一、事件概述 山东黄金于4月26日晚发布2019年一季度业绩报告。公司实现营收106.21亿元,同比下滑25.03%;归母净利润3.66亿元,同比增长5.47%。 二、分析与判断 金价上涨+业务结构调整致盈利能力大幅改善 一季度毛利率12.40%,同比提升3.86个百分点;净利率3.87%,同比提升1.23个百分点。我们认为是公司缩减了外购金冶炼和小金条加工业务(2018年毛利率分别为0.14%和0.17%),使得收入大幅下滑而盈利能力大幅改善。另,金价上涨(2019Q1黄金均价约285元/g,同比提升12元/g)亦对业绩有正面贡献。 看好中长期金价走势 美国一季度GDP增速3.2%大超预期,但存在贸易(进口下跌带来净进口改善)及补库因素提振。同时,消费、工业产出数据不及预期,核心资本品新订单与私人非住宅设备投资增速下滑,预示美国经济增速存回落可能。经济数据公布当日美元指数冲高回落,而黄金价格下挫后反弹亦部分反映了市场观点;同时,联邦基金利率期货隐含概率提升显示降息概率增加,中长期仍看好金价走势。 海外布局成未来重要增量 公司目前黄金产量稳居国内第一,2019年公司目标黄金产量37.87吨(较2018年小幅下滑3.59%)。2017年6月公司通过并购MAS50%股权获得贝拉德罗金矿50%权益,未来将进一步强化与巴里克黄金合作,增强公司在海外资源上的布局。公司预计通过对外并购的方式,黄金产量可在十三五末期可达50吨。 三、投资建议 我们主要看好1)黄金价格2019年同比将明显提升,利润将迎来修复增长;2)2018年汇兑损失及收购贝拉德罗矿带来财务费用大幅提升,预计2019年贝拉德罗费用端将有所好转。预计2019-2021年EPS分别为0.62/0.72/0.74元,对应当前股价的PE分别为48/41/40X。当前山东黄金PB处于2016年以来19%低分位数,考虑2019年公司利润恢复增长预期较强,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 美国经济复苏强劲;黄金价格大幅下滑;海外矿山品位不及预期。

一、事件概述 盛达矿业于4月25日晚发布2019年一季度业绩报告。公司实现营收5.65亿元,同比增长89.93%(调整后);归母净利润9728.94万元,同比增长9.57%(调整后);扣非归母净利润9316.95万元,同比增长44.16%(调整后);EPS0.14元/股。 二、分析与判断 内生+外延双轮驱动保增长,贸易业务致毛利率下滑 公司一季度业绩增长主要来源于原有业务稳定增长及金山矿业并表影响。2019Q1综合毛利率32.45%,同比下滑29.4个百分点;净利率16.24%,同比下滑22.91个百分点。收入大增而毛利率大幅下滑主要是因为2018年下半年增加的有色金属贸易业务影响,贸易业务收入规模大,但毛利率较低(2018年贸易业务收入11.33亿元,毛利率0.98%),从而拉低了公司综合毛利率及净利率。 原矿产项目稳步推进,内生继续稳步提升 赤峰金都30万吨选矿厂、尾矿库建设项目于2018年12月建成并投入使用,将为2019年贡献业绩;2018年全面完成了光大矿业、赤峰金都一采区井下二期工程建设任务;赤峰金都充填系统建设已完成厂房基础、设备采购等前期准备工作,预计2019年6月底前投入使用,将逐步提高回采率。 注入金山矿业,外延增长有保障 2018年公司收购金山矿业67%股权,金山矿业所属的额仁陶勒盖矿区是国内单体银矿储量最大、生产规模最大的独立大型银矿山,收购完成后银金属资源储量超过8200吨,稳居上市公司前列。金山矿业承诺2019年、2020年、2021年累计实现扣除非经常性损益净利润不低于7805.14万元、22572.07万元、46832.49万元。金山矿业正在改扩建选矿厂,筹建硫酸锰生产线,项目建成投产后提取效率将进一步提升。金山矿业业绩稳步提升将为公司业绩打下基础。 三、投资建议 美联储3月纪要整体风格偏鸽,表明美联储对美国经济前景仍存忧虑,中长期利好贵金属价格。短期银价仍承压,但看好后期银价走势。公司原有矿山的稳定经营以及金山矿业的业绩提升将为公司业绩带来保障。预计2019-2021年EPS分别为0.66/0.72/0.77元,对应当前股价的PE分别为16/15/14X。目前公司估值处于历史估值平均数以下,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 产品价格超预期下跌,项目投产进度不及预期,下游需求超预期下滑。

