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国药一致 医药生物 2019-09-02 48.41 53.92 17.52% 48.15 -0.54% -- 48.15 -0.54% -- 详细
维持增持评级。考虑短期工业投资收益和财务费用提升拖累业绩,调整2019-2021年EPS预测至2.99/3.37/3.81元(原为3.20/3.63/4.11元),相应下调目标价至53.92元,对应2020年PE16X,维持增持评级。 收入超市场预期。公司2019年H1实现收入252.28亿元(+21.42%),归母净利润6.51亿元(+1.42%),扣非净利润6.40亿元(+2.63%),业绩符合市场预期。自身业务收入超市场预期,整体毛利率11.15%(-0.46pp),财务费用率0.41%(+0.14pp),工业投资收益1.69亿(+3.98%),整体净利率3.04%(-0.27pp),国大药房权益稀释,拖累归母利润增速。 分销增速回升,四大业务快速发展。医药分销实现营业收入194.77亿元(+22.66%),归母净利润3.82亿元(+15.41%),毛利率6.09%(-0.02pp)。 其中传统业务增长22%,零售直销(+30%)、器械耗材(+52%)、零售诊疗(+80%)、基层医疗(+34%)四大业务快速发展,构筑新竞争优势。 零售模式升级,打造“新”国大。国大药房实现营业收入61.08亿元(+18.75%),净利润1.86亿元(+7.63%),归母净利润1.50亿元(+7.81%),零售毛利率24.60%(-0.56pp)。国大药房加速门店网络布局(新增318家,总数达4593家),并推进品牌升级,优化管理基础,强化专业药事服务能力,打造新模式。与沃博联携手推出的“新概念”试点药店年初上海正式开业,新商业运营模式成效显著,上半年销售增34.8%,交易笔数增31.5%。随双方深度合作推进,国大经营活力和盈利水平有望进一步提升。 风险提示:业务整合不确定风险;药品降价风险。
江琦 3
国药一致 医药生物 2019-09-02 48.41 -- -- 48.15 -0.54% -- 48.15 -0.54% -- 详细
事件:公司发布2019年半年报,报告期内公司实现营业收入252.3亿元,同比增长21.4%,实现归母净利润6.51亿元,同比增长1.42%,扣非净利润6.40亿元,同比增长2.63%;经营性现金流11.6亿元,同比增长416.4%;其中分销业务实现营业收入194.8亿元,同比增长22.66%;实现归属于母公司股东的净利润3.82亿元,同比增长15.41%。国大药房实现营业收入61.1亿元,同比增长18.75%,实现归属于母公司股东的净利润1.5亿元,同比增长7.81%。 点评:二季度收入增速和经营性现金流表现超出市场预期,二季度单季度收入和利润增速分别为12.4%和0.5%,其中收入增速较一季度显著加快,单季度经营性现金流收入19.2亿元,环比大幅改善;公司销管费用控制良好,半年度销售费用率和管理费用分别同比增长16.5%和7.2%,而财务费用同比80.9%,主要系本期执行新租赁准则,租赁负债分期确认财务费用所致。 分销业务经营超预期,全年有望保持20%以上收入增速:公司分销业务在经历了连续3年的个位数增长后迎来收入的高增长,我们认为主要有3方面因素,1)两票制等短期负面影响已于去年结束,进行业洗牌后,地方龙头迎来恢复性增长;2)国家禁止药房托管,公司重新获得过去被同行托管的一些医院份额;3)获批新药的快速导入及器械业务和新零售业务等新增贡献丰富。展望全年,预计没有新的重大影响行业政策推出,带量采购试点扩大在明年后才正式执行,以此我们预计公司分销业务全年有望保持20%以上增速。 直营零售药店开设提速,国大药房经营正稳步改善:公司零售业务主体国大药房上半年自开直营门店281家,关闭门店53家,净增自开直营门店228家,另有部分并购门店陆续投入运营。过去3年公司新开直营药店在400家的水平,按此速度我们预计公司全年有望新开药店600家左右。在基本依赖内生的情况下收入同比增长18.8%,是4年来的最好水平;利润增速为7.8%,主要由于今年1月1日开始执行新租赁准则,由于会计调整造成约1000余万的净利润影响,不考虑国大药房的股权稀释并扣除此影响,我们预计利润增速将和收入增长相当。沃博联WBA成为国大药房的战略股东后,双方已经历了1年的磨合,合作已经取得了积极的进展,国大药房获得了WBA全球战略合作厂家的资源支持,此外国大药房与WBA携手推出的“新概念”试点药店于1月20日在上海浦东新区上南路开张,截止目前,销售同比增长34.8%,交易笔数同比增长31.5%。若广泛推广国大药房经营效率的不断改善,在WBA的大额注资后,国大后续的和外延并购值得期待。 盈利预测和投资建议:我们预测2019-2021年公司收入分别为514.9亿元、574.0亿元和639.0亿元,同比分别增长19.4%、11.5%和11.3%;归母净利润分别为13.1亿元、15.4亿元和17.9亿元,同比分别上升8.0%、17.5%和16.4%;对应EPS分别为3.05元、3.59元和4.18元。我们给予公司2019年18-20倍PE,对应价格区间54.9-61.5元,维持公司买入评级。 风险提示事件:国大药房经营经营不达预期,后续药房并购进度不达预期。投资收益部分不达预期。
国药一致 医药生物 2019-08-29 51.50 -- -- 48.89 -5.07% -- 48.89 -5.07% -- 详细
