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洋河股份 食品饮料行业 2019-07-03 130.00 149.80 18.91% 138.50 6.54% -- 138.50 6.54% -- 详细
白酒消费升级明显,次高端存在扩容趋势。我国白酒行业结构较为不均衡,次高端白酒销量占比仅约 1%。受益于人均可支配收入增长,我国白酒主流消费价格带上升加快。预计未来次高端市场将实现量价齐升,规模由 2018年的 450亿元提升至2020年的 746亿元; 公司治理架构合理,管理能力优异。公司历史上进行了两次混改,实现了管理层和经销商持股,管理层持股 21.44%,经销商持股 13.75%。公司创造了惊人的成长速度,深层次原因是治理架构合理、激励到位、创新能力强; 洋河具备全国化的能力:1)渠道力是公司核心竞争优势之一,奠定省外扩张基础。 洋河在白酒行业内首创了深度分销的模式,拥有业内人数最多、执行力最强的营销团队,渠道扁平化,对终端的掌控力强,这为其省外扩张提供基础。公司经销商近9000家,销售人员多达 5259人,地推人员超过 3万名,办事处/分公司 385家; 2)产品价格带覆盖广,在省外可以错位竞争。洋河在 100-700元主流价格带均有相应的大单品。产品价格带宽,有利于针对不同市场主推不同价格的产品; 洋河未来的成长路径清晰:1)产品结构持续升级。随着白酒主流消费价格带的不断上移,洋河产品结构实现了持续提升。15年以来,梦之蓝接替海/天,实现快速放量,收入占比由 13%迅速提升至 27%,拉动公司整体出厂均价从 6.6万/吨提升至 11.3万/吨。2018年梦之蓝增速高达 50%。2019年公司继续加码梦之蓝,预计产品结构将呈持续提升趋势;2)省外扩张加速。洋河的省外收入占比持续提升,由 2012年的 37%提升至 2018年的 50%,目标是省内/省外占比达到 3:7。在收入超过 10亿的省外重点市场河南、山东、安徽、浙江和湖北,市占率分别达 9.1%、6.3%、7.0%、5.5%、3.9%;近两年,洋河在省外市场增速持续超过 20%。2018年江西市场增速超过 60%。新江苏市场呈强势增长趋势,数量由 2015年的 297个迅速增长至 2018年的 495个,省外市场扩张潜力大;3)省内龙头地位较为稳固,2019年加强省内市场管理。2018年洋河在省内市占率 32.2%,远高于第二位的今世缘(9.2%) 。2019年,面对省内竞争加剧,进行了四个方面的调整,加强团购渠道投入,省内市场有望恢复平稳增长; 盈利预测:首次覆盖,给予“增持”评级。预计公司 2019-21年 EPS 分别为6.24/7.21/8.26,对应 PE 分别为 19.5/16.9/14.9倍。公司目前 PE(TTM)处于历史低位,公司成长路径清晰,随着公司梦系列结构升级、省外市场加速扩张、以及省内市场加强调整,我们认为公司的估值将有所提升,合理 PE 为 24-26倍,对应目标价 149.8-162.2元/股,首次覆盖,给予公司“增持”评级; 风险提示:宏观经济严重低迷;省内市场竞争加剧;省外扩张不及预期;
洋河股份 食品饮料行业 2019-06-11 108.77 140.84 11.80% 138.50 27.33%
138.50 27.33% -- 详细
停货挺价+价格调整,高端产品力保良性增长 继洋河对梦之蓝手工班和M9两款产品不再增加市场配额供给,全面停止开票政策后,公司开始对主流产品进行提价。从5月21日起提高蓝色经典全系列以及双沟珍宝坊(君坊、圣坊、帝坊)的供货指导价,部分产品的最高涨幅将超20%。公司发力高端酒市场的产品定位及市场策略逐渐清晰。 为了进一步推动高端品牌的成长,去年洋河成立高端品牌事业部及双沟品牌独立事业部,聚焦M9和手工班等高端产品,希望将M9打造成千元价格带大单品,手工班拉升品牌形象。 2018年梦系列增长50%,含税口径超过百亿规模,收入占比已达30%,今年全年增速目标30%以上。特别是M9以上的产品,在持续增长放量,M9在省内已经逐步培育成高端品牌大单品。手工班实行配额制,仍处于供不应求的状态。未来3-5年公司会持续强化高端品牌打造,聚焦资源全力布局高端品牌,希望M9成为M6的接力棒。 省内聚焦资源,市场份额仍有提升空间 今年Q1海之蓝和梦之蓝在省内增速较去年有所放缓,一方面是公司为了理顺渠道价格,调整利润分配,不允许给渠道压货;一方面是海天产品改版升级,老产品终端消化有一个过程。 同时针对省内竞争态势,省内市场在策略上做了调整和优化。一是在大区层面进行细化,成立苏中大区淮安大区;二是针对战略市场选调精兵强将,强调重点市场重点管理;三是重点市场聚焦资源,强调家宴、宴席等消费场景,调整费用投向,提高费用投入有效性;四是更加关注过程调整,过程指标考核70%以上,防止市场压货。预计这些措施在今年Q3逐渐显现效果,省内市场良性增长有望继续保持,市场份额仍有进一步提升空间。 新江苏市场持续发力,深度全国化继续推进 公司从2009年开始进行全国化,目前已经进入深度全国化的阶段,去年省外占销售收入比重为49%,今年公司设立目标,希望省外2019年保持20%的增长目标,销售占比省外高于省内。未来达到省内占30%,省外占70%。 目前公司在省外设立28个大区,渠道进一步下沉。省外经销商数量占70%,以中高端产品销售为主,整体市场结构优于省内市场。海之蓝65%在省外,天之蓝45%在省外,梦之蓝35%在省外。 新江苏市场是省外市场增长重要动力引擎,2015年新江苏市场297个,2018年新江苏市场达到495个,占省外市场营收超过70%,未来将持续发力。 盈利预测 去年由于蓝色经典系列换包装,费用和销售策略上波动比较大,导致动销有所放缓。我们判断随着今年公司对营销政策的调整,以及梦之蓝及以上产品的快速增长,全年收入和利润稳定增长可期。年报中公司对2019年经营目标为,实现营业收入同比增长12%以上,我们判断大概率可以完成。预计2019年公司实现销售收入275.35亿元,同比增长13.97%,实现归母净利润94.75亿元,同比增长16.76%,EPS6.29元,当前股价对应PE为18倍。公司在快速推进深度全国化,且高端产品快速增长,白酒价位带卡位牢固,未来随着消费升级有较强的盈利弹性,给予23倍目标估值,目标价144.67元,给予买入评级。 风险提示 公司管理层出现重大管理瑕疵,省内竞争加剧,新品推广不及预期,宏观经济发生重大变化导致白酒需求放缓等。
