事件: 2023年 8月 29日，红日药业发布 2023年中报：2023年上半年，公司实现营收 34.23亿元（同比+3.38%），归母净利润 3.46亿元（同比-1.92%），扣非归母净利润 3.20亿元（同比+2.75%）。 投资要点: 中药配方颗粒上半年同比接近持平，二季度利润恢复强劲。公司2023H1实现营收 34.23亿元（同比+3.38%），归母净利润 3.46亿元（同比-1.92%），扣非归母净利润 3.20亿元（同比+2.75%）。其中 2023Q2公司实现收入 17.64亿元（同比+11.73%），归母净利润1.70亿元（同比+48.96%），扣非归母净利润 1.63亿元（同比+51.03%）。2023H1中药配方颗粒及饮片实现收入 15.89亿元（同比-2.46%）；血必净注射液上半年收入 5.21亿元（同比+102.71%）； 血氧仪预计受基数影响，业绩相对有压力。 看好配方颗粒环比改善及公司业绩弹性。配方颗粒品种数目逐步增加，截至 2023年 8月，药监局已累计发布 265个中药配方颗粒国家药品标准。国标品种数目增加和切换深化，将促进处方量恢复，同时也将逐渐削弱部分地区省标保护的负面影响，对于龙头企业的利好会逐步显现。因此，我们看好配方颗粒销售上的环比改善及促进公司业绩修复。 盈利预测和投资评级 考虑到当下配方颗粒国标进展较慢影响正常销售，我们调整公司 2023-2025年归母净利润为 7.26/8.82/10.78亿元，对应当前股价 PE 为 18.18/14.95/12.24倍。由于品种数目不齐全，配方颗粒处方量短期仍然未恢复同期水平；长期来看，医保支持省份增加及销售终端的放开，促进中药配方颗粒行业扩容，看好配方颗粒国标实施后的长期市场空间，维持“买入”评级。 风险提示 配方颗粒国标切换不及预期；配方颗粒集采进程和降价幅度超预期；疫情影响业务运转；竞争加剧；宏观经济发展不及预期；医药政策风险等。

事件:红日药业发布2023年一季报：2023年一季度，公司实现营收16.59亿元（同比-4.23%），归母净利润1.75亿元（同比-26.35%），扣非归母净利润1.57亿元（同比-22.74%）。 投资要点:一季度收入端符合预期，利润端略低于预期。公司2023Q1实现收入16.59亿元（同比-4.23%），归母净利润1.75亿元（同比-26.35%），扣非归母净利润1.57亿元（同比-22.74%）。我们预计一季度配方颗粒收入同比下滑，血氧仪和血必净受益疫情预计收入弹性较高。1）配方颗粒国标品种不全；2）由于去年初配方颗粒国标切换处于早期，我们预计公司2022Q1配方颗粒发货相对较高，使得一季度配方颗粒业绩仍然存在压力，并带来整体利润端下滑。 我们预计公司毛利率变化主要受到产品结构变化影响，净利率下滑主要因配方颗粒业务短期压力。2023年一季度公司销售/管理费用率分别为34.67%/6.65%，分别同比增加4.41/1.18个百分点。一季度公司毛利率为57.07%，同比增加2.62个百分点，净利率为10.78%，同比下滑3.06个百分点。 期待配方颗粒下半年的业绩高弹性。配方颗粒品种不全的限制仍然存在，但是新开发医疗终端将陆续贡献增量。从品种数目来看，2023年2月初，药典委公告新增正式颁布48个国标品种，我们预计随着备案完成将能尽快投入销售。同时随着国标品种数目增加和切换，我们预计部分地区的省标保护和企标销售带来的负面影响会逐渐被削弱，对于龙头企业的利好会逐步显现。 盈利预测和投资评级考虑到当下配方颗粒国标进展较慢影响正常销售，我们调整公司2023-2025年EPS为0.27/0.35/0.44元，对应当前股价PE为21.69/16.55/12.96倍。由于品种数目不齐全，配方颗粒处方量短期仍然未恢复同期水平。长期来看，医保支持省份增加及销售终端的放开，促进中药配方颗粒行业扩容，看好配方颗粒国标实施后的长期市场空间，维持“买入”评级。 风险提示配方颗粒国标切换不及预期；公司经营不及预期；疫情影响业务运转；竞争加剧；宏观经济发展不及预期；医药政策风

