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汇川技术 电子元器件行业 2019-12-11 27.68 33.00 14.66% 29.28 5.78% -- 29.28 5.78% -- 详细
事项: 公司收购贝思特及募集配套资金完成,提升电梯业务整体实力。公司发布公告,公司以24.87亿元价格,通过现金加发行股份方式收购贝思特100%股权已在11月全部完成并表,公司向贝思特原股东发行0.57亿股,并增发0.14亿股募集配套资金3.2亿元已完成。汇川在电梯业务客户集中在本土品牌,外资品牌客户份额仍较低,而贝思特客户主要为欧美电梯知名品牌,双方在产品上也有较好的互补,汇川收购贝思特后的整合将提升电梯业务的市场份额以及在电梯大配套领域的实力。 评论: 工控行业企稳明年大概率复苏,汇川工控业务订单好转,明年料将快速增长。我国工控行业本轮周期自2016年下半年起底部复苏,至2018年上半年保持快速增长,从2018年三季度开始需求下滑,我们预计明年将开始复苏。从历史上和工控行业需求比较同步的PMI来看,今年11月PMI为50.2%,比上月上升0.9个百分点,在连续6个月低于临界点后,再次回到扩张区间,表明下游制造业需求开始回暖。从下游机床产量数据来看,自2018年下半年起国内机床产量同比持续下滑,今年9、10月国内金属切削机床产量同比下滑开始收窄,金属成形机床10月产量已同比持平。汇川的工控业务订单也从9月份起实现同比增长,预计明年将有较好恢复。汇川的工控产品今年持续下滑,主要是由于3C等行业需求不振,伺服等产品同比下滑,随着5G发展加速,明年5G手机有望带动电子行业的新一轮资本开支投入,叠加今年低基数的影响,我们预计明年电子等行业工控需求将显著提升,有望提振OEM行业景气度,预计明年汇川工控业务有望实现快速增长。 电动车业务海外车企取得突破,国内乘用车企明年料将持续放量。公司在新能源汽车海外市场持续拓展,目前已在欧洲取得一个一线车企的电源产品(充电机、DCDC)定点,另一个车企的乘用车电控项目也即将突破。公司在国内乘用车市场今年主要客户为威马、小鹏、东南、猎豹等,明年预计广汽、长城、吉利等车企也将开始放量。今年公司由于新能源商用车业务价格下滑,乘用车业务受限于销售规模毛利率仍较低,新能源汽车板块在高研发投入的基础上亏损较大,预计明年公司新能源汽车业务亏损将收窄,后年有望实现盈亏平衡。 投资建议:由于今年公司新能源汽车业务低于预期,以及收购贝思特资产评估增值结转、摊销影响,我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为10.15、14.36、18.76亿(此前预测值为11.96亿、15.68亿、19.63亿),同比变动-13%、+42%、+31%,EPS为0.59、0.83、1.08元,考虑到公司的行业龙头地位,工控业务开始复苏增长有望持续提速,乘用车电控有望高增长,给予2020年40倍PE,上调目标价至33元,上调至“强推”评级。 风险提示:制造业固定资产投资加速下滑,新能源乘用车业务销量不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-12-05 27.45 35.00 21.61% 29.28 6.67% -- 29.28 6.67% -- 详细
下游制造业景气度好转,工控行业持续回暖。工控行业受贸易战影响前三季度表现低迷,行业分别同比+1.7%/-1.0%/-2.9%,Q4预期仍略有下降。但从10月起,宏观景气度持续好转,10月工业机器人产量增速+1.7%,自18年8月以来首次由负转正;10月切削/成型机床增速分别-13.5%/0%,增速环比+4.3pct/+13.6pct;11月制造业PMI达50.2,环比+0.9个点,重回荣枯线上。从下游来看,先进制造、光伏、电子等板块已有好转,传统制造业明年也会逐渐走出来,预计明年工控景气上行。 汇川9月起自动化订单好转,明年行业复苏叠加新产品+组织变革有望驱动高增长。汇川9/10月份起工控订单开始出现增长,此前基本为略有下降,11月环比继续改善,注塑机订单也从Q3起恢复增长,拐点已经明确,但预计今年Q4通用版块仍略有下降。今年伺服、PLC新平台产品已经推出,新的变频产品正在研发,今年基于德国PA的CNC平台产品有望明年推出,同时组织变革正深度推进,成效有望在明年开始逐步体现,明年行业复苏叠加新平台产品+组织架构变革,通用有望重回30-50%的高增区间。 电机电控今年订单推进顺利,海外电控已获认可。今年商用车领域专用车不及预期,客车也面临降价压力,商用车整体有一定的压力;乘用车二线车企威马、东南等开始放量,但总体看今年的量相对不大,而投入持续高,预计今年亏损扩大。但今年汇川电机电控定点推进顺利,国内拿到5家定点,海外两家车企已拿到一家车载充电和DCDC的A点,21年开始放量,海外电控独家定点也已基本确定,海外车企的DCDC定点顺利推进中。明年降价幅度预计趋缓,同时国内一线车企开始放量,乘用车收入预计有较好的增长,海外预计后年开始贡献,预计明年新能源汽车板块有望减亏。 收购贝思特事项全部完成,明年增厚业绩、同时进一步发挥协同效应。