事件:公司公告公司控股股东恒大地产集团有限公司(以下简称“恒大地产”)将持有的嘉凯城股份转让给其控股股东广州市凯隆置业有限公司(以下简称“广州凯隆”)。 股份内部转让,层级地位提升。公司公告控股股东恒大地产将其持有的公司952,292,502股股份(占公司总股本的52.78%)转让给其控股股东广州凯隆,转让价格为6.53元/股,转让总价款约为人民币62.18亿元。本次转让系同一实际控制人下的股份转让,不导致公司实际控制人发生变化。转让完成后,嘉凯城与恒大地产同在广州凯隆控股之下,嘉凯城层级地位提升至与恒大地产平行。 解决同业竞争成为后期亮点。考虑到中国恒大集团已确定将地产业务注入上市平台深深房,解决嘉凯城与恒大地产之间的同业竞争将成为后期的趋势。 此次收购为凯隆置业在结合自身战略发展、优化控股公司股权结构的基础上解决房地产业务同业竞争的步骤,亦为推动嘉凯城培育和发展新业务、提升盈利能力打下基础。 36.62亿出售青岛嘉凯城。在此次股权转让之前,嘉凯城已经逐步在剥离地产业务。2016年11月,嘉凯城在浙江产权交易所公开挂牌转让青岛嘉凯城100%股权,最终融创(青岛)置地有限公司以36.62亿元竞得其股权。目前已按协议完成过户,可确认转让收益。按照青岛嘉凯城评估价12亿计算,股权转让收益高达24.62亿元。按照25%计税,股权转让的净收益约为18.47亿元。 2017年业绩扭亏为盈。2016年实现归属于上市公司股东的净利润高达4亿元,而上年同期为-23.43亿元;2016年实现基本每股收益为0.22元,而上年同期为-1.30元。主要原因系出售青岛嘉凯城确认投资收益,2016年非经常性损益对母公司净利润影响金额约为22.7亿元。 投资建议:我们预计公司2016和2017年EPS分别是0.22和0.30元。截至2月22日,公司收盘于7.95元,对应2016年PE为36.14倍,2017年PE为26.50倍。考虑到嘉凯城与恒大地产同业竞争问题亟待解决,后续企业资产剥离速度和寻找新业务方向将成为公司新亮点,给予公司2017年30倍PE,目标价为9.00元,给予“增持”评级。 风险提示:公司地产业务剥离进度不及预期,转型不及预期。

2015年1-12月,嘉凯城实现营业收入41亿元,同比下降52%;归母净利润-23亿元,同比转亏,每股收益-1.3元;含税毛利率和净利率分别为-32.3%和-57.8%,分别同比下降47个和58个百分点,主要由于公司房地产项目去化率偏低,符合早期业绩预告情况。我们估计公司目前存量储备约560万平米,并计划加大存量资产去化和变现速度。2016年4月恒大地产以36亿元受让国资委公司53%控股权,后续资本运作值得期待。我们给予公司2016-18年每股收益预测分别为0.06元、0.09元和0.13元,由于恒大入主后对于存量资产处置方式尚存在较大不确定性,我们暂时维持原先目标价8.23元和买入评级。 支撑评级的要点 房地产15年销售31亿,16年目标45亿。公司2015年房地产开发业务实现营业收入23亿元,同比下降57%;实现销售金额31.4亿元,同比下降29%;实现销售面积31万平米,开工面积61万平米;销售业绩主要贡献自杭州、青岛、上海、张家港和重庆等项目。公司2016年计划销售金额45亿元,销售面积为42.5万平米,加快去库存并实现旧改项目突破。 城市客厅新开业3个,重点理清盈利模式。公司城镇商业实现销售金额3.6亿元,销售面积3.3万平米。公司继店口项目开业后,塘栖、双林、横村3个项目于去年底开业,平均开业率达80%;地产基金方面凯思达资本基金管理规模达60亿;O2O方面公司引进大数据公司华院数据技作为合作伙伴。公司未来将理清城市客厅盈利模式,完成财务模型测算。 存量资产加速变现,估计储备建面560万方。公司自去年下半年起加速实施存量资产清退:12月完成上海普陀区旧改项目转让收益2.15亿元;11月拟以不低于6.12亿元挂牌转让青岛时代城项目,建筑面积179万平米;今年计划在房地产金融方面,重点完成湖州、苏纶场、无锡项目基金的退出/延续,合计建面147万平米。