近日公司发布2020年年报及2021年第一季度报告，2020年公司实现营业收入58.58亿元，同比增长25.07%；归母净利润7.68亿元，同比增长0.25%，利润分配预案为每10股转增6股派现3元（含税）。2021年一季度，公司实现营业收入12.07亿元，同比增长39.32%；归母净利润2.01亿元，同比增长112.97%。 综合毛利率下滑，期间费用率控制良好。2020年，公司综合毛利率同比减少5.01个百分点至34.32%，由于子公司泰坦新动力后段设备毛利率降幅较大，公司锂电池设备毛利率同比减少5.92个百分点至33.54%，是公司综合毛利率出现下滑的主因。2020年，公司期间费用率同比减少2.23个百分点至18.39%，其中，研发费用率同比减少2.17个百分点至9.18%；销售费用率同比减少0.4个百分点至3.09%；财务费用率同比减少0.10个百分点至0.73%。 受益于锂电池厂商扩产，在手订单充足。2020年三季度开始，国内锂电池厂提出大规模扩产计划并展开大规模设备招标，此外，海外电池厂建设亦有所加快。经历了2019年的行业调整期及2020年上半年疫情带来的负面影响后，锂电设备行业再次进入快速发展期，订单整体呈现高增长的态势。在此背景下，公司2020年新接订单达到110.63亿元的历史新高，2021Q1新签订单达到38.49亿元，延续了较快的增长趋势。2021Q1公司综合毛利率同比上升3.72个百分点至40.21%，盈利能力已经有所修复，较为充足的在手订单为公司未来业绩增长提供有力支撑。 锂电设备市场空间广阔，公司技术优势较为突出。随着碳中和目标的提出，新能源车行业中长期成长空间较大，锂电设备行业将持续从中受益。公司作为全球高端锂电设备及整体解决方案领先企业，在锂电池设备领域的前、中、后段设备性能均已达到较高水平，公司凭借技术优势已经与CATL、比亚迪、LG、SKI、松下、NORTHVOLT 等国内外一线客户建立了良好的合作关系。在动力电池行业集中度不断提升的背景下，与大客户长期形成的深度绑定关系有利于公司市占率进一步提高。 初步完成平台型业务布局，为后续业务拓展奠定基础。2020年公司光伏设备、3C 设备收入同比分别增长119.07%、652.82%，非锂电业务的快速发展对公司业绩增长起到了重要的支撑作用。公司近几年逐步布局了3C智能装备、智能物流系统、汽车智能产线、燃料电池智能装备、激光密加工装备等新业务，目前已形成八大事业部，平台型公司的特征越发明显，在行业顶尖人才的引入、新业务的客户接受度以及不同业务之间的协同上具备特有优势，有利于公司进一步打开成长空间。 盈利预测与投资评级：预计公司2021-2023年EPS 分别为1.46、1.92、2.28元，以4月28日84.16元/股的收盘价计算，对应的动态PE 分别为57.6、43.8、36.9倍，维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示：市场竞争加剧导致公司业绩不达预期；国内外经济复苏低于预期；全球疫情超预期恶化引致的市场风险；中美全面关系进一步恶化引致的市场风险；国内外二级市场风险。

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顺鑫农业发布2020年年报，全年实现营业收入155.11亿元，同比增长4.1%；归母净利润为4.2亿元，同比下降48.1%。四季度实现营业收入30.92亿元，同比下降19.44%；归母净利润为0.14亿元，同比下降109.35%。 疫情下主业表现平稳。公司白酒业务表现较为平稳，实现销售收入101.85亿元，同比小幅下降1.01%，其中销售量同比下滑3.8%，但提价的逐步执行，吨价同比上涨2.9%。疫情对公司高档产品影响较大，中高档产品升级趋势已现，低档产品表现较为稳定。公司外阜市场收入占比超80%，全国化格局已基本形成。公司猪肉业务实现营业收入46.37亿元，同比增长30.26%。在非洲猪瘟及新冠疫情的背景下，公司加大在生猪养殖板块投入，并适度减少屠宰业生产量。 地产业务拖累净利率表现。2020年，公司整体毛利率为28.36%，同比下降7.84个百分点。白酒业务毛利率39.22%，同比下降8.86个百分点，若剔除运费影响，同口径下估计同比下滑4-4.5个百分点，主要由于疫情对公司高档酒销售影响较大。全年费用表现较为稳定，但净利率仅为2.75%，下降幅度较大，主要是受利息费用化及计提资产减值准备影响，2020年地产业务全年亏损5.3亿元，若剔除地产业务影响，盈利能力表现稳定。 投资建议：公司发展策略稳定明晰，低端酒龙头地位不断强化，未来在深度全国化的战略下，产品结构有望快速上攻。目前公司PE为89.2倍，处于历史较高水平，主要受地产亏损拖累，若该业务能按预期去化，则估值水平较为合理。我们预计2021-23年EPS分别为0.92元/1.16元/1.44元，维持“买入”评级。 风险提示：内外疫情超预期变化导致消费恢复不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；消费税征收政策变动导致行业税率上升；相关行业政策出现重大调整影响公司业绩；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；地产项目清退进程不及预期；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件。

