017年、2018年、2019年H1分别实现营业收入2.50亿元、3.26亿元、2.05亿元,净利润分别为0.32亿元、0.78亿元、0.63亿元(其中2017年、2018年管理层激励费用分别为0.52亿元、0.32亿元),盈利能力较强。 公司继2017年以3.325亿元收购血凝企业北京美创新跃医疗器械有限公司(以下简称“美创新跃”)之后,借助外延并购进一步拓展业务范围、打开新的成长空间,努力打造成为体外诊断全产品线供应商。 2)借渠道之力推广自有产品,借资本之力拓展产品管线。国药投资是中国医药集团有限公司(以下简称“国药集团”)的全资子公司,通过本次非公开发行有望实现与其的深度合作:国药集团在大健康领域的深厚积累,尤其在渠道方面的成熟优势,有利于上市公司拓宽销售网络和经营规模。此外,后续公司可与国药投资开展长期合作,通过外延或合作开发的形式继续扩充产品线,不断提高竞争力。 存量业务发展稳健:营销改革效果出现,盈利能力持续提升,公司在国内生化试剂领域处于领先地位。公司19Q3单季度实现收入2.17亿元,同比增长13.43%,较19Q1(+5.52%)、19Q2(+2.35%)提升明显;扣非后净利润亦有相同趋势,我们认为主要是近期通过营销挖潜、强化考核制度,从而带来生化业务规模的快速扩张,盈利能力的持续提升。 新品梯队蓄势待发:开拓血凝、血型、维生素D、CK-Mbmass等二线品种除了生化检测系统,公司还开发了血凝检测系统、血型检测系统:1)公司于2017年收购美创新跃进入血凝领域,2018年正式研发MDC3500全自动血凝仪、今年9月11日获批;我们预计今年有望实现8000多万收入。2)2018年公司以微柱凝胶法为核心的血型检测产品面市、正式进军血型配血检测领域;明年有望集齐六张血型卡后实现较大的收入规模。3)挖掘新的潜力品种,CK-Mbmass、维生素D在原有平台进行补充。 我们认为公司的营销改革有望推动核心生化产品实现稳步增长,血凝、血型等领域贡献增量,与国药投资合作收购迈新生物有望带来更大的空间。暂不考虑此次非公开发行摊薄,以及收购迈新生物后的并表因素,我们预计2019-2021年EPS分别为0.67、0.78、0.95元,按2019年12月9日收盘价对应PE为25、22、18倍。参考医疗器械40倍以上的估值以及公司的行业地位,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: 并购失败风险,新品研发和注册风险,行业竞争加剧风险,监管政策变动风险。

从出口到海外建厂,民族轮胎打开二次成长空间 近两年国内汽车产销量出现了近28年来的首次负增长,这个数据显然激发了民族轮胎企业思考未来10~20年行业的成长性的问题。这几年随着部分国家对国内轮胎实施双反税的惩罚,行业再次站在了十字路口。而这次,海外建厂成为了国内轮胎龙头的战略性选择方向,把中国的轮胎制造优势搬到国门外,参与全球竞争,有望打开民族轮胎品牌的二次成长空间。 原材料预计供给充足,奠定单胎盈利向上周期的基础 天然橡胶树的上一轮投放高峰期在2009~2012年,预计2020~2022年橡胶供应仍然充足。炭黑近三年投放产能较多,根据百川数据,截止2019年炭黑有效产能为780.2万吨,较2016年增长7.8%,2018年消费量仅为480万吨。我们预测,2019-2021年公司半钢单胎税后净利润分别为26、31、33元;全钢单胎税后净利润为48、70、78元。 产销逆势增长,未来规划产能仍将贡献增速 自公司2016年上市以来,半钢、全钢产销量基本保持10%~15%的增速。配套与零售同步发力,未来3~5年,公司湖北荆门基地、塞尔维亚基地将会继续贡献新增产能,持续有效解决公司的产能瓶颈。 品牌战略清晰,民族轮胎龙头扬帆起航 2016年以来,玲珑轮胎的品牌价值处于中国轮胎行业的领先地位,2016~2018年分别为253.28、305.62、378.08亿元。