皮阿诺发布公告：预计2022年归属于上市公司股东的净利润为1.5-1.7亿元，扣除非经常性损益后的净利润为1.1-1.3亿元，均实现扭亏为盈。 投资要点业绩实现扭亏为盈，信用计提风险大幅降低公司222022年成功实现扭亏为盈，业绩表现符合预期。全年归母净利润为1.5亿元至1.7亿元，上年同期亏损7.29亿元，扣非净利润为1.1亿元至1.3亿元，上年同期亏损7.33亿元，公司成功实现扭亏为盈，主因在于：11）大宗工程业务聚焦保利、华润等央国企客户，同时多条路径提升经销商营利能力，保持零售业务平稳发展。22）222022年公司强化风险管理，坏账准备计提大幅减少。33）公司引入保利集团作为战略股东，经营基本面进一步巩固。 地产政策持续发力，下游市场需求改善可期竣工端边际改善趋势已经显现，下游家装市场前景广阔。政策端：2022年11月央行发布稳定房地产16条措施，28日证监会提出股权融资5条优化措施，自此信贷、债券、股权融资三位一体融资体系构建完成，结合各地促进政策，未来地产链恢复可期。竣工端：2022年Q4全国地产竣工面积新增4.53亿平米，占全年总额52.59%，竣工端拐点已现，我们预计家装市场将会伴随下游竣工端同步恢复，公司有望实现业绩进一步提升。市场端：中研普华产业研究院数据显示，2023年家装行业市场规模将达到3.2万亿元，装修市场的体量将会进一步增大，公司未来发展前景广阔。 优化业务结构降风险，联手保利共创未来公司聚焦央国企控制风险，持续优化工程业务结构。2022年公司更加聚焦央国企房地产客户，上半年保利、华润等央国企地产客户销售额占公司工程业务比重为25.81%，同比+8.27pct，下半年重点跟进绿城、金茂、越秀、招商等央企国企地产客户招标项目，对重点战略地产客户实施专项管理，形成多个产值过亿战略集采地产客户。 政策推动产业链上下游合作，公司与保利组成深度战略合作伙伴。11）222022年年99月，工信部、住房和城乡建设部等四部门联合发布《推进家居产业高质量发展行动方案》，其中着重提出，鼓励家居企业与房地产企业深度合作，共同打造科技住宅等居住空间智能化解决方案。22）22022年年010月月424日公司与保利签订《合作协议书》，在定制家具的研发、销售、业务推介以及新能源业务等方向展开合作。预计2022年中国定制家具市场规模将达4730亿元，公司目前定制家具业务市占率仅有0.4%，而保利房地产市场占有率达6.26%，在房地产企业中排名第二，与保利深度绑定有望为公司定制家具业务带来大量订单。同时保利协助公司在新能源领域进行布局，以公司板芙工厂屋顶分布式光伏建设为切入点发展业务，新能源业务在未来有望打造企业新增长点。 盈利预测预测公司2022-2024年收入分别为18.50、22.99、27.60亿元，EPS分别为0.80、1.37、2.16元，当前股价对应PE分别为26.3、15.2、9.7倍，给予“买入”投资评级。 风险提示1）工程端增速不及预期；2）下游需求不及预期；3）回款情况不及预期；4）产能扩张不及预期；5）智能化生产不及预期；6）与央国企大客户合作不及预期。

皮阿诺发布公司第三季度业绩报告： 公司 2022年第三季度实现 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 4.05/0.52亿 元 ， 环 比+19.71%/+26.70%， 同比-14.16%/-27.74%。前三季度实现营业收入/归母净利润 9.8/1.1亿元。 同比-25.22%/-34.23%。 投资要点 整体业绩环比提高， 期间费用有所改善公司毛利水平略有承压，整体业绩环比改善。 公司 Q3季度实现毛利率水平 28.92%，环比-1.13pct， 毛利短期承压，但净利率水平为 12.72%，环比+0.72pct， Q3单季度营业收入/归母净利润也均实现环比改善，业绩已现复苏趋势。 此外，公司期间费用水平有所改善， Q3单季期间费用率 17.24%，环比-3.95pct， 其中销售费用 10.40%，环比-2.03pct；受益于公司精细化管理，管理费用为 3.67%，环比-1.04pct；研发费用 2.58%，环比-1.07pct；财务费用 0.59%，环比+0.19pct。 战略性订单减少拖累营收，现金回款能力提高公司在严控大宗工程业务风险的战略要求下，工程端业务聚焦央国企地产商，整体订单出现战略性下滑， 部分拖累整体营收，导致 2022年营收同比下降。 但公司提高央国企地产商占比，有效提高整体客户质量， 订单数量下滑对营收带来的影响也环比改善，公司业绩拐点在即。同时公司前三季度经营活动现金流为 0.99亿，同比+128.79%， 现金流同比大幅改善。 公司 2022Q3应收账款回款天数为 87天，对比 2022H1降低 9天， 应收账款回款有所改善，尽管由于回购股份及建设板芙基地部分拖累货币资金短期下滑，但业绩提升+回款改善，公司整体现金保障质量有望持续提升。 营运能力明显改善， 流动性水平保持稳定公司整体营运能力存在明显改善，公司 Q3营运资本周转率为1.94， 对比 2022H1提升 65.81%，同比提升 115.56%；应收账款周转率为 3.11， 对比 2022H1提升 65.43%；总资产周转率为 0.41， 对比 2022H1提升 64%，公司营运管理能力逐步改善，有效提升公司营运资本的运营效率。此外，公司资产负债率水平和流动性水平基本保持稳定， 2022年 Q3资产负债率为 47.89%，对比 2022H1降低 0.66pct，流动比率为1.52， 和 22H1基本持平，保持稳定。 深度绑定保利集团， 工程端业务有望持续放量2022年 10月，公司通过股权转让和保利在原有合作的基础上实现更深度绑定， 成为保利装配式装修环节唯一战略合作平台。公司和保利签署《合作协议书》，拟和保利开展更深度合作， 以公司板芙工厂屋顶分布式光伏建设为切入点， 共同在新能源领域进行布局， 在保利协助下成立新能源事业部，研发新能源相关产品。 通过深度绑定保利，公司有望和保利在业务上实现相互借鉴，资源互补，共同开拓新能源业务，探索全新发展方向。 同时，借助保利地产优势， 公司工程端业务有望持续放量。 目前，公司 Q3业绩已现复苏态势，绑定保利+费用改善， Q3或为公司业绩拐点。 盈利预测预测公司 2022-2024年收入分别为 18.50、 22.99、 27.60亿元， EPS 分别为 0.80、 1.37、 2.16元，当前股价对应 PE 分别为 22.3、 12.9、 8.2倍， 维持“买入” 投资评级。 风险提示1）工程端增速不及预期； 2）下游需求不及预期； 3）回款情况不及预期； 4）产能扩张不及预期； 5）智能化生产不及预期； 6）与央国企大客户合作不及预期。

