事件:8月27日晚,中信银行披露19年中报。1H19实现营收931.5亿元,YoY +14.93%;归母净利润283.07亿元,YoY +10.05%;年化加权平均ROE为13.73%,环比上升61个bp。 点评: Q2营收符合预期,中收增势仍较强劲 1H19实现营业收入931.5亿元,YoY + 14.93%,较1Q19下降4.67个百分点,与行业趋势一致。上半年净手续费收入同比增长29.41%,较Q1增速47.5%有一定幅度回落,但仍较强劲,主要是信用卡、代理以及托管业务增长所致。 净息差提升 1H19净息差为1.96%,与1Q19持平,同比上升7个bp。从资产端看,一零售转型持续推进,个贷占总贷款比例同比上升4.61个百分点;二是受贷款重定价滞后影响,生息资产收益率同比上升6bp;从负债端看,受市场利率下行影响,计息负债成本率同比下降1bp。 资产负债结构优化 个人贷款占比提升。1H19个人贷款占总贷款比例为42.95%,较年初提升1.81个百分点。其中,住房按揭贷款占总贷款比例为19.13%,较年初提升1.3个百分点;信用卡占总贷款比例为13.04%,较年初提升78个bp。 存款增速提升。1H19存款余额40013.8亿元,较年初增长10.64%,增速较1Q19提升5.93个百分点。拆解来看,活期存款较年初增长8.82%,定期存款较年初增长12.42%。受此影响,1H19存款占计息负债比例为69.06%,较年初上升2.99个百分点。 资产质量改善,拨备水平上升 1H19不良率1.72%,较年初下降5bp;关注贷款率2.32%,较年初下降4 bp;逾期贷款率2.63%,较年初下降5bp;不良贷款偏离度较年初下降3.64个百分点至88.77%;不良贷款净生成率1.64%,较18年上升13 bp,与经济走势相符。拨备覆盖率165.17%,较年初上升7.02个百分点;拨贷比2.85%,上升5bp,风险抵御力有所增强。 投资建议:零售转型成效显著,资产质量改善 中信银行过去以对公业务见长,经济下行期间业绩增长压力较多。当前战略转换为“对公业务、零售业务、金融市场业务”三驾马车并重,尤其是零售转型成效显著--业绩增速回升,资产质量改善。我们将中信银行19/20年盈利增速由5.8%/6.5%上调至11.2%/11.6%,维持目标估值1倍19年PB,目标价8.95元/股,维持增持评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;内外部环境不确定性加强。

事件: 公司公布 2019年半年报,报告期内公司营业收入 34.57亿元,同比下降16.98%,实现归属上市公司股东净利润 12.68亿元,同比下降 3.04%。 点评: 1.行业竞争激烈,渠道库存调整导致业绩承压。 2019H1公司实现营业收入 34.57亿元,同比下降 16.98%,其中 Q1营业收入 24.95亿元,同比下降 12.53%, Q2营业收入约为 9.62亿元,同比减少 26.64%, 增速进一步下降。从销售渠道看,经销渠道销售收入 33.39亿元,同比下降 17.48%,直销渠道 1.17亿元同比上升 0.70%。 我们认为主要有以下两点原因:一是行业竞争激烈, 乳业巨头伊利等加快推进渠道下沉,目标消费群体重合度高; 二是公司主动调整各级渠道的库存,导致公司收入下滑。 2.成本管控有效提高毛利率,广告宣传增加影响短期盈利水平。 公司上半年营业成本 16.77亿,同比下降 21.22%,毛利率 51.48%,同比提升 2.61pct,主要原因是材料价格下降导致。 广告费同比增长 63.1%, 导致销售费用率升至 15.38%,提升 3.90pct,主要原因是公司在“高考季”期间与消费者开展互动,并且通过央视、卫视、广播及社区楼宇广告等平台开展品牌宣传,巩固提升品牌声量和品牌热度。 3.研发力度加大, 新产品和产品升级有待放量。 上半年公司研发费用 1251万元,同比增长增幅在 62.71%。 主要原因是公司持续加大对核桃乳饮品研发的力度与深度,通过不断搭建新的研发平台、提升技术研发能力推动核桃饮品行业提质升级,巩固公司在核桃乳行业内的龙头地位。2019年 7月 1日,公司推出定位中高端的“精典型六个核桃”,不断丰富产品矩阵。 同时分别针对中老年人、学生、儿童三个消费群体的不同需求将对现有部分产品进行全面升级。 盈利预测: 考虑到竞争加剧,新产品放量尚需时日, 将收入从 19、 20年收入 81.4、 83.9亿下调至 73.3、 73.3亿,净利润从 28.4、 29.8亿下调至28.4、 29.2亿, EPS 从 2.69、 2.83下调至 2.69、 2.77元,给予 19年 15倍PE,目标价 40.35元。 风险提示: 品牌营销、新品销售不及预期,食品安全问题,宏观经济下滑