我们估计公司目前房地产储备约380万平米,上海2处旧改项目104万平米,城市客厅项目75万平米。 恒大地产36亿元受让公司52.78%控股权。2016年4月24日,公司接到控股股东浙商集团通知,确定本次股份转让的受让方为恒大地产集团有限公司,受让价格为3.79元/股,受让股数9.52亿股,占总股本的52.78%,转让金额36.1亿元。恒大地产集团有限公司为港股上市公司恒大地产(3333.HK/港币6.01,未有评级)的全资子公司,截至2015年恒大地产土地储备建筑面积为1.56亿平米,一二线城市占比55%;去年实现销售额2,013亿元,同比增长53%;销售面积2,551万平米,销售均价7,892元/平米。 恒大地产旗下多元化产业丰富:恒大健康、恒腾网络借港股壳上市,恒大淘宝和恒大文化新三板挂牌,后续资本运作值得期待。 评级面临的主要风险 房地产项目去化率偏低;恒大入主对于存量资产处置的不确定性。 估值 我们给予公司2016-18年每股收益预测分别为0.06元、0.09元和0.13元,由于恒大入主后对于存量资产处置方式尚存在较大不确定性,我们暂时维持原先目标价8.23元和买入评级。

2015年1-9月,嘉凯城实现营业收入25.1亿元,同比下降56.2%;归母净利润-5.86亿元,每股收益-0.32元;含税毛利率和净利率分别为3.4%和-23.4%,公司同时预告年报大幅亏损,预计全年每股收益为-1.27元,主要由于传统地产销售规模下降,一线城市交付项目数量骤降导致毛利空间显著缩减,以及可资本化利息减少和财务费用增加。公司目前正经历转型阵痛期,今年大幅亏损构筑未来业绩弹性,公司的城镇生活服务平台战略正稳步推进中,目前在手和锁定意向的城市客厅项目逾60个,受到当地镇政府欢迎,且已推的城市客厅项目销售顺畅。此外,公司近期推出5,000万元员工持股计划,彰显转型信心。我们认为公司聚焦长三角经济强镇消费升级,是城镇化O2O的独特标的,下调2015-17年每股收益预测分别至-1.27元、0.08元、0.11元,下调目标价为7.76元,重申买入评级。 支撑评级的要点 营收同比降56%,一线城市交付项目数量骤减。公司1-9月实现营业收入25.09亿元,同比下降56.2%,较1-6月降幅扩大34.68个百分点,其中单季度实现营收3.96亿元,同比下降86.9%,环比下降69.6%,主要由于房产项目结算及贸易收入减少。公司1-9月含税毛利率和净利率分别为3.4%和-23.4%,分别同比下降10.65和22.34个百分点,主要由于一线城市交付项目数量大幅下降,毛利空间缩减显著。 传统地产销售规模下降,全年预告大幅亏损。公司1-9月销售商品、提供劳务收到的现金为43.6亿元,同比下降34.4%,主要由于公司部分传统房地产项目销售规模大幅下降。公司同时预告年报大幅亏损,预计全年累计净利润为-23亿,预计每股收益为-1.27元,主要由于:1)公司房地产项目销售规模大幅下降,一线城市交付项目数量下降更为突出;2)达到应清算土地增值税条件的项目金额上升、可资本化资金成本金额下降,导致税务负担及财务费用均增加;3)公司战略性城镇化建设投入进一步上升,但尚未进入产出阶段。 城市客厅战略稳步推进,员工持股计划助力战略转型。公司积极推行城镇生活服务平台项目,目前城市客厅在手项目19个,锁定50余个意向项目,受到各地镇政府欢迎且推出项目销售顺畅,其中11个城市客厅项目计划年内竣工交付。互联网项目并购方面,公司已与华院数据合资设立的数城科技负责线上平台的搭建和运营。此外,公司近期推出5,000万元的员工持股计划草案,将通过二级市场购买等方式获得公司股票,绑定多方利益并彰显转型信心。 评级面临的主要风险 传统地产去化率偏低,城市客厅快速扩张风险,线上项目并购慢于预期。 估值 我们分别对地产业务给予20%的NAV折价,城市客厅业务按可比生活服务类平台企业给予相对估值,目标价由8.23元下调为7.76元,重申买入评级。

