2023年中报概况:华西证券 2023年上半年实现营业收入 20.21亿元，同比+15.51%；实现归母净利润 5.24亿元，同比+79.91%。基本每股收益 0.20元，同比+81.82%；加权平均净资产收益率 2.31%，同比+1.01个百分点。2023年半年度不分配、不转增。 点评：1. 2023H 公司投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，经纪、投行、资管、利息、其他收入占比出现下降。2.经纪业务核心指标排名稳定，手续费净收入同比-13.09%。3.股权、债权融资均尚待发力，投行业务手续费净收入同比-24.55%。4.产品业绩报酬收入减少，资管业务手续费净收入同比-32.35%。5.权益自营收益增加，固收自营业绩较好，投资收益（含公允价值变动）实现反转。6.两融余额企稳回升，质押规模仍有下降，利息净收入同比-23.10%。 投资建议:报告期内公司具备较强竞争力的经纪业务虽有下滑，但核心指标排名稳定，并稳居行业前列，融资余额市占率保持增长；权益自营收益同比增加、固收自营投资收益较好、另类投资业务大幅扭亏共同推动投资收益（含公允价值变动）实现反转。预计公司 2023、2024年 EPS 分别为0.26元、0.34元，BVPS 分别为 8.89元、9.28元，按 8月 24日收盘价8.85元计算，对应 P/B 分别为 1.00倍、0.95倍，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

经纪业务转型发力，打造线上线下一体化的财富管理体系。2020年公司经纪及财富管理业务实现营收20.62亿元，同比增长58.25%，占营业收入比重达到44.04%。公司积极推动零售业务转型升级，聚焦增量入口，获客实现提质增效，2020年新增零售客户数量近100万户。 信用业务稳步推进，两融业务实现跨越式发展。2020年公司信用业务实现营收8.81亿元，同比增长4.13%，占营业收入比重为18.81%。信用业务收入增长主要来源于融资融券业务规模增加和相应利息净收入增加，2020年公司新增融资融券客户数创历史最高值，新增客户数的市场占有率持续增长，日均两融余额较2019年增长近35%。 投资业务进步明显，债券投资收益率行业领先。2020年公司投资业务实现营收10.22亿元，同比减少3.10%，占营业收入比重达到21.83%。债券投资业务方面收益增厚，收益率大幅跑赢市场及债券型基金，排名居市场前列；股票投资业务风险控制能力突出，投资组合表现出夏普比率高，波动小，主动管理能力强的特征。 投行业务方面，债券发行业务规模和收入均创历史新高。2020年公司投行业务实现营收4.46亿元，同比减少14.24%。截至2020年末，股权融资在会审核项目10个，待发行项目5个；债券承销业务方面完成47只公司债、3只企业债、2只商业银行次级债的主承销发行，承销金额达326.66亿元，债券承销规模及收入均实现历史突破。 投资建议：我们预计2021—2023年公司收入分别为52.17、59.55、68.08亿元，归母公司净利润为21.47、25.49、29.59亿元，维持“增持”投资评级。 风险提示：权益市场波动、注册制推进不及预期、行业竞争激烈

事件: 华西证券2019年实现营业收入39.37亿元,同比增长54.70%;实现归母净利润14.31亿元,同比增长69.39%。对应EPS0.55元/股,同比增长66.67%;加权平均净资产收益率7.53%,同比增加2.72个百分点。 投资要点: 证券投资业务收入大幅增长,成第一大利润来源。受国内证券市场回暖影响,报告期内,公司证券投资业务实现收入12.74亿元,同比增长115.27%,营收占比增加9.10个百分点,达32.35%;实现利润10.58亿元,同比增长146.11%。 经纪业务不断扩张,收入基本保持稳定。公司坚持长期价值布局,全年新设分支机构17家。报告期内,公司取得经纪及财富管理业务收入13.03亿元,同比增长28.92%;实现利润4.17亿元,同比增长22.12%。 信用业务规模稳中有进,风险防控能力全面提升。报告期内,公司信用业务总规模175.14亿元,同比增加44.75%。