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启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-13 29.62 38.50 31.31% 29.90 0.95% -- 29.90 0.95% -- 详细
2017年公司维持稳健成长,2018年PPP与环卫将接力垃圾焚烧成为业绩主力。 投资建议:由于PPP行业规范过程中,企业业绩兑现进度有所放慢,预计2018年-2020年净利润分别为15.72亿元(下调9%)、16.96亿元(下调10%)与18.68亿元,对应EPS分别为1.54元、1.66元和1.83元,参考同类上市公司估值水平,给25倍PE(2018E),目标价下调至38.5元/股(下调21%)。维持增持评级。 2017年业绩维持稳健增长:2017年公司实现营业收入93.58亿元,同比增长35%,归属母公司净利润12.51亿元,同比增长16%,扣除非经常性损益的归属净利润11.85亿元,同比增长12%,综合毛利率30.95%,同比下降1.93pct。业绩略低于预期。 人员增加管理费用,基金回款不及时增加财务成本:公司总体费用控制较好,但环卫业务快速扩张带来的人力成本提升,致管理费用同比增52%;财务费用率基本持平,①再生资源补贴基金拨付不规律,②BOT/PPP工程业务处于建设期,两项占款对财务费用控制形成一定拖累。 2018年PPP与环卫将接力垃圾焚烧成为业绩主力:2017年公司新增订单242.3亿元,按照商业模式分类,PPP类订单占比87%。按照业务内容分类静脉产业园、水环境治理与污水&供水类项目占比较高,将成为公司新的业绩增长点。环卫业务继续维持高速增长,将显著带动施工、设备与运营板块业绩成长。 风险提示:垃圾焚烧项目投产进度与盈利能力存在不确定性、PPP行业规范化格局下,项目进度或存在不确定性。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-13 29.62 38.40 30.97% 29.90 0.95% -- 29.90 0.95% -- 详细
事件:公司发布2017年年报,公司2017年实现营收93.58亿,比去年同期增长35.3%,实现归母净利润12.51亿,比去年同期增长15.7%,扣非后归母净利润11.85亿,同比增长11.65%,公司业绩符合预期。公司业绩增长主要来源于环卫服务业务以及固废业务的高速增长,环卫业务由于新投资设立及收购项目使得营收增长125.39%。 固废全产业链布局,PPP业务打造新的增长点。2017年度公司固废市场拓展业绩显著,签约了白城市洮北区、福泉市、济南市(长青马山)等生活垃圾焚烧发电(PPP)项目;山西长治市、湖北省荆州市等餐厨垃圾处理项目;黑龙江富裕、内蒙古莫旗等生物质热电联产项目。截至报告期末,公司已投入运营的各固废细分领域项目共30余个,其中生活垃圾焚烧发电项目8个、餐厨垃圾处理项目4个、医废处置项目4个。目前公司固废一体化平台战略已经成型,固废领域储备项目丰富,公司积极拓展PPP业务打造新利润点,已在签订多项PPP项目合约并实施,在手合约规模超百亿元(含框架协议),为未来业务规模高增长打下良好基础。 环卫布局提速,综合环境平台优势明显。公司为固废领域龙头,通过项目承接已在多地完成布局。受市场化改革及PPP模式的加速推进,加之公司在12个省份拥有的30家再生资源子公司,尤其是在雄安新区公司已有“安新县城乡环卫一体化项目”、“安新县城乡环卫一体化委托运营项目”和“安新县白洋淀景区环卫市场化运营项目”三个项目落地,区域优势显著,加速了公司环卫业务的布局。2017年度公司新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额合计约10.3亿,项目运营期内合同额累计为123.16亿。公司近年来持续构建以互联网环卫运营为核心的产业链,未来有望形成基层环卫运营、城市生活垃圾分类、再生资源回收、城乡最后一公里物流、依托环卫运营广告、环境大数据服务及其互联网增值服务融为一体的互联网环卫产业群。 投资评级与估值:预计公司2018-2020年的归母净利润为16.34亿元、20.05亿元和23.96亿元,EPS为1.60、1.96、2.32元,市盈率分别为18倍、15倍、12倍,给予“买入”评级。 风险提示:项目进度不达预期,行业竞争风险加剧
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-13 29.62 38.40 30.97% 29.90 0.95% -- 29.90 0.95% -- 详细
