2023Q4 业绩环比大幅提升，未来业绩有望稳步增长，维持“买入”评级公司 2023 年实现营收 38.80 亿元，同比+1.14%；归母净利润 10.24 亿元，同比+1.72%；扣非净利润 9.99 亿元，同比+2.47%；毛利率 38.58%，同比+0.27pcts。2023Q4 单季度实现营收 10.08 亿元，同比-1.10%，环比+12.07%；归母净利润 3.10亿元，同比-1.85%，环比+38.50%；扣非净利润 2.71 亿元，同比-2.08%，环比+23.63%；毛利率 38.26%，同比-0.17pcts，环比-0.25pcts。 考虑短期行业疲软等因素，我们下调 2024、 2025 年，新增 2026 年业绩预期，预计 2024-2026 年归母净利润为 12.45/14.73/17.60 亿元（前值为 14.69/18.38 亿元），对应 EPS 为5.53/6.55/7.82 元（前值为 6.53/8.17 元），当前股价对应 PE 为 17.6/14.9/12.5 倍，公司是薄膜电容头部厂商，随着新能源汽车、光伏等产业快速发展，公司深度受益，业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。 公司费用控制效果良好，积极投入研发，产品单价大幅提升2023 年公司控本降费，加大研发，产品单价大幅提升。细分来看， 费用端： 2023年 ， 公 司 销 售 、 管 理 和 财 务 费 用 率 分 别 为 1.36%/3.99%/-0.19% ， 同 比-0.03/-0.31/+1.14pcts； 研发端：公司加大研发投入， 2023 年研发费用率为 3.64%，同比+0.17pcts； 产品端： 2023 年公司薄膜电容平均单价为 1.64 元/只，相比 2022年提升 0.41 元/只，同比+33%。 积极开拓新能源等高端市场，维持营收稳步增长未来几年，随着国家在新能源（光伏，储能、风电，新能源汽车） 、 智能电网建设和电气化铁路建设等方面的加大投入，以及消费类电子产品的升级换代，工业控制技术推进，预计未来几年，高端薄膜电容器市场仍会稳步增长， 但同时竞争也在加剧。 在此形势下， 2024 年公司将维持营收稳步增长， 努力控制成本和各项费用，继续巩固传统市场占有率，积极开拓全球新能源市场、轨道交通市场、电网市场，保证新产品顺利落地，提升生产效率，提高产品质量，降低生产成本。 风险提示： 下游需求不及预期； 行业竞争程度超出预期；技术研发不及预期；客户导入不及预期。

2024Q1业绩预计高增长， AI 相关产品占比逐步提升，维持“买入”评级公司 2023年全年实现营收 89.38亿元，同比+7.23%；归母净利润 15.13亿元，同比+11.09%；扣非净利润 14.08亿元，同比+11.36%；毛利率 31.17%，同比+0.89pcts。 2023Q4单季度实现营收 28.56亿元，同比+11.02%，环比+23.15%； 归母净利润 5.59亿元，同比+27.16%，环比+21.50%；扣非净利润 5.31亿元，同比+35.80%，环比+22.41%；毛利率 32.44%，同比+1.34pcts，环比+0.32pcts。 公司发布 2024Q1业绩预告，预计 2024Q1归母净利润中值为 4.9亿元，同比+145%，环比-12%，扣非净利润中值为 4.74亿元，同比+160%，环比-11%。我们维持 2024、2025年，新增 2026年业绩预期，预计 2024-2026年归母净利润为 20.76/26.44/30.56亿元，对应 EPS 为 1.09/1.38/1.60元，当前股价对应 PE 为 28.6/22.5/19.5倍，公司重点布局 AI 服务器、高速交换机领域，未来 AI 产业发展有望拉动业绩高增长，维持“买入”评级。 AI 算力与运力需求高增长， 高端新品陆续推出， 产能扩建顺利需求端： AI 服务器与高速网络系统需求旺盛， 2023年公司 AI 服务器和 HPC 相关产品占公司企业通讯板业务的比重达 21.13%。 传统云端服务器供应链库存水平逐步下降到较为合理水准，相关需求有望探底回升。 产品端：通用服务器，BHS 平台已经产品化，并同时预研下一代 OKS 平台产品；加速计算产品，112Gbps速率的产品已开始产品认证和样品交付， 3阶 HDI 的 UBB 开始量产；网络交换产品，基于 112Gbps 速率的 51.2T 的 800G 交换机已批量交付， 224Gbps 速率的产品已经开始预研， NPO/CPO 架构的交换/路由目前正在配合客户研发； 半导体芯片测试用产品中的高复杂 PCB 已批量交付并同步规划多阶 HDI 产品。产能端： 2024年初公司决议投资约 5.1亿元实施技改项目，用于提高算力网络相关产品质量和生产效率；加快泰国生产基地建设，做好设备安装调试、试生产、新产能客户认证及新产品导入等工作。 风险提示： 产能释放不及预期； AI 产业发展不及预期；技术研发不及预期