事件:19年H1公司实现收入21.77亿元,同比增长58.04%,归母净利润为2.64,同比增长2.62%,扣非净利润为2.4亿元,同比增长8.53%。19年Q2实现收入11.48亿元,同比增长42.74%,环比增长11.61%,归母净利润为1.35亿元,同比增长4.72%,环比增长4.5%,扣非净利润为1.26亿元,同比增长7.42%,环比增长10.63% 点评:公司上半年收入保持高速增长,但净利润增速有所下滑,出现增收不增利现象,主要由于19年Q1负极外协、原材料成本增加叠加负极售价下降,负极毛利率下滑至21.86%,综合毛利率下滑至26.5%,同比下降10Pct,环比下降2.6Pct。 Q2综合毛利率为27.3%,环比回升0.8Pct,毛利率底部或已出现。Q2负极与涂覆隔膜价格环比出现回升带动毛利率企稳,Q2公司负极售价为6.78万元/吨,环比增长5%,涂覆隔膜单价为1.44元/平米,环比增长3%。下半年随着下半年内蒙石墨化与煤系针状焦量产,成本端有望大幅改善,从而带动负极毛利率修复,综合毛利率或将进一步提升。 19年H1负极材料收入13.9亿元,同比增长65%,实现净利润1.82亿元,同比下滑11%,净利率为13.1%,同比下滑11.2Pct,盈利能力下滑主要原因是负极外协、原材料成本增加叠加负极售价下降,毛利率下滑较多,预计随着下半年5万吨石墨化以及4万吨煤系针状焦量产,将有效降低外协与原材料成本。 19年H1涂覆隔膜收入为3.39亿元(未合并报表口径为3.96亿元),同比增长294.74%,铝塑膜出货254万平米。实现收入3228万元,同比增长28.58%。实现净利0.77亿元,同比增长991%,大幅增长的主要原因是宁德卓高开始放量,上半年完成收入2.45亿元,同比增长1789%,净利润为0.55亿元,同比增长453%。19年H1锂电设备实现收入2.35亿元(未合并报表为2.65亿元),同比下降10.66%,实现净利0.25亿元,同比下降61%,主要原因是国内动力电池下游电芯厂商加速集中,优质客户议价能力进一步提高,部分优势不突出的企业面临较大的经营压力,因此价格下降较大。 单位盈利:19年H1负极单吨盈利为0.87万元/吨,同比下滑48%,涂覆隔膜单平盈利为0.32元/平,同比增加15%公司负极2万吨IPO募投项目累计投入进度接近70%,预计下半年完成前述生产基地项目建设,公司负极材料全年出货量目标为达到或超过5万吨。2.4亿平涂覆隔膜募投项目的投资进度已达83%,生产基地基本建设完毕,预计下半年涂覆隔膜销量有望继续放量。预计19年负极产能达5万吨、石墨化产能将达6万吨,涂覆隔膜的产能将达5.4亿平。 盈利预测:我们认为公司低谷期已过,Q2毛利率已触底回升,下半年随着内蒙5万吨石墨化与枣庄4万吨针状焦量产,成本端将有效降低成本,负极毛利率有望得到修复,且公司已进入海外动力电池供应链,预计将充分受益于2020年海外电动车放量。我们预计公司19-20年利润将达7.35亿元、10.31亿元,对应PE为29.78X、21.21X,继续维持“买入”评级! 风险提示:石墨化产能爬坡不及预期;煤系针状焦产能爬坡不及预期;原材料价格大幅波动。

事件: 公司发布半年报,2019H1实现营业收入 22.02亿元,同比增长 66.14%;实现归母净利 1.18亿元,同比增长 99.66%,扣非后归母净利 0.82亿元,同比增长 103.79%;综合毛利率、净利率分别为 38.93%、5.74%。其中,二季度公司总营收 15.71亿元,同比增长 67.77%,归母净利 1.20亿元,同比增长 79.23%。 点评: C+B 端共同发力,营业收入大幅增长。家装端的增速在 18年有所放缓,主要是在优化原有经销商并向一、二线城市开拓新经销商,这一布局在 19年得到回报,家装墙面漆销量同比增加 51.62%。工程端公司继续发力,销量方面同比增加 76.38%,地产大客户和工程端经销商开发到位。今年旧改成为政府的重要议题,是重大民生工程和发展工程,老旧小区的翻新将会全面推广,建筑外墙重涂需求有望大幅增长,利好公司工程端业务。此外,防水业务首次纳入到公司的主要经营数据公告,上半年防水卷材贡献了 1.3亿收入,随着公司自身产能的释放,有望与工程端涂料形成协同,成为新的增长点。 规模效应显现,净利率有望提升。产品毛利率方面略有降低,同比下降 2.13个百分点,产品价格出现一定下滑,家装端产品结构有所调整,上半年均价下降 17.14%,精装修的比例提高也降低了工装漆的价格,但是整体成本也有所下降,主要原料乳液、钛白粉分别下滑了 14.86%、7.69%,毛利率基本平稳。费用方面控制得当,管理费用同比增加 16.51%,远低于营业增速,公司在 18年扩大员工规模,意在提前布局,导致 18年管理费用提升较多,但是人员的扩大带来了营收规模的更快增速,从而摊薄费用,叠加防水业务的增加,规模效应越发明显,净利率有望进一步提升。 行业空间大,加速缩小与海外企业差距。19年国内经济压力大,国外贸易战反复,上半年,中国涂料行业总产量 964.45万吨,逆市同比增长 4.8%,保持韧性。近几年环保指标不断提升,不达标的小企业不断退出市场,给行业集中度极低的涂料行业提供了龙头集中度提升的机会。长期看对标行业龙头,立邦中国拥有 7900员工,18年营收达到了 175亿元,人均创收222万元,三棵树 18年人均创收 92万元,人均收入仍有很大增长空间。 短期看,“金九银十”旺季来临,带动下半年业绩向好,此外防水业务有望开始贡献业绩,公司有望继续保持高增长。 投资建议:得益于规模效应费用率降低以及防水业务的逐步释放, 19-21年归母净利由 2.87、3.81、5.11亿元上调至 3.15、4.28、5.83亿元,EPS分别为 1.69、2.29、3.13元,对应的 PE 为 36X、26X、19X 倍,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格增加;经销商及地产大客户拓展不及预期。

