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嘉事堂 医药生物 2019-03-04 16.16 -- -- 18.96 16.25%
19.67 21.72%
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公司业绩表现良好。公司2018年实现营业收入179.60亿元,同比增长26.13%;归属于上市公司股东净利润3.28亿元,同比增长24.27%;扣非后归属于上市公司股东净利润3.24亿元,同比增长22.72%,对应EPS1.31元。报告期内,公司营收维持稳定增长,业绩表现良好。 外埠业务快速发展。报告期内,公司主营业务医药批发实现营收176.31亿元,占比达到98.17%,毛利率比去年同期上升0.70pp,达到9.92%。其中,公司在北京地区实现营收80.86亿元,同比增长10.54%,占总营业收入的比重下降至46.73%。报告期内,公司外延拓张成效逐步显现,外省地区实现营收95.67亿元,同比增长37.86%,营收占比上升到53.27%。报告期内,公司继续加速发展器械批发业务,并购了福建和陕西两家医疗器械公司,器械批发业务的良好发展助力公司业绩快速增长。 受两票制影响,公司经营性现金流净额为负。在两票制影响下,公司采用预付款及现款的方式支付上游供应商货款增加,同时下游客户应收款账期有所延长,从而使得公司经营性现金流净额为-2.92亿元,与净利润的增长存在较大差异。但是相较于去年的-3.74亿元而言,2018年的现金流周转情况已有所改善。报告期内,公司销售毛利率同比上升0.53pp达到10.23%,但由于三项费用率的升高,销售净利率为3.18%,同比下降0.12pp。随着两票制影响的逐渐消除,公司的营运能力和盈利能力有望逐步提高。 盈利预测:我们预测公司2019-2021年实现归属于母公司净利润分别为4.10亿元、5.12亿元、6.30亿元,对应EPS分别为1.64元、2.04元、2.52元,当前股价对应PE分别为10.0/8.0/6.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示:药品器械耗材降价的风险;公司外延扩张不达预期风险。
江琦 5
嘉事堂 医药生物 2019-03-04 16.25 24.38 52.76% 18.96 15.61%
19.67 21.05%
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事件:嘉事堂发布2018年年报,报告期内公司实现营业收入179.6亿元,同比增长26.1%;实现归母净利润3.28亿元,同比增长24.3%;实现扣非后的归母净利润3.24亿元,同比增长22.7%。 点评:公司业绩复合我们预期。其中Q4单季度实现收入48亿元,同比增长19.4%;净利润0.67亿,同比增长6%;单季度的增速放缓主要系销售费用的较大幅度提升所致。2018年公司整体毛利率、扣除两项费用率后的利润率分别为10.23%和5.57%,较去年分别提升53bp和17bp,盈利能力呈现小幅提升态势。而净利率为3.18%,下降12bp,主要系财务费用的大幅拖累所致。运营方面,公司营收账款周转天数及运营周期分别为114天和91天,总体保持稳定。 按区域看,北京地区实现收入80.9亿,同比增长10.8%;外埠地区实现收入95.4亿,同比增长37.5%;主要系全国器械业务收入的高增长所贡献。 器械业务保持快速发展,其中器械批发业务增长强劲:我们统计公司器械子公司合计实现收入约106.7亿元(不含内部抵消),同比增长约33%;两家器械平台公司嘉事唯众、嘉事国润合计实现收入35.8亿元,同比增长68%。下半年公司新增合并福建嘉事闽益通、陕西嘉事乾瑞两家公司,全国器械销售网络覆盖进一步完善。 定增有望大幅提升公司实力,公司外埠业务发展有望加快。2018年底公司发布定增预案,计划向大股东光大集团发行不超过4118万股,用于补充流动资金,募集金额以15亿元为上限;若以发股数上限4118万股计算,光大集团合计持股比例增加至28.47%,成为公司的控股股东,持股比例得到较大提升,股权结构的稳定能够保障公司的长期持续稳定发展;于此同时营运资金的增加,将降低公司的负债率降低财务费用,公司的业务扩张有望进一步提速。 盈利预测与投资建议:暂不考虑增发带来的股本摊薄,我们预计2019-2020年公司的每股收益分别为1.64元、2.00元和2.40元,目前股价对应2019年仅为10倍,远低于公司历史的平均估值,且明显低于目前医药商业的整体估值水平;我们给予公司2019年15-20倍PE,对应目标区间24.6-32.8元,维持“买入”评级。 风险提示事件:外埠地区业务拓展不达预期,器械受行业政策影响降价风险。
嘉事堂 医药生物 2019-03-04 16.25 -- -- 18.96 15.61%
19.67 21.05%
