万讯自控发布 2023年三季度报告： 2023年前三季度公司实现营收 7.52亿元，同比减少 3.80%；实现归母净利润 0.44亿元，同比减少 38.49%。经计算，公司 2023年 Q3单季度实现营收 2.70亿元，同比减少 11.08%；实现归母净利润 0.05亿元，同比减少 84.78%。 投资要点 前三季度营收小幅减少，行业下游投产放缓导致利润短期承压由于仪器仪表行业下游投产步伐放缓，公司前三季度营收同比 下 降 约 3.80% ， 其 中 第 三 季 度 营 业 收 入 同 比 下 降 约11.08%。 受产品收入结构调整的影响，销售毛利率同比下降。从费用端来看，公司加大销售推广投入以及产品研发，费用率有所上升，销售费用率同比增加 1.97pct，管理费用率同比增加 12.37pct，研发费用率同比增加 18.21pct，且确认限制性股票股权激励费用增加。由于下游投产放缓、产品收入结构变化以及费用增加的叠加影响，公司前三季度归母净利润同比下降 38.49%。 仪器仪表市场规模增长，细分赛道不断释放需求仪器仪表作为公司营收结构中占比最大的产品，在中国市场上的总体营收呈上升趋势。公司现场仪表和压力仪表产品的业务占比由 2022年上半年的 83.19%小幅上升至 2023年上半年的 84.91%。 2021年以来，工业自动化仪表传统下游领域化工、石油、环保等行业固定资产投资额逐步回升，带动工业自动化仪表产品市场需求增长。公司主营业务占比的配置变化符合仪器仪表行业市场规模增长的需要，进一步提升了公司未来的营收空间。 高端 3D 视觉技术解决应用痛点，下游行业广泛布局未来增量市场公司以硬件软件结合的方式解决 3D 视觉痛点。硬件上，子公司视科普提供相应产品，如手眼 3D 传感器安装简单、性价比高， M 型固定式 3D 传感器算法强大、用途广泛， XL 型固定式3D 传感器，适配性高，可用于大部分主流机械臂产品；软件上，控股公司 Scape technologies A/S 的 SCAPE 系统实现运动路径规划工作，解决复杂场景抓取和无人料况抓取，缩短训练过程。公司 3D 视觉技术助力汽车制造业、物流业等行业向信息化、数字化、智能化趋势发展。 在汽车和智慧物流行业的迅速发展以及公司技术逐步迭代的加持下，公司 3D 视觉技术的市场需求以及应用场景逐步扩大，从而适应未来增量市场的发展。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 12.33、 15.78、 21.27亿元， EPS 分别为 0.35、 0.47、 0.68元，当前股价对应 PE 分别为 28、 20、 14倍，维持“买入” 投资评级。 风险提示地方政府财政实力不及预期导致民用报警器开工或交付延后；仪器仪表行业竞争加剧；机器视觉下游市场需求不及预期。

前瞻布局民用报警器产品，市场拥有广阔发展空间2021年9月，我国开始实施《中华人民共和国安全生产法》，要求餐饮等工商业燃气用户安装可燃气体报警装置，对拒绝安装者将依法进行处理，该政策打开对气体警报器等民用仪表的需求空间。政策实施前，家用燃气安全报警器渗透率约7%，大城市餐饮业渗透率不到30%，民用燃气警报器渗透率较低，市场空间广阔。公司2017年收购安可信，子公司是气体安全防护行业领先企业，已自主研发气体探测器、报警控制器等产品，目前拥有700万台探测器及报警器生产能力，是中国燃气、新奥燃气、港华燃气、华润燃气合格供应商。 MEMS压力传感器+智慧消防栓，公司开拓智慧消防新领域公司2013年布局压力仪表领域并开始打造MEMS压力传感器产品，公司MEMS压力传感器采用硅酸盐双晶硅工艺，可实现0.05%FS的超高压力精度，量程最高达150MPa，适用于超高压、高精度场景，产品性能媲美国际品牌。目前公司MEMS压力传感器产品已应用于公司自研智慧消防栓产品，开拓智慧消防新领域。 布局3D机器视觉，打造第二增长曲线参股公司视科普为全球3D机器视觉无序抓取市场领导者，至今拥有18年研究经验，已成功结合3D视觉+AI+机器人运动规划，实现对物料框中散乱物品的抓取处理，形成公司核心竞争力，目前已广泛应用于宝马、奔驰、大众、沃尔沃、福特等汽车标杆企业。 盈利预测公司主营业务稳定，并横向拓宽民用仪器仪表领域，安全政策驱动下，民用报警器、燃气截止阀等产品将带来可观业绩放量。公司MEMS压力传感器、3D机器视觉将逐步进入兑现放量期，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.02、1.38、1.99亿元，EPS分别为0.35、0.47、0.68元，当前股价对应PE分别为31.1/22.9/15.8倍。首次覆盖，给与“买入”评级。