点评 1、助力战略转型,绑定多方利益。公司正着力发展城镇生活服务平台明星产品“嘉凯城〃城市客厅”,员工持股计划推出立足于当前公司业务转型升级的关键时期,进一步完善公司治理结构,有利于公司完成从传统地产开发商向城镇生活服务平台的战略转型,并实现公司、股东和员工利益的一致性。 2、定增上会在即,提振投资者信心。公司于今年5月公告非公开发行股票预案,拟向不超过十名的特定机构投资者募集不超过39亿元用于投资17个“城市客厅”项目,发行股票价格不低于6.22元/股,目前股东大会已通过议案。经历前期市场巨震后,公司目前股价较该定增底价折价比例达22.5%,此次员工持股计划将通过二级市场购买公司股票,有助于提振投资者信心。 3、城镇化O2O独特标的,重申买入评级。公司近期与华院数据合资设立大数据平台公司--数城科技,负责城镇生活服务平台线上平台的搭建和运营根据规划,而年内公司计划完成1-2个互联网项目的并购,战略转型全面推进。我们维持此前深度报告《聚焦长三角,城镇化O2O独特标的》的观点,认为公司以互联网模式聚焦长三角经济强镇消费升级需求,是新型城镇化的独特标的,重申买入评级。

事件评论 转型阵痛期,业绩低迷 。公司上半年营收下滑,业绩亏损。主要原因在于: 1、公司战略转型,收缩贸易业务,导致商品销售业务营收下滑;2、因地产业务结算结构的原因,毛利水平下降;3、因借款用途结构及规模变化,导致本期财务费用大幅增加。我们认为公司目前正处在战略转型的关键时期, 新旧业务的换挡升级不可避免的导致业绩出现波动,波动幅度在预期之内。 积极加码新业务,负债水平有所上升。公司上半年积极加码城镇客厅项目, 新增项目4个,锁定意向50余个,同时11个项目在建。在城镇客厅项目上的快速推进带来的资金需求使得公司负债水平有所上升,真实负债率上升至83%。但公司采取了多种手段保证满足新业务转型的扩张需要,公司债和再融资方案正在稳步推进,财务状况整体稳定,资金风险无虞。 城镇综合体模式独特,深度契合新型城镇化。公司在长三角地区大力打造城镇客厅项目,布局选址准确,定位清晰。在富庶的长三角发展城镇商业,本质是将发达城市的消费模式带入中小城市,这一方面避开了大城市商业地产的激烈竞争,另一方面又迎合了小城市富裕人群消费升级需求。这一模式高度切合国家的新型城镇化战略,推行之中也得到了各地政府的大力扶持。更重要的是,在互联网改造传统经济的时代背景下,公司利用互联网加的扁平化和去中介特质,能够更快的实现将消费模式由发达城市向小城镇的引入。 或将受益于浙商集团内部的资产整合。在国企改革和国资企业做大做强、发挥各自优势的背景下,公司大股东浙商集团内部的资产整合也在持续推进。公司7月承接了二股东三个地产项目的管理权。我们预计后续随着国企改革的推进,公司仍将持续受益于浙商集团内部资源的整合。 维持增持评级。我们预计公司15、16年EPS 分别为0.03和0.06元/股, 对应当前股价的PE 分别为152和87倍,维持增持评级。

2015年6月,嘉凯城实现营业收入21亿元,同比下降21.5%;归母净利润-2.23亿元,每股收益为-0.12元,预告1-9月继续亏损,主要由于可结算项目较少,而城镇生活平台战略尚处投入期。公司目前在手城市客厅项目19个,并锁定50余个意向项目,其中11个项目有望下半年竣工交付,公司也与多家商业企业签订战略协议,为持续扩张后的招商运营打下基础。此外,公司拟与华院数据合资设立大数据平台公司,聚焦城镇生活服务平台的大数据分析,而互联网公司的并购也有望在年内落地1-2个,O2O平台搭建正加速推进中。我们认为公司聚焦长三角经济强镇消费升级,是城镇化O2O的独特标的,维持2015-17年每股收益预测分别为0.08元、0.13元、0.15元,调整目标价为8.23元,重申买入评级。 支撑评级的要点。 1-9月净利润预亏损,转型经历阵痛期。公司上半年实现营业收入21亿元,同比下降21.5%;归母净利润-2.23亿元,每股收益-0.12元;含税毛利率和净利率分别为7%和-10.5%,分别同比下降3.63和下降5.83个百分点。同时,公司预告1-9月业绩继续亏损,主要由于传统房地产项目在前3季度结算少,而城镇生活平台战略处于投入阶段,尚未产生收益。 