战略规划清晰，海外并购打开发展新篇章2023年，公司实现营业收入81.06亿元，同比-3.29%，归属于上市公司股东的净利润14.24亿元，同比+26.79%。2023Q4单季实现营业收入10.11亿元，环比-59.94%；归属于上市公司股东的净利润3.06亿元，环比-20.27%。2024年金价中枢有望抬升，我们上调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为18.77、23.93、26.56亿元（2024-2025年前预测值分别为18.74、20.11亿元），EPS分别为0.68、0.86、0.96元，当前股价对应PE分别为24.8、19.4、17.5倍。公司战略规划清晰，海外资源并购打开新篇章，克金成本领先，维持“买入”评级。 公司克金成本领先，青海大柴旦金矿放量2023年，公司合质金产量7.01吨，同比-0.71%，销量7.34吨，同比+6.53%。黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦产金量分别为2.16（同比-27.53%）、1.8（同比-10.68%）、3.05（同比+47.60%）吨，黑河银泰入选品味下降较快导致产金量下降。2023年，公司矿产金单位克金成本176.42元/吨，同比+5.3%，克金成本优势显著。2023年公司项目进展顺利，黑河洛克受让取得东安金矿外围探矿权，青海大柴旦青龙沟金矿的采矿权证（扩大矿区范围）已经办理完成；细晶沟金矿（新立）采矿权青海省自然资源厅已经审查完毕，等待进一步批准意见。 战略规划清晰，海外资源并购打开新篇章公司战略规划清晰，到2025年预计黄金产量达12吨，金资源量及储量达到240吨。公司拟收购加拿大Osino矿业公司100%股权，布局纳米比亚的TwinHis金矿，截至2023年5月，TwinHis金矿资源量约66.86吨，选厂设计产能为500万吨/年，矿山寿命13年，预计平均年产金5.04吨，全维持成本1011美元/盎司。 目前该项目已经完成建设用地的购买，预计2024年7月启动项目建设工作，并于2026年建成投产，公司布局海外资源，国内外并行打开发展新篇章。 风险提示：公司战略规划落地不及预期，金价出现较大波动等。

周期底部产量稳步增长，“以量补价”助力公司穿越周期在锂盐价格下行趋势下，公司是国内为数不多能够实现“以量补价”稳定业绩的企业， 我们预计公司在锂矿板块规划保持高增速，有望在锂价底部实现“以量补价”穿越周期，同时公司开始布局铜板块，开启第二增长曲线，总体来看，公司具备高成长性。 我们预计公司 2023-2025 年实现收入 62.83、 66.70、80.81 亿元，同比分别变动-21.9%、 +6.2%、 +21.2%，实现归母公司净利润25.07、 18.47、 21.38 亿元，同比分别变动-23.9%、 -26.3%、 +15.8%， EPS 分别为 3.44、 2.53、 2.93 元/股。 当前股价对应 PE 分别为 9.2、 12.4、 10.7 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 三大优势为公司穿越周期保驾护航优势 1：地勘赋能，降低单吨资源量收购成本。 公司地勘起家，赋能稀有轻金属板块，收购成本低于行业平均水平。中矿资源收购 Bikita 后利用地勘优势两次增储， 增储后单吨资源量估值仅 98 美元/吨 LCE，低于同行。优势 2：自给锂盐产量稳定增长，周期底部“以量补价”稳定业绩。 伴随 Bikita矿山两条 200 万吨/年产线产能释放，以及 Tanco 矿山 100 万吨/年新建项目的规划，我们预计 2023~2025 年自有锂盐产量年复合增速达 99.6%，助力公司穿越周期底部。优势 3： 手握铷铯板块定价权，充当“现金奶牛”。 公司掌握全球已探明 80%铯资源，掌握全球铷铯盐定价权，铯铷产品毛利率极高， 2022 年铷铯板块毛利率水平达 65%。 布局铜板块，开启二次成长收购 Kitumba 铜矿和 Tsumeb 冶炼厂，多环节布局铜板块。 公司先后收购Tsumeb 冶炼厂和 Kitumba 铜矿，完成铜板块的多环节布局，其中 Kitumba 铜矿区资源量为 2790 万吨，铜平均品位 2.20%，铜金属量 61.40 万吨，增储潜力可观，有望开启二次成长曲线。 风险提示： Bikita 和 Tanco 扩建进度不及预期、加拿大和非洲政策风险、 商品价格大幅下跌、新能源车、储能需求增速不及预期等。