事件:公司发布2017年年报,公司2017年实现营收93.58亿,比去年同期增长35.3%,实现归母净利润12.51亿,比去年同期增长15.7%,扣非后归母净利润11.85亿,同比增长11.65%,公司业绩符合预期。 公司业绩增长主要来源于环卫服务业务以及固废业务的高速增长,环卫业务由于新投资设立及收购项目使得营收增长125.39%。 固废全产业链布局,PPP业务打造新的增长点。2017年度公司固废市场拓展业绩显著,签约了白城市洮北区、福泉市、济南市(长青马山)等生活垃圾焚烧发电(PPP)项目;山西长治市、湖北省荆州市等餐厨垃圾处理项目;黑龙江富裕、内蒙古莫旗等生物质热电联产项目。 截至报告期末,公司已投入运营的各固废细分领域项目共30余个,其中生活垃圾焚烧发电项目8个、餐厨垃圾处理项目4个、医废处置项目4个。目前公司固废一体化平台战略已经成型,固废领域储备项目丰富,公司积极拓展PPP业务打造新利润点,已在签订多项PPP项目合约并实施,在手合约规模超百亿元(含框架协议),为未来业务规模高增长打下良好基础。 环卫布局提速,综合环境平台优势明显。公司为固废领域龙头,通过项目承接已在多地完成布局。受市场化改革及PPP模式的加速推进,加之公司在12个省份拥有的30家再生资源子公司,尤其是在雄安新区公司已有“安新县城乡环卫一体化项目”、“安新县城乡环卫一体化委托运营项目”和“安新县白洋淀景区环卫市场化运营项目”三个项目落地,区域优势显著,加速了公司环卫业务的布局。2017年度公司新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额合计约10.3亿,项目运营期内合同额累计为123.16亿。公司近年来持续构建以互联网环卫运营为核心的产业链,未来有望形成基层环卫运营、城市生活垃圾分类、再生资源回收、城乡最后一公里物流、依托环卫运营广告、环境大数据服务及其互联网增值服务融为一体的互联网环卫产业群。 投资评级与估值:预计公司2018-2020年的归母净利润为16.34亿元、20.05亿元和23.96亿元,EPS为1.60、1.96、2.32元,市盈率分别为18倍、15倍、12倍,给予“买入”评级。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-13 29.62 -- -- 29.90 0.95% -- 29.90 0.95% -- 详细
事件:4月10日,启迪桑德发布2017年年报,报告期内,公司实现营业总收入93.58亿元,较上年同期增长35.30%;实现归属于上市公司股东的净利润12.51亿元,较上年同期增长15.70%;实现基本每股收益1.268元。公司发布利润分配预案,拟每10股分配现金4.00元(含税),现金分红金额共计4.09亿元(含税),占合并报表中归母净利润的32.67%;同时公司以资本公积金向全体股东每10股转增4股,共计转增408,736,796股。 点评: 业务经营总体平稳增长,大固废平台已成型。目前,公司固废业务各板块齐头并进,已经呈现出平台格局。截至报告期末,公司已投入运营的各固废细分领域项目共30余个,其中生活垃圾焚烧发电项目8个、餐厨垃圾处理项目4个、医废处置项目4个,其他为生活垃圾填埋、填埋气发电等项目。公司主营业务收入结构中,环境服务业的收入已超过工程建造收入,实现了业务结构模式的转型。 加快布局,构建“互联网+环卫”平台。2017年,公司环卫板块各项工作稳步推进,全年实现营业收入17.88亿元,同比增长125.39%,占总营收比重的19.10%,而2015年环卫业务占营收的比重仅为4.67%。公司新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额合计约10.31亿元,项目运营期内合同额累计为123.16亿元。公司顺应城乡环卫一体化发展趋势,拓展上下游产业链,并构建以互联网环卫运营为核心的环卫一体化平台及服务网络。2017年8月,公司完成非公开发行,募资总额45.89亿元,主要投向环卫一体化平台及服务网络建设、湖北合加环卫车改扩建及环境技术研发中心建设等方面。公司将环卫业务作为未来重点发展方向,该项业务在未来几年仍有望实现持续高速发展。 线上线下联动,再生资源板块发展势头良好。公司再生资源板块发展势头良好,2017年该板块实现营业收入17.33亿元,同比增长21.08%,占总营收比重的18.52%。目前,公司再生板块电子废弃物年资质拆解能力达到2,259万台/年,有力保障了电废业务的利润来源,在全国投资兴建产业园区5家,广泛涉及废塑料、废轮胎、危险废物、报废汽车等废弃资源循环利用;在湖南省邵阳市落地废塑料、废轮胎深加工项目,进一步延伸产业链价值,增强资源再生业务盈利能力。同时,线上依托易再生O2O平台和产业公社业务,挖掘“互联网+产业集群”模式优势,整合再生资源行业资源,服务产业链上下游客户。 发力PPP业务,打造新增长点。PPP模式为公司在固废和水务方面拓展了新的增长点,2017年,公司签约了白城市洮北区、阿克苏静脉产业园(东区)、福泉市、济南市(长青马山)等生活垃圾焚烧发电(PPP)项目、6个污水处理和供水PPP项目,目前在手合约规模超百亿元(含框架协议),为未来业务规模高增长打下良好基础。 盈利预测及评级:按照转增后股本1,430,578,785股计算,我们预计公司2018-2020年实现EPS分别为1.02元、1.27元、1.52元,对应PE分别为28、23和19倍,维持“买入”评级。 风险因素:在建项目不能如期投产运营的风险;并购整合风险;污水处理厂与垃圾焚烧发电厂处置量不足风险;行业政策变动风险;市场竞争加剧风险。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-13 29.62 -- -- 29.90 0.95% -- 29.90 0.95% -- 详细
