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洋河股份 食品饮料行业 2020-05-08 100.00 -- -- 107.15 7.15% -- 107.15 7.15% -- 详细
1.事件洋河股份发布 2019年报及 2020一季报。2019全年公司实现营业总收入 231.26亿元,同比下降 4.28%;实现归母净利润 73.83亿元,同比下降 9.02%,扣非归母净利润 65.56亿元,同比下降11.04%。 2.我们的分析与判断 (一)主动调整,耐心梳理积蓄动能Q4为公司经营淡季,19Q4同比下滑较大。从单季度数据来看,2019Q1-Q4公司营业收入分别为 108.90、51.09、50.99、20.29亿元,同比增速分别为 14.18、2.08、-20.61、-36.49%;归母净利润分别为 40.21、15.61、15.65、2.36亿元,同比增速分别为 15.70、2.03、-23.07、-78.03%;扣非归母净利润分别为 38. 10、13.99、13.38、0.09亿元,同比增速分别为 14.28、3.51、-27.80、-98.93%。 受宏观经济环境、人口老龄化及其消费升级等因素的共同影响,白酒行业自 2016年以来产量逐年下降,低端产能加速退出; 销售增长更多来源于既有市场的争夺,高端、次高端品牌发展优势明显,同时在中低端和小酒等,也逐步形成主流消费价位段的代表性品牌,行业的集中化、品牌化、高端化趋势继续凸显。 直面营销问题,主动调整,期待改变。2019年上半年,为了改善渠道库存、市场秩序及厂商关系,公司进行主动营销调整,进行控货,采取了构建新型厂商关系、理顺价格、聚焦主导品牌、推行品质革命、改变考核方式、强化营销队伍建设等 6方面措施。 公司对本次调整较有耐心,期望能够彻底解决问题,为下一阶段发展积蓄动能。 2019年度,公司白酒销量 18.60万吨,同比下降 13.09%,库存量 1.82万吨,同比下降 26.98%。白酒销售收入 219.67亿元,同比下降 4.13%。酒类业务省内、省外收入分别为 110. 11、121.15亿元,同比变化-10.67、2.38%。 2020一季度公司实现营业总收入 92.68亿元,同比下降14.89%;实现归母净利润 40.02亿元,同比下降 0.46%,扣非归母净利润 32.02亿元,同比下降 15.96%。 (二)19Q4预收账款同比增速 51.14%19Q4公司预收账款余额为 67.54亿元,环比 Q3增加 47.75亿元,同比增长 51.14%,经历 2019二、三季度的负增长后增速转正。公司 Q4收到销售回款 90.53亿元,经营性现金流量净额为 50.79亿元,经营性现金流量净额/净利润的比例从 19Q3的 142.24%上升至 19Q4的2172.34%,18Q4该比例为 295.81%。 (三)2020Q1毛利率、净利率同比有所增加2019全年公司毛利率为 71.35%,同比下降 2.36PCT。2019全年公司销售费率 11.64%,同比增加 1.04PCT;管理费率 8.03%,同比增加 0.97PCT,公司三项费用率 19.33%,同比增加1.94PCT;净利率 31.94%,同比下降 1.65PCT。 其中,2019Q4销售费用率 20.77%,同比上升 2.65PCT,管理费用率 24.24%,同比上升11.70PCT;2019Q4毛利率、净利率分别下滑 10. 10、22.16PCT 至 67.99、11.52%。 2020Q1销售费用率 6.74%,同比增加 0.34PCT,管理费用率 5.17%,同比增加 0.27PCT; 2020Q1毛利率、净利率分别为 73.74、43.20%,同比增加 1.45、6.23PCT。 3.投资建议2020年以来新冠疫情爆发对我国及全球整体宏观经济造成压力,因防控需要,就餐、聚会场景的大幅减少,在一定时间内对相关产业均造成外部压力,短期内对营收、利润产生一定负面影响。 2020年是公司调整转型的关键之年,受疫情的叠加影响,公司计划全力以赴把疫情的影响降至最低,2020年营业收入力争保平。 综合来看,我们预计公司 2020-2022年营业收入 236.33、261.33、286.76亿元,归母净利润 76.97、87.30、96.52亿元,对应 EPS 为 5.11、5.79、6.40元(当前 PE 倍数为 18、16、14),“谨慎推荐”评级。 4.风险提示食品安全风险;下游需求疲软风险。
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-04 98.10 132.75 27.34% 107.15 9.23% -- 107.15 9.23% -- 详细
事件:2019年公司实现营收231.26亿元,同比下滑4.28%;归母净利润达73.83亿元,较上年同期减少9.02%。其中2019Q4公司实现营收20.28亿元,同比下降36.49%,归母净利润2.36亿元,同比下降78.03%。2019年分红政策为每10股派发现金红利32元(含税)。 2020Q1公司实现营收92.69亿元,同比下降14.89%,归母净利润40.02亿元,同比下降0.46%,扣非后归母净利润实现32.02亿元,同比下降15.96%,符合此前预期。2020年公司的经营目标是:营业收入力争保平。 预收账款较大增长。 2019Q4公司调减19年任务量,推出升级产品梦6+,梦6停止发货、帮助渠道消化库存,年底预收账款67.53亿元,同增22.85亿元,和渠道库存较清、春节较早有关,也和11月新推出的升级产品梦6+,提升品质、留给渠道较高利润,渠道动力有所恢复有关。 