一、事件概述 新华联发布2018年报,公司2018年全年实现营业收入140亿元,同比增长88.2%,归属于上市公司股东净利润11.86亿元,同比增长40%。 二、分析与判断 业绩靓丽,地产业务稳步向上 公司2018年全年实现营业收入140亿元,同比增长88.2%,归母净利润11.86亿元,同比增长40%。营收及净利润增速较高主要得益于:1)公司严控工程效率,全年结算金额达113.5亿元,同比增长84.9%;2)销售金额达107亿元,增速保持稳健增长。报告期内,公司销售毛利率和净资产收益率为33.5%和15.26%,分别较上年提高1.7和1.93个百分点,盈利能力持续提升,为公司后期的发展夯实基础。 坚定文旅战略,项目竞相绽放 2018年公司重点打造的长沙铜官窑古镇盛大开业,项目包含数十种业态的大型文旅项目,成功实现了如期开业运营;芜湖新华联鸠兹古镇于报告期内完成所有单体,计划于2019年7月实现整体封园;西宁新华联童梦乐园项目多个业态全面展开内外装并计划于2019年7月开业运营;韩国新华联锦绣山庄项目于获当地道议会审批通过,并已于2019年3月取得开发许可。以文旅为核心战略将有利于公司充分整合内外部资源,分散经营风险,不断获取稳定现金流的同时,促进公司快速地发展。 强化品牌塑造,推动项目发展 在战略转型的同时,公司全面强化品牌塑造,先后获得“2018年度中国优秀文旅企业”、“中国十佳绿色责任企业”、“中国房地产综合实力30强”等多项荣誉,品牌影响力的提升,将有效推动公司项目的拓展和产品的销售,提高综合效益。 三、投资建议 新华联业绩与销售稳步增长,坚定文旅转型,项目快速推进,品牌影响力显著提升。预计公司19-21年EPS为0.74、0.84、0.95元,对应PE为6.0/5.1/4.5倍,公司近三年最高、最低、中位数PE分别为58.8/7.3/20.8倍,维持公司“推荐”评级。 四、风险提示: 房地产行业政策收紧,销售不及预期,文旅项目进度不及预期。

一、事件概述 铜陵有色于4月29日晚发布2019年一季度报告。报告期内公司实现营业收入231.77亿元,同比增长30.75%;实现归母净利润2.80亿元,同比增长39.38%。 二、分析与判断 价格回落拖累毛利率水平,剥离非流动性资产轻装上阵 报告期内,公司产销量稳步增长。2019Q1硫酸价格依然维持高位、LME铜均价同比下降10.71%、伦敦现货黄金均价同比下降1.92%,公司毛利率较2018Q1下降0.55个百分点。三费及研发费用整体同比上涨12.25%,主要受到研发费用及财务费用上涨影响,整体费用可控。报告期内公司处理非流动性资产,本期资产减值损失压力大减,同比下降82.36%;而受到套保利润减少影响,其他综合收益大减370.97%。公司扣非归母净利同比大增55.30%,内生盈利能力增强。 冶炼业务稳定增长,或受益于铜价回暖 公司资源及冶炼业务有望持续增长。公司2018年全年阴极铜产量增3.92%、铜精矿含铜量增14.96%、铜加工增4.78%、副产品硫酸增11.61%。考虑中美贸易谈判乐观情绪升温、全年经济平稳接力的预期较强,宏观预期持续向好,利好铜价上行。同时硫酸生产面临较大的环保压力,行业未来有望维持景气。铜行业回暖及硫酸高利润有望带动公司业绩稳步增长。 高端铜箔产能持续增加,打开业绩增厚空间 公司目前拥有4万吨铜箔产能,包括2.25万吨标准铜箔、1.75万吨锂电铜箔产能,其中包括铜陵铜冠布局超薄电子铜箔项目,一期产能新增1万吨已经投产,同时公司计划开始对1.5万吨高精度特种电子铜箔二期II段的建设。高端铜箔的需求有望随着锂电池能量密度要求的提升而上涨,公司有望受益于铜箔业务的产能释放,逐步打开公司业绩增厚空间。 三、投资建议 考虑到公司冶炼业务稳步增长、高端铜箔产能逐步释放、铜行业供需结构有望边际改善、硫酸价格或维持景气,未来公司业绩有望逐步打开增长空间,预计公司2019-2021年EPS分别为0.09/0.11/0.13元,对应当前股价的PE分别为27/22/19X。考虑铜陵有色PB处在2016年以来21%的低分位数,予以“推荐”评级。 四、风险提示 金属价格超预期下跌,项目建设及投产进度不及预期,下游需求超预期下滑

