事件: 公司收到成都天齐实业(集团)有限公司的通知,天齐集团全资子公司WindfieldHoldingsPtyLtd已收购或协议约定收购TalisonLithiumLtd.普通股1714.34万股,占其发行在外普通股的14.99%(以非稀释基础计算)。文菲尔德有意全面收购泰利森发行在外的所有股份,如果收购完成,天齐集团将在收购完成后十二个月内启动将其间接持有的泰利森股权注入天齐锂业的相关事宜。 观点: 1.控股股东拟逾45亿元全面收购锂辉石供应商Talison 2.收购海外锂矿,提高锂资源保障能力 盈利预测与投资建议: 虽然此次收购存在一定难度,但如果文菲尔德成功收购Talison,天齐集团将在未来将其间接持有的Talison股权注入天齐锂业,这将显著降低公司原材料成本,极大的增强公司核心竞争力。我们将对公司的海外收购事宜持续关注,预计公司2012-2014年每股收益将达到0.45元、0.55元、0.94元,对应PE分别为:66、54和31倍,维持“推荐”投资评级。 风险提示: 1)拟收购方案不执行的风险 2)拟收购方案不被Talison董事会接受的风险

盈利预测与投资建议 我们预计公司2012年-2014年EPS分别为0.44元、0.75元、1.01元,对应PE29.84倍、17.66倍、13.07倍。受废钢回升带动,公司产品下游市场景气度逐步提升,业绩也将明显改善,而且未来公司大马力处理设备市场前景广阔,公司未来发展可期,维持强烈推荐评级。 投资风险 1、废钢价格出现大幅波动;2、募投项目建设进度低于预期。

事件:近日,我们对公司进行了实地调研,并针对公司业务的发展方向以及今后经营的重点与公司高层进行了交流。 1.社区购物中心典范。 在欧美发达国家,社区商业早已成为零售市场的重要载体,约占社会商业支出总额的60%,人均商业面积达1.5-1.8平方米,而我国社区商业领先的北京,人均商业面积仅为0.7平方米,据预测未来10年内我国社区商业消费将占全社会商业支出总额的1/3。目前A股上市公司中,无论是天虹商场提出的社区百货业态概念、华联股份提出的社区购物中心概念还是友谊股份、首商股份运营较为成熟的郊县购物中心、百货,在我国的发展也处于初期。而就社区商业的出现形式或者业态组合而言,突出餐饮、娱乐、幼教三大板块将是发挥社区商业功能性性平台的重要手段,超市对于整个社区商圈的带动作用也不可小视。 公司08年转型以来是唯一集购物中心、社区商业双重概念的个股。目前拥有购物中心21家,总共面积81万平米,其中自有物业占比38%。就社区商业的推动主体而言,地产商缺乏住宅和功能性配套匹配的运营实践能力,公司作为传统零售转型社区购物中心蓝海的主体,具备三大核心竞争力:首先是在开发前端与地产商的结合,公司大部分物业目前能够做到“定制化开发”,包括合理设计动线、增加可出租面积、预留重要商户铺位等方面,并与保利、中铁建等大型地产商有良好的合作关系;其次是在招商环节“集团化优势”下的高效开业,即公司整体外包的新加坡BHG百货、华联综超三层次定位超市及星美、嘉禾、海底捞、梅州、神采飞扬、costa等吃喝玩乐战略合作伙伴基本上能够保证70%的开业基本招租率;最后则是在运营管理方面的精细化深度挖掘潜力。公司虽然在空臵率、欠租等管理细节上有月度动态监控,但反映到租金水平上仍然有较大的提升空间,目前转租给商户一平均水平为4-5元/天/平米;而较高的则在4倍左右的水平;另外从期间费率来看,前期规模摊薄效应的匮乏使得公司目前的管理、销售费率水平远高于其他转型购物中心的零售类企业,近两年的规模先发优势是奠定后续利润杠杆的基石。 3.高速外延与北京社区深度挖掘双轨并行。 公司今年的外延速度进入阶段性低点,上半年仅开业2万平米的北京通州天时名苑店,下半年也仅有南京湖南路一家,但未来2-3年仍将维持每年5-6家的外延速度。因为公司不涉足购物中心开发环节,主要由联营公司鹏瑞商业管理公司承揽,该公司旗下的储备物业目前共有6家,明年将收购其中的4家、并自主开设3-4家,自有与租赁物业各占一半。 从区域分布看,北京所在的华北区域截至中报的收入占比为59%,也是未来外延深度挖掘空间最大的区域,目前北京社区商业消费约占社会消费品零售总额的一半不到,规划要达到60%左右,基于北京区域大、交通拥堵、人口密集的三大特点,预计社区购物中心还有40-50家容量,房山、密云、顺义(明年12万平米项目)均有较大的发展空间;而就其他区域的开发而言,则以综超已经具备一定规模为基础,进行购物中心适度开发,但基于这类区域社区商业尚不具备孵化基础,仍以核心、次核心地段的开发为主:合肥、青海将进一步加密;赤峰、内江等新兴地区有储备项目;广西、武汉等地也或将试水。 结论:转型购物中心已经成为众多零售企业的共识,然而在华润、万达为代表的内资地产商和恒隆、凯德为代表的港资及外资地产商双重夹击下,凭借本土化优势的蓝海空间挖掘成为零售企业弥补自身管理、运营乃至资金短板的重要手段,而一线社区商业购物中心和三四线购物中心无疑成为我国零售行业未来两年的增量蓝海。公司具备攻守兼备的投资逻辑:未来两年的储备项目丰富、新设项目培育期年内完成;另一方面自有物业占比较高、租金为主的盈利模式铸就了双保险的安全边际。 公司08年转型以来是唯一集购物中心、社区商业双重概念的个股,随着次新物业的相继成熟,业绩向好趋势逐渐明朗。我们预计2012-2013年公司的EPS分别为0.06元和0.07元,对应PE分别为47倍和40倍。综合考虑到公司先锋性的业态模式及自有物业比例带来的安全边际,6个月目标价3.6元,距当前价格仍有26%的涨幅,首次给予“推荐”的投资评级。 风险提示:1、项目滚动开发及培育期延长引致的财务缺口风险。 2、购物中心外延扩张带来的地价上涨、消费差异、选址等经营风险。

