事件：公司发布2022年第三季度报告。报告期内，公司实现营收25.67亿元，同比下降15.94%；归母净利润0.93亿元，同比下降19.62%；基本每股收益0.14元/股。其中，公司第3季度单季实现营收7.98亿元，同比下降25.52%；归母净利润0.5亿元，同比增长49.2%。 原材料及能源成本上涨等因素影响，毛利率同比明显下滑。报告期内，公司综合毛利率为16.49%，同比下降5.37pct。其中，22Q3单季毛利率为16.67%，同比下降2.91pct，环比下降0.89pct。毛利率同比明显下滑，主要是因为：报告期内,受疫情停工&原材料、天然气价格上涨&双碳双控环保新规影响，各项业务盈利能力下滑。 费用率同比下滑，Q3。净利率同比有所改善。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为12.18%，同比下降4.38pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.95%/6.2%/3.39%/-2.36%，分别同比变动-2.52pct/+0.85pct/+0.35pct/-3.06pct。费用率同比改善，主要是因为：1）报告期内运费、报关费调整至营业成本；2）人民币贬值带来汇兑收益增加。净利率方面，2022年前三季度，公司净利率为3.25%，同比下降0.57pct。其中，22Q3单季公司净利率为6.06%，同比提升2.95pct，环比下降0.47pct。 装配式整装全产业链布局稳步推进，整装卫浴发展前景明朗。公司以装配式整装厨卫为核心，持续推进全产业链布局，五金龙头、整装卫浴、瓷砖、整体橱柜、陶瓷等多品类协同实现发展。整装卫浴方面，公司以“两个品牌+一地制造”模式运营，经营有巢氏和福润达两大品牌，均在嘉兴智造基地进行生产，上半年实现营收同比增长64.54%，营收占比较21年提升0.97pct，达到2.42%。 我们认为，政策推动下，公司整装卫浴业务发展动力充沛，且公司已同万达、龙湖等多家头部地产商达成合作，未来还将向住宅、ToC、EPC等赛道拓展，有望持续贡献业绩增量，带动整体业绩成长。 投资建议：公司持续深化装配式整装全产业链布局，内外销协同发展，装配式建筑政策利好下，看好公司整装卫浴业务发展空间，未来业绩成长可期，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益0.2/0.27/0.34元/股，对应PE为21X/16X/12X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布2022 年半年度报告。报告期内，公司实现营收17.7 亿元，同比下降10.77%；归母净利润0.43 亿元，同比下降47.37%；基本每股收益0.07 元/股。其中，公司第2 季度单季实现营收9.98 亿元，同比下降16.04%；归母净利润0.63 亿元，同比上涨8.39%。 疫情停工、原材料上涨及双碳双控影响下，公司毛利率同比下降。 报告期内，公司综合毛利率为16.41%，同比下降6.69 pct。其中，22Q2 单季毛利率为17.56%，同比下降5.06 pct，环比改善2.64pct。 2022 年上半年，公司毛利率同比有所下滑，主要是因为：受疫情停工、原材料上涨及双碳双控环保新规影响，公司各项业务盈利能力受到较大影响。 期间费用率同比下降，22Q2 净利率环比大幅改善。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为13.16%，同比下降3.56 pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为5.18%、6.07%、3%、-1.1%，分别同比变动-2.47pct、+0.5pct、-0.07pct、-1.53pct。报告期内公司期间费用控制全面改善，主要是因为运费、报关费调整带来营业成本列报变动，及汇率波动带来汇兑收益增加所致。净利率方面，2022 年上半年，公司净利率为1.98%，同比下降2.22 pct；22Q2单季公司净利率为6.53%，同比上涨1.21 pct，环比上涨10.43pct。 持续深化双循环战略，国内外业务协同发展。公司持续推动双循环战略发展，加强同国外重要客户合作，加速建设一带一路国际市场，并深化内销战略客户合作。