19年上半年实现收入9.38亿元,同比增长3.86%,归母净利润为1.49亿元,同比下降17.86%,扣非归母净利润为1.29亿元,同比增长1.11%。19Q2实现收入5.75亿元,同比增长3.02%,归母净利润为1.10亿元,同比下降24.21%,扣非归母净利润为0.99亿元,同比下降0.31%。扣非净利润增速快于净利润增速主要是由于政府补助同比减少4100万元,公司收到政府补贴的金额以及资金到位的时间不规律,所以单季度容易产生波动。 衣柜及全屋产品收入占比下降,品类拓展有所成效。整体衣柜上半年收入8.27亿元,同比下降2.86%;橱柜收入0.25亿元,同比增长1217.74%;成品配套收入0.34亿元,同比增长15.54%;木门收入0.15亿元,门窗收入0.19亿元。 轻奢放量推动衣柜毛利率提升,延展品类规模效益逐渐显现。公司上半年整体毛利率39.39%,同比提升0.11pct,其中Q2毛利率39.44%,同比下降0.17pct。分产品看,衣柜上半年毛利率43.17%,同比提高1.80pct,公司高端原态产品全国出货占比相对稳定在约30%,轻奢系列产品出货量有所提升;橱柜毛利率32.06%,同比提高15.70pct,随着规模提升,橱柜毛利率提升较快;木门毛利率4.81%;成品配套毛利率23.28%,同比提高7.87pct,主要是上半年公司对成品供应商体系进行了梳理优化,供货价格有所降低。 期间费用率基本稳定,营销精准化带动销售费用率下降。公司19H1期间费用率22.04%,同比上升0.40pct;其中销售/管理+研发/财务费用率分别为14.16%/8.03%/-0.14%,分别同比变动-0.97/1.28/0.10pct。销售费用率下滑是由于公司减少了传统资源消耗性广告投放,营销政策更加精准化。管理+研发费用率增幅较大主要是由于新增门窗事业部和加大了对新品类的研发设计投入。经销渠道毛利率略有提升,C类城市增长较快。上半年,经销渠道收入8.54亿元,同比增长2.12%,毛利率40.66%,同比提高1.63pct,全国拥有超过1100家经销商、1800家经销商门店(H1+55);直营渠道收入0.4亿元,同比下降14.97%,毛利率60.28%,同比减少5.16pct;大宗业务收入800万元,毛利率33.16%。公司在A/B/C类城市上半年收入增速分别为0%/0.24%/6.19%。 推进零售管理改革,从单品类运营到多品类集成转型。公司推进不同市场运营模型的建立,深度挖掘人效、坪效、转化率等效率指标的提升空间。公司初步完成大家居1.0模式的打磨,优化了大家居类型门店的建店规划,重新梳理了产品价格体系,导入了多品类运营的门店管理和激励制度。上半年,已有225家经销商转型为好莱客标准大家居运营者,店面完成全屋+橱柜+木门+宅配的体系化上样展呈。 获客渠道多元化,家装渠道收入倍增。1)家装渠道:公司4月与齐家网达成战略合作,家装渠道占总收入比例已超过5%,进驻城市超过600个,出货额增速每月环比均有提升;2)电商:618电商节,公司在天猫、京东成交额分别位列定制行业第4,客户留档数量创历史新高;3)新媒体:抖音粉丝量破500万,快手粉丝量接近150万;4)拎包入住:上半年公司开发房地产楼盘数量共计54个。维持盈利预测,预计公司19年-21年净利润为3.91亿/4.46亿/4.99亿,增速分别为2.3%/14%/12%,对应PE分别为11.8X/10.3X/9.2X,维持“增持”评级。 风险提示:地产增速下滑;渠道拓展不及预期。

中联重科发布半年报:1)H1收入222.62亿,同比+51.23%,归母净利润25.76亿,同比+198.11%,扣非归母净利润21.14亿,同比+226.38%,经营性净现金流35.75亿,超出净利润规模,同比+124.19%,加权平均ROE为6.52%,同比+4.25pct;2)Q2单季收入132.45亿,同比+58.44%,归母净利润15.74亿,同比+222.94%,扣非归母净利润12.94亿,同比+252.45%,经营性净现金流17.08亿,超出净利润规模,同比+49.68%。 工程机械毛利率同比+4.14pct,核心产品盈利能力提升明显:H1公司混凝土机械和起重机械收入分别为74.9亿和110亿,同比+31.15%、+94.75%,毛利率27.37%、32.17%,同比+5.21pct、3.83pct,预计主要原因是公司产品竞争力保持强势、销售结构的调整以及规模效应。