产能扩张+成本管控双管齐下，业绩有望迈上新阶梯公司专注于中高端橱柜、衣柜等定制家居及配套产品的研发、设计、生产和销售，已成为国内领先的定制家居产品企业之一。2017--12021营业收入RCAGR为为22%，毛利率基本维持在在34%以上，高于同行。2021年度，公司实现营业收入/净利润（不考虑计提减值准备的影响）为18.24/2.66亿元，同比改善22%/35%。 公司具有以下核心竞争力：1）产能扩张优势：我们预计2022年底公司产能高达82万套，则2016-2022年公司产能CAGR高达45%，产能加速布局突破瓶颈；此外，公司于2021年完成产能优化，在我国南北两大区域，各配置一个工程和一个零售生产基地，极大提升物流输送与生产效率。2）成本管控优势：营业成本方面，得益于公司控制产品SKU数量能力出色，以及生产过程智能化程度较高，公司毛利率基本维持于34%以上，高于行业平均水平。人工成本方面，得益于生产自动化水平较高，2019-2021年公司生产人员人均产值CAGR为12%，待按照智能制造标准4.0打造的板芙工厂建成投产后，人员有望持续下降30%以上，人工成本也将相应下调。33）品牌设计优势：公司获得2022法国巴黎DNA设计大奖3项殊荣，产品的实用、美观和创新获得国际设计界的肯定。且2022年H1公司合作设计师超过300位，设计师渠道销售额约2600万元，设计师渠道客单价高达约6万元，推动公司实现中高端转型。 与保利进行深度绑定，工程端有望持续放量公司和保利进行深度绑定。2022年10月17日，公司控股股东、实际控制人马礼斌先生和珠海鸿禄企业管理合伙企业签订股份转让协议，协议约定马礼斌先生拟将其持有的公司股份3731万股股份(占上市公司目前股份总数的20%)通过协议转让的方式转让给珠海鸿禄企业管理合伙企业。股份转让将分两年进行，22/23年分别转让2378/1352万股，分别占公司目前总股本的12.75%/7.25%。首次转让价格为协议签署日的公司前一交易日股票收盘价的90%，即为14.904元/股，总价3.5亿元。转让后马礼斌先生及其一致行动人持股31.50%，珠海鸿禄及其一致行动人持股21.01%。 其中，受让方珠海鸿禄的执行事务合伙人是由保利集团实际控制的保利（横琴）。在此之前，公司已于2020年与碧桂园、保利集团开展产业链合作，出资5000万元间接投资碧桂园创投与保利资本合作的“保碧产业链赋能基金”，以基金投资为纽带，合力打造地产开发平台与产业供应链的B端新型互补发展战略。通过此次股份转让，公司将以珠海鸿禄为纽带在原有合作的基础上和保利集团实现更深度绑定。 2021年，保利地产与公司合作金额高达1.5亿元，为公司的第二大客户。保利发展当前市占率达6.26%，在当前背景下预计市占率将有望继续提升。根据中商产业研究院，2022年中国定制家具市场规模将达4730亿元，公司目前市占率仅有0.4%，通过和保利集团的深度绑定，有望为公司带来大量订单，在公司产能不断扩张的情况下，公司有望迎来业绩拐点。 传统++新增渠道两轮驱动，零售端引入增长新动力零售端：2022年H1零售端收入3.61亿元，同比增长7%。 11）渠道拓展方面，公司于2021年拓展物业拎包渠道，该渠道通过物业公司提供服务平台，公司提供一站式软装类产品采购服务实现，有望为公司业绩提供新增长点。2021年公司与龙湖、碧桂园、万科、华润、华润、金茂等近30多家物业公司实现合作。2022年H1公司完成拎包项目137个楼盘项目上样，较2021年同期相比扩张超6倍，经销商通过该渠道实现出库销售额约4100万元。业务前景可期。22）渠道下沉方面，公司全面加强县级市的渠道下沉。截止2020/2021年底，普通县级市场门店数量分别为299/419家，2021年全年同比增长40%。33）现金流保障方面，得益于公司要求经销商支付全款后才能下单出库，截止至2022年H1，公司账面现金4.38亿元，实现稳定的现金流保障。传统+新增渠道两轮驱动，公司零售端增长未来可期。 盈利预测预测公司2022-2024年收入分别为18.50、22.99、27.60亿元，EPS分别为0.80、1.37、2.16元，当前股价对应PE分别为21.3、12.3、7.8倍，给予“买入”投资评级。 风险提示1）工程端增速不及预期；2）下游需求不及预期；3）回款情况不及预期；4）产能扩张不及预期；5）智能化生产不及预期；6）与央国企大客户合作不及预期。

事件：公司发布 2021年年度报告和 2022年一季报。2021年，公司实现营收 18.24亿元，同比增长 22.1%；归母净利润-7.29亿元，同比下降-470.05%；基本每股收益-3.91元/股。其中，公司第 4季度单季实现营收 5.07亿元，同比增长 4.79%；归母净利润-8.98亿元，同比下降 1315.36%。2022Q1，公司实现营收 2.36亿元，同比下降 31.84%；实现归母净利润 0.19亿元，同比下降 46.87%；基本每股收益 0.1元/股。 原材料价格上涨，带动公司毛利率下行。2021年，公司综合毛利率为 33.96%，同比下降 0.12%。其中，21Q4单季毛利率为 33.57%，同比增加 10.17%，环比下降 1.43%。22Q1单季毛利率为 29.76%，同比下降 1.84%，环比下降 3.81%。单季度来看，公司毛利率持续下滑，主要是因为：原材料价格持续上涨，带动公司成本上行。 降本增效成效凸显，21年净利率维持稳定。2021年，公司期间费用率为 16.24%，同比增加 0.34%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为 9.92% / 3.16% / 0.33% / 2.83%，分别同比变动 1.33% /-0.57% / -0.18% / -0.24%。