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五粮液 食品饮料行业 2019-09-16 130.47 166.00 30.40% 137.88 5.68%
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核心观点:改革动作初见成效,公司经营形势良性发展,在行业结构性机遇下有望再创辉煌 2019年以来,随着高端白酒价格上行、和公司改革的不断深入,公司经营出现积极改善。主要体现在:(1)核心产品普五量价齐升趋势良好;(2)渠道价格理顺,经销商信心增强。公司已经确立五粮液+系列酒双轮战略,未来五粮液实现品牌价值回归,借助高端细分景气实现量价齐升;系列酒布局次高端和中低档市场发展前景广阔。目前公司在市场耕作、内部管理等方面取得进步,改善势头良好,未来公司规模和盈利增长空间有望快速打开。 复盘:昔日白酒之王,品牌价值强大稀缺。渠道模式特征明显:过去凭借“总经销+OEM”模式快速扩张成为行业龙头,但随着行业发展逐步被茅台反超。 五粮液具有悠久的历史,且作为老牌八大名酒,品牌基因强大,具备明显稀缺的品牌价值。过去三十年白酒行业发展过程中,五粮液历经规模快速发展(1994-2002产能扩建、首创总经销+OEM)、黄金十年(2003-2012品牌效应凸显、量价齐升)、行业深度调整(2012-2015政策影响,政务消费下滑)、逐步复苏(2015至今,高端白酒带动整体复苏) 2017年以来公司进入“二次创业”阶段,启动产品体系、组织人事、渠道等全方位的变革 2017年4月李曙光出任公司党委书记,并提出“二次创业”战略,公司进行全方位改革,以期实现五粮液品牌价值回归;2017年公司确立2018年1218大会上公司提出五粮液集团“十三五”突破千亿(其中酒业突破600亿)的目标;2018年公司提出具体执行战略“拉长板、补短板、升级新动能,抢抓结构性机遇,共享高质量发展”;产品、组织、渠道等全方位的改革逐步推进。改革措施包括:产品方面,深化聚焦,确立五粮液1+3、系列酒4+4产品战略,2019年成功推出第八代经典五粮液并站稳千元价位、推出501明池酿造等超高端产品确立五粮液品牌地位等;品牌方面,对系列酒冗杂的总经销品牌进行精简瘦身,削减子品牌数量等;渠道方面,先后提出百城千县万店战略、控盘分利模式;组织方面,成立五粮液浓香系列酒公司,并由公司董事、常务副总经理邹涛挂帅,对系列酒业务进行统筹管理;渠道方面纵向深入,将过去7个营销中心裂变为21个战区,加强市场精耕细作和快速响应等。2017年以来公司各项改革持续推进,红利逐步释放;尤其2019年以来,普五量价齐升,随着第八代成功上市,渠道利润逐步上升,价盘趋稳,公司整体经营向好趋势明显。 投资建议与盈利预测 我们预计公司2019~2021年收入分别为500.4、587.9、677.4亿元,同比增长25.0%、17.5%、15.2%;净利润分别为176.7、221.3、256.7亿元,同比增长32.0%、25.2%、16.0%;对应EPS分别为4.55、5.70、6.62元。公司最新股价129.26元,对应2019~2021年动态PE分别为28.5、22.8、19.6倍。 给予公司目标价166.00元,对应2019~2021年动态PE分别为36.5、29.1、25.0倍。
吕昌 7
五粮液 食品饮料行业 2019-09-09 139.65 -- -- 140.73 0.77%
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事件:公司发布2019年中报,19H1营收271.51亿,同比增长26.7%,归母净利润93.36亿,同比增长31.3%,经营活动产生的现金流净额83.66亿,去年同期为5.97亿,其中,19Q2营收95.61亿,同比增长27.08%,归母净利润28.61亿,同比增长33.72%。公司在业绩预告中预测19H1营收同比增长26.5%左右,归母净利润同比增长31%左右,公司业绩符合预期。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测2019-2021年EPS为4.43元、5.51元、6.54元,同比增长29%、24%、19%,当前股价对应2019-2021年PE分别为32x、26x、22x,维持买入评级。我们认为公司2019年已进入量变到质变的过程,企业经营的各个环节都在发生积极变化,今年核心工作是第八代普五的推出上市,同时推进渠道改革、导入控盘分利模式、数字化营销系统,通过梳理构建高端产品矩阵提升价盘,解决渠道盈利的核心问题。当前公司一系列动作逐步落地,改善步步兑现,持续推进二次创业新征程。 五粮液系列量价齐升,系列酒改革持续推进。五粮液系列19H1酒类营收254.19亿,同比增长25.5%,上半年收入的高增长主要来自高端五粮液系列的量价增长。预计五粮液高价位酒收入增长25%以上,其中价格贡献5%左右(考虑到部分第八代普五的打款以及1618、低度、交杯的提价),销量贡献20%以上(预计普五有所控量,1618和低度放量增长)。结合渠道回款和发货情况,预计19H1五粮液系列完成全年任务60%以上,普五在春节放量消化大量库存后持续控货挺价,批价持续上涨到950元以上,公司数字化系统上线后,加上此前的组织架构调整,执行力和操作的精细化程度大幅提升,准确把握发货节奏,渠道库存保持1个月左右合理水平。当前第八代五粮液的投放节奏与结构都更趋于良性,公司计划在三季度投放5000吨左右第八代普五,预计投放量仍然不能充分满足市场需求,价格表现将持续向好。价格的良好表现带来渠道的盈利能力改善,经销商凝聚力和对品牌未来发展的信心较年初有很大提升。除了高端五粮液品牌的改革顺利推进外,6月系列酒的改革整合也开始启动。系列酒未来的总体思路是“补短板,拉长板,升级新动能”,进一步“做强自营品牌、做大区域品牌、做优总经销品牌”。