城市客厅锁定50个意向项目,持续线上并购打造O2O平台。公司上半年新增城市客厅项目4个,目前在手项目19个,并锁定50余个意向项目,扩张速度可期,其中11个城市客厅项目计划下半年竣工交付。同时,公司与横店院线、吉易盛超市等多家企业签订战略联盟协议,为后续招商运营建立基础。此外,旗下互联网公司将对业务模式清晰、利润来源独立的互联网和O2O应用公司持续并购,打造互联网产业链闭环。 牵手华院数据成立合资公司,聚焦生活服务平台大数据。公司旗下互联网科技公司拟与华院数据合资设立“杭州数城科技有限公司”,注册资本2,000万元,嘉凯城、华院数据和管理层持股比例分别为51%、29%和20%。 数城科技负责城镇生活服务平台线上平台的搭建和运营,公司与华院数据合作将有效提升数城科技发展需要的平台运营、大数据收集及分析能力,加速城镇生活服务平台线上平台的落地。 优化存量资产结构,聚焦上海城中村改造。公司上半年实现商品房销售金额14.82亿元,主要由上海新江湾城市之光、青岛时代城、重新北麓官邸等项目贡献。此外,公司上半年对普陀区104街坊项目实现整售变现,并加大对上海政策性房产项目拓展步伐,推进了浦东新区曹路老集镇“城中村”改造项目和闵行区莘北村、朱行村城中村改造项目。 评级面临的主要风险。 城市客厅扩张速度和线上平台搭建慢于预期,传统地产去化率偏低。 估值。 我们分别对地产业务给予20%的NAV折价,城市客厅业务按可比生活服务类平台企业给予相对估值,公司目标价由9.93元下调为8.23元,重申买入评级。

事件. 嘉凯城(000918.CH/人民币8.32, 买入)发布《关于转让子公司股权的公告》,将其全资子公司持有的上海凯祥房地产有限公司(凯祥公司)的70%股权以59,155.19 万元的价格转让给上海宝华企业集团有限公司。 凯祥公司是专为开发上海市普陀区104 街坊项目而设立的项目公司,项目地块位于上海市中心城区,地上计容建筑面积16.08 万平米,容积率2.8,用地性质为住宅,属上海市旧区改造项目。本次股权转让预计可产生税后利润20,242.93 万元,将对公司2015 年的经营业绩产生积极的影响。 点评. 1、项目资产出表,保留部分收益权。2014 年5 月,嘉凯城为增加一线城市旧城改造项目储备,以5.04 亿元收购凯祥公司100%的股权。此次嘉凯城以5.92 亿元的价格转让凯祥公司70%的股权,凯祥公司将不再纳入上市公司的合并报表范围,顺利实现项目资产出表,并确认相应的投资收益,预计将增厚本年度业绩2.02 亿元,合每股0.11 元(按定增扩股前股本计算);公司同时保留30%的项目权益,享有未来一定比例的开发收益权,预计项目将在2016年1 季度实现销售。 2、加速现金回流,轻资产模式保障“城市客厅”战略实施。公司在传统地产业务方面逐渐实行轻资产的运营模式,未来或继续通过项目股权的部分或整体转让,加速资产周转和现金回流,改善流动性和优化资本结构。同时,公司正积极推行“城市客厅”战略,年内预计签约60 个项目,开发体量对资金需求较大,而传统地产项目逐渐清理出表后,回笼的现金流将反哺“城市客厅”项目推进,保障城镇生活服务平台战略的实施。 3、传统地产业务聚焦上海,存量项目寻求变现。公司于今年4 月获取位于闵行区和曹路镇的两个城中村改造项目,未来传统地产业务有望实现战略转型,范围从全国铺开收拢至上海,并依托中凯在上海的旧城改造项目经验争取更多的低成本城市旧改好城中村改造项目获取。同时,公司将致力于清理变现上海以外的存量项目资产,加速回笼现金。截至今年3 月,公司存货账面价值约300 亿元,青岛、武汉等项目占压资金较多。 4、线上平台逐步搭建,项目并购积极推进。在快速推进城市客厅业务的基础上,预计公司年内将完成线上平台搭建并开始运营,亦有望进行一些线上业务的并购。基于城市客厅在小城镇范围内的用户粘性,公司未来将依托该业务搭建城镇生活平台,一边增加互联网业务的人才储备,一边选择有清晰盈利模式的互联网项目进行持续并购,有望积极布局垂直类电商O2O、互联网金融、及教育医疗等领域,争取逐步打通线上闭环。 重申买入评级. 我们认为公司以城镇客厅模式聚焦长三角经济强镇消费升级需求,并积极发展互联网O2O 模式,是新型城镇化的独特标的。随着公司项目清理,流动性和业绩有望获得显著改善,我们重申买入评级。

