跨境电商景气上行，公司经营有望进一步回暖跨境通是第一家在 A 股上市的跨境电商企业。作为大卖型玩家代表，公司拥有 ZAFUL、 Gearbest 等多个知名的渠道品牌，成熟的产品运营策略及丰富的营销推广经验，通过“铺货”模式构建了较明显的成本优势。尽管近年由于经营环境恶化及竞争加剧，一定程度上暴露出大卖型的高库存风险问题，但凭借积极的“薄利多销”策略、计提存货减值等方式已缓解了报表部分压力，存货、毛利率均有改善。 跨境电商景气上行，公司经营有望逐步回暖，我们预计 2020-2022年公司 EPS 分别为 0.23、 0.39、 0.50元， 目标价 6.63元，首次覆盖给予“增持”评级。 跨境电商“出口+进口”双循环，拥有多个知名渠道品牌公司旗下拥有环球易购、 优壹电商、帕拓逊三家跨境电商企业， 2020Q1-Q3三家子公司贡献了公司 99.7%营收。其中，环球易购专注跨境 B2C 出口电商业务，自营渠道为主、 第三方渠道为辅，旗下电商平台 ZAFUL、 Gearbest连续多年上榜“BRANDZ 中国出海品牌 50强”；帕拓逊主营消费电子，产品主要依托第三方平台进行销售，多个产品上榜 Amazon Bestseller； 优壹宝贝主营跨境进口业务，核心品类母婴、个护是当前发力重点。 短期经营承压，库存、毛利率有一定改善受中美贸易摩擦影响，出口欧美规模下降，公司经营性现金流紧张致使19Q4促销力度不足，存货形成积压。为缓解报表压力，公司 2019年计提27.6亿元存货减值损失， 2020年继续沿用薄利多销策略。短期经营仍承受一定压力， 2020Q1-Q3，公司实现营收 129.8亿元，同降 7.1%；实现归母净利 3.7亿元，同降 47.2%。 但积极的是， 20Q3末库存较 2019末继续下降， 20Q1-Q3毛利率较 2019全年有所回升。 长期竞争力不改，经营有望逐步复苏凭借出色的品牌打造与营销推广能力，跨境通通过规模化选品构建了成本优势。尽管经营环境恶化一定程度上暴露出“大卖型”模式库存高、抗风险能力差的弊端，但不可否认的是跨境通长期竞争力并没有因短期波动被明显削弱，仍具备较强的品牌影响力与丰富的电商运营经验。 伴随运营日渐精细化， 公司收入与利润有望重塑增长曲线。 底部企稳，静待复苏，首次覆盖给予“增持”评级公司库存已恢复至 2016年末左右水平，尽管短期经营仍承受一定压力，但凭借出色的营运能力与显著的规模效应，有望借势跨境出口电商的高景气迅速调整。 我们预计公司 2020-2022年归母净利为 3.6、 6.1、 7.8亿元，对应 EPS 0.23、0.39、0.50元。参考可比公司 2021年Wind一致预期 22.67xPE，考虑到公司研发实力相对薄弱，竞争加剧下经营风险或被放大，给予公司 2021年 17x PE，目标价 6.63元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 存货减值风险、市场竞争加剧。

跨境电商为“外循环”重要引擎，品牌及供应链将为企业决胜关键。跨境电商已成为进出口贸易的重要引擎，出口领域更是占比近50%，其中B2C出口跨境电商爆发力尤甚，我们看好未来3年维持20%以上高增长。目前，出口跨境电商B2C 领域格局分散，高昂的物流费用和平台使用费是限制跨境电商企业盈利能力的重要因素。未来，具备品牌产品抢先占据海外消费者心智及强供应链管理实现成本降低的企业将在行业中获取更大份额。 疫情+政策催化行业加速向上，出口跨境电商迎机遇。疫情阻碍人口流动但促进线下购物向线上迁移，网购渗透率提升，我们观察到出口跨境电商网站流量迅速增长。此外，国家跨境电商扶持力度进一步加大，新设46个跨境电商综合试验区及开展跨境电子商务企业对企业出口监管试点工作有望促进出口跨境电商加速发展。跨境电商行业迎来政策及疫情催化。 跨境电商领军企业，品牌及供应链管理能力行业领先。公司B2C 出口跨境电商交易规模市场第一，两大自营网站位居出海品牌前25强，并培育了一系列具备跨境电商领导地位的品牌，自有产品收入占总收入比例近40%。 公司为业内海外仓率先布局者，物流时效快同行2-3天，物流费用占收入比例逐年降低，供应链能力行业领跑。公司旗下环球易购、帕拓逊、优壹电商三大子公司均为各自领域佼佼者。公司存货计提及股权调整均已落地，在政策及疫情催化下，有望迎来业绩爆发。 盈利预测：预计公司 2020年-2022年的 EPS 分别为0.42元、0.51元和0.59元，对应2020年-2022年PE 分别为17x、14x、12x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、贸易摩擦加剧、库存减值风险、市场拓展不及预期。