事件: 公司发布2017年年报,全年实现营收93.58亿,同比增长35.30%;归母净利润为12.51亿,同比增长15.70%;扣非后归母净利润为11.85亿,同比增长11.65%。 投资要点 业绩稳健增长,增速符合市场预期:根据公司公告内容,2017年公司实现营收93.58亿,同比增长35.30%;归母净利润为12.51亿,同比增长15.70%;扣非后归母净利润为11.85亿,同比增长11.65%,总体来看,业绩增长符合市场预期。分业务板块来看: 1)环卫服务:实现营收17.88亿,同比增长125.39%;毛利率为17.08%,相比去年同期基本维持不变(2016年为17.61%)。收入增速较快以及毛利率维持稳定的主要原因为公司环卫业务市场拓展顺利,环卫业务细分领域业务规模快速增长,公司通过新投资设立以及收购等方式实施环卫一体化项目,相应业务增量而致使的营业收入以及营业成本大幅增加所致,本类业务毛利率同比基本持平。 2)市政施工:实现营收31.63亿,同比增长36.60%;毛利率为29.79%,相比去年同期下降3.91个百分点。毛利率下降的原因主要为2017年公司新中标PPP项目,市政土建在建施工项目增多,故导致收入及成本均有上升;同时人工成本及材料价格上升,导致毛利率降低。 3)再生资源:实现营收17.33亿,同比增长21.08%;毛利率为22.16%,相比去年同期上升12.01个百分点(2016年为10.15%)。毛利率增加原因为废旧家电全品类采购价格下降,特别是废旧电视机,拆解资质白电采购成本价格下降所致。 4)环保设备安装及技术咨询:实现营收19.88亿,同比增长9.40%;毛利率为53.44%,相比去年同期微降1.88个百分点(2016年为55.32%),主要是由于部分设备成本增加,导致毛利降低。 管理费用带动期间费用率提升,经营性净现金流状况有所好转:2017年公司管理费用为8.29亿,同比增长51.79%,主要是环卫业务增长较快,带来环卫工人工资、社保等费用增加明显;销售费用为1.56亿,同比增长32.74%;财务费用为4.37亿,同比增长31.17%,三项费用加总后,公司期间费用率为15.19%,相比去年同期小幅提升0.78个百分点(去年同期为14.41%)。截至2017年末,公司应收账款余额为38.60亿,但是其中19.93亿为家电拆解基金补贴,占比应收账款总额为49.97%,扣除后公司应收账款余额为18.67亿,风险可控。现金流方面,2017年公司经营性净现金流为-4.50亿,与2016年净现金流规模基本一致,在业务收入增长的同时,经营性净现金流有所好转,说明公司优化业务结构、提升运营比重的战略效果显著。 环卫业务引领、固废和PPP业务跟随,多渠道筹措资金助推成长: 1)环卫业务:是公司收入结构转变的来源和未来战略布局的重要方向,同时,考虑到环卫业务对其他业务(生活垃圾焚烧、再生资源回收利用)的协同性较强,公司自2014年开始布局环卫领域,年报数据显示,2017年,公司新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额合计约10.31亿元,项目运营期内合同额累计为123.16亿元。 2)固废业务:年报数据显示,公司已投入运营的各固废细分领域项目共30余个,其中生活垃圾焚烧发电项目8个(包括德惠、魏县、临沂、亳州、沂水、重庆、临朐等)、餐厨垃圾处理项目4个、医废处置项目4个,未来随着在手生活垃圾项目集中投运,将为业绩增长提供充足弹性。 3)PPP业务:根据我们的统计,截至2017年末,公司已签合同89亿,中标未签合同金额为134亿,加总后在手项目金额合计223亿。值得注意的是,随着PPP项目清库逐步完成,资金成为限制PPP相关公司发展的核心要素,目前公司在手资金49亿,发布年报的同时,拟通过银行授信(117.80亿)、超短融(20亿)、短融(20亿)、公司债(50亿)、中期票据(25亿)等多种方式,合计筹措资金规模最多有望达到281.8亿。雄厚的资金实力一方面可为公司推进在手PPP项目提供充足助力,另一方面也有助于公司通过外延并购扩大市场份额。 盈利预测与投资评级:考虑到2017年下半年以来,行业竞争加剧使得公司业务毛利率有所下降、同时利率上行造成财务费用高企,我们预测公司2018-2020年归母净利润分别为16.95、22.00、28.58亿,EPS1.66、2.15、2.80元,对应PE18、14、10倍,维持“买入”评级。 风险提示:环卫项目拓展低于预期;垃圾焚烧发电项目进展不及预期。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-13 29.62 -- -- 29.90 0.95% -- 29.90 0.95% -- 详细