2022Q1，公司期间费用率为 20.58%，同比增加 3.88%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为 11.75%/ 4.32% / 0.3% / 4.22%，分别同比增加 1.87% / 0.85% / 0.04% /1.11%。净利率方面，2021年，公司净利率为-39.64%，同比下降54.07%；22Q1单季公司净利率为 7.81%，同比下降 2.78%。2021年，公司净利率大幅下降，主要是因为：报告期内，公司对大型地产客户计提减值损失。 衣柜引领业绩成长，全渠道布局助力未来发展。衣柜业务快速发展，贡献业绩成长核心动力，报告期内，公司橱柜/衣柜/门墙产品分别实现营收 11.8/ 5.91/ 0.18亿元，分别同比增长 13.03% /42.98% / 131.93%。经销渠道方面，公司持续完善全渠道销售体系，实现渠道下沉，截至 2021年末，公司经销门店数量达到 992家，其中，橱柜/衣柜/综合门店数量分比为 127/131/ 734家，普通县级市场门店数量达到 419家，占比 42.24%；拎包渠道方面，公司组建拎包团队，于 2021年开发并合作物业项目包括 30余家物业公司；新零售渠道方面，公司通过官方直销和第三方平台多方式获取线上流量，2021年通过各平台累计派单 4万单，成交率达到8%，金额达到 8,000万元；设计师渠道方面，公司携手优居、新浪家居两大主流媒体平台，策划多次大型活动，同超过 300名设计师达成合作，掌握庞大的设计师资源。 投资建议：公司深耕定制领域，全品类、全渠道布局持续赋能，渠道下沉提高市场占有率，未来成长性显著，预计公司 2022/ 23/24年能够实现基本每股收益 1.73/ 2.05/ 2.37元/股，对应 PE 为6X / 5X / 4X，维持“推荐”评级。

短期业绩略有承压。公司2021Q1-3实现收入13.2亿元，同比+30.38%；归母净利润1.7亿元，同比+37.66%。2021Q3单季度实现收入4.7亿元，同比-4.75%；归母净利润0.7亿元，同比-2.08%。 业绩小幅下降主要受恒大事件拖累。公司2021Q3收入及归母净利润同比小幅下滑，主要原因为公司于2021Q3终止与恒大合作，若剔除该影响2021Q3营业收入同比增长18.3%。利润端看，除收缩恒大业务造成的影响外，2021Q1-3公司计提信用减值准备3464.5万元、资产减值准备329.6万元；其中2021Q3计提信用减值准备1566万元、资产减值准备103万元，对归母净利润增速的影响达22.8pp。 成本上行及信用减值损失压力下，盈利能力仍保持稳定。公司2021Q1-3综合毛利率为34.11%，同比-5.08pp；销售净利率为13.34%，同比-0.04pp。2021Q3单季综合毛利率为35.00%，同比-5.35pp；销售净利率为15.40%，同比-0.66pp。公司毛利率同比下行主要受会计准则调整影响，销售净利率在原材料价格上行的环境中保持稳定，剔除信用及资产减值损失后盈利能力同比有所提升，公司零售渠道中高端改革对于盈利能力的提升带来显著成效。 相关款项回收后现金流状况有望好转。公司2021Q1-3经营现金流净额为-3.46亿元，同比-242.61%。经营现金流净额为负值主要系增加购置生产设备、支付合同履约保证金以及受国内个别大型地产商应收票据出现到期尚未兑付等因素导致（若扣除上述影响，同比+24.38%）。后续随着优化客户结构和相关款项的回收，经营现金流有望逐步优化。 零售业务&，工程业务双轮驱动，后续增速有望逐步修复。工程业务方面，公司暂停与大客户恒大合作后，短期工程业务增长承压。但中长期看，随着其他优质客户逐步成熟，工程业务有望继续保持稳健增长。零售业务方面，公司2021H1末经销门店数量为953家（较2020年末净增13家），其中综合店707家、橱卫独立店139家、衣木独立店107家，综合店占比继续提升。此外，公司持续拓展整装渠道布局，2021H1开拓170余家家装公司渠道，与碧桂园、万科、保利、融创等头部房企合作“拎包入住”装修项目。 盈利预测与投资评级：基于公司大宗业务短期波动略下调公司盈利预测，我们预计公司2021-2023年净利润分别为2.4、3.0、3.4亿元（原盈利预测为2.8、3.6、4.7亿元），对应PE 11、9、8X。公司整体经营稳健，当前估值处于低位，维持“增持”评级。 风险提示：竣工不及市场预期，业务转型遇到阻碍，资金占用增加等。

事件：8月 25日，公司发布 2021年半年度报告。报告期内，公司实现总营业收入 8.44亿元，同比增长 64.29%；实现归母净利润 0.98亿元，同比增长 96.13%；基本每股收益 0.52元。 2021H1公司营收业绩大增，木门业务表现亮眼。从产品看，截止21H1公司定制橱柜及其配套家居产品/定制衣柜及其配套家居产品/木门分别实现营收 6.05/2.20/0.05亿元，分别实现同比增长 63.44%/70.18% /449.71%，占主营业务营收比重 72.82% /26.52% /0.66%，定制橱柜及定制衣柜均实现大幅增长，而公司持续加码的木门业务营收超过去年同期五倍。 公司多渠道战略持续发力，多品类拓展业务赋能。主营业务收入按渠道看，截止 21H1，公司零售渠道/工程渠道分别实现收入3.38/4.92亿元，分别实现同比增长 52.50%/76.66%，各自占比40.74%/59.26%。工程方面，公司持续推进直营为主、经销商为辅的大宗业务经营模式，截止报告期末，公司已与 70家实力地产商达成战略合作，其中百强地产商达 37家，前 50强地产商为 25家，大客户业务收入同比增长超 80%；而公司工程经销商达到 53家，报告期内工程经销渠道收入同比增长 282.25%。零售方面，公司持续推进品牌中高端建设，报告期内完成招商建店 331家（含在建门店），其中三四五线城市建店 300家（含在建门店），渠道进一步下沉；其次，公司综合门店占比提升 1.85%。截至报告期末，公司经销商门店数量为 953家，其中综合店 707家，厨卫独立店 139家，衣木独立店 107家；同时公司产品客单值有所增加，橱柜套单值同比提升 5.63%，衣柜套单值同比提升 10.98%，报告期内公司经销商门店单店收入实现同比增长 42.40%。