公司每年都会投入较大的资金,从进入高端车型的配套、品牌形象店搭建、软硬广告投放、自媒体平台建设以及体育营销的经营等多个维度,致力于玲珑这一民族品牌的战略崛起。 投资建议 公司品牌战略清晰,在配套领域逐步进入了大众、通用等全球知名车企;未来5年公司新产能将逐步投放,有望带动业绩的持续增长。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.40、1.68、2.08元,对应当前股价PE分别为14.7、12.2、9.9倍,公司目前PE(TTM)为16倍,行业中位值为19倍,上调至推荐评级。 风险提示: 橡胶价格大幅波动、汽车产销景气度不及预期等。

BOT模式打开新建线路整线运营市场,TOT模式推进既有线路整线运营市场 自2017年起,公司布局转型整线运营商。历经3年摸索,公司逐渐形成以BOT模式打开新建线路整线运营市场、TOT模式推进既有线路整线运营市场的策略。2019年5月,公司以BOT模式中标天津地铁7号线,标志着公司打开地铁的整线运营市场,整线运营实现从0到1的突破。本次以BOT模式拿下三洋铁路项目标志着公司打开货运铁路的整线运营市场。本次以TOT模式参与天津2号线、3号线,标志着公司运营业务向既有线路市场推进。 目前,公司已取得杭绍台高铁、台州S1号市域铁路、唐山港货运铁路、天津地铁7号线、三洋铁路的运维业务。 1、三洋铁路BOT模式项目 (1)建设期:设备收入28.7亿元+运维收入13.3亿元,新增毛利不低于18.9亿元三洋铁路分为洋口港-宿州(已建成)及宿州-三门峡两段(已开工,预计建设期为3年,2023年完工)。预计建设期内将取得28.7亿元设备收入+13.3亿元运维收入,运维收入来源于已建成线路及陆续通车的新建线路,合计20-22年分别产生约6、16.5、18.5亿元。按公司45%的综合毛利水平推算,新增毛利为18.9亿元。 (2)运营期:运营收入540亿元(已签人工成本保护条款)+项目分红45亿元30年运营期中,整线运营维保收入不低于18亿元/年,30年合计不低于540亿元。且根据协议,公司每年可获取的运营维保利润为开通运营换算公里数*合理人工成本,这意味着本项目公司运营利润将不受人工成本、通胀上升等因素的侵蚀。 三洋铁路与蒙华铁路(内蒙古煤炭运输干线)在三门峡接驳,东至洋口港,总长1100公里,年运输需求达到1.6亿吨。经国家发改委和河南省发改委批复,三洋铁路拥有独立永久运营权和自主定价权,运价在0.35元/吨公里以下自主定价。按照年运量6500万吨、运价0.12元-0.15元/吨公里合理测算,本项目年运输收入可达到50亿元至65亿元,预计平均每年来自于项目公司运输业务的投资收益约1.5亿元,公司可享受收益累计不低于45亿元。 2、天津地铁2号线、3号线TOT项目 (1)首个TOT模式项目,既有线路整线运营收入有望迅速放量公司通过TOT模式开拓既有线路整线运营市场。TOT模式下,公司通过少量投资立即承接整线运营管理、维保服务、更新改造等相关工作,运营收入有望迅速放量。 本项目中,公司及子公司拟以不超过13.2亿元的投资,投标天津2号线、3号线51%的股权及30年运营期。运营期内,天津2号线、天津3号线项目公司可获取的政府采购的项目预算分别为271.09亿元、318.59亿元,合计589.68亿元。政府采购项目预算已获天津市政府、天津市财政局批复。 (2)智能维保设备换人+新线分流老线员工,两条措施降低城轨运营成本公司以铁路装备起家,提供400余项轨道交通运营维保装备产品,业务覆盖车辆、信号、线路、供电、站场五大专业领域。公司预计将在天津2号线、3号线上大量使用智能运营维保产品,一方面加快产品迭代速度、提升产品性能,另一方面通过机器换人降低运营成本。2号线、3号线已雇员工通过新建的天津7号线进行分流,老线新线协同,降低3条城轨运营的平均人力成本。 (3)财政补贴兜底合理回报本项目采用可行性缺口补助方式,回报来自使用者付费+政府财政补贴,财政补贴兜底项目的合理回报。 (4)着力打造城轨运营标杆项目,建立强现金流的长期服务收入模式城市轨交作为政府提供的必要公共交通服务,目前普遍处于亏损状态,给各级地方政府的财政带来巨大压力。若公司顺利运营天津2号线、3号线,成功降低地铁运营成本,将在全国范围树立起长期、巨大的示范效应,有助于公司城轨整线运营订单的不断落地,形成强现金流的连锁化的运维服务模式。 投资建议 我们认为,轨道交通存量市场庞大,神州高铁作为运维后市场的领先者,将受益后市场集中度提高的趋势。整线运维模式虽然前期在资金上会面临一定的压力,但在国投集团和国投高新“增资、增信、升级、升能”的支持下,特别是国投高新引入所需关键资源的战略投资者,将助推公司商业模式的发展,带来收入和利润的高速增长,在控制股东提出的“增资、增信、升级、升能”支持下,我们认为公司已站在新的起点。预计2019年~2021年,公司归属于母公司股东的净利润分别为4.85、5.99、7.54亿元,对应PE为22、18、14倍,我们维持“推荐”评级。 风险提示: 后续新订单落地不及预期、回款周期太长、商誉减值风险。

公司积极绑定阿里等核心客户,IDC基础设施的需求性具备长期确定性 国内云计算市场快速发展,公司积极绑定阿里等核心客户,阿里云作为云计算龙头对IDC基础设施的需求性具备长期确定性,IDC业务快速增长。阿里在张北、杭州、广州等五个地方均自建数据中心,此次需求是对IDC资源的持续释放,公司作为阿里的第三方IDC企业,承接阿里云拓展数据中心市场。此次公告的四大数据中心将陆续于2019Q3至2020年中完成建设和交付,预计2021至2022年阿里云将逐步完成上架。我们认为,数据流量爆发将推动云计算市场持续扩大,将产生更多数据中心的部署需求。 公司数据中心资源储备充足,目前正处于扩张期,具备较大成长空间 公司作为批发型IDC企业,业务快速增长,2015-2018营收CAGR为39.1%,公司数据中心资源储备充足,目前正积极扩张资源项目,具备较大成长空间。截止2019Q3公司约有15个数据中心处于运营状态,地区分布于上海、杭州及河北省张北等(其中12个位于杭州和上海);公司已部署约1.5万余台机柜(2018年末10465个机柜),公司2019Q3在建工程为11.29亿元,同比增加494.7%,若在建数据中心项目进展顺利,预计2021-2022年公司可运营机柜数将达到2.6-3.0万台,具备较大成长空间。 成本控制及运维能力较强,业务持续拓展,与阿里云签订云业务合作协议 公司兼具较强的成本控制和运维能力,公司IDCPUE指标平均为1.4(数据港张北数据中心PUE达到1.23),领先全球(1.9)和国内(2.2)的平均水平。公司与阿里云签订云业务合作协议深入合作,积极拓展业务空间。通过借助双方的客户关系和资源扩大市场份额,共同拓展企业客户云计算市场。2019年3月公司将在6年合作期间内,承销总金额不低于人民币4.35亿元的阿里云产品/服务。 投资建议 受益于云计算市场快速增长,积极绑定阿里巴巴促使公司IDC业务具备长期确定性和较高成长性。我们预计公司2019-2021实现营收10.11/14.13/21.09亿元,归母净利润1.58/2.37/3.62亿元,同比增长10.9%/49.3%和53.2%,参考海外IDC巨头EV/EBITDA估值,2020E约为22X,万国数据2020E-EV/EBITDA估值为23X,公司则约为16X,仍具备估值提升空间,给予“推荐”评级。 风险提示 IDC政策风险;数据中心建设及上架不及预期,云计算进展不及预期。