一、事件概述 4月29日,公司发布2019年一季报。报告期内,公司实现营业收入405.48亿元,同比增长2.49%;实现归母净利润56.72亿元,同比增长1.62%;实现扣非归母净利润51.14亿元,同比增长22.16%。 二、分析与判断 一季度业绩实现稳健增长 报告期内,公司营收、归母净利润分别同比增长2.5%、1.6%,业绩实现稳健增长;扣非增速22.2%明显快于归母净利润增速,主因当期投资收益、公允价值变动损益较去年同期减少9.82亿元。销量方面,根据产业在线数据,一季度格力空调销量增长0.17%,其中内销增长3.42%,出口下滑5.16%。 盈利能力整体较为稳定 报告期内公司销售费用率同比下降0.70pct至10.17%,管理费用率、研发费用率分别上升0.18pct、0.24pct至2.16%、3.01%,财务费用率上升0.22pct至-0.06%,期间费用率整体微降0.05pct至15.28%。盈利能力方面,公司毛利率同比下降0.27pct至30.59%,受益于投资收益和其他收益增加,净利率微降0.12pct至14.05%。 公司资产质量仍较为优异 Q1公司经营性净现金流同比下降46%至77.33亿元,预计与存货上升有关(同比增加61亿元至212亿元);资产负债表方面,Q1末预收账款102.35亿元,相较同期下降17%,显示终端需求仍有一定压力;但其他流动负债(主要是销售返利)同比增加23.65亿元至642.56亿元,公司账面现金+其它流动资产+应收票据规模1690亿元,同比增加291亿元,资产质量仍较为出色。 三、投资建议 预计2019-2021年实现基本每股收益4.83、5.42、5.99元,对应PE分别为12X、10X、9X,公司作为行业一线企业可获得估值溢价。公司具备品牌、渠道、产品护城河,治理结构改善亦有望提升公司经营效率,维持“推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格大幅波动、终端需求不及预期、行业竞争加剧。

一、事件概述 燕京啤酒发布2019年一季报。报告期,公司实现营业收入34.48亿元,同比+5.13%,实现归属于上市公司股东的净利润5884.48万元,同比+8.66%,实现基本每股收益0.02元/股。 二、分析与判断 19Q1销量及吨价均实现正增长 报告期内,公司营收同比+5.13%,归母净利润同比+8.66%,增速环比18Q1有所提升。从销量角度看,得益于去年同期低基数以及今年气温回暖较早,19Q1公司实现啤酒销量118万千升,同比+3.31%,延续18Q4以来销量反弹趋势,其中燕京主品牌销量78万千升,“1+3”品牌销量109万千升,即燕京外的三个副品牌实现销量31万千升。预计燕京主品牌销量仍小幅下滑,三大副品牌销量增长已可以实现对主品牌销量下滑的弥补,因此对今年整体销量增速转正予以乐观预计。从吨价角度看,主要归功于公司切实贯彻“1+3”品牌战略,聚焦中档产品(7-9元价格带),19Q1公司啤酒吨价维持上升趋势,预计本季度吨价同比+2%上下。 产品结构升级助毛净利率双提升 毛利率:受益于报告期内公司聚焦中档产品、推动产品结构升级,在大麦及包材仍处于上行通道的情况下,19Q1公司毛利率达到32.48%,同比18Q1提升了0.31个百分点;净利率:归功于毛利率以及其他收益营收占比的双提升(19Q其他收益营收占比同比提升0.2个百分点,主要系报告期内政府补助较上年同期增加所致),在期间费用率提升的背景下(19Q1期间费用率提升0.36个百分点,销售/管理(加回研发费用)/财务费用率分别变化-0.06/+0.53/-0.11个百分点,其中财务费用率下降主要系报告期内利息支出减少所致),19Q1公司净利率达到1.71%,较18Q1提升0.06个百分点。 深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,持续看好公司盈利能力改善 公司在北京、内蒙古、广西三大优势市场市占率均超过75%,优势市场的垄断地位是燕京推动产品结构升级的重要前提。