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双汇发展 食品饮料行业 2017-05-25 21.20 30.60 40.95% 21.77 2.69% -- 21.77 2.69% -- 详细
历史数据观察:双汇盈利能力和猪价反向变动。从历年来双汇盈利数据和猪价的变动来看,两者呈现负相关的走势。具体拆分来看:1)屠宰业务与猪价负相关性较强:猪价上涨,屠宰业务盈利能力下降;猪价下降,屠宰业务盈利能力增强。2)肉制品业务盈利能力除了受猪价影响之外,还受产品结构、库存冻肉以及进口猪肉成本等因素影响,因此与猪价负相关性较弱。 价差和开工率是影响公司屠宰业务盈利的主要因素。从可变成本和固定成本两个方面考虑,我们可拆分屠宰业务毛利率=(价差-单位固定成本)/猪肉价格。其中,价差(猪肉价格-生猪价格)体现屠宰业务盈利空间,价差越大,屠宰业务的盈利空间越大;而开工率影响屠宰业务单位固定成本,两者呈负相关关系,开工率越高,分摊到每单位的成本就越低。基于上述公式,我们认为生猪与猪肉的价差和屠宰开工率是影响公司屠宰业务盈利的主要因素。 猪价与屠宰业务盈利能力负相关。价差和开工率均与猪价负相关:1)生猪价格变动对猪肉价格的传导存在短期的延迟和削弱,这使得价差与生猪价格波动负相关:生猪价格持续上行,价差缩小至1.4-1.5元/千克;生猪价格持续下行,价差扩大至1.6-1.7元/千克。2)猪价通过影响市场需求、生猪供应量以及库存等因素,进而影响开工率水平,二者呈负相关关系。2014年平均猪价同比下降10.7%,公司屠宰量同比增加12.8%;2015/2016年平均猪价同比上升15.2%/21.4%,公司屠宰量同比下降17.5%/0.3%。 猪价与肉制品盈利能力负相关,产品升级与进口优势平抑成本波动。我们判断猪肉成本占公司肉制品业务总成本比例约50%,为高低温肉制品的主要原材料,因此肉制品业务盈利能力与猪价呈负相关。据我们敏感性分析测算,猪肉成本每变动5%,肉制品业务毛利率反方向变动1.8pct。猪价上涨虽然会使肉制品业务盈利承压,但公司可以通过提升产品结构以及进口美国低价原料肉方式平抑成本波动。据我们测算,2016年公司通过进口低价肉提升肉制品毛利率近4pct。 盈利预测与投资建议。随着2017年生猪均价同比下降预期的实现,我们判断公司整体盈利能力有望提升。预计公司17-19年EPS分别为1.53/1.75/1.93元,考虑到公司作为行业龙头,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,给予2017年20xPE,对应目标价30.60元,买入评级。 主要不确定因素。原材料价格大幅波动,宏观经济影响下游需求不足。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-24 20.49 -- -- 21.77 6.25% -- 21.77 6.25% -- 详细
蛛网模型下的猪周期进入下半段,存栏增加的情况下猪价下跌是必然趋势。猪价周期性波动的本质可以由蛛网模型下的产能超调来解释,此周期一般是按照“猪价上涨--母猪存栏量大增--生猪供应量增加--猪价下跌--母猪大量淘汰--生猪供应量减少--猪价上涨”的循环轨迹运行。本轮周期猪价在2016年5月到达顶点,之后开始逐渐下降。由于东北基地产业转移将弥补环保禁养下的市场缺口以及养殖户在高盈利情况下补栏意愿较强,整体生猪存栏量止跌回升,因此猪价继续下跌是必然趋势。 猪肉价格下降有利于双汇屠宰业务“量利”齐升以及肉制品业务毛利率上升。猪肉价格下降一方面促进了消费端对猪肉的需求,带来双汇屠宰量的增加,另一方面,在增加屠宰量的同时双汇屠宰产能利用率也会有所提高。此外,由于猪肉价格的波动幅度要小,猪肉价格的调整要滞后于生猪价格,因此,在猪价下调的趋势中,有更多利润留在屠宰企业。同时猪肉价格下跌有利于降低肉制品成本,但由于肉制品一般有库存、生产和销售周期,体现在毛利上要滞后约半年时间。 美国猪肉价格大幅低于国内,公司进口猪肉成本优势突出。双汇母公司万洲国际于2013年以总价71亿美元收购了全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商Smithfield。由于美国生猪养殖集约化程度高,美国猪肉价格长期低于国内价格。双汇进口猪肉采购量2016年预计30万吨,2017年一季度同比约100%增长,全年约50万吨左右。因此从美国进口低价猪肉,公司有效的降低了成本,使得自身全球成本优势凸显。 盈利预测和投资评级:维持“买入”评级猪价下跌利好公司屠宰和肉制品业务,我们预测公司2017/18/19 年EPS 分别为1.46 /1.68/1.78 元, 对于当前股价PE 分别为13.88/12.05/ 11.39 倍,上调公司“买入”评级。 风险提示:低温肉制品和美式新品发展不达预期;猪价下跌不达预期;食品安全事故。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-19 19.85 28.00 28.97% 21.77 9.67% -- 21.77 9.67% -- 详细