其中融资融券业务规模111.82亿元,股票质押式回购业务规模63.26亿元,约定式回购业务0..06亿元。 立足四川,投行业务发展势头强劲。报告期内,公司实现投资银行业务营收5.20亿元,同比增加211.30%;实现利润1.83亿元,由负转正。公司股权融资取得良好业绩;债券业务实现战略转型与突破;完成1家新三板公司推荐挂牌。 主动管理能力提升,资管业务转型不断推进。面对新的监管形式与市场变化,公司深耕债券投资、资产证券化,同时积极布局权益产品,营业利润率同比增加22.35个百分点。 投资建议:公司证券投资业务规模大,固收、权益都有良好收益,收入占比高,我们看好公司的投资能力,预计2020-2022年公司每股收益分别为0.59,0.68,0.79元。首次给予“增持”投资评级。 风险提示:新冠肺炎导致市场波动风险,证券行业竞争愈发激烈。

事件描述 公司发布2019年中报,实现营业收入20.05亿元,同比增长47.31%;实现归属于上市公司股东的净利润8.53亿元,同比增长58.91%;截至报告期末,公司总资产646.22亿元,较期初增长38.14%;归属于上市公司股东的所有者权益190.81亿元,较期初增加3.95%。基本每股收益0.32元,加权平均ROE4.53%。 事件点评 公司深耕四川,区域发展优势明显。中国(四川)自由贸易试验区和成都西部金融中心加速建设,有望为四川乃至西部经济发展注入新的动力。公司在西部地区证券公司中居于领先地位,区域发展优势明显。上半年公司经纪及财富、投资、信用、投行、资管营收贡献度分别为35.93%、36.51%、17.31%、9.02%、2.29%,结构更加优化,将为实现“价值驱动,极具活力和特色的全国一流证券金融服务商”奠定基础。 受上半年二级市场回暖影响,经纪、投资业务营收同比增长。上半年新设10家分支机构,采取与银行深度合作、建立批量获客渠道的方式拓展经纪业务。其中,经纪业务同比增长26.65%,融资余额保持稳定增长,新增融资余额超20亿元,日均融资余额市场占有率为1.09%,较上年同期提高近18%,好于行业平均水平。投资业务收入达到7.32亿元,较上年同期增长101.04%,占营业收入比重达到36.51%,为报告期内第一大营业收入来源。 业务风控有效,投行业务聚焦优势领域。公司股票质押式回购业务未发生本金损失,未形成不良债权,业务风险控制有效。投行聚焦传统股权融资和地方政府债券,推进各类型债券业务品种规模。上半年实现投资银行业务收入1.81 亿元,同比增长244.87%, 投资建议 我们看好公司在经纪业务、投行业务、自营业务、风险控制方面的优势,预计公司2018-2020年的营收分别为39.35亿元、43.57亿元和45.23亿元,归母净利润分别为17.32亿元、18.14亿元和19.09亿元,EPS分别为0.66元、0.69元、0.73元,每股净资产为7.09元、7.32元、8.35元,对应PB分别为1.28倍、1.06倍和1.09倍。首次覆盖给予“买入”评级。 存在风险 二级市场大幅下滑;公司出现大的风险事件;资本市场改革不及预期。

21.首次覆盖,给予“增持”评级,目标价12.76元。公司作为西部地区领先券商,确立“立足四川、面向全国”发展方针,债券投资业绩靓丽,盈利能力优异,18年总资产/净资产/总收入/净利润行业排名分别为第32/26/32/18名。19H1公司营收和净利润分别为20亿/8.5亿,分别同比+47.3%/+58.9%。我们预计公司2019-21年净利润分别为15.5/18.6/21.2亿元,EPS分别为0.59/0.71/0.81元,ROE分别为8.1%/9.1%/9.6%。参考公司ROE及同业可比公司估值,给予公司1.7XP/B,对应目标价12.76元。 22.投资业绩靓丽,信用业务稳健。1)18年投资收益5.92亿元,同比增长42.49%,占总收入的23.25%,公司投资能力卓越,精准把握机遇,18年债券自营投资收益率达15.05%,同类排名上升1名至第2名。2)18年信用业务净收入5.57亿元,同比增长34.13%,占总收入的21.89%。两融余额市占率1.09%,同比提升20.44%,行业排名第21名;股票质押利息收入2.83亿元,同比增长24.17%,行业排名第38名。 23.盈利质量坚实,区域优势显著。1)18年公司净利润排名第18名,ROE为5.43%,行业排名第17名,均远好于自身净资产排名第26名。投资业绩优异、信用业务突出,资金利用率优秀,证券公司分类评级连续9年为A类。2)全国96家营业部中四川占据56家,西部大开发等政策持续促进四川省经济快速发展,中国(四川)自由贸易实验区扎实推进,成都西部金融中心加速建设,为公司提供极佳的区位优势。 24.催化剂:市场活跃度提升;资本市场改革创新持续推进。25.风险提示:资本中介业务信用风险;行业监管从严。