从区域来看,江苏省内实现营业收入约为110.11亿元,占总营业收入的47.61%,同比降低10.67%;省外实现营业收入约为121.15亿元,占52.39%,同比提升2.38%。白酒板块实现营业收入约为219.67亿元,红酒实现营业收入约为1.94亿元。 毛利率略下降,销售费用率提升。 2019年公司销售毛利率为71.35%,同比下降2.35PCTS,判断省内新老产品换代过渡期,对高端酒收入带来一定的影响。2019年销售费用率11.64%,同比增加1.04PCTS,其中广告和促销费用增加4.9%,装卸和运输费增加91.7%,劳务费增加65.58%。管理费用率8.03%,同比增加0.98PCTS,其中职工薪酬增加12.63%,差旅费增加18.9%。财务费用率-0.34%,同比下降0.07PCTS。 2020Q1预收保持较高水平。 2020Q1公司合同负债64.3亿,仍然维持高位,判断主要是疫情影响下,公司未能全部发货。2020Q1销售费用率6.74%,较去年同期增加0.34PCTS;管理费用率5.17%,较去年同期增加0.26PCTS。2020Q1公司净利率43.2%,同比增加6.23PCTS,主要是公司进行证券投资(信托、股票等)收益8.94亿元带来的非经常性损益。 盈利预测。 去年以来公司采取一系列市场举措效果逐渐显现,2019年年底渠道库存有较大的降幅,2020Q1受疫情影响公司经营业绩好转未能充分体现,但是从预收账款来看,市场信心有较大的扭转,期待全年改革能够深入并带来业绩实质性的好转。2020年公司销售目标为:营业收入力争保平,相信公司能够在下半年消费复苏中抓住机会并完成销售目标,预计2020年公司实现归母净利润增长8.41%,实现EPS5.31元,当前股价对应估值19倍,参考白酒行业整体估值给与25倍目标估值,目标价132.75元,给与买入评级。 风险提示。 疫情对白酒行业消费影响较大,宏观经济波动剧烈,公司管理出现重大瑕疵等。
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-04 98.10 -- -- 107.15 9.23% -- 107.15 9.23% -- 详细
行业红利仍在,公司正视问题坚定推进改革,将重回稳健增长轨道 公司品牌穿透力强,渠道基础扎实,产品矩阵卡位行业升级方向。2019年公司营收暂时下滑,既暴露出公司在提价策略、考核导向等方面需要改变,也说明渠道运作模式、产品策略有调整必要。公司正视问题,2019年中坚定改革,各项措施直指问题核心,效果初显。公司在产品结构升级与省外扩张方面仍有空间,随着渠道关系理顺,公司将重回增长轨道。我们预计2019-2021年净利润分别为73.41亿、77.06亿、86.82亿,同比增长-10%、5%、13%;EPS分别为4.87元、5.11元、5.76元,对应PE为19、18、16倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 调整渠道模式,优化市场秩序,提升经销商主观能动性 针对深度分销模式导致的厂商关系不协调问题,公司改为采用推出“一商为主,多商为辅”的渠道模式,即在某一地区选择实力最强的经销商主导市场,其余经销商起到补充作用,优化经销商结构,以提升经销商整体能动性,优化渠道秩序。渠道模式的重大调整将有效协调厂商关系,为梦之蓝未来的发展夯实基础。 调整产品策略,资源聚焦主导产品M6+,打开产品矩阵成长空间 在前期多单品战略下,公司营销资源相对分散,针对行业进入比拼“头部大单品”阶段的竞争形势,同时配合渠道结构改革,公司于2019年中期推出定位600-800元价格带的战略单品M6+,并注入了酒体设计、品牌推广、渠道搭建、终端布局等多方面的核心资源。M6+战略性占位成功,将带动梦之蓝产品结构上移,给腰部产品与中低端产品预留充足的市场伸缩空间,对公司未来发展有重要意义。 配合外部改革需要,调整组织管理架构与考核激励方式,确保改革顺利推进 组织结构、人力资源、市场费用重新分配调整,改变过去资源分散于多个品牌、渠道的情况,资源重点聚焦梦之蓝团购渠道的发展;公司回购股份用于股权激励,激发核心人员积极性,保障改革措施的顺利落地;考核指标再调整,聚焦市场秩序优化等指标,避免一线执行动作流于形式。内部组织管理多方面调整,保证外部改革顺利推进。 风险提示:宏观经济出现重大波动、产品质量风险、公司改革效果不及预期等
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-04 98.10 -- -- 107.15 9.23% -- 107.15 9.23% -- 详细
公司改革效果初显,长期成长仍有空间,维持“推荐”评级 公司2019年实现营收231.3亿,同比下滑4.3%;归母净利73.8亿,同比下滑9.0%。2020年一季度营收92.7亿元,同比下滑14.9%;归母净利40.0亿元,同比下滑0.5%。公司在渠道模式、产品战略、内部组织层面坚定改革,效果初显。随着渠道关系理顺,有望重回增长轨道。我们维持盈利预测,预计2020-2022EPS分别为5.11元、5.76元、6.62元,同比分别增长4%、13%、15%,对应PE分别为18、16、14倍,维持“增持”评级。 省内控货、产品结构调整以及疫情影响,造成公司2019四季度以来收入下滑 2019年四季度公司继续进行渠道结构优化,主动控制发货节奏,省内M6停货,只在核心渠道推广M6+等调整措施,使2019年四季度收入暂时有较大幅度下滑。疫情影响下,公司2020年一季度以帮助经销商去库存为主要任务,未再向渠道发货,因此一季度收入下滑15%,目前省内库存维持低位。 