事件：高能环境发布2020年报和2021年一季报，2020年实现营收68.11亿元，同比增长34.19%，归母净利润5.57亿元，同比增长35.28%，业绩符合预期；2020Q1实现营收12.65亿元，同比增长55.57%，归母净利润1.19亿元，同比大幅增长69.22%，业绩超预期。 业绩增长的主要原因是运营业务收入增长且占比持续提升。公司生活垃圾处理、固废危废资源化利用及无害化处置主要以运营模式为主，运营收入占总收入比例同比提升10个百分点到31.03%，运营毛利占总毛利比例同比提升14个百分点到43.69%。 经营性现金流增长，订单充裕。2020年公司实现经营性现金流10.89亿元，同比增长 38.41%，主要是公司营收规模持续增长的同时继续加强工程项目应收款的催收力度，同时近年新增订单质量较好，回款有保障。此外，公司运营项目占比提高，有效改善现金流，2020年签订工程类订单额27.23亿元。 盈利预测及投资建议。预计2021-2023年公司归母净利润分别为7.37、9.86、13.09亿元，EPS分别为0.91、1.21、1.61元，以当前19.76元的收盘价计算，对应PE分别为21.78、16.28、12.26倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。公司业绩不达预期，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，应收账款回款风险，国内外疫情超预期恶化风险。

公司发布 2020年年报，全年实现营收和归母净利润分别为60.04亿和6.62亿，分别同比增长-5.58%和5.78%。其中4季度营收、归母净利润及扣非后归母净利润分别同比增长-9.3%、2.4%和-9.3%，4季度业绩增速略低于我们此前预期。 分行业看，医药工业实现营收38.6亿，同比减少10.4%，是拖累公司整体收入端增长的主要原因。工业业务毛利率为58.87%，同比下降1.65个百分点。医药商业实现营收59.77亿，同比增长1.18%。 从重点品种销售情况看，速效救心丸销量为406.41万条，同比降低9.37%，预计实现收入在12亿左右。从渠道构成看，医院渠道的销量连续2年双位数正增长，销量占比达到48%。虽速效销售有所下滑，但公司整体心脑血管系统用药收入同比仅下降1.75%。在公司营销改革推动下，以牛黄清心丸、安宫牛黄丸为代表的心脑血管品种分别同比增长241%和235%，显示了较好的营销潜力。受疫情等多方面因素影响，公司部分大品种收入出现了下滑，我们认为不用过于担心。公司品种资源丰富，未来可挖掘潜力较为突出。 公司整体毛利率为39.01%，同比下降3.13个百分点，与工业收入的下滑及工业毛利率下降有关。2020年销售费用为14.58亿，同比下降20.29%，预计疫情期间减少了推广等方面的支出，销售费用率为22.08%，同比下降4.07个百分点。虽公司毛利率有所降低，但在费用率下降下，公司净利率为10.29%，同比提升了1.21个百分点。 医药集团混改已完成，2021年3月26日医药集团已完成股权转让的工商变更登记，新引入的战略投资者津沪深公司为公司的间接控股股东，期待在新股东入主集团后公司迈向新征程。此外公司股权激励在2021年底将迎来第一个解除限售期，公司有望进入良性发展阶段。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年分别实现营业收入为70.5亿、75.97亿和82.55亿，实现EPS 分别为0.97元，1.14元，1.33元。2021年4月7日收盘价对应2021年的估值约20.66倍，考虑到公司的品牌和品种资源及目前改革的进展，我们继续给予推荐评级，建议关注。 风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革力度和进度低于预期；产品竞争加剧风险；医保政策压力；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。

事件：中持股份发布2020年年报，实现营收16.25亿元，同比增长21.56%；归母净利润1.38亿元，同比增长23.87%，业绩符合预期。 城镇订单大增，运营业务稳步增长。分行业来看，城镇污水处理业务营收同比大幅增长81.49%至7.46亿元，利润贡献占比33.99%；工业园区及工业污水处理营收规模稍有下滑，但是毛利率同比增长4.2个百分点至36.16%，贡献了46.30%的毛利；综合环境治理领域实现小额增长，毛利率水平维持在31%至32%左右。 技术领先并或市场认可。公司推动睢县第三污水处理厂的建设、实施和运营，率先践行“污水资源化利用”和“碳中和”的发展战略，并进一步复制模式，实施技术开发和技术突破，其中宜兴概念厂将于2021年建成并投入运营。 盈利预测及投资建议。公司积极践行“战略南移”，同时分别与长江生态环保集团和中国电建集团签订合作协议，协同效应有望进一步体现。预计2021-2023年公司归母净利润分别为1.83、2.27、2.72亿元，EPS分别为0.90、1.12、1.35元，以当前11.65元的收盘价计算，对应PE分别为12.88、10.37、8.65倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。公司业绩不达预期，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，国内外疫情超预期恶化风险，国内外经济复苏低于预期。