报告期内，公司实现内销营收6.21 亿元，受疫情、双碳双控等因素影响，同比下降19.22%，占整体营收比例为35.1%，同比下降3.67 pct；实现外销营收11.49亿元，同比下降5.41%，占整体营收比例为64.9%。 以装配式整装厨卫为核心，全产业链布局助力未来成长。报告期内，公司五金龙头类产品实现营收11.1 亿元，同比下降9.38%；智能家居类产品稳健成长，实现营收1.02 亿元，同比增长24.22%；浴缸陶瓷类产品实现营收0.83 亿元，同比下降21.24%；整装卫浴作为公司战略布局重要环节，报告期内重构“两个品牌+一地制造”运营模式，有效提高运营效率，实现营收0.43 亿元，同比增长64.54%；定制橱柜实现营收0.49 亿元，同比下降62.47%；瓷砖受疫情停工、原材料上涨等因素影响，发展不达预期，实现营收3.25亿元，同比下降12.91%。 投资建议：公司持续深化全产业链布局，内外销协同发展，装配式建筑政策利好下，看好公司装配式整装业务发展空间，未来业绩成长可期，预计公司2022 / 23 / 24 年能够实现基本每股收益0.2/ 0.27 / 0.34 元/股，对应PE 为20X / 15X / 12X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

事件：公司发布2022年一季报。报告期内，公司实现营收7.72亿元，同比下降2.89%；归母净利润-0.2亿元，同比下降182.26%；基本每股收益-0.03元/股。 盈利能力环比修复。2022年一季度，公司综合毛利率为14.92%，同比下降8.88%，环比增加6.98%。公司期间费用率为16.63%，同比下降0.83%，环比增加7.26%，其中，销售费用率为6.36%，同比下降1.72%；管理费用率为6.79%，同比增加0.54%；财务费用率为0.41%，同比增加0.6%；研发费用率为3.06%，同比下降0.25%。报告期内，公司净利率为-3.9%，同比下降6.42%，环比增加2.88%。22Q1，公司净利率环比大幅改善，主要是因为：21Q4，公司提取信用减值损失1.24亿元，导致当期净利率过低。 “双循环”战略赋能核心品类，整装卫浴有望实现新增长。传统核心品类方面，公司加大越南水龙头制造中心投资，新建巴顿工厂，并升级改造大同奈原有闲置车间，布局一带一路国际市场，持续推进“双循环”战略。同时，伴随宿州HG2号大岩板智能生产线顺利出砖，全新生产线将全面投产，冠军瓷砖进军中高端市场，不断优化产品结构。整装卫浴方面，公司深耕整装卫浴业务，拥有有巢氏和福润达两大品牌，及青岛、苏州、珠海、嘉兴四大智造基地，实现多个非房业务行业首创，未来将拓展至住宅、ToC、EPC、商办等各赛道。在装配式建筑政策持续利好下，整装卫浴业务有望快速成长。 投资建议：公司持续深化全产业链布局，内外销快速成长，装配式建筑政策利好下，看好公司装配式整装业务发展空间，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益 0.42/ 0.56/ 0.70元/股，对应PE 为9X / 7X / 6X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布2021年年度报告。报告期内，公司实现营收41.26亿元，同比增长23.52%；实现归母净利润0.86亿元，同比下降43.75%；基本每股收益0.15元/股。其中，公司第4季度单季实现营收10.72亿元，同比增长4.86%；实现归母净利润亏损0.3亿元，同比下降154.38%。 原材料价格上涨，公司毛利率大幅下降。报告期内，公司综合毛利率为18.25%，同比下降5.66%，主要是因为：瓷砖业务原材料价格大幅上涨，导致公司营业成本上升。其中，2021年第4季度单季毛利率为7.94%，同比减少15.18%，环比减少11.64%。 费用管控成效明显，净利率同比大幅下降。公司期间费用率为14.69%，同比下降3%，销售/管理/财务/研发费用率分别为5% /5.25% /1.13% / 3.31%，分别同比下降0.94% / 0.83% / 1.17% /0.06%。报告期内，公司净利率为1.06%，同比下降4.09%，其中，21Q4单季公司净利率为-6.78%，同比下降12.87%，环比下降9.89%。公司净利率大幅下滑，主要有以下两点原因： 1）恒大集团对公司应收账款和票据大面积违约，公司计提坏账准备1.07亿元；2）公司毛利率大幅下降。 