业绩同比大幅增长，中蒙业务优势+新市场拓展，公司成长持续嘉友国际发布 2023年业绩： 2023年营收同比增长+44.9%至 70.0亿元，归母净利同比+52.6%至 10.4亿元。 其中， 4Q23归母净利 2.8亿元，同比/环比+32.9%/+13.2%。 23年业绩大幅增长主因我国进口蒙煤同比高增， 叠加新项目取得稳定收益。 我们看好公司中蒙跨境业务稳健增长，优势有望延续，叠加非洲、中亚等地业务持续拓展带来成长性。 我们上调 2024/2025年归母净利预测 7%/2%至 12.7亿/15.1亿元，新增 2026年净利预测 18.0亿元，上调目标价 27%至 36.3元，对应 20x 2024E PE（可比公司 Wind 一致预期11.4x，估值溢价主因公司中蒙业务优势持续， 非洲项目陆续投产带来效益，中亚、南美市场空间广阔，公司成长属性明晰），维持“买入”。我国进口蒙煤同比大幅增长，公司主焦煤供应链业务收入同比高增2023年公司主焦煤供应链贸易服务收入同比大幅增长145.9%至44.3亿元，毛利润同比增长 66.4%至 5.2亿元，收入及利润大幅增长主因蒙煤进口量增长带来业务量上升。 根据海关总署数据， 23年我国自蒙古进口炼焦煤同比增长 110.6%至 5,393万吨，占我国炼焦煤进口总量的比重同比增加 12.8pct至 52.9%。 根据甘其毛都口岸管理委员会数据， 2023年甘其毛都口岸累计完成进出口货运量 3,786万吨，同比上涨 98.5%。其中， 进口煤炭 3,651万吨，同比上涨 102.4%。 23年我国蒙煤进口量大幅提升，公司经营的甘其毛都口岸完成进口煤炭量同比翻倍，支撑公司主焦煤供应链贸易业务增长。高基数下跨境多式联运业务收入小幅下滑，但利润率实现增长2023年公司跨境多式联运业务收入同比下滑 1.8%至 20.0亿元，毛利润同比增长 5.6%至 5.7亿元，毛利率同比提升 2.0pct 至 28.4%。 23年公司跨境多式联运业务收入同比下滑，主因 22年因疫情扰动物流供应链带来的高物流费用带来高基数效应，而公司通过物流资源整合、多式联运通道建设实现利润率的提升。非洲业务发展强劲，中亚业务持续布局，新市场有望带来新增量公司非洲业务发展强劲， 刚果（金）卡萨项目已正式投运， 经营情况良好，大大缩短口岸通关时间； 卡萨项目保税库等增值服务、迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目均在建设中， 公司逐步构建国际陆港集群网络。 中亚市场方面，公司 1月 16日公告与乌兹别克斯坦国铁公司签署合作备忘录， 为后续项目合作奠定基础。我们认为公司的优势业务经验有望得到复制，长期看好公司在新市场的拓展与尝试，不断带来新业绩增长点。 风险提示： 全球宏观和地缘政治风险；业务外包风险；客户集中度和新用户拓展风险；汇率风险。

事件： 公司发布2023年年度报告：公司2023年实现营业收入462.48亿元，同比增长11.18%；实现归母净利润30.07亿元，同比增长30.47%。公司2023Q4实现营业收入116.16亿元，同比增长2.63%；实现归母净利润6.43亿元，同比增长13.86%。 点评： 全年经营业绩再创新高。公司扎实开展学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想主题教育，全面加速转型升级，“三个沈飞”建设蹄疾步稳，“四个大幅提升”超额实现年度增长预期目标，“五个一代迭代升级”系统推进，一流企业建设和改革深化提升行动全面实施，创新变革持续赋能新跨越，全面完成年度科研生产经营任务，公司经营业绩再创新高。 毛利率稳步提升，盈利能力有所增强。毛利端，23年公司毛利率为10.95%，同比+1.00pct，毛利率小幅提升。费用端，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.03%/2.17%/2.11%/-0.62%，同比变化-0.01/+0.02/+0.33/+0.08pct，期间费用率合计3.69%，同比+0.42pct。利润端，23年公司归母净利率为6.50%，同比+0.96pct，公司降本增效已有成效，盈利能力有所增强。 23年底发布定增预案，进一步增强公司核心竞争力。公司2023年12月发布定增预案，拟向包括航空工业集团和航空投资在内的不超过35名(含)的特定投资者，发行募集资金总额不超过42亿元，发行股票数不超过本次发行前公司总股本的5.60%，即不超过15432.万股。募集资金主要用于以下项目：1）19.22亿元用于沈飞公司局部搬迁建设项目；2）4.86亿元用于复合材料生产线能力建设项目；3）3.55亿元用于钛合金生产线能力建设项目；4）3.93亿元用于飞机维修服务保障能力提升项目；5）1亿元用于偿还专项债务；6）9.44亿元用于补充流动资金。该募投项目将提高公司在航空防务装备领域的生产、维修等能力，进一步增强公司核心竞争力。 投资建议：我们预测24-26年公司营收分别为536.04/616.04/708.03亿元，归母净利润分别为36.57/43.94/52.52亿元，对应EPS为1.33/1.59/1.91元，PE27.38/22.79/19.07X，维持“买入”评级。