公司近日发布了2020年年度报告，公司实现营业收入1000.54亿元，同比增长31.25%；归母净利润154.31亿元，同比增长36.25%，利润分配预案为每10股派现6.00元（含税）。 综合毛利率有所下降，期间费用控制良好。2020年，公司综合毛利率同比减少2.87个百分点至29.82%，由于执行新收入准则将运输费核算在营业成本对毛利率水平产生了一定的影响。分具体产品来看，挖掘机械毛利率同比减少3.97个百分点至34.67%；混凝土机械毛利率同比减少2.52个百分点至27.30%；起重机械毛利率同比减少2.59个百分点至21.67%；桩工机械毛利率同比减少0.45个百分点至44.95%；路面机械毛利率同比减少5.82个百分点至31.06%。报告期内，公司期间费用率同比减少1.87个百分点至12.80%，其中，销售费用率、管理费用率同比分别减少1.89、0.51个百分点。 工程机械行业高景气度延续，公司核心竞争力稳步提升。在我国基建投资不断加码、设备更新需求增长及人工替代效应逐步显现等多方面因素共同驱动下，工程机械行业延续高景气度，在此背景下公司各产品条线收入均实现稳步增长。其中，挖掘机械销售收入同比增长35.85%至375.28亿元，国内市占率连续10年排名第一，大、中、小型全系列挖掘机市场份额均有所提升；混凝土机械销售收入同比增长16.6%至270.52亿元，稳居全球第一品牌；起重机械销售收入同比增长38.84%至194.09亿元，汽车起重机市场份额持续提升。 数字化转型取得积极进展，经营质量不断改善。报告期内，公司积极推进数字化、智能化转型，在降低制造成本的同时大幅提升了生产运营效率。 2020年，公司各主要产品事业部的货款逾期率持续下降，新增价值销售逾期率控制在历史最低水平，公司经营活动净现金流同比增长12.45%至133.63亿元，再创历史新高；净利润率同比上升0.61个百分点至15.85%，ROE同比上升2.48个百分点至29.64%，以上一系列指标不断改善反映了公司经营质量及盈利能力不断提升。 坚定推进国际化战略，取得。一系列积极进展。2020年公司实现海外收入141.04亿元，基本与2019年持平。受全球新冠疫情影响，2020年海外工程机械市场需求出现较大幅度萎缩，公司通过加强海外市场渠道、服务能力、代理商体系、服务配件体系建设，海外市场销售情况优于行业整体水平，东南亚大区、三一美国、三一欧洲、非洲各区域均实现了较快增长，挖掘机海外市场销量突破1万台，同比增长30%以上，北美、欧洲、印度等主要市场挖掘机份额均大幅提升。随着海外市场需求的复苏，凭借海外业务深度布局优势，出口业务有望成为公司重要的业绩增长点。 盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022年EPS分别为2.23、2.45、2.63元，以4月2日35.27元/股的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为15.81、14.37、13.39倍，在多重因素共同作用下工程机械行业此轮景气周期有望拉长，公司作为龙头企业将从中持续受益，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：市场竞争加剧导致公司业绩不达预期；全球疫情超预期恶化引致的市场风险；中美全面关系进一步恶化引致的市场风险；国内外二级市场风险。

事件：公司2020年实现营收45.12亿元，同比上升23.72%；归母净利润6.25亿元，同比上升1.48%，业绩符合预期。 板块营收稳步增长。固废板块营收同比增长13.55%至20.45亿元，主要受益于产能提升带来的全年发电量增长所致；污水处理营收同比减少3.24%至4.02亿元，主要系2019年末转让上海阳晨100%股权后，2020年污水处理单位减少所致，同时竹园水厂提标改造仍未投产；承包及设计规划营收同比增长50.26%至16.40亿元。 运营项目顺利进行。公司运营生活垃圾焚烧项目15个，共计入厂垃圾703.82万吨，同比增长5.88%，垃圾焚烧上网电量218,500.49万度，同比增长10.00%；公司投资、建设、运营生活垃圾填埋项目4个，分布在上海、奉化、新昌等地，垃圾填埋量59.74万吨，填埋量同比下降系老港四期填埋场和蒙城填埋项目年内停止运营所致。老港沼气发电项目上网电量9,495.82万度，同比略有下降；运营垃圾中转站6个，共计中转垃圾95.50万吨，由于上海市施行垃圾分类及杨浦中转项目技改导致比去年同期有所下降；运营污水处理厂3座，共计处理污水43,971.36万吨，日均处理量为120.14万吨，同比上升15.89%。 