根据公司半年报,2019H1公司建筑起重机械、长臂架泵车市占率继续保持行业第一,汽车起重机国内市场份额较18年提升6.8pct。 海外收入同比略增,期待国际市场进一步突破:公司境内、境外收入分别为205.78亿、16.84亿,分别同比+57.34%、2.61%,毛利率分别为31%和17.76%,分别同比+3.85pct、4.57pct。上半年公司对海外销售做了诸多调整,包括将产品销售职能回归事业部、中白工业园一期将于今年年底竣工投产、成立印度事业部、100%欧洲审计和制造的全地面起重机顺利亮相德国宝马展等。公司深耕海外市场多年,深厚的产业布局为公司全球化战略奠定坚实基础。 期间费用率降低增大利润弹性,资产负债表再迎积极改善:上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为8.45%、3.64%、2.07%和2.76%,分别同比+0.21pct、-1.85pct、+0.74pct、-1.5pct,合计降低2.4pct,其中销售费用率有所上升的原因是与销售相关的运输、保险、售后服务等费用增加,管理费用率和财务费用率下降的原因是规模效应以及汇兑损失减少。与此同时,公司存货周转率和应收账款周转率分别升至1.57次和0.89次,去年同期为1.32次和0.65次;应收账款账龄继续优化,1年期以内应收账款占比为56.42%,较18年提升16.61pct;长期借款继续降低至35.01亿,较18年底下降20.38亿。 预计H2工程机械保持韧性,公司智能化+数字化战略厚积薄发:1)2018年以来的地产新开工进入密集施工周期,预计H2地产施工保持韧性,支撑混凝土机械和起重机械需求,公司业绩有望继续保持高增长;2)公司智能化、数字化再上台阶,2019H1全球最大的中联塔机智能工厂稳步达产、高空作业平台臂式产线量产,全球规模最大、品种最全的工程机械和农业机械综合产业基地中联智慧产业城项目于7月21日全面启动;同时公司发布云谷工业互联网平台新版本,打造下游客户化新应用产品,助力智能制造转型。 盈利预测与投资评级:预计2019-2020年公司归母净利润分别为45亿和55亿,对应当前PE为9.3X,持续推荐,维持“买入”评级! 风险提示:行业竞争加剧、下游投资不及预期、原材料价格波动等。

Q2报表收入增长略超预期,晶弘并表提升生活电器收入 分品类看,公司2019年H1空调业务收入793.2亿元,同比增长4.62%,对比内外销来看,公司2018H1内销收入同比增长6.87%,出口收入同比增长0.87%,我们预计,空调业务的收入增长主要来自于内销市场的贡献。公司H1生活电器收入25.61亿元,同比增长63.60%,绝对金额角度较去年同期增加约10亿元,预计主要是并表晶弘冰箱所致。 毛利率提升显著,费用率略有上升 上半年公司毛利率为31.02%,同比提升0.99pct,其中空调业务毛利率同比上升1.65pct至36.02%,从费用率看,公司19H1销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.86、-0.02、-0.01、-0.79pct,销售费用相比上期增长较大主要由于公司加大销售政策力度所致,财务费用的减少主要是由于利息收入增加所致,汇兑较去年贡献正收益。 经营性现金流改善显著,预收款大幅度增长 从资产负债表看,19H1期末现金+其他流动资产1454.30亿元,环比+5.70%,主要系公司经营持续改善所致,存货为201.81亿元,同比减少10.34亿元,调整新会计准则影响后,应收票据+账款为486.12亿元,同比+29.20%,和一季度环比+14.21%。从周转情况看,19H1期末应收账款+票据和应付账款周转天数分别为86.25和116.62天,同比-9.38和+16.55天,应付账款拉长有利公司现金流增长,公司总体周转率保持平稳。从现金流量表看,19H1经营活动产生的现金流量净额164.56亿元,同比+84.09%,主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 多元化投资加速 公司积极进行多元化布局,旨在扩充产业链结构和整合产业优质资源,借助多元化人才、信息和创新优势,打造产业链更加齐全的国际化企业。 投资建议:公司整体二季度的表现优于预期,市场期待已久的股权转让方案也将于9月2日截止材料申报,意味着公司的混改进展进入了实质性阶段,公司作为白电龙头,渠道品牌优势显著,我们也期待混改之后公司发展的空间提升,我们维持目前的盈利预测,19-21年的净利润分别为288.33、317.66和352.49亿,净利润增速分别为10.04%、10.17%和10.97%,对应动态估值分别为11.6、10.5、和9.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:地产下行带动家电业务不景气、原材料成本上涨超预期

