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东方雨虹 非金属类建材业 2019-05-14 19.80 -- -- 20.89 5.51%
21.64 9.29% -- 详细
龙头企业的价值在于顺应趋势、成就当下、改变未来。防水行业是个从无到有的行业,东方雨虹顺应建筑产业升级、城镇化率快速提升的历史大趋势,作为行业先驱者,紧跟历史潮流变迁,及时调整企业经营战略;公司的品牌形象与规模化优势在近年形成了强大的正反馈效应,公司上市以来实现了快速规模化发展,获取行业标准品渗透率提升创造的价值。而公司的治理结构优异、企业文化基因身后,在战略变革上的前瞻、对产品匠心般的坚守、团队员工利益的绑定,以及公司整体文化氛围中的鲜明狼性,是支撑公司发展的重要基因。我们在当前时点梳理雨虹过去20年的跨越式发展路径,和正在顺应行业生命周期的变化,我们认为雨虹在对自身经营思路和业务条线进行重新梳理后,有望开启发展新篇章。 从行业容量来看,防水材料行业正在经历从新增主导市场逐渐向存量主导市场逐渐转变的过程,而随着落后企业和劣质产品不断从行业中被挤出,优质品的行业容量仍延续稳定增长,根据2018年最新统计,规模以上防水企业市场容量约为1150亿,考虑小企业情况,整体容量超过1500亿水平。而防水行业目前仍然处于优质标准品渗透率逐步提升的过程,防水龙头企业的集中度仍有大幅提升空间。从长期来看,由于大量的存量市场积淀,未来防水市场新增+翻修的市场空间有望长期维持千亿规模以上。对于东方雨虹而言,而由于行业标准品的特点,导致异地扩张难度较低,行业容量对于龙头企业尚未看到天花板。 从企业的核心竞争力来看,雨虹的“融资能力+精准杠杆”是公司历史上把握行业浪潮,实现大踏步跨越式发展的核心动能;而随着行业发展步入新阶段,雨虹也在对自身的经营战略和业务架构进行了调整。短期看,公司逐步从PS战略转向高质量稳健发展,加强对于账期、回款等控制力;调整组织架构,优化管理效率、理顺业务条线,为未来“一元多极”的发展奠定坚实基础。中长期看,公司防水卷材和防水涂料以及其他建筑材料的产能逐步扩张,把握下游客户集中度提升的情况下,带动市占率进一步提高;利用全国化布局的渠道优势,有望在未来的存量市场中占得先机;此外公司的品类拓展也是公司长期发展的看点。 投资建议:我们认为当前雨虹正处于新一轮产业变革点,2018年偏紧的信用环境下公司完成产能的逆势扩张和渠道开拓,奠定近年增长基础;而业务条线和经营思路的变更也将改善公司经营质量。我们预计公司2019-2020年净利润约为19.31、24.49亿元,对应当前PE为14.9、11.7X,给与“增持”评级。 风险提示:宏观经济风险;原材料价格变动;实力雄厚的新增玩家冲击。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-05-06 18.52 -- -- 21.13 12.39%
21.64 16.85% -- 详细
事项:公司报告期内业绩同比增长28.9%,EPS 0.09元 2019年1-3月,公司实现营业收入26.9亿元,同比增长41%,归属上市公司股东净利润1.3亿元,同比增长28.9%,EPS 0.09元;扣非后归属上市公司股东净利润1.1亿元,同比增长40.5%。 2019年初,国内房地产新开工面积保持较快增长,公司加大市场开拓,防水材料产品销量同比保持高速增长。 评论: 报告期内毛利率同比下降1.5pct,期间费用率同比下降1.7pct 报告期内公司综合毛利率34.5%,同比下降1.5pct,环比2018年4季度提升3.8pct;公司原材料冬储效果较好,2019年初毛利率环比提升,毛利率总体呈现企稳态势,原材料成本压力向下游的价格传导亦在进行中。 报告期内,公司销售费率、财务费率分别为16.4%、2.2%,分别同比上升0.2、1.6pct,管理费率、研发费率分别为8.1%、1.6%,分别同比下降2.8、0.6pct。期间费率28.2%,同比下降1.7pct。财务费率上升较多,财务费用共5919万元,同比增长373.7%,因借款增加利息支出增多。 沥青价格波动,原材料备库增加 沥青价格在2019年初显现低点,此后,国际原油价格持续上升,沥青价格亦持续上涨:2019年初至今,华东地区参考沥青价格同比上涨24%。 报告期内,公司经营活动产生现金流量-29.3亿元,较2018年同期减少236%,因公司支付履约保证金,及原材料支付货款。2019年一季度末公司其他应收款19.7亿元,同比增加11.9亿元,主要为支付履约保证金;报告期末存货达26.4亿元,同比增加10.8亿元,反映出原材料备库的增加。 预计后期可看到公司现金流的逐步改善,而公司在沥青等原材料价格低点加强储备,亦有望减少近期原材料价格上涨对于盈利的侵蚀。 