事件：公司发布 2023年半年报，实现营收 9.39亿元，同比+4.20%；实现归母净利-1831万元，同比-179.33%；扣除归母净利-2426万元，同比- 248.90%。公司2023Q2单季度实现营收 5.50亿元，同比+21.73%，实现归母净利-2001万元，同比-269.26%。 钨原料价格高位，产品成本同步上涨挤压毛利率。价格方面，2023年上半年钨精矿（江西 65%钨精矿价格）均价为 11.90万元/吨，仲钨酸铵（江西 WO3≥88.5%仲钨酸铵市场价）均价为 17.83万元/吨，分别同比增加 3.2%、1.1%，钨原料价格经过持续上涨后处于近两年高位，带动产品成本同步上涨，而钨产品市场价格波动较小，挤压公司毛利率，2023H1公司粉末制品毛利率为 7.26%，同比下降3.09个 pct；公司硬质合金毛利率为 19.24%，同比下降 4.64个 pct。销量方面，主营产品销量有所增长。主营产品碳化钨粉、硬质合金收入分别增长 2.65%，7.75%，碳化钨粉及硬质合金销量分别上涨 3.71%和 2.79%。公司潮州、江西、广东区域业务业绩承压。潮州（本部）2023H1亏损 1831万元，同比（2022H1盈利 2308万元）由正转负；江西区域（江西翔鹭）2023H1亏损 363万元，同比（2022H1盈利 246万元）由正转负；广东区域（广东翔鹭精密）2023H1亏损1768万元，同比（2022H1亏损 775万元）亏损扩大。 公司拟定增募集不超过 84088.71万元，投资建设光伏钨丝项目、退城入园技改项目（二期）及补充流动资金。年产 300亿米光伏用超细钨合金丝生产项目：拟通过购置全自动等静压机、轧机、中频烧结炉、拉丝机、精密复绕机等现代化智能生产设备，形成年产 300亿米光伏用超细钨合金丝生产能力。项目建设周期 36个月，建设主体为广东翔鹭及全资子公司广东翔鹭新材料，项目达产期年均收入预计达 7.57亿元，预计达产期年均净利润达 1.98亿元。目前项目相关备案、环评、能评等事项尚在办理中，将在现有厂区建设，未新增项目用地，不涉及用地审批。 公司系国内少数拥有光伏用超细钨丝材研发及生产能力的企业之一，目前公司生产钨丝线径达到 30-35μm，抗拉强度达到 6000N/mm2，且单根长度可以超过 12万米不断裂，已经满足光伏领域切割硅片的需求。退城入园技改项目（二期）：预计形成年产 9000吨 APT 的生产能力。将有助于降低生产成本，提高产品质量。 盈利预测。由于钨精矿价格高位致业绩承压，钨丝项目建设尚需时日，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025年营收分别为 20.9/23.3/26.4亿元，归母净利分别为 0.99/1.45/2.01亿元，对应 EPS 为 0.36/0.53/0.73元，2023年 8月 22日收盘价对应 PE 分别为 23x/16x/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 公司产量不及预期；下游需求不及预期；钨粉末制品价格大幅下降

翔鹭钨业：钨产业链全布局。公司专注于钨制品的开发、生产和销售，经过多年的发展，形成从仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉到硬质合金等为一体的产品体系。2021年碳化钨粉（76.28%）和硬质合金（12.97%）的营收占比高达89.24%。历史沿革来看，1997年 4月，潮州翔鹭钨业有限公司成立，由开达加工厂、福州金达和厦钨工会设立。2012年 7月整体变更为股份有限公司，即广东翔鹭钨业股份有限公司。2017年，公司在深交所主板上市。