“新能源+智能装备”双引擎驱动，上下游一体化优势显著。公司成立于1997 年，并于2015 年收购沈阳昊诚电气切入新能源领域，现已形成“风光新能源+智能装备”双引擎格局，业务覆盖“智能配电设备制造—电力工程EPC 建设—新能源投资运营”全产业链。根据规划，国家电网和南方电网“十四五”投资将明显增加，以推动新型电力系统建设，公司作为电网多年供应商将充分受益；公司装备制造和电站运营业务协同效应明显，一体化优势助力新能源开发。 “自持+合作+收购股权”模式，实现优质新能源电站装机持续增长。 公司携手国资，通过出售部分存量资产回笼现金流，同时结合“自持+合作+收购股权”的模式，实现优质新能源电站权益容量持续增加并维持合理的资产负债率，助力推进公司在新能源领域的全面化布局。截至2022 年底，公司持有已并网新能源电站的权益装机容量为618MW，公司规划在十四五期间保持每年200MW 以上增量。 综合能源服务、储能有望成为新的增长极。公司依托东北农业资源优势，以生物质热电联产为核心打造能源综合利用体系，截至2022 年末共有3 个并网及在建项目，规模合计240MW；公司积极布局储能领域，获得泰来独立储能电站 200MW/400MWh 智慧能源项目备案，与融和元储签署《战略合作框架协议》，积极推进东北区域独立储能项目合作开发，拓展虚拟电厂项目建设。 估值的判断与评级说明。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为2.49 亿元、2.97 亿元、3.48 亿元，当前股价对应PE 为14.7x、12.4x、10.5x。分部估值下2023 年合理估值为45 亿元，较目前市值仍有20%左右的上涨空间，给予“推荐”评级。 风险提示。新能源政策不及预期的风险；电网投资不及预期；公司新能源项目推进不及预期；上游原材料价格大幅波动。

公司具备新能源电站从设备到运营全产业链业务布局能力。公司前身哈尔滨九洲高技术公司于 1993年成立，成立之初以生产铅酸蓄电池为主，并不断拓宽电气设备产品线，2015年开始，公司开展向能源互联网方向的战略转型，2018年开始全面布局新能源，建设生物质发电、供热、供汽融合互补的综合能源系统，截至目前，公司形成了智能装备制造、可再生能源、综合智慧能源三大业务格局。三大业务相互协同，实现新能源电站从设备到施工到运营全产业链布局。 黑龙江和内蒙古是我国优质风光资源区域，公司大力推进新能源电站布局，风电光伏利用小时数优于同业公司。公司作为东北地区民营新能源投资建设运营龙头企业，近年来在黑龙江、内蒙古地区布局了大量新能源资产。2022年，全国风电/光伏平均利用小时均值分别为 2221/1260小时，黑龙江和内蒙古的风电平均利用小时数分别为 2559/2532小时，光伏为 1622/1548小时，均显著优于全国平均水平，具备优质风光资源。公司依托于自身电气设备制造和运营经验，下属新能源电站风电光伏平均利用小时数优于业内可比公司，2022年，公司风电、光伏平均利用小时数分别为 2785.81/1697.23小时，较可比公司均值的 2296.25小时、1353.67小时高出 21.32%、25.38%。 “自持+合作+收购股权”，维持现金流同时扩大新能源电站权益容量，并降低资产负债率。公司与国资合作，共同开发和建设新能源电站，并在新增电站投建过程中择机向合作方出售部分清洁能源电站股权，整合公司电站资源，优化资产结构。 2020-2022年，公司资产负债率由 66.83%降低至 61.84%。截至 2022年底，公司自主开发持有运营的可再生能源电站数量为 16个，总规模达 640MW，2022年实现上网电量 11.54亿千瓦时。间接投资持股的可再生能源电站项目数量为 7个，总规模达 360MW，2022年实现上网电量 3.11亿千瓦时。 “十四五”期间两网预计投资近 3万亿，有望带动电力设备市场增量扩容。根据国家电网和南方电网各自的“十四五”规划，“十四五”期间，两网预计投资近 3万亿。其中南方电网 6700亿投资额中约 50%将集中于配网端，用于智能配电网建设，并加快电网数字化智能化和储能建设。公司在智能电气设备领域具备近三十年积淀，产品涉及智能开关成套设备、电力电子成套装置、变电产品、储能设备等，为国网山西、黑龙江、四川等多个项目提供设备，具备丰富项目经验，随着特高压和新基建需求提升，远距离、大范围、高容量、高电压的格局有望进一步拉动高压电气成套设备的需求。 大力发展共享储能，打造综合能源供应体系。“新能源+储能”是新型电力系统建设过程中解决新能源消纳问题的重要途径，随着新型电力系统的快速建设，新型储能行业有望加速发展。2022年 9月，公司公告，与国电投旗下上海融和元储能源签署了《战略合作框架协议》。融和元储成立于 2019年 6月，是国家电投集团下属的储能产品科技公司，成立以来累计装机功率超 600MW，累计装机容量达1.2GWH。公司有望借助融和元储项目及产业背景，充分发挥自身在储能领域多年的设备制造优势。2022年 9月，公司还获得了泰来独立储能电站 200MW/400MWh智慧能源项目备案，有望加快公司储能产业链布局，打造综合智慧能源平台，提升公司利润水平。 投资建议与估值：考虑到公司主业为新能源电站的建设和运营，我们选取节能风电（中国节能旗下风电开发运营平台）、太阳能（中国节能旗下为光伏电站运营企业）和三峡能源（三峡集团旗下风光发电运营企业）作为可比公司，2022年平均PE 为 21.3倍。公司是区域新能源运营商龙头，具备从设备到施工再到运营全产业布局能力，随着新型电力系统的逐步建设，新能源装机量持续提高，公司有望受益于电力系统改革。我们预计公司 2023-2025年分别实现销售收入为15.44/16.93/18.36亿元，同比增加 15.9%、9.7%、8.4%。实现归母净利润为2.49/2.92/3.51亿元，同比增长 68.7%、17.1%、20.2%。按 2023年 5月 25日收盘价计算，对应 PE 分别为 15.4X/13.2X/11.0X。首次覆盖，给予“增持”投资评级。 风险提示：流动性风险、市场竞争加剧风险、投资并购整合及商誉风险、对外担保风险。