7月完成对贝思特51%股权的现金收购后开始并表,目前收购贝思特事项全部完成,11月6日公告剩余49%股权完成过户。收购贝思特后公司电梯业务“大配套”解决方案能力继续提升,同时两家协同效应强,今年预计增厚7000-8000万利润,明年将增厚2.2-2.4亿的利润。 盈利预测与投资评级:预计2019-2021年归母净利润分别为10.13/14.39/18.72亿,同比-13.2%/+42.0%/+30.1%,给予目标价35元,对应2020年40倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下滑,项目进展不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-14 25.38 -- -- 28.09 10.68%
29.28 15.37% -- 详细
从18年下半年开始,国内工控行业需求处于持续低迷状态,目前制造业利润增速和PMI仍处低位,公司前三季度业绩增速亦有所放缓。但是我们认为,公司以驱动技术为基石的核心竞争力在持续增强,通过对变频器产品的技术性能和产品线完整度与外资竞争对手的比较,我们可以看到公司在电力电子、电机驱动与控制等领域的技术实力已经能够与外资在高端市场同台竞争。从中长期看,技术水平的提升和平台化的产品线布局将是推动公司持续增长的主要动力,18年公司通用自动化业务的营收为25.87亿元,我们认为公司在自动化领域仍有百亿以上的成长空间。 从变频器业务的发展可以看出公司在驱动技术领域实力的提升:目前变频器业务仍是公司的基石业务,从产品技术角度来看,变频器中关键的电力电子、电机驱动与控制和工业通讯等技术,是应用在伺服驱动、新能源汽车控制器、轨交牵引产品中的共性技术,也是公司在工业自动化领域的核心能力;通过对公司变频器业务的发展历程和产品性能与竞争对手的比较,可以看出公司在驱动技术领域的持续进步。 低压变频器控制算法是核心,高压变频器在复杂应用领域硬件结构和算法均有较高技术壁垒:低压变频器硬件结构较为成熟,控制算法之间的差异对产品性能影响较大,目前的发展方向是在硬件结构上优化滤波、散热等设计,减小体积并提升可靠性;软件上优化算法,提升在不同场景下的易用性。高压变频器在矿山提升设备、船舶全回转吊舱等复杂应用中技术壁垒较高,需要在硬件结构、对应的控制算法上突破较多技术壁垒,这部分规模小但是利润率极高的市场吸引了西门子、ABB等外资龙头开发了M2C等多种适用于大功率复杂应用的拓扑结构。 从产品性能维度比较:公司MD810/880多机传动变频器性能对标ABB高端产品ACS880:公司面向高端传动市场推出的MD810/880多机传动低压变频器,产品具备V/F、FVC和SVC多种控制算法,在核心性能指标静态控制精度(速度、转矩控制精度)、动态响应能力(转矩响应时间)和过载能力等参数上与ABBACS880基本处于同一水平,仅在产品易用性和开环控制等特殊工况下略有差距。与此同时,根据产业调研了解到的信息,公司该款产品价格亦具备较强的竞争力。 从产品线完整性维度比较:公司在大功率中压水冷变频器和小功率高性能低压变频器领域正在缩小与西门子的差距:通过对公司变频器产品线与西门子在功率段和应用领域覆盖的完整度进行比较,可以看出,在小功率段低压高性能变频器领域,公司正在通过平台型产品的研发缩小与西门子S110/S120系列的差距;在中压大功率领域,公司在30MVA以上功率段与西门子相比略有欠缺,目前正在通过研发中压大功率三电平水冷变频器缩小与西门子GL150/SM150/GM150产品的差距。 从应用领域维度比较:公司在冶金、港机等高端项目型市场进展顺利:公司的MD880高性能多传产品凭借与外资高端产品相当的性能和一定的价格优势,目前已经在武钢一米七轧机改造、沙钢海力码头门座式起重机、2000吨海上风电安装船等高端项目中实现成功应用,标志着公司已经从以中端应用为主的OEM市场进入了西门子、ABB占据优势地位的高端市场,真正具备了与这两大行业巨头在电气驱动领域同台竞争的实力。 平台化产品布局与西门子类似,在自动化领域未来有百亿成长空间:公司以驱动技术为基础,在逐步向PLC、HMI、传感器等控制和反馈器件领域拓展,我们认为,公司平台化的产品布局与西门子在自动化领域的业务结构有较高相似性。从中长期看,在中高端市场对外资持续的进口替代、控制和反馈等产品技术实力增强带来的交叉销售、工业物联网等技术革新带来的增量服务市场将成为公司持续增长的重要动力,参考西门子18年在自动化领域200亿欧元的营收体量,我们认为公司的自动化业务仍有百亿级成长空间。 投资建议:汇川在低压变频器领域技术实力的显著提升和成功的市场策略既是公司多年发展的一个缩影,也奠定了公司作为国内工控龙头的基础。尽管公司短期业绩受行业景气度影响波动,但是公司在驱动技术领域实力的持续提升和平台化的业务布局展现了日后成长为比肩西门子、ABB这类国际工控巨头的可能性,我们认为公司在自动化领域仍有百亿级的成长空间。我们维持对公司19/20/21年的EPS预测分别为0.64/0.85/1.04元,对应11月12日收盘价PE分别为39.2/29.6/24.1。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、上游核心零部件IGBT供应紧张,若IGBT价格大幅上涨或者交货期延迟,有可能对公司业务产生负面影响。2、若贸易战形势急剧恶化,有可能导致工控行业需求严重下滑,进而对公司业绩产生负面影响。3、公司伺服产品竞争力仍在提升阶段,若发展若不达预期,将会对公司业绩产品负面影响。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-05 25.27 25.20 -- 27.68 9.54%
