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美的集团 电力设备行业 2018-12-05 40.23 -- -- 40.30 0.17% -- 40.30 0.17% -- 详细
10月23日,美的宣布将发行A股股份吸收合并小天鹅;11月21日,小天鹅及美的再次发布公告提升股东回报率,旨在让中小投资者同意美的换股合并方案,彰显美的合并小天鹅的决心。抛开关联交易、事业部制瓶颈、现金流等问题,我们仅从产品的角度分析美的集团为何选择合并小天鹅。 高端市场增长乏力,竞争对手从杂牌变行业巨头海尔。我们认为,现阶段小天鹅在高速增长上已较为乏力,当前竞争对手已从杂牌、外资品牌变为行业巨头海尔,尤其在高端市场上小天鹅虽然推出高端产品比佛利,单说洗衣机从功能、种类、数量方面弱于海尔的卡萨帝,且卡萨帝更是全品类的高端品牌,产品种类涵盖洗衣机、冰箱、空调、厨电、生活电器等,小天鹅单品类发力难以抗衡。随着竞争对手的改变,小天鹅以单一公司主体很难与之较高下。品牌整合的迫切性。通过合并,美的集团利用小天鹅的品牌价值,增加美的产品的消费信任度,可以促进自身的发展。将小天鹅从“公司”变为“品牌”,品牌矩阵图逐步清晰并完善,帮助美的集团满足消费者个性化需求;在面对海尔高端品牌卡萨帝以及美的自身推出的AI科技家电高端品牌COLMO时,小天鹅也能更好的找准市场定位。物联网时代的新格局。随着移动互联网及云计算的成熟、人工智能的发展、5G通信商业化的到来,智能家居风口的最佳时机才刚刚来临,从单个产品演变至家庭场景的物物相连吸引众多企业进入,巨头更是加速布局,如以互联网起步的小米,传统家电龙头的海尔、美的。从家电行业前景来看,以人工智能、大数据、物联网为基础的智能家居是发展趋势。对于美的来说,在智能家居市场大局未定时正是下棋好时机,但群雄争霸需掌握更多的筹码方能一较高下。新推出的M·IoT和高端品牌COLMO被消费者接受还需要时间,而小天鹅智能化进程已有多年,美的合并小天鹅能帮助其更快的推进新的工业互联网平台M·IoT和AI科技家电高端品牌COLMO;对于小天鹅而言,不以个体以品牌、以产品的身份更好融入美的集团物联网生态,或许能再寻高增长机会,借智能家居之风展翅高飞。 “凡是过往,皆为序章”。对于美的集团来说,小天鹅不仅仅是旗下优质资产,更是其发展综合性家电企业重要的品牌,是其推进高端化、全球化进程的重要一环;对小天鹅来说,不再以单独个体而以品牌的身份面世,更能享受美的集团资源。美的与小天鹅的结合,是一个相互成全的过程,我们强烈看好美的集团合并小天鹅后的发展。预计公司2018、2019年EPS分别为3.08元和3.67元,对应PE13倍、11倍,维持“推荐”评级。 风险提示。1、合并不及预期;2、同业竞争加剧。
美的集团 电力设备行业 2018-11-23 40.76 -- -- 41.02 0.64% -- 41.02 0.64% -- 详细
事件: 美的集团及小天鹅发布了关于吸收合并事件的更新公告,除公告中根据证监会要求所做的相应补充外,我们将其他要点整理如下: 1)股东大会召开信息:公司将于12 月21 日(周五)下午14:30 召开股东大会审议相关事项,股权登记日为12 月13 日,双方董事会同时向股东公开征集投票权。 2)美的集团提议小天鹅特殊分红:根据小天鹅A/B 公告,在本次换股吸收合并经中国证监会核准后正式实施前,小天鹅进行一次现金分红,每股现金分红的金额为人民币4 元(合计总金额约为人民币25.3 亿元,约占2018 年第三季度末小天鹅母公司未分配利润的85.08%)。 3)美的控股提议提高合并完成后首年美的集团的分红比例:在本次换股吸收合并实施完成后美的集团进行首次年度分红时,该年度现金分红金额占该年度合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比例将在2017 年度分红比例(2017 年度现金分红的比例约为45.71%)的基础上进一步进行适当的提高,具体的分红比例届时将由美的集团结合其自身经营情况予以确定。 4)若特殊分红实施,小天鹅的换股价会做除息调整:即A 股从50.91 元调整为46.91 元,B 股从48.41 港元调整为约43.81 港元(按照1 元人民币兑换0.87 元港币计算),美的集团换股价42.04 元不变。则换股比例A 股由前期1.2110 调整为1.1158,B 股比例从1.0007 调整为0.9056。 两个分红提议均需要后续单独提交董事会和股东大会通过。 点评: 小天鹅特殊分红,以及转股后美的集团的分红,将增强小天鹅股东的现金回报。若特殊分红实施,按照最新转股比例,小天鹅每股A/B股股东将转为持有1.1158/0.9056股美的集团股票,假设合并后美的集团首年分红率提高到55%,对应每股分红约为1.66元,相应每股原小天鹅A/B股股东获得的分红回报为1.85元/1.50元。加上特殊分红,则为5.85元/5.50元,对应小天鹅当前A/B股分别46.55元/41.01港元的股价,股息率分别为12.6%/15.4%。 