事件：公司发布2023年一季报，2023Q1实现收入16.59亿（yoy-4.23%）,归母净利润1.75亿元(yoy-26.35%)，扣非归母净利润为1.57亿元（yoy-22.74%）,业绩符合预期。 行业进行标准切换下，短期影响配方颗粒业务公司主营配方颗粒业务，2022年营收贡献超过50%，公司2022Q1可供应产品数量较多，临床终端在2022Q2从企标向国标与省标过渡，由于标准数量不足限制临床组方，2023Q1国标与省标标准数量仍未完全满足临床组方，整体业绩同比下滑。公司持续推动配方颗粒标准切换带来的提价，并开拓民营医院、基层医疗机构等增量市场，公司2023年配方颗粒业务有望实现复苏。 国标持续出台为配方颗粒业务提速截至2022年年底，国家药监局公布实施200个配方颗粒国标标准，而国家药典委员会分别于2023年2月1日公布48个国标、2023年3月14日公示24个国标，我们认为2023年年底配方颗粒国标数量有望达到300个以上。在国标与省标持续公布下，截至2023年4月28日，公司旗下北京康仁堂配方颗粒销售备案数超过300个的省份达22个，其中北京、河北等9个省市销售备案数量超过380个。2023年政策持续推动中医药下沉到基层市场，中药渗透率有望进一步提升，公司配方颗粒业务亦借中药政策红利保持增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为84.02/103.17/127.71亿元，对应增速分别为26.35%/22.78%/23.78%，归母净利润分别为8.59/11.03/14.97亿元，对应增速37.63%/28.36%/35.79%，3年CAGR为33.87%，EPS分别为0.29/0.37/0.5元/股。鉴于中药配方颗粒有望高景气发展，公司为配方颗粒龙头企业，参照可比公司估值，我们给予公司2023年27倍PE/，目标价7.72元。维持为“买入”评级。 风险提示：盈利能力下滑风险、集采风险、原材料供应风险、行业竞争加剧风险等。

红日药业发布公告：2023年一季度公司实现营业收入 16.59亿元，同比下降 4.23%；实现营业利润 1.98亿元，同比下降23.14%；归母净利润 1.75亿元，同比下降 26.35%。 投资要点 配方颗粒业务处于标准切换阶段，业绩短期承压2023年一季度公司营收 16.59亿元，同比下降 4.23%；归母净利润 1.75亿元，同比下降 26.35%，主要系中药配方颗粒及饮片业务业绩波动影响。配方颗粒自 2021年 11月 1日结束试点以来，企业标准逐步向国标和省标进行切换，2022年处于国标切换阶段，由于医院渠道库存、品种数目不全、省标备案等因素，公司的配方颗粒业务出现下滑。2023年一季度公司归母净利润 1.75亿元，环比增长 14.37%。截止 4月27日，国标品种共 248种，处于公示期品种共 43种，配合省标备案，配方颗粒销售品种数量持续增加。配方颗粒渠道库存逐步消化，随着备案品种数量的增多，销售将逐步修复。 产品线多样，全产业链布局成品药方面，主要产品血必净注射液自 2010年以来，共被纳入 23项诊疗指南和专家共识中，循证医学证据丰富，同时被纳入《国家医保药品目录》乙类范围，持续放量。医疗器械方面，覆盖血氧、心电、血压、胎心仪、体温、多参数监护、健康查体、一体机等系列产品，先后通过中国 NMPA、欧盟 CE、美国 FDA 和加拿大 MDL 等国家的认证 。医疗健康服务业务，通过数字运营手段，快速打造线下渠道和线上流量规模，纵深打造“自有药材供应链+自有线上平台+自有线下医馆”的闭环生态，提升优质中医药资源的可及性。随各领域的发展深入，公司从国内优秀中药制造商向大健康产业服务商转型快速迈进。 盈利预测我们预测公司 2023E-2025E 年收入分别为 75.97、89.82、106.28亿元，归母净利润分别为 6.54、8.35、11.13亿元，EPS 分别为 0.22、0.28、0.37元，当前股价对应 PE 分别为26.6、20.9、15.7倍，给予“买入”投资评级。

事件： 公司发布2022年年度报告， 2022年实现收入66.50亿（yoy-13.30%）,归母净利润6.24亿元(yoy-9.19%)，扣非归母净利润为5.71亿元（yoy-15.85%）,其中2022Q4实现收入17.50亿元（yoy-19.88%）,归母净利润1.54亿元(yoy+205.96%)。 配方颗粒业务有望强复苏公司主营配方颗粒业务，2022年营收贡献超过50%；由于2022年中药配方颗粒行业进入标准切换期，受标准数量不足与临床终端需求短期下行，公司配方颗粒业务下滑。在国标与省标持续公布下，截至2023年3月30日，公司旗下北京康仁堂配方颗粒销售备案数超过300个的省份达22个，其中北京、河北等4个省市销售备案数量超过400个，同时2023年门诊量恢复下终端需求上涨、标准切换后产品提价与增量渠道开发，公司2023年配方颗粒业务有望实现强复苏。 