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业绩符合预期,北京地区业务平稳过渡 公司2018年实现营业收入179.60亿元,同比增长26.13%,其中2018Q4实现营业收入47.96亿元,同比增长19.39%。分区域来看,公司2018年在北京地区实现营业收入80.86亿元,同比增长10.78%,公司进一步强化北京药品销售业务,在北京实施药品两票制和国家基药的改革调整中确保业务平稳过渡,收入增长稳健但较2017年同比增速有所放缓;在其他地区实现营业收入95.45亿元,同比增长37.54%,保持高速增长的态势。 期间费用率同比小幅上升 公司2018年实现归母净利润3.28亿元,同比增长24.27%;实现扣非归母净利润3.24亿元,同比增长22.72%。分季度来看,公司2018Q4实现归母净利润0.67亿元,同比增长6.59%,低于收入增速,主要原因是公司期间费用率同比增长、上年同期基数较高等因素;实现归母净利润0.67亿元,同比增长16.34%。 公司2018年销售毛利率为9.92%,较上年同期上升0.70个百分点,公司在北京地区营业成本同比增速低于收入增速,带动公司整体毛利率水平小幅上升。公司2018年期间费用率为5.68%,较上年同期上升0.62个百分点,其中销售费用率为3.50%(+0.33个百分点),销售费用率为1.16%(+0.03个百分点),财务费用率为1.02%(+0.26个百分点),财务费用率上升的主要原因是短期融资增加等因素。 外埠业务持续发力,进一步拓展外埠业务布局 公司2018年16家器械子公司及1家药品子公司合计实现营业收入114.08亿元,同比增长43.20%;实现营业利润5.97亿元,同比增长20.32%;实现净利润4.47亿元,同比增长18.30%。其中,公司2017年收购的嘉事蓉锦、嘉事同瀚、嘉事商漾于2017年下半年实现并表,2018年合并全年业绩后合计实现营业收入、净利润分别为14.97亿元、0.72亿元,预计2019年起上述三家公司并表因素造成的业绩增速影响将逐步消除。一方面,公司加强对北京以外各药品公司的管理、支持力度,推动药品业务持续增长;另一方面,公司2018H2合并报表范围新增嘉事闽益通、嘉事乾瑞等两家器械子公司,持续推进高值耗材全国销售网络,加强业务管理、扩大市场覆盖的同时强化应收账款和库存管理,提高经营质量。 风险提示 北京区域市场竞争加剧的风险;药品招标、医保支付等行业政策风险;GPO业务拓展不及预期风险;北京以外地区扩张不及预期风险;商誉减值风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.58、1.88元,以2月27日收盘价16.43元计算,动态PE分别为10.43倍和8.75倍。我们认为:1)公司作为北京地区的龙头医药商业公司,借实施的阳光采购为契机,受益于行业整合有望扩大市场占有率,做大做强北京市场;2)公司积极推进外埠业务布局,2018年上半年积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作事宜,强化销售网络的同时丰富产品品类,下半年并表嘉事闽益通、嘉事乾瑞等两家器械子公司,进一步完善高值耗材业务的全国布局。未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。
嘉事堂 医药生物 2018-10-24 15.42 -- -- 17.05 10.57%
17.05 10.57%
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三季度增长较快,子公司销售费用同比提升 18Q3实现营收46.44亿元(+25.99%)、归母净利润0.75亿元(+29.94%),增长主要由子公司贡献,增速相比Q2略有放缓,但毛利率方面Q3为9.93%相比二季度有所提升,与17Q3相比有显著提高(+1.71pct),预计去年阳光招采影响减弱,公司药品配送经营走向正轨。Q3期间费用率略有提升,主要由于子公司销售费用增长,预计是器械子公司拓展各地配送业务所致。 应收账款增速放缓,账龄有所延长 前三季度应收票据及账款为60.91亿元,相比半年度60.31亿元微幅增加,整体来看应收账款增长速度明显下滑,预计主要是由于医院端回款进度趋于平稳;Q3资产减值损失为1509.34万元,大部分属于子公司,主要是部分应收账款账龄有所延长,对其计提减值损失所致。18Q3经营性现金流为-1.12亿元,预计医院端回款主要集中于四季度,全年有望转正。 维持推荐评级 在2017年北京地区阳光招采逐渐走向正轨之后,公司药品配送业务经营也恢复稳健增长态势;耗材配送业务仍处于布局拓展阶段,费用端的投入短期对公司利润略有影响,但耗材配送市场广阔,长期来看公司有望成为行业巨头之一。维持此前预期18/19/20年归母净利润分别为3.22/4.01/4.97亿元,对应当前PE为11.23/9.00/7.27倍,维持“推荐”评级。 风险提示 北京药品分销业务拓展不及预期,器械配送业务并购整合进度不及预期。