2019年末至今预收款维持高位,两个季度合计回款增速快于收入增速 2019年末,公司预收账款为67.5亿,环比高增47.7亿,原因是由于2020年春节提前,打款节奏前移,叠加2019年中开始控货,2019Q4经销商开票较为积极。2020一季度末预收账款64.3亿,仍然维持高位,原因是公司持续推进去库存,未再向渠道发货确认收入,亦未再要求渠道打款。2019Q4+2020Q1销售商品收到的现金合计为150.4亿,同比增长7%,渠道实际回款好于收入表现。 历史费用遗留问题导致2019年毛利率下滑,预计2020年毛利率呈提升趋势 2019Q4毛利率下滑10.1pct至68%,原因是前期拖欠经销商费用以销售折扣的方式2019Q4集中确认,以及人工等生产成本相对刚性。同时由于管理费用等也具有刚性,期间费用率上升20.1pct至50%,导致2019Q4净利率下滑22.0pct至11.7%。2020Q1毛利率增1.4pct至73.7%,其中期间费用率提升1.1pct至12.4%,净利率提升6.3pct至43.2%。2020年拖欠经销商费用基本处理完,同时考虑公司聚焦梦之蓝升级,预计2020年毛利率较2019年有较大幅度提升。 风险提示:宏观经济波动导致需求下滑,公司改革进度不及预期等。
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-01 99.00 124.50 19.42% 107.15 8.23% -- 107.15 8.23% -- 详细
公司发布19年年报及20年一季报,19年实现营收231.26亿元,同比下降4.28%;实现归母净利润73.83亿元,同比下滑9.02%。基本EPS4.90元/股,拟10股派30元。其中19Q4营收为20.29亿元,同比降低36.49%,主因公司主动控制节奏、库存去化所致;归母净利润为2.36亿元,同比下降78.03%。20Q1公司收入、归母净利润分别为92.68亿元(-14.89%)、40.02亿元(-0.46%),面对疫情冲击的不利影响,公司业绩表现略好于市场预期,主要系公允价值变动贡献了较大金额的净收益,扣非后净利润下滑15.96%。 核心观点结构升级吨价提升,省内降速换挡、省外表现稳健。19年白酒收入219.67亿元,同比降低4.13%。其中销量同比下滑13.09%,吨价上升10.32%。 公司持续进行的控量挺价导致白酒销量承压,但提价、结构升级等因素助推了均价上行。分产品看,我们测算19年海、天收入有所下滑,M3、M9增长势头良好,M6+处于产品迭代期仍需给予更多耐心和时间。分地区看,19年省内、省外分别实现收入102.99亿元(-11.30%)、118.62亿元(+2.48%)。 省内目前仍处于调整阶段、公司严格控货,省外稳健增长。从预收款看,20Q1预收款64.32亿元,环比略降3.22亿元,春节错峰致19Q4预收款数额较大,预计后续随着产品发货、确认收入,公司收入情况有望环比改善。 调整期盈利水平略有压力,Q1公允价值变动增厚利润。19年公司毛利率同比下降2.35pct至71.35%,主要由于货折及渠道让利增加所致。广告促销、劳务费增加带动销售费用率同比提升1.04pct至11.64%,职工薪酬、研发投入增长导致管理费用率(含研发费用)同比上升1.55pct达8.72%,净利率下滑1.65pct达31.94%。提价及产品结构升级推动20Q1毛利率同比提升1.45pct至73.74%,促销费用增加至销售费用率同比上升0.34pct至6.74%,管理费用率(含研发费用)同比增加0.67pct至5.70%。公允价值变动增厚下,净利率同比提升6.24pct至43.20%。展望未来,我们认为团购及宴会渠道的加强、管理和业务条线的逐渐明晰有望逐步带来改善。洋河的市场基础、渠道优势和成长空间仍在,调整期结束后将迎来转机。 财务预测与投资建议受新冠肺炎疫情影响,餐饮、宴会、送礼等白酒渠道处于半停滞状态,下调产品销量及收入预测。调整预测公司20-22年每股收益分别为4.98、5.81、6.51元(原20-21年预测为5.28、6.13元)。结合可比公司估值,给予公司20年25倍PE,对应目标价124.50元,维持买入评级。 风险提示疫情持续时间过长、省外拓展进度不达预期、消费需求不及预期风险。
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-01 99.00 116.20 11.46% 107.15 8.23% -- 107.15 8.23% -- 详细
事件:公司披露2019年报及2020年一季报。2019年公司实现营收231.26亿元,同比下滑4.28%;实现归母净利润73.83亿元,同比下滑9.02%。2020Q1实现营收92.68亿元,同比下滑14.89%,实现归母净利润40.02亿元,同比下滑0.46%,扣非后实现归母净利率32.02亿元,同比下滑15.96%。 深度调整业绩持续承压,公允价值变动增厚Q1利润。2019年公司营收231.26亿元,同比下滑4.28%,其中四季度营收20.29亿元,同比下滑36.49%,归母净利润2.36亿元,同比下滑78.03%,Q4下滑较多主要系公司继续主动停货去库存所致。分地区看,2019年省内白酒营收102.99亿元,同比下滑3.50%,省外白酒营收118.62亿元,同比下滑1.34%,省外白酒占比同比提升3.93pct达到54%。受疫情影响以及公司继续贯彻渠道调整,2020Q1公司营收同比下滑14.89%,净利润同比下滑0.46%,净利润下滑幅度较少主要系本期交易性金融资产(信托产品)产生的公允价值变动净收益7.99亿元贡献。 产品结构向好,费用率转向下行可期。