事件: 华西证券近日发布2018年半年度报告,公司2018H1实现营业收入13.6亿元,同比增长0.6%;归母净利润5.4亿元,同比降低6.5%。总资产528.8亿元,较期初增加4.7%;归母净资产180亿元,较期初增加41.1%。 观点: IPO融资完成,业务规模扩张。截至报告期末,公司总资产规模为528.8亿元,较2017年末增长4.7%,总负债348.3亿元,降低7.6%,归属于上市股东的所有者权益180亿元,增长41.1%,主要是因为公司于2018年2月5日在深交所挂牌上市,首次公开发行A股52500万股,使股本和资本公积大幅增加。通过股权融资后,公司杠杆率水平大幅下降,由2017年末的65.7%下降至54.3%(剔除代理买卖证券款),未来扩张空间很大。另外,IPO融资使公司净资本规模得到进一步扩充,有助于公司摆脱对经纪业务收入的长期依赖,实现多元化业务布局,扩大业务规模,提高竞争能力。 重资产业务比重加大,资管业务厚积薄发。公司在2018年进行IPO融资后,积极推动业务转型,传统经 纪业务比重下降,重点投入资管与投资业务。本报告期,经纪业务收入以41.8%的占比排在首位,但已经同比下降7pct,资管业务、信用业务和投资业务收入占比较去年同期分别提升4pct、6.6pct和3.8pct。这三项业务占比提升,主要源自于公司加大投资力度,其支出端大幅上升,分别增加279.7%、9.56%和81.64%。我们认为,公司融资后业务多元化发展,会带来多个业绩增长点,未来收入将拥有多业绩支撑。 打造智能科技平台,推动经纪业务转型。受到整体市场下行趋势影响,2018H1,公司实现经纪业务收入5.7亿元,同比减少13.72%。公司长期利用区位优势,在四川省深耕发展,形成了一定的经营网络优势和客户资源优势。但是地区局限性和交易线上化使得公司股基交易量市占率连续八年下滑,不得不谋求转型发展。报告期内,公司加强业务与技术融合,实现线上线下资源的有机融合,通过信息技术挖掘高净值客户,最大化存量客户价值。 股权业务发展受阻,债承项目增速抢眼。2018H1公司投资银行业务实现收入5241万元,较2017H1大幅下降71.9%,使得投行业务入不敷出,发生亏损。股权融资方面,由于上半年IPO进入严审核、慢节奏的平稳发行态势,“马太效应”明显,仅36家券商完成IPO承销项目,公司报告期内仅完成1家增发项目;债权融资方面,公司募集资金市场份额显著提升,企业债、公司债、ABS分别增长0.69pct、0.56pct和1.04pct。目前,公司在会审核IPO项目5个,非公开发行项目1个,下半年有望将业绩扭亏为盈。 精品项目打响品牌,资管业务高速发展。2018H1,公司资产管理业务营业收入为8724万元,同比增长167.57%。报告期内,公司大力投入资管业务,为支持业务发展、吸引优秀人才,资管业务营业支出达7447万,同比增长279.7%。得益于投研能力支持,公司持续探索REITs、CMBS等创新项目,定位于精品资管发展路线。截至2018年6月末,公司专项计划受托资金达131.2亿,较期初增长181.5%,实现净收入4009万元,占当期资管业务净收入53.5%,集合计划管理规模142.4亿,同比减少9.3%,定向计划管理规模913.3亿,同比增长102.2%。我们认为公司资管业务享有较好口碑(公司荣获2018中国优秀财富管理机构君鼎奖),并且其产品在同业中具有异质性,未来有望获得持续增长。 业务整体风险可控,信用业务稳步发展。2018H1,公司信用业务实现收入2.8亿元,同比增长48%。融资融券业务方面,公司先后启动多个推广活动,新增融资融券客户1234户,新增客户资产超过20亿元。