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中顺洁柔 造纸印刷行业 2019-06-11 10.36 -- -- 11.18 7.92% -- 11.18 7.92% -- 详细
事件:洁柔卫生巾朵蕾蜜(dolemi) 6月 6日新品首发,登陆京东线上销售。 公司旗下高端卫生巾品牌朵蕾蜜产品正式落地,于今日上线京东销售,配合京东“年中购物节”进行营销宣传,并聘请马思纯作为洁柔和朵蕾蜜品牌的新代言人。 卫生巾新品正式落地,个人护理新品类布局再下一城。 公司主营生活用纸,自 18年开始丰富产品品类。 18年已推出个人护理新品棉花柔巾,并且已经储备卫生巾产品, 19年卫生巾产品落地,公司产品品类布局进一步完善。 新推出的卫生巾品牌朵蕾蜜定位中高端,并聘请明星马思纯作为代言人,配合京东年中大促上线宣传,有望依托公司洁柔纸巾品牌知名度打开卫生巾产品市场,带来新增长点。 卫生巾市场规模 400亿元,公司具备渠道和品牌优势。 根据中国产业研究院, 17年国内卫生巾市场规模达 400亿元,消费量达 1200亿片, 13~17年市场规模/消费量 CAGR 为 3.0%/5.6%,预计未来仍维持个位数稳定增长。 国内卫生巾行业集中度较高,前四大企业恒安、尤妮佳、景兴和宝洁市占率达到 64%。公司进军卫生巾行业的优势将主要来自以下方面: 1)依托生活用纸渠道,可实现快速布局。卫生巾销售主要仍依托线下渠道,据中国产业信息网数据,卫生巾线下渠道销售占比 85%(KA 60%、 GT 25%),公司生活用纸已覆盖国内近 2000个城市,依托原有渠道有利于公司卫生巾新品快速铺设。 2)品牌调性偏高端,具备品牌优势。消费者对卫生巾等个人护理产品选择主要从品牌和安全性角度出发,对价格敏感程度较低。并且在消费升级趋势下,消费者对中高端卫生巾需求逐步上升。公司洁柔生活用纸定位中高端市场,消费者对洁柔品牌认知偏高端,卫生巾产品依托公司原有品牌有望快速打开新市场。 降税+浆价下行, Q2成本端压力继续缓解。 一方面增值税降低 3pct 自 4月开始执行,同时公司生活用纸产品并未对经销降价,降税利润将留在公司。 另一方面,公司木浆原材料以美元进口,外盘针阔叶浆均从 4月开始报价持续下调,截至本周降幅较 3月末达到 10%,降幅超过人民币贬值幅度,公司原材料成本压力持续缓解。同时生活用纸终端对应分散化的消费者,木浆价格下降并不会带来售价同幅度降低,预计 Q2毛利率环比上升。 产品结构继续优化,新品类布局落地。 Face+Lotion+自然木为公司主推的三款高毛利产品, 19Q1收入占比提升至 65%以上(vs 18年占比 63.4%),其中 Lotion 收入增速达 100%以上,为公司 19年发展重点,并且公司仍在开发其他高毛利产品,未来通过产品结构调整,单吨售价仍有提升空间。公司中高端个人护理卫生巾产品 19Q2落地,有望带来新增长点。 公司正式进入“渠道强化”年,产能扩张持续推动销量增长。 公司依托GT+EC+KA+AFH 四大渠道加速网点布局,截至 18年末已覆盖的县市区达到 1791个(超目标达成),经销商数量新增 256个, 2019年目标新增加县市区 500个。同时,公司电商渠道增长强劲,依托线上渠道有望加速提升市占率。产能方面,预计湖北将新增 10万吨产能、唐山将新增 5万吨产能,未来总产能将达到 81万吨,有望维持销量 18%的增长。 成本端压力持续缓解,产品结构高端化,全渠道布局完善,内生增长动能充足,维持“买入”评级。 预计 19-21年净利分别为 5.5/6.6/7.8亿元,同比 35.0%/20.2%/17.5%,对应 PE 24.8X/20.6X/17.6X。 风险提示: 原材料价格波动风险、新产品销售不及预期风险、渠道拓展不及预期风险
中顺洁柔 造纸印刷行业 2019-06-11 10.36 -- -- 11.18 7.92% -- 11.18 7.92% -- 详细
家外销售,又称纸巾商销(AFH,Away-From-Home)即纸巾生产商或品牌商向酒店、餐厅等消费者在家以外的场所批量销售纸巾的模式。2018年中国纸巾商销市场规模达 42.6亿美元,从人均消费的角度来看,美国人均商销纸巾消费额为 19美元,中国仅为 3美元。参照美国的市场规模,我国纸巾商销市场还有 6倍的发展空间。 聚焦海外,全球商销引领品牌 Tork 凭借多品类一站式服务,顾客忠诚度较高,利润率高于 2C 端。Tork 品牌由瑞典公司 M?llycke 创建于 1968年,当前归属于 Essity Group (前身为 SCA 爱生雅,维达国际控股股东) 。 2018年商销收入实现 32.22亿美元,在全球与欧洲市场的市场份额均位列第一;公司不断进行品类扩张,提供如纸巾分配器、马桶垫及分配器、洗手液、空气清新剂,甚至如纸巾管理软件、纸巾回收系统等产品。通过一站式产品和服务,有效提升品牌忠诚度,忠实客户的订单占比高达 73%。 公司商销渠道的利润率保持 10-15%,高于 Essity 2C 纸巾销售的利润率。 头部家外销售以联合促销为主,此外在集采端潜力较大。联合促销即公司定制企业 logo 以赠品方式赠与客户作为促销手段的模式。从头部企业来看,目前洁柔、维达商销中约大半为联合促销。联合促销客户对于品质和品牌有一定要求,头部企业有较大的优势。从下游分布来看,中国纸巾商销客户主要集中在酒店餐饮、商务办公等服务型较强的场所,参考美国,随着经济发展以及政策催化,未来有望渗透至服务属性较弱的医疗保健、公共服务等领域。商销市场的行业集中度较低,维达市占率约为 3.6%,中顺市占率约为 0.9%,CR4不足 10%,相对于零售市场 34%的集中度,商销市场当前还较为分散。我们认为在消费升级及政府阳光采购的催化下,头部纸企在商销的份额将逐步提升。 投资建议:当前公司商销收入体量较小,与美国相比我国纸巾商销市场发展空间广阔,中高端用纸渗透率有望逐步提升,公司商销渠道有望依托于公司完善的产品线以及传统渠道的服务支持,在商销市场上获得较大的市场份额,进一步扩大生产规模,提升产能利用率和盈利能力。同时,看好2019年木浆价格维持低位,增值税下调催化公司利润弹性释放。预测公司 2019-2020年 EPS 分别为 0.41、0.51元,对应 PE 分别为 26X、21X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险;产能释放不及预期;行业产能扩张大于需求,竞争加剧;扩品类推广不及预期;营销渠道建设不及预期。