中蒙业务货量持续攀升，非洲项目正式投运下陆港业务增长显著。 公司 2023年共实现营业收入 69.9亿元， 同比+44.9%， 实现毛利率 19.4%，同比提升0.1pcts。 分业务来看： 1）供应链贸易业务： 2023年甘其毛都口岸煤炭进口量达 3651万吨，同比+102.4%， 伴随口岸通车量快速恢复， 公司供应链贸易业务货量大幅增加， 中蒙主焦煤业务收入达 44.3亿元， 同比+145.9%， 非主焦煤业务开展较少，收入同比下降， 供应链贸易业务实现毛利率 11.8%， 同比下降 2.4pcts， 中蒙铁路短盘运费回归常态后毛利率保持稳健。 2） 跨境多式联运业务： 2023年受国内外运费价格同比回落影响， 跨境多式联运业务收入成本端同比均有所下降， 当年共实现营业收入 20亿元，同比下降 1.8%，实现营业成本 14.3亿元，同比下降 4.5%，实现毛利率 28.4%，同比提升 2pcts，主要受益于中蒙业务货量提升下规模效应凸显。 3）陆港运营业务： 2023年下半年刚果（ 金） 卡萨项目正式投入运营，带来道路及口岸通车量稳步增长，陆港项目服务全年实现收入 4.3亿元，同比+322%， 实现毛利率 62.3%，同比有所下滑，主要由于项目全部投运带来的运营成本增加所致。 24年公司持续推进国际物流业务， 在非布局有望持续释放潜力。 公司持续在全球范围整合多式联运资源， 2023年国际多式联运业务毛利润同比增长33.9%，后续将持续在南美等区域进行扩张。 公司在非业务逐步形成规模， 先后投资刚果（金）迪洛洛项目、 赞比亚萨卡尼亚项目， 打通萨卡尼亚口岸与恩多拉运输通道，同时收购非洲本土跨境运输企业，提升干线运输能力， 2024年 3月， 赞比亚萨卡尼亚口岸道路工程基本结束，首次实现进出境车辆双向通行，预计将显著提高进出口货量及通关效率， 后续公司将以萨卡尼亚口岸保税库为节点，匹配车队资源， 打造跨境物流产品，提升非洲市场份额。 投资建议。 展望 24年， 蒙古对华煤炭出口预计仍有增长， 截至 4.13， 甘其毛都口岸进口煤炭同比增长 22.8%， 公司于 24年 2月与 MMC 签署煤炭长协，后续长协货量得到保障，中蒙基本盘仍有增量。 同时非洲、中亚市场持续贡献成长， 尤其在非洲区域，依托在铜钴矿带重要节点的前瞻性布局和运力资源的扩张，公司有望承接更多跨境矿产品物流业务。 我们预计公司 24-26年归母净利润分别为 13.1亿元、 15.2亿元、 17.6亿元，同比增长 26%、 17%、16%，对应 24年 PE 为 14.2x， PB 为 3.2x，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险、 核心口岸通关量受影响、 业务区域地缘冲突风险、 非洲项目运营情况不及预期

吉祥航空2023年盈利7.5亿元，其中Q4亏损3.8亿元 2023年，公司实现营业收入200.96亿元，同比+144.76%；归母净利润7.51亿元，同比+118.11%。其中23Q4，公司实现营业收入42.16亿元，同比+144.78%，归母净利润-3.82亿元，亏损同比收窄7.93亿元。 ? 运营数据：Q4客座率基本恢复至19年同期，2024年计划净增12架飞机 根据公司公告，2023年公司ASK、RPK同比19年分别+17%、+14%，客座率82.8%，同比19年-2.4pct，可用飞机日利用率10.34小时（2019年为10.67小时）。 其中23Q4，ASK、RPK同比19年分别+16%、+16%，客座率83%，同比19年-0.1pct。 机队规模方面，2023年底公司共有117架飞机，当年净增7架。展望2024年，公司计划净增12架飞机，即到2024年底预计有129架飞机，同比+10.26%。2025-2026年，公司计划分别引进1、6架飞机。 ? 收益分析：23年单位RPK收入较19年增长6%，单位燃油成本受高油价拖累 收入端：1）2023年公司营业收入200.96亿元，同比19年+20%，对应单位ASK收入、单位RPK收入分别为0.421、0.508元，同比19年分别+3%、+6%。2）23Q4公司营业收入42.16亿元，同比19年+13%，对应单位ASK收入、单位RPK收入分别为0.358、0.432元，同比19年-3%、-3%。 成本端：2023年公司单位ASK营业成本0.361元，同比19年+2%；其中单位ASK燃油成本、单位ASK非油成本分别为0.133、0.228元，同比19年分别+30%、-9%，主要因为油价处于高位。2023年航空煤油均价约6808元/吨，较2019年均价+38%。 费用端：2023年公司单位ASK销售费用、单位ASK管理费用分别为0.015、0.011元，同比19年分别-12%、-2%；财务费用约15亿元，其中汇兑净损失约1.36亿元，主要因为2023年末人民币较2022年末贬值约1.7%。根据2023年报，假定除汇率以外的其他风险变量不变，人民币兑美元汇率变动使人民币升值（或贬值）1%，则公司将减少（或增加）净利润约人民币8000 万元左右。 九元航空：2023年公司全资子公司九元航空扭亏为盈，实现营业收入36.5亿元，净利润约2.6亿元（2022年为亏损6.7亿元） ? 