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华润三九 医药生物 2019-03-25 28.66 -- -- 29.90 4.33%
30.78 7.40% -- 详细
2018年业绩符合预期,增速稳中有升 2018全年营收134.28亿元(+20.75%),归母净利润14.32亿元(+26.4%),扣非归母净利润38.03亿元(+22.6%)。其中四季度单季营收49.59亿元(+31.6%),归母净利润11.54亿元(+29.8%), 扣非归母净利润10.24亿元(+32.0%),收入和扣非归母净利润增速逐季提升。表观业绩略超预期,剔除四季度资产减值500万及2017、2018两年的企业年金合计4000万,符合预期。 2019Q1出售医院带来投资收益,继续聚焦主业 公司2019Q1业绩预告三九医院出售可望获得6.8亿扣税后收益,剔除这一影响,预计Q1净利润范围为3.5~5.0亿(-10~+18%)。由于2018Q1流感疫情推动效益上升,2019Q1虽同样有流感但严重程度较低,预计Q1扣非后在5~10%左右成长。 中药注射剂占比降低,配方颗粒预计维持高增长 营收拆分来看,中药注射剂营收占比低于8%,利润占比估计小于10%。配方颗粒业务估计在15亿左右,对应净利润贡献略大于10%。配方颗粒仍将维持较高增长。抗感染类药物虽然众益阿奇霉素基药放量不达预期,但通过多品种协同等方式同样实现业绩承诺。易善复、血塞通软胶囊等品种有望继续形成增量。OTC端大健康产品估计成长较快,规模估计在4亿左右。 风险提示:商誉出现减值;销售费用增速居高不下。 投资建议:OTC具稳健性,维持“买入”评级。 公司大输液部分营收与利润占比已经不高(小于10%),考虑到增量品种继续稳健放量,OTC端有望整体保持高于行业增速。通过分部估值我们认为一年期(2020年业绩前瞻估计)公司合理市值在312~409亿(对应股价31.89~41.80元),对应30%向上空间,预计2019~2020年公司净利润为22.30/17.01/18.99亿,对应当前PE为12.8/16.8/15.1x,继续维持“买入”评级。
华润三九 医药生物 2019-03-19 27.00 30.23 14.29% 29.90 10.74%
30.78 14.00%
详细
业绩符合预期,维持“增持”评级 3月13日公司公告2018年报,实现收入、归母净利、扣非归母约134、14.3、12.5亿元,同比增长21%、10%、11%,其中四季度实现收入、归母净利、扣非归母约39.8、3.2、2.3亿元,同比增长9.6%、-6.7%、3.9%,剔除两票制高开与年金支出,全年收入与利润增速均约12%,业绩符合预期。剔除披露一次性税后收益6.8亿元,我们预计19-20年归母利润约16.4、18.1亿元(前值16.6、18.3亿元),增速15%(增值税一次性影响)、10%。可比公司19年PE均值为15x,考虑公司OTC龙头给予估值溢价,给予19年PE估值18-20x,目标价30.23-33.59元,维持“增持”评级。 自我诊疗:感冒品类驱动短期增长 自我诊疗2018年实现收入66.7亿元,同比增长14%,毛利率60.5%,同比提升1.8pct。我们估算感冒类增速约20%、收入规模约27亿元,儿科、骨科快速增长、收入规模分别在7-8亿元、2-3亿元,皮肤、胃药等表现平稳、收入规模均在6-7亿元,易善复增速较快,圣火收入增长约10%。渠道库存方面,管理层指引渠道与终端库存在2-3个月,处于健康水平。 OTC产品的长逻辑:长期看消费性提价、行业集中度提升 我们认为公司OTC产品长期成长动力在于:1)价格提升:旗舰产品感冒灵系列几乎年年提价,相较于药店主流产品30元的定价,目前终端15-20元的定价仍有提升空间;2)渗透率提升:公司细分领域份额最大的感冒灵市占率约19%(米内网2016年城市零售药店数据),长期看受益于消费者忠诚度提升与生产监管加强,远期市占率有望进一步提升;3)品牌合作:品牌药企相对于小药企能够提供更多的动销支持,药店行业现阶段的规范发展利于品牌药企推广。 处方药:配方颗粒维持快速增长 处方药2018年实现收入61.9亿元,同比增长30%(主因抗生素高开,剔除抗生素业务收入增速约11%),毛利率82.8%,同比提升6.9%,其中1)中药处方药:我们估算口服处方药增速约10%,中药注射剂由于两票制收入端微幅增长、销量下滑约20%,主要由于新医保目录执行后基层用量大幅萎缩;2)抗生素:九新公司(抗生素事业部)收入与毛利率双升主因两票制高开,利润增长约6%:3)配方颗粒:我们估算收入18年增速超25%达15-16亿元,目前优势地域集中在广东、四川、山东、河南、湖北、重庆等地,公司对基层推广偏谨慎,主要考虑到回款质量较差。 经营指标良好 1)应收款项平稳:应收款项平稳增长、与收入增速向匹配,其中应收票据同比下滑、应收账款同比上升,应收票据仍以银行承兑为主,侧面反映公司地位强势;2)2018年收入现金比约107%,现金流净额/净利润约133%,经营质量与回款质量较好;3)毛利率与销售费率双升,主因抗生素业务高开与自我诊疗的市场推广费增长。 风险提示:辅助用药打压超预期,配方颗粒竞争超预期。
郑薇 10
华润三九 医药生物 2019-03-18 26.81 29.80 12.67% 29.90 11.53%
30.78 14.81%
详细