事件:公司公告,实控人杨建新先生及一致行动人与广州开发区新兴产业投资基金管理有限公司签署协议,拟将持有的6.55%股份转让给新兴基金,转让价为9.7元/股,转让总价9.9亿元。同时,杨建新先生及一致行动人拟将持有剩余的15.5%股份对应表决权等权利委托新兴基金行使。本次方案完成后,广州新兴基金将成为公司实际控制人。 广州新兴基金为国资背景,有望以实际行动支持跨境通发展,看好公司走出经营底部。1)国资背景,资源丰富。新兴基金实际控制人为广州开发区管委会。我们认为本次转让完成后,公司性质将转变为为国资控股公司,融资环境将有实质性改善。广州市作为跨境电商产业聚集地,支持力度大,中长期有望推动公司回归良性发展。2)新兴基金未来有望提供全面支持。本次交易完成后,各方在保障上市公司经营管理团队的稳定性和独立性的同时,将激发管理团队主动性、积极性、创造性,新兴基金将充分发挥其平台优势,进一步提升公司融资能力和市场影响力,实现优势互补,促进公司快速健康发展。3)初步支持已经到位。公司公告,新兴基金向公司提供借款合计4亿元,借款期限为6个月,用于补充日常经营的流动性资金、归还银行贷款。我们认为,2018年四季度电商旺季中,公司受银行贷款波动影响,经营所需资金紧张,业务发展低迷;本笔资金支持到位后,有望为今年旺季备货、营销推广提供有力支持,推动公司走出底部、再度发力。 公司作为行业龙头,具备较强规模优势,未来重回增长具备基础。1)自有网站积累客群规模。上半年Gearbest网站上线了23个国家站,注册用户达到4530万人。ZAFUL网站注册用户达到2822万人。2)物流仓储建设体量领先。上半年公司仓储面积达到40万平方米,海外仓数量67个,并建成物流专线60多条,肇庆物流园的交付推动环球易购将相关仓储物流业务进行集中平移,进一步优化仓储成本优势,实现集货及包裹的自动分拣,提升物流体系效率。3)自有品牌培育良好。公司旗下运营含战略品牌、核心品牌以及扶持品牌近200个,自有品牌营业收入达36.6亿元,占整体营业收入比例达到40.9%。 签约奇虎360、CUBOT,深化战略合作加速品牌出海。9月17日,环球易购与360、CUBOT举行了全面深化战略合作的签约仪式,合作内容包括:1)合作360开发智能硬件产品。两家公司自2018年起开始合作,通过扫地机、智能门铃、智能摄像头等在海外有着强劲市场需求的品类合作,发力进军海外市场。合作以来,360通过Gearbest平台合作、第三方渠道拓展,成功打造了以360S系列扫地机为代表的热卖爆款。2)合作CUBOT手机产品,销售额破亿。CUBOT是跨境电商手机行业的中坚力量,在环球易购手机类目中连续三年排名第一,销售额超过1亿元,成为Gearbest平台TOP10品牌。品牌目前已经在全球拥有多个服务接触点,在欧洲设有大型售后维修中心。本次深化合作签约后双方将聚焦并放大各自的优势资源,联手开拓海外市场,加速推动品牌出海。 公司是行业龙头具备经营优势,看好后续多方发力,推动公司走出经营调整重回增长。广州新兴基金提供全面支持,双方优势互补,看好公司回归发展通道。同时,公司19年在物流仓储、大数据技术、自有产品品牌、供应链体系方面持续升级改进,逐步改善前期粗放式增长带来的经营质量压力。我们维持19-21年盈利预测,预计19-21年EPS为0.60/0.67/0.76元,对应19-21年PE分别为15/13/12倍,维持“增持”评级。

2019年上半年收入下滑9.2%,归母净利润下滑9.3%,上半年利润增速低于预期。1)2019年上半年公司实现营业收入89.7亿元,同比下滑9.2%;归母净利润4.6亿元,同比下滑9.3%。2)19二季度受资金压力影响业务承压。公司19Q2实现收入42.5亿元,同比下滑19.2%;归母净利润2.4亿元,同比下滑2.7%。2018年前,公司粗放式增长影响了经营质量,对后续发展形成阻碍;19H1受资金压力等因素的影响,业务表现低迷。 存货规模下降,出口业务现金流有所好转。资产负债表方面,公司19年中报存货规模49.5亿元,较2018年末下降1.1亿元,其中跨境出口业务存货余额较2018年末下降3.67亿元。