毛利下降、财务费用增加影响业绩增速 2019上半年,公司实现营收252.28亿元(+21.42%),归母净利润6.51亿(+1.42%),扣非净利润6.4亿元(+2.63%)。Q2单季度归母净利润3.51亿(+0.48%),扣非净利润3.42亿元(+1.17%),增速较Q1均有所下降。主要在于公司2019H1毛利为11.15%(-0.46pp),由于处方药占比增加、DTP药房销售同比增加60%等,零售业务毛利率同比下降0.56pp。同时,因上半年对27亿应收账款进行保理,以及执行新租赁准则,利息支出大量增加,公司2019H1财务费用同比增加81%,财务费用率为0.41%(+0.13pp)。管理费用率1.50%(-0.19pp),销售费用率5.88%(-0.25%)。预计随着产品销售结构优化,集采比例提高,公司盈利能力有望改善。 分销业务高增长,零售业务稳健发展 2019H1公司分销业务实现营收194.77亿元(+22.66%),归母净利润3.82亿元(+15.41%),客户网络不断拓展,截至上半年,一级以上医疗机构1804家,基层医疗客户(不含一级医院836家)3783家,零售终端客户1587家。国大药房上半年实现营收61.08亿元(+18.75%),归母净利润1.50亿元(+7.81%。),保持稳健增长。截至2019H1药房数为4593家,较2018年底增加318家,院边药房共计29家,销售同比增长122%,DTP药房25家,销售同比增长60%。 大额应收账款保理,现金流状况改善 公司上半年经营性现金流净额为11.64亿元(+416.40%),净现比达到1.79,现金流状况同比大幅改善。其中Q2经营性现金流净额高达19.23亿元,环比Q1的-7.59亿元大幅提升。我们认为一方面由于对大额应收账款进行保理业务处理,Q2深圳、广州“4+7”带量采购使得预付款增加,另外公司也加强存货管理,2019H1存货周转率为4.84次,较2018年同期的4.58次有所提高。 风险提示:政策变动风险;药店管理优化不达预期;分销业务增长不达预期 投资建议:维持“增持”评级 公司批发业务分销网络不断扩大,保持着较快增长态势,国大药房具有批零一体优势,院边店和DTP药店增长快,且经营效率改善。我们预测公司2019-2021归母净利润13.67/15.22/17.01亿元,分别同比增长12.9%/11.4%/11.7%,当前股价对应PE分别为14.4/12.9/11.6x,按照2020年14-16xPE,合理估值在49.84~56.96元,维持“增持”评级。
国药一致 医药生物 2019-08-29 51.50 -- -- 48.89 -5.07% -- 48.89 -5.07% -- 详细
收入增速超预期,会计政策变更拖累利润增速 公司2019年实现收入252.28亿元,同比增长21.42%;实现归母净利润6.51亿元,同比增长1.42%;实现扣非归母净利润6.40亿元,同比增长2.63%。公司19H1利润增速低于收入增速的主要原因是:1)公司会计政策变更,自2019年起执行新租赁准则,租赁负债在租赁期内各期间按照折现率计算利息费用,导致财务费用同比大幅增长;2)控股子公司国大药房增资扩股并引入战投沃博联,于2018年6月底完成工商登记备案,短期来看国大药房股权摊薄后公司少数股东损益同比有所增长(19Q1少数股东损益为1.17亿元,同比增长146.75%),拖累公司整体业绩增长,预计随着国大药房引入战投沃博联后加速门店扩张且改善经营效率,下半年利润增速有望逐步复苏。 分销业务2019H1同比增速较上年同期显著提 分业务来看,公司分销业务2019年上半年实现收入194.77亿元,同比增长22.66%,公司持续拓展分销渠道,一级以上医疗机构、基层医疗客户、零售终端客户分别同比增长1.06%、10.20%、3.19%;实现归母净利润3.82亿元,同比增长15.41%。公司积极应对政策环境变化,传统业务同比增长22%。GPO政策方面,广州公司完成七批产品议价上报,议价目录覆盖率达91%。“4+7”带量采购方面,深圳公司、广州公司分别取得84%、96%的品种配送权。此外,公司重点发展零售直销、器械耗材、零售诊疗、基层医疗等四大业务,2019H1分别同比增长30%、52%、80%、34%,为公司培育新的业绩增长点。 零售业务净利率同比小幅提升,仍有较大的提升空间 零售业务方面,国大药房2019年上半年实现收入61.08亿元,同比增长18.75%;实现归母净利润1.50亿元,同比增长7.81%。截至2019年6月底,国大药房拥有门店4,593家,同比增长14.71%,门店扩张速度较上年同期有所提升。分经营业态来看,国大直营门店实现销售收入53.81亿元,同比增长11.82%;加盟店实现配送收入6.22亿元,同比增长7.64%;直营门店数量占比为75.55%,同比提升1.50个百分点。 国大药房与沃博联携手推出“新概念”试点药店,2019H1销售同比增长34.8%,交易笔数同比增长31.5%。长期来看,借鉴沃博联的品类管理经验、全渠道营销模式、开店技术、会员管理技术以及全球采购能力,有利于国大药房打造区别与国内医药零售连锁的差异化商业模式,提升国大药房运营水平和盈利能力。 经营性现金流同比大幅改善 公司2019年上半年经营性现金流量净额为11.64亿元,同比增长416.40%,同比大幅改善。公司2019H1存货周转率、应收账款周转率分别为4.84次、2.38次,较上年同期分别增长0.26次、下降0.06次,说明公司在收入端快速增长的背景下,经营情况较好,营运资本同比增速低于收入增速。 