当前股东的核心分歧集中在以下两点:1)小天鹅作为美的系旗下最优质的资产之一,虽然较市值高点近500 亿回调较多,但账面现金丰厚,且未来持续创造现金流的能力也较强,吸收合并使得股东无法再享有小天鹅长期赚取现金流的价值,因此希望有更多的溢价补偿。2)部分股东同时持有美的集团与小天鹅股票,吸收合并后因为种种原因需要减持部分持仓,相当于被迫卖出优质资产,损失后续获取其持续现金流价值的机会。 因此,公司抛出此次分红方案的出发点在于:1)由于此次吸收合并为换股方案而非现金收购,涉及两个上市平台的估值与股东利益,很难设置较大的换股溢价,因此推出小天鹅特殊分红,给予现有股东一定现金回报;2)考虑到部分股东丧失了继续持有小天鹅,获取其长期赚取现金流价值的权利,美的集团承诺增加合并后首年分红。同时,考虑到换股合并后公司将解决两大上市平台之间关联交易与资源调配的问题,我们估计公司长期分红比例也将就此提高,股东未来将通过美的集团平台继续享有美的系资产创造现金流的能力与价值。 吸收合并对美的集团战略意义重大,有利于公司整体二次腾飞。我们前期报告提到过,本次吸收合并,深层次是美的探索品类协同体系与管理模式升级的重大推进。无论是小天鹅后续与公司海外生产基地的建立,以及公司各个品牌间(美的/小天鹅/东芝/COLMO)产品线的延伸,再到终端渠道间的协同,都涉及到大量关联交易与管理架构问题的处理。因此此次吸收合并是决定公司未来能否再次腾飞的关键因素,有利于公司中长期竞争力的持续提升。同时,也便于集团对资源的调配与整合,提升账面现金的使用效率,增强长期股东回报。 投资建议:短期业绩层面,虽然行业面临需求放缓的压力,但公司依靠稳定的竞争格局与龙头禀赋,依然可以实现确定性的业绩增长,预计2018全年收入增长8~10%,利润增速15~20%。中长期看,公司致力产品力提升、效率升级及品类协同,符合新周期下行业大趋势。同时,通过持续布局全球化经营、机器人与自动化,打开成长天花板。作为国内治理与战略最为清晰的龙头之一,我们看好未来战略持续落地。考虑到此次方案推进尚有不确定性,我们暂维持公司2018~20年EPS为3.06/3.40/3.78元,对应PE分别为13/12/11倍,维持“买入”评级。 风险提示:收购方案未获通过;行业需求超预期下滑;竞争格局恶化。
美的集团 电力设备行业 2018-11-07 40.80 -- -- 42.54 4.26%
42.54 4.26% -- 详细
公司发布2018年三季报,2018年1~9月实现营业总收入2,074.05亿元,同比增长10.46%,归母净利润179.00亿元,同比增长19.35%,扣非后归母净利润172.52亿元,同比增长23.49%。 其中Q3实现营业总收入636.69亿元,同比增长1.38%,归母净利润49.63亿元,同比增长18.55%,扣非后归母净利润47.52亿元,同比增长16.52%。 简评 (1)营收稳健增长,Q3增速略有下滑2018年1~9月实现营业总收入2,074.05亿元,同比增长10.46%,其中Q3实现营业总收入636.69亿元,同比增长1.38%。 分品类看,根据我们的模型拆分,公司暖通空调前三季度同比增长18%左右,Q3季度预计持平;消费电器前三季度收入增长中单个位数,其中Q3略有增长; 小家电受前期高基数影响,前三季度收入增中单个位数,Q3增2%左右。 此外,根据产业在线数据显示,美的空调前三季度实现销量2971万台,同比增长5.9%,其中内销1644万台,同比增长7.8%,出口1327万台,同比增长3.5%; 洗衣机方面前三季度总销量1246万台,同比增长6.5%,其中内销983万台,同比上涨9.3%,出口264万台,同比下滑2.7%; 冰箱方面前三季度总销量772万台,同比下滑0.9%,其中内销425万台,同比下滑0.1%,出口347万台,同比下滑2.0%。 (2)库卡溢价摊销费用下降,盈利能力同比大幅提高2018年1~9月归母净利润179.00亿元,同比增长19.35%,报告期毛利率27.26%,同比大幅提升1.91pct,净利润率9.28%,同比提升0.67pct。其中Q3实现归母净利润49.63亿元,同比增长18.55%,Q3毛利率27.48%,同比提升1.86pct,净利润率8.41%,同比提升0.31pct。 毛利率水平大幅提升,主要是库卡溢价摊销费用下降所致(17年摊销约24亿元,18年摊销6亿元),此外公司继续“推高卖贵”,产品附加值提高,驱动公司盈利能力提高。 (3)美的集团洗衣机业务面临整合美的2010年将旗下荣事达与小天鹅进行整合,也意在将小天鹅打造为旗下洗衣机业务的核心平台。整合完成后,美的集团旗下洗衣机生产制造业务便集中在小天鹅身上,但在品牌上仍保留美的与小天鹅的“双品牌”策略。目前,美的在洗衣机领域拥有多个品牌,美的、小天鹅、比佛利、东芝等,合并后洗衣机产线有望得到合理分配和整合,高端品牌合理规划,有利于品牌协同管理。美的集团将借助小天鹅在洗衣机行业的发展基础,在品牌效应、规模议价、用户需求挖掘、全球性战略客户网络及研发投入等多方面实现内部协同效应。在竞争加剧及市场集中度提升的行业背景下,本次合并也将促进美的集团向“智慧家居+智能制造”转型,巩固美的集团在家电行业的领先地位。 (4)库卡订单充足,业务持续拓展库卡在中国区为广汽新能源提供数千万欧元的工业机器人订单,为马来西亚矿泉水制造商Spritzer 扩大其自动化仓储设施和生产能力的订单,继续为德国高级汽车制造商提供灵活生产解决方案等。 美的旗下国内30余家家电工厂将展开工业自动化项目,提升打造美的集团智能制造水平,将机器人使用密度从150台 /万人,提升至625台/万人的发达水平,业务协同可期。 投资建议:我们认为,公司坚持全球运营战略,在家电品类及上下游布局全面,长期稳健增长。细分行业洗衣机、厨卫电器、生活家电等高毛利细分行业将成为美的下一步形成新竞争格局的重点领域。我们预计2018-2019净利润203.6亿、235.7亿,同比增长17.8%、15.7%,对应PE11.9、10.3倍。 风险提示:原材料成本上升;行业竞争加剧。
美的集团 电力设备行业 2018-11-06 40.81 -- -- 42.54 4.24%
42.54 4.24% -- 详细
公司发布18 年三季报,收入、归母净利同比增长10%、19%。18Q1-3 公司实现营业总收入2074.04 亿元,同比增长10.46%;归母净利179 亿元,同比增长19.35%;其中18Q3 公司实现营业总收入636.69 亿元,同比增长1.38%,实现归母净利49.63 亿元,同比增长18.55%。根据KUKA 三季报, 18Q3 收入增速约为6.6%,我们估算公司剔除KUKA 后原家电主业收入平稳。 空调景气度回落,消费电器增速放缓,高端化战略持续推进。分品类收入增速方面,我们估计18Q3 原家电主业中空调略有增长,消费电器受公司高端化战略影响收入亦有放缓,公司各品类收入增速放缓有以下原因:1)空调受去年同期基数较高影响收入增速放缓,根据产业在线数据,公司7-9 月内销量增速下滑约10%。2)公司产品高端化转型效果明显,致消费电器销量增速放缓,根据中怡康数据,美的前三季度冰洗均价均提升10%以上,高端化转型使得公司短期收入增速承压。 产品结构升级提升毛利率,公司整体盈利能力稳中有升。公司通过优化产品结构实现毛利率提升,18Q1-3 毛利率同比提升了1.91pct 至27.26%,其中 18Q3 销售毛利率提升了1.9pct 至27.48%,管理费用率和销售费用率同比分别变动1.72pct 和-0.23pct,受益于人民币贬值公司财务费用率降低了1.97pct,最终公司归母净利率提升了1.13pct 至7.8%,盈利能力稳中有升。公司削减低毛利率型号产品影响终端销售,但在公司高端产品占比提升背景下,我们认为未来公司盈利能力有望实现较大幅度提升,另外,公司推出全新高端品牌CLOMO,高端化转型持续推进。现金流方面,公司18Q3 实现经营活动现金流120 亿元,同比增长94%,经营质量持续向好。 盈利预测及投资建议。美的集团2C业务全面开花,传统业务成长路径清晰,考虑到公司冰洗及小家电等消费电器业务占比逐步提升,KUKA、安得智联、美云智数等助力美的向2B领域拓展,打开成长空间。公司拟发行股份吸收合并小天鹅,彻底消除了美的集团及小天鹅两个主体之间的关联交易,并解决了潜在的同业竞争问题,有利于美的集团内部资源整合,提升内部协同优势。暂不考虑吸收合并小天鹅后增厚美的集团归母净利润,使用摊薄前EPS,我们预计公司2018-2020年实现EPS分别为3.13、3.64、4.18元,分别同比增长20%、16%、15%。目前公司收盘价对应18年12倍PE估值,参考家电行业和机器人行业可比公司,给予公司18年18-20倍PE估值,合理价值区间为56.34-62.6元。“优于大市”评级。 风险提示。并购整合不达预期。终端需求不达预期。
美的集团 电力设备行业 2018-11-02 37.86 45.60 23.14% 42.54 12.36%
42.54 12.36% -- 详细
事件:美的集团披露2018年三季报。公司2018Q3单季度实现收入636.7亿元,YoY+1.0%,实现业绩49.6亿元,YoY+18.6%,扣非业绩YoY+16.5%。在空调等子行业景气下行的压力下,业绩实现超预期,离不开美的近年来坚持的产品升级战略导向。公司现金流状况较好,未来收入亦有望重回较快增长。 Q3收入增长承压,但有改善空间:空调是美的集团收入占比最大的单品,我们认为Q3空调行业终端景气的下行,对美的的收入增长构成了较大压力。美的推行“T+3”模式,终端销售平淡,会较快地反映到出货端,影响到公司的收入。根据产业在线数据,Q3单季度公司空调内销出货量YoY-10.1%,而上半年YoY+20.5%。另外,洗衣机业务调整继续,也有一定影响。参考小天鹅三季报,Q3单季度收入YoY-0.9%。但洗衣机内销量增速仍好于行业,且提价明显,根据奥维数据,Q3洗衣机行业线上均价YoY+4.3%,其中小天鹅牌均价YoY+20.8%,美的牌均价YoY+13.1%。展望后期,在行业景气发生变化的时候,美的快速应变的竞争优势将日益凸显,有望借此提升竞争力。 业绩超预期,主要得益于毛利率提升+汇率变化+摊销费用减少:美的Q3单季度毛利率同比提升1.9pct,产品结构调整见效。