锌价下跌小幅拖累毛利率。 2019年H1锡均价14.7万元/吨,同比小幅回升0.16%,锌均价2.17万元/吨,同比下滑13.27%,公司锡锭毛利率回升11.8%,锌产品由于冶炼投产初期毛利率回落17.2%,2019H1公司综合毛利率8.25%,较Q1小幅回落1.5个百分点,锌价下跌和贸易规模提升是公司毛利率回落的主要原因。目前公司拥有锡冶炼产能8万吨/年、锡材产能4万吨/年、锡化工产能2.6万吨/年、阴极铜产能10万吨/年、锌精矿产能12万吨/年、伴随锌冶炼产能10万吨/年,铟冶炼产能60吨/年,冶炼加工费用提升(目前锌精矿加工费超过6000元/吨),公司收入端有望持续增长,毛利率有望持稳。 锡进口持续回落,价格有望高位震荡 2016年以来缅甸是中国锡矿进口的主要来源,2019年H1进口锡矿砂持续高速回落,合计8.6万吨。其中从缅甸进口8.1万吨,同比回落32%左右。2019年1-6月锡短缺0.42万吨,全球需求增速达到1.6%,国际市场、国内市场可能会继续呈现短缺的情况,库存有望持续下滑,锡价大概率震荡攀升。 自给率可观,锌冶炼投产,业绩有望持续增长 公司自有矿原料折合金属量产量锡、铜超过3万吨,锌精矿含锌超过10万吨。锡冶炼自给率约40%;铜冶炼自给率约30%左右,年产10万吨锌冶炼项目预计2019年有望逐渐达产,加工费高位情况下有望缓和锌价下跌影响。公司近日公告与兴源矿业签订战略合作协议,如尽调顺利有望继续增厚公司锡锌资源储备。公司锌精矿成本优势仍存;中长期来看全球锡供需情况逐渐扭转,公司有望持续受益锡价上涨。 盈利预测与评级 考虑2020年公司年产10万吨锌冶炼完全达产,我们预测公司19-21年归母净利润10.8亿元、12.1亿元和14.6亿元,EPS为0.65元/股、0.72元/股和0.87元/股,对应当前收盘价PE为16倍、14倍和12倍。预计锡价有望继续维持高位,随着公司锌冶炼逐渐放量,公司锌业务拖累减缓,维持“买入”评级。 风险提示:缅甸库存抛售大幅超预期,锡、锌价格下跌,公司新建产能、资源增厚推进速度不及预期。

事件:1)公司2019H1实现营业收入58.31亿元,同比增长4.31%,归母净利润6.93亿元,同比增长2.35%,扣非归母净利润6.42亿元,同比下滑4.82%;2)其中,Q2收入30.50亿元,同比增长1.23%,归母净利润4.34亿元,同比增长1.29%,扣非归母净利润4.32亿元,同比下降0.82%。 收入稳健增长,汽零业务表现靓丽:根据产业在线数据,19Q2季度下游空调整机总销量同比小幅下降3.55%。从阀类数据看,19Q2季度截止阀、四通阀、电子膨胀阀内销增速分别为-0.08%、-2.82%、5.97%,环比一季度有所放缓。拆分来看,公司上半年制冷业务和汽零业务收入分别增长3.41%和10.64%,制冷业务净利润5.35亿,同比持平,汽零业务实现净利润1.58亿元,同比增长12%。上半年亚威科及微通道业务收入分别下滑24.64%和增长5.09%,亚威科净利润亏损0.15亿元,微通道业务净利润0.81亿元。 毛利率改善显著,费用率略有增加:公司18Q2季度毛利率、净利率为31.12%和13.99%,同比分别+3.36、-0.40pct,毛利率提升主要是受益于上半年原材料价格下降以及公司“开源节流”所致,公司净利率下滑主要因为管理费用及财务费用增加。公司19H1公司19H1毛利率、净利率分别为28.32%、11.81%,同比+0.68、-0.46pct,分业务来看,制冷业务和汽零业务业务毛利率同比提升+0.35、+2.71pct,公司毛利率提升显著。从费用率看,公司2019H1销售,管理,研发,财务费用率分别为,4.52%、5.22%、4.26%和0.21%,同比分别+0.2、+0.99、+0.74、+0.29pct。 周转率保持平稳,经营性净现金流显著改善:从资产负债表看,19H1期末现金+其他流动资产(主要为理财产品)31.59亿元,同比+12.00%,存货为18.05亿元,较年初减少2.22亿元,应收票据和账款合计为43.95亿元,较年初+7.85%。从周转情况看,19H1期末存货、应收账款和应付账款周转天数分别为82.50、62.25和67.47天,同比+0.9、-0.23和+1.32天,公司周转效率保持平稳。从现金流量表看,19H1经营活动产生的现金流量净额8.31亿元,同比+357.49%,其中销售商品及提供劳务现金流入56.90亿元,Q2经营活动产生的现金流量净额5.49亿元。 投资建议:展望下半年,地产竣工有望企稳带动白电需求回升,空调新能效标准有望出台,特斯拉上海工厂即将开工,随着model3的放量,未来ModelY可能的发包进展,有望带动收入端稳健增长。同时,原材料成本下降以及增值税下调将降低公司成本,为公司盈利能力带来改善空间,基于公司中报,我们将公司19-21年净利润增速由11.8%、19.4%、23.7%调整为9.24%、17.37%、20.77%,当前股价对应19-21年21.0x、17.9x、14.8xPE,维持买入评级。 风险提示:空调行业景气度大幅下行;新能源汽车景气度下滑;原材料价格大幅波动。