投资要点: 一季报下滑有偶然因素,全年业绩目标不变 一季度业绩下滑主要是受春节提前影响,今年节前时间比往年短,销量只是一二月份下降较多,3月基本正常。一季度鲜冻品合计是增长的,进口业务同比也有较大增长。因此,公司对全年业绩的预期没有变化,预计屠宰量能够实现两位数增长,肉制品能保持一定幅度的增长,利润能够保持增长。 四月份情况目前看没有大的异常。后续业绩变化情况将受猪价下降程度的影响,有待观察。总体上猪价下降对双汇有利。 屠宰量增加较快,未来有望快速增长 近期屠宰量增加较快。公司认为现在屠宰业务高速发展所需的各方面条件具备,时机已经成熟,未来发展空间很大,希望屠宰业务能够保持高速增长。今年开始加强对生鲜事业部的业绩要求,原则上要保持两位数增长。双汇已经完成全国的产能布局,有充裕的产能应对屠宰屠宰量的增长。 成本变动前高后低,猪价走势即将明朗 因为有前期库存原料成本的影响,公司的成本变化存在一定时滞,预计17年全年公司成本会呈现前高后低走势,成本逐步会下降。下半年成本的下降幅度情况要视猪肉鸡肉价格下降幅度而定。正常情况下,猪肉价格下降,双汇会量利双收, 今年全年的生猪价格走势近期逐渐清晰,五、六月份之后,全年的猪价走势将会明朗化。预计到明年猪价总体上将会保持下降趋势。现在养殖业中散户的比例已经下降,规模养殖场的比例在上升,养殖水平有所提升。而且目前养殖户仍有利润空间,价格仍可下调。这些因素都有助于猪价持续下行。 面向六个方向,大力开发新品 一是稳高温,保持高温产品适度增长。高温产品将会淘汰一些普通产品,中高档改进型高温品的发展会对原有普通产品形成一定的替代。新开发产品不会对原有产品造成冲击。 近期公司会推出若干种技术含量比较高的产品,公司希望其能出现有爆款产品。这几个产品属于高温产品,可以常温流通,技术含量较高,研制竞品的门槛较高。 二是上低温,大力发展美式、西式产品。国外市场的发展过程已
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-04 20.10 26.45 21.83% 21.77 8.31% -- 21.77 8.31% -- 详细
受猪价持续下降影响,业绩小幅调整 公司一季度实现营业收入122.12 亿元,同比减少4.14%;实现归母净利润8.79 亿元,同比减少18.20%。一季度营收、净利均出现下降,主要原因是1、公司屠宰生猪290 万头,较上年同期下降16.61%,对营收贡献减少;2、一季度猪价持续下降,导致公司毛利率下降1.29 个百分点,毛利润减少2.54 亿,是净利润下降的主要原因。 一季度公司整体毛利率16.89%,较上年减少1.29 个百分点;营业成本101.49 亿元,同比减少2.63%,主要受猪价持续下降,屠宰产品销售收入减少,导致毛利率降低。 一季度销售费用为5.59 亿元,同比下降1.34%;管理费用为2.72亿元,同比下降13.01%,销售费用和管理费用同比下降的主要原因是相关税费调整至营业税金及附加。财务费用为1481.37 万元,同比增长392.44%,主要为公司借款增加,银行利息支出增加所致。 加快全产业链布局,拓宽渠道促发展 公司致力于以屠宰和肉类加工业为核心,布局全产业链,实现产业化经营。在上游不断拓展饲料业和养殖业,2016 年“家禽业5000 万只肉鸡养殖、屠宰项目”投产,进一步完善了公司上游布局;下游发展了外贸、金融等相关产业群,2016 年新成立了河南双汇集团财务有限公司、芜湖双汇进出口贸易有限责任公司等子公司。在产品上,公司在2016 年推出梅花肉排、鸡腿排等新品,市场接受程度较高,丰富了公司产品线,随着郑州双汇美式工厂和上海双汇西式工厂实现竣工投产,公司西式肉制品产能将逐渐扩张,是公司产品战略“向低温转、向西式转、向中高档转”的具体体现。 渠道上,公司现有商超、餐饮业、学校、农贸批发、自销、机关食堂、电商等七大渠道,生鲜冻品主要渠道来自农贸等市场,加工肉制品主要市场是商超、学校等,公司正积极推动生鲜冻品开拓商超和餐饮市场,加工肉制品发展电商渠道,通过不同渠道的扩张,进而实现公司销售规模的增长。 盈利预测 公司2017 年将继续拓宽销售渠道,加大研发促进新品推出,肉制品业务仍将保持稳定增长,2016 年郑州双汇、上海双汇陆续投产,未来产能将逐渐释放,未来公司业务有望在现有基础上实现进一步增长。一季度受猪价持续下降影响,公司业绩出现小幅下降,受一季度影响,我们小幅调低公司未来业绩预期,预计2017-2019 年EPS分别为1.46、1.60、1.76 元/股。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 26.45 21.83% 21.77 6.93% -- 21.77 6.93% -- 详细