29.28 15.87% -- 详细
公司发布 2019三季报。2019年前三季度,公司实现营收 49.08亿元,同比增长 24.61%,归母净利润 6.46亿元,同比下滑 18.65%, 综合毛利率 38.27%,同比下降 4.87pct。 毛利率下降主要源于:1)贝思特并表影响;2)汽车电子固定费用分摊高居不下;3)毛利率相对较低的轨道交通业务,收入增长比较快。归母净利润下降主要源于:1)公司的综合毛利率下降; 2)工资、股权激励费用增加较多; 3)其他:增值税退税减少、财务费用增长。 贝思特 7月并表,三季度实现收入 7.18亿元,剔除贝思特并表,公司前三季度收入同比增约 6.4%;单三季度收入同比持平。 分板块情况。2019年前三季度,轨交业务高速增长,实现收入约 3亿元,同比增长 135%;电梯一体化业务和工业机器人业务稳健增长,分别实现收入约 10.25亿元、0.71亿元,同比增长 11.85%、16.85%;通用自动化业务实现收入约 18.71亿元,同比微增 2.48%;电液伺服业务(含伊士通)实现收入约 3.55亿元,同比下滑 6.31%,新能源汽车业务实现收入约 3.41亿元,同比下滑 23.45%。 资产负债表项目:截止 2019年三季度末,公司应收票据及应收账款 38.27亿元,较 2季度末环比提升 13.04%;应付票据及应付账款 22.95亿元,环比增加 17.71%;存货 17.62亿元,环比增加 23.22%。 总结:短期看,受制造业持续低景气度等影响,公司 2019年前三季度归母净利润有所下滑。中长期看,我们认为,公司作为本土工控龙头,平台产品+行业解决方案的模式下,综合竞争力仍在持续提升,有望在短期蛰伏后重新起航。 盈利预测与估值。我们暂不考虑公司发行股份购买贝思特剩余 49%股权和配套募资事项,预计公司 2019-2021年归属母公司净利润分别为 10.52亿元、13.81亿元、16.99亿元,对应 EPS 0.63元、0.83元、1.02元。给予公司2019年 40-45倍 PE,对应合理价值区间 25.20-28.35元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。工控行业竞争加剧导致毛利率下滑;新能源车乘用车客户拓展低于预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 25.27 29.60 2.85% 27.68 9.54%
29.28 15.87% -- 详细
通用自动化业务承压,贝思特并表增厚公司业绩公司发布 2019 年三季报,报告期内公司实现营收 49.08 亿(同比+24.61%;剔除贝斯特并表影响,同比+6.4%);归母净利润 6.46 亿(同比-18.65%;剔除贝斯特并表影响,同比-21.6%),业绩符合预期。我们认为先进制造业有望率先回暖,组织变革降本增效逐步显现。我们预计公司 19~21 年 EPS分别为 0.74/1.03/1.28 元,目标价 29.6-31.82 元,维持“买入”评级。 通用自动化增速明显放缓,电梯一体机稳增长前三季度工业利润承压,拖累企业资本开支意愿,据公司披露,通用自动化业务收入 18.7 亿(同比+2.5%),毛利率基本持平。电梯一体化稳健增长,前三季度实现营收 10.3 亿元(同比+11.9%),同时毛利率呈现一定增长。电液伺服同比下滑 6.3%,新能源汽车下滑 23.5%,轨交增长 135%,工业机器人增长 16.9%。公司推动第四次组织变革,行业线与区域线并重加速市场开拓,提升公司管理效率和组织活力。 工业企业利润仍处于承压状态,部分工业产品产量已现边际好转2019 年 1-9 月份工业企业利润同比下降 2.1%,工业仍处于承压状态。工业企业利润在 2019 年 2 月下滑至-14%后,增速已现回升趋势。从主要工业品产量看,前三季度包装专用设备、电梯和电工仪器仪表产量同比靠前。 从边际变化看,9 月空调、通讯基站和智能手机产量增速居前,部分细分工业品已现边际好转,公司细分下游订单呈现不同程度的复苏迹象,先进制造业有望率先回暖并带动公司通用自动化业务复苏。 潜心体系建设,乘用车定点稳步推进受新能源客车和物流车拖累,前三季度新能源车业务营收 3.41 亿元(同比-23.45%)。补贴下降压力传导至零部件厂商,客车电控产品单价下降 30%左右,拖累公司新能源车业务成长。新能源乘用车定点稳步推进,已完成威马、小鹏、理想等五家车企定点,公司披露两家定点结果有望 Q4 落地。 我们认为,补贴退坡加速行业洗牌,乘用车订单将助推明年收入快速提升。 剔除贝思特并表影响,单季度毛利率已回升根据公司披露,前三季度公司毛利率 38.26%(同比-4.87pct),主要受产品结构变化、贝思特并表等因素影响。单三季度剔除贝思特并表影响,原主营业务毛利率 42.7%,同比提升 2.3pct。