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双汇发展 食品饮料行业 2017-07-14 22.67 27.90 30.01% 22.15 -2.29% -- 22.15 -2.29% -- 详细
The Group is a leading meat processor in Chinawith a strong commitmentto product quality; itspackaged meat products had a 39.6% market share in the national supermarket channelin 2016 § The Group has a diversified product portfolio that includes fresh meat and packaged meat products; it also fine-tunesthe product portfolio to cater to new consumer tastes The Group has a long track record of managing its working capitalefficientlyandmaintaininga low leverage; its cost effectiveness improved in 2016 We project the Group’s revenue to grow at 6.72%CAGR in 2016-19E;net profit (to shareholders of the Company) togrow at 13.24%CAGRin 2016-19E Initiatewith BUY; current TP represents 18.97x/16.44x 17E/18E P/E, or 6.27x/6.04x 17E/18E P/B
双汇发展 食品饮料行业 2017-07-05 23.60 -- -- 23.54 -0.25% -- 23.54 -0.25% -- 详细
摘要:肉制品业务占双汇收入43%,毛利75%,成本波动将带来业绩较大变化,是公司利润主要来源。报告通过分析猪肉与鸡肉价格变化与配比情况、进口肉与国产肉替代关系,以及库存肉影响三个因素,分析原料肉价变动对于肉制品利润的影响。 肉制品成本变化来自于鸡价与猪肉共振:猪肉与鸡肉存在替代关系,公司根据二者差价来调配使用比例:考虑成本收益情况,二者价差扩大时,鸡肉占比将提升;考虑产品品质,价差缩小时,猪肉占比将提升。展望17年,引种量持续下行,供给收缩背景下,预计鸡肉价格可能同比+5%。生猪存栏企稳猪价进入下降通道,预计猪价下降15%-20%,利于利润率回升。由于猪价跌、鸡价可能上涨,猪肉使用占比有望提升,综合考虑,预计17年肉制品毛利率提升约1.7pct,猪价下跌已成定局,具体毛利率变化需要紧跟鸡价走势。 中美猪肉价差约50%,长期存在,进口肉增加提升盈利能力。美国生猪集约化养殖+饲料成本极低,导致中美猪肉长期存在价差(进口肉含税价格约为国内50%),价差拉大时倾向于增加进口数量。限制进口肉高增长壁垒在于检疫检验冷库容量以及美国无瘦肉精猪肉产能有限。双汇进口肉部分用于肉制品生产,利润表现为成本的抵减;其余外销,利润表现为进口成本与国内猪价之间价差。预计17年进口肉数量同比增30%达40万吨,将提升公司盈利能力。 原料肉库存将产生减缓肉价波动与时滞两大影响。公司可通过肉价上涨时使用低价库存肉(库存减少);肉价下跌时补充低价库存(库存增加),来减缓肉价上涨的负面影响。因此库存的影响在于:一是减缓肉价上涨幅度;二是使得毛利率对原料肉价格的变化有一个季度的滞后。 盈利预测与投资建议:展望17年,肉制品销量低个位数增长,猪价大概率下行推动利润率回升,但鸡价可能的上行将抑制肉制品毛利率过快上涨。中美猪肉价差长期存在,进口肉增加将提升利润水平。预计17-19年EPS分别为1.43、1.57、1.70元,同比增7%、10%、8%,最新PE为17、15、14倍。近期股价上涨较多,可能是由于双汇二季度具有合理预期,且被纳入MSCI指数,带来估值修复。考虑到双汇龙头地位突出,估值低,股息收益率高,维持“买入”评级。
双汇发展 食品饮料行业 2017-07-04 23.88 -- -- 23.66 -0.92% -- 23.66 -0.92% -- 详细