成药与医疗器械业务或将稳健增长成品药与医疗器械领域在2022年占公司营收约39%；成药领域中血必净注射液自2019年降价48%进入全国医保目录后，终端医院覆盖率或将持续提升，同时产品已被纳入23项诊疗指南和专家共识中，临床用药证据丰富；医疗器械板块中，公司以指夹式血氧仪等产品拓展国际市场，在报告期内有5个产品获得NMPA注册证书、3个产品获得FDA注册证书，成品药与医疗器械板块业绩有望稳健增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为85.49/105.71/130.90亿元（原预测2023-2024年 收 入 为 97.95/132.17亿 元 ） ， 对 应 增 速 分 别 为28.6%/23.6%/23.8%，调整2023-2024年归母净利润至9.0/11.56亿元（调整前9.36/13.56亿元），新增2025年归母净利润为15.76亿元，对应增速分别为44.3%/28.4%/36.3%，3年CAGR为36.2%；EPS分别为0.30/0.38/0.52元/股。 鉴于中药配方颗粒有望高景气发展，公司为配方颗粒龙头企业，参照可比公司估值，我们给予公司2023年25倍PE，目标价7.49元。维持“买入”评级。 风险提示：盈利能力下滑风险、集采风险、原材料供应风险、行业竞争加剧风险等

红日药业发布公告：公司实现营业收入 66.50亿元，同比下降13.30%；实现营业利润 7.13亿元，同比下降 18.59%；归属于上市公司股东的净利润 6.24亿元，同比下降 9.19%。 投资要点 配方颗粒业务处于标准切换阶段，业绩短期承压2022年公司营收 66.50亿元，同比下降 13.3%；2022年中药配方颗粒及饮片贡献 33.60亿元，同比下降 20.66%，中药配方颗粒及饮片业务贡献公司过半营收，业绩波动对公司营收影响较大。配方颗粒自2021年 11月 1日结束试点以来，企业标准逐步向国标和省标进行切换，2022年处于国标切换阶段，由于医院渠道库存、品种数目不全、省标备案等因素，公司的配方颗粒业务出现下滑。2022年四季度公司实现营收 17.50亿元，同比下降 19.88%，环比前三季度有明显增长；归母净利润 1.54亿元，同比增长 208%。主要受新冠疫情影响，医疗器械及中药注射剂的销售有所提升。同时配方颗粒渠道库存已基本消化，随着备案品种数量的增多，销售逐步修复。 配方颗粒标准持续扩充，业绩修复在即2023年 3月 14日，新增 24个中药配方颗粒标准进行公示。截止 3月30日，国标品种共 248种，处于公示期品种共 43种，配合省标备案，配方颗粒销售品种数量持续增加。配方颗粒的使用终端由二级及其以上中医院拓展至所有具备中医执业资格的各级医疗机构，随着疫情影响的释放，门诊量稳步恢复，配方颗粒处方量将进一步提高。 产品线多样，全产业链布局原辅料业务，公司通过自主创新+产学研合作的研发模式，打造研产销一体化团队，2022年 CDE 备案、DMF 等国内外申报全面按计划推进。医疗器械方面，2022年公司产品认证完成 10项(其中国内 4项和海外 6项)，实现新品上市 8个，试产 1个，新品驱动医疗器械业务持续增长，上市产品专注提升供应链效率，推动技术降本，进一步提升上市产品盈利能力。医疗健康服务业务，通过数字运营手段，快速打造线下渠道和线上流量规模，纵深打造“自有药材供应链+自有线上平台+自有线下医馆”的闭环生态，提升优质中医药资源的可及性。随各领域的发展深入，公司从国内优秀中药制造商向大健康产业服务商转型快速迈进。 盈利预测我们预测公司 2023E-2025E 年收入分别为 75.97、89.82、106.28亿元，归母净利润分别为 6.54、8.35、11.13亿元，EPS 分别为 0.22、0.28、0.37元，当前股价对应 PE 分别为 26.6、20.9、15.7倍，下调至“增持”投资评级。