四季度核心业务发力,营收增长显著加快。17年公司实现营业总收入93.58亿元,同比增长35.30%;归母净利润12.51亿元,同比增长15.70%。固废、再生资源、工程施工和环卫业务全面发力是收入增长的主要原因。 环卫服务业务发展后劲较足。17年,环卫服务板块实现营业收入17.88亿元,同比增长125.39%。环卫市场化空间打开和环卫订单获取能力较强是主要因素。公司年累计合同金额23.5亿元,运营期合同累计总金额313.96亿元。17年环卫板块毛利率17.08%,同比回落0.53个百分点,预计随着环卫云平台的运用和规模的扩大,盈利能力有改善空间。 固废处理进入运营期,PPP构成新增业务点。固体废物处理营业收入1.59亿元,同比增长33.87%;市政施工营收31.63亿元,同比增长36.60%;环保设备安装及技术咨询业务收入19.88亿元,同比增长9.4%。公司在手PPP合同规模超过百亿元,为业绩释放打下基础。 再生资源板块广泛布局,潜在市场空间较大。公司再生资源收入增长的主要原因为下游拆解物价格上涨和公司的精细化拆解。再生资源板块毛利率22.16%,同比回升12.01个百分点,主要原因为拆解物价格明显上涨和废弃家电收购价格出现下跌。 PPP项目落地有望推进水务业务重拾升势。水务板块发展平稳,但值得注意的是,17年公司中标订单合计处理能力50.6万吨/年。若后续项目进入运营期将会显著增加整体处理能力。 首次给予公司“增持”投资评级。截至到18年4月10日,公司二级市场股价28.93元/股,对应18年、19年PE19.2、15.8倍。公司业务重新处于快速拓展期,环卫、再生资源、固废均呈现发力趋势。另外,公司积极参与PPP项目,中标雄安新区环卫合同,增加新的利润增长点。考虑到公司的成长预期以及目前的估值水平,首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示:垃圾焚烧发电项目建设进度不及预期;在建工程转入固定资产,折旧增加,而运营初期产能爬坡需要时间,单位生产成本高;重资产模式需要大量的资本投入,叠加市场资金面紧张,财务费用上升;公司规模增长迅速,期间费用控制可能不及预期。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-12 29.08 39.25 33.87% 29.99 3.13% -- 29.99 3.13% -- 详细
事件:公司发布2017年年报,营业收入93.58亿,同比增长35.30%,归母净利润12.51亿元,同比增长15.70%。另发布利润分配预案:以10.21亿股为基数,每10股派发现金红利 4.00元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增4股。 点评: 我们根据公司披露的收入、成本数据计算获得,各项重点分部业务收入及毛利率情况如下:市政施工收入31.6亿、毛利率为30%,环卫业务收入17.9亿、毛利率17%,环保设备收入19.9亿、毛利率53%,固废处理收入1.6亿、毛利率6%,再生资源收入17.3亿、毛利率22%,水务业务为4.5亿、毛利率31%。 市政施工毛利率较去年同期降低原因在于市政PPP 施工体量提高,其较原有固废BOT 项目毛利率要低,导致整体施工毛利率降低。固废处理毛利率较低, 原因在于垃圾处理项目刚投运垃圾供给及发电负荷率较低,未来这种情况有望逐步缓解,其他业务收入及毛利率水平均符合预期。 夯实固废全产业链平台,发力 PPP 业务打造新业务增长点。公司作为固废行业龙头企业,经过多年固废项目积累,目前已投入运营的各固废细分领域项目共 30余个,其中生活垃圾焚烧发电项目 8个、餐厨垃圾处理项目 4个、医废处置项目 4个。2016年底,公司开始承接市政环保类PPP 业务,2017年1月至2018年2月,公司公告的PPP 中标金额累计达262亿。定增后, 公司资金充裕,PPP 项目稳步落地,可以有效帮助公司从传统固废项目建设方向环境综合治理服务商过渡,同时亦可有效支撑公司工程收入进而对业绩产生积极影响。 环卫业务增长强劲,2018年1季度再获突破。环卫行业市场化持续推进, 公司作为细分领域龙头,增长势头强劲。2017年新增235环卫项目,年化合同额累计10.31亿。此外,我们根据环卫市场招标信息统计,2018年1季度行业再次迎来高速释放期,共2658个项目,总合同额累计512亿元,年化合同额累计110亿元(单个项目年化合同额=单个项目执行期总合同额/项目年限),启迪桑德获得总合同额累计55.87亿元,年化合同额累计7.13亿元, 市场占有率10.91%,仅次于北京环卫集团。公司环卫订单进展超去年同期, 今年公司环卫业务高增长依然值得期待。 以互联网环卫推动两网融合是公司最大亮点。公司凭借环卫业务优势,可以较好的控制住渠道,通过互联网环卫云实现再生资源+垃圾分类两网融合, 为公司后续再生资源业务开展打下坚实基础凭借,并开展广告、物流、社区服务等创新业务,随着未来人员消化、服务效率提高,环卫项目的收益率也将持续提升。政策上,“散乱污”小作坊大量关停有利于正规渠道、禁止洋垃圾入境有利于行业优胜劣汰,在再生资源领域也有望迎来上升周期,公司已成为废旧家电拆解领域规模最大的投资运营商,电子废弃物年资质拆解能力已达2059万台,远大于竞争对手格林美(1500万台)和中再资环(1810万台)。 维持“买入”评级:公司环卫及市政环保类PPP 订单签约进度仍可保持快速增长,我们维持盈利预测,预计2018-2020年净利润分别16.02、19.68、23.28亿元,对应EPS 为1.57、1.93、2.28元。考虑公司为固废领域龙头, 未来仍将受益于环卫市场化、渠道优势以及PPP 市场放量,并通过环卫为入口开拓千亿再生资源领域,给予公司2018年25倍PE,维持目标价39.25元,维持“买入”评级。 风险提示:融资成本高导致项目开展速度减缓;PPP 项目逐渐落地带来财务费用、负债率提升;固废项目运营后毛利率无改善。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-12 29.08 36.11 23.16% 29.99 3.13% -- 29.99 3.13% -- 详细