另外,报告期内,由于应收账款增加、账龄增加导致坏账补提,公司资产减值损失为1667.8万元。 盈利预测及投资评级 公司防水材料行业龙头地位稳固且不断加强,销售保持高增速,随着原材料成本的价格传导及毛利率的逐步稳定,以及提质增效的推进,公司业绩有望保持快速增长。我们维持对公司2019-20年归属母公司净利润分别为19.4、23.3亿元的盈利预测,新增2021年预测为27.6亿元,根据公司最新股本变化,对应EPS分别为1.30、1.56、1.85元,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨将侵蚀公司盈利能力;房地产投资、基建投资增速下降,将导致防水材料需求萎缩。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-05-02 18.52 -- -- 20.81 12.37%
21.64 16.85% -- 详细
2019年第一季度公司实现营业收入 26.86亿元,同比增加41.01%,实现归属于上市公司股东的净利润 1.27亿元,同比增长 28.89%。每股收益为 0.09元,同比下降 18.18%。 销量增长带动营收上涨 原材料涨价导致毛利率略有下降。2019年第一季度公司营业收入为 26.86亿元,较上年同期增长41.01%,公司各项业务市场拓展顺利, 防水材料的销量同比保持超过 40%。 2019年一季度公司毛利率为 34.48%,同比下降 1.47个百分点,与原材料价格上涨有关, 2018年 4季度和 2019年 1季度改性沥青平均价格同比增幅为 27.78%和 17.42%。 期间费用率略有下降,盈利能力将进入上升通道。 报告期内公司期间费用率为 28.22%,同比下降 1.70个百分点。 其中, 销售费用率为 16.35%,较上年同期上升 0.17个百分点;管理费率为 9.67%,较上年同期下降 3.41个百分点;财务费用率为2.20%, 与上年同期上升 1.54个百分点。 在公司毛利率和期间费用率都略有下降的情况下,公司一季度净利率 4.59%, 同比下降 0.55个百分点,但公司单季度 ROE 为 1.60%,同比上升 0.14个百分点。 龙头地位稳固进入稳健发展期。公司通过 2015年以来的降价扩张战略,市场率不断地提升,规模快速增长,由 2015年的 53亿营业收入规模增长到 2018年的 140亿元,龙头地位优势明显,遥遥领先。 随着中国经济的提质换挡公司战略进行调整,进入到稳健发展阶段。 黑体楷体 产能释放,新经营制度和标准推动公司稳健增长。 公司在安徽芜湖、青岛莱西、杭州建德、河南濮阳投资建设的生产基地相继投产, 公司全国布局优势进一步提升,进一步提升公司的市占率水平。 同时,公司在华北、华东、东北、华中、华南、西北、西南等地区均建立生产物流研发基地,降低仓储物流成本。 新合伙人制度提升员工和渠道商的动力,加大应收账款回收。 工建和民建集团同时发力把握增量和存量的需求释放。 盈利预测和投资评级: 预计公司 2019年到 2021年的 EPS 分别为 1.39元、 1.81元和 2.23元,对应PE 分别为 13倍、 10倍和 8倍, 维持公司为“强烈推荐”的投资评级。 风险提示: 地产行业的韧性的持续性不及预期。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-29 18.99 -- -- 21.13 9.60%
21.64 13.95% -- 详细
事件 公司发布2019年一季报,报告期内,公司实现营业收入26.86亿元,同比增长41.01%;实现归母净利1.27亿元,同比增长28.89%。 营业收入快速增长,毛利水平环比改善 公司一季度收入实现快速增长,单季实现营收26.86亿元,同比增长41.01%;单季度实现毛利率34.48%,同比下降1.47个百分点,主因成本中枢有所抬升,环比有所改善较2018Q4毛利率提升3.77个百分点,预计同产品价格回升以及业务结构变化有关。期间费用方面,管理费用(含研发费用)率同比降低3.42个百分点,财务费用率为2.20%,同比有所提升,同公司带息负债增加有关;资产减值损失发生额同比出现明显提升,同公司补提应收账款坏账有关。 加大资金投入抢占市场,期待现金流情况好转 公司一季度收入增长势头强劲,并继续加大资金投入抢占市场,公司其他应收款报告期末较期初增长778%,同比2018Q1期末增长153%,同公司支付履约保证金增加有关,履约保证金增加一定程度上保证了公司后续收入的释放,同时预计公司报告期内加大了原材料备货力度,与履约保证金支付增加共同使得公司货币资金期末余额为12.89亿元,较期初减少73.44%。公司一季度经营活动产生的现金流量净额为-29.56亿元,同比减少20.55亿元,预计伴随后续季度收入和回款逐步匹配之后,公司现金流情况或将有所好转。 