三季度营收延续二季度的下降趋势,归母净利保持稳健增长:营收端,公司Q1、Q2、Q3分别实现营收增速约-6%、-17%、-17%,三季度营收延续二季度的下降趋势,一是国内纺织制造景气度下降,中美贸易影响印染长订单,二是黄金业务结构调整,公司批发业务与加工业务口径差异影响营收,但不影响利润。净利端,Q1、Q2、Q3公司归母净利分别增长10.2%、5.6%、15.7%,净利润延续较稳健增长趋势。其中,黄金业务所持黄金负债公允价值随黄金价格提升而扩大,公允价值变动收益影响前三季度税前利润约6048万元。 三季度黄金业务销售量降幅扩大,批发加工结构变化影响营收:前三季度公司黄金业务销售量下降21.51%至45.4吨,降幅较上半年的16.3%有所扩大,一是黄金消费延续向“精、轻、新”品牌倾斜趋势,二是经济增速放缓影响消费者信心,三季度以来我国限额以上金银珠宝零售持续负增长。前三季度公司黄金批发业务占比由去年同期的20.0%下降至15.6%,公司加工业务营收口径为加工费,批发业务营收口径为金价+加工费,批发业务占比降低影响营收,但不影响利润。 黄金业务结构变化影响利润率费用率,经营现金流净额同比微降:盈利能力方面,航民股份毛利率实现21.38%,黄金业务毛利率较低,三季度毛利率较上半年环比提升,主要源于黄金业务结构变化。黄金业务结构变化同样使前三季度销售期间费用率较上半年提升0.65pct至7.05%,最终前三季度净利率较上半年微升0.60pct至11.34%,同比提升约2.12pct。现金流方面,公司经营活动现金流量净额同比下降2.82%,主要受印染行业增速放缓影响。 投资建议:航民股份印染+黄金双主业发展,核心利润源于印染业务。纺织业景气度下行影响印染业务,黄金业务净利润平稳增长,公司归母净利增长良好。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.68、0.74和0.81元。净资产收益率分别为14.3%、14.1%和13.8%。目前公司PE(2019E)约为9倍,维持“买入-A”建议。 风险提示:纺织制造行业景气度下行;原材料价格波动风险;黄金首饰加工业务产能释放或不达预期;纺织服装产能持续向东南亚转移。

事件 公司披露三季报。前三季度实现营收17.41亿元,同比增长14.52%,归母净利8727万元,同比增长32.95%,基本每股收益0.87元。其中三季度营收5.62亿元,同比增长11.68%,归母净利2498万元,同比增长49.46%。 投资要点 奶粉类产品结构调整影响营收增速,推动Q3利润大幅提升:营收端,公司Q1、Q2、Q3营收增速分别约13.2%、18.4%、11.7%,Q3营收增速放缓,主要源于占营收约47%的奶粉类产品结构持续向高毛利产品倾斜,影响季度营收增速。净利端,奶粉类产品结构调整使Q3奶粉毛利率提升4.3pct至23.6%,最终净利率提升0.71pct至5.41%,带动Q3利润大幅增长49%。 分品类看,奶粉产品结构调整,毛利润持续较快增长:前三季度奶粉类、用品类、棉纺类、食品类、玩具类产品营收占比分别约47%、24%、10%、7%、4%。其中Q3奶粉类产品结构持续向高毛利产品倾斜,营收增速由Q1、Q2的18%~19%降至10%,毛利率较Q2环比微升,同比提升4.3pct至23.6%,最终奶粉类Q3毛利润同比增长近35%,带动公司业绩增长。用品类Q3营收增速及毛利率环比平稳,毛利润双位数增长。棉纺类及食品类营收增速放缓,食品类毛利率低基数推动毛利润提升。 分渠道看,门店销售仍为公司核心,电商渠道快速增长:前三季度门店销售、电商、批发、婴儿抚触等服务、其他业务分别实现营收占比约88%、2.8%、1.7%、0.5%、6.2%,门店销售仍为公司核心。另有电商渠道实现78%的营收增长,持续保持较高增速。分区域看,次新门店发力推动浙江等区域营收增长:前三季度上海、浙江、江苏、福建、重庆占营收比列分别约48%、16%、14%、14%、1%。其中上海营收增长3.6%,浙江营收增长31%,江苏及重庆营收分别增长17%、21%。2018年度上述区域门店数量分别增长12%、39%、13%、17%,次新门店逐步发力推动前三季度各区域营收增长。 渠道方面,已签约待开业门店为未来增长奠定基础:Q3末公司合计门店约266家,同比增长约25%,较上半年末环比增长约6%。Q3拓店区域主要为上海及浙江,分别净开店7家、4家。目前公司已签约待开业门店约33家,预计开业时间均为今年Q4。若Q4签约门店均能开出,关店节奏与过去类似,预计年末门店数量可达近295家,同比增长超30%,为未来业绩增长奠定基础。 奶粉结构调整及资产减值冲回提升净利率,支付职工流出影响经营活动现金流:盈利能力方面,奶粉类结构调整推动毛利率提升2.23pct至29.55%,同时销售费用率增加1.44pct至19.99%。股权激励摊销使管理费用率提升0.55pct至3.25%,利息收入增加推动财务费用率降低0.54pct至-0.26%,另有资产减值损失部分冲回使资产减值损失占营收比例下降1.87pct至-1.2%。最终公司净利率提升0.71pct至5.41%。