2019年公司毛利率同比下滑2.35pct至73.74%,主要系人工成本增加以及在转型调整中给予渠道较多折扣导致,销售费用率同比提升1.04pct至11.64%,主要系市场投入增加,管理费用率(包含研发费用)同比提升1.56pct至8.72%,净利率下滑1.65pct至33.59%。2020Q1公司毛利率同比提升1.45pct至73.74%,主要系海天产品主动控量下滑幅度较大,梦系列占比提升产品结构优化,销售费用率同比提升0.34pct至6.74%,管理费用率(含研发费用)同比提升0.67pct至5.70%,后续随着调整见效,营收规模提升,费用率预计转向下行。 回款表现超预期,渠道蓄力较足。2019年末预收账款为67.54亿元,环比和同比分别增加47.75亿元、22.86亿元,主要系春季旺季提前效应和经销商打款积极性尚可,Q4继续控货使得预收款未确认收入。2020Q1末公司合同负债余额为64.32亿元,环比仅小幅减少4.22亿元,同比大幅增长44.58亿元,主要系节前回款较好,疫情影响下公司主动放缓发货节奏。目前公司终端库存情况良好,渠道经过近4个季度的休养生息蓄力较足,高额预收款使得后续业绩具备较大释放空间。 2020年营收目标持平,渠道改革+内部激励将带来长效业绩改善。2019年以来公司主动进行渠道调整,重构良性厂商合作伙伴关系,并推出全新梦6+产品改善渠道盈利,巩固关键价位的竞争优势。2020年为调整转型关键之年,考虑疫情影响,公司制定营业收入力争保平的规划。我们认为,公司渠道调整已初步见效,低价回购股票用于激励将助力内生动力改善加强,维持前低后高增长判断,提升评级。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为5.06元、5.81元,6个月目标价为116.20元,对应2021年PE为20x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情持续影响超预期,渠道调整不及预期,梦6+推广不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-01 99.00 116.00 11.27% 107.15 8.23% -- 107.15 8.23% -- 详细
主动进行渠道调整影响全年业绩,Q1再受疫情冲击调整延长。本轮白酒上行期,公司增速明显慢于其他次高端酒企,公司所存在的产品老化、渠道推力下降等问题始终没有彻底解决。2019年公司多措并举主动进行战略性调整,重点在于改善渠道利润,对全年业绩有所影响,具体措施可参见我们的深度报告《洋河股份(002304.SZ):厉兵秣马,砥砺前行》。2019年公司省内省外营收同比增长-10.67%/+2.38%,省内大本营市场调整幅度明显更大,省外新市场如江西等仍在迅速增长有带动作用;从产品上看,我们预计海天所受调整影响更大,梦系列仍保持增长。2019年底公司预收款项达到67.54亿元,环比/同比增长241%和51%,经销商打款积极性明显提高,公司春节前经销商库存已经较低,渠道调整取得较好进展,春节回款好于去年同期。疫情影响春节后动销,预计公司主动控货调整渠道压力,营收有所下滑。 2020年咬定一个目标,打赢三大战役,期待股权激励实施后的再次起航。公司2020年营收目标与2019持平,在疫情冲击及渠道调整动作下,有压力也有动力。公司目标打赢营销转型、品质突破和管理升级三大战役,预计2020年营销转型将更具系统性,立足长线思维解决前期厂商关系、团队考核、费用管控等方面不足,并通过M6+的推广来实现品质品牌新突破。公司2019年推出股票回购方案用于员工持股或股权激励,截至Q1已经回购5.01亿元,期待股权激励实施后公司的再次起航。 盈利预测:我们认为疫情对公司渠道调整及M6+新品推出市场均有一定影响,调整2020-2022年EPS为5.28元/5.83元/6.66元,对应PE为17X/16X/14X,维持“买入”评级。 风险提示:疫情持续发酵;食品安全问题;行业竞争加剧。
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-01 99.00 112.00 7.43% 107.15 8.23% -- 107.15 8.23% -- 详细
19年报基本符合业绩预告,Q4收入利润同比-36%/-78%,主要系公司四季度继续停货去库存所致,分红率维持较高水平。公司19年营收231.26亿,同比-4.28%,归母净利润73.83亿,同比-9.02%,其中19Q4单季营收20.29亿,同比-36.49%,归母净利润2.36亿,同比-78.03%,Q4下滑较多,主要系公司四季度继续停货去库存所致,尤其梦6全省停货,对收入利润影响较大。19年毛利率71.35%,同比-2.35pct,主要系公司19年二季度以来为解决经销商历史遗留问题,加大折扣力度,将费用通过折扣形式直接收入中扣除,从而影响毛利率。19年销售费用率11.64%,同比+1.04pct,主要系加大市场投入所致,管理费用率(含研发)8.72%,同比+1.56pct,税金及附加比率13.84%,同比-1.76pct,净利率下降1.65pct至31.94%。19年末预收款67.54亿,同比+51.14%,Q4销售回款90.5亿,同比+56%,经营净现金流50.8亿,同比+59%,表现良好,主要系20年春节提前、12月经销商提前打部分款所致。公司每10股派发现金红利30元,分红率60.99%,维持较高分红水平。 20Q1收入业绩下滑-15%/-0.5%,业绩下滑较少,主要系投资及政府补助等带来非经常性收益8亿,扣非归母净利下滑16%,符合市场预期。公司20Q1营收92.68亿,同比-14.89%,归母净利润40.02亿,同比-0.46%,主要系一季度投资及政府补助等带来非经常性收益8亿,扣非归母净利润32.02亿,同比-15.96%,扣非利润符合预期。