继续巩固市场地位,高质量发展可期 我国防水材料行业市场集中度较低,竞争较为激烈,低价竞争现象不利于防水企业盈利能力的提升;行业规范度的提高有助于市场资源向大型企业集中,大型企业将从中受益。公司预计将会继续在内部推动架构优化,进行渠道挖潜提升效,我们认为公司未来有望实现更高质量的发展。 盈利预测 考虑到公司收入增速较快,将公司2019、20年的归母净利由18.75亿元、22.29亿元调整为19.13亿元、22.82亿元,对应EPS由1.26元、1.49元调整为1.28元、1.53元,对应PE为14.6X、12.2X,维持“增持”评级。 风险提示:沥青等原材料价格大幅上涨;应收账款坏账大幅提升;防水材料需求出现下滑。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-29 18.71 -- -- 21.13 11.21%
21.64 15.66% -- 详细
事件:公司发布2019年一季报。2019年一季度公司实现收入26.86亿元,同比增长41%;实现净利润1.27亿元,同比增长29%;实现扣非后净利润1.07亿元,同比增长40.5%。收入保持快速增长,毛利率有所下降,管理费用率下降明显。2019Q1营收增长41%,延续了18年下半年以来快速增长的趋势,在地产新开工增速仍保持韧性之下,公司加快市场份额开拓,防水材料销售发货保持快速增长;2019Q1毛利率34.48%,同比下降了1.5个百分点,主要受到原料价格同比上涨的影响,期内原油价格持续上涨,沥青等相关石化原料价格同比有所上涨;收入快速增长之下,整体费用率有所下降,其中销售费用率略有提高,管理费用率(包含研发费用口径)下降明显,同比下降了3.4个百分点,预计受到公司精简管理人员带来费用减少的影响;财务费用率同比提高了1.5个百分点,主要是短期借款明显增加导致利息支出增加的原因,期末公司短期借款余额38.9亿元,资产负债率55.3%。 经营性净现金流大幅流出,收现比同比改善,付现比大幅提升。公司2019Q1经营性净现金流为-29.3亿元,较上年同期大幅净流出,主要是受到履约保证金支出增加、原料备货增加以及偿还上游供应商货款的影响。从收付现比来看,期内收现比141%,同比提升了11个百分点,销售回款有所改善;付现比203%,同比提升了33个百分点,期末应收账款保持平稳,其他应收款19.7亿,较上年同期增加了近12亿元,主要为履约保证金支出的增加;期末应付账款及票据余额较年初大幅减少,主要是公司偿还供应商货款以及偿还货款的承兑汇票到期所致;期末公司存货26.4亿元,较上年同期增加了超10亿元,预计主要是原料备库增加所致。 投资建议:公司在18年四季度进行了战略升级和组织架构调整,并相应进行了相关人事调整,在继续强化自身核心竞争优势的同时寻求模式变革,经营策略调整为“稳健经营、稳步推进”,追求更加可持续、高质量的健康发展;同时培育及打造新型业务板块,努力实现从“防水系统服务商”到“建筑建材系统服务商”的转型,多品类战略开始展露头角。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.27、1.59、1.98元,对应PE分别为14.7、11.8、9.5倍;维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-11 21.58 -- -- 22.10 0.87%
21.77 0.88% -- 详细
事件:公司发布关于持股5%以上股东及部分董事、高级管理人员减持股份预披露公告。 减持系股东个人资金需求,影响有限。根据公司公告,公司副董事长许利民先生、董事刘斌先生、董事及副总裁张洪涛先生、副总裁王文萍女士、财务总监徐玮女士分别拟减持不超过900万股、50万股、35万股、21万股和10万股,共计不超过公司总股本的0.681%,减持行为主要系个人资金需求。我们认为,此次拟减持股数占公司总股本比例较低,且当前股价离公司可转债强制执行价尚远,对股价实际影响有限。 当前基本面向好,后续“利”的弹性将逐步释放。公司主业防水材料需求绑定房地产和基建,对下游景气度敏感性较高,目前,受益于房地产新开工高增和基建反弹,水泥、钢材等高频数据普遍超预期,我们预计,前端品种共振下防水材料需求亦不会缺席。全年看,市场普遍担心在房地产新开工增速逐季下行预期下公司业绩增速将呈现前高后低,但我们并不悲观:一方面,防水材料的使用主要集中在地产施工两端,虽然新开工相关需求占据主导,但2017年中至今新开工与竣工面积增速出现的历史最长背离或让竣工端需求密集爆发,此消彼长下总需求有望维持高位;另一方面,我们复盘发现,在油价高位阶段,公司对利的变动敏感性将强于量,去年成本的前低后高使后半年单位毛利基数低于上半年,在提价维稳假设下,公司下半年的增长逻辑将由量的超预期转变为利的超预期,全年业绩值得期待。 