盈利预测及投资建议。公司积极拓展危废医废、土壤修复、污泥处置、固废资源化四大新兴领域，盈利能力持续提升。预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.33、8.46和9.23亿元，同比增长17.21%、15.43%和9.06%，EPS分别为0.65、0.75和0.82元，以2021年4月2日收盘价11.50元计算，对应PE为17.60、15.25和13.98倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。公司业绩不达预期，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，国内外疫情超预期恶化风险，国内外经济复苏低于预期。

事件：碧水源2020年实现营收96.18亿元，同比下降21.52%；归母净利润11.43亿元，同比下降17.20%，业绩低于预期。 疫情拖累业绩。受疫情影响，公司部分重要参控股公司经营业绩较同期有所下降，导致公司在采购、工程建设、生产、销售等环节存在部分延迟，经营业绩较同期有所下降，同时公司新项目推进亦受到一定程度影响。2020年公司综合毛利率提升1.04pct至29.83%；经营性现金流同比下降25.53%至17.76亿元，主要原因是经营业绩下降以及部分项目结算及收款周期滞后所致。 政策利好污水资源化。2021年，《关于推进污水资源化利用的指导意见》出台，《长江保护法》正式实施，“十四五”规划和2035年远景目标重点提到全面推进乡村振兴、推动长江经济带，实现减污降碳协同效应，通过再生资源化实现碳达峰目标与碳中和愿景。公司作为水处理膜技术龙头，“MBR+DF”工艺优势突出，有望率先受益污水资源化带来的市场红利。 盈利预测及投资建议。随着中交集团全资子公司中国城乡入股公司，双方战略协同效应进一步显现。公司在全国范围内多个重大项目取得了进展，实现了强强联合、资源互补，为公司未来的发展和业绩打下了坚实的基础。预计2021-2023年公司归母净利润分别为12.60、15.26、18.82亿元，EPS分别为0.40、0.48、0.59元，以2021.4.2日收盘价7.81元计算，对应PE分别为19.62、16.20、13.13倍，维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示。政府政策推进不达预期，在手订单执行速度不及预期，公司业绩不达预期，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，国内外疫情超预期恶化风险，国内外经济复苏低于预期。

贵州茅台发布2020年年报，公司全年实现营业收入949.15亿元，同比增长11.10%；归母净利466.97亿元，同比增长13.33%；扣非净利470.16亿元，同比增长13.55%。 高端产品吨价持续提升，渠道改革不断深化。2020年公司圆满完成年初制定计划，其中四季度营收同比增长13.09%，高基数下实现稳健增长。分产品来看，2020年茅台酒实现销售收入848.3亿元，同比增长11.91%，系列酒实现销售收入99.9亿元，同比增长4.7%。去年初新冠疫情的爆发对高端白酒影响较小，产品结构升级及渠道改革顺畅，系列酒所处中高档白酒市场上半年受到疫情影响较为严重，下半年快速改善。同时，公司渠道改革持续加码，一方面继续优化传统经销商结构，另一方面直营渠道投放量显著增加，收入同比增长82.66%。 盈利超预期，仍有提升空间。2020年公司酒类销售毛利率达91.48%，同比增长0.11个百分点，保持稳定增长，主要受益于非标产品及直营投放比例的提升。费用方面，销售费用率为2.68%，同比下降1.15个百分点，主要由于运输费用计入费用及渠道调整市场费用投放减少，其他费用率基本持平。由于吨价提升显著、费用控制优秀，2020年公司净利润增速达13.3%，超市场预期，净利润率提升0.71个百分点达52.18%。 投资建议：短期来看，渠道改革、部分产品提价、结构升级及低基数有望为公司带来业绩弹性。中长期看，公司“稀缺”属性不断强化，业绩增长确定性较高。目前，公司PEttm为55倍，虽仍属于历史高位，但考虑到稀缺性不断强化及超高端市场的发展空间，可给予一定估值溢价。我们预计公司2021-23年EPS分别为43.75、50.88、58.65元，维持“推荐”评级。 风险提示：内外疫情超预期变化导致消费恢复不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；消费税征收政策变动导致行业税率上升；相关行业政策出现重大调整影响公司业绩；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件事件：贵州茅台发布2020年年报，公司全年实现营业总收入979.93亿元，同比增长10.28%；营业收入949.15亿元，同比增长11.10%；归母净利466.97亿元，同比增长13.33%；扣非净利470.16亿元，同比增长13.55%。 