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木林森 电子元器件行业 2019-12-06 12.50 15.36 10.34% 15.10 20.80%
15.10 20.80% -- 详细
首次覆盖,目标价 15.36元,空间 24%,增持。市场认为 LED 行业目前正处于周期底部,我们认为公司作为 LED 封装龙头,收购国外一线照明品牌后,双方协同效应也逐步体现。预计公司 2019~2021年EPS 分别为 0.65/0.78/0.86元,参考可比公司估值,给予 2019年 20倍 PE、2.2倍 PB,折中后给予目标价 15.36元。 收入快速增长,规模优势彰显龙头实力。木林森自上市以来营业收入一直呈高速上升趋势,不断升级封装业务,并向下游照明拓展。公司在 LED 封装领域已具备一定优势,规模化生产带动规模化采购,显著降低了成本,建立了较高的竞争壁垒。 纵向延伸+向外扩张,构建 LED 全球版图。在收入增长同时,公司保持对研发投入,维持高度创新活力。同时,通过上下游全面布局,木林森已经逐渐打造了全面的 LED 产业链,并向海外市场大举拓展。 2016年收购欧司朗旗下 LEDVANCE,极大拓宽了下游应用市场。 产业仍在成长,公司作为龙头受益集中度提升。全球 LED 封装产能持续向大陆转移。虽然行业增速放缓,但是区域格局却在发生改变: 竞争加剧后,一些大厂商在性价比、技术方面优势明显,LED 封装产业格局逐渐明朗,预计产业集中度在未来将会进一步上升。 风险提示:高负债率增加财务费用,影响利润率水平;与 LEDVANCE的业务协同与融合面临不确定性;非经常性损益项目金额较大,未来可持续性降低。
木林森 电子元器件行业 2019-12-06 12.50 -- -- 15.10 20.80%
15.10 20.80% -- 详细
LED 封装龙头, 成功转型品牌服务。 公司主营 LED 封装和 LED 应用产品,是 LED 封装的龙头, 跟据 LEDinside 数据,公司 2018年位居全球 LED 封装企业第五名,中国企业第一名。公司通过战略合作、并购等方式连接上游和下游产业,打造完整 LED 生态链。 2018年公司完成了对 LEDVANCE 的收购,转型品牌服务商。 LEDVANCE是海外照明巨头 OSRAM(欧司朗)分拆的通用照明企业,拥有全球营销网络,与公司本部在品牌和渠道上产生互补。目前公司品牌业务已形成 LEDVANCE+木林森的高端+低端品牌组合,成为国内 LED封装+品牌双龙头。 LED 行业整体回暖。 LED 正逐渐取代传统光源。 前瞻产业研究院数据显示, 2018年我国 LED 市场规模达到 5985亿元,同比增长12.50%。国家颁布的一系列政策促使了 LED 产业近年来的飞速发展,但由于 LED 产业下游门槛较低,使得各类企业蜂拥而至,导致竞争加剧、利润下降、产品同质化上升、产品质量参差不齐。公司作为 LED 封装龙头企业,近年向下游进行拓展。公司通过并购的方式掌握核心技术、占据有利市场;加大研发,提升自身竞争力。目前LED 产业供过于求,主要系中美贸易战、国家补贴使得产能过剩等原因,预计未来经济情况转好、产业聚集度上升后,在显示屏带动下下游需求进一步扩大。 LEDVANCE 转向 LED, 转型进度超预期。 LEDVANCE 原主营传统照明, 收购前 LEDVANCE 建有 16个全球研发基地,目前正在通过关厂等措施实现从传统照明向 LED 应用的转型。 LEDVANCE 海外加速关厂,但盈利能力超市场预期,我们认为其中原因主要有两点: 1)LEDVANCE 业务加速向高毛利的 LED 产品转型,利润率有所提升; 2)关厂过程中人员整合顺利,厂房设备、土地等资产处置得当,关厂成本低于预期。 盈利预测和投资评级: 维持“增持” 评级。 我们认为,目前公司已成为国内 LED 封装+品牌双龙头,公司本部和 LEDVANCE 的业绩正持续改善。我们预计,公司 2019-2021年EPS 分别为0.71/0.85/1.01元,对应当前股价 PE 分别为 18/15/12倍,维持“增持”评级。 风险提示: 1) LED 封装产品价格战继续的风险; 2)与 LEDVANCE协同效应不及预期的风险; 3)公司业绩不及预期的风险; 4)汇率波动的不确定性风险; 5)系统性风险。
木林森 电子元器件行业 2019-11-27 11.40 -- -- 14.42 26.49%