2023年财报出炉，实现营收 3.15亿元（+15%）、归母净利润 0.75亿元（+7%）2023年公司围绕处理器、 5G 通讯和网络北斗导航、人工智能、无线连接、存储器、车规级 MCU、模拟芯片 7大领域， 建立了覆盖长三角、珠三角等地的市场销售团队，持续开拓需求，产品高端化带来毛利率提升至 51%。 我们维持收入增长预测， 公司加大投入及较为积极的折旧政策导致摊销影响较大，下调 2024-2025年、并新增 2026年盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.65/0.85(原 0.97/1.18)/1.19亿元，对应 EPS 分别为 0.24/0.32/0.45元/股，对应当前股价 PE 分别为 46.7/35.6/25.5倍， 公司高管增持+产能逐步达产看好长期发展，维持“增持”评级。 第三方 IC 测试龙头紧密配套核心客户， 临港产能逐步落地保障新一轮增长作为领先的第三方 IC 测试企业， 公司服务于设计、 晶圆测试和成品测试等需求， 与复旦微电、晶晨股份、中芯国际等建立了长期合作， 源于高可靠等需求增长 2023年来自复旦微电收入占比提升至 41%。 公司测试业务覆盖逻辑 SoC、存储芯片、模拟芯片、传感器芯片等，其中逻辑 SoC 产品占比超过 50%。 2023年公司临港集成电路测试产业化项目持续推进， 固定资产、 在建工程分别增加 120%、 181%至 4亿元、4.58亿元，加快打造测试能力并在规模化方面有策略有重点地提升能级和战略储备。 高研发投入驱动业务开拓及技术设备升级， 顺应汽车、 AI、存储等增长前景2023年公司研发费用达 6705万元，研发费用率提升至 21.25%， 技术人员从 70人提升至 139人， 目前在研项目聚焦于车规级芯片、卫星通信芯片、 Chipet 等测试技术。 2023年公司围绕客户完成车规芯片测试开发，工程齐套技术、数据分析技术研发，运行并完善 IATF16949体系及五大工具； 持续开发 Soc、存储器、信号链等量大面广产品；针对高可靠产品逐步采用机械手测试，提升并行测试工位数目；成立工程测试服务中心，集中技术与平台资源，加强工程测试支持， 保障产线及时扩充产能； 布局核心测试设备及装置研发；完成发明专利申请 10项，软件著作权登记 18项。 未来随着人工智能、高性能计算、 卫星通信、 汽车和工业等应用推动测试需求的增加， 公司有望随行业复苏和 AI 驱动持续提升经营成果。 风险提示： 市场竞争风险、 下游复苏不及预期风险、 AI 技术发展受阻风险等

事件： 公司 2023年营收同比+15.83%，归母净利润同比-45.00%公司发布年报： 2023年实现营收 581.47亿元（同比+15.83%）、归母净利润 20.24亿元（同比-45.00%），利润下滑主要系公司处置非核心资产项目产生的投资收益同比减少所致；拟每 10股派发现金红利 1.90元。 考虑物业开发与销售业务影响，我们下调公司 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为 28.75（-14.05） /31.84（-13.12） /34.63亿元，对应 EPS 为 0.74（-0.36） /0.82（-0.34） /0.89元，当前股价对应 PE 为 8.4/7.6/7.0倍， 我们认为，公司珠宝板块持续增长，“产业运营+产业投资”双轮驱动，贯彻“东方生活美学”战略， 推进新兴消费赛道深化布局， 估值合理，维持“买入”评级。 珠宝时尚业务稳健增长， 古韵金销售表现亮眼彰显产品力2023年公司珠宝时尚业务实现营收 367.27亿元（同比+11.1%）， 稳健增长；业务毛利率 7.86%同比下降 0.56pct，其中，黄金饰品零售/批发业务毛利率分别为14.9%/5.6%，分别同比+0.6pct/+0.2pct。报告期内，公司净增“老庙”和“亚一”珠宝门店共 429家，延续较快展店节奏，期末两大品牌门店合计已达 4994家。 产品方面， 共上新 329个 SKU，古韵金产品销售达 89亿元（同比+71%），老庙黄金新品销售额 13.8亿元， 充分执行“东方生活美学”战略，表现亮眼。 成立东方生活美学研究院， 瘦身健体合理分配各业务资源2023年，公司以东方生活美学研究院为抓手，推进工作机制、海内外合作机制搭建， 瘦身健体将资源集中到最具竞争力和增长潜力的业务。 （1）餐饮板块： 实现营收 14.21亿元（同比+119.8%）， 连锁化持续加速。 （2）食品饮料板块： 酒业实现营收 0.59亿元（同比-96.7%），下降主要系 2022年底处置金徽酒股权所致。 （3）美丽健康板块： 化妆品业务实现营收 4.51亿元（同比+6.8%）， AHAVA 大中华区营收显著增长。长期看，公司践行“产业运营+产业投资”双轮驱动战略，多消费板块布局推动成长。 风险提示： 竞争加剧、渠道扩张不及预期、收购整合效果不及预期等。