嘉事堂 医药生物 2018-10-23 14.72 -- -- 17.05 15.83%
17.05 15.83%
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业绩符合预期,维持较快增速 公司2018年前三季度实现营业收入131.64亿元,同比增长28.78%;实现归母净利润2.60亿元,同比增长29.86%。分季度来看,公司2018Q3实现营业收入46.44亿元,同比增长25.99%;实现归母净利润0.75亿元,同比增长29.94%,延续了上半年较快业绩增速。公司确立“药品+耗材”二元结构发展,一方面,公司作为北京区域药品配送龙头,受益于阳光采购、分级诊疗等政策,医院纯销业务和基药配送业务保持较快增速;另一方面,公司持续推进药械板块布局,在外埠区域加速整合区域内资源的同时提升管理效率,带动公司业绩长期向好。 持续拓展外埠业务,拟增资辽宁嘉事堂 公司召开董事会会议,审议通过了《关于对全资子公司辽宁嘉事堂药业有限公司增资增资的议案》,拟对全资子公司辽宁嘉事堂增资1,500万元。辽宁嘉事堂前身是辽宁药业,2014年3月被公司收购100%股权,主要业务为医药批发,2018年前三季度实现营业收入1.05亿元,净利润262.98万元。本次增资完成后,辽宁嘉事堂注册资本增加至4,000万元。本次增资有利于子公司进一步拓展辽宁地区业务,提升外埠地区的经营规模和盈利能力,为公司长期业绩经营发展提供资金保障。 财务费用率同比小幅上升 公司2018年前三季度销售毛利率为9.93%,较上年同期上升0.51个百分点,毛利率水平趋于平稳。公司2018年前三季度期间费用率为5.02%,较上年同期上升0.46个百分点,其中销售费用率为2.93%(+0.18个百分点),销售费用率为1.08%(-0.03个百分点),财务费用率为1.01%(+0.31个百分点),财务费用率上升的主要原因是公司收入规模快速增长且两票制执行导致上游供应商预付货款、现款支付金额增加,导致公司资金需求扩大。 风险提示 北京区域市场竞争加剧的风险;药品招标、医保支付等行业政策风险;GPO业务拓展不及预期风险;北京以外地区扩张不及预期风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计整公司18、19年实现EPS为1.33、1.64元,以10月17日收盘价14.41元计算,动态PE分别为10.84倍和8.81倍。我们认为:1)公司作为北京地区的龙头医药商业公司,借实施的阳光采购为契机,受益于行业整合有望扩大市场占有率,做大做强北京市场;2)公司积极推进外埠业务布局,2017年通过收购浙江同瀚、浙江商漾进一步完善医疗器械业务的全国布局,2018年上半年积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作事宜,强化销售网络的同时丰富产品品类。未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。
江琦 5
嘉事堂 医药生物 2018-10-22 13.99 34.29 114.85% 17.05 21.87%
17.05 21.87%
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事件:公司发布2018年3季报,前3季度公司实现收入131.63亿元,同比增长28.8%,实现归母净利润2.60亿元,同比增长29.9%;扣非后的净利润2.56亿元,同比增长24.5%;3季度单季实现收入46.4亿,同比增长26.0%,实现归母扣非净利润0.74亿,同比增长27.0%;公司公告公司拟使用自有资金人民币1,500万元对全资子公司辽宁嘉事堂药业有限公司进行增资。 点评:3季度的业绩表现复合我们预期。3季度单季度的扣非利润增速27%,较上半年的23.5%的增速略有加快;收入端3季度较2季度下滑1.9%,我们认为和公司的季节波动有关,2季度公司收入同比增长35%,为近2年的最高单季度收入增速。 经营数据整体表现良好:3季度单季度毛利率9.93%,较2季度环比提升0.3pct,同比提升1.71pct; 扣除两项费用的利润率为5.62%,同比提升0.7pct;财务费用率1.09%,年初至今财务费用率呈上升趋势;运营数据方面,公司的应收账款管理情况良好,周转天数由年初的126天下降至目前的114天,且没有使用ABS等金融工具。 外埠地区业务发展拓展有望加快:公司公告拟使用自有资金人民币1,500万元对全资子公司辽宁嘉事堂药业有限公司,辽宁嘉事堂药业是公司最早落地的GPO项目之一,成立以来一直运行良好;2017年收入1.4亿,净利率近3%;公告指出增资有利于子公司在当地进一步拓展业务;我们认为在光大集团的入主后,凭借雄厚的股东背景及集团在资金等方面的支持,公司在外埠地区的业务拓展有望加快。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司的每股收益分别为1.36元、1.73元和2.13元,目前股价对应2018和2019年仅为11倍和8倍,远低于公司历史的平均估值,且明显低于目前医药商业的整体估值水平;我们给予公司2019年20-23倍PE,对应目标区间34.6-39.8元,维持“买入”评级。 风险提示事件:外埠地区业务拓展进度不达预期,器械受行业政策影响降价风险;