15.10 32.46% -- 详细
LED 封装龙头, 外延拓展品牌业务。 木林森是国内 LED 封装龙头企业, 封装主要产品包括 SMD LED、 Lamp LED, 2018年封装业务营收达到 63.18亿元,根据 LEDinside 数据,公司 LED 封装营收全球排名第五,国内第一。 2018年公司完成了对 LEDVANCE 的收购布局下游应用, LEDVANCE 是海外照明巨头 OSRAM(欧司朗)分拆的通用照明企业,被收购后仍被授权使用 OSRAM 及 Sylvania 品牌,LEDVANCE 拥有全球营销网络, 与公司本部在品牌和渠道上产生互补,形成 LEDVANCE+木林森的高端+低端品牌组合。 2019前三季度公司实现营收 143.11亿元,同比增长 15.88%,归母净利润 2.95亿元,同比增长 152.25%。 封装业务边际改善, 本部经营效率提升。 2018年 LED 行业供需结构变化导致价格战,叠加公司新开吉安工厂产品出现质量问题, 公司本部封装业务承压。 2019年公司主动调整产品结构,增加员工培训,将产能调整到优势产品,同时新开工厂产量提升,规模优势开始显现,2019公司封装业务毛利率修复回升,上半年封装业务毛利率为21.97%,同比增加 2.84pct。 费用方面, 2019年上半年公司加强费用管控, 精简人员, 降低费用预算,并适当放缓对短期难以产生收益的项目的投入,由于前两年收购和扩产导致的借款利息支出仍保持较高水平,但随着扩产周期结束和经营改善, 现金回流下明年财务费用有望大幅降低。 LEDVANCE 全面转向 LED, 盈利状况改善。 公司整合 LEDVANCE后,缩减 LEDVANCE 传统光源产能,大力发展以外包生产为主的LED 光源、 OTC 灯具和智能家居电子业务。 LEDVANCE 海外加速关厂,但盈利能力超市场预期, 我们认为其中原因主要有两点: 1)LEDVANCE 业务加速向高毛利的 LED 产品转型,利润率有所提升; 2)关厂过程中人员整合顺利, 厂房设备、土地等资产处置得当,关厂成本低于预期。随着 LEDVANCE 产品结构转型持续推进,以及和公司本部协同效应的进一步显现, 我们预计其盈利将持续改善。 盈利预测和投资评级: 给予“ 增持”评级。 我们认为, 目前公司已成为国内 LED 封装+品牌双龙头,公司本部和 LEDVANCE 的业绩正持续改善。 我们预计,公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.71/0.85/1.01元,对应当前股价 PE 分别为 17/14/12倍, 首次覆盖给予增持评级。 风险提示: 1)LED 封装产品价格战继续的风险; 2)与 LEDVANCE协同效应不及预期的风险; 3)公司业绩不及预期的风险; 4)系统性风险。
刘翔 5
木林森 电子元器件行业 2019-11-04 10.85 -- -- 12.86 18.53%
15.10 39.17% -- 详细
事件: 公司发布三季报,前三季度实现营业收入 143.11亿元,同比增长 15.88%;归母净利润 6.89亿元,同比增加 14.65%。其中第三季度实现营业收入49.24亿元,同比增加-8.10%,归母净利润 2.95亿,同比增加 152.25%。 LEDVANCE 盈利能力改善超预期,利润加速释放。 Q3LEDVANCE 贡献扣非后净利润约 1.2亿元,上半年仅 5,538.17万元人民币,利润加速释放中。通过加速关厂, LEDVANCE 经营逐步走向正轨;通过扩大灯具类业务与改善供应链体系、 加大中国的委外生产, LEDVANCE 毛利率稳步上升,上半年已经达 36.38%;同时经过木林森总部精细化梳理, LEDVANCE 费用率也在下降,利润将逐步体现, 我们预计全有望给上市公司贡献 4300万欧元以上的利润。 目前 LEDVANCE 费用率仍较高,上半年仅销售费用率就高达 24.84%,未来仍有较大的下降空间。 木林森本部封装业务触底回升,三季度继续实现盈利。 本部封装业务最近三个季度毛利率(4Q18~2Q19)为 17.17%/19.44%/ 24.98%,处于逐步上升的通道, Q3预计毛利率维持高位。毛利率的提升一方面来自产品结构调整, 经历2018年质量事故之后,公司将产能逐步聚焦到优势产品,同时新产能理顺后规模优势有所体现; 此外, 配套封装的 PCB、灯管业务近两个月扭亏为盈,给封装主业带来正贡献。 