投资建议：公司围绕激光制造，纵向实现全产业链布局，加强整体解决能力，受益5G商业化大势以及公司产能的扩充；通过成都通宇切入军工业务，伴随新机型的放量以及航空3D打印渗透率的提升，军工业务价值逐步凸显。我们预计公司2021-2023年净利润为1.7亿、2.2亿和2.8亿元，对应PE为40X、32X和25X，维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情及中美贸易摩擦影响电子产业发展、军机换装列进度不及预期、3D打印业务军工拓展不及预期。

激光应用服务、智能装备、航空零部件加工及3D打印三大业务齐发力，军工业务价值逐步凸显。公司主业围绕激光服务，2017年收购上海东唐布局智能装备业务，实现产业链的纵向延伸；2019年收购成都通宇51%股权，切入航空零部件制造业务，并将3D打印向军用领域扩展。2020年11月发布公告收购成都通宇剩余49%股权。目前公司形成激光应用服务、智能装备、航空零部件加工及3D打印三大业务齐头并进之势，2020半年报显示，三大业务占应收比重分别为51%、40%和8%，智能装备和航空业务占比逐渐增加。预计随着新机型放量及3D打印在航空航天领域应用逐渐扩大，军工业务价值将逐步凸显。 围绕激光应用服务，纵向延伸布局智能装备，加强整体解决能力1）激光应用服务主要包括SMT、PCB以及3D打印，公司成立初期主要产品为SMT激光模板，2005年开始从事PCB精密成型业务，2013年进军3D打印业务： SMT板块：SMT激光模板是公司收入占比较大的产品之一，公司是国内最大SMT激光模板厂家，产能、产量、设备数量、营收均居同行业首位，近三年均保持20%以上的增速，预计仍将保持稳定增长。 PCB板块：公司是国内首家采用激光技术进行线路板成型、钻孔的企业，营收居同行前列，此外自主研发PCB激光钻孔无人工厂，提升生产效率，已与多家客户达成战略合作协议。5G商用带来HDI激光钻孔类等核心工艺消耗巨大，预计PCB业务会有较好的预期； 3D打印：国内较早将3D打印技术应用于工业、医疗、文化创意领域的企业，随着渗透率的提升以及应用领域的扩展，市场空间广阔； 2）纵向延伸布局智能装备业务，智能装备业务代表子公司上海金东唐，主要产品包括智能检测设备、激光设备和自动化装备。公司不断优化产品结构，巩固并拓展自动化设备市场，从传统消费电子拓展至汽车电子、显示面板、新能源行业，市场需求空间巨大。上半年受疫情及电子消费行业不景气、嘉兴生产基地产能尚未到达预期，同时公司自动化生产设备前期投入较大等因素影响，今年上半年净利润同比下降68.38%，但随着5G推进电子行业的发展、嘉兴生产基地实现产能达标以及市场的拓宽，预计未来将实现较好增长。 伴随新机型放量及航空3D打印渗透率提升，军工价值逐步凸显。2019年公司借助成都通宇切向军工行业，并将3D打印业务扩展至军工领域。一方面，成都通宇主要从事工装和航空零部件业务，与成飞长期合作，产业链优势明显，具有较强的技术储备和经营业绩，受益新机型放量及成飞外协比例提升；另一方面，成都通宇3D打印业务与公司高度协同，有望提升公司在航空航天领域及3D打印业务的综合竞争力，实现业绩快速增长。2020-2022年成都通宇对赌业绩为4000、5000及6000万（不含3D打印），预计随着军机放量以及3D打印在航空航天领域渗透率提升，军工价值有望逐步凸显。 再推股权激励，彰显公司未来发展决心。公司继2014年限制性股票、2018年员工持股计划后，于2019年11月再次推出股权激励计划，向125名激励对象授予750万份股票期权，2020－2022年的净利润考核目标为较2018年增长率分别为83%、141%、222%，彰显公司对未来发展的信心和决心。 