2024年民航旅客量有望超过2019年4.6%，公司业绩有望同比正增长 国际市场持续恢复，我们认为2024年航司业绩有望实现同比正增长。 1）国际航班持续恢复将推动飞机利用率恢复，利于摊薄固定成本，并减轻国内市场供给压力，利好航司业绩释放。 2）2024年航司或首次享受到机票全价提价红利。2018年以来机票全价已经过多轮提价，票价天花板上移对航司业绩的拉动作用在过往几年非常态化需求环境下并未明显体现，我们认为航司2024年或首次明显享受到提价红利，长期看航司盈利中枢有望持续上移。 3）波音、空客面临质量问题与供应链瓶颈，交付节奏不及预期，航空供给侧约束持续收紧，“十四五”供给增速确定性下降，需求侧有望维持景气，供需差或持续积累。在2024年全国民航工作会议上，民航局表示2024年力争完成旅客运输量6.9亿人次，同比23年增长11%，同比19年增长4.6%。 ? 投资建议 预计公司24-26年归母净利润分别约15.9、20.2、22.3亿元，维持“买入”评级。 ? 风险提示： 需求恢复不及预期，油价、汇率大幅波动风险。

吉祥航空发布2023年年报：公司全年营收201亿元/yoy+145%；归母净利润/扣非归母净利润分别为7.51亿元/7.26亿元，同比扭亏为盈。 业务恢复进程领先，23年同比增收119亿元。伴随出行需求回暖，23年公司业务量快速修复，23年全年运输旅客2464万人次，约相当于19年的112%。公司23年营业收入同比增长119亿元至201亿元，其中客运收入同比增长约120亿元，对应RASK约为0.41元，相当于19年103%。 CASK同比下降25%，汇兑损失收窄助力全年扭亏。成本端，23年布伦特原油期货结算价年均价格同比下降17%，叠加机队周转水平提升与公司在实现最优成本结构过程中的努力，23年吉祥航空CASK为0.36元/yoy-25%。费用方面，受益于汇兑损失收窄，公司23年财务费用同比下降5.75亿元，助力全年扭亏为盈。 双品牌全赛道布局，期待弹性释放。公司通过吉祥、九元双品牌全方位布局全服务与低成本两大赛道。疫情前公司处于宽体机培育起步阶段，多重不利因素拖累业绩表现。但过去三年期间通过持续积蓄经验和成长动能，787系列已成为公司开拓市场的重要动力，并先后开辟至雅典、米兰、赫尔辛基等远程洲际航线。2023年三季度受益于量价齐升，公司已经打破自身单季盈利最高纪录。当前公司整体机队日利用率和盈利水平持续修复、业务恢复水平行业领先，待周期上行供需反转，业绩弹性可以期待。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润为22、30、34亿元，参考公司15-19年估值中枢及同业公司水平，给予24年PE17X，对应合理价值16.66元/股，首次覆盖给予“增持“评级。 风险提示：经济波动；重大政策变动；竞争加剧；成本控制不及预期。

2024年 4月 9日， 吉祥航空发布 2023年报： 业务方面，2023年公司运输旅客 2463.91万人次/yoy+141.31%，较 2019年同期增长 11.91%； ASK、 RPK 分别同比上升 105.79%、 153.17%，较 2019年同期增长 17.02%、13.70%；客座率为 82.81%/yoy+15.50pcts，较 2019年同期下降 2.42pcts。 其中 4Q2023， 公司运输旅客 595.22万人次/yoy+174.69%， 较 2019年同期增长 11.08%； ASK、 RPK 分别同比上升 121.28%、 186.02%， 较2019年同期增长 15.81%、 15.69%； 客座率为 83.01%/ yoy+18.79pcts较 2019年同期下降 0.09pcts。 财务方面，2023年公司实现营业收入 200.96亿元/yoy+144.76%，较 2019年同期增长 19.98%； 归母净利润 7.51亿元， 上年同期为-41.48亿元，2019年同期为 9.94亿元；扣非归母净利润 7.26亿元， 上年同期为-41.58亿元， 2019年同期为 9.04亿元。 其中 4Q2023， 公司实现营业收入 42.16亿元/ yoy+144.78%， 较 2019年同期增长 12.55%； 归母净亏损 3.82亿元， 上年同期为-11.75亿元，2019年同期为-2.41亿元；扣非归母净亏损 3.93亿元， 上年同期为-11.37亿元， 2019年同期为-2.48亿元。 投资要点: 2023年公司经营显著改善， 业务恢复速度领跑行业航空出行需求持续恢复， 公司 2023年业务量快速修复， 客运量、ASK、 RPK 分别较 2019年增长 11.91%、 17.02%、 13.70%； 伴随疫后行业整体收益管理策略转向叠加公司在高品质航线上的领先布局， 2023年公司 RASK 达到 0.41元/yoy+ 24.89%， 较 2019年增长 2.8%； 综上， 2023年公司营业收入增长至 200.96亿元， 较 2019年增长近 2成。 四季度航空出行需求略显疲弱， 受此影响， 4Q2023公司客运量环比下降 16.52%， 营业收入环比下降 35.62%。 