现金流方面,前三季度公司销售商品及劳务流入19.82亿元,同比增长约14%,与营收增速匹配,经营活动现金流出19.85亿元,同比增长17%,主要是支付职工流出同比增长30%,最终前三季度公司经营活动现金流量净额约2136万元,同比下滑66%。 投资建议:爱婴室是立足江浙沪的专业母婴零售商,渠道扩张推动营收增长,奶粉类毛利率提升利润增速。2019年公司渠道数量有望增长约30%,推动未来营收增长;2019、2020年激励计划业绩考核目标均为净利润增长20%。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.45、1.75和2.05元。净资产收益率分别为14.8%、16.0%和16.5%。目前公司PE(2019E)约为31倍,维持“增持-A”建议。 风险提示:母婴消费线上化或影响线下门店客流;渠道扩张及培育或不及预期;新区域扩展存在不确定性。

事件:公司发布2019年三季度业绩报告,前三季度实现营业收入398.4亿元,同比上升17.9%,毛利率46.4%,同比上升1.5个百分点,归属母公司净利润为80.3亿元,同比上升8.54%,每股净利润0.86元,同比上升6.70%。第三季度公司实现营业收入为159.2亿元,同比上升23.1%,毛利率46.6%,同比上升1.0个百分点,归属上市公司股东净利润为42.4亿元,同比上升30.5%。 第三季度营收利润延续上升趋势,市场需求见底回升:公司2019年第三季度单季度的收入和净利润同比分别上升23.1%和30.5%,延续了第二季度以来增速持续上升的趋势,市场的整体需求在经历了从2018年下半年以来的下行趋势后,2019年第二季度到第三季度的见底回升状况明显,也是驱动公司业务增长的主要原因。毛利率方面,尽管第三季度单季度的毛利率环比小幅下降,但是同比仍然有1.0各百分点的提升,处于过去5年的高位水平,公司在产品结构调整和成本管控方面的能力仍然较为理想。 各项费用持续投入,效果逐步体现:2019年公司前三季度的费用率水平有所上升,不过第三季度单季度的费用率环比有所下降,主要是由于公司的费用投入逐步获得了预期中的效果。其中销售费用率和研发费用率分别同比上升了0.4和0.4个百分点为12.2%和9.4%,管理费用率同比下降了0.1个百分点为2.8%,环比则处于明显的下降过程。尽管行业市场需求之前面临挑战,但是公司始终坚持在市场渠道和技术创新能力上持续投入,将公司业务由传统产品向解决方案供应商转变,从第三季度的收入规模上看,逐步体现了良好的效果。 2019年全年预期向好,全面布局应对制裁挑战:公司预计2019年全年归属于上市公司股东的净利润变动幅度为5%-20%。从公司的经营业绩的预期看,第四季度的状况仍然有望延续乐观趋势。我们认为:1)行业需求层面无论是国内政府还是大企业需求仍然在转暖,小企业在库存端的管控有潜在回补需求;2)包括人脸识别、人工智能等高附加值解决方案的未来应用仍然有望持续,在包括智能楼宇、智慧城市等新兴应用市场的拓展可以打开新的行业成长空间。由于公司近期被美国商务部加入“实体清单”而受到制裁,公司面临在原材料采购方面的挑战,从公司层面看:1)短期通过积极的备货来满足客户的需求,第三季度末存货较去年末大幅度增加72.0%达到98.4亿元;2)公司通过积极的研发投入开发备选方案,规避美国原材料物料的限制;3)通过自研和合作开发的方式,加强自主可控水平的提升,公司近期与中电基金、中电海康、杭州高新公司、中电管理公司共同投资设立杭州海康智慧产业投资基金合伙企业(有限合伙),进一步完善公司的生态体系建设。我们认为,尽管美国制裁对公司的经营管理带来了困难,但是公司积极的应对措施仍然能够较好的应对相关挑战,未来仍然保持积极乐观的预期。 投资建议:我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为1.40、1.71和2.04元。净资产收益率分别为25.8%、23.9%和22.2%,维持买入-A建议。 风险提示:国内政府及大企业级客户订单落地不及预期;美国实体清单落地后海外市场需求不及预期;创新业务及产品竞争影响盈利能力。

事件 公司披露三季报。前三季度实现营收26.47亿元,同比增长29.45%,实现归母净利6.02亿元,同比增长33.96%,实现基本每股收益0.25元。其中第三季度实现营收10.13亿元,同比增长24.89%,实现归母净利2.16亿元,同比增长36.89%。 投资要点 GMV快速增长叠加货币化率环比上行,公司本部保持40%的利润增速:南极电商前三季度实现GMV合计168亿元,同比增长59%,其中Q3增长55%,增速较上半年的62%略有放缓。公司继续顺应阿里平台流量规则变化,推行大店策略,十大典型店铺前三季度GMV增长均超过120%。GMV持续高速增长,推动前三季度公司本部营收增长33%,其中品牌综合服务费增长35.6%。前三季度品牌服务费占营收比例约为3.4%,较上半年的3.2%有所提升。核心高毛利业务规模稳健增长,最终三季度公司本部归母净利增长42%,推动前三季度公司本部净利增长40%。 GMV拆分,核心的阿里平台、南极人品牌持续快速增长:分平台看,阿里平台、京东、唯品会、拼多多分别占GMV约66%、16%、4%、13%。