风险提示 两票制等行业政策风险;DTP业务增速不及预期的风险;资产重组完成后整合、管理不及预期的风险等;国大药房业绩不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2019年中报调整公司19、20年EPS至3.01、3.39元,以8月23日收盘价45.90元计算,动态PE分别为15.24倍和13.54倍。我们认为,公司作为两广地区医药流通龙头企业,分销业务在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势,在消化“两票制”等政策影响后有望扩大市场份额,分销业务收入增速有望逐步复苏;另一方面,零售业务国大药房引入战投后有望提升国大药房运营水平和盈利能力,净利率水平提升有利于持续释放业绩,带动公司整体业绩稳健增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
国药一致 医药生物 2019-08-27 45.60 -- -- 52.75 15.68% -- 52.75 15.68% -- 详细
营收实现高速增长,现金流能力进一步提升 公司发布2019年半年报,2019年上半年公司实现收入252.28亿元,同比增长21.42%,归母净利润6.51亿元,同比增长1.42%,扣非后归母净利润6.4亿元,同比增长2.63%。2019年上半年,公司整体经营情况良好,营收端实现快速增长。本期财务费用增加80.9%使得利润端出现下降,报告期内公司销售毛利率、销售净利率分别为11.15%、3.04%,同比分别下降0.46%、0.28%。2019H1,公司实现经营活动现金流净额为11.64亿元,同比增长416.40%,现金流情况逐步好转。 分销业务贡献业绩,器械零售诊疗共同发力 2019年上半年,公司医药分销实现收入194.77亿元,同比增长22.66%,实现归母净利润3.82亿元,同比增长15.41%。公司医药分销业务主要立足于两广,2019年上半年,销售网络进一步拓展,其中:一级以上医院1804家,基层医疗客户3783家,零售终端客户1587家;分销业务在两广30个地级以上城市的医院直销市场竞争排名前3甲。2019年H1,公司分销业务中传统业务增长22%、零售直销同比增长30%、器械耗材同比增长52%、零售诊疗同比增长80%、基层医疗同比增长34%。其中器械耗材与零售诊疗增速较快,系公司SPD项目的设立和完善以及两广药店布局的进一步提升。 零售板块稳步增长,优质门店数量进一步提升 2019年上半年,公司旗下国大药房拥有门店4593家,净增门店318家,其中直营店228家。上半年公司加大优质零售药店布局,截止2019年6月,院边药房共计29家,销售同比增长122%;DTP药房25家,销售同比增长增速60%。国大药房医保资源获取能力普遍较高,医保销售占比较高,整体来看,国大药房门店质量较为优质。截止到报告期末,国大药房直营店达到3470家,实现销售收入53.81亿元,同比增长11.82%;加盟店1123家,配送收入6.22亿元,同比增长7.64%;其中北部地区、华东地区直营店销售收入分别为25.49亿和10.7亿,占直营店收入比重51.27%、22.34%。加盟店销售收入占比39.28%、48.45%,是占比重最大的地区。国大药房零售网络覆盖全国19个省/自治区/直辖市,经营商品品规近12万种,是全国大型零售药店销售规模排名第一医药零售企业。2019年上半年公司医药零售收入59.86亿元,同比增长16.16%,毛利率24.6%,同比下降0.56%。 估值与评级 公司分销业务位居两广地区前茅,随着受政策影响的逐步消除与整合的完成,业绩有望进一步提升,预计2019-2021年利润为13.65/15.53/17.55亿元,对应EPS 3.19/3.63/4.1元/股,维持“买入”评级。 风险提示:政策风险,整合风险,市场竞争风险,医药零售市场竞争加剧,业务拓展不及预期等。
国药一致 医药生物 2019-04-29 46.78 -- -- 47.80 1.16%
47.32 1.15%
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业绩增长稳健,利润增速有望于19H2逐步复苏 公司2018年实现收入431.22亿元,同比增长4.51%;实现归母净利润12.11亿元,同比增长14.46%。分季度来看,公司2018Q4实现营业收入113.56亿元,同比增长13.73%,收入增速较前三季度有所提升;实现归母净利润2.84亿元,同比增长11.42%。 公司2019年第一季度实现营业收入118.79亿元,同比增长15.82%;实现归母净利润3.00亿元,同比增长2.53%;实现扣非归母净利润2.97亿元,同比增长4.36%。公司19Q1利润增速低于收入增速的主要原因是,控股子公司国大药房增资扩股并引入战投沃博联,于2018年6月底完成工商登记备案,短期来看国大药房股权摊薄后公司少数股东损益同比有所增长(19Q1少数股东损益为0.44亿元,同比增长121.17%),拖累公司整体业绩增长,预计随着国大药房引入战投沃博联后加速门店扩张且改善经营效率,下半年利润增速有望逐步复苏。 分销业务2018H2同比增速显著提升 分业务来看,公司2018年分销业务实现收入327.57亿元,同比增长3.92%,其中下半年同比增长约为7.04%,同比增速较上半年显著提升;实现净利润7.16亿元,同比增长11.89%;销售毛利率为7.09%,同比提升1.58%。一方面,在消化“两票制”等政策影响后逐步拓展纯销业务,公司2018年推动两票制131个重点合作项目落地执行,广东纯销业务收入增长9.58亿元,扩大市场份额。