嘉事堂 医药生物 2018-10-22 13.99 -- -- 17.05 21.87%
17.05 21.87%
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公司业绩符合预期。公司前三季度实现营收131.64亿元,同比增长28.78%;归属上市公司股东净利润2.60亿元,同比增长29.86%;扣非后归属上市公司净利润2.56亿元,同比增长24.51%;对应EPS1.04元。其中Q3单季营收46.44亿元,同比增长25.99%;归属上市公司股东净利润7479万元,同比增长29.94%,公司业绩符合预期。公司同时预告:2018全年实现归属上市公司股东净利润2.64亿元-3.43亿元,同比增长0%-30%。 器械业务保持快速增长。报告期内,预计公司器械批发业务保持35%左右的快速增长,药品批发业务保持20%左右的稳定增长。公司在巩固北京地区医药流通业务的同时,大力拓展外省市场,去年年底布局的四川和浙江市场发展势头良好,已开始逐步贡献收入和利润。报告期内公司使用自有资金1500万元对全资子公司辽宁嘉事堂进行增资,用于子公司的业务拓展需求,进一步加大对辽宁地区的业务拓展。 期间费用略有增加。公司前三季度销售毛利率为9.93%,同比上升0.51pp;销售净利率为3.42%,同比下降0.03pp。报告期内,公司销售费用率为2.93%,同比上升0.18pp;管理费用率为1.08%,同比下降0.03pp;财务费用率为1.01%,同比上升0.31pp,主要受公司的短期借款同比大增等因素影响所致。报告期内,公司存货周转天数同比下降2.04天,应收账款天数同比上升2.84天。 盈利预测:我们预测公司2018-2020年实现归属于母公司净利润分别为3.44亿元、4.41亿元、5.59亿元,对应EPS分别为1.37元、1.76元、2.23元,当前股价对应PE分别为10.4/8.1/6.4倍,维持“推荐”评级。 风险提示:药品器械耗材降价的风险;公司外延扩张不达预期的风险。
嘉事堂 医药生物 2018-08-16 19.64 28.54 78.82% 19.15 -2.49%
19.15 -2.49%
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公司换更换大股东,短期增速略有下滑,估值具有性价比 公司原为共青团下医药流通企业,负责北京八区基药配送与医院批发业务,2011年进入高值耗材配送领域,通过一系列并购,现已形成全国性耗材配送网络布局,业务规模领先行业。2017年变为光大旗下子公司,由于阳光招采和器械平台快速扩张对短期业绩略有影响,目前估值处于历史底部,结合未来业绩增长确定性,富有性价比。 基药配送受益分级诊疗,阳光招标助推医院业务 药品批发业务主要为北京八区基药配送和医院纯销业务。公司一直负责北京部分社区配送业务,随着北京分级诊疗引导社区就医,叠加基层用药报销扩容,基药市场增长可期。医院纯销业务受益于北京阳光招标采购,公司可配送品规数由前次的7472个增至近30000个,两票制下集中度进一步提高,GPO等新型药事服务稳定贡献,公司医院端业务仍将保持快速增长。 耗材版两票制推出成必然,利好公司成为高值耗材全国配送龙头 公司目前通过旗下主要的22家子公司形成覆盖全国的高值耗材配送网络,代理国内外知名企业如美敦力、强生、微创等的心内科产品,在未来耗材两票制推出的背景下,中小型多级代理商将面临推出或被整合的局面,公司在上下游资源与配送网络方面禀赋优势显著,将成为整合受益者。 盈利预测 预计18/19/20年归母净利润分别为3.22/4.01/4.97亿元,EPS分别为1.28/1.60/1.98元,对应当前PE为15.22/12.19/9.85倍。公司立足于北京地区医药批发业务,近年来大力扩展全国高值耗材配送业务,市场空间广阔,给予2019年18倍PE,12个月目标价28.8元,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示 北京药品分销业务拓展不及预期,器械配送业务并购整合进度不及预期。
嘉事堂 医药生物 2018-07-17 22.22 -- -- 22.80 2.61%
22.80 2.61%