费用率方面, 公司加强费用控制,今年本部销售费用和短期低效益研发项目投入有所下降,财务费用由于扩产导致的借款利息支出仍保持较高水平,但是随着资本开支周期告一段落,公司明年财务费用将大幅下降,本部费用率亦有望继续下降。 重心转向品牌,木林森有望迎来戴维斯双击。木林森收入中 LEDVANCE 贡献占比超过 60%(2019H1),公司主营业务已经转向下游品牌,整体毛利率也由于产品结构的变化而上升至新的层级,公司已经逐步转变成具备品牌力的终端类企业,整体商业模式正发生改变。 目前来看, LEDVANCE 与封装业务均在逐步好转的趋势中, 毛利率上升与费用率下降同时进行,双方协同效应也逐步体现。展望明年,我们认为公司将迎来较大的改善与较快的增长。 给予“买入”评级。 四季度是终端消费旺季, LEDVANCE 有望继续贡献可观利润,我们预计公司 2019~2021年营收分别为 208.18亿/240.23亿/281.91亿,归母净利润为 9.66亿/12.10亿/14.28亿, 对应 PE 分别为 14/11/9,给予“买入”评级。 风险提示事件: LED 照明需求下降; LED 封装行业竞争加剧; LEDVANCE 重组遇阻。
木林森 电子元器件行业 2019-09-12 11.25 -- -- 11.99 6.58%
13.25 17.78%
详细
公司整合 Ledvance 初显成效,整体协同效应静待释放。Ledvance 产品主要的销售渠道包括贸易渠道、零售渠道两大部分,依托 Ledvance 的营销渠道和品牌效应,公司增加了海外业务营业收入,同时在客户采购额中占比的增加,Ledvance 议价能力亦得到提升。 传统封装行业依旧会是个红海市场,成本节约至关重要。品牌商需要加大销售投入。各大厂商均扩产,封装行业未来将会是强者恒强。封装企业产能扩张的难度不大,但是核心的竞争力、成本的管控、技术开发的能力才是真正的竞争力。一些没有核心技术的中小企业纷纷倒逼关门,要么转向某一个细分领域,从而导致行业的集中度逐步提升。未来将会是强者恒强。而品牌商和封装企业整合是最佳看点,规模效应会非常显著。 公司资本结构得以改善向好,期间费用率转型品牌商。从期间角度来看,公司销售费用上涨 32.44%至 7.57亿,管理费用+研发费用约为 3.26亿,其中财务费用上升 35.11%至 1.81亿,可以从期间费用的变动看出来,公司会从制造业转向在终端品牌商的变换。木林森本部采取偿还部分银行借款、融资租赁、通过票据贴现降低资金成本等方式降低财务费用,公司采取精简人员、降低费用预算等方式降低管理费用,对于研发费用,公司将适当放缓对短期难以产生收益的研发项目的投入,降低研发费用。 木林森的毛利率企稳回升。从公司历史来看,19Q2公司实现收入 47.17个亿,同比下降5.06%,归母净利润实现 1.18亿,同比下降 29.80%。公司主营业务毛利率持续提升,其中 19H1成品毛利率实现 35.52%, 较 18H2的 30.78%上升 4.74%,其中 19H1的 LED材料毛利率实现 21.97%,较 18H2的 18.20%上升 3.77%,主营业务毛利率均持续回升中。我们研判公司毛利率会持续回升,走上品牌拓展之路。 公司库存持续累计,反转仍需等待下游整合向好。公司库存 18Q2-19Q2维持在 45亿-50亿之间,其中 19Q2较 19Q1略增,详细来看,木林森库存中库存商品有 37.6个亿,存货跌价准备 3.89亿。行业中竞争对手库存商品多在 1-5个亿。我们研判行业会逐渐从底部慢慢恢复,预计行业在未来两个季度持续底部,存货跌价准备仍需缓慢增加。 我们维持公司“买入”评级。我们上调 2019年/2020年/2021年收入预测从 188.83亿/202.05亿/216.96亿至 200.62亿/216.48亿/235.45亿,下调 2019年/2020年/2021年归母净利润预测从10.53亿/11.28亿/12.92亿至8.77亿/9.55亿/11.09亿。 对应的2019至 2021年 PE 为 16X/15X/13X,考虑公司整合 Ledvance 超预期,同时减少 LED 封测的行业布局,加大品牌商的工作,预计公司短期股价涨幅超过 30%。维持公司“买入”评级。 风险提示:LED 下游需求持续不振。
木林森 电子元器件行业 2019-09-04 10.30 -- -- 11.99 16.41%
12.86 24.85%