高端产品吨价持续提升，渠道改革不断深化。2020年公司圆满完成了“计划不变、任务不减、指标不调、收入不降”的工作目标，其中四季度实现营业收入277亿元，同比增长13.09%，高基数下实现稳健增长。分产品来看，2020年茅台酒实现销售收入848.3亿元，同比增长11.91%，其中销量3.4万吨，同比小幅下降0.72%，主要由于2016年基酒产量增速较低，吨价同比提升12.73%，主要由于直销渠道及非标投放量提升。系列酒实现销售收入99.9亿元，同比增长4.7%，其中销售量下降1.13%，主要受对应年份基酒产量、疫情及渠道调整影响，吨价同比提升5.90%，增幅明显低于茅台酒。总体而言，我们认为去年初新冠疫情的爆发对高端白酒影响较小，公司高端产品价格3月中旬后持续上涨，需求旺盛，产品结构升级及渠道改革顺畅，系列酒所处中高档白酒市场上半年受到疫情影响较为严重，下半年销售情况则受到飞天茅台提振快速改善。 公司渠道改革持续加码。一方面，公司继续优化传统经销商结构，2020年末经销商数量为2046家，同比减少331家，其中减少酱香系列酒经销商301家；另一方面，公司直营渠道投放量显著增加，收入同比增长82.66%，其中销售量增长48.28%，批发代理渠道销售量同比下降3.02%，直营渠道占比提升至13.96%，同比提升5.47个百分点。吨价方面，直销、批发代理渠道的吨价分别同比提高23.19%、7.71%，直销渠道提价效果显著。 盈利略超预期，仍有提升空间。2020年公司酒类销售毛利率达91.48%，同比增长0.11个百分点，保持稳定增长，主要受益于非标产品及直营投放比例的提升。其中茅台酒销售毛利率93.99%，同比增加0.21个百分点；系列酒的毛利率为70.14%，同比下降2.06个百分点，主要由于直接人工成本的提升以及运输费用的计入。费用方面，2020年公司销售费用率为2.68%，同比大幅下降1.15个百分点，主要由于运输费用计入费用及渠道调整市场费用投放减少，管理费用率同比小幅下降0.07个百分点，财务及研发费用率基本持平。由于吨价提升显著、费用控制优秀，2020年公司净利润增速达13.3%，超过此前业绩预告（净利润增长10%左右），净利润率达52.18%，提升0.71个百分点，盈利能力持续提升。渠道改革深化、双轮驱动。渠道方面，2020年公司持续深化渠道改革，直营加码一方面提升费效比、增厚利润，另一方面增强了公司对渠道及终端市场的把控能力，增强执行力，在渠道的扁平化及拆箱销售、价格监督等多项市场治理举措下，散售飞天一批及终端价格表现较为稳定。 我们预计后续成品增量或大部分投放至直销渠道，中长期利润增速可期。 此外，公司正在开发智慧营销系统，建立厂商数据对接，预计传统渠道协作效率也将大幅提升。 品牌战略方面，“双轮驱动”效果逐步显现。茅台酒方面，需求旺盛，超高端顺势发展。2020年大单品飞天茅台持续供不应求，需求出现向超高端产品扩散的趋势。2021年，公司提升茅台酒非标产品出厂价，其中茅台生肖酒由1299元/瓶上涨至1999元/瓶、精品茅台由2299元/瓶上涨至2699元/瓶，提价幅度分别为54%、17%，目前来看市场接受度较高，茅台的稀缺品牌形象为超高端产品的发展奠定坚实基础。系列酒方面，2020年需求快速修复，结构升级有望持续。在茅台酒引领的“酱香热”下，系列酒主营产品全部实现顺价销售，虽然上半年受疫情影响较大，但下半年需求快速恢复。在社会库存快速消化、需求不断向好的背景下，公司年初顺利提价10-20%。短期来看，去年低基数及今年提价将为系列酒带来较大业绩弹性；中长期来看，在茅台酒供不应求及其引领的“酱香热”下，产品结构升级有望推动系列酒持续高质量发展。 投资建议：公司2020年圆满完成年初制定业绩目标，疫情下彰显龙头实力。2021年，在渠道改革、部分产品提价、结构升级及低基数下，业绩有望快速增长；中长期看，公司品牌力、渠道力将持续巩固“稀缺”属性，业绩增长确定性较高。目前，公司PE（TTM）为55倍，虽仍属于历史高位，但考虑到稀缺性不断强化及公司在超高端市场的发展空间，我们认为可以给予一定估值溢价。我们预计公司2021-23年EPS分别为43.75、50.88、58.65元，对应PE为47、40、35倍，维持“推荐”评级。 风险提示：内外疫情超预期变化导致消费恢复不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；消费税征收政策变动导致行业税率上升；相关行业政策出现重大调整影响公司业绩；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件。