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-06-06 11.76 -- -- 12.05 2.47% -- 12.05 2.47% -- 详细
烟标行业领军企业,彩盒、新型烟草拓展有看点。公司1996年在深圳注册成立,2007年在深交所上市,目前业务定位在高端包装印刷品和包装材料的研产销方面,主要产品包括烟标、彩盒及镭射包装材料等,为烟标行业领军企业,同时公司正积极探索新型烟草制品领域,后期形成新的业绩增长点。2018年受益于烟草市场持续好转、彩盒产品市场开拓,公司实现营业收入33.74亿元,同比+14.56%;由于彩盒业务毛利率稍低,拉低了公司整体毛利率水平,但公司借助三费控制、投资收益增加,实现归母净利7.25亿元,同比+26.27%。收入结构上,各业务占比为:烟标76.1%、镭射包装材料18.0%、彩盒13.2%、内部抵消-20.0%以及其它约12.7%;由于烟标业务毛利率较高,毛利贡献占比近八成,是主要业绩弹性来源。历史业绩上,2014-2018年期间公司收入、归母净利复合增速分别为9.8%、5.8%,成长性表现一般,而利润表因营业外收支、纳税项扰动,表现亦弱于收入端。我们认为,目前公司看点在于:1)烟标业务受益行业回暖与结构优化,未来几年仍将保持稳健增长,奠定公司业绩向好基调;2)彩盒、包装材料等业务拓展较快,逐步贡献业绩弹性;3)新型烟草业务尚处战略布局期,或成远期利润增长点。 烟标业务:短期受益卷烟行业回暖,中期行业结构优化亦有看点。烟标业务与卷烟行业高度相关,短期受益烟草市场状态好转,中期公司有望借助行业整合契机提升市场份额:1)经历2016年去库存后,行业产销、收入增速逐步回暖,2018年烟草市场明显好转,根据国家烟草专卖局数据,全年实现税利总额11,556.2亿元,同比增长3.69%;公司抓住行业稳中向好、卷烟品牌结构性升级机遇,优化公司产品结构、拓展新市场及新产品,2018年实现烟标销量同比增长7.97%,收入增长8.05%,表现优于行业;2)随着国家对卷烟品牌实行“卷烟上水平战略”,而卷烟上水平的标准包括“卷烟结构不断优化、档次持续提升、价格保持稳定、销量稳定增长”等几个方面,我们认为,在行业整合优化的背景下,卷烟品牌数量将不断减少、逐步向中高端聚集,利好市场龙头通过业务拓展、整合并购加快市场份额提升。未来几年,公司烟标业务仍将是公司核心业务与主要业绩贡献点,表现大概率优于行业平均水平,增速区间有望维持在5%-10%。 彩盒与镭射包装材料业务:增长较快,逐渐贡献业绩弹性。1)彩盒业务:2018年彩盒业务实现收入4.46亿元,同比增长67.09%,同时业务拓展喜人,为后期增长奠定客户基础。公司一方面通过强化印后制造能力、提升自动化设备性能,使得产能销量得以不断提升;另一方面,公司在保持“中华(金中支)”、“南京(九五之尊)”、“云烟(大重九)”、“茅台醇”、“洋河”等知名烟酒品牌彩盒包装市场份额的同时,持续加大市场、产品开发力度,不断引入新客户拓展新产品,已取得英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际、悦刻等知名品牌的新型烟草产品合格供应商资格;知名白酒品牌如“劲酒”、“红星二锅头”、“江小白”的外包装等,为后期持续高增长奠定客户基础;2)镭射包装材料:短期增速有所下滑,募投项目推进有看点。2018年公司镭射包装材料实现收入6.08亿元,同比增长4.62%,相比2017年增速有所下滑;我们认为,伴随2019年募投项目“中丰田光电科技技改扩建”的完成,结合公司近期积极拓展外延客户,业务重回中速增长可期。 新型烟草:尚处于战略布局期,或成为远期利润增长点。公司密切关注新型烟草行业发展动态,目前已通过母公司及多家子公司进行了前期战略布局,或成为远期利润增长点:1)子公司劲嘉科技积极将其产品向烟草企业推介,目前已与云南、上海、河南、山东、广西、重庆等中烟公司展开合作;2)全资子公司深圳劲嘉健康与复星集团控股子公司深圳前海复星睿哲资产管理公司设立合资公司,推进新型烟草及健康科技领域优质标的的投资并购;3)公司与北京米物科技、深圳南桥前海创新基金合伙企业设立合资公司,利用各方的技术、资金等各方面优势,推进新型烟草制品的发展;4)公司与云南中烟工业签署战略合作框架协议,共同推动双方在新型烟草制品领域的产品研产销,劲嘉科技与其下属子公司深圳华玉科技发展共同出资设立合资公司,实现战略合作的落地。 盈利预测与评级:预计公司2019-2021年EPS分别为0.58元、0.65元和0.72元,目前股价对应2019-2021年市盈率分别为20.2倍、17.9倍和16.1倍,首次覆盖,给予公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:卷烟行业景气度下滑;新型烟草战略推进受阻。