投资逻辑 外延拓展动作不断,力争打造业内最全产品线:公司是国内自动化仪表行业龙头企业之一,近年来通过收购打造了业内最为齐全的产品线。2012—2015年,公司分别收购上海雄风、天津亿环、广州森纳仕以及成都安可信等,加强了在物液位仪表领域、流量仪表领域、温度、压力仪表领域和气体传感器领域的布局。 收购安可信,进入气体检测领域:2015年1月,公司计划以发行股份和支付现金形式作价2.23亿元收购成都安可信电子,以此进入前景广阔的气体传感器、气体检测领域。公司高管参与本次增发认购557万股,锁定期三年,彰显了对公司未来发展的信心。 通过国际合作布局伺服系统和机器视觉领域,创造未来新增长点:公司与德国aradex(欧德思)合作研发的电动伺服新产品2015年开始供货,首批产品主要供应福工动力;收购丹麦Scape Technologies A/S 公司21.74%的股权,与其在中国成立一家合资公司,总投资金额约为812万元人民币,用以开拓国内机器人应用市场。 投资建议 我们认为公司通过外延收购已成为国内少数拥有较为齐全工业自动化仪表产品线的企业之一。目前我国正处于制造业转型升级的重要阶段,智能化的仪器仪表是自动化、智能化的改造中的核心装置,未来仍有较大发展空间。公司通过国际合作涉入的新领域伺服系统和机器视觉也是未来现金制造业的发展方向,市场前景广阔。此外,公司仍有进一步的外延预期,我们给予“增持”评级。 估值 考虑到收购安可信的并表情况,我们预测公司2015-2017年的主营业务收入分别为5.73亿元、6.72亿元、7.81亿元,分别同比增长70%、17%、16%;归母净利润5700万元、6900万元、8000万元,分别同比增长148%、22%、16%;EPS 分别为0.23/0.28/0.32元,对应PE 分别为96/79/68倍。 风险 宏观经济增长再放缓、下游行业自动化升级缓慢、伺服和机器视觉新业务拓展不顺。

投资要点: 国内产品线最全的工业自动化仪器仪表行业,转型布局三大工业自动化领域:传感器、伺服驱动、3D 视觉机器人。万讯自控现处工业自动化仪表行业进入成熟期,增长乏力,公司重新规划发展战略,布局三大工业自动化领域:传感器、伺服驱动、3D 视觉机器人,通过“自主研发”结合“国际合作”的模式,引进国外先进技术进行本地化生产,通过吸收消化引进技术、联合研发和自主创新提高技术水平,提高合作产品国产化率;通过投资、收购等方式快速实现产业链的延伸和产品线拓展。 并购安可信,强化燃气传感器业务实力。安可信主要产品是气体报警控制器、气体探测器等,收入70%以上来自于城市燃气、污水处理、城市管网等民用领域。万讯自控客户主要集中于钢铁、电力、有色金属、化工等工业行业,双方在客户、技术、采购等领域都存在较好的协同效应,有利于拓展客户资源和产品覆盖范围,提高盈利能力。安可信承诺2014-2017年利润为1800、2160、2592、3110万元,复合增速20%。 引进德国技术,伺服驱动开始小批量供货。公司与德国aradex(欧德思)合作研发的电动伺服新产品2015年开始供货。下游主要应用在混合动力与纯电动新能源汽车、混合动力挖掘机、场地车、飞机、轮船等上。目前主要供应万讯参股10%的福工动力。福工动力主营电动汽车总成,是宇通、金龙等的主要供应商之一。 引进丹麦技术,布局3D 视觉机器人业务。万讯于2014年底参股丹麦ScapeTechnologies A/S 21.74%股权,并中国境内注册设立合资公司,万讯自控控股70%。 丹麦Scape 成立近20年,技术在国外已经成功应用于汽车生产线零部件自动抓取,效率高,准确性好。未来双方将合作拓展国内3D 视觉机器人应用市场。 首次覆盖,给予“买入”评级。不考虑外延和新业务贡献,预计2015~2017年净利润50、64、84百万元,EPS 为0.19/0.24/0.31元,PE 为96/76/58倍,PB 为9.2倍,市值45亿元。我们认为,当前市值部分反映但尚未充分反映公司转型预期,理由如下:1)公司布局的自动化领域三大新业务:传感器、伺服驱动、3D 视觉,代表了中国制造业自动化、智能化的先进技术和发展方向,市场前景广阔,增长迅速。无论哪一块业务获得成功,都将再造一个甚至几个万讯自控。2)围绕新业务的并购将持续进行。新业务发展和外延扩张将迅速摊薄公司估值,市值将得到大幅提升。 风险提示:公司内部管理和业务整合能力,下游市场拓展能力。

事项 通过调研,我们发现,公司定位过程自动化仪表供应商,受益整体工业发展和进步。经过几年的发展,与其他工控供应商相比,公司走出了一条独具特色的进口替代之路。 主要观点 公司专注过程自动化仪表领域,产品线丰富,下游分散,多点突破维持业绩25%以上的增长。公司主要产品有电动执行器、流量计、信号调理仪表、控制阀和其他仪器仪表等。下游涉及冶金、有色金属、化工、石油、电力、建材、环保、水处理、制药等行业。各类产品均广泛应用于下游行业,有助保障业绩稳定,未来三年增长率均超25%。 除电动执行器外,其他四类仪表均实现30%以上的高速增长。 公司转型之路可期,利用代理外资品牌实现自主研发,并获得高毛利。公司部分产品与外资品牌实现双赢模式:外资品牌授权公司组装技术,公司采购廉价原材料并进行产品的研发和生产,以外资品牌销售,既可以提高利润空间,又不失去外资品牌效应,从而提高毛利率。 公司各类产品均刚刚进入行业,整体市场占比不足1%,前景十分广阔。公司目前做的仪表主要应用于流体控制,其市场规模可达200亿,公司销售额目前尚不足2亿,空间广阔。 募投资金用于继续发展原有业务。募集可用资金约2.9亿元,其中9400万投向智能仪表、电动执行器、流量计三大类产业化项目。2011年10月才开始投产,收入需要到2012年才可以得到部分确认,届时将进一步增强现有业务实力。 盈利预测:我们预计公司2010-2012年摊薄后的EPS分别为0.56、0.80和1.10元。对应公司P/E分别为42、30、21倍。2011年PE为30倍,在创业板价格偏低,因此给予“推荐”评级。