投资建议：公司围绕激光制造，纵向实现全产业链布局，加强整体解决能力，受益5G商业化大势以及公司产能的扩充；通过成都通宇切入军工业务，伴随新机型的放量以及航空3D打印渗透率的提升，军工业务价值逐步凸显。我们预计公司2020-2022年净利润为1.3亿、1.8亿和2.4亿元，对应PE为46X、32X和24X，首次覆盖，给与“买入-A”评级。 风险提示：疫情及中美贸易摩擦影响电子产业发展、军机换装列进度不及预期、3D打印业务军工拓展不及预期。

1、“内生+外延”双轮驱动，军品和民品业务协同发展公司是国内领先的激光智能制造解决方案与服务提供商，立足激光应用与服务业务，先后收购金东唐和通宇航空，已形成激光精密制造与应用服务、智能装备和航空航天制造三大业务板块，实现军品和民品业务协同发展格局。民品业务发展稳定，军工业务开始发力。 2、由“激光应用服务”向“智能装备”纵深发展，打造产业链闭环激光应用服务业务是公司发展的基石，其中，SMT 激光模板产品稳居行业龙头，竞争优势明显；PCB 业务受益于 5G 商用，其中 HDI业务有望呈现高速发展。近些年，公司专注激光智能制造领域，加强向中游“智能装备”领域纵深发展，打造产业链闭环。 3、收购“通宇航空”切入军工领域，军用 3D 打印有望强势崛起通宇航空成主要聚焦于航空精密零部件数控加工和航空配套工装设计制造，产品广泛应用于军用飞机、无人机、运输机、导弹等领域，已成为成飞集团核心供应商，有望充分受益于军机加速列装和成飞集团外协比例提升。另外，在 3D 打印领域与上市公司形成明显协同效应，在航空航天领域应用取得重大突破，发展前景广阔。 4、盈利预测与投资建议预计公司 2020/21/22年营业收入分别为 9.16/11.04/13.30亿元，归母净利润分别为 1.28/1.85/2.68亿元，EPS 分别为 0.28/0.41/0.60元，对应的 PE 分别为 36/25/17倍，鉴于军工行业景气度持续提升，3D 打印业务在军工领域取得重大突破，未来军工业务高增长可期，取可比公司利君股份、华伍股份、爱乐达、铂力特和通达股份 2021PE 均值，给予公司 39倍合理估值，2021年对应目标价为 15.99元，首次覆盖，给予“买入”评级。 5、风险提示1）军品订单释放不及预期；2）3D 打印业务拓展不及预期；3）激光应用服务发展不及预期；4）盈利预测与估值判断不及预期风险

事件：（1）预计2020年上半年实现归母净利润0.38-0.47亿元，同比增长30-60%。其中非经常性净收益为700万元左右；（2）全资子公司深圳光韵达宏芯半导体科技有限公司与南京初芯集成电路有限公司、上海华力集成电路制造有限公司签署《战略合作框架协议》，在eSRAM-SDM等相关集成电路芯片的研发和生产、销售领域展开深度合作。 疫情后经营改善明显，2020H1业绩符合预期。受疫情的影响，公司今年一季度生产运营有所放缓，营业收入同比略有下滑，扣非归母净利润则同比下滑16.06%，二季度，随着国内的疫情得到控制，公司整体的经营情况明显改善，各项业务对公司整体业绩的推动效应逐渐释放，单季度来看，公司2020Q2预计实现扣非归母净利润2425.24万-3299.03万元，同比2019Q2增长42.02%-93.18%，这一成长速度符合市场预期，公司下半年的运营状况如能延续二季度的优良表现或得到进一步改善，则较大概率能够完成全年的业绩目标。 三方协同分工明确，光韵达半导体板块步入正轨。