李强 1
洋河股份 食品饮料行业 2019-06-03 112.82 127.92 1.54% 125.17 10.95%
138.50 22.76% -- 详细
品质升级,结构优化,梦之蓝放量增长。公司重视蓝色经典系列的发展,近年来在海天梦的基础上,推出了更高端的手工班系列,并于近年年初成立高端品牌事业部,聚焦梦3、梦6、梦9和手工班。 2018年梦之蓝增长超过50%,按销售口径计算梦系列已进入百亿俱乐部,达到公司收入的30%以上。2019年公司将重点围绕消费者互动、品牌塑造和领袖培育做文章,预计全年梦系列增长也将在30%以上,继续做大梦之蓝单品。此外在品质方面,公司对海之蓝与天之蓝也进行了相应的升级,新版海之蓝增加了20%天之蓝年份酒,新版天之蓝增加了20%的梦3年份酒,通过品质的提升增强中档产品竞争力,也使产品的提价被市场更好的接受。 省外市场势头良好,深度全国化战略可期。公司自2009年起目标即直指深度全国化,通过近10年的发展,省外市场占比从2009年的20%提升至2018年的50%。目前公司在省外设置有23个大区、380个办事处,省外经销商数量占比超过70%。在中长期省外规划中,公司指出将在组织层面、品质层面、渠道层面和区域层面多管齐下,有望通过未来3年的省外深耕将省外市场占比提高至70%以上。面对省内市场竞争加剧的状况,公司表示洋河在品牌积淀和品质上仍有较大优势,也将保持长期形成营销和渠道能力,进一步深耕细作并提高渠道利差,在省内高基数的基础上保持良性增长。 千亿规划,品牌先行。为实现千亿长期目标,公司认为首先需要做好品牌,做中低端产品可以靠渠道力,但是做高端产品品牌则是决定因素,这也是公司做好洋河与双沟双品牌的动力之所在。公司认为海之蓝将支撑200亿收入,天之蓝有望支撑100-200亿收入,梦3支撑有望100-200亿,现有品牌是完全有能力支撑公司千亿目标。 盈利预测与评级:预计2019-2021年EPS为6.30元/7.30元/8.26元,对应PE为18.7X/16.1X/14.2X,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:全国化进度低于预期,宏观经济增速放缓。
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-30 113.12 147.98 17.46% 122.77 5.65%
138.50 22.44% -- 详细
三个层次看洋河优异稳定的管理能力: 管理层拥有深入的市场分析能力和超前的企业经营管理战略制定能力 复盘洋河的发展历史,从2003年不足2亿,到2018年的241亿元,梦之蓝品系跻身百亿俱乐部,这种发展速度是空前的。从中国白酒行业发展轨迹来看,洋河的成长中的每一步,都能够根据品牌现状,紧扣消费趋势与行业趋势,保持持续的高增长。 这种成功离不开洋河优秀的企业管理方式,在02、06年经历两次国改之后,洋河形成了管理层、经销商、员工共同持股的股权结构,大大激发了管理层的创造力和想象力。之后管理层规划了绵柔酒体、蓝色包装等经典战略,借力21世纪初我国白酒行业发展的黄金十年以及15年后的消费升级大趋势,实现了规模和效益的不断优化,走出来属于洋河的高端化道路。 洋河企业内部强有力的执行力是洋河优良管理及战略执行的中间环节 从公司内部来看,洋河通过推进“智能制造工程”建设、实行企业轮岗制度、优化企业培训体系等手段积极提高公司内部的信息传导机制,改善公司管理层战略和意图的向下传导以及向上反馈。 洋河外部的渠道把控力对市场和消费者的信息输出能力是洋河优良管理及战略执行的最终落脚点 从公司外部来看,洋河积极加强管理理念和公司战略的输出能力,加强渠道管控,加快品牌建设,提高消费者服务质量,持续向消费者进行洋河“新国酒”文化输出,为公司的进一步发展打下坚实的基础。 最新更新:18年年报和19年一季报显示财务数据表现稳定,总体收入提速,费用率稳步下降,具有可持续性 2018年,公司实现营业收入241.6亿元,同比增长21.3%。归母扣非净利润为73.69亿元,同比增长20.09%。年报显示,管理费用为17.04亿元,同比增幅为13.13%。管理费用/营业总收入为7.05%,同比去年同期下降0.64pct。管理能力的提高不仅能使洋河的管理费用率降低,未来洋河将充分受益企业管理能力的提升,销售收入、毛利率、销售费用率和管理费用率有望进一步得到优化。 盈利预测与估值 预计19年整体收入将同比增长15%,净利增长17.36%:预计公司19-21年营收277.8/319.5/364.2亿,净利润为95.2/112.8/131.2亿,EPS6.32/7.49/8.71元,综合考虑到洋河产品升级及低端酒重新布局加速增长,以及预收款和现金流的影响,给予洋河19年24倍估值,目标价为152元,29%以上空间! 风险提示:宏观经济不确定风险市场竞争加剧风险新型渠道冲击风险。
方振 7
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-29 111.95 151.87 20.55% 122.77 6.77%
138.50 23.72% -- 详细