另一方面,公司2018年重点发展零售直销、器械耗材、零售诊疗、基层医疗等四大业务,分别同比增长34%、29%、49%、17%,为公司培育新的业绩增长点。 零售业务净利率同比小幅提升,仍有较大的提升空间 零售业务方面,国大药房2018年实现收入108.78亿元,同比增长8.45%,其中下半年同比增长约为11.49%,同比增速较上半年有所提升。截至2018年年底,国大药房拥有门店4,275家,同比增长11.50%。分经营业态来看,国大直营门店实现销售收入100.2亿元,同比增长9.87%;加盟店实现配送收入11.83亿元,同比增长6.25%;直营门店数量占比为74.90%,较2017年末提升1.84个百分点。国大药房2018年实现净利润3.02亿元,同比增长15.10%;销售毛利率为23.03%,同比下降1.59个百分点;净利率为2.77%,同比上升0.16个百分点,较2018H1有所下降,主要原因是受销售毛利率同比下降等因素所致。 国大药房增资扩股并引入战投沃博联,于2018年6月底完成工商登记备案,借鉴沃博联的品类管理经验、全渠道营销模式、开店技术、会员管理技术以及全球采购能力,有利于国大药房打造区别与国内医药零售连锁的差异化商业模式,提升国大药房运营水平和盈利能力。 风险提示 两票制等行业政策风险;DTP业务增速不及预期的风险;资产重组完成后整合、管理不及预期的风险等;国大药房业绩不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合2019年一季报调整公司19、20年EPS至3.15、3.48元,以4月24日收盘价47.58元计算,动态PE分别为15.10倍和13.67倍。我们认为,公司作为两广地区医药流通龙头企业,分销业务在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势,在消化“两票制”等政策影响后有望扩大市场份额,分销业务收入增速有望逐步复苏;另一方面,零售业务国大药房引入战投后有望提升国大药房运营水平和盈利能力,净利率水平提升有利于持续释放业绩,带动公司整体业绩稳健增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
国药一致 医药生物 2019-04-29 46.78 -- -- 47.80 1.16%
47.32 1.15%
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2018年营业规模稳步提升,归母净利润增长14.46% 公司发布2018年年报:2018年公司实现营收431.22亿元,同比增长4.51%;实现归母净利润12.11亿元,同比增长14.46%;扣非后归母净利润11.76亿元,同比增长13.57%。2018年公司经营活动现金流净额为13.23亿元,同比提升2.90%,基本每股收益2.83元/股(+14.57%);加权平均净资产收益率11.56%(-0.35pp)。2018年公司收入端保持了相对稳定的增长,利润端增速加快,我们预计主要是因为高毛利率的分销品种与零售业务占比逐步提升所致。公司同时公布分红预案,拟向全体股东每10股派发现金红利4.00元(含税)。公司同时发布2019年一季报:2019Q1公司实现营收118.79亿元,同比增长15.82%;实现归母净利润3.00亿元,同比增长2.53%;实现扣非后归母净利润2.97亿元,同比增长4.36%。 两广分销网络完善,积极发展分销业务转型创新 分业务来看,2018年公司医药批发业务实现收入318.67亿元(+2.72%),占公司营业收入的比重为73.90%;医药零售实现收入108.73元(+9.91%),占公司营业收入的比重为25.21%。医药零售收入占比从2017年的23.97%提升至2018年的25.21%,提升了1.24个pp。2018年公司医药批发的毛利率为7.09%,医药零售毛利率为23.03%,毛利率业务占比的提升有助于公司整体盈利能力的提升。2018年公司分销业务与零售业务都实现了稳步的增长:截止2018年末,公司分销业务实现营业收入327.57亿元,同比增长3.92%,实现净利润7.16亿,同比上升11.89%;国大药房实现营业收入108.78亿元,同比增长8.45%;实现净利润3.02亿元,同比增长15.10%。公司分销业务集中于两广地区,2018年随着市场的变化,公司在分销领域积极做好业务的发展,明确了重点发展零售直销、器械耗材、零售诊疗、基层医疗四大业务方向,并取得有效突破:零售直销同比增长34%、器械耗材同比增长29%、零售诊疗同比增长49%、基层医疗同比增长17%。国控广州获得得广州GPO医疗机构委托药品经营企业集中议价资质;推动两票制131个重点合作项目落地执行,广东纯销业务收入增加9.58亿元。 零售板块可圈可点,与沃博联合作开启国际化进程 2018年国大药房门店总数达到4275家,净增441家。其中院边店361家,新增58家,全国慢病门店1213家,新增302家;直营医保店2670家。2018年直营可比老店销售收入62.3亿,同比提升3.7%;亏损治理有所改善,2018年扭亏121家门店。零售板块公司整合批零一体化资源,集采销售同比增长20%;积极推动创新业务,第三方OTO配送累计达成销售1404万,同比增长167%;商保卡业务同比提升17%;储值卡业务同比提升16%;对接电子处方平台,总处方量超过50万单。2018年,国大药房直营门店3202家,销售收入100.2亿元,同比增长9.87%;加盟店1073家,配送收入11.83亿元,同比增长6.25%。2018年7月,国药药房完成对沃博联的引进,股权交割完成后成为中外合资企业,未来有望通过与沃博联的合作,引入国际先进的管理理念、信息技术、产品供应链管理等,提升国大药房的经营效率。 估值与评级 公司是两广地区分销龙头,未来批零一体化的发展战略有望进一步推动公司发展。我们预计公司分销板块短期存在一定发展压力,对公司盈利预测进行调整,由19-20年盈利由16.58/19.20亿元,调整为13.65/15.53亿元,维持“买入”评级。 风险提示:政策风险导致公司分销业务板块持续承压,并购整合风险,与沃博联的整合进度不及预期,医药零售市场竞争加剧的风险等