截至 2022三季报，公司实控人为陈启丰、陈宏音（陈启丰配偶）、陈伟东和陈伟儿，持股比例总计45.80%。 基本业务稳中有升，退城入园项目对 APT 供应形成支撑。公司业务所在地，即潮州区域和江西区域均取得长足发展。①潮州区域粉末生产因设备的更新和优化，各系列产品产量明显提升；②江西区域加强操作技能培训，粉末和硬质合金产品产销量均明显提升。退城入园技改项目推进，对 APT 供应形成强力支撑。2020年底，江西翔鹭已具备年产 500吨钨精矿、3000吨氧化钨、2500吨钨粉碳化钨粉、400吨硬质合金的生产能力。以 2022年的定增募投项目来看，2022-2025年的产能增量来自于子公司江西翔鹭。退城入园技改项目将在江西翔鹭形成年产 7000吨高性能超细碳化钨粉、9000吨 APT 及其配套 8000吨氧化钨的生产能力，其中9000吨 APT 均为自用。公司扩充 APT 产能有助于降低生产成本，降低原材料价格波动对公司的不利影响，进一步提升市场竞争力。 光伏钨丝新看点，钨丝金刚线前景广阔。公司募资实施以母公司为主体的光伏用超细钨丝研发项目，项目建设期为 18个月。拟研发的钨丝母线作为光伏硅片切割金刚线的母线，具有广阔市场前景。根据对 182mm 宽，150μm 厚的硅片的测算我们认为通过使用钨丝达到更细线径具有经济性，相较 36μm 高碳钢丝母线，30μm 钨丝母线的单 kg 方棒净收益可提升 6.39元。2025年全国光伏行业用钨丝需求有望达到 2.17亿公里，市场规模有望达到 81.39亿元，年复合增长率 109.55%。 盈利预测。我们预计公司 2022-2024年营收分别为 15.8、17.3和 18.8亿元，预计利润为 0.26、0.34和 0.46亿元，同比增速 6.5%、30.1%和 34.4%，对应当前22.7亿市值下的 PE 分别为 86x、66x 和 49x。我们看好公司 APT 产能扩张顺利落地，以及钨丝金刚线替代传统金刚线逻辑下钨丝业务业绩潜力，公司将受益于行业扩容和产业链向下延伸带来的一体化成本优势，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：APT 产能落地不及预期，钨丝研发进度不及预期，APT 价格大幅下降。

钨价下滑和搬迁项目拖累公司盈利 二、三季度钨产品价格大幅下跌,引起营收和利润减少。二季度开始APT价格从15.1万/吨跌至最低10.9万/吨,大部分冶炼厂、矿山企业都处于亏损状态。公司作为行业内主要的钨制品加工企业,受到行业下行的影响,二、三季度盈利能力大幅减弱,三季度为上市以来首次出现亏损,归母净利亏损3222万。此外,公司全资子公司江西翔鹭启动“退城入园”项目,粉末生产线技改搬迁至新华工业园,影响产量及费用成本,导致利润下降。 四季度公司盈利大幅改善 泛亚库存落地之后,压制钨价的一大因素消除,钨价四季度迎来反弹,公司业绩随之改善。四季度单季度营收为4.51亿,同比增长1.98%;对应归母净利为0.59亿,同比增长242%。公司业绩和钨价关联度较高,钨市回暖带动公司业绩出现较大幅度改善。 2020年钨价有望回暖 2019年钨价下滑系下游需求不振和泛亚库存拍卖两个因素叠加影响。泛亚库存已经落地,影响消除,而下游需求下滑主要系硬质合金棒材需求减少所致。硬质合金棒材的主要应用领域在汽车和3C消费电子。目前,汽车下滑趋势放缓;受益于5G出现,3C消费电子需求边际改善,2020年钨价有望回暖。钨制品下游需求提振,公司业绩有望重上台阶。 下游硬质合金板块持续发力 钨行业毛利率水平整体呈现“两头大,中间小”格局,公司目前持续发力硬质合金板块。公司分别通过IPO募投项目和债券募投项目将硬质合金产能扩张至1300吨。通过各个环节产品结构的调整,公司重点发力高毛利环节,提升硬质合金产能,为下游刀具生产提供前端原料,保证刀具的原料品质和供给情况。