投资要点 摘要:猪价下行推动肉制品吨利+屠宰头利上升,双汇单季净利增速1Q17触底后将明显回升,持续至少4个季度且或可达双位数。玉米价跌降成本+规模猪场占比升后养殖效率升,猪价或持续降,双汇18年净利或双位数增长。双汇肉制品产品结构转换仍慢,短期效果暂难明显,但休闲转向餐桌是大风口,绝对领先下双汇有充足时间积累量变直至质变。进口冻肉替代+猪价持续大涨抑制后,双汇屠宰量17年或回正增长,虽行业集中度提升仍慢,但双汇以价换量策略推动份额增速超行业。参照历年高分红,90%分红假设下,双汇17年股息率达5.4%,行业结构转换大风口+双汇绝对领先+净利增速1Q17见底持续回升,17年PE仅16.8倍,中长期回报率近双位数,上调评级由“推荐”至“强烈推荐”。 中国肉类龙头,成长穿越周期,高分红“现金奶牛”。公司是万洲国际旗下中国业务平台,中国领先肉类供应商,以屠宰和肉类加工业为核心,形成覆盖全产业链的战略布局。公司成长于变革中,发展引擎多次切换,持续的业务延展强化综合竞争力,实现穿越猪周期的稳定盈利。公司经营长期稳健,屠宰拉动收入,肉制品贡献利润,期间费用率逐年下降。16年实现收入518亿元,净利润44亿元。13年-16年,公司年分红比例均在75%以上,高分红属性凸显,股息率跃居行业第一。机构持股正处于低点,持续变化或改变超低预期,纳入MSCI或带来外部资金流入。 屠宰:猪价下行利于盈利恢复,冷鲜肉潜力保障长期成长,竞争格局走向单寡头。参考猪周期、生猪存栏等数据,猪价已进入下行周期,预计17年呈现前高后低走势。且玉米价跌降低成本+规模猪场占比提升改善养殖效率,猪周期有望延长,猪价或18-19年持续降。猪价下行利于屠宰放量、盈利恢复,公司屠宰量17年或回正增长,全年头利或提升至45元上方。长期看,冷鲜肉具有较高天花板,随着渠道变革推动&传统观念改变,冷鲜肉将加速替代热鲜肉。15年,冷鲜肉占比仅24.6%,成长空间巨大。公司屠宰产品以冷鲜肉为主,且正开拓商超、特约店等现代渠道,预计2020年形成100万家销售网络,保障长期成长性。公司以价换量策略推动份额加速提升,肉类升级也将逐步提升行业壁垒,且行业格局正逐步走向双汇单寡头,规模效应下公司综合竞争力提升。 肉制品:绝对优势下静待蝶变,高温仍不悲观,低温厚积薄发。近年,公司产品老化致使肉制品呈现“销量增长乏力,吨价逐年下滑”态势。短期看,成本受益于猪价下行、鸡价低点,全年吨利或改善至2300元以上,18年或继续受益成本红利。肉制品结构调整仍慢,但公司绝对领先优势下,有充足时间积累量变直至质变。高温业务或临天花板,但龙头受益挤压式增长及存在提价潜力,仍不悲观。低温是未来发展趋势,市场空间足够广阔,公司无论是布局美式、西式高端产品,还是深耕餐饮食材,都符合行业发展大方向。目前,前期新品仍处于培育期,结合公司新品渠道铺货速度和近期研发中心调整、电商休闲等新渠道开发动作,18年或有更好表现。 盈利预测与估值:基于猪价快降,我们调整公司盈利预测,预计17-19年归母净利润从44、51、57亿元提高至47、52、56亿元,同比增长6.1%、10.5%、8.0%,预计17-19年EPS从1.34、1.54、1.74元提高至1.42、1.57、1.69元,对应PE分别为16.8X、15.2X、14.1X。 风险提示:需求放缓、食品安全事故、原料价格波动、消费者偏好变化。
双汇发展 食品饮料行业 2017-06-29 23.39 27.50 28.15% 24.28 3.81% -- 24.28 3.81% -- 详细
我们近期公司调研,猪周期下行阶段对公司屠宰和肉制品业务均形成利好,公司进入业绩触底回升期,业绩环比将不断好转。成本端利好也给公司肉制品转型带来契机,有望给公司打开更大成长空间。公司高分红政策预计将延续,当前股价安全边际充足。上下游业务分部估值,公司目标总市值906亿元,对应每股27.5元,维持“强烈推荐-A”评级。 屠宰业务:猪价下跌屠宰放量,收入受肉价下跌对冲,较大价差利好业绩。 17Q2猪价快速下降,公司屠宰产能已经开始放量,预计屠宰量全年实现两位数增长,但屠宰增量基本被猪肉价格下跌对冲,中性预期下屠宰业务收入同比持平。利润端方面,猪肉价格下降幅度小于生猪价格下降幅度,且公司在Q2价差较大时加大屠宰产能,对屠宰业务业绩形成利好。但需关注的是,公司营业利润仅约10%来自于屠宰业务,整体业绩增速取决于肉制品业务。 肉制品业务:转型期收入缓增,业绩17-18年持续受益成本下行。双汇肉制品业务收入规模已经较大,结合当前行业连续下滑后现状,产品结构转型期下收入端增幅预计小个位数。但业绩端将明显受益猪价周期性下跌带来的成本下降,17Q2猪价大幅下跌,预计全年同比跌幅20%左右,此外鸡价未明显回升及国际采购成本优势明显,均将促进成本进一步节约,17年全年业绩在弥补Q1两位数的下滑后,预计仍可个位数增长。18年猪周期或将进入筑底阶段,由于17Q1猪价仍处于高位,来年仍有明显同比下降空间,中性预期下18全年猪价仍有10%的降幅,成本端利好仍将延续,利好业绩不断改善。 公司发展长逻辑:肉制品转型乃真章,把握猪价周期下行带来的转型机遇。 