2023年毛利率已超过 2019年， 归母净利润仍有差距成本端， 2023年公司 CASK 为 0.36元， 同比下降 25.08%， 较 2019年增长 2.14%； 扣油 CASK 为 0.23元， 同比下降 31.33%， 较 2019年下降 7.46%， 主要是由于机队利用小时持续恢复摊薄单位成本。 整体来看， 公司 2023年毛利率为 14.35%， 较 2019年增加 0.33pct。 费用端， 2023年公司销售费用同比增长 84.93%至 6.99亿元， 主要是由于航班量大幅增长； 管理费用同比下降 5.53%至 5.16亿元； 财务费用为 15.02亿元， 同比下降 27.69%， 但仍处于近 5年较高水平，其中净利息支出达 13.59亿元。 此外， 其他收益（主要为合作航线收入和政府补助） 提升至 9.04亿元， 同比增长 44.13%。 综上， 2023年公司实现归母净利润 7.51亿元， 同比扭亏为盈， 较 2019年下降24.45%。 机队利用率改善叠加规模扩张， 助推公司盈利充分释放吉祥航空通过吉祥、 九元双品牌全方位布局全服务与低成本两大赛道， 2019年公司处在宽体机培育的起步阶段， 多重不利因素拖累业绩表现； 但通过持续积蓄运营经验和成长动能， 当下波音 787系列飞机已成为公司开拓洲际线的重要依托。 另外， 据公司 2023年报，2024年公司计划引进 12架飞机， 机队规模同比增长 10.26%， 在周期持续上行的背景下， 机队利用率改善叠加机队规模扩张有望共同助推公司盈利充分释放。 盈利预测和投资评级 基于公司未来业务恢复进度我们调整公司盈利预测， 预计公司 2024-2026年营收分别为 241.76亿元、 267.50亿元、 296.62亿元， 归母净利润分别为 21.18亿元、 29.45亿元、35.56亿元， 对应 PE 分别为 12倍、 9倍、 8倍。 机队利用率改善叠加机队规模扩张， 助推公司盈利充分释放， 维持公司“买入” 评级。 风险提示 （1） 永久性亏损风险： 现金流断裂导致破产、 大规模增发导致股份被动大幅稀释； （2） 阶段性冲击风险： 宏观层面， 经济大幅波动， 重大自然灾害； 行业层面， 重大政策变动， 航空事故，行业竞争加剧等； 公司层面： 运力引进不及预期， 成本控制不及预期等。

吉祥航空 2023年实现扭亏为盈。 2023年公司营业收入 200.96亿元， 同比增长 144.8%， 实现归母净利润 7.51亿元， 其中四季度公司营业收入 42.16亿元， 同比增长 144.8%， 实现归母净利润-3.82亿元。 公司供需恢复领先， 国内客运运价表现高于 2019年。 2023年公司旅客运输量、旅客周转量（RPK）、可用座公里（ASK）分别恢复至 2019年同期的 111.9%、113.7%以及 117.0%， 客座率恢复至 82.8%， 相较 2019年减少了 2.42pct。 其中， 国内航线的 RPK 和 ASK 分别恢复至 2019年的 123.2%和 126.4%， 国内客座率恢复至 84.36%， 相较 2019年减少了 2.24pct； 国际航线的 RPK 和 ASK分别恢复至 2019年的 65.8%和 73.8%。 2023年行业竞争较缓和， 公司单位运价保持坚挺， 国内航线的客公里收益相较 2023年和 2019年均实现个位数的提升， 公司 2023年客运收入实现 195.8亿元， 同比大幅提高 157%。 货运方面， 因客机腹舱运力回流等因素导致运价有所下降， 公司货运收入实现 3.1亿元， 同比下降 35.6%。 公司单位成本下降， 带动盈利能力修复。 因供需快速修复， 2023年公司营业成本实现 172.1亿元， 同比增长 54.2%。 得益于客座率、 飞机利用率等经营效率提升，公司各项单位成本同比均明显下降，其中单位 ASK 航油成本 0.133元， 同比下降 11.2%， 单位 ASK 非油成本 0.228元， 同比下降 31.3%， 从而带动公司盈利由负转正。 机队引进维持较快增长， 汇率波动导致汇兑损失。 截至 2023年底， 公司运行 117架飞机， 较 2022年底净增 7架飞机； 24年公司计划净增长 12架， 较23年底增长约 10%。 2023年， 汇率贬值导致公司汇兑损失 1.36亿元， 假定除汇率以外的其他风险变量不变， 于 2023年 12月 31日人民币兑美元汇率每升值（或贬值） 1%， 将导致公司净亏损减少（或增加） 人民币 8000万元左右。 风险提示： 宏观经济下滑， 油价汇率剧烈波动， 安全事故。 投资建议： 维持 “买入” 评级。 考虑到 2024年宏观经济承压以及消费较疲软， 我们下调了可用座公里以及收入客公里的预测， 因此导致盈利预测下调， 预计 2024-2026年公司归母净利分别为 22.2亿、28.1亿、32.2亿（24-25年调整幅度分别为-30%/-33%），中长期看好民航复苏趋势， 维持“买入” 评级。