预计公司2012年到2014年的每股收益为0.38元、0.61元和0.77元,以收盘价8.20元计算,对应的动态PE为23倍、13倍和11倍,考虑到行业价格弹性强、行业供需面逐步改善和新需求领域的不断拓展,给予公司“推荐”的投资评级。

事件:恒顺电气公告称,公司董事会审议通过了《关于公司全资子公司H&SHUNINTERNATIONALHOLDINGDPTE.LTD..收购PTIntegraPrimaCoal公司及PTKutaiNyalaResources公司股权的议案》,对此,我们点评如下:观点:1.向上游产业链扩展业务,公司收购印尼高品质煤炭项目. 恒顺电气新加坡全资子公司拟通过现金方式收购印尼煤炭公司(PTIntegraPrimaCoal)及煤炭码头公司(PTKutaiNyalaResources)各自76%的股权,收购价格为2000万美元。 被收购公司自成立以来均未进行实质生产销售和经营,其主要资产为IPC煤矿探矿权(印尼煤炭公司)、码头营运资质及土地所有权(煤炭码头公司)。 IPC煤矿位于印尼东加里曼丹省、卡达尼加拉县,拥有占地面积1250公顷的探矿权,煤炭品味约5500大卡-6300大卡,是优质的动力煤,目前已探明储量400万吨,仍有800公顷土地未作勘探。 煤炭码头位于印尼东加里曼丹省、卡达尼加拉县,占地7公顷,其中码头2公顷,堆场5公顷,码头距离IPC煤矿最近距离1.5公里,最远距离15公里。建成后,预计吞吐量480万吨/年(按设计能力600万吨的80%考虑),当地市场码头储运价格4.5美元/吨。 根据我们的测算,保守估计2013-2014年该煤炭及码头项目将为上市公司贡献净利润3459.01万元和8260.67万元,相应增厚EPS0.25元和0.59元。 2.公司风格稳健,多种方式规避海外项目风险. 分期支付收购价款,煤炭品味限制苛刻。本次收购价格为2000万美元,公司将分成四次付款,并制定了严格的付款条件。同时,公司对IPC煤矿的储量及品味制定了严格要求:(1)如果上表中所述300公顷和150公顷部分的煤炭储量合计没有达到250万吨,则股权交易的对价应进行相应的调整;(2)任何热量值小于5,600千卡/千克的煤炭储量都不应考虑;(3)如果证明300公顷土地范围内总的储量小于150万吨,则公司应有权终止本协议,或者公司可以与交易对方就股权转让的对价重新进行谈判。公司将被收购煤矿的储量、品味等关键指标作为收购条件,有效规避了本次收购项目的信用风险,同时也显示出本次被收购煤矿的较高品质。150公顷部分的煤炭储量合计没有达到250万吨,则股权交易的对价应进行相应的调整;(2)任何热量值小于5,600千卡/千克的煤炭储量都不应考虑;(3)如果证明300公顷土地范围内总的储量小于150万吨,则公司应有权终止本协议,或者公司可以与交易对方就股权转让的对价重新进行谈判。公司将被收购煤矿的储量、品味等关键指标作为收购条件,有效规避了本次收购项目的信用风险,同时也显示出本次被收购煤矿的较高品质。 公司本次公告的印尼煤炭和码头项目,是公司在投资领域的又一重大突破。自上市以来,公司已接连中标大型建设及运营项目,且项目利润十分可观,对公司业绩增厚较为显著。随着投资业务的逐步拓展,公司将逐渐步入高速发展阶段。 4.盈利预测与投资建议公司是高压领域优秀的电能质量管理企业,主要产品覆盖3kv-110kv电压领域。公司技术实力突出,MCR型SVC电压等级可以达到110kv,为业内最高,SVG产品已经研制成功,预计产品销售即将实现突破。另外,公司是高压滤波行业的领先企业,参与了行业标准的制定。 在努力做好电能质量产品业务的基础上,公司逐步拓展业务领域,未来投资业务将成为公司重要发展方向。目前,公司在余热发电、火电站建设和运营、煤炭和港口项目领域已经实现突破,未来将大幅增厚公司业绩。 综合考虑以上因素,预计公司2012-2014年EPS分别为0.49元、0.75元(含煤炭0.25元)和1.14元(含煤炭0.59元),给予公司2013年传统业务25倍PE,煤炭业务10倍PE,对应目标价15元,维持“强烈推荐”评级。

事件:近日我们实地调研了雅本化学,与公司就募投项目投产时间、未来发展规划、客户等方面进行了深入的交流。 主要观点如下:1、公司募投项目10月份已陆续投放,BPP预计12月底正式投产。 公司首发募投资金主要用于“年产217吨医药中间体建设项目”,目前公司募投项目产品已于10月份陆续投放,其中200吨产能的BPP生产线已于10月份开始调试,进行试生产,预计12月底能够正常生产。届时公司BPP产能将从150吨/年上升至350吨/年。 结论:公司医药及农药中间体产品高端,是精细化工领域的优质成长标的,江苏建农将增加农药产品。我们预计公司12-14年EPS分别为0.39、0.70、1.00元,最新股价15.00元,对应PE分别为38、21、15倍,公司2013年估值21倍。公司股价已有一定回落,鉴于公司未来的长远发展,我们重新上调公司投资评级至“强烈推荐”投资评级。