17年公司在广西市场推出的高端产品“漓泉1998”终端动销良好,销量占比已经超过70%,因此深耕优势市场推进产品结构升级将有助于公司盈利能力的显著提升。同时,增值税率下调对盈利薄弱的啤酒行业弹性巨大,我们预计19年4月份起增值税率下调3个百分点将会对公司带来约1个百分点的利润率提升。深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,我们持续看好公司盈利能力的改善。 三、投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为120.24亿元/125.15亿元/132.55亿元,同比+6.0%/4.1%/5.9%;实现归属上市公司净利润为2.67亿元/3.34亿元/4.01亿元,同比+48.6%/24.9%/20.0%,折合EPS为0.09元/0.12元/0.14元,对应PB为1.50X/1.47X/1.42X。当前啤酒板块整体估值为2.78倍,公司估值低于行业,考虑到深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,预计未来公司利润增速将快于行业平均水平。综上,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 市场竞争加剧超预期,天气不利于啤酒销售,成本上涨超预期

一、事件概述 银泰资源于4月25日晚发布2019年一季度业绩报告。公司实现营收11.28亿元,同比增长33.14%;归母净利润1.70亿元,同比增长46.31%;EPS0.087元/股。 二、分析与判断 金价上涨+玉龙矿业业绩增长,盈利能力提升 收入增长主要来源于2019Q1黄金价格同比上涨及玉龙矿业业绩提升所致,2019Q1黄金均价超过284元/g(2018Q1黄金均价约273元/g)。综合毛利率29.76%,同比提升1.24个百分点;净利率16.24%,同比提升1.85个百分点。 中长期看好金价,黄金业务成为公司业绩新看点 美联储3月纪要整体风格偏鸽,加息有望暂停,缩表规模将逐渐减小,中长期利好金价走势。公司2018年通过收购黑河银泰(东安金矿是国内已探明黄金品位最高的金矿之一)、吉林板庙子和青海大柴旦三座矿山正式跨入黄金业务,2018年收入占比已超27%,成为公司业绩重要来源,看好黄金业务业绩贡献。 各在建项目推进顺利,业绩有望逐步释放 玉龙矿业采矿生产系统升级改造(最大提升能力3500吨/日)预计2019年10月前,完成安全验收投入使用。黑河银泰露天转井下工程将于年内完成,2019年底达到出矿能力;东安金矿扩大生产能力(达1200吨/日)方案已获中国黄金协会审查通过,预计2019年完成选矿扩建工作;吉林板庙子井下开拓工程正在进行中,矿山采选能力有望达到80万吨/年;青海大柴旦累计黄金资源量已达53.05吨(平均品位4.12g/t),预计将于2019年4月底恢复生产。上述项目的顺利推进,将进一步增厚公司业绩。 三、投资建议 我们看好公司:1)玉龙矿业银铅锌业务保持稳定;2)黄金业务为公司带来业绩增量。随着各项目进展顺利,业绩有望保持稳定增长。预计2019-2021年EPS分别为0.44/0.49/0.55元,对应当前股价的PE分别为23/20/18X。目前铅锌板块市盈率为30倍,黄金板块市盈率34倍,公司估值相对较低,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 产品价格超预期下跌,项目投产进度不及预期,下游需求超预期下滑。

一、事件概述 近日公司发布2018年年报及2019年一季报:2018年营收250.89亿元,同比增速19.49%,归母净利润21.23亿元,同比增速10.68%,每10股派息2元。2019Q1营收60.57亿,同比增速19.57%,归母净利润6.01亿,同比增速8.65%。 二、分析与判断 主业营收快速增长,毛利率水平稳定略降 公司主业装饰板块18年营收182.25亿元,同比增速13.46%,与17年相比大幅提升,提升幅度达12.51个百分点。互联网家装板块营收34.32亿,同比增速79.05%,维持较高增速。