事件 嘉凯城(000918.CH/人民币7.06, 买入)公告非公开发行股票预案,拟向不超过十名的特定机构投资者非公开发行,发行股份数量不超过62,700.9646万股,募集资金总额不超过390,000万元,发行股票价格不低于6.22元/股,限售期为十二个月。本次公开发行募集资金用途主要用于:(1)城市客厅项目;(2)传统地产开发项目-杭州长河项目;(3)偿还金融机构借款。 点评 1、优化公司资本结构,降低财务风险。截至2015年3月31日,公司资产负债率为84.74%,净负债率为328.5%,显著高于行业平均水平。通过此次股权再融资,公司资本结构将明显优化,资产负债率将降低,募集资金部分用于偿还金融机构借款后,有助于降低公司财务风险。 2、支持城市客厅项目扩张,实现战略转型。城镇商业是公司重点培育的核心业务之一,公司正着力发展城镇生活服务平台明星产品“嘉凯城·城市客厅”,目前已累计取得19个“城市客厅”项目。本次定增募集资金主要用于公司已获得的17个“城市客厅”项目,项目平均内部收益率为13.5%,平均销售净利率为12.4%;而公司2014年全年ROE 仅为0.88%,归母净利率仅为0.45%。募投项目相对良好的盈利前景,有助于提高公司整体的投资回报率,也有利于公司完成从传统地产开发商向城镇生活服务平台的战略转型。 3、助力互联网平台项目并购,年内计划落地1-2个。根据2014年年报,公司今年计划完成线上平台搭建并开始运营,打造城镇生活服务平台互联网产业链闭环,完成1-2个并购项目。本次发行完成后,公司筹资活动现金流入大幅增加,将有效缓解公司流动资金压力,也为年内收购线上平台项目打下基础,最终实现O2O 商业模式和盈利模式的闭环。 重申买入评级。 我们认为公司以互联网模式聚焦长三角经济强镇消费升级需求,是新型城镇化的独特标的。随着定增方案公布,公司高企的负债水平有望实现下降,而城市客厅项目战略也将获得积极推进,线上平台收购则有望在年内落地。我们维持2015-17年每股收益预测分别为0.08元、0.13元、0.15元,维持9.93元的目标价,重申买入评级。

嘉凯城是浙江国资委旗下唯一房地产上市公司,主营长三角地区中高端楼盘开发。去年公司启动“城市客厅”战略,自上而下主动转型生活服务平台商,聚焦长三角经济千强镇,挖掘当地消费升级需求:项目开发体量小周期短,注重体验式商业并配套政府公共资源,通过资产证券化保证资金周转。在布局线下资源后,公司有望迅速培养起线上客户粘性,未来将持续并购互联网公司打造线上平台,实现O2O闭环。目前公司在手项目17个,计划3年内打造200个城市客厅,覆盖约4,000万人口。我们认为公司以O2O模式聚焦长三角经济强镇消费升级需求,是新型城镇化的独特标的,预测2014-16年每股收益分别为0.03元、0.09元、0.13元,采用分部估值法给予公司9.93元的目标价,其中地产部分给予20%的2015年NAV折价,城市客厅业务按可比的生活服务类平台企业给予相对估值,首次评级为买入。 支撑评级的要点 打造“城市客厅”转型生活服务平台商。公司以“现代体验式商业+政府公共资源配套”的独特业态组合,通过布局集政务服务、公共服务、体验式商业、餐饮娱乐等多功能于一体的嘉凯城-城市客厅,打造长三角城镇生活服务O2O平台,受到当地政府热烈欢迎,拿地成本较低。 布局经济长三角千强镇,挖掘消费升级需求。千强镇经济水平和消费能力显著高于全国均值,但由于商业不成熟,当地人均社零总额并不高,而“城市客厅”将激发新型城镇化下的消费升级需求,市场空间巨大。 资产证券化保障扩张节奏,3年内预计覆盖4,000万人。公司通过与中再保险合作及自有的凯思达基金,分别保障建设期资金和实现资产证券化,加快资金周转和规模扩张。