事件: 近日古越龙山股价连续下跌,最新价12.25 元与今年最高价16.88 元相比跌幅27%,总市值和流通市值跌至77.8 亿元和74 亿元。有关公司估值和成长性的分析和讨论存在比较大的分歧,主要是对公司2012 年三季报增速大幅低于预期、销售费用大幅增长、黄酒行业的成长性、公司的增长潜力和水平等的看法大相径庭。我们认为有必要站在国内酒业时空转换大背景之高度,对黄酒行业及公司发展大趋势和优劣势进行再认识, 特别是结合十八大对未来中国社会、政治、经济、文化、生态、法制以及党建等方面的战略部署进行再认识。 主要观点: 1. 酒业时空转换的深度和广度决定黄酒正迎来黄金十年和大发展机会不容臵疑,黄酒作为营养酒、养身酒、固基酒和长寿酒,完全可以凭借内外优势,迎接千载难逢历史机遇,具有充分理由承担起酒业时空转换新主角之重要角色。支持我国酒业时空转换的主要理由:(1)政府三公消费政策为最高最大背景因素。年初以来三公消费政策持续限制公款购买和消费高档烟酒,导致高档品牌白酒销量大幅下滑,针对性较强的大品牌正走下高端消费神坛且目前态势更加明朗,为次高端白酒和区域名优白酒以及非白酒腾让了空间;(2)白酒过度消费负面因素过多。白酒特别是高度白酒长期过度饮用必然导致饮酒者身体受伤,在不需要、不必要醉酒情况下,适量饮酒、饮用安全酒、养身酒等会成为饮酒新文化的重要新内涵;(3)消费升级必然形成酒类消费替代。有助于健康的酒将会逐步大行其道,饮酒者在追求有益于身体健康饮酒的同时也开始注重有助于提升美食的佐餐酒;(4)全国黄酒市场的培育与推广已取得很大进展。黄酒是惟一完整代表中华悠久历史文化、曾经最全国化的中国酒,民国开始明显被白酒替代之后一度萎缩至东南一隅,但目前已成为浙、沪、徽、苏、闽、豫、湘、鲁、粤等二十多个省市及许多区域的主力酒和行销酒,江浙沪核心区域的销售额与非核心区域销售额之比已从2003年的9:1变成目前的7:3;(5)黄酒行业本身的改革创新等成为行业加速发展新动力。目前行业的创新与变革主要表现在五个方面:一是正在着力创新黄酒文化,加速与中国当代酒文化兼容;二是加速技术进步,改进工艺口感,着力提高品质和档次;三是同时开发推广时尚与传统品类,跻身高端消费和特定消费市场;四是创新激励机制与变革管理体制,将大力提升行业活力;五是开始学习借鉴其他酒种成功经验,探索黄酒推广成功路径,目前以古越龙山为代表的龙头企业已取得可喜进展; (6)黄酒具备多重新领袖酒基因,十八大将创造重大历史契机。黄酒是多个朝代的贡酒,其新领袖酒基因可总结为:它是最具中国历史文化特色的酒种、倍受历代皇亲贵族与社会精英推崇、成为最高领导人的对外礼品酒、倍受国家和地方支持等八个层面。完全可以预期,党的十八大以后的若干年,随着反腐败力度的加强,三公消费政策的进一步落实,高端白酒的过度消费、负面效应、价格水平等注定会受到更多关注和限制, 黄酒这一最具魅力的中国酒在中国政治、经济、社会、文化、生态文明、法制以及党的建设中,无疑会更加受到重视并扮演重要角色,逐步成为政务、商务和百姓消费中的重要酒种,迎来前所未有的重大历史机遇。 2.未来几年黄酒行业必将提速增长,两大中国酒种的增长趋势是白酒向下、黄酒向上,预计未来三年黄酒行业整体收入增速有可能达到16%、20%和20%以上,利润增速会更高。(1)宏观经济降速与固定资产投资增速放缓及政府严格限制“三公消费”高端酒,对白酒和黄酒构成反方向影响。白酒价格偏高、消费过度、负面效应多等已为世人诟病,加上消费容量的天花板局限和基数增大等因素,未来三年行业性增速必将放缓。相反,黄酒为开发严重不足、规模很小的营养健康型酒种,且主要为大众消费,消费刚性高于白酒;同时相比于白酒和葡萄酒而言,其价格相对较便宜,因此黄酒消费基本不受政府“三公”消费限制;(2)白酒和黄酒享受的政策待遇差异较大。白酒为地方政策所鼓励而被国家政策所限制,但黄酒以其悠久的历史,较强的民族特色性、较高的营养价值以及低耗粮性一直受到国家和地方政策的双重支持。在国家发改委和工信部联合制定的《食品工业十二五规划》中已明确指出要扩大黄酒行业干型、半干型产品产量,并鼓励黄酒企业研发适宜北方地区的创新产品。除此之外,黄酒的税负也是所有酒种中最低的,如白酒按“0.5 元/斤从量+20% 从价”双重征税,啤酒吨酒价格3000 元以下按220 元/吨征收,3000 元以上250 元/吨,葡萄酒按10%从价计征消费税,而黄酒消费税仅为240 元/吨,吨酒价格10 万元以上的高端产品税负不足同档次白酒和葡萄酒的1/10。因此随着酒业时空转化的深化、黄酒消费区域以及消费人群的稳步扩增、黄酒营养健康价值逐渐被消费者熟知,以及黄酒在政商消费领域的突破,我们有理由相信黄酒行业将会迎来快速发展的崭新历史时期; (3)历史数据显示黄酒行业过去十年收入平均增速接近20%,利润总额平均增速接近27%,未来增长的基础更扎实。从历史数据来看,过去十年黄酒行业实现了稳定增长,除2009 年由于经济危机导致消费增速大幅放缓之外,其余年份收入增速都在20%左右,2007 年行业收入增速达到了37.07%,2002-2011 年十年增速平均也达到了19.24%,行业规模和消费人群得到了较大扩增;同时,由于提价和结构优化导致中高端产品占比提升等因素,行业利润总额增速也实现了快速增长。2002-2011 年十年间行业利润总额平均增速达到了26.90%,2011 年其增速更是达到了55.01%,创历史新高,行业盈利能力因此得到进一步提升。(4)我们预计未来三年行业整体收入增速有望达到16%、20%和20%以上。我们在3 月8 日发表的公司深度报告《酒业时空转换,喜看古越龙山》中以国家统计局、黄酒协会、黄酒产销大省以及业内专家等各渠道获得的数据为基础,经四大模型测算,预计到2015 年和2020 年左右,即未来五至十年或更长一段时期,国内黄酒市场产销量有望达到492 万千升至891 万千升,约为2010 年的1.7 倍和2.97 倍,以此反推算,2012-2015 年黄酒产销量年均增速为15.5%,2015-2020 年年均增速为17%。