综合毛利率19.68%提升幅度0.21个百分点,但装饰主业与互联网家装业务毛利率分别为15.25%和29.74%,略有下降。家装板块规模效益之下毛利率预计将会持续提升。 费用率略有提升,主要系规模扩张所致 18年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.69/6.44/0.21%,分别变化0.2/3.16/-0.4个百分点,管理费用和销售费用明显上升主要因公司(主要是家装门店)数量和规模扩大所带来的职工薪酬及租赁费用等增多所致。 一季度订单高速增长,行业或将持续受益于地产回暖 2019年一季度新签订单107.04亿元,同比增长30.43%,其中传统公装板块63.25亿,同比增速高达45.17%,与18年全年的7.2%增速相比大幅提升,住宅板块38.31亿元,同比增速12.94%,与18年相比略有下降,设计板块5.48亿,同比增速19.65%,维持较高增速。设计与传统公装的较高增速印证了行业向好的逻辑,地产回暖或将进一步助力板块高增长。 二、三、投资建议 公司是传统公装头部企业,同时家装板块不断扩张,在手订单充裕,且现金流较好,一季度新签订单高速增长将助力业绩持续释放。预计公司19-21年归母净利润分别为24.43/28.59/32.82亿元,eps分别为0.91/1.07/1.23元,对应PE分别为11.67/9.97/8.68。 四、风险提示: 地产投资下滑,家装扩张不及预期。

一季度业绩实现稳健增长 一季度公司营收、归母净利润分别增长15%、11%,公司业绩保持双位数稳健增长。其中,公司关联交易实现收入7493万元(主要是向SharkNinja销售商品),若剔除这部分影响,公司收入端增速约10%;一季度扣非增速为8%,低于净利润增速主因当期非流动资产处置损益比去年同期增加839万元。 毛利率同比改善 报告期内,公司销售费用率同比上升0.27pct至13.25%,管理费用率上升0.88pct至3.40%,研发费用率上升0.38pct至4.19%,财务费用率上升0.10pct至0.36%,期间费用率整体上升1.63pct至21.20%。 盈利能力方面,受益产品结构优化升级,公司毛利率同比上升1.20pct至32.73%;费用投入较大使净利率下降0.55pct至8.87%。 渠道持续优化升级,收购Shark有望带来新的业绩增长点 渠道方面,除对传统门店进行优化升级,还在购物商场开设品牌店,结合线上线下融合,公司立体化销售网络逐步形成。此外,公司完成对美国吸尘器SharkNinja的收购,在打开国际市场的同时,亦进一步丰富生活电器品类,与SharkNinja的关联交易有望为公司带来业绩增量。 投资建议 预计公司2019-2021年实现基本每股收益1.11、1.27、1.46元,对应PE分别为20X、17X、15X,公司作为小家电行业领先企业,可获得一定估值溢价。公司原有业务在渠道理顺之后盈利能力有望稳步回升,此外,收购北美吸尘器品牌Shark中国子公司布局高端环境家居领域有望带来收入与业绩端的快速增长,维持“推荐”评级。 风险提示 原材料价格上涨、行业竞争加剧、新品类拓展不及预期。

收入端:1Q19营收同比承压,环比降幅收窄 公司1Q19营收为9.68亿元,同比降5.14%,较4Q18降幅收窄4.34个百分点。同比口径看,我们预计公司商用车变速器(受益于公司产品结构改善)、乘用车自动变速器业务(受益于CVT新客户开启供货)实现增长,内外饰业务及乘用车MT业务承压。 利润端:毛利率环比大幅回升,财务、研发费用率施压利润率 1)毛利率:公司1Q19毛利率为27.67%,同/环比分别降0.02/增3.54个百分点,预计公司毛利率环比提升主要受商变业务驱动,主因为商变产品线中国六产品、G系列变速器等高毛利率产品占比提升;2)费用率:公司1Q19费用率为17.73%,同比增4.50个百分点,主因为财务费用率同比增1.95个百分点(1Q19短期借款同比增1亿),研发费用同比增1.95个百分点;3)净利率:公司1Q19扣非净利率为7.69%,同比降4.75个百分点,主要受费用率攀升压制。 乘变业务迎突破,新能源领域储备充分 1)乘变方面,公司2018年完成了长城汽车、一汽集团、观致汽车等5家新客户开发,CVT/MT产品分别搭载了21个/6个车型适配。