此外,公司还通过IPO募投项目和债券募投项目切入硬质合金刀具领域,其中IPO募投项目新增600万支非标刀产能;债券募投项目新增600万支标刀产能。根据公司自己的预测,IPO募投项目的600万支刀具达产后预计贡献净利润6865万,可转债募投项目达产后预计贡献净利润3661万,两者合计贡献1.05亿,将成为公司一个新的业绩增长点。 投资建议 预计公司19-21年归母净利分别为0.65亿元、1.32亿元和1.58亿元,对应当前股价PE分别为45.7、22.4和18.8倍,考虑到公司成长性,给予公司“买入”评级。

下游需求不振和泛亚库存压制三季度钨价,导致公司业绩大幅下滑。三季度钨精矿价格最低跌至7.3万/吨,跌破大部分主流矿山成本线。 需求不振和泛亚库存释放担忧两个因素相互叠加导致三季度钨价大幅下滑。受价格影响,主要产品毛利水平出现下滑。公司发布三季度业绩预告,第三季度归母净利预计为-3,852.08万元至614.88万元,同比去年大幅下滑。 泛亚库存宣告落地,明年需求或有边际改善。泛亚2.83万吨APT库存以11.53万元/吨的价格拍卖。泛亚库存落地之后,原料价格一路上行,回至年初水平。受到今年钨价大幅下滑影响,部分矿山关停,预计今明两年总体开采量有所减少。需求部分,今年以来硬质合金产量有所下滑,主要是在棒材产品部分。2019年上半年51家统计企业硬质合金总产量15776吨,同比下降8.11%。其中棒材统计产量3901吨,同比下降28%。主要下滑点在于棒材部分。下半年手机出货量和汽车销量下滑幅度开始收窄,硬质合金下游需求未来有望止跌企稳。未来硬质合金下游需求有望止跌,叠加5G基站放量对PCB刀具的需求,明年边际上会改善整体的下游需求情况。 公司全产业布局,未来有望逐步走出阴霾。公司向上下游产业链延伸:1、收购江西翔鹭100%股权,向矿端布局,并且江西翔鹭正在进行厂区重建,在原来产能基础上进行适当重建扩产,未来有望再建一个潮州翔鹭;2、碳化钨粉仍为公司目前主要赢利点,碳化钨粉产能仍在扩产中;3、两次募投项目均向下游发展,未来硬质合金及下游刀具产品将成为公司重要发力点盈利预测及投资建议:三季度钨价大幅下滑,公司盈利同比大幅减少,因故调低今年业绩预期。预计公司2019-2021年归母净利分别为0.6、1.18、1.41亿元;EPS分别为0.22、0.43、0.51元,以2019年10月25日股价对应P/E为61.03、30.93、25.73X,给予买入评级。 风险提示:江西翔鹭生产状况不及预期;募投项目不及预期。

二季度钨精矿价格持续下滑,行业景气度下降拖累公司业绩。二季度4、5月价格小幅度下滑,均价维持在9.3万/吨以上,随后6月份,钨精矿价格出现非理性下跌,全月平均价格8.3万/吨,导致整个行业经济效益下滑。受钨价下滑影响,公司营业收入下降3.66%,归母净利润下滑27.63%。从销量角度来看,公司产品销量同比有所增长。 三项费用同比略有增长,研发费用有所减少。2019年上半年公司销售费用、管理费用、财务费用分别为500万、2188万、1503万,同比增加14.68%、12.31%、37.52%;财务费用同比增加较多主要是因为借款增加导致利息支出增加。研发费用为1481万,同比减少29.53%。 近期泛亚库存处理节奏提速,叠加下游刀具市场需求下半年有望企稳,钨行业回暖可期。8月14日,昆明市中级人民法院发布公告称,将于8月底拍卖泛亚有色金属案件的全部稀土和锑产品,泛亚库存处理节奏提速,泛亚APT库存或将提速向市场释放。随着下半年钨原材料价格的企稳及航空、5G、战略新兴产业的兴起,刀具市场相对上半年也会有比较明显的改善。两大利空逐步消除,钨市场有望重回正轨,钨精矿价格回到主流矿山成本线上方,公司毛利率恢复到正常水平。 盈利预测及投资建议:行业进入底部周期,公司业绩增速放缓,预计公司2019-2021年归母净利分别为1.2、1.55、1.84亿元;EPS 分别为0.44、0.56、0.67元,以2019年8月29日股价对应P/E为33.17X、25.73X、21.62X,给予买入评级。 风险提示:泛亚库存处理进度不及预期,产能释放进度不及预期。