海天味业发布2020年年报，实现收入227.92亿元，同比增长15.13%；实现归母净利润64.03亿元，同比增长19.61%；实现扣非后归母净利润61.77亿元，同比增长21.51%。 顺利完成任务，新产品增速亮眼。2020年，公司圆满完成年初制定目标，可比口径收入同比增长16.83%。虽然新冠疫情使传统优势渠道承压，但公司通过快速推动营销网络的转型及加快推出新品类新渠道，大幅降低了影响。公司三大核心产品酱油、蚝油、调味酱分别实现营收130.43、41.13及25.24亿元，分别同比增长12.2%、17.9%及10.2%。值得注意的是，公司其他调味品品类（包括快复合酱、鸡精、火锅料、醋等）营收同比增长44.29%，贡献较高增速，公司多元化战略初见成效。 克服成本压力，盈利能力持续提升。2020年，公司主营业务毛利率为43.52%，同比下降3.71个百分点，主要由于收入准则调整所致，还原后，公司可比口径下毛利率为46.95%，同比小幅下降。费用方面，销售费用率下降0.35个百分点，其他费用率与上年基本持平。在加速创新及调整产品结构下，公司整体净利率达28.12%，同比提高1.06个百分点，盈利能力持续提升。 投资建议：公司发展策略稳定明晰，龙头地位不断强化，销售网络加速下沉，产品结构持续优化，产能释放为后续业绩增长提供保障。目前公司PE为83.7倍，处于历史较高水平，但基于行业地位的持续强化及创新能力的不断提升可给予一定估值溢价。我们预计2021-23年EPS分别为2.3元/2.7元/3.2元，对应PE分别为71、61、52倍，维持“买入”评级。 风险提示：内外疫情超预期变化导致消费恢复不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；消费税征收政策变动导致行业税率上升；相关行业政策出现重大调整影响公司业绩；公司因销售增速下降、改革推进不顺利等导致业绩增长低于预期；国内外二级市场系统性风险；国内外宏观经济形势急剧恶化；其他黑天鹅事件。

事件： 山西汾酒发布2020年度业绩快报， 公司全年实现营 业总收入139.96亿元， 同比增长17.69%，归母净利润31.06亿元， 同比增长57.75%。 与此前发布的2020年业绩预增公 告相比，收入增速符合预期，业绩增速超预期。 其中2020年四季度实现营收36.22亿元，同比增长31.54%， 归母净 利润6.47亿元，同比增长165.74%， 业绩增速超市场预期。 高端受疫情影响较小， 下半年中端产品销售明显改善。 在 疫情影响下， 公司仍然实现了较快的收入增长， 我们认为 一方面， 近两年扎实拓展市场、 培育客户的效果逐渐显现， 公司品牌形象不断提升， 核心产品进入快速放量阶段；另 一方面，近年来高端酒市场景气度较高， 清香型龙头品牌 青花汾酒享受需求从酱香、浓香型酒外溢的红利。 分产品 看， 我们预计2020年公司青花系列全年销售情况较为稳 定，受疫情影响较小， 销售增速大概率超30%；玻汾上半 年省外销售增速有所下降，下半年恢复增长，全年销售或 增长25%左右； 巴拿马、 老白汾系列所处中档酒市场主要 消费场景包括家庭聚会及亲友走访，受疫情影响较大， 二 季度下降20-30%， 下半年明显改善，其中巴拿马系列开启 省外推广， 全年销售增速有望超10%。 净利率显著提升， 业绩超预期增长。 2020年三、 四季度净 利润增速分别为69.31%、 165.74%， 四季度增速环比大幅 提升， 我们认为主要由于高端青花汾酒涨价及中端产品增 速大幅改善所致。 2020年全年，公司归母净利率为22.19%， 同比提升5.87个百分点， 我们判断主要得益于产品结构持 续升级、 销售费用支出较为稳定及消费税/销售收入同比 下降等因素。 2021年以良性增长为目标。 公司将2021年定调为营销深入 调整期，主要工作包括升级产品、 改善营销体系管理等。 产品方面， 2020年9月，汾酒发布青花汾酒30复兴版， 定价1099元/瓶，在酒体品质、外观研制、防伪溯源和销售模式等方面进行升级，正式进军高端市场。 目前， 青30仍以消化老品库存、 营造新品氛围为主，预计2021年下半年将基本完成新老替代，产品体系及吨价将进一步提升。 市场方面，公司延续2020年提出的“1357”布局发展，其中1、3为山西及环山西市场， 以稳定增长为目标， 5、 7为12个销售规模5000万到1亿元的新兴市场， 在近年来市场氛围营造、品牌拉升、终端建设等系统性举措下，预期创造较高增速。此外， 公司2020年下半年开始进行动销管理系统建设， 2021年将在快速地扩张终端的同时，甄别有效终端，重视良性回款，从而保持良性发展。 中长期战略清晰，全国化、 高端化持续。 在公司的十四五规划中，2022-2023年是汾酒改革的转型发展期，在2021年的深度调整基础下，预期实现省外高质量高速度发展； 2024-2025年是汾酒营销加速发展期，预期实现青花汾酒销售规模的突破，完成“1357”市场布局。 产品方面，公司将继续提升老白汾以上的中高价白酒的销售占比，其中进一步提升青花系列销售占比， 并启动巴拿马、 老白汾的全国化进程， 而在产能、资源的制约下，玻汾目标为稳定逐步增长。 整体来看，公司十四五期间的业绩增长来源将为省外市场的快速扩张， 全国化持续。 我们认为，在2017年以来的改革举措以及行业的高景气下，公司品牌价值快速提升，销售全国化提供快速增长引擎，在明晰的高端战略下， 汾酒有望重归高端龙头品牌阵营。 投资建议： 公司清香型龙头地位突出，随着产品结构不断升级，品牌形象不断提升，全国化及改革深化持续， 叠加行业结构性景气态势不变，看好中长期良性、快速发展。 我们预计公司2020-22年EPS分别为3.51、4.61、 6.00元。近期，公司股价出现较大幅度回调，自2021年2月高点下跌近30%， 虽然2021年3月11日PEttm为87.78倍， 处于近15年来94.95%分位上， 仍处于历史较高水平， 但预计2021-22年PE分别回落至65、 50倍，若基于确定性及成长性给予一定估值溢价，目前估值具有合理性， 维持“推荐”评级。