点评事件: 双汇发展公布2017一季报。一季度,公司屠宰生猪290万头,比2016年同期下降16.61%;鲜冻肉及肉制品外销70.17万吨,比2016年同期下降1.84%;实现营业总收入122.28亿元,同比下降4.02%; 实现利润总额11.78亿元,同比下降18.38%;实现归属于母公司股东的净利润8.79亿元,同比下降18.20%;EPS 为0.27元。 投资要点: 屠宰利润改善,规模预期两位数增长。 屠宰业务毛利率下降,压低盈利水平。 一季度,公司平均毛利率16.89%,同比下降1.29个百分点;销售费用率4.58%,同比上升0.13个百分点;管理费用率2.23%,同比下降0.23个百分点;净利率7.47%,同比下降1.23个百分点。一季度销售费用率略有上升,管理费率有所下降,财务费用增加较多,但是三者的变化基本相互抵消,对净利率影响很小。毛利率下降是盈利水平下降的主要原因。 发挥研发能力优势,推出新品提升结构。 公司依托强大的研发能力,不断开发新品,提升产品结构。去年以来,公司按照“稳高温、上低温、休闲产品更休闲、中式产品工业化”的方向,各品类齐头并进新产品。高温产品采取不添加淀粉、合成色素和防腐剂等措施类提升产品品质。低温产品对美式产品和西式产品进行了改进来丰富产品线。同时在区域风味特色产品、休闲食品小型化多样化、中式产品开发等方面都采取了很多措施。去年公司开发了150多个新产品,向市场推出了80多个。今年又将有50多个新产品推向市场,新产品的销量会占肉制品总量的的10%以上。 随着各类新品上市,公司肉制品产品结构调整有望取得突破,有利于吸引消费者,也有利于提升盈利水平。 猪价下行成本降低,盈利能力逐步回升。 生猪价格波动是影响公司成本水平的重要因素。年初以来生猪价格下行态势明显,有利于公司降低成本水平,提升盈利能力。今年一月份生猪价格处于较高水平,给公司成本造成了一定压力,但是二月份以来生猪价格持续走低,减轻了公司的成本压力。生猪价格下行,辅料和包材成本相对稳定,对公司盈利水平回升非常有利,公司的盈利水平有望持续改善。 盈利预测与评级: 随着猪价回落,公司的屠宰量有望回升,肉制品也将从中受益。 肉制品贡献了公司的大部分毛利,肉制品盈利能力的回升无疑将改善公司的盈利能力。 近几年,公司低温肉制品在收入增长速度和毛利率提升方面,均快于传统的鲜冻品和高温肉制品业务,结合不断推出新品,公司的产品结构正在逐步改善。加之公司在新渠道新营销模式方面积极探索。 公司将进入业绩上行区间。我们看好公司的变化。 我们预计公司2017-18年营业收入同比增速为8%、7%,净利润同比增速16%、15%,对应EPS 为1.55、1.79。当前公司估值低,分红高,外部环境改善,行业龙头地位稳固,维持“买入”评级,目标价28元。 风险提示: 市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 25.03 15.29% 21.77 6.93% -- 21.77 6.93% -- 详细
公司发布季报,2017年1季度实现营业收入122.28亿元,同比下降4.02%,归属于母公司股东的净利润8.79亿元,同比下降18.20%,综合毛利率16.89%,同比下降1.29%。 上游屠宰业:受春节较早影响销量下滑,猪价传导较直接营业利润率有所恢复。1季度屠宰量290万头,同比下降16.7%;生鲜品销量同比下滑9.13%,两者差异主要是猪头均重较上年有较大提升约7%。屠宰销量下降主要原因在于17年春节较早,一般节前旺季生鲜品销量占全年10%左右,因此春节因素对屠宰量影响较大,另外公司有意识地削减低毛利渠道(农贸市场)销售对整体销量亦有影响。猪价下行对屠宰业影响较直接,1季度猪价下行,屠宰利润空间加大,营业利润率同比上升0.62pct至1.33%。 下游肉制品业:销量略增,因消化部分高价库存营业利润率同比下降。1季度肉制品销量同比4.8%,预计全年仍可保持单位数增长。肉制品1季度营业利润率18.30%,同比下降5.5pct,主要原因在于1季度仍有消化部分高价库存。随着库存消化、全年猪价继续维持前高后低态势,预计全年肉制品营业利润率有望回升至20%以上。肉制品中纯低温产品增长较快,且技术研发中心改组后,今年仍陆续有新品上市,新品表现值得期待。 2017工作重点:(1)坚持屠宰上规模、肉制品调结构。全年计划保持不变,即屠宰销量两位数增长、肉制品销量个位数增长。屠宰、肉制品业均有望看到结构改善:1)屠宰业渠道结构上逐步减少低毛利农贸市场销售、提升高毛利商超销售,从1季度情况看已有明显效果;产品结构上充分利用分割和布局优势提升生鲜品毛利率;2)肉制品继续推行“稳高温、上低温”策略,加强产品研发,推动产品结构调整。(2)进口肉规模继续提升,电商平台将有快速发展。 今年中美猪价差较上年略缩小,但仍有较大获利空间,预计全年中美猪价差仍在2倍左右(去年约2.7倍),公司将继续扩大进口肉规模,计划今年实现进口量35-40万吨。电商方面公司在京东的销售发展势头良好,目前正在与天猫洽谈,合作方积极,推进速度快,预计上半年即可在天猫上线。 投资建议:维持买入-A投资评级,6个月目标价26.5元。我们预计公司2017-2019年的每股收益分别为1.52、1.67、1.79元,目标价相当于2017年17倍市盈率。 风险提示:猪价波动、新品推广不达预期、食品安全事件。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 -- -- 21.77 6.93% -- 21.77 6.93% -- 详细