品类拓展方面，公司加强同头部电器品牌合作，推进家用电器与公司全屋定制家居产品配套销售，报告期内，公司配套家电销售额同比增长 42.59%；同时，公司积极拓展大宗业务产品品类，工程项目阳台柜、收纳柜等品类销量快速增长，实现大宗业务营业收入同比增长 76.66%。 品牌建设带动毛利率提升，费用率下降促进净利率增加。截止21H1，公司综合毛利率为 33.61%，较去年同期增长 2.31个百分点，其中定制橱柜及其配套家居产品/定制衣柜及其配套家居产品毛利率分别为 32.69% /35.18%，较去年同期变动 0.46/-6.86个百分点。费用率方面，21H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.72%/3.11% /3.07%/0.21%，较去年同期变动-0.22/-1.54/-0.22/-0.04个百分点，销售、研发费用率在费用支出大幅增长情况下微降，主要是因为报告期内营业收入大幅增长所导致的分母增大。净利率方面，21H1公司销售净利率为 12.19%，同比增长 1.41个百分点，其中 21Q2销售净利率为 13.30%，同比下降 2.02个百分点，环比 21Q1增长 2.71个百分点投资建议：公司以定制橱柜、定制衣柜业务为基础持续发力多元化业务，渠道、品牌建设持续赋能,看好木门业务成为增长新动能，预计公司 2021/22/23年能够实现基本每股收益 1.41/1.86/2.29元，对应 PE为 12X、9X、8X，首次覆盖，予以“推荐”评级。

皮阿诺发布 2021年半年报，2021H1公司实现营收 8.44亿元，同比+64.29%；归母净利润 0.98亿元，同比+96.13%；扣非后归母净利润 0.91亿元，同比+95.84%。分季度看，2021Q2营业收入 4.98亿元，同比+49.20%； 归母净利润 0.63亿元，同比+36.33%；扣非后归母净利润 0.45亿元，同比+33.03%。业绩持续向好，二季度业绩同比高增长。 分析判断: 产品端：业绩表现靓丽，多品类促增长。 分产品看，2021H1公司定制橱柜及其配套产品、定制衣柜及其配套产品、木门及其他业务销售额分别为 6.05、2.20、0.05、0.14亿元，同比分别+63.44%、+70.18%、+449.71%、+3.04%；公司定制橱柜及其配套产品、定制衣柜及其配套产品、其他业务业务销售额相较于 2019年同期分别+42.97%、+75.59%、+119.74%，橱柜业务、衣柜业务增长迅速，木门业务快速开拓，持续放量。公司持续加强研发投入，上半年公司外协研发的大师级高端定制产品极物、合、羽三大系列新品发布上市；此外，公司积极推战略新品，通过提升家居产品的智能化水平，增加与用户的交互联系，获得市场认可。多品类产品拓展方面，2021H1公司全面实现橱、衣、木产品一体化，实现客户全屋定制中各产品花色、风格、用料等的一体化无缝对接。公司更增设成品家具部门，开发衣柜成品，促进衣柜产品销售；同时通过加强与 COLMO、美的等电器品牌的联盟合作，加强冰箱、洗衣机等家用电器与公司全屋定制家居产品的配套销售，促进家电销售，2021H1公司配套家电销售额同比增长 42.59%。 渠道端：零售渠道快速拓展，大宗业务持续放量。 分渠道看，2021H1公司零售模式、工程模式、其他业务销售额分别为 3.38、4.92、0.14亿元，同比+52.50%、+76.66%、3.04%，其中：1）零售渠道方面，公司持续推进中高端品牌市场建设，零售业务中高端产品销售占比不断提升，产品套单值有所提升，橱柜套单值、衣柜套单值分别同比+5.63%、+10.98%。2021H1零售衣柜业务销售收入同比+57.62%，专门配置衣柜产能的天津静海生产基地实现产值同比+74.45%，规模效应显现。门店方面，上半年公司经销商门店实现单店收入同比+42.40%。2021H1公司完成招商建店 331家（含在建门店），其中三四五线城市的建店 300家（含在建门店），渠道进一步下沉，同时公司持续优化经销商门店，开设更多综合门店（综合门店占比提升 1.85%）。截至 2021H1，公司经销商门店新增 13家至 953家，其中综合店、橱卫独立店、衣木独立店分别新增 27家、-3家、-11家至 707家、139家、107家。2）大宗业务方面，公司加大与全国前 50地产商的战略合作，成功引入中骏、禹洲、康桥、三盛以及中海等实力地产商，持续优化客户结构；此外，随着公司与保利地产业务合作的不断深入，保利等大客户上半年度订单量逐步增长，大客户业务收入同比+80%以上。截至2021H1，公司工程经销商 53家，工程经销渠道收入同比+282.25%。3）其他业务渠道：家装及“拎包入住”业务渠道，2021H1公司已开拓 170余家家装公司，通过家装公司带动的销售收入已追平 2020年该渠道全年收入；公司已与碧桂园、万科、保利、融创、越秀地产等实力地产商开展精装房售后“拎包入住”装修项目的合作，并积极推进与全国前五地产商的战略合作。此外，公司整装业务渠道拓展顺利，2021H1通过直营合作及经销商开拓合作的方式已与 160家整装企业达成合作。 盈利端：盈利能力略有提升，期间费用率管控 良好 。 盈利能力方面，2021H1年公司毛利率、净利率分别为 33.61%、12.19%，同比分别-4.47pct、+1.40pct；2021Q2公司毛利率、净利率分别为 35.01%、13.30%，同比分别-4.38pct、-2.02pct。毛利率有所下滑，主要为：1）使用新会计准则，调整后营业成本增加所致；若用同口径测算，2021H1毛利率同比+2.31pct。2021H1公司定制橱柜及其配套产品、定制衣柜及其配套产品毛利率分别为 32.69%、35.18%，同比分别+0.46%、-6.86%，橱柜业务毛利率同比略有提升。净利率方面，得益于期间费用率的良好管控，提升较为明显，2021H1公司期间费用率为16.11%，同比-8.78pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 9.72%、3.11%、3.07%、0.21%，同比分别-6.99pct、-1.54pct、-0.04pct、-0.22pct；2021Q2公司期间费用率为 15.70%，同比-5.75pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 9.61%、2.87%、3.04%、0.18%，同比分别-5.12pct、-1.14pct、+0.56pct、-0.05pct。 