公司通过业务环节获取运营数据,进行配套算法模型开发,对存货和滞销品进行管理。现金流量表方面,19年上半年公司经营性现金流净流出9678万元,其中跨境出口业务经营性现金流净额为2.8亿元,子公司环球易购、帕拓逊经营活动产生现金流分别为1.0、1.8亿元。2018年以来,公司调整经营策略,内部加强体系和业务的精细化管理,目标优化现金流和存货周转等经营质量,推动精细化运营。 环球易购自营网站收入承压,用户规模提升转化率下降。1)自营网站收入下行。19H1自营综合网站Gearbest实现收入15.1亿元,同比下滑25.6%。服装类自营网站(ZAFUL、Rosegal等)实现收入13.1亿元,同比下滑20.6%。2)深耕海外市场用户规模提升。上半年Gearbest上线了23个国家站,增加365万注册用户达到4530万人。ZAFUL定位全球线上快时尚服装品牌,新增运动服装、男装等品类,大幅拓宽产品线,成功上线20多个国家站的本地化运营,开展系列线下体验式品牌活动,新增799万注册用户达到2822万人。Rosegal新增150万注册用户达到1887万人。3)流量转化承压。18年Gearbest、Zaful、Rosegal网站流量转化率分别为1.4%、1.2%、1.1%,较18年报整体下滑。其中Gearbest用户90天复购率达到50.9%,较18年同期43.2%的复购率有所提升。 帕拓逊及优壹电商小幅增长,精耕细作强化核心竞争力。1)业绩增长方面,19H1子公司前海帕拓逊收入同比增长8.3%达到15.8亿元;优壹电商收入增长4.0%达到27.4亿元。2)物流仓储建设方面,19H1公司整体仓储面积达到40万平方米,海外仓数量67个,并建成物流专线60多条,肇庆物流园的交付推动环球易购将相关仓储物流业务进行集中平移,进一步优化仓储成本优势,实现集货及包裹的自动分拣,提升物流体系效率。3)自有品牌方面,公司旗下运营含战略品牌、核心品牌以及扶持品牌近200个,自有品牌营业收入达36.6亿元,占整体营业收入的比例达到40.9%。 公司经营处于调整期,内部加强体系和业务的精细化管理。公司19年在物流仓储、大数据技术、自有产品品牌、供应链体系方面持续升级改进,逐步改善前期粗放式增长带来的经营质量压力。考虑到公司业务经营尚在调整期,我们下调19-21年盈利预测,预计19-21年EPS为0.60/0.67/0.76元(原19-21年预测0.77/0.98/1.21元),对应19-21年PE分别为11/10/9倍,维持“增持”评级。

业务仍受外部环境影响期待改善,长期关注跨境电商龙头经营质量提升 我们认为:1)作为电商公司,公司业务体现出低净利率、资金周转要求高的特点,2018Q4以来受银行资金收紧影响较大、业务开展不及预期,销售端明显放缓。19Q1收入端低个位数增长、未见明显好转,预计业务增速修复还需一定时间,收入端期待逐步改善。 2)从主要网站运营指标来看,2018年Gearbest、ZAFUL、Rosegal注册用户数、月均活跃用户数、月均访问量、在线SKU数量相比2017年保持了增长,但月均流量转化率、客单价、90天复购率等指标上略有下滑。 3)公司18年资产减值计提大增、明显拉低净利率。19年在存货风险反映较充分的基础上轻装上阵,净利润有望回升,并因为低基数原因增速预计较高。 4)从行业机会和公司发展思路来看,跨境电商行业市场空间广阔、景气度高,公司作为出口B2C领域龙头,将在继续保持整体业务规模及现有市场份额的同时,提高公司商品竞争力、控制成本支出、提升公司运营效率,重点打造公司在跨境电商领域的核心竞争力,尤其关注库存、现金流等指标的持续改善,提升抗风险能力。业务上继续推动品牌化、本地化,管理上推进精细化、规范化。 考虑到19Q1销售未见明显改善、未来好转的节奏存在一定不确定性,我们下调19~20年、新增21年EPS为0.64、0.90、1.10元,对应19年PE16倍,下调至“增持”评级。 风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境或电商平台政策变化风险、并购整合不当。