裕同科技 造纸印刷行业 2019-06-06 18.52 -- -- 18.98 2.48% -- 18.98 2.48% -- 详细
事件描述 公司实际控制人提议公司回购股份, 计划采购总金额为 1-2亿元,回购价格不超过 31.83元/股,本次回购股份主要用于员工持股计划, 回购股份提议主要基于对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可。 事件评论 大股东明确提议回购公司股票,稳定股价、提振士气。 近期受贸易摩擦等不确定性影响,公司股价承压,若本轮回购可以顺利落地,对当期股价有一定支撑作用,有助于维护股东利益,增强投资者信心;同时,本次拟回购的股份主要用于员工持股计划,通过员工和企业利益的深度绑定,将完善企业长效激励,推动团队稳定及业务稳步开展。 客户及业务多元化持续推进,企业经营风险逐步降低。从出口业务的服务模式上, 以保税区的来料加工业务为主,出口美国部分暂时未受到加征关税冲击。为了进一步避免单一客户及海外业务的潜在风险,近年来,公司持续推进新品类和新客户的开发,立足 3C 主业,逐步向烟酒/大健康/化妆品包装等领域扩张;同时,持续丰富自身客户结构, 2018年海外业务占比下降 9.61pct 至 57.03%,前五大客户占比下降 13pct 至41%。伴随业务结构持续升级,有望夯实公司收入的增长确定性。 汇率、成本等因素好转,公司盈利能力改善。 年初至今, 汇率:美元兑人民币均值为 6.76元,相比去年同期提升 0.41元; 原材料:公司主要原材料白卡纸均价为 5089元/吨,相比去年同期下降 24%。受此推动,2018Q1公司毛利率同比提升 1.90pct 至 27.09%;展望后市,预计汇率和成本因素或延续改善, 料驱动公司盈利能力提升。 纸质包装行业空间广阔,国际经验看能孕育产业巨擘。公司是 A 股高端纸质商业包装领先企业,拥华为、联想、富士康等优质客户资源,借生产、技术及模式等综合优势或实现客户、品类和产能快速扩张,收入端料持续超越行业增速保持较快增长并逐步享受龙头溢价。利润端随着成本、费用、汇率等压制因素缓解,且伴随利益机制的理顺,弹性有望逐步释放。我们预测公司 2019-2021年 EPS 为 1.31/1.62/2.01元,对应 PE 为 14X/11X/9X。若回购议案顺利落地, 对股价和员工士气料带来提振,继续予以“买入”评级。 风险提示: 1. 本次回购能否落地存在不确定性; 2. 人民币大幅升值、原材料价格大幅上涨;大客户订单大幅减少。
吉宏股份 造纸印刷行业 2019-05-30 22.02 -- -- 22.80 3.54% -- 22.80 3.54% -- 详细
一、收购龙域之星:左手互联网广告主,右手可控流量运营 1. 龙域之星的核心团队成员均来自知名互联网公司,积累大量互联网优质客户。 龙域之星具有专业化的运营团队优势,其团队核心成员均具有 8年以上的互联网广告行业相关经验,曾任职于百度、 360、盛大等知名互联网公司。 龙域之星高管钱素娟曾就职于爱普新媒,具有较强的广告代理能力,服务众多互联网广告主。 2. 龙域之星持续构筑“可控流量”,完善吉宏精准营销体系。 龙域之星买断媒体式的流量运营使公司年净利率远远高于传统广告代理公司, 2017~2018年净利润达 2734万、 7104万,大超原先的盈利预测。龙域之星流量覆盖 100+家媒体、 1000+款应用、总日活超过 1亿,同时视频日均播放量超 1亿,并具有自主研发的 SDK及精准投放技术。 二、深挖线下流量,内部架构调整,发挥股东包装优势,进军包装盒内二维码 1. 创新二维码营销模式,将线下流量引至互联网广告主,用客户转换反哺广告成本。 吉宏股份通过在包装盒内引入二维码,进而将用户从线下导流至线上,并按安装数量或购买数量向互联网广告主进行收费。二维码营销可以解决传统促销成本高昂、奖品单一的问题,并为吉宏进一步扩大收入来源,实现包装收入和广告佣金的协同提升。 2. 二维码业务以快消品包装为主,媒介资源丰富, 4月达利乐虎 3亿瓶已经上线。 吉宏目前包装业务的下游客户均为国内快速消费品领域的知名企业,已经与吉宏股份合作超过十年并且一再巩固吉宏的供应商地位,吉宏对其具有很大的建议权。 作为起步第一年,公司初步目标为 2019年印刷 10亿份抽奖二维码,约能收集到 1亿左右的流量,可以为之后的线下品牌合作谈判打下基础。 三、二维码业务的弹性测算 吉宏预计 2019年全年将生成 10亿个二维码包装,佣金来源主要有用户注册佣金和用户购买佣金两个部分。 根据敏感性分析,若未来扫码率为 20%,注册转换率为 3%时,二维码业务的全年收入将达到 2976万元。 四、投资建议: 收购龙域之星获得更多广告主资源,利用包装盒内二维码精准营销驱动公司盈利能力和运营效率全面提升,我们认为公司的独特模式有望获得一定估值溢价。 吉宏包装业务的广泛市场基础为二维码业务提供广泛媒介,我们认为公司二维码业务有望持续快速增长。 预计公司 2019-2020年 EPS 分别为 1.42、 2.04元,对应PE 分别为 15、 11X,维持“强烈推荐”的评级。 五、风险提示: 二维码营销市场发展不及预期,线下媒介洽谈不及预期。
晨光文具 造纸印刷行业 2019-05-24 39.78 -- -- 43.00 8.09% -- 43.00 8.09% -- 详细
