美亚光电：光电识别技术龙头企业，盈利能力优异。公司产品从色选机到口腔CBCT，双主业均已成为国内龙头。公司成为国内色选机领域龙头后，进军海外市场，已成为全球领先的色选机企业。基于底层的光电识别技术，公司产品矩阵拓展至高端医疗影像领域，口腔CBCT快速增长，行业地位领先，目前逐步向海外市场发力。根据公司财报，毛利率长期维持在50%以上，净利率基本长期高于30%，盈利能力优异。 口腔CBCT竞争格局稳定，下游需求进入稳步复苏期。受疫情不确定性影响，口腔CBCT应用需求和口腔医疗需求受到抑制，导致口腔行业阶段性波动及CBCT购置主体需求下滑。目前国内CBCT竞争格局逐步稳定，外部影响消除，市场需要对口腔医疗消费习惯再培养，因此行业处于缓慢复苏阶段，24-25年公司CBCT收入增速有望上行。 持续推出高端医疗器械产品，寻找新增长动力。公司以脊柱导航系统为起点进军高端医疗器械领域，24年推出移动式头部CT产品。（1）脊柱导航系统：随着骨科手术量增长，24-27年骨科手术机器人及导航系统预计进入快速成长期，渗透率有望加速上升。根据公司官网，公司的脊柱外科手术机器人已有多个应用案例。（2）移动式头部CT：根据美亚光电公众号，24年公司移动式头部CT获批上市，移动式头部CT目前为前沿的医疗器械设备，预计首批购置需求主要来源于三甲医院ICU，我们预计24-25年新增市场空间为9/16亿元。 盈利预测与投资建议。我们预计24-26年归母净利润分别为8.82/10.55/12.08亿元。参考可比公司，给予公司24年25PE估值，对应合理价值25.0元/股，维持“买入”评级。 风险提示。海外市场竞争加剧，下游市场恢复不及预期，新产品推广不及预期风险。

事件： 公司发布 23年年度业绩报告，全年实现营收 24.25亿元（+14.6%），实现归属于上市公司股东的净利润 7.45亿元（+2.0%），实现扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润 6.95亿元（-1.1%）。 点评： 利润表现小幅下降，盈利能力整体保持稳健。 1） 2023年实现毛利润率51.5%（-1.5pct），实现净利润率 30.7%（-3.8pct），实现扣非后归母净利润率 28.6%（-4.5pct），利润率有所下降主要系口腔 CBCT 终端价格战影响与费用结构小幅提升所致，整体盈利能力仍保持稳健； 2）公司期间费率 20.0% （+3.0pct ）， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别11.7%/4.3%/6.1%/-2.1%，同比+0.9/-0.8/+0.3/+2.5pct。 销售投入增加有利于持续推进国内市占率提升，同时加快海外市场布局；研发费用提升助力产品迭代与新品研发，有望在长期巩固公司竞争力。 产品端：产品持续推陈出新，医疗设备版块产品矩阵持续完善。 1）色选机板块发布了多款新品，如行业首创的紫外色选机、 UHD 深度学习色选机、一体化塑料整瓶分选设备等； 2） X 光检测板块，发布了全新的中小包装、瓶罐装食品 X 光检测机，全面提升识别范围与检测效率； 3）医疗设备板块，持续迭代升级与新品研发。 ①发布全新高端坐式口腔CBCT，在视野、清晰度、舒适性、智能化、稳定性等方面优势明显；②正式发布“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，助力实现诊疗智能化； ③23Q1，脊柱外科手术导航设备取得医疗器械注册证，公司在非口腔高端医疗影像领域取得突破性进展；④24Q1，移动式头部 CT 取得医疗器械注册证，医疗版块长期业绩潜力值得期待。 传统机械板块业务保持相对较高增速，医疗设备板块有望贡献第二增长曲线。 1）色选机板块营收 14.76亿（+19.4%）， X 光检测机板块营收 1.57亿（+61.0%），公司在传统业务领域建立较强产品优势与品牌壁垒，增速有望保持； 2）持续丰富医疗设备产品矩阵，在中高端影像设备与手术导航设备领域推出新品，随着相关产品商业化推进，有望为公司贡献第二增长曲线。 盈利预测与投资建议： 公司系口腔 CBCT 领域头部企业之一，产品管线持续完善。我们预计公司 2024-2026年实现营收 27.99/31.92/36.06亿元，归母净利润 8.41/9.38/10.58亿元，对应 PE 分别为 19/17/15倍。 公司基于口腔影像设备领域优势， 向非口腔 CT/手术机器人领域拓展业务边界，医疗设备板块布局初有成效，看好公司长期发展预期，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 海外拓展不及预期、市场竞争加剧风险。

事件描述公司发布 2023 年年度报告， 全年实现营收 24.25 亿元，同增14.55%；实现归母净利润 7.45 亿元，同增 2.02%；实现扣非归母净利润 6.95 亿元， 同减 1.14%。 事件点评Q4 单季度营收增速达 24%，为全年最高的增速。 分季度来看，公司 Q1-Q4 分别实现营收 4.07、 5.60、 6.90、 7.68 亿元，同比增速分别为 1.26%、 11.54%、 15.87%、 24.39%， Q4 营收增速为全年最高。色选机/CBCT 稳健增长， 工业检测设备正快速放量。 分产品来看，公司色选机、 CBCT、 工业检测设备分别实现收入 14.76、 7.56、 1.57亿元，同比增速分别为 19.44%、 5.51%、 60.98%。其中， CBCT 仅实现个位数增长，主要原因为行业出现较为激烈的价格竞争，影响公司产品单价，导致公司营收增速低于销量增速。盈利能力韧性较强。 