事件:公司2019上半年财报,2019H1实现营收35.87亿元,同比增长3.13%;归母净利润为-0.78亿元,同比下滑176.72%;毛利率10.66%,同比下滑6.41个pct。 点评:业绩有望随产业逐步回暖,“国产替代+ADM7nm芯片”是业绩持续增长的强劲动力。受手机、汽车需求不振等影响,整个半导体行业从去年下半年开始进入下行周期,今年春节后逐步回暖,上半年还是处于逐渐回暖的阶段。公司在今年二季度业绩在同比和环比上均好于一季度:Q2营收19.34亿元,yoy+5.21%(VSQ1yoy+0.8%),qoq+16.93%;Q2归母净利润-0.24亿元,yoy-137.81%(VSQ1yoy-245.32%),qoq+0.29亿元;Q2毛利率12.41%,yoy-4.02个pct(VSQ1yoy-9.16个pct),qoq+3.79个pct。 从长期角度看,贸易摩擦加速国产替代步伐,AMD于本月推出的全球首款7nm芯片是公司封测的产品,这些都是公司未来业绩的持续增长点。 AMD7nm芯片有望在下半年放量,继续带动公司的封测需求。8月8日,AMD推出了全球首款7纳米芯片,通富超威苏州、通富超威槟城前期为AMD提供7纳米产品封测开发、新品导入工作,2019H1合计收入同比增加32.16%。AMD产品蓄势待发,有望拉动AMD下半年营收的显著增长,进而带动公司封测需求的增长。 抓国产替代下本土设计公司迅速增长机遇,布局高成长领域。贸易摩擦的持续及不确定性加速了国产替代的步伐,带动国内芯片设计、制造需求的增加,进而带动封测需求的增加。公司在2019上半年有针对性地加大国内和台湾市场营销力度,抓住了国内和台湾设计公司迅速增长的机遇,在手机SOC、手机周边器件、MCU、BLE和WLCSP等方面有不错的收获。 今年随着5G牌照的发放进入5G商用元年,随着5G、AI产品陆续推出,IOT应用、基站建设等投资有望带动行业需求的新一轮增长;公司已在5G、IOT应用、国产替代以及汽车电子高成长领域有布局,未来将持续扩大。我们看好公司长期增长能力。 研发进度加快,为新应用带来的封测需求蓄力。公司加快推进7纳米、Fanout、存储、DriverIC、GoldBumping等产品产业化进程,进行了多项产品开发及认证,成功导入多家客户的产品。并于上半年申报的省创新能力建设计划项目“江苏省集成电路先进封装测试重点实验室”获得江苏省科技厅立项,这是江苏集成电路封测领域目前唯一一家省企业重点实验室。 投资建议:受去年下半年开始的下行周期和宏观经济不振的影响,我们将2019-2020年EPS从0.59、0.75元/股调至0.03、0.22元/股,预计2021年的EPS为0.43元/股,维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易摩擦不确定性;AMD7nm芯片出货不及预期。

点评:我们持续坚定推荐公司,看好公司受益5G换机周期终端销量提升,同时自主采购和产量大幅提升,同时受益收购安世半导体,与公司通信业务形成协同效应,开拓全球市场、多领域业务。2019Q2,公司实现营业收入65.48亿元,同比增长76.51%,环比增长34.00%,公司营业收入再创近年来新高;Q2单季实现归母净利润1.53亿元,同比增长227.61%,环比增长256.81%。公司在财务费用大幅增加的情况下,业绩屡创佳绩,主要因公司客户结构调整大获成功,成功推进全球多家手机知名品牌成为客户,并成为其首家ODM供应商,并获得客户认可,获得大量订单。同时,公司发布三季度业绩预告,预计实现净利润4.3亿-5.1亿元,Q3单季预计实现净利润2.34-3.14亿元,同比增长2825.00%-3825.00%,环比增长52.94%-105.23%,单季度实现盈利超过2019H1合计。 经营性现金流大幅增长,资产负债表预示强劲增长。2019H1,公司财务费用为2.08亿元,其中利息费用为2.27亿元,同比增长186.84%,主要因收购安世半导体收购借款所致,若不考虑财务费用,则2019H1实现扣非后归母净利润3.66亿元。现金流方面,2019H1公司实现经营性现金流量净额11.66亿元,同比增长392.52%,单季度来看,公司二季度实现经营性现金流净额8.54亿元,同比增长638.26%,环比增长173.34%;从现金流情况来看,公司现金流情况优异,安世半导体收购款带来的财务压力较小。此外,从资产负债表来看,公司2019H1各项指标皆较年初实现较大增长,预付账款较增长69.63%,长期待摊费用增长56.24%,存货增长15.49%,以上指标增长主要因公司规模增长所致,其中公司加大模具、原材料采购所致。同时,公司在建工程转固,同比减少65.01%,以上各项指标都预示了公司下半年有望持续保持高速增长趋势,与公司三季度业绩预告的高速增长相吻合。 客户份额持续增加,海外工厂投产释放增长动能。公司成功导入世界知名品牌客户,首次合作获得客户认可,返修率极低,获得数千万级订单,后续份额有望持续增长。公司2019H1先后新增印度、印尼和无锡工厂,大幅扩充了生产规模,满足了客户国际化的布局,提高客户黏性。此外,公司全球工厂产能持续提升,随着订单增加,将有充分产能预备。 投资建议:持续坚定推荐公司,看好公司受益5G换机周期终端销量提升,同时自主采购和产量大幅提升,同时受益收购安世半导体,与公司通信业务形成协同效应。由于公司产能扩张顺利,客户结构调整策略大获成功,上调盈利预测,19-21年由6.50/8.20/10.67亿元上调至9.22/15.13/19.67亿元;预计安世半导体19-20年营收130.2/149.73亿元,预计净利润18.9/20.5亿元。分部估值,给予目标价84.66元,维持“买入”评级,具体分拆参见正文。 风险提示:研发进度不及预期、业务结构优化不及预期、5G换机不及预期。