2018年收入增长53.6%,一季度收入利润增速低于预期。1)2018年公司实现营业收入215.3亿元,同比增长53.6%;归母净利润6.2亿元,同比下滑17.1%。2)18Q4及19Q1承压。单季度来看,18Q4单季实现收入57.4亿元,同比增长8.8%;净亏损2.1亿元,主要因为四季度进行了较大规模的存货跌价计提计提。19Q1单季度实现收入47.2亿元,同比增长2.2%;归母净利润2.2亿元,同比下滑15.3%。 前期经营出现较大波动,采用个别法全额计提部分货品,现金流情况好转。1)备货激进及资金收紧致使业绩承压。公司16、17年通过多种方式募集资金到位,经营采取扩张战略,2017年存货规模增加13.1亿元,周转情况恶化。18年下半年子公司环球易购受到银行放款放缓影响明显,四季度销售旺季广告投入和促销推广不及预期,部分历史存货滞销。2)大幅计提降低未来经营压力。2018年公司合计计提资产减值准备5.9亿元,占18年净利润比例71.2%,其中存货跌价准备5.4亿元。公司对部分一年以上存货通过个别法全额计提,主要集中在海外仓库龄一年以上的部分品牌产品如手机、手环、扫地机器人等,个别法计提跌价准备2.96亿元。18Q4进行跌价计提后,19Q1公司账上存货净值47.1亿元。3)现金流情况向好。18年全年、19Q1公司分别实现经营性现金流1.8亿元、5338万元,同比表现大幅改善,经营规划趋于稳健发展,19年重点改善财务管理体系。 自营网站增长放缓,用户规模提升,转化率指标承压。1)全年收入增长放缓。18年自营综合网站Gearbest实现收入45.9亿元,同比增长7.0%。服装类自营网站(ZAFUL、Rosegal等)实现收入3.5亿元,同比增长12.2%。2)下半年用户规模保持提升。下半年Gearbest增加580万注册用户达到4165万人,新增967万月活达到5203万人(月活包含PC及移动端重复统计)。3)网站流量转化效率承压。18年Gearbest、Zaful、Rosegal网站流量转化率分别为2.0%、1.7%、1.6%,较17年报整体下滑0.1pct。其中Gearbest用户90天复购率达到46.7%,较17年下降2.8pct。 帕拓逊及优壹电商保持增长,进一步强化核心竞争力。1)业绩增长方面,2018年子公司前海帕拓逊收入同比增长41.0%达到34.1亿元,利润增长23.8%达到2.4亿元;优壹电商并表期间收入增长57.9%达到56.1亿元,利润增长52.2%达到2.9亿元,增速符合预期。2)物流仓储建设方面,2018年公司整体仓储面积由年初的28万平方米增长至40万平方米,海外仓由54个增加至67个,并建成物流专线50多条,肇庆物流园一期逐步搬迁投产。3)研发投入方面,2018年公司投入研发费用6253万元,同比增长37.6%,重点投入Gearbest重构、供应商直上项目。年底研发人员规模达到1022人,较年初增长50.0%,强化高端技术人员引入,其中网络技术研发人员133人,大数据研发197人。 跨境通是跨境电商行业龙头,公司经营处于调整期,未来有一定改善空间。公司19年规划改善财务稳健性,提升整体抗风险能力;经营方面进一步完善自营平台的品牌建设、加强自有品牌打造,推动出口电商本地化。考虑到公司业务经营受资金压力影响,自有网站流量转化率有所下行,一季度尚在调整期,我们下调19、20年盈利预测,新增21年预测,预计19-21年EPS为0.77/0.98/1.21元(原19、20年预测0.93/1.21元),对应19-21年PE分别为14/11/9倍,由“买入”下调至“增持”评级。

投资建议与盈利预测:中长期看,公司从数据与技术端入手,在物流体系、供应链体系、自有品牌体系、智能客服、智能营销体系等层面打造的核心竞争力仍处于行业领先水平。但短期看银行信贷政策调整导致公司短期业绩承压,预计Q2开始公司贷款压力将略有好转,但考虑公司已经持续2个季度备货不足,预计C 端购买活跃度的提升会略有滞后,暂下调2019-2012年EPS 至EPS 为0.66、0.85和1.16元,当前市值173亿,对应19PE18X,受短期资金压力影响,预计近期股价将在底部盘整,暂下调评级至“审慎推荐-A” 风险提示:行业政策风险超预期;进口等新业务培育低于预期;质押风险。

