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汇川技术 电子元器件行业 2019-09-18 25.22 28.12 17.02% 25.92 2.78% -- 25.92 2.78% -- 详细
“双王战略”凝聚公司发展核心,以领先技术推动工业文明 汇川技术是具备强阿尔法的工控龙头,公司以技术力、营销力、战略力三轮驱动,盈利能力持续领先。本报告试图从业务方向、经营方式、管理架构等多个维度的演化进程出发,阐述我们对公司持续发展模式和竞争力的理解。智能制造和新能源车“双王战略”锚定发展核心,智能制造基于强平台的产业链营销,立足行业工艺和解决方案,市占率持续提升;新能源车业务高举高打,有望成为公司新增长引擎。我们预计19-21年EPS分别为0.74/1.03/1.28元,给予38-40倍PE,目标价28.12-29.6元。 聚焦智能制造,乘风破浪正当时 工业自动化基于强平台的产业链营销,立足行业工艺和解决方案,市占率持续提升。变频器进口替代有望加速,通用变频器仍有较大增长空间。伺服切准下游行业,横向扩张空间大。汇川围绕“小业务,强平台,大公司”,结合“一轴一网一生态”,经营方式演化挖深业绩护城河。2013公司向解决方案和新能源车拓展,我们认为毛利率下降主要受低毛利率业务占比增加影响,业务拓展带来的盈利增长应为关注重点。 工控下游整体承压,力争业绩持续稳健成长 19H1下游细分行业表现分化,动车组、电梯、半导体等子行业呈现回暖迹象。产业升级趋势不变,从中国制造到智能制造将会带来更多机电一体化产品需求,新兴与传统行业均存在广阔的市场空间,行业马太效应或将进一步强化。深耕行业,公司做纺织行业工艺电子化、装备智能化的推进者;机器人厚积薄发,定位智能制造的核心产品。电梯业务计划收购贝思特全部股权,实现强强联合,促进产品与客户资源互补,推动国际化业务。 高举高打,新能源车业务有望“再造”一个汇川 补贴退坡加速行业洗牌,成本控制、产品升级重塑行业格局。乘用车强化流程体系建设,立足本土,瞄准海外。新能源乘用车动力总成三合一电驱桥的趋势明确,显著提高行业进入的资金和技术门槛。2019年先后获得ASPICELevel2及ISO26262功能安全认证,公司第三代动力总成产品已于19年4月发布。动力总成产品开发和客户认证周期较长,我们认为2020年或将是汇川动力总成产品进军乘用车市场元年,收入端将在20-21年逐步放量,再造汇川增长新引擎。 强阿尔法行业龙头,未来可期,给予“买入”评级 汇川技术从单一变频器厂商发展成智能制造解决方案供应商,是具备强阿尔法的行业龙头。电梯业务提供稳健现金流,工业自动化强化核心竞争力,机器人和新能源乘用车总成业务有望为公司提供新增长动力。我们预计19-21年EPS分别为0.74/1.03/1.28元,参考可比公司19年平均PE37.35倍,考虑公司核心竞争力突出,给予38-40倍PE,目标价28.12-29.6元。 风险提示:宏观经济下行风险,收购贝思特进展不及预期,新能源汽车市场需求和业务开展不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-09-13 24.50 -- -- 25.92 5.80% -- 25.92 5.80% -- 详细
收购贝思特落地,电梯大配套实力进一步增强:根据国家统计局的数据,今年上半年全国电梯、自动扶梯和升降机产量同比增长18.10%,受益于地产施工节奏的加快,行业需求持续向好;从长远看,存量电梯维保、旧楼加装电梯改造和城市轨道交通带来的新增需求将推动电梯行业需求的持续扩大。本次发行股份购买资产获批,在交易完成后贝思特将成为公司的全资子公司,使得公司提供电梯大配套的能力进一步得到增强。通过提供具备较强竞争力的“电梯控制系统+人机界面交互系+电线电缆系统”电梯电气系统大配套方案,能够满足主流电梯企业需求,有助于公司扩大在跨国企业和海外客户的业务规模。上海贝思特2018年来自跨国企业与海外业务的销售收入为15.51亿元,占比64.56%,并且与通力、三菱、迅达等跨国电梯企业有深入的合作关系,成为汇川技术的全资子公司后,在产品和营销方面都将形成较好的协同效应。与海外电梯配套企业如威特集团和国内的宁波申菱相比,由于公司在用于电梯驱动和控制的一体化专机上的较强竞争力,与上述以门机系统为主,驱动部件采购自第三方的竞争对手相比,公司提供电气系统大配套的优势明显。 工业自动化竞争力不断提升,静待行业复苏:公司在OEM市场通过提供行业专机和多产品解决方案,在纺织、包装等行业的竞争优势仍在不断扩大;在项目型市场,公司的MD810/880产品凭借与ABB同类产品相似的性能和一定的价格优势,具备了较强的竞争力,在冶金、港机等行业中逐步实现进口替代,并且通过项目经验的积累,在提升公司基于工艺的传动方案解决能力。除了扩大在行业专机上的优势之外,公司目前还在通过高性能小功率多传变频器、中压大功率水冷变频器等通用平台研发项目,提 升驱动产品的整体技术实力。目前外资竞争对手中西门子通过新一代驱动平台开发的SIMATICMicro-Drive已于7月份开始面向国内市场供货,预计公司将通过不断增强通用平台产品的性能和易用性有效应对外资的竞争。根据近期在行业内外资公司和系统集成商调研的情况来看,短期内工控市场需求仍旧较为疲软,但是随着政策对中小工业企业支持力度的加大和稳定制造业投资预期的加强,整体需求有望在4季度出现复苏拐点,推动公司自动化业务将重回高增长轨道。 投资建议:公司是国内工控行业的领军企业,在通用自动化领域具备对外资产品的持续替代能力;在电梯配套领域,本次发行股份收购上海贝思特剩余49%股权获批进一步增强了公司提供电气系统大配套的能力,预计在跨国企业客户中的份额将不断提升;在轨交和新能源汽车领域,公司受益于轨交订单进入收入确认期和配套乘用车型放量。暂不考虑剩余49%股权的并表,我们维持对公司19/20/21年的EPS预测分别为0.81/0.95/1.17元,对应9月10日收盘价PE分别为30.3/25.8/20.8。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1.如果工控行业需求持续下滑,将对公司通用自动化业务将产生较大影响;2.如果IGBT等原材料大幅涨价,将对公司通用自动化、轨交和新能源汽车业务均造成不利影响,公司毛利率将下滑;3.若新能源汽车定点车型销量和一线车企定点进展不达预期,将对公司未来新能源汽车业务造成较大影响。