长期成长逻辑不改,公司正渐入佳境。长期看,防水材料行业规模约2000亿元,但CR10仍不足20%,规模最大的东方雨虹市占率仅约7%,是典型的“大行业,小公司“格局。在行业标准提升,房地产集中度提升,精装房比例提升三重趋势下,中高端行业空间加速扩容是确定性机会,潜在空间有望翻番。公司作为行业内无可争议的绝对龙头,已凭借先发优势在成本、资金和产能端形成规模护城河,大概率成为增量利润的优先流向。 盈利预测与估值:公司是中国防水材料行业最具竞争力和成长性的龙头企业,综合实力冠绝行业。目前,2018制约股价的成本和资金因素已然反转,行业中高端市场扩容的黄金窗口叠加公司自身架构和战略的进一步优化,成长之路有望重回佳境。我们认为,短期减持扰动不改长期成长逻辑,我们维持公司盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为21.50亿元、26.73亿元、32.37亿元,对应19-21年EPS分别为1.44元、1.79元、2.17元,对应2019-2021年PE分别为16倍、13倍、11倍,维持“买入”评级。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-09 21.88 -- -- 22.56 1.58%
22.22 1.55% -- 详细
营收规模大幅增长,毛利率有所降低。报告期内,公司各项业务拓展顺利,防水材料销售业务实现营收112.95亿元,同比增长35.98%;防水工程施工业务实现营收19.51亿元,同比增长37.70%。公司实施积极的市场战略,同时配合产能的释放,产品产销两旺助力收入提升。不过受原材料价格上涨的影响,公司毛利率降至34.59%,较上年同期下滑3.14个百分点。 “渗透全国”的战略目标稳步实施。2018年,公司在安徽芜湖、青岛莱西、杭州建德、河南濮阳投资建设的生产基地相继投产,产能布局进一步完善。目前,公司在华北、华东、东北、华中、华南、西北、西南等地区均已建立生产物流研发基地,确保公司产品以较低的仓储、物流成本辐射全国市场,以满足客户多元化产品的需求和全国性的供货要求。公司产能扩张步伐仍未停止,拟在江苏南通、四川德阳、唐山丰南等多地继续兴建生产基地。 组织架构迎来优化,运营效率提升可期。2018年公司启动战略和结构调整,设立工程建材集团,将防水材料工程领域直销模式和工程渠道合二为一,并下设北方区、华东区、华南区三大区,分别统筹区域市场。这种模式打破原有营销的属地界限,直销与渠道深度融合,有利于业务进一步拓展。 回款力度加大,现金流改善明显。截至2018年末,公司应收账款总额为45.11亿元,较三季度减少6.6亿元,主要系公司在四季度加大了回款力度,且成效显著。受益于回款增加,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为10.14亿元,较上年同期增加1386.48%。2019年公司将继续高压管控应收账款,全面加强账龄一年以上应收账款的清减工作,对到期应收款实行“零容忍”,经营现金流有望持续改善。 盈利预测及评级:根据公司现有股本,我们预计公司2019-2021年摊薄每股收益分别为1.32元、1.65元、1.86元,根据2019-04-03收盘价计算,对应PE分别为17倍、13倍、12倍,维持“买入”评级。 风险因素:房地产领域需求不及预期;市场竞争风险;应收账款回收风险;原材料价格上涨。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-04 21.29 -- -- 23.50 8.75%
23.15 8.74% -- 详细
支撑评级的要点 业绩稳健利润率有所下滑,现金流大幅改善:公司营收增速保持36.46%,但利润增速有所下滑,一方面是毛利率下滑3.14pct,另一方面是公司所得税提升所致。公司经营性现金流大幅改善至10.14亿元;全年资本开支提升8.79亿元至16.43亿元。整体负债率有所提升,但在可控范围内。 加强回款催收,竞争优势进一步巩固:公司对上游集采提升议价能力并延长账期;对下游采用ABN与无追保理加速回款,全年现金流大幅提升。若考虑保理回款的融资现金流,公司实际经营现金流超过20亿元。当前防水市场竞争趋于激烈,不断有新进入者。公司提升回款能力,进一步兼顾了市场份额与现金质量,加强了行业内竞争优势。 毛利率大概率回升,精简降本行而有效:公司全年毛利率有所下滑,一方面是低货值砂浆占比提升,一方面是2018年石油价格提升原料沥青提价。随着公司逐步完成对下游提价,并且2018年四季度起石油价格回调,2019年公司大概率毛利率回升。2018年公司完成精简人员,管理费用大幅下降,降本措施行而有效。 