其中CVT25产品已于2H18量产搭载于艾瑞泽GX,1Q19起公司的CVT系列产品有望逐步搭载于吉利、比亚迪等客户车型,我们预计公司CVT产品19-21年出货量复合增速超100%;2)新能源:当前公司已有几款减速器、EDS驱动系统、PHEV产品进入样机制造和搭载试车阶段,并于上海车展发布了国内领先的E-CVT方案,我们认为公司混动技术储备国内领跑,无惧新能源时代竞争。 投资建议 公司2H18量产的CVT25产品力强劲,性价比优秀,我们认为公司将于2019年迎来乘变业务突破,有望成长为国内第三方变速器领域领跑者。预计公司2019/2020/2021年EPS分别为0.4/0.6/0.7元,PE分别为19/14/11倍,给予“推荐”评级。 风险提示: 车市销量不及预期,客户开发进展不及预期,产能建设进度不及预期。

藏格项目2条线确认收入是业绩大幅增长主因,其它各领域增长同样亮眼。 报告期实现营收2.45万元,同比增长86%,主因是各应用领域均有较大幅度的增长,藏格项目确认2条线的收入是主要贡献。扣除藏格项目,我们测算公司传统业务净利大约同比增长65%,亦实现了较大幅度增长,表明公司业绩具有较好的可持续性。另外,公司一季度毛利率45.95%,同比提升7个百分点,主因是高毛利产品类别(如系统装置)占比有所增加且部分原材料价格下降带来成本降低。一季度经营性现金流为负4130万元,且同比大幅减少,主因是锦泰等项目采购金额增加所致。 重大项目、境外技术并购等进展顺利,镍提取等新领域突破可期。 藏格项目已完成5条线的运行调试,预计今年上半年藏格项目10条线能够全部建成投产;锦泰项目核心吸附工段完成安装,预计锦泰一期、二期将于下半年起逐步投产。报告期公司完成对比利时Ionex和爱尔兰PuriTech公司的收购,从而获得多路阀关键技术,未来将于公司现有阀阵技术相结合开拓新领域及国际市场。 根据公司年报,公司红土镍矿提镍技术已具备中试技术,生命色谱材料装置进入工业化中试阶段,粉煤灰循环利用等多项技术也都不断取得突破。新应用领域的开拓、高附加值新产品的市场推广将成为公司业绩高增长的持续推动力。 高陵一期开始试运行,新产能投放保障大市场容量等新品类推广。 公司2.5万吨高陵项目一期已开始试运行、1.5万吨蒲城项目正在推进项目建设,鹤壁蓝赛已完成环评批复。高陵、蒲城项目的逐步投产,将大幅舒缓公司产能不足的压力,保障公司新领域的市场开拓;鹤壁蓝赛定位以废弃树脂为主的工业危废处理与综合利用,该项目将延伸公司现有产业链,提升综合服务能力、扩大产业规模级盈利水平。 投资建议 预计公司2019~2021年EPS分别为1.35、1.64、2.14元,对应PE分别为24、19、15倍,考虑公司历史PE(TTM)最低水平在35倍左右,且公司技术壁垒高、成长性好,维持“推荐”评级。 风险提示: 盐湖提锂技术推广不及预期,相关树脂市场需求低于预期的风险。

一、事件概述 4月25日,安井食品发布2019年一季报,公司实现营业收入为10.96亿元,同比+14.61%;实现归母净利润0.65亿元,同比+19.60%;实现归属上市公司股东扣非净利润0.60亿元,同比+23.42%;基本EPS为0.30元。 二、分析与判断 19Q1营收与利润增速略有下滑,成本压力仍然可控 19Q1公司实现营收/归母净利润10.96/0.65亿元,同比+14.61%/19.60%;营收/净利润增速同比分别下滑4.32/0.92个百分点;整体毛利率26.35%,同比-0.6个百分点。19Q1期间费用率18.45%,同比-0.85个百分点,其中销售费用率14.04%,同比-0.84个百分点;管理费用率3.99%,同比-0.38个百分点;财务费用率0.42%,同比+0.37个百分点。总体看,受非洲猪瘟病毒阳性事件影响,公司Q1肉制品发货降低,营收和利润增速略有下降,预计Q2肉制品发货将有所恢复,整体业绩增速存改善空间。此外,公司费用控制能力依然出色,销售、管理费用率均同比下降,受短期借款及可转债利息影响,财务费用有所上升。 肉制品营收暂时性下降,米面制品增速亮眼 19Q1,公司肉制品营收2.9亿元,同比-4.29%。公司肉制品收入出现下滑主要受年初“撒尿牛丸”检出疑似非洲猪瘟病毒核酸呈阳性事件影响。