传统品牌OTC龙头企业,2018年扣非净利润同比增长11.53% 2018年公司实现营业收入134.28亿元(+20.75%),归属上市公司股东净利润14.32亿元(+10.02%),扣非后净利润12.54亿元(+11.53%),经营活动产生的现金流量净额19.11亿元(+19.55%),继续保持稳健增长趋势。单季度表现来看,2018年Q4实现营业收入39.83亿元(+9.55%),扣非后净利润2.32亿元(+3.90%),净利润环比增速下滑,主因第四季度公司提取企业年金约4000万元,且对吉林华润和善堂人参有限公司计提商誉减值准备589.90 万元。 自我诊疗(CHC)业务稳健增长,处方药业务中配方颗粒表现出色 自我诊疗(CHC)营业收入66.65亿元(+14.17%),毛利率为60.51%,同比增长1.77pp。其中,感冒品类受年初流感疫情带动,实现快速增长;儿科、骨科品类实现较好增长;皮肤、胃药品类表现平稳;“易善复”在医院和零售双渠道继续保持良好的增长态势。大健康业务中“今维多”品牌推广及圣海益普利生品牌业务均实现快速增长。处方药营业收入61.96亿元(+30.03%),毛利率为82.8%,同比增长6.93pp,毛利率提升我们认为与“两票制”执行导致的低开转高开有关。处方药业务中,易善复、天和骨通等产品销售增长良好,在医保控费的大环境下,中药注射剂品种销量均有下滑,但中药注射剂占公司整体营收占比已下滑至7%。中药配方颗粒业务营业收入实现了较快增长,同步拓展中药饮片市场。 加大研发力度主动创新转型,19年继续加强对行业优质资源的整合 2018年公司研发投入4.98亿元,同比增长52.65%,进一步夯实三个研究院并推动创新规划的落地,建立新品研发管控体系;自我诊疗(CHC)业务将重点围绕家庭常见病、预防调养进行新品引;同时公司将加大经典名方项目研究的投入。同时关注国内及国际两个市场的并购机会,通过并购等多种形式引入优质产品和品牌,提升公司核心竞争力与品牌影响力。 估值与评级 公司依托品牌优势、产品优势和渠道终端优势,继续巩固OTC业务的稳步增长。处方药业务方面,公司将聚焦消化、骨科、心脑重症、肿瘤核心领域,并关注儿科、妇科、呼吸系统等领域。2018年第四季度由于提取年金合计提商誉减值导致四季度环比增速下滑,我们下调2019-2020年EPS由1.72、2.01元略下调至1.63、1.84元,维持目标价29.80元。 风险提示:1、辅助用药目录限制了部分中药品种的临床应用;2、仿制药一致性评价重塑医药市场结构;3、新产品推广不及预期;4、处方药降价风险;
华润三九 医药生物 2019-03-18 26.81 -- -- 29.90 11.53%
30.78 14.81%
详细
事件:公司公告其2018年营业收入、扣非后净利润分别约为134.3亿元、12.5亿元,同比增速分别约为20.8%、11.5%;2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为39.8亿元、2.3亿元,同比增速分别约为9.5%、3.9%;同时预告2019Q1业绩,预计归属于上市公司股东的净利润约为10.3亿元-11.8亿元,同比增速约为143.6%-179%。 全年业绩增长稳定,继续推进结构优化。公司2018年营业收入约为134.3亿元,同比增长20.8%。自我诊疗业务收入约66.7亿元,同比增长约14.2%。其中感冒品类、“易善复”等快速增长;儿科、骨科品类实现较好增长;皮肤、胃药品类增速平稳。处方药业务收入约为62亿元,同比增长约30%,配方颗粒业务增长较快,中药注射剂产品增长低于预期,目前收入约占营业收入的7%,为持续下降趋势后。2018年公司扣非净利润约为12.5亿元,同比增长11.5%,低于收入增速约9.3个百分点,主要原因为期间费用率增加所致。2018年公司期间费用约为56%,提升约4.8个百分点。其中销售费用约为64.5亿元,同比增长约为36.2%,为加强自我诊疗(CHC)市场推广以及处方药业务模式变化导致。2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为39.8亿元、2.3亿元,同比增速分别约为9.5%、3.9%,业绩增速有放缓趋势,其中管理费用增速约为24%远超收入增速,主要是单季度由于企业年金提取4000万所致。公司预告2019Q1净利润约为10.3亿元至11.8亿元,同比增速约为143.6%至179%。其中包含深圳市三九医院有限公司82.89%股权,产生约6.8亿元(税后)资产处置收益,如果剔除该部分影响,2019Q1净利润增速约为-10.5%至27.9%。考虑2018Q1受流感因素影响基数较高,我们估计公司业绩内生增速在10%左右。 品牌OTC龙头,看好长期发展。1)OTC产品线丰富,其中999品牌多次位居国内中药口碑前列,且公司产品渠道多样,覆盖区域遍布全国。在OTC药品价格放开之后,三九胃泰、感冒灵、强力枇杷露等部分核心产品价格上涨预期强烈,盈利水平有望继续得到提升;2)公司为华润旗下处方中成药OTC平台,内生外延做大做强。公司处方药板块产品丰富,口服剂型比例持续扩大,中药注射剂型收入占比降至7%,风险持续释放。且血塞通软胶囊和黄藤素软胶囊等品种也丰富处方中药产品线,增强竞争力;3)公司为中药配方颗粒首批全国试点生产企业,先发优势强者恒强,2018年实现了快速增长;4)开展保健品业务。“999今维多”膳食营养补充剂产品陆续推出,覆盖约3万家药店终端,同时布局电商平台,前景看好。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为2.19元、1.71元、1.95元,对应PE分别为12倍、16倍、14倍(原预测为2019-2020年为1.76元、2.03元,调整的原因为2019年约6.8亿资产处置收益,且预计开发保健品业务对销售费用率会加大)。公司具有品牌价值大、品种丰富、渠道多样等优势,依托华润集团大股东的全方位资源支持,看好公司在品牌中药领域的后续发展,当前估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。