毛利率方面， 公司整体毛利率同减 1.48pct至 51.49%，其中色选机毛利率同减 0.17pct 至 49.29%，医疗设备（主要为 CBCT 业务）毛利率同减 2.22pct 至 53.65%，考虑到 CBCT 行业较为激烈的价格竞争，公司的盈利能力韧性较强。加码数字化转型，推动高质量发展。 公司正式发布“美亚美牙”口腔健康数字化云平台和美亚智联工业互联网平台，这标志着基于数据中台和两大工业互联网平台打造的公司“一湖两云”数字化运营体系初步建成。其中，“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，目前已有超过 3000 家客户使用。医疗设备新品储备充足，静待放量期到来。 公司自主研发的脊柱外科手术导航设备成功取得了医疗器械注册证，标志着公司在非口腔高端医疗影像领域取得了突破性进展，目前正在多家医院进行示范性推广应用，已经成功配合完成数十例脊柱外科手术，正向批量化市场应用推进。 2024 年 2 月，公司自主研发的移动式头部 CT 也取得了国家药品监督管理局下发的医疗器械注册证，进一步丰富了公司的医疗产品线。 盈利预测与估值预计公司 2024-2026 年营业收入为 28.28、 32.89、 37.84 亿，同比增速为 16.62%、 16.29%、 15.05%；归母净利润为 8.32、 9.65、 11.10亿元，同比增速为 11.76%、 15.94%、 14.98%。 公司 2024-2026 年业绩对应 PE 分别为 20.31、 17.52、 15.23 倍， 维持“增持”评级。 风险提示：新品开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险。

移动 CT 产品获批，高端医疗影像产品线进一步丰富2月 22日盘后公司公告，近日"X 射线计算机体层摄影设备"通过了国家药品监督管理局的审批注册，该产品由扫描架、移动工作站和附件组成，适用于成人患者头部的常规临床 CT 检查。"X 射线计算机体层摄影设备"是公司在高端医疗影像领域推出的最新系列产品。该产品是公司识别核心技术在高端医疗影像领域的又一突破性应用，进一步充实丰富了公司医疗产品线，提升了公司在高端医疗器械市场的竞争力，增强了公司的可持续发展能力，对公司未来经营发展将产生积极影响。谨慎原则下暂不考虑新品的未来销售，维持此前盈利预测，预计公司 2023~25年归母净利润分别为 8.1/9.2/10.2亿元，同比增长 12%/13%/11%，对应 PE 分别为 20/17/16倍。口腔医疗服务及 X 光设备可比公司 WIND 一致预期 24年 PE 均值 32倍，考虑到色选机业务成长性相对较弱，给予公司 20x 24年 PE，目标价 21.00元（前值 23.00元），维持“增持”评级。 移动 CT 契合床旁诊疗概念，潜在市场容量达百亿级别我们在 2023年 9月 20日发布的深度报告《CBCT 业务有望迎来景气度拐点》中对于移动 CT 产品进行了详细的介绍，指出：移动 CT 是一种特殊的螺旋 CT，与公司用于齿科的 CBCT 产品存在一定的区别。移动 CT 产品来源于 POCT 床旁诊断的概念。与一般的螺旋 CT 相比，移动 CT 主要面向非影像科医生，用于重症监护室、神经外科等科室，切合“院前治”概念，是一款救命的治疗设备。与螺旋 CT 相比，移动 CT 还处于渗透率较低、国产化率低的早期阶段。如果未来移动 CT 在我国 3000多家三级医院中达到全覆盖，按照 400万的潜在国产价格测算，潜在市场保有量将达 120亿元。 齿科设备业务运行平稳，潜在股息率近 5%齿科设备方面，据天眼查数据，23Q4国内新增口腔诊所数与 23Q3环比持平，同比增长 57%，主要系 22Q4低基数影响，全年新增诊所数同比增长29%，未来有望持续受益消费的逐步复苏。公司盈利质量佳、近三年平均股利支付率 105%，23年实现 8亿归母净利润以及 100%利润分红的假设下，潜在股息率接近 5%。 风险提示：1）CBCT 行业竞争格局超预期恶化；2）齿科诊疗需求恢复不及预期；3）汇率波动风险。

业绩表现： 收入环比加速，看好医疗拓展潜力2023年 10月 25日公司披露 2023年三季报，具体来看：2023Q1-3： 实现营业收入 16.57亿元，同比增长 10.50%；归母净利润 5.63亿元，同比增长 1.12%；扣非归母净利润 5.50亿元，同比增长 3.08%。 2023Q3： 公司实现营业收入 6.90亿元，同比增长 15.87%；归母净利润 2.17亿元，同比下降 6.79%， 扣非归母净利润 2.10亿元，同比下降 10.28%。 成长性分析： 基石业务稳定，看好医疗拓展潜力①色选机： 截止到 2023H1，公司色选机收入 5.64亿， YOY 5.22%，收入占比58.26%，仍然为公司最大的基石业务。 截止到 2022年，国内农产品色选市场已进入稳定发展阶段，但海外市场尤其是发展中国家和地区市场尚处于快速发展期。 2023以来， 公司密集发布了多款色选机新品，包括小叶片茶专用色选机、行业首创的紫外色选机、 UHD 深度学习色选机、一体化塑料整瓶分选设备等，新产品通过工程化设计，基于深度学习技术并由智能工厂打造，实现了产品在色选性能、可靠性等方面的进一步提升。 公司作为国内色选产业的开拓者，通过持续创新， 已建立了广覆盖、差异化、高性价比的产品体系， 我们认为，公司色选机产品在国内外尤其是海外发展中国家及地区竞争力有望在新技术新产品推动下得到持续提升，业务持续稳定增长确定性较高。 ②医疗设备（口腔 CBCT等）： 截止到 2023H1，公司医疗设备收入 3.03亿， YOY1.28%，收入占比 31.32%。 2022年以来，公司在海外拓展进度上实现了目标市场准入及经销网络搭建的稳步推进， 并在多个国家和地区实现了口腔 CBCT 的出口。 