人民币贬值带来汇兑收益,美的Q3财务费用-7.4亿元,去年同期5.0亿元,单季度汇兑收益4.8亿元;但汇率同时导致外汇衍生品损失,公司Q3远期外汇合约亏损11.6亿元,最终公允价值变动净收益-2.7亿元(上年同期-0.4亿元)。上年同期有并购KUKA导致的摊销费用4.9亿元,本期摊销金额大幅减少。 现金充裕,现金流同比改善:9月末美的账面现金424.9亿元,委托理财有220.9亿元。Q3公司销售商品收到的现金YoY+21.3%高于收入增速,经营性现金流量净额YoY+94.1%。9月底公司预收款YoY-25.7%,预计和空调预收款下降有关,应收票据和应收账款同比基本持平。 KUKA收入恢复正增长:根据KUKA三季报,以欧元计,Q3单季度KUKA收入YoY+6.6%,税后利润YoY+19.8%。KUKA管理层下调了全年收入预期至33亿欧元,较年初下调5.7%,原因是亚洲区域市场需求不及预期,以及对中美贸易摩擦的担忧。我们认为KUKA在亚洲的拓展颇有成效,待顺德基地投产后,中国区业务拓展将提速,从而带动KUKA集团整体收入上台阶。 投资建议:行业景气阶段性承压,但美的集团激励机制完善,竞争优势突出,长期增长前景仍可期,转型科技化集团有望提升公司估值中枢。我们预计美的2018年-2020年EPS3.04/3.35/3.69元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价45.6元,相当于2018年15倍动态市盈率。 风险提示:房地产下行超预期,外贸环境恶化的风险。
美的集团 电力设备行业 2018-11-02 37.86 43.68 17.96% 42.54 12.36%
42.54 12.36% -- 详细
事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收2057.6亿元,同比增长10.1%;归母净利润179亿元,同比增长19.3%;扣非后归母净利润172.6亿元,同比增长23.5%。Q3单季度实现营收631.3亿元,同比增长1%;归母净利润49.6亿元,同比增长18.6%。 空调新冷年开盘不利,行业增速放缓。进入下半年开始,空调行业景气度下行,高基数以及逐渐升高的库存压力下,空调出货开始出现负增长。8-9月,新冷年开盘不利,空调产销均出现两位数下滑,公司积极推行“T+3”策略,改变以往新冷年向渠道压货的销售模式,也是导致Q3空调出货下滑的因素。受地产、宏观经济及国际关系等因素影响,冰洗、厨电、小家电及出口板块均出现不同程度的增速放缓或下滑,因此Q3公司营收增速回落,基本与去年同期持平,我们预计公司产品销量小幅下滑,产品升级带来的均价提升贡献了主要增量。 盈利能力持续提升,现金流保持充沛。公司Q3整体毛利率27.5%,同比提升1.9pp,受人民币贬值影响,财务费用率-1.2%,同比下降2pp。综合影响下,公司Q3净利率8.4%,同比提升1.1pp。截止三季度末,公司自有资金771亿元,较年初上升13.6%;经营活动现金流120亿元,较去年同期上涨94%。现金充沛,财务状况良好。 拟换股吸收合并小天鹅,产业拼图战略级整合。公司于10月24日公告,拟以换股方式吸收合并小天鹅。公司事业部制度下,小天鹅一直充当洗衣机事业部角色,随着公司拟筹建高端子品牌,拓展国际市场,双上市平台受限较多。换股吸收合并小天鹅,是公司产业拼图的战略级整合,能够更好的发挥各事业部的协同效应。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为3.11元、3.64元、4.24元。考虑到公司作为多品类家电龙头,参考行业平均PE,给予公司2019年12倍估值,对应目标价43.68元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,汇率大幅波动风险,换股合并进展不顺利风险。
美的集团 电力设备行业 2018-11-02 37.86 -- -- 42.54 12.36%
42.54 12.36% -- 详细
事件: 公司发布三季报,收入增速放缓,利润增速符合预期。公司2018年前三季度实现营业收入2057.6亿元,同比+10.1%,归母净利润179.0亿元,同比+19.4%,前三季度EPS为2.72元。其中2018Q3单季营收631.3亿元,同比+1.0%,归母净利润49.6亿元,同比+18.6%。Q3零售端增速的放缓导致公司收入增速降档,公司原主业毛利率提升和库卡摊销费用的减少确保利润增长。 原主业:地产拖累零售需求放缓,空调渠道库存水平控制良好剔除库卡东芝业务,公司2018Q3原主业收入约526亿元,同比基本持平,较Q2同比16%的增速水平有所放缓,分品类看: (1)受高基数/天气/地产拉动结束等多因素影响,18Q3空调零售端需求出现放缓,根据奥维推总数据,Q3空调零售量/额分别同比-13%/-12%。公司Q3安装卡整体估计为个位数下滑,且出货节奏与终端需求基本一致,实际单季度空调整体收入估计为低个位数同比增长。