我们认为,随着系列酒改革的持续推进,调整逐步到位,收入增长也将逐步恢复。 净利率与毛利率均创近三年新高,费用投放更加精准有效。19H1净利率36.12%,同比提升1.28个百分点,净利率提升主因毛利率提升与费用率下降。19H1酒类毛利率78.16%,同比提升1.63个百分点,创近三年新高,毛利率提升主因直接提价与结构提升。税率14.05%,同比下降0.08个百分点。销售费用率9.76%,同比下降0.3个百分点,管理费用率(含研发费用)4.8%,同比下降0.72个百分点,费用率下降主因费用投放与管理更加精细化带来费用的使用效率提升。 现金流与预收款表现亮丽,实现高质量增长。19Q2经营活动产生的现金流净额4.39亿,去年同期为-18.01亿,其中,销售商品提供劳务收到的现金102.67亿,同比增长51.07%,现金流增速远快于收入增速主因预收款与应收票据变化,19年二季度末预收账款43.54亿,环比下降4.99亿,去年同期预收款环比下降13.53亿,考虑预收账款变动,19Q2收入增速约43%,第八代五粮液采取按月打款方式,考虑打款方式变化,收入增速更快。19年二季度末应收票据150.59亿,环比下降8.32亿,去年同期应收票据环比下降2.18亿,应收票据占收入的比明显下降。 股价表现的催化剂:一批价继续上行,营销改善加速 核心假设风险:经济下行影响高端白酒整体需求
五粮液 食品饮料行业 2019-09-09 139.65 -- -- 140.73 0.77%
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1H19收入增长26.7%,其中2Q19增27.1%,可能主要来自于五粮液酒销量增长。(1)1H19五粮液酒旺销,总体销量增长较快,其中普五挺价,我们判断销量平稳增长,1618、低度五粮液则放量明显,占比提升。五粮液酒旺销有几个原因,一方面茅台供应偏紧,上半年价格持续上涨,刺激了高性价比的五粮液需求,另一方面,产品升级换代,新品存在提价预期,可能导致经销商惜售囤货。1H19 7代五粮液出厂价维持 789元不变,8代五粮液出厂价889元,由于6月才投放市场,我们判断五粮液酒均价涨幅不大。普五19年上半年一批价均价超过850元,其中2Q19超过900元,同比涨幅较大。(2)由于系列酒处于组织架构调整期,上半年系列酒、特头曲、五粮醇公司整合为五粮浓香系列酒有限公司,我们判断系列酒收入增速可能慢于五粮液酒。(3)1H19经营活动产生的现金流量净额大增,主要由于银行承兑汇票到期收现增加及货款中收取的现金比例提高,也体现了需求的强劲增长。1H19末预收款43.5亿,同比基本持平,环比降5亿,主要由于公司的销售政策调整所致,根据我们草根调研,新品五粮液投放初期让经销商按月打款。 新团队带来积极变化,经营周期持续向上。现阶段公司营销体系积极调整,经营目标更富挑战性。公司对严重透支五粮液品牌价值的42个品牌、129款高仿产品进行了清退和下架处理,调整组织架构,将原有7大营销中心改为21个营销战区,下设60个营销基地,补充260余名营销人员,商家接近2400家,绑定社会终端5.5万。2019年年中,8代五粮液投放市场,数字化系统上线,控盘分利模式正常运行,渠道管控得到加强。过去3年公司一直在质疑中成长,但结果总是超出市场预期。虽然8代五粮液还需要做好量价之间的平衡,中秋销售将是重要的观察时点,但经营周期持续向上已无疑问。 估值 行业环境利好五粮液,营销体系积极调整,我们上调2019年盈利预测,预计19-20年EPS为4.45元、5.29元,同比增29.0%、18.8%,维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 渠道库存超预期,茅台价格出现回落。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-09 139.65 -- -- 140.73 0.77%
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五粮液上半年量价齐升,价格站稳千元值得期待。1H19五粮液酒估计发货1.5万吨,量较去年同期增加15%+,其中2Q19第七代、八代五粮液严控发货节奏,预计1618、低度等体发货节奏更快。同时由于1618等其他五粮液较去年同期提价10%、收藏版、第八代等出厂价提升约10%,带动整体价格预计有5%以上增长。目前公司仍严控发货节奏,严打低价窜货,7月份酒厂已处罚20多家经销商,第八代8月份开始执行1006元建议流通价,经销商配合积极。三季度准备投放第八代约5000吨左右,控制好发货节奏、配合相应的监督、拉动政策挺价,预计终端成交价格将进一步上移,站稳千元价格带是大概率事件。 报表高质量增长,预收款、现金流指标靓丽。二季度末预收款环比下降5亿元,与第八代五粮液控制发货节奏、要求经销商按月打款有关。Q2销售回款103亿元,同比大幅增长51%,主要由于应收票据减少。Q2经营现金流量4.4亿元,对比同期由负转正。 五粮液量价齐升,站稳千元价格值得期待。2Q19毛利率同比下降,期间费用率下降推动净利率提升明显。2Q19毛利率70.2%,同比下降2pct,推测原因是非酒业务拖累。从上半年酒类毛利率提升1.6pct来推断,单二季度酒类毛利率也应同比改善,预计下半年提价效应显现,毛利率仍可乐观展望。Q2营业税金及附加为14.3%,同比持平,销售费用率为14.4%,同比下降1pct,预计下半年营销人员增加、奖励、会员费用支出增加,销售费用率将略有抬升,管理费用率为5.3%(包含研发费用),同比大幅下 降2.5pct,规模效应显现。净利率为31.3%,同比提升1pct,致使业绩增速高于收入增速。 补短板、拉长板,奋力推进“二次创业”。生产方面,细化生产全过程管理,严格工规执行,不断提升一级酒率。品牌方面,优化产品结构,推出全新产品管理制度,五粮液1+3、系列酒4+4产品体系更加清晰。