2023年业绩表现亮眼， 寒暑双旺季初具雏形公司全年实现收入 6.20亿元/（较 2019年同期，下同） +32.8%， 归母净利润 1.38亿元/+83.4%。其中单 Q4实现营收 1.23亿元/yoy+50.5%， 景区冰雪季旅游潜力充分兑现； 归母净利润-1358万元/较 2019年同期增亏 670.5万元， 可能系年末加大基础设施维护投入、计提员工薪酬较高所致。 中期视角看， 考虑到景区客流仍将持续受益于冰雪旅游热潮&外部交通改善催化，叠加公司积极挖掘休闲度假项目优化供给， 一年两旺季模式有望支撑业绩弹性， 我们维持 2024-2025年盈利预测不变，并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润1.86/2.17/2.51亿元， yoy+34.8%/+16.3%/ +15.7%，对应 EPS 0.70/0.81/0.94元，当前股价对应 PE 为 35.9/30.9/26.7倍，维持“买入”评级。 量价协同双升带动收入快增， 温泉酒店迅速爬坡提升盈利2023年高铁开通+机场改建红利释放推动主景区客流达 274.8万人/+9.5%，同时公司积极提升内部供给抬高客单， 客运/酒店/旅行社/其他业务分别实现收入4.2/1.38/0.34/0.25亿元，较 2019年+30.3%/+189.6%/+29%/+125.8%， 各项业务增长均显著快于客流增速。 具体来看， 客运业务积极优化内部运力配置，拓展 VIP包车、自驾租车等定制化服务，旗下智行旅游公司全年收入 0.38亿元/yoy+173.7%。酒店板块得益于稀缺温泉资源高效引流， 高端酒店品牌心智逐步强化， 2023年自营温泉会馆实现营收 0.5亿元/+210.8%。 毛利端来看， 2023年客运/酒店/旅行社各项细分业务毛利率分别为 48.7%/32.1%/47.8%，较 2019年-1.2pct/+26pct/-6.3pct， 综合毛利率 43%/+7.9pct， 主要得益于酒店板块大幅扭亏。 费用端看， 2023年销售/管理/财务费用率分别为 3.4%/9.1%/0.5%，较 2019年+0.7pct/+0.7pct/+0.02pct，费用增长来自于公司加强营销宣传及人工成本增长。 2023年归母净利率 22.3%/+6.1pct，盈利能力获大幅改善。 2024年冰雪游开门红夯实信心，内外供给改善驱动未来成长2023-2024年冰雪季长管委会及公司依托优质本地资源，通过冰雪政策引导/线上IP 营销赋能/多元冰雪业态打造等一系列组合拳， 成功承接 2024年初东北现象级冰雪旅游热潮的外溢流量。 1-2月长白山主景区累计接待游客 42.9万人次，同比高增 161.8%，标志着公司“避暑+冰雪”双旺季经营模式的顺利转型，有望贡献一季度业绩增量。 展望后续，冰雪旅游行业景气支撑淡季基础需求，叠加高铁/高速强交通改善提振旺季接待能力，景区客流预计有较强支撑。同时定增预案落地后内部客运/酒店板块引流能力显著强化，有望进一步匹配增量客流驱动成长。 风险提示： 自然灾害等不可抗力；酒店项目建设不及预期；燃油价格变动风险。

2023年年业绩短期承压，预计收营收1.69亿元(-11%)、归母净利润0.39亿元(-31%)2023年公司业绩快报出炉，受全球经济环境、行业周期等影响，下游消费电子市场竞争激烈、需求疲软，导致公司中低端产品价格及销量下降，全年营收、利润同比有所下滑。根据公司快报和行业情况，我们下调公司2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.39/0.50/0.70（原0.70/0.91/1.12）亿元，对应EPS分别为0.24/0.31/0.43元/股，对应当前股价PE分别为33.0/25.6/18.3倍，看好公司新业务新产品放量+行业复苏+设备更新政策支持，维持“买入”评级。 高端产品直销及大客户增长驱动毛利率上升，新产品认证及产能持续推进同惠电子深耕电子元器件测量仪器领域，产品包括元件参数测试仪器、绕线元件测试仪器、电气安规测试仪器、电阻类测试仪器、电力电子测试仪器、台式数字多用表等多元矩阵，且在半导体及新能源领域积极研发布局。目前公司总体产能利用率较好，新产品的客户认证在2023年已经取得了较大进展，部分战略客户已完成正式认证，相应的产能正在逐步释放。2023年前三季度直销同比增加约66%，主要是因为中高端产品销量增加、大客户比例上升，推动公司毛利率提升，预计趋势延续。 研发驱动高端新品开拓，功率半导体、先进材料、新能源等领域持续发力目前消费电子需求逐步走向复苏，车规级芯片尤其是功率芯片的需求随新能源车渗透而越来越大，公司已有多元新品布局未来增量：1）高端产品TH2851精密阻抗分析仪频率高达130MHz，其测试带宽超过120MHz，达到国际先进，销售数量稳步增长。2））TH199X精密源/测量单元SMU，源电压/电流输出及测量分辨率均达6又1/2位，广泛应用于晶圆、二极管、LEDs、光敏器件、传感器、MOSFET、BJTs、ICs等测试。3）TH2690系列高阻计/飞安计/静电计，用于材料（陶瓷、薄膜、介质、半导体、纳米等），电子元器件及电子/非电子系统的高电阻、微电流、弱电荷等测试与分析。4）TH51X系列半导体C-V特性分析仪，集成各模块于一体，用于功率器件和模组的生产线快速分选以及实验室研发。5）TH66XX系列回馈式源载系统应用于光伏逆变器、电动车充电器/充电桩/驱动器、电力电子组件等。 风险提示：市场竞争风险、下游复苏不及预期风险、公司新产品开拓受阻风险等

