装备制造业务回稳,环保运营业务稳定增长 公司是国内研发、制造特种余热锅炉的骨干企业,品种居全国第一,工业余热锅炉国内市场占有率一直保持第一。13、15年相继收购瑞士RH公司和格锐环境,由环保设备供应商转型为服务总包商,业务毛利率在50%以上。公司是国内第一家配套制造核电站堆内构件吊篮筒体的企业,下游客户涵盖上海第一机床厂、中广核、中核,客户黏性较强,核电订单涵盖AP1000、华龙一号、CAP1400的吊篮筒体、安注箱、堆内构件吊具等,核电产品毛利率逾70%。公司当前已形成“余热锅炉及压力容器+环保+核电”三大业务模式。 环保运营业务支撑公司业绩,是公司未来的增长点 当前公司参控股三家环保运营公司(格锐环境、瑞士Raschka、镇江和合),为客户提供从环保工程设计到环保设备制造、工程施工、运营服务等完整的解决方案。环保业务涵盖污水处理、固废处置、污水处置等环保运营业务。环保运营上半年实现营收8793万元,占总营收的19.03%,较上年同比增长29.12%。环保运营业务毛利率均在38%以上,为公司业绩提供有力支撑。 江南集成收购已上会,进军光伏EPC将进一步增厚公司业绩公司计划以非公开发行股票(7.59亿)和现金(9.96亿)支付的方式收购江南集成83.6%的股权。江南集成主要从事光伏电站EPC业务,主要客户包括协鑫集团、易事特、中利腾晖、京运通等,15、16年净利润分别为1.04亿和1.32亿元。17年预计并网装机容量427.91MW,较16年212.8MW大幅增加101.09%,预计实现净利润2.88亿元。江南集成承诺17-19年累计扣非净利润不低于8.23亿元。本次收购当前正处于上会审查阶段,通过本次交易,能够为公司现有光伏电站运营业务在电站选址、EPC设计、施工等方面提供有力支持,进一步增厚公司利润。 盈利预测:预计17-19年公司EPS位0.18、0.23、0.25元,对应PE分别为44、34、31倍,维持“增持”评级,目标价格9.54元。 风险提示:1)收购进度低于预期;2)上游原材料涨价风险;3)核电订单低于预期。

在去产能的大环境下,钢铁、煤炭等传统制造业进入全面收缩阶段,直接导致余热锅炉、压力容器等产品的下游渠道收窄,短期内市场冲击较难化解。海陆重工传统工业产品销售业绩近期将继续呈现下降趋势,但已有技术和经验为公司生产环保处理设备、核承压设备提供了良好的技术基础和一定的产能扩充空间,在公司发掘新业绩增长点的过程中予以助益。 海陆重工通过收购格锐环境进一步布局环保领域,同时也是应对去产能背景下传统工业设备产品市场波动的一种有效手段。环保行业的持续快速成长、充足的市场空间和潜在的业务协同优势为公司提供了一条可行的发展路径。考虑到已收购的公司拥有稳定良好的经营能力,环保业务较高的毛利率也将对提高海陆重工的持续盈利能力有所裨益,我们认为海陆重工的环保工程以及环保设备制造业务已经成为公司目前新的业绩增长点,近期将继续对公司整体业绩发挥积极影响。 当前我国核电建设部署加快,带动核电设备需求增长,促进核电产业链上下游共同发展。海陆重工掌握了优良的核电设备制造技术和成熟的制造经验,产品品质优良、认可度高,使其在核电设备市场占据了一席之地,拥有相对稳定、充足的订单来源。随着新一批核电站建设指标的批复和公司核电产能的调整完成,海陆重工的核电设备业务有望重拾增长,成为公司未来新的业绩亮点。 投资建议: 去产能冲击使公司传统主业遭遇较大冲击,预期2016年业绩将有所下滑。但公司在环保领域的尝试有望在近期为业绩带来积极影响;在国家核电整体建设部署超预期的有利环境下,公司核电设备业务也将重拾增长,成为新的业绩亮点。我们预计海陆重工2016-2017年的EPS分别为0.126元、0.178元,对应P/E分别为69.79倍、49.48倍。以目前火电设备行业的P/E中位数64.33倍来看,公司的估值较为均衡。考虑到公司在核电领域蕴藏的业绩潜力,我们首次给予其“增持”的投资评级。

投资要点: 1.事件。 公司发布一季报,第一季度实现收入1.95亿元,同比下滑28.24%,实现归母净利润1395万元,同比增长19.25%,EPS 为0.023元2.我们的分析与判断。 (一)业绩略低于预期,下半年业绩有望提速。 公司此前预告第一季度业绩同比增长20%-30%,实际业绩略低于预期。公司同时预告由于下游行业不景气,公司在手订单规模有所下滑,导致半年度业绩同比下滑40%-50%。 我们认为,公司上半年业绩受到季节性因素及订单结算进度的影响状况较差。公司年报中明确提出2016年经营目标为收入和净利润增长20%-30%,我们认为下半年公司业绩有望提速。 (二)战略转型节能环保,收入占比迅速提升。 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。2015年10月完成收购格锐环境,拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务,2015年格锐环境实现净利润4695万元,略超业绩承诺。2015年8月20日,苏州海陆出资3500万元对镇江和合增资入股,镇江和合是一家专业从事重金属固体废物处置利用、危险废弃物安全填埋的环保企业,同时拥有工业废水处置子公司。此外控股子公司杭州海陆与锦江集团签署合作协议,拓展城市垃圾处理市场。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,拥有较多优质环保业务资产,我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。2015年公司环保业务占收入比例同比提升5.7pct,2016年4月,格锐环境与光大水务签署《污泥干化项目施工承包合同》4389万元。考虑到环保业务盈利能力较强,随着环保业务收入占比的不断增长,将带来业绩估值双提升。 (三)受益核电主题投资,核电设备业务高速增长。 公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核等战略合作,在具有自主知识产权的‘华龙一号’、CAP1400三代核电技术、具有四代安全特征的高温气冷堆核电技术应用上均获重要订单。 公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。2015年公司自主承接的核电产品订单已超过远超过原来的单一加工制造订单,战略转型迅速推进。2016年3月公司与国核工程有限公司签订堆内构件吊具、PH 值调节篮等设备采购合同共3044万元,预计公司核电业务将高速增长。 3.投资建议。 考虑收购格锐环境,预计公司16-18年EPS 为0.17/0.23/0.30元,PE 为42/33/25倍。公司将加快向环保、核电领域战略转型,未来不排除在环保领域再次外延式发展,业绩有望超预期。维持“推荐”评级。

事件:公司发布2015年度业绩报告,2015年归属于母公司所有者的净利润为8480.47万元,较上年同期增33.54%;营业收入为14.99亿元,较上年同期增6.74%。 传统业务竞争激烈。2015年,国内经济增速持续下行,整体投资增速趋缓,行业内竞争加剧,受下游行业不景气的影响,公司余热锅炉、压力容器两大传统业务表现低迷,特别是压力容器产品新签订单量和接单毛利呈下滑趋势。面对诸多不利局面,公司优化产品结构、强化生产管理,调整余热锅炉、压力容器产品结构,着重于布局高端产品。 积极向环保总承包商转型。2015年公司收购格锐环境100%股权,格锐环境作为环保技术成熟、运营经验丰富的环境综合治理服务提供商,能够为客户提供环保整体化服务。近年来公司积极向环保总承包商转型,双方业务呈现出较强的协同效应。通过本次交易,公司可以在既有的国内领先的余热锅炉环保设备制造基础上,转型环保总承包业务,为客户提供从环保工程设计到环保设备制造、工程施工、运营服务等完整的解决方案,显著提高公司的核心竞争力,增强客户黏性。 核承压设备竞争力明显。公司早在1998年即取得核承压设备制造资格,为上海第一机床厂(上海电气旗下)加工堆内构件吊篮筒体(制造核反应堆的心脏设备),该产品的成功研发与生产替代了一直依赖国外进口的状态,填补了国内空白,目前国内生产的吊篮筒体均为公司制造。报告期内,公司自主承接的核电产品订单逐渐增多,已经远超过原来的单一加工制造订单,逐步完成核电由单一加工制造商向自主承揽业务的模式转变,目前国内的核电站均有业绩,特别是在我国目前所有的具有自主知识产权的“华龙一号”、CAP1400、高温气冷堆(具有四代安全特征)核电技术应用上均获吊篮筒体、安注箱、堆内构件吊具等重要订单,提供了良好的业绩保障。公司同时积极配合国家战略,开拓海外核电市场,参与巴基斯坦K-2/K-3项目PRS应急补水箱及支撑设备供货。 估值与评级。考虑到我国核电已处于大发展时代,在预计今年开工的三门二期、海阳二期、陆丰、CAP1400示范堆核电项目上,公司均已有采购合同在手,核电走出去有望进一步提高核电产品收入占比。看好公司转型环保、核电战略,首次覆盖,给予公司“增持”评级。