事件描述: 公司发布2018年年度报告,实现营收16.75亿元,同比增长71.67%;归母净利润为1.07亿元,同比增长54.63%;每股收益0.63元/股。 事件点评: 全资控股江西翔鹭,完成生产设备技改更新。公司于2019年3月进一步增持江西翔鹭,成为江西翔鹭的全资股东。江西翔鹭2018年实现收入4.46亿元,实现净利润3026万元,顺利完成业绩承诺。江西翔鹭承诺2019、2020年业绩不低于3500、4000万元。公司以本部为标准,对江西翔鹭生产设备进行工艺升级改造,仲钨酸铵(APT)、钨粉和碳化钨粉已恢复正常生产,减少公司对外购APT的依赖。 江西翔鹭矿山、选厂已经有序投产。江西翔鹭下属的铁苍寨矿区,通过一年多的基础建设和努力,于2018年10月8日试生产备案,并2019年1月顺利取得安全许可证,目前矿山已正式运行。其配套的选厂也已达到日处理1000吨的生产能力,矿山选厂的投产有利于提高公司的资源保障,进一步拓展公司的产业链。 硬质合金和精密制造稳步发展。公司募投项目300吨硬质合金和精密硬质合金工具制造项目预计2019年上半年将相继投产。公司在上市初即具备硬质合金生产能力,募投项目对硬质合金产能进行了扩张。并且向产业的下游进行延伸,成立了广东翔鹭精密制造有限公司,进行硬质合金工具的生产。目前管理团队已初步搭建完成,相关技术储备及主要设备也已到位,已开始试生产,部分刀具已投放市场,市场反馈良好,未来有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测及投资建议:预计公司2019-2021年归母净利分别为1.48、1.76、2.07亿元;EPS分别为0.86、1.03、1.21元,以2019年4月30日股价对应P/E为21.07X、17.73X、15.06X,给予买入评级。 风险提示:钨价大幅下跌、矿山发生安全环保事故

事件: 公司发布三季报,2018年1-9月实现营收12.33亿元,同比增加74.83%;归母净利润8934万元,同比增加69.51%;实现基本每股收益0.53元,同比增加70.97%。 点评: 1、单季营收和利润均创新高:三季度单季营收4.6亿元达到2016年有数据以来最佳,并且同比增加明显,我们认为主要是并购的大余隆鑫泰并表所致。而单季利润3611万元,不仅环比连续5个季度增加,更创历史新高。我们认为利润的增长更多取决于行业因素。尽管三季度宏观经济形势有下行压力,但制造业投资仍旧处于触底回升态势,钨产业链价格整体保持高位,公司主营产品碳化钨三季度含税均价260元/千克,同比上涨11%。 2、产能扩张或对冲价格下行压力:尽管公司三季度业绩取得历史最佳,但利润增幅也出现了缩窄的趋势,与之关联的是三季度碳化钨价格环比回落5.2%。不过即便面临价格下行压力,但公司大余隆鑫泰技改完成将增加APT\钨粉\碳化钨粉等产品自给率,而精密制造公司深加工产品开始投放产能,硬质合金产销量有望扩张。通过中间品种自给率提升叠加硬质合金产销量扩张,价格下行压力有望得到对冲。不过总体而言,我们仍看好在更积极的财政和更稳健货币政策下,扩内需稳消费举措对公司下游需求的支撑,十月份价格已企稳抬升趋势。 3、投资建议:公司钨粉末系列产品竞争力突出,产业链上下游布局不断完善。预计2018-2020年公司归母净利分别为1.26\1.49\1.8亿元,EPS为1.26\1.49\1.80元,对应PE为14.94/12.68/10.46,公司目前估值处于低位,维持“买入”评级。 4、风险提示:贸易战、需求不及预期、泛亚库存释放。