业绩略低于预期,现金流和运营收入占比可喜 2017年公司营收和归母净利润分别为93.6/12.5亿元,略低于我们17年2月的预期,主要是因为市政工程业务毛利率下降较多。据此我们适当下调公司盈利预测,预计2018-19年公司EPS分别为1.57/2.00元,引入2020年EPS为2.52元,CAGR为27.1%。2017年公司在手现金49亿元,运营类收入占比近半,未来经营风险较低,持续盈利能力强。参考可比公司2018年平均P/E为23x,我们认为公司理应享受一定溢价,给予公司2018年23-24xP/E,对应目标价36.11-37.68元/股,维持“买入”评级。 营收快速增长,综合毛利率略有下滑 公司17年实现营收93.6亿元(+35.3%),归母净利润12.5亿元(+15.7%)。收入增长主要来自环卫服务、固废工程市政施工和再生资源业务:2017年公司环卫服务实现收入17.9亿元(+125.4%);固废工程市政施工实现收入31.6亿元(+36.6%);再生资源实现收入17.3亿元(+21.1%)。2017年公司整体毛利率为31.0%,同比降低1.9pct,各业务差别较大。固废工程市政施工/环保设备安装及技术咨询/环卫服务/再生资源业务毛利率为29.8%/53.4%/17.1%/22.2%(分别-3.9/-1.9/-0.5/+12.1pct)。公司整体运营服务部收入达到44.9亿元,占总收入的47.99%,盈利可持续性较强。 环卫业务增长最快,再生资源业务盈利提升明显 公司2017年公司新增互联网环卫业务运营服务合同235份,新签年化服务合同额合计约10.3亿元,项目运营期内合同总额累计为123.1亿元,我们认为环卫业务营收有望持续保持高速增长。再生资源毛利率较16年大幅提升,主要是由于废旧家电采购成本下降,拆解产物价格上涨,以及环保督查等政策带来行业集中度有所提高。公司再生资源业务深入实施“线上线下联动”发展战略,形成覆盖回收、初加工和深加工全产业链的格局。 不断拓宽融资渠道,现金流充足 公司不断拓宽融资渠道,为业务发展提供充足的资金支持。1)2017年公司通过非公开发行募集资金45.4亿元,主要投向环卫、环卫设备、餐厨垃圾处理、垃圾焚烧发电项目,11.8亿元则用于补充流动资金;2)公司公告拟发行公司债券不超过50亿元,拟发行短融和超短融合计40亿元。公司在手现金49亿元,随着众多项目持续投入运营,现金流将更加充足。 上调目标价,维持“买入”评级 由于公司17年PPP施工较多且业务毛利较低,整体毛利率有所下滑,我们适当下调公司盈利预测。预计2018-19年公司EPS分别为1.57/2.00元(调整前为1.66/2.10元),并引入2020年EPS为2.52元。公司在手现金充裕,运营类收入占比近半,未来经营风险较低,持续盈利能力强。参考目前可比公司2018年平均P/E为23x,给予公司2018年23-24xP/E,对应目标价36.11-37.68元/股(原目标价为33.2-36.5元/股)。 风险提示:项目建设进度不及预期,毛利率水平大幅下滑。
启迪桑德 电力、煤气及水等公用事业 2018-04-12 29.08 35.75 21.93% 29.99 3.13% -- 29.99 3.13% -- 详细
归母净利润同比增长15.7%,符合预期:公司披露2017年年报:实现营业收入93.58亿元,同比增长35.3%;实现归母净利润12.51亿元,同比增长15.7%;扣非后归母净利润11.84亿元,同比增长11.7%,公司2017年报业绩符合预期。2017年四季度,公司实现归母净利润4.2亿元,同比增长15.1%,扣非后归母净利润3.96亿元,同比增长9.8%。2017年,公司经营性现金流净额-4.51亿元,同比略增2.7%;ROE(加权)11.01%,同比降低4.78个百分点。2017年,公司毛利率30.95%,同比降低1.93个百分点。三费率方面,销售费用率1.66%,同比略降0.04个百分点;管理费用率8.86%,同比略增0.96个百分点,财务费用率4.67%,同比略降0.15个百分点。 大力拓展PPP项目,项目建设释放利润可期。公司自2017年以来,借助清控国资背景,大力拓展PPP项目。公司2017年市政施工贡献收入31.6亿元,同比增长36.6%,营收占比33.79%,基本与16年持平,市政施工仍为公司业绩增长的主要动力之一。据公司2017年报,公司目前在手PPP合约规模超百亿元(含框架协议),为后续业务规模高增长打下良好基础,据公司3月投资者关系活动记录表,公司2017年中标的环卫乌海项目、陕西兴平项目、道县项目、和龙项目等都在稳步实施中,后续释放业绩值得期待。 丰富融资渠道带来充足资金,提供强劲发展动力。公司2017年8月底完成非公开发行,募资净额为45.53亿元,除募投环卫、环卫设备、垃圾焚烧发电、餐厨垃圾项目外,11.8亿元用于补充流动资金,5亿元用于偿还有息负债,优化公司资本产负债结构,公司资产负债率由2016年底的63.5%下降到2017年底的54.8%。公司公告,公司及控股子公司拟向金融机构申请总额不超过117.8亿元的综合授信,其中不超过71.3亿元用于补充流动资金,不超过46.5亿元用于长期项目贷款等业务。