公司20Q1毛利率73.74%,同比+1.45%,主要系产品结构升级所致,销售费用率6.74%,同比+0.34pct,管理费用率(含研发)5.7%,同比+0.67pct,税金及附加比率15.03%,同比+0.78pct,净利率43.20%,同比+6.24%,主要系投资及政府补助等带来非经常性收益大幅增加所致。公司Q1末预收款64.32亿,同比+226%,主要系公司节前回款良好,节后主动放缓发货节奏,部分订单未确认收入所致,销售回款60亿,同比-27.2%,经营净现金流-3.3亿,比去年同期下降4.5亿,主要系受疫情影响,公司节后未让经销商打款,同时支付的各项税费增加所致。 20年目标调低,理性应对,二季度继续控量稳价,助力终端消化库存。公司年报披露20年经营规划,争取实现全年收入持平的目标,我们认为,管理层稳健务实,疫情下理性应对,目标合理,预计Q2疫情仍有负面压制,下半年将环比改善,全年目标有望完成。草根调研反馈,公司节后以价格考核为主,控制发货量,同时对经销商采取一定的政策扶持,4月以来随着消费逐步复苏,江苏酒店基本95%以上已开工,洋河动销恢复到30%-40%,批价较节前略降,但整体保持稳定,公司二季度将加大促销力度,助力终端消化库存,预计端午能恢复至70%-80%。 投资建议:压力充分释放,紧盯业绩拐点,维持“强烈推荐-A”评级。公司19Q3以来已连续三个季度负增长,增速回落背后,是公司针对渠道问题精准施策,经营及报表压力充分释放,减轻前行负重压力。目前结合库存及渠道盈利,已初见成效,Q2预计疫情仍有负面压制,下半年将环比改善,有望逐步调整到位,来年步入稳健增长,继续看好梦之蓝品牌力及洋河一流团队能力。略调整20-21年EPS5.13、5.63(前次5.23、5.86),给予21年20x,一年目标价112元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业需求回落,省内竞争加剧,省外拓展不及预期。
马莉 1 10
洋河股份 食品饮料行业 2020-05-01 99.00 -- -- 107.15 8.23% -- 107.15 8.23% -- 详细
深入调整期梦系列稳中有升,公司释放压力。1)收入端:公司19年实现营收231.26亿元(同比-4.28%),归母净利73.83亿元(-9.02%),19Q4实现营收20.29亿元(同比-36.49%),归母净利2.36亿元(-78.03%),公司19Q3以来延续调整,19Q4业绩明显降速主因公司主动降低刚性考核任务消化库存,同时实现价盘良性调整渠道打款价。分产品看,公司19年白酒业务实现营收219.7亿(同比-4.13%),其中白酒业务全年销量约18.6万吨(同比-13.09%),吨价11.8万元/吨(同比+10.4%),产品结构进一步优化,海天系列同比小幅下行的同时,梦系列取得突破,全年营收同比增长约5%,同时公司推出高线次高端单品M6+,提高品质及渠道利润,逐步替代M6抢占消费升级先机。公司19年末库存同比下降约27%,去库存目标完成良好。分区域看,公司作为少数基本实现全国化的地产酒企业品牌优势显著,公司19年省外收入占比约52%超过省内。2)利润端:公司19年毛利率71.35%(同比-2.36pct),销售费用率11.64%(+1.04pct),系公司主动调整打款价+兑现渠道费用所致,管理费用率(含研发费用)为8.72%(+1.55pct),系新增宿迁市新研发项目使得研发费用大幅增加所致,公司全年实现净利率31.94%(-1.65pct)。公司年末预收账款约162.4亿(同比+19.0亿),主因春节时点前置。期末应收票据6.6亿(同比+4.2亿),经营性净现金流约680亿(同比-226亿)。 投资收益提振20Q1利润,建议静待公司改善。疫情冲击下公司一季度业绩承压,20Q1实现营收92.68亿元(-14.89%),归母净利40.02亿元(-0.46%),公司节前打款正常,节后进入去化库存状态,打款及发货节奏放缓,因前期调整导致库存压力较小。20Q1毛利率为73.74%(+1.45pct),销售费用率6.74%(+0.34pct),或由于渠道管理方面的前置费用支出导致,管理费用率(含研发费用)5.7%(+0.68pct),净利率43.2%(+6.23pct),主因公司(投资净收益+公允价值变动损益)/营收同比+9.7pct。同时公司应收票据+应收账款20Q1末约为0.36亿(环比19年末大幅减少6.4亿),系公司良性处理厂商关系所致。调整年公司20年业绩考核目标理性,力争营收实现保平。公司当前治理结构、产品体系、营销水平及渠道深度仍处行业前列,中长期竞争优势依旧明显,静待公司经营改善。 盈利预测与投资评级:预计20-22年公司收入分别为232.8/257.2/282.1亿元,同+0.7/+10.5/+9.7%;归母净利润分别为73.9/83.1/94.3亿元,同+0.1/+12.4/+13.5%;对应PE分别为19/17/15X,维持“买入”评级。 风险提示:次高端白酒需求回落、疫情影响加剧,省外扩张不达预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-04-30 96.00 113.00 8.39% 107.15 11.61% -- 107.15 11.61% -- 详细
