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煌上煌 食品饮料行业 2020-01-16 17.51 21.00 31.99% 18.50 5.65% -- 18.50 5.65% -- 详细
投资建议:市场对公司2016年股价大幅波动存在固有印象,对公司业绩真实的成长性预期不足,我们认为公司最大的改变在于家族企业向职业化管理转型,紧抓休闲卤制品快速扩容红利,省外门店拓展进入爆发期。职业化管理最大的好处来自运营效率的提升,从生产、采购到一线销售都更加专业化、精细化,辅以高激励,开店存活率提升、省外门店拓展速度加快、稳定的单店收入增长带动公司实现高成长。考虑到公司开店速度加快超预期,我们提升2019-2021EPS为0.47、0.65、0.86元(前次为0.45、0.62、0.80元),维持目标价21元,对应2020年32XPE,增持评级。 管理层增持彰显发展信心,开拓思路转变提升门店存活率。2019年核心管理层增持近8000万表明发展信心。门店开拓思路先高势能店集中爆破,引发品牌效应,再社区店,扶持有团队、有资源的老经销商开拓市场,门店存活率提升至95%。管理精细化,打通总部职能部门,强调服务生产和销售,淡化人治思维,提升管理效率。 省外门店扩张有望加速且持续性强。2019年煌上煌预计门店净增900家,门店开拓新思路得以验证,借助爆破开发势能,新兴市场有望迎来开店热潮,预估2020年新开门店加速达1000-1200家。消费者价格不敏感特性保障同店收入3%的增长。叠加人员激励到位,未来三年业绩高增速可期。原材料储备计划及采购精细化管理提升成本管控能力,增强盈利能力。 催化剂:省外门店数量稳定增长;鸭副产品价格下行; 风险提示:食品安全风险;原材料价格上行风险;加盟商管理风险。
煌上煌 食品饮料行业 2019-12-27 15.84 23.80 49.59% 18.50 16.79% -- 18.50 16.79% -- 详细
事件简述:煌上煌双十二销量突破2000万 双12这一天,煌上煌在口碑平台单日销售额突破2000万。煌上煌营销中心副总经理范旭明表示煌上煌线上业务占比要达到50%是合理的,之前是以消费者到店为主,接下来除了到店,还有电商、包括外卖,甚至无人店、自动售货机等会全部打通,让消费者不管在哪个渠道,都会触达到煌上煌。同时,由口碑饿了么提供的“数智中台”,在会员、商品、交易、营销、结算等环节有了真正意义上的数字化解决方案。 佐餐和休闲双属性带来消费场景和渠道的多元化增长因素 在江西省内公司从餐桌起家,以酱鸭为主导的产品佐餐性质强烈,消费者尤其是四五十岁的消费者粘性较强;而向休闲零食方向发展,有利于公司扩展年轻的消费者基础,在全国范围内长远发展,同时也能解决餐桌化、散装称重毛利偏低的特征。 煌上煌超过65%的用户年龄在30岁以下;将近30%为95后。通过口碑的电子代金券,煌上煌亦将大批年轻人引流到店,改善了传统客群年龄结构。2017年开始,煌上煌提出向休闲零食化方向转变,在机场、高铁等交通枢纽地带,推出独立包装,可随时享用的休闲零食化产品。 数字化给公司的管理带来了精细化、集约化 煌上煌和阿里的合作给公司的管理带来了精细化、集约化,同时也有利于公司对于消费者偏好更为精确的把握。口碑饿了么为公司提供有效的数字化工具:借助阿里生态沉淀的优质数据,属于本地生活用户的精准画像得以生成。这将为煌上煌提供精确的消费者需求细节:消费者是谁、在哪里、需要什么。 内外部改革带来管理的不断改善 公司制定了一套完整的标准体系文件对加盟店进行管理,涉及了店面选址、店面形象、人员培训、产品质量、产品价格、信息系统、门店监督等。总的来说就是借助信息化系统,加上相关制度,进行标准化运营。同时,公司主要原材料加权库存单价、参考原材料价格行情下行趋势,在主要原材料采购价格处于相对低位时启动了主要原材料战略储备工作,从而降低公司主要原材料平均加权成本,缓冲了前三季度一直处于高位的原材料成本;同时公司不断加强了生产内部管理节能降耗、提升产品出品率,确保公司产品毛利空间。 盈利预测与估值预计19/20/21年的收入为22.7/29.3/37.7亿,净利润2.54/3.7/5.02亿,EPS为0.49/0.72/0.98元。基于公司内外部环境改善和行业的集中度提升,三季度开店加快、看好串串放量、股东增持等因素,给予公司2020年33倍估值,目标价为23.8元,“买入”评级。 风险提示:食品安全风险市场风险直营店、特许加盟店的管理风险。
煌上煌 食品饮料行业 2019-12-10 15.95 -- -- 16.66 4.45%
18.50 15.99% -- 详细
新任管理层锐意进取,激励机制大为改善,酱卤之煌重回高增长 16年煌上煌实施变革后聚焦主业,17年公司管理层顺利实现新老交接,新任管理层褚浚、褚剑锐意改革,奖金池70%用于销售团队的激励,并确立了对骨干营销人员“年薪+提成+奖金+股权激励”的薪资结构。期间公司营收从16年的12.18亿元快速增加至18年的18.98亿元,复合增速高达24.83%。 休闲卤制品行业持续高增长,加盟模式脱颖而出 1)从行业角度来看,休闲卤制品10-18年CAGR为18.65%,当前市场规模高达911亿元,但行业CR3仅为14%,其中绝味食品、周黑鸭、煌上煌市占率分别为7.7%、3.5%、2.7%,考虑到品牌卤制品收入增速远高于非品牌卤制品,头部品牌集聚有望加快;2)从企业角度来看,当前行业头部企业出现一定程度分化,其中以绝味、煌上煌为代表的加盟模式依靠门店数快速增加的驱动实现业绩快速提升,而以周黑鸭为代表的直营模式业绩增长却陷入瓶颈;3)从行业未来发展趋势来看,上游原料端采购的规模效应、中游生产端贴近市场的布局、下游门店端的强覆盖相互协同形成的供应链优势是休闲卤制品行业的核心竞争力。 快速展店助力快周转,煌上煌ROE水平提升空间大 历经20多年沉淀,煌上煌老字号酱卤品牌赋能全国化,内在开发叠加外延收购助力产品品类更为多元。