事件：公司发布 2021年年报，2021年实现营业收入 14.10亿元，同比增长10.17%，实现归母净利润 1.82亿元，同比增长 159.94%；2021Q4实现归母净利润 0.71亿元，同比增长 413.52%；拟每股派发现金红利 0.05元（含税）。 投运新能源电站规模显著提升，推动盈利能力及业绩高速增长。 （1）电气设备生产销售业务是公司的传统主业，板块 2021年实现营业收入 4.69亿元，同比增长 20.85%，毛利率下降 6.19个 pct 至 16.56%，主要系原材料价格大幅上涨所致。 （2）2021年公司持有新能源电站规模随着在建项目的投运（2个 100MW平价光伏项目）和间接持有电站的并表（共 237.5MW）实现显著提升，平均利用小时数同比提升 42.68%至 2033小时，全年实现上网电量 13.38亿度，同比高增 271%，带动发电收入同比增长 179.72%至 4.65亿元，毛利率则随着平价项目规模的提升同比下降 8.50个 pct 至 61.45%。 （3）公司新能源工程建设业务同比下降 47.97%至 3亿元，主要系公司发展重心转向自主开发建设及运营新能源电站，毛利率同比提升 4.23个 pct 至 28.35%。 新能源运营板块持续发力，自持+间接持有投运电站规模稳步增长。截至 2021年底，公司合计持有运营新能源电站规模 697.35MW，较上年同期增长 1.68倍，其中自持 460MW（其中光伏 269MW，风电 191MW），间接投资持有 237.5MW（其中光伏 140MW，风电 97.5MW）。2022年公司将争取实现在建的 250MW风电项目顺利并网运营，同时根据资源情况适当推进新一批平价风光项目开发，确保公司持有新能源电站规模稳步提升。 生物质热电联产模式保障业绩稳步提升，综合智慧能源业务发展值得期待。截至2021年 10月公司已布局生物质热电联产项目规模达 650MW，其中在建规模160MW。2022年公司将继续加强和国家电投的合作，力争实现 3个生物质（秸秆）热电联产机组新增并网，一方面可通过项目建设实现 EPC 收入，另一方面项目投运后通过发电和供热实现收入和利润可保障公司投资收益的持续提升。 维持“增持”评级：公司后续平价项目投运后盈利能力将有所降低，我们下调22/23年盈利预测，引入 24年盈利预测，预计公司 2022-24年归母净利润分别为 2.62/3.36/4.10亿元（下调 22%/下调 12%/新增），对应 EPS 为 0.45/0.57/0.70元，当前股价对应 22-24年 PE 分别为 13/10/8倍。公司新能源运营电站规模将随着在建项目的持续落地而持续提升，叠加布局生物质能源项目给公司在建造和投资收益方面所带来的业绩增量，公司业绩有望稳健增长，维持“增持”评级。 风险提示：新增新能源装机量不及预期；电网投资不及预期；生物质热电联产项目经营风险。

区域领先的可再生能源一体化运营商，加码新能源运营、布局智慧能源项目推动业绩快速增长。九洲集团成立于1993年，2015年起开始由智能电气设备供应商转型为可再生能源建设与运营商。经过多年的努力，公司已经形成智能装备制造、可再生能源、综合智慧能源三大业务格局。公司2021年前三季度实现营业收入9.54亿元，同比增长15.36%；实现归母净利润1.11亿元，同比高增97.18%； 2021H1公司在发电量、发电收入以及装机容量规模方面均实现翻倍增长，可再生能源发电已成为公司第一大业务，公司转型之路初见成效。 碳中和背景下电网投资需求持续提升，智能电气成套设备业务稳健增长。南方电网提出，“十四五”期间计划投资6700亿元，较“十三五”实际投资增加51%。国家电网则表示，“十四五”期间计划投入3500亿美元，用于电网升级改造。“十四五”期间电力设备需求有望高增。公司深耕电气成套设备多年，已成为智能配电网关键成套设备和系统解决方案提供商，该板块业绩有望保持稳健增长。 加码新能源运营，投运规模稳步增长。截至2021Q3公司自持、间接持有可再生能源发电项目全部实现并网，其中自持项目规模460.1MW，间接持有项目规模237.5MW，且2021年Q4通过嘉兴基金间接持有的新能源资产将实现并表。未来依托风光资源的区位优势以及与国电投集团的合作关系，公司可再生能源发电业务竞争力有望进一步提升，并网新能源项目规模有望维持稳健增长态势。 综合智慧能源为发展方向，生物质热电联产模式保障业绩稳步提升。截至2021年10月公司已布局生物质热电联产项目规模达650MW，其中在建规模160MW。生物质热电联产项目可有效解决东三省秸秆露天焚烧问题，当地政府支持力度较大，公司通过与国电投集团合作推动生物质项目建设投产，一方面可通过项目建设实现EPC 收入，另一方面项目投运后通过发电和供热实现收入和利润可保障公司投资收益的持续提升。 