汇川技术 电子元器件行业 2019-09-09 23.60 -- -- 25.50 8.05%
25.92 9.83% -- 详细
多层次布局,打造内资工控龙头。汇川技术成立于2003年,以变频器业务起家,并基于电机驱动与控制、电力电子、工业网络通信等核心技术不断拓展产品线和下游市场,目前业务涉及工业自动化、新能源车电控、轨道交通、工业机器人等领域,通过多层次业务布局实现持续快速成长并维持较强的盈利能力,2009年至今的十年间,公司收入、利润分别累计增长18.3倍和10.4倍,复合增速分别高达39%和31%,近5年ROE维持在20%以上的较高水平。 技术+营销打天下,强执行力+战略布局巩江山。汇川技术等本土工控品牌,创立初便面临一个被外资完全占据的市场,汇川之所以能够快速发展成为内资工控龙头,逐步具备与外资品牌分庭抗衡的实力,并在新兴产业持续布局,我们认为主要源于:(1)持续高研发,打造过硬的核心技术平台;(2)利用贴近本土化客户,响应速度快等优势,大力推进行业营销的模式;(3)前瞻的战略布局眼光,不断拓展新产品、新业务,拓宽天花板;(4)稳定的核心团队和强有力的执行力。 工控市场空间依旧广阔,公司竞争力持续提升。2018年,国内工控产品本土化率仅35.7%,国产替代空间依旧广阔。电梯业务领域,公司通过收购贝思特,在产品线、客户资源、生产管理等方面,进一步提升竞争力,推动公司电梯业务二次腾飞;通用自动化业务,短期看,需求处于筑底阶段,中长期看,传统制造业改造升级+新兴产业快速发展将带来持续需求。公司非标+标准化的战略持续深化,竞争力不断增强,有望持续拓展市场,推动成长。 新能源&轨交收获期渐近。新能源车领域,公司2010年便开始布局,并率先在商用车领域突围,近年公司将重心投入乘用车电控领域,目前体系建设已初步完善,截止18年底,公司累计完成8家国内乘用车车企的项目定点,其中包括数个国内一线整车厂项目,部分项目在2018年已取得批量销售。轨交业务,公司近两年在苏州以外市场陆续收获订单,2018单年新增订单10.8亿元,为后续业务的拓展,打下坚实的基础。 盈利预测与估值。暂不考虑公司发行股份购买贝思特剩余49%股权和配套募资事项,我们预计公司2019-2021年归属母公司净利润12.52亿元、16.03亿元、19.71亿元,对应EPS0.75元、0.96元、1.19元。给予公司2019年40-45倍PE,对应合理价值区间30.00-33.75元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。工控行业竞争加剧导致毛利率下滑;新能源车客户拓展低于预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-09-02 23.06 -- -- 25.50 10.58%
25.92 12.40% -- 详细
受行业需求下滑影响,自动化业务增速放缓:公司自动化业务19年上半年实现营业收入12.16亿元,同比增长3%。根据工控网的数据,上半年国内工控行业整体增速约为3.3%,其中OEM市场受贸易争端影响较大,19Q1/Q2增速分别为-3.7%/-3.3%;项目型市场受益于冶金技改需求的释放和油气行业投资的增加,19Q1/Q2增速分别为5.8%/3.5%,对行业需求起到了一定的支撑作用。公司在OEM市场通过提供行业专机和多产品解决方案,在纺织、包装等行业的竞争优势仍在不断扩大;在项目型市场,公司的MD810/880产品具有较强的竞争力,在冶金、港机等行业中逐步实现进口替代,并且通过项目经验的积累,在提升公司基于工艺的传动方案解决能力。我们认为,通过打造端到端解决方案的能力和提升平台型产品的技术实力,公司在工控行业的竞争力仍在持续增强,若下半年行业需求回暖,公司自动化业务营收将重回高增长轨道。 电梯业务收入增长稳健,贝思特并表将增厚业绩:公司电梯一体化业务19年上半年实现营业收入6.2亿元,同比增长12.32%。根据国家统计局的数据,今年上半年全国电梯、自动扶梯和升降机产量同比增长18.10%,受益于地产施工节奏的加快,行业需求持续向好;从长远看,存量电梯维保、旧楼加装电梯改造和城市轨道交通带来的新增需求将推动电梯行业需求的持续扩大。公司通过收购上海贝思特,进一步加强了大配套的能力,并且在跨国企业客户中的份额在不断提升;公司公告已于7月9日完成贝思特51%股权的过户,从7月份开始并表,将增厚公司下半年的业绩。 新能源乘用车业务快速增长,毛利率有所下滑:公司19年上半年新能源汽车业务实现营业收入2.26亿元,同比下滑20%;新能源及轨道交通业务的毛利率为22.08%,同比下滑13.70个百分点。上半年公司乘用车业务高速增长,电控装机量为1.24万套,同比增长1843%,主要配套车型威马上半年销量为8536台,对公司乘用车业务的增长起到了较大的推动作用;商用车业务受补贴政策退坡等因素的影响,下滑较为明显。