华润三九 医药生物 2018-08-29 26.43 34.25 29.49% 27.00 2.16%
27.00 2.16%
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业绩平稳增长,符合预期。报告期内公司营收64.72亿元,归母净利润8.27亿元,扣非归母净利润7.73亿元,分别同比增长29.49%、11.50%和11.17%,上半年业务继续受到两票制和结构调整影响,业绩表现基本符合预期。维持2018-2020年EPS1.52/1.74/1.96元,当前股价对应2018年17X,维持增持评级。 自我诊疗增速较快,感冒板块尤其突出。自我诊疗板块实现收入33亿,同比增21.49%,毛利率基本稳定。其中感冒板块预计实现30%左右,成为板块增长核心驱动力。公司拥有国内OTC第一品牌,强大的渠道管理和终端覆盖,产品覆盖感冒、皮肤、胃肠、止咳、骨科和儿科等10个品类,并通过持续的外延并购不断丰富现有管线,预期未来自我诊疗板块将实现稳定较快增长。 处方药板块受两票制影响,表观增速不可比。处方药板块实现收入28.45亿,同比增长41.19%,两票制影响表观数据不可比。预计抗生素保持平稳,中药注射剂继续下滑,配方颗粒保持20%以上较快增长。在分级诊疗逐步推进下,公司处方药业务不断转型,加大终端下沉力度,合作推广模式占比逐步提升。 看好品牌+产品+终端龙头企业持续稳健增长。公司近年来通过外延并购,以感冒、心血管为核心,不断的补足抗生素与心脑血管口服制剂。我们看好公司依托品牌渠道优势实现持续稳健增长。 风险提示。行业政策风险;大健康产业推广不及预期风险。
郑薇 10
华润三九 医药生物 2018-08-27 25.20 29.80 12.67% 27.00 7.14%
27.00 7.14%
详细
上半年业绩符合预期,扣非后净利润同比增长11.17% 上半年公司实现营收64.72亿元(+29.49%),归属上市公司股东净利润8.27亿元(+11.50%),扣非后净利润7.73亿元(+11.17%),经营活动产生的现金流量净额10.83亿元,同比增长39.17%。公司营收大幅增长,我们认为主要有3方面原因:1.流感行情带动感冒药整体销售额快速增长;2.处方药业务受“两票制”影响,低开转高开;3.新品种导入,如赛诺菲的“好娃娃”和2017年11月公司正式推出“999今维多”系列第一批新品。 中药处方药产品结构调整,感冒药、中药配方颗粒表现亮眼 上半年公司自我诊疗业务营收33亿元(+21.49%),其中感冒品类受年初流感疫情影响,销量增长约30%。儿科、骨科类产品同比实现较快增长,皮肤品类和胃药品类表现平稳。自我诊疗业务毛利率为60.06%,同比去年基本持平。上半年中药处方药系列产品营收28.45亿元(+41.19%),得益于政策的大力推广和市场准入先发优势,中配方颗粒业务增长较快;中药注射剂产品在政策压力和招标降价影响下表现低于预期,但目前注射剂产品占营收比重已降至约8%;处方药系列毛利率82.66,同比提升11.8pp,得益于公司对药材资源到产品进行了全产业链建设,并加强了成本管理。大健康领域,公司推出的新品“999金维多”覆盖膳食营养补充剂多个领域,在零售药店的动销结合线上渠道推广取得良好成果。 业务转型+多渠道拓展,销售费用增长较快 上半年公司销售费用为28.42亿元,同比增长58.51%,销售费用率43.91%,同比提升8.04pp,“营改增”、“两票制”等政策的推行和分级诊疗的逐步落实使得公司加快业务转型,处方药合作推广模式占比上升,销售投入增加;此外,公司与京东大药房、阿里健康大药房等大型医药平台开展合作,加大传统媒体广告投入,同时进一步推动直控终端占比提升,均导致销售费用的增加。上半年管理费用4.61亿元,管理费用率7.12%,同比下降1.1pp,财务费用0.04亿元,同比下降-71.43%。公司加大研发投入,上半年研发投入2.79亿元,同比增长83.45%,开展阿奇霉素肠溶胶囊、红霉素肠溶胶囊、阿奇霉素片、咪唑斯汀缓释片等品种的一致性评价。 估值与评级 公司依托品牌优势、产品优势和渠道终端优势,保证OTC业务整体稳步增长。处方药业务,中药配方颗粒实现较快增长,但中药注射剂继续承压。公司加强大健康业务布局,2018年5月第二批产品“999今维多”全新上市。我们预计2018-2020年公司EPS分别为1.49、1.72和2.01元,目标价29.80元,由“增持”调高至“买入”评级。 风险提示:新产品推广不及预期;处方药降价风险;公司业绩不及预期。
华润三九 医药生物 2018-08-24 25.78 27.40 3.59% 27.00 4.73%