事项:公司发布2019年报及2020年一季报,2019年实现营业收入231.26亿元,同降4.28%,归母净利润73.83亿元,同降9.02%。其中19Q4收入20.29亿元,同降36.49%,归母净利润2.36亿元,同降78.03%。公司拟每10股派发现金红利30元。2020Q1实现营业收入92.68亿元,同降14.89%,归母净利润40.0亿元,同降0.5%,扣非净利润32.0亿元,同降15.96%。 深度调整压力充分释放,一季度预收款表现良好。2019年下半年起公司进入深度调整阶段,主动控货消化库存,调整力度较大,带来业绩逐季承压。 公司2019年白酒吨价为11.81万元,同增10.32%,结构仍有提升。分地区看,省内因渠道竞争更激烈,叠加梦六停货等因素受调整影响更大,2019年省内营收110.11亿元,同降10.67%,省外营收121.15亿元,同增2.38%,省外占比52.39%,同比提升3.41pcts。草根调研反馈,节前回款表现较好,Q4单季回款90.53亿元,同增55.69%。受疫情影响,20Q1回款59.91亿元,同降27.21%,合同负债(原预收款)64.32亿元,同增225.84%,环比基本持平,具备较大释放空间。结合渠道调研反馈,目前终端库存情况良好,价盘与渠道利润均有提升,渠道推力逐渐增强,改革效果初步体现。 成本上升拖累毛利,费用管理能力逐步提升。公司2019年毛利率71.35%,同降2.35pcts,主要系营业成本中制造费用及人员工资上涨所致。费用方面,销售费用率11.64%,同比提升1.04pcts,系新品推广费用增加所致;管理费用率8.03%,同比提升0.97pct,净利率同降1.65pcts 至31.94%。20Q1公司销售费用率 6.74%,同增0.34pct,净利率同增 6.23pcts 至43.20%,主要系投资收益影响,归母扣非净利润32.02亿元,同降15.96%。结合草根调研反馈,随着公司内部治理改善,渠道掌控力和费用管理能力有所加强,费用投放更加精细化,弱化渠道的费用依赖性,将更多的费用直接投向消费者,后期随着费用管控加强,盈利能力仍有提升空间。 压力充分释放,静待业绩回升。受疫情影响公司调整压力有所加剧,但控货政策落实到位,渠道及报表端压力均得以较充分的释放,同时预收款处于高位,后期仍有释放空间。内部治理方面,公司10~15亿股权激励计划有序推进,截至20Q1末,已回购537.48万股,已使用资金5.01亿元,后续推进有望加快调动骨干积极性,激发经营活力。渠道方面,新型厂商关系构建顺利,价盘与渠道推力均有提升,渠道控制力有所加强。产品方面,公司将资源聚焦梦6+,省外已开始全面铺货,未来有望成为战略性大单品。 公司全国化优势明显,根据地市场消费支撑性较高,调整期结束后有望恢复稳健增长。 投资建议:由于疫情影响公司调整节奏,短期内业绩继续承压,我们略调整2020-2022年EPS 预测至4.90/5.40/6.04元(原2020-21年预测值为5.17/5.96元),当前股价对应PE 分别为19/17/15倍,考虑公司渠道优势及市场基础仍在,期待调整后业绩重回稳健增长,维持一年目标价113元不变,对应明年21X 估值,维持“推荐”评级。 风险提示:疫情控制不及预期;行业竞争加剧等。
洋河股份 食品饮料行业 2020-04-30 96.00 -- -- 107.15 11.61% -- 107.15 11.61% -- 详细
事件:洋河股份发布2019年年报及2020年一季报,2019年公实现营业总收入231.26亿元,同比下降4.28%;归属母公司净利润73.83亿元,同比下降9.02%。其中2019Q4实现营业总收入20.29亿元,同比下降36.49%;归属母公司净利润2.36亿元,同比下降78.03%。2020Q1公司实现营业总收入92.68亿元,同比下降14.89%;归属母公司净利润40.02亿元,同比下降0.46%。 2019年深度调整,2020年轻装上阵:2019年公司营业总收入同比下降4.28%,其中2019Q4单季度收入同比下降36.49%,延续2019年下半年开始的主动调整发货节奏、消化渠道库存战略。2019年全年公司白酒业务实现收入219.67亿元,同比下降4.13%,其中销量同比下降13%/销售吨价同比提升10%。核心产品梦之蓝估计实现双位数左右的增长,海之蓝和天之蓝均有一定的同比下降。受疫情的负面影响,2020年一季度公司销售收入同比下降14.89%,但是季末的预收款项(合同负债)达到64.32亿,相较于去年同期增长近45亿,为实现2020年“营业收入力争保平”的经营计划留有余力。 公允价值变动收益贡献2020Q1利润,产品升级稳步推进:2019年全年公司销售净利率为31.94%,同比下降1.65pcts。其中全年销售毛利率为71.35%,同比下降2.35pcts;销售费用率为11.64%,同比提高约1pcts。2019年下半年主动调整以来,公司对主力产品的价格体系和费用政策进行重新梳理,是盈利能力波动的主要原因之一。2020Q1公司净利润同比小幅下降0.46%,主要得益于近8亿的公允价值变动收益确认。2020Q1的扣非净利率为34.55%,同比小幅下降0.44pcts。 盈利预测与估值:2019年下半年的主动调整之后,公司无论是在销售组织架构还是产品体系和经销商管理上均有进一步优化,虽然疫情会影响改革进度,但是经营压力已经充分释放。同时2019年公司推出股份回购方案,有助于充分调动员工的积极性,符合长期发展战略。考虑到疫情的潜在影响,我们下调2020-21年盈利预测、新增2022年盈利预测,预计2020-22年EPS分别为4.98/5.60/6.22元,同比增长1.7%/12.3%/11.2%。当前股价对应2020-21年的PE分别为18x/16x,维持“买入”评级。 风险提示:经济环境波动影响白酒需求;省内竞争格局恶化。
洋河股份 食品饮料行业 2020-04-30 96.00 -- -- 107.15 11.61% -- 107.15 11.61% -- 详细