预计随着公司配套车型的放量,公司乘用车业务全年将保持较高增速。 轨交业务进入收获期,在手订单饱满:公司19年上半年轨交业务新增订单金额为2.14亿元,主要来自南通地铁1号线和青岛地铁8号线项目;确认收入2.60亿元,主要来自苏州地铁3号线项目。预计随着宁波轨交2号线和4号线、贵阳轨交2号线陆续进入交付期,公司轨交业务收入确认将加速。目前公司在手订单金额为9.17亿元,公司在苏州以外地区轨交项目的不断拿单标志着公司在行业内竞争力的提升,预计轨交业务将在未来持续贡献业绩。 投资建议:公司是国内工控行业的领军企业,在通用自动化领域具备对外资产品的持续替代能力;在电梯配套领域,公司通过收购上海贝思特进一步增强了提供电梯大配套的能力,预计在跨国企业客户中的份额将不断提升;在轨交和新能源汽车领域,公司受益于轨交订单进入收入确认期和配套乘用车型放量。考虑到工控行业需求下滑对公司业绩的影响和贝思特从7月起并表对公司业绩的增厚作用,我们调整对公司19/20/21年的EPS预测分别为0.81/0.95/1.17元,前值为0.80/0.95/1.13元,对应8月26日收盘价PE分别为27.6/23.5/19.0。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1.如果工控行业需求持续下滑,将对公司通用自动化业务将产生较大影响;2.如果IGBT等原材料大幅涨价,将对公司通用自动化、轨交和新能源汽车业务均造成不利影响,公司毛利率将下滑;3.若新能源汽车定点车型销量和一线车企定点进展不达预期,将对公司未来新能源汽车业务造成较大影响。
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-30 23.06 28.40 18.19% 25.50 10.58%
25.92 12.40% -- 详细
公司发布 2019年中报, 实现营业总收入和归母净利润分别为 27.19、 3.99亿元,较上年同期分别增长 9.96%、 -19.67%。 经营分析 Q2业绩跌幅环比收窄,经营净现金流改善明显。 Q2单季度公司归母净利润分别为 2.69亿,同比下降 10.09%,跌幅相比 Q1有所收窄,主要源于Q2三费率环比下浮 3.1pct,但是 H1研发费用率达到 13.63%,依然处于高位, 公司加大新产品研发力度将支撑公司进一步扩充品类,完善平台化布局。此外,公司上半年经营性现金流同比增长 247%,部分原因是公司为保障资金安全,主动降低对于资信能力较差的专用车厂的电控出货。 自动化业务韧性强待转折, 伺服毛利率提升是亮点。 受中美贸易战影响, 5-6月份制造业 PMI 在短暂复苏后又重新迈入荣枯线下,公司通用自动化上半年营收版块 12.16亿,同比增长 3%,测算通用变频器业务约 7.2亿,同比增长 12.8%,通用伺服和可编程控制器约 4.1亿、 0.9亿,同比小幅下降。 但是仍然存在三大亮点:①公司发力大传动业务,抓住冶金、石油等流程型行业自动化升级、改造机遇,推行基于工艺的变频传动产品实现了较好的增长。 ②公司自动化业务正积极贯彻公司“组织和人才结构变革”,自动化业务相关事业部、行业线等销售业务部分更为贴近客户,为客户提供端到端解决方案。③上半年行业竞争有所加剧, 公司加强 IT 建设,通过实施物料降本、精益生产等方式降低成本,整体自动化产品毛利率保持稳定,伺服等运动控制类产品毛利率逆势提升。 汇川电梯一体化业务版块上半年实现营收6.2亿,同比增长 12.3%, 表现出色。 贝斯特半年度净利润完成度已达53%,随着下半年竣工加快,全年大幅超出 2.36亿盈利预测为大概率。 新能源车业务下半年值得期待。 H1新能源车业务营收 2.26亿,同比下滑20.7%,新能源车订单情况略好。 受到退补影响新能源和轨道交通版块整体毛利率 22.08%,同比大幅下降但未来降幅空间有限。 下半年公司最大客户宇通客车将迎来产销两旺,新能源乘用车仍有望实现多款车型定点,作为国内首家获得了莱茵 TUV 认证的 ECU企业,定点海外顶级车企仍值得期待。 盈利预测和投资建议 贝斯特 51%股权于 7月份开始并表,暂不考虑贝思特并表,我们认为下半年工业自动化业务有望逐步企稳回暖, 预计 2019-2021年净利润 12.4亿、14.7亿、 18.9亿, 给予公司目标价 28.4元,对应 2019年 38x。 风险提示 重大资产重组不确定风险; 宏观经济超预期下行风险; 新能源车政策风险;
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-30 23.06 28.00 16.52% 25.50 10.58%
25.92 12.40% -- 详细
事件:汇川技术公布2019年半年报,报告期内公司实现营收27.19亿元,同比增长9.96%;实现归母净利润3.99亿元,同比下降19.67%;每股收益0.24元/股。公司上半年利润下滑,主要原因:1)受需求疲软及行业竞争加剧影响,毛利率下滑3.72Pcts,其中新能源与轨交业务毛利率下滑13.74Pcts;2)市场及研发费用投入持续加大,期间费用率29.13%,同比增加1.74Pcts。 受宏观经营环境影响,自动化业务整体增速放缓。2019年上半年,受到经济周期和中美贸易影响,国内制造业整体投资增量处于较低水平。根据国家统计局数据,19H1国内制造业投资同比增长3.0%,同比和环比分别下滑3.8Pcts。受3C、机床等行业需求明显下滑影响,2019上半年公司工业机器人与自动化业务整体增长5.57%,毛利率下滑1.27Pcts。具体来看,1)通用自动化业务实现营收12.16亿元,同比增长3%;2)工业机器人业务实现营收0.46亿元,同比增长8%;3)伺服业务(含伊士通团队)实现营收2.44亿元,同比下滑12%。