详细
国信电子观点:此次公司拟引入地方产业基金投资控股子公司,以及正在进行可转债项目,均能够帮助公司进一步优化债务结构并降低负债率及财务费用,对公司基本面改善有积极作用。同时此次国资背景的产业基金入股木林森子公司,显现对木林森的信任及信心。投资建议:整合LEDVANCE后,木林森作为中国LED产业链IDM 一体化龙头,预计公司2019-2020年净利润分别为816/1021百万元,对应PE约18倍,维持“增持”评级。
刘翔 5
木林森 电子元器件行业 2019-06-07 11.58 -- -- 12.23 5.61%
12.23 5.61%
详细
事件:公司发布半年度业绩预告,预计实现归母净利润2.8~3.2亿元,同比下降33.89%~42.15%。预计归母扣非后净利润在6,000-8,000万元之间,去年同期9,026.18万元,按中位数同比下降22.45%。 白光封装业务企稳,盈利能力有所恢复。一季度扣非后净利润为-0.53亿,二季度扣非净利润按中位数计算为1.23亿元,而去年二季度扣非净利润为1.05亿元,同比环比均改善明显,且主要由封装业务贡献。根据调研了解,二季度白光封装市场趋于稳定,上游芯片与封装产品降价均不明显,公司作为白光封装龙头,逐步走出一季度运营低谷,利润开始恢复。展望全年,上游白光芯片降价仍有压力,对于封装环节则成本有望继续降低,加之竞争格局好转,我们判断公司白光封装业务盈利有望维持。 LEDVANCE持续向LED半导体照明转型,贡献稳定利润。二季度LEDVANCE经营平稳,整合持续推进,为上市公司贡献稳定利润。LEDVANCE于4月宣布将关闭位于美国宾夕法尼亚的传统照明工厂,公司的转型之路一直在稳定推进中,且效果良好。我们预计随着下半年旺季来临,LEDVANCE盈利有望放大。 研发投入加大,财务费用有较大下降空间。行业低谷正是潜心研发之时,公司一季度白光、显示封装方面加大研发投入,依靠产品高端化保持竞争优势。而并入LEDVANCE后,主业与后者之间的产品与技术协同需要更多的研发投入,使得研发费用有所增加。财务费用方面,Q1末公司短期借款为61.65亿元,同比增幅较大,使得Q1财务费用增长较快,预计年内有息负债将逐步降低,财务费用将控制在合理水平。 盈利预测与估值。正如我们在年报点评判断的,公司LED封装业务在年内触底回升,我们基本维持对公司全年业绩预测。预计上市公司2019~2021年营收分别为223.10/261.77/312.63亿元,归母净利润8.47/11.01/12.17亿元,维持“买入”评级。 风险提示。LED照明需求下滑;LED封装竞争加剧。
木林森 电子元器件行业 2019-06-06 11.50 -- -- 12.23 6.35%
12.23 6.35%
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预告19H1扣非净利润同比-11%~-33%,扣非Q2同比+13%~33% 公司预告19H1净利润区间为2.8~3.2亿,其中扣非业绩0.6~0.8亿,同比下降11%~33%。主要是因为18年补贴为3.94亿,19年补贴比例同比有所下降,导致上半年净利润同比下降。上半年公司非经常损益约2.20~2.40亿,同比下降约44%。由于总体宏观环境较弱且Q1春节因素,LED产品价格同比下降较多,导致公司盈利能力下滑,Q1扣非业绩表现较弱拖累公司上半年业绩。 Q2单季度扣非净利润为1.13~1.33亿,同比提升13%~33%,环比扭亏并盈利。预计主要系公司持续采取运营策略调整获得成效,LEDVANCE及公司本部业绩均有所提升。预计Q2本部业绩扣非约0.2~0.3亿、LEDVANCE扣非约0.8~1.0亿,LEDVANCE扣非改善显著推动公司Q2扣非盈利提升。 预计LEDVANCEQ2扣非盈利超出市场预期,未来提升空间较大 Q2公司整体扣非业绩改善较大,预计主要是因为LEDVANCEQ2扭亏为盈,测算扣非盈利0.8~1亿元,相比Q1扣非亏损约5000万大幅改善。LEDVANCEQ1以来加速人员整合及资产处置初见成效,2季度整体费用率获得改善。2季度为海外市场传统淡季,扣非盈利实属不易,下半年随着海外市场需求季节性转暖,LEDVANCE值得进一步期待。 融合LEDVANCE初见成效,产品持续升级,并计划降低财务费用 随着LEDVANCE纳入木林森,公司也逐步围绕LEDVANCE进行供应链整合,加强中高端品牌战略定位。18年起公司积极调整中山木林森、吉安(工厂)等主要生产基地产能结构,大幅提升自动化水平,提高中高端产品占比。公司战略目标清晰,在产能调整及升级过程中,进行了较多资本投入,因此负债率提升较多,导致18年财务费用达4.8亿。未来随着公司可转债募集完成,有望进一步降低财务费用,提升盈利能力。 LEDIDM一体化龙头,维持“买入”评级 成功整合LEDVANCE后,木林森作为中国LED产业链IDM一体化的稀缺龙头,迎最佳成长时机。预计公司2019-2020年净利润分别为816/1021百万元,对应PE约18倍,维持“买入”评级。 风险提示 LED行业需求不及预期,整合LEDVANCE出现反复。