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事件:公司发布2018年半年度报告。同时,公司预计2018年前三季度实现净利润区间2.0-2.6亿元,同比增长0-30%。 点评: 二季度业绩增长提速。公司2018年上半年实现营收85.20亿元,同比增长30.36%;归属上市公司股东净利润1.85亿元,同比增长29.82%;扣非后归属上市公司股东净利润1.82亿元,同比增长23.53%,对应EPS0.74元。其中,Q2单季营收47.32亿元,同比增长34.99%,增速快于Q1的25.00%;归属上市公司股东净利润9762万元,同比增长36.04%,增速快于Q1的23.54%;公司业绩符合预期,二季度表现突出。 经营效率稳步提升。公司上半年销售毛利率为9.93%,同比下降0.16pp;销售净利率为3.63%,同比下降0.14pp,主要受两票制、药品零加成等政策的影响。报告期内,公司销售费用率为2.77%,同比下降0.25pp;管理费用率为1.08%,同比下降0.07pp;财务费用率为0.96%,同比上升0.35pp,财务费用上升明显主要受报告期内公司营业收入增长较快,同时对上游供应商预付货款及现款支付金额增加进而使得公司融资增加的影响。报告期内,公司存货周转天数同比下降3.04天,应收账款天数同比下降5.72天,经营效率持续提升。 外延扩张整合成效显现。报告期内,公司致力于加强和知名外企的代理合作,控股子公司嘉事国润已与强生公司签署协议,成为强生电生理产品的全国唯一代理商,该协议的达成预计为公司新增年化销售收入15亿以上。另外,公司还积极推进与美敦力、雅培就介入耗材的全国或区域性代理合作事宜,力求在国内的心内细分领域持续保持优势地位。2017年12月,公司成功收购的嘉事商漾和嘉事同瀚,两家子公司分别在宫颈癌筛查市场和生化免疫市场中占有重要地位,报告期内两家公司合计实现净利润1600余万元,未来体外诊断业务有望发展成为公司新的增长极。报告期内,公司在北京地区的营业收入同比增长30.36%,公司在北京地区医院市场的开拓以及社区配送和零售连锁的覆盖日见成效。此外,公司在2017年7月收购成都蓉锦后,公司在四川地区形成了药品、耗材和物流的多业态发展格局,报告期内四川省内子公司实现净利润2700余万元。在两票制政策的影响下,医药商业集中度不断提升,预计公司将进一步加快区域资源整合,加快全国性扩张步伐。 盈利预测与投资评级:我们预测公司2018-2020年实现归属于母公司净利润分别为3.44亿元、4.41亿元、5.59亿元,对应EPS分别为1.37元、1.76元、2.23元,当前股价对应PE分别为15.7/12.3/9.7倍。维持“推荐”评级。 风险提示:药品器械耗材降价的风险;公司外延扩张不达预期的风险。
嘉事堂 医药生物 2018-07-17 22.22 -- -- 22.80 2.61%
22.80 2.61%
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上半年业绩维持快速增长,Q2业绩同比增速高于Q1 公司2018年上半年实现营业收入85.20亿元,同比增长30.36%;实现归母净利润1.85亿元,同比增长29.82%;实现扣非归母净利润1.82亿元,同比增长23.53%。分季度来看,公司2018Q2实现营业收入47.32亿元,同比增长34.99%;实现归母净利润9,761.82万元,同比增长36.04%,第二季度收入端、利润端同比增速均显著高于第一季度,我们预计主要是北京市2017年4月实施阳光采购导致公司上年同期基数偏低,随着公司逐步调整业务模式以适应阳光医改、两票制等政策变化,凭借终端覆盖能力强、社区基药配送等竞争优势扩大市场份额,业绩增速有所回升。 毛利率水平小幅下降 公司2018H1医药批发业务的毛利率为9.45%,较上年同期下降0.55个百分点,我们预计受耗材招标降价、毛利率水平相对较低的药品批发业务收入增速较快等因素影响。公司2018H1期间费用率为4.81%,较上年同期上升0.03个百分点,其中财务费用率为0.96%,同比上升0.35个百分点,主要原因是公司收入规模快速增长且两票制执行导致上游供应商预付货款、现款支付金额增加,导致公司资金需求扩大。 持续拓展外埠业务 分地区来看,北京地区实现营业收入40.02亿元,同比增长30.36%,毛利率为8.75%,同比下降0.25个百分点;其他地区实现营业收入43.72亿元,同比增长31.10%,毛利率为10.08%,同比下降0.92%。分子公司来看,公司医疗器械销售业务的子公司数量为24家,较上年同期新增6家,包括公司2017年下半年收购的嘉事商漾、嘉事同瀚等。其中,嘉事商漾、嘉事同瀚2018H1合计实现营业收入8,366.65万元,净利润1,647.95万元,经测算对应的归母净利润约为840.46万元。药品业务方面,合并报表范围增加了2017年下半年收购的嘉事蓉锦等子公司,其中,嘉事蓉锦2018H1实现营业收入6.20亿元,净利润1,236.53万元,经测算对应的归母净利润约为630.63万元。公司通过外延式并购等方式,拓展公司全国性药品、器械业务布局、丰富公司商品品类的同时,显著增厚公司业绩。 