开工持续超预期下行业龙头有望持续受益:2018-2019年新开工持续超预期,公司作为防水行业龙头业绩持续释放,有望进一步受益。 估值 公司基本面各项状况均好于预期,小幅调整盈利预测,预计2019-2021年,公司营收分别为172.90、208.68、240.76亿元;归母净利润分别为20.77、25.63、30.37亿元;EPS为1.39、1.72、2.04,维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 公司产能利用率过高,防水行业竞争进一步激烈影响市场份额。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-03 22.11 28.37 33.13% 23.50 4.68%
23.15 4.70% -- 详细
防水行业第一股,成长不止。东方雨虹主营防水材料的研发、生产、销售和工程施工,从2008年登陆资本市场至今,公司营收年均复合增速34.74%;归母净利润年均复合增速高达42.36%,截至2018年,收入体量已经超过140亿元,约是除自身以外前十大防水企业之和,是我国防水行业的绝对龙头。目前,在进一步夯实防水行业地位的同时,公司亦在建筑涂料等防水外领域初具雏形,我们认为,公司中长期发展路径清晰,有望延续高增。 规模护城河已然形成,有望受益中高端空间扩容。防水材料行业规模约2000亿元,但CR10仍不足20%,规模最大的东方雨虹市占率仅约7%,是典型的“大行业,小公司“格局。 在行业标准提升,房地产集中度提升,精装房比例提升三重趋势下,中高端行业空间将加速扩容,潜在空间有望翻番。目前,公司凭借先发优势已在成本、资金和产能端形成规模护城河,大概率成为增量利润的优先流向。 调结构、转模式,高质量发展可期。2018年在资金约束和成本上行双重挤压下,公司的PS战略面临空前压力,管理层适时进行战略调整:一方面,将组织架构从原来的以产品划分转变成以市场划分,传统销售盲区得到覆盖的同时组织人员架构进一步精简,效率显著提升。另一方面,将销售模式由原来的直销为主调整为直销和渠道并重,“合伙人”模式作为东方雨虹赖以成名的杀手锏,再出发下有望显著改善公司现金质量,为长期高质量发展夯实基础。 防水外布局蓄势待发,有望再造一个雨虹。近年来,公司在深耕建筑防水行业的同时还涉及节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑装饰涂料等多领域。其中,建筑涂料行业空间不亚于防水材料,随着消费升级下品牌效应的强化以及国产品牌的崛起,行业正进入格局重塑的黄金窗口期。公司进军建筑涂料依托的品牌DAW是德国第一大、欧洲第三大企业,有较好的品牌优势以及技术实力,强强联合下,未来发展空间值得期待。 盈利预测及估值:东方雨虹是中国防水材料行业最具竞争力和成长性的龙头企业,综合实力冠绝行业。目前,2018制约股价的因素已然反转,行业中高端市场扩容的黄金窗口叠加公司自身架构和战略的进一步优化背景下,成长之路有望重回佳境。在原油均价持平的中性假设下,我们上调公司2019年归母净利润至21.50亿元(原19.13亿元),给予2020-2021年26.73亿元、32.37亿元,对应19-21年EPS分别为1.44元、1.79元、2.17元,对应2019-2021年PE分别为15倍、12倍、10倍,相对于公司历史估值中枢23倍,可比公司2019年估值中枢21倍,存在显著低估,我们保守给予2019年20倍PE,目标价28.8元,对应37%上行空间,由“增持”上调至“买入”评级。 风险提示:新开工增速大幅下滑、基建增速低于预期、沥青价格大幅上行。
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-02 21.18 -- -- 23.50 9.30%
23.15 9.30% -- 详细
事件:公司披露2018年年报,报告期内实现营业收入140.46亿元,同比增长36.46%;实现归母净利润15.08亿元,同比增长21.75%;实现扣非后归母净利润13.23亿元,同比增长15.95%,基本每股收益1.01元。公司拟向全体股东,每股派发现金红利 3.00元(含税)。 点评: 增长动能不减,营收增速逐季提升。公司2018年在地产新开工强劲的带动下,全年收入实现36.46%的增速,其中防水卷材同比增长37%,防水材料同比增长34%,防水施工同比增长38%。分季度来看,2018年Q1-Q4单季度收入增速分别达到27.16%、31.84%、38.63%、42.82%,增速逐季提高。我们认为四季度收入的超预期增长,或受益于基建投资增速在18Q4企稳略微回升。 毛利率及税收影响Q4业绩。公司Q1-Q4归属净利润增速分别为25.5%、25.2%、32.2%、6.4%。