1Q17业绩低于预期。1Q17营收同比-4%,屠宰收入大幅下滑导致营收低于预期;净利同比-18.2%,主要是受肉制品营业利润率下滑拖累。 高成本拖累肉制品盈利,新品销售好于预期。1Q17肉制品销量约36万吨,同比-5%,吨价同比+2.4%,吨利约2700元,同比-21%。我们认为销量下滑的原因在于春节前移和1Q16促销高基数,吨价受产品结构升级&2H16提价影响,出现小幅提升,吨利则主要受高猪价、鸡肉大涨拖累,新产品方面,公司1Q17新品销售占比11.2%,但考虑到前期新品仍处于培育期,下半年或有更好表现。短期来看,公司新产品表现较好,销量在2Q17有望出现止跌迹象,叠加提价因素,营收将重回正增长。猪价下行及进口肉增量利于降低成本,肉制品盈利能力或在2Q17开始改善。全年肉制品营业利润率大概率恢复至20%。 春节前移抑制屠宰放量,全年趋势向好。1Q17春节前移至元月,需求转移导致行业定点屠宰量同比-8%,公司屠宰量同比-17%,吨价同比-7%,或受益于冻肉进口增加及头重提升,公司鲜肉销量仍略有增长。我们估计头均利润约36元,同比+128%,但较正常年份的50元水平仍偏低。展望全年,猪价有望自2Q17开始加速下行,生猪-猪肉价差扩大及产能利用率提升利于头均利润提升,屠宰盈利能力将有较好改善。 盈利恢复可期,维持“推荐”评级。预计17-19年EPS分别为1.34元、1.54元、1.74元,17-18年较原有预测上调0%、13.2%,对应最新收盘价P/E分别为17.2倍、15.0倍、13.3倍。双汇是国内肉制品&屠宰龙头,市场份额行业领先,猪价下行利好公司屠宰放量、头利提升,屠宰盈利加速恢复,肉制新品推广敁果好于预期,下半年或有更好表现,预计今年公司盈利能力稳步恢复,产品结构升级将逐步成为利润增长主要推动力,维持“推荐”评级。 风险提示:需求放缓、食品安全事敀、原料价格波动、消费者偏好变化。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-03 20.36 -- -- 21.77 6.93% -- 21.77 6.93% -- 详细
高基数背景下公司一季度营收同比-4.02%,屠宰和肉制品收入均有下滑。 屠宰方面,屠宰量同比-16.6%,由于头均重量增加7%左右,实际屠宰吨数预计下降不到10%。外销生猪肉估算在35万吨左右,同比+1.4%。屠宰业务外销收入66.75亿元,同比-5.7%,目前吨毛利超过200元,同比大幅提升。我们预计随着猪价下跌,全年屠宰量有望增加10%左右。 肉制品方面,肉制品外销量估算在36万吨左右,同比-4.8%。肉制品外销收入52.4亿元,同比-2.5%。 猪肉鸡肉等价格高位运行导致毛利率同比-1.29ppt,费用率基本保持稳定。公司Q1毛利率为16.89%,同比-1.29ppt,主要系猪价鸡价均处高位,肉制品成本端压力较大,预计未来猪肉鸡肉价格均有下降趋势,二、三季度肉制品毛利率有望恢复至20%左右。Q1销售/管理/财务费用率为4.6%/2.2%/0.1%,同比+0.1ppt/-0.2ppt/+0.2ppt,基本稳定。 毛利率下滑至净利润同比-18%,净利率-1.23ppt,后续季度随着毛利率的恢复,公司盈利端有望改善。Q1归母净利为8.79亿元,同比-18.20%,净利率为7.47%。同比-1.23ppt;扣非归母净利为8.19亿元,同比-19.38%。本期资产减值损失同比增加3370万元,主要系公司对屠宰产品提取减值准备所致。 投资建议:高基数以及成本价格维持高位背景下,公司业绩出现短暂下滑在预期之内。随着未来猪价的下降,预计公司利润率水平逐季改善。我们维持此前的盈利预测,预计17、18年EPS分别为1.44元(+8%)、1.59元。目前股价对应PE16X,维持“增持”评级。 风险提示:猪肉价格暴涨、食品安全问题。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-01 20.67 28.91 33.16% 21.77 5.32% -- 21.77 5.32% -- 详细
事件:公司1Q17实现营业收入122.1亿元/-4.1%,归母净利润8.8亿元/-18.2%,EPS为0.27元。 肉制品业务下滑明显导致1Q17整体业绩承压。1Q17公司屠宰生猪290万头/-16.61%,主要由于春节提前以及头均重量上升所致;鲜冻肉及肉制品外销70.17万吨/-1.84%,其中我们判断鲜冻品销量同比略有增长,肉制品销量同比个位数下降。分业务看,1Q17肉制品分部收入52.4亿元/-2.53%,分部营业利润9.6亿元/-25.1%;屠宰行业分部收入77.4亿元/+0.9%,其中对外交易收入66.8亿元/-5.7%,分部营业利润1.03亿元/+90.7%,主要是由于去年同期猪价处于上行周期,利润基数较低所致。 毛利率同比下降1.29pct,费用率同比提升0.06pct。