发布18年三季报,三季度业绩同比增长 公司于10月23日发布18年三季报:2018年前三季度实现营业收入12.32亿元,同比增长74.83%;实现归母净利润0.89亿元,同比增长69.51%;EPS为0.53元。18年第三季度实现营业收4.60亿元,同比增长62.50%;归母净利润0.36亿元,同比增长129.51%;EPS为0.21元。公司三季报业绩略超我们此前预期,预计18-20年公司EPS为0.67/0.83/0.98元;公司作为综合加工型钨企,钨加工业务产销持续放量,维持公司“增持”评级。 报告期内钨加工订单增长,产品质量稳定提升 据三季报披露,报告期内,公司营业收入与去年同比有较大增长,主要由于18年以来市场环境较为平稳,公司产品质量稳定向好,同时下游客户开拓的过程中钨加工产品的订单量持续增长。前三季度公司产品量价齐升助力促使收入大幅增。三季度单季,公司销售毛利率为15.90%,较二季度单季环比上升0.39个百分点,较去年同期上升0.66个百分点,显示出公司运营稳中向好。 18年钨价同比处于高位,中长期行业有望回暖 根据亚洲金属网的数据,国内钨产品价格18年7-9月间有所下滑,但仍处于高位震荡;18年前三季度钨精矿均价为10.88万元/吨,较17年同期增长27.25%。我们认为钨价维持高位的市场环境下,有助于加工企业的盈利能力保持稳定。10月份以来,钨精矿价格出现小幅回升,我们认为受益于行业库存消化和环保力度强化,中长期钨行业有望企稳回暖,在此基础上公司盈利水平有望获得较强支撑。 上游资源整合收购,硬质合金刀具项目逐步投产 据中报,2017年在江西大余县人民政府的牵头下,公司顺利完成了对大余隆鑫泰钨业51%股权的收购,进一步完善了公司上游的产业链。根据中报披露,公司将在机会成熟的情况下,努力推进国内钨矿山资源整合收购工作。根据中报,公司控股子公司广东翔鹭精密制造管理团队已初步搭建完成,已开始进行试生产,目前已有小批量刀具投放市场,我们认为未来有望会成为公司新的利润增长点。 钨加工规模提升,维持公司“增持”评级 预计18-20年公司营收分别为14.93、17.41、19.01亿元,归母净利润分别为1.14、1.41、1.67亿元,对应当前PE为24、19、16倍。参考可比公司估值水平(18年PE均值57倍),由于公司与中钨高新目前均不具备自有矿山,通过对比我们认为公司在产品种类和资源禀赋上与中钨高新的可比性更强,因此主要参考中钨高新的18年PE估值24倍,考虑到公司产量持续提升,给予一定估值溢价,给予18年PE估值区间为25-27倍,对应目标股价区间为16.75-18.09元(原为19.72-21.08元),维持“增持”评级。 风险提示:钨价下跌超预期;项目建设不及预期;毛利率水平不及预期。

钨行业上半年行情稳中上涨,公司订单量增长,量价齐升促使收入大幅增长。报告期内,钨资源价格企稳回升,国内市场65%黑钨精矿均价11.1万元/吨,同比上涨42.69%;APT平均价格17.5万元/吨,同比上涨44.73%。公司主要产品售订单量增长,产销两旺。其中,碳化钨粉营收为5.14亿,占公司收入的66.52%,同比增长为109.15%; 毛利率为17.04%,与去年同期相当。此外,大余隆鑫泰上半年实现营收1.71亿元,大余隆鑫泰合并报表也一定程度上推动了收入的增加,预计隆鑫泰逐步达产达效之后会持续带来营收增长。 合并报表带来公司费用增加。公司上半年销售费用、管理费用及财务费用分别为435.57万元、3988.31万元及1092.82万元,同比增加32.49%、77.50%及180.91%,最主要的原因系合并报表所致。 