1.事件 公司发布2015年年报,公司实现收入15亿元,同比增长6.74%;实现净利润8480.47万元,同比增长33.54%,EPS为0.16元。 公司同时发布第一季度业绩预告,净利润同比增长20%-30%。 2.我们的分析与判断 (一)业绩超出快报,2016年目标增长20%-30% 公司此前发布业绩快报,收入同比下滑6%,净利润同比增长23.7%,实际业绩超出快报数据。公司综合毛利率基本稳定,但费用控制能力大幅提升,管理费用率同比下降3pct,净利润率同比提升2.3pct。 公司年报中明确提出2016年经营目标为收入和净利润增长20%-30%,一季度业绩也为全年业绩增长打下了良好基础,我们认为公司业绩将持续快速增长。 (二)战略转型节能环保,收入占比迅速提升 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。2015年10月完成收购格锐环境,拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务,2015年格锐环境实现净利润4695万元,略超业绩承诺。2015年8月20日,苏州海陆出资3500万元对镇江和合增资入股,镇江和合是一家专业从事重金属固体废物处置利用、危险废弃物安全填埋的环保企业,同时拥有工业废水处置子公司。此外控股子公司杭州海陆与锦江集团签署合作协议,拓展城市垃圾处理市场。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,拥有较多优质环保业务资产,我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。2015年公司环保业务占收入比例同比提升5.7pct,考虑到环保业务盈利能力较强,随着环保业务收入占比的不断增长,将带来业绩估值双提升。 (三)受益核电主题投资,核电设备业务高速增长 公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核等战略合作,在具有自主知识产权的‘华龙一号’、CAP1400三代核电技术、具有四代安全特征的高温气冷堆核电技术应用上均获重要订单。 公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。2015年公司自主承接的核电产品订单已超过远超过原来的单一加工制造订单,战略转型迅速推进。2016年3月公司与国核工程有限公司签订堆内构件吊具、PH值调节篮等设备采购合同共3044万元,预计公司核电业务将高速增长。 3.投资建议 考虑收购格锐环境,预计公司16-18年EPS为0.17/0.23/0.30元,PE为41/32/24倍。公司将加快向环保、核电领域战略转型,未来不排除在环保领域再次外延式发展,业绩有望超预期。维持“推荐”评级。

1.事件 公司发布2015年业绩快报,公司实现收入13.2亿元,同比下滑5.98%;实现净利润7852.53万元,同比增长23.66%。。 2.我们的分析与判断 (一)业绩符合预期,2016年将保持快速增长 公司三季报中预计2015年净利润同比增长20%-40%,实际业绩基本符合预期。公司利润总额较上年同期增长36.15%,一方面来源于收购格锐环境带来的并表效应,另一方面是由于产品毛利率提升。 公司2月25日公告与中国中原对外工程有限公司签订设备订货合同,总金额3452万元,占2015年营业收入的2.6%。我们认为2016年公司业绩将保持快速增长。 (二)战略转型节能环保,业绩有望超过传统业务 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。2015年10月完成收购格锐环境,拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务。2015年8月20日,苏州海陆出资3500万元对镇江和合增资入股,镇江和合是一家专业从事重金属固体废物处置利用、危险废弃物安全填埋的环保企业,同时拥有工业废水处置子公司。此外控股子公司杭州海陆与锦江集团签署合作协议,拓展城市垃圾处理市场。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,拥有较多优质环保业务资产,我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。环保业务盈利能力较强,将带来业绩估值双提升。 (三)受益核电主题投资,核电设备业务高速增长 3月29日,红沿河核电厂二期项目正式开工建设,4月15日,国务院核准建设“华龙一号”三代核电技术示范机组,核电重启取得实质性进展。