全产业链布局持续深化，助力主业稳增长。公司持续推动“双循环+灯塔工厂”计划，打通国内外市场，致力于内装工业化、装配式整装和卫浴全产业链布局。报告期内，公司五金龙头类/瓷砖/浴缸陶瓷类/定制橱柜/智能家居类/整装卫浴产品，分别实现营收25.47/ 8.09/ 2.35/ 2/ 1.79/ 0.6亿元，分别同比变动28.92% / 63.11%/ 10.09% /-19.47% /46.6% / -70.52%，占营收比重分别为61.73% /19.61% / 5.7% /4.84% /4.34% /1.45%。 装配式建筑政策持续发酵，行业增长空间有望扩大。《建筑业发展“十三五”规划》提出，到2020年，装配式建筑面积占新建建筑面积比例达到15%，多省市“十四五”规划中要求保障性住房全装修、绿色高效，为装配式装修行业带来巨大需求。公司2015年开始布局整装卫浴，持续发展装配式整装业务，拥有两大品牌，4个制造基地，2021年实现营收0.6亿元，未来将持续拓展至住宅、To C、EPC、商办等各赛道。随着装配式建筑政策落地，行业空间快速成长，公司有望迎来新发展。 投资建议：公司持续深化全产业链布局，内外销快速成长，装配式建筑政策持续落地，看好公司装配式整装业务发展空间，预计公司2022/23/24年能够实现EPS 0.42/ 0.56/ 0.7元/股，对应PE为12X / 9X / 7X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

事件：8月 24日，公司发布 2021年半年度报告。报告期内，公司实现总营业收入 19.83亿元，同比增长 50.17%；实现归母净利润 8242.56万元，同比增长 100.44%；基本每股收益 0.14元。 2021H1五金龙头与冠军瓷砖增长亮眼，看好 21H2内需外贸持续增长。产品端，截止 21H1公司五金龙头/智能家居/浴缸陶瓷/整装卫浴/定制橱柜/瓷砖/其他产品实现营收 12.24/0.82/1.05/0.26/1.31/3.73/0.41亿元，实现同比增长 43.70% /69.37%/ 51.53%/-69.63%/34.57%/177.95%/24.08%，五金龙头与瓷砖为增长核心驱动力。其中，五金龙头品类受益外销订单持续饱满实现快速增长，而瓷砖品类高增主要得益“冠军瓷砖”报告期内表现亮眼，截止 21H1“冠军瓷砖”实现营收 2.38亿元，同比增长 117.28%。我们认为 21H2公司将在深化内销战略客户合作的同时，加速布局一带一路国际市场，通过发展装配式整装成就“内装工业化最佳部件及服务提供商”。 毛利率受瓷砖拖累同比微降，费用率得益降本增效同比降低促成净利率微增。截止 21H1，公司综合毛利率为 23.10%，较去年同期下降 0.41个百分点，其中五金龙头/瓷砖分别为 21.11%/32.28%，分别较去年同期变动 1.72/-9.80个百分点，五金龙头毛利率提升主要得益“三精两化”项目实现扩产降本增效。费用率方面，21H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.65%/5.57%/3.07%/0.43%，较去年同期变动 1.19/-1.03/-0.44/-1.60个百分点，财务费用率下滑主要得益汇兑损失同比减少。净利率方面，21H1公司净利率达 4.19%，同比提高 0.70个百分点，其中 21Q2净利率为 5.32%，同比降低 2.68个百分点，环比 21Q1提升 2.81个百分点，截止 21H1各项资产减值准备合计影响公司利润总额 2062.32万元。 投资建议：公司内需外贸双循环同步发展，看好以装配式整装为核心的多品类协同发展战略，预计公司 21/22/23年能够实现基本每股收益 0.36/0.52/0.64元，对应 PE 为 15X、11X、9X，首次覆盖,予以“推荐”评级。