此外,公司公告,拟发行公司债券不超过50亿元,拟申请择机发行短融20亿元。公司2017年底在手现金49亿元,预计未来公司可动用的资金规模最高可超过200亿元,丰富的融资渠道为公司大力推进项目尤其是PPP项目提供强有力支撑。 受益于大宗商品价格上涨和行业走向集中,再生资源业务盈利大幅提升。公司2017年持续推进电废、危废、报废汽车、产业园区、深加工等实体产业发展,电废拆解能力达到2259万台/年。大宗商品市场行情向好,拆解产物价格上涨,公司再生资源业务收入17.33亿元,同比增加21.08%。此外,环保督察、洋垃圾禁止进口等环保手段淘汰行业内不规范小企业,行业内过去“劣币驱逐良币”现象改善,行业集 中度提高,运营规范的龙头企业受益,加之废旧电视、拆解资质白电采购成本下降,公司再生资源毛利率同比提升12个百分点,增至22.16%。目前再生资源国家补贴基金的回款周期较长,导致公司应收账款增幅较大,2017年底,公司应收账款38.6亿元,较年初增加40.63%。 借环卫市场化东风,环卫服务业务拓展持续向好。我国目前处于环卫市场化加速期,环卫服务需求释放较为迅速。在这一大背景下,公司大力加码环卫服务领域,2017年公司环卫业务实现营收17.87亿元,同比增加125%,营收占比提升至19%。据公告,2017年,公司新增环卫合同235份,合同金额总计123.16亿元,年化合同额约10.3亿元;自2014年至2017年底,公司正在履行的环卫服务合同共计487项,合同金额总计313.96亿元,年化合同额23.5亿元。环卫业务是固废的入口,公司积极发展环卫业务,有望和公司下游固废处理、再生资源以及云平台形成有机联动,共同打造固废全产业链成闭环,值得期待。 投资建议:看好公司在PPP项目、环卫服务、再生资源等领域的发展,公司融资渠道丰富,为公司发展提供充足资金支持,保障公司发展动力。我们预计公司2018~2020年EPS分别为1.66元、2.09元和2.35元,对应PE为17.5x、14.0x和12.4x,给予“买入-A”投资评级,6个月目标价35.75元。 风险提示:项目推进不及预期,再生资源政府补助变动。
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环卫业务正处于成长风口,龙头受益集中度提升: 环卫PPP模式效果显著,中国环卫市场化率有望快速提高,当前环卫业务正处于行业快速发展风口。传统环卫管理效率低下,启迪桑德通过“互联网+机械化+环卫”模式显著改善成本效益,环卫拿单能力强。相比美国环卫CR344%市占率,国内环卫企业CR10仅为12.6%,启迪桑德受益于环卫市占率向龙头集中。 固废业务产业链齐全,后续将进入投产高峰期: 2017年底,公司已投入运营的各固废细分领域项目共30余个。目前,公司固废PPP在手订单(含框架协议)~400亿,由于公司对“项目质量、项目收益率(要求7%以上)、项目风险”把控严格,我们预计后续2-3年固废PPP落地订单在80亿/年左右,固废项目的工程将显著提振公司业绩。2017年,公司固废投入运营产能~5000吨/日。2017年底,公司垃圾填埋产能~3000吨/日,垃圾焚烧产能~3万吨/日。2018-2019年,固废项目将进入投产高峰,固废运营项目业绩也将明显改善。 商业模式创新&先进回收技术,再生资源业务长期发展可期: 启迪桑德的核心电子废弃物拆解能力已达2259万台/年,市场占有率在~15%,位居行业首位;公司独创“集垃圾分类、再生资源回收、物流、广告和社区服务等五位一体”的好嘞社区模式,并精心打造安徽蚌埠示范项目,模式成本效益显著,未来快速扩展可期。为打通再生资源回收利用渠道,启迪桑德重点打造易再生O2O平台,实现再生资源线上下业务协同发展。 投资建议:未来国内环卫业的“WM公司”,维持“推荐”评级 我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.56、1.81和2.31元。当前股价对应PE分别为18.7、16.0和12.6倍。启迪桑德全面布局“环卫设备/环卫运营/固废处置/再生资源”全产业链,护城河宽,并通过“互联网+机械化+环卫”显著提升环卫运营效率。公司环卫PPP拿单能力强,可促进环卫设备销售,并推动“固废处置、再生资源回收”业务发展。环卫市占率提升空间大,公司最可能成长为国内环卫业WM,维持“推荐”评级。 风险提示:环卫业务增速及市占率提升不及预期风险。
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重点业务板块均实现快速增长。公司业务涉及固废处理、环卫服务、市政施工、再生资源回收利用、环保设备及环卫专用车制造、水务等诸多领域,其中环卫服务、市政施工、再生资源、环保设备等板块收入占比超九成,分别同比增长125.39%、36.6%、21.08%、9.4%,拉动整体收入较快增长。综合毛利率为30.95%,同比下降1.93个百分点,其中占比较大的市政施工板块毛利率下降3.91%。期间费用率为15.19%,同比上升0.78个百分点,主要系管理费用和财务费用增长较快,分别同比增长51.79%和31.17%。 打造互联网环卫产业群,有望持续高速发展。顺应城乡环卫一体化发展趋势,公司构建以互联网环卫运营为核心的环卫云平台。