在此基础上,我们测算2012-2014 行业整体收入增速有可能达到16%、20%和20%以上。由于行业内主要企业未来几年将会持续提价,行业毛利率和净利率将会得到稳步提升,所以其利润增速将会更高。因此,未来在白酒、啤酒和葡萄酒行业增速放缓的背景下,黄酒行业的提升空间和投资价值或许可列四大酒种之首。 3.公司2012年三季报数据未必全面反映公司新气象,深入了解公司内外因素及变化趋势至关重要,忽视这一点,很难看清楚公司的成长性。(1)公司2012 年7-9 月费用大幅增长可能与预提有关,第四季度业绩增速值得看好。公司7-9 月收入与利润增速分别为9.54%和-24.7%严重不匹配,销售费用和管理费用增加1528.72 万元和374.65 万元,增幅高达37.86%和17.59%,这几大数据相互之间很不对称,据了解公司期间实际发生的费用并没有这么多,增幅较大超预期有可能是预提相关费用所致,若是,则第四季度费用总额将会大幅下降,从而带来业绩增长较好预期;(2)公司对黄酒新市场的拓展路径探索取得成功,这是看好公司未来成长性非常重要的新信息。2012 年公司实施“两个聚焦战略”--聚焦产品和聚焦市场,选定浙江省内的温州、诸暨(县级市)和绍兴为重点,结果取得巨大成功,1-6 月分别完成年计划的70%、100% 和70%,其基本路径是先清爽、先农村、先郊区,后传统、后城市、后市区,这些市场已成为公司样板市场, 为公司进一步拓展新市场奠定了良好基础;(3)公司产品创新持续不断,提价能力和信心进一步增强。公司2012 年已成功推出高端政务指定用酒(定制酒)、中高端青花瓷新包装,还将推出一系列中高端新品, 近期已确立青瓷10 年产品作为公司的形象产品在全国推广。同时价格整体水平也有较大幅度提升,目前已成为黄酒行业对提价具有充分信心、提价幅度较高的领头羊;(4)公司明确管理体制改革目标是实施事业部制,营销改革方向是进一步全国化,加大直销如团购、会所、网购等力度,公司明确学习典范--品牌看张裕,营销看洋河与汾酒,这些充分适应当代酒文化和酒市场运作规则的深刻变化,将是公司提升成长性的制度性保障。公司近年来一直在寻求品牌、营销、产品、市场、机制、制度等多方面的突破与整合,向白酒学习,向葡萄酒借鉴经验,目前主要集中在学习张裕的品牌塑造经验,借鉴洋河、汾酒的营销模式,拟成立古越龙山、女儿红、状元红、沈永和和鉴湖五大品牌事业部制,主要管理岗位都要改任命制为竞争上岗;向古越龙山、女儿红、状元红等中高端品牌的打造和产品营销方面聚焦资源,采取分区域、分市场、分客户、分团队运作等措施,实现实质性大突破,如“古越龙山”品牌将依托其26 万吨基酒储量重点推广中央库藏系列,全面占领黄酒高端和超高端市场;(5)财务管理、广告宣传等方面也有新突破。财务管理方面主要方向是将贷款改成短期债券,降低财务费用,降低资产负债率;宣传推广方面积极适应新传媒时代,如拍摄微电影、投放电视楼宇路牌灯箱等广告,对公司黄酒理念、文化和产品进行广泛宣传和促销。 4.由绍兴市政府主导的整体激励机制改革将成为公司未来三年提升成长性的最大看点,公司目前的状态反映的是没有激励机制改革的面貌,而一旦激励机制改革推出,则公司必然迎来史上最大转折。(1)浙江省内一些国有企业已开始探索由主管部门主导的企业整体激励机制改革方案,如坚持市场化为导向,加强利润指标考核,弱化甚至去除企业的社会职能;放宽约束条件,激励企业大胆创新;优化企业考核思路和指标体系, 如以过去几年平均利润、收入增速等指标为基数,对企业未来几年进行考核,实行现金+股票的增量奖励办法;大幅提升高管薪酬;试行市值管理,适应大幅提高市值规模需求施以配套措施等等;(2)我们预计绍兴市政府会在振兴绍兴黄酒方面有大动作。基于多年来对做大做强黄酒企业的根本诉求,绍兴市政府很可能会积极抓住十八大以后中国政治、经济、文化、生态、社会和党建等方面的新变化新格局所带来的新机遇, 积极学习借鉴省内其他国企的做法,优化对公司的考核制度与机制,最大限度地释放政策、制度、机制、市场、人才、智慧等方方面面的潜力和优势,加速推动公司深层次变革,发展壮大公司实力,推动整个黄酒行业提速增长和高效益发展,将黄酒真正打造成绍兴的金字招牌;(3)根据中国酒企成长壮大的一般规律, 凡是符合资源优化配臵规律、对当地经济社会发展具有重要地位和价值、深得国家与地方政策支持扶持、很快成为地方漂亮名片的酒类上市公司甚至非上市公司,一旦主管部门或当地政府倾力支持,绝大多数都会快速成长起来,甚至较快成为大规模、大市值企业,比如五粮液、茅台、张裕、泸州老窖、剑南春、汾酒、洋河、酒鬼酒、西凤酒等等。因此,我们对古越龙山未来三年的较高成长甚至高成长都很有信心。 5.资本市场:对黄酒行业的认识和对古越龙山估值的思路和方法值得商榷。尽管我们一再阐明黄酒正迎来黄金十年发展机遇期之理由充分、逻辑清晰,指出古越龙山的估值不应该局限于市盈率,但资本市场并未达成共识,我们认为有以下原因:一是黄酒行业的明显变化没有被足够认识;二是白酒行业快速发展及若干企业的高速增长,与黄酒企业的较低增长构成明显反差;三是用白酒视角去审视黄酒这一思维惯性,影响了对黄酒行业及龙头企业新变化的深入观察和总结;四是不愿意改变以白酒的市盈率来比较黄酒龙头企业古越龙山估值水平的做法。 