营销方面,调整组织架构,加快推动数字化转型,强化洞察市场和精准服务的执行力。 盈利预测和评级:预计下半年产品批价稳步上涨,经销商渠道利润改善,渠道正循环加速,旺季预计备货、动销两旺。往明年展望,茅台量紧价高、五粮液控制发货节奏站稳千元后有望放量。未来3-5年,品牌集中度提升、消费持续升级,五粮液作为浓香龙头,量价空间广阔。预计公司19/20/21年收入增速分别为27%、18%、15%,归属于母公司净利润增速分别为32%、23%、20%。目前市值对应PE分别为31X、25X、21X,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观波动超预期、食品安全问题。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-09 139.65 -- -- 140.73 0.77%
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1.事件五粮液发布 2019年半年报。 2019上半年公司实现营业总收入271.51亿元,同比增长 26.75%; 实现归母净利润 93.36亿元,同比增长 31.30%,扣非归母净利润 93.94亿元,同比增长 32.56%。 2.我们的分析与判断(一) 2Q19收入、利润延续良好增长公司二季度单季收入、净利润同比增速高于一季度, 并在去年较高基数上实现良好增长。 从单季度数据来看, 一、二季度公司营业总收入分别为 175.90、 95.61亿元,同比增速分别为 26.57、27.08%;归母净利润分别为 64.75、 28.61亿元,同比增速分别为30.26、 33.72%;扣非归母净利润分别为 65.40、 28.54亿元,同比增速分别为 31.85、 34.22%。 公司利润增速高于收入增速,主要得益于五粮液核心产品量价增长,整体产品结构进一步优化。 19H1公司毛利率为 73.81%,同比提升 0.98PCT; 其中酒类产品毛利率为 78.16%, 同比提升 1.63PCT,并达近年新高。 19H1公司销售费率 9.76%,同比下降 0.31PCT;三项费用率 11.87%,下降1.25PCT。 毛利率提升及费用率下降助推销售净利率同比增加1.28PCT,达 36.12%。 (二) 现金流量同比明显向好销售回款大幅增加,现金流量指标同比明显改善。 19Q2公司预收账款余额为 43.54亿元,环比 Q1减少 4.99亿元,同比减少 1.47%。 公司 Q2收到销售回款 279.65亿元,同比增长 62.48%,经营性现金流量净额为 83.66亿元, 同比增长 13.02倍, 本报告期银行承兑汇票到期收现增加及货款中收取的现金比例提高所致; 经营性现金流量净额/净利润的比例从 19Q1的 1.16降低至 19Q2的 0.85,去年 Q2该比例为 0.08。 (三) 经典升级、优化产品与组织架构创造持续增长红利我们认为, 2019上半年, 公司的重要看点有三个方面: 第一, 毫无疑问的是三重升级后,第八代经典五粮液的推出。 第七代经典五粮液自 2003年上市以来,已持续生产 16年,累计生产 12.3万余吨、超过2.47亿瓶,是中国白酒发展史上的标志性“大单品”。 2019年 5月 20日, 第七代经典五粮液全部完成生产后,李曙光董事长宣布第八代经典五粮液正式启动生产。 据了解, 6月份,第八代经典五粮液上市时,终端供货价为 959元/瓶,终端建议零售价为 1199元/瓶。上市两月后,第八代五粮液终端动销较快,已经站稳千元,部分地区经销商预计,临近中秋终端价格还会进一步上升。 第二,围绕着品牌核心价值,公司进行了充分的品牌建设梳理工作。 2019上半年,公司依托明清老窖池优势,推出重新定义的超高端产品——501五粮液;打造以缘定晶生为代表的年轻时尚五粮液新零售模式,高标准策划低度五粮液的独立市场体系,打开更大的营销局面;制定并发布全新的品牌宪法《五粮液品牌产品开发及清退管理标准》,进一步规范营销渠道,对严重透支五粮液品牌价值的 42个品牌 129款高仿产品进行了清退和下架处理。 第三, 通过第八代经典五粮液的上市,导入“控盘分利”业务模式,实现商家结构优化和营销过程的精细化管理。 2019上半年, 公司按照“纵向扁平化、横向专业化”的思路,将原有 7大营销中心改为21个营销战区,下设 60个营销基地,深耕区域、快速响应;补充 260余名优秀营销人员。公司营销数字化平台正式上线运作,第八代经典五粮液控盘分利模式正常运行,初步建立了五粮液品牌与产品数据库,为精准识别消费者群体、渠道维护、经营决策提供大数据支撑。 3.投资建议预计公司 2019-2021年度实现营业总收入 499.06、594.78、687.86亿元,分别同比增长 24.67、19.18、 15.65%,实现归母净利润 172. 11、 210.23、 251.81亿元, 分别同比增长 28.59、 22.15、19.78%,对应 2019-2021年 EPS 分别为 4.43、 5.42、 6.49元, 目前价格对应 PE 倍数为 32、 26、22倍, 维持“推荐”评级。 4.风险提示食品安全风险; 下游需求疲软风险; 渠道投放不及预期风险。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-06 138.28 168.00 31.97% 140.73 1.77%