精密制造公司试生产,硬质合金技术提升。今年硬质合金刀具需求剧增,公司控股子公司翔鹭精密目前开始试生产,市场反馈良好。上半年翔鹭精密实现收入476.87万元,亏损180.67万元,预计随着工作的顺利展开,翔鹭精密能够成为公司利润新的增长点。报告期内,公司通过自主技术创新,合金产品性能和质量有所进步,并且推出含纳米稀土的超细合金PCB加工铣刀钻头新材料,整体性能指标达到市场先进水平。预计硬质合金及工具会成为公司未来一个较大增长点。 盈利预测及投资建议:预计公司2018-2020年归母净利分别为1.3、1.9、2.35亿元;EPS分别为0.76、1.12、1.38元,以2018年8月30日收盘价对应P/E为24.4X、16.64X、13.45X,维持买入评级。 风险提示:钨价大幅下滑、大余隆鑫泰进度不及预期。

发布18年半年报,利润实现同比增长 8月23日,公司发布18年半年报,报告期内公司共计实现营业收入7.73亿元,同比增83.11%;实现归母净利润0.53亿元,同比增长43.98%,EPS为0.31元。18年二季度单季营收4.33亿元,同比增长87.22%;实现归母净利润0.32亿元,同比增长54.64%。公司二季度业绩符合我们此前预期;预计18-20年公司EPS为0.67/0.83/0.98元;公司作为综合加工型钨企,钨加工业务产销持续放量,维持公司“增持”评级。 上半年产销量持续增长,加工品毛利率水平稳定 据中报数据披露,2018年上半年公司产销量持续增长。上半年对收购的隆鑫泰子公司生产设备进行工艺升级改造,仲钨酸铵、钨粉和碳化钨粉产品已恢复正常生产,减少公司对外购APT的依赖,粉末端也助力公司销售的增长。报告期内钨精矿价格微幅下跌,公司主营碳化钨粉产品上半年营收同比增长109.15%,毛利率水平同比下降0.03%,盈利水平相对保持稳定。 硬质合金刀具开始试产,深加工技术水平持续提升 根据半年报,公司控股子公司广东翔鹭精密制造管理团队已初步搭建完成,已开始进行试生产,目前已有小批量刀具投放市场,未来有望会成为公司新的利润增长点。钨行业中深加工产品的毛利率水平相对更高,近年来公司在硬质合金和粉末产品领域加大技术投入。公司成功推出含纳米稀土的超细合金PCB加工铣刀钻头新材料,整体性能指标达到市场先进水平;本部全自动化粉末新车间的建设已于上半年完成。通过对设备的改造,将有利于提高公司产品质量稳定性。 完善上游产业布局,推进钨资源整合收购 我国钨矿资源的分布相对集中,主要在湖南、江西、甘肃等地。2017年在江西大余县人民政府的牵头下,公司顺利完成了对大余隆鑫泰钨业51%股权的收购,进一步完善了公司上游的产业链。根据中报披露,公司将在机会成熟的情况下,努力推进国内钨矿山资源整合收购工作。同时响应“一带一路”的倡议,积极参与全球矿业投资和产业布局,推进企业的全球化发展。我们认为,在钨价处于历史相对高位的背景下,公司上游布局有助于加强盈利的稳定性。 钨加工规模提升,维持公司“增持”评级 预计18-20年公司营收分别为14.93、17.41、19.01亿元,归母净利润分别为1.14、1.41、1.67亿元,对应当前PE为28、22、19倍。参考可比公司估值水平(18年PE均值75倍),由于公司与中钨高新目前均不具备自有矿山,通过对比我们认为公司在产品种类和资源禀赋上与中钨高新的可比性更强,因此主要参考中钨高新的18年PE估值30倍,给予18年PE估值区间为29-31倍,对应目标股价区间为19.72-21.08元(原为25.23-31.54元),维持“增持”评级。 风险提示:锆价下跌超预期;项目建设不及预期;毛利率水平不及预期。

