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涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-05-17 29.40 35.40 29.58% 29.55 0.51% -- 29.55 0.51% -- 详细
公司 2019年一季度业绩: 公司一季度实现营业收入 5.27亿元,同比增 3.94%, 收入增速下滑;实现毛利率 58.14%,同比增长 7个百分点; 公司的费用率持续下降,至 22.8%, 实现净利润率 29.48%, 创下新高。 由于前期产品提价幅度大,以及近两年青菜头成本低,公司的毛利率大幅提升,叠加费用率的下降,公司的盈利能力突出。公司今年的业绩增长取决于销售情况:一季度销售增长明显放缓,主要是在公司积极的销售政策下, 2016、 2017年销售增长过快,导致渠道存货较大,渠道去库存使一季度的动销减弱。通过调研知道,公司已经采取措施应对销售增长的放缓,主要措施有: 渠道下沉,补三四线城市的市场空白; 以及将产品纳入新零售渠道等等。 公司 2019年的业绩增长点: 2019年,青菜头原料成本持续低位。在成本较低和前期提价的作用下,2019年公司盈利仍有上升空间。 当前正值青菜头的收割季,根据我们的调研, 2019年青菜头价格较 2018年仍有回落。青菜头在公司营业成本中占比 40%至 50%,青菜头价格保持 600至 700元吨价区间,对公司主营产品的毛利率提升较为重要。此外,公司今年改变了青菜头的收购方式,从以往收购鲜菜到今年收购半成品,利用民间窖池,由农户完成初加工环节。公司窖池产能目前约 20多万吨,对应榨菜产能仅10万吨至 13万吨,产能瓶颈可见。除了利用民间窖池,公司仍在自建窖池,产能虽遇瓶颈,但不是核心问题。 2019年产品销量的增长应好于 2018年。 2018年公司产品销量增长10.65%,较 2017年低近 7个百分点;但是,尽管销量增长有限,受益于产品提价, 2018年公司销售收入增长了 25.92%。 2019年,公司的产品销量增长应好于 2018年。 2019年一季度,公司对渠道进行了调整,也发现了一些销售中的问题,比如新兴渠道的薄弱,公司采取了相应的应对措施。公司对传统渠道的把握较强,但是对外卖、生鲜等新零售渠道的把握尚未到位,这也可能是公司产品在一线市场销售增长缓慢的主要原因。但是,公司主营产品在二线和三线市场的销售增长今年以来令人满意,公司今年的工作重点是下沉三线城市。考虑到市场比较大,着力三线市场可弥补一线市场的增长不足。 根据商超渠道的销售数据,我们看到乌江榨菜的 3月销售额环比增长近 6%。我们维持 2019年销量增长高于 2018年的判断。 公司的销售规模不足 20亿元,我们认为尚处于长期增长的初级阶段。 公司销售规模目前不足 20亿,仍然处于长期增长的初级阶段。 我们参照美国可比上市公司的销售规模,比如康宝浓汤, 公司经营浓缩汤类产品, 2018年销售额为 590亿元,近三年年均增长 6%;比如味好美, 公司经营各类西式调味品, 2018年销售额为 375亿元,近三年年均增长 11%;比如兰卡斯特食品,经营各种西式沙拉酱产品, 2018年销售额 81亿元。 最后,我们不认为榨菜产品高增长是社会消费降级所致,相反地,公司主营产品的出厂吨价长期提升,这恰是消费升级的表现,小小榨菜仍有很大的升级空间。 投资建议:公司的竞争优势突出,盈利水平高,属于价值投资的良好标的。此外,公司的销售规模仍有较大的增长空间。我们预测公司 2019、2020、 20121年的销售额分别为 2201.5、 2539.7、 3100.9百万元,同比增 15%、 15.4%和 22.1%; EPS 分别为 1.01元、 1.18元、 1.43元。 参照收盘价 28.61元,对应的 PE 为 28.3倍、 24.2倍、 20倍。 给予公司 2020年 30倍的市盈率,对应的目标股价为 35.4元,迄今尚有 23.78%的涨幅, 给予公司“买入” 评级
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-24 28.38 38.00 39.09% 29.58 4.23%
29.58 4.23% -- 详细
投资建议:维持2019-21EPS预测至1.09、1.33、1.62元,参考可比公司给予公司2019年35倍PE,上调目标价至38元(前次目标价34元),增持。 事件:2019/4/19公司发布一季报,2019Q1实现收入、净利5.3亿元、1.6亿元,同比增4%,35%,业绩略超预期。 业绩略超预期。Q1公司实现收入5.3亿元,同比增4%,增速略低主因高预算下2018Q1收入同比48%、基数较高所致,无需过分忧虑。2019Q1公司毛利率同比提升4.6pct至55.8%,主因:1)2018Q1所用青菜头为2017年采购、成本较高导致毛利率基数较低;2)2018Q4公司对部分区域产品进行提价,产品均价较2018Q1有所上行。此外,公司严控费用投入,2019Q1销售费用率同比降8.4pct至14.7%,2019Q1净利率同比大幅提升12pct至34.6%。 渠道下沉、新品推广有望打开公司长期增长空间,高盈利水平保障业绩弹性。公司在华南地区较为强势,东北、中原等区域仍较弱势,未来有望于弱势区域加大投入,深耕市场至三四线城市,受益于此预计2019年榨菜销量有望保持15%左右高速增长,提升空间巨大。此外公司将继续加强新品推广,泡菜品类未来有望继续保持30%以上高速增长、脆口未来也有望保持20%以上增速,此外公司亦计划通过外延布局调味酱品类,公司增长空间有望进一步打开。涪陵区政府网站显示,2019青菜头收购工作已经结束,公司收购价格为700-800元/吨,预计较2018年仍有小幅下降。受益于原材料成本低位运行,公司高毛利水平有望延续,净利率有望保持较高水平。 风险提示:食品安全发生的风险,原材料价格波动风险。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-24 28.38 37.20 36.16% 29.58 4.23%