投资建议： 公司是定制家居领先品牌，多品类、多渠道持续发力，且通过定增引了产业资本，后续业绩有望稳步增长。维持此前盈利预测，预计公司 2021-2023年营收分别为 20.44、26. 14、31.79亿元，归母净利润分别为 2.56、3.22、3.90亿元。2021-2013年对应的 PE 分别为 13倍、11倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 工程大宗业务拓展不及预期；应收账款风险；地产销售大幅下滑；行业竞争加剧。

20年报符合预期，21Q1表现靓丽。20年实现营业收入14.94亿元，同比+1.51%；实现归母净利润1.97亿元，同比+12.4%；扣非后归母净利润1.88亿元，同比+4.35%。21Q1实现营业收入3.46亿元，同比+92.29%，两年平均增速27.5%；实现归母净利润0.35亿元，同比+795.14%，两年平均增速52.8%。 20年年进行深度改革提升，零售高端化+大宗业务渠道拓展为后续增长蓄力。分产品看，20年橱柜及配套收入10.4亿元，同比+0.24%；衣柜及配套收入4.1亿元，同比+6.84%；木门业务收入7.79亿元。分渠道看，零售经销渠道收入7.53亿元，同比-4.03%；大宗业务收入7.12亿元，同比+10.74%。20年公司化疫情冲击为内部调整机遇，1）针对零售渠道深度优化：加强零售渠道中高端门店升级，中高端橱柜产品销售占比达45%以上，中高端衣柜销售占比达到65%以上，衣柜套单值同比+13.84%。在门店体系方面，20年公司聚焦中高端门店及综合店的升级，截至20年末，公司940家门店中中高端门店已有302家，综合店680家（占比由年初的50.67%提升至72.34%）。2）大宗业务建立起直营+经销的体系：20年公司对原有工程经销商体系进行系统评估、优化、淘汰，并在全面展开招商。 截至20年末，工程经销商共51家，工程经销渠道收入同比+26.22%。 规模效应凸显，盈利水平提升显著。20年毛利率同比-1.7pcpts至34.08%，主要由于新准则下工程安装费用及运输费由销售费用重分类至成本。若按可比口径计算，毛利率同比提升4.4pp。期间费用率同比-4.43pcpts至15.89%；其中，销售费用率-5.57pcpts至8.59%;管理费用率（含研发费用率3.07%）同比+0.79pcpts至6.8%;财务费用率同比+0.35pcpts至0.5%。 净利率同比+2.69pcpts至14.43%。21Q1毛利率同比-4.05pcpts至31.6%，净利率同比+8.21pcpts至10.59%（较2019年+3.58pp）。随着大宗快速增长，兰考基地规模效应凸显，单位成本降低；同时公司通过改善工艺提升板材利用率，提升产品毛利率。21Q1在原材料成本普遍上涨的情况下，公司净利率水平较往年Q1有显著提升。 20年现金流修复显著。实现经营现金流2.18亿元，同比+116.84%；经营现金流/经营活动净收益比值为88.74%；销售现金流/营业收入同比-9.97pcpts至88.6%。21Q1实现经营现金流-3.76亿元，同比-83.84%；销售现金流/营业收入同比-14.5pcpts至67.97%。20年随着工程经销商占比提升及应收账款管理加强的作用下，公司经营现金流情况取得了明显修复。21Q1经营现金流为负主要与大宗业务的高速增长带来的现金流季节性波动有关，全年来看，随着工程经销商渠道的补充和客户结构的优化，现金流有望保持稳健。 好核心大客户进入收获期，看好2021年业绩爆发。2020年受外部环境及内部调整的双重影响，公司业绩增速放缓，21Q1业绩表现靓丽，业务优化升级初现成效，看好后续业绩维持高增。1）工程端几大核心客户培育成熟开始放量：大客户磨合期通常为1-2年，公司2018年开发的战略客户如保利、中海、龙光、碧桂园等有望于2021年开始放量；2）通过资本方式提升与头部地产商的合作粘性：通过参投保碧基金及定增方式与保利、碧桂园绑定，标志着公司工程服务能力得到头部地产商认可，订单占比有望提升；3）零售中高端转型有望走上正轨：经过一年半调整，零售业务转型已完成第一步的渠道调整，21年计划新建高端门店30家，中高端转型持续深化，同时品牌代言人到位有望打开品牌影响力。 投资建议：公司扩品类及大宗渠道弹性充足，有望把握精装机遇在定制第二梯队中脱颖而出，预测公司2021-2022年净利润分别为2.89、3.79亿元，同比+46.8%、+31.1%，对应PE16、12倍，维持“增持”评级。 风险提示：竣工不及预期，业务转型遇到阻碍，大客户拓展不及预期，资金占用增加等。

事件：公司披露21Q1预告，预计实现营业收入3.33-3.87亿元，同比增长85-115%，较2019年增长56-82%，两年平均增速25-35%；归母净利润0.33-0.39亿元，同比增长750-900%，较2019年增长120-159%，两年平均增速48-61%；扣非净利润0.3-0.35亿元，同比增长1500-1800%，较2019年增长166-216%，两年复合增速63-78%。 业绩超预期，规模效应下盈利能力提升。Q1收入端及利润端均取得亮眼表现，核心原因在于大宗业务的放量及零售转型调整成效初显。随着大宗快速增长，兰考基地规模效应凸显，单位成本降低；同时公司通过改善工艺提升板材利用率，提升产品毛利率。根据业绩预告测算，公司Q1归母净利润率在10%左右，在原材料价格上涨的情况下仍高于往年Q1。 核心大客户进入收获期，看好2021年业绩爆发。 2020年受外部环境及内部调整的双重影响，公司业绩增速放缓；2021年我们认为公司业绩有望迎来爆发。1）工程端几大核心客户培育成熟开始放量：大客户磨合期通常为1-2年，公司2018年开发的战略客户如保利、中海、龙光、碧桂园等有望于2021年开始放量；2）通过资本方式提升与头部地产商的合作粘性：通过参投保碧基金及定增方式与保利、碧桂园绑定，标志着公司工程服务能力得到头部地产商认可，订单占比有望提升；3）零售中高端转型有望走上正轨：经过一年半调整，零售业务转型已完成第一步的渠道调整，同时品牌代言人到位，成果有望于2021年开始体现。 投资建议：公司扩品类及大宗渠道弹性充足，有望把握精装机遇在定制第二梯队中脱颖而出，预测公司2021-2022年净利润分别为2.87、3.73亿元，同比+47.1%、+30%，对应PE17、13倍，维持“增持”评级。 风险提示：竣工不及预期，业务转型遇到阻碍，大客户拓展不及预期，资金占用增加等。