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事件:公司披露2019年半年报,上半年实现营业收入271.51亿元,同比增长26.75%;实现归属上市公司股东净利润93.36亿元,同比增长31.30%;Q2公司营业收入95.61亿元、归属上市公司净利润28.61亿元,分别同比增长27.08%、33.72%。 半年报继续高增长,略超预期,主要系高价位酒贡献,Q3第八代五粮液将成为业绩贡献主力。在Q1超预期增长的基础上Q2延续了这一趋势,收入增速在高端酒当中居第一位。由于系列酒正在清理品牌,重新梳理组织架构和调研市场,处于调整期,上半年收入增长预计主要由高价位酒尤其五粮液主品牌拉动。但Q2毛利率同比下降约2个百分点,我们预计主要是季度确认和结算差异,总体看,上半年毛利率同比提升0.98pct.。公司第八代普五出厂价较第七代提价约100元(+13%)并于6月投放市场,Q2贡献有限,Q3开始按月打款,预计Q3对毛利率继续有提振。 经营现金流稳健,预收款微降。上半年销售商品收到现金279.65亿元,同比增长62.48%,高于收入增速;半年末预收款余额43.54亿元,环比Q1末微降5.0亿元(公司Q1即完成第七代五粮液年度计划量的打款,Q2正常发货稳步确认);应收票据余额逐季减少,源于收入确认以及按月打款政策下经销商资金回笼后现金压力减小,上半年公司经营现金流情况整体良好。 强有力执行团队推动营销深度变革,确立量价齐升趋势。以集团李曙光董事长+股份公司刘中国董事长和邹涛常务副总经理为核心,已经打造五粮液近年来最强管理和执行团队。今年来五粮液先后推进了销售组织架构再造、普五产品升级和数字化营销网络体系建设,并在6月开始对系列酒进行改革“复制”,叠加高端基本面景气,公司把握机遇,确立了五粮液“量价齐升”新趋势。第八代普五批价目前在980-1000元之间,较年初第七代的820元左右涨幅明显。同期我们看到五粮液渠道库存低,发货有序,我们认为在茅台价格高企常规背景下,公司在品牌打造,渠道管控,消费者触及方面工作落实,五粮液的真实需求正在释放。在赚钱效应下,渠道和公司形成合力,良性发展持续可期。 投资建议:公司持续兑现较高的业绩预期,外部经营基本面维持(例如高端酒整体价格方向稳定)假设下,我们预测2019-2020年公司每股收益分别为4.51元、5.59元,调高6个月目标价至168.00元,相当于2020年30x市盈率。 风险提示:宏观承压,高端酒需求存放缓风险;其他不可预期的政策影响。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-06 138.28 166.00 30.40% 140.73 1.77%
140.73 1.77% -- 详细
收入维持高增态势,主因系核心产品量价齐升,结合当前行业趋势看可持续性强。 (1)量价齐升。公司上半年实现营收271.5亿元,同比增长26.7%,Q2与Q1高增速相当,主因是五粮液产品量价齐升,公司上半年推出第七代收藏版(出厂价859元/瓶,较第七代提升8.9%)、第八代五粮液(出厂价889元/瓶,较第七代提升12.7%),批价和终端成交价格亦稳步攀升(截至目前,五粮液批价已提升至千元附近),渠道利润稳步增长,经销商信心普遍增强补货积极。 (2)报表收入含金量高,表现为营收+预收款变动项目快速增长,看上半年(营收+预收款变动)项目,则实现266.5亿元,同比增长17%,其中Q2同比增长46.8%。其中单看预收款项,Q2末为43.54亿元,较Q1末减少4.99亿元,主要系公司控制发货节奏降低渠道库存。 (3)可持续性确定。看趋势,一则公司披露目前全国范围内终端和消费者复购已经广泛形成,市场进入正常动销状态,意味着中秋国庆双节前已顺利完成第七代五粮液向第八代五粮液的销售衔接,预计下半年将贡献显著增量。二则中长期看高端白酒需求稳步增长,公司产能储备充足且品牌力强将充分受益,预计销量将保持每年10~15%增长。 核心产品价格上行推升毛利率,费率相对平稳但可见费用投放收效良好预计正面影响仍将持续,净利润率持续提升。 核心产品价格提升推动公司上半年毛利率提升,上半年公司毛利率71.8%,同比1.0pct(其中Q1/Q2分别提升0.3/2.6pct)。上半年期间费用率12.01%,同比下降1.1pct。销售费用率下降0.3pct至9.7%,费用绝对额26.5亿元,同比增长23%,其中市场宣发、打造费用同比提升25%,若考虑到较好的预收款表现,说明公司费用投入取得良好成效。管理费用率下降0.7pct至4.8%,费用绝对额12.7亿元同比增长11%,其中商标使用费3.0亿元,同比增长27%,与收入增速相当,验证了核心产品贡献收入增长。财务费用率基本持平,微降0.1pct至-2.5%。上半年期间费用率同比下降1.1pct至12.0%。 在毛利率提升、费用率相对平稳推动下,公司净利润率提升1.3pct至36.1%。 现金流表现强劲,销售收现高增。 公司上半年实现经营性现金流净额83.65亿元,其中流入项285.4亿元,同比增长13倍,流出项201.8亿元,同比增长17.6%。流入项强劲增长主要得益于销售收现快速增长(上半年同比增长62.5%至279.6亿元)。 公司强劲财务表现验证公司改革逐步取得良好成效,未来增长仍余潜力值得期待。 公司自2017年以来启动“二次创业”,进行产品、品牌、渠道、组织等全方位改革,今年以来改革加速。目前看改革收效良好,表现为:(1)核心产品量价齐升趋势已经形成,公司控制投放节奏,但市场预计仍将维持供不应求状态,预公司披露Q3将投放第八代5000吨左右;(2)产品方面,战略支点性产品进一步丰满,产品体系框架已经形成;(3)渠道建设方面,数字化运营平台基本成型,已有的进展已验证显著推进公司销售、运营效率。目前全国五粮液运营商已发展到767家,专卖店1372家,KA电商和其他团购性客户247家。我们的商家总数接近2400家。 未来公司的增长潜力仍将持续释放,主要来自:上述核心产品的加速健康增长以及系列酒板块发力。公司披露目前系列酒板块整合已经基本完成,组织、人员已到位,战略思路明确(分级管理、拱卫主品牌、增强协同),增长潜力可期。 盈利预测和投资建议略上调盈利预测,预计公司2019~2021年收入分别为500.44、590.52、680.46亿元,同比增长25.0%、18.0%、15.2%;净利润分别为176.41、218.95、253.17亿元,同比增长31.8%、24.1%、15.6%;对应EPS分别为4.54、5.64、6.52元。公司最新股价141.50元,对应2019~2021年动态PE分别为31.1、25.1、21.7倍。 调高目标价至166元,对应2020年动态PE约29.4倍。 风险提示高端酒价格大幅波动、改革进展不及预期。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-05 140.06 179.40 40.93% 140.73 0.48%