事件: 红日药业发布 2022年业绩快报：2022年，公司预计实现营收 66.51亿元，同比降低 13.29%；预计实现归母净利润 6.25亿元，同比降低 9.10%。 投资要点: 配方颗粒全年受国标切换影响，业绩短期承压。 2022年，公司预计实现营收 66.51亿元，同比降低 13.29%；预计实现归母净利润6.25亿元，同比降低 9.10%；预计实现扣非净利润 5.72亿元，同比降低 15.65%。2022年全年业绩短期承压，主要是配方颗粒在 2022年处于国标切换早期，品种数目不齐全，加上新标准的研发生产及销售切换等方面给公司带来一定经营压力。 疫情受益+配方颗粒品种增加，单四季度公司业绩超预期。 2022年第四季度公司实现营收 17.51亿元，同比降低 19.85%；实现归母净利润 1.54亿元，同比增长 207%。2022年四季度疫情放开后，对于公司医疗器械血氧仪、中药注射剂血必净带来一定的增长需求； 配方颗粒感冒清热相关品种需求增加，其他品类配方颗粒处方量则受到疫情的负面影响。同时，2022年下半年随着配方颗粒省标品种逐步增加，省标备案继续推进，对配方颗粒的销售也带来一定改善。 配方颗粒品种标准将持续增加+门诊量恢复，促进配方颗粒销售放量。2023年 2月初，药典委公告新增正式颁布 48个国标品种，预计随着备案完成将能尽快投入销售；截至 2023年 2月底，总共正式颁布 248个国标品种，配合配方颗粒省标备案，配方颗粒可销售品种数目持续增加。而当下医院门诊量也随着疫情稳定逐渐恢复，对于配方颗粒处方量的提高及空白市场开发都将带来一定利好。随着配方颗粒品种数目增加及门诊人流恢复，期待配方颗粒业绩弹性。 盈利预测和投资评级 由于 2022年配方颗粒国标进展较慢影响正常销售，我们调整公司 2022-2024年 EPS 为 0.21/0.29/0.41元，对应当前股价 PE 为 31.69/22.96/16.11倍。由于品种数目不齐全，配方颗粒处方量短期仍然未恢复同期水平。长期来看，医保支持省份增加及销售终端的放开，促进中药配方颗粒行业扩容，看好配方颗粒国标实施后的成长性，维持“买入”评级。 风险提示 配方颗粒国标切换不及预期；公司经营不及预期；疫 情影响业务运转；竞争加剧；宏观经济发展不及预期；医药政策风险等。

红日药业发布公告：公司参股子公司天津红日健达康医药科技有限公司1类新药甲苯磺酰胺注射液收到NMPA签发的《药品注册证书》。 投资要点PTS扩充中央型非小细胞肺癌治疗方案对甲苯磺酰胺注射液（PTS）是中国工程院院士、著名医学专家钟南山挂帅研发的1类新药，用于治疗晚期实体瘤的小分子药物，是首个通过肿瘤体内注射给药的低毒、高效、广谱、特异识别染色的抗癌药物。PTS2018年上市申请获受理，2022年11月获批上市，用于治疗严重气道阻塞的中央型非小细胞肺癌。GLOBOCAN2020数据显示，中国肺癌新发病例81.6万，发病数和死亡数分别占全球的37.0%和39.8%，非小细胞肺癌约占所有肺癌病例的80%左右,其中约70%为中央型，中央型非小细胞肺癌常发生于肺段及肺段以上支气管，邻近重要器官，因其解剖位置原因，多数患者确诊时已丧失手术治疗机会，PTS为已失去手术/放化疗治疗机会的患者提供治疗的可能性。我们预计2027年有望达到PTS销售峰值5.09亿元。 配方颗粒业务处于标准切换阶段配方颗粒自2021年11月1日结束试点以来，企业标准逐步向国标和省标进行切换。由于医院渠道库存、省标备案、处方量换算等因素，公司的配方颗粒业务出现下滑，目前库渠道库存已基本消化，多省市标准也陆续公布，销售有望逐步恢复。考虑人均用量提升，配方颗粒业务有望恢复至2021年水平。 产品线多样，全产业链布局医疗器械方面，2022年公司产品认证完成10项(其中国内4项和海外6项)，实现新品上市8个，试产1个，新品驱动医疗器械业务持续增长，上市产品专注提升供应链效率，推动技术降本，进一步提升上市产品盈利能力。原辅料业务，公司通过自主创新+产学研合作的研发模式，打造研产销一体化团队，2022年CDE备案、DMF等国内外申报全面按计划推进。医疗健康服务业务，通过数字运营手段，快速打造线下渠道和线上流量规模，纵深打造“自有药材供应链+自有线上平台+自有线下医馆”的闭环生态，提升优质中医药资源的可及性。随各领域的发展深入，公司从国内优秀中药制造商向大健康产业服务商转型快速迈进。 盈利预测我们预测公司2022E-2024E年收入分别为63.43、75.97、90.67亿元，归母净利润分别为5.15、6.80、8.36亿元，EPS分别为0.17、0.23、0.28元，当前股价对应PE分别为39.3、29.7、24.2倍，下调至“增持”投资评级。 风险提示市场开发速度不及预期，原材料成本变动，集采或中标价格变动等风险。