木林森 电子元器件行业 2019-04-08 15.53 -- -- 15.73 0.19%
15.56 0.19%
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投资要点: 公司公布2018年报,增长略低于市场预期。公司公布18年年报,整体收入增速相较于17年大幅增长,主要原因是并购Ledvance,利润增速略低于市场预期。公司18年营收为179.52亿元,较去年同期增长119.76%,归母净利润7.20亿元,比去年同期增长7.75%。其中18Q4单季度收入为56.02亿,同比17Q4增长142.53%,18Q4的单季度归母净利润1.19亿,同比17Q4下降47.87%。我们研判18年较17年收入的主要原因包括收购Ledvance并表后产生的大幅收入增长,同时公司整体照明业务市场景气度下滑,传统主业增长放缓,致使净利润未达市场预期。 公司整合Ledvance初显成效,整体协同效应静待释放。公司披露18年年报显示海外销售103.83亿,研判超过90%以上为Ledvance收入端,其中海外销售的毛利率为31.53%。 高于整体公司LED封装业务18.20%的毛利水平。考虑到18年对于照明行业增长呈现断崖式的下滑,公司传统主业的利润水平预计处于亏损状态,主要利润来源自Ledvance,收购公司相较于17年利润已经开始逐步兑现。对标海外巨头飞利浦,公司毛利率依旧有提升空间。 规模效应仍是公司发展核心:材料成本和费用控制致胜“红海市场”。LED封装行业在LED产业链中处于中游位置,竞争格局激烈。想要走出“红海市场”,必须要在成本和费用的控制方面具有绝对优势。公司的规模效应来自三方面:坚持研发带来的高自动化生产水平、规模化采购与生产带来的管理、采购成本同降低与与上游厂商合作及丰富下游产品带来的高议价能力。木林森布局上下游联动是龙头的发展方向。封装处于LED产业链中游,上游芯片是主要是原材料,能否按时、足量地取得合适价位的芯片来保障公司每日大量的封装需求,对于每一个封装厂都至关重要。在芯片景气度下行时,是布局芯片企业最佳时机。 封装行业依旧会是个红海市场,成本节约至关重要:各大厂商均扩产,封装行业未来将会是强者恒强。2015年全球LED封装与模组产值达143亿美元,2016年产值预计增至147亿美元,增长率2.6%,预估2017年产值可达153亿美元,年成长率约5%。封装企业产能扩张的难度不大,但是核心的竞争力、成本的管控、技术开发的能力才是真正的竞争力。 一些没有核心技术的中小企业纷纷倒逼关门,要么转向某一个细分领域,从而导致行业的集中度逐步提升。未来将会是强者恒强。 我们维持公司“买入”评级。考虑到公司收购Ledvance增厚收入,我们上调19年收入从130.99亿至188.83亿,新增2020/2021年收入预测为202.05亿/216.96亿。下调19年归母净利润从11.12亿至10.53亿,新增2020/2021年归母净利润11.28亿/12.92亿。对应的2019至2021年PE为19X/18X/16X,维持公司“买入”评级。
木林森 电子元器件行业 2019-04-03 15.94 -- -- 16.09 -0.19%
15.92 -0.13%