其中占据核心地位的阿里平台GMV增长51%,京东增长36%,唯品会及拼多多渠道增速均超过100%。分品牌看,南极人、卡帝乐、精典泰迪分别占GMV约86%、12%、1%。凭借庞大的用户基数,南极人持续占据公司核心地位,且在类目扩张中保持约65%的增速。典型品类,前三季度,阿里平台中,南极人的优势品类内衣/家居服实现GMV增长约52%,床上用品类目增长62%,市占率均位于细分行业第一。南极人优势品类市占率持续提升,且仍有较大增长空间。 三季度时间互联继续调整业务,利润增速有所回升:前三季度时间互联继续调整部分现金流占用较高的业务,三季度营收增长22%,增速较上半年的34%进一步放缓。同时时间互联营收账款同比下降9.5%,经营性现金流量净额同比转正。由于业务倾向调整,时间互联舍弃部分高毛利业务,上半年利润增长2.2%。三季度时间互联增速有所回升,前三季度实现归母净利9081万元,同比增长6.2%。2019年为收购时间互联业绩承诺的最后一年,承诺扣非归母净利1.32亿元,目前业绩完成度约为69%。四季度为电商交易旺季,主营流量整合的时间互联仍有望完成承诺业绩。 激励计划夯实高速成长基石,考核目标剑指高增长:南极电商9月下旬披露激励计划草案,本次股票期权激励计划拟授予权益约1696万份,约为公司总股本的0.69%,首次授予对象124人,含董事高管及119名中层管理等核心人员。本次期权激励计划分三个考核期,2019、2020、2021年净利润增长目标分别为同比增长36%、28%、28%,其中授权及综合服务收入分别同比增长40%、30%、30%。较为广泛的激励有望增强员工活力,调动核心员工积极性,夯实公司高速增长基石。 投资建议:南极电商依托电商渠道,建立高性价比商业模式,并凭借积累的用户基数,构筑核心竞争力。前三季度公司本部利润高增长,时间互联利润增速回升。四季度公司预计GMV持续较快增长,核心品类旺季货币化率有望继续回升,今年激励计划净利润增长目标为36%。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.50、0.64和0.82元。净资产收益率分别为17.3%、18.2%和18.8%。目前PE(2019E)约为21倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:激烈的市场竞争或使货币化率及毛利率下降;品类及品牌拓张存在不确定性;平台化运营质量管控能力受挑战;若时间互联未能完成承诺业绩或使商誉承压;部分股东存在减持计划。

渠道扩张推动营收增长,Q3超市主业增速预计进一步提升:公司Q1、Q2、Q3分别实现营收增速2.7%、9.2%、11.6%,上半年公司渠道扩张加速,次新门店逐步发力推动三季度营收增速进一步提升。各季度公司实现净利增长45.7%、56.8%、67.5%,三季度利润增速接近业绩预告上限。公司投资新网银行推动前三季度实现对联营及合营企业投资收益约1.26亿元。若剔除该项,前三季度红旗连锁超市业务预计实现利润增速约30.6%,直采比例提升及食品类CPI推动三季度超市业务增长约35.6%,增速较上半年的27.3%进一步提升。 直采及进口商品比例推升毛利率,渠道加速扩张影响现金流:盈利能力方面,直采比例提升及食品类CPI使前三季度公司毛利率同比增长1.08pct至30.05%销售费用率同比微升,管理费用率略增,财务费用率略降,合计期间费用率略增0.26pct至24.19%,长期股权投资价值变动带来投资收益,最终公司净利率同比增长2.22pct至6.90%。 经营活动现金流方面,前三季度公司经营活动现金流入同比增长6.58%,增速与营收增速基本一致,报告期内现金流出增长13.2%,最终经营活动现金流量净额为5114万元,同比有较大降幅,主要是渠道加速扩张使Q1经营活动现金流量净额为负。 增值服务有效引流,销售额占比近五成:红旗连锁门店密铺模式保证了与居民的有效接触,通过话费充值、代缴水电费、电视费用、代售汽车火车飞机票,以及公交卡充值等方式进行有效引流。据中国连锁经营协会,2018年红旗连锁销售额约130.5亿元,其中增值业务销售收入62.8亿元,增值服务占比近50%,为其他品类商品进行有效引流。 区域高市占率构筑定价权,维持公司高毛利率:由于密铺模式,红旗连锁已占据成都超市市场较高的市场份额,若以成都市区及郊县分区口径估计,且假设营收占比与销售占比相同,我们估计2017年公司在成都地区的超市市占率约为50%。市场龙头地位使得红旗连锁具备区域市场定价权,维持红旗连锁高于同行的毛利率水平。 投资建议:红旗连锁是立足成都的便利超市,增值服务有效引流,区域高市占率构筑定价权。公司渠道扩张推动规模增长,直采比例提升带动超市净利率较快上升。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.34、0.38和0.43元。净资产收益率分别为15.4%、15.3%和15.1%。目前公司PE(2019E)约为24倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:门店在成都以外的扩张存在不确定性;电商及地铁发展或对增值业务有所冲击。