风险提示 北京区域市场竞争加剧的风险;药品招标、医保支付等行业政策风险;GPO业务拓展不及预期风险;北京以外地区扩张不及预期风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 结合半年报调整公司18、19年实现EPS为1.33、1.64元,以7月10日收盘价21.60元计算,动态PE分别为16.25倍和13.20倍。同类型可比上市公司18年市盈率中位值为17.96倍,公司市盈率低于行业平均水平。我们认为:1)公司作为北京地区的龙头医药商业公司,借实施的阳光采购为契机,受益于行业整合有望扩大市场占有率,做大做强北京市场;2)公司2017年通过收购浙江同瀚、浙江商漾进一步完善医疗器械业务的全国布局,2018年上半年积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作事宜,强化销售网络的同时丰富产品品类。未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。
嘉事堂 医药生物 2018-07-16 22.31 -- -- 22.80 2.20%
22.80 2.20%
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公司发布2018年半年报,上半年实现营收85.20亿元,同比增长30.36%; 实现归母净利润1.85亿元,同比增长29.82%;扣非后归母净利润1.82亿元,同比增长23.53%,实现基本EPS为0.74元。同时公司预告2018年前三季度实现归母净利润2.00-2.60亿元,同比增长0-30%。整体业绩符合预期。 投资要点: 二季度增速亮眼,费用率维持稳定分季度来看,Q2营收47.32亿元(同比+34.99%),增速较一季度同比的25.00%显著提升;Q2归母净利润增速36.04%,自2016Q1以来首次单季度利润增速高于35%,显示出良好的边际改善。上半年毛利率为9.93%,相比17H1有所下滑,我们认为一方面受到耗材招标降价的影响,另一方面国润与唯众两大器械平台增速较快,对毛利率有部分影响。上半年期间费用率为4.81%,与去年同期大致相同,其中财务费用率受到近期流动性影响有所上行,达到0.96%,但得益于旗下子公司整合效应的体现,公司整体销售费用率与管理费用率均有所下降,保证公司净利率稳定。 现金流回款与应收账款均有所改善资产端公司中报应收账款为59.96亿元,周转天数为117.26天,相比于一季度以及去年上半年均有改善,我们预计北京地区医院回款逐步趋于稳定。 同时公司账面现金为13.91亿元,比Q1增加2.71亿元,经营性现金流净额为-3.21亿元,Q2单季度回款2.14亿元,同比表现优异(17Q2为-0.84亿元),这也印证了前文北京地区流通业务现金流以及回款改善的观点。 母公司经营表现相对较好,子公司盈利仍受降价影响拆分业务来看,北京地区药品流通业务大部分由母公司完成,少量存在于子公司;此外负责药品销售业务的子公司还包括外省地区的流通以及药店业务,余下子公司则主要是经营高值耗材配送。从这一角度来看,18H1母公司营收25.12亿元(+22.78%),其中首钢GPO业务实现收入3.71亿元(+16.56%),重回增长通道;已公布经营数据(下同)的药品子公司共计营收10.73亿元(+112.44%),主要是去年下半年并购的成都蓉锦H1实现营收6.20亿元,净利润0.12亿元,增长迅速,均已超过17年全年指标; 器械子公司则是新增嘉事同瀚、嘉事商漾和嘉事康达进入并表,18H1共计实现营收50.75亿元(+26.55%)。从对整体净利润的贡献来看,18H1母公司实现净利润1.00亿元(+40.69%),主要是18年前两个季度毛利率相对于去年同期均有提升,预计随着阳光招采的深入,公司毛利率仍会随着纯销业务的快速增长而持续改善;药品子公司上半年贡献净利润合计0.21亿元,同比略有下滑;而器械子公司合计贡献1.02亿元(+18.30%),增速较营收增速慢,主要是耗材端招标降价影响所致。 给予“推荐”评级整体而言,公司北京地区分销业务拓展进度符合预期,17年受到阳光招采影响三季度成为业绩低点,我们预计今年低基数效应叠加入院配送稳步提升,本块业务将保持快速增长。高值耗材配送业务尽管受到招标降价影响,毛利率承压,但长期盈利空间也将趋于稳定,中短期的并购整合带来的营收增长将部分弥补这一影响;当前器械流通领域迈入整合时期,公司较早进行布局将带来先发优势,叠加四川地区药品流通飞速增长,综上我们预计公司2018、2019年和2020年归母净利润分别为3.22、4.01和4.97亿元,EPS分别为1.28、1.60和1.98元,对应当前股价PE为17.16、13.75和11.10倍。公司立足于北京地区医药批发业务,近年来大力扩展全国高值耗材配送业务,市场空间广阔,目前估值具备较高性价比,给予“推荐”评级。 风险提示 1、北京药品分销业务拓展不及预期;2、器械配送业务并购整合进度不及预期
嘉事堂 医药生物 2018-07-13 21.70 -- -- 22.80 5.07%