此次三方签署战略协议，就eSRAM-SDM领域展开深度合度，三方的分工极为明确（1）南京初芯是国内手机OLED高速缓存芯片方案的设计厂商，代表产品为28nm高速缓存eSRAM-SDM，此次合作中主要负责相关产品的设计和市场推广；（2）上海华立是上海华宏骨干企业，拥有国内第一条12英寸全自动集成电路芯片制程生产线，是此次合作的唯一生产方，主要负责工艺平台开发和产线产能保障；（3）光韵达宏芯是光韵达投资设立的全资子公司，且持有南京初芯17.86%的股份，其设立目的为将南京初芯的产品交付至韩国S客户，此次合作继续承担产品销售和国内市场拓展工作。 公司前序投资公告已经披露，南京初芯成立于2018年底，主要产品面向终端品牌厂商韩国S客户，年初已进入小批量生产阶段，南京初芯当前正处于高速发展阶段，2020年第一季度便已实现705.01万元营业收入，与2019年全年收入几乎持平（847.83万元），此次合作协议中，承诺最大化填充上海华立28nm产线，2020-2021年总投片量不低于4万片，月度投片不低于3000片，这在很大程度上表明南京初芯对韩国S客户供货即将进入新的阶段，且对未来的订单具备足够的信心。未来如借助光韵达的渠道，将此类产品导入国内其他核心客户，南京初芯的缓存芯片出货成长若能如期推进，未来可能会成为光韵达投资半导体领域的第一块坚实桥头堡。 激光钻孔业务模式改善，静待5G换机潮下HDI需求成长。今年年初，公司先后与东山精密、苏州悦虎等多家国内HDI厂商签订加工合作协议，将自身HDI钻孔业务由过去的补充式产能外包模式改善为共同协作的方式，且通过改变募集资金用途积极扩增HDI激光钻孔产能，这是5G时代HDI需求大幅增长且各项参数要求提升下，产线制程难度和投资规模迅速拔高所造就的行业潜在趋势，当前，公司与东山精密、悦虎的协作正有序推进中，若能如期取得积极成效，将形成良好的示范效应，进而有助于在其余重要客户中积极推进，而这将成为光韵达充分享受行业规格和需求提升红利的重要依托，是公司未来两年业绩成长重要的助推引擎。 成都通宇的剩余股权若能年内收入，公司激光智造+军工双板块的辐射布局将全面展开。2019年全年，成都通宇实现营业收入7493.68万元，净利润3188.50万元，超额完成第一期承诺业绩。成都通宇军工渠道与光韵达3D打印技术完满嫁接所迸发的业绩推动力，给予上市公司壮大航空航天业务充足的信心，在此情况下，公司业已开始积极筹划收购成都通宇航空剩余49%的股权，收购完成后，双方的协同效应有望得到更为有效的释放，应该看到，在当下我国部队装备现代化、高科技化的时代背景下，通宇在机飞零部件与3D高端组件制程的应用端成长空间非常明确，参考其承诺业绩，未来通宇军工侧的业绩贡献将有望占到光韵达整体利润的三分之一以上，公司激光智造+军工双板块的辐射面已经全面展开。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司是国内激光智能制造服务与解决方案的核心供应商，HDI激光钻孔方面，业务模式的改善和产能的扩增有助于公司充分享受行业成长红利，进而实现可观的业绩增量贡献，同时，以金东唐为实施主体的智能装备业务和以成都通宇为核心的军工航天零部件业务未来的成长所带来的复数加成，奠定了光韵达接下来业绩成长的持续性与多板块协同；今年在半导体相关领域的参股与布局其实也是公司在显示类客户下游共通合作方向的一个重要延展，预计公司2020-2022年的净利润分别为1.52亿、2.28亿和3.03亿元，当前股价对应PE41.11、27.48和20.69倍，维持买入评级。 风险提示：（1）韩国S客户eSRAM-SDM订单不及预期或者国内市场开拓受阻；（2）PCB激光钻孔无人工厂项目建设进度不及预期； （3）5G终端出货不及预期导致HDI激光钻孔需求增长不及预期；（4）成都通宇业绩成长低于预期。