猪价下行带来的业绩利好仅是周期性的,公司成长空间上限由肉制品转型带来的新动能决定。由于公司约90%业绩由肉制品贡献,肉制品业务的增长带来的业绩增厚效应更明显。公司转型战略已具备很好国际视野,我们认为仍需重点突出以下几点,首先,公司开创了肉品休闲化1.0时代,作为行业导师,更需要在当前消费趋势下重焕休闲化创新动力;其次,公司可沿动物蛋白方向对产品品类进行延伸;同时,营销端更贴近新兴消费主力,增强双汇品牌活力。肉制品业务若能顺利转型,将助推公司二次升级,业务结构上消费品属性更强,成长更稳定,也将获得在资本市场对消费品公司较高估值。 公司股价安全边际足,业绩逐步改善,一年目标价27.5元,维持“强烈推荐-A”评级。在猪周期下行阶段,公司进入业绩触底回升期,业绩环比不断好转,18年猪价仍有下行空间,业绩改善延续。成本端利好也给公司肉制品转型带来契机,若肉制品业务增长给公司业绩带来更大成长空间,估值则有望看高。公司高分红政策预计也将延续,高股息率下当前股价安全边际充足。 预计17-18年归母净利为46.9和51.7亿元,增长6%和10%。公司业绩约90%来自于肉制品业务,17年业绩对应约42.2亿元,肉制品业务可给予20倍左右PE,目标850亿元市值;剩余10%业绩4.7亿元由屠宰等上游业务贡献,该部分给予12倍PE,对应市值56亿元,公司目标总市值906亿元,每股对应27.5元。17-18年EPS为1.42、1.57元,目标股价对应17年19.3倍PE,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:生猪价格高于预期、肉制品转型不及预期。
双汇发展 食品饮料行业 2017-06-14 23.00 30.60 42.59% 24.28 5.57%
24.28 5.57% -- 详细
历史数据观察:双汇盈利能力和猪价反向变动。从历年来双汇盈利数据和猪价的变动来看,两者呈现负相关的走势。具体拆分来看:1)屠宰业务与猪价负相关性较强:猪价上涨,屠宰业务盈利能力下降;猪价下降,屠宰业务盈利能力增强。2)肉制品业务盈利能力除了受猪价影响之外,还受产品结构、库存冻肉以及进口猪肉成本等因素影响,因此与猪价负相关性较弱。 价差和开工率是影响公司屠宰业务盈利的主要因素。从可变成本和固定成本两个方面考虑,我们可拆分屠宰业务毛利率=(价差-单位固定成本)/猪肉价格。其中,价差(猪肉价格-生猪价格)体现屠宰业务盈利空间,价差越大,屠宰业务的盈利空间越大;而开工率影响屠宰业务单位固定成本,两者呈负相关关系,开工率越高,分摊到每单位的成本就越低。基于上述公式,我们认为生猪与猪肉的价差和屠宰开工率是影响公司屠宰业务盈利的主要因素。 猪价与屠宰业务盈利能力负相关。价差和开工率均与猪价负相关:1)生猪价格变动对猪肉价格的传导存在短期的延迟和削弱,这使得价差与生猪价格波动负相关:生猪价格持续上行,价差缩小至1.4-1.5元/千克;生猪价格持续下行,价差扩大至1.6-1.7元/千克。2)猪价通过影响市场需求、生猪供应量以及库存等因素,进而影响开工率水平,二者呈负相关关系。2014年平均猪价同比下降10.7%,公司屠宰量同比增加12.8%;2015/2016年平均猪价同比上升15.2%/21.4%,公司屠宰量同比下降17.5%/0.3%。 猪价与肉制品盈利能力负相关,产品升级与进口优势平抑成本波动。我们判断猪肉成本占公司肉制品业务总成本比例约50%,为高低温肉制品的主要原材料,因此肉制品业务盈利能力与猪价呈负相关。据我们敏感性分析测算,猪肉成本每变动5%,肉制品业务毛利率反方向变动1.8pct。猪价上涨虽然会使肉制品业务盈利承压,但公司可以通过提升产品结构以及进口美国低价原料肉方式平抑成本波动。据我们测算,2016年公司通过进口低价肉提升肉制品毛利率近4pct。 盈利预测与投资建议。随着2017年生猪均价同比下降预期的实现,我们判断公司整体盈利能力有望提升。预计公司17-19年EPS分别为1.53/1.75/1.93元,考虑到公司作为行业龙头,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,给予2017年20xPE,对应目标价30.60元,买入评级。 主要不确定因素。原材料价格大幅波动,宏观经济影响下游需求不足。
双汇发展 食品饮料行业 2017-06-14 23.00 27.35 27.45% 24.28 5.57%
24.28 5.57% -- 详细