从7/8月制造业投资增速及自动化日企的表现来看,短期内制造业投资出现趋势反转的概率仍偏小。但某些子细分领域的终端需求对应的产业链投资可能会出现分化,如锂电、5G、光伏等;同时中美贸易冲突及国内制造业人力成本大幅攀升有望给本土自动化企业带来更多发展机会。我们认为2019年下半年,公司自动化业务有望出现环比改善。 电梯业务业务保持稳健增长,拟收购贝思特有望带来显著协同。中国已是全球最大的电梯生产国与消费国,2017年我国电梯产量已经达到81万台,2005-2017年间复合增长率达到16.10%。未来几年,我国电梯行业呈现稳步上升态势,城镇化、旧梯升级报废、旧建筑物加装及海外出口等将推动电梯市场稳步上升。2019年上半年,公司电梯一体化业务实现销售收入6.2亿,同比增长12.32%。同时,公司拟以现金12.69亿和发行股份5,619万股购买贝思特100%股权。汇川以电梯控制类产品为主,贝思特则专注于人机界面、门系统等电子与结构类电梯配件,收购贝思特将使双方在产品、客户、营销、管理等多方面产生协同,显著提升汇川在电梯行业的整体解决方案能力和综合竞争力。2017/18/19H1,贝思特实现营收21.8、24.2和11.4亿元,实现净利润2.08、2.39和1.26亿元,若收购成功还有望带来显著业绩增厚。 新能源业务上半年承压,下半年有望改善。2019H1我国新能源乘用车和商用车销量分别达到57.5万辆和5.3万辆,乘用车较去年同期增长61.6%,但商用车轻微下滑。2019年上半年,公司新能源乘用车业务收入实现快速增长,但由于新能源商用车业务由于补贴退坡及市场竞争加剧而出现较大下滑,公司整体新能源汽车业务实现销售收入2.26亿元,同比下滑20%。同时,由于乘用车占比上升,新能源业务毛利率也有所下滑。我们测算分析,2019年全年商用车仍有望达到20万辆,同比增长30%;与此同时,乘用车B端和C端都有望政策托底;整体全年160万辆产销完成概率较大。上半年,公司新能源车业务相关研发项目进展顺利,落地速度加快。从节奏上看,8月行业基本面见底,9月往后行业景气度有望恢复。受益于行业景气复苏红利、研发项目落地优势、经营调整成效,公司新能源车业务或将于下半年出现逐季改善。 轨道交通业务快速增长,外埠拓展成果显著。公司轨交业务主要包括牵引变流器、辅助变流器、高压箱、牵引电机和TCMS等牵引与控制系统。2019年上半年,公司轨交业务实现销售2.59亿元(含税),同比增长433%。公司在手订单充裕,19H1公司新签订单2.14亿元,累计在手订单9.17亿元。在市场拓展方面,2017年,公司推行的轨交业务“走出苏州”的发展目标,2018年在北京亦庄有轨电车、贵阳地铁2号线取得突破。2019年上半年,公司外埠拓展持续取得硕果,分别与南通地铁项目笔青岛电机项目签署1.88亿元和5271万元订单。 投资建议:维持买入-A的投资评级,6个月目标价为28.00元。我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为11.69、14.33、19.29亿元,净利润增速分别为0.2%、22.5%、34.7%;EPS为0.70、0.86和1.16元。维持公司买入-A的投资评级,6个月目标价为28.00元。 风险提示:下游需求不及预期,行业竞争继续加剧,收购不成功或后期整合不力等。
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-29 23.05 31.60 31.50% 25.50 10.63%
25.92 12.45% -- 详细
公司公布2019年半年报,营收同增10.0%,净利润同降19.7%符合预期,毛利率小幅下行:19H1营收27.19亿(+10.0%)、净利润3.99亿(-19.7%),净利润略高于预告区间中值,其中Q2营收16.19亿(+8.1%)、净利润2.69亿(-10.1%);H1毛利率41.02%(-3.72pct)、归母净利率14.66%(-5.41pct),毛利率下降主要来自新能源汽车,而伺服、变频产品毛利率环比提升,下半年毛利率同比压力不大。 通用自动化H1同增3%,其中变频同增13%,伺服同比略有下滑,毛利率恢复超预期,下半年筑底明年有望恢复高增长。工控行业Q1略复苏,Q2受贸易影响回落,预计Q4有望重启复苏。公司通用自动化H1同增3%,其中变频同增13%,伺服同比略有下滑,毛利率恢复超预期,下半年有望筑底,明年行业复苏+组织结构变革推动有望恢复高增长。 “奶牛业务”电梯一体机同增12.3%仍稳健,贝思特中报业绩超额完成,下半年并表将明显增厚业绩。电梯行业上半年整体高景气,公司电梯一体机业务同增12.3%,仍然稳健。今年拟收购贝思特100%股权,思特19H1营收11.42亿,同比+1.2%、净利润1.26亿,同比+46.5%超预期,全年业绩目标有望超额完成,并表将明显增厚业绩。 新能源汽车板块19H营收同比下滑20%,毛利率下滑13.7%低于预期,今年总体收入目标持平或略有增长,亏损预计扩大。新能源汽车板块19H营收同比下滑20%,其中商用车电控受退补、战略收缩影响下滑明显,乘用车开始快速增长,上半年威马等二线车企客户放量,全年销售预计在5万台左右,维持高增长。但新能源汽车板块毛利率下滑13.7%超预期。全年看总体收入持平至略增长,但亏损预计扩大。 轨交业务在手订单9.2亿,18年开始密集交付,今年上半年收入2.3亿元,首次扭亏为盈超预期。经纬目前走向全国趋势继续推进。从订单角度来看,截至19H公司在手订单共计约9.2亿。19-21年每年确认的订单在3-5亿,H1确认收入2.29亿元同增380%,其中Q2确认1.46亿元,全年增速预计翻倍以上。江苏经纬上半年净利润2477万,首次扭亏为盈超预期。 盈利预测与投资评级:预计19-21年归母净利润为13.19/15.94/20.32亿(+13.0%/20.9%/27.5%),PE分别28倍/23倍/18倍,目标价31.6元(19年40倍PE),维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济持续下行、竞争加剧、电动车定点进展慢。