首次覆盖给予“ 增持”评级： 预计公司2021-23年归母净利润分别为1.60/3.35/3.83亿元，对应EPS 为0.27/0.57/0.65元，当前股价对应21-23年PE 分别为36/17/15倍。参考可比公司相对估值及绝对估值，给予公司2022年合理估值水平（PE）22倍，对应目标价12.55元。考虑到公司新能源运营电站规模将随着基金并表和在建项目的持续落地而保持稳健增长，叠加布局生物质能源项目给公司在建造和投资收益方面所带来的业绩增量，我们看好公司业绩在21-23年将维持高速增长态势，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新增新能源装机量不及预期；电网投资不及预期；生物质热电联产项目经营风险。

继续推进购买风电项目资产,新能源EPC新模式重新上路。 2017年3月9日,公司发行股份购买万龙风电100%股权和佳兴风电100%股权的事项未获得并购重组委审核通过。2017年3月22日,公司发布公告,公司与项目股东协商决定继续推进购买该资产事项。标的公司旗下的风电场容量合计95.25MW,预计会每年带来超过2000万元的利润。根据之前的定增方案及前期运作,我们可以看出,公司新能源EPC的运作模式是与实力雄厚的企业合作成立产业基金,依托其资金、资源等实力投资新能源项目,公司承担EPC工程。新能源项目建成以后,公司再通过发行股份购买资产的方式收购产业基金合作方在项目中的资本金,公司继续运营该新能源项目获得收益。通过这种方式,公司获得了EPC和运营的双重收益,而基金合作方获得了上市公司的股权,长期投资于上市公司,获益于上市公司的成长和股权的增值。以这种模式进行的项目可复制性高,目前公司已经与国电投旗下企业合作,顺利利用这种模式实现约100MW的新能源EPC项目并网,同时,双方已签订后续合作的战略协议。公司决定继续推进收购万龙风电和佳兴风电股权体现了公司以此种EPC模式做大业绩的决心。下一步是董事会审议,如果得以顺利推进,我们认为公司规模和业绩扩张将进入快速发展通道。 签订BT总承包大单,保障装机量持续稳定增长。 2017年3月22日,公司与安达市亿晶新能源发电有限公司签署了关于《青肯泡乡20MWP光伏地面电站A项目BT总承包合同》及《青肯泡乡20MWP光伏地面电站B项目BT总承包合同》,两BT项目共计40MW,合同总价30,000万,约占2016年度营业收入的21.04%。粗略统计,公司目前在手BT、EPC项目超过300MW,公司有望在2016年EPC新增装机量约100-130MW的基础上,将2017年的新增装机量提升至250MW以上。2017年以后,预计公司每年新增项目装机量约为300MW以上,三年之内建成装机量将会达到1GW,与产业基金合作建设并逐步注入公司的资产,将成为公司运营利润的稳定来源。 传统电力设备商转型新能源EPC和服务商,昊诚电气并表,公司重新焕发生机。 2010年上市以来,公司收入、利润在2014年探底,并在2014年首次亏损。收入下降是因为公司在2012年将高压变频器业务出售给美国罗克韦尔自动化,2014年的首次亏损主要是搬入新的生产基地,开拓新市场带来的附加费用造成的。2015年公司收购昊诚电气99.93%的股权,昊诚电气承诺2015年、2016年和2017年的净利润分别不低于人民币3,750万元、人民币4,500万元和人民币5,100万元。受益于昊诚电气的并入,以及新能源EPC项目的推进和收入确认,公司预计2016年净利润为1.35-1.41亿元,同比大幅增长571.68%-601.53%。超出市场预期,以及公司股权的解锁条件的目标(2015-2017年公司扣非净利润不低于3000万、1亿、2亿元)。 引进哈工大铅炭电池技术,储能业务有望成为公司业绩新的增长点。 2016年12月2日,公司与哈尔滨工业大学签署《成立联合实验室的战略合作协议》,该实验室主要研发领域为铅炭超级电池在储能和动力领域的应用。2017年1月,公司与哈工大王殿龙教授合资设立储能合资公司哈尔滨九洲储能技术有限责任公司,该储能公司将专注于从事高性能铅碳蓄电池、铅酸蓄电池及其正负极材料研发制造和销售。九洲电气接连成立的联合实验室和储能公司将提高公司铅碳储能电池的生产制造及研发能力,进一步落实公司电气设备制造、新能源发电、储能、智能微网的战略发展规划和产业布局。2016年12月公司与泰来县签订了《电储能项目战略合作框架协议》,计划建设30MW的储能项目。未来预计公司在储能领域还将继续发力,将储能业务打造成公司另一个新增长点。 盈利预测和投资评级:维持买入评级。我们看好公司在业务模式理顺之后规模和利润的迅速成长,在不考虑本次定增对股本及业绩影响的前提下,我们预计2016、2017、2018年公司EPS分别为0.38元、0.67元、1.04元,对应目前PE分别为35倍、20倍、13倍。维持“买入”评级。 风险提示:传统业务开拓低于预期;EPC工程开拓低于预期;储能推进低于预期;公司收购推进的不确定性。