公司上游原材料采购依托双重采购模式,规模效应逐步显现;中游规划“四大基地+若干小基地”生产布局,运输和管理效率有望逐步提升;下游开店策略不断优化,新市场以老加盟商打头阵、通过髙势能店切入,预计19年终端门店数量分别为3800、4800、5800家。我们认为,公司快速展店有望实现快周转,带动ROE实现同步提升,盈利能力逐步增强。 首次覆盖,给予公司“增持”评级 我们预计公司2019-2021年营业收入分别为23.23、28.94、34.83亿元;归母净利润分别为2.40、3.23、4.31亿元;EPS分别为0.47、0.63、0.84元/股,对应当前PE分别为33.44、24.83、18.64倍。考虑到公司新任管理层锐意进取、未来门店快速扩张有望实现快周转,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:食品安全风险;直营店、特许加盟店的管理风险;跨区域经营的风险;原材料价格波动风险。
煌上煌 食品饮料行业 2019-11-29 15.55 23.80 49.59% 16.66 7.14%
18.50 18.97% -- 详细
煌上煌集团一致行动人煌上煌投资股份增持完成,增持股份占煌上煌公司总股本比例为 1.14%。 煌上煌 2019年 11月 15日披露公告称,煌上煌集团一致行动人新余煌上煌投资管理中心(有限合伙)(以下简称煌上煌投资)于 2019年 5月 14日至 2019年 11月 13日期间,在二级市场通过集中竞价交易的方式累计增持公司股份 5,866,797股,成本均价 13.10元/股,增持金额为76,856,364.73元,占公司现有总股本的比例为 1.14%。本次增持公司股份的资金来源为煌上煌投资的自有资金和自筹资金。 本次增持完成后,公司控股股东煌上煌集团、实际控制人徐桂芬、褚建庚、褚浚、褚剑及一致行动人煌上煌投资合计持有公司股份 63.37%。 我们认为增持计划反映出集团公司对于未来快速发展的强烈预期。公告称,本次增持目的为煌上煌投资基于对公司未来发展前景的信心和对公司长期投资价值的认可,同时提升投资者信心,维护中小投资者利益。 公司三季报显示煌上煌活力不断焕发,公司稳步发展,验证成长逻辑根据公告, 19年前三季度煌上煌实现营业总收入 16.77亿元,同比增长15.28%;归母净利润为 2.12亿元,同比增长 25.33%。公司 Q3实现营业收入 5.09亿元,同比增长 20.5%;实现归母净利润 0.71亿元,同比增长 29.86%。 同时,公司将使用自有资金 1,000.00万元人民币设立全资子公司江西独椒戏食品有限公司用于生产和销售串串食品项目。 管理持续赋能,门店扩张迅速,成本控制得当公司制定了一套完整的标准体系文件对加盟店进行管理,涉及了店面选址、店面形象、人员培训、产品质量、产品价格、信息系统、门店监督等。总的来说就是借助信息化系统,加上相关制度,进行标准化运营。 开店战略上, 2019年底预计门店数量达到 4000家左右。下半年是开店旺季,公司将加大开店力度,力争按时高质量的完成开店任务。 公司在主要原材料采购价格处于相对低位时启动了主要原材料战略储备工作,从而降低公司主要原材料平均加权成本,缓冲了前三季度一直处于高位的原材料成本。 盈利预测与估值预计 19/20/21年的收入为 22.7/29.3/37.7亿,净利润 2.54/3.7/5.02亿, EPS为 0.49/0.72/0.98元。基于公司内外部环境改善和行业的集中度提升, 三季度开店加快、 看好串串放量、 股东增持等因素,本次给予公司 2020年33倍估值(前值为 30倍), 目标价为 23.8元,“买入”评级。 风险提示: 食品安全风险 市场风险 直营店、特许加盟店的管理风险
煌上煌 食品饮料行业 2019-11-13 16.21 21.00 31.99% 16.66 2.78%
18.50 14.13% -- 详细
投资建议:由于2012年上市后公司省外扩张多次放缓,市场对煌上煌业绩能否维持2017-2018年的高速增长仍存疑虑。我们认为公司在2017年实施变革和管理层换届后焕然一新,其清晰可执行的省外门店扩张战略将有力支撑营收较快速的增长,原材料储备战略的执行以及内部管理效率的优化有望维持成本费用端的下行趋势,净利率得以提升。我们预计2019-21EPS0.45、0.62、0.80元,目标价21元,对应2020年33XPE,首次覆盖,给予增持评级。 公司变革和管理层换届使煌上煌重回发展快车道。2012上市后省外扩张战略全盘复制江西成熟市场经验遇到障碍,大量销售费用投放和原材料成本上行拖累业绩。2017年董事会换届后,公司在内部管理优化、品牌建设、人才引进、激励机制和省外门店拓展等方面思路更为清晰。2018年股权激励和较高的薪酬水平有效激发管理层积极性。 煌上煌有执行门店扩张战略的意愿和能力,营收有望持续增长。2019年前三季度煌上煌门店净增601家、门店总数达3609家,开店速度得到验证。公司未来继续加大省外市场高势能门店的开发力度,每年新增1000家的门店扩张战略明晰。公司加盟店投资回报期相对较短,单店收入增长有保障,在招商上具有一定优势、扩张战略的顺利执行可期。预计未来三年煌上煌的门店快速扩张带来的收入较快增长。 催化剂:门店扩张战略执行顺利;门店数量增长超预期 风险提示:食品安全风险;原材料价格上行风险;行业竞争加剧风险。
煌上煌 食品饮料行业 2019-10-25 16.32 21.60 35.76% 17.28 5.88%
18.50 13.36%