公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,正向成套产品自主设计制造总包商转型,预计未来将高速增长。公司核电业务与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核等战略合作。公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。2014年公司核电产品收入同比大增636%。 3.投资建议 考虑收购格锐环境,预计公司15-17年摊薄后备考EPS为0.20/0.24/0.28元,PE为36/30/25倍。公司将加快向环保、核电领域战略转型,未来不排除在环保领域再次外延式发展,业绩有望超预期。预计未来公司估值将向核电设备、环保设备估值水平靠拢,维持“推荐”评级。 可参考我们2015年7月12日发布的深度报告《海陆重工(002255):战略转型节能环保,受益核电大发展》(39页)。

投资要点: 1.事件。 公司发布中报, 实现营收6.6亿元,同比下降0.19%;实现净利润5203万元,同比增加12.10%,扣非业绩5036万,同比上升28.62%。EPS 为0.10元。 2.我们的分析与判断 (一)三季报预增20-30%;下半年业绩将提速。 报告期内在营收持平的情况下,公司扣非利润同比增长了28.6%,公司降低了研发费用,减少了在传统业务的投入。此外,受益于部分2014年煤化工订单的完成落地,报告期内压力容器收入3.4亿,同比上升76.63%,占营收51.8%,超过了锅炉业务的收入;公司传统业务方面调整产品结构的战略正在推进。随着公司老厂区拆迁补偿款逐步计入、公司转型升级的推进,公司三季报预增20-30%。我们判断下半年公司的利润将加速提升,全年主业有望实现接近30%的增长。 (二)战略转型节能环保,业绩有望超过传统业务。 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。近期拟收购格锐环境拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务。8月20日,苏州海陆出资3500万元对镇江和合增资入股,镇江和合是一家专业从事重金属固体废物处置利用、危险废弃物安全填埋的环保企业,同时拥有工业废水处置子公司。此外控股子公司杭州海陆与锦江集团签署合作协议,拓展城市垃圾处理市场。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,拥有较多优质环保业务资产,我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。环保业务盈利能力较强,将带来业绩估值双提升。 (三)受益核电主题投资,核电设备业务高速增长。 3月29日,红沿河核电厂二期项目正式开工建设,4月15日,国务院核准建设 “华龙一号”三代核电技术示范机组,核电重启取得实质性进展。公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,正向成套产品自主设计制造总包商转型,预计未来将高速增长。公司核电业务与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核电战略合作。公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。2014年公司核电产品收入同比大增636%。 3.投资建议。 不考虑收购格锐环境及镇江和合的投资,预计15-17年EPS 为0.16/0.20/0.24元,PE 为58/46/38倍;如考虑收购格锐环境,预计15-17年摊薄后备考EPS 为0.22/0.27/0.32元,PE 为42/34/29倍。公司将加快向环保、核电领域战略转型,未来不排除在环保领域再次外延式发展,业绩有望超预期。预计未来公司估值将向核电设备、环保设备估值水平靠拢,维持“推荐”评级。可参考我们2015年7月12日发布的深度报告《海陆重工(002255):战略转型节能环保,受益核电大发展》(39页)。