2017年1-5月生猪市场行情基本符合此前预期,猪价持续下跌。生猪月均价已从年初18.11元/kg,下跌至5月14.17元/kg,跌幅逾20%。经过1-4月消化调整,公司原有高价库存已基本消化,猪价下行周期的成本利好逐渐显现。 高价库存已消化,预计将逐季改善。一季度公司的实际成本主要为2016年相对高价收购的库存生猪和猪、鸡肉等,因此虽然一季度猪、鸡价格下降明显,但公司实际成本仍然较高。最新调研显示,公司高价库存基本延续至4月中,5、6月成本已同比下降。我们预判猪价全年呈波动下降态势、鸡价四季度前仍将处于低位,因此成本利好将逐渐显现;同时随着下半年旺季来临,预计公司业绩将逐季改善。 二季度上下游业务均有显著改善,预计全年可实现10%以内正增长。上游屠宰业,二季度截至目前单头盈利显著提升,有望回到历史高点;虽然猪价下跌,屠宰量增长明显,预计二季度收入小幅正增长。全年销量将实现两位数增长。下游肉制品业,二季度截至目前营业利润率略有增长,增幅小于屠宰业;肉制品销量4、5月基本同上年持平;鸡肉采购价较年初下降超20%,二、三季度成本压力小。预计公司全年收入、利润实现10%以内增长,利润表现更优。 估值处于历史较低水平,行业龙头仍具较高配置价值。公司是国内猪产业龙头,发展稳健。上游屠宰业处于行业集中度加速提升阶段、下游肉制品市场空间广阔且公司市占率已有绝对优势。公司2017年预计估值约15倍左右,处于历史区间(14~30倍)低位,配置价值较高。 投资建议:维持买入-A投资评级,上调6个月目标价至27.35元。我们预计公司2017-2019年收入分别为545.2、580.6、618.2亿元,净利润分别为50.3、55.0、58.9亿元,对应每股收益分别为1.52、1.67、1.79元,目标价相当于2017年18倍市盈率。 风险提示:鸡价短期过快上涨、新品推广不达预期、食品安全问题。
双汇发展 食品饮料行业 2017-06-08 22.12 28.00 30.48% 24.28 9.76%
24.28 9.76% -- 详细
我们5月16号发布双汇发展重点推荐报告,近期持续重点推荐,核心理由如下: 生猪价格下降,屠宰业务有望量利齐升 2017年1月,全国生猪均价还在18元/kg左右,目前已经降至13元/kg,全年生猪价格有望维持低位。从历史经验来看,生猪价格下跌有利于公司屠宰业务盈利提升;费需求也是利公司市场占有率有望逐渐提升。公司在股东大会上明确表示今年要扩大屠宰量,目前公司屠宰产能约3000万头,按60%屠宰率计算,则有望达到1800万头。 高温肉制品业务低迷,市场预期很充分 这几年,市场一直担心其高温肉制品业务会大幅下滑,这也是近几年压制公司市盈率的主要原因。但是从公司业绩来看,由于公司主动进行产品结构调整以及市场的运作,其肉制品业务整体业绩较为稳定,并未出现市场担忧的大幅下滑。 公司着手布局餐饮集采市场,未来空间巨大 公司正在着手布局供餐饮集采方向,提供半成品或成品给餐饮企业。我们认为这一块市场空间巨大,且目前处于蓝海市场,双汇具有较大竞争优势,长期增长逻辑较顺。 一季报是业绩低点,全年环比有望逐期改善 2017年Q1,公司营收和净利润同比减少4.1%和18.2%,低于市场预期,股价大幅下跌。但是,Q1业绩低于预期主要是受春节时间较短、1-2月猪价位于高位等原因影响。公司屠宰业务和肉制品业务营收占比分别约为60%和40%,净利润占比约为20%和80%。2017年全年来看,在屠宰业务维持量利齐升,以及肉制品业务维持稳定的基础上,公司业绩增长有望逐期改善,全年增长有望超过10%。 未来一两年猪价的低迷时确定性事件,公司将充分受益,盈利能力将显著提升;公司屠宰今年放量有望超预期,当前时间,公司安全边际高,业绩改善明显。盈利预测与评级:我们预计公司2017-18年营业收入同比增速为8%、7%,净利润同比增速16%、15%,对应EPS为1.55、1.79。当前公司估值低,分红高,外部环境改善,行业龙头地位稳固,维持“买入”评级,目标价28元。 风险提示: 市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。
双汇发展 食品饮料行业 2017-06-06 21.43 -- -- 24.28 13.30%
24.28 13.30% -- 详细
投资评级与估值:横向看,公司是食品饮料板块中估值最低的白马龙头,纵向看,公司估值水平已处于历史低点,存在修复空间。一季度受高价库存及高基数影响利润下滑,二季度之后随着猪价下降,鸡价低位,肉制品销量改善,公司盈利能力望逐季改善,估值水平有望逐步上修,当前时点已具备配置价值。考虑到17Q1 归母净利润同比下降18.2%,业绩增速不及预期,并且预计成本下降因素今年下半年开始体现,我们小幅下调盈利预测,预测17-19 年EPS 为1.41 元、1.57 元、1.69 元(前次为1.49、1.64、1.75 元),同比增长5.5%、11.8%、7.6%,目前股价对应PE 分别为15x、14x、13x,维持增持评级。 屠宰贡献主要收入,肉制品贡献主要利润。