预计截止Q3渠道整体库存水平保持在2~3个月的水平。 (2)冰洗产品零售需求同样所有放缓,冰箱业务估计同比低个位数增长,而洗衣机由于叠加产品结构调整因素,整体收入低个位数同比下滑。 (3)小家电中厨电品类因行业需求下滑及公司渠道去库存周期,估计同比小幅下滑,微波炉预计同比基本持平,板块整体收入估计小个位数下滑。 分区域看:Q3出口增速估计基本维持稳定,内销增速有所放缓。整体看估计出口增速快于内销。 分量价看,公司产品结构升级战略持续,根据中怡康统计,2018年以来美的白电和厨电主要品类的均价提升幅度均显著领先行业。 并表业务:库卡逐步环比改善,全年业绩目标维持不变;东芝全年定调扭亏为盈库卡2018Q3实现收入8.5亿欧元,单季同比+6.6%,Q1~Q3累计收入同比-5.7%。2018Q2库卡EBIT率小幅波动,同比-0.4pct。Q3单季库卡归母净利润同比+19.8%,Q1~Q3累计净利润同比-7.6%,下滑幅度进一步收窄。库卡单季度业绩增速环比改善显著,一方面是公司2018Q3与广汽等客户签订多笔订单,收入增速逐步恢复,另一方面是由于单季度利息收入的大幅增长带来利润改善。东芝单季收入预计基本保持稳定,但利润端表现持续改善,维持全年盈亏平衡目标不变。 盈利预测、估值与评级 短期业绩层面,收入端增长虽有压力,但毛利率提升+摊销费用减少将保证全年利润端继续维持15%以上增速。 中长期看,行业规模红利淡化正倒逼公司进一步通过产品升级和管理升级实现新一轮的成长,而公司吸并小天鹅的方案让我们看到了管理升级的决心所在。公司布局产品力提升和效率升级符合新周期下行业大趋势,而全球化经营、机器人与自动化,则打开成长天花板。作为国内治理与战略最为清晰的龙头之一,我们看好未来战略持续落地和公司的二次成长。考虑需求放缓大背景和公司自身经营周期调整,下调预测2018~20年EPS为3.06/3.40/3.78(原预测为3.08/3.64/4.27)元,对应PE分别为12/11/10倍,维持“买入”评级。 风险提示: 需求大幅下滑,原材料成本上升,汇率波动,中美贸易摩擦加剧,并购整合低于预期。
美的集团 电力设备行业 2018-10-26 37.10 57.96 56.52% 42.54 14.66%
42.54 14.66% -- 详细
发行股份换股吸收合并子公司资产,小天鹅将终止上市。交易方案:美的集团拟发行A股换股吸收合并小天鹅,其中美的集团及其一致行动人TITONI所持有的小天鹅A股及B股股票不参与换股(两者持有小天鹅共计52.67%股份)。换股价格及换股比例:美的集团的换股价格为定价基准日前20个交易日股票交易均价42.04元/股,小天鹅A股的换股价格为定价基准日前20个交易日交易均价给予10%的溢价率,即50.91元/股,小天鹅B股的换股价格为定价基准日前20个交易日交易均价给予30%的溢价率,即48.41港元/股,折合42.07元/股。美的集团与小天鹅A的换股比例为1:1.2110,即每1股小天鹅A股股票可以换得1.2110股美的集团股票;美的集团与小天鹅B的换股比例为1:1.0007,即每1股小天鹅B股股票可以换得1.0007股美的集团股票。美的集团发行股份数量:参照本次换股比例计算,美的集团为本次换股吸收合并发行的股份数量合计为342130784股,换股吸收合并完成后,小天鹅将终止上市并注销法人资格。此方案仍需合并双方的董事会、美的股东大会、小天鹅股东大会及中国证监会审议。 美的集团异议股东可行使收购请求权,小天鹅异议股东可行使现金选择权。美的集团异议股东收购请求权价格为定价基准日前一交易日的收盘价40.30元/股的90%,即36.27元/股。小天鹅A股异议股东现金选择权价格为小天鹅A股定价基准日前一交易日的收盘价46.50元/股的90%,即41.85元/股。小天鹅B股异议股东现金选择权价格为小天鹅B股定价基准日前一交易日的收盘价36.17港元/股的90%,即32.55港元/股,折合人民币28.29元/股。 本次收购并未显著稀释美的集团股东权益。按照目前Wind一致预测,美的集团和小天鹅2018年分别实现归母净利润208.9亿元及18.3亿元,其中美的及其一直行动人持有小天鹅52.67%股份,合并后估计美的集团归母净利润约为217.56亿元;合并前美的集团股份数为66.27亿股,合并后美的集团股份数为69.69亿股;通过计算,合并前后的对应美的集团2018年EPS分别为3.15及3.12元,美的集团在未显著稀释股东权益的基础上收购优质资产(小天鹅成长性强,估值低,大量现金提供安全垫)。 彻底消除关联交易,解决潜在同业竞争,提升协同优势。长期来看,美的通过发行股份吸收合并小天鹅,彻底消除了美的集团及小天鹅两个主体之间的关联交易,并解决了潜在的同业竞争问题,有利于美的集团内部资源整合,提升内部协同优势。 盈利预测及投资建议。美的集团2C业务全面开花,传统业务成长路径清晰,考虑到公司冰洗及小家电等消费电器业务占比逐步提升,KUKA、安得智联、美云智数等助力美的向2B领域拓展,打开成长空间。公司增发仍需多方审批,暂不考虑吸收合并小天鹅后增厚美的集团归母净利润,使用摊薄前EPS,我们预计公司2018-2020年实现EPS分别为3.22、3.82、4.45元,分别同比增长24%、19%、16%。目前公司收盘价对应18年12.5倍PE估值,参考家电行业和机器人行业可比公司,给予公司18年18-20倍PE估值,合理目标价值区间为57.96-64.4元。“优于大市”评级。 风险提示。方案通过仍需多方审议。