公司概况：定位中高端，扩品类+大宗高增弹性可期。公司成立于2002年，开创了“专业橱柜+专业电器”的行业新模式，并从橱柜品类向外延伸，目前已形成了橱柜+全屋+木门的业务模式，是中高端定制家居代表品牌之一。随着大宗业务的发展，公司收入增长驶入快车道，2017-2019年收入增速均达30%以上。后续来看，行业层面竣工回暖及精装占比不断提升，公司层面扩品类、大宗业务模式走向成熟动能充足，业绩弹性可期。 行业看点：精装趋势下，大宗橱柜有望看到细分赛道龙头崛起。2016年来在政策驱动下，精装渗透率快速从15%提升至2019年的32%，对标美国、日本等发达国家超过80%的精装渗透率，我国精装房市场仍有广阔空间，并带来橱柜、瓷砖、卫浴等硬装产品工程赛道的爆发。根据我们测算，20年橱柜行业规模约为750万套（约1400亿元），其中大宗渠道占比约为45%（金额占比约10%）；预计到2025年，市场规模可达约1200万套（约2000亿元），其中大宗渠道占比达到49%（金额占比约12%）。由于大宗业务在品牌、客情、交付服务、压款能力上有门槛，在制造和品牌端有规模效应，橱柜的大宗渠道崛起有望孕育出更加专注于赛道的大宗龙头公司。 公司看点：引进地产产业资本，截获头部房企资份额，产能加速布局蓄力规模扩张。大宗：公司2015年开始发力大宗，直营服务团队打造品牌口碑，大宗收入取得飞速增长。随着原有客户关系合作深化及新客户的开拓，公司客户结构持续优化，中长期看现金流有望好转。21年几大核心战略客户磨合成熟，有望集中放量。中长期看，公司通过定增及认购产业基金份额的方式，与头部房企如保利、碧桂园深度资本绑定（19年两家精装合计约47万套，23年预计可达75-80万套以上），促进大宗业务加速发展。20年公司在橱柜大宗业务中的市场份额约为5%，随着与头部房企合作深化，公司在核心客户中的份额可达到20%，按此测算25年公司橱柜大宗份额有望提升至10-13%，对应收入约23-30亿元。公司目前大宗业务以橱柜为主，收购工程门业公司柏尚嘉美后，木门品类有望加速发展，同时衣柜随着产能提升也将有较为明显的增长，扩品类将为公司带来较大的增长弹性。零售：不断巩固“收纳”概念打造差异化定位，门店数量维持较快增长，发力综合店有助于衣柜、木门品类的加速发展。19年对终端门店进行系统梳理提升，清晰的层级划分提高产品展示及门店运营效率，单店收入有望保持增长。产能：过去几年产能利用率维持高位，一定程度限制发展。近年来公司产能布局加速，已形成初步的全国产能布局，南北产能逐渐平衡，产能瓶颈得到缓解。后续河南兰考基地二期及中山板芙基地的建设有望进一步扫除产能障碍。 投资建议：公司扩品类及大宗渠道弹性充足，有望把握精装机遇在定制第二梯队中脱颖而出，预测公司21-22年净利润分别为2.91、3.76亿元，同比+49.5%、+29.2%，对应PE25、17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：竣工复苏不及预期，行业竞争加剧，现金流压力增加，客户拓展不及预期等。

事件概述皮阿诺发布非公开发行股票报告书暨上市公告书，本次发行股票3,120.12万股，发行价格为19.23元/股，募集资金总额6.00亿元，募集资金将用于皮阿诺全屋定制智能制造项目以及补充流动资金；同时公司拟投资工程门业公司柏尚嘉美，以拓展木门品类产能，从而完善橱、衣、木等大家居产品体系构建。 分析判断:深度绑定保利，定增对象为保利资本及基金公司。 此次定增对象最终确定为9家，分别为南方基金、共青城慧星、红杉锦程、安信国际、无锡海林、财通基金、九泰基金、共青城齐利、中山金投，获配金额分别为1.19、1.14、1.00、0.68、0.50、0.46、0.37、0.36、0.30亿元，合计获配金额6.00亿元。其中，共青城齐利、共青城慧星执行事务合伙人均为保利资本。本次定增对象包括了行业内优秀的产业资本、公募基金及私募创投机构等，有助于公司深度绑定保利等核心大客户，加大在业务方面的合作，并通过各方助力而持续提高公司的核心竞争力。本次非公开发行股票将于2021年1月27日上市，发行后，马礼斌先生直接持股42.97%，通过盛和正道间接持股9.04%，合计控制公司52.01%股份，仍为公司实际控制人。 募集资金将用于产能扩建及补充流动资金，为长期发展奠定基础。 本次发行募集资金总额6.00亿元，募集资金净额5.91亿元，募集资金将用于皮阿诺全屋定制智能制造项目以及补充流动资金，拟以募集资金投入金额分别为4.20、1.80亿元。其中，皮阿诺全屋定制智能制造项目主要为在中山总部新建全屋定制生产基地，建成后预计新增年产35万套的全屋定制产品产能，有助于公司“大家居”战略的实施，满足华南地区及其他地区产品需求。此外，公司近几年发展增速较快，主要得益于公司大宗渠道的快速发展，相应的对公司的流动资金需求较大，此次定增落地补充流动资金，有助于公司继续加大对大宗渠道的开拓，不断引入优质地产商，抢占精装修工程市场风口。 投资工程门业公司柏尚嘉美，加快业务扩张。 此外，为实现公司快速配备木门产能，完善大家居产品体系构建，公司签署投资协议，将以自有资金对广东柏尚嘉美科技有限公司进行投资，总投资金额为3,672万元。柏尚嘉美位于中山，成立于2017年，主营木门、钢木复合门、防火门、防火卷帘、地板、墙板、家具等生产及销售。柏尚嘉美控股股东柏泰门业为工程门业专业厂商，现拥有十多条安全门、防火门、实木门、装甲门、钢木门等十多条各种门类生产线、40多支安装施工队，在与国内大型房地产公司合作过程中被多家房地产公司评为“优秀合作单位”、“最佳配套单位”等称号。本次投资完成后，公司将快速扩充木门工程渠道产能，助力公司大宗业务版图进一步扩大。本次投资分三轮进行投资，在完成第一轮对柏尚嘉美投资1,041万元后，皮阿诺将持有51%的控股权；后期两轮投资中，柏尚嘉美各股东方将同比例进行现金增资，皮阿诺将保持对柏尚嘉美51%的股权比例。 投资建议：公司工程渠道+零售渠道双轮驱动，有助于业绩的快速增长，此外，公司本次定增项目落地以及投资柏尚嘉美的实施，将加快工程端木门品类产能的释放以及零售大家居战略的实施，为后续公司长期发展奠定良好基础。 维持此前盈利预测，预计公司2020-2022年公司营业收入分别为15.96、20.44、26.14亿元；归母净利润分别为1.91、2.44、3.11亿元；对应的PE分别为21倍、16倍、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：工程大宗业务拓展不及预期；应收账款风险；地产销售大幅下滑；行业竞争加剧。