29.58 4.23% -- 详细
业绩回顾:19Q1业绩增速超预期。公司19Q1实现营业收入 5.27亿元,同比+ 3.81%;归母净利1.55亿元,同比+35.15%;每股EPS 0.20元。一季度收入增速略低,业绩增长超预期。 高基数、渠道调整致销量增速较低。公司19Q1收入同比+3.81%,一季度末实现预收款0.98亿元,环比-36.8%。我们判断收入增速略低主要源于销量增速放缓,18Q4公司刚实行提价政策,价格预计保持稳中略升。销量增长放缓主要受18Q1高基数及渠道调整影响:1)18Q1收入基数高:18Q1公司由于提价、产品结构优化、新品贡献等因素,收入实现量价齐升,同比+47.72%,致基数较高;2)渠道仍在调整阶段:公司18Q2实施“大水漫灌”政策后对渠道进行调整,18Q4进一步通过提价以理顺全国价格体系,叠加积极销售政策,渠道库存有所增加。公司原有渠道调整、新渠道开拓效果体现仍需时间。预计随基数效应减弱及渠道理顺,19Q2起收入增速逐步回升。 原料成本红利、产品结构优化提升盈利。公司19Q1毛利率58.1%,同比提升6.9pcts,源于青菜头成本红利及产品结构优化:1)成本红利:公司19Q1营业成本2.20亿元,同比-11.0%,主要源于公司19年上半年使用18年采购的低价青菜头原料,18年采购成本较17年下降约15%(17/18年青菜头采购均价分别约980元/吨、800元/吨),因此一季度原料成本保持低位,公司计划年中开始使用19年新采购原料,新季青菜头继续丰产,预计成本红利将延续;2)产品结构优化:公司持续对产品结构进行提升,包括优化鲜脆菜丝、脆口榨菜等23支产品,新开发22g 小脆口榨菜,及400g 泡萝卜、泡白菜、泡竹笋等新品;同时,18Q4公司上调7款产品价格,提价幅度约10%,亦对提升盈利有贡献。此外,公司19Q1销售费用率20.11%,同比-3.0pcts,主要系提价因素所致。成本红利叠加销售费用率下行,拉升公司净利率至29.48%,同比+6.8pcts。 关注产能扩张、渠道下沉及结构优化。18年公司产能偏紧,目前在建年产5万吨泡菜、5.3万吨袋装榨菜及1.6万吨脆口榨菜等生产线,进一步提升产能。 渠道方面公司加大市场投入思路保持,一季度为加强新品销售、增加空白市场和提高与竞争对手的竞争力,公司适度放宽部分客户信用额度,应收账款同比+434.99%,未来渠道增量主要来自三四线渠道深度下沉,公司亦将进一步细化销售体系,扩大销售队伍,加强拓展空白渠道、新渠道。同时,公司持续推动小乌江到大乌江升级,把萝卜、泡菜、下饭菜品类用乌江品牌资产品牌化,借助品牌力进一步推动新品类扩张。 盈利预测及投资建议:公司作为细分行业龙头,产品提价及高净利率体现强定价权,未来有望凭借品类扩张及渠道持续下沉继续提升份额,盈利能力保持较高水平。我们小幅下调公司19-21年 EPS 预测至1.02/1.24/1.47元(原EPS为1.02/1.26/1.52元),对应 PE 为29/24/20倍,给予20年30倍 PE,小幅调整目标价至37.2元,维持“强推”评级。 风险提示:青菜头等原料价格波动风险;新品推广不达预期;食品安全风险。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-24 28.38 34.00 24.45% 29.58 4.23%
29.58 4.23% -- 详细
事件:公司披露2019年一季报。公司一季度实现营业收入5.27亿元,同比增长3.81%;实现归属上市公司股东净利润1.55亿元,同比增长35.15%;基本每股收益0.20元。相较2018年全年营收增长25.92%,Q1营收增速有所放缓,但净利润表现超预期。 受益成本下降和部分产品提价,Q1毛利率同比大幅提升,全年成本无忧。Q1毛利率58.14%,同比提升6.97个百分点,主要来自两个方面,1)成本下降贡献。公司2018年Q1仍使用老库存原料,价格相对较高,18年Q2以来使用的原料成本更低。公司2019年原料采购旺季已过,采购价继续有小幅下降,预计继续有利于Q2及全年毛利率表现。2)提价贡献。公司2018Q4对部分产品提价(2018年11月2日公告)。我们判断榨菜毛利率已经超过60%,预计在60%-62%之间。 销售费用率下降助力净利润高增。Q1销售费用率和管理费用率分别为20.11%和2.83%,同比分别下降2.96pct.和0.29pct.,毛利率大增和费用率下降,使得Q1净利润率上升6.84pct.至29.48%。原因是提价以及部分销售费用Q4计提。 渠道整固及高基数影响,Q1营收增速有所放缓,Q2-Q3预计有所修复。公司2018年Q2“大水漫灌”之后Q3进行了渠道整固,Q4进一步平衡不同区域经销商价格,但由于2018年全年预算目标较高,因此Q4销售仍然较为进取,渠道库存有所增加,2019年Q1收入增速较缓同渠道整固有关,另外2018年Q1量价齐升,收入增速47.72%造成高基数影响,Q2\Q3基数影响会减弱。 