公司为西南地区焦煤龙头:公司煤炭资产位于贵州省盘县,拥有在产矿井5对,产能910万吨,主产肥煤、气煤等优质炼焦煤,是西南地区最大和资源赋存条件最好的焦煤生产企业。 公司的区位优势进一步强化:去产能后西南地区成为仅次于华中区域的第二大新增煤炭调入区域,2015-2019年净调入持续增长;西南地区30万吨以下煤炭产能仍占全国的比重高达56.31%,安全隐患大,后期关闭整合空间较大;贵州区域市场受运输条件制约,相对北方市场独立,上轮焦煤价格的底部较北方地区高97.6%;西南地区炼焦煤资源的53.85%分布在贵州,与区域内主要大型煤炭集团相比,公司煤炭资源赋存条件较好,一方面适合建设大型煤矿,另一方面煤质较好,含硫量相对低。 公司未来成长仍占据地利与人和:地利来自贵州经济与基础设施建设增速持续领涨全国,大数据中心的建设将带来省内14%的新增用电量,广西的防城港钢铁项目2019年底投产,新增焦原煤需求近900万吨,相当于公司当前产能规模,占贵州焦煤产量的12%,为区域供需增压。人和来自两个方面,一方面公司在建马依西一井、发耳二矿等预计未来3年陆续投产,将新增产能420万吨,在目前基础上新增46%;在省政府支持下,贵州省其他三大煤炭集团划归盘江集团,其中水矿煤炭核定产能1175万吨,在建矿井405万吨将陆续于2019-2021年投产,集团承诺注入上市公司。 高分红,高股息: 公司自2001年上市以来持续高分红,截止2018年的18年中年均分红率为72%。按照我们2019年的盈利预测、70%的分红率假设和当前股价测算,公司的股息率为8.3%。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.63、 0.58 和0.59元。净资产收益率分别为14.2%、12.9%和12.5%。通过敏感性测算,即使2020-2021年公司焦煤价格连续下行10%,公司的EPS仍可以维持在0.42-0.43元,估值不超过13倍,不考虑股价变动,股息率在5.6%-5.8%间。采用储量市值来对比同类公司,公司吨可采储量的市值为8.4元,即使从产业资本角度考虑也具有吸引力。综合考虑行业的趋势、公司的区位优势、内生与外延增长潜力,估值水平以及分红率,我们重申对公司增持-A的投资评级。 风险提示:公司项目达产时间低于预期或达产率低于预期;遭遇矿难或断层导致产量不达预期;煤价下跌幅度超预期;公司分红政策变更。

事件:公司发布三季报,报告期内公司实现营收609.35亿元,同比+16.64%;归母净利润304.55亿元,同比+23.13%;Q3单季度实现营收214.47亿元,同比+13.81%;实现季度利润105.04亿元,同比+17.11%;基本每股收益24.24元。 投资要点 业绩稳健,经营稳步向前。报告期内,实现营业收入609.35亿元(同比+16.64%);实现归属于上市公司股东的净利润 304.55亿元(+23.13%),净利润增速高于营收,得益于三季度直销的放量。单三季度,公司实现营业收入214.47亿元(+13.81%),实现净利润105.04亿元(+17.11%),应收票据继续提升至8.59亿元(环比+21%),预收账款112.55亿元(同比+1%,环比-8%);前三季度毛利率为91.49%(+0.37pct),而销售净利率53.19%,同比增长了2.87个pct。整体经营数据稳健,盈利能力继续提升。 直销放量,终端价格合理回落。前三季度茅台酒实现销售收入538.32亿元,Q3实现190.37亿元,同比+12.77%,三季度公司通过增加直营店、线下商超(物美等)、线上商超(天猫、苏宁等)进行放量,吨价受影响提升6%左右,实现量价齐升。三季度直销收入15亿元左右,占上半年直销收入的94%,终端价格受此影响也有合理波动。此外,系列酒前三季度实现70.38亿元,同比+18.61%,保持增长势头。 完善渠道,控制价格,全年业绩确定性强。根据茅台集团2020年生产质量大会召开,过去一年共计完成茅台酒基酒生产约4.99万吨,整体看2019年产量较近30年来的历史平均水平高出了约3万多吨。报告期末茅台共有国内经销商总数2401家,三季度公司继续对部分酱香系列酒经销商进行了清理和淘汰,减少了494家酱香系列酒经销商。下半年随着经销商的规范、公司提前执行计划、直销渠道的继续放量并陆续确认进业绩,全年业绩确定性更强。 投资建议:公司将继续守住茅台的质量,“做精主业,做强实业”,下半年发货节奏加快,批价有合理回落。公司全年目标同比增长14%,前三季度完成全年任务的72.59%。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为34.43、 41.05和47.51元,当前股价对应PE 分别为25.5、21.4和18.5,维持买入-A 建议。 风险提示:终端消费疲软、提价不及预期、相关税收政策。