事件发生后公司对生产线进行彻底消毒,影响春节期间发货。预计Q2肉制品发货恢复,该分部收入将重新恢复增长。下半年猪肉、鸡肉等原材料价格将大概率上涨,预计通过改良产品配方等方式,猪肉投料量将同比下降,成本压力整体可控。19Q1公司米面业务实现营收3.02亿元,同比+34.43%,高于18全年18.64%增速,米面业务的高增长有望弥补肉制品业务的经营压力;鱼糜制品营收4.11亿元,同比+16.11%,与整体增速一致;菜肴制品营收0.91亿元,同比+22.41%,高于整体增速。 经销商渠道稳定,特通与电商渠道快速发展 19Q1经销商渠道实现营收8.39亿元,同比+10.87%,期末营销商620家,较期初增加2家,经销商渠道仍然是公司销货主要渠道,经营稳定。19Q1特通/电商渠道分别实现营收0.26/0.05亿元,同比+40.02%/+65043%。特通和电商渠道营收占比仍然较低,但发展较为迅速,未来有望成为经销商渠道的重要补充。 三、盈利预测与投资建议 预计19-21年公司实现营业收入51.53/61.33/74.82亿元,同比+21%/+19%/+22%;实现归母净利润3.34/4.15/5.06亿元,同比+24%/+24%/+22%,对应EPS为1.55/1.92/2.34元,目前股价对应PE为27/22/18倍。目前食品综合行业整体估值为32倍,公司估值低于行业估值,未来成长确定性较高。综上,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 业务扩张速度不及预期,消费者消费意愿下降,食品安全问题等。

业绩运行基本平稳 公司一季度财务指标基本保持稳定。综合毛利率12.55%,同比提升0.47个百分点;净利率6.45%,同比下滑0.09个百分点。三费中销售费用率(1.47%)及管理费用率(2.17%)保持平稳,财务费用率(0.57%)小幅下降;存货周转天数54.45天,应收账款周转天数13.64天,同比均小幅抬升。 收购海外矿山,持续布局上游资源 2018年公司通过全资子公司澳大利亚佩利雅以1497万澳元获得缅甸金属19.9%股权。目前,公司已拥有凡口铅锌矿、广西矿业和澳大利亚佩利雅公司三家矿山企业,持有爱尔兰波利纳拉克资源公司40%股权,全资子公司澳大利亚佩利雅公司持有缅甸金属公司19.9%股权,拥有5个在产矿山、1个正在复产中的矿山和近200个勘探权证。预计公司后续仍将继续布局国内外矿产资源。 打造上下游一体化,着力发展新材料深加工 公司已构建了从上游的勘探、采选,到下游的冶炼和深加工为一体的完整产业链。公司将积极推进新材料与智能制造高端产业园建设,延长产业链,继续往产品下游深加工发展。高功率无汞电池锌粉(2019年7月达产)、高性能复合金属材料(2020年7月达产)将逐步释放产能,新材料加工将逐步成新看点。 投资建议 我们认为公司近几年业绩将平稳运行,看好新材料深加工为公司带来的业绩弹性,预计2019-2021年EPS分别为0.28/0.30/0.33元,对应当前股价的PE分别为18/17/16X。目前公司估值低于行业平均估值(27倍)且处于历史估值低位,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示: 铅锌等金属价格下跌风险,下游需求下滑。

一、事件概述 云南铜业于4月26日晚发布2019年一季度报告。报告期内公司实现营业收入114.12亿元,同比增加22.82%;实现归母净利润1.74亿元,同比增加61.81%。 二、分析与判断 新增产能翘尾效应显现,利润结构持续优化 报告期内,公司冶炼铜产能稳步释放,淘汰低毛利贸易业务效果逐渐显现。2018年7月东南冶炼基地40万吨/年进入点火试生产阶段,公司冶炼能力大幅提高。尽管1-3月LME铜均价同比下降10.71%,但产能的增加一定程度对冲了价格下滑的影响。同时公司逐渐淘汰低毛利的贸易铜业务,优化公司利润结构,整体上公司毛利率较2018Q1同期上涨0.68个百分点。 三费上涨拖累业绩表现,短期财务费用压力仍存 在考虑扣除非经常性损益的因素之后,公司的扣非归母净利同比上升23.33%,同比增速出现下滑。原因是管理费用、研发费用、财务费用分别上涨53.14%、210.68%、62.70%。