双汇是我国最大的肉类加工企业,从收入构成来看,16 年屠宰与肉制品分别贡献61%和39%的收入,从利润构成来看,16 年屠宰与肉制品分别贡献20%和80%的毛利。从毛利率水平来看,毛利率最高的是高温肉制品,最低的是生鲜冻品(屠宰)。17 年一季度,公司销售净利率与销售毛利率达到5 年来的最低点,而销售成本率则达到5 年来的最高点。 量价利三维度拆解:猪价是影响双汇盈利能力的重要因素。从收入端和成本端分析来看,收入拐点不易确定,但猪价是影响屠宰收入的重要因素。成本端对双汇盈利能力有着至关重要的影响,影响屠宰成本的主要因素是生猪价格与产能利用率,影响肉制品成本的因素主要在于:1、生猪价格与鸡价;2、猪肉与鸡肉的配比;3、进口肉;4、库存储备;其中,猪价依然是重要影响因素。 历史演绎:猪价与盈利能力负向变动,进口肉增加有效提升盈利能力。对屠宰业务而言,生猪价格下跌,猪肉价格与生猪价格价差扩大、产能利用率提升,头均利和毛利率与生猪价格均呈反向变动。对肉制品业务而言,生猪价格下跌、鸡价下跌、低价进口肉增加直接降低成本,库存储备可有效平抑成本波动,受产品结构调整等因素影响,生猪价格与肉制品吨均利没有明显的反向关系,但与毛利率呈负向变动。整体来看,生猪价格与综合毛利率负向变动,但综合毛利率对生猪价格的敏感性有所降低。 猪价下行,盈利能力有望逐步改善。在生猪存栏环比增加、能繁母猪存栏止跌企稳的情况下,我们判断17 年猪价进入趋势性下跌通道,鸡价也将小幅下降。根据我们对双汇毛利率的初步简单测算,在生猪价格下行、鸡价下行的情况下,叠加低价进口肉增加、17 年或将消耗部分高价库存肉等因素的影响,双汇盈利能力有望逐步改善。 股价上涨的催化剂:肉制品增长超预期,成本加速下降。 核心假设风险:猪价、鸡价上涨,食品安全事件。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-25 21.20 30.60 42.59% 23.44 10.57%
24.28 14.53% -- 详细
历史数据观察:双汇盈利能力和猪价反向变动。从历年来双汇盈利数据和猪价的变动来看,两者呈现负相关的走势。具体拆分来看:1)屠宰业务与猪价负相关性较强:猪价上涨,屠宰业务盈利能力下降;猪价下降,屠宰业务盈利能力增强。2)肉制品业务盈利能力除了受猪价影响之外,还受产品结构、库存冻肉以及进口猪肉成本等因素影响,因此与猪价负相关性较弱。 价差和开工率是影响公司屠宰业务盈利的主要因素。从可变成本和固定成本两个方面考虑,我们可拆分屠宰业务毛利率=(价差-单位固定成本)/猪肉价格。其中,价差(猪肉价格-生猪价格)体现屠宰业务盈利空间,价差越大,屠宰业务的盈利空间越大;而开工率影响屠宰业务单位固定成本,两者呈负相关关系,开工率越高,分摊到每单位的成本就越低。基于上述公式,我们认为生猪与猪肉的价差和屠宰开工率是影响公司屠宰业务盈利的主要因素。 猪价与屠宰业务盈利能力负相关。价差和开工率均与猪价负相关:1)生猪价格变动对猪肉价格的传导存在短期的延迟和削弱,这使得价差与生猪价格波动负相关:生猪价格持续上行,价差缩小至1.4-1.5元/千克;生猪价格持续下行,价差扩大至1.6-1.7元/千克。2)猪价通过影响市场需求、生猪供应量以及库存等因素,进而影响开工率水平,二者呈负相关关系。2014年平均猪价同比下降10.7%,公司屠宰量同比增加12.8%;2015/2016年平均猪价同比上升15.2%/21.4%,公司屠宰量同比下降17.5%/0.3%。 猪价与肉制品盈利能力负相关,产品升级与进口优势平抑成本波动。我们判断猪肉成本占公司肉制品业务总成本比例约50%,为高低温肉制品的主要原材料,因此肉制品业务盈利能力与猪价呈负相关。据我们敏感性分析测算,猪肉成本每变动5%,肉制品业务毛利率反方向变动1.8pct。猪价上涨虽然会使肉制品业务盈利承压,但公司可以通过提升产品结构以及进口美国低价原料肉方式平抑成本波动。据我们测算,2016年公司通过进口低价肉提升肉制品毛利率近4pct。 盈利预测与投资建议。随着2017年生猪均价同比下降预期的实现,我们判断公司整体盈利能力有望提升。预计公司17-19年EPS分别为1.53/1.75/1.93元,考虑到公司作为行业龙头,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,给予2017年20xPE,对应目标价30.60元,买入评级。 主要不确定因素。原材料价格大幅波动,宏观经济影响下游需求不足。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-24 20.49 -- -- 23.44 14.40%
24.28 18.50% -- 详细