事件公司拟出资 8950万欧元收购 Adon World SAS 43%股权。 投资要点 拟收购 Adon World,实现对 IRO 的全球控制权: Adon World SAS 是 IRO SAS 的母公司。 目前公司通过前海上林间接持有 Adon World 57%股权, Elyone Sarl 持有余下的 43%股权。 根据公司收购时的协议以及双方协商,近期已达成期权的行权条件,歌力思拟通过东明国际,以 8950万欧元的对价收购 Elyone Sarl 所持 Adon World的 43%股权, 实现对 IRO 品牌的全球控制权。 Adon World SAS 于 2018年实现扣非净利约 4561万元, 2019年上半年扣非净利约 4206万元。本次收购对价 8950欧元,对应 2018年 PE 约 15倍。 IRO 品牌具有较大潜力, 并表有望增厚业绩: IRO 是歌力思品牌矩阵中的主力之一,上半年占据公司约 30%的营收份额。 2019年上半年 IRO 于中国区实现营收 3777万元,同比增长约 2.1倍, 于海外实现营收 3.05亿元,同比增长 32%。 IRO 品牌增长迅速,且具有较大潜力。 公司持续经营 IRO 品牌, 对品牌有较为深刻的理解和信心。 本次收购 Adon World, 一是取得 IRO 全球控制权,全球利润并表有望增厚业绩,二是全面掌控 IRO 有助于助力该品牌的全球发展,并为公司未来的全球化业务布局夯实基础。 投资建议: 歌力思是我国中高端女装公司,各品牌差异化定位,良好的经营管理有望推动公司业绩稳健增长。本次收购 Adon World 剩余股权,实现对 IRO 的全球控制权, 多品牌战略更进一步。 我们预测公司 2019年至 2021年每股收益分别为 1.32、 1.60和 1.88元。净资产收益率分别为 16.0%、 17.0%和 17.5%。目前公司 PE( 2019E)约为 13倍,维持“买入-A” 建议。 风险提示: 宏观经济存在不确定性,或带动消费增速放缓;公司各品牌门店外延或不及预期;收购品牌整合或不及预期;收购形成商誉存在减值可能性。

行业:人身险前景广阔、竞争格局优化。1)前景:社会财富持续积累、老龄化加速对于保险需求增加,此外我国人身险密度和深度上升空间依存。随着居民理财意识的进一步提升,监管体系的进一步完善,代理人队伍素质的不断提升,人身险的发展前景值得期待。2)竞争格局:CR3在2016年触底38.87%,此后连续两年回升至2018年的45.10%,集中度回升反映行业转型下龙头险企基于强大的产品研发、渠道铺设等有望获取更多市场份额。平安在中小险企加速蚕食份额年度仍能稳定市占率,后续市场份额有望进一步提升。 NBV给予EV强大内生增长力:1)平安寿险EV已达中国人寿80%,行业第二,EV高增长源自NBV高成长。今年以来虽新单承压,但受益于NBVM提升NBV仍保持较强支撑。2)高NBVM归因于渠道(坚定大个险)及产品(保障型)。3)高NBVM在一线城市的布局优势下,有望进一步提升,带动NBV提升。4)相比友邦:友邦高估值或在于负债端的稳定,即保费来源多元化,抗风险能力强。目前平安的利源结构正逐步向友邦靠拢。EV受投资波动影响小:平安固收类配置低于行业,近几年加大权益类资产配置(主要为股权投资),在IFRS9下明显加剧了总投资收益率的波动性。但受益于优异的精算假设能力,投资偏差对于EV稳定性的扰动较小。 投资建议:我们继续看好平安的中长期成长空间,维持“买入”评级。但平安A目前市价对应约1.3x2019EP/EV,折算至寿险已达2.0x左右的较高位。我们担忧短期或面临回调压力,因此将公司风险评级由A下调至B。此外,四季度NBV增速改善及2020年开门红情况都将对股价产生较大影响,应密切关注。 风险提示:长端利率下行、资本市场大幅波动、代理人数量较大幅度下滑、长期保障型产品销售不及预期、监管政策变化。

主营生态湿地、市政道路绿化,业务稳步发展。公司一家综合性生态环境建设与修复服务商,拥有集苗木种植、生态景观设计、生态修复与景观工程建设、景观养护为一体的全产业链集成运营能力。2014-2018年营业收入及归母净利润年复合增速分别为21.73%、26.84%,2019上半年公司继续保持良好的增长,实现营业收入10.29亿元,同比增长21.81%;实现归母净利润2.00亿元,同比增长11.43%。 主要收入来源于生态湿地、市政道路绿化两大业务,2018年该两项主要业务收入占比分别为58%、40%。公司在华东地区具有较高的知名度,随着公司逐渐进入规模发展阶段,开始全国性区域的经营格局,战略布局逐渐完善。 园林行业营收增速放缓,行业竞争激烈。园林行业流动性逐步收紧,政府对PPP项目持续严监管,前期园林公司新签订或中标项目较高,在手订单处于高位,垫资也逐渐进入高峰期,业绩受到较大的影响,2018年园林工程行业收入增速由2017年的51.46%下降至0.64%;归母净利润增速也由2017年的64.92%下降至-28.52%。2019年以来业绩增速延续下滑,园林行业仍处于下行周期。细分子行业来看,近年来,随着国内资源过度消耗、环境污染、生态破坏等问题日益突出,为应对日益严峻的生态问题,近年来,国家加大了生态修复、环境治理领域的投入,生态园林景观建设行业景气度持续提升,园林公司相关业务收入也表现持续增长。 从竞争来看,园林工程行业进入壁垒低,竞争日趋激烈,且园林绿化企业多集中于浙江、广东、江苏、北京和福建等地区,区域发展不平衡,园林行业整体呈现“大行业、小公司”的特点。未来受合同竞标资质所限,行业内中小企业生存越来越困难,资源向较大型园林企业集中,行业集中度或有望提升。 