2019强化渠道下沉和销售管理,办事处和销售队伍裂变。2019年公司渠道六字“创新、做透、下县”,为此裂变办事处,从原34个基础上翻倍,销售队伍裂变,预计增加销售和管理队伍。 脆口榨菜调整销售策略,脆口萝卜表现良好,外延仍可期待。2018年脆口萝卜表现优秀,脆口榨菜增长不及人意,2019年Q1开始将加强脆口榨菜独立运作和考核,以及加大针对性投入,脆口作为休闲化产品,消费前景仍然看好。公司“榨菜+泡菜+酱”品类扩张战略仍将继续,2019年重点工作包括“打通榨菜、泡菜、酱类三大品类之间的技术联系”,“完成三大品类集中、智能化生产的策划论证”,我们预计公司仍将推进并购外延,期待未来三大品类齐全协同发展。 投资建议:我们预计2019年-2020年的每股收益1.00元和1.18元,维持买入-A的投资评级,略调整6个月目标价至34.00元,相当于2020年29倍市盈率。 风险提示:持续提价后短期性价比受损,真实销量增长放缓。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-24 28.38 -- -- 29.58 4.23%
29.58 4.23% -- 详细
事件:公司发布2019年一季报,19Q1实现收入5.27亿元,同比增长3.81%;实现归母净利润1.55亿元,同比增长35.15%;实现扣非后归母净利润1.54亿元,同比增长35.27%。 投资评级与估值:我们维持2019-21年收入预测23.1、27.0亿、31.2亿,分别同比增长20.5%、17.1%、15.6%,维持2019-21年归母净利润预测8.3、9.9亿、11.6亿,分别同比增长25.1%、19.8%、17.2%,对应EPS 预测分别为1.05、1.26、1.47元,最新收盘价对应19-20PE 分别为29、24x,维持买入评级。 基数偏高导致收入增长放缓,静候渠道策略调整效果显现:19Q1公司营业收入同比增长3.81%,较18年的快速增长有较为明显的放缓,我们认为主要系基数原因。17年末由于全年任务提前达成,公司主动进行控货,故18年初时渠道库存处于偏低的位置,18Q1公司在终端需求增长和渠道补库存的共同推动之下实现了收入端的高速增长;而18Q4公司发货节奏保持平稳,渠道库存也处于合理水平范围,故尽管19Q1下游需求仍有稳健增长,但由于同比基数偏高导致公司收入端增速放缓明显。另外公司19年对于渠道下沉、特殊渠道开拓等方面均有较为明确的战略规划,Q1仍处于多项举措的起始推进阶段,渠道调整的效果体现需要一定时间,故我们预计Q1收入增速大概率为19年全年低点,Q2起有望实现收入端的环比加速。 成本红利释放是净利率提升主因,单季度费用投放大幅减少主要系季度间波动:19Q1公司销售净利率29.48%,同比大幅提升6.84pct,其中毛利率提升是主要原因,销售费用率下降是次要原因。19Q1公司销售毛利率58.14%,同比提升6.96pct,主要得益于18年青菜头成本同比的明显下降,18Q1公司生产主要使用的是17年的高价青菜头原料,而19Q1使用的是18年相对低价的青菜头原料,故19Q1同比成本红利较为突出;展望全年,19年整体原料采购成本同比延续下降趋势,预计19年全年毛利率同比仍会有较为明显的提升。19Q1公司销售费用率20.11%,同比下降2.96pct,也是净利率提升的原因之一,主要系季度间费用投放节奏的波动,我们预计在成本红利延续的背景下公司将会相应加大市场投入力度,19年全年销售费用率同比将会稳中有升;19Q1管理及研发费用率2.86%,同比下降0.25pct,主要得益于良好的费用控制。 原料采购情况良好全年成本可控,营运资金变化主要为节点性波动:19Q1公司存货余额4.58亿元,同比增加32.95%,主要系库存原料的大幅增加,19年原料价格延续下降趋势,公司采购量仍然保持在较高水平,同时还通过和加工户、合作社的战略合作模式提前锁定更多原料及半成品,全年所需原料已锁定较高比例、成本无忧。从营运资金情况来看,19Q1末应收票据及应收账款余额为4205万元,同环比均有明显增加,主要系公司配合渠道拓展和下沉工作适当对部分客户放宽信用额度,故短期季度节点值上升较多,但整体仍会坚持稳健的信用政策,大部分授信均会在年内收回以控制坏账风险;同时19Q1公司预收账款余额为9788万元,较年初下降37.03%,主要系季度末节点值波动,整体打款政策未有变化。 股价表现的催化剂:渠道拓展效果超预期,成本下降超预期核心假设风险:渠道拓展进度低于预期,提价后渠道及终端接受度不达预期
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-23 29.25 -- -- 29.58 1.13%
29.58 1.13% -- 详细
事项:公司发布2019年一季报,Q1实现营业收入5.3亿元、同增3.8%,归母净利润1.6亿元、同增35.2%,扣非归母净利润1.5亿元、同增35.3%。 Q1净利超市场预期。1Q19实现收入同增3.8%,符合我们预期;归母净利同增35.2%,超市场预期,主要系毛利率为58.1%、同升7.0pct,期间费用率为22.8%、同降3.3pct。 营收增速放缓,主力产品增速3%左右。公司18年一季度营收同增3.8%,增速有所放缓,一方面是市场原料短缺使得1Q18对公司榨菜需求旺盛,增速达到47.7%,导致基数过高,二三季度的基数影响会减弱;另一方面公司着手办事处裂变,人员到位需要时间,前期渠道下沉的贡献有限,后续效果将逐步显现。从产品来看,预计主力产品(收入占比60%)增速3%左右,脆口系列与泡菜增速有所放缓。