我们认为， 随着经销网络的逐步成熟， 公司海外市场有望在 2024-2025年逐步迎来较快放量。 2023上半年， 公司推出了全新的高端坐式口腔 CBCT，能更有效的满足不同诊疗人群的拍片需求，此外， 公司还正式发布了“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，该平台立足于真正解决诊所经营痛点和满足诊疗智能化需求，有望进一步助力公司口腔行业数字化发展。 我们认为，公司口腔 CBCT 已形成多成像视野的产品梯队，能够有效满足各类口腔诊疗客户的需求， 在种植牙集采带动下， CBCT 装机需求有望得到快速提升， 推动公司口腔 CBCT 业务有望重回高增长态势。 另外， 2023年 1月，公司研发的脊柱外科手术导航设备取得医疗注册证，有望逐步贡献增量弹性。 ③X射线工业检测机： 公司进入该领域较早、技术成熟、产品齐全。 2009年，公司推出国内首台 X光异物检测机后逐步将市场聚焦在食品、轮胎等领域。 考虑到工业 X光检测广泛应用于工业生产中，是产品质量监督和控制的重要环节， 应用场景正逐步打开。 我们认为公司该部分业务未来仍有望保持较高速成长。 盈利能力分析： 经营质量提升， 毛利率及净利率有望维持稳定毛利率及净利率： 2023Q1-3公司毛利率为 52.24%，同比减少 0.32pct， 销售净利率为 33.98%，同比减少 3.15pct，我们认为主要与财务费用率增加较多（汇兑收益减少）有关。 总体而言， 考虑到公司在色选机及口腔 CBCT 领域仍处于绝对龙头地位， 随着高端新产品持续推出及放量， 未来毛利率有望保持相对稳定。 期间费用率： 2023Q1-3销售费用率为 9.64pct，同比减少 0.59pct，管理费用率4.23%，同比减少 0.49pct， 财务费用率-3.12%，同比增加 4.02pct， 研发费用率5.17%，同比减少 0.41pct。 展望 2023年，我们预计公司经营费用率基本稳定。 经营质量： 2023Q1-3，公司经营性现金流净额为 4.09亿元（2022Q1-3为 1.36亿元）， 同比增长 202.02%， 占经营活动净收益比例为 71.40%，同比改善明显（2022Q1-3为 24.08%）， 据公司 2023年三季报披露， 主要系本期公司销售商品收到的现金增加、采购付款减少所致。 盈利预测与估值：我们预计 2023-2025年公司 EPS 分别为 0.91、 1.01、 1.21元， 2023年 10月 25日收盘价对应 2023年 PE为 19.8倍，考虑到 2023年种植牙集采逐步落地带来 CBCT需求的快速释放，公司口腔 CBCT 业务有望重回高增长态势，并拉动公司整体收入进入逐步加速期， 维持“买入”评级。 风险提示市场竞争带来毛利率下降风险， 海外拓展不及预期风险， 新产品研发及推广不及预期风险， 政策变化风险等

事件：公司发布2023年半年报：2023H1公司实现营收9.67亿元，同比增长6.97%；归母净利润3.46亿元，同比增长6.79%；扣非归母净利润3.40亿元，同比增长13.53%；其中第二季度公司经营恢复增长，单季度收入5.6亿元，同比增长11.54%。 事件点评：二季度营收恢复双位数增长，合同负债快速增长。2023H1公司实现营收9.67亿元，同比增长6.97%，实现扣非归母净利润3.40亿元，同比增长13.53%。分季度看，2023年Q1、Q2营收分别为4.07亿元、5.60亿元，同比增速分别为1.26%、11.54%；扣非归母净利润分别为1.23亿元、2.71亿元，同比增速分别为16.13%、12.10%。分板块看，色选机、医疗设备、X射线工业检测机的营收分别为5.64亿元/3.03亿元/0.81亿元，占营收比重分别为58.26%/31.32%/8.41%，同比增速分别为5.22%/1.28%/50.27%。2023H1公司销售整体毛利率52.5%，同比提升1.08PCT；合同负债为1.05亿元，较2023年初增长57.71%，主要系公司预收货款增加所致，从侧面印证公司经营的逐步恢复。 去年H1高基数下，色选机依旧稳定增长。2023H1公司色选机业务实现收入5.64亿元，同比增长5.22%；毛利率为52.50%，同比增加2.74PCT，较去年底增加0.98PCT，主要得益于公司稳定的整体价格体系下有效的生产成本控制。公司是亚洲最大的色选机生产基地，拥有行业内首个智能化工厂及智能涂装、钣金生产基地，有效地提升了产品品质和生产效率，增强了公司产品的市场竞争力。 口腔CBCT，板块整体毛利率保持相对稳定。2023H1公司医疗设备板块实现营收3.03亿元，同比微增1.28%。公司在今年6月初的北京口腔展期间，口腔CBCT团购活动收获了1466台订单。公司采取灵活的销售策略，在复杂的国内外大环境及日趋竞争激烈的行业现状下，板块整体毛利率保持较为稳定的状态，基本和去年底持平，为55.27%。此外，公司积极加强新产品的市场推广节奏，年初取得注册证的脊柱外科手术导航设备已经顺利完成首例手术，迈出了产品市场化的第一步。今年上半年公司还正式发布了“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，目前已有逾千家客户使用，未来可能为公司带来服务性的业绩增量。 工业检测业务高速增长。2023H1公司工业检测业务实现营收0.81亿元，同比增长50.27%。公司工业检测业务主要涉及包装食品检测、普通工业品检测（鞋、帽、箱、衣服等）、轮胎检测等领域。公司继续优化现有产品，通过工程化设计、智能化生产不断提升产品技术水平和稳定可靠性，今年上半年发布了全新的中小包装、瓶罐装食品X光检测机。近年来，为满足实时、在线、快速的检测需要，越来越多的企业开始主动寻求工业品安全检测，产业未来发展潜力巨大。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为7.86/8.93/10.15亿元，EPS分别为0.89/1.01/1.15元，当前股价对应PE为24/21/19倍。考虑公司色选机业务保持稳定增长，口腔CBCT业务有望恢复，工业检测业务高速增长，我们维持其“增持”投资评级。 风险提示：海外市场需求放缓，国内CBCT行业复苏不及预期