美的集团 电力设备行业 2018-09-06 41.86 -- -- 41.42 -1.05%
42.54 1.62%
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业绩增速符合预期,各业务板块表现良好。美的集团2018年半年报显示,公司上半年实现营业总收入1437.36亿元,同比增长15.02%;归母净利润129.37亿元,同比增长19.66%。Q2单季实现营收734.48亿元,yoy+13.04%;归母净利润76.81亿元,yoy+18.94%。 美的主要三大业务板块即暖通空调、消费电器、机器人业务,表现最好的仍为占营收比最高的暖通空调,实现营收638.74亿元,同比增速27.69%,毛利率30.25%,同比上升1.04pct,其空调行业龙头优势明显;营收占比第二的消费电器实现收入552.79亿元,同比增速6.66%,毛利率27.56%,同比上升0.28pct;营收占比第三的机器人实现收入125.02亿元,同比下降8.11%,主要因库卡业务仍处在整合期,短期增长承压,但毛利率24.43%,同比上升最大达9.73pct。 全产品类整合+软件支持,深化销售变革。公司依托全品类优势,搭载全屋设计软件平台,具备全屋家电销售能力,改变过去一件件售卖家电形态,加深与工程渠道的合作。打破线上线下界限,构建会员模式,打造符合互联网市场定位、具备行业竞争力的产品。 海外自有品牌稳步增长。海外市场需要发展自主品牌才能实现长久发展与盈利。公司推动海外区域总部试点运作,东盟和印度业务独立运营,加强区域市场产研销体系整合,强化聚合效应;探索境外电商平台和模式,加快海外线上渠道拓展速度;探索海外分公司产品经理制,强化管控。2018年上半年海外自有品牌收入已同比实现两位数增长。 东芝协同效应仍在继续。在日本市场,深耕传统量贩店和东芝旗舰店等存量渠道同时,开拓电视购物、网络电商、家用品中心等增量渠道;在海外市场,重点布局东盟、中国、印度、北美;在中国市场,线下在一二线城市开展东芝全品类或部分品类合厅,线上以天猫为主铺设。此外,在价值链、组织与流程优化上都不断整合。 积极推动库卡与下属机器人在工业机器人、医疗、仓储自动化领域的发展。增加库卡业务订单量,现已在工业机器人领域发展较好,例如在中国区为广汽集团子公司广汽新能源提供数千万欧元的工业机器人订单等;其下属机器人与自动化业务平台整合,推动美的国内30余家家电工厂展开工业自动化项目,未来将机器人使用密度150台/万人提升至625台/万人;医疗方面值得期待。 看好公司中长期发展,维持“推荐”评级。基于以上,我们仍然看好公司的中长期发展,预计公司2018、2019年EPS分别为3.10元和3.69元,对应PE14倍、11倍,维持“推荐”评级。 风险提示。1)产品销售不及预期;2)原材料成本上升;3)汇率风险;4)系统性风险。
美的集团 电力设备行业 2018-09-05 42.00 -- -- 42.00 0.00%
42.54 1.29%
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事件:1)公司上半年实现收入1426.2亿元,同比增长14.60%;实现归母净利润129.4亿元,同比增长19.66%。2)Q2季度实现收入723.4亿元,同比增长11.33%;实现归母净利润76.8亿元,同比增长18.92%,表现略超市场预期。 Q2收入增速环比有所放缓,产品结构主动调整助均价提升 Q2季度美的空调、冰箱、洗衣机内销出货量同比分别+17.3%、+2.5%、+9.4%,冰洗表现好于行业。从中怡康均价上看,截止18H1美的空冰洗产品均价分别+10.4%、+29.4%、+18.4%(小天鹅)。从天猫及淘宝电商数据看,Q2季度美的系空、冰、洗销量同比分别+16.1%、-19.5%、-6.8%,表现低于行业平均水平;同时,美的系空冰洗均价同比大幅提升。公司Q2季度开始主动在电商渠道进行均价提升以及产品结构调整,舍弃部分盈利能力及均价较低的中低端产品。6月中下旬以来,美的重新进行一定程度调整,使得高、中、低端的产品结构恢复均衡和健康,同时产品均价显著上升。 从2018年上半年收入拆分看,暖通空调、消费电器、机器人板块收入为639、553、125亿元,同比分别+27.7%、+6.7%、-8.1%。从净利润情况看,根据库卡披露的财报估算(考虑人民币汇率波动),上半年库卡实现净利润4亿元人民币,同比下滑约4.6%;净利润率约为3.16%,同比上升0.12pct。东芝业务上半年加快扭亏(同期为亏损约0.92亿元)。 盈利能力持续提升,摊销费用显著减少 公司18QH1毛利率、净利率分别为27.16%、8.10%,同比+1.93、+0.38pct;。