报告期末,公司融资融券业务的融资余额为87.7亿元,融资规模市场占有率上升6bp至0.96%,整体担保比例为290.7%,处于可控制范围内。股权质押回购业务方面,截至期末,公司股权质押业务融出资金余额为56.9亿元,其中自有资金对接47.9亿元,共计实现利息收入1.4亿元,担保比例从年初的222.7%下降至211%,始终在合理范围内。我们认为,目前公司股权质押业务中自有资金的比例较高,未来仍有与资管计划对接,扩大业务规模的空间。 量化投资规避风险,债券交易推动增长。2018H1,公司证券投资业务收入3.6亿元,同比增长17.4%。2018年,股债市场出现明显行情分化现象。股票市场,公司通过灵活用各类衍生品工具进行风险管理,有效规避了上半年较大的市场风险,获得较为稳定的收益。报告期内,处置衍生金融工具取得投资收益3355.1万元,同比增长约900%。债券市场,公司投资大幅增加,投资收益率处于市场较高水平,截至本报告期末,由于净资本的大规模增长,公司自营非权益类占净资本仅为104.68%,未来加杠杆的空间十分广阔,我们看好公司未来的投资业务发展前景。 结论: 我们看好公司在股权融资后,各项业务均存在较大发展空间,资管业务差异化定位和重资产业务扩张,将为推动公司持续增长。我们预计公司2018-2020年的营收分别为31.3亿元、34.7亿元和36.9亿元,归母净利润分别为9.6亿元、10.7亿元和11.3亿元,EPS分别为0.4元、0.41元、0.43元,对应PE分别为23倍、23倍和22倍。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示: 股票市场成交量进一步萎缩、资管业务发展不及预期、股票质押风险事件、投行业务亏损加大

立足西南,具备区域优势。华西证券立足西南,具有区域竞争优势,实际控制人为泸州市国资委,主要股东具有较强的资金实力和业务资源。 经纪业务西南领先,自营投行贡献提升。2014-2016年公司经纪信用业务收入合计占比均超过70%,近年来自营投行的贡献逐步提升。 (1)经纪业务注重业务质量。2014年以来经纪业务收入市占率(IMS)逐步下降,客观原因是同业竞争加剧而公司营业部仅增加4个,致股基交易额市场份额(VMS)降至0.77%。但公司坚持以收入为导向,佣金率维持在万分之5.5的相对高位,凭借客户基础优势和财富管理转型维持较高的部均利润。 (2)信用交易业务贡献提升。公司信用交易业务以融资融券业务为主,2015年以来利息净收入占比总体呈上升态势,其中融资融券余额市占率维持在1%左右,高于公司经纪业务VMS,担保比率335%略高于行业均值。 (3)股权融资类投行业务快速发展。2013年上海证券承销保荐分公司成立,使公司股权融资类投行业务摆脱区域限制,带动公司投行业务收入稳步提升。2015年至2017年上半年公司IPO承销保荐收入升至1.1亿元,增长近10倍。 (4)自营风险偏好较低。2014年以来公司自营业务收入占比、权益及衍生品投资和固收投资占净资本比重均低于行业均值,权益投资更加注重指数收益。 (5)资管业务偏重银证合作。2014年以来资管业务收入占比在1%左右,主要原因有:①因“中铁事件”错过发展良机;②低费率的通道业务占比较高。 上市转型结构优化。据招股说明书,预计IPO募资净额49亿元,相当于公司2017年上半年净资产的39%,预计上市后公司业务结构将更为优化,提升公司竞争力。公司有机会补充和优化川渝地区和一线城市的网点布局,提升财富管理实力,资本金的补充带来自营规模和风险偏好的提升,投资收益将稳定增长,资管主动管理能力也有望提升。四川地区经济发展也将为公司未来成长带来机遇。 净资产收益率领先同业。2017年上半年公司未年化ROE为4.72%,排名上市券商第4名,且在西部上市券商中领先。我们认为主要原因是公司以经纪业务为主的轻资产经营模式,注重业务质量,具有较高的资金使用效率。 投资建议:买入-A投资评级。我们预测2017-2019年公司EPS分别为0.5/0.52/0.6元。券商次新股平均最新PB估值为2.5倍,根据我们的预测,2018年公司预计BVPS为7.24,对应六个月目标价为18.10元。 风险提示:证券市场风险/经营风险/投资风险/政策风险/信用违约风险