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三季报显示煌上煌活力不断焕发,公司稳步发展 2019年10月22日,煌上煌公布了三季报。根据公告,19年前三季度煌上煌实现营业总收入16.77亿元,同比增长15.28%;归母净利润为2.12亿元,同比增长25.33%。公司Q3实现营业收入5.09亿元,同比增长20.5%;实现归母净利润0.71亿元,同比增长29.86%。 当期应收账款为0.89亿元,较2018年末增加了0.57亿元,主要为子公司应收客户货款增加所致。当期预收账款为0.16亿元,较2018年末增加了0.07亿元,增长幅度为76.89%,主要原因是预收客户订单货款增加所致。 年初至报告期末经营活动产生的现金净流量为2.62亿元,同比下降-20.03%。主要是因为本期购买商品、接受劳务支付的现金增加,导致经营活动现金流出小计增加了2.1亿元。设立全资子公司江西独椒戏食品有限公司用于生产和销售串串食品项目。 成本控制得当,通过改善原料采购规划,利润率有望进一步提高公司2018年年报披露,公司依据制定的《主要原材料战略储备管理制度》,结合公司主要原材料加权库存单价、参考原材料价格行情下行趋势,在主要原材料采购价格处于相对低位时启动了主要原材料战略储备工作,从而降低公司主要原材料平均加权成本,缓冲了前三季度一直处于高位的原材料成本。 管理持续赋能,不断释放内外部改革带来的管理提升红利 公司制定了一套完整的标准体系文件对加盟店进行管理,涉及了店面选址、店面形象、人员培训、产品质量、产品价格、信息系统、门店监督等。总的来说就是借助信息化系统,加上相关制度,进行标准化运营。目前公司对加盟店的主要政策包括:开店前审核、门店装修、人员培训以及开业辅导几个部分。 门店扩张迅速,精心选址,盲区扩展1+N策略稳定增长有保障开店战略上,现在的目标数量是1000家,主要原因是二季度市场的良好反馈之后增强了信心。截止2019年6月30日,今年上半年已新开门店436家,基本上达到上半年开店计划。下半年是开店旺季,公司将加大开店力度,力争按时高质量的完成开店任务。 盈利预测与估值 我们调高了公司盈利预测。前值为预计19/20/21年的收入为22.5/30/39亿,净利润为2.35/3.22/4.53亿,EPS为0.46/0.63/0.88元。现值为预计19/20/21年的收入为22.7/29.3/37.7亿,净利润调高至2.54/3.7/5.02亿,EPS为0.49/0.72/0.98元。基于公司内外部环境改善和行业的集中度提升,给予公司2020年30倍估值,目标价为21.6元,“买入”评级。 风险提示:食品安全风险市场风险直营店、特许加盟店的管理风险。
煌上煌 食品饮料行业 2019-10-25 16.32 -- -- 17.28 5.88%
18.50 13.36%
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休闲卤制品行业规模大,经济增长和受众推广,以及新鲜食品对常温食品替代和互联网 020模式发展下,未来仍有很大增长潜力中国休闲食品市场规模 2018年 5104亿元,而根据前瞻研究院的统计数据,休闲卤制品占整个休闲食品的比例大约 7%点多,市场规模约在 360多亿元左右。而上述规模数据只是对规模性企业的统计,如果加上未纳入统计的小作坊门店,以及餐饮店自制的佐餐卤味,则预计实际行业规模数据要比 360亿元大很多。 休闲食品的增长与经济增长高度相关,随着人均可支配收入的增长,人们对休闲食品的消费量增加,而对主食用量减少。休闲卤制品的受众也在持续推广。我国北方地区严寒,中西部、西南部地区潮湿,因此食辣人群居多。尤其是随着人口流动,沿海地区食辣人群也在持续增加,而且消费者容易“辣上瘾”。此外,休闲卤制品作为即兴消费品,厂家也在积极的进行品牌传播和营销推广,通过当地大型活动的现场售卖,以及社区地推, 上线社区电商,和门店自身的场景布置招揽顾客,和 “试吃,叫卖,微信活动推广”等,不断的增加受众和提高消费频率。 此外,煌上煌、绝味的休闲卤制品都是每天配送的鲜食,其品质和口感要远远高于常温产品,如便利店,超市的常温包装鸡腿、鸡翅、凤爪等。随着煌上煌、绝味的门店开发,消费者购买方便性提高,尤其是互联网 020业务的发展,休闲卤制品鲜食对常温包装产品的替代是必然趋势,而互联网 020业务的发展,带来了足不出户消费的便利性,提高了消费频率。 综上,经济增长、消费习惯改变、 厂家社区推广、鲜食对常温的替代、020业务发展等等,都促进休闲卤制品鲜食业务的发展,单店营收的提高, 总规模的扩大, 也导致可开发门店的密度可以提高。 休闲卤制品行业集中度低,煌上煌仍有很大发展空间
煌上煌 食品饮料行业 2019-10-21 15.07 19.20 20.68% 17.48 15.99%
17.48 15.99%
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成本控制得当,通过改善原料采购规划,利润率有望进一步提高 公司 2018年年报披露,公司依据制定的《主要原材料战略储备管理制度》,结合公司主要原材料加权库存单价、参考原材料价格行情下行趋势,在主要原材料采购价格处于相对低位时启动了主要原材料战略储备工作,从而降低公司主要原材料平均加权成本,缓冲了前三季度一直处于高位的原材料成本;同时公司不断加强了生产内部管理节能降耗、提升产品出品率,确保公司产品毛利空间。 目前仓库中的加权平均原材料成本低于年初已经锁定,账面成本已经下降。 管理持续赋能,不断释放内外部改革带来的管理提升红利 公司制定了一套完整的标准体系文件对加盟店进行管理,涉及了店面选址、店面形象、人员培训、产品质量、产品价格、信息系统、门店监督等。总的来说就是借助信息化系统,加上相关制度,进行标准化运营。目前公司对加盟店的主要政策包括:开店前审核、门店装修、人员培训以及开业辅导几个部分。 门店扩张迅速, 精心选址,盲区扩展 1+N 策略稳定增长有保障 开店战略上,现在的目标数量是 1000家,主要原因是二季度市场的良好反馈之后增强了信心。截止 2019年 6月 30日,今年上半年已新开门店 436家,基本上达到上半年开店计划。下半年是开店旺季,公司将加大开店力度,力争按时高质量的完成开店任务。 截止 2019年 6月底,公司拥有 3340家专卖店,销售网络覆盖了全国 25个省或直辖市、 126个地级市,并在江西、广东、福建、辽宁占据了市场领先地位。 盈利预测与估值 前值为 19/20/21年净利润为 2.56/3.05/3.61亿, EPS 为 0.50/0.59/0.70元。 根据本文分析,基于公司管理赋能,门店扩张加速,长期持续看好,调整为 19/20/21年的收入为 22.5/30/39亿,净利润调高至 2.35/3.31/4.72亿,EPS 为 0.46/0.64/0.92元。基于公司内外部环境改善和行业的集中度提升,给予公司 2020年 30倍估值,目标价为 19.2元,“买入”评级。 风险提示: 食品安全风险 市场风险 直营店、特许加盟店的管理风险