Q3收入业绩持续改善，整体表现符合预期。公司Q3单季度实现营收4.96亿元，同比+9.55%（2020Q1同比-15.52%，Q2同比-2.26%），归母净利润0.73亿元，同比+14.10%（Q1同比-74.13%，Q2同比+3.73%），Q3收入利润环比持续改善。我们认为主要由于随着疫情缓解，行业逐渐回暖，公司线下渠道逐步恢复，预计随着部分大宗工程客户年底集中结算货款，以及终端销售持续回升，公司四季度业绩有望维持增长。 产品结构优化&终端门店升级，盈利水平有所提升。公司2020年前三季度毛利率同比提升3.98pct至39.19%，我们认为主要由于公司在产品上采取聚焦策略，主打烤漆产品和三胺产品，同时加快中高端门店建设，提升中高端产品占比。期间费用率方面，销售费用率同比提升0.65pct至15.81%；管理及研发费用率同比提升1.03pct至6.80%；财务费用率同比提升0.53pct至0.50%。综合影响下公司净利率同比提升1.54pct至13.38%。随着公司产品结构和终端渠道持续优化，预计公司盈利水平将继续增强。 终端门店加快升级，产能布局不断完善。终端门店方面，公司将门店划分为轻奢馆、简约馆和现场馆，其中轻奢馆为纯高端门店，高端/中端产品占比分别为80/20%，简约馆为中高端门店，高端/中端/低端产品占比分别为30/50/20%，公司在2020年8月召开品牌战略升级发布会，提出加快中高端门店建设，预计未来门店升级将提速；产能建设方面，公司已经建成中山阜沙、河南兰考、天津静海三大生产基地，中山阜沙产能扩建项目已于2020年9月投入使用，天津静海一期项目于2020年7月终止并结项，其中5万套衣柜产能已经100%达产，同时公司计划募集6亿元用于中山板芙镇全屋定制智能制造项目，预计达产后将新增35万台全屋定制产品。我们预计随着公司终端门店加速升级，产能稳步扩张，将带动公司收入业绩进一步提升。 家具需求向好，产能扩张&渠道优化，维持“推荐”评级。商品房交易与家装需求更多的为刚性需求，2020年Q4家装需求料将持续回暖。根据公司公告，公司在生产端稳步扩充产能，产品端拓展工程产品品类，渠道端引入保利等央企地产商，工程业务稳健发展，未来公司收入业绩有望稳定增长。我们看好公司大宗业务未来发展前景，我们维持公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.10/2.79/3.55亿元，EPS分别为1.35/1.80/2.29元，对应当前市值PE分别为16/12/10倍。考虑到公司大宗业务持续发力与多品类协同发展，我们维持公司目标价34元/股，对应2020年25倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧；信息系统开发不及预期；房地产市场大幅波动。

公司发布三季度业绩报告，前三季度实现营收 10.10亿元，同比增长0.24%，实现归母净利润 1.23亿元，同比降低 0.44%，扣非净利润 1.18亿元，同比增长 2.86%。其中，Q3单季度实现营收 4.96亿元，同比增长 9.55%，实现归母净利润 0.73亿元，同比增长 14.10%。 点评： 三季度业绩回升，Q4有望持续环比改善。①收入端：Q3环比 Q2表现进一步回升，我们预计工程、零售业务均环比继续回升，但工程端增速快于零售业务，但受地产三条红线政策影响，精装房渗透率有所下滑，从而压制公司工程业务表现。②从毛利率看，受益于产品结构优化和公司管控提效，2020Q1-Q3毛利率同比增长 3.98pct 至 39.19%。 ③从费用率看，2020Q1-Q3期间费用率同比增加 2.21pct 至 23.11%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比增加 0.65/ 0.55/ 0.48/0.53pct至 15.81%/3.79%/3.02%/0.50%。 稳步推进零售业务转型，新客户放量有望推动工程渠道进一步成长。 ①零售业务：短期看，得益于终端客流恢复（从社零数据看，9月单月家具类零售额同比减少 0.6%，降幅大幅缩小），预计零售业务持续向好，中期看，公司坚定推进的中高端品牌升级战略，门店改造&品类升级有望打造差异化竞争定位，实现同店的稳步增长。②工程业务： 把握精装修市场风口，与 TOP5地产商加强资本+产业双向深入合作，碧桂园、保利、融创等客户有望迎来放量支撑业务增长，同时拓展大宗工程经销模式，降低现金流压力。 盈利预测与估值：根据三季报下调盈利预测及目标价，预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.32、1.70、2.05元，对应 PE 分别为 16.24X、12.61X、10.49X。给予“买入”评级。 风险提示：疫情影响超预期，渠道拓展不及预期，工程客户放量不及预期。