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-29 23.05 -- -- 25.50 10.63%
25.92 12.45% -- 详细
事件: 公司发布 2019年半年报, 实现营收 27.19亿, 同比增长 9.96%; 归母净利润 3.99亿, 同比下降 19.67%; 其中, Q2实现营收 16.19亿,同比增长 8.12%, 归母净利润 2.69亿,同比下降 10.09%。 Q2业绩降幅环比收窄,新能源乘用车业务快速增长。 上半年受经济周期和中美贸易影响,国内制造业整体投资增量处于较低水平, 3C、机床、注塑等 OEM 市场需求下滑。 公司通用自动化产品实现收入 12.16亿,同比+3%,通用变频增速放缓,伺服同比下滑; 作为国内变频、伺服领军企业, 在通用自动化产品市场深耕行业应用, 对于传统设备制造业领域, 通过行业专机与多产品解决方案逐步扩大市场份额; 在 EU项目端,公司以高效、绿色为突破口,把握行业升级改造及国产化契机, 持续提供基于工艺的变频传动解决方案; 工业机器人业务收入0.46亿元,同比+8%, 公司围绕“ 核心部件+整机+视觉+工艺” 经营策略,面对手机行业需求下滑,重点拓展锂电、玩具等行业, 订单增长明显。 新能源汽车业务, 受补贴退坡的标准和过渡期安排政策影响, 客车、物流车业务下滑, 公司新能源汽车业务收入 2.26亿元,同比下滑 20%。 公司新能源乘用车业务出现了快速增长, 电控、电机、电源等产品取得了多家主机厂数个车型的定点,部分车型有望在明年实现批量供货。针对国际乘用车客户, 通过了三家国际一流整车厂的技术和质量体系审核,具备了承接项目的准入资格。 电梯及轨交业务是公司当前收入增长的基石。 电梯一体化业务持续落实扩大海外大配套、 增强后市场部件的销售策略, 实现收入 6.2亿,同比+12.32%; 轨交业务确认收入约 2.3亿,同比大幅增长, 实现扭亏为盈进入收获期, 在手订单饱满, 截至报告期末在手订单共计约9.2亿。 我们认为这两项业务有望在中长期保持高景气度。 公司上半年产品毛利率 41.02%,同比下降 3.72pct, 仍处于行业较高水平,估计主要受轨交业务占比提升及新能源汽车产品降价所致。 期间费用率 29.14%, 同比增加 1.76pct,主要受销售费用、财务费用增长影响。 当前,政策层面上“ 稳增长+宽信用” 趋势逐渐强化,在人力成本上升、进口替代等背景下,智能制造景气向好趋势不改。 分季度看, Q2业绩下滑 10.09%, 环比 Q1降幅收窄, 工控行业需求有望于年底探底回升。 收购贝思特把握大配套行业趋势, 中长期业绩有力支撑。 汇川电梯一体化业务以国产品牌配套为主,外资客户占比并不高。贝思特作为全球最大的电梯电气系统供应商之一,人机界面、门机系统、线束线缆、井道电气等业务其在跨国公司和海外占比 60%以上, 客户包括迅达、通力、东芝、 奥蒂斯等一线品牌, 此次合作将在产品、客户资源、区域布局上形成较好的优势互补。 电梯行业“大配套”已成为主要趋势,汇川与贝思特的合作将是电梯业务的强强联合。 城镇化和老龄化是推动电梯需求增长的根本动力,而电梯配置密度的提高将削弱地产行业增速降低的影响。上半年, 全国电梯产量 46.3万台,同比增长 18.1%; 城镇老旧小区改造电梯加装有望成为未来三年增长动力, 太平洋宏观团队测算,此次全国老旧小区加装电梯量的潜力空间达 306万台,拉动约 1.2万亿投资。 持续加大研发投入,受益抵扣新规落地。 上半年公司研发投入 3.71亿元,同比+7%,研发费用率维持 13.63%高位,通过持续的高比例研发投入及引进国际领先技术,进一步提升新能源汽车动力总成、电机与驱动控制、工业控制软件、工业机器人本体设计等方面的核心技术水平,巩固领先地位。研发费用扣除比例提升至 75%新规效果显现,国家减税降费措施有望持续落地,公司作为科技创新型龙头企业,将持续受益。 投资建议。 公司基于“平台+多产品+工艺” 的研发布局及孵化能力,具有较强的抵御行业波动风险能力,宏观环境低迷期也是优质公司加速进口替代与市场份额扩大的良机。看好公司“双王”战略的持续推进, 预计公司 2019-2021年实现归属母公司股东净利润 13.31亿、16.76亿、 21.34亿,对应 EPS 为 0.8元、 1.01元、 1.28元,对应估值为 28倍、 23倍、 18倍,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济持续下行,新品研发低于预期
苏晨 4
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-29 23.05 -- -- 25.50 10.63%
25.92 12.45% -- 详细