BT水电工程再签订单。3月11日,九洲电气发布公告,公司与嫩江德馨水电开发有限公司签署了关于《嫩江县红石砬水电站工程项目BT总承包工程》,合同总价款3.24亿元,占16年度未经审计营业收入的22.72%,预计未来两年确认,对业绩增厚显著。 新能源BT总包业务助力业绩反转。截止目前由公司承建的新能源电站总规模近350MW,已有部分并网发电;我们预计公司16年工程业务收入约为9亿,贡献业绩约为1个亿左右,带来业绩的大幅提升。根据公司过去两年签订的风电工程合同,目前未执行订单预计在20亿左右,本次再签3个多亿合同,为公司未来两年收入及业绩的大幅增长奠定了较强的基础。 昊诚电气业绩超预期。公司分别于2015年11月和2016年3月,分两次,以发行股份和现金收购的方式,对价4.5亿人民币收购了昊诚电气100%的股权,15-17年承诺业绩3750万、4500万、5100万,公司公告16年昊诚净利润4881万,超业绩承诺8.5%。增厚业绩的同时收购昊诚使公司积累了核心技术,丰富了产品结构,打通了进入国网招标的渠道,拓展了未来充电桩的销售渠道,一举多得。 传统自有业务景气提升,电源模块技术优势明显。16年中报数据显示公司传统变压器、电气控制自动化设备毛利率反转明显,这得益于公司传统产业订单反转,产能利用率逐步提升,亏损额逐渐降低。 股权激励彰显公司对未来发展信心。公司于2015年12月18日向81名激励对象授予限制性股票,授予价格为6.62元,共767.60万股,激励覆盖率达8.72%。按照解锁条件,2015-2017年公司扣非净利润不低于3000万、1亿元、2亿元。此举将股东、公司、经营者利益有效结合起来,能够充分调动公司经营管理层和员工的工作积极性,是未来实现业绩承诺的有力保障。 盈利预测与评级。公司16年新能源BT总包业务助力业绩反转,并购昊诚电气显著增厚业绩,同时公告布局储能产业,有望进一步做大做强,同时通过股权激励保障业绩承诺的实现。预计公司16-18年EPS分别为0.42元、0.61元、0.89元,按照行业平均估值,给予17年30倍PE,对应目标价18.3元,给予“买入”评级。

事件: 截至目前,九洲电气本次非公开发行股份购买资产已进行到证监会反馈意见阶段,公司拟以非公开发行股份的方式向交易对方融和投资、澳加能源和刘垒志发行股份购买其持有的万龙风电100%股权和佳兴风电100%股权,换股价格为10.43元/股。两项目合计股份股份对价2.57亿元,项目容量为95.25MW。 投资要点: 合作成立产业基金,上市公司与产业基金通过新能源EPC项目共同受益于规模成长。 公司新能源EPC的运作模式是与实力雄厚的企业合作成立产业基金,依托其资金、资源等实力投资新能源项目,公司承担EPC工程。新能源项目建成以后,公司再通过发行股份购买资产的方式收购产业基金合作方在项目中的资本金,公司继续运营该新能源项目获得收益。通过这种方式,公司获得了EPC和运营的双重收益,而基金合作方获得了上市公司的股权,长期投资于上市公司,获益于上市公司的成长和股权的增值。(公司目前进行的具体案例参见附1) 以这种模式进行的项目,可复制性高,目前公司已经与国电投旗下企业合作,顺利利用这种模式实现约100MW的新能源EPC项目并网,并逐步推动上市公司对其的收购。同时,双方已签订后续合作的战略协议,我们认为公司将延续这种模式推动规模增长,实现收入和利润的持续稳定增长。 公司有望在2016年EPC新增装机量约100-130MW的基础上,将2017年的新增装机量提升至250MW以上。2017年以后,预计公司每年新增项目装机量约为300MW-400MW,三年之内建成装机量将会达到1GW,与产业基金合作建设并逐步注入公司的资产,将成为公司运营利润的稳定来源。 此外,我们认为,公司可将此种模式复制到新能源EPC以外的其他领域,以实现公司的长期可持续成长。 传统电力设备商转型新能源EPC和服务商,昊诚电气并表,公司重新焕发生机。 2010年上市以来,公司收入、利润在2014年探底,并在2014年首次亏损。收入下降是因为公司在2012年将高压变频器业务出售给美国罗克韦尔自动化,2014年的首次亏损主要是搬入新的生产基地,开拓新市场带来的附加费用造成的。2015年公司收购昊诚电气99.93%的股权,昊诚电气承诺2015年、2016年和2017年的净利润分别不低于人民币3,750万元、人民币4,500万元和人民币5,100万元。受益于昊诚电气的并入,以及新能源EPC项目的推进和收入确认,公司预计2016年净利润为1.35-1.41亿元,同比大幅增长571.68%-601.53%。超出市场预期,以及公司股权的解锁条件的目标(2015-2017年公司扣非净利润不低于3000万、1亿、2亿元)。 引进哈工大铅炭电池技术,储能业务有望成为公司业绩新的增长点 2016年12月2日,公司与哈尔滨工业大学签署《成立联合实验室的战略合作协议》,该实验室主要研发领域为铅炭超级电池在储能和动力领域的应用。2017年1月,公司与哈工大王殿龙教授合资设立储能合资公司哈尔滨九洲储能技术有限责任公司,该储能公司将专注于从事高性能铅碳蓄电池、铅酸蓄电池及其正负极材料研发制造和销售。九洲电气接连成立的联合实验室和储能公司将提高公司铅碳储能电池的生产制造及研发能力,进一步落实公司电气设备制造、新能源发电、储能、智能微网的战略发展规划和产业布局。 2016年12月公司与泰来县签订了《电储能项目战略合作框架协议》,计划建设30MW的储能项目。未来预计公司在储能领域还将继续发力,将储能业务打造成公司另一个新增长点。 盈利预测和投资评级:维持买入评级。我们看好公司在业务模式理顺之后规模和利润的迅速成长,在不考虑本次定增对股本及业绩影响的前提下,我们预计2016、2017、2018年公司EPS 分别为0.38元、0.67元、1.04元,对应目前PE 分别为34倍、19倍、12倍。维持 “买入”评级。 风险提示:传统业务开拓低于预期;EPC 工程开拓低于预期;储能推进低于预期;公司增发实施的不确定性。