我们认为,公司“平台产品+解决方案”的核心竞争力持续提升,强阿尔法龙头蓄势待发。 底部布局优质成长,维持“买入”评级19 年业绩承压,我们认为公司作为强阿尔法工控龙头,组织架构优化进一步提升综合竞争力,新兴行业及先进制造业有望率先复苏。我们预计 19-21 年EPS 分别为 0.74/1.03/1.28 元,参考可比公司 19 年平均 PE35.07 倍,考虑到公司解决方案优势明显,给与 40-43 倍 PE,目标价 29.6-31.82 元。 风险提示:宏观经济下行风险,新能源汽车业务开展不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 24.72 30.00 4.24% 27.68 11.97%
29.28 18.45% -- 详细
扣除贝斯特并表因素,Q3单季度营收和业绩依旧较为疲弱。贝斯特51%股权于7月份开始并表,并表营收7.18亿元,扣除该因素,公司前三季度营收增长6.4%。分版块营收:通用自动化、电梯一体机、电液伺服、新能源汽车、轨道交通、工业机器人分别实现营收约18.7亿(+2.48%)、10.25亿(+11.85%)、3.55亿(-6.31%)、3.41亿(-23.45%)、3亿(+135%)、0.71亿(+16.85%)。毛利率方面:通用自动化基本持平,其中通用伺服由于推出新产品和平台降本毛利率同比提升,电梯、电液伺服基本持平,新能源汽车受到补贴退坡影响下滑较大。三费方面:公司合计三费率达到27.52%,同比提升1pct,主要系公司借贷增多导致财务费用率提升,及工资奖金、股权激励费用等支出同比增长较快所致。 通用自动化营收依然维持正增长,外部环境转暖有望刺激工控复苏。7-8月份公司通用自动化领域订单继续负增长,但是随着贸易战逐步缓和以及宏观经济缓慢复苏,叠加产业设备去库存阶段性尾声,企业再投资和自动化升级需求有所好转,体现在9月份PMI环比回升至49.8,当月公司通用自动化恢复了较快增长,但公司订单持续性好转需要Q4企业经营数据进一步验证。组织管理:针对高端制造业、精密制造业、EU等领域公司推行实体化管理,自主负责经营、人员、绩效,有益于提升对市场的快速响应能力。电梯一体机业务依然保持双位数增长,贝思特全年业绩也有望超预期增长。 新能源车业务明年有望反弹。根据合格证数据宇通客车前三季度产量增长25%,但价格下滑明显,所以今年客车和物流车业务营收下滑幅度较大;公司今年继续加强国内新车型定点工作,并争取定点一家海外车企,受益于威马、小鹏等新势力造车放量,乘用车今年订单增速较快全年有望实现3亿营收,且随着新定点车型放量,明年乘用车收入增速有望维持较高水平,此外板块毛利率下行空间不大,所以明年新能源车业务有望迎来强劲反弹。 盈利预测和投资建议 公司发股收购贝思特已获批准,11月份起有望全额并表。Q3工控行业仍较低迷同时叠加并表因素调整2019-2021年公司归母净利润11.7亿(-6%)、14.2亿、17.8亿(-6%),给予公司目标价30元,对应2020年35x。 风险提示 宏观经济超预期下行风险;毛利率大幅下滑风险;新能源车政策风险;
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 24.72 -- -- 27.68 11.97%
29.28 18.45% -- 详细
事件: 公司发布 2019年三季报, 实现营收 49.08亿,较上年同期增长 24.61%, 归母净利润 6.46亿,较上年同期下滑 18.65%; 其中, Q3实现营收 21.89亿, 同比增长 49.31%, 归母净利润 2.47亿,同比下降 16.95%。 同时,公司公告关于发行股份购买资产并募集配套资金事项获得中国证监会核准批复。 经济环境低迷, 电梯、轨交、 EU 等业务表现较好。 受经济周期和中美贸易影响,近一年来, 国内制造业整体投资增量处于较低水平。 扣除贝思特合并报表影响(贝思特 Q3实现收入约 7.18亿),营收同比增速约6.4%,其中, 通用自动化业务 18.71亿,同比+2.48%; 电液伺服(含伊士通)约 3.55亿,同比-6.31%;工业机器人 0.71亿,同比增+16.85%。 手机、机床、面板等公司优势行业近一年来持续低迷, 但在空压机、空调制冷、风电等行业,公司通过行业专机与多产品解决方案,逐步扩大市场份额,此外在 EU 项目端,公司把握行业升级改造及国产化契机, 持续提供基于工艺的变频传动解决方案。 我们认为,公司通用自动化的核心竞争力未变,变频、伺服等业务毛利率多年来维持行业高位,此外,公司积极进行组织变革及人才结构优化,“ 行业+区域销售”双线发力,作为工业自动化行业龙头,有望在复苏期重回强势。 新能源汽车业务, 受补贴退坡的标准和政策影响, 客车、物流车业务下滑, 新能源汽车业务收入 3.41亿,同比-23.45%。 但乘用车业务保持快速增长, 取得了多家主机厂数个车型的定点,部分车型有望在明年实现批量供货。针对国际乘用车客户, 通过了多家国际一流整车厂的技术和质量体系审核,具备了承接项目的准入资格。 电梯及轨交业务是公司当前收入增长的基石。 