整体产量略有增长规模仍有提升空间 上半年公司通过技术管理提升,粗钢、生铁产量分别为511.26万吨、432.68万吨,同比增长3.60%、1.59%。公司后期或将收购罗源闽光100%的股权,届时三钢集团钢铁主业全部注入上市公司,加上2018年11月份竞拍成功的山钢集团莱芜钢铁新疆有限公司所属钢铁产能指标(铁122万吨、钢135万吨),钢铁总产能或将达到1300万吨。优质资产注入解决了控股股东的同业竞争问题,并将进一步增强企业市场话语权。我们认为,公司作为福建龙头企业,规模扩大有望进一步提高区域集中度,利于福建钢材市场稳定和企业业绩提升。 经营管理提升对冲成本升高盈利水平维持行业领先 上半年铁矿石价格同比上涨28.88%,生产成本大幅提升。公司通过维持高市场占有率实现产品溢价,上半年公司生产的“闽光”牌建材、普板市场均价分别高于“周边四地”(上海、杭州、南昌、广州)均价81元/吨、128元/吨,圆钢价格较杭州、广州市场均价分别高37元/吨、52元/吨。同时,通过提升经营管理水平有效实现降本增效,工业增加值、总资产贡献率、成本费用利润率、人均利润、销售利润率等指标均居全行业前列,其中三明本部、泉州闽光分别实现吨钢同口径降成本17.78元/吨钢、4.44元/吨钢,合计降本增效7147.49万元。我们认为,公司是国内普钢企业中盈利最好企业之一,上半年在全行业盈利出现显著下滑情况下,通过管理提升等手段,二季度环比增幅处于行业领先水平,进一步验证公司经营管理能力。后期随着原材料价格回落,业绩有望进一步恢复。 投资建议 考虑到铁矿石价格同比高位或将导致盈利下滑以及公司转增股本摊薄因素影响,我们将公司2019-2021年EPS由3.28元/股、3.58元/股、3.88元/股调整为1.88元/股、2.02元/股、2.06元/股,按照目标6倍PE进行计算,将目标价由18元调整为11.28元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不确定性,公司后期股份收购不确定性,以及自身经营变化等。

金霉素业务:全球饲用金霉素两家独大,公司龙头优势明显 公司目前为全球规模最大的饲用金霉素生产企业,饲用金霉素年综合产能5.5万吨,几乎占全球总产能的一半,规模优势明显。公司在近三十年饲用金霉素专业生产的基础上,掌握了行业先进的发酵工艺、积累了丰富的实践经验,建立了符合国际规范的技术开发、生产工艺标准。产品生产工艺和装备先进、自动化程度高、制造成本竞争力突出。在规模效应以及产品技术不断升级的推动下,公司毛利率整体呈现稳步上升的趋势。2019年上半年兽药添加剂业务实现收入5.06亿元,同比增长15.88%,毛利率56.24%,同比增加11.08pct。 动保业务:后起之秀,新品蓄势待发 公司抓住疫苗行业升级、整合的关键期,近年来通过并购杭州佑本、美国普泰克公司迅速进入兽用疫苗行业,成为行业中的后起之秀。2015年公司通过子公司生物制品公司收购了杭州荐量67%的股权,2016年收购美国普泰克公司将业务拓展至兽用疫苗领域。通过加强业务整合,以市场化为导向,加强技术创新和产品升级,不断提升公司核心竞争力。尽管短期内受到非洲猪瘟疫情的影响,疫苗业务出现下滑,但随着疫情趋于稳定以及补栏的回升,有望触底回升。 环保业务:凭借先进技术,打造增长又一极 公司生产饲用金霉素采用生物发酵技术,生产过程中会产生大量工业污水,而也正是因为大量的排污才倒逼出企业强大的污水处理技术实力。2014年公司成立子公司金河环保进军污水处理业务,打造第三方治理轻资产运营服务新模式。依托自主研发的“JAOO”工艺,为客户提供技术研发、工艺设计、工程建设、系统运营一揽子整体解决方案,是国内环境污染第三方治理的先行者。随着项目不断落地,污水处理业务实现了持续增长,逐渐成为公司业绩又一增长点。2019年上半年环保业务实现营业收入3,666.87万元,同比增长48.66%。 盈利预测与投资建议 我们认为,公司是饲用金霉素行业龙头,积极推动在疫苗和环保领域业务发展,持续提升核心竞争力,业绩有望实现稳步增长。由于金霉素价格上涨以及境外业务回升,我们上调公司业绩,预计公司19/20/21年,公司实现归属母公司净利润2.11/2.42/2.67亿(前值19/20年净利润1.84/2.13亿元),同比增长29.23%/14.44%/10.16%,EPS分别为0.33/0.38/0.42元,对应PE分别为15/13/12倍。我们给与19年25倍PE,目标价8.25元,“买入”评级。 风险提示:新品市场拓展不及预期、政策风险、贸易风险。