事件:2017年1月13日,公司公告2016年业绩预告,预计2016年归属母公司净利润1.35-1.41亿元,同比大幅增长571.68%-601.53%。 投资要点: 昊诚电气并表,传统电气设备业务重新焕发生机。2015年12月公司完成定增收购并表昊诚电气,昊诚电气主要产品是固体绝缘开关柜、普通高低压成套开关柜、箱式变电站等,2016H1实现营收1.63亿,净利润1373万。昊诚电气并表使得2016H1公司传统电气设备业务收入同比增长500%,毛利同比增长877%,传统电气设备业务重新焕发生机。 大力转型新能源EPC服务商,打造公司业绩新亮点。公司2016年已公告新签订新能源EPC项目金额共计19.8亿元。2016年公司新能源EPC项目已建成完工136MW;预计2017年公司仍将有约200MW的新能源EPC项目建成。 定增收购风电场,未来新能源运营规模有望持续扩大。公司2016年9月22日公告通过定向增发收购万龙风电和佳兴风电100%股权,定增价格10.43元。万龙风电和佳兴风电均已并网,本次收购基本没有溢价。根据我们的模型测算,若本次收购完成在扣除融资租赁利息费用的情况下预计将给上市公司带来每年1908万的净利润增厚。在本次收购之外公司还规划力争3年持有新能源电站1GW以上。预计公司每年将增加约300MW电站,成为稳定的利润来源。 持续加深与中电投旗下企业合作,拓展公司项目资源。2016年9月公司公告控股股东与深圳前海中电投融和基金管理有限责任公司及中电投融和融资租赁有限公司签署了《战略合作协议》,各方拟于两年内共同组建总规模为20亿元的一系列产业投资基金,用于投资合作各方共同选定的新能源项目,且九洲电气对基金所投资的项目具有优先收购权。 吸收哈工大铅炭电池技术,成立储能公司积极进军铅炭储能领域。公司已于2016年12月和哈工大签署《成立联合实验室的战略合作协议》,并进一步于2017年1月和哈工大王殿龙教授合资成立了哈尔滨九洲储能技术有限责任公司,进军铅炭储能领域。2016年12月公司与泰来县签订了《电储能项目战略合作框架协议》,计划建设30MW的储能项目。未来预计公司在储能领域还将继续发力,将储能业务打造成公司另一个新增长点。 直流快速充电桩认证通过,在获取订单上区域优势明显。在充电桩领域,公司自主研发的一体式和分体式直流充电桩获得两项国家权威检测机构颁发的检验合格证书;公司充电桩产品还作为省新能源领域科技成果入选黑龙江省“十二五”科技创新成果展。随着黑龙江省及其他地区加大建设充电网络,公司有望取得较大订单。 股权激励解锁条件高,管理层对公司发展信心足。2015年12月18日公司完成股权激励计划共767.60万股,激励价格为6.62元,其中,5名副总裁合计授予126万股。按照解锁条件,2015-2017年公司扣非净利润不低于3000万、1亿、2亿元。2016年公司已经完成股权激励业绩目标,2017年随着EPC业务和新能源运营业务进一步释放利润,完成业绩目标的概率较大。 盈利预测和投资评级:公司近年来大力发展新能源EPC和运营业务,向新能源综合服务提供商转型。基于公司EPC业务维持高增长、运营业务带来稳定收益以及铅炭储能项目逐步落地的前提假设,在不考虑定增对股本及业绩影响的前提下,我们预计2016、2017、2018年公司EPS分别为0.40元、0.63元、0.75元,对应目前PE分别为31倍、20倍、17倍。公司经营策略趋向积极,2016年业绩已略超预期,我们继续维持其“买入”的投资评级。 风险提示:传统业务开拓低于预期;EPC工程开拓低于预期;储能及充电桩推进低于预期;公司增发实施的不确定性。

公司的发展目标。公司未来三年的发展规划:第一,通过开发持有优质分布式资产迅速提升公司盈利水平,计划公司在2017 年底净利润达到2-3 亿;第二,通过设立产业基金持有更多优质回报率的新能源资产,三年内持有新能源发电1GW 以上,发电收益达到2 亿以上; 第三,发挥公司优势,进军储能和快速充电行业,成为行业领军企业; 第四,充分利用上市公司这一平台,利用资本和金融手段形成"电站开发+金融"的电站建设新模式。 盈利预测。在新能源行业支持性政策不断释放和技术进步的背景下,,公司新能源电站规模不断扩大,又准备进军储能和充电桩等领域。预测公司2016-2018 年EPS 分别为0.47、0.54 和0.71,给予“买入” 评级。

智能电气、能效管理专家进军新能源。九洲电气是国内知名智能电气成套设备供应商和供配电能效管理解决方案提供商。近年来传统电力设备行业竞争环境恶化,公司通过资源整合另辟蹊径,进军新能源风电、光伏行业。 牵手国电投,开启新能源资产整合序幕。公司控股股东与国家电力投资集团旗下的两个二级企业合作组建产业投资基金,意在依靠其深厚的产业运营背景和丰富的产业投资经验,共同整合新能源资产。此举有望成为公司未来发展历程中至关重要的推动力。 布局铅碳超级电池,瞄准储能市场。公司先后与哈工大、泰来县政府战略合作。与前者成立联合实验室,开发铅炭超级电池在动力及储能领域的应用,提升公司在该领域的技术水平与研发实力;与后者合作投资储能项目,预计投资5亿、投资功率120MWH、容量30MW的电储能设备。此举将为公司大规模推广铅碳储能技术起到示范作用。 立志成为能源互联网重要参与者。