轨交通讯信号小巨人，2023年业绩快报归母净利润3855万元同比+15.54%上海铁大电信科技股份有限公司核心产品包括信号集中监测系统、信号（通信）设备综合防雷系统、LED信号机等，第四批国家级专精特新“小巨人”企业。 设备监测（监控）系统业务始终是第一大毛利贡献业务，2020-2023H1贡献率分别为60.12%、67.91%、68.47%、71.29%。根据2023业绩快报全年实现销售收入2.45亿元+5.22%，归母净利润3855万元+15.54%。考虑到铁大科技募投项目稳步推进，同时国内进一步推动交通行业设备大更新，铁路运输行业电气化进一步深入，我们预计2023-2025年铁大科技实现营业收入2.45亿元、2.75亿元、3.03亿元，归母净利润3855/4154/4598万元，对应EPS为0.28/0.30/0.34元，当前股价对应PE21.8/20.2/18.3X，首次覆盖给予“增持”评级。 轨交装备市场近近9年年CAGR达达11%，推动向信息化智能化转型轨道交通装备主要涵盖了机车车辆、工程及养路机械、安全保障、通信信号、牵引供电、运营管理等各种机电装备。我国轨道交通装备行业市场规模已经从2012年的3016亿元增长到2021年的8,410.60亿元，年复合增长率为10.8%。铁路领域维保服务业务逐步开始采用外部委托模式，由市场化第三方专业公司提供工艺设备日常巡检、周期性保养维修和临时故障维修等服务，市场空间广阔。同时国内轨道交通装备也已经开始实施产品数字化设计、智能化制造、信息化服务。 交运设备大更新带动轨交设备需求提升，铁大科技背靠同济大学研发实力强2024年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。 交通运输行业为此轮设备大更新重点行业之一，国家铁路局力争2027年实现老旧内燃机车基本淘汰，明确到2030年铁路电气化率达到78%以上，电力机车占比力争达到70%以上。铁大科技运用同济大学学术优势，对知识成果进行产业化，获得国家科技进步二等奖、国家级重点新产品奖，核心技术人员有技术权威性。 风险提示：客户集中风险、宏观政策变动风险、研发失败风险、其他风险详见第22页标注。

2023全年业绩符合预期， 维持“买入”评级公司发布年报， 2023年实现营收 50.8亿元， YoY+16.0%；归母净利润 6.0亿元，YoY+4.2%；扣非归母净利润 5.2亿元，YoY+2.7%；实现毛利率 27.8%，YoY+0.9pct。 2023Q4公司实现营收 15.3亿元， YoY+30.0%， QoQ-10.0%； 实现归母净利润 1.6亿 元 ， YoY+68.8% ， QoQ-37.6% ； 实 现 扣 非 归 母 净 利 润 1.6亿 元 ，YoY+82.5%,QoQ-38.3%； 实现毛利率 29.7%， YoY+3.2pcts， QoQ+1.1pcts。 中短期公司业绩受益于微棱镜创新和滤光片升级，以及 HUD 在汽车渗透率提升；中长期 AR 和元宇宙的繁荣将为公司提供成长动力， 我们上调 2024-2025年、并新增 2026年预测， 预计 2024/2025/2026年归母净利润为 7.60/8.78/10.50亿元（前值 6.79/7.84亿元）， EPS 为 0.55/0.63/0.76元（前值 0.49/0.56元），当前股价对应PE 为 28.5/24.6/20.6， 维持“买入”评级。 l 多产品进展顺利，盈利能力显著提升，战略目标清晰公司多款产品进展顺利， 其中光学元器件和薄膜光学面板取得营收利润双增： 2023年光学元器件实现营收 24.5亿元， YoY+21.1%，实现毛利率 30.7%，YoY+4.5pcts；薄膜光学面板实现营收 18.5亿元， YoY+17.8%，实现毛利率 25.5%，YoY+3.4pcts。 光学元器件业务的增长主要来自于微棱镜项目的成功，开启与北美大客户合作新高度，且吸收反射复合滤光片推广成效显著，国内市占率大幅提升。薄膜光学面板业务继续深化与大客户合作，扩展终端品类和份额。 汽车业务方面，公司 2023年实现营收 2.9亿元，YoY+54.4%，毛利率为 11.7%，YoY-25.9pcts。 汽车业务毛利率下滑主要系 AR-HUD 成本持续下探，后续随着主机车搭载 HUD意愿加强，其渗透率有望大幅提升。 公司战略目标清晰，将继续坚定光学元器件、车载光学和 AR/VR 三大战略方向，力争 2024年实现营收 10%-30%增长。 风险提示： 下游需求不及预期风险； 新品开发进度不及预期风险； AR-HUD 渗透率不及预期风险；技术成果产业化不及预期的风险。