投资要点: 1.事件公司公告与镇江市和合重金属固体废物处置有限公司(以下简称“镇江和合”)签署投资协议,苏州海陆出资3500万元对镇江和合增资入股,增资完成后,苏州海陆占有目标公司注册资本的10%。 2.我们的分析与判断 (一)加码固废处置,2018年对赌业绩5000万元 镇江和合是一家专业从事重金属固体废物处置利用、危险废弃物安全填埋的环保企业,同时拥有工业废水处置子公司。该公司先后承包镇江丹阳市5万吨/年重金属污泥干化处置项目和8万吨/年危险废物安全填埋处置项目,投资总额3.6亿元,在重金属废物处理上有着丰富的经验。 根据公告,镇江和合承诺若2018年度经审计净利润未达到5000万元,则苏州海陆有权要求其大股东何金彬回购其持有的全部或部分股权。 我们认为本次投资将与公司现有的拉斯卡、拟收购的格锐环境等产生协同效应,促进公司向环保服务总包商的战略转型升级,提高盈利能力。 (二)战略转型节能环保,业绩有望超过传统业务 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。近期拟收购格锐环境拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务。此外控股子公司杭州海陆与锦江集团签署合作协议,拓展城市垃圾处理市场。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,拥有较多优质环保业务资产,我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。环保业务盈利能力较强,将带来业绩估值双提升。 (三)受益核电主题投资,核电设备业务高速增长 3月29日,红沿河核电厂二期项目正式开工建设,4月15日,国务院核准建设“华龙一号”三代核电技术示范机组,核电重启取得实质性进展。公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,正向成套产品自主设计制造总包商转型,预计未来将高速增长。公司核电业务与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核电战略合作。公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。2014年公司核电产品收入同比大增636%。 3.投资建议 不考虑收购格锐环境及镇江和合的投资,预计15-17年EPS为0.17/0.23/0.29元,PE为75/55/43倍;如考虑收购格锐环境,预计15-17年摊薄后备考EPS为0.23/0.30/0.36元,PE为55/42/34倍。公司将加快向环保、核电领域战略转型,未来不排除在环保领域再次外延式发展,业绩有望超预期。预计未来公司估值将向核电设备、环保设备估值水平靠拢,维持“推荐”评级。 可参考我们2015年7月12日发布的深度报告《海陆重工(002255):战略转型节能环保,受益核电大发展》(39页)。

投资要点: 1.事件公司公告控股子公司杭州海陆与锦江集团签署合作协议,锦江集团向杭州海陆投资1800万元,以提高其注册资本金,助力杭州海陆的拓展。增资完成后,锦江集团或其指定公司、海陆重工、韩新儿等8名自然人股东分别占有目标公司注册资本的30%、31%、39%。 2.我们的分析与判断 (一)联手锦江集团,拓展城市垃圾处理市场 锦江集团是一家以环保能源、有色金属、化工为主产业,集商贸于一体的现代化大型民营企业集团,杭州海陆主业包括设计、销售余热锅炉、流化床锅炉,其技术人员拥有大量的技术储备和实际项目设计、电厂运行、项目管理等丰富工作经验(尤其是在循环流化床垃圾锅炉、生物质锅炉、循环流化床污泥(煤)锅炉、余热锅炉、热水锅炉领域)。 根据公告,杭州海陆将完善研发团队,进行技术创新改造,在团队组建后12个月内完成完善提高并实现产业推广及应用,将循环流化床垃圾处理技术打造成国内一流、国际领先的新一代垃圾处理技术。 (二)市场+技术,合作将充分发挥协同效应 锦江集团下属城市生活垃圾焚烧发电厂约30家,数量为全国最多。 锦江集团承诺,其下属垃圾电厂改扩建、新建垃圾电厂、自备电厂动力锅炉、余热锅炉等项目所需锅炉、锅炉岛设备成套工程,同等条件下将优先考虑由杭州海陆承建,其主要设备在同等条件下由海陆重工制造提供。 我们认为,锦江集团充足的市场资源与杭州海陆雄厚的技术实力将充分发挥协同效应,为杭州海陆的业务提供发展空间,公司环保业务将进一步发展。 (三)战略转型节能环保,业绩有望超过传统业务 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。近期拟收购格锐环境拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,拥有较多优质环保业务资产,我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。环保业务盈利能力较强,将带来业绩估值双提升。 (四)受益核电主题投资,核电设备业务将高速增长 3月29日,红沿河核电厂二期项目正式开工建设,4月15日,国务院核准建设“华龙一号”三代核电技术示范机组,核电重启取得实质性进展。公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,正向成套产品自主设计制造总包商转型,预计未来将高速增长。公司核电业务与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核电战略合作。公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。2014年公司核电产品收入同比大增636%。 3.投资建议 不考虑本次收购,预计15-17年EPS为0.17/0.23/0.29元,PE为72/52/41倍;如考虑收购格锐环境,预计15-17年摊薄后备考EPS为0.23/0.30/0.36元,PE为53/41/33倍。公司将加快向环保、核电领域战略转型,未来不排除在环保领域再次外延式发展,业绩有望超预期。预计未来公司估值将向核电设备、环保设备估值水平靠拢,维持“推荐”评级。 可参考我们2015年7月12日发布的深度报告《海陆重工(002255):战略转型节能环保,受益核电大发展》(39页)。

投资要点:工业余热锅炉龙头,战略转型环保总包商,业绩进入上升通道。 公司主营节能环保设备(余热锅炉+环保工程)和核电设备,工业余热锅炉(节能产品)市场占有率长期保持国内第一。2015年经营目标为收入和净利润增长20%-30%,业绩进入上升通道。增长点来自环保和核电。 环保业务:战略转型打开成长空间,未来业绩有望超过传统业务。 2012年公司引进芬兰技术,迈出战略转型环保业务第一步。2013年收购拉斯卡(原瑞士龙沙工程)进军固废处理(高端医药、生物制药、化工等领域环保工程,以焚烧炉为主)等环保工程总包。近期拟收购格锐环境拓展污水处理、固废处理(江苏最早危险废弃物专业处置之一)等业务。 公司战略转型环保总包商,打开成长空间。公司所处江浙地区环保需求很大,优质环保业务资产很多。我们判断公司未来不排除通过并购等方式进一步加码环保业务。环保业务盈利能力较强,将带来业绩估值双提升。 核电设备业务:将高速增长,受益核电主题投资。 公司核电设备产品包括堆内构件吊篮筒体、鼓泡器、安注箱、换热器、废液回收箱等,正向成套产品自主设计制造总包商转型。公司核电业务与上海一机床(上海电气旗下)、中广核、中核电战略合作。公司正进行“第三代核电核级容器研发和产业化项目”,已获得中央预算内投资1949万元。 2014年公司核电产品收入同比大增636%。 余热锅炉(节能设备)保持稳健发展;压力容器将进行结构调整。 公司工业余热锅炉国内市场占有率保持第一,公司加快拓宽新产品、新领域,未来将保持稳健增长。公司压力容器业务以煤化工设备为主。 投资建议:不排除外延发展,估值将向环保、核电板块靠拢。 如考虑收购格锐环境,预计15-17年摊薄后备考EPS为0.25/0.32/0.40元,PE为31/24/19倍。公司加快转型升级,环保业务和核电业务将快速增长,未来不排除再次外延式发展,业绩有望超预期。维持“推荐”评级。 风险提示:环保业务发展低于预期、余热锅炉和压力容器业务下滑。

事件:5月25日公司公布增发预案,公司拟通过发行股本和现金收购相结合的方式,收购张家港格锐环境100%的股权。 投资要点 收购张家港格锐环境,进军环保总包 格锐环境主要从事提供基于固废、废水等污染物的处理及回收利用的环境综合治理服务,可以为客户提供包括方案设计、设备集成、工程施工、设备调试以及后续运营服务于一体的整体化服务。2014年,格锐环境的净利润为3838万元。 公司通过向交易对方发行股份的方式购买格锐环境80%的股权,以支付现金方式向交易对方购买格锐环境20%的股权,标的作价6.25亿元。格瑞对公司的业绩承诺为2015、2016、2017年净利润不低于4600、5600、6400万元。 我们认为,公司收购格锐环境此举致力于将公司转型成一个传统压力容器设备生产和环保总包相结合的综合型工业企业,也与公司之前的战略目标“延伸环保产业链、拓展细分市场,建设国内领先的环境污染第三方治理平台”的战略目标达成一致。 传统业务压力容器收入已开始下滑,竞争激烈,发展空间有限。 公司压力容器业务增长平稳,在2014年产生销售收入3.27亿元,同比下滑2.38%。目前的在手订单就有山西潞安的项目和神华宁煤的项目等等(超过10个),但是该项业务的成本上升、毛利率下降明显,主要原因是行业竞争激烈(仅张家港一地的压力容器生产企业就有100余家)。 核电重启利好公司核承压设备。 