我们中信建投轻工团队自2017年领先推荐晨光文具至今,超额绝对收益显著,我们进一步从国际化的视角,挖掘晨光文具的未来价值潜力,而且我们判断:未来中国在细分消费领域,同样有望诞生出国际化的细分消费大公司,为此我们特地出炉“鹰击海外”系列。 厚积薄发,日本百乐股价5年8倍。 2013-2018年,百乐股价5年年化增长率达到53%,拥有世界领先的制笔技术和全球范围内的成熟销售体系。公司近年发展主要经历两个阶段:(1)2013-2015年,向全球市场扩张,收入、利润快速增长。主要受益于:a) 2012年以来日本宽松货币政策使日元加速贬值,公司产品外销受益;b)积极拓展多种产品线,产品品类多元化,持续提升研发实力。(2)2016年以来受制于日元升值和经济不景气,公司业绩增速放缓,仍坚持以提高产品附加值对抗经济整体下行。 高品质产品占领全球,高附加产品保障业绩增长。 百乐成长成为享誉全球的文具龙头企业,核心在于足够的技术积累和研发投入,持续拓展产品线,实现产品结构高端化,形成丰富的产品层次,差异化竞争。2009-2018年公司毛利率从39.28%提升至54.23%。受日本本土经济衰退的影响,公司在全球范围内开始建立销售渠道,并持续下沉深化;与此同时,大力进行宣传推广。此外,公司致力于寻找全球最高品质的供应商和构建最低成本的供应链,生产Pilot高质量、高功能和高附加值产品的主要工厂位于日本境内,而海外工厂负责产品的核心部件,从而成功节约生产流程开支,通过提高生产效率降低成本。体现为期间费用在扩张的同时维持稳定(30%左右)。 一体两翼,晨光文具的“百乐之路”。 与日本百乐类似,晨光文具持续致力于技术研发和渠道拓展。渠道端:已发展7.6万家销售终端,在全国范围内构建了1000多家供应链伙伴、30家一级(省级)合作伙伴、近1200多家二、三级合作伙伴,7万多家晨光文具样板店、加盟店、办公会员店的庞大营销网络,覆盖100 多个国家和地区。产品端:晨光文具注重研发投入,制笔技术、产品线的广度和深度均位居行业前列,连续四年在中国轻工业制笔行业十强企业中排名第一。公司聚焦重点终端,推进单店质量提升、加盟店升级和配送中心的优化升级,推进精品文创专区、办公专区、儿童美术专区的打造,提升商圈占比,扩大市场份额,传统业务稳扎稳打。随着晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆等专业化,高附加值的新业务进一步发展,“两翼”即将展开,公司未来整体业绩能够稳中向好,有望迎来稳定的爆发增长;同时作为行业龙头,品牌优势显著,未来存在较高的溢价空间。 国际化方面,2019年4月,晨光收购木杆铅笔龙头上海安硕,产品、渠道端有望实现深度协同。安硕系全球木杆铅笔产量最大、技术最好的外销型企业,晨光产品有望借助安硕的国际代工渠道进军海外市场。 投资建议: 我们预计2019-2020 年晨光文具营业收入分别为111.15亿元和139.67亿元,同比+30.2%/+25.7%;归母净利润为10.09、12.46亿元,同比+25.0%/+23.5%;EPS分别为1.1元/股和1.35 元/股。对应P/E风别为36.1X和29.2X,维持“买入”评级。 风险提示: 市场竞争加剧,科力普或九木杂物社发展不及预期,传统业务增速放缓。
吉宏股份 造纸印刷行业 2019-05-22 20.65 29.62 49.07% 22.83 10.56% -- 22.83 10.56% -- 详细
瑞幸咖啡上市,有望继续快速扩张。根据瑞幸咖啡招股说明书,其IPO募集资金将用于和路易达孚的合作,其中包括:店铺网络的扩张,客流获取,研究与开发,销售与市场宣传,投资建设信息化设备等项目。未来,路易达孚将和瑞幸咖啡合作建设咖啡烘焙工厂,路易达孚是世界第三及法国第一粮食输出商,合作建设烘焙工厂将有助于瑞幸咖啡切入咖啡产业链上游,进一步降低成本提升竞争力,瑞幸咖啡有望继续快速扩张。 跟随瑞幸成长,彰显公司超强的制造反应能力、下游快消品包装资源进一步积累。瑞幸咖啡自成立以来,保持极高的扩张速度,店铺数量由2017年底的9家店迅速扩张至19Q1的2370家店,月产品平均销售由17Q4的0.86万件,增长至19Q1的1627.58万件;其中现煮饮料产品月平均销售由17Q4的0.80万件,增长至19Q1的1307.72万件。伴随着瑞幸的快速扩张,公司逐渐成为其纸袋和纸盒的核心供应商,彰显了公司极强的制造反应能力。并且,瑞幸咖啡产品销量的快速增长,使得公司下游快消品包装资源优势进一步增强。 公司跨境电商业务主要在东南亚,不受贸易战影响。公司2018年跨境电商业务实现营收9.33亿元,营收占比为41.12%。公司跨境电商业务的主要开展地为中国台湾、日本、中国香港多个国家或地区。 盈利预测与估值:预计公司19-21年EPS分别为1.31、1.76、2.31元,对应PE分别为16X、12X、9X。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,业务拓展不及预期。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2019-05-21 10.13 14.21 29.18% 11.18 10.37% -- 11.18 10.37% -- 详细
日用品消费持续高增速,公司投资价值凸显。4月日用品实现零售总额实现12.6%的增速,连续六个月领先所有品类。生活用纸作为必选消费品,公司为生活用纸龙头,投资价值凸显。 供需疲弱,纸浆价格下行;预计纸浆后市继续下行,持续增厚公司利润。2018年我国纸及纸板产销分别为10435/10439万吨,分别同比减少6.24%/4.20%。其中生活用纸产销分别达到970/901万吨,分别同比增长1.04%/1.24%,是纸品中唯一一个产销双升的品类,彰显了其较强的消费韧性。我国为全球最大的纸浆进口国,我国造纸行业整体需求下滑,使得国际浆价持续下跌。19年至今阔木浆均价为690美元/吨,同比下跌12.93%,合人民币4652.94元/吨,同比下跌7.53%。针叶浆均价为751.67美元/吨,同比下跌18.29%,合人民币5074.69元/吨,同比下跌13.15%。当前全球木浆港口库存达201万吨,远高于2018年全年平均的123万吨,处于20年来的最高水平。其中,我国主要地区木浆库存总量约150万吨,远高于2018年的约95万吨。我们预计纸浆短期供需格局不会反转,后市浆价将继续下行。原材料价格下跌,预计将持续增厚公司利润。 盈利预测:预计19-21年EPS分别为0.44、0.56、0.68元,对应PE为24X、19X、15X。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅提升,国内销售不及预期。