27.00 4.73%
详细
业绩符合预期 8月22日公司公告中报,实现收入、归母净利、扣非净利64.7、8.3、7.7亿元,同比增长25%、12%、11%,业绩增长符合我们的预期。分季度看,2Q18实现收入、归母净利、扣非净利30.9、4.0、3.8亿元,同比增长22%、10%、12%。我们维持18/19/20年EPS 1.52/1.70/1.87元,参考可比公司与历史估值,给予18年PE估值18-20倍,维持目标价至27.4-30.4元,维持“增持”评级。 自我诊疗维持快速增长,宣传推广费大幅提升 自我诊疗板块1H18同比增长约21%至33亿元,毛利率同比下滑0.2pct至60%,其中感冒系列与儿科系列受益于流感录得快速增速,皮肤品类、胃药品类销售则较为平稳。公司领衔OTC,多品种在药店细分领域(感冒类、儿科类、皮肤类、胃肠类)中位居前列,因此集团考核更为看重与竞品的份额差距而非三九产品自身的同比变化,产品所面临的增速趋缓也属于行业性掣肘而非公司拓展能力不佳。考虑到1)流感疫情催化感冒类与儿科类奠定高基数;2)山东圣海2018全年并表与2H18新品推出,我们预计OTC业务2018年收入增速超15%。 处方药受抗生素高开收入端大幅提速,但实际表现平稳 处方药板块1H18同比增长约41%至28亿元,毛利率同比上升11.8pct至83%,其中抗感染表观高增长但实际表现一般、配方颗粒维持快速增长、中药处方药平稳:1)中药处方药继续分化,注射剂影响减少(营收占比已降至8%),非注射品种、新品种(血塞通、易善复)逐步放量;2)九新公司(抗感染事业部)收入同比翻番至11.4亿元,净利润同比下滑17%至1.3亿元,其中注射品种新泰林受高开影响收入提速、销量下滑,口服品种增长平稳;3)配方颗粒维持快速增长,与重点医院加强合作,部分地区适度增加代理模式比例。我们预计处方药业务2018年收入增速在40%。 销售费用受高开及OTC业务拓展大幅提升,现金流表现优异 1)销售费用大幅增长,主因a)OTC业务增长导致市场推广费增加以及b)处方药业务的合作推广模式占比提升,剔除高开影响(假设九新公司费用差异均为高开所致的销售费用,约5.8亿元),我们预计销售费用中市场推广费同比增长37%;2)现金流表现优异稳健,1H18销售收现比112%(为近十年最佳),经营性现金流净额同比增长近40%至10.8亿元。 维持“增持”评级 我们维持盈利预测,预计公司18/19/20年归母净利润14.9/16.6/18.3亿元,对应EPS分别为1.52/1.70/1.87元,同比增长14%/12%/10%。参考可比公司与历史估值,给予2018年合理PE估值18-20倍,维持目标价27.4-30.4元,维持公司“增持”评级。 风险提示:并购整合效果不达预期,配方颗粒市场竞争加剧。
华润三九 医药生物 2018-08-24 25.78 -- -- 27.00 4.73%
27.00 4.73%
详细
事件:2018年1-6月公司实现营业收入64.72亿元,比上年同期增长29.50%;归属于上市公司股东的净利润8.27亿元,比上年同期增长11.50%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7.73亿元,比上年同期增长11.17%,符合预期。 公司2018年Q2,实现营业收入30.92亿元,同比增长21.67%;实现归属于上市公司股东的净利润4.04亿元、同比增长10.10%;归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润3.81亿元,同比增长11.65%,符合预期。 消费升级大趋势推动公司自我诊疗业务加速增长。2016年以来OTC药品的消费升级趋势愈加的明显,其包括了药品价格上涨以及消费者向品牌药集中的双重逻辑,直接带动了整个OTC板块的业绩高速增长。公司作为国内绝对的OTC龙头企业之一,在行业大趋势的发展下迎来自我诊疗业务的加速增长时期。报告期内,公司自我诊疗业务实现营收入33亿元,同比增长21.49%,远高于2015年和2016年7%左右的增长以及2017年15%左右的增长。 处方药受到“低开”转“高开”的影响带动收入快速增长。公司在处方药方面主要包括了中药注射剂、配方颗粒、抗感染药物等大类。随着2017年两票制等政策导致药品出厂价格“低开”转“高开”等因素,公司处方药销售收入同比增长高达41.19%,但与此同时公司的销售费用大幅上升。 “低开”转“高开”影响的边际效应减弱,净利润率逐步恢复,公司业绩进入拐点加速期。2017年Q3之后受到“低开”转“高开”的影响,公司收入端高速增长,但销售费用亦快速上升,导致净利率下降以及利润增长放缓。到2018H1,“低开”转“高开”影响的边际效应开始减弱,推动公司的净利润率开始稳步回升,因此我们认为公司业绩到了拐点向上的时期。 盈利预测与投资评级:我们预计2018年-2020年收入分别为130.94亿元、154.88亿元和182.91亿元,同比增长17.8%、18.3%和18.1%;归属母公司净利润为14.99亿元、17.35亿元20.18亿元,同比增长15.1%、15.8%和16.3%;对应EPS为1.53元、1.77元和2.06元。因此,我们维持对公司的“增持”评级。 风险提示:OTC端市场推广和销售低于预期;中药处方药品种推广低于预期
华润三九 医药生物 2018-08-24 25.78 -- -- 27.00 4.73%