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业绩总结:公司2018H1 实现营业收入85 亿元(+30.4%)、归母净利润1.9 亿元(+29.8%),扣非归母净利润1.8 亿元(+25.3%)。 收入增速表现靓丽,业务结构、财务费用影响盈利能力。公司在北京、安徽、四川地区形成药品、耗材和物流多业态发展。北京地区2018H1实现营业收入41.3亿元(+32.6%),其它地区实现营业收入43.9亿元(+28.3%)。由于耗材配送平台业务增速较快、北京地区药品配送业务增速加快(该两项业务毛利率较低),毛利率下降1.2个百分点。此外,由于应收账款回款期延长,财务费用率同比提升0.03个百分点,净利率同比降低0.34个百分点。 药品配送受益北京阳光采购,创新GPO、PBM等业务模式。公司药品批发业务集中于北京地区,优势为基药配送,从2012 年起作为5 家基药配送商之一覆盖8 个区县(与海淀区签订独家配送协议)。在2017 年开展的阳光招标采购中标品种近30000 个,新标执行扩大公司在医院纯销的市场份额,药品领域迎来加速增长契机。 器械流通的行业整合者,受益两票制、集采等行业政策。医疗器械行业增速约20%,为增长较快的细分市场公司自2013 年积极布局高值耗材配送企业,在全国心内科高值耗材市场处于领先地位,从2014 年开始初步形成覆盖全国的配送网络。公司2017 年收购了浙江嘉事同瀚、浙江嘉事商漾,进入IVD 流通领域。在两票制、器械耗材集中采购的行业背景下,公司作为龙头,增速有望维持在30%以上。 盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为1.35 元、1.75 元、2.26 元, 当前股价对应PE 分别为16X、12X、10X。跟公司历史估值对比,目前处于较低水平,看好公司在器械、耗材领域的整合能力,维持“买入”评级。 风险提示:器械、耗材降价超预期风险,应收账款周转期延长风险。
江琦 5
嘉事堂 医药生物 2018-07-12 20.73 26.95 68.86% 22.90 10.47%
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事件:公司发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入85.2亿元,同比增长30.4%,实现归母净利润1.85亿元,同比增长29.8%,实现扣非后的归母净利润1.82亿元,同比增长23.5%。同时公司预计2018年前3季度公司净利润区间为2.0亿到2.6亿,同比增长0%-30%。 点评:公司业绩符合预期,整体运营情况良好,二季度业绩表现出色。上半年公司毛利率9.93%,与去年同期相比保持稳定;公司财务费用同比上升103%,但销管费用控制良好,两者费用率合计较去年同期下滑32bp;公司应收账款周转天数和净经营周期天数分别为117和90天,与去年同期相比保持稳定,在行业下游账期整体延长的情况下凸显公司的良好管控能力;2018Q2收入和净利润分别同比增长35%和36%,较一季度25%和23%的增速相比显著加快。 内生部分业绩表现良好,北京地区业务增长迅速:2017年下半年公司实现了对四川蓉锦医药、浙江商漾、浙江同瀚3家公司的收购并表,2018上半年合计实现归母净利润贡献1470万元,扣除此影响,公司内生部分的收入和净利润增速分别为19.5%和19.5%,目前医药商业行业增速不到10%,公司的内生增长大幅跑赢行业平均水平。参考公司的母公司利润表,以北京地区药品配送为主的母公司收入实现了23%增长,我们认为阳光采购后基层配送业务量和配送品种数的大幅提升是高增长的主要影响因素。 心内科高值耗材龙头地位继续巩固:2018年上半年公司16家心内科耗材业务的合计收入近47亿(有部分内部抵消),收入同比增长超20%,其中两家器械平台公司嘉事唯众和嘉事国润分别实现33%和62%的增长;上半年嘉事国润与强生达成合作成为其电生理产品全国唯一代理商,预计将为公司新增年化销售收入15亿以上;同时公司也在积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作的事宜。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司的每股收益分别为1.36元、1.73元和2.13元,我们给与公司2017年20-25倍的PE,对应目标区间27.2-34元,维持“买入”评级。 风险提示事件:外埠地区业务拓展进度不达预期,器械受行业政策影响降价风险;
嘉事堂 医药生物 2018-07-12 20.73 -- -- 22.90 10.47%
22.90 10.47%