我国战斗机主机龙头，以航空产品制造为核心，集科研、生产、试验、试飞、服务保障为一体，是我国航空防务装备的整机供应商之一。根据公司官网，2017年，航空工业沈飞100%股权注入中航沈飞，实现了核心军工资产整体上市，被誉为“中国战机第一股”。 核心投资逻辑： （1）营收端，营收端，公司是我国主要的歼击机、无人机等航空装备制造商，受益于武器装备规模列装和升级换代，军贸第二增长曲线成长可期； （2）利润端，利润端，公司是近五年内上市公司中唯一一家净利率突破5%的航空主机厂；飞机总装单位具有静态规模经济，动态学习曲线有望逐步降低单机制造成本，通过飞机改型等实现范围经济效应，叠加提质增效，有望促进整机龙头盈利能力稳健提升； （3）公司是率先完成）公司是率先完成股权激励的飞机主机厂之一。公司实施十年期股权激励计划，目前已完成第一期股权激励并发布了第二期股权激励计划，彰显公司对业绩长期持续增长的坚定信心； （4）作为航空产业链“）作为航空产业链“主机厂”，有望持续受益于供应链改革，维修业务成长可期。与沈阳市政府、航空产业集团签订战略合作框架协议推动周边产业集群建设，收购吉航和参股沈阳飞机设计研究所扬州协同创新研究院，打造研造修一体化航空产业链。 盈利预测与投资建议：预计24-26年EPS分别为1.32/1.65/2.07元/股，看好公司战斗机龙头地位，有望持续受益于装备的列装、升级，在供应链体质增效的改革中强化核心能力，推动周边产业集群建设、收购吉航和参股扬州院打造研造修一体化航空产业链，“一机三型”布局军贸第二增长曲线，叠加股权激励和提质增效，不考虑定增影响，给予24年40倍的PE估值，对应合理价值52.85元/股，维持“增持”评级。 风险提示：装备列装需求及交付不及预期；重大政策调整的风险；军费预算波动的风险。

事件描述3月30日，公司发布2023年年度报告，披露公司2023年实现营业收入462.48亿元，同比增长11.18%，归母净利润30.07亿元，同比增长30.47%。 经营业绩再创新高，武器装备取得新突破公司扎实开展学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想主题教育，全面加速转型升级，“三个沈飞”建设蹄疾步稳，“四个大幅提升”超额实现年度增长预期目标，“五个一代迭代升级”系统推进，一流企业建设和改革深化提升行动全面实施，创新变革持续赋能新跨越，全面完成年度科研生产经营任务，公司经营业绩再创新高。 武器装备方面，全年批产试飞任务提前36天完成，均衡生产克服批产科研交叉并行考验，取得“季度相对均衡”新成绩，新时代装备建设质量管理体系顺利通过成熟度三级评价，装备建设“好、快、多、省、实”发展迈出新步伐。 投资建议根据财报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为37.03亿元、45.05亿元、54.20亿元（2024年/2025年前值为37.67亿元/46.84亿元），同比增速为23.1%、21.7%、20.3%。对应PE分别为26.59倍、21.85倍、18.16倍。维持“买入”评级。 风险提示军品订单不及预期，产品交付不及预期。

公司公布 2023 年年度报告。 根据公司公告，公司 2023 年实现营收 437.34 亿元，同比增长17.89%，归母净利润 14.21 亿元，同比增长 12.17%； 2023Q4 实现营收 174.26 亿元，同比增长 18.67%，归母净利润 3.91 亿元，同比增长 30.66%。公司业绩符合市场预期。 点评：航发市场持续高景气，公司营收稳步增长。 根据公司公告，公司 2023 年实现营业收入 437.34亿元（ yoy+17.89%）。分产品看，航空发动机及衍生产品业务实现收入 408.93 亿元，同比增长 18.17%；外贸出口转包业务实现收入 19.48 亿元，同比增长 18.04%；非航空产品及其他业务实现收入 2.62 亿元，同比减少 16.90%。我们分析认为，军机采购有望不断提速，公司作为国内航空发动机核心企业，预计 2024 年营收将保持增长态势。 产品工艺不断成熟叠加规模效应增强， 公司业绩符合预期。 根据公司公告，公司 2023 年实现归母净利润 14.21 亿元（ yoy+12.17%）。我们分析认为： 1）2023 整体毛利率为 11.08%，较去年同期提升 0.26pcts，主要系产品工艺成熟叠加规模效应增强，带动盈利水平提升； 2）2023 年净利率为 3.47%，较去年同期下降 0.17pcts。主要受利息费用增加、汇兑收益减少，财务费用较去年同期上升 2.65 亿元，此外受国家相关税改政策影响，税金及附加为 2.68 亿元，较去年同期增加 1.47 亿元。我们预计随着生产规模扩大推动规模效应进一步增强，叠加降本增效深化，公司业绩有望维持快速增长。 存货及合同负债维持高位，有望支撑业绩稳定增长。 根据公司公告，公司 2023 年存货期末金额为 306.67 亿元，合同负债期末金额为 118.76 亿元，继续维持高位。存货及合同负债维持高位系订单旺盛，表明下游需求旺盛、行业景气度持续。随着订单加速交付以及未来盈利能力的逐步改善，有望保障业绩增长。 国产航发核心企业，核心受益于下游需求高景气。 公司是我国具备全种类航发生产能力的总装企业，不仅实现军用航空发动机的全覆盖，同时深度参与国产商发的研制生产。我们预计，公司未来三年继续受益于下游军机新机及换发需求旺盛及国产替代加速，收入保持较快增长，同时随着制造工艺不断成熟及规模效应增强，业绩有望实现快速增长。 下调 2024-25E 年盈利预测并维持“买入”评级。 考虑到公司受税改政策影响短期承压， 我们下调公司 2024-25 年归母净利润预测为 16.34/19.12 亿元（前值为 19.66/24.59 亿元），新增 2026 年盈利预测为 22.37 亿元， 对应 PE 为 54/46/40 倍。考虑到下游需求强劲，发动机国产化率迅速提高， 因此维持“买入”评级。 风险提示： 增值税政策变动风险；重点产品研制或交付不及预期；产能建设不及预期