公司在手订单充足,低杠杆+严格的费用管控有效抵抗风险。公司拥有园林绿化一级资质、风景园林工程设计甲级资质、江苏省环境污染治理甲级资质(生态修复)等核心资质,成功实施了淮安白马湖湿地公园、杭州钱江世纪城沿江PPP项目等一系列标志性项目,标杆性项目经验丰富,行业美誉度较高,为持续新项目的中标奠定了良好的基础。截至2019年7月底,公司及子公司累计新中标项目16项,合计金额约为84亿元;累计新签订项目合同12项,合计金额约为59亿元,目前项目中PPP项目基本完工,2019年以来EPC项目比重显著提升,现金流压力相对较小。公司采取低杠杆模式,2019年上半年公司资产负债率为46.89%,在同行中处于较低水平,财务状况稳健。费用管控严格,在业务快速发展阶段,员工人数控制在400人左右,人数以及期间费用率在行业中处于低位,净利率显著高于行业。 投资建议:公司通过严格的费用管控、低杠杆财务操作、业务结构优化等方式,在行业下行时仍保持了稳健的财务状况和持续的业绩增长,目前在手订单充足,有效支撑业绩成长,我们预计公司2019-2021年净利润分别为4.08、5.20、6.64亿元,按照2019年9月18日收盘价计算,对应的PE分别为13倍、10倍、8倍,估值处于行业平均水平,首次覆盖,给予“增持-A”建议。 风险提示:信贷环境持续紧缩的风险;市场竞争加剧;应收账款坏账损失风险;业务结算模式导致的营运资金风险。

海康威视是中国大陆地区的安防视频监控的龙头企业,在全球市场中也是占据龙头地位,2015年以来,公司逐步向基于视频编解码和AI Cloud架构业务的各类创新业务拓展,并且取得了良好的效果。进入到2018年之后,公司面临各类挑战,包括美国政府的“国防授权法案”影响以及国内宏观经济放缓带来的政府采购减弱等不利因素,但是公司通过积极的态度应对行业的变化,我们认为公司仍然具备了良好的发展前景和投资价值。主要包括以下三个方面: 短期来看,政府和企业采购的需求逐步释放: 2018年整体来看宏观经济有所放缓,带来地方政府和大型企业尤其是国有企业在投入支出方面有所降低,因此从下半年开始影响了国内安防行业的需求。不过进入到2019年之后,尤其是在第二季度末开始,在对于安全环境的诉求增加以及政府资金面逐步放松的情况下,我们从产业链交流的情况可以看到,视频监控为主的安防行业呈现出回暖的趋势。海康威视作为行业市场的龙头企业,其在政府和大客户方面的渠道优势较为明显,我们认为公司的需求回暖是短期内值得期待的变化。 中期来看,人工智能渗透下的安防将会迎来市场规模的提升:安防视频监控行业从全球市场的预期看仍然能够保持两位数的整体规模成长性,显示了良好的发展趋势。从行业发展的过程看,在经历了模拟向数字、数字向高清的发展历程后,目前的行业正逐步从高清向人工智能化方向发展,即从“看得见”到“看得清”再到“看得懂”的过程。在行业持续向技术密集型演化的发展中,行业的竞争优势将会更加集中到龙头企业,一方面在于资金和人力投入方面带来的规模效应,另一方面也在于柔性定制能力加强下的客户粘性增加。无论是全球发达国家引领的安防发展趋势,还是国内三大工程驱动的安防技术演进,龙头企业的行业地位有望得到加强,海康威视的受益机会良好。 长期来看,传统安防行业向泛安防领域渗透:安防视频监控的核心是对于光学信息的采集和处理能力,而光学应用正在渗透到包括智能家居、智能汽车、智慧物流、工业视觉等多个市场中,安防行业的技术已经不局限于原有的公安、交通等传统市场,更是全面渗透到了各类泛安防市场。从海康威视的情况看,智能家居类萤石业务已经在2017年实现了10亿人民币的收入规模并获得盈利,而物流、存储、工业视觉产品也在持续快速成长。我们认为,公司通过超过1.6万人的研发团队已经做好了充分的技术储备,并且在渠道市场也已经获得了可观的效果,因此在视频监控向新兴应用市场发展的过程中,公司有望开启全新的成长机会。 投资建议:我们公司预测2019年至2020年每股收益分别为1.44、1.72和2.05元。净资产收益率分别为26.3%、23.9%和22.1%,给予买入-A建议。 风险提示:国内市场政府订单整体规模和采购推进速度不及预期;国内市场竞争加剧影响公司盈利水平;海外市场受到各国政策和贸易政策影响而不及预期;新产品业务的拓展不及预期。

一、我们看好公司省内业绩增长持续力。杭州口腔医院作为公司的金字招牌,在浙江省内有着不可替代的影响力。公司在杭州营收占杭州口腔市场的50%以上,已经形成较强规模效应。2019年上半年杭口收入增速为17.8%,宁口为16.3%,杭口城西为30.1%,维持在高水平的同时,净利率均在17%以上。公司主要市场经济基础良好,作为二线城市领头羊,杭州近五年人均GDP增速保持在8.2%的较高水平,18年达到17万元/人/年;作为浙江新星城市,宁波2018年GDP首次进入万亿俱乐部。因为口腔服务行业中两大核心高利润业务(正畸、种植)带有消费品属性,随着杭州、宁波的消费水平提升、消费端升级,公司在两大城市的业务成长尚有巨大空间。 二、我们看好“蒲公英计划”。目前杭口集团已经完全形成了“一家总院带几家分院”的格局,形成区域化集团,并通过总院下沉的技术、医生,依托总院品牌效应、患者基础,使分院在1-1.5年内快速实现盈亏平衡。