1Q17公司毛利率为16.89%/-1.29pct,我们认为主要受去年底今年初猪肉、禽肉原材料(或库存)价格较高所致。考虑到全年来看猪价呈下降趋势,禽肉价格稳中有降,公司盈利能力有望回升。营业利润率方面,肉制品分部营业利润率为18.3%/-5.53pct,主要受成本端影响;屠宰分部营业利润率1.33%/+0.63pct。 费用方面,1Q17公司销售费用率4.58%/+0.13pct;管理费用率2.23%/-0.23pct;财务费用率0.12%/+0.16pct,主要由于公司借款增加导致利息支出增加。 短期来看:屠宰量利齐升,肉制品稳健增长;长期来看,与万洲国际深度协同助力公司提升盈利能力。1)屠宰业务:随着公司战略由“效益型”向“规模效益型”转变以及2017生猪均价同比下降预期的实现,我们判断公司屠宰业务有望实现量、利齐升;2)肉制品业务:一方面,公司遵循低温化、休闲化的发展方向,利用强大的研发优势不断推出新品,目前公司新品销量和收入占比都超过10%,史密斯菲尔德产品也已逐步度过引导期,未来增速有望加快。公司高毛利率新品占比提升有望带动肉制品量和吨利润双升;另一方面,公司从美国进口低成本原料肉可以进一步降低肉制品生产成本,提升盈利能力。此外,从长远来看,目前公司与万洲国际的协同效应主要体现在进口低价原料肉和SFD产品的引进,展望未来,我们认为公司有望与万洲国际形成更加深入的协同,布局全球,进一步提升盈利能力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司17-19年EPS分别为1.53/1.75/1.93元,考虑到公司作为行业龙头,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,给予2017年20xPE,对应目标价30.60元,买入评级。 主要不确定因素。原材料价格大幅波动,宏观经济影响下游需求不足。
双汇发展 食品饮料行业 2017-05-01 20.67 -- -- 21.77 5.32% -- 21.77 5.32% -- 详细
受春节提前影响收入小幅下降,原材料上涨导致肉制品利润率下降 公司2017 年第一季度实现营业收入122.12 亿元,同比下降4.14%。分业务来看,肉制品分部实现收入52.4 亿元,同比下降2.54%;屠宰分部实现收入77.41 亿元,同比增长0.86%。公司一季度共屠宰生猪290 万头,同比下降16.61%,主要由于16 年一季度公司采取薄利上量策略,屠宰量基数较高;公司鲜冻肉及肉制品外销70.17 万吨,同比下降1.84%,主要由于今年春节提前导致归入17 年一季度的旺季时间缩短而影响销售。 公司2017 年一季度营业利润11.06 亿元,同比下降21.31%,归母净利润8.79 亿元,同比下降18.2%。分业务来看,肉制品分部实现营业利润9.59 亿元,同比下降25.11%,营业利润率18.3%,同比下降5.5 个PCT,主要由于库存猪肉与鸡肉价格较高,导致成本同比上升;屠宰分部实现营业利润1.03 亿,同比增加89.65%,营业利润率1.33%,同比增长0.62 个PCT, 一方面由于进口肉同比增长贡献利润,另一方面由于16 年一季度基数较低。 肉制品销量与利润率有望逐季改善 由于原材料成本同比上升,肉制品一季度营业利润大幅下滑,随着猪肉、鸡肉价格回落,公司肉制品销量与利润率有望逐季改善:(1)一季度猪肉与鸡肉价格均出现下降,目前存货水平低,预计对肉制品成本的改善从二季度起逐渐显现。(2)公司低温肉制品销量有望逐步改善。16 年公司建立八大研发中心,未来将逐步出现效果;公司继续渠道下沉与扩大销售网络,推动纯低温肉制品16 年实现较快增长,17 年增长有望延续。 投资建议 看好未来肉制品销量与利润率改善带来业绩弹性。预计公司17-19 年实现收入515.53/554.65/614.84 亿元,增速-0.6%/7.6%/10.8%,归母净利润46.41/51.48/57.25 亿元,增速5.4%/10.9%/11.2%,EPS 为 1.41/1.56/1.74 元, 对应16/15/13 倍PE,维持买入评级。 风险提示 食品安全问题;肉制品销售不及预期;屠宰量增长不及预期;猪肉、鸡肉成本大幅上涨风险。
双汇发展 食品饮料行业 2017-04-03 21.30 24.94 14.88% 23.56 4.48%
22.26 4.51% -- 详细