煌上煌 食品饮料行业 2019-09-24 14.51 -- -- 17.48 20.47%
17.48 20.47%
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休闲卤制品行业规模大,经济增长和受众推广下,未来仍有很大增长潜力 中国休闲食品市场规模从2011年的3205亿元增长至2018年5104亿元,年均复合增长率达到6.8%。休闲卤制品是休闲食品的重要分支,以肉类、部分水产品和蔬菜为原料,用卤汁浸泡制作而成,具有新鲜、香辣、有嚼劲、易携带的特点。根据前瞻研究院的统计数据,休闲卤制品占整个休闲食品的比例大约7%点多,市场规模约在360多亿元左右。而上述规模数据只是对规模性企业的统计,如果加上未纳入统计的小作坊门店,以及餐饮店自制的佐餐卤味,则预计实际行业规模数据要比360亿元大很多。 休闲食品的增长与经济增长高度相关,随着人均可支配收入的增长,人们对休闲食品的消费量增加,而对主食用量减少(参考WIND数据,居民主餐食量从2013年的148kg/人,下跌到2017年的130.12kg/人)。现阶段,中高收入人群对休闲卤制品的消费需求经济上已不成问题,但对中低收入人群(年均可支配收入1万多元)则对平均客单价30元左右的休闲卤制品的消费需求仍然捉襟见肘。未来,随着中低收入人群收入的提高,对休闲卤制品消费需求的弹性将会加大。休闲卤制品的受众也在持续推广。休闲卤制品一般带辣味,我国北方地区严寒,中西部、西南部地区潮湿,因此食辣人群居多。尤其是随着人口流动,饮食文化的多元化,沿海地区食辣人群也在持续增加,而且消费者容易“辣上瘾”。此外,休闲卤制品作为即兴消费品,厂家也在积极的进行品牌传播和营销推广,通过当地大型活动的现场售卖,以及社区地推,上线社区电商,和门店自身的场景布置招揽顾客,和“试吃,叫卖,微信活动推广”等,不断的增加受众和提高消费频率。 休闲卤制品行业集中度低,煌上煌仍有很大发展空间 按照前瞻研究院的统计数据,2018年休闲卤制品行业约360亿元的行业规模,绝味、周黑鸭、煌上煌三家总计95亿元,三家合计市占率只有26%,龙头企业的市占率仍然很低。如果加上小作坊门店和餐饮企业的销售数据,则龙头企业的市占率更低。未来随着行业规模的扩容,整体龙头企业都有很大的发展空间。绝味、周黑鸭和煌上煌三家龙头企业,在产品口味和门店布局上都有差异化。产品口味上,绝味以“麻辣”为主,周黑鸭以“甜辣”为主,煌上煌以“香辣为主”。在门店布局上,绝味以街边店为主,周黑鸭以机场、高铁为主,煌上煌以商超为主。此外,煌上煌产品,以散装为主,价格定位大众化,受众更广,可开发门店更多。公司目前以绝味为参照目标,紧追猛跟,加快开店步伐。 管理层激励大幅提升,公司整体业绩动力强 参考wind数据,煌上煌高管年薪,在近几年都有了大幅提高。此外,2018年6月份,公司对高管和核心管理技术人员还进行限制性股权激励,股权激励幅度较大。 核心市场稳健增长,新兴市场高速增长,盈利能力有望持续提升 江西、广东和福建是公司耕耘多年的核心市场,其中江西门店约在1100多家,广东约在700多家,福建近300家。未来,核心市场稳健增长,如江西地区进一步下沉到乡镇,广东地区除了目前深圳、广州、东莞、佛山等老市场再进一步做深做透外,粤西粤北等外围市场开始进一步大力开发。 而在老市场,公司与商超招商部已建立的良好客情关系,同时培养了一大批忠诚能干的加盟商,整个加盟商体系和门店开发体系都比较成熟,这为新市场开拓提供了很好的客户基础。在新市场,公司当地业务部门通过先行在人流量比较大的商超建立自营店,再导入老加盟商来开店,同时招募新加盟商,就可以快速的建立门店开发体系,新市场开拓由此得以快速推进。 公司为加快门店开发,在管理体制上采取“裂变”策略,即由过去的5个大区裂变为20个省区,按照销定产的模式,生产基地由6个逐渐向10个发展。目前,新市场如贵州、海南、山东、安徽、重庆等地区都得到快速增长。公司整体门店开发正“欣欣向荣”,与绝味的差距正一步一步缩小。随着规模的扩大,运营成本的降低,公司盈利能力也有望大幅增强。n受益”逆”猪周期,短期原料成本有望持续下降公司的主要原材料是鸡鸭副产品,鸡鸭副产品的价格逆“猪周期”(因为猪价上涨,替代效应下鸡鸭肉跟着上涨,鸡鸭养殖户就更多养殖鸡鸭,在鸡鸭副产品需求稳定情况下由于供给增加而价格下行)。受非洲猪瘟影响,我国生猪存栏持续降低,猪价上行周期有望持续1-2年,鸡鸭副产品价格也有望1-2年内持续下跌。 盈利预测和投资评级:维持“买入”评级预测公司2019/20/21年EPS分别为0.47/0.62/0.78元,对应2018/19/20年PE为31.09/23.32/18.65倍,维持“买入”评级。 风险提示:门店开发进度不达预期;单店收入下滑;鸭副产品价格下跌不达预期;市场竞争加剧;食品安全;产能扩张不达预期;宏观经济下行。
煌上煌 食品饮料行业 2019-08-20 13.08 -- -- 14.49 10.78%
17.48 33.64%