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-05-16 6.57 -- -- 6.82 3.81%
6.82 3.81% -- 详细
太阳纸业专注主业多元化布局,为林浆纸一体化综合性造纸龙头企业。公司主营文化纸,开发溶解浆产品,并向产业用纸、生物质新材料、快速消费品三大部分收入占比“四三三”格局前进。16年公司拓展包装纸业务,18年布局老挝浆厂,提高原材料自给率。公司18年底造纸/纸浆总产能分别达432/220万吨,老挝项目投产,至2020年公司总产能将突破700万吨。公司业绩经历高速增长期,2014~2018年收入/业绩CAGR分别达20.0%/47.7%。18年行业波动出现阶段性调整,公司收入业绩增速放缓,实现收入/归母净利润216.51/22.34亿元,同增14.6%/10.4%。 文化纸19Q1盈利筑底,景气向上格局将定。从供给角度来看,文化纸供求处于平衡状态,行业开工率维持在85%以上(其他成品纸仅65%左右),并且19年无新增产能投放,同时纸厂检修及大厂环评问题出现,预计19年文化纸供应偏紧。从需求角度来看,社融增加,社零增速缓慢提升,PMI重新站上荣枯线,宏观环境对需求压制有望缓解。同时,经销商库存低位,19年宏观经济环境逐步好转,19Q1对应开学季出版印刷需求刺激,为文化纸传统旺季,需求上升推动经销商补库存。 国内半化学浆+老挝废纸浆替换国废需求,包装纸成本结构持续优化。公司将在老挝建设120万吨浆纸产能,其中包括40万吨废纸浆产能和2条年产40万吨箱板纸生产线,废纸浆产能将于19Q3达产,80万吨箱板纸产能将于20Q3投产。公司进一步投资1亿收购老挝沙湾公司,该公司06年进入老挝种植制浆材,后期将进一步提升公司老挝制浆木片自供率,海外产业链布局逐步完善,未来成本有望进一步下行。老挝废纸浆投产后,公司包装纸原材料自给率提升至53%。19年半化学浆完全达产,公司包装纸业务毛利率有望提升11pct至22%,20年废纸浆达产,毛利率有望提升至25%。 木浆自给率提升,浆价上升格局下业绩弹性凸显。长期来看,木浆价格仍将维持高位:1)主要商品木浆产能所在地森林净减少趋势严重,木片资源呈匮乏趋势;2)国内外废进口量收紧,木浆替代性需求增加;3)2019年全球商品浆新增产能低于产能收缩据;4)全球禁塑风潮下,木浆纤维需求有望得到结构性提升;5)国内纸包装五层板向三层板转移趋势下,高质量木浆纤维用量将得到提升。纸浆价格上涨将推动木浆系成品纸价格上升,公司拥有浆厂的原纸厂能够保持相对稳定的成本,并以高价销售成品纸,业绩弹性凸显。 多元化布局产品线条,增强风险抵抗能力稳定业绩表现。溶解浆生产具备成本优势,公司生产技术行业内领先,每吨成本较行业平均低800元,18年维持20%以上毛利率,该业务构成公司利润重要来源,在造纸板块波动情况下,有助于稳定公司业绩表现。“四三三”战略深入,15年推出生活用纸,16年牵手日本制纸拓展纸尿裤业务,快消品扩张空间大,有利于平滑周期波动影响。产业链向上延伸,生物质材料布局持续推进。 盈利和营运能力突出,ROE水平行业领先。自2012年以来,公司ROE持续提升,2018年ROE为19.5%,较14年提升15.0pct,17年及以前均维持行业内最高。毛利率攀升,12~17年公司毛利率持续攀升至26.0%,费用管控能力良好,期间费用在可比公司中较低,且持续下降至10%以下,盈利能力突出。公司与晨鸣、山鹰和博汇三家大型纸厂相比,总资产周转率最高,达到0.78倍,其他三家都在0.8倍以下,且存货和应收账款周转率均为业内最高,表明公司周转效率高,营运能力良好。从债务结构来看,13~18年太阳权益乘数均为三家大型纸厂中最低,仍存通过融资扩张支撑ROE上升空间。 公司海外产业链布局日渐完善,成本结构持续优化,产品矩阵完善抗风险能力强,当前估值处在历史地位,存在修复空间。19年造纸有望进入补库行情,浆纸系制品景气度出现复苏迹象,公司木浆自给率持续提升,业绩弹性凸显,首次覆盖给予“买入”评级。预计公司19~21年实现归母净利润18.47/23.40/28.03亿元,同比变动-17.4%/26.6%/19.8%,对应PE 11.2X/8.9X/7.4X。 风险提示:原材料价格波动、下游需求不及预期、项目建设不及预期。
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-05-14 12.94 14.75 36.20% 13.88 7.26%
13.88 7.26% -- 详细