我们的看法是:(1)黄酒行业提速发展的大背景、大逻辑需要重新认识和深刻认识,这在本文第一部分已做过论述;(2)对古越龙山的估值,不能局限于当前市盈率,不应该与白酒市盈率相提并论,即使要结合白酒来考察市盈率,也要注意三点:一是白酒增长曲线向下,黄酒增长曲线向上,白酒的市盈率不应高于黄酒,而黄酒应该高于白酒;二是小市值公司往往具有较高市盈率,而且预期较好的市盈率酒应该较高。如果习惯用白酒上市公司的市盈率和古越龙山相比的话,老白干酒的可比性最强,因为都属于改制预期较强烈且区域性优势比较明显的公司;所不同的是,老白干酒改制进程遥遥无期,而古越龙山则非常确定;老白干酒难以在超高端政务市场取得较多份额,而古越龙山已成功进入中南海和钓鱼台等高端政务用酒市场。2002 年上市以后至2011 年的10 年间,老白干酒平均市盈率高达87 倍,最高最低分别为189 倍和32 倍,古越龙山平均为;三是黄酒行业是小行业,古越龙山是小市值公司,其历史上的平均估值水平就很高,过去2002~2011 年平均55 倍,最高120 倍,最低27 倍,即便考虑到当前市场低迷因素,也不能太低以至要求和一线白酒看齐。没有可比性的事物,不可能得出合理的结论;(3)公司26万吨加权年限在9年左右的基酒价值,至少值200亿元,因为黄酒的价值在于年份酒,年份越久基酒越值钱,黄酒的年份酒构成是“5 0%足年基酒+50%加权足年基酒”,与白酒年份酒“无标准”完全不同。(4)以市销率测算,黄酒行业大约为6 倍,加入2012 年收入16 亿元,则对应市值将接近100 亿元;(5)对古越龙山的估值还应看重其强大的新领袖酒基因、行业龙头地位和行业规模最大等因素所带来的溢价;(6)会稽山正在致力于进入资本市场,一旦上市将会壮大上市黄酒企业队伍,与公司、金枫酒业一道形成黄酒市场良性有序竞争,共同做大黄酒行业和黄酒市场新格局,黄酒上市公司较少局面会有所改观,从而也会进一步优化估值水平。 盈利预测与评级: 公司作为黄酒行业龙头,正迎来良好的酒业时空转换大机遇,2012年将是进入快速增长周期的大转折年,有望形成大拐点,特别是公司作为多层级的政府指定用酒之特殊地位和定位,产品聚焦和主打产品的确立、新市场的重大突破、地方政府主导的激励机制重大变革预期、以此配套进行的内部制度变革预期、已经实施和即将大力实施的营销激励措施等重大变化,赋予我们坚定看好公司未来若干年的较高速甚至高速增长预期, 也就是说,公司是一个预期转型企业,不太适合单一的市盈率估值法,因此继续建议对公司采取“PE+基酒价值+PS+品牌溢价+领袖酒预期”模式进行估值,重点关注其市值合理性,我们综合测算出公司近阶段的合理目标市值为200亿元~300亿元,考虑到目前市场疲弱但激励机制改革预期明确,给予六个月目标市值130亿元预期,与当前市值相比还有80%左右提升空间,故继续强烈推荐。 风险提示: 公司激励机制如果不能完全兑现,会影响销售人员的积极性从而影响成长性;若产品安全性方面出现重大问题,也会带来很大损害。

事件: 近日我拜访了中国玻纤,和董秘就公司经营发展和行业状况等情况进行了交流沟通。 我们对于公司的观点: 1.供需当前处于平衡状态,4 季度环比改善是大概率事件 公司近期几个月平均销量为7 万吨,基本上月度间变化不大。10 月份价格提高100 元/吨,考虑到季节性因素,预计价格基本上处于相对平稳波动状态是大概率事件。价格每吨为5300 元/吨,当前供需基本属于平衡状态。一般来讲,下半年好于上半年,今年3 季度以来开始见底,4 季度环比改善是大概率事件。2013 年对于行业景气度更乐观。 2.库存相对稳定,成本优势和费用率降低保证公司市场竞争力 公司保持2 个月库存的量,相对稳定。价格继续上调有一定压力,主要是竞争对手公司一旦提价就会借机出货走量,在需求不旺的情况下,价格协同当前难于形成,主要是相关公司成本高,库存高,亏损较大。但是公司会继续保持自己的成本优势,在低谷期保持不错的盈利水平。未来随着公司债的发行有利于公司财务成本率的下降。同时公司的费用控制将会改善公司的其他费用率 3.全球布局,拓产能发挥国外政策和资源优势 公司计划在埃及建设8 万吨玻纤生产线,在美国建设10 万吨玻纤生产线,生产线预计将分别于2013 年3 月和2013 年8 月投产。中国玻纤布局全球,可以规避贸易保护主义的影响,开拓美国和欧洲的出口通道。预计实现利润为2.28 亿元。 4.行业集中度高价格弹性大,世界龙头中国玻纤受益大 全球玻纤行业集中度较高。全球玻纤产能为500 万吨,中国产能约为270 万吨,但国内外6 家公司产能占到了全球产能的80%。其中OCV 产能为90 万吨,PPG 产能40 万吨,JM 产能30 万吨。国内3 家公司产能占比达到全国的72%,其中中国玻纤产能为92.5 万吨,重庆国际为53.9 万吨,泰山玻纤为41 万吨。在集中度较高的情况下,一旦需求回升,价格弹性较大,业绩将会大幅的增长。中国玻纤作为世界玻纤龙头公司受益最大,为强业绩弹性前周期公司容易获得较大超额收益。 5. 行业旧窑冷修和淘汰有利于供需面的改善 玻纤窑的使用期一般是5 年,2008 年以前全球共有60 万吨玻纤窑投产,占到总产能的1/8,2013 年到了冷修期,需要停窑冷修,其中中国玻纤就有10 万吨产能需要冷修,四川的6 万吨在2013 年2 季度,本部万吨在11 月冷修。冷修期一般为5 个月左右,预计行业总产能在2013 年减少10 万吨是大概率事件。同时国内有落后玻纤产能30-40 万吨,工信部对于环保和生产技术的要求使得落后玻纤产能约有几万吨,可能淘汰。这些都有利于行业供需状况的逐步改善。虽然2013 年有10 多万吨新产能达到投产期,但是基本上都做了延期投产的计划,即使2013 年投产对于当年的产能影响不大,产能总体上新增不大或者缩减。 