本周我们参加洋河股东大会,并在南京地区草根调研多家白酒经销商。我们总体认为,洋河积极发力梦之蓝提升产品结构,全国化进入深度发展阶段,省内市场逐步调整力保良性增长,公司总体稳扎稳打,全年经营目标完成可期。渠道调研反馈,江苏市场近年来消费升级趋势明显,300元以上次高端价格带快速扩容,洋河梦之蓝和今世缘国缘系列均实现积极放量,产品结构也在快速提升,洋河淡季提价及费用投入增加力图改善渠道推力,实现省内市场恢复增长。 发力梦之蓝,产品结构提升。公司持续发力梦之蓝高端酒发展,产品定位及市场策略更趋清晰,2018年梦系列增长50%,含税口径超百亿规模,收入占比已达30%,今年全年增速目标30%以上。品质方面:增加优质基酒比例,进一步加强品质升级,强化高端品牌打造。营销层面:成立高端品牌事业部及双沟品牌独立事业部,聚焦M9和手工班,将M9打造成千元价格带大单品,手工班配额控制拉升品牌形象,双沟打造苏酒头排酒核心高端产品。价格方面:适度提升主导产品价格,海天提升终端价格改善渠道利润,梦系列提价拉升品牌力。 省内逐步调整,力保良性增长。公司省内市场发展逐步趋于成熟,海天系列Q1销售有所放缓,所处价格带竞争充分,价格体系透明带来渠道利润收窄,公司省内市场积极调整,力保良性可持续增长。1)资源聚焦省内重点市场。省内成立苏中和淮安大区,进行人事调整,实现资源聚焦,加大团购家宴明星终端维护力度,强化重点市场管理。2)强化价格管理,改善渠道推力。根据市场情况适度增加费用投入,调整费用投向,提高费用投入有效性。省内海天价格策略核心仍是解决渠道利润,改善渠道推力。3)重点考核过程指标,改善渠道库存。对过程指标如终端招商、竞品掌控等方面考核占比70%以上,防止渠道盲目压货。4)省内还要聚焦有潜力局部市场,市场份额仍有提升空间。此外,省内市场中低端产品占比高于省外,后续结构提升亦有提升空间。 省外积极放量,进入深度全国化阶段。公司2018年省外市场占比49%,今年目标省外占比高于省内,在保证省内增长情况下,未来目标省外占比达70%。公司蓝色经典系列09年布局全国化推广,后续新江苏战略稳步推进,目前已进入深度全国化阶段,全年目标省外保持20%以上增长。从产品层面看,依靠高端产品建立品牌信任和消费粘性,以品质为保障,省外进一步优化产品结构,提升梦之蓝系列占比。从市场层面看,已设立23个大区,385个办事处,省外经销商占比70%以上。2018年495个新江苏市场,营收占比70%以上,重点打造5+2省级市场,渠道精耕细作,其余新江苏市场要实现更快增长。 草根调研反馈:省内加大费用投入,梦系列增长成为主力。从南京市场草根调研反馈:1)消费升级趋势明显,300元以上次高端价格带已成消费主流。家宴婚宴等大众消费场合白酒消费趋势不改,梦6四开消费频度提升,经销商结构也在明显上移。2)产品动销:梦之蓝系列增长较快,南京市场占比继续提升,M6增速快于M3,海天系列销量保持平稳。3)价格及费用投入:洋河南京地区加大费用投入,尤其是烟酒店陈列及团购等渠道,近期终端提价力图改善渠道利润。 投资建议:公司聚焦梦之蓝高端品牌发展,期待省内市场逐步改善,全国化进入深度发展阶段,公司稳扎稳打,全年经营目标稳中求进。我们维持2019-2021年EPS预测为6.22/6.99/7.69元,对应PE为18/16/15倍,维持目标价156元和“强推”评级。 风险因素:宏观经济下行风险;省内竞争加剧风险;需求不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-29 111.95 -- -- 122.77 6.77%
138.50 23.72% -- 详细
投资评级与估值:维持盈利预测,预测2019-2021年EPS分别为6.17元、7.23元、8.31元,同增15%、17%、15%,当前股价对应的PE分别为19x、16x、14x,维持买入评级。 我们看好公司的核心逻辑是:1、洋河是白酒行业营销管理的标杆企业,市场基础扎实,团队优秀,执行力强;2、管理层持股,机制体制灵活,充分激发企业活力和动力;3、受益于消费升级,公司产品结构逐步提升,梦之蓝高增持续;4、全国化稳步推进,省外市场收入占比稳步提升,洋河模式具备快速复制的区域扩张能力,全国化扩张的空间仍大。 梦之蓝持续高增,海天增速放缓但仍稳定增长。梦之蓝经过2016-2018连续三年的高增长,在白酒收入占比持续提升,预计2018年梦之蓝/白酒收入比接近30%,梦之蓝销售规模已突破百亿。梦之蓝在连续两年实现50%以上的收入高增长后,预计2019年仍能维持30%以上的高增长,在白酒收入占比有望突破30%,梦之蓝在300-800价格带份额持续提升。今年年初公司成立高端产品事业部,专门针对梦9和手工班做长远布局,当前梦9逐步开始放量,逐步培育成千元价格带的高端品牌大单品。海之蓝天之蓝今年增长放缓,但我们预计今年仍能维持个位数稳定增长。2018年公司对海天进行升级改版,提升产品品质,当前海天仍处于升级改版的过渡期,中长期预计仍能实现良性可持续增长。 全国化扩张持续推进,洋河模式具备快速复制的区域扩张能力。公司目前已步入深度全国化阶段,2018年省外销售占比48%,预计2019年省外销售占比将超50%。新江苏市场从2015年的297个增加到2018年的495个,新江苏市场销售占省外市场超过70%,预计2019年将达到570个新江苏市场。洋河深度分销模式+名酒品牌力+产品裂变使得其具备的快速复制的区域扩张能力,中长期看省外占比与省外结构均将持续提升。 省内市场调整优化,确保良性可持续增长。省内市场体量较大,增长阶段不同因此增速有所放缓,针对省内市场,公司今年已采取一系列措施调整优化:1、组织细化,今年成立了苏通大区、淮安大区,进一步聚焦;2、人事调整,在战略性市场精选人员;3、资源聚焦,提升费用的使用效率;4、考核调整,考核更关注过程,提高执行力,确保市场良性。 省内市场产品结构升级趋势明显,预计今年梦6体量将超过梦3,梦9与手工班销售占比继续提升,未来省内市场仍将精耕细作,进一步提升渠道利润,确保良性可持续增长。 股价上涨的催化剂:梦之蓝放量,业绩增长超预期 核心假设风险:经济下行影响高端白酒需求。
陈娇 5
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-08 107.09 -- -- 123.30 12.09%
138.50 29.33% -- 详细