本报告导读: 2018年黑五再创优异成绩,新兴区域、自有品牌等战略布局成效明显。近期中美贸易摩擦缓和修复预期、顶层设计助力跨境进口政策完善等多重利好下,跨境龙头受益。 维持增持评级。 维持2018-2020年EPS 0.81、1.14、1.50元,维持目标价29.3元。 “黑五”再创佳绩,验证龙头实力。2018年“黑五”活动公司自营业务出口GMV 达到14亿元+,同比增长45%+,其中GB 事业部/服装事业部同比增幅分别超55%/40%。 新兴区域、自有品牌等战略布局成效逐步显现。分品类看,手机、家居园艺、智能手表、男装、TVBOX 等品类位列销售前茅,骑行/厨房设施/男装/家用电器同比+203.7%/136.6%/80.9%/52.4%,自主品牌同比+45.5%。分区域看,销售排名TOP10分别为美国、德国、西班牙、法国、意大利、英国、以色列、波兰、葡萄牙和加拿大,其中荷兰、比利时、奥地利、葡萄牙等潜力市场同比+68.9%,菲律宾、印度等新兴市场同比+470%,一带一路沿线以色列、波兰挺进前十。 中美贸易情绪修复,跨境进口政策完善。G20中美双方就关税达成重要共识,决定停止升级关税等贸易限制措施。公司出口以B2C 直邮为主,美国业务占比低于30%,我们此前多次重申中美贸易摩擦主要影响一般贸易体系,对公司基本面无重大影响,此次中美贸易摩擦缓和将迎来情绪修复。11月21日国务院会议发声延续跨境进口电商政策,提升税收优惠额度,11月30日商务部等6部门联合发布通知进一步落实会议决定,跨境进口政策完善将促进行业规范发展,利好龙头优势提升。

“黑五”数据快速增长,龙头优势日益显著。公司在“黑五”活动期间实现出口业务GMV超过14亿元,同比增幅超过45%,其中gearbest同比增幅超过55%,服装事业部增幅超过40%。分地区来看,公司在荷兰、比利时、奥地利、葡萄牙等潜力国家增幅高达68.9%,新兴市场如菲律宾、印度等增幅达到470%,在一带一路国家以色列、波兰等销售挺进区域前十。分品类来看,手机、家居园艺和智能手表占据前三位,公司旗下自主品牌取得45.5%的快速增长,显现出可持续的成长能力。 中美贸易战暂缓,国内跨境进口政策的完善进一步利好优壹电商。G20峰会中美领导会晤作出暂不加关税的共识,公司出口美国物流以小包为主,适用于个人800美元的免税额度,本身受贸易政策影响较小,在贸易战缓和之下,市场情绪有望得到修复。跨境进口方面,国内单次税收优惠额度由2000元提升至5000元,全年额度由2万元提升至2.6万元,随着跨境进口政策的不断完善和规范,子公司优壹电商的优势也将得到提升。 核心管理人员充分激励,治理结构进一步完善。7月公司推出第五期股票期权激励计划,向高管及核心骨干22人授予期权7000万份,行权条件为公司18-20年净利润分别不低于10亿、13亿和15亿。11月董事会选举徐佳东先生为新任董事长,掌舵上市公司,管理架构在18年梳理更加清晰。 继续看好公司未来在出口B2C业务领域强者愈强的发展趋势。跨境电商是典型的资金驱动型行业,公司业内最早上市带来的资金规模优势将推动其内生增速保持持续领先态势,同时公司开放式并购及充分激励带来的外延增长也是看点不断,并推动公司经营规模和业绩持续攀升。公司业务经过17年和18年的整合夯实后,其在大数据运营、供应链管理和线上营销推广等方面的精细化运营能力不断提升,平台化战略稳步推进,客户购物体验增强,库存结构优化,经营性现金流也在18年显著改善,不断拉大与竞争对手的规模差距。 财务预测与投资建议 我们维持对公司2018-2020年每股收益分别为0.79元、1.05元和1.38元的盈利预测,维持公司2018年17倍PE估值,对应目标价13.43元,维持公司“买入”评级。 风险提示 中美贸易政策、汇率波动、新业务拓展和大股东质押等风险。

美国“黑五”电商销售破纪录,环球系统化升级,保障自营业务“黑五”取得良好涨势。今年美国“黑五”电商销售破纪录,增速超过线下实体店销售。据AdobeAnalytics统计显示,今年美国“黑五”电商销售创下62.2亿美元记录,同比增长23.6%。在海外电商消费快速释放背景下,公司充分分享海外线上流量增长红利的同时,持续推进精细化改革战略方针。上半年核心布局物流/供应链/技术/大数据应用等四大模块,人效及客户体验感均得到了良好的提升。在管理及运营系统化升级保障下,今年“黑五”活动期间,环球出口业务GMV超过14亿元,同比增长45%+。其中,自营业务中Gearbest和服装事业部GMV同比分别增长55%和40%。分品类看,ZAFUL及MPOW等自主品牌销售额同比增长45.5%,手机、家居园艺、智能手表、男装及TVBOX成为公司自营网站的热销品类TOP5。 电商销售移动端占比提升趋势强劲。今年“黑五”移动电商购物增长势头旺盛。