从渠道来看,一季度公司按经销商需求发货,主动整固渠道,目前渠道库存处于良性。 毛利率大幅提升,费用率同比下降。Q1整体毛利率为58.1%、较去年同期提升7.0pct,主要是1)1Q18年所用原料为17年采购,采购成本较高,18年青菜头采购价下跌±20%,因此1Q19所用原料成本同期下降;2)18年11月对部分主力产品提价约10%,提价效应显现;3)公司加大自动化程度,生产效率提升。19年青菜头采购价与去年基本持平,采购量20+万吨,Q2、Q3毛利率大概率维稳,全年毛利率预计稳中有升。一季度期间费用率为22.8%、同降3.3pct,其中销售费用率为20.1%、同降3.0pct,管理费用率(考虑研发费用在内)为2.9%、同降0.3pct。整体净利率为29.5%,保持稳定,随着公司费用投放逐步精细化,经营效率不断提升,盈利能力有望进一步提升。 渠道下沉+品类独立推广,19年收入有望稳增长。19年公司进行市场策略调整,主要着手于渠道下沉与品类独立推广。渠道下沉:在一线城市创新渠道、二线城市扶持大商的基础上,计划对全国的县级进行全覆盖,同时将原来的37个办事处裂变为60多个,加强对经销商的管理与服务;品类独立推广:推出乌江品牌的萝卜、泡菜、下饭菜,对脆口榨菜、脆口萝卜、下饭菜等重点产品独立推广,由商超逐步走向流通,加大各品类的下沉。19年公司加大对销售人员及经销商的任务考核,不断完善销售渠道网络,稳步实现市场份额提升,有望冲刺收入26%的增长目标。 盈利预测与投资建议。经过多年经营,公司构筑了渠道和原料护城河,拥有行业定价权,量价齐升趋势有望持续。随着家庭消费升级、公司产能扩张及渠道精耕,脆口及泡菜放量可期,带动收入高增长。公司通过产品结构升级、控制期间费用率、加强对原料控制等保证长期的较高净利率水平。 不考虑外延并购,我们预计19-21年营收增速分别为22%/23%/21%,净利润增速分别为24%/25%/22%,EPS 分别为1.04/1.29/1.58元,对应PE分别为29/23/19X,维持“推荐”评级。 风险提示:新品增速放缓,泡菜品类拓展有限,青菜头价格波动,产能投产不及预期,食品安全问题。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-23 29.25 -- -- 29.58 1.13%
29.58 1.13% -- 详细
业绩超预期,提价效应凸显 公司2019Q1营收5.27亿(+3.81%),归母净利润1.55亿(+35.15%),业绩超预期,主因18Q4对除华南区域外的全国范围内80g主力榨菜产品系列中7个产品进行提价、效果显著等所致。19Q1毛利率58.14%(+6.96pcts),净利率29.48%(+6.84pcts),主因销售费用率20.11%(-2.96pcts)、管理费用率2.83%(-0.28pcts)及18Q4提价效应等所致。19Q1存货4.58亿,同比期初增长38.81%,公司原材料储备充足。19Q1研发费用18.22万(+215.63%),主因公司优化生产加工技术及配套产品项目。19Q1销售商品、提供劳务等收到现金4.95亿(+2.41%),经营性现金流净额0.04亿(+108.29%),现金流得到改善。19Q1应收票据及应收账款0.42亿,同比期初增长434.99%,主因公司为加强新品销售、拓展市场和提高竞争力,适度放宽信用额度。 产品优化和开发,产能布局促发展 公司对老品不断优化,同时不断开发新品。目前新品有小脆口榨菜(量贩)、泡萝卜、泡白菜、泡竹笋、发酵泡菜等4支新产品。公司对老品如乌江新一代鲜脆菜丝、脆口榨菜、脆口萝卜、古坛榨菜、清淡榨菜、瓶装下饭菜、袋装下饭菜及瓶装下菜泡菜等23支产品进行优化。此外,公司还加大投入进行技术改造和创新,提升产能保障生产,目前在建的辽宁年产5万吨泡菜、眉山5.3万吨袋装榨菜及白鹤梁1.6万吨脆口榨菜等生产线项目有助于缓解产能紧张。 三驾马车共前行,渠道有序下沉 公司致力于做中国佐餐开味菜行业领导者。产品方面,公司坚持产品三大战略-榨菜、泡菜、酱类,将产品分为主力产品(80g榨菜),重点产品(增速较快,未来有望成为主力产品)和新产品(如萝卜干、海带丝)等。渠道方面,一线发达市场要创新开拓新零售渠道;二线市场要扶持战略经销商做大做强,多品类下沉,渠道下县全覆盖。销售管理方面,裂变办事处机构,增加销售及管理队伍,建立覆盖全国三四线市场的销售网络。 投资建议 我们看好公司双品牌战略及推动榨菜休闲化,预测2019-2021年EPS1.01/1.23/1.50元,对应PE30/24/20,维持“买入”评级。 风险提示 食品安全问题;提价不及预期;产能扩建不及预期;
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-04-04 30.81 -- -- 31.46 2.11%
31.46 2.11% -- 详细