电梯一体化业务持续落实扩大海外大配套、 增强后市场的策略, 实现收入 10.25亿,同比+11.85%; 轨交业务确认收入约 3亿,同比大幅增长 135%, 我们认为这两项业务有望在中长期保持高景气度。 公司前三季销售毛利率 38.27%,同比下降 4.86pct, 其中 Q3毛利率 34.85%,降幅较大,主要因产品结构变化所致,贝思特产品毛利率约 25%左右, 此外轨交业务占比提升,此外新能源汽车产品降价拖累。 期间费用率 27.51%, 同比增加 1pct,财务费用增长较大,此外,增值税退税金额减少影响业绩。 当前, 9月制造业 PMI 为 49.8,边际回暖,尽管总体低于荣枯线,但以装备制造业和高技术产业为代表的新动能保持平稳增长态势, 9 月制造业工业增加值也有所改善,同比+5.6%。在人力成本上升、进口替代等背景下,智能制造长期景气向好趋势不改。 顺利并表贝思特, 巩固电梯行业领先地位。 公司已拿到证监会批文,此次合作将在产品、客户资源、区域布局上形成较好的优势互补。 电梯行业“大配套”已成为主要趋势,汇川与贝思特的合作将是电梯业务的强强联合。 城镇化和老龄化是推动电梯需求增长的根本动力,而电梯配置密度的提高将削弱地产行业增速降低的影响。 “两旧”市场(旧楼加装和旧梯改造)有望支撑电梯市场中长期景气, 1-9月全国电梯产量 85.7万台,同比增长 15.8%,验证了我们的判断。 投资建议。 我们看好公司平台产品+基于工艺的行业解决方案的核心竞争力, 宏观环境低迷期也是优质公司加速进口替代与市场份额扩大的良机。 考虑到当前的经济环境, 预计公司 2019-2021年 EPS 为 0.7元、 0.88元、 1.11元,对应估值为 35倍、 28倍、 22倍,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济持续下行,新品研发低于预期
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 24.72 -- -- 27.68 11.97%
29.28 18.45% -- 详细
新能源车业务短期承压, 通用自动化业务增速放缓拖累业绩表现。 汇川技术发布三季报, 前三季度实现营收 49.08亿(+24.61%), 归母净利 6.46亿(-18.65%),扣非净利 5.65亿(-22.81%),位于业绩预告区间中枢附近。 贝思特 Q3并表, 单季度实现收入 7.18亿,净利预计约 0.8亿,但由于收购后存货及资产评估增值导致折旧、摊销增加,并表利润仅约 0.24亿, 剔除后营收为 41.9亿(+4.78%), 同比小幅增长, 实现净利 6.22亿(-21.66%),下滑幅度较大,主要因毛利率下滑叠加期间费用增长所致。 分业务来看, 通用自动化业务回暖迹象初显,新能源汽车业务下滑扩大,电梯业务维持平稳增长。 前三季度通用自动化板块实现营收 18.71亿(+2.48%), 与上半年增速(+3%)接近, 主要受宏观经济下行叠加贸易战影响,行业景气度下行,但 9月订单已同比转正,订单金额创月度新高,已有回暖迹象。 电液伺服业务(含伊士通)实现营收 3.55亿(-6.31%),较上半年降幅(-12%) 明显收窄, 单季度增速转正(+7.77%),亦呈复苏迹象。 新能源汽车业务受补贴大幅下降影响,客户及物流车订单下滑拖累,尽管乘用车订单有所增长但难以弥补,实现营收 3.41亿(-23.45%), 较上半年降幅(-20.70%) 略有扩大,今年预计亏损将进一步扩大。电梯一体化(10.25亿, +11.85%)继续维持平稳增长态势。 产品结构调整,毛利率下滑幅度较大,期间费用率略有增长。 公司 Q3毛利率为 34.85%(-5.57pct),主要受产品结构变化影响。其中贝思特由于存货、资产评估增值影响, 毛利率仅约 21%左右,同时新能源汽车产品降价导致毛利率下降以及低毛利率的轨交业务占比提升, 导致毛利率降幅较为明显,通用自动化及电梯业务毛利率较为稳定。 期间费用率(25.48%,+0.42pct)受调薪影响及财务费用增长影响, 略有抬升。 长周期底部区间,静待拐点。 通用自动化业务由于短周期宏观经济下行叠加贸易战双重影响导致需求下行,但长周期人口结构老龄化以及制造业自动化升级,行业需求上行趋势不改, 2020年公司份额进一步提升的同时将叠加行业周期性的需求回暖,利润增速将回升。新能源汽车业务因为投入与产出时间维度错配叠加行业补贴大幅下降,今年压力最大,亏损预计扩大,但2020年随着乘用车新的定点项目逐步放量,利润端将持续改善回升。 投 资 建 议 : 我 们 预 计 公 司 2019-2021年 归 母 净 利 润 分 别 为10.29/14.29/17.64亿元,同比分别增长-11.8%/38.9%/23.4%,对应估值分别为 39.6/28.5/13.1倍。公司上市以来历史估值中枢为 49.0倍,估值底部为 21.1倍,大部分时间估值都在 30倍以上,当前估值水平有支撑,维持“增持”评级。 风险提示: 经济复苏低于预期;新能源汽车业务进展不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 24.72 -- -- 27.68 11.97%
29.28 18.45% -- 详细