事件:红日药业发布公告：2022年前三季度，公司实现营业收入49亿元，同比降低10.68%；实现归母净利润4.70亿元，同比降低26.15%；扣非归母净利润4.10亿元，同比降低34.10%。其中，2022年第三季度公司实现营业收入15.89亿元，同比降低20.58%；实现归母净利润1.18亿元，同比降低40.63%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比降低50%。 投资要点国标切换及疫情管控影响配方颗粒处方量。2022年前三季度，公司实现营业收入49亿元，同比降低10.68%；实现归母净利润4.70亿元，同比降低26.15%；实现扣非归母净利润4.10亿元，同比降低34.10%。其中，2022年第三季度公司实现营业收入15.89亿元，同比降低20.58%；实现归母净利润1.18亿元，同比降低40.63%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比降低50%。 毛利率同比上升主要因为收入结构变化，净利率下滑较多主要因为销售费用率和研发费用率上升。2022年第三季度公司毛利率为58.67%，同比增长4.70个百分点，我们认为毛利率提高主要因为收入结构变化，低毛利业务受到一定负面影响，使得整体毛利率上升。 2022年第三季度公司销售/管理/研发费用率分别为37.22%/6.74%/3.97%，分别同比增加5.08/0.94/2.10个百分点，我们分析销售费用率的增长主要因为1）配方颗粒国标切换带来的销售推广费用增加；2）销售体量下滑带来的费用率上升。研发费用率上涨，我们认为主要因为配方颗粒国标、省标品种的研发投入同比增加。2022年第三季度，公司整体净利率为7.6%，同比下滑2.26个百分点，使得利润端增速低于收入端。 国标和省标品种持续增加，期待配方颗粒销售恢复。由于品种数目不齐全，配方颗粒处方量短期仍然未恢复同期水平。随着国标品种的新增及省标备案推进，国标和省标品种数目持续增加，将逐渐改善终端配方颗粒处方量，期待配方颗粒销售恢复。红日药业作为配方颗粒龙头企业之一，在产能、技术、资源、规模、全产业链等方面具有优势，并将主要在产能、价格、渠道3个方面形成短期和中长期壁垒。 盈利预测和投资评级预计2022-2024年EPS分别为0.21/0.32/0.42元，对应当前股价PE为28.71/18.83/14.54倍。由于品种数目不齐全，配方颗粒处方量短期仍然未恢复同期水平。长期来看，医保支持省份增加及销售终端的放开，促进中药配方颗粒行业扩容，看好配方颗粒国标实施后的成长性，维持“买入”评级。 风险提示配方颗粒国标切换不及预期；公司经营不及预期；疫情影响业务运转；竞争加剧；宏观经济发展不及预期；医药政策风险等。

配方颗粒试点结束，行业发展迎来新机遇相对传统中药饮片，中药配方颗粒具有质量稳定、 可控、服用方便等优点，经过国家长期的政策引导与扶持下逐步规范化。 2021年11月国家中药配方颗粒试点结束，意味中药配方颗粒生产销售限制放开。国标推出后销售范围拓宽至基层终端市场， 由原二级及以上中医医院(综合医院）调整为经审批或备案能够提供中医药服务的医疗机构，更加符合日常中药消费场景，扩容了市场空间。 随着国标政策执行、配方颗粒进入省级平台挂网， 未来预计配方颗粒有望进入更多省级医保名单， 提高了进入国家医保体系的机会， 从而提高患者消费意愿，增强支付能力。 中药配方颗粒试点排头兵，先发优势与产业链优势明显。 新国标的推出在质量控制、生产工艺、 成本管控、 原材料追溯等多维度都对中药配方颗粒企业提出了更高的要求， 多重维度筑起更高的行业护城河.因此， 深耕行业， 具有完整产业链和质控体系的龙头企业将具备优势。 后发者在生产、销售环节短时间将难以赶超。红日药业成立于1996年， 作为最早中药配方颗粒国家试点的6家企业之一， 不断夯实品种数量、 生产质量， 持续布局产业链， 并且在销售渠道方面具备先发优势。 成品药、医疗器械贡献增长新动能公司成品药拳头产品为血必净注射液， 为目前国内唯一经国家药品监督管理局批准的治疗脓毒症、多脏器功能失常综合征和危重型新冠肺炎的国家二类新药， 其优异的治疗数据被发表在国际危重症医学领域顶级期刊《重症医学》 和《中华危重病急救医学》 等多个重磅期刊中，显示治疗效果明确。 2021年， 血必净注射液通过了医保续约，被纳入《2021版国家医保药品目录》 ，市场空间有望持续拓展。 