公司发布2019年一季报,符合预期。烟标主业结构不断优化,设计升级盈利水平提升,大包装业务酒包、3C 彩盒拓展顺利,2019年新型烟草有望取得新进展。 上调目标价至14.75元,维持谨慎增持评级。公司发布2019年一季报,烟标产品结构不断优化,酒包等大包装新客户新产品持续扩张,维持公司2019~2021年EPS 为0.59/0.69/0.78元,考虑公司大包装业务迅速拓展与新型烟草领先布局优势,参考行业平均估值水平,给予公司2019年25倍PE,上调目标价至14.75元,维持谨慎增持评级。 “烟标+大包装”战略持续发力,业绩符合预期。公司烟标主业稳定发展,彩盒业务快速扩张,2019Q1实现营收10.10亿元,同增24.08%,实现归母净利润2.59亿元,同增21.81%,综合毛利率43.81%,单季度环比提升0.68pct,净利率27.45%,环比大幅提升6.94pct。公司同时公告预计2019年1~6月归母净利润约为4.55亿~4.93亿,变动区间约在20%~30%。 烟标产品升级结构优化,彩盒大包装业务拓展顺利增长翻倍。烟标主业方面,公司持续加大重点规格、品牌产品的设计研发力度,把握产品结构调整市场机会,2018年烟标营收同增8.05%,毛利率同比提升0.13pct,产品结构不断优化。彩盒大包装业务方面,不断优化产能和生产工艺、提高生产效率,酒包、3C 等彩盒包装业务拓展顺利,营收规模达到翻倍增长。 新型烟草领先布局卡位优势显著,2019年有望取得新进展。公司内外兼顾布局新型烟草业务,劲嘉科技已与部分中烟公司展开合作,联手小米产业链企业进行产品设计开发。作为与国内省中烟公司的多年烟标供应商,未来有望携手中烟公司开创国内新型烟草的新篇章。 风险提示:产业政策风险,价格波动风险,客户拓展低于预期风险
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-05-14 6.60 8.08 32.46% 6.82 3.33%
6.82 3.33% -- 详细
维持目标价8.20元,上调至增持评级。公司发布2019年一季报,受纸价疲软及原材料价格波动不利影响,业绩短期承压。长期公司成本优势显著,老挝项目迎来收获期、木浆自给率持续提升,看好公司获得高于行业的盈利水平及产能增量。维持公司2019~2021年EPS为0.82/0.97/1.08元,给予2019年10倍PE,维持目标价8.20元,上调至增持评级。 文化纸价格低迷,一季度短期业绩承压符合预期。受到报告期内文化纸、箱板纸价格低迷影响,公司业绩短期承压,2019Q1实现营收54.51亿元,同增8.13%,实现归母净利润3.80亿元,同降38.34%,综合毛利率17.70%,单季度环比提升0.37pct,净利率6.99%,环比下降0.72pct。 文化纸春季旺季多轮提价,公司盈利能力有望环比修复。春节后文化纸行业迎来春季小旺季,下游补库和秋季教材招标带动需求增长,文化纸历经多轮提价。规模纸厂积极推进涨价函落地,订单尚可,销售较好,随着终端需求边际改善和公司成本结构持续优化,公司盈利能力有望环比修复。 林浆纸一体国际化发展有序推进,原材料成本优势持续优化。2018年公司项目建设顺利投产,新增20万吨高档特种纸、老挝30万吨化学浆、邹城80万吨高档纸板、10万吨木屑浆、40万吨半化学浆等产线项目保证了公司业绩增长。长期来看,公司新产能持续投放,木浆自给率有望进一步提升,成本领先优势抵御纸价和浆价不利因素能力远超行业水平,老挝项目迎来收获期打开产能天花板,海外包装纸产线建设积极应对外废收紧。 风险提示:需求不及预期,原材料及纸价波动,新增产能进度慢于预期。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-05-09 5.52 -- -- 5.70 3.26%
5.70 3.26% -- 详细
公司为国内林浆纸一体化造纸龙头企业。公司业务以制浆、造纸为主导,金融、矿业、林业、物流、建材等协同发展。截至18年末公司拥有自制木浆产能328万吨,机制纸产能577万吨,19年文化纸和化学浆项目将达产,预计浆/纸产能将增加至298/688万吨。公司业绩经历高速增长期,2015~2018年收入/业绩CAGR分别达12.7%/5.3%。18年行业波动出现阶段性调整,实现收入288.76亿元,同比下降2.0%;实现归母净利润25.10亿元,同比下降33.4%。 文化纸19Q1盈利筑底,景气向上格局将定。从供给角度来看,文化纸供求处于平衡状态,行业开工率维持在85%以上(其他成品纸仅65%左右),并且19年没有新建项目,同时纸厂检修及大厂环评问题出现,预计19年文化纸供应偏紧。从需求角度来看,社融增加,社零增速缓慢提升,PMI重新站上荣枯线,宏观环境对需求压制有望缓解。同时,经销商库存低位,19年宏观经济环境逐步好转,19Q1对应开学季出版印刷需求刺激,为文化纸传统旺季,需求上升推动经销商补库存。 白卡纸替代效应下需求上升,行业竞争格局好。白卡纸17~18年产能增长放缓,18年产能1034万吨持平17年,行业开工率暂时处于低位,18年开工率仅66.8%。白卡纸对白板纸的替代效应主要来自以下三个方面:1)进口废纸持续减少,白板纸原材料可得量下降,未来成本有上升趋势;2)环保限制下,白板纸产能关停;3)消费升级趋势下,包装持续高端化,白卡纸用量将继续上升。未来白卡纸需求量有望稳步增长。白卡纸行业竞争格局好,CR4达到75.0%,纸企定价权强,19年初白卡纸价格开始反弹,一旦大厂达成协议,未来白卡纸提价将相较于其他成品纸更为顺畅。 融资租赁业务逐步剥离,现金流状况开始好转。18年融资租赁资产总规模同比下降24.9%至202亿元,其中一年内到期及长期应收款均下降,表明公司已经开始停止对外贷款。公司经营活动现金流自17Q3开始转正,18Q4收回61亿元融资租赁款,18年经营现金流净额同比增长5.9倍至141亿元。18年筹资现金流开始大幅下降,一方面公司收缩借贷规模,另一方面加大还款力度。 18年开启缩表进程,偿债能力逐步优化。公司18年回收融资租赁款61亿元用于偿还短期贷款,在收回现金的同时增加银行保证金,使得公司实际负债风险敞口降低30亿元左右。通过剔除公司融资租赁资产和无息负债来计算公司实际资产负债率,可以发现公司18年实际资产负债率同比下降4.3pct至71.2%。