140.73 0.48% -- 详细
五粮液公布2019年公司中报,营业收入271.51亿元,同比增长26.75%;净利润98.07亿元,同比增长31.39%,企业盈利能力持续提升 2019年中报显示,企业盈利能力持续提升。2019年上半年公司实现营业收入271.51亿元,同比增长26.75%;净利润98.07亿元,同比增长31.39%;归属上市公司股东的净利润93.36亿元,同比增长31.30%。酒类产品毛利率达到78.16%,创近三年新高主要得益于五粮液核心产品量价增长,整体产品结构进一步优化。 财务分析显示公司费用率进一步下行,营销管理费用支出效率提升;利润分析,归母净利润达到93.36亿元,保持高增速。毛利率和净利率稳中有升,分别为78.16%和36.12%,为三年新高 当期公司销售费用为26.5亿元,同比增长22.90%。销售费用率稳步下降,当期为9.76%;管理费用率为4.8%,近年来管理费用率稳步下降。当期研发投入为0.38亿元,同比减少4.23%。 最新更新:管理改革不断出招,与阿里巴巴合作带来渠道新动能 8月26日,五粮液集团与阿里巴巴集团战略合作签约仪式在宜宾举行,双方宣布将在新零售、互联网技术与行业融合、供应链金融服务、企业信息技术服务等领域进行广泛深度合作。 五粮液的核心逻辑在于: 公司在千元这个未来高端酒放量空间最大的价格带有优势,公司自身的产品力品牌力持续提高后驱动性价比提高,由此激发真实需求,推动产品复购率提升,通过和IBM,阿里及5G大数据等支撑的信息化实现对销售的精准把握。在以上两者结合下普五有望在3-4年继续放量,实现五粮液全国化的提升的加速过程。名酒全国化是食品饮料行业相对容易实现的全国化也是成本最低的,以上是收入端的空间。 另外从效率看,改革成效显著,改革红利不断释放,随着技术的提升和内部制度的完善及执行的优化公司的利润率有望持续提高,整体来说投入产出比非常高。另外,海外业务、系列酒及并购带来增量收入机会。另外对经销商而言普五的品牌力恢复大幅提升倒流能力,这些都要给估值溢价。另外我们预计第八代五粮液将要在三四季度投放加大将品牌和产品的提升转化为量的提升,使白酒的千元价格带有更高的性价比。 盈利预测与估值我们上调21年盈利预测为19-21年收入500、600、700亿元,同增25%、20%、16.6%;19-21年净利润分别为175、232、300亿元,19-21年eps分别为4.51、5.98、7.73元/股,给予公司2020年估值30倍,16个月目标价提高到179.4元。 风险提示:宏观经济不确定风险行业竞争加剧风险终端需求下降风险。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-05 140.06 163.00 28.04% 140.73 0.48%
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投资建议:高端酒消费潜力巨大,品牌消费趋势是五粮液改革成功的大逻辑。头部酒企发展显著优于行业,强大的品牌力将帮助五粮液站稳千元价格带,各项改革顺利推进。维持2019-21EPS4.47、5.58、7.18元,考虑五粮液量价齐升态势正在形成,业绩确定性增强,提高目标价至163元(前次135元),对应2020年29XPE,增持。 业绩亮眼,增长后劲十足。2019H1收入272亿,归母净利润93亿,同比增长27%、31%,单Q2收入96亿,归母净利润29亿,同比增长27%、34%。Q2整体毛利率同比降2pct至70.2%(H1同比提升1pct),销售、管理费用率同比降0.9pct、2.7pct至14.4%和5%,净利率同比提升1.5pct至30%。应收票据151亿,预收款43.54亿,环比降5亿,与年初票据打款和近期第八代按月打款有关。 五粮液市场运行整体良好,量价齐升趋势正在形成。酒类收入254亿元,同比增长25.5%,收入、毛利占比94%、99%。2019H1酒类毛利率同比上升1.63pct至78.16%,创近三年新高。渠道反馈,H1公司即以实现近1.6万吨五粮液的打款,量较2018同期增长近30%。 渠道终端网络基本搭建完毕,中秋放量稳价可期。第八代中秋计划投放5000吨,粗略估算,当前已绑定终端6万家左右,消化2500吨第八代压力较小(14箱/家),剩余2500吨对应约2400家运营商、专卖店、KA等渠道(1吨/家)。中秋节放量对于价格压力可控。 风险提示:改革中出现重大经营失误;库存高企、价格倒挂。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-05 140.06 143.22 12.51% 140.73 0.48%