借助“总院+分院”模式的可复制性,公司提出了“蒲公英计划”,助力公司进一步深入省内细分市场,预计在3至5年内于全省范围开设100家口腔专科医院,计划实施后杭口集团将覆盖浙江90多个县区市。公司蒲公英计划第一批分院为10家,第二批为15-20家。截止2019年8月,公司已有7家分院得到牌照,第一家蒲公英分院最快将在年内营业。公司将在2020年开始加快建设高质量、高认可度的蒲公英分院,和当地公立牙科医院拉开服务质量的差距,有效扩大公司的知名度、品牌力和市场占有度。 三、我们看好公司的多元化发展。公司积极开展业务多元化战略,进军两大高潜力、高利润率行业:辅助生殖、眼科。国内辅助治疗病人基础较好:国内每7-8对夫妻就有1对有不孕不育问题,全国潜在病人约为5000万人。随着“二孩政策”的全面铺开,该市场开始加速增长。公司于2012年与全球领先IVF治疗中心波恩(BournHall)合作引进先进IVF医疗技术用以建立国内先进IVF医疗团队。目前通过IVF技术的试管婴儿成功率为60%,高于国内平均你水平的50%。眼科服务长期作为国内医疗服务的一大热门市场,在中国拥有较大体量和成长空间。公司看准了眼科市场的发展潜力,于2017年联合浙江最知名眼科医院,浙江大学附属第二医院眼科中心合作建立了大型眼科综合服务中心:浙江大学眼科医院。 总的来看,公司通过把握行业发展机遇、政策红利,深入产品高端化改革,合理控制成本,公司保持较高的营业能力。口腔医疗方面,通过与知名院校、国际领先医疗机构合作,通策的医生可以得到较高的行业地位;同时通过建立医生集团、资深医生持股计划等,公司实现持续把握核心口腔医疗资源(医生资源),加速放量公司潜在业绩。辅助生殖方面,公司与波恩医疗中心深入合作、交流IVF核心技术、管理经验,努力做到国内一流辅助生殖品牌。眼科方面,随着与浙江大学附属第二医院眼科中心合作建立的新眼科中心的建立,并通过通策的总院+分院模式,持续深入发展眼科医疗市场,有望率先在省内市场铺开。公司正处于高速发展、销售放量阶段,夯实核心产业、涉足新星产业的通策,在掌握核心资源、技术的前提下,将持续发力,未来业绩有望达到百亿规模。 投资建议:我们预计公司2019-2021年的收入分别为19.3、24.6、31.1亿元,增速分别为25.1%、27.2%、26.3%,预计公司2019-2021年的净利润分别为4.76、6.4、8.33亿元,增速分别为43.4%、34.3%、30.2%,2019年至2021年每股收益为1.49、2.0、2.6元,当前股价对应估值分别为57X、43X、33X。基于(1)总院业绩持续放量(2)蒲公英计划未来稳定现金流可期(3)省外口腔业务逐渐开花结果(4)辅助生殖、眼科的良好市场潜力(5)行业龙头的估值溢价,给予公司买入-A建议。 风险提示:总院增速不达预期风险。蒲公英计划、省外业务存在盈利、扩张不达预期风险。医疗事故风险。

公司置换SANTOS股权、非公开增发募集资金筹集现金以及向新奥控股定增的方式收购新奥能源32.81%股权:2019.9.10公司公告以资产置换、现金和股权方式收购新奥能源32.81%股权,收购完成后,新奥能源将并表,新奥股份的收入和利润将上升到新的台阶。按2018年新奥股份收入136.3亿元,净利润为13.2亿元;新奥能源收入609.4亿元,净利润为28.18亿元;其中SANTOS投资收益为4.2亿元,扣除SANTOS投资收益新奥股份2018年业绩为9亿。按32.81%股权合并后2018年的业绩为18.25亿元;2019年中期业绩合并为17.25亿元。 公司战略定位更加清晰:新奥股份战略定位从中上游清洁能源转向一体化,在A股属于稀缺资源,属于民营城市管网运营的龙头企业。公司协同效应将逐步显示出来,资金使用效率也将大幅提高。接下来,我们可以预期公司将加大上游资源的获取或签订长协,同时加大下游管网的市场扩张步伐。 大股东利益集中在A股:通过本次置换,新奥控股的直接利益在新奥股份,市场将预期大股东集中精力以新奥股份作为主要的运作平台,实现外延和内生方式增长。 投资建议:在不考虑新奥能源合并情况下,我们预计2019-2021年EPS分别为1.04、1.32、1.35元/股,对应净利润为12.79、16.27、16.6亿元,根据wind一致预期2019-2021年新奥能源业绩分别为47.2、53.98、63.29亿元。假如本次收购完成,按32.81%股权合并新奥能源后的业绩为25.65、31.35、34.74亿元。当前新奥股份市值120亿,新奥能源777亿元,合并后市值300-400亿元之间,对应估值在10-15倍之间。考虑到公司未来的战略定位,以及行业估值中值在18倍,估值偏低,维持买入-A的投资评级。 风险提示:宏观经济周期波动、行业定价机制变化、特许经营权及经营资质取消或到期无法延续、安全经营、自然灾害、未披露事项不确定风险等。