费用管控能力强,盈利能力稳定。1)期内毛利率略有波动。由于期内白酒消费税缴纳方式调整,公司18年整体毛利率同比提升7.24pct至73.70%,其中白酒业务毛利率同比提升8.54pct至76.47%,若去除税费缴纳方式调整带来的影响,整体毛利率同比下降2.58pct,19Q1毛利率72.29%,同比下降2.5pct,推测系厂家对经销商政策有所调整。2)费用管控向好,净利率稳定。公司18年销售费用率同比下降1.39pct,管理费用率同比下降0.51pct。19Q1销售、管理费用率同比基本持平,在省外高增长势头以及省内梦系列高速放量的情况下,公司费用管控能力得以体现。受益于良好费用管控,18年净利率同比提升0.36pct至33.59%,19Q1净利率同比基本持平。 产品及区域双切换,营销优势仍继续体现,公司稳健行远。省外市场拓展,梦系列受益升级快速放量,从产品和区域两个维度公司实现增长驱动力的切换,稳健增长可期。公司渠道管控能力仍是业界领先,当前虽有竞争对手不断效仿,但在管理治理、班子搭配以及执行力方面仍有较强优势。同时,随着公司梦系列不断放量,公司品牌形象不断拔高,在省内升级及省外拓展方面均可乐观预期,我们认为以三五年维度看公司业绩稳健并具有较大想象空间。 盈利预测及投资建议:我们调整了盈利预测,预计2019-21年EPS分别为6.38/7.44/8.45元,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济及政策风险,市场系统性风险,梦系列放量不达预期,省外拓展不达预期。
方振 7
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-07 110.98 151.87 20.55% 123.30 8.16%
138.50 24.80% -- 详细
事项:公司发布18年年报和19年一季报,公司18年实现收入241.60亿元,同增21.30%;实现归母净利润81.15亿元,同增22.45%,基本与业绩快报一致。其中18Q4实现收入31.94亿元,同增5.08%,实现归母净利润10.76亿元,同增2.96%。19Q1实现收入108.90亿元,同增14.18%;归母净利润40.21亿元,同增15.70%。 18Q4收入环比放缓,19Q1预收款充分释放。公司18年实现收入241.60亿元,同增21.30%,基本与业绩快报一致。其中Q4实现收入31.94亿元,同增5.08%,环比Q3(+20.11%)增速放缓,主要系:1)四季度整体经济下行压力较大,经销商进货意愿下降;2)从10月1日起,洋河针对海天梦系列、双沟珍宝坊系列停货提价,终端需求略受影响;3)省内竞争加剧。19Q1收入增速环比改善,预计系预收账款确认收入所致。19Q1预收账款为19.74亿元,环降24.94亿元。分产品看,梦之蓝继续保持较快增速,2018年增速预计维持50%以上,收入占比预计已达27%左右。海天增速较慢,维持小两位数增长和个位数增长。19年预计梦之蓝还会保持较好增长,产品结构有望持续升级。分区域看,省内实现收入116.12亿元,同增13.52%;省外实现收入115.75亿元,同增25.28%,收入占比为47.91%,同增1.52pct。公司2018年和19Q1回款分别为58.15亿元(-0.89%)和82.30亿元(-3.09%),经营净现金流分别为31.82亿元(22.69%)和1.23亿元(-93.50%)。 费用率保持相对稳定,经营能力稳健。2018年和19Q1毛利率分别为73.70%(+7.24%)和72.29%(-2.5pct)。2018年毛利率增加主要系:1)梦之蓝增速最快,产品结构升级明显;2)2017年12月,M3、M6通过减少费用分别上调5元/10元/瓶;2018年2月海/天/M3/M6出厂价分别上调4元/6元/15元/30元/瓶;3)17年9月公司消费税的核算方式由委托加工计入白酒生产成本,改为由白酒生产企业自行生产销售计入税金及附加,导致生产成本下降。2018年销售费用率为10.60%,同减1.39pct,19Q1销售费用率基本与去年持平。2018年和19Q管理费用率分别为7.17%(-0.52pct)和5.03%(+0.08pct)。营业税金率分别为15.60%(+9.82pct)和14.25%(-1.96pct),其中2018年消费税率为12.64%,同增9.02pct,主要系自2017年5月1日起,白酒消费税最低计税价格核定比例由50%至70%统一调整为60%,税基抬升所致。综上影响,公司净利率分别为33.59%(+0.36pct)和36.96%(+0.52pct),经营能力保持稳健。 省内竞争加剧积极应对,省外依然有较好空间。公司因省内基数较大,海天价格透明,经销商渠道利润较薄,积极性略受影响,加上竞争加剧,省内收入增速预计有所放缓。针对此,公司推出新版海天改善经销商渠道利润,部分区域已达到公司预期。同时针对竞品公司也进行了积极应对,在年后召开的营销大会上,公司进行了机构和人事的调整,并在淮安设立了销售大区,正面阻击竞品。尽管短期增长受影响,但利于长远发展。根据草根调研显示,春节期间省内增长速度有所放缓,回款略受影响,但增长相对良性,稳健增长依旧可期。省外增速依旧较快,核心市场山东、河南、安徽、浙江和河北省都有不错表现,预计未来还会带来新的增量。 投资建议:公司聚焦次高端梦之蓝成效显著,19年经营目标稳中求进,我们新增21年预测并略调整19-20年EPS至6.22/6.99/7.69元(原预测为6.13/7.06元)元,对应PE分别为19/17/16倍,结合公司增速预期及当前板块估值变化,给予19年25倍估值,目标价为156元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行风险;竞争加剧风险;需求不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-06 110.98 145.06 15.15% 123.30 8.16%
138.50 24.80% -- 详细