具体事件。公司于2020年4月29日公告对外投资事项: 公司以自有资金3000万元设立全资子公司深圳光韵达宏芯半导体科技有限公司(以下简称“宏芯半导体”),投资南京初芯,占股17.86%。 外延切入半导体赛道,OLED高速缓存芯片。公司通过成立全资子公司宏芯半导体,持有南京初芯约18%股权。目前南京初芯为手机OLED高速缓存新破案的前沿设计厂商,主要产品为28nm的高速缓存ESRAM-SDM,客户面向韩国S,且已实现小批量生产。南京初芯的高速缓存芯片可能会带动OLED屏幕供应商向此方案转变,亦将享受技术升级带来的红利。同时关注南京初芯财务情况,20Q1营收增长飞速,且实现巨大扭亏,或有望在2020年为公司带来一定贡献。 强强联手,共享客户渠道,提高盈利能力。南京初芯设计的高速缓存芯片(ESRAM-SDM)产品聚焦于中高端分辨率的OLED手机屏幕。而光韵达可将自身现有客户资源进行战略合作深度分享,包括导入现有客户资源、与南京初芯开展芯片研发与销售工作等,开拓SRAM芯片适用的汽车、消费、通讯、工业等其他专用应用领域市场,这将使得本公司的半导体业务产品多元化、客户多元化,提升上市公司的整体盈利能力。 布局PCB板块,由传统制造向PCB核心工艺全解决方案商升级,尽享5G带来的PCB景气之势。随着5G的到来,电子产品主板的升级也将势不可挡,其中高端HDI的应用场景将会加速扩大,HDI升级对于激光钻孔类等核心工艺产能消耗巨大,而光韵达通过与下游PCB厂商实现深度战略合作,由传统制造向PCB核心工艺全解决方案商升级,帮助PCB厂商解决外协外包生产环节的同时,也同样成为PCB生产制造的核心角色,也进一步将公司推向5G的主战场,尽享5G赋予PCB的高景气度增长之势。 投资建议及盈利预测:随着公司对于PCB子板块制定新的战略方针,积极的与下游PCB客户达成更加紧密的战略布局后,同时5G建设已经正式启动,我们预计光韵达将在未来通过PCB子板块实现自身业绩的不断增长;此外公司投资南京初芯正式切入半导体芯片设计领域,贡献客户渠道及资源,有望后续能进一步提高公司的盈利能力,因此我们预计公司在2020/2021/2022年的营收方面将分别实现10.4/13.8/18.3亿元,实现归母净利润1.25/1.64/2.24亿元,目前对应PE为32.2/24.7/18.1x,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期。

事项:公司发布2019年报2019年公司实现营业收入7.90亿元,同比增长36.20%,实现归属上市公司股东净利润7209万元,同比上升5.65%。拟向全体股东每10股派发现金红利0.25元(含税),并每10股转增8股。 平安观点: 收入增速符合预期:公司2019收入同比增长36.20%,基本符合我们的预期;净利润同比增速5.65%,略低于我们的预期,主要由于公司计提了资产及信用减值损失共1037万元。公司2020年第四季度收入增速达到68.82%,明显高于前三季度,业务开展趋势向好。分业务来看,公司的应用服务和智能装备两项业务分别实现收入5.08亿、2.65亿,分别同比增长30.63%、47.09%。我们预计随着5G 技术的快速推广及公司业务领域的逐步拓展,未来几年公司成长有充足的动力。 通宇航空顺利完成业绩承诺:2019年3月,公司以1.887亿元收购成都通宇航空51%股权,正式进军航空航天及军工领域,通宇航空主要从事航空飞行器零部件开发制造。通宇航空承诺2019-2021年分别实现扣非净利润3000万元、4000万元、5000万元,2019年度实际实现净利润为3,102.28万元,超额完成业绩承诺。