淡季不淡,弱市彰显龙头本色。9月9日,公司公告8月汽车销量7.02万辆,环比增长16.31%,同比增长9.52%;其中SUV销量5.72万辆,同比增长7.80%;1~8月汽车累计销量62.41万辆,同比增长5.79%。根据乘联会数据,8月国内乘用车销量156.4万辆,同比下降9.9%;SUV销量70.57万辆,同比下降1.8%。 在传统汽车消费淡季,公司销量逆势上扬,市场份额进一步提升(8月公司SUV市占率8.11%,较7月提升0.27个百分点),彰显龙头优势。 “金九银十”旺季来临,看好公司进入量利双升通道。行业层面,“金九银十”汽车消费旺季来临,考虑到促进消费相关政策效果逐步显现以及去年同期销量基数较低等因素,九月起汽车行业景气度有望好转。公司层面,随行业回暖,此前较大的折扣率或回收,单车净利润有望迎来较大改善(2019Q2公司单车净利润约3610元,环比Q1已提升32.5%)。下半年,公司还将计划推出5款新车,分别是哈弗新款H9、新款H6、H4Pro版、WEYVV7GT和欧拉R2。在行业回暖周期与公司新车周期的共振下,销量与利润有望步入上升通道。 发布股权激励草案,凝聚人心助力长期发展。9月6日,公司发布《2019年限制性股票与股票期权激励计划(草案)》,拟授予激励对象权益总计18509.13万份,约占总股份数的2.03%,激励对象覆盖公司董事、高级管理人员、核心技术人员及核心业务人员近2000人。激励计划采用销量和归母净利润双重考核方式,2019年至2021年销量考核目标为107万辆、115万辆和125万辆,归母净利润考核目标为42亿元、45亿元和50亿元,销量与利润权重分别占65%和35%,只有完成考核目标方能解锁当年计划内股票限售,否则由公司回购并注销。此次股权激励计划的实施有助于公司吸引和保留优秀人才,充分调动核心骨干管理人员积极性;绩效考核标准的制定相对稳健,超额完成的概率较大。 投资建议:在行业整体景气仍较低迷的大环境下,公司产销逆势而上,市占率持续提升,龙头地位凸显。在促进汽车消费、减税降费等政策的刺激下,“金九银十”汽车行业有望逐步回暖;凭借龙头优势,公司销量有望保持稳步增长,同时利润率亦或能有较为明显的改善;股权激励计划的推出则有助于凝聚力量实现中长期健康发展。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.47元、0.61元和0.74元,净资产收益率分别为7.8%、9.7%和11.1%。维持“买入-B”的投资评级。 风险提示:汽车行业景气度回暖不及预期;公司新车型推广不及预期。

事件:青岛东软载波科技股份有限公司实际控制人崔健先生、胡亚军先生、王锐先生(以下简称“甲方”)与广东顺德控股集团有限公司(以下简称“顺德控股”或“乙方”)于2019年9月7日签订了《股权转让框架意向协议》。乙方或乙方指定的第三方拟受让东软载波不超过20%的股份,增强与东软载波的业务合作,为东软载波集成电路业务和智能化业务提供最优理想化应用场景和市场未来空间。 佛山顺德国资入股,工业园区改造带来需求增量预期:广东省佛山市是处于粤港澳大湾区范围内,而顺德在工业上也是定位打造粤港澳大湾区高端制造业创新龙头城市,2018年顺德的工业总产值近8,000亿。不过从工业区的现代化程度看,顺德有着较为明显的差距,现有的382个村级工业园已经无法满足现代化工业的生产需求,并且从管理效率和安全生产等方面看均存在着明确的改造需求。因此,顺德也规划未来3年,逐步形成20个3,000亩以上的连片现代化产业集聚区,围绕数字装备、智能化、新材料,军民融合等领域打造30个现代化主题产业园。从公司的业务角度看,无论是泛在电力物联网还是智能楼宇改造方面的解决方案,都是能够为智能化改造提供完善的产品和系统,对于公司也是有价值的需求来源。 有望切入“家电之都”的供应链体系,芯片系统全面提升:顺德工业园改造对于公司来说预期能够带来较为直接的需求增量,然而更为有价值的是,顺德已经形成了一整条全国乃至全球规模最大品类最齐全的家电配件产业链,拥有“中国家电之都”等28个国家级品牌。公司在家电控制核心芯片MCU、传输通信芯片、安全芯片、射频芯片、触控芯片等领域拥有了全面的设计能力,构建了国内领先的SMART芯片产品线体系,并且产品已经在海尔、美的等一线品牌厂商中拥有了良好的应用效果。我们认为,公司与顺德国资的股权合作能够为公司进一步切入家电市场的供应链体系带来有价值的契机,而对于顺德的家电品牌升级也有着重要的意义,有望形成良好的合作共赢局面。 国有资本优化股权结构,管理层基本维持稳定:本次股权交易如按计划顺利完成后,公司将会引入国有资本,有利于优化公司股权结构,有助于为公司引进更多政府、产业等战略及业务资源,加快公司战略布局。公司在集成电路、综合能源管理、智能化楼宇改造、微电网系统等方面均已经积累了较好的技术经验储备,随着国资入股后,公司在综合治理与可持续发展能力方面的提升将会为公司的整体业务推进带来积极的影响。而从现有管理层来看,尽管股权比例有所下降,但是仍然持有了公司较为显著的份额,并且管理层整体也基本保持了稳定,这对于公司的持续性有着积极的意义,也能够快速有效的度过磨合期,成就更为理想的成长空间。 投资建议:我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.36、0.51和0.58元。净资产收益率分别为5.8%、7.9%和8.5%,给予买入-B建议。 风险提示:与顺德政府及相关产业链的合作推进速度不及预期;芯片市场竞争带来的价格和盈利能力下降风险;国家电网招标中的份额和价格不及预期。