随着募投项目核承压设备制造技改项目的逐步投产,公司自主承接的核电产品订单逐渐增多,已经远超过原来的单一加工制造订单,逐步完成核电的战略转型规划,公司“第三代核电核级容器研发和产业化项目”获得中央预算内投资1949万元人民币,提供了有力的政策和资金支持。随着核电重启的政策落地,公司核承压设备有望在2015年迎来订单拐点。 看好2015年业绩,产品布局呈三足鼎立,业绩拐点已现。 随着订单的不断确认,2015年公司业绩可期待,主要投资逻辑一直未变:致力于具有自主研发技术的余热锅炉的稳定发展,煤化工行业的压力容器业务继续把握,同时走好从节能环保设备制造向环保总包的转型之路。 盈利预测及估值 我们预计2015年、16年、17年的EPS分别是0.55,0.72,0.86元,当前价格15.91元,考虑到公司从装备制造商向环保总包商的转型,我们认为公司合理估值为2015年35-40倍的PE,给予“推荐”评级,目标价28.00元。 风险提示: 1、核电重启低于预期。 2、三废处理总包业务进展低于预期。

事件: 公司今日公告拟以6.25亿元的价格发行股份和现金收购张家港市格锐环境100%股权,同时向徐冉非公开发行募集1.4亿用于支付收购现金和中介费用,详细方案如下表所示。公司将于5月26日开市起复牌。 点评: 13.6倍收购格锐综合环境服务商,继续转型大环保。格锐环境提供基于固废、废水等污染物的处理及回收利用的环境综合治理服务,包括固废处理、废水处理、区域集中供热及环保工程建设等。标的资产2014年实现营收1.32亿,其中:固废处置4404万元(占比34%)、水务运营3008万元(占比23%)、集中供热(3354万元(占比26%)、环保工程1600万元(占比12%)。2014年实现净利润3838万元。格锐环境业绩承诺15-17年归属母公司股东净利润不低4600、5600及6400万元。标的资产作价6.25亿,对应15年业绩承诺净利润,收购估值在13.6倍。公司实际控制人之子参与非公开发行,发行价12.33元/股、锁3年,看好公司转型发展前景。公司同时发布配套融资方案,拟向公司董事徐冉(系上市公司控股股东、实际控制人徐元生之子)非公开发行募集不超1.4亿,发行价在12.33元/股(公司停牌前收盘价仅有14.46元),并锁三年。收购发行完成后,徐冉将持有公司3.66%股本。实际控制人之子参与公司非公开发行,表明公司转型决心和看好公司未来发展前景。 加速转型环保总承包商,拥抱环保大时代。公司原先主业余热锅炉、压力容器、核承压设备等专业设备的制造,其中余热锅炉是主要产品。公司战略定位逐步由设备制造商转向环境总承包商。此次收购将加速公司转型环保总承包商,与公司现有主业的协同性主要体现在:<1>海陆重工下游客户主要是有色冶炼、焦炼、钢铁等高污染、高耗能行业,此次收购有助于公司利用格锐的一体化环境服务优势来开拓下游客户;<2>子公司广州拉斯卡工程聚焦于废液、废气和固废的焚烧处理技术与工程推广,有助于格锐环境的固废处置业务的开拓;本部主业:2015年经营目标任务是实现销售收入与净利润增长20%~30%,有望迎来拐点。2014年实现收入14.04亿元,同比下降5.19%;实现净利润6350.33万元,同比下降38.10%。主要原因在手订单项目进展低于预期,2014年公司新签订单9.3亿元,同比下降28%,期末在手订单约16亿元,同比下降23%。订单下滑带动余热锅炉、压力容器产品销售收入下滑,同时由于毛利率略有下滑,导致业绩下滑38%。公司2015年度经营目标和任务为:努力实现销售收入和净利润增长20%~30%。 投资评级:首次覆盖,给予增持评级。我们预测海陆重工15-17年备考净利润1.2亿、1.4亿和1.6亿,对应摊薄后的EPS分别为0.38元、0.45元和0.52元。公司停牌前股价14.46元,估值分别为38倍、32倍和28倍。公司本部业务处于拐点,且外延积极转型环保、小市值(备考市值45亿,流通市值仅有29亿),极具成长性。建议投资者关注。 风险提示:资产整合进度低于预期