公司披露年报和一季报,19Q1收入业绩略超市场预期,为全年稳增奠定基础。今年以来,公司省内增速放缓引发市场担忧,我们认为,洋河仍是行业能力一流公司,具有超强的内部管理及调整能力,当前已就渠道盈利水平问题采取相应措施,同时省外持续发力,全年稳增可期。小幅上调19-20年EPS6.13和6.84元(前次5.96、6.60元),当前对应19-20年仅为19.6x、17.6x,估值仍有修复空间,维持目标价149元,对应19年24倍,维持“强烈推荐-A”评级。 18年年报符合预告,消费税调整及产品结构升级,推动毛利率显著提升。公司18年收入241.6亿,同比+21.3%,归母净利81.2亿,同比+22.5%。Q4单季收入31.9亿,同比+5.1%,归母净利10.8亿,同比+3%,Q4增速放缓主要系公司十月提前完成全年任务,主动停货去库存所致。公司18年毛利率73.7%,同比+7.2pct,毛利率大幅提升主要系:一是洋河之前的消费税由受托加工单位代扣代缴,计入生产成本,影响当期毛利率,17年9月1日起,改由洋河为纳税主体缴纳,因此毛利率回升,但营业税金率也明显提升;二是由于产品结构不断升级,18年梦之蓝增长50%+,海天个位数增长,预计18年蓝色经典占比超过75%,梦之蓝占比近28%。18年销售费用率下降-1.39%,主要系营收高增带来费用率摊薄,其中广告促销费增长23.3%,差旅费增长34.9%,运输装卸费同比下降98%,主要系运输费由公司变为经销商承担所致。18年末预收款44.7亿,同比+6.4%,销售回款和现金流指标保持健康。公司18年拟每10股派现32元(含税),分红率59.42%,逐年提升。 19Q1收入业绩略超市场预期,成本上升致毛利率有所下降,税金率下降推升净利率。19Q1营收108.9亿,同比+14.2%;归母净利40.2亿元,同比+15.7%。收入业绩略超市场预期。19Q1毛利率72.3%,同比-2.5%,在产品结构升级背景下,毛利率下降推测系包材及人工等成本上升所致。19Q1销售费用率同比+0.1%,主要系公司加大市场费用投入所致,管理费用率(还原研发费用口径)同比+0.2%,税金率下降1.96%,推动净利率小幅提升0.52%至36.96%。19Q1末预收款19.7亿,环比下降24.9亿,主要系四季度预收款一季度发货确认所致。19Q1现金回款82.3亿,同比-3.09%,应收票据及应收账款同比大幅增长176.8%,主要系公司对经销商加大票据政策支持,以减轻经销商资金压力。19Q1经营净现金流1.23亿,同比-93.5%,主要系公司加大票据支持,现金回款相对减少,且本期支付的职工工资及税费增加所致。 省外新江苏市场持续发力,增速亮眼,未来占比有望进一步提升。分区域看,18年省内收入同比+13.5%,占比50.1%,下降3.3pct,省外收入同比+25.3%,占比49.9%,上升3.3pct,省外保持高增。18年省外主要市场河南/山东/安徽/浙江/河北等,都有不错表现。另草根调研反馈,春节期间河南增长20%+、山东增长30%+、江西增长50%+,表现亮眼,且仍然具备持续增长的潜力。我们认为,公司作为次高端全国化品牌,省外核心市场稳固,部分新市场逐步进入收获期,有望继续保持较快增长,未来占比有望进一步提升。 19年目标规划稳中求进,省内主动调整积极应对挑战,静待省内增速好转。公司年报披露19年目标收入增长12%以上,我们认为,公司目标制定稳重求进,符合预期。19年以来,由于高基数及竞争加剧,省内增速进一步放缓,引发市场担忧。草根调研反馈,公司当前已将淮安单独成立大区,渠道进一步细化,同时加大团购和宴席市场的开拓,给予经销商额外费用支持,提升经销商利润空间,并针对政务消费专门推出简版绿苏产品,定位498元(招待标准500元以下),对标国缘四开,弥补梦3和梦6之间的空白价格带。我们依然看好洋河在行业内一流的管理及调整能力,期待公司提升渠道盈利水平,加大团购等渠道的投入培育。 投资建议:全年目标积极,当前估值具备修复空间,维持“强烈推荐-A”评级。今年以来,公司省内增速放缓引发市场担忧,我们认为,洋河仍是行业能力一流公司,具有超强的内部管理及调整能力,当前已就渠道盈利水平问题采取相应措施,同时省外新江苏市场持续发力,全年稳增仍可期。小幅上调19-20年EPS6.13和6.84元(前次5.96、6.60元),当前对应19-20年仅为19.6x、17.6x,估值仍有修复空间,维持目标价149元,对应19年24倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业需求回落,省内竞争加剧,省外拓展不及预期。
李强 1
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-06 110.98 128.31 1.85% 123.30 8.16%
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事件:公司发布2018年年报及2019年一季报。2018年营收241.60亿元,同比增长21.30%;归母净利润81.15亿元,同比增长22.45%;EPS为5.39元,加权平均ROE为25.95%。2019Q1营收、归母净利润为108.90亿元、40.21亿元,分别同比增长14.18%、15.70%。 18年业绩符合预期,省外加速全国化可期。公司2018年Q1-Q4营收分别为95.38、50.05、64.23、31.94亿元,分别同比增长25.68%、26.97%、20.11%、5.08%。2018Q4收入增速放缓,主要有三点原因:1)中秋错峰带来一定影响;2)四季度公司主动控货梳理产品价格;3)受宏观经济影响省内需求四季度有所减弱。分产品看,公司全年梦之蓝增速在50%以上,天之蓝小两位数增长,海之蓝大个位数增长,梦之蓝在在蓝色经典中的收入占比提升到1/3以上,整体产品结构的提升依然较为显著。分区域看,省内、省外收入分别增长13.52%、25.28%,省外收入占比提升至49%,公司全国化战略更近一步。2019Q1我们预计省内小个位数增长,主要系省内竞争加剧所致;省外重点市场如山东、江西、河南等表现较好,预计省外整体增速在20%以上,2019年省外收入占比有望突破50%。 19Q1费用率基本持平,利润率持续小幅提升。2018年公司税金率为15.60%。费用方面,销售、管理、财务费用率分别为10.60%(-1.39pct)、7.16%(-0.53pct)、-0.27%(+0.1pct),费用投放精准度提高,费用的使用效率提升。2018年归母净利率提高0.32pct至33.59%。2019Q1税金率下降1.96pct,主要系实际发货量低于报表确定量所致,销售、管理费用率较去年同期基本持平,归母净利率继续小幅提高0.48pct。现金流方面,2019Q1预收款自然回落25亿元至19.74亿元,受此影响经营性现金流入同比下降6.29%。 盈利预测与评级:预计2019-2021年EPS为6.30元/7.30元/8.26元,对应PE为19X/16X/15X。我们看好公司的中长期发展潜力,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:全国化进度低于预期,宏观经济增速放缓。