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18年营收增长120%,归母净利润增长8%,低于市场预期 公司营收179.52亿元,同比增长120%,归母净利润7.20亿元,同比增长8%,其中扣非净利润2.14亿元,同比下降59%。毛利率28.20%,同比+12.20pct,净利率2.16%,同比-7.76pct。公司营收大增,主要系并表edvance所致,扣非净利润下降,主要由于去年宏观环境及贸易战影响,国内照明行业需求减弱,叠加产业竞争激烈,且公司18年产能搬迁及新厂房固定资产建设投入较大,导致公司折旧费用、财务费用较高,同时edvance处于整合阶段,各项费用率也较高,因此公司整体净利率下降较多。 Ledvance合并第一年实现盈利,超出市场预期,未来空间较大 分业务来看,测算edvance合并3个季度营收约100亿元,实现净利润约2.14亿元。公司本部营收约80亿元,同比持平。在本部营收中,测算LED封装及材料实现营收约64亿元,测算毛利率18%,同比下滑-5pct,LED灯具实现营收约16亿元,同比+14%,测算毛利率23%,同比提升9pct。本部LED封装及材料的营收及毛利不及预期,主要由于公司前期固定资产投入较多、且部分工厂实施搬厂及产能结构调整,产能利用率不足、折旧费用提升及财务费用较高所致。而公司edvance整合情况较好,且实现盈利,超过市场预期。 各个工厂分析,中山本部盈利下滑,吉安工厂渐入佳境 公司主要生产基地,中山木林森封装工厂营收44.13亿元,净利润0.40亿元,中山木林森照明工厂营收5.08亿元,净利润0.16亿元,中山木林森照明吉安(新工厂)营收36.73亿元,净利润3.33亿元,净利率9%,公司新余PCB板工厂营收7.54亿元,净利润-1.20亿元。公司产能搬迁之后,吉安工厂运营状况改善(含补贴),但本部工厂正在结构升级及做自动化改造,盈利水平恢复一般。19年公司三大主力工厂将继续改善运营效率,提升盈利能力。 LEDIDM一体化龙头,维持“买入”评级 成功整合LEDVANCE后的木林森作为中国LED产业链IDM一体化的稀缺龙头,迎最佳成长时机。预计公司2019-2020年净利润分别为816/1021百万元,对应PE约25倍,给予“买入”评级。 风险提示 LED行业需求不及预期
刘翔 5
木林森 电子元器件行业 2019-03-01 15.45 -- -- 16.12 4.34%
16.88 9.26%
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事件:公司发布2018年业绩快报,全年实现营业收入177.49亿元,同比增长117.28%;归属于上市公司股东的净利润7.18亿元,同比增长7.36%。其中Q4实现营业收入53.99亿,基本与Q3持平,同比增长141.57%;归属于上市公司股东的净利润1.17亿,也与Q3持平,同比下降48.90%。 全年业绩偏下限,Q4持续低迷。四季度单季实现归母净利润1.17亿,与三季度持平,若扣除公告的政府补助共计税前2.43亿,单季将亏损约1亿。四季度业绩不佳,主要原因是中山与吉安两地仍处于产线调整过程中,产能利用率有所下滑;同时因上游供应商的原因,给公司造成直接和间接损失约人民币2.7亿元;对于LEDVANCE,全球照明需求低迷也带来一定负面影响。目前公司产线调整已经接近尾声,随着产能利用率回升,公司盈利能力将逐步恢复。 LEDVANCE纳入上市公司体系后整合顺利。LEDVANCE被木林森收购后更坚决地向LED转型,同时多样化地开拓下游灯具业务,发展好于预期。在木林森管理下,LEDVANCE将供应链与研发基地逐步迁移至国内,成本与费用得到有效降低,经营效率也得到改善。在全球照明产业普遍低迷的情况下,LEDVANCE仍有不错的业绩表现,展现了木林森与LEDVANCE良好的协同效应。 两大核心资产整装待发,2019年有望迎来拐点。木林森以LED封装业务为基本,往下游延伸纳入LEDVANCE,形成“制造+品牌”两大核心业务布局。LED封装业务已然是行业无可争议的龙头,随着产能利用率恢复有望在2019年触底回升;LEDVANCE则是全球照明产业知名品牌,在经营策略深度调整后有望进一步提升利润率,整体来看,木林森在2019年大概率迎来业绩拐点。 盈利预测与估值。我们预计上市公司2018~2020年营收分别为177.49/211.21/247.10亿元,归母净利润7.18/10.49/13.14亿元,维持“买入”评级。 风险提示。LED照明需求下滑;LED 封装竞争加剧。
刘翔 5
木林森 电子元器件行业 2018-11-05 13.36 -- -- 15.20 13.77%
15.20 13.77%