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米制品业务梳理短期影响2019年中期收入,但提高该部分业务盈利水平 公司米制品业务主要是子公司嘉兴“真真老老”的以粽子为核心的相关业务,嘉兴“真真老老”公司自2015年2月份被煌上煌收购后,近几年来,“真真老老”公司整体经营业绩表现良好。“真真老老”公司营业收入从2015年的1.5626亿元增长到2018年的3.5178亿元,三年复合增长率31.06%,净利润从2015年的1406.74万元,增长到2018年的2151.25万元,三年复合增长率15.21%。公司二季度收入增速8.31%,低于市场预期,主要受公司米制品业务2019年中期营业收入同比下降2.79%影响。分析其原因,主要是真真老老为了提升产品销售毛利水平调整产品结构和部分电商渠道,梳理了部分盈利能力不佳的产品。通过主动砍掉部分不赚钱的业务和产品,虽然短期内出现米制品营业收入略有下降,但盈利水平反而提升。2019年中期,“真真老老”实现净利润2764.79万元,同比2018年中期净利润1885.03万元,同比增长46.67%。“真真老老”的粽子类等产品,品质好价格实惠,主要走高性价比市场,近几年在商超和团购渠道发展较好,增长较快,我们预计未来仍然有比较好的增长空间。 管理体制和战略定位重新调整,门店加快开发推动业绩较高增长 煌上煌自2012年9月份上市,因为内部管理体制较为保守,战略发展目标不明确,导致上市后至2016年,发展沉寂,业绩表现欠佳。2017年9月董事会换届,原董事长儿子褚浚总当选为新董事长。褚浚总当选为董事长后,明确煌上煌要加快发展,以行业老大“绝味”为参照,紧追不舍。在高管激励、人才引进和门店开发方面更为务实和激进,并出台许多积极有效的政策措施。参考wind数据,高管年薪,在2017和2018年有了大幅提高。同时,公司在2019年3月份公布的《2019年度董事、高级管理人员薪酬方案》中,明确规定高管人员工资税前96-145万元/年,继续大幅提高。此外,2018年6月份,公司对高管和核心管理技术人员还进行限制性股权激励,部分高管激励额度按行权成本价计算将近1000万元。 在高激励下,公司从外部引进了大量优秀人才,管理层士气也日益高涨。2018年新增门店1000多家(总店数达3000余家),2019年全年预计能新开门店1000多家,扣除关闭门店,预计能新增门店800多家。未来几年,我们预计公司每年仍能增加800-1000家门店。在开店策略方面,公司也改变过去直接开街边店的模式,而是先在机场、高铁、高速公路服务区、商超、商场综合体开高势能门店,这一方面高势能门店单店收入高,坪效高,另一方面也更有利于建立和推广“煌上煌”品牌,为顺利开街边店奠定基础。市场拓展区域,2019年,除了成熟市场的渠道下沉之外,还有望重点开拓云贵川、江浙沪和河南、山东等地区。随着门店加快开发,公司销售规模扩大,原料采购成本和物流配送成本,以及销售费用、管理费用等期间费用均有望大幅降低,整体盈利能力有望持续提升。 原材料价格受益“逆猪周期”,未来2-3年有望持续下降 休闲卤制品企业主要原材料为鸡副产品、鸭副产品等。根据公司公告,原材料成本占公司主营业务成本的86%左右;其中主要原材料肉鸭、鸭脚、鸭翅、鸭脖以及牛肉约占主营业务成本的60%左右。我们研究发现,鸡副产品、鸭副产品的价格“逆猪周期”,因为猪肉供给减少,猪价上涨,消费者寻找鸡鸭肉等禽肉消费替代,导致鸡鸭养殖量增加,鸡鸭等副产品供给增加,而鸡鸭副产品主要用作休闲卤制品,休闲卤制品其需求相对稳定,在供给增加的情况下,鸡鸭副产品价格下行。本轮猪周期受“非洲猪瘟”的影响是深远的,预计猪价上涨的幅度更大于以往,猪价上涨的时间也更长于以往。尤其,截至目前,无论是生猪存栏还是母猪存栏都在持续降低,故鸡鸭副产品的价格下行有可能超出预期,下行通道也有可能更长。 原料成本的下降,反映到公司产品毛利率来看,同比也在持续上升。2019年一季度毛利率38.23%,相比2018年一季度毛利率提升2.31个百分点。2019年二季度毛利率36.64%,相比2018年二季度毛利率提升2.72个百分点。 盈利预测和投资评级:维持“买入”评级我们认为,煌上煌随着公司管理机制的变革,营销的激进,产品定位大众化,国内空白市场很多,未来增长空间很大,我们看好公司未来的发展。预测公司2019/20/21年EPS分别为0.47/0.62/0.78元,对应2018/19/20年PE为28.02/21.02/16.81倍,维持“买入”评级。 风险提示:门店开发进度不达预期;单店收入下滑;鸭副产品价格下跌不达预期;市场竞争加剧;食品安全;产能扩张不达预期;宏观经济下行。
煌上煌 食品饮料行业 2019-07-01 14.58 -- -- 15.50 6.31%
15.50 6.31%
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休闲卤制品行业规模大,市场集中度低 中国休闲食品市场规模从 2011年的 3205亿元增长至 2018年 5104亿元,年均复合增长率达到 6.8%。 休闲卤制品是休闲食品的重要分支,以肉类、部分水产品和蔬菜为原料,用卤汁浸泡制作而成,具有新鲜、香辣、易携带的特点。休闲卤制品占整个休闲食品的比例大约 7%点多,市场规模约在 360多亿元左右。 目前休闲卤制品行业主要有绝味鸭脖、周黑鸭、煌上煌、紫燕百味鸡、久久 Y 等全国性品牌,以及武汉精武鸭脖、上海留芙鸭等区域性品牌。 其中行业前三品牌为绝味食品、周黑鸭、煌上煌,这三家公司也是上市公司, 目前 CR3<30%, 市占率较低。 而大品牌的规模效应,使得采购成本和期间费用率也较低,具有相当的竞争能力。 尤其是随着消费者品牌认知度提高,我们认为未来龙头企业市占率仍有很大提升空间。 品类增加+市场下沉+渠道拓宽,行业仍有很大发展潜力 休闲卤制品从最开始的禽畜肉向水产类、素食类、以及小龙虾,串串类发展,品类不断增加;市场也从一线市场向二线、三线和乡镇市场持续下沉发展。 虽然乡镇市场能布局的门店少,乡镇之间门店分散,物流成本高。但在如华东、华中、华南等人口密集地区,乡镇之间的距离短,而且乡镇门店的租赁成本和人工成本低,给加盟商低一点的毛利来覆盖较高的物流成本是完全有可能的。