1.事件 公司发布2014 年年报,2014 年实现收入14.04 亿元,同比下降5.19%;实现净利润6350.33 万元,同比下降38.10%; EPS 为0.25 元。利润分配方案为每10 股转增10 股、派发现金红利0.50 元(含税)。 2.我们的分析与判断 (一)余热锅炉和压力容器平稳发展;业绩将反转 2014 年公司新签订单9.3 亿元,同比下降28%,期末在手订单约16亿元,同比下降23%。公司2015 年度经营目标和任务为销售收入和净利润增长20%-30%。我们认为随着新产品和新领域的拓展,公司传统业务余热锅炉和压力容器将平稳发展,环保工程总包和核电业务将成为新的业绩增长点,公司业绩将见底回升。 (二)向环保工程总包战略转型,业绩估值双提升 2014 年公司向环保工程总包战略转型初见成效,收入增速为13%。 2014 年11 月,广州拉斯卡成功中标东北制药集团的焚烧车间EPC 项目,归属于广州拉斯卡的合同金额总计3914 万元,拟于2016 年第三季度完工;2015 年以来法国、印尼等国公司先后访问海陆重工,表示合作意向。 公司环保工程总包业务将快速增长。考虑到环保工程总包业务毛利率显著高于其他业务,同时环保行业的估值水平高于传统业务,随着环保工程总包业务收入占比不断增长,公司业绩、估值将得到双提升。 (三)受益于核电重启,核电业务将高速增长 公司1998 年取得核承压设备制造资格,主要产品堆内构件吊篮筒体是制造核反应堆的心脏设备,填补国内空白。预计未来5 年我国核电设备市场空间超过7000 亿元,平均每年超过1000 亿元,其中堆内构件市场空间约47 亿元,平均每年约7 亿元。 2014 年公司取得两项核电发明专利,核承压设备制造技术改造项目已全面竣工投产,核电产品收入同比大增637%,同时公司自主承接的核电产品订单逐渐增多。预计随着核电重启和“走出去”战略取得实质性进展,公司核电业务转型战略将加速落地,未来将高速增长。 3.投资建议 预计15-17 年EPS 为0.34/0.46/0.58 元,PE 为43/31/25 倍。未来环保业务和核电业务将高速增长。公司估值显著低于核电设备、环保设备行业平均水平,在锅炉与压力容器行业中也具备一定优势。预计未来公司估值将向核电设备、环保设备估值水平靠拢,维持“推荐”评级。

事件:公司公布2013年度报告,报告期内公司实现营业收入14.81亿元,同比增长5.58%,归属于上市公司股东的净利润1.03亿元,同比下滑32.26%,实现基本每股收益0.4元,去年同期为0.59元,同比下滑32.2%,公司拟每10股派息0.5元(含税)。公司业绩低于我们的预期。 点评: 业绩低于预期的主要原因是部分产品延期交付以及在手订单交付进度慢所致。从营业收入来看,锅炉业务实现收入10.19亿,同比下滑8.95%,压力容器实现收入3.36亿,同比增长54.75%,核电产品实现收入0.03亿,同比下滑90.14%。东莞IGGC项目仍未结转,约1.4亿元的收入确认后将增厚近5000万的利润,该项目延期时间较长,具有不确定性,但我们认为今年确认收入是大概率事件。神华宁煤和潞安项目合计7.65亿的压力容器订单受煤化工行业景气度影响交付进度较慢,预计在2014年收入确认比例将达到或超过70%。报告期末公司在手订单约为20.86亿元,2014年业绩高增长可期。 综合毛利率有所下降,期间费用率增幅较大。报告期内,公司综合毛利率22.36%,较去年同期下降3.1个百分点,主要原因是锅炉和压力容器产品(由于产品结构调整)的销售毛利率分别下降0.6和5.2个百分点,而核电产品(由代工逐步转向自主接单)销售毛利率大幅下滑14.3个百分点,但由于体量较小,对综合毛利率影响不大。期间费用率较去年同期增长2.4个百分点,主要是由于人员工资和研发支出带来管理费用率的提升。 拉斯卡业务的发展关乎公司转型战略的实施力度,对公司估值提升至关重要。考虑到传统的装备制造业务发展空间有限,公司有意通过拉斯卡的业务平台向总包转型,包括新疆梅花污泥与高含硫废液焚烧炉项目和内蒙古赤峰市污水处理厂污泥脱水、干化及焚烧一体化项目等将逐步确认收入。公司对拉斯卡2014年销售收有较高的期望,随着业务的不断深入,公司有望加大对拉斯卡的支持力度,我们认为拉斯卡的业务拓展同公司主营业务(设备销售及相关客户资源)发生协同效应才能实现效益最大化,转型之路非一日可达,建议持续关注。 公司完成2014年度实现销售收入和净利润同比增长20%-35%的经营目标的问题不大。考虑到2013年的低基数,我们认为2014年完成经营目标的问题不大,余热锅炉有望达到2012年的水平, 压力容器今年的重点在新疆煤化工项目,核电招标重启将有助于公司相关业务的恢复性增长,同时拉斯卡业务平台发展渐入佳境, 综上所述,我们认为公司完成2014年度经营目标的问题不大。 我们看好公司2014年业绩的高增长,投资逻辑维持不变:煤化工行业景气度回暖,拉斯卡业务平台助力公司向环保工程总包转型。我们调整预测:公司2014-2016年实现每股收益分别为0.72元、0.94元和1.14元,对应2014年动态PE20X,维持“推荐”评级。 风险提示。煤化工项目开工缓慢;向总包转型进度低于预期等。