核心产品量价齐升,全年实现高增。公司18年实现收入19.14亿元,同比+25.92%(Q1:+47.72%;Q2:+23.71%;Q3:+11.01%;Q4+25.86%),其中Q4收入增速环比提升,主要系“大水漫灌”渠道调整令Q3渠道库存相对较高的不利因素消解、公司销量恢复,叠加四季度对部分产品提价助力所致(涉及7个单品,占比约40%,幅度约为10%)。目前公司产品渠道库存处于健康水平,后续销量增长仍可期。 核心品类占比提升:18年公司榨菜(占比:85.0%,下同)、泡菜(7.7%)、榨菜酱油(0.1%)、其他佐餐开胃菜(7.0%)收入增速分别为26.8%/19.3%/9.3%/25.9%,其中榨菜及泡菜增速较快,主要系公司对乌江新一代鲜脆菜丝、脆口榨菜等23支产品进行了优化,新开发了22g小脆口榨菜量贩、400g泡萝卜、泡白菜、泡竹笋等4支新品。榨菜占比持续提升,较17年(84.5%)提升0.6pct,泡菜及榨菜酱油(8.1%及0.2%)分别-0.4pct及-0.02pct。 弱势区域增幅显著:公司华南/华北/华东/华中/中原/西北/西南/东北区域增速分别为+14.3%/+41.1%/+33.6%/+34.4%/+36.8%/+30.8%/+14.2%/+30.7%,区域增长总体均衡,华北及中原区域增速居前,主要系公司在进行全国推广市场过程中,该区域基数相对较低,增量市场较大所致。各市场毛利率均有所提升,其中增幅最大的为华北地区,同比+9.8pct,其次为中原地区,同比+9.4pct。 风险提示:宏观经济下行,行业竞争加剧,食品安全问题。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-28 29.71 37.10 35.80% 32.04 7.84%
32.04 7.84% -- 详细
公司18年实现营收19.14亿元,同增25.92%;实现扣非后归母净利6.38亿元,同增62.26%。基本EPS0.84元/股,拟10股派2.6元。单四季度实现营收3.69亿元,同比增长25.86%;实现扣非后归母净利1.37亿元,同比提升42.49%。 核心观点 榨菜量价齐升,非成熟区域收入占比提高。分产品看,18年榨菜、其他佐餐开胃菜和泡菜分别同比增长26.8%、25.9%、19.3%,主品类表现更为突出。 分量价看,18年公司产品销量同增10.7%,据此计算均价同升13.8%,价格的增长主要来源于17Q4缩减包装变相提价和18Q4公司上调华南以外部分主力产品价格。我们认为在两次提价背景下销量仍实现双位数以上增长主要得益于渠道利润链条的重新梳理。分区域看,西南、华南两大成熟区域收入增速在14%左右,其他区域同比增速达30%以上,非成熟市场销售占比进一步提升。从预收款看,18年公司预收款同比下降34.7%达1.55亿元,18Q4环比出现下降,可能与渠道库存增加后经销商打款积极性降低有关。 提价+成本下行,盈利能力显著增强。受益于两次提价和青菜头丰产成本下降,18年产品毛利率同比大幅提升7.54pct 达55.76%,盈利能力创出新高。 受与品牌传播相关的市场推广费用同增68%影响,18年公司销售费用率为14.66%,同比提升0.22pct;管理费用率为3.13%,同比下降0.05pct。 19年规划积极,大乌江值得期待。根据公司公布的业绩指引,19年规划实现收入24.12亿元(+26%),毛利率进一步提升至57.87%(+2.11pct)。 公司在18年较快增长的情形下仍制定了较高的战略目标,彰显了管理层的信心。目前公司产能仍较为紧张,在建的辽宁年产5万吨泡菜、眉山5.3万吨袋装榨菜及白鹤梁1.6万吨脆口榨菜等生产线项目有助于突破产能瓶颈。 18年公司开发了22g 小脆口榨菜量贩、 400g 泡萝卜、泡白菜、泡竹笋等4支新品,积极寻找并购机会,有望打造佐餐开胃菜平台型公司。 财务预测与投资建议l 主要受益于产品提价和成本压力减小,我们调整公司19-21年每股收益预测为1.06、1.29、1.54(原19、20年预测为0.99、1.17)。参考可比公司,我们给予公司19年35倍市盈率,对应目标价为37.10元,维持买入评级。 风险提示l 下游需求放缓风险、重点产品增长不及预期风险、原材料成本大幅上涨风险。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-27 29.37 -- -- 32.04 9.09%
32.04 9.09% -- 详细
投资要点 业绩总结:公司发布2018 年年报,全年实现收入19.14 亿元(+25.9%),归母净利润6.62 亿元(+59.8%)。其中18Q4 实现收入3.69 亿元(+25.9%), 归母净利润1.39 亿元(+25.7%)。每股收益0.84 元,同时公司拟每10 股派现2.6 元。 收入端量价齐升,增长亮点颇多。公司18年Q1-Q4收入增速分别是47.8%/23.7%/11%/25.9%,Q4收入环比提速,主要两方面原因:1)Q3放缓出厂节奏消化渠道库存,渠道低库存下Q4增速有所加快。2)公司在10月底对7款单品(占比约40%)提价10%,亦有一定影响。目前渠道库存健康,增长良性。分产品看,公司核心品类均呈现快速增长态势,榨菜、泡菜、其他佐餐开胃菜、榨菜酱油分别增长26.8%、19.3%、25.9%、9.3%。公司对重点产品进行优化提质,对脆口榨菜、23支产品进行品质升级,并开发22g小脆口榨菜、泡萝卜、泡竹笋等4款新品,进一步丰富产品矩阵,落实榨菜+泡菜+下饭菜多品类发展战略,推进公司小乌江向大乌江升级。在销售层面,公司推出“大水漫灌”活动,有效收割和抢占竞争对手市场份额;销售上推行联盟商合作模式,推动渠道下沉。分区域来看,华北、东北、华东、华中、西南、西北、中原、华南市场收入增速分别是41.1%、30.7%、33.6%、34.4%、14.2%、30.8%、36.8%、14.3%,整体均衡增长,原先相对弱势市场在渠道加强后明显提速。 成本下行叠加提价,盈利水平再创新高。1、18 年整体毛利率为55.8%,同比提升7.5pp,主要系成本下行+提价:1)18 年初收购的青菜头价格处于低位, 同比下降15%以上;2)公司在17 年底进行规格调整间接提价+18 年底直接提价,预计榨菜吨价提升在10%以上。