27.00 4.73%
详细
事件:公司2018 年上半年营业收入、扣非净利润分别约为64.7 亿元、7.7 亿元,同比增速约为29.5%、11.7%;2018Q2 营业收入、扣非净利润分别约为31 亿元、3.8 亿元,同比增速约为21.7%、11.7%。 半年业绩增长稳定,产品结构逐渐优化。公司2018 上半年营业收入约为65 亿元,同比增长接近30%,收入增速较快原因仍为并表因素以及销售模式调整。其中自我诊疗业务收入约为33 亿元,同比增长约为21.5%,较2017 年同期增速提升约5 个百分点,我们认为其收入增长主要受2018Q1 流感影响以及并表等因素,我们判断感冒品类增长仍较好,整个儿科品类增长较快,其余如皮肤品类、胃药品类增长较为平稳。处方药业务收入约为28 亿元,同比增长约为41%,主要原因为销售调整,上半年中药注射剂收入继续下滑,当前占比仅约8%,而配方颗粒业务增长较快,板块产品结构逐渐优化。我们认为随着销售模式调整完成,公司收入增长将逐渐平稳,同时考虑2018Q1 流感因素,预计2018 年全年约为15%-20%。公司2018 年上半年扣非净利润约为7.7 亿元,同比增速约为12%,基本符合预期,具体分析如下:1)公司毛利率约为67.4%,同比提升约5 个百分点,其中自我诊疗业务毛利率均较为平稳,我们判断公司整体毛利率提升主要受处方药销售模式转变影响所致,对净利润增长贡献有限;2) 公司期间费用率约为51%,同比提升约6.7 个百分点,其中销售费用率由于模式调整,提升近8 个百分点,而管理费用控制较好,且财务费用下降约1000 万。单季度来看,2018Q2 营业收入、扣非净利润分别约为31 亿元、3.8 亿元, 同比增速约为21.7%、11.7%。Q2 收入增速放缓,主要是Q1 流感因素逐渐消除,且随着销售模式变化带来的收入增长影响逐渐减弱,我们预计2018 年下半年公司收入增速仍将继续下降;Q2 净利润增速与Q1 持平,基本符合预期。我们认为公司2018 年全年净利润增速或将低于收入增速,预计整体约为10-15%。 品牌OTC 龙头,看好长期发展。1)OTC 产品线丰富,其中999 品牌多次位居国内中药口碑前列,且公司产品渠道多样,覆盖区域遍布全国。在OTC 药品价格放开之后,三九胃泰、感冒灵、强力枇杷露等部分核心产品价格上涨预期强烈,盈利水平有望继续得到提升;2)与国际巨头加强OTC 领域合作,巩固龙头地位。公司与赛诺菲签署《在中国合作开展消费者保健业务框架协议》,致力于共同开拓中国健康消费品市场,不仅丰富了公司产品线,也有利于公司学习和复制国外巨头成功经验;3)公司为华润旗下处方中成药OTC 平台,内生外延做大做强。公司处方药板块产品丰富,口服剂型比例持续扩大,中药注射剂型收入占比降至8%,风险持续释放。且血塞通软胶囊和黄藤素软胶囊等品种也丰富处方中药产品线,增强竞争力;4)公司为中药配方颗粒首批全国试点生产企业,先发优势强者恒强。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为1.53 元、1.76 元、2.03 元,对应PE 分别为17 倍、15 倍、13 倍。我们认为公司具有品牌价值大、品种丰富、渠道多样等优势,依托华润集团大股东的全方位资源支持,看好公司在品牌中药领域的后续发展,当前估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。
华润三九 医药生物 2018-05-04 26.16 26.94 1.85% 29.62 11.40%
29.99 14.64%
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业绩符合预期 4月27日公司公告2018年一季报,实现收入、归母净利、扣非净利33.8、。4.2、3.9亿元,同比增长37.6%、12.9%、10.7%,业绩增长符合我们的预期。我们维持18/19/20年EPS1.52/1.70/1.87元,参考可比公司与历史估值,给予18年PE估值18-20倍,维持目标价至27.38-30.43元,维持“增持”评级。 自我诊疗:流感催化感冒与小儿类,期待大健康业务拓展 我们预计1Q18自我诊疗板块同比增长超30%,其中感冒系列与儿科系列受益于流感录得快速增速,皮肤品类、胃药品类销售则较为平稳。公司2017年初将OTC业务拆分为三条业务线,包括品牌OTC业务部(感冒、胃肠、皮肤等999系列)、OTX业务部(儿科、妇科、骨科、肝胆)与大健康事业部(保健食品、食品、药妆等),以更好地满足消费者的健康需求。考虑到1)流感疫情催化感冒类与儿科类一季度收入;2)山东圣海2018全年并表与2H18新品推出,我们预计OTC业务2018年收入增速超15%。 处方药:维持平稳增长 我们预计1Q18处方药板块同比增长超30%,其中抗感染受高开影响录得快速增长、配方颗粒增长超20%、中药注射剂增长平稳:1)中药处方药继续分化,注射剂销量有所下滑(但营收占比已降至一成以下),口服品种增长提速,同时新并购的品种(血塞通软胶囊、益血生胶囊)提供增量;2)抗感染业务方面,注射品种新泰林受高开影响收入提速,口服品种增长平稳;3)配方颗粒维持快速增长,主因与重点医院加强合作与智能中药房的推广,以及部分地区适度增加代理模式比例。考虑到转高开陆续结束,我们预计处方药业务2018年收入增速在10-15%。 