事件概述皮阿诺发布2020年第三季度报告，2020年前三季度公司实现营收10.10亿元，同比增长0.24%；归母净利润1.23亿元，同比下滑0.44%；扣非后归母净利润1.18亿元，同比增长2.86%。其中，Q1、Q2、Q3营业收入分别为1.80、3.34、4.96亿元，同比分别-15.52%、-2.26%、+9.55%；归母净利润分别为0.04、0.46、0.73亿元，同比分别-74.13%、+3.73%、+14.10%；扣非后归母净利润分别为0.02、0.45、0.72亿元，同比分别-83.37%、+4.44%、+17.64%。三季度业绩持续改善，营收同比现实现10%左右的增长，利润增速高于营收，业绩增长符合预期。 分析判断:业绩持续改善，利润增长快于营收。 分季度来看，单三季度营收端实现同比10%的正增长；利润端从二季度开始实现同比正增长，三季度同比增速提升至15%，公司业绩逐季改善，我们认为主要得益于线下客流的逐渐恢复以及精装修项目的推进，公司零售衣柜业务量价齐升，零售橱柜业务持续改善以及工程橱柜业务继续保持高增长。在大宗业务方面，公司确定2020年为工程业务修整期，不断优化客户结构，如引入央企保利地产，提升工程经销商业务占比，增强设计师、项目经理团队建设等，通过专业+服务方式，与优质地产商强强合作，不断优化大宗业务质量，此外，加大对工程事业部团队的扩张、工程渠道产能布局，为后续大宗业务高质量高发展奠定了坚实基础。 多举措并行，盈利能力大幅提升。 盈利能力方面，2020前三季度公司毛利率、净利率分别为39.19%、13.38%，同比分别+3.98pct、+1.54pct，其中Q1、Q2、Q3毛利率分别为35.65%、39.39%、40.35%，同比分别+1.82pct、+2.99pct、+5.39pct；净利率分别为2.38%、15.32%、16.06%，同比分别-4.63pct、+2.50pct、+2.67pct。单三季度公司盈利能力继续提升，其中毛利率提升较为显著，我们认为主要为：11）毛利率相对较高的定制橱柜业务占比提升。公司上半年加大对工程渠道布局，不断优化质量，预计三季度大宗业务（主要为橱柜大宗）继续保持高增长，带来橱柜业务占比的进一步提升；22）规模效应逐渐发挥。兰考生产基地产能释放，产量同比提升明显，规模效应逐渐发挥；33）强化生产管理，提质增效。继续推进制造体系基地化战略经营模式，有效实现提质增效。净利率提升幅度不及毛利率，主要为期间费用率影响，2020前三季度公司期间费用率为23.11%，同比+2.21pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率同比分别+0.65pct、+1.04pct、+0.53pct。 大宗业务客户回款增加，经营活动现金流大幅改善。 公司对应收账款回款加大管理，大宗业务客户回款增加，经营活动现金流改善，02020前三季度公司经营活动现金流量净额22.42亿元，同比增长297.57%%。我们认为，精装修行业仍保持较高景气度，公司大宗业务有望保持高增长，并且随着公司客户结构不断优化、规模效应的发挥、议价能力的提升以及工程经销商业务的加快发展，现金流有望持续改善。 非公开股票发行项目审核通过，未来成长可期。10月12日，公司非公开发行股票的申请获得审核通过，进展较为顺利。后续随着项目的落地，公司全屋定制智能产品不断扩充及升级，产品供应能力增强、结构持续优化，有助于公司进一步扩大产品市占率，提升公司核心竞争力，促进公司的长期可持续健康发展。 投资建议：零售业务方面，四季度是家居消费旺季，C端需求将持续改善，公司零售端全年有望实现稳定增长；其次，大宗业务方面，今年公司持续大宗业务质量，并积极加大团队、客户、产能、工程经销商的布局，为后续高增长高质量发展奠定基础；第三，非公开发行项目审核通过，后续投产后，有望成为新的增长点。考虑到疫情对公司的影响，我们下调盈利预测，2020-2022年营收由此前的17.65、22.63、28.96亿元下调至15.96、20.44、26.14亿元，同比增长8.4%、28.1%、27.9%；归母净利润由此前的2.07、2.65、3.38亿元下调至1.91、2.44、3.11亿元；对应的PE分别为17倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：工程大宗业务拓展不及预期；应收账款风险；地产销售大幅下滑；行业竞争加剧。

一、事件概述8月25日公司发布2020年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入5.14亿元，同比下降7.35%；实现归母净利润4979.17万元，同比下降16.16%。实现基本每股收益0.32元。其中，第二季度营收3.34亿元，同比下降2.26%；归母净利润4586.84万元，同比上升3.73%。 二、分析与判断大宗工程业务放量，拉动Q2业绩上扬报告期内，公司抓住精装修市场快速发展机遇，加码大宗工程业务。上半年，工程经销业务收入同比增长322.3%。第二季度大宗业务实现营业收入1.59亿元，同比提升16.41%；接单量同比提升20.47%。B端发力带动Q2业绩增长，实现营收3.34亿元，同比下降2.26%，降幅收窄；实现归母净利润4586.84万元，同比上升3.73%。 毛利率与费用率双增，净利率小幅提升报告期内，定制橱柜及其配套家居产品毛利率增加4.51pct至41.25%，由于其占总营收比重高达71.99%，毛利率增加2.67pct至38.08%。期间费用率为24.89%，同比增长2.63%，其中，销售费用率上升0.69pct至16.71%；管理费用率上升1.47pct至7.75%；财务费用率上升0.47pct至0.43%，主要系银行借款及应收账款保理融资利息费用增加；研发费用率增加0.47pct至3.10%。净利率10.78%，同比增长0.19%。 深耕零售渠道，销售未来可期报告期内，公司着力专卖店渠道构建，招商建店207家，综合店占比达65%，实现零售客单值同比增长10%以上。零售衣柜业务逐渐恢复，Q2接单量同比增长10.65%，套单值同比提升14.08%。同时，新零售为线下引流，实现向线下派单数同比增长42.94%，成交金额同比增长35.63%，成交转化率提升25.94%。C端有望持续助力销售增长。 三、投资建议预计公司20、21、22年能够实现基本每股收益1.36/1.76/2.21元/股，对应PE为19/15/12倍,考虑到轻工制造行业家居子板块目前TTM估值为37倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 四、风险提示： 房地产行业政策及国家宏观调控的风险