上半年暖通空调、消费电器、机器人板块毛利率同比分别+0.28、+1.04、+9.73pct,库卡盈利能力明显改善。公司18H1销售、管理、财务费用率为11.75%、5.03%、-0.68%,同比+1.82、-0.44、-0.96pct,总体费用率上升0.42pct; 我们预计上半年公司销售费用率明显上升,主要由于上半年电商及广告促销费用上升、空调销售旺盛带来的维修安装费上升明显。我们预计上半年因库卡、东芝产生的摊销费用约3亿元(同期约为13.6亿元),较同期已有明显下降。上半年汇兑正向收益约5.9亿元,同期损失约3.4亿元,汇率因素对上半年业绩有所贡献。从资产处置收益看,18H1处置损失1.9亿元(17H1因出售土地,资产处置收益合计为正向盈利7.4亿)。 投资建议 公司适时推出规模较大的回购方案,有利于修复和稳定短期市场情绪,同时也体现了管理层对于公司价值的认可和长期发展的信心;截止8月底,公司已累计回购金额约18亿元。Q2季度主动推行产品结构调整,有利于公司未来长远发展。基于上半年收入及业绩表现,我们将公司18-20年净利润预测由211.9亿、253.9、298.8亿调整为205.1亿、241.8、284.7亿,净利润增速由22.6%、19.9%、17.7%调整为18.7%、17.9%、17.7%,当前股价对应18-20年约13.5x、11.5x、9.7xPE,维持买入评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动、宏观经济波动、汇率波动风险。
美的集团 电力设备行业 2018-09-05 42.00 -- -- 42.00 0.00%
42.54 1.29%
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事件: 上半年公司营收1437.4亿元较去年同期增长15.0%,归母净利润129.4亿元同比增长19.7%。 投资要点: 高基数下营收保持稳健增长。 受2017年高温天气以及收购影响,公司2017年H1营收增速达到60.2%,今年在上年高基数情况下,仍较去年同期增长15.0%至1437.4亿元。公司毛利率同比提升1.9pct至27.2%。由于公司销售费用同比提升36.2%,公司销售费用率较去年同期提高1.8pct至11.75%,使得期间费用率提升0.4pct至16.1%。 行业增速下滑,龙头集聚继续。 上半年,空调市场零售量和零售额同比增长15.8%和18.9%;洗衣机市场零售量和零售额同比增长4%和11.8%;冰箱市场零售量和零售额同比增长-1.3%和8.3%。行业集中度进一步提升,根据产业在线数据,1-7月,空调CR5同比提升2.2pct至82.8%,洗衣机CR5同比提升3.7pct至66.4%。我们认为,虽然行业增速略有下滑,但公司作为行业龙头更加受益于集中度提升带来的增长红利,公司或将继续凭借龙头地位获得稳健增长。 供应链体系日渐完善,创新引领发展。 公司供应链逐渐完善,通过自建的安得智联体系,公司可以实现全国区县乡镇无盲点的全程可视化全网直配,并在此基础上构建“共用仓储、统一调度、快速响应、快速配送”的供应链物流体系,加快渠道配送时效以及经销商资金周转效率维持推荐评级预计公司2018-2020年EPS分别为3.10、3.51、4.01,元,维持推荐评级。 风险提示。 东芝整合不及预期的风险,空调增速不及预期的风险。
美的集团 电力设备行业 2018-09-05 42.00 -- -- 42.00 0.00%
42.54 1.29%
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公司中报业绩符合预期。美的2018年上半年实现营业收入1426.24亿元,同比增长14.6%,实现扣非归母净利润125亿元,同比增长26.37%,实现归母净利润129.37亿元,同比增长19.66%;其中二季度实现营业收入723.36亿元,同比增长11.81%,归母净利润76.81亿元,同比增长18.92%。 空调引领白电业务高增长,高端战略转型效果初显。1)分产品来看,上半年空调收入增速最高达27.69%;消费电器上半年增速放缓至6.66%,其中洗衣机收入增速15.67%,预计冰箱收入增速较低10%左右,小家电受厨电业务拖累增速最低。2)分量价来看,据产业在线统计,美的上半年空调、冰箱、洗衣机销量分别增长11%、2%和8%,其中内销增速快于出口,从中怡康零售均价来看,分别提升7.12%、28.9%和21.57%,产品高端战略转型初显成效。3)分渠道来看,公司上半年全网零售额同比增长33%,预计线上收入占比超过30%;应收账款及票据同比增长23%,预收款项下降22.4%,主要是由于对上下游资金支持力度加大,配合集团高端转型战略。全年预计公司收入增速保持15%-20%。 东芝全球扭亏有望,库卡本土化运营看点大。上半年公司外销收入增速放缓至5%,主要是海外试水自主品牌去除部分低端贴牌业务、库卡收入增速不及预期两方面影响:1)公司上半年加快东芝项目整合,利润端基本持平,实现自有品牌收入两位数增长,预计通过海外区域总部试点、引入分公司产品经理制和电商等增量渠道,有望实现全年扭亏。