公司单项目开发体量仅3-4万平米,计划3年内在长三角开发200个城市客厅,覆盖的人口将达到3,500-4,000万。 计划持续并购盈利的互联网公司,形成O2O闭环。公司在全面布局线下物业同时,有望迅速培养起线上客户粘性;未来将以围绕搭建城镇生活服务平台战略为核心、以利润为导向,对业务模式清晰、利润来源独立的互联网和O2O应用公司进行持续并购,打造互联网产业链闭环。 评级面临的主要风险 城市客厅招商及运营风险,原有地产项目去化进度低于预期。 估值 我们采用分部估值法给予公司9.93元的目标价,其中地产部分给予20%的2015年NAV折价,城市客厅业务按可比的生活服务类平台企业给予相对估值,首次评级为买入。

自 2013 年起,公司已基本解决历史遗留问题,同时形成以城镇商业开发、城市住宅建设和地产基金为核心的企业发展方向。公司“城市客厅”项目立足东部沿海小微城市、发达小城镇商业,是对发达小城镇商业模式,甚至是镇域经济模式的大胆创新。项目新发展思路具备想象空间和潜在生命力。 公司前身SST 亚华,重组完成后更名“嘉凯城”。公司前身为亚华种业,主要从事种子和乳制品生产。2008 年经证监会批准,公司完成资产重组,同时更名为“嘉凯城”。 截止本报告发布日,浙江省商业集团为公司控股股东,通过直接和间接方式累计持有上市公司43.47%的股份。 立足四大产业发展。公司目前已形成地产开发、城镇商业、投资与金融服务和其他业务为核心的四大产业支柱。从当前利润主要构成看,地产开发属公司当期业绩主要贡献。但从企业未来重要发展方向看,城镇商业以及投资与金融服务将成为嘉凯城重要发展方向。 城市客厅:公司未来重点战略。1)什么是“城市客厅”?指嘉凯城公司注册的商业品牌,其主要模式为寻找具备消费升级潜力的小微城市、发达小城镇布局商业。 区别传统商业的是“城市客厅”将引入综合市政服务、O2O 零售业态、农优特交易中心和公共特色空间等三大业务亮点。2)中期规划。公司已制定3 年完成200 个城市客厅项目、实现4000 万会员、超1000 亿线上线下销售规模的既定目标。 “城市客厅”:定义镇域发展新模式,打造商业平台综合商。我们认为“城市客厅”项目的主要亮点在于:1)有资源、有规模。背靠大股东浙商集团,同时获得中再保险50 亿启动资金投入;2)解决小微城市、发达小城镇电商物流;3)品牌渠道下沉重要入口;4)具备闭环生态系统。一旦项目成型不仅可以解决城镇经济发展问题(政府受益),同时也将使嘉凯城顺利转型为商业平台综合服务商(企业受益)。项目最终立足点将是成为进入中小城镇居民生活的重要入口。 估值与投资建议。截至2014 年半年报,公司累计土地储备在600 万平左右。预计公司2014 和2015 年EPS 分别是0.051 和0.085 元,RNAV 在8.48 元。截至3 月13 日,公司收盘于6.01 元,对应2014 年PE 为117.84 倍,2015 年PE 为70.71倍。公司目前属于“城市客厅”项目前期,商场摊销折旧、前期投入和造成业绩短期难有明显提升。但“城市客厅”项目核心价值在于线上APP 潜在流量、线下网络价值和市政金融联动后进入家庭资产负债表潜力。我们以按照RNAV,即8.48 元作为公司目标价格,维持对公司的“增持”评级。 风险提示。公司此前并未有连锁大型商业运行经验,模式存在不确定性风险。

报告摘要: 转折点:转型城镇商业,缔造城市梦转型城镇商业潜力大。从人均GDP指标来看,公司城市客厅项目所在镇基本均处于商业地产加速发展期。但这些镇目前没有成熟商业。 转型城镇商业明显提升公司盈利能力。一方面提高了周转,项目从获取到招商10-12个月,明显低于传统住宅业务;另一方面,毛利率也较高,楼面价在1000-2000元/平,周边商业售价在1万元/平左右。 招商引资有保障。每个城市客厅业态主要由三大部分组成:一是政府政务和公共服务配套;二是现代商业;三是当地的农优特以及具有地方特色的产品。新型城镇化试点,缔造城市梦。作为新型城镇化试点,符合政策导向,将在项目推进、土地价格、招商引资、资金等方面获得政策扶持。 新活力:大股东与政府积极支持 大股东实力雄厚,支持公司发展。 