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事件:2018年公司实现收入241.60亿元,同比增长21.30%,实现归母净利润81.15亿元,同比增长22.45%,基本每股收益5.39元,同比增长22.39%,每10股派发现金红利32元(含税);2019年一季度实现收入108.90亿元,同比增长14.18%,实现归母净利润40.21亿元,同比增长15.70%。 业绩略超预期,梦系列保持快速增长。2018年公司收入和利润增速为21.30%/22.45%,业绩增速与年初业绩快报基本一致。分产品来看,我们预计梦系列增速在50%以上,收入占比在25%以上,省外增速快于省内,但省内收入仍占主导;天之蓝约小双位数增长,海之蓝约个位数增长。分市场来看,省内市场收入增速为13.52%,省外市场为25.28%,省外收入占比进一步提升1.52pct至47.91%,省外增速持续快于省内,反映品牌力提升后公司的全国化扩张进程加快推进。19Q1公司收入和利润增速为14.18%/15.70%,整体略超预期,从渠道跟踪情况来看,今年春节期间梦系列保持30%以上增长,省外市场实现双位数增长,省内市场基本持平略有增长,主要是南京市场的渠道备货积极性受到压制,预计二季度南京市场有望回归增长通道。19Q1公司预收账款为19.74亿元,环比下降55.82%,系正常的预收款确认,变动节奏与往年一致,同比仍增长34.41%。19Q1经营活动现金流净额为1.23亿元,同比大幅下降93.50%,主要是当期工资及各项税费增加,销售商品收现82.30亿元,同比下降3.09%,主要是春节期间由于需求较好而经销商资金承压,故采用承兑汇票方式结算的货款增加所致,应收票据环比大增181.73%。 19Q1毛利率降、费用率微升,盈利能力保持稳健。2018年公司毛利率为73.70%,同比提高7.24pct,主要受益于梦系列快速增长、占比持续提升;期间费用率为17.50%,同比下降2.01pct,其中销售费用率为10.60%,同比下降1.39pct,管理费用率为7.17%,同比下降0.52pct,财务费用率为-0.27%,同比下降0.10pct;净利率为33.59%,同比提高0.36pct,毛利提升、费用下降的情况下净利率保持平稳,主要是2017年9月开始公司白酒消费税的缴纳由计入生产成本改为计入税金及附加,导致17Q4开始公司营业税金及附加比例大幅提升。19Q1公司毛利率为72.29%,同比下降2.50pct;期间费用率为11.27%,同比下降0.20pct,其中销售费用率6.40%,同比上升0.09pct,主要是去年基数高,2019Q1与2018年全年水平基本持平,管理费用率为5.03%,同比上升0.08pct,经营效率进一步提高,财务费用率为-0.16%,同比下降0.37pct;净利率为36.96%,同比提高0.52pct,主要是营业税金及附加比例同比下降1.96pct,盈利能力保持稳健。 公司全年规划有望顺利实现,继续看好省外市场充足发展潜力。公司规划2019年实现营业收入同比增长12%以上,我们认为一季度库存充分消化后,二季度轻装上阵,省内核心产品价格体系开始回升,蓝色经典终端价小幅上行5-10元,预计二季度省内市场有望实现正增长,省外市场有望延续20%增长,全年目标料将顺利实现。长期来看,相较于其它优秀酒企,洋河周期属性更弱,底盘扎实。公司具备优秀的治理结构、完善的产品及渠道体系,长期竞争优势依旧明显。近年来公司在产品力及品牌力上所做的努力颇多,梦之蓝加速增长体现出消费者对其认可度正在快速升温。我们认为品牌势能起来后的增长动力充足,护城河会越来越强,随着全国化加速推进,中长期成长的天花板充分打开,未来3-5年业绩仍旧有望实现稳健增长,当前PE对应2019年仅不足20倍,我们建议以中长期视角配置优秀企业,继续重点推荐。 投资建议:维持“买入”评级。我们小幅调整盈利预测,预计公司2019-2021年营业收入分别为272.63/312.84/356.04亿元,同比增长12.85%/14.75%/13.81%;净利润分别为92.64/107.47/123.03亿元,同比增长14.16%/16.01%/14.48%,对应EPS分别为6.15/7.13/8.16元。 风险提示:三公消费限制力度加大、省外增速放缓、食品品质事故。
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年报符合此前业绩预告,1Q19收入、净利增速略高于我们约增10%的预期,或因省外增速快于预期。 增长主要靠梦之蓝驱动。2018年,受益于次高端价格带整体的快速增长,洋河梦之蓝营收增速达到50%,价格更低的天之蓝、海之蓝估计增速也在双位数附近。1Q19,估计梦之蓝同比增速仍能达30%上下,天之蓝、海之蓝也应有个位数增长。从销量上看,2018全年公司销售了21.4万吨白酒,同比降0.88%,增长主要靠产品结构升级,这也是全行业共同趋势。 省外已成增长主力。2018年,洋河在江苏省外实现白酒营收约116亿元,与江苏省内基本持平,且省外增速达到25.3%,远远超过省内13.5%的增速。 1Q19,因省内正处于调整期,估计同比基本持平,省外则继续保持快速增长,估计同比增速能达到20-30%。省外已成为洋河增长主要来源,也代表着新江苏战略全面开花结果。