事件描述: 公司发布2017 年年度报告,全年实现营收9.76 亿元,同比增加36.53%;归母净利润为6888.37 万元,同比增加20.61%;每股收益0.70 元/股,同比减少7.89%。 事件点评: 钨行业回暖,公司业绩增长稳健。2017 年,钨市场进入上行通道, 价格逐渐抬升,行业形势持续稳中向好,高端硬质合金产量增长强劲。报告期内,碳化钨产销同比分别上涨11.40%、15.19%,合金粉产销同比分别上涨50.54%、45.30%,硬质合金产销同比分别上涨29.05%、26.98%。钨精矿价格在2017 年下半年从8.1 万元/吨涨至11.2 万元/吨, 涨幅38.27%,同期仲钨酸铵价格从12.6 万元/吨涨至17.25 万元/吨, 涨幅36.9%。钨相关业务量价齐升助力公司业绩稳健增长。 费用有所提升,财务费用增加明显。2017 年,公司销售费用、管理费用分别为724.52 万元、5704.95 万元,同比分别增加25.77%、23.00%。财务费用为1301.92 万元,同比大幅增加,主要系融资贷款增加及汇率变动损失所致。 收购与募投项目并举,打通上下游产业链。上游方面,公司以1.4 亿元收购大余隆鑫泰51%股权,获得矿端资源。大余隆鑫泰钨业拥有铁苍寨矿区钨矿采矿权,面积5.96 平方千米,开采矿种为钨锡铜矿。下游方面,公司在年产300 吨特种硬质合金产业化项目和特种硬质合金材料及高精密硬质合金工具智能制造项目上分别募投了约1.18 亿元和7500 万元,预计分别在2018、2020 年完成,向产业链下游深加工环节延伸。公司目前已实现全产业链布局,未来业绩将持续增长。 盈利预测及投资建议:预计公司2018-2020 年归母净利分别为1.3、1.85、2.37 亿元;EPS 分别为1.3、1.85、2.37 元,以2018 年4 月24 日收盘价对应P/E 为30.51X、21.42X、16.69X,给予买入评级。 风险提示:钨价大幅下滑,募投项目进度不及预期

综合型加工钨企,产品质量深受客户认可。公司是广东省内钨加工龙头企业,是少数几家获得出口资质的民企之一。公司目前主营业务处行业中下游,主要产品为碳化钨粉和氧化钨。公司注重技术创新,持续加大研发投入,生产的碳化钨粉产品质量获得客户认可,毛利率水平高于可比同行。 产业链中利润水平呈现两头大中间小格局,2018年钨精矿价格预计在10万-14万之间徘徊。钨产业链条中,盈利能力比较强的是上游矿山和下游硬质合金以及深加工产品环节,中间环节的盈利能力相对较弱。2017年1-11月钨精矿累计开采13.33万吨,同比增速为4.88%;而钨的主要终端消费产品硬质合金2017年前三季度累计生产硬质合金2.16万吨,同比增长29.59%,钨的供给增速不及消费增速。预计该趋势在2018年仍将延续,钨精矿价格有望在10万-14万之间徘徊。 公司收购项目向产业链上游延长,募投项目向产业高利润下游扩张,完善产业链布局。公司收购大余隆鑫泰51%股权,获得矿端资源。大余隆鑫泰从事钨金属冶炼等业务,拥有年产5000吨APT、3945吨钨粉、1500吨碳化钨的生产能力。隆鑫泰承诺2018-2020年实现3000万、3500万、4000万净利润。经过对大余隆鑫泰的产品进行测算之后发现,隆鑫泰2018年有望超额完成承诺利润,为公司带来2000万以上的业绩增厚。公司上市的募投项目主要为300吨硬质合金产业化项目和硬质合金材料及硬质合金工具制造项目,投向产业下游利润水平较高的环节。其中,300吨硬质合金预计2018年投产;硬质合金工具项目预计2020年完成建设,该项目达产后预计年产值3亿元、净利润6865万元。收购项目和募投项目完成后,公司将完成全产业链布局。 盈利预测及投资建议:预计公司2017-2019年归母净利分别为0.7、1.3、1.85亿元;2017-2019年EPS分别为0.70、1.3、1.85元;对应2018年1月25日股价P/E分别为62.58、33.87、23.76X,给予买入评级。风险提示:隆鑫泰生产情况不及预期,募投项目进度不及预期。