公司发布2019年三季度报告:前三季度营收49.08亿元,同比增长24.61%;归母净利润6.46亿元,同比下滑18.65%;毛利率38.27%,同比下降4.87pct;净利率14.56%,同比下降6.54pct。单季度来看:营收21.89亿元,同比增长49.31%;归母净利润2.47亿元,同比下滑16.95%;毛利率34.85%,同比下降5.57pct;净利率12.87%,同比下降8.71pct。略低于市场预期。 剔除贝思特并表影响营收增速为6.37%,毛利率降幅较大致业绩下滑。贝思特自2019年7月纳入公司合并报表范围,其单三季度营收金额为7.18亿元,剔除贝思特并表影响,公司前三季度收入为41.9亿元,同比增长6.37%。公司前三季度毛利率同比下滑4.87pct,降幅较大原因系收入结构变动、竞争加剧且毛利率相对较低的贝思特并表影响。公司前三季度归母净利润同比下滑18.65%,原因系1)毛利率降幅较大;2)员工薪酬、股权激励费用等致费用增加;3)增值税软件退税金额减少、财务费用同比提升。 通用自动化及电梯业务增势稳健,轨交业务表现亮眼,新能源汽车与电液伺服不及预期。前三季度公司通用自动化与电梯一体化收入分别为18.71/10.25亿元,分别同比增长2.48%/11.85%,增势稳健;轨交业务收入约3亿元,同比大幅增长135%;新能源汽车与电液伺服(含伊士通)业务收入分别为3.41/3.55亿元,分别同比下滑23.45%/6.31%,表现不及预期。 期间费用有所提升,经营现金流大幅增长。公司前三季度销售/管理(含研发)/财务费用分别为4.20/8.91/0.40亿元,分别同比增长25.01%/35.46%/314.52%,三费费率分别为8.56%/18.14%/0.81%,期间费用率为27.51%,同比增长0.99pct;其中管理费用增长原因系1)贝思特并表、2)人力成本与股权激励费用同比提升;财务费用大幅增长主要系借款利息增长。公司前三季度经营性现金流净额为5.62亿元,同比大幅增长202.30%,主要系1)回款等增加;2)贝思特并表。 电梯一体化与轨交业务有望延续良好增势,新能源汽车静待放量。并入贝思特后公司打造控制柜与大配套产品组合优势,积极提升后市场渗透率与海外销售份额,三季度延续稳健增势,电梯一体化解决方案优势稳固;公司轨交业务品牌影响力快速增长,上半年中标南通地铁与青岛电机项目,三季度延续高增长态势。公司新能源汽车业务受补贴退坡与价格下降影响,预计全年业务有所下滑,需等待未来定点车型的陆续放量。 投资建议:公司为国内工业自动化龙头,技术底蕴深厚,行业营销能力出色,通过发挥“平台产品+基于工艺解决方案”优势持续提升细分领域份额,同时轨交业务积极向全国市场渗透、工业机器人持续推进国产替代、新能源汽车业务等待放量。预计2019-2021年公司归母净利润将分别达12.65/16.12/19.55亿元,EPS分别为0.76/0.97/1.18元,对应2019年10月28日收盘价PE分别为32.4/25.4/20.9,维持增持评级。 风险提示:新能源汽车政策不及预期、宏观经济增速不及预期、市场竞争加剧。
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事件描述汇川技术发布三季报,单三季度实现营业收入 21.89亿元,同比增长 49%,实现归母净利润 2.47亿元,同比下降 17%。其中,贝思特自 7月并表,单Q3实现销售收入约 7.18亿元,剔除后公司原有业务单 Q3营收基本持平。 事件评论收入基本符合预期,归母净利润下降较多,主要系:1)产品结构变化、竞争加剧和贝思特并表影响,综合毛利率下降,其中贝思特合并日资产增值摊销在一定程度上拉低了毛利率;2)公司员工工资、公积金和股权激励费用增加;3)增值税软件退税减少和财务费用快速增长。 分业务来看,前三季度,公司通用自动化业务实现销售收入约 18.71亿元,同比增长 2.48%;电梯一体化业务实现销售收入约 10.25亿元,同比增长 11.85%;电液伺服业务(含伊士通)实现销售收入约 3.55亿元,同比下滑 6.31%,其中单 19Q3收入增速转正;新能源汽车业务实现销售收入约 3.41亿元,同比下滑 23.45%;轨道交通业务实现销售收入约3亿元,同比增长 135%;工业机器人业务实现销售收入 0.71亿元,同比增长 16.85%。通用自动化行业受制造业资本开支放缓影响自去年下半年以来持续低迷,公司营收维持弱增长。 受行业影响公司虽面临经营压力,但整体表现仍优于行业。根据工控网数据,19Q3工控整体市场同比下降 2%,其中 OEM 同比下降 6%,较Q2(-3.3%)进一步下探,项目型市场同比增长 2%,增长趋势也相对放缓。从具体产品来看,19Q3PLC 同比下降 4.1%,低压通用变频器同比下降 1.7%,通用伺服同比下降 13%,而 CNC 同比下降 14%。Q3工控整体市场需求低迷,从行业来看,电子(-27.4%)、机床(-13.6%)、印刷机械(-12%)等降幅较大。汇川的传统优势行业降幅明显,或是导致公司业绩下滑较大的原因。不过在行业整体需求走弱的大趋势下,公司通用自动化业务维持正增长,体现龙头的优势。 工控行业与 PMI 相关,9月 PMI 新订单指数为 50.5%,环比改善,行业景气度有望提升。同时公司今年以来组织变革进展有序,经营效率有望逐步提升。考虑贝思特并表,预计公司 2019-2020年归母 9.86、 12.69亿元,对应 EPS0.59、0.76元,PE42、33倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 宏观经济下行的风险; 2. 外部环境出现变化的风险。