6.世界玻纤需求处于谷底,未来逐步改善是大概率事件 玻纤需求应用广和GDP 相关性强,一般情况下是GDP 增速的1.5-2.5 倍。国内由于流动性的紧缩和结构调整的需要,GDP 增速下降较为明显,三季度见底。国外的欧洲债务危机和美国经济的下滑使得玻纤需求受到影响。未来随着经济的逐步复苏,玻纤需求将得到提升。 7. 中国玻纤受益于产品应用领域拓展潜在空间较大 玻纤作为一种新型材料应用面广,可用于建筑业、车辆制造及交通运输、耐腐蚀制品、造船业、航空航天及国防工业、电器及电子工业、消费和娱乐用品、家用电器和办公用品等其它用途等。一般来讲,建筑、房地产和道路桥梁需求占比约为36%-38%,交通工具需求占比约为28%,电子产品占比约为18%,新能源约为10%。原来公路和水利用的少,现在用的多,成本低一平米几块钱。在行业景气度低的时候,企业拓展新用途的动力强。高性能玻纤材料列入“十二五”规划,未来替代性需求发展空间较大。随着国内风电行业、汽车材料、游艇、海水淡化、水利建设等方面的发展,产品的潜在需求空间将得到拓展,总需求增长将不断扩大。中国玻纤资金和技术实力雄厚,同时作为龙头公司,新领域需求拓展的受益较大。 8.盈利预测和估值 预计公司2012 年到2014 年的每股收益为0.38 元、0.61 元和0.77 元,以收盘价8.20 元计算,对应的动态PE 为23 倍、13 倍和11 倍,考虑到行业价格弹性强、行业供需面逐步改善和新需求领域的不断拓展,给予公司“推荐”的投资评级。

盈利预测与投资建议 我们预计公司2012年-2014年EPS分别为1.9元、2.5元、3.2元,对应PE28.81倍、21.86倍、17.12倍,考虑到公司未来发展前景看好,高速增长可期,维持强烈推荐评级。

盈利预测与投资建议 我们预计公司2012年-2014年EPS分别为0.41元、0.62元、0.83元,对应PE28.65倍、18.83倍、14.17倍,维持强烈推荐评级。

结论: 1、裕兴在国内企业中率先进入光学基膜生产领域,打开进口替代市场。LCD产业正加速向中国转移,下游光学膜处于高速成长期,公司光学基膜产品替代日韩进口的空间大。虽然太阳能背板基膜业务受下游需求影响盈利能力下降,但随着3号、4号两条生产线的建成投产,光学基膜业务将在未来2年内支撑公司的成长。 2、公司产品研发具有前瞻性,新产品不断推向市场保证公司竞争力。从成立伊始,公司就跟市场需求,不断提升产品档次。目前公司的光学基膜产品主要用于生产下扩散膜,工艺相对简单, 未来公司将逐步推出工艺要求较高的基膜,用于上扩散膜、反射膜、硬化膜等领域。看好公司在光学基膜领域保持领先。 3、公司经营稳健,坏账风险小。2008年至今公司经营性现金流始终为正,上市后资产负债率下降至5%以下,同时公司加快了应收账款回款力度,应收账款占总资产的比例在5%以下,账龄基本控制在3个月,坏账风险较小。 4、预计公司2012-2014年EPS分别为1.58元,1.88元和2.23元,对应P/E分别为18.4倍,15.5倍和13.1倍。我们看好公司未来在光学基膜领域的发展,但短期内光伏产业的低景气可能拖累公司太阳能背膜业务,导致公司估值短期内处于较低水平。首次给予公司“推荐”评级。

投资建议: 综上,由于只是资产整合预案,具体注入资产的收入和盈利情况不明,因此我们暂时不考虑资产注入对公司未来业绩的影响,2012、2013和2014的EPS分别为0.15、0.48、0.65,对应的PE分别为49.6、15.6、11.4,公司兼具题材与价值,未来随着特高压交流项目招投标的开启、海外订单的落实以及产业链的进一步完善,公司估值有望进一步提升,维持“强烈推荐”。 风险提示: 经济形势进一步下滑,电网投资低于预期的风险;特高压交流建设低于预期的风险;海外市场开拓低于预期的风险。

升价格、降成本、减费用提升传统产品盈利能力。随着国家电网招投标规则的改变,产品价格出现了明显回升,同时管理层对成本和费用降低的诉求增强并已开始着手改善等多因素推升公司传统产品盈利能力。110KV和220KVGIS价格已经比低点回升30%,为公司陆续的成本和费用控制提升公司业绩奠定基础。 特高压2012年年底或2013年年初有项目开建是大概率事件,公司弹性最大,获益匪浅。从一些地方政府网站获取的特高压交流线路的信息来看,淮南-上海、浙北-福州、雅安-武汉以及荆门-长沙线路都有望陆续获得突破。这4条线路我们测算GIS整体的市场空间在160亿,按照平高电气40%左右的市场占有率估算,公司有望获得60亿左右订单,有效保证公司未来三年业绩持续增长。 进行中的资产整合释放大股东对公司未来发展良好信心,后续的资产整合空间更大。从公司初步的非公开发行预案来看,大股东现金和资产打包注入上市公司,提升公司的盈利能力和未来发展潜力。我们认为如果按照平高集团2015年150亿销售目标来看,公司后续的资产整合空间更大。 海外订单多个国家获得突破,公司的海外布局开始进入收获期。目前,公司已经积极进入印度、委内瑞拉、俄罗斯、非洲等市场,并已经开始获得订单,从订单的盈利情况来看,明显好于国内传统业务,保证公司后续盈利的持续增长。 投资建议及风险。从目前企业经营的情况来看,公司传统业务已经迎来业绩反转期,已成为公司的利润贡献点,后续的特高压项目启动、海外订单确认以及资产整合推进等事件的落实将会成为公司股价上涨的重要催化剂。我们测算在不考虑资产整合的情况下,公司2012年到2014年对应的EPS分别为0.15元、0.48元和0.65元,对应的PE分别为49.6、15.6、11.4,公司兼具题材与价值,给予?强烈推荐?。