国药一致 医药生物 2019-04-29 46.78 -- -- 47.80 1.16%
47.32 1.15%
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分销积极转型创新,营收和盈利均加速增长 18年公司分销事业部营收328亿元(+3.9%),净利润7.2亿元(+11.9%)。18H1分销营收仅同比增长0.8%,18H2大幅改善为同比增长7.0%。从19Q1整体营收增长15.8%来判断,预计19年分销收入端增长仍在继续改善。净利润方面,18H1分销净利润同比增8.9%,18H2提升为同比增14.6%,同样呈改善状态。公司分销业务在18H2起改善明显,主要原因在于:1)分销业务积极转型创新:重点发展零售直销、器械耗材、零售诊疗和基层医疗四大业务,18年营收分别同比增长34%、29%、49%和17%;2)利用供应链管理和信息化新技术改造传统业务:可降低运营成本,更好支持医院供应链管理项目和基层社康用药直送方案落地。 零售盈利继续改善,沃博联入股前景可期 截至18年年底,国大药房门店总数达4275家,其中直营门店3202家,同比增14.3%,保持稳定的开店速度;另外,国大收购了山西中澳医药、内蒙古同仁大药房和太原市同心利等药店资产,继续在北方市场发力,巩固北方市场优势。由于沃博联已于18年7月完成注资入股国大药房,新增资金以及国内药店并购估值下行有望推动公司在19年加大并购力度。18年公司零售事业部营收109亿元(+8.5%),净利润3.0亿元(+15.1%),零售事业部净利率提升0.17pp至2.78%,呈现改善趋势。零售盈利改善主要是:1)门店管理优化:建立统一的价格管控体系,按项目负责制推动亏损门店治理,18年扭亏121家门店;2)借批零一体化资源,加大集采力度:集采销售18年同比增20%。 19Q1扣非净利润增速仅为4.4%,明显落后于营收增速主要是受国大药房股权稀释影响,估计仅19Q1即减少约4000万归母净利润。不考虑股权稀释影响,预计19Q1扣非净利润增速可达18%,整体盈利继续保持改善势头。目前,国大新一届董事会已明确零售业务未来3-5年战略规划,预计国大将携手沃博联继续在提升门店效率、强化药学服务能力以及丰富品类结构等方向改善国大药房经营。 分销业务转型创新,零售改善扩张并重,维持“买入”评级 维持公司19~20年预测EPS为3.12/3.57元,新增21年预测EPS为4.09元,现价对应19~21年PE分别为15/13/12倍。公司分销业务转型创新较为顺利,营收增长和盈利改善均较明显,预计19年仍将延续;零售业务预计将在并购发力,并借沃博联经验持续改善门店运营效率。当前公司估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:1)并购药店整合不达预期风险;2)广深带量采购实施的药品降价风险。
江琦 3
国药一致 医药生物 2019-04-26 47.01 -- -- 48.25 1.62%
47.77 1.62%
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事件:公司发布2018年年报,报告期内实现营业收入431.2亿元,同比增长4.51%;实现归母净利润12.1亿元,同比增长14.5%;实现归母扣非净利润11.8亿元,同比增长13.6%;公司同时发布2019年一季报,实现营收118.8亿元,同比增长15.8%;实现归母净利润3.0亿元,同比增长2.5%;实现归母扣非净利润2.97亿元,同比增长4.4%。 点评:公司1季报基本符合预期,其中收入增长略超我们预期。2018年全年毛利率11.8%,同比提升105pp;销售费用率和管理费用率分别为6.41%和1.82%,同比提升82pp和4pp,公司净利率3.13%,同比提升32pp。经营性现金流表现良好,全年净流入13.2亿元。1季报利润增长仅为2.5%,主要由于国大药房股权被摊薄的影响,随利润率的改善及考虑潜在并购的落地、及考虑下半年同比的低基数,后续3个季度增速有望逐步提高。 零售业务收入端呈现良好增长态势,内生增长动力足:国大药房全年收入108.9亿,同比增长8.6%,保持国内收入规模最大的地位;其中2018H2收入57.5亿,实现11.8%的同比增长,较上半年有所提速;而由于下半年开始正式引入WBA,国大股权被摊薄40%,我们预计下半年的归母净利润约为6100万元,从而使得国大全年净利润仅取得略微的增长。近3年国大药房的收入利润增长几乎完全依赖内生。近3年公司保持了良好的开店速度,16-18年分别超过300、300、400家,随着新店数占比的提升,不包括今年现3年以内新店和次新店数约1000家,新店占比的提升使得收入、利润有望稳步提速。 零售业务盈利改善空间大,公司外延并购或有实质性进展:自国大药房重组进入一致体系以来,公司经营效率持续处于上升趋势,整体净利率已有由2015年的1.74%提升至去年全年的2.76%;由于去年下半年WBA的入驻股权摊薄使得归母净利率有所下滑。