2024年4月8日，吉祥航空发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入200.96亿元，同比增长144.8%；归母净利润为7.5亿元，上年同期为-41.5亿元；其中2023Q4公司实现收入42.2亿元，同比增长144.8%；归母净利润为-3.8亿元，上年同期为-11.8亿元。 业务量快速恢复，推动营收大幅改善。2023年伴随国内经济及出行恢复，航空业务量快速修复。2023年公司供需均恢复至超过2019年同期，公司ASK约为2019年117%，RPK约为2019年114%，其中国际线RPK恢复至2019年66%。2023年公司需求增长快于供给，客座率增至82.8%，同比增长15.5pct，仅较2019年低2.4pct。 在业务量大幅提升的带动下，公司营收同比大幅增长144.8%，较2019年增长20%。 毛利率高于229019年，费用率大幅降低。2023年国内航空煤油出厂价同比下降9.8%，较2019年增长37.1%，公司单位成本为0.36元，同比下降25%，仅较2019年高1.8%。收入大幅提升，2023年公司毛利率为14.4%，同比增长50.3pct，较2019年增长0.3pct。 费用率方面，2023年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.5%、2.6%、0.4%、7.5%，其中财务费用率同比下降17.8%，主要系公司汇兑损失大幅减少、公司针对部分存量美元融资租赁结构飞机开展了人民币结构重组。毛利率改善叠加费用率降低，2023年公司归母净利率为3.7%，同比增长54.3pct；归母净利润为7.5亿元，同比增长49亿元，较2019年下滑2.4亿元。 航线网络继续拓展，机队规模同比提升。2023年公司飞机可用日利用率10.34小时，同比增长2.97小时；通航航线326条，同比新增52条航线，；机队规模进一步提升，净增7架飞机，机队规模达到117架。同时公司拟向股东派发现金红利每股0.069元，为2021年以来首次重新分红。展望2024年，公司将通过强化上海、南京基地建设，优化航班结构，提高航线网络结构的简单和高效。机队规模方面，预计2024年净增12架飞机。 考虑到燃油成本上涨，调整公司2023-2025年归母净利预测至23亿元、30亿元，新增2026年预测41亿元，维持“买入”评级。 需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故。

吉祥航空披露 2023 年年报吉祥航空披露 2023 年年报， 2023 年公司营业收入 201.0 亿元，同比增长 144.8%，实现归母净利润 7.51 亿元，同比扭亏； 第四季度公司营业收入 42.2 亿元，归母净利润-3.82 亿元。 客流强势恢复，国内运价提升，收入大幅增长2023 年我国民航业逐步走出低谷，旅客量大幅提升。公司业务量明显增长，其中国内线运力投放、业务量均显著超越 19 年同期。 公司客座率恢复至 82.8%，相比 2019 年客座率降幅收窄至 2.42pct，且国内线运价明显提高，拉动营业收入大幅增长 144.8%。 成本同步上行，费用率明显下降，成功扭亏为盈2023 年公司业务量提高，航油、起降费等成本同步上行，公司营业成本达到 172.1 亿元，同比提高 54.2%。费用端，销售费用随业务量提高有所上升，管理、研发费用基本稳定，财务费用因汇兑损益改善而显著下降。 随着公司营业收入逐步回归至正常状态，各项费用率均明显下降。2023 年民航市场整体回暖，公司业务表现优异，公司旗下低成本航空品牌九元航空同样实现盈利，净利润 2.61 亿元， 全服务航空模式及低成本航空模式协同发力，带动公司成功扭亏为盈。 盈利预测及投资建议我们继续看好在机队引进持续放缓，需求稳步复苏，国际航线有序恢复优化市场结构下的民航供需关系持续改善，景气度持续提升。公司未来将强化上海、南京、成都基地建设，发挥核心市场优势，推进海南分公司建设，寻求自贸港国际航班需求突破口，科学制定国际航线规划，九元航空则将持续降低成本，开展客座率提升计划，增加收益。公司 2024-2026 年计划新增 12 架、 1 架、 6 架飞机，伴随着机队规模的继续增长及行业整体复苏，公司营收及利润有望持续增长。我们预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 244.7 亿元、 268.1亿元、 281.2 亿元，同比分别增长 21.8%、 9.6%、 4.9%,归母净利润分别为 17.1 亿元、 23.8 亿元、 26.3 亿元，同比分别增长 127.8%、 39.3%、10.4%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动，安全事故。