中国白酒100-700元价格带的格局很可能在未来5-10年确定下来,凭借新江苏战略继续发力,洋河在未来占据领先优势值得期待。 费用率、税率基本正常。2018年公司销售费用率10.6%,同比降1.39Pct,1Q19销售费用率6.4%,同比基本稳定。管理费用情况基本类似。18年,洋河消费税从营业成本转入营业税金额及附加,导致了毛利率和营业税金及附加比率均同比大升,但这只是一次性调整。1Q19毛利率同比下降2.5Pct,可能是公司加大了费用支持力度以应对竞争,营业税金及附加比率也下降了约2Pct,可能与消费税缴纳时点有关。 持续增长可期,维持推荐评级。洋河产品组合、渠道、管理等的综合竞争优势明显,针对2H18以来的行业调整,公司已开始调整销售策略,报表增速也已降下来。凭借新江苏战略,海、天、梦未来大概率能继续收割相应价格带市场份额,并充分享受行业消费升级红利,公司持续增长可期。根据一季报,上调19、20年EPS预测约2%、8%至6.23、7.27元,同比增约16%、17%,PE约19.3、16.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
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业绩基本符合预期,19年目标稳健 公司2018年营收241.60亿(+21.30%),归母净利润81.15亿(+22.45%),扣非净利润73.69亿(+20.09%);18Q4营收31.94亿(+5.08%),归母净利润10.76亿(+2.96%)。19Q1营收108.9亿(+14.18%),归母净利润40.21亿(+15.70%),业绩基本符合预期。考虑春节错峰,18Q4+19Q1营收140.84亿(+11.97%),归母净利润50.97亿(+12.74%)。19Q1毛利率72.29%(-2.5pcts),主因基酒品质提升及人工包材成本上升等所致;净利率36.96%(+0.52pcts),主因毛利率下滑、销售费用率6.40%(+0.09pcts)、管理费用率4.91%(-0.04pcts)、税金及附加14.25%(-1.96pcts)等所致。19Q1预收款19.74亿(+34.47%),销售商品、提供劳务获得现金82.30亿(-3.1%),经营性现金流净额1.23亿(-93.50%),主因增加预收货款、支付职工现金等所致。2019年经营目标:营收同比增长12%以上。 梦之蓝破百亿,产品结构持续优化 从产品来看,18年占比近95%白酒营收229.13亿(+19.44%);具体来看,蓝色经典比重稳步提升,18年占比超75%,预计未来提升至80%以上;梦之蓝销售额破百亿,增速超50%,预计梦之蓝占总营收比重为27%-28%,预计19年梦之蓝保持30%以上增长;海之蓝保持个位数增长,天之蓝保持小两位数增长。从区域来看,18年占比51%省内营收123.26亿(+15.95%),占比近49%的省外营收118.33亿(+27.42%),省外增速快于省内,省内外营收比重基本实现五五开,预计2019年省内外营收比重有望4:6。草根调研显示,省外超10亿销售额的省份有河南、山东、安徽、浙江、河北、湖北等。 主动调整应对挑战,稳中求进谋发展 春节期间海天因竞品给予渠道更高利润及成熟产品价格逐步透明等因素致下滑,公司及时作出调整,升级淮安大区与苏北大区同级别,给予资源和费用支持;调公司高层坐镇南京,亲自调整南京大区渠道;推出新品绿苏,与竞品在团购上竞争;推出苏酒头排酒,定价在M6和M9之间,继续抢占次高端产品红利。 投资建议 我们看好公司较大渠道管理能力及全国化扩张,预测2019-2021年EPS6.31/7.42/8.77元,对应PE19/16/14,维持“买入”评级。 风险提示 食品安全问题;白酒行业需求放缓;核心产品销售不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2019-05-06 110.98 -- -- 123.30 8.16%
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事件:公司发布2018年报和2019年一季报,2018年实现营收241.6亿,同比增长21.3%,归母净利润81.15亿,同比增长22.5%,EPS为5.39元。公司在业绩快报中预告18年营收和归母净利润增速分别为21.1%和22.3%,业绩符合预期。 2018年每10股派发现金红利32元(含税),分红率59.42%,同比提升1.43个百分点。 19Q1实现营收108.9亿,同比增长14.2%,归母净利润40.21亿,同比增长15.7%,我们在业绩前瞻中预测公司19Q1营收与归母净利润分别增长12%和15%,公司业绩符合预期。 2019年经营计划:2019年实现营业收入同比增长12%以上。 投资评级与估值:维持2019-2020年盈利预测,新增2021年盈利预测,预测2019-2021年EPS分别为6.17元、7.23元、8.31元,同比增长15%、17%、15%,当前股价对应的PE分别为19x、17x、14x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、洋河是白酒行业营销管理的标杆企业,市场基础扎实,团队优秀,执行力强;2、管理层持股,机制体制灵活,充分激发企业活力和动力;3、受益于消费升级,公司产品结构逐步提升,梦之蓝量价齐升高增持续;4、全国化稳步推进,省外市场收入占比稳步提升,洋河模式具备快速复制的区域扩张能力,全国化扩张的空间仍大。 梦之蓝持续高增,全国化稳步推进。 18年白酒业务营收229.13亿,同比增长19.44%。结合渠道反馈,分产品看,预计梦之蓝销售口径破百亿规模,同比增长超过50%,梦之蓝在蓝色经典系列中收入占比达到30%以上,产品结构持续提升。预计海之蓝和天之蓝同比增长10%以上,其中价格贡献3%-5%。 分区域看,省内营收116.12亿,同比增长13.52%,占比50%,省外营收115.75亿,同比增长25.28%,占比50%,占比提升2.5个百分点,省外增速明显快于省内,省外占比进一步提升,全国化扩张持续推进。 