19 年新采购青菜头价格略有上升但整体可控,毛利率仍有稳定提升空间;2、18 年销售净利率34.6%,同比+7.3pp,再创历史新高。费用率基本保持稳中有降态势,经销效率不断提升,高质量的盈利水平有望持续。 公司基本面扎实,长期发展路径清晰。1、榨菜作为根基产品,在产品结构升级+脆口新品放量+持续提价下,仍有望保持量价齐升;2、脆口萝卜、泡菜等非榨菜佐餐开胃菜依托公司现有渠道和品牌实现快速放量,贡献增量。3、通过外延并购进行多品类扩张,酱类将是公司未来发力方向。公司完成榨菜单品突破后, 佐餐调味品平台属性已经显现,品类扩张发展路径清晰,成长确定性强。 盈利预测与评级。预计2019-2021 年收入复合增速为20%,归母净利润复合增速为22%,EPS 分别为1.06 元、1.28 元、1.51 元,对应PE 分别为29X、24X、20X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动、食品安全风险。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-27 29.37 -- -- 32.04 9.09%
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事件:公司公布2018 年年报:实现营业收入 19.14 亿元,同比增长25.92%;实现归母净利6.62 亿元,同比增长59.78%。 公司营收连续三年保持高增长:分产品看,公司2018 年榨菜、佐餐开胃菜增速较高,分别为26.76%、25.93%,泡菜品类增速略低,为19.31%。高毛利的榨菜品类占比提升0.56%。分区域来看,大部分地区增速均超过30%,仅有西南和华南地区增速较低,分别为14.16%、14.28%。因为华南地区体量较大(营收5.64 亿元),占总体比重近30%,增速放缓属正常情况。成本下降叠加提价,大幅增厚利润:2018 年主要原材料青菜头丰收,采购成本下降约15%,成本端优势延续到年末。同时,高端产品增速加快,促进毛利率的结构改善,四季度提价对毛利率亦有贡献。公司2018 年毛利率为55.76%,较去年同期增长7.54 个百分点。各大品类中,榨菜的毛利率增长最多,实现近10%的增幅。其他佐餐开胃菜提高3%,泡菜毛利率降低1.7%。另外,公司的区间费用整体保持平稳,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为14.66%、3.13%、-0.18%。 预计19 年毛利率企稳,深耕一二线渠道。公司青菜头采购价格整体可控。18 年涪陵地区雨水较多,影响前期青菜头种植,农户后期实施补栽,总体产量稳定。随着公司窖储能力提升,可以在收购季大量采购青菜头,平抑时间变化的影响。我们预计由成本驱动的毛利变化不大,产品结构改善会对毛利率产生小幅影响。另外,公司目前正在细化渠道,精耕、深耕一、二线城市渠道,拓宽县级渠道,目前已经覆盖一千余个县级市场。公司的销售人员数量也在不断增加,以满足日益扩张的市场需求。公司目前在建产能有东北5 万吨泡菜工厂,惠通年产5.3 吨榨菜生产以及、总部年产1.6 万吨脆口榨菜生产线,预计年底建设完成,公司即将成为佐餐开胃菜的平台化企业。 盈利预测:预计2019-2021 年EPS 为1.02、1.25、1.51 元,对应PE 为28、23、19 倍,维持“买入”评级。 风险提示:销售不及预期;原材料产量、价格变动风险。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-26 29.98 34.00 24.45% 32.04 6.87%
32.04 6.87% -- 详细
投资建议:因公司年报给予2019年乐观指引,上调2019-20EPS预测至1.09、1.33元(前次预测1.06、1.31元),新增2021EPS预测至1.62元,参考可比公司给予公司2019年30倍PE,上调目标价34元(前次目标价32元),增持。 事件:2019/3/21公司发布年报,2018实现收入、净利19亿元、6.6亿元,同比增26%,60%;其中Q4收入、净利3.7亿元、1.4亿元,同比均增26%,业绩符合预期。 业绩符合我们预期。公司Q3增速略有放缓,主因Q2大水漫灌导致渠道库存基数较高,Q4渠道库存逐步下降至正常水平。Q4公司虽上调部分地区到岸价,但针对提价后渠道利润受压缩情况,公司给予部分经销商返利,渠道积极性保持较高水平。受益于此,公司调货节奏亦恢复正常,Q4高基数上仍保持快速增长。 渠道下沉、新品推广有望打开公司长期增长空间,高盈利水平保障业绩弹性。公司在华南地区较为强势,东北、中原等区域仍较弱势,未来有望于弱势区域加大投入,深耕市场至三四线城市,受益于此预计2019年榨菜销量有望保持15%左右高速增长,提升空间巨大。此外公司将继续加强新品推广,收购惠通后泡菜品类未来有望继续保持30%以上高速增长、脆口未来也有望保持25%以上增速,此外公司亦计划通过外延布局调味酱品类,公司增长空间有望进一步打开。涪陵区政府网站显示,2019青菜头收购工作已经结束,公司收购价格为700-800元/吨,预计较2018年保持平稳。受益于原材料成本低位运行,公司高毛利水平有望延续,净利率有望稳中有升。 风险提示:食品安全发生的风险,原材料价格波动风险。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-26 29.98 -- -- 32.04 6.87%
32.04 6.87% -- 详细