通宇航空与光韵达原3D 打印方面的技术积累有较高的协同性,看好其未来的发展。 股权激励彰显公司发展的信心:2019年11月公司推出股权激励计划,向125名激励对象授予750万份股票期权,对应2020-2022年的净利润考核目标分别为1.25亿元、1.64亿元、2.20亿元,较2018年增长率分别为83%、141%、222%,彰显出公司对未来发展的信心和决心。 投资建议: (1)从行业的发展趋势上来看,更精密、集成度更高、功能更强是PCB 发展的确定性趋势,光韵达的激光应用服务和智能检测设备两项业务有长期增长的逻辑; (2)从周期的层面看,5G的快速推广将成为未来几年重要的趋势,将为光韵达的业务带来可观的增量; (3)从公司的层面看,“激光应用”+“智能装备”共同发展,公司已经成为国内激光加工环节最具竞争力的企业,未来随着技术的升级,公司市场地位有望进一步增强,且随着公司进一步的业务拓展,航空航天、3D 打印等将有望在未来几年为公司的业绩提供额外的增量。对公司管理费用和销售费用重新估算,调整2020-2022年公司的EPS(最新股本摊薄)至0.51、0.67、0.90元(2020、2021年原值分别为0.53、0.68元),对应当前股价的市盈率分别为31.1、23.3、17.4倍。维持“推荐”评级。 风险提示: (1)因收购企业业绩不达预期而带来商誉损失的风险:公司近年来相继收购了金东唐、通宇航空等企业股权,若这些公司经营恶化,业绩不达预期,将可能带来商誉损失的风险; (2)5G技术推广不及预期的风险:我们预计5G 技术的推广将为公司业绩带来客观增量,但若5G 技术因某些原因无法快速推广,则会影响公司业绩释放; (3)航空零部件制造及3D 打印业务发展低于预期的风险:公司在电子信息制造业之外广泛拓展自己的业务范围,其中包括航空零部件制造及3D 打印等领域,若在这些领域的业务拓展不及预期,将影响公司的整体业绩。 (4)新冠疫情在此爆发影响经济运行的风险:目前虽国内的疫情已得到初步控制,但海外疫情仍然比较严重,若疫情持续加重或国内疫情再次爆发,将对企业开工和下游需求都产生一定的影响。

事件:公司发布2019年年报,2019年度实现营业收入7.90亿元,同比增长36.20%,归母净利润0.72亿元,同比增长5.65%,扣非归母净利润0.61亿元,同比增长14.87%。公司拟每10股派发现金红利0.25元(含税),每10股转增8股。 内生外延齐发力,2019年成长目标顺利完成。公司当前的主营业务可以归为三类:激光应用服务、智能装备及航空航天,报告期内,三项业务的收入贡献依次为55.76%、33.51%和8.46%。公司2019年营业收入大幅增长的主要因素包括内生成长以及外延拓展:内生方面,公司通过技术升级、产品线扩增以及内部管理加强等多维度的提升,实现了激光应用服务以及智能装备业务收入13.37%和44.22%的同比成长;外延方面,2019年完成收购的成都通宇并表期内(4-12月)完成营业收入6686.32万元。 激光钻孔业务模式改善,5G换机潮中扩增产能奠定成长基础。5G智能手机HDI主板的集成度、孔密度、孔径尺寸和线宽线距的要求将大幅提升,激光钻孔产能的需求增量将大量浮现,公司通过改变募集资金用途积极扩增HDI激光钻孔产能是需求旺盛的最佳写照,亦将成为公司未来两年业绩成长重要的推动力。