事件:2019年公司实现营业收入231.26亿元,同比下降4.28%,净利润73.83亿元,同比下降9.02%,分红率为60.99%。2020年一季度实现营业收入92.68亿元,同比下降14.89%,净利润40.02亿元,同比下降0.46%。,扣非净利润32.02亿元,同比下降15.96%。 业绩符合预期,19Q4+20Q1整体回款势头良好。2019年公司收入和利润下降4%/9%,业绩出现下滑主要是下半年公司停货深度调整渠道;预收账款为67.54亿元,环比增长241.28%,同比增长51.16%,主要是三四季度去库存效果较好,叠加春节较早经销商提起回款所致。分产品来看,白酒收入219.67亿元,同比下降4.13%,我们预计梦之蓝仍有良性增长,海和天系列下滑幅度较大,红酒收入1.94亿元,同比下降29.01%。分市场来看,省内收入110.11亿元,同比下降10.67%,主要是省内渠道在积极去库存;省外收入121.15亿元,同比增长2.38%。20Q1公司收入和扣非利润下降15%/16%,业绩下滑主要是受疫情影响,我们预计次高端梦之蓝系列受影响相对较小,但海和天系列下滑幅度较大。考虑春节提前因素,19Q4+20Q1公司销售商品收到的现金为150.44亿元,同比增长7.11%,实际好于表观体现。 2019年毛利率下降,期间费用率上行。2019公司毛利率为71.35%,同比下降2.35pct;期间费用率为20.02%,同比提高2.52pct,其中销售费用率为11.64%,同比提高1.04pct,管理费用率为8.72%,同比提高1.55pct,财务费用率为-0.34%,同比基本持平;净利率为31.94%,同比下降1.65pct。 20Q1公司毛利率为73.74%,同比提高1.45pct;期间费用率为12.36%,同比提高1.09pct,其中销售费用率为6.74%,同比提高0.34pct,管理费用率为5.7%,同比提高0.67pct,财务费用率为-0.08%,同比基本持平。2019年和20Q1公司经营活动现金流量净额为-3.29/50.79亿元,同比增长-367.45%/59.59%,若将Q4+Q1整体来看经营性净现金流为47.5亿元,同比增长43.72%。 推行股票回购方案,完善激励机制,增强员工信心与积极性。公司发布股份回购方案,回购资金总额不低于10亿元且不高于15亿元,回购价格不超过135元/股,若按金额上限和价格上限进行测算,预计可回购约1111万股,占公司总股本的0.737%,回购股份将用于对公司核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划,截止3月31日,公司已累计回购股份537万股,使用资金总额为5.01亿元,对应均价为93.21元。我们认为,公司本次回购的出发点一方面是鉴于公司目前处于营销调整转型期,认为股价估值水平处于相对低位,同时向资本市场传达信心;另一方面回购用于激励能够绑定公司与员工利益,从而充分调动核心骨干员工的积极性,这有助于公司尽快走出调整,实现员工与公司的共赢。 调整态度坚决,不改长期竞争优势,建议以更长期视角看待公司。2019年公司调整销售领导,下半年公司主动控货,调整态度坚决,彻底调整有利于长期重回增长轨道;公司年底积极实施股权激励,使得治理结构更加完善,2020年公司营业收入力争保平,随着江苏市场消费的领先恢复,全年目标有望实现。近年来公司在产品力及品牌力上所做的努力颇多,梦之蓝全国化扩展顺利体现出消费者对其认可度正在升温。随着全国化持续推进,公司中长期成长空间仍足,未来3-5年业绩仍旧有望实现稳健增长,我们建议以中长期视角看待优秀企业。 投资建议:维持“买入”评级。我们更新盈利预测,预计公司2020-2022年营业收入分别为232/257/287亿元,同比增长0.5%/10.5%/11.9%;净利润分别为75/84/95亿元,同比增长1.3%/12.4%/13.0%,对应EPS分别为4.96/5.58/6.30元,对应PE分别为18.5/16.5/14.6倍。 风险提示:疫情持续扩散风险、省内调整进程放缓、食品品质事故。
洋河股份 食品饮料行业 2020-04-30 96.00 -- -- 107.15 11.61% -- 107.15 11.61% -- 详细
调整期叠加疫情影响20Q1收入业绩持续负增长,但降幅已现收窄迹象。19年营业总收入231.26亿元,同比下降4.28%;19Q4下降36.49%;20Q1下降14.89%。19Q4出现负增长主要因公司战略调整,主动控货;20Q1收入出现负增长主要因受到疫情的影响。19年销售收现同比增长0.19%;20Q1下降27.21%。19年经营活动现金流量净额67.98亿元,同比下降24.94%。19年归母净利润73.83亿元,同比下降9.02%;19Q4下降78.03%。20Q1扣非归母净利润32.02亿元,同比下降15.96%。19年毛利率同比下降2.35pct,主要因人工成本上涨和集中结算经销商折扣;销售费用率同比提升1.04pct,主要因公司推新品M6+加大广告费用投放;管理费用率同比提升1.55pct。 新冠肺炎疫情可能使得公司调整措施效果延后体现,预计下半年有望实现困境反转。公司19年5月份新任销售主管上任以来开始有序进行调整,我们认为公司是白酒行业中现代化管理水平最高的企业,我们相信公司有能力通过战略战术的调整实现长期的高质量发展。我们认为新冠肺炎疫情对公司的影响是短期的、一次性的。但由于自1月20日以来白酒消费场景受抑制,故公司所进行的调整措施可能会延后体现效果,我们预计下半年公司有望实现困境反转。公司2020年经营目标为营业收入力争保平,我们认为有望实现。 盈利预测。我们预计20-22年公司收入分别为231.89/261.63/292.23亿元,同比增长0.27%/12.82%/11.70%;归母净利润分别为75.21/87.46/99.63亿元,同比增长1.87%/16.28%/13.92%;EPS分别为4.99/5.80/6.61元/股,对应PE为18/16/14倍。给予20年23倍PE,合理价值115元/股,维持买入评级。 风险提示。经济放缓超预期,海外疫情防控不及预期,食品安全风险。