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事件:公司发 布2018年三季报,前三季度实现营业收入123.50亿元,同比增长110.79%;归属于上市公司股东的净利润6.01亿元,同比增长36.68%。其中Q3实现营业收入53.59亿,同比增长139.78%; 归属于上市公司股东的净利润1.17亿,同比减少12.39%。 三季度业绩位于预告中线,全年指引低于预期。三季度实现营收53.59亿,环比二季度增加3.9亿,公司在Q2并入LEDVANCE 后营收仍然保持稳健增长。利润端来看,Q3单季归母净利润1.17亿元,位于预告中值,符合预期。盈利相对二季度下滑,主要原因是受全球照明需求波动与区域通货膨胀,叠加行业淡季影响。展望四季度,公司仍将受到负面因素拖累,盈利难以好转,全年业绩指引较市场预期偏低。 整体毛利率有所提升,销售费用增加侵蚀利润。三季度公司毛利率为28.39%,环比二季度提升2.42pct。期间费用率方面,公司三季度销售费用率/管理费用率(含研发费用) /财务费用率分别为8.35%/3.76%/1.47%,环比分别+4.08pct/-0.83pct/+0.04pct,主要变动来自销售费用,单三季度达到8.35亿元,一定程度上侵蚀了利润。 看好木林森与LEDVANCE 的整合, 长期前景光明。将LEDVANCE 纳入体系后,木林森通过管理、业务、战略等各方面与其实现协同发展,从目前来看效果在预期之内。短期内因为宏观经济与行业市场波动公司业绩受到一定影响,但是拉长时间来看,我们认为双方的协同效应有很大的潜力可挖,木林森+LEDVANCE 将成为全球举足轻重的LED 集团,简而言之,两者的结合机遇大过风险,未来好过现在。 盈利预测与估值。由于今年以来LED 照明市场低迷,我们下调公司盈利预测,预计上市公司2018~2020年EPS 分别为0.59/0.87/1.02(之前为0.73/0.90/1.24),维持“买入”评级。 风险提示。LED 下游需求下滑;LED 封装竞争加剧。
刘翔 5
木林森 电子元器件行业 2018-08-27 16.24 26.57 90.88% 18.28 11.94%
18.18 11.95%
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事件:公司发布2018年半年报,实现营业收入69.92亿元,同比增长92.91%;归属于上市公司股东的净利润4.84亿元,同比增长58.11%。LEDVANCE已于Q2并表,Q2单季实现营收29.28亿,净利润7386万。 并入LEDVANCE,各项财务数据整体稳定。上半年毛利率22.42%,同比-1.31pct,净利率6.94%,同比-1.91pct。费用方面,销售费用6.12亿,增长523.08%,主要来自LEDVANCE,木林森本部销售费用是同比下降的;管理费用5.41亿,同比增长99.09%,主要来自木林森本部研发投入同比增加1个亿左右;财务费用1.90亿,同比增长132.25%,主要来自木林森本部上半年利息支出同比去年增加1.1亿左右。财务费用上升主要因为公司扩产导致的资本性支出增加,随着公司扩产进入稳态,这部分支出将明显降低。 封装主业边际改善明显,二季度毛利率回归正常水平。上半年扣除LEDVANCE并表影响后,木林森Q2单季实现扣非净利润约3000万,环比Q1改善明显。SMD LED上半年毛利率维持在20.13%,二季度贡献较大。随着江西扩产带来的负面影响逐步减轻,公司财务数据回归正常水平。其中吉安基地上半年实现营收20亿,已经贡献上市公司营收约一半的比例,归母净利润3512.79万(有补贴因素)。 LEDVANCE并表贡献利润,表现略超预期。LEDVANCE在木林森管理体系下,经过重新梳理业务流程,成本与费用得到降低,经营效率也得到改善,上半年业绩表现略超预期。LEDVANCE被木林森收购后更坚决地向LED转型,更多样化地发展下游灯具业务,显示出良好的活力。作为全球LED照明的两大国际巨头,LEDVANCE与昕诺飞呈现此消彼长的趋势。 下游需求偏弱,三季度表现承压。受全球照明需求波动、汇率波动、区域通货膨胀以及行业淡季影响,公司照明与封装业务三季度均面临一定压力,但预计仍有30%左右的增长。随着年底旺季来临,全年业绩仍可期待。 盈利预测与估值。由于行业需求略弱,我们略微下调公司盈利预测,预计上市公司2018~2020年EPS分别为0.73/0.90/1.24,维持“买入”评级。 风险提示。LED 下游需求下滑;LED 封装竞争加剧。
木林森 电子元器件行业 2018-08-27 16.24 -- -- 18.28 11.94%