公司发布2019年中报:2019H1营收27.19亿元,同比增长;归母净利润3.99亿元,同比下滑;扣非归母净利润3.44亿元,同比下滑;毛利率为,同比下滑3.72pct;净利率为,同比下降4.89pct。单二季度看:2019Q2实现营收16.19亿元,同比增长8.12%;归母净利润为2.69亿元,同比下滑10.09%;单二季度毛利率,同比下降0.66pct;净利率为16.64,同比增长4.90pct。基本符合市场预期。 电梯一体化优势稳固,下游疲软公司逆势增长。公司打造控制柜与大配套产品组合优势,积极提升后市场渗透率与海外销售份额,2019H1实现电梯一体化营收6.2亿元,同比增长,在行业需求稳定基础上进一步巩固领先地位。在宏观经济周期与中美贸易双重影响下,制造业下游需求疲软,3C、机床等细分行业需求出现较大下滑,公司坚持细分行业深耕细作,2019H1通用自动化业务实现营收12.16亿元,同比逆势增长3%。 轨交业务高速发展,工业机器人稳健增长。公司持续打造轨道交通业务综合竞争力,业内品牌影响力快速提升,2019H1成功中标2.4亿的南通地铁与青岛电机项目,营收确认金额预计为2.34亿元,同比大幅增长360%以上。公司在工业机器人领域持续坚持“核心部件+整机+视觉+工艺”经营策略,在手机行业需求下滑背景下大力拓展锂电与玩具行业,取得较大突破,2019H1实现营收0.46亿元,同比稳健增长8%。 乘用车稳步放量,行业调整致整体业务出现下滑。公司乘用车业务继续聚焦核心客户拓展,部分定点车型实现批量销售,持续贡献增长驱动力;客车领域新一代五合一产品完成夏标装车测试,物流车领域积极拓展微面、环卫车、重卡等领域,客户拓展顺利,但受补贴退坡与过渡期影响,2019H1客车与物流车业务出现下滑,致整体业务同比减少20%至2.26亿元。 投资建议:公司为国内工业自动化龙头,技术底蕴深厚,行业营销能力出色,当前公司明确智能制造与新能源汽车“双王”发展战略,工业自动化业务凭借龙头效应持续提升份额,新能源汽车有望切入乘用车供应链,轨交业务面向全国广阔市场,工业机器人持续推进国产替代,预计2019-2021年公司归母净利润将分别达13.90/16.68/20.87亿元,EPS分别为0.84/1.00/1.26元,对应2019年8月26日收盘价PE分别为26.7/22.2/17.8,维持增持评级。 风险提示:新能源政策及装机不及预期、电网招标不及预期、市场竞争加剧风险
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-29 23.05 -- -- 25.50 10.63%
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投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 ummary 公司发布 # 2019年半年度报告:实现营业收入 27.19亿元,同比增长 9.96%; 实现归母净利润为 3.99亿元,同比下降 19.67%;实现扣非后归母净利润为3.44亿元,同比下降 24.88%;业绩符合市场预期。 受益轨交业务订单确认,新能源业务快速增长。2019H1公司苏州 5号线交付确认收入 3-4亿元(去年仅确认 1亿元),同时新增订单 2.4亿元。新能源汽车受补贴下滑影响产品价格下降幅度较大,2019H1公司新能源汽车业务营收 2.26亿元,同比下降 20%。 工控业务下游行业增速减缓,变频器、伺服、控制技术业务增速下滑。2019年上半年公司变频器类、运动控制类、控制技术类业务分别实现营收13.35/5.51/1.38亿元,同比增速分别为 12.5%/-6.8%/8.2%,同比增速分别下降 6.1/35.6/30.9pct。 补贴退坡引起新能源汽车产品价格下跌,毛利率小幅度下降。受新能源汽车业务影响公司上半年毛利率下降 0.8pct 至 41.02%。2019年 7月起公司上半年收购标的贝思特营业收入开始并表,由于贝斯特主营毛利率较低的电梯附件(毛利率约为 25%),预计下半年公司毛利率或将进一步下降。 投资建议:公司为国内工控龙头,产品性能及研发实力均为行业翘楚,当前下游需求逐渐复苏,公司通过并购贝思特提升电梯一体化解决方案水平并增厚业绩,将逐步实现智能制造+新能源汽车“双王战略”。我们调整了盈利预测,预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 13.59/16.99/20.88元,EPS分别为 0.82/1.02/1.26元,对应 2019年 8月 27日收盘价 PE 分别为27.8/22.2/18.1,维持“审慎增持”评级。 风险提示:下游需求不及预期、贝思特并购不及预期、新能源汽车销量不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-29 23.05 -- -- 25.50 10.63%
25.92 12.45% -- 详细
支撑评级的要点 2019H1业绩下降20%符合市场预期:公司发布2019年中报,上半年收入27.19亿元,同比增长9.96%;实现归属上市公司股东净利润3.99亿元,同比下降19.67%;扣非后盈利3.44亿元,同比下降24.88%。其中2019Q2盈利2.69亿元,同比下降10.09%。公司中报业绩处于此前预告区间,符合我们和市场的预期。 工控收入增长5.6%,盈利能力略有下降:在宏观经济形势的影响下,我国工控产品市场需求出现波动,上半年公司工业自动化和工业机器人板块共实现收入22.59亿元,同比增长5.57%,毛利率则同比下降1.27个百分点至44.87%。其中通用自动化收入12.16亿元,同比增长3%;电梯一体化收入6.2亿元,同比增长12.32%;工业机器人收入同比增长8%至0.46亿元;电液伺服收入下滑12%至2.44亿元。 