2016年公司收入增速较快,利润承压。1)16年公司营收518.2亿元,+15.9%;猪价高企,成本上升,全年毛利率下滑2.7%,净利润44.05亿元,+3.5%,源于公司费用控制能力较强。2)4Q16收入134.69亿元,同比+7.8%;净利润11.28亿,-0.7%,源于成本+财务费用上升,投资收益减少所致。 屠宰:收入增速较快,高猪价带来成本同比+32%,利润下滑承压。1)2016年屠宰量1235万头,同比持平;收入317.1亿元,+29.7%,总收入占比58%。2)2016年生猪价格年均价达到历史高点18.53元/kg,生鲜肉成本增速超过收入增速2.6个百分点,导致生鲜肉吨毛利下滑16%,屠宰毛利率下滑1.84pct。 肉制品:利润稳定,利用中美猪价差大+鸡肉猪肉比例调整+储备肉成功平滑成本。16年猪价高企,肉制品整体吨毛利下滑2%,三大成本来源分析:1)生鲜猪肉占比最高,生猪价格全年同比+21%,成本压力巨大。公司使用储备肉调整有限。2)鸡肉占比提升,自养+储备配合使用平滑猪价成本。16年鸡肉均价10.87元/kg,+2%,双汇5000万只肉鸡养殖项目投产后,鸡肉猪肉配合使用,抵消部分猪价上涨影响。3)利用中美协同效应,大量使用进口肉。16年中美猪肉年均价差在21.2元/kg,双汇16年进口肉31万吨,采购金额达41.9亿元,部分用于生鲜肉自销净赚差价,部分用于肉制品原料。储备肉+鸡肉占比提高+进口肉消化部分成本上升压力,保障肉制品吨毛利稳定。 成本下行对未来屠宰和肉制品业绩驱动有多大?短期屠宰量利难以快速反弹,1Q17肉制品原料主要使用4Q16的高价鸡肉猪肉储备肉,成本仍旧高基数,利润承压。长期看,1)猪价下行趋势明确,屠宰成本回落,预计17年可量利双收。量:目标实现最低两位数增长,预计+15%以上。利:头均盈利跟随猪价走势前低后高,全年头均毛利有望+14~20%。综合门店开拓+进口肉判断,我们预计2017年公司生鲜冻品量可增15%以上,收入+20%以上,利润同比+15~20%。2)肉制品长期成本下降,利润可期,结构升级+渠道扩张保障营收稳定。预计17年利润先低后高,有望实现5~10%的增长。 盈利预测与投资建议:我们判断双汇1Q17业绩依旧承压,中长期看好屠宰量利双收贡献收入+肉制品利润恢复,分块业务拆分如下:1)屠宰:预计17年收入同比+20%以上,净利有望在10~15亿元。2)肉制品:预计17年收入同比+8%,净利超过35亿元。预计17-19年EPS为1.52/1.80/2.0元,同比+13.9%、18.4%、10.9%,给予17年屠宰15XPE,肉制品18XPE,目标价26.4元,给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,猪价下跌和产品升级不达预期。
双汇发展 食品饮料行业 2017-03-29 21.54 28.72 32.29% 23.56 3.33%
22.26 3.34% -- 详细
公司发布年报,2016年实现营业收入518.45亿元,同比增长15.22%,归属于母公司股东的净利润44.05亿元,同比增长3.51%,综合毛利率18.11%,同比下降2.66pct,对应基本每股收益1.33元。其中第四季度实现营业收入134.82亿元,同比增长7.93%,归属于母公司股东的净利润11.28亿元,同比下降0.73%。公司公布2016年利润分配方案,拟以现金方式每10股派发12元股利,加上半年报每10股派发9元股利,当年共派发现金分红69.3亿元,占净利润比率超过150%。 行业情况:2016年猪价高位运行,预计2017年将进入下行周期。2016年生猪年均价18.53元/千克,较2015年增长22%。2017年春节后猪价下降明显,3月20日最新生猪均价约15.89元/千克,预计全年均价将下降至15-16元之间,我们乐观判断,屠宰、肉制品业务均将从2016年压力最大的时期中逐步复苏。 上游屠宰业:在宏观经济和成本双重压力下,逆势稳量,贡献绝大收入增量,盈利能力逐步恢复。全年生猪屠宰量基本与上年持平,但由于进口肉规模加大,生鲜品销量快速提升,全年销售136万吨,同比增长16.11%;高猪价推动高肉价,屠宰业务实现收入317亿元,同比增长29.73%;全年营业利润率同比下降0.6pct至1.38%,降幅较前三季度略缩窄,头均营业利润同比下降10.2%至35.47元/头,但较前三季度310元/吨有所回升。 下游肉制品业:销量基本与上年持平、高成本压力不减,利润率略降。全年肉制品销量161万吨,同比增长1.4%,实现收入225.8亿元,同比微降0.3%;肉制品全年度营业利润率21.19%,同比下降0.3%,吨均营业利润约为2978元/吨。 2017年经营展望:把握猪价下行行情,17年盈利增速有望提升。1)成本:主要受原材料影响,公司预计2017年成本大概率将呈现先高后低走势。2)销量:我们认为在猪价下行周期中,公司大概率完成屠宰业销量两位数增长、肉制品销量正增长的目标。3)利润:预计公司屠宰、肉制品业务营业利润率水平大概率可恢复至2015年水平,预计全年净利润率将回到9%水平。4)分红:公司可供分配利润仍余72亿左右,有望持续近年高分红策略,提供稳健投资收益。 投资建议:买入-A投资评级,12个月目标价30.4元。我们预计公司2017年-2019年净利润增速为14.2%、9.3%、7.1%,对应基本每股收益分别为1.52、1.67、1.79元,目标价相当于2017年20倍市盈率。 风险提示:猪价波动、食品安全事件。
双汇发展 食品饮料行业 2017-03-29 21.54 27.21 25.33% 23.56 3.33%
22.26 3.34% -- 详细