蛛网模型下的猪周期进入下半段,存栏增加的情况下猪价下跌是必然趋势。猪价周期性波动的本质可以由蛛网模型下的产能超调来解释,此周期一般是按照“猪价上涨--母猪存栏量大增--生猪供应量增加--猪价下跌--母猪大量淘汰--生猪供应量减少--猪价上涨”的循环轨迹运行。本轮周期猪价在2016年5月到达顶点,之后开始逐渐下降。由于东北基地产业转移将弥补环保禁养下的市场缺口以及养殖户在高盈利情况下补栏意愿较强,整体生猪存栏量止跌回升,因此猪价继续下跌是必然趋势。 猪肉价格下降有利于双汇屠宰业务“量利”齐升以及肉制品业务毛利率上升。猪肉价格下降一方面促进了消费端对猪肉的需求,带来双汇屠宰量的增加,另一方面,在增加屠宰量的同时双汇屠宰产能利用率也会有所提高。此外,由于猪肉价格的波动幅度要小,猪肉价格的调整要滞后于生猪价格,因此,在猪价下调的趋势中,有更多利润留在屠宰企业。同时猪肉价格下跌有利于降低肉制品成本,但由于肉制品一般有库存、生产和销售周期,体现在毛利上要滞后约半年时间。 美国猪肉价格大幅低于国内,公司进口猪肉成本优势突出。双汇母公司万洲国际于2013年以总价71亿美元收购了全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商Smithfield。由于美国生猪养殖集约化程度高,美国猪肉价格长期低于国内价格。双汇进口猪肉采购量2016年预计30万吨,2017年一季度同比约100%增长,全年约50万吨左右。因此从美国进口低价猪肉,公司有效的降低了成本,使得自身全球成本优势凸显。 盈利预测和投资评级:维持“买入”评级猪价下跌利好公司屠宰和肉制品业务,我们预测公司2017/18/19 年EPS 分别为1.46 /1.68/1.78 元, 对于当前股价PE 分别为13.88/12.05/ 11.39 倍,上调公司“买入”评级。 风险提示:低温肉制品和美式新品发展不达预期;猪价下跌不达预期;食品安全事故。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-19 19.85 28.00 30.48% 23.44 18.09%
24.28 22.32% -- 详细
投资要点: 一季报下滑有偶然因素,全年业绩目标不变 一季度业绩下滑主要是受春节提前影响,今年节前时间比往年短,销量只是一二月份下降较多,3月基本正常。一季度鲜冻品合计是增长的,进口业务同比也有较大增长。因此,公司对全年业绩的预期没有变化,预计屠宰量能够实现两位数增长,肉制品能保持一定幅度的增长,利润能够保持增长。 四月份情况目前看没有大的异常。后续业绩变化情况将受猪价下降程度的影响,有待观察。总体上猪价下降对双汇有利。 屠宰量增加较快,未来有望快速增长 近期屠宰量增加较快。公司认为现在屠宰业务高速发展所需的各方面条件具备,时机已经成熟,未来发展空间很大,希望屠宰业务能够保持高速增长。今年开始加强对生鲜事业部的业绩要求,原则上要保持两位数增长。双汇已经完成全国的产能布局,有充裕的产能应对屠宰屠宰量的增长。 成本变动前高后低,猪价走势即将明朗 因为有前期库存原料成本的影响,公司的成本变化存在一定时滞,预计17年全年公司成本会呈现前高后低走势,成本逐步会下降。下半年成本的下降幅度情况要视猪肉鸡肉价格下降幅度而定。正常情况下,猪肉价格下降,双汇会量利双收, 今年全年的生猪价格走势近期逐渐清晰,五、六月份之后,全年的猪价走势将会明朗化。预计到明年猪价总体上将会保持下降趋势。现在养殖业中散户的比例已经下降,规模养殖场的比例在上升,养殖水平有所提升。而且目前养殖户仍有利润空间,价格仍可下调。这些因素都有助于猪价持续下行。 面向六个方向,大力开发新品 一是稳高温,保持高温产品适度增长。高温产品将会淘汰一些普通产品,中高档改进型高温品的发展会对原有普通产品形成一定的替代。新开发产品不会对原有产品造成冲击。 近期公司会推出若干种技术含量比较高的产品,公司希望其能出现有爆款产品。这几个产品属于高温产品,可以常温流通,技术含量较高,研制竞品的门槛较高。 二是上低温,大力发展美式、西式产品。国外市场的发展过程已
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-04 20.10 26.45 23.25% 21.88 8.86%
24.28 20.80% -- 详细