军用连接器龙头企业,航天科工十院唯一上市平台 公司为军用连接器龙头企业,航天科工十院下属唯一上市平台。2012~2018年,公司营收和归母净利润年复合增长率分别为17.17%和15.15%。2019年前三季度完成营收25.12亿元,同比增长28.11%;归母净利润2.96亿元,同比增长11.34%。2019Q3,公司毛利率为36.77%,期间费用率为19.19%。 军用连接器为主,民品有望逐步放量 2018年我国连接器市场规模为209亿美元,从头部公司的营收占比看,市场集中度不断提升,马太效应显现。行业的发展受益于下游军工、通信、汽车等领域的需求增长。公司连接器以军品为主,占连接器营收的比例约为70%,2019H1实现营收9.94亿元,同比增长58.05%。公司目前军品发展稳定,民品在通信连接器快速发展的带动下有望放量增长。 我国电机市场规模达2073亿元,电机业务持续稳定发展 微特电机作为基础性的电子器件广泛存在于各种机电设备中,2018年我国微特电机市场规模达2073亿元,产量和需求量分别为132亿台和119亿台。公司电机业务主体为贵州林泉,2019H1实现营收4.31亿元,同比增长14.61%。随着公司自动化水平的提升,产能将不断提高,未来对电机板块业绩提升将做出贡献。 继电器下游需求广阔,板块长期稳定发展可期 继电器起开关作用,广泛应用于各种电子设备中。2018年我国继电器市场规模已达258亿元,主要集中在家电、汽车等领域。公司继电器业务为传统优势业务,2019H1实现营收1.36亿元,同比增长36.65%,未来继电器板块有望稳定增长。 积极布局民用市场,光器件有望成为新增长点 光通信已成主流信息传输方式,光器件应用领域广泛。预计2020年光器件市场规模为26.8亿美元,18-20年复合增速为9.14%。公司于2016年开始布局该领域,近三年复合增速53%,与华为合作密切,未来民品有望成为新的业绩增长点。 投资建议:公司为国内领先的航天电子元器件企业,坚持军民品协同发展,我们看好公司各板块的长期发展。预计公司2019~2021年EPS分别为0.97、1.17和1.44元,对应PE为26X、21X和17X,历史平均估值35X,给予“推荐”评级。 风险提示:军费预算增长低于预期;行业竞争激烈导致盈利水平下降。

一、事件概述 紫金矿业与大陆黄金于2019年12月2日签署协议将通过全资子公司金山香港设立的子公司以现金方式收购大陆黄金。收购价格为每股5.50加元,大陆黄金100%股权总价值约13.7亿加元,扣除有关权益类工具的行权价后,实际收购总对价约为13.3亿加元,约合人民币70.3亿元。 二、分析与判断 大陆黄金旗下主要金矿品位较高大陆黄金核心资产是位于哥伦比亚的武里蒂卡金矿项目100%权益,哥伦比亚政商环境良好,项目附近基础设施建设完善。该金矿探明+控制级别的金资源量165.47吨、银653.17吨,平均品位为10.32g/t,40.76g/t,推断的资源量黄金为187.24吨,银为815.53吨,平均品位为8.56g/t,37.28g/t。该矿资源禀赋较好,同时在项目的深部和外围有较好的找矿前景,增储潜力大。此外,大陆黄金还在哥伦比亚另有采矿权13宗,探矿权12宗。全部维持成本较低,预计2020Q1投产项目设计的第一期服务年限为14年,年均产金7.8吨,产银14.5吨(前5年年均产金8.8吨,产银15.4吨),全维持成本约492美元/盎司(考虑前期建设费用,则全维持成本为604美元/盎司)。截至2019年10月底,武里蒂卡金矿项目进展顺利,选厂建设已完成88%,预计2020年第一季度建成投产。 三、投资建议 收购完成后公司黄金资源储量将超过2000吨,达产后增加矿山黄金产量约20%。公司已进入产能释放期,随着公司多宝山二期(6万吨矿产铜)、科卢韦齐二期(4万吨矿产铜)项目、波尔矿(年产12万吨铜)等项目的释放,以及募资收购的Timok铜金矿有望在2021年投产,预计未来业绩提升明显。预计公司2019-2021年EPS分别为0.16/0.21/0.25元,对应PE分别为23/18/15倍;公司当前估值处于5年估值分位数25%以内,维持“推荐”评级。 四、风险提示 产量不能如期释放,金属价格超预期下跌、下游需求超预期下滑。