公司得益于其在电池、电能质量管理、高低压变频等领域长达20年的研发制造和经营经验,顺利切入新能源发电端;并具备在储能、充电、售电等领域的发展潜能。公司正在能源互联网发、配、售、用等核心环节有序布局,未来将成为能源互联网市场的重要参与者。 昊诚电气、EPC/BT总包助力业绩增长。随着公司传统电力设备业务产能利用率的逐步提升和应收账款的回收,叠加昊诚电气16年的业绩承诺0.45亿元,预计传统主业将实现小幅增长。公司16年新能源EPC/BT项目订单超20亿元,预计当年将贡献净利近1亿元,公司全年业绩将实现大幅增长。 股权激励彰显公司对未来发展信心。公司于15年12月18日向81名激励对象授予限制性股票,价格为6.62元,共767.60万股,员工覆盖率达8.72%。据行权条件,15-17年公司扣非净利不低于3千万、1亿、2亿(可累计)。此举有效将员工利益与公司经营相结合,为实现业绩目标保驾护航。 盈利预测与评级。公司是成功进军新能源领域的智能电气设备制造商。通过牵手国电投、布局铅碳超级电池,瞄准新能源及储能市场,并立志成为能源互联网重要参与者。公司16年传统业务有望小幅增长,新能源EPC/BT总包、昊诚电气助力业绩反转。预计16-18年EPS分别为0.34元、0.52元、0.68元,据行业平均估值,给予17年32倍PE,目标价16.64元,维持买入评级。

事件:2016年10月27日,公司发布三季报,前三季度实现营业收入5.24亿元,较上年同期增391.41%;实现归属于上市公司净利润4147.34万元,上年同期亏损2747.34万元;基本每股收益为0.12元,上年同期亏损0.0989元。 投资要点: BT业务+并购昊诚电气带动利润增长,有望持续发力。 公司发布2016年三季报,前三季度实现营业收入5.24亿元,同增391.41%,变动原因主要系BT业务收入增加和本期昊诚电气纳入合并所致。净利润4147.34万元,而上年同期净利润为-2747.34万元,扭亏为盈。根据目前公司所签订的合同和工程进度核算,依托于2016年总包合同的增加以及2015年收购昊诚电气产生的合并利润。预计2016年度与2015年度相比利润将有较大幅度的提升。 全面布局新能源领域-业绩重要增长点:EPC工程、并购、融合投资。 2016年前三季度,公司签署了近250MW的新能源发电站的总包工程合同,合同全部执行完毕将为公司带来超过20亿元收入。 2016年9月22日,公司公告发行股份购买资产预案,拟收购万龙风电公司和佳兴风电公司100%股权,两公司合计持有95.25MW风电站,拟收购价为25769.59万元,基本等于两个公司全部股东权益。预计收购的电站每年可贡献3000-3500万元利润。 2016年9月,公司控股股东与深圳前海中电投融和基金管理有限责任公司及中电投融和融资租赁有限公司签署了《战略合作协议》,各方拟于两年内共同组建总规模为20亿元的一系列产业投资基金,用于投资合作各方共同选定的新能源项目作为资本金,九洲电气对基金所投资的项目具有优先收购权。预计产业投资基金将为上市公司带来较大规模的EPC工程及可并购电站。 持续优化传统业务;并购昊诚电气、加强技术创新。 2015年,公司并购了沈阳昊诚电气有限公司99.93%的股权,发行股份价格为7.42元/股。昊诚电气下游客户主要是国家电网、南方电网,与公司传统业务电气控制及自动化产品、直流电源系统互补。昊诚电气承诺2015年、2016年和2017年的净利润分别不低于人民币3,750万元、人民币4,500万元和人民币5,100万元,考核期实现的净利润之和不低于人民币13,350万元。公司将不断进行产品升级,加强技术创新,在提高产品质量的同时控制成本,提高产品在价格、质量的市场竞争力。而且公司的EPC总承包也会拉动公司自有产品的销售,改善传统业务。 积极进军储能和快速充电领域。 公司明确,将发挥公司的技术和经验优势,进军储能和快速充电行业。在储能方面,公司计划在公司产业园区和公司的新能源电站内建设储能的示范工程。在充电桩领域,公司拥有自主研发的一体式和分体式直流充电桩技术,随着利好政策的释放,有望获得较大订单。 完成股权激励限制性股票授予,大股东及管理层目标一致;解锁条件高,代表公司对未来发展有信心。 2015年12月18日,公司完成限制性股票授予,授予价格为6.62元,共767.60万股,其中,5名副总裁合计授予126万股。按照解锁条件,2015-2017年公司扣非净利润不低于3000万元、1亿元、2亿元。公司还明确,若第一个、第二个解锁期届满,公司当期业绩水平未达到相应业绩考核指标时,这部分标的股票可以递延到下一年,在下一年公司业绩达到累积业绩考核指标时解锁。 盈利预测与评级。 公司传统业务逐步优化的同时,全面进军新能源领域;积极进入储能和快速充电领域;股权激励完成。不考虑增发的影响,预计公司2016-2018年EPS分别为0.34元、0.64元、0.82元,对应估值分别为35倍、19倍、15倍,维持“买入”评级。