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核心产品量价齐升,渠道营销变革助力发展。上半年公司白酒收入同比增长25.5%至254.19亿元。从量价看,公司作为高端酒代表有望持续享受消费升级红利,在行业挤压式增长态势下,有望通过品牌提升、渠道下沉不断收获市场份额;6月上市的第八代五粮液出厂价889元,较第七代提升了12.7%,新普五流通价、零售价站稳千元以上,渠道利润合理,经销商备货积极。从产品看,公司战略支点产品丰满,形成了完备齐全的产品矩阵,同时加速清理系列酒SKU,聚焦高端及核心单品,推进结构升级。从渠道看,公司坚持“纵向扁平化、横向专业化”,将原有7大营销中心裂变为21个营销战区,下设60个营销基地。目前全国五粮液运营商已经发展到767家,专卖店1372家,KA、电商和其他团购客户247家,商家总数已接近2400家,公司对于终端和消费者的精准服务能力进一步增强。从预收款看,经销商年初打款后随着Q2发货确认收入,二季度末预收款环比下降4.99亿元至43.54亿元。 毛利率提升期间费用率下行,盈利能力稳步增强。上半年公司销售毛利率同比提升0.97pct至73.81%,其中白酒毛利率同增1.63pct至78.16%,主因第八代普五及收藏版价格调整、普五占比提升、系列酒条码清理所致。收入高增摊薄下,销售费用率同比下降0.30pct至9.76%,管理费用率下降0.72pct至4.80%,净利率同比提升1.28pct至36.12%。 财务预测与投资建议 考虑到普五快速放量及第八代五粮液价格提升,我们上调了收入和毛利率预测,下调了期间费用率预测。调整预测19-21年公司每股收益分别为4.62、5.77、7.17元(原19-21年预测为4.37、5.26、6.19元)。参考可比公司估值,给予公司19年31倍PE,对应目标价143.22元,维持买入评级。 风险提示 渠道利润弱化风险、价格不及预期风险。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-05 140.06 -- -- 140.73 0.48%
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事件:公司发布2019年半年度报告,上半年实现营业收入271.51亿元,同比增长26.75%;实现归母净利润93.36亿元,同比增长31.30%,与公司业绩预告中披露的营收同比增长26.5%左右、归母净利润同比增长31%左右基本相符,业绩符合预期。 业绩高增长,优质酒占比大幅提升。2019年上半年,公司收入、净利润实现较高增长,主要受益于主产品线实现量价齐升,超出公司年初预期。其中,二季度收入和净利润增速分别为27.08%和33.72%,环比均有所提升,利润增速快于收入增速。分产品来看,上半年公司优质酒占比大幅提升,一级酒(五粮液)完成目标任务的128%,同比增长46%。主要是八代五粮液顺利导入,营销团队组织大量品鉴活动,复购已广泛形成,进入正常动销状态。系列酒收入增速较低,主要是由于报告期公司调整了系列酒的组织架构,并进一步整理产品线、聚焦大单品所致。 毛利率提升,期间费用率下降,打款方式改变影响预收账款表现。2019年上半年公司毛利率为73.81%,同比提高0.97个百分点,主要得益于公司年初提升第七代终端价、推出收藏版、第八版控货等策略实现了出厂价及市场价有序上涨,分别增长约12%及18%。公司通过数字化建设,提升了营销效率及精细化管理水平,上半年整体费用率为12.01%,同比下降了1.11个百分点,其中销售费用率及管理费用率分别为9.76%及4.8%,分别同比下降0.3、0.72个百分点。在毛利率提升及费用率下降的双重作用下,公司上半年净利率同比提高1.28个百分点,达36.12%,盈利能力持续提升。上半年,公司预收账款为43.54亿元,同比下降1.47%,主要是6月份对第八代五粮液实施按月打款政策所致,但实际需求向好,若排除该因素,实际营收增速则更快。 产量中长期仍能保持增长,改革仍具空间。1、中长期产量有增、需求良好。公司计划2019年三季度投放八代普五约5000吨,但多渠道反馈或供小于求;30万吨陶坛陈酿酒库一期工程稳步推进,预计年内完成竣工投产,中长期产量能保持稳增长,但预计高端白酒供货紧缺的背景难改,销量仍然取决于投放量。2、产品结构仍有优化空间。公司上半年推出了新版普五及501超高端五粮液,接受度良好,预计年内完成37度酒设计方案,主产品进一步丰富;同时,公司对透支品牌价值的42个品牌129款高仿产品进行了清退和下架处理以强化主品牌地位。3、改革取得初步成果,后续仍有空间。五粮液全渠道、数字化运营平台已基本搭建完毕,“百城千县万店工程”将启动第三阶段消费者俱乐部建设工作;公司上半年成立了电商管理部,初步整合线上线下资源,并与成都五商供应链管理公司正式签约,展开商超渠道专业、规范化管理。此外,系列酒原有三家销售公司合为一家,13个总部职能部门,15个营销大区的人员配置已经到位,后续品牌建设、产品动销、费用投放等工作效率有望显著改善。 投资建议:公司浓香白酒龙头地位稳固,新品导入顺利,需求向好,且仍具改革空间,业绩确定性较高。预计2019-21年营业收入分别同比增长25%/18%/16%,归母净利润分别同比增长29%/21%/19%,EPS分别为4.5元/5.4元/6.4元,对应PE分别为32倍/26倍/22倍。维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题;公司经营业绩低于预期;公司改革效果不及预期;人民币汇率波动风险;国内利率上调风险;中国宏观经济数据不及预期;美联储货币政策变化;国内外资本市场波动风险。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-04 142.00 166.50 30.79% 141.00 -0.70%
141.00 -0.70% -- 详细