同时，公司亦有多个新药在研， 包括两个一类新药， 预计3-5年将陆续落地。 公司亦布局医疗器械赛道， 公司全资子公司超思电子主要产品以电子医疗器械为主，包括血氧系列、家用健康和基层医疗等多领域单参数或多参数新型电子医疗产品，产品销往北美、欧洲等地区。其中血氧仪、创新便携血氧仪为公司目前主要发力点， 未来将依托超思血氧谢列产品打造家用健康+基层医疗模式。 公司未来将重点布局国内市场，我们让认为在国内人口老龄化、 慢性呼吸道疾病的发病率不断上升的趋势有望带动市场规模持续增长。 持续推进全产业链布局，布局原辅料领域三大子公司战略布局原辅料领域，打造行业优势。 1） 公司全资子公司展望药业的销售始于1950年， 主要产品包括药用辅料、原料药和食品添加剂三大系列，其中包括23个主导辅料产品、 9个原料药产品和7个食品添加剂。展望药业先后通过了美国FDA和欧盟COS认证等多个国际与国内认证， 销售网络遍布全球。 2） 公司控股子公司亿诺瑞专注于肝素钠、低分子肝素系列原料药研发生产，拥有从猪小肠加工、粘膜肝素到原料药完整产业链， 同时实现了分级低分子肝素原料药系列品种产业化， 依诺肝素钠原料药已通过国内注册， 有望加速国产替代，与母公司现有制剂产品形成互补， 是湖北省第一批专精特新“小巨人”企业。 3） 公司控股孙公司万泰辅料专注药用辅料制造， 是为数不多早年便从事聚丙烯酸树脂系列产品制造的企业之一。公司聚丙烯酸树脂系列产品荣获国内多项殊荣并承担《中国药典》 2020年版聚丙烯酸树脂Ⅱ、聚丙烯酸树脂Ⅲ和聚丙烯酸树脂Ⅳ产品国家标准准修订项目。 盈利预测公司作为国内中药配方颗粒最早一批的6家配方颗粒试点企业之一，有望享受政策红利。 同时， 公司积极拓宽产品管线，在成品药、医疗器械、原辅料等方便均有布局，打造多重增长点， 有望迎来快速增长期。 预测公司2022-2024年收入分别为89.24、 107.54、 127.33亿元， EPS分别为0.31、0.41、 0.51元，当前股价对应PE分别为22.6、 17.2、 14.0倍，给予“推荐” 投资评级。 风险提示集采或中标价格变动风险、 海外业务受汇率波动影响、新药研发失败风险。

1.事件: 6月5日,北京高特佳与红日药业股东大通集团签署的《天津大通投资集团有限公司与北京高特佳资产管理有限公司关于天津红日药业股份有限公司之股份转让协议》,约定北京高特佳拟与天津海河产业基金共同设立高特佳海河基金,在高特佳海河基金设立完成后,以高特佳海河基金为主体,受让大通集团所持有的红日药业10%的股份。 本次股份转让后,公司董事长姚小青先生将成为公司第一大股东。 为了进一步明确直接投资主体,北京高特佳及其控制的星泽睿成分别与红日药业控股股东大通集团于2018年6月21日签署补充协议,约定星泽睿成受让大通集团所持有的红日药业10%的股份。星泽睿成目前的普通合伙人(GP)是北京高特佳,有限合伙人(LP)是高特佳海河基金。 2.我们的分析与判断 (一)实际控制人变更将有利公司长远发展 公司实际控制人发生改变,大通集团放弃控股股东地位:6月5日,原控股股东大通集团转让所持股份给高特佳;6月22日又签订《补充协议》和《新股份转让协议》,取消了原协议中第五条关于大通集团股票表决权委托相关事宜的约定,大通集团承诺放弃红日药业控股股东的地位,认可姚小青先生作为红日药业控股股东及实际控制人。 原控股股东的财务、股权质押等情况对公司经营及市场形象不利,控股股东改变有望消除公司发展障碍。大通集团截至目前已质押其所持有公司股份的97.52%,占公司总股本的20.67%,在当前市场情绪下构成一定的不确定性。此次股份转让之后,这一不确定性将得以消除。 管理层与实际控制人统一将利于公司长远发展。此次交易完成后公司创始人及董事长姚小青先生将成为红日药业控股股东及实际控制人,未来管理层与实际控制人一致,对公司长远发展构成利好。 (二)专业医药投资机构+政府产业基金助力公司发展 本次股权转让的受让主体为星泽睿成,星泽睿成的资金来源于高特佳海河基金、北京高特佳或其控股股东高特佳集团(包括其下属企业)自有或自筹资金。其中,高特佳集团是专注于医疗健康产业投资的投资机构,拥有国内规模最大的专业医疗投资团队,构建医疗健康产业投资生态平台,致力成为具有全球影响力的医疗健康投资机构。