营收略有承压， 利润稳健增长， 彰显降本增效成果， 维持“买入”评级公司 2023年实现营收 77.03亿元（同比-6.99%， 下文皆为同比口径）； 归母净利润 4.45亿元（+16.05%）；扣非归母净利润 3.35亿元（+33.45%）。 从盈利能力来看， 2023年毛利率为 44.82%（+3.3pct），净利率为 5.9%（+1.24pct）。 从费用端来看， 2023年销售费用率为 31.58%（+2.21pct）；管理费用率为 4.07%（-0.51pct）； 研发费用率为 0.93%（+0.08pct）； 财务费用率为 0.13%（-0.33pct）。 我们看好公司慢病管理及精品国药两大核心业务， 并考虑未来产品推广等费用支出影响， 下调 2024-2025年并新增 2026年归母净利润预测， 预计分别为 6. 11、 7.43、 8.99亿元（原预计 2024-2025年为 6.40、 7.58亿元）， EPS 分别为 0.81、 0.98、 1.19元/股，当前股价对应 PE 分别为 25.6、 21.1、 17.4倍，维持“买入”评级。 血塞通系列产品为主的心脑血管领域、 妇科治疗领域产品营收增速亮眼分行业来看， 口服剂营收 30.55亿元（+5.58%）； 针剂营收 10.59亿元（+11.09%）、其他类营收 1.05亿元（-63.39%）；药品、器械批发与零售营收 33.21亿元（-7.4%）。 分产品来看， 心脑血管治疗领域营收 20.79亿元（+13.67%）； 骨科系列营收 2.18亿元（-7.34%）；抗疟类营收 0.91亿元（-18.03%）；妇科营收 3.32亿元（+20.61%）； 消化系统营收 5.35亿元（-6.36%）； 其他类营收 9.62亿元（-13.28%）； 药品、 器械批发与零售营收 33.21亿元（-7.4%）。 具体来看， 治疗心脑血管疾病的血塞通系列产品中， 口服剂同比增长 19.44%、注射剂同比增长 22.65%；昆中药核心品种舒肝颗粒受益于丰富的医学证据切入情绪治疗领域，同比增长 11.11%。 短-中-长期发展战略拟定， 内生外延赋能核心业务拓展公司将持续聚焦老龄健康-慢病管理和精品国药两大核心业务领域，通过短-中-长期三步走的发展行动规划， 重点打造三七系列产品和“昆中药 1381” 品牌，通过“内生+外延”方式双轮驱动业绩增长， 力争 2028年末实现营收翻倍，工业收入达 100亿元， 持续坚定以成为银发健康产业第一股为发展战略目标。 风险提示： 政策变化风险，市场竞争加剧， 产品销售不及预期。

平台交易气成长可期，提高分红重视股东回报。 维持“买入”评级公司发布 2023年报， 2023年实现归母净利润 70.9亿元，同比+21.34%， 实现扣非归母净利润/核心利润 24.6/63.8亿元，同比-47.35/+5.12%。 单季度来看,公司2023年 Q4实现归母净利润 39.9亿元， 环比 343.33%，实现扣非归母净利润/核心利润 3.9/17.0亿元， 环比-43.48%/+13.21%。 2023年公司完成煤炭资产出售并收到相关交易对价，同时子公司衍生品金融工具合约产生的结算损益及计提资产减值损失增加，导致全年及单 Q4的归母净利润及扣非归母净利润出现较大差异。 公司 2023年拟现金分红 0.91元/股， 其中年度分红 0.66元/股，特别分红 0.25元/股， 彰显公司发展信心，投资价值更加凸显。 我们维持 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 68.6/76.8/81.4亿元，同比-3.2%/+11.9%/6.0%， EPS 分别为 2.21/2.48/2.63元，对应当前股价 PE 为8.6/7.7/7.3倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显长期优势，业绩有望进一步改善， 维持“买入”评级。 平台交易气量增贡献业绩， 剥离煤炭资产聚焦天然气主业天然气平台交易气： 2023年公司平台交易气销售气量 50.5亿方，同比+44.0%，国内平台交易气销量增速较高，比重达 61.6%，未来增速可期； 毛差 0.38元/方，同比-57.0%，毛差下滑主因天然气价格同比下降； 毛利率 18.1%，同比-0.9pct，2023年平台交易气业务盈利水平仍处高位。 天然气零售： 2023年实现零售气量251亿方，同比-3.1%， 其中工商业用户售气量 194.86亿方， 同比-4.4%；住宅用户 53.48亿方，同比+3.8%。 