事件：公司发布 2023 年半年度报告，上半年公司实现营业收入 9.67 亿元，同比增长 6.97%；实现归母净利润 3.46 亿元，同比增长 6.79%。 色选机毛利率明显提升，净利率略有下滑。单季度来看，2023 年 Q1、Q2 公司分别实现营业收入 4.07 亿元、5.60 亿元，分别同比+1.26%、+11.54%；分别实现归母净利润 1.25 亿元、2.21 亿元，分别同比+10.05%、+5.03%。上半年公司实现整体毛利率 52.50%，净利率 35.80%，同比分别+1.08pct、-0.06pct。分业务来看，色选机业务毛利率同比+2.74pct 至 50.44%，医疗设备毛利率同比-2.94pct至 55.27%。 收入平稳增长，CBCT 受大环境影响增速放缓。分业务来看：①色选机实现营业收入 5.64 亿元，同比增长 5.22%。当前，国内农产品色选市场已进入稳定发展阶段，但海外市场尤其是发展中国家和地区市场尚处于发展期，具有很大的市场潜力。②医疗设备实现营业收入 3.03 亿元，同比增长 1.28%。当前国内口腔行业正处于发展阶段，虽然特殊的大环境对行业发展产生了一定的影响，但不改其未来发展趋势。③X 射线工业检测机实现收入 0.81 亿元，同比增长 50.27%，工业检测方面收入增长亮眼，食品检测、普通工业品检测、安防检测、轮胎检测等领域需求持续被发掘。 海外市场继续加码投入，新产品推出进一步丰富产品矩阵。公司在海外市场继续加码投入，在稳固色选机出口的同时，加大医疗海外市场布局营销力度，上半年公司海外出口业务稳步发展。公司积极加强新产品的市场推广节奏，年初取得注册证的脊柱外科手术导航设备已经顺利完成首例手术，迈出了产品市场化的第一步。此外，公司推出的 Pure-Detai影像增强技术能更清晰的还原骨组织及软组织结构细节，助力医师精准诊疗；公司发布了全新的高端坐式口腔 CBCT，能更有效的满足不同诊疗人群的拍片需求。此外，公司还正式发布了“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，该平台立足于真正解决诊所经营痛点和满足诊疗智能化需求，助力口腔行业数字化发展。 盈利预测：根据公司上半年的业绩情况，我们调整公司 2023-2025 年归母净利润预测至 8.00/9.07/11.00 亿元，对应 PE 25/22/18 倍，维持“增持”评级。 风险提示：医疗设备行业发展不及预期，海外需求不及预期，市场竞争加剧。

业绩表现：同比增长略有放缓2023年8月23日公司披露2023年半年报，2023H1：实现营业收入9.67亿元，同比增长6.97%；归母净利润3.46亿元，同比增长6.79%；扣非归母净利润3.40亿元，同比增长13.53%。 2023Q2：公司实现营业收入5.60亿元，同比增长11.54%；归母净利润2.21亿元，同比增长5.03%。 成长性分析：色选机增长基本稳定，口腔CBCT略有承压。 ①色选机：2023H1收入5.64亿，YOY5.22%，收入占比58.26%，仍然为公司最大的基石业务。截至到2022年，国内农产品色选市场已进入稳定发展阶段，但海外市场尤其是发展中国家和地区市场尚处于快速发展期。2023H1，公司密集发布了多款色选机新品，包括小叶片茶专用色选机、行业首创的紫外色选机、UHD深度学习色选机、一体化塑料整瓶分选设备等，新产品通过工程化设计，基于深度学习技术并由智能工厂打造，实现了产品在色选性能、可靠性等方面的进一步提升。公司作为国内色选产业的开拓者，通过持续创新，已建立了广覆盖、差异化、高性价比的产品体系，我们认为，公司色选机产品在国内外尤其是海外发展中国家及地区竞争力有望在新技术新产品推动下得到持续提升，业务持续稳定增长确定性较高。 ②医疗设备（口腔CBCT等）：2023H1收入3.03亿，YOY1.28%，收入占比31.32%。2022年以来，公司在海外拓展进度上实现了目标市场准入及经销网络搭建的稳步推进，并在多个国家和地区实现了口腔CBCT的出口。2023年，随着经销网络的逐步成熟，海外市场有望逐步迎来较快放量。此外，2023H1公司正式发布了“美亚美牙”口腔健康数字化云平台，该平台立足于真正解决诊所经营痛点和满足诊疗智能化需求，有望进一步助力公司口腔行业数字化发展。我们认为，公司口腔CBCT已形成多成像视野的产品梯队，能够有效满足各类口腔诊疗客户的需求，在种植牙集采带动下，CBCT装机需求有望得到快速提升，推动公司口腔CBCT业务有望重回高增长态势。另外，2023年1月，公司研发的脊柱外科手术导航设备取得医疗注册证，有望逐步贡献增量弹性。 ③X射线工业检测机：202H1收入0.81亿，YOY50.27%，收入占比8.41%。公司进入该领域较早、技术成熟、产品齐全。2009年，公司推出国内首台X光异物检测机后逐步将市场聚焦在食品、轮胎等领域。考虑到工业X光检测广泛应用于工业生产中，是产品质量监督和控制的重要环节，应用场景正逐步打开。我们认为公司该部分业务未来仍有望保持较高速成长。 盈利能力分析：经营费用基本稳定，毛利率及净利率有望维持稳定毛利率及净利率：2023H1公司毛利率为52.50%，同比增加1.08pct，销售净利率为35.80%，同比减少0.06pct。