休闲卤制品是通过消费者与门店接触的即兴消费,因此门店布局的位置十分重要,也是首要的渠道。 但近年来,休闲卤制品的销售渠道也在不断拓宽。 如互联网的发展,O2O 外卖渠道, 以及餐饮和便利店渠道,也都给门店带来新的增长点。 管理层激励到位,业绩动力强公司董事会于2017年9月换届选 举,原董事长儿子褚浚总当选为董事长。褚浚总当选为董事长后,在人才引进、激励机制和门店开发等方面更为务实和激进。 其中, 高管年薪,在 2017和 2018年有了大幅提高。同时,公司在 2019年 3月份公布的《 2019年度董事、高级管理人员薪酬方案》中,明确规定高管人员工资税前 96-145万元/年,继续大幅提高。此外, 2018年 6月份,公司对高管和核心管理技术人员还进行限制性股权激励。 在日常管理人员的绩效考核中,按照“基础薪资+绩效工资+年终提成”的结构, 充分实现“绩效” 与“薪酬” 挂钩的考核机制。 业绩增长:门店加速开发+单店营收提高+原料成本降低 公司2018年新开了门店1000多家,预计未来2年每年仍能保持800-1000家门店的开发。公司为提高单店营收,一方面出台激励政策,各地区经理和加盟商实行竞赛,提高主动销售和服务的热情。 另一方面,通过渠道拓宽和研究增加新的品类。 公司的主要原材料是鸭副产品, 鸭副产品的价格逆“ 猪周期”。受非洲猪瘟影响,我国生猪存栏持续降低, 猪肉供给减少,鸭等禽肉替代增加,鸭副产品供给为此增加。此外,国家对增值税优惠,短期也给公司提供一定的盈利贡献。 盈利预测和投资评级:维持“ 买入” 评级 我们认为,煌上煌随着公司管理机制的变革,营销的激进, 产品定位大众化, 国内空白市场很多,未来增长空间很大。虽然短期内股权激励费用摊销较多,但公司已经步入较高增长的轨道。鉴于在门店开发进度加快,收入增速提速的情况下,公司原料成本有望进一步降低,我们看好公司未来2-3年的发展。预测公司 2019/20/21年 EPS 分别为 0.47/0.63/0.78元,对应 2018/19/20年 PE 为 30.80/23.01/18.53倍,维持“买入”评级。 风险提示: 门店开发进度不达预期;单店收入下滑;鸭副产品价格下跌不达预期;市场竞争加剧;食品安全;产能扩张不达预期;宏观经济下行。
煌上煌 食品饮料行业 2019-06-12 13.20 -- -- 15.50 17.42%
15.50 17.42%
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以江西为大本营的酱卤肉制品区域龙头。公司是酱卤肉制品上市第一股,主业为酱卤肉制品、佐餐凉菜,2015年收购嘉兴真真老老进入米制品加工领域。2018年公司营收19亿元,卤制品业务营收占比接近74%,米制品营收占比18.5%。公司以直营+加盟的连锁经营模式销售酱卤制品,2018年约有3000家门店,以江西为核心优势省份,其次是广东、福建、辽宁等地。 酱卤肉制品行业赛道优,市场空间大、增长稳、集中度低。卤制品消费场景多元化,更加看好卤制品休闲食品市场。卤制品行业市场规模预计到2020年达到1201亿元,2015-20年增长的CAGR为18.2%,增速领跑休闲食品其他子板块。卤制品行业规模=渗透率*消费频次*客单价。1)渗透率提升来源于城镇人口增加、生活方式转变对方便快捷的酱卤肉制品佐餐需求增加;2)消费频次提升来源于包装化率、餐桌菜肴休闲化使得消费的场景和频次增多;3)客单价提升来源于品牌化趋势,品牌化产品均价高于杂牌和手工作坊,带动行业整体均价上行。 行业竞争格局分散,连锁化率提升空间大。按照零售额口径,当前卤制品行业CR 5 市占率约21%,公司市占率3%,仅次于绝味、周黑鸭。当前行业发展步入成熟阶段,规模化、供应链完善的连锁品牌逐步挤压小作坊个体经营门店。 公司看点:销售网络拓展+管理机制改善,贡献业绩增长。公司具备酱卤肉制品完整产业链,上游形成“公司+合作社+农户”供应模式,保障原材料品质同时缓解价格波动风险;下游贴近销售市场布局六大生产基地。未来增长来自于1)公司门店扩张,优势市场江西、广东、福建继续加密,空白市场拓展,同时积极扩张高势能门店、布局无人智能店;2)推出“乐鲜装”助力销售渠道和半径扩展的同时,提升销售单价和毛利率水平;3)收购真真老老,米制品业务量利齐升;4)管理效率提升、激励机制改善,助推业绩增长。 盈利预测与投资建议:酱卤肉制品市场空间大,公司市占率居前,具有较高的品牌价值和产品线优势,受益于品牌化、连锁化率提升趋势。新管理层上任以销售为龙头进行多项激励改革措施,未来3年主业增速回暖,叠加米制品业务保持30%左右增速。预计公司2019/20/21年营收为23.1/28.1/33.3亿元,归母净利润分别为2.27/2.98/3.69亿元,当前市值对应PE为29.7/22.6/18.2倍。考虑到当前市值对应2019年PEG约为1,估值水平处于合理区间,给予“增持”评级。 风险提示:食品安全问题、上游禽畜养殖行业价格波动、行业竞争激烈。
煌上煌 食品饮料行业 2019-04-09 12.92 -- -- 16.27 25.15%
16.17 25.15%