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支撑评级的要点 三季报业绩同比下降19%符合预期:公司发布2019年三季报,前三季度实现营业收入49.08亿元,同比增长24.61%;实现归属上市公司股东净利润6.46亿元,同比下降18.65%,对应每股收益为0.39元;扣非后盈利同比下降22.81%。受贝思特51%股权过户完成、三季度业绩(Q3收入约7.18亿元)开始并表的影响,公司三季度单季实现营业收入21.89亿元,同比增长49.31%,环比增长35.23%;实现归属上市公司股东净利润2.47亿元,同比下降16.95%,环比下降8.13%。公司此前预告三季报盈利同比下降10%-25%,业绩处于预告区间。 受贝思特并表等因素影响,毛利率有所滑落:前三季度公司综合毛利率为38.27%,同比下降4.86个百分点,相比半年度水平下降2.75个百分点;三季度单季毛利率34.85%,同、环比分别下降5.56、5.90个百分点。根据公司资产购买预案公告披露,贝思特2017-2018年综合毛利率分别为23.65%、24.75%,我们判断公司毛利率滑落受贝思特并表影响较大,此外新能源汽车行业景气度不达预期、市场竞争加剧等因素亦有影响。 轨交与电梯一体化增速较好,新能源汽车下滑明显:前三季度公司轨道交通、工业机器人、电梯一体化、通用自动化业务收入取得增长,同比增速分别为135%、16.85%、11.85%、2.48%。新能源汽车方面由于客车和物流车出现较大幅度下滑,收入同比下降23.45%至3.41亿元,此外电液伺服收入亦同比下滑6.31%。 估值 在当前股本下,考虑贝思特51%股权已并表,结合公司三季报情况,我们将公司2019-2021年预测每股收益调整至0.63/0.78/0.94元(原预测数据为0.77/0.93/1.09元),对应市盈率38.9/31.6/26.2倍;当前估值处于合理区间,维持增持评级。 评级面临的主要风险 制造业景气度不达预期;价格竞争超预期;新能源汽车行业需求不达预期;新能源汽车客户拓展不达预期;物料成本上涨。
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贝思特并表增厚业绩,归母净利润增速放缓受多因素影响:公司前三季度实现营业收入49.08亿元,同比增长24.61%;实现归母净利润6.46亿元,同比下滑18.65%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.65亿元,同比下滑22.81%。公司3Q19实现营业收入21.89亿元,同比增长49.31%;实现归母净利润2.47亿元,同比下滑16.95%。贝思特从7月开始并表,3Q19实现营收7.18亿元。公司归母净利润增速低于营收增速的主要原因包括产品结构变化及贝思特并表导致整体毛利率下降、薪酬成本及激励费用上升、财务费用增加和退税收入减少等。 电梯业务增长稳健,电梯大配套实力进一步增强:公司前三季度电梯一体化业务实现营收10.25亿元,同比增长11.85%;受益于原材料价格下降和制造成本降低,毛利率实现小幅提升。通过收购贝思特,公司在电梯行业提供大配套的实力进一步增强,19年来自国际客户的收入保持较快增长;预计随着公司原有电梯业务与贝思特业务的整合逐步完成,协同效应将逐渐显现。伴随地产行业进入竣工周期和存量电梯维保、旧楼加装电梯改造等需求的持续扩大,以及公司来自国际客户收入占比的提升,预计公司电梯业务将保持稳健增长。 通用自动化竞争力不断增强,静待行业复苏:公司前三季度通用自动化业务实现营收18.71亿元,同比增长2.48%;受手机、机床等行业需求下滑影响,收入增速有所放缓。在组织架构层面,公司19年通过组织变革,推动通用自动化业务重点行业线的实体化运营,并且加强区域销售,实现行业和区域营销并重。在产品端,通过推出伺服和PLC新产品,对安川等外资的替代能力进一步增强,市场综合竞争力在持续提升。受益于冶金、港机等行业的需求较好和公司工程传动产品相对外资的竞争力提升,公司来自EU市场的订单保持较高增速。我们预计,随着中美贸易争端的缓和和政策对中小工业企业支持力度的加大,行业需求有望逐步恢复。 新能源汽车业务受补贴影响下滑,轨交业务进入收获期:公司前三季度新能源汽车业务实现营收3.41亿元,同比下滑23.45%;轨交业务实现营收3亿元,同比增长135%。受新能源汽车补贴退坡的影响,公司电控产品价格压力较大;目前乘用车业务定点进展顺利,已获得多个国内客户的定点,海外车企定点也在推进中,预计随着新能源车型投放的加速,20年乘用车电控业务有望实现放量。公司轨交业务发展态势良好,在苏州以外地区轨交项目的不断拿单标志着竞争力的持续提升,预计随着宁波轨交2号线和4号线、贵阳轨交2号线陆续进入交付期,公司轨交业务收入确认将加速。 