业务量稳定增长,国际线不断上行,可比收入口径同比增速应超15% 上半年白云机场完成航班起降24.07万架次,同比增长2.6%,实现旅客吞吐量3564.64万人次,同比增长4.1%,实现货邮吞吐量90.57万吨,同比增长1.2%。国际线业务不断上行,上半年公司完成。完成国际及地区航班起降6.18万架次、旅客吞吐量922.03万人次、货邮吞吐量55.9万吨,同比分别增长3.7%、9.1%和5.5%。2018年11月底起民航发展基金不再返还计入公司收入,我们测算此部分影响对公司的收入端负面贡献约为4.6亿元左右,如扣除此部分影响,公司可比口径收入增长应在15%以上。 免税收入倍增,租金红利持续释放 中国国旅中报显示,中免上半年于白云机场免税店销售额达到8.44亿元,同比增加5.56亿元,增幅193%,得益于免税提成率和销售额的双升,公司租金红利持续释放。 成本因T2航站楼投产明显提升,扣发展基金影响2Q业绩大幅提升 上半年公司营业成本因T2航站楼投产同比显著增长,新增折旧3.64亿元,非折旧其他成本增加1.21亿。但考虑到T2航站楼投产日期落于2018年4月底,且去年同期报表中可能存在部分一次性成本,公司营业成本同比升幅为4.85亿,已明显低于去年下半年8.44亿的同比升幅,其中二季度营业成本同比增长仅1517万元。随着下半年基数效应的消退,公司业绩将逐步重回正轨。事实上,如扣除民航发展基金影响,公司二季度业绩已同比转正,税前利润升幅应在90%左右。 投资建议 我们继续看好中国免税行业的发展趋势。白云机场作为我国的南国门,目前免税销售增速虽有大幅增长,但从绝对金额上仍远低于上海和首都机场,也恰因如此,意味着其有较大的增长潜力。考虑到公司航空业务量增速略低于我们前期预期,自9.9亿、13.6亿、16.7亿分别下调2019-2021年盈利预测4.1%、3.4%、2%至9.5亿、13.2亿、16.3亿。 考虑到今年以来公司股价已近乎翻倍,动态估值水平已不算低,下调评级至“增持”,但同时考虑到在当前宏观经济存在较大不确定性的情况下市场更偏好长期具备持续增长潜质的消费类品种,而机场业绩驱动力已经完成了由航空主业向非航收入的切换,具备更强的消费属性。当前消费股龙头如茅台、五粮液、海天动态估值分别为36.4X、36.9X、63.6X,Wind一致预期2021年PE估值水平分别24X、22X、42X,因此我们自16元上调目标价23.3%至19.73元,对应2021年EPS的PE估值为25倍。 风险提示:宏观经济下滑,免税销售不及预期,成本增长超预期。

业务量增长,收益品质稳中有升,营收增速超15% 上半年在机队规模扩张,B787宽体客机数量达到4架,公司实现ASK增速16.8%,RPK增速15.5%,客座率85.38%,同比下降0.41pct。收益品质稳中有升,不考虑剥离华瑞租赁并表范围缩小的影响,上半年单位RPK营业收入0.4726元,同比上升0.7%。在量价齐升的共同刺激下,公司营收增速超15%,其中二季度达到18.3%。 B787利用率提高,成本压力显著缓解 上半年单位油价基本与去年持平,公司航油成本21.26亿,同比增长17.5%,基本与业务量增长相近。非油成本方面,上半年B787客机利用率显著提高,日利用小时数达到11.57小时,远高于去年全年8.71小时的日利用率水平,因此不同于去年四季度超20%的增长,公司上半年单位ASK非油成本0.2389元,同比提高4.3%,其中二季度为0.2397元,同比升幅收窄至2.2%,成本压力显著缓解。随着B787开始执飞洲际航线,飞机利用率有望进一步提高,预计下半年公司单位非油成本水平将不断优化。 财务费用上升导致费用水平有所提高,业绩微降基本符合预期 上半年公司销售费用率3.84%,同比下降0.31pct,管理(含研发)费用率2.79%,同比上升0.16pct,由于引进飞机导致借款规模扩大,公司财务费用率1.76%,同比上升0.58pct。考虑到下半年再融资资金有望落地,财务成本压力有望缓解。补贴收入有所增长,其他收益1.98亿元,同比增加约4600万元,整体来看,业绩微降基本符合预期。 投资建议 伴随着洲际航线的开辟,公司成本端压力最大的时期或已过去。未来公司将立足上海,优化航线网络,积极营销,与东航交叉持股强化合作并优化上海地区竞争格局,旗下九元航空则继续在低成本航空领域探索,为旅客提供差异化服务。考虑到虽然公司成本压力未来将逐步缓解,但稳态水平或依然高于历史平均水平,因此相比前次报告,自15.3亿、19.2亿、23.1亿分别下调2019-2021年盈利预测10.5%、14.8%、18.8%至13.7亿、16.3亿、18.7亿。鉴于公司优良的成长性,维持“买入”评级,暂不考虑增发对股本的摊薄,自18.3元下调目标价10.7%至16.34元,对应2020年EPS的PE估值为18倍。 风险提示:宏观经济下滑,油价大涨,汇率贬值,安全事故。