天津海河产业基金是为“落实京津冀协同发展战略,推进全国先进制造研发基地建设”,天津市委、市政府决定设立的天津海河产业基金,并按照“政府引导、市场运作、分类管理、防范风险”的原则,突出“专业化、市场化、国际化”特点,遵循“整体设计、分期募集、政府让利、滚动发展”的思路进行市场运作,彰显市场的主导作用。天津海河产业基金聚焦十大支柱产业和七大新兴产业,其中包括了生物医药和健康产业。高特佳集团与天津海河产业基金将合作发展天津医疗健康产业。红日药业是天津市医药健康行业的代表性企业,此次股权转让标志公司对天津医药产业发展的引导作用和投资价值获得高特佳与天津海河产业基金的一致认可,也有利于公司在高特佳及天津海河产业基金的助力下获得更好发展。未来公司将更容易获取知名机构的协同优势、获取政府资源,甚至有望参与国企改革等。 3.投资建议 去年的渠道调整对公司的影响正已经消除,各项业务步入良性轨道;实际控制人的变更有助于公司的长期发展;配方颗粒业务行业发展空间广阔;此外在研项目逐步开花结果。预计2018-2020年归母净利润为6.66亿元/8.36亿元/10.18亿元,对应EPS 为0.22元/0.28元/0.34元,对应PE 为16/13/11倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示 行业政策影响药品销售,药品价格承受降价压力;新品研发进度风险。

业绩低于预期,主力产品表现不佳。公司发布2017年报,报告期内公司实现营业收入33.74亿元,同比下滑12.75%;实现归母净利润4.51亿元,同比下滑31.56%;对应EPS 0.15元,低于我们和市场的预期。主力品种方面:血必净注射液和中药配方颗粒业务双双出现下滑,前者实现营收6.84亿元、同比下滑39.13%;后者实现营收17.53亿元、同比下滑6.62%。目前来看,两大产品仍面临调整压力,前景不容乐观。 毛利率出现下滑,各项费用率保持稳定。报告期内,公司各产品毛利率有所波动。具体来看,中药配方颗粒上升2.75pp、血必净注射液下滑1.33pp、辅料及原料药下滑3.73pp。受到血必净及辅料原料药毛利率下滑的影响,公司整体毛利率下滑2.89pp 至72.51%。费用方面,销售费用同比下降22.01%、费用率降至39.46%;管理费用率有所提升(+1.92%);财务费用由于汇兑损失同比增长741.45%。 PTS 和KB 研发顺利推进,将形成“1+N”业务格局。2018年1月,公司向CDE 递交了1.1类新药PTS(对甲苯磺酰胺注射液)的上市申请(CXHS1700011),获得受理;并被纳入最新公布的拟优先审评名单(第二十七批)。近日,公司脓毒症新药KB(注射用甲磺酸苦柯胺B)获批Ⅱ/Ⅲ期临床。我们认为,公司将以中药配方颗粒业务为支柱,推进研发,拓展新业务增长点,最终形成“1+N”竞争格局。 由于公司主力产品出现下滑,前景尚不明朗,根据2017年报, 我们重新预测公司2018-2020年归母净利润为5.15/5.34/5.63亿元(原预测18-19年净利润为5.45/5.60亿元),对应EPS 分别为0.17/0.18/0.19元,参考可比公司平均估值给予18年27倍PE,对应目标价为4.59元,维持“增持”评级。

业绩低于预期,主力产品分化加剧。1月31日,公司发布2017年度业绩预告,报告期内实现归母净利润为3.95亿元-5.27亿元,同比下降20%-40%,低于市场和我们的预期。2016年公司两大支柱产品中药配方颗粒和血必净注射液增速出现分化:中药配方颗粒营收增速达到18%,营收占比提升至48.54%;而血必净注射液受医药整体环境影响出现下滑,营收占比下降至29.07%。目前来看,两大产品分化进一步加剧,我们预计血必净全年营收同比下滑超过50%。 PTS再报上市,市场前景较好。1月18日,公司向CDE递交了1.1类新药PTS(对甲苯磺酰胺注射液)的上市申请(CXHS1700011),获得受理。此前,公司曾于2014年2月申报上市,并于“722自查核查”中撤回申请。据了解,目前该药物已经完成多个临床试验,包括中央型非小细胞肺癌伴严重气道阻塞(3期)、晚期肺癌(2期)、晚期肝癌(2期)和晚期恶性表浅实体肿瘤(2期)。我们认为,该药物报产适应症为中央型NSCLC严重气道阻塞,尚无同类药物上市,获批后市场前景较好。 拓展新业务,有望形成“1+N”格局。2015年以来,公司陆续收购超思股份和展望药业。展望药业是国内口服固体制剂药用辅料龙头之一,对公司现有业务起到补充作用;超思股份则主营可穿戴医疗设备,大大增强了公司的医疗器械业务。