新能源汽车板块下滑明显,轨交业务取得较好增长:上半年公司新能源与轨交板块整体实现收入4.60亿元,同比增长38.19%;毛利率下降13.7个百分点至22.08%。其中由于新能源客车和物流车出现较大幅度下滑,新能源汽车业务收入同比下降20%至2.26亿元,但乘用车收入由于部分定点车型取得批量销售而快速增长,同时公司新定点的数个车型后续有望批量供货。轨交业务表现相对较好,上半年确认收入的订单额约2.6亿元(含税),收入取得大幅增长,同时新增订单2.14亿元,截至半年度末在手轨交订单共9.17亿元,仍将对后续业绩提供良好支撑。 估值 在当前股本下,不考虑贝思特收购并表影响,结合公司中报情况,我们将公司2019-2021年预测每股收益调整至0.77/0.93/1.09元(原预测数据为0.80/0.95/1.13元),对应市盈率29.1/23.9/20.5倍;维持增持评级。 评级面临的主要风险 制造业景气度不达预期;新能源汽车产品超预期降价;物料成本上涨。
汇川技术 电子元器件行业 2019-08-28 22.39 -- -- 25.50 13.89%
25.92 15.77% -- 详细
通用自动化及新能源汽车业务短期承压,拖累净利表现。汇川技术发布2019年中报,实现营收27.19亿元(+9.96%),归母净利润3.99亿(-19.67%),扣非净利润3.44亿(-24.88%),位于预告中枢附近,基本符合预期。营收与净利增速背离,主要因毛利率下滑叠加期间费用率增长所致。 分业务来看,受经济下行周期叠加中美贸易战影响导致通用自动化业务增速放缓,电液伺服业务下滑。通用自动化板块2019H1实现营收12.16亿(+3%),其中通用变频器(7.15亿,+12.74%)增速放缓,通用伺服系统(4.07亿,-7.79%)小幅下滑。上半年注塑机行业持续低迷,伊士通(1.01亿,-20.19%)下滑幅度较大,电液伺服系统(1.43亿,-4.37%)略有下滑。新能源汽车业务受补贴大幅下降影响,客户及物流车订单下滑拖累,尽管乘用车订单有所增长但难以弥补,实现营收2.26亿(-20.70%),下滑幅度较大。电梯一体化(6.2亿,+12.32%)继续维持平稳增长态势。分季度来看,Q2实现净利2.69亿,同比下滑10.09%,相比Q1净利降幅(-34.28%)有所收窄。毛利率有所下滑,期间费用率略有增长。公司2019H1毛利率为41.02%(-3.72pct),主要受新能源汽车产品降价及轨交业务占比提升影响,新能源&轨道交通板块毛利率(22.08%,-13.70pct)下滑较为明显,变频器类(44.89%,-1.83pct)、运动控制类(46.00%,+1.62pct)、控制技术类(44.28%,-3.73%)及传感器类(47.95%,+4.86%)毛利率均较为平稳。期间费用率(29.14%,+1.76pct)受销售费用率及财务费用率增长影响略有抬升。 长周期底部区间,静待拐点。通用自动化业务由于短周期宏观经济下行叠加贸易战双重影响导致需求下行,但长周期人口结构老龄化以及制造业自动化升级,行业需求上行趋势不改,2020年公司份额进一步提升的同时将叠加行业周期性的需求回暖,利润增速将回升。新能源汽车业务因为投入与产出时间维度错配叠加行业补贴大幅下降,今年压力最大,亏损预计扩大,但2020年随着乘用车新的定点项目逐步放量,利润端将持续改善回升。 投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为12.11/16.98/19.83亿元,同比分别增长3.7%/40.2%/16.8%,对应估值分别为30.6/21.8/18.7倍(受贝思特剩余股权收购节奏影响)。公司上市以来历史估值中枢为49.0倍,估值底部为21.1倍,大部分时间估值都在30倍以上,当前估值水平有支撑,维持“增持”评级。 风险提示:经济复苏低于预期;新能源汽车业务进展不及预期;收购进展不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-07-31 24.65 -- -- 25.09 1.78%
25.92 5.15% -- 详细
高筑墙,广积粮,工控龙头纵横扩张。公司以矢量变频器业务起家,通过差异化集中战略,针对细分行业提供“工控+工艺”定制化解决方案,在强敌环伺的工控行业持续突围。以电机控制技术为核心进行同心多元化布局,不断拓展下游应用领域及产品品类边界,目前公司已形成工控、新能源汽车、机器人及轨道交通四大业务板块。以变频器、伺服系统为核心的工控业务是公司核心基本盘,使公司具备短周期宏观强周期性、中长周期成长性特征,新能源汽车及机器人业务打开远期成长空间。 工控行业短期拐点临近,长期趋势上行,公司基本盘稳固,优势持续强化。工控行业千亿市场,需求来自于企业资本开支,受宏观经济影响,短周期景气下行。工业企业利润增速是较为灵敏且准确的指标,领先工控市场一个季度左右,结合历史数据判断,工控行业预计将于2019年Q4触底,拐点临近。长周期来看,人口红利拐点已过,制造业进入转型升级期,驱动工控行业需求长周期上行。工控行业进入2.0阶段,由产品竞争转向解决方案竞争,国际巨头提供标准化通用产品,竞争力削弱。公司通过持续高强度研发投入,与国际领先企业差距逐步缩窄,延续于华为的IPD流程实现定制化需求低成本快速响应。“行业营销”深入客户应用场景提供定制化解决方案,“灯塔客户”树立细分行业标杆,加速定制化方案推广,优势持续强化。 战略收购贝思特,电梯业务强协同,现金牛业务优势强化。电梯行业进入成熟期,随着更新需求提升,将保持低速增长。行业增速放缓,电梯厂商之间竞争压力增大,公司战略并购贝思特,打造大配套综合解决方案提供商。支付对价24.87亿,收购估值仅10.4倍,目前51%股权已完成过户,将于下半年并表,增厚业绩。