事件:我们近日调研了中粮屯河,就行业和公司经营情况与相关领导进行了交流。 1.公司致力于番茄酱和制糖产业 公司以番茄制品和糖业制品和为主,同时涉及林果制品和农作物种植。2010-2011 年番茄制品收入分别为14.51 亿元和18.94 亿元,同比增长30.52%;2010-2011 年糖业制品收入分别为12.81 亿元和27.91 亿元, 同比增长117.88%;2010-2011 年公司林果制品收入分别为4510 万元和1.3 亿元,同比增长188.67%;同期农作物种植收入分别为3.17 亿元和2.52 亿元,同比下滑20.24%。公司番茄制品主要是番茄酱,以出口为主,自09 年番茄酱价格开始下滑且公司今年开始限产保价后,公司番茄收入和利润占比有所下滑(11 年收入占比近40%,利润占比27%左右)。公司糖业制品在11 年前以甜菜糖为主,11 年收购广西华劲糖厂并在广西崇左新建糖厂后新增甘蔗糖产能17 万吨/年,未来增发项目的完成还将大幅增加公司制糖实力。 2.天灾被动减产与企业主动限产双管齐下 看好明年番茄酱涨价 全球适宜生产酱用番茄的种植区域主要分布在南北纬40 度附近的干旱少雨、昼夜温差较大、全年无霜期较长的狭长地带,独特的气候土壤要求使欧洲的地中海地区、美国加州以及我国的新疆、内蒙等地区成为全球主要的酱用番茄产区,三者产量占全球比重近80%,其中美国占32%左右、中国占18%左右。中国番茄酱90%多出口海外、美国自给自足外也有出口、地中海地区不仅自身消费大量番茄酱同时还进口中国等地番茄酱以加工分装销售。2008 年之前全球番茄产量约1 亿吨,其中加工番茄3300 万吨左右,整体供求基本平 衡。随着08 年番茄酱价格大涨和欧盟补贴政策的取消,世界番茄产量大幅增长,2009 年达到4246.7 万吨, 2010 年-2011 年大约3737.1 万吨和3762.4 万吨,供给的严重过剩造成了此后3 年番茄酱价格不振。据WPTC 今年9 月的最新预测,全球加工番茄产量约3302 万吨,较去年的3762 万吨下滑12%,主要调低了中国产量(从500 万吨减为323 万吨)、土耳其产量(从205 万吨降为170 万吨)和意大利产量(435 万吨降为410 万吨)。 北美国家和传统的欧盟15 国是番茄酱主要消费地区,其中北美市场占世界番茄总消费量的32%,欧盟15 国占24%,非洲、欧盟12 个新的成员国和其他欧洲国家、中东地区近年消费增速也较快,整体而言全球番茄酱市场年均增速在2-3%,呈现缓慢平稳增长态势。 我国番茄制品以中低端为主且缺乏议价能力,国际市场买家购买我国出口加工番茄酱后,离境或者在保税区对其进行分装,并添加不同口味的调味剂。08 年后全球番茄酱产能过剩之下我国番茄酱海关出口价格从1200 美元/吨的最高水平跌至2010 年的600 多美元/吨,最大跌幅近50%。今年初以公司为主的国内番茄企业开始实施“限产保价”措施,番茄种植面积减少约一半至85 万亩左右,并且今年受内蒙洪涝灾害和新疆干旱影响,国内番茄产量大幅下滑,我们预计今年中国番茄产量约330 万吨,而去年产量接近800 吨。 从今年价格来看,3 月中国种植面积和产量减少的消息曝出后番茄酱价格上涨至913.87 美元/吨,今年7-9 月新榨季开始后的番茄酱出口价格分别为850.57 美元/吨、808.58 美元/吨和815.33 美元/吨,较6 月797.13 美元/吨有所上涨。今年全球番茄酱产量减少,中国遭遇灾害和限产双重制约下产量降幅更超预期,同时预计明年新疆番茄酱企业仍将继续实行限产保价,综上我们预计明年番茄酱价格上涨将是大概率事件。 3.新榨季产量增加且需求不振或将导致糖价下滑 2011/12 年制糖期全国食糖产量为1151.75 万吨,较上制糖期增加10.17%。其中,甘蔗糖产量为1051.015 万吨,较上制糖期增加8.8%;甜菜糖产量为100.735 万吨, 较上制糖期增加26.9%。总体表现为南方甘蔗糖产区恢复性增长,北方甜菜糖产区大幅增长。 据2012/13 年制糖期全国食糖产销工作会议分析,2012/13 预计广西糖产量850 万吨左右,云南220-230 万吨,广东145 万吨,海南40-45 万吨,甘蔗糖共1282 万吨左右;新疆55 万吨,黑龙江23 万吨,内蒙古16 万吨,北方甜菜糖共计104 万吨,按110 万吨计算则全国糖产量约1392 万吨,同比增长20.86%。从目前的产量预估数据看,今年全国制糖产量增加基本可以确定,增幅在20%左右;需求方面受经济低迷影响, 去年白糖消费量约1330 万吨,同比下降2.06%,按过往三年中国白糖消费量在正负5%波动估算,白糖需求增长速度远低于产量增幅;进口方面,今年配额与去年持平约194.5 万吨;去年国际糖价格大幅下跌导致糖走私量增大,新榨季若国内糖价维稳或略跌则糖走私量仍有增加风险,对国内后续糖价形成冲击。综上我们认为在产量增加、需求不振及走私增加之下新榨季国内糖价走低的可能性较大。 4.增发项目将进一步完成公司食糖产业链 我国18 个省区产糖,南方为蔗糖,北方为甜菜糖,二者的产量多年来保持在11:1 左右,2010/2011 榨季全国产糖量1045 万吨,其中蔗糖产量966 万吨,占比92.44%。蔗糖产区中广西、云南两省占全国产量比重约81.21%,尤其是广西10 年间糖产量增加近两倍,产量占比已达到64.36%,在广西拥有较强生产能力的制糖企业在未来我国食糖行业竞争中将拥有明显的优势。