事件描述 公司发布 2021年半年度业绩预告：预计2021年半年度归属于上市公司股东的净利润7400万元~9200万元，同比增长79.95%~123.73%。业绩表现符合预期。 事件点评 2021Q2，预计公司归母净利润同比-19.4%~9.7%。2021Q1，公司扭亏为盈，营收、归母净利润同比2019Q1大幅增长。根据业绩预告数据，我们测算2021Q2公司实现归母净利润5000万元~6800万元，同比增长-19.35%~9.68%，可能负增长的原因主要系2020Q2基数较高所致（6200万元），相对2019Q2增长0.00%~36.00%。随着国家防疫取得阶段性的成果，公司经营恢复疫情前正常状态，2021年1-6月，公司产能较为充足，且欧美国家在疫情期间，家居类产品的消费情况较好，公司外销订单持续饱满，内销多品类发展，总体情况良好，内外销营业收入较上年同期均有较大增长。由于2020Q1低基数影响（归母净利润-2100万元），叠加公司订单超预期增长和释放，2021Q1公司业绩表现亮眼，营业收入、归母净利润、扣非净利润分别相对2019同期增长45.07%、415.19%和34114.87%。 整装卫浴B 端+C 端双渠道布局，收购科筑集成进入精装房住宅项目，接单量迎来爆发式增长。2020年，公司整装卫浴实现订单收入2.03亿元，同比增长11.02%；内销收入14.27亿元，同比增长48.08%；外销收入19.13亿元，同比增长19.14%。公司拥有“有巢氏”和“海鸥福润达”两大定制整装卫浴品牌，高、中、低产品线覆盖差异化定位市场，拥有柔性定制化整装卫浴生产线和完备的部品部件，目前B 端已拓展8家战略集采供应商，C 端借助四维卫浴、冠军瓷砖等品牌渠道资源打开市场。 内装工业化全产业链布局进一步完善，全屋空间+全品类部品部件版图初步形成。公司通过陆续收购四维卫浴、苏州有巢氏、青岛海鸥福润达、雅科波罗、科筑集成、海鸥冠军、大同奈，积极进入国内内装工业化部品部件及服务的市场，大力发展定制整装卫浴、橱柜、智能家居的自有品牌内销业务，2020年，公司定制橱柜实现营收2.48亿元，同比增长81.05%；同时公司加快转型升级步伐及配合国家战略，继续拓展内销市场及一带一路市场，深化智能制造、机器换人、大数据信息化等措施努力降低经营成本，并积极布局在越南等东南亚国家海外设厂。 投资建议 预计公司 2021-2023年实现归母公司净利润为2.66、3.92、4.74亿元，同比增长74.93%、47.34%、20.67%，对应EPS 为0.44、0.65、0.78元，PE为11.94、8.11、6.72倍，维持“买入”评级。 存在风险 宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；市场推广不达预期；原材料价格波动风险；经销商管理风险；整装卫浴业务发展不及预期等。

公司发布 2020年年报：公司 2020年实现营业收入 33.4亿元，同比增长29.99%；实现营业利润 1.92亿元，同比增长 25.79%；实现归母净利润1.52亿元，同比增长 16.28%。公司 2020年四季度实现营业收入 10.22亿元，同比增长 38.86%；实现归母净利润 0.56亿元，同比增长 154.55%。 点评内销订单放量，Q4营收继续高增长。2020年四个季度公司营业收入分别增长-17.16%/ 34.40%/ 55.68%/ 38.86%。国内/国外销售额分别为 14.27/19.13亿元，同比增长 48.08%/ 19.14%，内销增速较快的原因是公司逐步切入整装卫浴业务，2020年下半年在手合同陆续施工验收，整体卫浴业务迎来高速增长。展望未来，整体卫浴渗透率提升，海鸥在整体卫浴市场中的占比将不断提升，公司有望保持较快收入增速。 公司持续拓展新业务，发力智能家居、整体橱柜、瓷砖等领域。一方面公司收购科筑集成 100%股权，成功进入万科等头部开发商精装房集采项目，另一方面公司并表大同奈瓷砖及冠军瓷砖，进军瓷砖行业。2020年公司瓷砖业务收入为 4.96亿元，占全部营业收入比重达到 14.85%； 2020年公司整体橱柜业务收入为 2.03亿元，占全部营业收入比重达到7.42%；2020年公司智能家居业务收入为 1.22亿元，占全部营业收入比重达到 3.65%。 新业务前期投入较多，期间费用率较高。公司前期在业务开拓方面持续投入：公司开拓头部开发商精装房集采业务，前期投入较多，且新增子公司销售费用较多，2020年公司销售费用同比增长 35.82%。预计随着公司新业务收入规模持续增长，相关费用率将被摊薄。 投资建议：我们预计公司 2021~2023年 EPS 分别为 0.41/ 0.49/ 0.63元，当前股价对应 2021~2023年 PE 分别为 16.0倍/ 13.5倍/ 10.6倍，建议买入。