与过往相比,公司激光钻孔业务最核心的变化是业务模式的改善:2020年年初,公司先后与东山精密、苏州悦虎等多家国内HDI厂商签订加工合作协议,寻求双方业务往来模式从过去补充式产能外包往共同协作的方式转变,5G时代,HDI厂商将面临产线制程难度和投资规模的迅速拔高,出于学习曲线和布局成本优化的考量,在产能扩增阶段寻求激光钻孔服务供应商的战略协作有望成为重要的行业趋势,光韵达与东山精密的此次协作若如期取得积极成效,将形成良好的示范效应,有助于新合作模式在其他客户中的推进,而这将成为光韵达充分享受行业规格和需求提升红利的重要依托。 第一年业绩承诺顺利完成,3D打印和军工渠道完满嫁接是通宇继续成长的重要保障。2019年全年,成都通宇实现营业收入7493.68万元,净利润3188.50万元,超额完成第一期承诺业绩。成都通宇与成飞具备多年的合作经历,已融入成飞集团的供应链之中,具备装备承制单位资格,而光韵达通过在民用3D领域多年的探索,已具备较强的技术实力,双方联手,是技术和渠道的完满嫁接,有助于通宇顺利完成业绩对赌,成为上市公司全新的业绩成长推动力。 智能装备顺利拓宽下游领域,优质客户群是公司继续成长的基础。近几年,公司的下游应用领域已从传统的消费电子产品(智能手机、可穿戴智能设备等)拓展至汽车电子、显示面板和新能源等,新导入的细分下游中业已实现对京东方、宁德时代等头部企业的供货,这符合公司智能装备业务绑定强发展行业优质头部客户的发展思路,未来几年在5G大周期的推动下,在当下投入的新领域新客户设备订单能见度明确的保障下,公司将继续保持强劲增长。 盈利预测和投资评级:维持买入评级。公司是国内激光智能制造服务与解决方案的核心供应商,HDI激光钻孔方面,业务模式的改善和产能的扩增有助于公司充分享受行业成长红利,进而实现可观的业绩增量贡献,同时,以金东唐为实施主体的智能装备业务和以成都通宇为核心的航空航天零部件业务未来的成长所带来的复数加成,奠定了光韵达接下来业绩成长的高度弹性:预计公司2020-2022年的净利润分别为1.62亿、2.26亿和2.99亿元,当前股价对应PE25.22、18.09和13.65倍,维持公司买入评级。 风险提示:(1)PCB激光钻孔无人工厂项目建设进度不及预期;(2)5G终端出货不及预期导致HDI激光钻孔需求增长不及预期;(3)成都通宇业绩成长低于预期。

光韵达成立于1998年,持续在精密激光技术和智能控制技术领域进行研发投入,近期横向拓展业务领域,凭借出色的3D打印技术进军航空航天领域,下游应用受益于5G拉动PCB的发展,近年来成长性优异、营收复合增速超过25%。公司目前已具备激光减成法、等成法、加成法三大类工艺手段,并能够持续不断的改进和发展。公司产品下游包括通讯、计算机、消费电子、汽车、新能源、航空航天、医疗等领域。 布局PCB板块,由传统制造向PCB核心工艺全解决方案商升级,尽享5G带来的PCB景气之势。随着5G的到来,电子产品主板的升级也将势不可挡,而其中高端HDI的应用场景将会加速的扩大。然而HDI的升级对于例如激光钻孔类的核心工艺的产能消耗巨大,而光韵达通过与下游PCB厂商实现深度战略合作,由传统制造向PCB核心工艺全解决方案商升级,帮助PCB厂商解决外协外包生产环节的同时,也同样成为PCB生产制造的核心角色,也进一步将公司推向5G的主战场,尽享5G赋予PCB的高景气度增长之势。 收购金东唐、控股成都通宇,横纵业务领域齐拓展。公司于2017年收购专业从事自动检测设备的综合测试解决方案提供商的金东唐,加码智能装备业务,为自动检测提供强劲支撑;且于2019年控股成都通宇,横向拓展新业务,凭借行业内领先的3D打印技术成功进军航空航天和军工领域。 金东唐和成都通宇业绩表现均为良好,未来有望持续发挥协同效应,实现双赢。 产业链深度布局,受益于5G对高端HDI以及FPC的升级、国内激光产业的稳健发展、以及3D打印技术在航空军工领域的需求。