历经3年环卫云平台建设成效渐显,新签环卫一体化订单高速增长。2017年新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额合计10.31亿元,项目运营期内合同额累计123.16亿元。环卫产业板块依托环卫基础,以生活垃圾分类与再生资源回收相结合的两网融合为核心业务,衍生出物流快递、广告、社区服务等增值服务融为一体的互联网环卫产业群。该板块2017年实现翻倍收入,预计未来几年还将持续高速发展。 再生资源板块“易再生O2O+产业园”模式加强板块盈利。再生资源板块实施“线上线下联动”协同发展战略。线下推进电废、危废、报废汽车、产业园区、深加工等实体产业发展,2017年电子废弃物拆解能力达2259万台/年。线上不断优化易再生O2O平台,交易平台、报价平台、资讯平台实现对外开放,通过互联网方式解决物流和仓储环节,通过减少中间环节降低成本同时拉长产业链获得利润,板块盈利能力得以加强。 发力PPP业务打造新增长点。清华系入主后,公司拥有国资背景,政府资源和融资优势对公司拓展PPP项目具有积极作用。2017年快速拓展市政PPP项目,在手合约规模超百亿元。公司未来三年传统业务将以PPP模式为主,该板块将快速发展,随着订单逐步落地实施,将形成公司业绩新增长点。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2018-2019年EPS分别为1.56元、2.00元,对应PE分别为19倍、15倍,业绩增速有望回升,目前估值处于历史底部,维持“推荐”评级。 风险提示。项目落地低于预期,业务拓展低于预期。
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归母净利润增长15.7%,毛利率下滑、费用增长拖累业绩增速公司2017年实现收入93.58亿元,同比增长35.3%;归母净利润12.51亿元,同比增长15.7%。收入增长主要是市政施工、环卫服务业务增长较快所致(分别增长36.6%、125.4%),净利率下滑主要是公司综合毛利率同比下滑1.9个百分点和期间费用同比增长42.7%所致。 订单储备充裕,市政、环卫、再生资源业务拉动业绩增长公司市政施工收入31.63亿元(+36.6%),因PPP 项目执行较多;环卫业务拓展迅速,实现营收17.88亿元(+125.4%);再生资源收入17.33亿元(+21.1%),毛利率上涨12.01个百分点至22.16%,因拆解产物价格上涨且废旧家电采购价格下降;投运垃圾焚烧项目增加至8个,固废业务收入1.59亿元(+33.9%),毛利率持续下降至5.29% ;环保设备安装和污水自来水业务稳健,实现收入19.88亿元和收入4.70亿元。运营类收入占比提升至17年的44%,收入质量显著提升。 打造环保综合平台,环卫、PPP 推动业绩增长公司从传统的固废行业龙头,转变为在固废、环卫、水务、再生资源、设备制造五大板块环保平台型公司。环卫收入规模快速增长,净利润率大幅提升,并且蚌埠试点的环卫增值服务模式已取得成效。公司大力拓展PPP项目,承接PPP 订单超过275亿元,主要围绕环境综合治理等领域,将推动公司业绩稳健增长。公司拟发行短融、超短融、中票、公司债20/20/25/50亿元,申请综合授信额度117.8亿元,将有力推动在手项目执行。 从固废处置走向更广阔跑道,环保航空母舰起航预计2018-20年EPS 分别为1.57/2.03/2.55元,当前股价对应2018年PE 19倍。公司从垃圾焚烧的千亿市场拓展进入多个千亿市场(垃圾终端处置、再生资源、环卫、环境PPP),提升成长天花板。同时,清控入主后公司市政资源将进一步提升,2017年46亿增发完成后公司资金实力、资源对接能力进一步提升,并绑定管理层利益,环保领域航空母舰有望起航,给予“买入”评级。 风险提示:环卫市场化进程低于预期,公司订单获取低于预期;PPP项目工程进度低于预期,再生资源业务财政补贴发放时间不及预期。
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事件一:公司发布2017年年报,公司2017年实现营业收入93.58亿,同比增长35.30%,实现归母净利润12.51亿,同比增加15.70%。 事件二:公司拟公开发行公司债券,票面总金额不超过50亿元,债券期限为不超过5年,债券募集资金将用于偿还公司债务、优化公司债务结构、补充流动资金或法律法规允许的其他用途。 我们的评论 市政施工业务稳步增长,环卫业务突飞猛进。公司2017年实现营业收入93.58亿,同比增长35.30%,营业收入的增量主要来自于市政施工以及环卫服务业务,其中市政施工全年实现营收31.62亿,同比增加36.60%,占总收入比重达33.79%;环卫业务突飞猛进,全年实现营收17.88亿,同比增长125.39%,占总收入比重达19.10%,环卫业务收入占总收入的比重提升7.63pct,从公司今年披露的环卫订单情况来看,预计未来环卫业务占总收入的比重还会不断上升。 费用率提升及综合毛利率下滑导致归母净利润增速低于营收增速。2017年公司管理费用增加,全年三费费用率同比提升0.78pct至15.19%,公司综合毛利为30.95%,同比减少1.93pct,费用率提升及毛利率的下滑导致归母净利润增速与营业收入不匹配。 