投资要点: 收购价接近股东权益;未来将持续做大新能源运营业务。 按照公司发布的购买资产预案,公司拟发行股份收购万龙风电公司和佳兴风电公司100%股权,发行价格10.43元/股。万龙风电公司和佳兴风电公司合计持有95.25MW风电站,2016年4月实现全部并网。拟收购价为25769.59万元,基本等于两个公司全部股东权益;预计收购的电站每年可贡献3000-3500万利润。公司规划,力争3年持有新能源电站1GW以上。预计公司每年将增加约300MW电站,成为稳定的利润来源。 EPC在手订单饱满,有望持续发力 2016年,公司已签订总承包合同接近20亿元;我们预计2016年-2017年分别开工200-300mwEPC项目,大幅提升利润。 持续加深与融合投资合作,为上市公司带来大量新能源资源 万龙风电公司和佳兴风电公司大股东为融合投资,融资投资执行事务合伙人为深圳前海中电投融和基金管理有限责任公司。2016年9月,公司控股股东与深圳前海中电投融和基金管理有限责任公司及中电投融和融资租赁有限公司签署了《战略合作协议》,各方拟于两年内共同组建总规模为20亿元的一系列产业投资基金,用于投资合作各方共同选定的新能源项目作为资本金,九洲电气对基金所投资的项目具有优先收购权。预计产业投资基金将为上市公司带来较大规模的EPC工程及可并购电站。 收购昊诚电气、电气设备业务持续推进。 2015年,公司并购了沈阳昊诚电气有限公司99.93%的股权,发行股份价格为7.42元/股。昊诚电气下游客户主要是国家电网、南方电网,与公司传统业务电气控制及自动化产品、直流电源系统互补。昊诚电气承诺2015年、2016年和2017年的净利润分别不低于人民币3,750万元、人民币4,500万元和人民币5,100万元,考核期实现的净利润之和不低于人民币13,350万元。 积极进军储能和快速充电领域 公司明确,将发挥公司优势,积极进军储能和充电桩领域。在储能方面,公司计划在公司产业园区和公司的新能源电站内建设储能的示范工程。在充电桩领域,公司自主研发的一体式和分体式直流充电桩获得两项国家权威检测机构颁发的检验合格证书;公司充电桩产品,还作为省新能源领域科技成果入选黑龙江省“十二五”科技创新成果展。随着黑龙江省及其他地区加大建设充电网络,公司有望取得较大订单。 股权激励完成,大股东及管理层目标一致;解锁条件高,代表公司对未来发展有信心。 2015年12月18日,公司完成限制性股票授予,授予价格为6.62元,共767.60万股,其中,5名副总裁合计授予126万股。按照解锁条件,2015-2017年公司扣非净利润不低于3000万、1亿、2亿元。公司还明确,若第一个、第二个解锁期届满,公司当期业绩水平未达到相应业绩考核指标时,这部分标的股票可以递延到下一年,在下一年公司业绩达到累积业绩考核指标时解锁。 盈利预测与评级 不考虑增发的情况下,预计公司2016-2018年EPS分别为0.34元、0.64元、0.82,对应估值分别为33倍、18倍、14倍,维持“买入”评级。 风险提示 传统业务开拓低于预期,EPC工程开拓低于预期,储能及充电桩推进低于预期,公司增发实施的不确定性

投资要点: 事件。公司于2016年9月9日发布公告,控股股东与国家电力投资集团旗下的中电投融和基金、中电投融和租赁签署了三方《战略合作协议》。各方拟于两年内共同组建总规模为20亿元人民币的一系列产业投资基金,由中电投融合基金担任管理人,投资共同选定的新能源项目。公司对该基金投资的项目具有优先收购权,且出资比例为基金总规模的1/3,其余2/3资金由另外两方或其指定的第三方投资人出资。 开启新能源资产整合序幕。产业并购基金是上市公司及其大股东进行资本运作促进上市公司产业升级的有效途径。此次公司控股股东与国家电力投资集团旗下的两个二级企业合作组建产业投资基金,意在依靠其深厚的产业运营背景和丰富的产业投资经验,共同整合新能源资产。我们认为,此次战略合作必将成为九洲电气未来发展历程中至关重要的推动力。 立志成为能源互联网重要参与者。公司得益于其在电池、电能质量管理、高低压变频等领域长达20年的研发制造和经营经验,顺利切入新能源发电领域;并具备在储能、充电、售电等领域的发展潜能。我们认为,公司正在发、输、配、售、用等核心环节逐步布局,未来将成为能源互联网的重要参与者。 传统业务有望扭亏,新能源EPC/BT 总包业务助力业绩反转。随着产能利用率的逐步提升和应收账款的回收,预计公司16年传统电力设备业务将实现减亏甚至是盈亏平衡。公司目前新能源EPC/BT 项目在手订单超37亿,我们预计可为16年贡献收入16-17亿,净利超1亿。考虑到15年12月并购的昊诚电气16年的业绩承诺0.45亿,预计公司全年将实现净利约1.4-1.5亿元。 股权激励彰显公司对未来发展信心。公司于15年12月18日向81名激励对象授予限制性股票,价格为6.62元,共767.60万股,覆盖率达8.72%。据激励条件,15-17年公司扣非净利不低于3千万、1亿、2亿(可累积合计)。此举有效将员工利益与公司战略相结合,是未来实现业绩目标的有力保障。 盈利预测与评级。公司是成功进军新能源领域的智能电气设备制造商,与国家电投旗下二级企业联合设立产业基金,拉开新能源资产整合序幕,未来将成为能源互联网重要参与者。16年传统业务有望扭亏,新能源EPC/BT 总包业务助力业绩反转,同时通过股权激励保障业绩目标的实现。预计16-18年EPS 分别为0.41元、0.63元、0.82元,按照行业平均估值,给予16年48倍PE,对应目标价19.68元,维持“买入”评级。 风险提示。EPC 工程业务进展不及预期,外延拓展不及预期。