受猪价持续下降影响,业绩小幅调整 公司一季度实现营业收入122.12 亿元,同比减少4.14%;实现归母净利润8.79 亿元,同比减少18.20%。一季度营收、净利均出现下降,主要原因是1、公司屠宰生猪290 万头,较上年同期下降16.61%,对营收贡献减少;2、一季度猪价持续下降,导致公司毛利率下降1.29 个百分点,毛利润减少2.54 亿,是净利润下降的主要原因。 一季度公司整体毛利率16.89%,较上年减少1.29 个百分点;营业成本101.49 亿元,同比减少2.63%,主要受猪价持续下降,屠宰产品销售收入减少,导致毛利率降低。 一季度销售费用为5.59 亿元,同比下降1.34%;管理费用为2.72亿元,同比下降13.01%,销售费用和管理费用同比下降的主要原因是相关税费调整至营业税金及附加。财务费用为1481.37 万元,同比增长392.44%,主要为公司借款增加,银行利息支出增加所致。 加快全产业链布局,拓宽渠道促发展 公司致力于以屠宰和肉类加工业为核心,布局全产业链,实现产业化经营。在上游不断拓展饲料业和养殖业,2016 年“家禽业5000 万只肉鸡养殖、屠宰项目”投产,进一步完善了公司上游布局;下游发展了外贸、金融等相关产业群,2016 年新成立了河南双汇集团财务有限公司、芜湖双汇进出口贸易有限责任公司等子公司。在产品上,公司在2016 年推出梅花肉排、鸡腿排等新品,市场接受程度较高,丰富了公司产品线,随着郑州双汇美式工厂和上海双汇西式工厂实现竣工投产,公司西式肉制品产能将逐渐扩张,是公司产品战略“向低温转、向西式转、向中高档转”的具体体现。 渠道上,公司现有商超、餐饮业、学校、农贸批发、自销、机关食堂、电商等七大渠道,生鲜冻品主要渠道来自农贸等市场,加工肉制品主要市场是商超、学校等,公司正积极推动生鲜冻品开拓商超和餐饮市场,加工肉制品发展电商渠道,通过不同渠道的扩张,进而实现公司销售规模的增长。 盈利预测 公司2017 年将继续拓宽销售渠道,加大研发促进新品推出,肉制品业务仍将保持稳定增长,2016 年郑州双汇、上海双汇陆续投产,未来产能将逐渐释放,未来公司业务有望在现有基础上实现进一步增长。一季度受猪价持续下降影响,公司业绩出现小幅下降,受一季度影响,我们小幅调低公司未来业绩预期,预计2017-2019 年EPS分别为1.46、1.60、1.76 元/股。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 26.45 23.25% 21.88 7.47%
24.28 19.25% -- 详细
点评事件: 双汇发展公布2017一季报。一季度,公司屠宰生猪290万头,比2016年同期下降16.61%;鲜冻肉及肉制品外销70.17万吨,比2016年同期下降1.84%;实现营业总收入122.28亿元,同比下降4.02%; 实现利润总额11.78亿元,同比下降18.38%;实现归属于母公司股东的净利润8.79亿元,同比下降18.20%;EPS 为0.27元。 投资要点: 屠宰利润改善,规模预期两位数增长。 屠宰业务毛利率下降,压低盈利水平。 一季度,公司平均毛利率16.89%,同比下降1.29个百分点;销售费用率4.58%,同比上升0.13个百分点;管理费用率2.23%,同比下降0.23个百分点;净利率7.47%,同比下降1.23个百分点。一季度销售费用率略有上升,管理费率有所下降,财务费用增加较多,但是三者的变化基本相互抵消,对净利率影响很小。毛利率下降是盈利水平下降的主要原因。 发挥研发能力优势,推出新品提升结构。 公司依托强大的研发能力,不断开发新品,提升产品结构。去年以来,公司按照“稳高温、上低温、休闲产品更休闲、中式产品工业化”的方向,各品类齐头并进新产品。高温产品采取不添加淀粉、合成色素和防腐剂等措施类提升产品品质。低温产品对美式产品和西式产品进行了改进来丰富产品线。同时在区域风味特色产品、休闲食品小型化多样化、中式产品开发等方面都采取了很多措施。去年公司开发了150多个新产品,向市场推出了80多个。今年又将有50多个新产品推向市场,新产品的销量会占肉制品总量的的10%以上。 随着各类新品上市,公司肉制品产品结构调整有望取得突破,有利于吸引消费者,也有利于提升盈利水平。 猪价下行成本降低,盈利能力逐步回升。 生猪价格波动是影响公司成本水平的重要因素。年初以来生猪价格下行态势明显,有利于公司降低成本水平,提升盈利能力。今年一月份生猪价格处于较高水平,给公司成本造成了一定压力,但是二月份以来生猪价格持续走低,减轻了公司的成本压力。生猪价格下行,辅料和包材成本相对稳定,对公司盈利水平回升非常有利,公司的盈利水平有望持续改善。 盈利预测与评级: 随着猪价回落,公司的屠宰量有望回升,肉制品也将从中受益。 肉制品贡献了公司的大部分毛利,肉制品盈利能力的回升无疑将改善公司的盈利能力。 近几年,公司低温肉制品在收入增长速度和毛利率提升方面,均快于传统的鲜冻品和高温肉制品业务,结合不断推出新品,公司的产品结构正在逐步改善。加之公司在新渠道新营销模式方面积极探索。 公司将进入业绩上行区间。我们看好公司的变化。 我们预计公司2017-18年营业收入同比增速为8%、7%,净利润同比增速16%、15%,对应EPS 为1.55、1.79。当前公司估值低,分红高,外部环境改善,行业龙头地位稳固,维持“买入”评级,目标价28元。 风险提示: 市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 25.03 16.64% 21.88 7.47%