分业务毛利率“三降一升”。分业务来看,公司主要分业务毛利率水平为:1)市政施工毛利率降:由于人工成本及材料价格的上升,市政施工业务毛利率下滑3.91pct至29.79%;2)环保设备业务毛利率降:因部分设备成本增加,环保设备业务毛利率下滑1.88pct至53.44%;3)环卫业务毛利率降:环卫业务规模扩张迅速,毛利率下滑0.53pct至17.08%;4)固废处置及再生资源业务毛利率升:废旧家电全品类采购价格下降叠加拆解产物价格上涨导致此分业务毛利率提升10.20pct至20.74%。 应收账款增速与收入增速匹配,现金流状况无明显改善。公司2017年应收账款为38.6亿,同比增长40.63%,应收账款增速与收入增速基本匹配。2017年公司经营性现金流量净额为-4.51亿,与2016年基本持平,现金流状况无明显改善。 布局环卫一体化效果明显,环卫项目保持高速增长。为全面提升环卫服务能力,公司打造了完整的服务产业链,从上游的垃圾分类,衍生出再生资源回收及其他创新业务,到下游打造强大的环卫车辆制造能力,为公司全面深入环卫领域打下坚实基础。公司2017年新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额达10.31亿,项目运营期内合同额累计达123.16亿,环卫项目继续保持高速增长。 非公开发行完成,助力环卫业务发展。公司2017年完成了非公开发行,募集资金约45.53亿元,其中20.3亿用于环卫相关项目,其余资金用于垃圾焚烧发电项目、餐厨垃圾处理项目等项目。募集资金到位后,公司的环卫相关项目资金将得到有效补充,将进一步助力环卫业务的发展。 发行公司债券,优化债务结构。公司业务的不断扩张对公司的融资能力也提出了更高要求,公司拟公开发行公司债券,票面总金额不超过50亿元,债券期限为不超过5年,债券募集资金将用于偿还公司债务、优化公司债务结构、补充流动资金或法律法规允许的其他用途。发行公司债券将有效改善公司的债务结构,拓宽公司的融资渠道,进一步降低公司的融资成本。 投资建议:公司为固废行业龙头公司,深度布局环卫业务,随着环卫市场化进程的加速,公司环卫业务有望继续保持高速增长,我们预计公司2018、2019年实现归母净利润25.9亿、20.5亿,对应估值分别为22X、17X,给予“买入”评级。 风险提示;项目建设进度不达预期、行业竞争加剧风险。
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公司发布2017年年报。报告期公司分别实现营收及归母净利润93.58亿及12.51亿,同比增速分别为35.30%和15.70%,低于预期增速25.40%。 投资要点: 营收增速复合预期,费用加重拖累业绩。报告期,受市政施工(31.63亿,占比33.79%,增速36.6%)、环卫业务(17.88亿,占比19.10%,增速125.39%)及再生资源处理业务(17.33亿,占比18.52%,增速21.08%)驱动,公司实现营收增长35.30%。由于PPP 前期土建占比较高,市政工程毛利率下滑3.91个百分点,环保设备安装及技术咨询下滑1.88个百分点,报告期公司毛利率整体下滑1.93个百分点。市政工程毛利有望随主体工程开工改善。 工资、社保、技术开发费、折旧费增加,管理费用快速提升51.79%拖累业绩,最终归母净利润低于预期。期待前期布局发力,营收结构已实现改善。研发投入较2016年增加0.43个百分点,期待公司前期布局发力。由于环卫及再生资源业务快速增加,2017年运营收入高于工程施工,业务结构出现改善。 环卫订单增多,运营项目投产,2018年业绩可期。截至2017年底,公司已投入运营的各固废细分领域项目共30余个,其中生活垃圾焚烧发电项目8个、餐厨垃圾处理项目4个、医废处置项目4个,其他为生活垃圾填埋、填埋气发电等项目。2018年将投运垃圾焚烧发电3个,餐厨垃圾4个。2017年度,公司新增互联网环卫业务运营服务合同235份,年度合同额合计约10.31亿,运营期内合同额累计为123.16亿。2018Q1新签合同超过2017年全年40%,增速强劲。 环卫模式创新,生活垃圾分类与再生资源实现两网融合,期待协同发力。同时衍生出社区服务、电商、物业服务、物流配送与新能源等,通过互联网形成完整闭环。安徽省蚌埠市项目试点已经成型,好嘞社区在蚌埠市已经有87个社区在开展生活垃圾分类及物流、物业、快递、广告、社区经济服务工作,并陆续在安徽、山东、浙江等近20个环卫项目开展生活垃圾分类、再生资源回收、快递、同城配送等业务。2017年,再生板块电子废弃物年资质拆解能力达到2,259万台/年,签约通辽市医疗废物处置中心、宜昌市危险废物集中处置中心等危废项目;在全国投资兴建产业园区5家,广泛涉及废塑料、废轮胎、危险废物、报废汽车等废弃资源循环利用;在湖南省邵阳市落地废塑料、废轮胎深加工项目,进一步延伸产业链价值,增强资源再生业务盈利能力。 盈利预测与投资建议:根据在手订单情况,我们分别调整公司18-19年归母净利润预测至16.26亿、21.13亿,(原为16.96亿、20.72亿),新增2020年盈利预测26.23亿,对应18年PE 为18倍,低于行业平均值,订单充足,期待协同发力,维持“增持”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名