事件 公司发布2020年度业绩快报：公司2020年实现营业收入33.4亿元，同比增长29.99%；实现营业利润1.92亿元，同比增长25.79%；实现归母净利润1.53亿元，同比增长17.15%。公司2020年四季度实现营业收入10.22亿元，同比增长38.86%；实现归母净利润0.56亿元，同比增长154.55%。 点评 出口内销订单放量，Q4营收继续高增长。2020年四个季度公司营业收入分别增长-17.16%/34.40%/55.68%/38.86%。出口业务方面，海外消费者居家时间延长带动卫浴洁具需求增长；内销业务方面，公司由逐步切入整装卫浴业务，下半年在手合同陆续施工验收，整体卫浴业务迎来高速增长。展望未来，整体卫浴渗透率提升，海鸥在整体卫浴市场中的占比将不断提升，公司有望保持较快收入增速。 新业务前期投入较多，期间费用率较高。2020年四个季度公司净利润率分别为-4.62%/7.17%/5.60%/5.48%。公司前期在业务开拓方面持续投入：公司开拓头部开发商精装房集采业务，前期投入较多，且新增子公司销售费用较多。预计随着公司新业务收入规模持续增长，相关费用率将被摊薄。 公司持续拓展智能家居、整体橱柜、瓷砖等领域。一方面公司收购科筑集成100%股权，成功进入万科等头部开发商精装房集采项目，另一方面公司并表大同奈瓷砖及冠军瓷砖，进军瓷砖行业。新品类拓展帮助公司构建综合性装配式整装卫浴业务护城河，加强内销市场，支撑公司营收业绩持续增长。 投资建议：由于开发商整装业务增速有一定不确定性，我们调整公司盈利预期，预计公司2020~2022年EPS分别为0.28/0.43/0.53元，当前股价对应2020~2022年PE分别为23.1倍/14.8倍/12.1倍，建议买入。 风险提示：地产调控超预期，业绩预测和估值不达预期的风险。

事件描述述布公司发布2020年度业绩快报：：报告期内，公司实现营业收入33.40亿元，同比增长29.99%；归属于上市公司股东的净利润1.53亿元，同比增长17.15%。业绩表现超预期。 事件点评2020Q4营业收入同比+39%，归母净利润同比+155%，内销收入大幅增长。根据业绩快报，我们测算公司2020Q4单季度实现营收10.22亿元，同比增长38.86%，归母净利润0.56亿，同比增长154.55%。2020Q3，公司实现营业收入9.97亿元，同比增长55.68%；归母净利润0.56亿元，同比增长3.50%。其中，Q3内销收入同比增长87%。报告期内，公司持续深化内装工业化产业链布局，完成海鸥冠军56.45%、越南大同奈51.45%、广东有巢氏100%股权收购并有效整合。同时，装配式整装战略升级，公司业务拓展至瓷砖模块，加速进入住宅整装卫浴领域，完成全品类布局。公司布局越南，为进一步开拓RCEP区域市场打下基础，外销产品在欧美国家属抗疫必需产品，订单持续饱满，因此，公司内外销业务均实现了较快增长。 浴整装卫浴B端+C，端双渠道布局，收购科筑集成进入精装房住宅项目，2020上半年接单量迎来爆发式增长。公司拥有“有巢氏”和“海鸥福润达”两大定制整装卫浴品牌，高、中、低产品线覆盖差异化定位市场，拥有柔性定制化整装卫浴生产线和完备的部品部件，目前B端已拓展8家战略集采供应商，C端借助四维卫浴、冠军瓷砖等品牌渠道资源打开市场。报告期内，公司突破瓷砖整装卫浴技术，收购科筑集成100%股权，成功进入万科等精装房住宅项目。公司现有整装卫浴产能超过20万套/年，浙江13万套和苏州6.5万套年产能预计2020年底投产。 内装工业化全产业链布局进一步完善，全屋空间+全全品类部品部件版图初步形成。公司通过陆续收购四维卫浴、苏州有巢氏、青岛海鸥福润达、雅科波罗、科筑集成、海鸥冠军、大同奈，积极进入国内内装工业化部品部件及服务的市场，大力发展定制整装卫浴、橱柜、智能家居的自有品牌内销业务；同时公司加快转型升级步伐及配合国家战略，继续拓展内销市场及一带一路市场，深化智能制造、机器换人、大数据信息化等措施努力降低经营成本，并积极布局在越南等东南亚国家海外设厂。投资建议预计公司2020-2022年实现归母公司净利润为1.53、1.93、2.44亿元，同比增长17.15%、24.95%、27.36%，对应EPS为0.27/0.34/0.44元，PE为23.26、18.61、14.61倍，维持“买入”评级。 存在风险宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；市场推广不达预期；原材料价格波动风险；经销商管理风险；整装卫浴业务发展不及预期等。