客户群、产品线及生产端三维度形成强协同,现金牛业务优势强化。 汽车平台体系搭建完成,乘用车电控业务锋芒渐显,盈利拐点来临。新能源汽车动力总成外购将成为主流,释放巨大增量市场。公司2015年开始战略投入乘用车领域,搭建国际标准汽车平台体系,高强度研发投入,打造领先技术平台。但由于研发投入与产品放量时间错位,2018年该业务首亏,2019年由于行业补贴大幅下降,商用车产品单价下滑明显,乘用车产品承接力度不足,预计亏损将扩大。但2019年底部明确,2020年随着定点项目进一步放量,盈利拐点来临。 投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为12.12/16.97/19.90亿元,同比分别增长3.9%/40.0%/17.3%,对应估值分别为33.5/23.9/20.4倍,处于历史低位。复盘来看,公司股价先于工控市场见底,工控行业景气拐点临近,新能源汽车板块底部明确,首次覆盖,给予“增持”投资评级。 风险提示:宏观经济下行超预期;新能源汽车业务拓展不及预期;收购进展不及预期。
汇川技术 电子元器件行业 2019-07-23 23.69 36.20 50.65% 25.10 5.95%
25.92 9.41% -- 详细
维持增持评级。公司上半年业绩基本符合预期。维持2019-2021年EPS为0.83、1.02、1.24元,考虑行业增速放缓对业内公司估值的影响,参考行业平均估值水平,下调目标价至30元(原目标价36.2元),对应2019年36X PE,维持增持评级。 业绩基本符合预期。公司发布2019年半年报业绩预告,预计收入为25.96-28.44亿元,同比增长5%-15%;归母净利润为3.47-4.22亿元,同比变动为-30%至-15%,业绩基本复合预期。 自动化行业承压,综合毛利率同比下滑。公司利润增速低于收入增速的原因主要在于毛利率下滑和费用的增加:1)公司业务变化和本身行业竞争的加剧导致综合毛利率下滑:2019年以来受制造业投资放缓影响,自动化行业需求收到一定抑制;公司通用自动化业务订单和毛利率承压,同时新能源汽车受补贴政策影响产品价格有所下滑。2)2019年实施第四期股权激励,当年新增摊销费用为7842万元。 收购贝思特强化电梯业务,静待乘用车放量。2019年7月公司完成贝思特51%股权过户,贝思特从7月起将并表,后续将继续推进剩余49%股权收购。我们认为收购贝思特将进一步整合双方在产品、渠道和客户方面的优势,帮助公司继续开拓外资客户和海外市场,推动电梯业务的进一步发展。此外公司乘用车业务一方面推进与威马、吉利等品牌的合作,同时积极推进其余品牌定点工作,静候后续放量。 风险提示:新能源汽车销量不及预期,市场竞争加剧影响公司毛利率。
汇川技术 电子元器件行业 2019-07-17 22.88 28.40 18.19% 25.10 9.70%
25.92 13.29% -- 详细
事件: 公司发布 2019年中报预告,预计上半年实现营业收入约 25.96亿元-28.44亿元,同比增长 5%-15%;归属于上市公司股东的净利润约 3.47亿元-4.22亿元,同比下降 15%-30%。 经营分析: 受经济大环境影响工业自动化业务承压,Q2单季归母净利润跌幅有所收窄。根据预告给出的区间计算中位数,Q2中位数营收和归母净利润利润分别为 16.2亿元,2.56亿元,同比增长 8.2%、-14.7%,增速环比 Q1分别-4.5pct、+19.6pct,表明业绩跌幅正在缩小。受到贸易战和工业制造业景气度下滑影响公司工业自动化核心业务继续承压,同时新能源车驱控业务受到客车和专用车下滑影响,继续面临营收负增长,拉低了公司中报整体营收表现。半年度毛利率在去年中报 44.74%的高基数下,面临较大下滑压力,但从近三个季度来看单季度毛利率已经有所企稳回升,往后看工业自动化业务毛利率大概率保持平稳,新能车营收占比依旧是影响毛利率的关键变量。 5月份私营企业利润总额明显改善,仍然维持下半年工控需求转暖的判断。 六月份中型企业、小型企业 PMI 指数分别回升 0.3、0.5,分别至 49.1、48.3,同时 5月份工业企业利润总额累计增速已经从 4月份的-3.7%回升到1.1%,其中私有企业利润总额累计同比增速 5月份回升 2.5%达到 6.6%。 我们认为制造业增值税改革促进企业盈利能力提升起到较大作用(详见近期周报),工控 OEM 市场需求主要以中小型私有企业端为主,利润总额累计同比增长筑底明确,如果 6-7月份私营企业利润累计同比出现连续回升趋势,则 Q3-Q4工控 OEM 需求回暖判断将基本得到验证。 公司和贝斯特将发挥协同优势,电梯大配套和国际化发展值得期待。公司与贝斯特在产品和客户存在高度互补性,未来双方将提升设计能力,同时互相吸收双方在供应链和营销管理方面的优势。长期来看,海外以通力为代表的全球电梯龙头公司,MRO 业务占比逐步放大甚至部分营收占比超过 50%; 国内随着老旧更换带来的电梯 MRO 市场放量以及旧房加装电梯等带动的电梯配比率提升,将给公司电梯业务带来持续稳定的增长动力。2021年公司一体机和贝斯特营收规模预测将达到 18.7亿、33.8亿。 盈利预测与投资建议: 出于谨慎性原则暂不考虑贝思特并表,我们认为下半年工业自动化业务有望回暖,调低 2019-2021年净利润至 12.4亿(-11%) 、15.0亿(-10%) 、19.4亿(-9%),给予公司目标价 28.4元,对应 2019年 38x。风险提示: 重大资产重组不确定风险;宏观经济超预期下行风险;新能源车政策风险;
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名