18.18 11.95%
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2018H1营收同比+93%,净利润同比+58%。 公司公告2018年上半年实现营收69.92亿元,同比+93%,归母净利润4.84亿元,同比+58%,其中扣非净利润0.90亿,环比下降69%。Q2公司实现营收49.69亿元,同比+138%,归母净利润3.18亿元,同比+83%,扣非净利润1.05亿,同比下降34%。公司上半年营收同比增长显著主要系LEDVANCE海外部分并表所致,并表营收约29亿左右。 公司Q2毛利率同比提升约3pct,显现盈利状况逐步提升。 上半年毛利率22.42%,同比-1.31pct,净利率6.94%,同比-1.61pct。其中Q2毛利率25.97%,同比+3.15pct,净利率6.45%,同比-2.05pct。公司Q2毛利率提升,主要测算ledvance毛利率30~33%,且公司2季度自身毛利率环比提升所致。公司净利润率同比下降,主要系ledvance净利率水平仍然较低,且公司本部年初投入固定资产较多,2018H1折旧约4.11亿,同比提升44%。同时由于本部财务费用增加较多,且公司当前正在工业4.0改造,导致研发费用增加较多。 LEDVANCE2季度首次并表,贡献利润约7000万元。 LEDVANCE2季度首次并表约贡献利润7000万元,已成功打消市场普遍担忧其收购海外资产将亏损的预期。公司海外整合情况逐步展开,LEDVANCE新CEO就位、新采购中心已设立在深圳,整体运营态势稳步向好。目前净利率仍然较低,主要系传统照明营收萎缩,海外固定资产产能利用率较低,而各项人员薪酬等成本支出仍然较高。预计随着下半年圣诞节拉动旺季需求,公司年度利润目标预计能够完成。 预告1-9月净利润同比增长32%-41%,给予“买入”评级。 公司预告1-9月净利润同比增长32%-41%,预计公司2018-2020年净利润分别为915/1211/1583百万元,对应PE约22倍,公司收购LEDVANCE已正式成为全球LED应用龙头,给予“买入”评级。 风险提示 LED行业景气度不达预期;
刘翔 5
木林森 电子元器件行业 2018-08-01 18.00 27.89 100.36% 18.89 4.94%
18.89 4.94%
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飞利浦照明/昕诺飞作为行业标杆,是木林森-LEDVANCE 未来发展的可选参照。本文梳理飞利浦照明的历史与现状,提炼可供借鉴之经验。对于木林森而言,飞利浦照明无疑是行业前辈和绝佳学习对象,不仅照明业务体量稳居全球第一,而且与LEDVANCE 一样具有全球品牌与渠道,甚至布局更为深厚,产品层次更为丰富与超前,产业链整合更为熟稔,有一套成熟的经营方法论可供后来者借鉴,例如:精简与聚焦、开放与合作、国际化与本土化等。更为重要的是,飞利浦照明也在经历LED 照明时代的转型,许多木林森-LEDVANCE 所面临的问题飞利浦照明都已经经历过。例如关厂。飞利浦照明在LED 时代的转型是富有成效的,飞利浦照明对LED照明未来的形态与趋势的探索也是具备前瞻性的,飞利浦照明的转型经验能够帮助木林森-LEDVANCE 省掉很多弯路。 以飞利浦照明的转型历程为参照,木林森的机遇与风险并存,我们认为机遇大过风险,未来好过现在!飞利浦照明将上中游分拆,专注下游,是因为规模不经济与管理冗余;木林森从中游出发,向下游扩大版图,是因为可以带来显著的协同效应和管理改善。双方的变革,可谓是殊途同归。木林森+LEDVANCE 的优势非常明显:制造实力、世界级品牌、国际化渠道;风险与飞利浦所经历的类似:关掉传统照明工厂。我们认为,受益于传统照明向LED 转换,以及木林森与LEDVANCE明显的协同效应,木林森未来空间广阔,值得期待。 盈利预测与估值。LEDVANCE 已于2018Q2并表,我们预计上市公司2018~2020年营业总收入为217.18亿/291.03亿/338.47亿,归母净利润为10.05亿/13.93亿/17.93亿。我们看重公司整合后的长期价值,给予2019年25倍PE,目标价28.35元,维持“买入”评级。 风险提示。LED 下游需求下滑;LED 封装竞争加剧;LEDVANCE 重组大幅低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名