其中管理费用的大幅上是由于矿山安全设施升级导致的停工损失及工资计提,不具备长期影响;财务费用的上升源于2018年公司产能扩张带来的融资需求的上升,存在客观的上行压力。 上游资源储量稳步扩张,内生盈利能力增强 公司稳步推进上游资源及冶炼产能布局。公司资源端储备预期持续扩张,迪庆有色已取得普朗采矿权及普朗外围采矿权,年产矿铜含铜金属约6.4万吨(权益产量约3.2万吨),有望在2020年达产。同时东南冶炼厂处在试生产阶段,赤峰云铜扩建后有望达到40万吨/年,届时云铜的冶炼规模将增加到120万吨/年。公司有望通过外延并购及内生增长提高盈利能力。 三、投资建议 考虑到公司积极并购优质资源、内生盈利能力增强、利润结构优化、中美贸易谈判乐观利好铜价回暖,预计公司2019-2021年EPS分别为0.17/0.26/0.35元,对应当前股价的PE分别为66/41/31X。当前云南铜业估值处在2013年以来52%的中间分位数,考虑2019年基本面情况向好,给予“推荐”评级。 四、风险提示 金属价格超预期下跌,项目投产进度不及预期,下游需求超预期下滑。

一季度业绩实现稳健增长 公司18年营收、归母净利润分别同比增长6.4%、32.8%,其中Q4增速分别为-12.0%、18.5%,19Q1分别为-6.5%、14.8%,受地产因素影响业绩承压。分产品看,公司持续推进烟灶产品平台升级换代及产品标准化工作,目前新品通用件平均使用比例接近40%。其中灶具实现收入16.14亿元,同减3.38%;烟机23.56亿元,同增1.42%。公司成立热水供暖产品部、热水器销售中心统筹品类研发及销售,推出华帝瀑布浴热水器等多个系列产品,全年热水器收入12.63亿元,同增24.50%;橱柜保持快速增长势头,收入3.60亿元,同增60.82%;消毒柜1.81亿元,同减13.84%;此外,公司积极布局嵌入式产品,洗碗机、蒸烤一体机蓄势待发,全年其他厨电收入2.20亿元,同增35.98%。 毛利率同比改善,净利率小幅下降 公司全年销售费用率、管理费用率分别同比下降0.83pct、0.59pct至27.09%、2.80%,利息收入增加使财务费用率下降0.21pct至-0.77%,研发投入力度加大使研发费用率上升0.46pct至3.67%,期间费用率整体下降1.16pct至32.79%。盈利能力方面,公司整体毛利率自2012年以来持续上升,2018年提升1.86pct至47.34%;净利率提升2.19pct至11.38%,达到近年最高水平。 19Q1销售、管理、研发费用率分别同比上升1.14pct、0.23pct、0.70pct至28.40%、3.87%、3.57%;财务费用率下降0.33pct至-0.66%,期间费用率整体上升1.74pct至35.17%。盈利能力方面,毛利率同比提升2.77pct至48.13%,高于18年全年,净利率提升1.87pct至10.18%。 积极拓展家装建材等新兴渠道,构建多元化渠道体系 (1)线下渠道方面,公司持续升级终端门店,全年新建或重装的品牌旗舰店、标准店店均面积达193平、75平,同增3.2%、15.4%;此外,公司积极开拓家装建材连锁卖场等新兴渠道,截至18年底共进店306家,其中红星、居然分别进店157家、133家,进店率为51.8%、48.9%。全年线下渠道收入34.22亿元,同减3.17%。(2)公司持续发力电商渠道,进一步强化燃气热水器、洗碗机、嵌入式产品的电商运营工作,同时推出与线下产品差异化的线上精品,全年电商渠道实现收入16.07亿元,同比增长26.81%;(3)工程渠道方面,公司新增融创地产、中国铁建、奥园集团、山湖海集团等14家战采客户,目前已合作战采客户累计达41家。同时,公司积极开拓工程渠道代理商,2018年共签约代理商9家,工程渠道全年实现收入4.39亿元,同比增长54.49%。(4)海外渠道实现稳健发展,全年收入5.26亿元,同比增长4.48%。 投资建议 预计公司2019-2021年实现基本每股收益0.92、1.09、1.26元,对应PE分别为14X、12X、10X,19年PEG小于1。我们看好公司渠道的多元化发展,嵌入式产品亦有望成为新的业绩增长点,维持“推荐”评级。 风险提示 原材料价格上涨、地产销售波动、行业竞争加剧。