事件: 公司公布 2019年中报,实现收入、归母净利润、扣非归母净利润 271.51、 93.36、 93.94亿元,分别同比增长 26.75%、 31.3%、 32.56%。 单二季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为 95.61、 28.61、 28.54亿元,分别同比增长+27.08%、 32.1%、 34.22%,淡季继续保持收入利润高增长,符合此前业绩预告。 高端酒量价齐升, 新老普五销售衔接圆满完成公司上半年实现酒类收入 254.19亿同比增长 25.5%,结合草根调研,我们估计上半年高端酒增长超 30%,量增 20%以上,吨酒均价同比提升 6%-8%,投放进度看估计普五整体超 55%、 1618基本完成全年投放量、低度投放进度也比较良性。从实际市场表现来看,八代普五近期一批价 970-980元、七代 1000左右,较年初上涨近 200元,自 8月10日公司将建议流通价由 959上调至 1006以来,实际批价上涨 30元。 1618、低度近期一批价 930元、 610-630元,也较年初上涨百元左右,高端酒量价齐升态势形成。 八代普五 6月市场首发以来,配合大量品鉴活动,其品质和口感获得消费者高度好评。公司数字化系统后台数据显示,目前全国终端和消费者对于八代的复购已广泛形成,市场进入正常的动销状态, 在中秋国庆旺季来临前, 七代和八代销售衔接工作圆满完成。 中报经营质量非常扎实,盈利能力进一步提升今年以来公司政策落地执行力强,对违规操作的处罚严格,批价稳步上涨提升经销商的盈利空间,渠道打款积极,也能与报表相印证。中报预收款环比一季度末回落 5亿,与八代 6月上市就严格按月打款、到货的节奏有关,同比看较去年回落的 13.5亿大幅减少。应收票据环比一季度末回落 8个多亿,而去年同期环比回落 2.19亿,主要是银行存款、银行承兑汇票到期收现及货款中现金增多。受这两方面因素影响,二季度销售商品现金流同比大幅增长 51%,带动经营性现金流量净额由去年的-18亿转正为 4.39亿,中报经营质量很扎实。 百千万工程第二阶段收尾,全渠道数字化运营平台基本搭建完毕,大数据支持营销决策, Q3投放量将超预期: 公司自 17年提出营销体系改革,推出百城千县万店工程,旨在系统性优化渠道结构、 加强终端掌控和服务、提升经销商的盈利空间以及达到更好的服务消费者的目的。公司在前两年的尝试、反馈、纠偏中完成了经销商结构初步优化等第一阶段的工作。今年以来通过数字化技术给 5大细分渠道赋能。 目前专卖店 1372家, KA、电商和其他团购型客户 247家,全国已绑定信息化系统的优质社会化终端达 5.5万家,还有近 1万家待审核绑定,已绑定的终端中 96%实现八代进货,公司能够更好的管控货物的流向、价格,也能更好的匹配销售任务与销售网络能力。公司也成立了专门的供应链管理公司进行 KA 卖场的专业规范化运营。百千万工程第二阶段收尾,全渠道数字化运营平台基本搭建完毕。 草根调研获悉近期为配合中秋国庆旺季需求,八代普五到货节奏加快,各地根据市场需求有 9月、 10月配额投放的情况。公司计划三季度投放八代 5千吨左右,也就是将下半年的八代投放量提前,我们预计全年高端五粮液投放量或将超预期。 系列酒公司整合稳步推进公司 6月以来推进系列酒三个子公司的整合,目前整合后的五粮浓香系列酒公司 13个总部职能部门、 15个营销大区的人员配置已到位。 从当前的重点工作可以看出,在坚持做强自营品牌,做大区域品牌,做优总经销品牌的原则下,强调大单品的价位引领和聚焦能力,调整品牌、产品和商家结构,资源配置更聚焦、费用更精准。 盈利预测与评级: 公司八代普五成功上市,营销改革落地执行到位,效果显著,百千万工程明年将进入第三阶段的消费者俱乐部建设工作。高端产品矩阵落地动作越发清晰,今年 4月开始清理“高仿”提升五粮液品牌的“三性一度”,高端品牌矩阵 1+3中的 3,下半年将看到更多的动作: 501作为五粮液超高端战略性产品下半年有望落地;定位年轻时尚的缘定今生系列下半年将选优质种子型运营商正式推向市场;五粮液 39度系列产品升级,年底前将完成全新时尚年轻化的设计方案。 我们看好公司品牌在中国白酒历史上的底蕴和高度,也看好公司在改革中所激发出来的新动能,更期待系列酒在整合后焕发出更大的活力。 鉴于今年投放量或将超预期,我们略调高盈利预测,预计 2019年~2021年 EPS 为 4.55、 5.55、 6.55元/股,给予明年 30倍 PE,目标价 166.5元,上调至“买入”评级。 风险提示经济出现较大下滑, 公司高端酒销售放缓
五粮液 食品饮料行业 2019-09-04 142.00 158.40 24.43% 141.00 -0.70%
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业绩稳增长,现金流积极 2019H1营收271.51亿元,同增26.75%,归母净利润93.36亿元,同增31.3%,单Q2实现营收95.61亿元,同增27.08%,归母净利润28.61亿元,同增33.72%,符合前期预告,Q2延续增长态势,超过全年25%增速目标,受八代换装升级提价及交杯、1618等高端产品销售增长,五粮液核心产品实现量价增长,整体产品结构优化,上半年毛利率73.81%同增1pcts,单Q2受季度间确认节奏影响毛利率同降2pcts,预计后续仍有提升空间。费用率控制同降,上半年销售净利率36.12%,同增1.3pct,主要期内销售收现279亿元同增62.5%,现金流表现积极。 新品推出,价格上挺有空间 公司持续产品结构升级,拉升价格体系,2019年普五配额约1.5万吨(不含交杯、1618等),其中第七代打款Q1基本完成,第八代五粮液Q3起投放加速,出厂价889元提升12.6%,预计对下半年业绩有更强拉动,公司坚定产品换装升级,新品推出配合新防伪技术、数字化、控盘分利策略有望梳理渠道盈利模式,产品聚焦4+4矩阵,严格清退高仿产品避免品牌力透支,近期调研反馈积极,五粮液批价已提升至970-980元,开票价已上升至1006元,终端动销积极,考虑到茅台批价高企供应紧张,后续五粮液产品量价仍有上升空间,积极关注后续中秋旺季产品销售情况。 营销体系改革,加大品牌口碑引导 公司聚集改革营销体系,7大营销中心细分为21个营销战区,设置专访人员加强终端服务,对战略市场进行资源倾斜投放,目前已在全国46个重点城市建设了7000余家核心终端网点,并计划提升户外媒体覆盖率,通过高层走访打造高端商务消费群提升品牌口碑。 盈利预测与估值。公司动销积极,新品推出及营销改革带来改善潜力,渠道信心及价格上升势能充足。维持预计2019-2021年EPS为4.35/5.28/6.16元,对应32/27/23倍PE,,一年期目标估值在158.4-169.0元,维持“买入”评级。 风险因素:行业景气度波动;新品拓展缓慢;量价表现不达预期。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-04 142.00 155.00 21.76% 141.00 -0.70%