进军新能源,新能源业务发展成效显著。2015年公司进军新能源领域,专门从事新能源业务的规划、投资、总包、建设和运营。近期,公司与呐河齐能光伏电力开发有限公司签署了关于《兴旺20MW光伏电站项目BT总承包合同》,合同总价款16,500万元,约占2015年度营业收入的21.75%、公司与阳谷光耀新能源有限责任公司签署了关于《阳谷12MW光伏农业示范项目BT总承包合同》,合同总价款9,992万元,约占2015年度营业收入的13.17%、公司与齐齐哈尔市群利太阳能发电有限公司签署了关于《昂昂溪区胜利村5MW分布式光伏发电渔光互补项目BT总包合同》,合同总价款4,000万元,约占2015年度营业收入的5.27%、公司与齐齐哈尔市昂瑞太阳能发电有限公司签署了关于《昂昂溪区胜利村3MW分布式光伏发电渔光互补项目BT总包合同》,合同总价款2,400万元,约占2015年度营业收入的3.16%,近期共计签署光伏40MW电站BT总承包合同,合同合计总金额为32,892万元,约占2015年度营业收入的43.35%。合同工期为2016年12月31日前,本合同的实施有利于实现2016年度公司经营计划,实现200MW以上新能源项目并网发电,签订20亿以上新能源总包合同起着至关重要的作用。 收购沈阳昊诚电气,增厚业绩。3月28日收购沈阳昊诚电气有限公司剩余股权后,100%控股昊诚电气,丰富了公司智能配电网产品结构,使公司进入固体绝缘环网柜市场,迅速进入国家电网二十几个省公司,成为该产品的行业前三甲。2016年实现利润回报4750万元以上(昊诚电气承诺2015年、2016年和2017年的净利润分别不低于人民币3750万元、人民币4500万元和人民币5,100万元)。 积极布局储能、充电桩和智能电网等领域。公司在蓄电池领域和直流充电领域20余年的技术积累和经验,积极布局储能、充电桩和智能电网等领域。地理位置上来说,目前整个东北地区电动汽车还没有充分激发,这意味着公司的市场空间巨大。对于东北三省充电桩的政策下发的比较晚,2015年底黑龙江省刚刚出台对充电桩的政策。公司计划采取汽车厂家配套、停车场运营、充电设备提供商模式发展充电站业务。会积极参与充电设施的投标工作,通过内生增长和外延发展快速进入。 公司的发展目标。公司未来三年的发展规划:第一,通过开发持有优质分布式资产迅速提升公司盈利水平,计划公司在2017年底净利润达到2-3亿;第二,通过设立产业基金持有更多优质回报率的新能源资产,三年内持有新能源发电1GW以上,发电收益达到2亿以上;第三,发挥公司优势,进军储能和快速充电行业,成为行业领军企业;第四,充分利用上市公司这一平台,利用资本和金融手段形成"电站开发+金融"的电站建设新模式。 盈利预测。在新能源行业支持性政策不断释放和技术进步的背景下,,公司新能源电站规模不断扩大,又准备进军储能和充电桩等领域。预测公司2016-2017年EPS分别为0.3和0.55,给予“增持”评级。 风险提示公司电站和充电站等新业务不达预期,昊诚电气业绩不及预期,新能源政策有所变化等。

事件:近日,公司公布了《关于公司签署40MW光伏电站BT总承包合同的公告》。合同合计总金额为32,892万元,约占2015年度营业收入的43.35%。 点评: 光伏BT大单四连发,有望大幅增厚业绩。公司与讷河齐能光伏电力开发有限公司签署了关于《兴旺20MW光伏电站项目BT总承包合同》,合同总价款16,500万元。公司与阳谷光耀新能源有限责任公司签署了关于《阳谷12MW光伏农业示范项目BT总承包合同》,合同总价款9,992万元。公司与齐齐哈尔市群利太阳能发电有限公司签署了关于《昂昂溪区胜利村5MW分布式光伏发电渔光互补项目BT总包合同》,合同总价款4,000万元。公司与齐齐哈尔市昂瑞太阳能发电有限公司签署了关于《昂昂溪区胜利村3MW分布式光伏发电渔光互补项目BT总包合同》,合同总价款2, 400万元。近期共计签署光伏40MW电站BT总承包合同,合同合计总金额为32,892万元,约占2015年度营业收入的43.35%。工程竣工日期为2016年12月31日前。合同规定,付款均须在验收之后分批支付,需要公司匹配较强的垫资能力。 新能源业务已成重要增长点。新能源可为客户提供风力发电和光伏发电所需的输变电产品、EPC、BT、电站运营等服务,还可提供从储能、快速充电、能效管理平台等解决方案。其中,EPC和BT业务有望大幅提升公司业绩。充电桩领域公司计划采取汽车厂家配套、停车场运营、充电设备提供商模式发展充电站业务,参与充电设施的投标工作,通过内生增长和外延发展快速进入。 并购昊诚电气扩充产品线,进入国家电网招投标体系。 2015年,公司以7.42元/股非公开发行6060.32万股,合计作价约4.5亿元收购昊诚电气99.93%股权。收购昊诚电气,丰富了公司智能配电网产品结构,使公司进入固体绝缘环网柜市场,迅速进入国家电网二十几个省公司,成为该产品的行业前三甲。昊诚电气承诺2015年、2016年和2017年的净利润分别不低于3,750万元、4,500万元和5,100万元。 股权激励提升动力,解锁条件苛刻。公司推出了限制性股票激励计划,授予对象共计81人,激励股数为767.60万股,授予价格为6.62元。其中,5位副总裁共授予126万股,占激励计划的14.79%。高级管理人员、中层管理人员、核心技术骨干股共授予641.6万股,占比83.59%。业绩考核指标为扣除非经常经性损益的净利润:2015年3000万元、2016年1亿、2017年2亿元。 维持“推荐”评级。不考虑到公司增发摊薄等因素,2016年-2018年,EPS分别为0.17元、0.37元和0.53元,分别对应83.53、倍、38.38倍和26.79倍PE,考虑公司新能源EPC和BT总承包业务弹性较大,维持“推荐”评级。 风险提示:竞争激烈带来毛利率下降的风险;项目进展不达预期;应收账款风险等。