类PPP模式,多方共赢。每个城市客厅1/3左右建面作为政府政务和公共服务配套;融资方面,公司拟与中再资产管理设立城镇化发展基金。我们认为,这一模式类似于公用事业领域的PPP模式,既有利于政府降低地方债务,同时又能向地方民众提供高品质的公共服务,而对于公司而言,又引入大量资金,也为商业地产带来丰富客流,实现多方共赢。 公司盈利预测及投资评级。公司是布局长三角的龙头地产企业,在严峻的宏观经济形势下,积极推进业务转型,发展城镇商业。我们认为公司将步入快速发展期。预计2014-2016年营业收入分别为91.4亿元、124.6亿元和224.6亿元,EPS分别为0.03、0.14、0.38元。考虑到公司全面转型可能会整体转让部分未售项目,以及公司业绩的高增长性,我们上调公司6个月目标价至10.20元,上调公司评级至“强烈推荐”。

事件: 公司发布2014年三季报。2014年1-9月份公司实现营业收入57.25亿元,同比减少2.46%,实现归属于上市公司股东的净利润-0.58亿元,同比下降214.85%。基本每股收益-0.03元,同比下降200.00%。 观点: 业绩亏损大幅减少,符合预期。2014年1-9月份公司实现营业收入57.25亿元,同比减少2.46%,实现归属于上市公司股东的净利润-0.58亿元,同比下降214.85%。与半年报相比,净利润亏损额度大幅缩小。三季度单季公司实现营业收入30.34亿元,净利润0.68亿元。与公司之前披露的业绩预告三季度预计实现盈利6600万元基本保持一致。 加速转型步伐。公司传统的房地产业务受到市场影响较大,销售情况不佳。公司积极调整了战略,转型做长三角地区经济强镇的城市客厅业务,打造包含传统零售、餐饮、社交娱乐、O2O商业、综合市政服务、公共特色空间在内的消费与生活服务平台。报告期内公司新增浙江海盐县城、杭州市余杭区塘栖镇、桐乡市崇福镇城市客厅项目。抓住城镇化商业发展先机,确立了城镇商业投资、O2O商业运营模式、金融创新推动的可复制的城镇商业运营模式。 积极探索房地产金融业务。公司全资子公司上海凯思达股权投资有限公司已通过中国证券投资基金业协会审核,正式登记为私募基金管理人。公司积极探索城镇商业、产业园等基金模式,与中国再保险有限公司签署了战略合作协议,计划成立规模为50亿元的城镇化发展基金。 结论: 公司是布局长三角的龙头地产企业。公司在严峻的宏观经济形势下,充分估计市场变化,着力推动公司战略转型。在加强成本控制和完善工程质量的基础上,加速推动房地产业务发展,同时积极推进城镇商业和拓展基金业务。我们预计公司2014-2015年的营业收入分别是117.99亿元、139.94亿元,归属母公司净利润分别是0.76亿元、0.85亿元,基本每股收益分别为0.04元、0.05元,对应PE分别为59X和53X,维持公司“推荐”评级。

上半年结算项目较少,导致净利润亏损额度较大。预计三季度将减少亏损。公司上半年实际结算的项目少,半年度归属于上市公司股东的净利润亏损额度较大,根据三季度项目结算的安排,预计第三季度可以实现盈利约6600万元,预计一至三季度比半年度减少亏损50%以上。 经营持续加速。公司报告期内新增住宅地产项目三个,分别是招拍挂方式取得的诸暨信友项目和张家港项目、收购方式取得的上海棉纺新村旧城改造项目。新增土地储备70.5万方;城镇商业业务方面,新增“城市客厅”土地储备11.33万方。 加速战略转型。报告期内,凯思达资本积极探索城镇商业、产业园等基金模式,与中国再保险有限公司签署了战略合作协议,计划成立规模为50亿元的城镇化发展基金;公司旗下两家全资子公司上海凯思达股权投资有限公司、上海颐嘉投资管理有限公司通过中国证券投资基金业协会审核,正式登记为私募基金管理人。报告期内,凯思达新增基金规模17.8亿元,累计管理基金规模达到48亿元。 结论:公司是布局长三角的龙头地产企业。公司在严峻的宏观经济形势下,充分估计市场变化,着力推动公司战略转型。在加强成本控制和完善工程质量的基础上,加速推动房地产业务发展,同时积极推进城镇商业和拓展基金业务。我们预计公司2014-2016年的营业收入分别是124.49亿元、139.96亿元和157.6亿元,归属于母公司净利润分别为4.79亿元、5.2亿元和6.37亿元,基本每股收益分别为0.27元、0.29元和0.35元,对应PE分别为11X、10.2X和8.5X,维持公司“推荐”评级。