此外,16年6月公司成立中医生集团,推出中医诊疗机构“医珍堂”,布局医疗服务。我们认为,公司未来将以中药配方颗粒为支柱业务,努力开拓新增长点,有望最终形成“1+N”的新业务格局。 财务预测与投资建议 由于血必净注射液销售出现较大幅度的下滑,所以我们将公司2017-2019年归母净利润下调至5.28/5.45/5.60亿元(原预测为6.35/6.00/6.52亿元),对应EPS分别为0.18/0.18/0.19元,参考可比公司平均估值给予17年26倍PE,对应目标价为4.68元,维持“增持”评级。 风险提示 如果中药配方颗粒市场开拓不利,则会对公司整体业绩将产生较大影响。

核心观点 业绩低于预期,血必净大幅下滑。公司发布2017 半年报,报告期内公司实现营业收入14.43 亿元,同比下滑17.36%;实现归母净利润2.82 亿元,同比下滑9.32%;对应EPS 0.09 元,低于我们和市场的预期。主力品种方面: 中药配方颗粒药物营收8.17 亿元、同比下滑6.47%;血必净营收1.77 亿元、同比下滑64.65%;另外,辅料药实现营收1.59 亿元,同比增长14.87%。我们认为,血必净大幅下滑的主要原因在于终端控费对中药注射剂带来的冲击,预计全年仍处于调整周期中。 毛利率出现波动,销售费用下降明显。17H1 公司各产品毛利率有所变化, 其中配方颗粒毛利率增长3.31pp,血必净注射液毛利率下降2.25pp,辅料药毛利率下滑7.82pp。受辅料药和血必净影响,公司整体业务毛利率从16H1 的74.81%下滑到17H1 的69.85%,降幅接近5%。各项费用方面,销售费用控制较好,同比降低37.52%,费用率降低近11 个百分点;管理费用同比小幅上涨(+9.65%);财务费用则由于汇率变动影响同比增长7893.28%。 主力品种短期承压,期待新业务提升竞争力。受医药行业整体控费影响,血必净短期内仍将面临较大压力,但我们同时注意到该品种营收占比迅速下降(预计17 年17%左右),后续对公司业绩影响渐小。配方颗粒方面,我们认为市场前景依然良好,尤其是试点放开后将会带来显著增量,康仁堂配方颗粒具有相当的竞争优势;猜测短期下滑是由于市场扩展受到试点的限制所致。除此以外,公司药用辅料、医疗器械业务、“医珍堂”医疗服务有望带来新的增长点,提升竞争力。 财务预测与投资建议 我们预测公司2017-2019 年归母净利润分别为6.35/6.00/6.52 亿元(原预测为6.75/7.13/8.11 亿元),对应EPS 分别为0.21/0.20/0.22 元,参考可比公司平均估值给予17 年26 倍市盈率,对应目标价为5.46 元,由于公司主要产品出现下滑,短期内业绩压力大,所以下调给予“增持”评级。 风险提示 如果中药配方颗粒市场开拓不利,对公司整体业绩将产生较大影响。

夯实基础,稳中求进,维持增持评级。2016年公司收入38.68亿元,增16%,归母净利6.59亿元,增23%,EPS0.22元,符合预期。康仁堂仍是业绩增长主力,净利同比增38%,并购企业超思股份和展望药业合计完成9500万业绩承诺。预计未来配方颗粒业务继续稳增,血必净逐步恢复,维持2017-2018年EPS0.26/0.29元的预测,首次给予2019年EPS 0.34元,考虑处于公司销售调整期,下调目标价至7元,对应2017年PE 27X,维持增持评级。 政策监管过渡时期,配方颗粒保持稳增。配方颗粒2016年收入18.77亿,同比增18%,预计2017年1季度增20%。河北等试点省份放开对公司影响有限,而且康仁堂在京津区域优势显著,受益北京严格的试点管理政策,市场份额稳定。目前配方颗粒行业管理办法尚未公布,仍处于省级试点时期,公司销售策略积极调整,探索设立中医门诊模式拓展新市场。 血必净调整销售策略,谋求长期发展。考虑两票制和医保控费影响,血必净控货调整,2016年收入下滑18%。销售上,未来公司将在控制单个医院用量基础上,积极通过增加医院覆盖,提升销售收入。临床学术上,血必净治疗重症肺炎的循证研究已取得历史性突破,研究成果发布有望显著提升学术影响力,为长期发力奠定基础。 探索中医连锁门诊模式。2016年6月公司首家中医门诊在北京开业,开始探索中医门诊模式。2017年预计将在部分重点市场新增多家门诊网点。通过门诊中医建设,公司将产业链延伸至销售终端,与配方颗粒业务实现协同发展。 风险提示:血必净销售继续波动;配方颗粒管理放开对康仁堂市场冲击。