财务指标稳健 1)毛利率、费用率等财务指标受高开同比大幅波动,但环比变化不大:1Q18毛利率67.1%,同比提升5.4pct、环比下降0.7pct,我们预计与产品2H17高开有关,考虑到高开完成,全年毛利率企稳;1Q18销售费率44.8%(+8.9pct yoy,抗感染业务转高开),管理费率6.4%(-0.5pct yoy)。2)现金流稳健,1Q18销售收现比约100%,经营性现金流净额同比增长73%至2.3亿元。 维持“增持”评级 我们维持盈利预测,预计公司18/19/20年归母净利润14.9/16.6/18.3亿元,对应EPS分别为1.52/1.70/1.87元,同比增长14%/12%/10%。参考可比公司与历史估值,给予2018年合理PE估值18-20倍,维持目标价27.38-30.43元,维持公司“增持”评级。 风险提示:并购整合效果不达预期,配方颗粒市场竞争加剧。
华润三九 医药生物 2018-05-04 26.16 -- -- 29.62 11.40%
29.99 14.64%
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2018年第一季度公司实现销售收入33.80亿元,同比增长37.59%;实现归母净利润4.23亿元,同比增长12.87%;扣非后归母净利润3.91亿元,同比增长10.70%;业绩符合预期。 公司2018年第一季度,收入端做到了较高速的增长,同比增速37.59%,达到33.80亿元;由于两票制导致处方药销售方式的转变,公司一季度销售费用同比上升71.68%,导致公司归母净利润增速低于收入增速,为12.87%,达到4.23亿元。 1、消费升级驱动OTC行业迎来涨价+集中度提升的药品销售机遇。 OTC行业不受药品价格的管制,同时具备一定的消费属性,在我国进入消费升级的大趋势下,OTC行业迎来涨价和集中度提升的发展机遇。华润三九的品牌优势明显,品种齐全,渠道覆盖广,在消费升级的大趋势下,公司自我诊疗领域迎来业绩快速增长期。2017年公司诊疗业务收入同比增长达到15.8%,远高于2015-2016年7%左右的水平,我们预计2018年OTC药品销售能够持续维持在15%左右增速,成为公司业绩增长的主要动力。 公司在自我诊疗业务战略发展上,除了强化“999”品牌OTC药品的优势外,相继构建OTX专业品牌群和大健康膳食营养补充剂品牌,实现从OTC到自我诊疗引领者的全面提升。OTX上和赛诺菲合作,引入易善复肝病用药、好娃娃儿科用药和康妇特妇科用药等专科药品种;大健康补益类类产品领域,公司打“999今维多”品牌,推出了维生素、矿物质等系列产品。 2、“两票制”导致处方药销售方式变革,导致销售费用大幅上升。 处方药方面,主要受到“两票制”的影响,公司的药品销售方式被动变革,导致公司收入增长的同时销售费用大幅上升。公司在2018年Q1的销售费用同比增长了71.68%,达到15.15亿元,致使公司的净利润增速低于收入增速。我们认为,公司在适应“两票制”政策变革下销售调整逐步完成,未来有望合理控制销售费用,逐步释放利润。 3、毛利率略有提高,但销售费用大幅上升,导致净利率同比下滑。 2018年1-3月,公司毛利率为67.12%,比2017年同期61.69%的毛利率水平高5.43个百分点;2018年Q1的净利率为12.71%,比2017年同期15.31%低了2.61个百分点。销售费用的大幅提升导致公司净利润率下滑,2018年Q1销售费用15.15亿元,同比增长71.68%,远高于公司收入增速;管理费用为2.17亿元,同比增长28.70%,管理费用率为6.42%,低于去年同期水平。 三、盈利预测与投资建议: 我们预期公司2018年到2020年,收入分别为130.99亿元、154.96亿元和183.01亿元,同比增长17.8%、18.3%和18.1%;归属母公司净利润为14.89亿元、17.03亿元19.43亿元,同比增长14.4%、14.4%和14.1%;对应EPS为1.52元、1.74元和1.98元。公司为OTC优质品牌企业,行业龙头之一,在行业整合中明显受益,有望进一步强化其在已覆盖包括感冒、皮肤、胃肠、小儿、止咳等领域中的优势地位。在处方药方面,公司通过并购圣火药业进一步丰富公司产品,与中药配方颗粒、口服制剂以及抗生素等产品形成公司业绩增长的复合动力。因此,我们维持对公司的“增持”评级。
华润三九 医药生物 2018-05-03 25.57 -- -- 29.62 13.97%
29.99 17.29%
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盈利预测:我们调整公司盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为1.51、1.75、2.03元,2018年4月27日股价对应估值分别为17、15、13倍,公司作为国内OTC领域龙头企业和具有一定影响力的处方药企业,品牌渠道优势明显,产品种类也在不断丰富,在行业整合中存在进一步提升优势地位的机遇,未来有望通过内生+外延保持长期稳健较快增长。目前公司估值依然不高,实现平稳业绩增长的概率较大,继续维持其“审慎增持”评级。 风险提示:OTC行业持续低迷,内生增长不及预期,外延并购进度不及预期。
华润三九 医药生物 2018-03-27 24.85 -- -- 27.73 9.78%