一、事件: 公司 11月 25日公开增发 A 股股票开启申购。本次增发发行数量为 1289.2万股,拟募集资金 3亿元,其中 1.34亿元拟投入“基于数字孪生的产品全生命周期协同平台”项目,7600万元拟投向“高端制造装配系统解决方案”项目( “发动机数字化装配系统解决方案”和“筒形工件智能对接装配系统解决方案”) ,其余补充流动资金。11月 28日公告了发行与配售结果,发行成功并将于 11月 29日复牌。 二、点评:强化先发优势,拓展业务边界、应对广阔市场强化先发优势:公司投入的“数字孪生”技术在国内外都处于起步阶段,而能科股份则已经完成了联想制造数字孪生项目、中石油油气开发等数字孪生项目,技术能力得到大客户认可,先发优势明显。智能制造作为“工业 4.0”的核心,是制造业转型升级的驱动力,预计 2019年智能制造行业市场规模达到 1.9万亿元,其中能科股份所在的工业软件领域作为智能制造的核心,市场规模将达到 1680亿元。 根据前瞻产业研究院预测,未来几年国内工业软件行业市场复合增速将超过 10%。 能科股份加大投入,有助于强化先发优势。 拓展业务边界:能科股份从智能电气起家,跟随客户需求,发展到智能制造业务,为企业提供以产品全生命周期(PLM)为核心的端到端集成、以生产过程管理(MES)为核心的纵向集成和以企业资源计划(ERP)为核心的业务集成。智能制造业务过去三年收入复合增长 392%。今年上半年,智能制造业务收入占比已经超过 3/4。公增成功将进一步拓展业务的边界,应对不同客户的需求。公司投入的“发动机数字化装配系统解决方案”具备很强的前瞻性,由于“国六”标准的到来,发动机厂商将重新投资生产线,5年内全国 200条以上的装配线都对公司产品有潜在需求。 三、投资建议我们预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.76/1.15/1.61元,对应 PE 分别为31.3/20.5/14.7倍,智能制造板块 PE(TTM)为 25倍,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 应收账款账期进一步变长、新订单落地不及预期。

新股东有望注入新动力,科研成果转化将持续推进 本次公开征集转让占公司总股本的18.68%,公开征集转让主要是遵循中央全面深化改革委员会《高等学校所属企业体制改革的指导意见》相关安排。如果转让成功后清华控股仍直接持有公司约8.16%的股份,仍是公司第三大股东,公司将持续推动与清华大学的科研合作,积极开展科研成果转化。同时公司管理团队通过资管与员工持股计划持有公司股权,经营管理未发生实质变化。 Q3季度业绩亮眼,业绩拐点已经显现 公司第三季度实现收入5.09亿元,同比增长145.52%,归母净利润为9076万元,同比增长244.27%,随着三季度项目收入的确认带来收入与利润的大幅提升,标志着公司有望迎来业绩拐点。近期公司中标了价值2.20亿的“智慧安全佛山一期项目”,当前公司仍有大量未确认完收入的项目在手,订单的高景气以及收入确认,有望进一步提升未来业绩表现。 应急平台领军企业优势稳固,城市生命线业务持续推进 公司抓住政策红利,政府与行业应急平台在黑龙江、湖北和云南等多个省份获得新订单,同时在地市、区县级应急平台不断拓展,同时随着合肥项目的成功运营,公司陆续成功在徐州、淮北、武汉、佛山等地成功实现异地复制。我们认为在《关于推进城市安全发展的意见》政策推动以及城市事故频发的压力下,城市安全建设刚需强劲,未来成长空间极为广阔。 投资建议 公司作为应急平台领军企业,三季度收入确认迎来业绩拐点,考虑到公司在后续仍有大量项目在手,我们预计公司19-21年归母净利润为2.17/3.1/4.04亿,EPS为0.93/1.33/1.74元,对应现价PE为43/30/23倍,低于wind软件类公司19平均PE50倍,我们维持“推荐”评级。 风险提示: 本次公开征集转让的受让方存在不确定性,订单验证不及预期。