但国大药房的利润率与民营6%的净利率还有近1倍的提升空间(考虑到配送和加盟的影响),公司正通过加强集采、优化产品结构、新国大正式运行后公司正着手对老店参考海外管理经验进行现代化改造等手段提升公司盈利水平,尽管有摊薄的影响,随效率的提升,我们预计公司2019年的归母净利率较2018年有望提升。2019年公司工作重点之一为产融双驱、提升规模优势;围绕主业进一步加速整合行业资源,加大并购力度,提升规模优势。我们认为随着WBA入驻后,新国大经过一段时间的磨合过渡期后,在既定工作目标的导向下新的一年零售业务对外并购扩张有望取得实质性进展。 盈利预测和投资建议:我们预测2019-2021年公司收入分别为489.7亿元、549.4亿元和616.0亿元,同比分别增长14.8%、13.7%和16.8%;归母净利润分别为13.9亿元、15.8亿元和18.5亿元,同比分别上升14.8%、13.7%和16.8%;对应EPS分别为3.25元、3.69元和4.31元。我们给予公司2019年16-18倍PE,对应价格区间52-58.5元,维持公司买入评级。 风险提示事件:国大药房经营经营不达预期,后续药房并购进度不达预期。投资收益部分不达预期。
国药一致 医药生物 2019-03-25 49.21 -- -- 52.49 5.61%
51.97 5.61%
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事件:3月20日晚,公司公布2018年业绩快报,2018年实现营业收入431.22亿元,同比增4.51%;归母净利润12.05亿元,同比增13.95%;每股收益2.82元,同比增14.17%。 点评: 分销业务收入、利润稳步提升。2018年公司分销业务实现营业收入327.57亿元,同比增3.92%;实现净利润7.16亿元,同比增11.89%,相比2018上半年收入增速+0.79%,利润增速+8.93%均有提升。我们认为,公司在2018年积极应对“两票制”、“GPO”、药房托管等因素,分销业务收入及利润增速均稳定增长,体现出较好的管理运营能力。 零售业务营收提速,强强联合值得期待。2018年国大药房零售业务实现营业收入108.78亿元,同比增8.45%,相比2018上半年收入增速+5.23%有所提升;实现净利润3.02亿元,同比增15.10%。国大药房作为全国销售规模排名第一的医药零售企业,是少数拥有全国性直营药品零售网络的企业之一,截至2018年半年度,国大药房拥有门店4004家,共覆盖全国19个省/区/直辖市,进入近70个大中城市。 l 国大药房于优势区域布点下沉,加大医院周边店拓展速度;落实批零一体化战略,加强商采精细管理;并加快探索电商业务新模式。据公司2018年中报,国大药房已变更为中外合资企业,其中国药一致持股60%,WBA持股40%,我们认为,WBA作为国际连锁药店巨头,引入其为战略投资者有望促进国大药房的内部运营和对外扩张能力。 盈利预测与投资建议:我们看好国药一致的发展趋势,预计未来分销业务有望稳步增长,零售业务则受益于批零一体化及战投协同。我们预计2018-20年公司收入分别为431.2、463.4、499.5亿元,同比增4.5%、7.5%、7.8%,归母净利润分别为12.1、13.5、15.5亿元,同比增14.0%、12.2%、14.7%,对应EPS分别为2.82、3.16、3.62元/股。考虑可比公司2019年PE为20倍,我们给予国药一致2019年19-21倍PE,合理价值区间60.02-66.34元/股,给予“优于大市”评级。 风险提示:集采药品降价风险,国大药房整合不达预期风险。
国药一致 医药生物 2019-03-22 49.66 -- -- 52.49 5.70%
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事件: 公司发布18 年业绩快报,全年实现营收431.22 亿元,同比增4.51%, 归母净利润12.05 亿元,同比增13.95%。EPS 为2.82 元。业绩基本符合预期。 点评: 18Q4 营收增速大幅提升至14%,业绩拐点趋势已现。公司18Q4 实现营收114 亿元,同比增14%,相比于18Q1/2/3 同比增0%/2%/2%呈现大幅提升。分拆来看,18H2 公司分销和零售收入分别增长7.0%和11.5%, 相比18H1 同比增0.8%/5.2%均有明显提升,考虑到公司18Q3 单季度营收增速仅为2%,我们判断分销和零售18Q4 增速均至少提升至10%以上, 业绩拐点趋势已现。 分销调拨削减已出清,零售成长重拾动力。由于两广地区两票制推行, 公司自17 年起大幅减少对外调拨业务,我们预计至18Q4 该业务已基本出清,剩余调拨均为内部调拨,即为在两票制允许下的集团内调拨,不会再对公司营收增长产生冲击。除削减调拨外,公司分销业务向零售直销、基层医疗直销、零售诊疗和器械耗材配送等创新业务转型情况良好,预计19 年仍可保持两位数增长。零售方面,公司自引入沃博联为战略股东后,已经开始着手旗下门店的统一信息化改造,并进一步加大全国统采比例,推进批零一体化,提升毛利率。我们判断19 年零售业务仍将继续处于改善状态。 业绩拐点已现,最大药店网络将迎价值重估 根据业绩快报以及沃博联注资对国大药房归母净利润的调整,我们略下调18~20 年EPS 为2.82/3.12/3.57 元(原为2.84/3.14/3.59 元),现价对应19 年PE 仅为16 倍。考虑公司分销持续转型创新业务,而零售业务已重拾增长动力,我们认为国大药房作为全国最大药店网络的价值将随盈利改善和处方外流进程迎来重估。公司当前估值较低,维持“买入”评级。 风险提示: 1)并购药店整合不达预期风险;2)广深带量采购实施的药品降价风险。