29.99 20.68%
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业绩平稳增长,利润增速有所提升。公司2017年营收增速23.81%,同比提升10.12pct.,自我诊疗业务增速15.78%,实现稳定增长,处方药业务增速36.33%,处方药的快速增长带动整体业绩增速进一步提升;毛利率64.86%,自我诊疗产品的毛利率58.74%,依然保持稳定,处方药毛利率75.88%,提升3.26pct.,带动公司整体毛利率提升2.29pct.;销售费用率42.72%,公司强化品牌建设,探索专业化的学术推广模式,市场推广投入力度加大,销售费用率同比提升6.20pct.;管理费用率8.28%,同比减少1.45pct.,公司产业链整体协作能力提升,管理费用得以有效控制;净利润率11.93%,同比减少1.52pct.,净利润率下滑主要受销售费用增加影响。归属上市公司股东净利润增速8.67%,同比提升12.78pct.,扣非归母净利润增速5.11%,同比提升3.57pct.,随着“两票制”、“营改增”政策的推进,公司不断优化产品结构,梳理业务组合,净利润增速回升。 强化品牌与渠道优势,巩固OTC业务地位。基于999主品牌“为爱专注,为家守护”的理念,公司聚焦于感冒、胃药、皮肤等OTC传统优势领域,不断优化产品组合,深入打造品类领导品牌。在终端覆盖方面,公司进一步推动渠道下沉和更广覆盖,聚焦与连锁客户的战略合作,提升直控终端占比,销售效率得到有效提升。销售规模最大的感冒品类实现良好增长,重点培育的儿科品类获得快速增长,皮肤品类、胃药品类销售较为平稳。 处方药产品结构逐步优化,配方颗粒业务快速增长。在政策压力和招标降价的环境下,中药注射剂实际销量有所下滑;公司着力培育“理洫王”血塞通软胶囊、华蟾素片等优质口服产品,通过并购补充金复康口服液、益血生胶囊等抗肿瘤领域口服产品,中药注射剂在营业收入中占比已逐渐下降,产品结构已日趋合理。中药配方颗粒是公司处方药的重要业务之一,公司多年来致力于打造“原质原味”的配方颗粒产品系列,重视从药材资源到产品的全产业链建设。2017年公司中药配方颗粒业务依然保持快速增长。 盈利预测与投资评级。预计公司2018-2020年营业收入将达到136.25亿元、162.70亿元、192.70亿元,净利润分别14.31亿元、16.22亿元、18.09亿元,EPS分别为1.46元、1.66元、1.85元。目前公司股价对应2018-2020年PE分别为18、16、14。参考同行业平均估值且看好公司在中药领域多年的品牌优势以及强大的渠道终端优势,给予公司2018年20-22倍PE,6-12个月合理区间为29-31元。首次给予公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:销售不及预期,商誉减值。
华润三九 医药生物 2018-03-21 25.80 34.25 29.49% 27.73 7.48%
30.48 18.14%
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1.业绩略低于预期,维持增持评级。公司全年实现营业收入111.20亿元,归母净利润13.02亿元,扣非归母净利润11.24亿元,分别同比增长23.81%、8.67%和5.11%。我们预计受到两票制、市场推广力度加大影响、叠加产品结构变化,业绩略低于预期。下调2018-2019年EPS1.52(-0.13)/1.74(-0.16)元,并预测2020年EPS1.96元。考虑到流感疫情对公司一季度业绩的正面影响,我们维持目标价34.81元,对应2018年PE23X,维持增持评级。 2.处方药板块受两票制和并表影响,表观增速较快。处方药板块实现收入51.74亿,同比增长36.33%。预计配方颗粒业务实现20%增速、中药注射剂略微下滑、并表提供一定增量。在分级诊疗推进下,处方药业务不断转型,加大终端下沉力度,合作推广模式占比逐步提升。 3.自我诊疗板块维持平稳增长,流感疫情有望推动一季度业绩好转。自我诊疗板块实现收入54.29亿,同比增长15.78%。感冒板块预计增速10%、儿科板块预计增速30%、皮肤和胃肠板块平稳增长。公司拥有国内OTC第一品牌,强大的渠道管理和终端覆盖,产品覆盖感冒、皮肤、胃肠、止咳、骨科和儿科等10个品类。受到流感疫情影响,预计公司的感冒和儿科类产品产销两旺,一季度有望超预期。 4.催化剂。受益流感疫情一季度业绩有望显著改善,外延并购持续推进。 5.风险提示。销售推广成本较高风险;行业政策风险;大健康产业推广不及预期风险。
华润三九 医药生物 2018-03-20 25.43 41.81 58.07% 27.73 9.04%
30.48 19.86%