投资建议:公司是国内工控行业的领军企业,在通用自动化领域具备对外资产品的持续替代能力;在电梯配套领域,收购上海贝思特增强了公司提供电气系统大配套的能力;在轨交和新能源汽车领域,乘用车业务定点进展顺利,轨交订单进入收入确认期。暂不考虑剩余49%股权的并表,由于行业需求下滑等因素,我们调整对公司19/20/21年的EPS预测分别为0.64/0.85/1.04元,前值分别为0.81/0.95/1.17元,对应10月28日收盘价PE分别为38.5/29.0/23.7。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1.如果工控行业需求持续下滑,将对公司通用自动化业务将产生较大影响;2.如果IGBT等原材料大幅涨价,将对公司通用自动化、轨交和新能源汽车业务均造成不利影响,公司毛利率将下滑;3.若新能源汽车定点车型销量和一线车企定点进展不达预期,将对公司未来新能源汽车业务造成较大影响。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-01 25.30 -- -- 27.68 9.41%
29.28 15.73% -- 详细
公司期间业绩稍低于市场预期。 公司前三季度实现营收 49.1亿元(+24.6%,剔除贝思特并表后为+6.4%),归母净利润 6.5亿元(-18.7%,剔除并表后约为-24%);剔除并表因素,公司Q1/Q2/Q3营收同比增速为 12.78%/8.12%/0.4%,归母净利润同比增速为-34.3%/-10.1%/-33%。 毛利率下降是利润下滑主因。 前三季度公司综合毛利率同比减少 4.9pcts,剔除并表因素,毛利率同比减少约 2.5pcts。 毛利率下滑一方面是轨交业务等低毛利率业务占比提升,一方面是新能源车业务毛利率下滑,以及通用自动化业务行业不景气竞争加剧所致。季度趋势看,剔除并表因素,第三季度毛利率同比、环比均已基本持平,呈稳定趋势。 电梯业务板块稳健增长,收购贝思特后协同效应可期。 公司电梯一体化业务前三季度电收入 10.3亿元( +11.9%), 增长稳健。公司和贝思特在大配套、客户及市场等方面可形成协同效应,提升运营效率和业绩的同时,可向全球市场拓展。 新能源汽车板块短期拖累业绩,轨交板块是亮点。 由于新能源汽车补贴政策影响,新能源汽车板块期间营收 3.4亿元( -23.5%),但多项产品取得定点,预计对部分车型明年开始批量供货,2021年将放量可期。 轨道交通业务“走出苏州”战略持续实现,期间实现营收 3亿元( +135%) , 中标南通、青岛地铁订单,品牌影响力持续提升。 盈利预测与投资评级。 我们预测公司 2019/2020/2021年 EPS分别为 0.66/0.88/1.08元,动态 PE 分别为 37/28/23倍。 公司业绩短期受行业景气影响放缓, 但通过内生产品拓展以及外延并购,工业自动化业务进口替代空间仍较大,新能源车及轨交业务放量可期, 我们维持公司“ 买入”的投资评级。 风险提示: 下游行业持续不景气;新能源车业务低于预期等。
汇川技术 电子元器件行业 2019-10-31 24.95 28.00 -- 27.68 10.94%
29.28 17.35% -- 详细
事件: 汇川技术公布 2019年三季报,前三季度公司实现营收 49.08亿元,同比增长 24.61%;实现归母净利润 6.46亿元,同比下降 18.65%。单季度看, Q3实现营收 21.89亿元,同比增长 49.31%;实现归母净利润 2.47亿元,同比下滑 16.95%。 Q3营收高增长主要源于贝思特于 7月实现 51%并表;归母净利润增幅低于收入,主要原因在于: 1) 公司产品收入结构变化、 市场竞争加剧导致毛利率下滑, 同时贝思特的并表时部分资产评估增值, 增值部分的结转、 摊销增加成本费用。 前三季度公司综合毛利率为 38.3%, 较 H1下滑 2.7pcts; 2)公司支付给员工的薪酬、社保、公积金等增加,股权激励费用增加; 3)增值税软件退税金额减少、财务费用增长。 自动化业务保持小幅增长,订单情况有所好转。 2019年以来, 受到经济周期和中美贸易影响,国内制造业整体投资增量处于较低水平,公司通用自动化业务增速有所放缓,上半年营收同比增速为 3%。 三季度,从制造业投资增速及自动化日企的表现来看,制造业投资仍处低位,但细分领域的终端需求有所分化。 体现在公司层面,前三季度预计维持平稳小幅增长,订单近期有所好转。从明年来看,预计 3C、 硅晶半导体等行业需求有望好转, 通用自动化业务增长也将有所恢复。 电梯业务保持稳健增长, 贝思特有望带来显著协同。 中国已是全球最大的电梯生产国与消费国, 城镇化、旧梯升级报废、旧建筑物加装及海外出口等将推动电梯市场稳步上升。 2019年前三季度,公司电梯一体化业务预计维持稳健增长,同时 7月份贝思特并表增厚公司利润。当前并表比例 51%, 有望于年底实现完全并表。 汇川以电梯控制类产品为主,贝思特则专注于人机界面、门系统等电子与结构类电梯配件,收购贝思特将使双方在产品、客户、营销、管理等多方面产生协同,显著提升汇川在电梯行业的整体解决方案能力和综合竞争力。 2017/18/19H1,贝思特实现营收 21.8、 24.2和 11.4亿元, 实现净利润 2.08、 2.39和 1.26亿元,