18年偿还永续债26亿元,减轻未来还款压力。公司18年投资现金流净额同比降51.0%至17.79亿元,18Q4投资活动现金流回正,公司投资活动开始收缩,未来资产负债结构有望优化。 造纸主业盈利能力良好,自给浆比例高业绩弹性大。15~18年公司应收账款和固定资产周转率持续提升,表明公司对下游议价能力强,资本开支带来生产效率提升,造纸龙头地位稳固,造纸主业经营稳健,带来稳定现金流入。公司寿光美伦40万吨化学浆、黄冈晨鸣30万吨化学浆已于18年试产,19年正式投产后公司原材料自给比例将达到86%。基于以下原因,长期来看,木浆价格仍将维持高位:1)主要商品木浆产能所在地森林净减少趋势严重,木片资源呈匮乏趋势;2)国内外废进口量收紧,木浆替代性需求增加;3)2019年全球商品浆新增产能低于产能收缩;4)全球禁塑风潮下,木浆纤维需求有望得到结构性提升;5)国内纸包装五层板向三层板转移趋势下,高质量木浆纤维用量将得到提升。纸浆价格上涨将推动木浆系成品纸价格上升,公司拥有浆厂的原纸厂能够保持相对稳定的成本,并以高价销售成品纸,业绩弹性凸显。 公司逐步剥离融资租赁业务,现金流好转,资产结构优化改善,聚焦深耕造纸主业,19年造纸有望进入补库行情,浆纸系制品景气度出现复苏迹象,公司木浆自给率持续提升,业绩弹性凸显,首次覆盖给予“买入”评级。预计公司19~21年实现归母净利润23.13/30.07/36.07亿元,同比变动-7.8%/30.0%/20.0%,对应PE 6.9X/5.3X/4.4X。 风险提示:原材料价格波动的风险、纸价波动的风险、现金流持续恶化的风险、融资租赁业务剥离带来减值的风险。
裕同科技 造纸印刷行业 2019-05-09 21.19 -- -- 23.22 9.58%
23.22 9.58% -- 详细
收入利润平稳增长,扣非净利润提升明显 公司在2019年第一季度实现了10.54%的收入增长,增长动力在于优质大客户开发,以及投资并购加速行业整合,释放产能,尤其是2018年一系列投资并购和产业布局。公司利润端增速略高于收入端,归母净利润同比增长10.69%,利润平稳增长的主要原因在于公司收入增长、毛利率的改善,及政府补助等导致营业收入增加。公司扣非净利润增长迅速高于归母净利润,同比增长31.51%,主要原因是2018年同期公司并表武汉艾特取得5030万元的非经常性损益导致同期基数变小。 期间费用率有所下降,毛利率改善明显 盈利能力方面,公司2019年第一季度毛利率为27.09%,较2018年同期的25.19%提升1.90pct。我们预计毛利率改善的主要原因是公司并购业务整合毛利率提升,以及延长产业链和价值链提高经营效率。 2019年一季度公司期间费用率为20.92%,较2018年同期的21.81%略降0.89pct,主要原因是销售、财务费用率的下降。其中销售费用率为4.25%,较2018年同期的4.89%下降0.65pct;管理费用率为7.68%,较2018年同期的7.23%提升0.45pct;研发费用率为4.89%,较2018年同期的3.68%上升1.21pct;财务费用率为4.10%,较2018年同期的6.00%下降-1.90pct。研发费用率上升是由于公司加大对研发投入以提高产品开发能力,推出创新技术解决方案。 应收账款周转率持平,经营、筹资现金流改善 2019年一季度公司应收账款27.78亿元,较2018年末的38.97亿元减少28.72%,较2018年第一季度的29.02亿元减少1.15%。应收账款周转率为0.53,较2018年同期持平。 报告期内公司经营、筹资活动产生的现金流改善,投资活动现金流大幅减少。2019年一季度公司经营活动产生的现金流净额为7.51亿元,同比增长268.42%,主要原因是销售商品、提供劳务收到的现金增加;投资活动产生的现金流量净额为-6.22亿元,较2018年同期的-0.61亿元减少5.61亿元,主要原因是公司购买保本型理财产品;筹资活动产生的现金流量净额为5.48亿元,同比增长122.33%,主要原因是收到的银行贷款金额增加。 股份回购用于员工持股计划,提高公司员工积极性 2018年10月19日,公司公布股份回购的预案,拟回购总金额不低于5000万元且不超过20000万元人民币。截至2019年2月28日,公司完成回归计划,累计回购公司股份244万股,占公司总股本的0.61%,支付的总金额为1亿元。 此次公司股份回购全部用于员工持股计划,这有利于协调统一员工与公司利益,使员工分享公司发展红利,建立长效激励机制,吸引和保留优秀人才,充分调动员工的积极性,切实维护公司和投资者利益。通过此次回购,表明公司提升内部激励和持续发展的信心,向市场传递积极信号。 拟发行可转债募资14亿元,生产基地建设提高产能 2019年3月23日,公司公布《公开发行可转换公司债券预案》称,拟公开发行总额不超过人民币14亿元可转换公司债券,期限为6年,并将给予原股东优先配售权,此次募集资金用于投资建设宜宾裕同环保纸塑产业基地建设项目、许昌裕同包装产业基地建设项目、越南裕同包装产业基地建设项目、印尼裕同包装产业基地建设项目和补充流动资金项目。 此次募投的四个项目是公司扩展业务范围,提升自动化生产技术,扩充产能,拓展战略发展空间,取得新兴市场增长板块,打造国际竞争力的重要举措。其中宜宾裕同环保纸塑产业基地建设项目是公司进军环保纸塑这一环保包装新的细分领域的基地,有利于拓展新市场、新业务、新品类,以培育新业绩增长点。许昌裕同包装产业基地建设项目能够扩充产能,提升市场占有率,巩固行业龙头地位。越南、印尼生产基地建设将进一步扩充公司产能,扩展新兴市场,提高公司国际竞争实力和影响力。 投资建议:我们预计裕同科技2019-2020年营业收入为106.82亿元、130.70亿元,同比增长24.52%、22.36%;归母净利润分别为11.93亿元、14.82亿元,同比增长26.12%、24.25%,对应P/E为15.5x、12.5x,维持“买入”评级。 风险因素:原材料价格、汇率大幅波动;行业竞争大幅加剧;新业务开拓不及预期。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2019-05-09 3.30 -- -- 3.66 10.91%