海鸥住工披露三季报， Q3收入同比增长 55.68%，归母净利润同比增 长 3.5%。 Q1-3营收 23.18亿元，同比增长 26.43%，归母净利润 0.97亿元，同比下滑 10.57%。 其中 Q3营收 9.97亿元，同比增长 55.68%， 创历史新高； 归母净利润 0.56亿元， 同比增长 3.5%。 分内外销来看， 据海鸥住工投资者关系平台小程序， Q1-3内销收入 10.09亿元，同比 增长 58.18%； Q1-3外销收入 13.09亿元，同比增长 9.49%； Q3内销 4.59亿元，同比增长 86.57%； Q3外销 5.38亿元，同比增长 36.39%。 整装卫浴业务持续保持高增长态势， 2B+2C 齐发力。 据海鸥住工投资 者关系平台小程序， Q3整装收入 6102.29万元，同比增长 40.42%； Q3整装签约 1.45亿元，同比增长 94.49%； Q1-3整装收入 1.47亿元， 同比增长 7.47%； Q1-3整装签约 5.24亿元，同比增长 124.20%； 截 至报告期末，公司整装 2C 签约 3700万元，签约经销商 60家。 Q3销售毛利率保持稳健，销售净利率有所下滑。 Q3公司销售毛利率 为 25.26%，同比上升 0.57pct，环比下滑 1.32pct； Q3公司销售净利 率为 6.40%，同比下滑 2.14pct，环比下滑 1.60pct。销售净利率下滑 主要系人民币升值，公司财务费用增加，以及子公司销售费用增加。 盈利预测： 预计公司 2020-2022年收入分别为 33.00、 39.67、 47.63亿元，同比增长 28.4%、 20.2%、 20.1%； 归母净利润分别为 1.52、 2.29、 3.04亿元，同比增长 16.0%、 50.6%、 32.9%，对应当前 PE 分 别为 33X、 22X、 16X。整装卫浴行业放量，公司成长性高，参考可比 公司估值和公司业绩增速预期（ 预计2020年~2022年CAGR=41.5%）， 给予公司 2021年 30倍 PE 合理估值，对应合理价值 12.37元/股，维 持“买入”评级。 风险提示： 中美贸易战持续；房地产市场波动；全球疫情对产销影响、 汇率波动风险

Q3业绩增长提速，出口需求释放下业绩增长趋势有望持续。公司 2020Q1-Q3实现营收 23.18亿元，同增 26.43%，其中单 Q3实现营业收入 9.97亿元，同比增长 55.68%（Q2同增 34.40%），主要受益于疫情消退后出口及家居回暖行情，公司出口大幅增长，内生业务逐步复苏利好，营收环比持续提升。公司由公寓逐步切入公寓整装卫浴业务，疫情受控需求复苏下 B 端订单有望加速确认营收向好。同时公司加码布局 C 端市场，与主要经销商合作稳定，整装卫浴产品及渠道优势逐渐凸显，长期来看收入规模效应有望形成。未来伴随疫情抑制的家居需求进一步释放，海外出口增长延续，整装卫浴及延伸产品订单归入营收，装配式业务赛道成长性长期向好，公司有望保持业绩增长态势。 毛利改善净利承压，现金流趋势向好。2020Q1-Q3毛利率 24.26%，同增 0.27pct，其中单 Q3毛利率 25.26%，同增 0.57pct，Q3毛利率边际改善。费用率方面，销售费用率达 6.91%，同增 1.62pcts，主要原因为公司前期进入万科等精装房住宅项目持续投入，完成大同奈瓷砖及冠军瓷砖的收购进军瓷砖行业，新增子公司的销售费用导致销售费用率增长；管理费用率 6.06%，同降 0.55pct；财务费用率 2.33%，同增 1.32pcts；研发费用率 3.42%。因此 2020Q1-Q3净利率同降 1.73pcts 至 4.18%。现金流方面，2020Q3经营性活动现金流 6255.31万元，同增 328.77%，趋势向好。 产品线延伸布局内装工业化，海外需求稳增长。公司持续开拓智能家居领域，延伸拓展产品线，新收购冠军瓷砖的瓷砖产业链渐次导入，橱柜产品体系发展完善，有序推进贝喜欧、吉门第、云变科技在智能马桶、智能门锁等产品的研究。此外，公司向瓷砖、智能家居、整体橱柜等领域的拓展成效良好，渠道客户资源逐步累积，瓷砖橱柜等新品类推动公司向综合性内装工业化装配式整装卫浴全产业链布局发展，疫情逐渐消退下海外市场需求持续回暖，助力公司营收增长。我们维持公司盈利预测，预计公司 2020-2022年归母净利润分别为1.58/1.99/2.42亿元，EPS 分别为 0.28/0.36/0.44元，对应当前股价 PE 分别为32/25/20倍。考虑到公司在卫浴五金制造的龙头地位及在新品类产品、国内市场的布局，我们维持目标价 17元/股，对应 2020年 61倍 PE，并维持“强推”评级。 风险提示：地产行业景气度下降；新业务开拓不及预期；市场需求不及预期。