我们认为Q4业绩增长大幅低于收入增长,主要受毛利率下滑及税收影响。公司Q1-Q4毛利率分别为35.9%、37.4%、36.1%、30.7%,Q4单季度毛利率大幅下滑5.4个百分点。我们认为或与公司成本计算方式有关,公司Q4所计沥青成本大部分为Q3采购价格,处于高位,因此使得毛利率有所下滑。所得税方面,公司部分子公司因收到政府补助,按新会计准则,需按照25%税率进行核算,使得公司全年所得税实际税率大幅提升至17.1%(2017年为13.5%)。 应收账款管控加强,经营现金流量向好。公司Q4收入47亿元,应收账款较Q3下降6.6亿至45.11亿,但应收票据环比Q3大幅增加11.74亿至15.47亿,。全年来看,公司应收账款周转率达到3.19次,为2015年来的最好水平。公司2018年经营性净现金流达到10.14亿元,其中Q4单季度15.45亿元,较上年同期增长122%。全年经营性净现金流/净利润达到0.67,为近5年最好水平。 投资建议: 公司为全国布局的防水材料龙头企业,随近年来地产商对隐蔽工程重视度的提升,以及公司自身产能的扩张,与第二梯队的差距进一步拉开。同时,依托防水材料,公司进军建筑涂料、保温材料市场,客户协同效应明显,有望成为新的利润增长点。 我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为19.3亿元、23.5亿元和27.7亿元,3月27日收盘价对应PE 为16.3倍、13.4倍和11.4倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:需求超预期下滑、原材料价格超预期上涨
东方雨虹 非金属类建材业 2019-04-02 21.18 -- -- 23.50 9.30%
23.15 9.30% -- 详细
事件 报告期内,公司实现营业收入140.05亿元,同增36.46%;实现归母净利15.08亿元,同增21.74%。 收入增速逐季提升,费用率管控得力 公司2018年Q4单季实现验收47.45亿元,同增42.82%,分季度来看,公司单季度收入增速主机提升,2018Q1、Q2、Q3单季度同比增速分别为27.16%、31.84%、38.63%。2018Q4单季度毛利率30.71%,较Q3单季度有所下降,实现归母净利3.94亿元,增速略有放缓,或同公司工程业务年底赶工以及原材料价格偏高有关。全年来看,公司费用管控能力有所增强,特别是管理费用率表现优异,调整回研发费用后管理费用率由17年的10.18%下降为8.44%。财务费用率略有提升,同公司借款增加以及保理费用增加有关。整体期间费用率由2017年的22.65%下降为2018年的21.90%。整体毛利率和净利率分别为34.59%和10.76%,同比略有下滑,预计主要与成本上升相关。 卷材涂料全面发力,着力提升市场地位 报告期内,公司防水产品销售快速增长,其中防水卷材实现收入73.19亿元,同比增长37%;防水涂料实现收入39.76亿元,同比增长34%;工程施工业务实现收入19.51亿元,同比增长38%。报告期内公司继续拓展业务规模,在杭州建德、河南濮阳、青岛莱西、四川德阳等地投资建设生产基地,完善公司防水、保温、建筑装饰涂料、砂浆等项目的布局,在环保整治、规范化经营、产品使用标准提升等因素下部分防水小企业退出市场,公司作为行业龙头企业有望进一步提升市场占有率。 现金流明显改善,期待高质量发展 报告期内公司回款、现金流情况进一步改善,公司报告期末应收账款金额为45.11亿元,同比增长5.3%,增速显著低于收入增速,应收账款占总资产比例从2017年末的32.15%下降为22.95%,公司账款回收情况良好,其他应收款项相应大幅减少,从2018Q1末的7.78亿减少至2.24亿。现金流情况相应明显改善,报告期内,公司经营活动产生的现金流量净额为10.14亿元,同比大幅提升1386.48%,指标同归母净利金额更加匹配,表明公司收现情况明显改善。公司预计将会继续在内部推动架构优化,进行渠道挖潜提升效率,外部经营质量进一步提升、业务范围持续拓宽,我们认为公司未来有望实现更高质量的发展。 盈利预测 考虑到成本增加,将公司2019、20年的归母净利由18.83亿元、26.58亿元调整为18.75亿元、22.29亿元,对应EPS由1.26元、1.78元调整为1.26元、1.49元,对应PE为16.8X、14.1X,维持“增持”评级。 风险提示:沥青等原材料价格大幅上涨;应收账款坏账大幅提升;防水材料需求出现下滑