美国“黑五”当天移动电商销售占比33.5%,占比同比提升29pct;“网络星期一”移动端销售占比更是提升至54.3%,移动端GMV增速达到55.6%。亚马逊移动端下单量今年超过20亿美元,占黑五当日总量的61%。而公司面对移动互联发展大势,近年来持续加强技术投入,自营渠道中,移动端取得了一定突破,2017年移动端收入达到24.08亿元,占公司出口自营收入额32.34%;目前Gearbest和服装自营渠道移动端流量占比分别为51%和47%左右。“黑五”期间,环球自营移动端GMV同比增长115%,占自营销售比重达到49%,占比较去年同期提升17pct。 一带一路沿线新兴经济体跨境电商业务初露峥嵘。今年“黑五”线上销售的另一看点一带一路沿线新兴经济体的突破。从速卖通统计显示,除俄罗斯、西班牙、美国、法国等国家领跑速卖通“黑五”剁手榜单外,波兰、土耳其、捷克等一带一路沿线国家和发展中国家跨境电商发展势头较快。随着跨境通本地化战略逐步落地,今年顺利切入新兴经济体,分区域看,自营网站销售额占比前十的国家分别为美国、德国、西班牙、法国、意大利、英国、以色列、波兰、葡萄牙和加拿大。其中,潜力市场荷兰/比利时/奥地利/葡萄牙等国家“黑五”销售额同比增长68.9%;新兴市场菲律宾/印度等国家销售额同比增长470%;一带一路沿线国家以色列保持前十销售名词,波兰首次进入前十名排名。 投资建议与盈利预测:公司从数据与技术端入手,在物流体系、供应链体系、自有品牌体系、智能客服、智能营销体系等层面打造的核心竞争力逐渐显现,推动公司三季度增长提速。此外,公司精细化管理效果正在逐渐体现,随着网站平台化、本地化及供应商铺货制度的稳步推进,现金流与库存优化成果有望保持。随着Q4行业逐渐进入销售旺季,公司高速增长势头良好,10月开始公司电子及服装主网站GMV增速有所提升,“黑五”期间销售也取得了不俗的成绩,环球自营渠道GMV增长45%以上。在不考虑第五次股权激励费用摊销的情况下,预计全年净利润有望达到12+亿,同比增长60-70%(可比增长45-50%)。 明年公司将在保证精细化运营,稳定现金流回流趋势及库存管控能力的基础上,进一步强化平台化、品牌化及本土化等核心竞争力的打造;此外,考虑到环球易购董事长徐佳东总已经掌管上市公司帅印,且控股权转让事宜有望在年内顺利完成。我们认为跨境电商行业增长红利犹存,公司作为跨境电商领域龙头,精细化整合的前瞻性思维,有望在本轮行业竞争加剧期,进一步夯实龙头实力,建立竞争壁垒。 维持2018-2020年EPS分别为0.78元、1.09元、1.50元的预测,当前公司市值186亿,对应18PE15X/19PE11X,估值不高,短期在中美贸易战加剧担忧减弱背景下,估值将有望迎来修复,可在底部为长期布局,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:行业政策风险超预期;进口等新业务培育低于预期;质押风险。

受益优壹电商2月起并表,前三季度公司营业收入和净利润分别同比增长80.66%和67.23%,扣非后净利润同比增长59.78%,三季度营业收入和净利润分别同比增长86.70%和78.10%,盈利增速环比上半年有所提升。公司预计18年归母净利润变动幅度在50%~80%之间。 从子公司角度看,前三季度环球易购收入和净利润增速分别为28.80%和26.13%,其中出口业务收入同比增长39.69%;帕拓逊营收和净利润分别增长58.92%和40.77%;优壹电商实现净利润2.1亿元。 前三季度公司毛利率下滑9.88pct(主要是新并表的优壹电商母婴产品毛利率较低),期间费用率下降8.98pct,其中销售费用率下降7.89pct,管理费用率下降1.04pct,财务费用率基本持平。三季度末公司存货较年初增长5.95%,应收账款及应收票据较年初增长160.05%,三季度公司经营活动净现金明显改善,仅优壹电商为净流出状态,环球易购和帕拓逊分别实现1.97亿元和3317万元经营活动净现金流入。 核心管理人员充分激励。9月公司公告实际控制人杨建新夫妇将其直接持有6.94%的股票所对应的可支配表决权委托给徐佳东,徐佳东成为公司实际控制人;同时,杨建新夫妇拟向第三方减持7.04%的公司股份,徐佳东及其指定第三方拥有优先受让权。7月公司推出第五期股票期权激励计划,向高管及核心骨干22人授予期权7000万份,行权条件为公司18-20年净利润分别不低于10亿、13亿和15亿。 