事件：海鸥住工发布2020年三季报：2020年前三季度公司实现营业收入23.18亿元，同比增长26.43%；归属于上市公司股东的净利润0.97亿元，同比下降10.57%；扣非净利润0.82亿元，同比下降16.32%。经营活动净现金流1.21亿元，同比增长29%。其中，Q3单季度营收9.97亿元，同比增长55.68%；归母净利润0.56亿元，同比增长3.5%；扣非后净利润0.42亿元，同比下滑19.06%。 Q3内生增长提速，4季度趋势有望延续。2020年公司Q1/Q2/Q3单季度营收同比增速为-17.16%/34.40%/55.68%，三季度受外延并表及内生业务修复影响，公司营收环比提速。剔除瓷砖业务并表影响，我们预计公司Q3单季度内生增速近30%。展望4季度，伴随代工订单需求进一步修复及订单逐步确认收入，公司营收增长趋势有望延续。 汇兑损益致财务费用提升，规模效应提升空间广阔。2020前三季度公司毛利率24.26%（+0.27pct.），净利率4.74%（-1.27pct.），其中Q3单季度毛利率25.26%（+0.57.pct.）、净利率6.4%（-2.14pct.）。我们认为伴随整装卫浴等业务起量，规模效应提升空间广阔。前三季度期间费用率（加回研发费用）18.71%（+2.06pct.），其中，销售费用率6.91%（+1.62pct），主要系报告期内子公司的销售费用增加所致，伴随瓷砖业务整合及运营优化，规模效应将逐步显现；管理费用率（加回研发费用）9.47%（-0.89pct），财务费用率2.33%（+1.33pct），主要系报告期内汇率变动、汇兑收益同比减少所致。 从公寓切入住宅，看好整装卫浴长期成长性。2020H1公司整装卫浴接单3.79亿元，我们预计前三季度整装卫浴营收约1.5亿，Q4整装卫浴B端订单将加速确认。此外，公司逐步布局整装卫浴C端市场，目前C端经销商约60家。公司整装卫浴产品优势和渠道优势突出，看好装配式建筑赛道成长性，公司整装卫浴收入规模迅速提升的同时规模效应将逐步显现。 瓷砖切入B端市场，内装工业化布局成型。2019年起，公司先后收购雅科波罗、海鸥冠军、大同奈等企业，围绕整装卫浴延伸产品线，导入橱柜和瓷砖产业链，同时积累B端客户渠道资源。目前冠军瓷砖已正式与中城联盟签约，进军品牌房产联盟。 投资建议：我们预计公司2020-2022年销售收入为33.9、42.4、50.6亿元，同比增长31.8%、25.2%、19.5%，实现归属于母公司净利润1.55、2.31、2.91亿元，同比增长18.7%、48.4%、26.4%，EPS为0.28、0.42、0.53元，维持“买入”评级。 风险提示：地产景气程度下滑风险、整装卫浴需求不及预期风险、市场空间不及预期的风险。

2020Q3营收增速环比 Q2大幅提升，其中内销收入增长 87%， 由于受 到销售费用和财务费用的拖累， 公司净利润显著下滑，但在预期范围内。 随着房地产企业全面恢复施工、家居消费环境回暖， 前期由于疫情积压的 订单下半年开始加快落地转化为收入。 2020Q3， 公司实现营业收入 9.97亿 元，同比增长 55.68%； 归母净利润 0.56亿元，同比增长 3.50%；扣非后归 母净利润 0.42亿元，同比下滑 19.06%。 2020Q2，公司营业收入、 归母净 利润、 扣非后归母净利润分别为 8.67亿元（+34.40%）、 0.62亿元（+24.72%）、 0.56亿元（+20.63%）， Q2各项增速环比 Q1分别变化 21.28、 -21.22、 -39.69个百分点。 毛利率小幅回升， 期间费用率显著增加， 导致净利率显著下降。 2020前三季度，公司毛利率同比提升 0.27pct 至 24.26%， 净利率同比下滑 1.27pct 至 4.74%，期间费用率同比增加 2.06pct 至 18.71%，销售费用率为 6.91% （+1.62pct）， 主要系报告期内新增子公司的销售费用增加所致；管理费用 率为 9.47%（-0.89pct）， 其中研发费用 0.79亿元，同比增长 15.24%；财务 费用率为 2.33%（+1.33pct）， 财务费用同比增加 3552.11万元， 主要系报告 期内汇率变动，汇兑收益同比减少所致。 整装卫浴 B 端+C 端双渠道布局， 收购科筑集成进入精装房住宅项目， 2020上半年接单量迎来爆发式增长。 