立足科研创新的钨制品加工企业 公司是广东省最大的钨生产加工企业,主业为钨制品的生产及销售。公司具备高新技术企业认证和钨制品直接出口资质,依托科技研发和较为完善的销售体系,打造自身品牌优势。随着钨价格回暖及公司深加工产能稳定,公司盈利水平稳定回升;600吨/年特种硬质合金项目建成投产后,将进一步增加公司高附加值产品比重。 多年钨制品出口资质,科研进步保障竞争优势 公司自2003年起连续获得钨制品直接出口资质,是国内获批的14家企业中少有的民营企业。公司经过多年的发展,形成了从APT到硬质合金的完备产品体系,同时不断加强科研投入比例,在碳化钨粉和硬质合金等产品领域拥有多项核心技术。公司硬质合金和碳化钨等核心产品的毛利水平在行业内处于领先地位,下游客户和市场的开拓力度持续增强。 募投项目计划提升硬质合金产能 公司计划投资约1.9亿元,用于“年产600吨特种硬质合金产业化”项目建设,产品主要分为棒材、管材、带材特种硬质合金和矿用梯度硬质合金两类,总产能达600吨/年。项目建成投产后,不仅会对硬质合金产品规模有较大提升,对现有产品的性能也将有所改进。 国内钨制品市场具备转型升级空间 从行业来看,钨上游资源具有较强的地域集中性和长期稀缺性,下游主要需求为硬质合金,高端应用领域产品性能的要求较高,存在一定技术壁垒。 从供需层面出发,我们判断短期内钨行业仍处在原料偏过剩的阶段,有待下游产品朝向高附加值方向进一步转型。 国内优秀钨加工企业,首次覆盖给予“增持”评级 公司是广东省优秀民企,基于科技研发和项目建设不断开拓深加工产品市场,逐步加强市场竞争优势。假设硬质合金项目按计划建成投产,其它产品产能保持稳定,钨制品的市场价格在2016年基础上逐渐回暖,预计2016-2018年公司主营收入为7.07、7.63、8.00亿元,归母净利润分别为0.61、0.90、1.15亿元。参考同行业内其他公司的估值水平,综合企业产品结构等情况,采取可比公司市盈率估值方法,给予公司2017年合理市盈率水平区间为28-35倍,对应市值范围为25.23-31.54亿元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:钨行业产品价格出现下滑;下游汽车、采矿等行业需求下跌;公司产品研发进度不及预期。

投资要点 公司是广东最大、国内重要的钨产品生产企业。公司形成了APT、氧化钨、钨粉、碳化钨、硬质合金等一系列产品生产能力。2015年公司氧化钨、钨粉的生产量占全国的8.5%、7.2%。 近年来中国钨需求总体疲弱,但硬质合金市场空间较大。受宏观经济走弱、LED替代钨丝消费等影响,近年来中国钨需求总体上疲弱。但考虑到消费结构升级、硬质合金渗透率提升、高端产品进口替代等因素,中国的硬质合金有较大增长空间。 公司向高附加值的硬质合金领域延伸,硬质合金毛利率水平高,属于公司高附加值产品。公司首次非公开发行定增募投建设600吨/年的特种硬质合金产业化项目,将进一步强化公司竞争优势,并成为公司业绩增长的新来源。 公司拥有钨产品直接出口资质,竞争优势明显。钨资源是国家重点管控资源品种,对于钨资源开采和产品出口都有严格管控。公司是十四家具有直接出口资质的企业,同时钨制品出口取消5%关税,有助于公司业绩拓展。 盈利预测:预计公司2016-2018年实现归属母公司净利润0.73亿元、0.99亿元、1.37亿元,考虑2017年上市增发2500万股后的EPS为0.98元、1.32元、1.82元。参考可比公司估值以及结合公司自身业绩增速和经营特点,我们认为45-50倍为合理估值区间,对应股价为44.1-49.0元/股。 风险提示:1、钨、硬质合金需求不如预期;2、钨精矿价格大幅波动