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事件 公司发布2017年年度报告 2017年全年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为111.20亿元、13.02亿元和11.24亿元,分别同比增长23.81%、8.67%和11.24%,实现每股收益1.33元,每股经营性现金流1.59元,略低于我们此前预期。 简评 品牌OTC带动自我诊疗板块增长,OTx与大健康业务起航 公司自我诊疗板块2017年实现营业收入54.29亿元,同比增长15.78%,剔除山东圣海4个月并表,我们估计公司自我诊疗板块继续稳健增长。三九胃泰、999感冒灵、999皮炎平、999小儿氨酚、999小儿感冒颗粒、999正天丸、999强力枇杷露、气滞胃痛颗粒、天和骨通贴膏等多个品种年销售额均超过亿元人民币。 品牌OTC部:1)强化品牌,2017年感恩节短片《总有人偷偷爱着你》短时间实现过亿次转发及播放,一度成为现象级社会化营销典范;2)强化终端掌控,进一步推动渠道下沉和更广覆盖,直控终端占比得到提升。在电商渠道上,公司与京东大药房、阿里健康大药房等大型医药平台顺利开展合作;3)感冒及儿科是事业部大品类,我们估计全年实现10%-15%增长,带动板块实现增长,皮肤品类、胃药品类销售较为平稳;4)2018Q1流感疫情较严重,我们估计感冒品类一季度有可能超预期。 专业品牌部:公司与赛诺菲在中国消费者健康领域的战略合作在2017年全面展开:1)赛诺菲的全球OTC旗舰护肝产品“易善复”在中国市场的经销和推广工作正式交接,全年实现了平稳过渡,医院市场和零售市场实现预期增长,销售量略超预期;2)重点发展儿科、妇科品类业务的合资公司于3月设立,我们估计全年来看,合资公司业绩扭亏为盈,符合此前预期,开始贡献利润;3)目前公司正在积极与赛诺菲探索更多产品的引进及更多领域的合作。 大健康部:1)公司于2017年9月收购山东圣海保健品有限公司65%的股权,搭建了维生素矿物质等大健康产品的业务发展平台;2)2017年11月,“999今维多”品牌下的维生素、矿物质系列产品正式上市,第一批产品包括维生素C咀嚼片、B族维生素片、铁锌钙咀嚼片、牛初乳压片糖、多种维生素矿物质片等6款产品,大健康业务全面开启,目前处于与市场及消费者沟通探索阶段,进度比较理想,未来更多的自主品牌大健康产品有望陆续推出。 口服品种贡献业绩增量,全国范围两票制大面积实施,处方药板块收入及费用大幅增长 公司处方药板块2017年实现营业收入51.74亿元,同比增长36.33%。999参附注射液、999参麦注射液、华蟾素、999新泰林(注射用五水头孢唑啉钠)、999中药配方颗粒等多个品种年销售额均超过亿元人民币。我们估计公司处方药板块增速较快的原因:1)公司配方颗粒业务全年维持20%左右的增长;2)全国范围两票制大面积推进,存在低开转高开的影响;3)昆明圣火于2016年9月并表,2017年相比2016年多并表9个月。 中药处方药:公司着力培育“理洫王”血塞通软胶囊、华蟾素片等优质口服产品,通过并购补充金复康口服液、益血生胶囊等抗肿瘤领域口服产品。经过近年的调整,原在处方药业务中占比较大的中药注射剂在营业收入中的占比已逐渐下降,公司产品结构已日趋合理。中药注射剂产品在政策压力和招标降价的环境下,实际销量有所下滑。血塞通软胶囊、益血生胶囊、金复康口服液等新并购产品快速增长,贡献了重要的业绩增量。 中药配方颗粒:全国范围大环境下,部分省份开展试点业务,且部分政策向本地企业倾斜,导致市场竞争格局发生变化。公司是老五家中药配方颗粒试点企业之一,先发优势明显,对内加强研发提质增量,对外强化与重点医疗机构深度合作。我们估计,公司配方颗粒业务全年实现20%左右增长。 中药饮片:公司此前具备中药饮片资质,2017年公司开始开展工业饮片销售工作,全年实现近7000万销售规模。饮片业务目前尚处初期探索阶段,未来有望与配方颗粒进行组合开展业务,未来前景可期。 抗感染:1)抗感染业务继续整合新泰林和众益制药口服抗生素,加大产品宣传与推广,实现了销售数量的稳定;2)2017年,公司加快新产品引进,与瑞士企业Basilea签署中国内地、香港、澳门的独家技术授权合作协议,引进第五代头孢抗生素(头孢比罗酯),目前相关产品正在临床阶段;3)由于两票制进度的推进,抗感染业务营业收入有所增长。 两票制大面积推开,销售费用大幅提升,其余财务指标基本健康 2017年,公司自我诊疗板块毛利率基本稳定无明显变化,处方药板块毛利率同比上升3.26%;销售费用大幅增长44.84%,主要由于:1)两票制低开转高开带来销售费用上升。2)自我诊疗板块,包括感冒、儿科、易善复、天和骨科及大健康等产品加大市场推广力度;商誉增加4.08亿元,主要由于2017年并购吉林三九金复康药业有限公司和山东圣海保健品有限公司所致。 盈利预测 我们认为:1)公司是华润旗下中药OTC和处方药平台,优质品种资源丰富,过亿品种达18种,内生动力十足,同时依托外延并购不断补充潜力品种,能够保证公司长期稳健增长;2)作为品牌OTC龙头,随着销售终端不断下沉及电商渠道的开拓,自我诊疗业务仍将稳健增长。与赛诺菲的合作成效初显,未来将继续增厚公司业绩;3)公司在处方药领域口服剂型的占比不断扩大,中药注射剂占比不断缩小,产品结构日趋合理,新进医保品种后期放量可期;4)配方颗粒先发优势明显,未来有望继续维持高增速,借助配方颗粒渠道饮片业务发展值得期待。预计公司2018–2020年实现营业收入分别为135.12亿元、153.49亿元和174.43亿元,归母净利润分别为14.62亿元、16.47亿元和18.52亿元,折合EPS(摊薄)分别为1.49元/股、1.68元/股和1.89元/股,维持买入评级。 风险提示 分级诊疗、辅助用药目录等政策风险;药品降价风险;原材料价格波动风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名