分产品来看，色选机毛利率50.44%，同比增加2.74pct，我们预计主要与多款色选机新品上市销售，且毛利率相对较高有关；医疗设备毛利率55.27%，同比减少2.94pct，我们预计与细分产品销售结构变化以及口腔CBCT国内竞争压力较大带来毛利率波动有关。总体而言，考虑到公司在色选机及口腔CBCT领域仍处于绝对龙头地位，随着高端新产品持续推出及放量，未来毛利率有望保持相对稳定。期间费用率：2023H1销售费用率为9.05pct，同比减少0.23pct，管理费用率4.50%，同比减少0.19pct，财务费用率-4.91%，同比增加0.57pct，研发费用率5.03%，同比增加0.29pct。展望2023年，我们预计公司经营费用率基本稳定。经营质量：2023H1，公司经营性现金流净额为1.93亿元（2022H1-0.30亿元），占经营活动净收益比例为54.20%，同比改善明显（2022年中报-9.06%），据公司2023年中报披露，主要系本期公司销售商品收到的现金增加、采购付款减少所致。 盈利预测与估值：我们预计2023-2025年公司EPS分别为0.91、1.01、1.21元/股，2023年8月23日收盘价对应2023年PE为25.0倍，考虑到2023年种植牙集采逐步落地带来CBCT需求的快速释放，公司口腔CBCT业务有望重回高增长态势，并拉动公司整体收入进入逐步加速期，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争带来毛利率下降风险，海外拓展不及预期风险，新产品研发及推广不及预期风险，政策变化风险等。

核心逻辑：公司以色选机作为基石业务，重点布局并持续开拓医疗影像领域覆盖广度，2023年种植牙集采有望加速推动口腔CBCT（口腔锥形束CT仪器，原理是X线发生器以较低的射线量围绕投照体做环形DR，数据多次重组后获得三维图像）放量，带动较高毛利率医疗影像板块占比继续提升，业务结构持续优化，收入及盈利能力也将迈上新台阶。 主营业务核心看点：1、口腔CBCT业务逐步加速，2022-2025年收入CAGR有望达到31.9%。 行业：受益于种植牙集采，有望进入加速放量阶段。种植牙集采带来的边际变化：①加速需求释放节奏：我国种植牙渗透率受限于高昂单价，2020年为0.21%，只有韩国的3.3%。2023年4月集采落地，种植牙价格大幅下降后，我们认为，可支付种植牙费用的消费者数量或有望扩大超5倍（消费价格可接受人群比例有望由3.6%提升至18.7%），种植牙渗透率有望得到快速提升；②口腔机构持续快速发展，CBCT渗透率快速提升：2016-2020年民营口腔机构数量CAGR17.7%。从2019-2021年口腔医疗服务行业资本市场投融资热度来看，依旧有望继续维持较高速增长，另外，CBCT设备作为开展种植牙的必要设备，除了口腔机构增长带来的新增需求外，其渗透率有望在种植牙需求快速扩大下快速提升，我们预计有望由2022年的27.5%左右提升至2027年47.5%左右（与2022年台湾渗透率持平）。我们认为，基于以上两个变量，CBCT行业有望呈现加速增长趋势，行业增速有望从QYResearch预测的2021-2027年CAGR14.5%提高到30.7%左右。 公司：2022年收入7.2亿元，整体收入占比33.8%，5年CAGR22.5%，考虑到国内CBCT设备国产化率较高，市场竞争格局相对稳定，公司龙头地位及先发优势明显，叠加公司“性价比、差异化、智能化”等优势以及海外拓展加速放量在即，我们认为，公司2022-2025年市占率稳中有升，口腔CBCT收入CAGR有望达到31.9%。 2、色选机业务稳定增长，2022-2025年收入增速有望维持CAGR13.4%左右。 行业：受益于海外需求升级持续快速增长带动，色选机行业有望保持稳定增长；①市场规模：2019年国内外市场规模占比分别为28.6%和71.4%，2014-2019年，国内外市场规模增速CAGR分别为7.9%和22.4%；②市场格局：据公司招股书数据，国内色选机行业较为成熟，国内基本实现了国产替代，2018年公司市占率已超过35%，龙头地位稳固。我们认为，受益于海外需求升级，以及发展中国家渗透率提升，海外色选机市场相对于国内更具有潜力，带动色选机行业继续保持稳定增长。 公司：2022年收入12.4亿元，收入占比58.4%，5年CAGR10.1%，其中国内外收入占比分别为67.7%和32.3%。作为龙头公司，市场地位相对稳定，2019年公司在印度设立海外首个办事处，重点拓展印度等市场，进一步加强在海外布局，公司全球的服务网络建设已进入快车道，另外公司在应用场景方面持续拓展，其中茶叶、坚果炒货方面拓展顺利，基于以上考虑，我们预计2022-2025年公司色选机业务国内增速有望维持行业增速，海外增速有望略高于行业增速，综合来看，色选机业务有望继续保持CAGR13.4%的增长。 3、X线检测作为潜力业务，2022-2025年收入CAGR预计达到22.1%。 行业：工业X光检测广泛应用于工业生产中，是产品质量监督和控制的重要环节，据沙利文数据，X射线检测设备预计2021-2026将维持高速增长的趋势，CAGR为15.2%。我们认为，国内行业需求持续提升，应用场景正逐步打开（例如2021年宁德时代快速扩建新能源电池产能，相应动力电池检测需求迎来了快速释放），工业检测市场成长空间巨大，静待行业东风。 公司：2022年收入1.0亿元，收入占比4.6%，5年CAGR11.9%，我们认为基于工业X线检测行业快速发展，应用场景不断打开，以及公司在光电识别领域扎实的技术储备，考虑到公司进入早、技术成熟、产品齐全。我们预计2022-2025年公司X线异物检测收入有望继续保持较高增速成长，CAGR有望达到22.1%。 盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.94/1.15/1.41元，对应PE分别为33x/27x/22x。考虑到公司以色选机业务为根基，持续向医疗器械领域拓展，包括口腔CBCT、移动CT（在研）、脊柱外科手术导航定位设备（2023年1月获批）等，因此我们选取同样拥有色选机业务的泰禾智能，合锻智能，以及医疗器械公司迈瑞医疗（医疗器械龙头），奕瑞科技（上游：为公司供应CBCT核心零部件）和通策医疗（下游：口腔连锁）作为可比公司，参考可比公司平均估值，并考虑公司在色选机及口腔CBCT领域均处于绝对龙头地位，可以享有一定估值溢价，给出公司2023年39倍PE，目标价为36.78元/股，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争带来毛利率下降风险；海外拓展不及预期风险；新产品研发及推广不及预期风险；政策变化风险。