141.00 -0.70% -- 详细
事件: 公司公布 2019年中报, 2019H1营收 271.5亿元,同增 26.8%,归母净利润 93.4亿元,同增 31.3%。其中 Q2收入为 95.6亿元,同增27.1%,归母净利润为 28.6亿元,同增 33.7%。 第八代产品市场表现良好,整体盈利能力继续增强。 2019H1公司收入增长 26.8%, 分季度看, Q1/Q2收入分别增长 26.6%/27.1%、净利润分别增长 30.3%/33.7%,受益于第八代产品出厂价的提高和增值税率的下调, Q2收入、 利润增速环比提高。 第八代产品市场表现良好, 上市 2个多月以来,市场接受度较高,一批价与终端成交价稳步提升,一批价站稳 960元,终端价在 1000元以上。 借助扫码系统的运用, 公司实现了对第八代产品的精细化管理,通过赠送返利、积分的方式鼓励经销商、终端门店和消费者对产品扫码,使公司了解到货物的实际流向,很好地解决了窜货和低价甩货的问题,同时也抬高了普五的市场价格,增厚了经销商利润,实现了厂家和经销商的双赢。 系列酒方面, 4月公司发文下架 22款系列酒产品,清理贴牌产品维护五粮液品牌价值。 受益于产品结构的优化, 2019H1公司毛利率提高 0.93pct至 73.81%,创 15年以来新高。 期间费用率回落, 净利率持续提升, 现金流靓眼。 2019H1公司税金率为 14.05%,同比下降 0.08pct。 2019H1期间费用率整体回落 1.11pct,其中 19H1销售费用率为 9.76%, 同比下降 0.30pct,市场开发费率、品牌宣传费率等主要投入随规模效应下降。 2019H1管理费用率为4.8%,同比下降 0.72pct,管理效率持续增强; 2019H1财务费用率为-2.55%,同比下降 0.09pct。 2019H1净利率达到 34.38%,同比提高1.19pct。 2019年上半年销售回款同比大幅增长 62.5%,经营性净现金流增长 13倍, 现金流靓眼,考虑到渠道利润的增厚,经销商打款意愿增强,现金流预计仍将保持良好状态。 盈利预测: 预计公司 2019-2021年 EPS 为 4.17元、 5.00元和 5.84元,PE 分别为 34倍、 28倍、 24倍,维持“买入”评级。 风险提示: 食品安全风险;行业竞争加剧
五粮液 食品饮料行业 2019-09-04 142.00 -- -- 141.00 -0.70%
141.00 -0.70% -- 详细
事件描述 五粮液披露2019年半年报:2019年上半年实现营业收入271.51亿元,同增26.75%,归母净利润93.36亿元,同增31.30%;其中单二季度实现营业收入95.61亿元,同增27.08%,归母净利润28.61亿元,同增33.72%。 事件评论 单二季度延续快速成长,核心受益于高端品牌量价齐升。2019年上半年公司实现营业收入271.51亿元,同比增长26.75%,其中预计高端酒收入增速快于整体,核心受益于核心产品五粮液量价齐升,但系列酒对整体增长有所拖累,主要系年初以来公司对系列酒的品牌数量、组织架构、人事等多维度进行了大力度调整,如对严重透支五粮液品牌价值的42个品牌及129款高仿产品进行了清退和下架处理,将原系列酒销售公司“合三为一”,并组建新的领导班子,由集团副董事长、股份公司常务副总经理邹涛兼任整合后的系列酒公司董事、董事长,系列酒加速调整,未来有望深蹲起跳。分季度看,2019Q1/Q2收入增速分别为26.57%/27.08%,单二季度继续延续高速增长,实现小幅加速。 酒类毛利率创近年来新高,公司盈利能力有望继续提升。2019年上半年公司毛利率提升0.98pct至73.81%,其中酒类产品毛利率达到78.16%,创近年来新高。税费端,2019年上半年营业税金及附加率下降0.08pct至14.05%,期间费用率12.01%,同比下降1.11pct,其中销售费用率、管理费用(含研发费用)率、财务费用率分别变动-0.31pct、-0.71pct、-0.09pct。毛利率提升叠加费用率下降,2019年上半年归母净利率提升1.19pct至34.38%,相应地利润增速达到31.30%,快于收入增速。预计下半年在提价效应作用下毛利率有望继续保持向上态势,而费用率有望保持平稳,预计下半年公司净利率仍将延续提升趋势。 现金流增速亮眼,预收款受打款政策影响环比下降。2019年上半年公司经营活动现金净流入83.66亿元,主要系银行承兑汇票到期收现增加及货款中收取的现金比例提高所致;2019Q2预收款43.54亿元,环比下降4.99亿元,主要与八代普五打款政策调整为按月打款有关。 改革红利有望持续兑现为业绩增长。当前公司处于库存较低、价格稳步提升的正循环通道,我们预计2019/2020年EPS分别为4.48/5.50元,对应当前股价的PE分别为32/26倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.产品升级提价效果不达预期;渠道改革进度不达预期; 2.政策调整等不确定性风险;行业景气度持续向下等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名