事件： 2020年12月18日， 五粮液举行了第二十四届1218共 商共建共享大会。 会上， 公司高管对2020年营销工作进行 了总结， 并明确了2021年重点工作。 疫情下大概率完成目标， 普五价格稳步提升。 面对疫情， 公司反应迅速、策略精准， 叠加国内疫情防控成果，公司 生产经营节奏快速回归正轨。 2020年1-11月， 五粮液集团 营收达1103亿元，同比增长13.5%， 我们预计股份公司2020年大概率完成全年收入双位数增长的目标。 疫情爆发期，公司结合京东、顺丰等单位推进无接触式物 流到店到家服务， 2019年快速推进的数据化平台使公司对 市场需求变化更为敏感，积极出台经销商扶持政策及营销 策略，使动销始终维持良性水平。 因此，公司核心产品普五价格稳步增长， 市场价站稳1000元/瓶。 与往年不同的是， 2020年中秋、国庆旺季放量时， 普五的一批价格表现较为平稳， 未出现明显下滑， 销售放 量下验证了市场对价格的较高接受度， 产品价格及品牌价 值上升空间被打开。 随着一批价格的上涨， 渠道利润亦稳 步提升， 第八代普五利润率达约10%， 较年初提升7-8个百 分点。系列酒方面，公司加快产品梳理， 清退12个品牌577款产品，进一步聚焦以五粮春、五粮醇、 五粮特曲、尖庄 为主的“4+4”产品体系， 推出尖庄、五粮醇和特曲新品。 2021年将加强品牌建设，重点完善高端产品体系及多元化 渠道布局。 公司将“丰富品牌文化价值表达、更系统的讲 好品牌文化故事” 排在2021年重点营销工作的首位。新成 立了企业文化传播研究中心，将与五粮液文化研究院一起 进一步挖掘品牌的差异性、优势点和稀缺性， 把握重要纪 念日与重点事件， 聚焦资源主动积极策划营销活动，持续 提升品牌影响力。产品方面， 公司2020年9月正式发布了全新超高端战略大单品“经典五粮液”，定价2899元/瓶， 2021年， 公司将提升经典五粮液销量、 构建其营销服务体系及加快完善经典五粮液产品体系（ 推出经典30、经典50） 定为十四五期间重要战略举措。 此前，公司也推出过超高端产品501五粮液，但我们认为， 随着第八代五粮液口味及价值不断被市场认可及茅台一批价格的稳步攀升， 公司此次布局超高端市场， 且终端零售价与茅台一批价相近， 有意让经典五粮液快速放量，在超高端市场快速积累市场份额。 为快速推广超高端战略大单品， 公司将构建经典五粮液营销体系， 在总部和战区成立经典五粮液市场营销专项工作组， 按照分类分级逐步展开的思路，优先聚焦高地市场、大企业、文化圈、金融圈等高端消费圈层，同时精选省会、直辖市和重点城市进行补充布局。 我们认为， 在公司品牌价值不断提升、 配套营销体系快速建立以及高端市场个人消费者崛起、景气度较高的因素共同作用下，经典五粮液或成为公司业绩增长的新动能。 渠道方面， 公司将继续大力拓展团购，构建规模化、标准化、特色化的团购体系。客户方面， 公司将持续培育巩固意见领袖和消费圈层， 协同运营商一起开发企业级团购，进一步提高世界500强、中国500强、行业100强企业的覆盖面； 体制机制方面， 公司将建立厂商团队联动机制、健全团购层面体系和组织服务保障体系，在团购人员培养和薪酬激励方面做出创新调整。传统经销商方面， 公司要充分发挥经销商联谊会作用，加快构建市场共同体。 战区将赋予联席会在五粮液计划优化、渠道优化和品牌传播等更多方面的建议权和话语权， 在营销体制扁平化的基础上进一步提升战区自主权及内部协同效应。 投资建议： 公司作为浓香型白酒龙头，市场地位稳固， 随着第八代五粮液的顺利升级及数字化赋能， 品牌价值稳步提升， 2021年开始加速完善超高产品体系、 坚持渠道多元化发展， 看好公司中长期发展。 我们预计公司2020-22年EPS分别为5.2、 6.4、 7.5元，维持“推荐”评级。

事件： 山西汾酒发布2020年三季报， 公司前三季度实现营 业总收入103.74亿元， 同比增长13.05%，归母净利润24.61亿元， 同比增长43.78%。 其中三季度营收、归母净利润分 别同比增长25.15%、 69.36%， 业绩增速超预期。 青花、 竹叶青持续高增长， 省外扩张顺利。 前三季度公司 营收稳步增长，其中汾酒、 系列酒及配制酒同比增速分别 为17.8%、 -39.8%、 30.7%。 汾酒收入占比91.3%， 同比提 升3.02个百分点，主产品地位进一步突出， 我们估计次高 端青花系列收入大概率维持30%以上的快速增长， 三季度 后玻汾销售增速逐步恢复。上半年公司分别于3月及9月上 调玻汾出厂价到终端供货价， 价格较年初上涨约10%，于7月1日上调青花20、 30出厂价30元/瓶、 100元/瓶， 较年初 上涨约6%及20%。 玻汾提价后市场接受度较高，青花提价 一方面促进涨价前的端午销售，另一方面进一步提升品牌 价值， 提价效应在三季度显现， 且实现了量价齐升。 