事件：公司发布 2022年年报，2022年公司实现营业收入 21.17亿元，同比增长16.79%；实现归母净利润 7.30亿元，同比增长 42.85%。 色选机毛利率明显提升，费用率大幅下降。2022年公司实现整体毛利率 52.97%，净利率 34.48%，同比分别+1.82、+6.29pct。分业务来看，色选机业务毛利率同比+3.51pct 至 49.46%，医疗设备毛利率同比-3.13pct 至 55.87%，色选机毛利率提升是公司整体毛利率提升的主要原因。费用率方面，公司期间费用率同比-6.65pct，其中销售费用率、研发费用率分别同比-1.27pct、-1.02pct；财务费用率为-4.58%，主要系公司汇兑收益增加所致。 收入平稳增长，CBCT 受大环境影响增速放缓。分业务来看：①色选机实现营业收入 12.36亿元，同比增长 17.0%，2022年公司的出口业务回暖明显，色选机出口恢复较快速增长。②医疗设备实现营业收入 7.16亿元，同比增长 9.1%，在口腔行业受大环境严重影响的情况下，公司仍然取得平稳增长的成绩。2022年，公司举办了“美亚医疗 10周年”网上团购节和美亚新一代口腔 CBCT 大型团购节活动，累计取得了 2425台订单。此外，公司积极开展海外医疗产品销售推广活动，年内公司已经在多个国家和地区实现了口腔 CBCT 的出口。③X 射线工业检测机实现收入 0.97亿元，同比增长 28.7%，工业检测方面收入增长亮眼，食品检测、普通工业品检测、安防检测、轮胎检测等领域需求持续被发掘。 公立医院逐步突破，新产品推出进一步丰富产品矩阵。公司在公立医院的销售体系已逐步建立并已实现正常销售，目前公司在公立医院销售的产品主要有口腔CBCT 及耳鼻部 CT，产品已进入上海儿童医学中心、山东大学齐鲁医院等三甲公立医院。随着未来其他高端医疗影像设备的逐步落地，公司将会持续加大对公立医院渠道建设的资源投入，进一步打开公立医院销售市场。新产品方面，2023年1月公司发布公告，公司“脊柱外科手术导航定位设备”通过了国家药品监督管理局的审批注册。该产品丰富了公司高端医疗影像领域的产品线，提升了公司在高端医疗器械市场的竞争力，增强了公司的可持续发展能力，对公司未来经营发展将产生积极影响。 盈利预测：预计 2023-2025年公司归母净利润 8.14/9.61/11.38亿元，对应 PE35/30/25倍，维持“增持”评级。 风险提示：齿科行业政策监管趋严，海外需求不及预期，市场竞争加剧。

事件：公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入21.17亿元，同比增长16.79%；实现归母净利润7.30亿元，同比增长42.85%。 色选机毛利率明显提升，费用率大幅下降。2022年公司实现整体毛利率52.97%，净利率34.48%，同比分别+1.82、+6.29pct。分业务来看，色选机业务毛利率同比+3.51pct至49.46%，医疗设备毛利率同比-3.13pct至55.87%，色选机毛利率提升是公司整体毛利率提升的主要原因。费用率方面，公司期间费用率同比-6.65pct，其中销售费用率、研发费用率分别同比-1.27pct、-1.02pct；财务费用率为-4.58%，主要系公司汇兑收益增加所致。 收入平稳增长，CBCT受大环境影响增速放缓。分业务来看：①色选机实现营业收入12.36亿元，同比增长17.0%，2022年公司的出口业务回暖明显，色选机出口恢复较快速增长。②医疗设备实现营业收入7.16亿元，同比增长9.1%，在口腔行业受大环境严重影响的情况下，公司仍然取得平稳增长的成绩。2022年，公司举办了“美亚医疗10周年”网上团购节和美亚新一代口腔CBCT大型团购节活动，累计取得了2425台订单。此外，公司积极开展海外医疗产品销售推广活动，年内公司已经在多个国家和地区实现了口腔CBCT的出口。③X射线工业检测机实现收入0.97亿元，同比增长28.7%，工业检测方面收入增长亮眼，食品检测、普通工业品检测、安防检测、轮胎检测等领域需求持续被发掘。 公立医院逐步突破，新产品推出进一步丰富产品矩阵。公司在公立医院的销售体系已逐步建立并已实现正常销售，目前公司在公立医院销售的产品主要有口腔CBCT及耳鼻部CT，产品已进入上海儿童医学中心、山东大学齐鲁医院等三甲公立医院。随着未来其他高端医疗影像设备的逐步落地，公司将会持续加大对公立医院渠道建设的资源投入，进一步打开公立医院销售市场。新产品方面，2023年1月公司发布公告，公司“脊柱外科手术导航定位设备”通过了国家药品监督管理局的审批注册。该产品丰富了公司高端医疗影像领域的产品线，提升了公司在高端医疗器械市场的竞争力，增强了公司的可持续发展能力，对公司未来经营发展将产生积极影响。 盈利预测：预计2023-2025年公司归母净利润8.14/9.61/11.38亿元，对应PE35/30/25倍，维持“增持”评级。 风险提示：齿科行业政策监管趋严，海外需求不及预期，市场竞争加剧。