10月公司向员工发出倡议,承诺员工在10月19日至11月18日期间购买公司股票且2年未离任者,第一个12个月收益不足8%、第二个12个月收益不足12%的,由倡议人予以补足。通过一系列股权转让,公司股东结构得到优化,激励机制得到充分释放,调动工作积极性,绑定公司员工利益,提升公司经营管理效率。 我们看好公司未来在B2C业务领域强者愈强的发展趋势。跨境电商是典型的资金驱动型行业,公司业内最早上市带来的资金规模优势将推动其内生增速持续领先),同时公司开放式并购及充分激励带来的外延增长也是看点不断,并推动公司经营规模和业绩持续攀升。公司业务经过17年的整合夯实后,其在大数据运营、供应链管理和线上营销推广等方面的精细化能力不断提升提升。 财务预测与投资建议 根据三季报和贸易大环境,下调环球易购未来三年销售增速,预计公司2018-2020年每股收益分别为0.79元、1.05元和1.38元(原预测分别为0.79元、1.16元和1.64元),参考可比公司平均估值,给予公司18年17倍PE估值,对应目标价13.43元,维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易政策、汇率波动、新业务拓展和大股东质押等风险。

维持增持评级。整体经营性现金流转正,业绩维持高增长,维持18-20年EPS0.81、1.14、1.50元,维持目标价29.3元。 业绩略超预期。1-9月营收157.91/净利8.28亿元,同比+80.66%/+67.23%,扣除优壹后营收/净利同比+33%/+25%,EPS0.54元。Q3单季营收59.16/净利3.21亿元,同比+86.7%/+78.1%,扣除优壹后营收/净利同比+39%/+41%。预告2018年全年盈利区间11.26亿元~13.52亿元,同比+50%~80%。 经营质量提升,业绩高增长。环球易购营收92.2(+28.8%)/净利5.5亿元(+26%),跨境出口业务营收同比+39.7%,净利率5.97%(-0.13pct),主要系旺季来临营销推广加大、物流费用提升;经营性现金流净额1.97亿元,Q3单季0.57亿元,旺季备货情况下现金流延续转正趋势具有积极意义。帕托逊营收23.28/净利1.86亿元,同比+58.9%/40.77%,净利率同比-1pct至7.99%。优壹营收累计41.35/Q3单季14.98亿元,净利2.1亿元远超承诺值,经营性现金流净额-0.5亿元。整体经营性现金净额1.49亿元、存货周转天数118天,较去年同期均有大幅改善。 修炼内功建壁垒,旺季来临促发展。实控人变更为环球易购总经理徐总开启管理新篇章,近期美国启动退出万国邮政联盟的程序影响下未来体量较小的跨境电商中小卖家盈利模式将受到较大冲击,跨境通自建专线发往美国,同等成本下物流高、客户体验优,旺季来临值得期待。 l风险因素:中美贸易政策波动、行业竞争加剧等。

事件:公司2018年1-9月实现营业收入157.9亿元,同比+80.7%(其中第三季度同比+86.7%),归母净利润8.3亿元,同比+67.2%(其中第三季度同比+78.1%),扣非后归母净利润同比+59.8%(其中第三季度同比+68.0%)。剔除优壹电商影响,公司收入增速+33.4%,利润增速+24.9%。公司前三季度营业收入增加的主要原因是公司原有跨境电商业务收入增长以及上海优壹并表所致。 期间费用率大幅下降:与上年同期相比,公司前三季度期间费用率同比下降8.98pp至31.5%,比上半年相比环比下降1.79pp。其中销售费用率同比下降7.89pp至29.3%,管理费用率同比下降1.04pp至1.5%,财务费用率同比下降0.06pp至0.6%。费用率下降的主要原因是,公司经营效率提升,营业收入增速高于费用增速,且在今年2月份并表低费用率的优壹电商所致。 跨境出口业务持续高增长:(1)帕拓逊实现营业收入23.3亿元(占总营业收入的17.7%),同比增长58.9%,实现归属于母公司股东净利润1.9亿元,同比增长40.8%。(2)环球易购实现营业收入92.2亿元(占总营业收入的58.4%),同比增长28.8%,其中跨境出口业务同比增长39.7%;实现归属于母公司股东净利润5.5亿元,同比增长26.1%。 跨境进口业务贡献新的利润增长点:进口业务除原有的环球易购之外,公司收购优壹电商为进口业务贡献了新的增长点。1-9月上海优壹实现营业收入41.4亿元(占总营业收入的26.2%),实现归属于母公司股东净利润2.1亿元。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年归母净利润分别为12.6亿元、18.0亿元、24.4亿元,对应的EPS分别为0.81元、1.11元、1.48元。考虑到公司跨境电商业务继续保持增长以及上海优壹电子商务有限公司合并报表,维持“增持”评级。 风险提示:国际政治经济环境不稳定带来的波动性风险;国际间跨境电商监管体系不完善带来的监管风险;收购标的承诺业绩不达预期的风险。