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营收维持高增长。公司2018年实现营业收入140.46亿元,同比增长36.46%;归母净利润15.08亿元,同比增长21.74%,业绩符合预期。单季度来看,2018年Q4公司营收47.45亿元,同比增长42.82%,归母净利润3.94亿元,同比增长6.43%。分产品来看,防水卷材营收73.19亿元,同比增长37.19%;防水涂料营收39.76亿元,同比增长33.8%;防水施工19.51亿元,同比增长37.7%。公司营收增长主要源于产品销量的大幅提升,产品合计销量6.33亿平方米,同比增长46.27%。 毛利率下滑,现金流大幅改善。公司2018年毛利率为34.59%,同比下滑3.14个百分点,主要系沥青等原材料价格较上年同期大幅上涨所致,我们预计随着原材料价格2018年10月高位回落,2019年公司毛利率有望企稳回升。公司2018年期间费用率为21.9%,同比下降0.75个百分点,整体控制出色。其中销售费用率12.09%,同比提升0.62百分点;管理费用率8.44%,同比下降1.74百分点;财务费用率1.37%,同比上升0.37个百分点,主要系本期借款增加导致利息支出增加和保理费用增加所致。公司2018年经营性现金流净额10.14亿元,去年同期仅为6821万元,公司现金流大幅改善主要系Q4加快销售回款所致。公司2018年应收账款占总资产比重下降9.2个百分点至22.95%,未来将继续高压管控应收账款,更加注重经营质量,预计公司现金流状况较以往将大幅改善。 产能稳步扩张,组织架构不断优化。2018年公司在安徽芜湖、青岛莱西、杭州建德、河南濮阳投资建设的生产基地相继投产,全国产能布局进一步优化。2018年公司组建民用建材集团(原民用建材)和工程建材集团(将原直营与工程渠道合并),将原工程渠道事业部和各分子公司、各产品系的事业部合并组建工程建材集团,同时设立北方中心、华东中心和华南中心三大营销中心。公司组织架构不断优化,意在减少管控环节、提升营销及运营效率。 积极转型为建筑建材系统服务商。公司定位从“专业化防水系统综合服务商”积极转型为以专业化的防水系统综合服务为基础,以民用建材、节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑涂料、建筑修缮等业务为延伸的“建筑建材系统服务商”。我们认为公司在巩固防水领域领先地位的同时积极拓展其他新兴业务板块,有望贡献新的盈利增长点。 盈利预测与投资评级:公司目前仍处于产能扩张阶段,兼具品牌和规模优势,预计2019年产品销量仍能保持较快增长,毛利率将企稳回升。公司组织架构不断优化,管理效率提升,同时更加注重经营质量,现金流大幅改善。与此同时,公司积极布局保温材料、特种砂浆、建筑涂料等协同业务,有望打造新的业绩增长点。预计2019-2021年公司归母净利润为18.52/22.23/25.06亿元,EPS为1.24/1.49/1.68元,对应PE为16.53/13.77/12.22倍,考虑到行业估值整体提升,给予公司2019年17-20倍估值,对应合理价格区间为21.08-24.8元,维持公司“推荐”评级。 风险提示:房地产、基建投资大幅下滑;原材料价格大幅上涨。
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事件:3月27日,公司公布了2018年年报。2018年,公司实现营业收入140.46亿元,同比提高36.46%;实现归母净利润15.08亿元,同比提高21.75%;实现扣非后归母净利润13.23亿元,同比提高15.95%。单季度看,公司2018Q4实现营业收入47.45亿元,同比提高42.82%;2018Q4实现归母净利润3.94亿元,同比提高6.43%。 “新开工提速+集中度增长”促营收逐季提速。2018年公司在安徽芜湖、青岛莱西、杭州建德、河南濮阳投资建设的生产基地相继投产,2018Q1-Q4 营收为19.05/37.08/36.88/49.03亿元,同比增长27.2%/31.8%/38.6%/47.56%,现逐季加速的态势。2018年Q4公司受益于新开工增长加速,叠加行业集中度提升趋势,公司单季度收入继续提速。 “四季度工程收入集中结转+三季度原材料采购高价”导致Q4单季度毛利率相对较低。从公司经营特点看,四季度一般是工程收入集中结转的高峰期,而工程收入本来毛利率相对较低,一定程度上拉低了公司单季度毛利水平;同时由于三季度原材料价格涨幅较大,公司三季度采购成本相对较高,对四季度成本有一定抬升作用。 公司Q4现金流情况有所改观。随着公司逐步加大现金流上的考核力度,公司“其他应收款”项目Q4环比大幅减少12亿元,系公司收回部分履约保证金。 适用所得税率阶段性影响导致18年利润总额与净利润增速有所偏离,公司实际经营质量仍然稳定。