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省外扩张战略定位失误+管理机制僵化,导致公司上市后5年业绩一直低迷。公司于2012年上市后开始省外扩张战略,但煌上煌在江西省内的产品定位主要为佐餐和送礼食品,此战略定位不符合省外年轻休闲化的潮流,导致省外扩张节奏很慢。在渠道上,东北市场也是走街边门店,但东北地区气候寒冷的时间长,很少人愿意在街边购物,而更多是在商超购物,也导致东北市场滞缓不前。此外,公司在管理机制上也比较僵化,销售激励平均化,吃大锅饭现象比较严重。上述诸多原因,导致公司在2012-2016年门店开发进度小,业绩增长微小。 董事会换届,管理体制焕然一新,营销开始激进。公司董事会于2017年9月换届选举,原董事长儿子褚浚总当选为董事长。褚浚总当选为董事长后,在人才引进、激励机制和门店开发等方面更为务实和激进。首先,公司大力引进营销和管理人才,加大管理层薪酬和股权等方面的激励。参考wind数据,高管年薪,在2017和2018年有了大幅提高。同时,公司在2019年3月份公布的《2019年度董事、高级管理人员薪酬方案》中,明确规定高管人员工资税前96-145万元/年,继续大幅提高。此外,2018年6月份,公司对高管和核心管理技术人员还进行限制性股权激励,本次授予的限制性股票数量为1392.60万股,占授予前公司股本总额的2.79%。在日常管理人员的绩效考核中,按照“基础薪资+绩效工资+年终提成”的结构,当年任务完成好的管理人员除了平时的基础薪酬和绩效工资外,年底还可以分享按收入和利润一定比例提成的奖金包。2018年最好的省区总监,工资+奖金激励,高达200多万元。而做得较差的省区总监奖金不到10万元。这充分体现业绩与薪酬彻底挂钩的考核方式,对管理层业绩动力带来积极的作用。 市场开拓方面,先走商超综合体再走街边店的渠道差异化路线,未来几年预计每年可净增门店1000多家。公司过去产品定位在佐餐和礼品,渠道开发直接在街边店,由于产品定位失误和品牌宣传不到位,导致省外门店发展不是很好。2018年开始,公司对产品重新定位为符合年轻时尚的休闲卤肉制品,口感上以“香辣”为特色,区别于周黑鸭的“甜辣”、绝味的“麻辣”,渠道开发先从高铁、商超这些高势能门店开始,塑造了良好的品牌形象和具备了较高的品牌知名度后,再大力开发街边店。2018年新开门店约1000多家,其中高铁占比约15%,商超占比约45%,街边店占比约40%,新店开张成功率高,关店率不到5%,2018年门店总数突破3000多家。目前,公司市场门店以江西、广东、福建、辽宁、吉林为主,现有3000多家门店中江西约有1000多家,广东广西合计约有800多家,福建约有200多家,辽宁和吉林合计约有200多家。2018年,辽宁和吉林市场,同比增长约80%多,改变了过去东北一直增长滞缓的现象,这一方面得益于公司对产品重新按休闲食品的定位思路,另一方面在商超综合体开店,改变了东北因为低温时间长,街边店购物人群少,而消费者去超市的时候对酱卤肉制品可顺便购买,新思路开启了新发展。2018年,市场开拓在继续做深做透江西、广东、福建、辽宁、吉林等成熟市场的同时,还重点开发了如湖南的长沙、娄底市场,湖北的黄石市场,陕西省,广西的柳州、桂林市场等。2019年,市场开拓除了成熟市场的渠道下沉之外,还有望重点开拓云贵川、江浙沪和河南、山东等地区。 以管理层目前的工作热情和市场开拓节奏,我们认为煌上煌未来2-3年实现每年净增1000家的门店是大概率事件,公司发展有望重拾高增长之路。 原料价格下跌+税收优惠,未来2-3年公司成本有望持续走低。公司的主要原材料是诸如鸭掌、鸭脖、鸭翅、鸭锁骨等鸭副产品。鸭副产品的价格与猪周期相反,因为猪价上涨消费者会更多选择消费鸭禽肉等替代品,而鸭禽养殖周期短,导致鸭禽养殖户快速增加鸭禽养殖量,毛鸭量大幅增加的同时鸭副产品也大幅增加,而鸭副产品的消费需求相对比较平稳,供给大于需求时,价格自然会下跌。公司鸭副产品的原料价格自2018年四季度开始已经出现下跌。后期,我们判断,受非洲猪瘟的影响,未来2-3年甚至更长的时间,猪价都处于上升通道。由此,鸭副产品的价格也有望持续下跌。 在税收方面,政府调低了增值税税率,并于2019年4月1日起试行。财政部公告,增值税一般纳税人发生增值税应税销售行为或者进口货物,原适用16%税率的,税率调整为13%;原适用10%税率的,税率调整为9%。此外,纳税人购进农产品,原适用10%扣除率的,扣除率调整为9%。如此一来,公司原销项税和进项税的税率差是6个百分点,现在是4个百分点,相差2个百分点,相当于提高2个点的毛利率,对公司盈利贡献较大。盈利预测和投资评级:维持“买入”评级我们认为,煌上煌随着公司管理机制的变革,营销的激进,国内空白市场很多,未来增长空间很大。虽然短期内股权激励费用摊销较多,但公司已经步入较高增长的轨道。鉴于在门店开发进度加快,收入增速提速的情况下,公司原料成本有望进一步降低。我们上调公司盈利预测,预测公司2019/20/21年EPS分别为0.44/0.65/0.86元,对应2018/19/20年PE为29.32/20.06/15.10倍,维持“买入”评级。 风险提示:门店开发进度不达预期;单店收入下滑;鸭副产品价格下跌不达预期;市场竞争加剧;食品安全;产能扩张不达预期;宏观经济下行。
煌上煌 食品饮料行业 2019-04-02 12.76 -- -- 14.87 15.81%
16.17 26.72%
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事件: 煌上煌发布2018年年报:2018年公司实现营收18.98亿元,同比增长28.41%,归母净利润1.73亿元,同比增长22.72%,扣非归母净利润1.60亿元,同比增长20.01%,其中Q4实现营收4.43亿元,同比增长28.29%,归母净利润412万元,同比下降78.23%,归母扣非净利润-149万元,同比下降109.27%,主要系Q4一次性计提股权激励费用3452万元所致。 公司公布利润分配方案:拟每10股派息0.82元,分红率24.37%。 公司公布经营规划:2019年预计实现营收22亿元,同比增长15%,实现净利润2.1亿元,同比增长20%,预期净利率9.55%,较2018年提升0.18pct。 投资要点: 收入分析:省外门店和高势能门店开发带来公司收入高增长。2018年公司实现营收18.98元,同比增长28.41%(其中Q1:+23.39%;Q2:+46.67%;Q3:+12.51%;Q4:+28.29%),主要是公司通过加大省外门店扩张,尤其是机场、高铁、商超综合体等高势能门店的开发推动了销售收入的持续增长。1)两大核心品类高增长。