19Q1营收同比增长14%,预计梦之蓝仍然维持30%左右较快增长,海天维持10%左右稳定增长,预计省外仍然维持20%以上较快增长,省内维持个位数稳定增长。结合渠道反馈,当前渠道库存合理,与去年同期库存水平基本相当,批价基本稳定。中长期我们仍然看好洋河梦之蓝的放量与全国化扩张持续推进。 19Q1净利率提升主因税率下降与非经常性项目影响。 18年销售净利率33.59%,同比提升0.36个百分点。毛利率73.7%,同比提升7.24个百分点,税率15.6%,同比提升9.82个百分点,毛利率与税率提升主因消费税核算方式的变化。销售费用率10.60%,下降1.39个百分点。管理费用率(含研发费用)7.16%,下降0.53个百分点。 19Q1净利率36.94%,同比提升0.52个百分点,净利率提升主因税率下降与非经常性项目影响。销售毛利率72.29%,同比下降2.49个百分点,预计毛利率下降主因费用折算方式变化。税率14.25%,下降1.96个百分点,预计税率下降主因18Q1消费税补缴导致税率基数较高。销售费用率6.40%,提升0.09个百分点;管理费用率(含研发费用)5.03%,下降0.08个百分点。 19Q1经营活动现金流净额大幅下降主因商品收到的现金流下降以及支付的各项税费的提高。 18年经营活动产生的现金流净额90.57亿,同比增长31.58%,其中,销售商品、提供劳务收到的现金281.05亿元,同比增长18.53%,基本与收入增速匹配。 19Q1经营活动现金流净额1.23亿,同比下降93.50%,主因销售商品收到的现金流下降以及支付的各项税费的提高。销售商品、提供劳务收到的现金82.30亿,同比下降3.09%,主因应收票据增加,19年一季度末应收票据6.93亿,环比增加4.5亿,18年一季度末应收票据2.42亿,环比增加0.29亿。 股价上涨的催化剂:梦之蓝放量,业绩增长超预期 核心假设风险:经济下行影响高端白酒需求。
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一、事件概述 4月29日,洋河股份发布2018年年报及2019年一季报,18全年公司实现营业收入241.6亿元,同比+21.3%;实现归母净利润81.15亿元,同比+22.45%;基本EPS为5.38元,拟每10股派现金股利32元。19Q1公司实现营收108.9亿元,同比+14.18%;实现归母净利润40.21亿元,同比+15.7%,基本EPS为2.67元。 二、分析与判断 18全年业绩表现平稳,费用率控制出色,19Q1营收增速略超计划目标 公司18全年营收241.6亿元,同比+21.3%,18Q4营收31.94亿元,同比+5.08%;全年归母净利润81.15亿元,同比+22.45%,18Q4净利润10.76亿元,同比+2.96%;毛利率73.7%,同比+7.24个百分点,Q4毛利率78.09%,同比-11.71个百分点。18年期间费用率17.5%,同比-2.01个百分点,其中销售费用率10.6%,同比-1.39个百分点;管理费用率7.17%,同比-0.52个百分点;财务费用率-0.27%,同比-0.1个百分点。总体上,18全年业绩表现总体平稳,期间费用率控制依然出色,销售费用率下降明显,保证整体利润表现。18Q4营收同比+5.1%,基本符合市场预期,行业需求阶段性疲软叠加公司主动降低渠道压力是增速下滑的主要原因。预计19年随着经济触底,需求恢复,公司完成12%营收增速目标难度不大。 19Q1公司营收/归母净利润分别为108.9亿元/40.21亿元,同比+14.18%/+15.7%,基本符合市场预期;毛利率72.29%,同比-2.5个百分点。期间费用率11.27%,同比-0.2个百分点,其中销售费用率6.4%,同比+0.09个百分点;管理费用率5.03%,同比+0.08个百分点;财务费用率-0.16%,同比-0.37个百分点。预收账款19.74亿元,同比+5.05亿元。总体上看,19Q1开局稳健,营收增速+14.18%,略超全年增速目标(+12%);期间费用率小幅下降,其中销售费用率略有增加,财务费用率下降明显;预收账款同比+5.05亿元,结合公司历年Q1放量的销售习惯,未来三个季度营收占比相对不高,预收账款增加提高了营收确定性。 18年白酒销售吨价大幅上升,省外营收占比持续提高 18年公司白酒/红酒业务分别实现收入229亿元/2.7亿元,同比分别+19.4%/-4.4%;白酒/红酒分别销售21.4/0.53万吨,同比分别-0.9%/+1.5%;白酒/红酒吨价分别为10.7/5.2万元,同比分别+20.5%/-5.5%。总体看白酒业务吨价提升明显,显示公司产品结构升级较为顺利,产品单价提升明显。18年公司省外/省内销售占比分别为49%/51%,其中省外销售占比提升2.3个百分点,省外战略成效显著。 落实“六好”战略思想,全面实施“1246工程”,高质量健康发展可期 18年,公司落实好风口、好产品、好故事、好渠道、好自己、好机制的六好战略思想,强势推动梦之蓝高端品牌升级,并通过“万人品牌计划”等宣传项目加强品牌传播。19年公司计划全面实施“1246工程”,顺应品牌成长周期规律,结合消费升级、行业分化等发展机遇,坚持提升产品力,并着力构建产品生态圈,从而打造更高质量的发展。 、 三、盈利预测与投资建议 预计19-21年公司实现营业收入279.8/320.37/365.22亿元,同比+16%/+15%/+14%;预计19-21年公司归属母公司净利润为94.64/109.5/126.7亿元,同比+17%/+16%/+16%,按照最新股本对应EPS为6.28/7.27/8.41元,目前股价对应PE为19/17/14倍。公司估值水平低于白酒行业平均估值,考虑到未来公司将保持平稳增长,产品结构升级及省外战略效果显著,成长性良好。维持“推荐”评级。 四、风险提示: 产品销售不及预期,毛利率明显下滑,食品安全问题等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名