业绩表现：疫情略有扰动，全年稳增长持续2022年：公司实现营业收入 21.17亿元，同比增长 16.8%；归母净利润 7.3亿元，同比增长 42.9%；扣非归母净利润 7.0亿元，同比增长 45.6%。经营性现金流净额 3.2亿元，同比下降 45.4%。 2022年 Q4：公司实现营业收入 6.2亿元，同比增长 40.5%；归母净利润 1.73亿元，同比增长 110.6%；扣非归母净利润 1.69亿元，同比增长 128.1%。 在全国疫情的扰动下，公司口腔 CBCT 业务虽略有承压，但依托于色选机业务持续稳定的增长以及 X射线异物检测机的高速增长，全年收入及利润仍然维持了较为稳定的增长态势。 成长性分析：色选机业务增长稳定，口腔 CBCT 略有承压。 色选机：2022年收入 12.4亿，YOY 17.0%，收入占比稳定在 58.4%，仍然为公司最大的基石业务。截至到 2022年，国内农产品色选市场已进入稳定发展阶段，但海外市场尤其是发展中国家和地区市场尚处于快速发展期。报告期内，公司持续加大对海外市场的投入，出口业务回暖明显，色选机出口恢复较快速增长。考虑到公司作为国内色选产业的开拓者，通过持续创新，已建立了广覆盖、差异化、高性价比的产品体系，叠加 2022年，公司发布的基于智能工厂打造的新一代工程化色选机和 AI 履带色选机，其在产品稳定性、可靠性、色选精度、产量方面均取得了明显提升，我们认为，公司色选机产品在国内外尤其是海外发展中国家及地区竞争力有望得到持续提升，业务持续稳定增长确定性较高。 口腔 CBCT：2022年收入 7.2亿，YOY 9.1%，收入占比略有下降，为 33.8%，受到全国疫情影响，公司口腔 CBCT 业务略有承压。尽管如此，公司在海外拓展进度上依旧实现了目标市场准入及经销网络搭建的稳步推进，2022年，公司已经在多个国家和地区实现了口腔 CBCT 的出口，2023年，随着经销网络的成熟化，海外市场有望逐步迎来较快放量。我们认为，公司口腔 CBCT 已形成多成像视野的产品梯队，能够有效满足各类口腔诊疗客户的需求，叠加 2023年疫情的消散，以及种植牙集采逐步落地带来 CBCT 需求的快速释放，公司口腔 CBCT 业务有望重回高增长态势，并拉动公司整体收入进入逐步加速期。 X 射线异物检测机：2022年收入 0.97亿，YOY 28.7%，收入占比 4.6%。公司进入该领域较早、技术成熟、产品齐全。2009年，公司推出国内首台 X 光异物检测机后逐步将市场聚焦在食品、轮胎等领域。考虑到工业 X光检测广泛应用于工业生产中，是产品质量监督和控制的重要环节，应用场景正逐步打开。我们认为公司该部分业务未来仍有望保持较高速成长。 盈利能力分析：盈利能力略有提升，长期看毛利率及净利率有望保持稳定。 毛利率及净利率：2022年公司毛利率为 52.97%，同比增长 1.82pct，销售净利率为 34.48%，同比增长 6.29pct。分产品来看，色选机毛利率 49.46%，同比提升3.5pct，口腔 CBCT 毛利率 55.87%，同比下降 3.13pct，X 射线异物检测机51.24%，同比下降 6.96%。我们预计主要与细分产品销售结构变化有关，考虑到公司在色选机及口腔 CBCT 领域仍处于绝对龙头地位，未来毛利率有望保持相对稳定。另外，净利率的快速提升，主要与财务费用率大幅减少有关（同比下降5.24pct，主要与公司汇兑收益增加有关），此外，销售及研发费用率略有下降（同比下降分别为 1.27pct、1.02pct）。 盈利预测与估值： 我们预计 2023-2025年公司 EPS 分别为 0.94、1.18、1.50元/股，2023年 3月 31日收盘价对应 2023年 PE 为 34倍，考虑到 2023年种植牙集采逐步落地带来 CBCT需求的快速释放，公司口腔 CBCT 业务有望重回高增长态势，并拉动公司整体收入进入逐步加速期，维持“买入”评级。

事件：公司发布 2022年三季报， 业绩稳中有升！1）营收端： 公司前三季度实现营收 15亿， yoy+9.21%；净利润 5.57亿，yoy+29.87%；扣非归母净利润 5.34亿， yoy+30.69%。 2）费用端： 公司经营质量和盈利能力持续提升，毛利率、净利率均稳步抬升，财务费用率大幅下降。 前三季度实现毛利率 52.56%， yoy+0.12pct；净利率 37.14%， yoy+5.91pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.24%/4.73%/5.59%/-7.14%， yoy-1.17pct/+1.48pct/+0.05pct/-7.17pct。财务费用率大幅降低，主要原因系本期公司汇兑收益增加所致。 22Q3： 1）营收端： 第三季度公司实现营收 5.95亿， yoy+7.75%；净利润 2.33亿，yoy+29.35%；扣非归母净利润 2.34亿， yoy+35.04%。 2）费用端： 第三季度公司毛利率 54.29%， yoy+1.07pct；净利率 39.08%，yoy+6.53pct ； 其 中 第 三 季 度 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为11.67%/4.78%/6.88%/-9.64%， yoy-0.36pct/+1.74pct/+2.01pct/-9.19pct。 CBCT 持续放量，出海战略规划清晰！公司采取创新销售模式，布局直销、经销、电商平台，构建海内外、线上下互补的营销体系， 6月初举办的网上团购节活动中实现 1519台订单的销售佳绩，再创单次团购历史新高； 10月 16日大型团购节销售 906台。 完善工业检测产品矩阵，做好技术预研与产品储备！公司工业检测设备已有多个系列化产品，包括 X 射线包装食品异物检测机、X 射线安全检测设备和子午线轮胎 X 射线检测设备等，在保障工业品安全方面发挥着重要作用。 盈利预测： 我们预计公司 22-24年归母净利润分别为 6.22/7.35/9.00亿，对应 PE 分别为 36.13/30.57/24.97X，维持“买入” 评级！风险提示： 市场竞争风险； 全球疫情影响； 国内外经济环境变化的风险； 核心产品技术及产品导入不及预期等。