公司是全国最大的甜菜糖生产商,但以甜菜为原料的新疆糖产量仅占国内糖总产量的 3.6%左右,且成本高运距长,发展空间受到极大制约,公司自去年收购北海华劲糖厂后就开启了进军南糖的规划,此次增发项目完成后亦将进一步提高公司在广西和河北等地的糖业生产实力。公司股东中粮集团是国内最大的食糖进出口贸易商,年进口贸易糖占中国进口食糖总量的50% 以上,此次增发项目拟收购澳洲Tully 糖厂和中粮集团旗下食糖进出口业务及相关资产,收购完成将使公司具有完整的“国际优质糖业资源+食糖进出口贸易+国内食糖精炼+国内食糖生产销售”的糖业产业链,实现国际糖业资源与国内食糖消费市场的对接,提升公司的综合竞争实力。 结论: 公司以番茄制品和糖业制品和为主,同时涉及林果制品和农作物种植。全球番茄酱主要集中在欧洲的地中海地区、美国加州以及我国的新疆、内蒙等地区,今年全球加工番茄产量约3302 万吨,较去年的3762 万吨下滑12%,主要是中国遭遇灾害和限产双重制约,番茄酱产量降幅超预期同时预计明年新疆番茄酱企业仍将继续实行限产保价,我们预计明年番茄酱价格上涨将是大概率事件。从目前的产量预估数据看,今年全国制糖产量增加基本可以确定,增幅在20%左右,在产量增加、需求不振及走私增加之下新榨季国内糖价走低的可能性较大。预计2012-2013 年EPS 分别为0.01 元和0.1 元,目前股价5.51 元对应当年PE 较高,明年PE57 倍左右,我们认为公司的催化剂在于明年番茄酱大概率上涨和增发带来的投资机会,首次给予“推荐”评级。 风险提示: 天气灾害导致公司产品产量大幅下滑;番茄酱价格大幅下跌;糖价大幅下跌。

事件:近日,我们参加了公司举行的2012年3季报业绩说明会。 观点:1.前三季度收入增速虽同比下滑,但在严峻市况下已属不易。 从行业整体来看,去年品牌总数达到767个,相比2010年增长了29.4%,其中国内品牌新增121个,达到350个,这个增长更多。过去三年,户外用品的平均增长是45%左右,探路者并没有跑赢行业增长速度,如果考虑到背后竞争品牌的进入数量,就不这么看了。更多的竞争对手冲进这个阵营,分割这个市场,探路者能够保持一个平均增长速度,已经非常不容易了。 去年订货会同比增长是61%,1-9月份增长只有45%,远远低于订货会;45%的增速确实慢,但并不代表实际销售慢。两个原因,一是订单增速与销售收入的差异,除了代理商有部分没有达到100%订单执行率之外,还有一个原因是占25%销售的直营,开店在上半年到9月份新增77家,假设一家店平均30-40万的存货额,这块铺货的库存是2300万左右,即使代理商全部执行订单,因为直营的因素,也会表现出销售收入不可能完全是订货会的数据,是有差异的。 因为公司持续高速增长及春夏产品售罄率不够理想导致加盟商资金压力增大,回款速度放缓。探路者的销售收入确认比较谨慎,是以发货并回款确认销售的,货可能发走了,但是由于没收到货款,就不确认收入,这部分已经发走的货,在9月30号是1.5亿,把1.5亿加回去,1-9月份,销售增长在54%左右,与理想的订货会产生的比例是非常接近的。 2.十月公司重点加盟商经营数据好于去年同期。 10月公司重点加盟商(3A级)平均零售增长超40%,截止10月末,秋冬产品整体售罄率已近15%(较去年同期提升3-4个百分点),重点产品售罄率已达到20%。 调整后的秋冬新品,获得了市场的良好认可。国庆期间8天,同比终端销售增长62%,这是包括大概70%的店铺,一、二线有数据的店铺基本都已包含在内。 10月份,15号之前北京天气还是比较热的,还没到秋冬产品的销售旺季,可以推测,接下来的11月、12月、1月三个多月的销售期,秋冬产品的售罄率可能达到75%-80%,如果这样的预期能够实现,说明秋冬产品的调整完全成功,今年整个公司调整的节奏完全实现。 3.未来将适当降低期货比例。 从去年年初开始,探路者对部分区域代理商进行调整,逐步引入专业的大型的有机遇有销售背景的代理商,达成全国合作的框架协议。从长期来看,一方面探路者会加速大的有规模有实力的代理商的进入,其次,会适当降低期货或者订货会在全年生意中的占比,目前订货会数据差不多是当年生意的85%,从去年情况看,订货会数据是销售数据的95%。期货比例高将引起两个问题,一是形成库存,形成积压;二是需要代理商集中提货的金额很高,资金周转要求较高。未来公司将适度降低订货会在当年生意中的占比,降低到70%-80%,不超过80%根据产品上架后的实销情况,通过提高供应链反应速度快速补单来达成。 结论:公司作为唯一一家上市的户外品牌,在享有资本市场给予的高估值之外,还充分受益于上市红利带来的充沛资金和影响力,从而保持先发优势并享有较行业更高的增速。 我们认同公司目前主品牌拉开与国际品牌差距、以二线以下城市为目标市场的基本战略,同时,公司用以填补主品牌空白市场的多品牌布局也契合国内户外消费的市场格局。 公司当前最大问题是估值偏高,按照我们预测的2012年0.50元的业绩,动态市盈率已经近35倍,较板块溢价75%,公司作为唯一上市的户外品牌,应该享有较高的估值溢价,且业绩高增长不断兑现强化估值溢价合理性,前三季度公司在25%所得税率的前提下,业绩仍然略超预期。此外,公司在下半年提出的品牌内涵挖掘战略具有高度前瞻性,作为能够获得持续高于行业增速的龙头高成长创业板品种,我们认为公司的高估值溢价合理,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:1.公司2012年战略微调,销售费用超出预期;2.渠道库存超出预期。