分品类来看,鲜货产品实现营收14.03亿元,同比增长26.50%(禽肉制品11亿元,同比增长39%,畜肉产品1.9亿元,同比下降10%,其他1.2亿元,同比增长6.54%),米制品3.51亿元,同比增长29.97%,鲜货产品及米制品业务均实现25%+的高增长;2)量价拆分:肉制品量价齐升,米制品销量大增。肉制品增长25%+,其中量增17%,价增8%;米制品增长30%,其中量增35%,价降4%;3)分地区:大本营区域外扩张贡献高增速。分地区来看,公司大本营江西、浙江市场收入增速均在20%+,福建、辽宁、广西等新兴市场收入增速较块,在40%-100%,大本营区域外扩张为公司收入贡献高增速;4)财务指标均处于正常状态:2018年公司现金收款增速22%,低于收入增速28%,其中Q4现金收款增速14%大幅低于收入增速28%,我们预计春节备货,给经销商一定账期所致;预收款项增长73%,出现了2018Q1的高增速,我们预计是春节原因所致;存货增长19%,处于历史正常水平。 利润分析:一次性摊销股权激励费用导致Q4利润增速失真。2018年公司归母净利润1.73元,同比增长22.72%(其中Q1:+42.91%;Q2:+41.98%;Q3:+30.68%;Q4:-78.23%),Q4增速失真主要是一次性计提股权激励费用3452万元所致,若扣除该部分摊销,我们预计Q4归母净利润为3173万元,同比增长68%(以20%所得税率计算)。2018年毛利率34.47%,与上年持平,公司在价格地位启动原材料战略,有效缓解了前三季度原材料成本高企的压力;销售费用率12.65%,较去年略升,主要是2018年公司加强营销模式转型升级,利用氛围营销、情感营销、外卖、地摊等方式,全力打造立体营销导致广宣费上行。 未来展望:省外及高势能门店开拓持续推进,新管理层及股权激励下,公司活力持续释放。2019年公司预计实现营收22亿元,同比增长15%,实现净利润2.1亿元,同比增长20%,预期净利率9.55%,较2018年提升0.18pct。1)收入端:公司持续推进四大战略规划,加大省外市场开发及高铁、高速公路、机场、CBD等高势能门店开拓力度,预期公司鲜货业务及米制品业务有望持续增长;2)利润端:公司持续强化原材料战略储备管理及供应链管理,毛利率有望持续提升;3)股权激励活力释放:2017年创始人徐桂芬女士卸任董事长,其子褚浚接任董事长,43岁的褚总自1997年以来均在公司工作,对公司经营熟悉且有干劲。上任后第二年,即2018年推出股权激励计划,对高管、核心管理人员和技术人员进行激励,绩效考核为归母净利润(扣除激励成本),2018-2021年业绩增速分别为25%、20%、33%和15%,较往年增速提升较块,2018年来看已完成业绩目标。 盈利预测和投资评级:上调至“买入”评级。预计2019-2021 年EPS 分别为0.43 元、0.52 元、0.62 元,对应PE 分别为29X、24X、20X。公司省外及高势能门店开拓持续推进,新管理层及股权激励下,公司活力持续释放,上调公司至“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;原材料价格波动风险;对惠通食业整合的不确定性;新品不达预期;产能建设不及预期。
煌上煌 食品饮料行业 2019-02-26 11.84 13.15 -- 13.79 15.79%
16.17 36.57%
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新一代管理层大刀阔斧改革、增加待遇和激励带来机制的盘活;内部引入PK机制加强考核 新一任核心管理层不拘泥于现有的制度,大胆调整营销策略并积极开拓省内外市场;对内深化销售“PK”模式,点燃内部营销激情。待遇水平不断提升同时加强激励,内部活力不断提升。 行业潜力巨大:定位餐桌存在需求带来增长,集中度低未来龙头红利明显,产品呈多元化趋势 酱卤肉制品作为快捷消费食品是居民日常饮食的重要组成部分,产品渠道外延能力强。2020年卤制品零售市场规模有望接近850亿元。 行业集中度低,CR3仅为11.03%,企业发展空间充足。新品层出不穷有助于未来大幅度提高市场容量,包装化趋势添休闲新动力。品牌化,渠道拓展是趋势,龙头规模优势将使得它们迅速扩张,行业壁垒日益提高。 行业龙头享受必选消费的消费升级和集中度提升双红利:绝味扩展速度快,周黑鸭单店收入高,煌上煌积极拓展省外市场,盈利质量较高。 核心优势:品类丰富佐餐有需求+米制品业务拉新增+完整产业链强控原料 主营酱卤肉制品及佐餐凉菜快捷消费食品,存在需求成为提增基础;研发动力足可快速反应市场;卤制品业务成为煌上煌坚实支柱,米制品快速增长贡献总体增速;具备整鸭消化能力,完整产业链强力掌控原材料成本。 增长看点:量增预期叠加提价空间带来收入增长,成本管控增强助推未来利润增长,市占率有望进一步提高 量增逻辑:佐餐为主多消费场景存在需求,内部营销升级;门店数量拓展潜力大,新开门店2年累计增速在20%以上;真真老老米制品增速快。 消费者粘性和较强品牌力带来的龙头红利共同导致在产品上的定价权,提价仍有较大空间和能力。 引入信息化生产系统原材料成本控制能力不断增强,管理效率提升,前期费用投入效果显现进入收获阶段,助推净利率不断提升。 盈利预测与投资建议:预计公司19/20/21年的收入为22.3/25.4/28.9亿净利润为2.50/3.04/3.61亿,EPS为0.49/0.59/0.70元。考虑到行业发展空间大,公司具有强产品力及品牌力,新一代管理层做出多项改革措施,给予19年27倍PE,11.6%空间,目标价为13.23元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:随着消费者对食品安全的重视,食品安全成为了食品企业发展的重要风险,企业自身的风险和其他企业风险都将造成较大影响。随着行业竞争对手的增加,煌上煌也存在收入增长不及预期的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名