公司拥有“有巢氏”和“海鸥福润达” 两大定制整装卫浴品牌， 高、中、低产品线覆盖差异化定位市场，拥有柔 性定制化整装卫浴生产线和完备的部品部件， 目前 B 端已拓展 8家战略集 采供应商， C 端借助四维卫浴、冠军瓷砖等品牌渠道资源打开市场。 报告 期内，公司突破瓷砖整装卫浴技术，收购科筑集成 100%股权，成功进入万 科等精装房住宅项目。 公司现有整装卫浴产能超过 20万套/年，浙江 13万 套和苏州 6.5万套年产能预计 2020年底投产。 内装工业化全产业链布局进一步完善，全屋空间+全品类部品部件版图 初步形成。 公司通过陆续收购四维卫浴、苏州有巢氏、青岛海鸥福润达、 雅科波罗、科筑集成、海鸥冠军、大同奈，积极进入国内内装工业化部品 部件及服务的市场，配合国家整体建筑业升级，大力发展定制整装卫浴、 橱柜、智能家居的自有品牌内销业务；同时公司加快转型升级步伐及配合 国家战略，继续拓展内销市场及一带一路市场，深化智能制造、机器换人、 大数据信息化等措施努力降低经营成本，并积极布局在越南等东南亚国家 海外设厂。 投资建议 预计公司 2020-2022年实现归母公司净利润为 1.26、 1.77、 2.38亿元， 同比增长-3.50%、 40.40%、 34.35%，对应 EPS 为 0.23/0.32/0.43元， PE 为 41.6、 29.6、 22.1倍， 维持“买入”评级。

Q2业绩增长迅速，新品类拓展顺利，国内收入增速亮眼。公司单Q2实现营业收入8.67亿元，同比增长34.4%，归母净利润0.62亿元，同比增长24.72%。分产品来看，2020H1五金龙头类/智能家居类/浴缸陶瓷类/整装卫浴/定制橱柜/瓷砖产品分别实现收入8.52/0.48/0.69/0.86/0.97/1.34亿元，各类产品同比分别为-6.56%/5.63%/-27.53%/-7.91%/100%/100%，各类产品营收占比分别为64.53%/3.67%/5.26%/6.49%/7.38%/10.16%。其中，五金龙头类产品贡献主要收入，因疫情影响其收入有所下滑；定制橱柜和瓷砖为新增业务，二者营收占比合计已达17.54%，公司完成大同奈瓷砖及冠军瓷砖两大品牌的股权收购及整合，瓷砖新业务为公司业绩释放再添新翼。分地区来看，国内疫情逐步控制下智能家居与定制橱柜布局带动国内营收增长，2020H1国内公司实现营收5.49亿元，同增40.32%，收入占比41.59%，同增8.77pct；国外终端销售因海外疫情冲击受挫，实现收入7.71亿元，同降3.75%，收入占比58.41%。 毛利率基本稳定，智能领域布局及股权收购等致净利率短期承压。2020H1毛利率23.51%，同降0.12pct，其中单Q2毛利率26.58%，同增1.98pct，Q2毛利率边际改善。从主要产品来看，五金龙头类产品毛利率同降4.37pct至19.39%；瓷砖毛利率较高，达42.08%。分地区来看，2020H1国内毛利率提升至28.52%；国外毛利率19.94%。随着国内业务的推进和新品瓷砖占比的提升，毛利率有望持续向好。费用率方面，2020H1公司销售费用率达6.46%，同增1.27pct，主要原因为公司收购科筑集成进入万科等精装房住宅项目，完成大同奈瓷砖及冠军瓷砖的收购进军瓷砖行业，新增子公司的销售费用导致销售费用率增长；管理费用率6.60%，同降0.08pct；财务费用率2.03%，同增0.21pct；研发费用率3.51%，主要系公司持续开拓智能家居领域，发展智能安防互联网服务平台，有序推进贝喜欧、吉门第、云变科技在智能马桶、智能门锁等产品的研究。销售费用与研发费用增加下，2020H1净利率同降1.16ptc至3.49%。 投资建议：新品布局拓前路，发力国内稳增长，维持“强推”评级。公司向瓷砖、智能家居、整体橱柜等领域的拓展成效良好，新品类推动公司向综合性内装工业化装配式整装卫浴全产业链布局发展，内销市场持续推进助力公司营收增长。我们维持公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.58/1.99/2.42亿元，EPS分别为0.28/0.36/0.44元，对应当前股价PE分别为50/40/33倍。考虑到公司在卫浴五金制造的龙头地位及在新品类产品、国内市场的布局，我们上调公司目标价至17元/股（原目标价6元/股），对应2020年60倍PE，并维持“强推”评级。 风险提示：新业务开拓不及预期；汇率波动；新业务拓展不及预期。