公司公布了2016 年年报,报告期内,公司实现营业收入518.45 亿元, 同比增长15.99%;实现归属于母公司股东的净利润44.05 亿元,同比增长3.51%。实现每股收益1.33 元,同比增长3.51%。同时,公布拟每10 股派发现金红利12 元(含税)的高分红方案。 研发技术、规模水平、网络布局、品牌效应和资本运作的能力等构筑了公司未来长期核心竞争力。短期来看,公司业绩增长主要来源于高猪价和政策导向利于公司屠宰业务集中度提升、低价进口原料替代对成本的分摊以及产品结构优化对毛利的提升等方面。给予公司“买入”投资评级。 正文: 1、屠宰业务放量拉动收入增长。报告期内,公司营收518.45 亿元(同比增长15.99%),分业务类型来看,肉制品业务实现收入225.77 亿元(同比下降0.27%,其中高温肉制品下降1.47%,低温肉制品增长1.76%), 屠宰业务实现收入317.10 亿元(同比增长29.73%)。从销量来看,生鲜品销量136.08 万吨(同比16.11%)、肉制品销量160.61 万吨(1.45%), 供给阶段性短缺以及行业竞争壁垒提高造成生鲜品销量增长较快,而新品市场推广缓慢是肉制品低速增长的原因。 2、高猪肉稀释盈利能力。报告期内,虽然屠宰业务收入增长较快,但高猪价导致该业务营业成本也大幅提升,成本增幅超过收入增幅,最终屠宰业务毛利率下滑1.84个百分点,出现增收不增利现象。另一方面,报告期内,肉制品业务出现了单位收入和单位成本同时下降的现状,究其原因,单位收入的 下降可能源自于产品结构的调整,而单位成本的下降可能源自于经营效率提升、进口猪肉原料替代以及粮价改革带来肉制品相关辅料价格的下降。 3、未来业绩增长点。我们认为公司未来业绩增长点来源于:1、低温肉制品、美式西式产品和休闲食品增长。长期来看,低温肉制品消费占比提升是我国肉制品消费的大的潮流。另一方面,中国生活方式日趋西方化趋势正在不断加强(内地咖啡店快速增长就是一个佐证),相关产品需求增加。最后,主食零食化将成为未来食品工业一大趋势(其中鸭类是被做成零食化最成功的品种,其它有猪肉脯、香辣鸡腿等)。2、屠宰业务放量。此轮高猪价周期提高了行业竞争壁垒,利于行业整合,同时政府对屠宰行业保护力度趋弱以及环保限制,龙头企业有望不断提升市场占有率。长期来看,我国生猪产业链中的养殖、屠宰、销售各个环节的市场集中度均将持续提升,而双汇占据了屠宰和销售两个环节(屠宰行业非常分散),公司屠宰行业的提升空间巨大,未来两个环节的协同效应将不断加强。 4、盈利预测与投资建议。双汇发展为业内绝对的龙头企业,公司在研发技术、规模水平、网络布局、品牌效应和资本运作能力等方面的具有绝对的优势是竞争对手短期无法实现的,竞争对手想赶超双汇已不现实。另一方面,公司领导层对我国肉制品消费未来趋势的把握和引领将成为公司未来发展核心点,这也是未来公司产品战略调整成功与否的关键点,而双汇过往骄人的业绩证明了公司领导层的战略眼光。短期来看,公司业绩增长主要来源于屠宰业务增长(受益于高猪价和政策导向)、低价进口原料替代和产品结构优化(虽然进程缓慢,但趋势不会改变)以及今年猪肉价格下降预期等方面。我们预计公司17/18年公司每股EPS分别为1.44元和1.58元,当前股价(22.88元)对应2017年PE为15倍(当前动态pe为17倍),考虑到当前市场对蓝筹价值股的认同、公司稳定的盈利能力以及高分红预期,我们给予17年20-25倍合理估值区间,对应目标价区间为28.8元-36元,给予公司“买入”投资评级。
双汇发展 食品饮料行业 2017-03-29 21.54 26.45 21.83% 23.56 3.33%
22.26 3.34% -- 详细
公司公布2016 年年度报告,报告期内实现营业收入518.22 亿元,同比增长15.94%;实现归母净利润44.05 亿元,同比增长3.51%,对应16 年EPS 为1.33 元/股。公司拟向全体股东每10 股派现金红利12 元(含税),共计分配利润39.59 亿元。 屠宰带动业绩较快增速,拓渠道谋求稳定增长公司单四季度实现营业收入134.92 亿元,同比增长8.01%,实现归母净利润11.28 亿元,同比减少0.73%。四季度营收较全年增长较缓且净利润同比减少,主要原因为四季度生猪价格出现小幅反弹,致使公司产品毛利率小幅下降。 全年看公司实现营业收入518.22 亿元,同比增长15.94%,归母净利润44.05 亿元,同比增长3.51%。报告期内公司营收和净利润均稳定增长,我们认为,影响公司全年业绩的因素主要体现在以下几个方面:1、公司加快产品结构升级,丰富低温产品系列,新品占销售收入达10%以上,带动整体盈利能力提升;2、公司屠宰业务表现较好,全年营收达到317.10 亿元,同比增长29.73%,是公司全年业绩增长的主要推动力,占营业收入比重达61.19%;3、公司加大营销力度,改善营销策略,且更加重视地区协调发展,长江以南地区实现营收201.14 亿元,同比增长23.47%。 目前公司及下属子公司肉制品和生鲜品采取统一销售模式,由双汇发展或漯河双汇统一分销给代理商或终端客户。