事件：美亚光电披露半年度报告。2022年上半年公司实现营收9.04亿，yoy+10.19%；归母净利润3.24亿，yoy+30.24%；扣非后归母净利润3.00亿元，yoy+27.49%；销售毛利率51.42%，yoy-0.5 pct; 销售净利率35.86%，yoy+5.52pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为9.29%/4.69%/-5.49%/4.74%，财务费用同比-1831.80%，主要系公司汇兑收益增加所致（截止2022年6月30日，对于公司各类金融资产和金融负债，如果人民币对美元、港币、澳元及欧元升值或贬值10%，其他因素保持不变，则公司将减少或增加净利润约7515万元）。 2022Q2：公司实现营收5.02亿，yoy+6.72%，归母净利润2.11亿，yoy+48.65%，扣非归母净利润1.94亿，yoy+42.19%，销售毛利率52.65%，yoy+0.75pct；销售净利率41.93%，yoy+11.83pct。 点评： 1、主营色选机收入同增14.06%，行业龙头海内外业务同回暖 ！ 22H1，公司色选机收入约5.36亿，同比+14.06%，毛利率47.70%。公司通过对海外市场策略的积极调整，公司上半年出口呈现较好恢复发展，境外营收较上年同期增长31.42%，色选机出口回暖明显。 2、CBCT持续放量，出海战略规划清晰！ 1）公司采取创新销售模式，布局直销、经销、电商平台，构建海内外、线上下互补的营销体系，6月初举办的网上团购节活动中实现1519台订单的销售佳绩，再创单次团购历史新高。2）22H1，医疗设备目前主要包括口腔CBCT、口腔数字印模仪（即口内扫描仪）及耳鼻部CT 等，其中口腔CBCT广泛应用于口腔种植、口腔正畸、牙体牙髓治疗等各类临床应用，公司医疗设备已经在多个国家和地区实现口腔CBCT的出口销售 3、 完善工业检测产品矩阵，做好技术预研与产品储备 ！ 目前，公司工业检测设备已有多个系列化产品，包括X射线包装食品异物检测机、X射线安全检测设备和子午线轮胎X射线检测设备等，在保障工业品安全方面发挥着重要作用。 盈利预测：我们预计公司22-24年净利润分别为6.22/7.35/9.00亿，对应PE分别为37/32/26X，维持买入评级！ 风险提示：市场竞争风险；国内外经济环境变化的风险；核心人才流失的风险等

事件：公司发布2022年半年报：2022年上半年，实现营业收入90,426.12万元，同比增长10.19%；归属于上市公司股东的净利润32,427.28万元，同比增长30.24%；扣除非经常性损益的净利润29,969.63万元，同比增长27.49%。 事件点评：收入保持平稳增长，归母净利润快速增长，主要因汇率影响。公司克服诸多不利因素，上半年营业收入同比增长10.19%，保持平稳增长。公司上半年归属于上市公司股东的净利润同比增长30.24%，显著快于收入增速，主要系本期汇兑损益增加，公司财务费用为-4,961.81万元，上年同期为286.51万元。 色选机出口回暖明显，口腔CBCT受疫情影响。1）上半年，国内疫情波动剧烈，公司通过对海外市场策略的积极调整，出口呈现了较好的恢复发展，色选机出口回暖明显。上半年，公司色选机销售收入5.36亿元，同比增长14.06%，增速较2021年回升3.74Pct。2）医疗设备实现销售销售收入2.99亿元，同比微幅下滑0.22%，主要系口腔CBCT销售受到了疫情反复波动的影响。我们认为疫情短期影响不改口腔CBCT长期需求趋势。根据智研咨询预测，2025年当年预计设备增量市场23.8亿元，更新市场规模29.7亿元，总市场规模53.5亿元，较目前仍有一倍以上增长空间，国内CBCT未来预期市场潜在空间广阔。公司在6月初举办的“美亚医疗10周年”网上团购节活动中，公司实现了1519台订单的销售佳绩，再创单次团购历史新高，可以印证疫情仅仅压制短期需求的释放。 加快海外市场布局，对冲国内疫情的影响。上半年，国内疫情反复，公司加快了医疗海外市场布局的节奏，积极推进相关目标市场的准入工作及经销网络的搭建，同时，在已取得准入的国家和地区积极推进销售。上半年，公司海外市场实现销售收入1.79亿元，同比增长31.42%。并且，公司已经在多个国家和地区实现了口腔CBCT的出口销售。 智能工厂产能逐步释放，有效提升产品品质。公司产品均为自主生产，采用计划生产和订单生产相结合的模式，并根据市场需求情况保持合理库存。公司已建成投产的智能工厂目前正在根据市场需求逐步释放产能，智能涂装、钣金生产基地已投入试运行，两座智能工厂的投入使用有效地提升了产品品质和生产效率，增强了公司产品的市场竞争力。 毛利率基本稳定，存货增加主要因备货所致。公司上半年毛利率为51.42%，较去年末增加0.27Pct，保持基本稳定。报告期末存货4.76亿元，较期初增长35.13%，主要系公司为保证疫情波动期间原材料供应稳定备货所致。 投资建议：我们预计公司2022-2024年的净利润分别为6.51/7.16/8.28亿元，EPS分别为0.74/0.81/0.94元，当前股价对应PE为35/32/28倍。考虑公司色选机业务海外市场回暖，口腔CBCT疫情短期影响不改长期增长趋势，我们维持其“买入”投资评级。 风险提示：色选机行业竞争加剧、海外拓展不及预期，疫情等不可抗力因素导致口腔CBCT行业增速放缓，口内扫描仪推广不及预期。