国药一致 医药生物 2018-11-05 47.02 -- -- 47.80 1.66%
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公司动态 事项公司发布2018年第三季度报告。 事项点评 业绩增长稳健,销售毛利率同比有所提升 公司2018前三季度实现收入317.67亿元,同比增长1.56%;实现归母净利润9.27亿元,同比增长15.42%。分季度来看,公司2018Q3实现营业收入109.88亿元,同比增长2.17%;实现归母净利润2.85亿元,同比增长15.49%,Q3业绩增速较上半年整体基本持平。公司2018Q3对联营企业和合营企业的投资收益为7,893.33万元,环比基本持平,同比增长43.62%,主要原因是上年同期基数较低。 公司2018年前三季度销售毛利率为11.49%,同比增长1.06个百分点,预计主要受分销业务纯销比例提升、零售业务引入战投后经营效率提升等因素影响。公司2018年前三季度期间费用率为8.11%,同比增长0.80个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.16%、1.70%、0.25%,分别同比上升0.77个百分点、上升0.03个百分点、持平。 分销业务竞争优势明显,有望逐步复苏 分业务来看,公司作为两广地区医药流通龙头企业,分销业务立足两广,在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势,一方面,在消化“两票制”等政策影响后逐步拓展纯销业务,扩大市场份额,另一方面,公司凭借批零一体化的优势2018年聚焦基层医疗、零售诊疗、零售直销、器械耗材等四大方向继续拓展分销创新业务,为公司培育新的业绩增长点,预计公司分销业务收入增速有望逐步复苏。 零售业务引入战投后经营效率、盈利能力有望持续改善 零售业务方面,公司全资子公司国大药房增资扩股引入战略投资者沃博联,借鉴沃博联的品类管理经验、全渠道营销模式、开店技术、会员管理技术以及全球采购能力,有利于国大药房打造区别与国内医药零售连锁的差异化商业模式,提升国大药房运营水平和盈利能力。 我们认为,国大药房的净利率水平(2018H1为3.36%,同比上升0.68个百分点)仍有提升空间,国大药房作为国内连锁药房行业中规模第一的龙头企业,有望享受处方外流等政策红利,同时通过引入战略投资者沃博联,优化国大药房的运营水平的同时丰富商品品类,有望保持较快的业绩增速。 风险提示 两票制等行业政策风险;DTP业务增速不及预期的风险;资产重组完成后整合、管理不及预期的风险等;国大药房业绩不及预期风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司18、19年EPS至2.76、3.09元,以10月26日收盘价43.50元计算,动态PE分别为15.73倍和14.10倍。我们认为,公司作为两广地区医药流通龙头企业,分销业务在终端覆盖、物流网络建设方面均具有竞争优势,在消化“两票制”等政策影响后有望扩大市场份额,分销业务收入增速有望逐步复苏;另一方面,零售业务国大药房引入战投后有望提升国大药房运营水平和盈利能力,净利率水平提升有利于持续释放业绩,带动公司整体业绩稳健增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
国药一致 医药生物 2018-11-02 46.05 60.39 31.63% 47.80 3.80%
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事件:10 月27 日,公司发布2018 年三季报。前三季度,公司实现营收317.67 亿,同比增长1.56%;归母净利润9.27 亿,同比增长15.42%;扣非净利润9.06 亿,同比增长14.46%;EPS2.17 元/股。单三季度,公司营收109.88 亿(+2.17%)、归母净利润2.85 亿(+15.49%)、扣非净利润2.82 亿(+15.27%),整体业绩增速在逐渐提升,符合市场预期。 点评: 1)业绩逐季提速,工商业均有改善 分拆前三季度业绩,公司Q1-Q3 收入为103 亿、105 亿、110 亿,同比增长0.33%、2.14%、2.17%;归母净利润为2.93 亿、3.49 亿、2.85亿,同比增长7.4%、23.08%、15.49%;扣非净利润2.85 亿、3.38 亿、2.82 亿,同比增长5.06%、23.02%、15.27%。除了Q2 有商业回款返利以及收购子公司并表因素,现金流增加导致净利润增速较高外,可以看到公司业绩处于改善提速期。扣除三季度国大药房仅并表60%的影响,单三季度归母净利润约为2.95 亿,同比增长约19%。(后文有测算过程)我们认为业绩改善主要源于工商业的双重优化,如分销创新业务弥补调拨带来增量,及国大引入WBA 战投效率提升等,未来还将保持较快增长势头。 2)分销:创新业务快速增长,整体毛利率在提升 公司的分销业务居两广区域规模第一,在31 个地级以上城市的医院直销市场竞争排名前3 甲。在国内药品批发行业增速不断放缓的背景下,公司净利润仍能平稳增长,主要依靠分销网络进一步扩展(区域做“深”)及组织构架优化,终端覆盖面的提升持续带来上游品种的丰富和议价能力的提升。