除了在激光应用、智能检测领域不断提升技术水平外,公司也开始向上游激光器、激光装备方面进行探索和研究,储备技术力量,为公司纵向发展激光全产业链的战略目标打开技术通道,我们认为光韵达未来发展前景良好。 公司持续加强激光产业链优势地位,凭借雄厚的技术基础及生态竞争优势,龙头持续发力。截至目前,公司的经营网点是同行业中最多、覆盖面最广的,已在全国电子产品制造聚集地建立了30多个激光加工站,并自建三个产业化基地,形成了华南、华东、华北三大服务区域,实现当地生产当地交货,公司的网点布局优势树立了良好的口碑,为进一步深入开拓PCB及自动检测设备等市场奠定了坚实基础。 投资建议及盈利预测:随着公司对于PCB子板块制定新的战略方针,积极的与下游PCB客户达成更加紧密的战略布局后,同时5G建设已经正式启动,我们预计光韵达将在未来通过PCB子板块实现自身业绩的不断增长,因此我们预计公司在2020/2021/2022年的营收方面将分别实现10.4/13.8/18.3亿元,实现归母净利润1.25/1.64/2.24亿元,目前对应PE为32.6/24.9/18.3x,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:下游需求不达预期,新项目进度不达预期。

稳健成长的激光智造龙头。公司是国内领先的激光智能制造服务与解决方案提供商,致力于利用“精密激光技术+智能控制技术”突破传统生产方式,实现产品的高精密、高集成以及个性化生产,为全球制造业提供各类精密激光制造服务和全面的创新智能设备解决方案。上市后,公司向激光加工制造的下游横向延伸,2017年收购金东唐切入智能终端检测行业,2019年收购通宇航空进入航空飞行器零部件领域,目前已经形成了完备的产业聚落。 HDI激光钻孔需求受5G带动规格大幅提升,产能扩增和业务模式改善为成长奠定基础。应用于5G智能终端的HDI板因规格进阶,主板集成度、孔密度、孔径尺寸和线宽线距的要求都大幅提升:板密度与孔数量翻倍以上提升,孔径与线距向80um甚至更低进化。对于HDI厂商而言,产线制程难度与投资规模迅速抬高,考虑到学习曲线和布局成本,前道钻孔高阶制程的外协成为重要的行业趋势;光韵达作为激光钻孔加工的头部企业,今年已经先后与东山精密、苏州悦虎等多家HDI厂商签订了加工合作协议。对于公司而言,HDI前道钻孔工序从过去的补充式产能外包,向与客户共同协作的模式转变,是非常重要的产业格局与地位变化,也是这一领域业绩快速成长的核心推动力。 顺利整合成都通宇,3D打印与军工渠道的圆满嫁接。成都通宇航空主要从事航空飞行器零部件开发制造,在工装、模具设计等领域具有一定的技术储备和经营业绩,在航空航天应用领域具有较强的市场竞争力,是光韵达向航空航天领域延伸的重要桥头堡,拓宽公司业务覆盖面、增厚业绩成长。另外,3D打印是激光制造的下游延伸之一,光韵达在3D打印领域布局多年,但受限于民用领域盈利模式的匮乏,一直没有形成规模成长;整合完成后,通宇将逐步引进公司的3D打印工艺,实现3D打印零件产品在航空军工领域的研制和应用。航空航天零部件产业的景气和3D打印技术的快速渗透,是成都通宇未来顺利完成业绩承诺的重要保障,也是上市公司的全新增长动力源。 自动化和智能化装备与行业头部客户协同共进。金东唐是公司智能装备的实施主体,过去聚焦于手机电性测试与检测,下游客户涵盖鹏鼎等A客的一线供应商。近年来公司在自动化和工业视觉等领域重点发力,在面板的光学与外观检测、电池封包的焊接与封装等应用领域引入了新的一线重磅客户。显然,工业级自动化&智能化的综合解决方案是金东唐未来推进的核心关键,2019年公司非公开发行的募集资金中有一个多亿就是投向前述新的客户需求。