2023年全国多地上调居民端燃气价格，顺价机制更加流畅，公司零售端毛差为 0.31元/方，同比+6.2%，连续两年维持增长态势。 天然气批发： 2023年实现批发气量 84.77亿方，同比+25.5%。 能源生产： 2023年实现商品煤销量 247万吨，同比-52.9%， 并在四季度完成煤矿资产的剥离，进一步聚焦天然气主业； 2023年实现甲醇销量 154.9万吨， 同比+9.9%， 并已逐步开拓精细化工、甲醇燃料等新兴下游客户。 能源业务一体化生态运营商，持续高分红凸显投资价值舟山接收站： 2022年公司完成舟山 LNG 接收站并购， 实际处理能力达 750万吨/年，三期新增 350万吨/年， 预计在 2025年 9月投产后接收站实际处理能力超过1000万吨/年。 长约锁定气源： 2023年， 公司与美国切尔尼公司新签约长协 180万吨/年， NextDecade 200万吨长协做出最终决策合同生效， 与雪佛龙、道达尔的长约确定未来 5年价格，并与中石油签署中长期购销合同及舟山设施利用合作协议。公司目前天然气长协资源累计超 1,000万吨/年，并构建国际 LNG 运力池，获取 10艘 LNG 船运力资源。 天然气生态运营商：公司形成了上游气源—中游储运—下游分销的一体化产业布局，通过整合国内外资源，优化销售模式，形成了天然气与综合服务一体化的智能运营平台，公司冷、 热、 电等综合能源销量大幅增长。 分红方面： 公司 2023年度派发现金分红 0.91元/股（含税）， 实现了公司 2023-2025年分配现金红利每年增加额不低于 0.15元/股（含税） 的承诺， 叠加公司特别派息规划中 2024/2025年特别派息 0.22/0.18元/股（含税）， 我们预计公司2024/2025年现金分红不低于 1.03/1.14元/股（含税），持续高分红凸显公司投资价值。 风险提示： 产品价差缩窄风险、政策风险、宏观经济与市场环境变化风险。

成本控制行业领先，出栏高增持续成长，维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023年实现营收40.41亿元，yoy+1.83%，归母净利润-6.45亿元，yoy-508.18%。单Q4实现营收10.35亿元，yoy-28.73%，归母净利润-3.03亿元，yoy-218.69%。2024年能繁去化影响逐步传导至肉猪端，伴随2024下半年猪周期逐步反转，公司成本持续下降，业绩有望大幅改善，我们上调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.94/34.27/21.21（2024-2025年原预测分别为9.19/26.38）亿元，对应EPS分别为2.15/6.72/4.16元，当前股价对应PE为16.9/5.4/8.7倍。公司成本控制行业领先，出栏高增持续成长，维持“买入”评级。 养殖成绩优异成本持续下降，生猪出栏保持高增长2023年公司生猪业务实现营收34.63亿元，yoy+15.81%，实现净利润-5.1亿元。 全年生猪出栏267.37万头，yoy+74.74%，其中商品猪/仔猪分别出栏180/85万头。 2023公司生猪完全成本15.9元/公斤（同比-0.7元/公斤），生猪销售均价14.4元/公斤。生产成绩方面，2023年psy保持在27-28；料肉比2023年降至2.6（2022年2.89），预计2024年降至2.5；生猪出栏率2023年约89%（2022年85%），预计2024年达94%。公司持续推进降本增效，轻资产快速扩张。截至2023年2月末，公司能繁存栏11万头，后备存栏7万头。德昌项目已建设完成，预计3月末引种投产，预计公司年底母猪产能达24-28万头，我们预计2024年公司生猪完全成本降至14.8元/公斤以内，生猪出栏达350万头，yoy+31%。 禽业务关停皮革业务稳健经营，公司资金充裕扩张无忧禽业务:2023年实现营收0.26亿元，商品鸡销量78.80万羽，yoy-73.89%。报告期内禽业务关停，提前清理剩余存栏导致营收及毛利率下降。皮革业务:2023年实现营收0.86亿元，销量539.59万平方英尺，yoy-76.34%。皮革业务积极开拓客户、优化产品结构，稳健经营。财务方面：：2023年末公司资产负债率59.85%，货币资金4.46亿元，在手已批未用贷款等资金达6亿元，资金充裕扩张无忧。 风险提示：猪价大幅波动、动物疫病风险、公司成本下降不及预期。