与此同时,由于2018年公司新投放产能较多,部分工厂暂未拿到高新技术企业资质,因而适用的所得税税率有所提升,导致公司的利润总额增速(约为29%)远高于全年净利率增速22.54%(其中Q4单季度偏离更大);这是2018年出现的特殊性,而公司的实际经营质量仍然稳定,未来随着新产线逐渐获取高新技术企业资质,适用的所得税率会出现明显下降。同时经测算,2018Q4负债率有所上行,主要是公司经营规模扩大所需短期资金增加所致。 公司深度绑定优质下游,产能+品类扩张再发力。 1)公司渠道力、产能规模优势持续增强促市占率提升,成本传导能力增强:公司近年凭借逐渐增强的综合竞争力,持续拓展下游客户,截止2018年年底公司在TOP100地产商中已有52家客户,相较2017年的47家有明显增长,而防水行业集中度低,未来仍然有持续提升的空间;公司调整渠道布局,划分北方、华东、华南三大区域中心,更能集中区域优势力量开拓市场,提升经营效率;而随着公司的品牌认可度和综合竞争力的提升,以及客户对产品、综合服务品质的要求持续增长,公司的议价能力和成本传导能力有望明显增强。同时,存量市场的逐渐扩大也将成为公司未来重要的赢利点。 2)资金优势+产能扩张共筑壁垒:公司可转债募集资金主要用于于产能扩张,增强全国布局完善度,快速提升产能规模壁垒和综合服务优势,未来在“集采”大趋势下有望更为受益。 3)品牌“一元多极”化发展,新品类扩张增加新市场空间:公司持续扩大产品品类,如家用涂料、保温材料、硅藻泥产品等,充分利用公司的品牌和渠道优势,未来有望通过品类扩张成长为建材巨头公司。 新常态下公司改变经营战略,由相对粗放的“高速”发展向精细的“高质”发展转变,迈入新的增长阶段。从历史上看,公司地产链条快速扩张的过程中,积极拓展市场、快速扩大产能,这一战略取得了重要的成功;然而近年随着行业增速逐渐回落,公司维持过去收入增速的代价是经营质量和盈利能力一定程度上的牺牲。为了适应新常态下的行业发展特性,公司逐渐调整经营战略,在未来发展中将更加重视客户与项目的质量、保证应收账款与账期的安全性。未来收入增速中枢可能不会有历史上那么高,但是经营的抗风险能力和质量会出现提升。 我们预计公司2019-2020年归母净利润为20.6和25.3亿,对应PE为15.3和12.4倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济风险、原材料大幅波动、应收账款增加或称为坏账风险。
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收入增长36.46%,归母净利润增长21.75%,拟10派3元 2018年全年公司实现营业收入140.46亿元,同比增长36.46%,实现归母净利润15.08亿元,同比增长21.74%,扣非归母净利润13.23亿元,同比增长15.95%,EPS为1.01元/股,并拟10派3元(含税);其中Q4单季度实现营业收入47.45亿元,同比增长42.82%,归母净利润3.94亿元,同比增长6.43%,单季度利润增速放缓主因毛利率承压以及所得税影响。 收入大幅增长,盈利继续承压 2018年公司收入同比大幅增长,其中防水卷材、防水涂料、工程施工分别实现收入73.19亿元、39.76亿元和19.51亿元,同比增长37.19%、33.8%和37.7%,占营业收入比重分别为52.11%、28.31%和13.89%,毛利率分别为36.74%、38.85%和27.89%,较上年同期降低3.66个百分点、2.36个百分点和1.43个百分点。综合毛利率同比下滑3.1个百分点至34.6%,其中Q1、Q2、Q3、Q4分别为35.9%、37.4%、36.1%和30.7%,主要受原油价格上涨导致原材料沥青成本上升影响。期间费用率(不含研发费用)同比微降0.7个百分点至19.99%,其中销售费用率和财务费用率同比提高0.6和0.4个百分点至12.09%、1.37%,管理费用率大幅下降1.7个百分点至6.53%。资产负债率同比提升10.6个百分点至58.84%,报告期实现经营性活动净现金流10.14亿元,同比大幅增长4133.7%,为销售回款增加所致。 高压管控应收账款,全力提升经营质量 公司全面建立合伙人信用管理体系,规范合伙人授信管理制度及流程,切实有效的提升合同签订质量,并全面加强账龄一年以上应收账款的清减工作,对到期应收款实行“零容忍”,加强过程管控力度,全力提升经营质量,应收账款或有望明显改善。 防水材料龙头,看好长期成长性,维持“买入”评级。 公司是国内领先的防水系统综合服务商,品牌、渠道、成本、产能布局等优势明显。受益防水材料应用领域持续拓展,看好公司长期成长性。预计19-21年EPS分别为1.29/1.62/1.99元/股,对应PE为16.3/13.0/10.6x,维持“买入”评级。 风险提示:房地产投资超预期下跌;原材料价格持续大幅上涨。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名