配置 酒方面， 2020年3月公司对竹叶青公司增资6亿元用于品牌 建设投入、市场渠道投入等， 目前来看竹叶青逆势高速增 长， 项目进展较为顺利。 分区域来看， 省内、 省外收入分别为46.5亿元及56.5亿元， 分别同比增长3.8%、 23.8%，省外市场收入占比已达55%， 同比增长4.4个百分点。 其中三季度省内、省外收入增速 分别为14.1%及39.1%，疫情稳定后省外发展进一步加速， 泛全国化进展顺利。 此外， 截至2020年三季度末， 公司合 同负债26.86亿元， 在疫情下逆势增长， 同比大幅提升 45.9%， 且在消费逐步恢复后环比提升25.28%， 体现出经 销商动销良好且信心不断提升。 毛利率显著提升， 业绩超预期增长。 2020年前三季度公司 毛利率为72.17%， 同比增长2.26个百分点，其中三季度毛 利率73.09%， 同比增长9.03个百分点， 主要系玻汾及青花顺利提价且青花系列销量占比快速提升所致。公司前三季度期间费用率为25.31%，同比提升1.75个百分点，其中三季度费用率为23.67%，同比提升6.66个百分点。 我们判断三季度费用率的显著回升主要由于疫情对消费影响逐渐减小后，公司提高了营销费用投放力度， 公司三季度销售费用率16.72%，同比提升6.41个百分点。 由于毛利率提升幅度较大、 税金及附加减少， 公司归母净利率提升6.43个百分点至25.65%。 业绩展望： 目前， 青花、 玻汾及竹叶青全国扩张势头良好， 多数经销商反馈已经完成全年任务的80%以上， 叠加年内青花、玻汾的顺利提价，我们预计公司2020年完成135亿元目标为大概率事件。 近日，公司召开青花汾酒30复兴版·华致酒行首发仪式，复兴版青花定价千元，且公司计划追加3亿元销售费用，主要用于高端新品在重点市场的推广， 在青花30站稳900元后准备上攻高端市场。虽然此举将一定程度影响公司四季度业绩表现， 但将提升产品结构并打开品牌价值上涨空间， 不改盈利能力持续提升的趋势。 投资建议： 我们认为公司具有名酒基因+优秀品质+牢固消费基础， 近年来的混改及高端化战略使公司步入复兴的快车道，看好公司不断改革下的长期成长潜力。 我们预计公司2020-22年EPS分别为2.90、 3.67、 4.34元， 维持“推荐”评级。

公司公布2020年三季报，前三季度实现营业收入41.49亿元，同比增长28.97%；归母净利润6.40亿元，同比增长0.66%。2020Q3，公司实现营业收入22.85亿元，同比增长68.63%；归母净利润4.11亿元，同比增长69.63%。随着新冠疫情对公司设备调试验收造成的影响逐步消除，公司第三季度收入确认开始有所提速。 综合毛利率下降，期间费用控制良好。2020年前三季度，公司综合毛利率同比减少4.85个百分点至36.42%，其中，第三季度毛利率同比减少5.47个百分点至33.30%。公司前三季度期间费用率同比减少2.96个百分点至17.59%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别减少0.7/1.18/0.84/0.25个百分点，毛利率降幅高于期间费用率降幅是公司归母净利润增速低于收入增速的主因。 研发投入力度不断加大，新增订单情况良好。公司前三季度研发费用同比增长19.26%至4.24亿元，占营业收入比例高达10.23%，反映了公司对研发创新的重视程度。截止到三季度末，公司合同负债金额较2019年末增长89.86%至15.01亿元，反映了公司年内新增订单较多，为公司未来业绩的稳步增长奠定了基础。 拟引入拟引入CATL为为战略投资者，深化协同效应。公司近日发布向特定对象发行股票预案，拟募集资金不超过25亿元用于缓解产能瓶颈及补充流动资金，宁德时代计划认购本次发行的全部股份。公司近年来凭借技术优势已经成为宁德时代中、后道锂电设备核心供应商，先后获得其多笔大额订单，目前宁德时代产能处于持续扩张状态，有助于拉动公司锂电设备销售规模增长。此外，宁德时代成为公司战略投资者后，将进一步加强双方在锂电设备产品方面的技术合作，有利于公司实现技术的迭代升级。 动力电池装机量回暖，龙头企业扩产将拉动锂电设备市场需求。根据GGII统计，2020Q3动力电池装机电量同比增长35.56%至16.66GWh，9月同比增速达到65.82%，为2019年7月以来最高值，反映了当前新能源汽车行业开始转暖。从中长期来看，在全球环境问题日益突出、碳排放标准的不断趋严的背景下，汽车电动化是大势所趋，国内外电池厂商具备较强的扩产动力。公司作为国内极少数能够跻身高端锂电池供应链的设备制造商，与CATL、比亚迪、LG、SK、松下、特斯拉、Northvot等国内外一线客户建立了良好的合作关系，在动力电池行业集中度不断提升的趋势下，公司的先发优势进一步显现。 盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022年EPS分别为0.89、1.25、1.56元，对应的动态市盈率分别为67.38、47.98、38.44倍，维持公司“推荐”的投资评级。 风险提示：锂电池厂商扩产进度低于预期；市场竞争加剧导致公司业绩不达预期；中美全面关系进一步恶化引致的市场风险；国内外二级市场风险。