24.28 19.25% -- 详细
公司发布季报,2017年1季度实现营业收入122.28亿元,同比下降4.02%,归属于母公司股东的净利润8.79亿元,同比下降18.20%,综合毛利率16.89%,同比下降1.29%。 上游屠宰业:受春节较早影响销量下滑,猪价传导较直接营业利润率有所恢复。1季度屠宰量290万头,同比下降16.7%;生鲜品销量同比下滑9.13%,两者差异主要是猪头均重较上年有较大提升约7%。屠宰销量下降主要原因在于17年春节较早,一般节前旺季生鲜品销量占全年10%左右,因此春节因素对屠宰量影响较大,另外公司有意识地削减低毛利渠道(农贸市场)销售对整体销量亦有影响。猪价下行对屠宰业影响较直接,1季度猪价下行,屠宰利润空间加大,营业利润率同比上升0.62pct至1.33%。 下游肉制品业:销量略增,因消化部分高价库存营业利润率同比下降。1季度肉制品销量同比4.8%,预计全年仍可保持单位数增长。肉制品1季度营业利润率18.30%,同比下降5.5pct,主要原因在于1季度仍有消化部分高价库存。随着库存消化、全年猪价继续维持前高后低态势,预计全年肉制品营业利润率有望回升至20%以上。肉制品中纯低温产品增长较快,且技术研发中心改组后,今年仍陆续有新品上市,新品表现值得期待。 2017工作重点:(1)坚持屠宰上规模、肉制品调结构。全年计划保持不变,即屠宰销量两位数增长、肉制品销量个位数增长。屠宰、肉制品业均有望看到结构改善:1)屠宰业渠道结构上逐步减少低毛利农贸市场销售、提升高毛利商超销售,从1季度情况看已有明显效果;产品结构上充分利用分割和布局优势提升生鲜品毛利率;2)肉制品继续推行“稳高温、上低温”策略,加强产品研发,推动产品结构调整。(2)进口肉规模继续提升,电商平台将有快速发展。 今年中美猪价差较上年略缩小,但仍有较大获利空间,预计全年中美猪价差仍在2倍左右(去年约2.7倍),公司将继续扩大进口肉规模,计划今年实现进口量35-40万吨。电商方面公司在京东的销售发展势头良好,目前正在与天猫洽谈,合作方积极,推进速度快,预计上半年即可在天猫上线。 投资建议:维持买入-A投资评级,6个月目标价26.5元。我们预计公司2017-2019年的每股收益分别为1.52、1.67、1.79元,目标价相当于2017年17倍市盈率。 风险提示:猪价波动、新品推广不达预期、食品安全事件。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 -- -- 21.88 7.47%
24.28 19.25% -- 详细
1Q17业绩低于预期。1Q17营收同比-4%,屠宰收入大幅下滑导致营收低于预期;净利同比-18.2%,主要是受肉制品营业利润率下滑拖累。 高成本拖累肉制品盈利,新品销售好于预期。1Q17肉制品销量约36万吨,同比-5%,吨价同比+2.4%,吨利约2700元,同比-21%。我们认为销量下滑的原因在于春节前移和1Q16促销高基数,吨价受产品结构升级&2H16提价影响,出现小幅提升,吨利则主要受高猪价、鸡肉大涨拖累,新产品方面,公司1Q17新品销售占比11.2%,但考虑到前期新品仍处于培育期,下半年或有更好表现。短期来看,公司新产品表现较好,销量在2Q17有望出现止跌迹象,叠加提价因素,营收将重回正增长。猪价下行及进口肉增量利于降低成本,肉制品盈利能力或在2Q17开始改善。全年肉制品营业利润率大概率恢复至20%。 春节前移抑制屠宰放量,全年趋势向好。1Q17春节前移至元月,需求转移导致行业定点屠宰量同比-8%,公司屠宰量同比-17%,吨价同比-7%,或受益于冻肉进口增加及头重提升,公司鲜肉销量仍略有增长。我们估计头均利润约36元,同比+128%,但较正常年份的50元水平仍偏低。展望全年,猪价有望自2Q17开始加速下行,生猪-猪肉价差扩大及产能利用率提升利于头均利润提升,屠宰盈利能力将有较好改善。 盈利恢复可期,维持“推荐”评级。预计17-19年EPS分别为1.34元、1.54元、1.74元,17-18年较原有预测上调0%、13.2%,对应最新收盘价P/E分别为17.2倍、15.0倍、13.3倍。双汇是国内肉制品&屠宰龙头,市场份额行业领先,猪价下行利好公司屠宰放量、头利提升,屠宰盈利加速恢复,肉制新品推广敁果好于预期,下半年或有更好表现,预计今年公司盈利能力稳步恢复,产品结构升级将逐步成为利润增长主要推动力,维持“推荐”评级。 风险提示:需求放缓、食品安全事敀、原料价格波动、消费者偏好变化。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名