2)上半年库卡业务收入同比下滑11.2%(欧元口径),主要受美国对欧洲汽车加征关税和欧洲经济不景气影响,不过单二季度净利率提升至4.8%创新高,我们预计随着中国区合资公司成立,有望加快业务拓展、减少对欧洲市场依赖度。 毛利率逆市提升,摊销下降净利率改善空间大。公司上半年毛利率同比提升1.93个pcts达27.16%,其中暖通空调和消费电器毛利率分别提升1.04和0.28个pcts,或与自动化水平提升有关(150台/万人提高至625台/万人);机器人毛利率大幅提升9.73%,主要是溢价摊销费用下降所致(17年摊销约24亿元,18年摊销6亿元)。期间费用方面,管理费用率和财务费用率下降对冲销售费用率上升,综合导致净利率提升0.38个百分点至9.07%。我们预计2018年公司利润端增长20%左右。 盈利预测与投资评级。截止目前公司累计回购金额约18亿元,积极践行股票回购承诺彰显信心。我们调整公司2018年-2020年盈利预测EPS为3.13元、3.88元和4.50元(前值为3.29元、3.78元和4.29元),对应动态市盈率为13倍、11倍和9倍,维持“买入”投资评级。
美的集团 电力设备行业 2018-09-04 41.49 57.96 56.52% 42.48 2.39%
42.54 2.53%
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公司发布18年半年报,收入、归母净利同比增长15%、20%。18H1公司实现营业总收入1437.36亿元,同比增长15.02%;归母净利129.37亿元,同比增长19.66%;其中18Q2公司实现营业总收入734.48亿元,同比增长13%,实现归母净利76.81亿元,同比增长18.92%。我们估算公司剔除KUKA 后原主业增速在17%左右。 空调表现依旧强劲,结构高端化效果明显,消费电器增速有所放缓。分产品看,公司18H1暖通空调实现收入638.74亿元,同比增长27.69%,消费电器实现收入552.79亿元,同比增长6.66%,机器人及自动化系统实现收入125.02亿元,同比下降8.11%。18年上半年空调终端销售强劲,库存不断去化,出货端大幅增长,根据产业在线数据,18H1美的家用空调出货增速20.5%,我们估计家用空调增长在25%左右,中央空调增速在各业务单元中增速表现最快,估计中央空调增速在30%以上。结构高端化效果明显,致消费电器销量增速放缓,根据中怡康数据,美的18H1冰洗均价分别提升了13%和19%。根据小天鹅A18年半年报,其18H1收入增速为14%,我们估计美的18H1冰洗增速在10%左右,小家电受人民币升值因素影响,收入有所放缓。根据KUKA 18H1报告,其收入同比下滑11.2%(欧元口径),净利润同比下滑16.4%, KUKA 全年目标指引为收入35亿欧元及EBIT 率5.5%。 分地区看,公司18H1实现内销收入748.45亿元,同比增长33.75%,实现外销收入582.33亿元,同比增长5%,受KUKA 拖累及,外销增速有所放缓。 产品结构升级提升毛利率,公司整体盈利能力稳中有升。公司通过优化产品结构实现毛利率提升,18H1毛利率同比提升了1.93pct 至27.16%,其中暖通空调提升了1.04pct 至30.25%,消费电器毛利率提升了0.28pct 至27.56%。 单独看18Q2,公司销售毛利率提升了3.25pct 至28.64%,管理费用率和销售费用率同比分别变动了-0.89pct 和4.24pct,最终公司归母净利率提升了0.52pct 至10.49%,盈利能力稳中有升。公司削减低毛利率型号产品或影响终端销售,但在公司高端产品占比提升背景下,我们认为未来公司盈利能力有望实现较大幅度提升。作为具有稀缺属性的全球家电龙头,美的集团具备足够向上弹性且具有较强安全性与稳定性。美的集团在2C 的家电业务上全面开花,通过收购KUKA,成立安得智联、美云智数,进军2B 业务,为美的未来成长打开更大空间。公司作为全球家电龙头,我们认为其未来业绩增长持续稳定,具备足够向上弹性且具有较强安全性与稳定性且外资持股比例在不断提升,通过观测深港通数据,截至8月31日,深港通持股比例不断提升至13.13%,创历史新高。 盈利预测与投资建议。美的集团作为家电行业之腾讯,2C 业务全面开花,传统业务成长路径清晰,考虑到公司冰洗及小家电等消费电器业务占比逐步提升, KUKA、安得智联、美云智数等助力美的向2B 领域拓展,打开成长空间。我们预计公司2018-2020年实现 EPS 分别为3.22、3.82、4.45元,分别同比增长24%、19%、16%。目前对应18年13倍PE 估值,参考家电行业和机器人行业可比公司,给予公司18年18-20倍PE 估值,对应合理目标价格区间为57.96-64.4元。“优于大市”评级。 风险提示。并购整合不达预期,原材料价格、汇率波动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名