洋河股份 食品饮料行业 2020-04-30 96.00 -- -- 107.15 11.61% -- 107.15 11.61% -- 详细
事件:公司发布年报和一季报,2019年实现销量18.60万吨/-13.09%,吨价11.81万元/+10%;实现营收231.26亿元/-4.28%,归母净利为73.83亿元/-9.02%;其中2019Q4营收20.3亿元/-36.49%,归母净利润2.36亿元/-78.03%,预收账款67.54亿元/+51%。2020Q1实现营收92.68亿元/-14.89%;归母净利40.02亿元/-0.46%,扣非归母净利润32.02亿元/-15.96%;合同负债64.32亿元/+226%。公司拟向全体股东每10股派发现金30元(含税)。 省内M6+控货挺价,解压经销商,改善渠道盈利2020Q1公司营收93亿元/-15%,收入+Δ预收账款(合同负债)137.22亿元/+20.46%,现金回款59.91亿元/-27%;判断主要系新冠疫情期间,白酒需求速冻,公司放缓发货节奏,叠加经销商保证金转入购货款(约48亿元),缓解经销商资金压力所致。2019Q4营收20亿元/-36%,收入+Δ预收账款变化43.14亿元/+24.58%。公司收入边际改善趋势明显,主要系2019Q3一次性解决经销商历史遗留费用问题,改善渠道盈利状况,2019年12月省内经销商积极打款M6+备货春节,增厚预收;报告期内公司省内收入110.11亿元/-10.67%,省外收入121.15亿元/+2.38%。。 控货调整致盈利能力波动,2020Q1受益于信托收益2020Q1公司净利率43.2%,同升6.23pcts,主要系本期证券投资(信托、股票等)浮盈8.94亿元,报表确认7.99亿元当期收益所致。2019年公司毛利率71.35%,同降2.36pcts,主要系一线生产员工薪酬调整,直接人工费用增加55%所致;税金及附加下降1.76pcts,主要系销量下滑13%,吨价同比提升10%所致;收入下降致费用平摊减少,销售费用率和管理费用率分别为11.64/8.72%,同升1.04pcts和1.55pcts;净利率31.94%,同降1.65pcts。 股权激励构建长效激励机制,M6+锁定600元次高端价位2019年下半年以来,公司刮骨疗伤主动调整,省内导入新品梦之蓝M6+,替换老款M6,锁定600元次高端价位带,控货挺价消化渠道库存,目前M6+批价550-580元,库存处于1-2M良性水平。同时公司推出10-15亿元股权激励计划,构建长效激励机制,蓄力“下一个十年”。 渠道基础深厚,体系内海天梦迭代升级逻辑未变,维持“强烈推荐”评级我们认为公司渠道基础深厚,拥有1万家经销商,200万个合作网点,全国化品牌梦之蓝有望借助渠道优势,实现海、天、梦产品迭代升级和销量转化;短期调整带来业绩阵痛,但利于长期增长,判断三季度将迎来业绩拐点,期待公司“二次创业”加速推进。我们预计2020-2022年鬼母净利润为77.75/87.25/103.94亿元,同增5.3/12.2/19.1%,EPS分别为5.16/5.75/6.90元,当前股价对应PE分别为17.8/15.9/13.3倍,维持“强烈推荐”评级 风险提示:疫情时间拉长致商务活动频次降低,改革不达预期,M6+推广不及预期等风险。
洋河股份 食品饮料行业 2020-03-26 86.50 125.00 19.90% 94.18 8.88%
107.15 23.87% -- 详细
洋河的成功源于对蓝色经典品牌的打造,全国化的深度推进和营销模式的持续创新。通过历史回溯可知,洋河从困境中重生,源于对品牌、市场、营销模式的全面打造。1)在品牌方面,公司于2003年成功打造蓝色经典系列,2018年海天梦规模约180亿。2)在市场方面,公司于2008年开始初步全国化,并在2011年开始深度全国化,省外渠道已经下沉到市县,新江苏市场增长迅速。3)在营销模式方面,公司坚持厂商“1+1”模式深度控盘市场,由“盘中盘”模式起步,持续学习创新,目前深度分销网络平台已经形成。 当前公司困囿于增长乏力,破局之道在于调整渠道利润及管理层激励,重拾向上力量。针对公司在2016年以来的白酒行业景气周期中增长乏力的问题,我们认为通过调整渠道利润及管理层激励,公司可以重拾向上力量。1)在调整渠道利润方面,公司在2016年以来分别通过提价挺价、升级产品、控货挺价、构建新型厂商关系来进行调整,目前已经初显成效。2)在调整管理层激励方面,公司已经调整销售主管及团队考核方式,未来有望通过股权激励计划,进一步提升团队主动性和凝聚力。 公司未来发展空间在于省内消费升级和省外深度拓展。2018年江苏省白酒市场规模400亿元,2016年以来复合增长率高达24%,未来次高端增速20%以上。公司省内市场占有率30%左右,具备明显领先优势,将尽享消费升级红利。公司省外新江苏市场拓展迅速,多年来增速高于省内,深度全国化仍具空间;省外如安徽等市场消费升级落后江苏3-4年,海天仍为主要动销产品,消费升级空间巨大。 盈利预测与投资建议:我们看好公司在本次调整之后的增长空间,预计公司2019/2020/2021年归母净利润分别73.42/79.18/90.95亿元,对应当前PE为17X/15X/13X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名