2023年经营质量提升，看好 2024年零售恢复增长，维持“买入”评级2023年公司实现营收 77.92亿元（同比-9.4%）， 归母/扣非净利润 4.2亿元（同比+128.4%） /2.9亿元（同比增加 3.16亿元）， 主要系零售折扣改善带动毛利率提升叠加降本控费效果显著所致。 由于闭店较深且女装&乐町处于调整阶段， 2024年初至今零售恢复缓慢， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润 5.6/6.6/7.5亿元（此前 2024-2025年为 6.6/7.6亿元），对应 EPS 分别为 1.2/1.4/1.6元，当前股价对应 PE 为 14.3/12.1/10.6倍， 考虑到公司经营质量提升，看好 2024年零售稳步恢复增长， 维持“买入”评级。 品牌端： 男装收入稳中有升，其他品牌闭店下收入短期承压2023年 女 装 / 男 装 / 乐 町 / 童 装 实 现 营 收 28.8/30.4/7.6/9.6亿 元 ， 同 比-12.0%/+4.2%/-24.5%/-12.5%， 男装稳中有升， 其他品牌闭店下收入短期承压。 门店： 女装/男装/乐町/童装净关 423/133/218/144家至 1458/1370/340/553家。 渠道端： 2023年线下主动闭店&线上承压，静待 2024年逐步回暖2023年线上实现收入 20.9亿元（同减 23.4%）， 未来逐步实现线上线下融合发展。 线下实现收入 56.3亿元（同减 2.8%），其中直营/加盟实现营收 32.7/23.6亿元，同减 4.3%/0.7%； 公司主动关闭低效、老货门店， 2023全年净闭 940家至 3731家，直营/加盟净闭 252/688至 1175/2556家， 门店调整接近尾声，看好 2024年直营渠道稳步扩面积、提店效；店效恢复后加盟商信心提升稳步开店。 各渠道毛利率改善明显， 库存及结构显著优化盈利能力： 2023年公司毛利率 54.1%（+5.9pct），线上/直营/加盟毛利率分别同比+1.9/+7.9/+5.5pct 至 44.28%/71.33%/40.32%， 公司控制零售折扣，毛利率改善明显； 期间费用率 46.00%（-0.3pct）， 其中销售/管理/财务/研发费用率分别为-0.8/-0.4/-0.1/+1.1pct， 控费下期间费用率基本维持稳定，综合来看归母净利率为5.4%（+3.3pct）。 营运能力： 2023年末存货 15.1亿元，同比-29.0%， 库龄 2年以上老货占比显著下降， 存货周转天数 183天，同比-6天。 经营性现金流量净额同增 220%至 12.8亿元。 风险提示： 线下零售需求疲软、产品调整不及预期、门店开拓不及预期。

长期成长路径清晰，维持“买入”评级考虑信创业务低于预期， 我们下调公司 2024-2025 年归母净利润预测为 16.54、20.76 亿元（原预测为 20.28、 28.09 亿元）， 新增 2026 年预测为 27.5 亿元， 对应EPS 分别为 3.58、 4.50、 5.95 元/股，当前股价对应 PE 为 92.1、 73.4、 55.4 倍。考虑公司 WPS AI 产品持续升级， 有望打开成长空间， 维持“买入”评级。 业绩符合预期，长周期会员策略成效突出（1）公司发布 2023 年年报，全年实现营业收入 45.56 亿元，同比增长 17.27%。从收入结构来看， C 端订阅业务收入为 26.53 亿元，同比增长 29.42%； B 端订阅业务收入为 9.57 亿元，同比增长 38.36%； B 端授权业务收入为 6.55 亿元，同比减少 21.60%；互联网广告推广及其他业务收入 2.88 亿元，同比减少 6.05%。（2）公司全年实现归母净利润 13.18 亿元，同比增长 17.92%；实现扣非归母净利润12.62 亿元，同比增长 34.45%。公司销售毛利率为 85.30%，同比略提升 0.3 个百分点；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 21.23%、 9.75%、 32.32%，同比变动+0.17、 -0.34、 -1.95 个百分点。（3）公司实现经营性净现金流 20.58 亿元，同比增长 28.36%，增速高于净利润增速的主要原因为 C 端订阅带来的预收账款增加所致。合同负债+其他流动负债+其他非流动负债余额为 26.39 亿元，较年初增长 22.28%；值得关注的是，其他非流动负债余额为 6.13 亿元，较年初增长 93.09%，说明公司会员体系调整成效显著，长周期会员比例提升。 C 端订阅客单价持续提升， WPS AI 有望进一步打开成长空间（1）截至 2023 年 12 月 31 日，公司主要产品月度活跃设备数为 5.98 亿，同比增长 4.36%。公司累计年度付费个人用户数达到 3,549 万，同比增长 18.43%，据我们测算， C 端业务 ARPU 值为 74.76 元，较 2022 年底进一步提升。（2） WPS AI 于第四季度完成备案并正式开启公测，随着 WPS AI 正式开始商业化，有望进一步打开个人订阅服务的付费空间。 风险提示： AI 产品市场接受度不及预期； 宏观经济影响下游客户付费能力