事件: 涪陵榨菜发布2018年年报:2018年公司实现营收19.14亿元,同比增长25.92%,归母净利润6.62亿元,同比增长59.78%,扣非归母净利润6.38亿元,同比增长62.26%,其中Q4实现营收3.69亿元,同比增长25.86%,归母净利润1.39亿元,同比增长59.78%,归母扣非净利润1.37亿元,同比增长37.16%。 公司公布利润分配方案:拟每10股派息2.60元,分红率31.02%。 公司公布经营规划:2019年预计实现营收24.12亿元,同比增长26%,营业成本10.16亿元,同比增长20%,预期毛利率57.87%,较2018年提升2.11pct。 投资要点: 收入分析:量价齐升,非成熟区域高增长。2018年公司实现营收19.14亿元,同比增长25.92%(其中Q1:+47.72%;Q2:+23.71%;Q3:+11.01%;Q4:+25.86%),Q4高增长我们认为主要受益于Q4公司对华南以外市场主力产品进行的间接提价。1)量价齐升:2018年销售量增长10.75%,销售单价增长13.93%,公司连续三年提价情况下,销量均保持了两位数增长,主要得益于渠道链条利润分配较合理;2)榨菜高增长:分品类来看,榨菜、佐餐开胃菜增速均在25%以上,泡菜增速19.31%,主品类增速较好;3)非成熟区域增速在30%以上:分区域来看,华北、中原销售分别增长41%、37%,华东、华中、西北、东北销售增速均在30%以上,全国仅有华南和西南两大成熟地区增速较低,在14%左右。4)财务指标看收入:2018年应收账款及票据786万元,同比增长367.23%;预收账款1.55亿元,同比下降34.67%,单季度来看两年来首次出现负增长;现金回款增长13.45%,低于营收增速,财务指标来看公司收入未来可能存在一定压力,但不排除受春节影响。 利润分析:提价、成本下行,毛利率大幅提升。2018年公司毛利率55.76%,同比提升7.54pct(其中Q1:51.18%;Q2:58.55%;Q3:57.26%;Q4:55.90%),毛利率大幅提升主要原因有:1)提价:2017年下半年公司通过更换包装变相提价;2)成本下降:Q2新一季青菜头上市,2018年上游丰产,采购单价较去年大幅下行。2018年期间费用率17.60%,同比提升0.14pct,期间费用率保持稳定;扣非净利率33.34%,同比提升7.47pct,主要受毛利率大幅提升所致。 未来展望:2019年成本红利持续,公司收入利润展望积极。公司公布2019年规划,2019年实现营收24.12亿元,同比增长26%,营业成本10.16亿元,同比增长20%,预期毛利率57.87%,较2018年提升2.11pct,规划积极。1)收入端来看,我们认为2018年预收账款有所下降,期待公司通过渠道下沉、新品推进等方式实现较高收入增长;2)利润端来看,2019年涪陵地区榨菜丰产,我们预计采购成本持续下降,毛利率提升有望实现。 盈利预测和投资评级:维持“买入”评级。预计2019-2021年EPS分别为1.06元、1.29元、1.52元,对应PE分别为29X、24X、20X。2019年公司展望积极,给市场传递积极信号,期待通过渠道下沉和新品推进等方式实现较高增长,同时成本下降,公司毛利率有望持续提升,维持公司“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;原材料价格波动风险;对惠通食业整合的不确定性;新品不达预期;产能建设不及预期。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-26 29.98 -- -- 32.04 6.87%
32.04 6.87% -- 详细
事项:公司发布2018年年报,全年实现营业收入19.14亿元、同增25.9%,归母净利润6.62亿元、同增59.8%,扣非归母净利润6.38亿元、同增62.3%,实现每股收益0.84元。其中Q4实现营业收入3.69亿元、同增25.9%,归母净利润1.39亿元、同增25.7%,扣非归母净利润1.37亿元、同增42.5%。 业绩符合业绩预告。18年实现收入同增25.9%,Q4同增25.9%,超市场预期。18年实现毛利率55.7%、同升26.1pct,期间费用率为18.0%、同降0.5pct。净利润同增59.8%,Q4增长25.9%,超市场预期。 主力榨菜实现量价齐升,1Q19经销商打款积极。公司18年营收同增25.9%,4Q同增25.9%,主要受益于量价齐升与产品结构优化。价方面:一是17年11月88g主力产品、175g脆口系列调整为80g、150g,间接提价10%-17%;二是10月底对7款产品提价约10%,对收入贡献约3%;叠加产品结构升级,从而榨菜吨价提升约13%。量方面:榨菜销量预计同增超过9%,我们估计主力产品销量增长较快,主要系5/6月份大水漫灌活动放量。从产品来看,我们预计主力榨菜收入同增±20%,脆口榨菜超过1.6亿,脆口萝卜约0.8亿、同增40%左右,维持高增长。18年预收账款1.55亿,经销商打款积极,说明渠道受提价的影响有限,目前渠道库存处于良性,预计1Q19收入有望实现增长。 榨菜毛利率大幅提升,19年成本压力消除。18年整体毛利率为55.7%、较去年同期提升7.4pct,其中榨菜毛利率为57.4%、同升8.7pct,若剔除大水漫灌高货折影响,毛利率会更高;泡菜44.3%、同降1.7pct,佐餐菜49.6%、同升3.1pct。榨菜毛利率实现大幅提升,主要受益于原料成本大幅下降,18年青菜头采购均价同比下降20%左右。根据草根调研,19年公司青菜头采购价与去年基本持平,市场担忧的成本压力基本消除,19年毛利率预计稳中有升。 