专注于技术研发的水处理综合服务商,三季度盈利迎来拐点 公司是国内最早、最有影响力的环保水处理综合服务提供商之一,具备从技术研发到咨询设计、设备定制、工程承包、投资及运营管理的水处理全产业链布局。公司成立以来专注于环保技术研发及装备制造,坚持做有明确收费来源的运营类项目,整体盈利质量较高,2018年投资运营类资产贡献了近80%的毛利。随着在手污水处理项目逐步进入建设期,公司Q3单季度归母净利润同比+58%,创下上市以来新高。 污水处理厂提标改造提振业绩,装配式水厂市场空间巨大 2015年以来公司水务投资业务收入略有下滑,主要受水价调整影响,同时部分水厂被政府回购。而随着近年来PPP业务低价竞争的情况逐步好转,公司加快了相关领域的业务开拓。2019年公司新中标水务项目有南昌市红谷滩20万吨/天,景德镇西瓜洲8万吨/天、太湖新城、哈尔滨、周口河西等污水处理改扩建/新建项目,新公告水务订单近22亿元,达2018年的2.5倍。按照1~2年的建设期推算,公司工程收入有望于近两年快速释放。此外公司正着手开发装配式污水处理厂方案,与传统混凝土式结构相比该方案具备成本低、施工周期短等多重优势,可广泛应用于应急水厂、农村污水处理等领域。 有机废物资源化协同处置技术初现成效,未来两年有望进入收获期 公司2016年起开始布局固废领域,通过自主研发和对日本YM菌高温好氧发酵等技术的引进,公司有机固废资源化技术已具有发酵产物腐熟度高、处置协同性强、成本低等优点,可用于处置污泥、餐厨垃圾和秸秆等有机废物,获取处置费收益的同时将产物资源化利用,生产有机肥和育苗基质。公司相关技术已在长春、新疆、福建等污泥协同处置农业废弃物等项目上取得了良好的应用,上半年已投运项目总处理规模达1200吨/天,而研制的分布式发酵设备也有望打开湿垃圾市场。2019年公司新中标了亳州、宜宾餐厨垃圾等固废项目,未来随着在手项目产能逐步的爬坡以及有机肥产品销路的拓展,公司固废业务有望迎来收获期。 投资建议 随着在手污水处理项目逐步进入建设期,公司Q3业绩出现拐点,全年有望实现快速增长。后续我们看好公司在手项目如期建设以及有机废物资源化技术应用推广带来的业绩弹性,预计2019~2021年EPS为0.63/1.25/2.09,对应当前股价PE 18/9/6x,公司当前PE位于上市以来底部区间,2020年预测PE低于污水处理及水务行业16x的平均值,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示 1、在手项目建设进度不及预期;2、固废业务拓展不及预期

1)销售费用率:随着公司海外知名度的持续上升,整体销售费用率出现稳中有降的情况,因此给予19-21E的销售费用率为2.65%,2.60%,2.40%。 2)管理费用(含研发费用):随着公司未来AI服务器销售占比的上升,我们认为其对云服务器和AI服务器的研发投入会持续加大,故研发费用率上涨会促使整体管理费用率上涨,因此给予19-21E的管理费用率为5.25%,5.30%,5.40%。 3)财务费率:随着公司调整上下游账期,财务费用会有所下降,因此给予19-21E财务费用率为0.68%,0.51%,0.43%。 净利润:我们预测公司19-21E的归母净利润为8.78/12.65/17.10亿元,增速为33.40%,44.00%和35.20%,对应现价PE为45X/31X/23X。在该时点我们应考虑2020年的估值,对比wind电脑硬件行业2020PE为40X,而公司作为龙头,其2020年PE低于行业均值,故维持“推荐”评级。