3.66 10.91% -- 详细
山鹰国际收购控股公司股权并对其增资。公司全资子公司山鹰资本拟受让公司控股子公司鹰隼一期持有的云印公司19.99%股权和程一军、蔡超凡持有的云印公司38.01%股权,上述股权转让完成后,山鹰资本将持有云印公司58.00%股权,云印公司将成为公司的间接控股子公司,纳入公司合并报表范围。此外,股权转让完成工商变更登记手续后,以云印公司投前总估值2亿元确定,山鹰资本拟出资人民币7436.77万元向云印公司增资。 业务模式基本确定,云印公司具备快速扩展基础。云印公司为印刷行业服务型科技创新企业,旗下现有宁波云印微供电子商务有限公司、深圳市云印电子商务有限公司和深圳市云印商业保理有限公司三家全资子公司,同时拥有云印电子商务平台和云印微供交易服务平台两大业务平台,分别面向大中小企业提供印刷设计一体化服务、面向纸行业参与企业及从业者提供在线交易服务及配套增值服务的智能服务平台。目前公司主要服务于包装印刷等下游企业,经营期间业务扩张迅速,活跃用户数量及网站成交金额(GMV)均大幅增长。2018年,云印公司总资产1054.91万元,净资产-715.51万元,营收3323.25万元,净利润-1261.66万元。截至2019年3月31日,云印公司总资产1712.64万元,净资产-1181.82万元,19Q1营收1661.11万元,净利润-473.31万元。 产业链、技术优势结合,协同效应逐步显现。2017年10月,公司参股云印公司,2018年3月,云印公司与山鹰共同推出微供平台,专注于服务印包企业,业务发展迅速。云印的运营模式得以验证,公司决定进一步收购云印公司股权并进行增资,在此基础上进一步提升产业协同效应。本次收购暨增资完成后,公司将借助云印公司技术优势,提升包装行业收入水平,云印公司也将借助公司产业链优势,以中小包装客户需求切入,全面提升产业链效率。与此同时,云印平台将通过SAAS系统、包装专业技术服务、订单整合采购服务、供应链金融技术服务等方式帮助相关包装企业,为客户创造价值。 搭建产业互联网平台,造纸包装一体化发展。公司作为废纸系龙头纸企,现有产能约500万吨,预计2019年9月将投产新建产能120万吨包装纸项目,公司产能持续扩张,进一步夯实纸企龙头地位。此外,公司产业链不断向下游延伸,并通过产业互联网开展行业垂直整合,培育智能包装、互联网驱动的服务能力,目前公司在华东区域开始试点开展包装业务的产业互联网转型,本次收购云印公司,将致力于通过各产业生态构建及商业模式创新,持续促进造纸包装一体化发展。截至目前,公司已有24家包装印刷企业,年产超过12亿平方米,为公司由造纸公司打造成包装公司奠定基础。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司营收279.73/307.98/341.72亿(同比+14.8%/+10.1%/+11.0%),归母净利29.98/33.47/35.64亿(同比-6.4%/+11.6%/+6.5%),对应PE为5.15X/4.62X/4.33X,维持“买入”评级! 风险提示:收购完成后人才团队变动,市场发展趋势不确定。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2019-05-08 3.40 4.12 22.62% 3.66 7.65%
3.66 7.65% -- 详细
事件: 公司为落实战略方向,加速平台建设,拟受让云印技术(深圳)有限公司股权并向云印技术(深圳)有限公司增资,合计投资金额为人民币1.5亿元。交易完成后,公司全资子公司山鹰资本将持有云印公司69.38%的股份,成为云印公司的控股股东。 点评: 云印服务范围持续扩大,业务快速拓展。云印公司自2017年至今持续快速增长,2018年实现营收3323万元,同比增长39.62%。并且活跃用户量、网站成交金额(GMV)均实现大幅增长。目前其主要服务于包装印刷等下游企业,其平台服务范围扩展后,可服务于更多数量及地区的下游企业。2018年3月,云印公司和山鹰共同推出微供平台,专注于服务印包企业,产品推出后,行业反响好,业务发展迅速。2018年云印平台GMV超过5.8亿元。截止2019年3月底,云印电子商务平台和云印微供交易服务平台入驻商户总计达2500余家,服务中小包装客户达1万余家,日订单900份,日均GMV300万元,单月GMV超过人民币1亿元。 联合云印,赋能包装企业,包装互联网持续推进。公司收购云印公司38.02%的股权并进行增资,总计将达到69.38%的控股比例。控股云印后,云印平台将借助公司的产业链优势,以数以万计的中小包装客户需求切入,通过生产效率、物流效率以及资金效率的提升三个方面全面提升产业链效率。与此同时,云印平台将通过SAAS系统、包装专业技术服务、订单整合采购服务、供应链金融技术服务等方式帮助相关包装企业为客户创造价值。 盈利预测及估值:预计19-21年公司EPS分别为0.55、0.58、0.64元,对应PE分别为6X、6X、5X。维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动、下游需求持续偏弱。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名