2016 年公司大力推广新上市的美式产品,截止2016 年11 月底,美式产品实现了全国3855 家AB 商超、6325 家便利/社区店等高端渠道的进店销售,同时公司正着力加强餐饮渠道和团购渠道的开发,以谋求公司未来更加长期、稳定的增长。 成本上涨导致毛利率微降报告期内公司主营业务毛利率为18.11%,较上年减少2.66%;营业成本424.40 亿元,同比增长19.84%。毛利率18.11%,下降2.66个百分点,主要是报告期内生猪价格处于相对高位运行导致营业成本增长幅度大于营收。公司肉制品业务毛利较高,其中高温肉制品毛利率为31.58%,低温肉制品为30.61%,分别较上年同期变化0.03%、-0.44%,毛利贡献率分别达到47.26%、27.84%,是公司毛利的主要组成部分;生鲜冻品业务毛利率较上年同期下降1.84%,为5.48%。 报告期内销售费用为22.72 亿元,同比减少1.18%;管理费用为12.07 亿元,同比减少15.91%;财务费用为-1776.34万元,较上年同期增加1397.73 万元,主要原因是本期外币汇兑收益增加。投资活动现金流出小计75.34 亿元,同比下降47.96%,主要原因是本期购买理财产品及支付工程设备款减少;筹资活动现金流出小计96.66 亿元,同比增长71.13%,主要原因是本期向股东分红增加。 生鲜冻品营收贡献增大,全产业链布局带动公司发展公司去年在高温肉营收略有下滑的情况下能实现全年收入的较大增长,主要是因为公司生鲜冻品营收大幅增加:公司在2016 年推出梅花肉排、鸡腿排等新品,市场接受程度高,进而带动生鲜冻品营收同比增加29.73%。产业链方面,报告期内公司下游新增河南双汇集团财务有限公司、芜湖双汇进出口贸易有限责任公司等子公司,在产业链下游发展了外贸、金融等相关产业群,这些产业和公司丰富了公司业务领域,也对公司快速发展起到促进作用,产业链上游“家禽业5000 万只肉鸡养殖、屠宰项目”投产,也促进了产业链进一步完善。 销售渠道扩张,新工厂投产促进公司转型升级渠道上,公司现有商超、餐饮业、学校、农贸批发、自销、机关食堂、电商等七大渠道,生鲜冻品主要渠道来自农贸等市场,加工肉制品主要市场是商超、学校等,公司正积极推动生鲜冻品开拓商超和餐饮市场,加工肉制品发展电商渠道,通过不同渠道的扩张,进而实现公司销售规模的增长。此外,公司去年郑州双汇美式工厂和上海双汇西式工厂等项目实现竣工投产,郑州双汇美式工厂达产后可实现日产美式肉制品100 吨,公司产能有望扩张,这些工厂生产的产品定位高端,有利于公司产品结构调整和转型升级。 盈利预测公司2017 年将拓宽销售渠道,加大研发促进新品推出,加大对原材料成本的控制,调节肉制品和生鲜品结构实现产品升级,预计未来公司业务有望在现有基础上实现进一步增长。我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.55、1.78、1.95 元/股,未来发展前景良好。
双汇发展 食品饮料行业 2017-03-29 21.54 24.56 13.13% 23.56 3.33%
22.26 3.34% -- 详细
1.收入增速基本符合预期,宏观环境与行业周期影响净利增速 3月23日,双汇发展发布2016年年报,公司实现营业收入518.45亿元,同比增长15.99%,其中肉制品225.8亿元,同比下滑0.3%,屠宰317.1亿元,同比增长29.7%。从营业利润来看,营业利润55.56亿,同比增长2.7%,其中肉制品营业利润47.8亿元,同比下滑2%,屠宰营业利润4.3亿元,同比下滑11%。净利润为44.05亿元,同比增长3.51%,每股收益为1.33元。我们认为:1)公司收入保持两位数的增长,基本符合预期,但受宏观环境影响和消费趋势的改变,肉制品下滑趋势大概率持续;2)受猪周期和禽周期影响,肉制品成本居高,利润下滑符合预期;3)屠宰业务受最强猪周期影响,收入高速增长,但因为猪肉价格传导的滞后性导致利润增速低于收入增速。未来,考虑成本下行的趋势和价格的传导,我们认为17年有望利润增速大于收入增速。 2.SFD扩大进口降低成本,高股息率适合稳健投资者 公司15年从SFD进口猪肉15万吨,16年进口约30万吨,预期17年进口总量不低于30万吨,SFD进口猪肉远低于国内猪肉价格,可有效对冲猪肉成本增厚利润。另外,公司2016年的利润分配方案为每10股派12元(含税),合计派发现金红利总额为39.59亿元,现金分红数额占当年公司净利润的89.88%,加上16年中期分红,全年每股分红2.1元,全年股息率9.3%。2017年预计仍保持5%左右的股息率,适合稳健投资者长期持有。 3.投资建议: 我们估测双汇发展2017/2018年EPS分别为1.45/1.67元。基于公司龙头地位将充分受益于肉制品行业的发展趋势,同时利润率水平有望进一步提高,我们看好其在平滑成本的能力、产品结构调整、渠道布局以及运营效率的提升,给予17年PE至18X,对应目标价26元,维持“推荐”评级。 4.风险提示: 食品安全问题风险;渠道推广不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名