费用率持续下降,净利率攀升高位。2018年净利润同增25.9%,销售净利率34.6%、同升7.3pct,攀升历史高位。18年销售费用率为14.7%、同升0.2pct,主要系市场推广费大幅增加,管理费用率为3.08%、同降0.1pct。随着公司费用投放逐步精细化,经营效率不断提升,盈利能力有望进一步提升。 渠道精耕+包装升级+品类乌江品牌化,19年收入有望稳增长。19年公司实施“渠道创新做透,品类独立推广”的市场战略,即一线开拓新零售,二线扶持战略商做透市场,多品类下沉、渠道下县全覆盖,同时裂变销售办事处,建立覆盖三四线市场的销售网络,抓好渠道下沉;品类方面,把萝卜、泡菜、下饭菜推出乌江品牌,推进“小乌江”到“大乌江”升级。今年公司“脸谱”升级到“脸谱+乌江logo+餐桌桌布”,强调餐桌场景,培育家庭渠道。19年经销商队伍不断扩张,不排除继续实施大水漫灌活动吸引经销商加盟。综合上述因素,公司有望实现收入稳增长。 盈利预测与投资建议。经过多年经营,公司构筑了渠道和原料护城河,拥有行业定价权,量价齐升趋势有望持续。随着家庭消费升级、公司产能扩张及渠道精耕,脆口及泡菜放量可期,带动收入高增长。公司通过产品结构升级、控制期间费用率、加强对原料控制等来保证长期的较高净利率水平。不考虑外延并购,我们预计19-21年营收增速分别为22%/23%/21%,净利润增速分别为24%/25%/22%,EPS分别为1.04/1.29/1.58元,对应PE分别为28/22/18X,维持“推荐”评级。 风险提示:新品增速放缓,泡菜品类拓展有限,青菜头价格波动,产能投产不及预期,食品安全问题。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-03-26 29.98 -- -- 32.04 6.87%
32.04 6.87% -- 详细
一、事件概述 涪陵榨菜发布2018年年报,公司18年实现营业总收入19.14亿元,同比+25.92%;实现归属上市公司净利润6.62亿元,同比+59.78%;基本每股收益0.84元/股,同比+61.54%。 二、分析与判断 全年业绩符合预期,销售、生产、管理三端齐发力驱动收入与盈利双丰收 公司2018年实现营业收入19.14亿元,同比+25.92%,折合Q4单季度实现营业收入3.69亿元,同比+25.94%;公司2018年实现归母净利润6.62亿元,同比+59.78%,折合Q4单季度实现归母净利润1.39亿元,同比+26.36%,增速有所放缓。总体看,公司2018年业绩基本符合预期,全年归母净利润增速(+59.78%)介于公司三季报业绩预告中枢(+45.00%~+75.00%)。 公司实现收入与盈利双丰收的主要原因有3点:1.销售端:(1)抓机遇抢市场:通过开展“大水漫灌”市场活动,大力收编竞争对手主力经销商,加速占领市场,提高了乌江、惠通市场占有率;(2)渠道层面:推行联盟商合作模式,大力发展、培育联盟商,下沉渠道;并通过提价抹平区域价差,防止窜货,保护了渠道各成员的利益;(3)品牌传播:大力开展乌江红动中国、惠通覆盖千店,品尝试吃体验式营销,终端标准化陈列等三大品牌传播活动,极大地提升了“乌江”和“惠通”品牌力,挤压了竞品生存空间;2.生产端:一方面实施精品战略提升产品质量,另一方面加大投入进行技术改造和创新,提升产能保障生产;3.管理端:理顺管理奠基础、完善体系保有序、信息化落实提效率。 多因素共振助力公司利润率水平创新高 受益于18年青菜头丰收导致原材料价格回落以及公司对产品直接提价,公司毛利率水平显著提高,2018年公司毛利率达到55.8%,比17年增长了7.6个百分点;同时公司期间费用投放稳健,2018年公司期间费用率为17.6%(销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为14.7%、3.1%、-0.2%),较17年变化不大(17年期间费用率为17.5%)。毛利率水平的显著提高叠加期间费用投放稳健的双重共振促进了公司净利率水平的显著提高,2018年公司净利率达到34.6%,比17年增长了7.4个百分点,续创历史新高。 多品类共发展,榨菜领军者未来成长可期 公司在18年年中启动了年产5万吨的泡菜生产基地建设项目、年产1.6万吨的脆口榨菜生产线及配套仓库建设项目以及年产5.3万吨榨菜生产线建设项目,为公司未来发展提供了充足的产能支撑。通过产能的扩张,公司一方面将巩固自身在榨菜业务上的优势,另一方面通过加码脆口及泡菜新业务不断抢占榨菜及酱腌菜行业市场,同时依托于公司强大的品牌影响力,榨菜领军者未来成长可期。三、投资建议预计19-21年公司营收分别为23.26/27.36/32.01亿元,同比+21.5%/17.6%/17.0%;归母净利润分别为7.54/9.22/10.61亿元,同比增速+13.7%/22.3%/15.1%;EPS分别为0.95/1.17/1.34元,对应PE为30/24/21倍。目前调味品板块整体估值为47倍,公司估值水平远低于行业。考虑到多品类共发展将激发公司长期增长动力,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平,估值具备进一步下降潜力。综上,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 销售不及预期、原材料波动风险、食品安全风险等
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名