事件：公司发布 2023 年报。公司 2023 年实现营业收入 201 亿元，同比增长145%，较 2019 年增长 20%。2023 年实现归母净利润 7.5 亿元，较上年同期（亏损 41.5 亿元）扭亏为盈，恢复到 19 年同期的 76%；扣非归母净利润为 7.3 亿元，较上年同期（亏损 41.6 亿元）扭亏为盈，恢复到 19 年同期的 80%。其中， Q4 归母净亏损为 3.8 亿元，环比 Q3（盈利 11.3 亿元）由盈转亏。公司拟派发现金红利 0.069 元/股，现金分红率约 20%。 2023 年生产经营显著恢复。受益于行业恢复、旅客出行需求增加，2023 年公司生产经营数据显著恢复。23 年公司可用座公里（ASK）同比增长 106%，较19 年增长 17%，其中国内航线 ASK 较 2019 年上涨 26%，国际航线、地区航线ASK 分别恢复至 2019 年的 74%、90%。公司 23 年综合客座率为 82.8%，同比增加 15.5pct，较 2019 年同期减少 2.4pct。2023 年公司飞机利用率为 10.34小时，同比增加 2.97 小时，较 19 年减少 0.33 小时。公司 23 年 12 月底机队规模为 115 架，净增加 7 架，较 22 年底增长 4.5%，较 19 年底增长 19.8%。 客公里收益回升，客运收入大幅上涨。23 年公司客公里收益约为 0.495 元，同比增长 1.52%，较 2019 年同期增长 5.8%。综合量价影响，公司 2023 年实现客运收入 196 亿元，同比增长 157%，较 2019 年同期增长 20%。 生产经营快速恢复，主营成本大幅上涨。由于生产运行快速恢复，23 年公司起降费、餐食成本、民航基础建设基金分别同比增长 122%、196%、93%；2023年公司航油消耗量同比增长 98%，考虑到航油价格下降的影响（23 年国内航空煤油出厂均价同比下降 9.8%），公司航油成本同比增长 83%。综合以上，公司2023 年主营成本同比增长 54.2%，小于收入降幅；综合毛利率为 14.3%，较上年同期（-36%）由负转正，较 19 年同期增加 0.32pct。另外，受汇率波动影响，公司 23 年汇兑净亏损约 1.4 亿元，较上年同期（亏损 10.6 亿元）大幅减少，受此影响，公司 23 年财务费用同比下降 28%。 机队引进仍保持较高增速，进一步贡献增量盈利。24 年公司（包括九元航空）机队计划净增长 12 架，较 23 年底增长约 10%，在 A 股上市航司中处于较高水平，积极的机队扩张策略有助于帮助公司进一步贡献增量盈利。 投资建议：展望 2024 年，我们预计航空客运供需两端能保持恢复/增长，公司供给释放较为充分，特别是公司国际航线的恢复/扩张及宽体机运营持续优化，有望进一步增强公司的业绩弹性。我们维持公司 2024、2025 年归母净利润预测分别为 20.5、27.5 亿元，新增 2026 年归母净利润预测 34.1 亿元，维持公司“增持”评级。 风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨

事件：公司发布2023年年报，全年实现营收437.3亿元，同比+17.9%，实现归母净利润14.2亿元，同比+12.1%，扣非归母净利润12.2亿元，同比+45.9%主要因产品获利能力增长。 点评：主业增长稳健，毛利率同比改善：2023年公司3大业务板块来看，航空发动机及衍生产品实现营收408.9亿元，同比+18.2%，毛利率10.54%，同比+0.38pcts；外贸出口转包业务实现营收19.5亿元，同比+18.0%，毛利率14.42%，同比+1.49pcts；非航空产品及其他业务实现营收2.6亿元，同比-16.9%，毛利率19.73%，同比-3.60pcts。总体盈利能力来看，公司2023年综合毛利率11.08%，同比+0.26pcts。 期间费用率控制得当：2023年公司期间费用率同比下降0.31pcts至6.5%，其中销售费用率同比-0.14pcts至1.08%，绝对金额上同比+4.18%，主要是差旅费和职工薪酬增加；管理费用率同比-0.13pcts至3.58%，绝对金额上同比+13.80%，主要是三类人员精算费用、职工薪酬、差旅费等增加；研发费用率同比-0.65pcts至1.27%，主要是壳体项目投入减少；财务费用率同比+0.62pcts至0.57%，主要原因一是带息负债规模增加，利息费用增加；二是活期存款利息收入减少；三是汇兑收益减少。 各主机厂表现分化，黎阳公司营收高增：2023年公司四大主机厂经营情况分化明显，1）黎明公司实现营收262.3亿元，同比+19.2%，实现利润总额6.8亿元，同比-13.6%；2）西航公司（母公司）实现营收129.7亿元，同比+21.1%，实现利润总额6.5亿元，同比+14.7%；3）南方公司实现营收77.7亿元，同比-0.9%，实现利润总额4.5亿元，同比+13.5%；4）黎阳公司实现营收49.1亿元，同比+45.1%，实现利润总额-6926万元，同比-189.4%。 盈利预测、估值与评级：公司是我国航空发动机产业的中流砥柱，是国内唯一掌握全谱系航空发动机从零部件到整机加工制造技术的企业，具备引领、拉动行业的综合能力。考虑到下游客户需求波动，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为16.2/19.2/22.5亿元（下调9.97%/下调6.59%/新增），当前股价对应PE分别为56/47/40x。在国内战斗机更新换代、存量战机增加带动发动机维修换装的长期需求牵引下，长期看好公司未来发展。维持公司“增持”评级。 风险提示：技术创新速度不及预期的风险；市场竞争导致优势地位下降的风险；国际业务受中美贸易摩擦的风险。