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2018H1营收利润均30%增长 2018上半年公司实现营收85.2亿元(+30.36%),归母净利润1.85亿元(+29.82%)。 器械药品高速增长,加强品牌深度合作 2018H1公司25家医疗器械子公司实现营收51亿元(+27%),净利润2亿元,其中两大器械平台公司嘉事国润和嘉事唯众营收16亿(+50%)。通过并购,公司已形成全国高值医用耗材配送网络,覆盖30个省市,千家医疗终端。应对耗材两票制,公司加强与品牌深度合作控股子公司嘉事国润获得强生电生理产品全国唯一代理商,预计为公司新增年化销售收入15亿以上。同时公司也在积极推进与美敦力、雅培的心内介入耗材全国代理事宜。 毛利率略下降,费用率有所改善 2018H1公司医药批发业务整体毛利率为9.45%,同比下降0.45%,主要与新一轮招标采购中药品和器械产品降价有关。分地区来看,北京地区收入41.35亿元(+32.63%),毛利率下降0.25pp,阳光采购的影响逐渐消化,下降幅度减小;其他地区收入43.85亿元(+28.28%),受各地耗材降价影响,毛利率下降0.92pp。上半年销售费用率同比下降0.25pp,管理费用率下降0.08,管理继续优化;财务费用率增加0.34pp,主要由于两票制后资金需求增大,利息支付增加。 加强应收账款管理,现金流/净利润同比有所改善 应对市场资金压力,公司加强应收款管理及风控,应收账款周转天数115天,同比减少5天。2018H1经营现金流-3.2亿,现金流/净利润比值同比改善(-1.7VS-2.0)。 风险提示 医疗器械耗材招标降价风险;北京以外地区业务拓展进度不达预期。 药品+器械双轮驱动高增长,维持“买入”评级 预计2018-2020年净利润分别为3.28/4.14/5.20亿元,EPS分别为1.31/1.65/2.08元,当前股价对应PE17/13/10x。我们认为公司药品器械双轮驱动高速增长,全国扩张顺利,目前估值处于低位,维持“买入”评级。
嘉事堂 医药生物 2018-05-07 23.84 33.29 108.58% 24.49 1.91%
24.30 1.93%
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2017年收入、归母净利润、归母扣非净利润142.39、2.64、2.64亿元,同比增长29.78%、18.17%、19.60%。 其中四季度收入、归母净利润、归母扣非净利润40.17、0.63、0.58亿元,同比增长31.76%、19.49%、11.21%。 收入高增长北京加速增长利润略低预期。公司2017年收入、归母净利润、归母扣非净利润增长29.78%、18.17%、19.60%。我们估计受益于北京新一轮阳光采购和配送企业遴选,公司基层配送业务高增长;同时药品和器械批发继续高增长,连锁药店比较平稳。 医药批发收入139.39亿元,同比增长30.44%,毛利率9.22%,同比下滑1.03pp;医药连锁1.48亿元,同比增长0.95%;医药物流1.52亿元,同比增长9.56%。其中,北京地区收入同比增长27.05%,2016年北京地区收入增长10.67%,增速较2016年加快。 公司2017年收购了浙江嘉事同瀚、浙江嘉事商漾,进入IVD流通,同时收购四川嘉事蓉锦,药品配送进入四川,三家公司2017年并表收入5.69亿元,并表净利润1153万元。 子公司中,上海嘉事明伦、深圳嘉事康元、上海嘉事嘉意、安徽嘉事谊诚、四川嘉事馨顺、北京嘉事唯众、上海嘉事国润等收入体量较大公司保持高速增长。 财务指标稳健。公司销售毛利率9.70%,同比下滑1.21pp,销售费用率3.17%,同比下降0.57pp,主要因为低毛利率、低销售费用率基层配送业务增速较快以及成都蓉锦并表。管理费用率1.13%,跟去年同期基本持平,财务费用率0.76%,同比去年略有提升,经营性现金流净额大幅下滑,主要因为高值耗材、药品拓展新医院垫资、缴纳保证金所致。货币资金11.24亿元,同比增长41.24%,主要系报告期公司加强应收账款管理,收回货款增加所致,应收账款51.05亿元,同比增长25.12%,慢于收入增长。 看好全国扩张及商业创新。公司作为全国拓展高值耗材流通业务的先锋和楷模,擅长业务创新和扩张。去年上半年收购了成都蓉锦,并与四川省投促局签订《战略合作框架》。公司以国有上市公司的品牌优势和终端专业人员资源,积极配合和支持各地器械公司平台招标工作,嘉事嘉意、嘉事谊诚、嘉事嘉成、嘉事吉健中标医院耗材集中配送项目,增加上下游客户的合作粘性;嘉事明伦、嘉事嘉意、嘉事国润积极争取全国总代产品,提前布局应对二票制医改;收购嘉事商漾、嘉事同瀚两家优质企业,进入IVD行业。 盈利预测及投资建议。我们预计2018-20年EPS分别为1.30、1.65、2.03元,参考可比公司估值,我们给予公司2018年26倍PE,目标价33.86元,给予“增持”评级。 风险提示。招标降价可能对公司业务产生一定的影响、扩张不大预期风险、流通政策变化风险、股权分散风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名