此外,从内部看,公司在转型创新方面进展顺利,除了传统对医院直销外,还有①零售直销,上半年约30%增长(零售直销,直接给药店配送,包括国大药房及社会药店);②基层医疗直销(诊所等),约14%增长;③零售诊疗业务,即分销下的DTP 药房,上半年增速约28%;④器械耗材,基数小,有两位数增长。 3)零售:看好WBA 参股后效率提升,增资款到位改善财务指标 公司属下国大药房是全国销售规模排名第一的医药零售企业,截至2018 年半年度,国大药房拥有门店4004 家(其中直营2965 家,加盟1039 家),共覆盖全国19 个省市近70 个大中城市,形成覆盖华东、华北、华南沿海城市群的药店网络,并逐步扩散进入西北、中原和内陆城市群,预计到2020 年-2011 年左右突破10000 家门店(含加盟)。 目前在存量市场,公司采取优势区域布点下沉,强化区域管理的战略,在医保店、院边店加大布局力度,提升精细化管理能力,具体包括:优化门店管理,对标亏损店管理;建档立库,夯实慢病服务和会员管理;落实零批一体战略,加强商采精细管理——上半年零售业务收入同比增长5.23%,归母净利润同比增长40.66%。 沃博联(Walgreens Boots Alliance)参股国大药40%股权,已经完成交割,合资后的国大药房新一届董事会对未来3-5 年的战略规划达成了共识,并形成具体战略举措,在线下门店扩张与管理、线上新零售业务方面布局有望加速。在资金支持上,增资款显著改善了公司财务指标:前三季度公司货币资金较年初增长66.6%,期末现金及等价物余额增长114%。 4)7 月国大药房并表60%,今明年归母净利润受一定影响 三季度公司持有国大药房60%股份,归母净利润将相应减少,但国大受增资影响,利息收入增加,有所抵扣净利润的减少,推算如下(均为约数,以公司口径为准):1)国大药房100%口径下的Q3 税后净利润:少数股东损益增加值2011万/40%=5028 万。 2)单季度税前利息收入:WBA 增资27.67 亿*1.5%利率/4=1038 万3)单季度税后利息收入:1038 万*(1-25%)=780 万4)也就是说5028 万中包含了780 万的利息收入贡献,如果不考虑增资,则净利润为4250 万。现在三季度国大药房只有60%净利润并表,即5028*60%=3020 万。 5)因此,WBA 增资对公司归母净利润的影响为:4250-3020=1230 万。 扣除三季度国大药房仅并表60%的影响,单三季度归母净利润约为2.95 亿,同比增长约19%。 6)18 全年影响(即减少)=1230 万*2=2500 万。 7)19 年影响(即减少):1.01 亿。同上算法假设国大(100%)归母净利润18 年增速40%,19 年增速30%,则19年归母净利润3.46 亿,这是不考虑增资的值。19 年税后利息收入=27.67 亿*(1+1.5%)*3%*(1-25%)=0.63 亿。所以19 年净利润减少=3.46-(3.46+0.63)*60%=1.01 亿8)20 年影响(即减少):1.3 亿。同上算法 说明:假设算法中18 年利率1.5%,19 年-20 年利率3%(假设购买理财产品),暂未考虑用增资的资金用来并购,实际数据以公司公告为准。 盈利预测:如果不考虑战投对国大药房股权稀释的影响,预计18-20 年净利润分别为12.06、13.87、16.09 亿;如果考虑并表影响,则预计18-20 年净利润分别为11.81 亿、12.86 亿、14.79 亿,对应PE 分别为16、14、13 倍,在药店板块中估值最低,但未来提升空间较大,维持“买入”评级。 风险提示:处方外流推进速度低于预期,门店整合效果低于预期。
国药一致 医药生物 2018-11-02 46.05 58.81 28.18% 47.80 3.80%
47.80 3.80%
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维持增持评级。公司分销业务逐步回升,零售盈利能力提升,工业投资收益好转,维持2018-2020年EPS预测2.87/3.30/3.79元,考虑行业估值中枢下移,下调目标价至59.4元,对应2019年PE18X,维持增持评级。 业绩符合预期,盈利能力提升。公司前三季度实现收入317.67亿元(+1.56%),归属于母公司净利润9.27 亿元(+15.42%),扣非净利润9.06 亿元(+14.46%),业绩符合预期。随着业务结构优化,毛利率较低的调拨业务占比继续下降,公司整体毛利率同比提升1.06pp至11.49%,净利率同比提升0.41pp至3.18%,盈利能力进一步提升。 分销逐步回升,工业投资收益好转。公司不断整合分销和物流业务,并聚焦基层医疗、零售诊疗、零售直销、器械耗材四大创新方向。两票制下将继续整合两广区域分销,随着业务结构调整和加大对空白区域的开拓,2018年分销利润增速预计回升至10%以上。前三季度对医药工业联营企业和合营企业的投资收益2.41亿元(+19.82%),较中报10.90%提升显著。 零售盈利能力提升,内生保持高增长。国大药房经营趋势良好,公司在基本没有任何并购的情况下保持较好内生增长。同时通过优化存量门店管理,打造专业化药房,落实零批一体战略,加强商采精细管理,国大药房净利率进一步提升。国大药房与沃博联全面对接,项目顺利推进,新一届董事会对未来3-5年的战略规划达成了共识,并形成具体战略举措,未来随双方深度合作,国大药房的经营活力和盈利水平有望进一步提升。 风险提示:业务整合不确定风险;药品降价风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名