事件： 南方航空发布 2023年度业绩报告。 2023年全年，公司实现营业收入1599亿元，同比+83.7%，较 2019年同期+3.6%；对应录得归母净利润-42.09亿元，较 2022年大幅减亏 284.73亿元。 总营收基本恢复至 2019年水平，国际及地区线营收仍待修复。 收入端看，23Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收 341/378/477/404亿元，较 2019年同期分别-9.5%/+7.0%/+9.0%/+7.4%。分地区看，国内/国际/地区实现营收分别 1176/352/18亿元，同比+119%/+20%/+220%，较 2019年同期+9.5%/-15.4%/-30.7%，国际及地区线仍待恢复； 2023年单位客公里收益达到 0.55元，较 2019年同期的 0.49元增长 13.4%。 受航油价格影响，公司单位燃油成本增长较多，但非油成本管控得当。 成本端看，2023年公司实现营业成本 1476亿元，同比+39.4%，较 2019年 同 期 +8.8% ； 其 中 23Q1/Q2/Q3/Q4公 司 营 业 成 本 分 别 为333/336/395/412亿 元 ， 较 2019年 同 期 分 别+3.8%/+3.8%/+12.4%/+14.1%，全年成本控制得当，三四季度主要受航空煤油价格影响，成本增长较多。 2023年单位 ASK 营业成本为 0.47元，较 2019年同期的 0.39元增长 18.4%，其中单位 ASK 燃油成本较2019年同期+32.3%，对应单位 ASK 非油成本+11.9%。 公司毛利率明显回升，但距 2019年仍有差距。 利润端看， 2023年公司毛利率为 7.72%， 同比 2022年毛利率-21.6%明显修复， 较 2019年毛利 率 仍 相 差 4.37pct ； 其 中 Q1/Q2/Q3/Q4毛 利 率 分 别2.23%/11.04%/17.21%/-1.95% ， 较 2019年 分 别 -12.5/+2.7/-2.5/-6.0pct；对应归母净利润分别-18.98/-9.77/41.95/-55.29亿元，较 2019年同期-171.6%/-1.9%/+75.7%/-287.5%。受国际航线恢复较慢、国内外供需不平衡、油价维持高位及四川航空战投消化等多方面因素影响，公司全年业绩出现较大亏损。 国内线运力及周转量均已超过 2019年水平，国际线约恢复至四成，客座率均还存在修复空间。 经营情况看， 2023年公司可用座公里 ASK、旅客周转量 RPK 分别达到 2019年同期的 91.9%、 86.7%，客座率达到 78.09%，较 2019年相差 4.72pct；分地区看，公司国内线 ASK、RPK 较 2019年同期+13.3%、 +6.4%，客座率较 2019年-5.03pct；国际线 ASK、 RPK 恢复至 2019年同期 45.2%、 43.2%，客座率较 2019年-3.75pct；地区线 ASK、 RPK 恢复至 2019年同期 55.9%、 55.5%，客座率较 2019年-0.51pct。 2024年 1-2月，公司 ASK、 RPK 分别达到 2019年同期的 108.9%、 109.7%，客座率超出 0.6pct。 机队规模位居行业前列，利用率仍待提升。 机队引进及利用率方面， 截至 2023年 12月底，公司机队规模达到 908架，其中客机、货机分别891、 17架，较 2022年底分别净增 12、 2架。公司 2023年飞机日利用率达到 8.93小时，较 2019年的 9.96小时还差 1.03小时。至 2024年 2月底，公司机队规模达到 913架，其中客机、货机分别 896、 17架。公司在 2024-2026年计划净增加 40、 18、 10架飞机，运力规模保持行业领先。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利60.23、 91.21、 111.78亿元，同比分别+243.1%、 +51.4%、 +22.5%，对应每股收益分别为 0.33、 0.50、 0.62元，现价对应 PE 分别为 16.82、11. 11、 9.06倍。当前公司国内外航线恢复，供需关系加速改善， 看好公司未来盈利持续改善， 维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 出行需求不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。