事件: 报告期内,公司实现营业收入112.48亿元,同比增长45.05%;实现归属于上市公司股东的净利润5715.83万元,同比下降48.76%。 投资建议: 2013年,公司实现合同销售面积35.74万平,合同销售金额79.8亿元,销售回笼约60.22亿元人民币。2014年,公司计划新增土地储备130万平方米;计划新开工面积148万平方米,竣工面积30万平方米;计划实现合同销售面积58万平方米,合同销售金额95亿元。除传统地产开发业务外,公司已形成城镇商业投资、商业资产运营、房地产金融服务“三位一体”的城镇商业资产运营模式。公司当前主要问题在于重组注入资产盈利能力未达市场预期。预计公司2014、2015年每股收益分别是0.05元/股和0.06元/股。截至4月17日,公司收盘于2.7元/股,对应2013、2014年PE为54和45倍。公司估值较高,但股价基本反映基本面利空,后期主要看点在于项目盈利能力提升和2014年土地扩张情况,给予公司“增持”评级。公司RNAV为6.76元/股,我们以该价格的50%作为目标价格,对应价格为3.38元/股。

事件: 公司发布2013年年报。报告期内,公司实现营业收入112.48亿元,同比增长45.05%,实现利润总额4.46亿元,同比增长56.42%;实现归属于上市公司股东的净利润5715.83万元,同比下降48.76%。基本每股收益0.03元,同比下降50%。期末总资产321.93亿元,同比增长13.68%。归属于上市公司股东净资产42.90亿元,同比增长1.4%。 观点: 公司产品销售加大力度,开发加快周转。2013年,公司房屋销售面积实现签约销售面积35.74万平方米,同比下降19.87%;签约销售金额79.8亿元,同比增长2.05%;签约销售均价22328元/平方米,同比提高27.34%。其中上海徐汇城市之光项目完成签约面积6.26万平方米,签约销售金额35.59亿元,折合均价56853元/平方米,是公司销售的重点项目之一。2014年,公司计划完成签约销售额95亿元,即将进入百亿规模,公司步入快速发展期。 公司各项业务快速开展。2013年,公司房屋销售业务实现结算收入82.73亿元,同比增长47.82%;商品销售业务实现营业收入25.65亿元,同比增长38.33%,期内公司调整贸易结构,外贸业务实现突破,当期实现营业收入9.3亿元;2013年,公司对下属的物业公司进行了全面整合,进一步理顺了组织架构和股权关系,期内实现物业管理收入1.03亿元,同比增长4.16%。 加速战略转型,保持公司在城镇商业领域的先发优势。报告期内,公司设立嘉凯城集团资产管理有限公司、无锡嘉盈投资管理有限公司、上海嘉琨投资管理有限公司和嘉凯城集团城镇化建设发展有限公司,公司战略转型平台已初步架设完成,未来将通过协同效应,实现了城镇商业投资、资产运营、房地产金融“三位一体”的可复制的城镇商业资产运营模式。 经营持续加速。2014年,计划新增土地储备130万平方米;计划新开工面积148万平方米,竣工面积30万平方米;计划实现合同销售面积58万平方米,合同销售金额95亿元。 结论: 公司是布局长三角的龙头地产企业。公司在严峻的宏观经济形势下,充分估计市场变化,着力推动公司战略转型。在加强成本控制和完善工程质量的基础上,加速推动房地产业务发展,同时积极推进城镇商业和拓展基金业务。我们预计公司2014-2016年的营业收入分别是124.49亿元、139.96亿元和157.6亿元,归属于母公司净利润分别为4.79亿元、5.2亿元和6.37亿元,基本每股收益分别为0.27元、0.29元和0.35元,对应PE分别为9.3X、8.57X和7X,维持公司“推荐”评级。