事件:跨境通公布18年三季报,前三季度公司收入158亿,同增80.7%;归母净利润,8.3亿,同增67.2%。 单三季度,公司收入同增87%至59.2亿,归母净利润同增78%至3.2亿;扣除优壹并表影响,18Q3收入同增39%,归母净利润同增40%。 分平台看,(1)环球易购出口业务Q3收入加速增长,同增41%至32.6亿,Q3净利润同增24%至1.95亿,净利率5.7%。公司电子站精细化运营内容,服装站提升流量质量效果逐步显现,同时公司自有品牌收入占比达到40%左右,逐步从商品端积累公司运营护城河。(2)前海帕拓逊同增38%至8.7亿,Q3净利润同增16%至0.59亿,净利率6.9%;(3)优壹电商Q3贡献收入接近15亿,贡献净利润6800万,净利率4.5%。我们预计未来优壹电商将会保证稳定的增长态势。 存货现金流状况得到大幅改善:18Q3公司经营性现金流大幅转正至3.13亿,在Q3进入备货旺季的情况下存货环比基本持平,公司精细化运营效果初现。同时,公司应付账款大幅增长充分反映出在贸易战背景下公司体量规模的优势,以及在集中供应商后公司正在逐步享受对供应商更高的谈判溢价。 盈利预测与投资评级:我们可以看到公司18Q3在保持出口业务增速整体稳健的同时,在现金流、库存和应付账款方面得到大幅提升,整体运营能力和供应链地位提升明显。同时在贸易政策方面,环球易购通过邮政出口美国的货物量占比仅为5%,折合占公司出口业务发货总量1%,影响较小。 我们预计公司18-20年归母净利润分别为12.4亿/16.9亿/22.8亿,同比增长65%/37%/35%,若剔除优壹同比增长为32%/37%/36%。对应公司目前163亿市值,18年/19年/20年为13倍/10倍/7倍。虽然存在中美贸易战等因素影响,但是考虑到公司对美出口仅占收入20%左右,同时全球其他地区跨境电商行业依旧保持快速增长,作为行业龙头有望继续保持健康增速,考虑到公司的估值,我们维持“买入”评级。 风险提示:公司自有品牌扩张不及预期、贸易摩擦影响公司业务、存货资产减值损失影响业绩

核心竞争力继续打造,财务指标持续向好、验证战略效果 公司预计2018 年全年归母净利润增长50~80%。在跨境电商主业继续增长基础上,公司自2018 年2 月开始并入优壹电商100%股权和帕拓逊10% 股权,前者增厚收入、利润,后者对利润有一定增厚。 我们认为:1)公司在保持业务较好增长基础上注重经营质量和效率提升,存货、现金流管理进一步加强,存货规模和结构更加优化,现金流质量提升,有利于公司长期持续发展。 2)跨境出口电商市场广阔、种类多样,业务发展空间大,同时公司在出口B2C 领域取得一定先发优势和规模效应同时,注重核心竞争力的打造和经营质量提升,于蓝海中逐步构建企业护城河、拉开与竞争对手的差距, 随着各项内功扎实推进、公司有望实现份额不断提升、成长为难以替代的行业龙头。目前公司战略上注重推进平台化、本地化、品牌化,并通过打造优质物流体系、优化供应链体系、持续技术投入等举措来打造核心竞争力。 3)短期来看中美贸易摩擦、美方拟退出万国邮联等对公司影响有限, 并有望通过自建物流专线等措施加强公司独特竞争力。 4)管理层变更方面,公司业务核心人物徐佳东先生正式成为公司实控人,与公司长远发展深度绑定,有利于公司各项战略贯彻落实、业务发展执行力提升。 我们长期看好公司所处行业的巨大发展空间及公司本身龙头优势的不断加强,短期来看贸易环境的不确定性和主要经济体宏观经济的不明朗可能影响需求端,我们略下调18~20 年EPS 为0.78/1.07/1.40 元,对应18 年PE14 倍,维持“买入”评级。 风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境或电商平台政策变化风险、并购整合不当。