在智能装备的发展路径上,公司绑定强发展行业优质头部客户的思路非常明晰,未来几年在5G大周期的推动下,在当下投入的新领域新客户设备订单能见度明确的保障下,公司将继续保持强劲增长。 盈利预测和投资评级:维持买入评级。公司是国内激光智能制造服务与解决方案的核心供应商,在SMT精密模板制造、HDI激光钻孔以及FPC精密成型等领域具备多年的技术与客户积累。2020年开启的5G终端换机潮有望带动下游高阶HDI/SLP的钻孔加工需求与规格快速提升,作为当前业内多家一线公司的激光钻孔外协服务商,公司有望与客户共同分享行业规格与需求成长所带来的行业红利,而且增量规模相当可观。在此基础上,以金东唐为实施主体的智能装备业务和以成都通宇为核心的航空航天零部件业务未来的成长所带来的复数加成,奠定了光韵达接下来业绩成长的高度弹性:预计公司2019-2021年的净利润分别为0.79亿、1.62亿和2.26亿元,当前股价对应PE48.60、23.78和17.06倍,在确定的高成长预期下当前市值显然被低估,维持公司买入评级。 风险提示:(1)PCB激光钻孔无人工厂项目建设进度不及预期;(2)5G终端出货不及预期导致HDI激光钻孔需求增长不及预期;(3)成都通宇业绩成长低于预期。

“激光应用”+“智能装备”,精密制造行业标兵:光韵达创立于1998年,经过20多年的发展,目前公司拥有“激光应用服务”和“激光及智能装备”两大业务板块,是国内领先的激光智能制造解决方案与服务提供商。2014年-2018年间,公司营业收入和归母净利的复合增长率分别达到23.13%、25.56%。我们预计随着5G技术的快速推广及公司业务领域的逐步拓展,未来几年公司的成长有充足的动力。 5G技术快速推广,激光应用服务成长动力足:公司的激光应用服务主要包括PCB的加工和检测、SMT激光模板及配套产品、LDS业务、3D打印服务、航空零部件制造等,其中尤以PCB加工和检测、SMT类业务占比最高。从技术特征和产品特征来看,公司的该项业务可分别归类于激光加工产业链和PCB加工制造产业链。我们认为随着5G技术的快速推广,公司的激光应用服务业务将在未来两年迎来强劲增长。5G技术对用于通讯、计算机、消费电子等下游行业的PCB提出更高的精度和性能要求,将为公司业绩带来可观增量。 子公司金东唐发展步入快车道:2017年光韵达收购金东唐100%股权,开始了向智能装备领域拓展的步伐。金东唐是一家以自动检测设备(ITE)为主的综合测试解决方案提供商,掌握了业内领先的BtoB测试技术、微针测试技术,并自主研发自动化测试系统、视觉检测技术等,广泛应用于消费电子、汽车、新能源等行业。随着光韵达与金东唐之间协同效应的发挥,后者的发展步入快车道,2016年-2018年金东唐均超额完成业绩承诺;2019年上半年,金东唐实现销售收入1.02亿元,同比增长58.52%,完成净利润1813万元,同比增长33.79%,且目前智能检测设备及自动化设备订单充足,展望来年依然乐观。 投资建议:(1)从长远的发展趋势上来看,更精密、集成度更高、功能更强是PCB发展的确定性趋势,光韵达的激光应用服务和智能检测设备两项业务有长期增长的逻辑;(2)从周期的层面看,5G的快速推广将成为未来几年重要的趋势,将为光韵达的业务带来可观的增量;(3)从公司的层面看,“激光应用”+“智能装备”共同发展,公司已经成为国内激光加工环节最具竞争力的企业,未来随着技术的升级,公司市场地位有望进一步增强,且随着公司进一步的业务拓展,航空航天、3D打印等将有望在未来几年为公司的业绩提供额外的增量。看好公司长远发展,预计公司业绩拐点即将到来,预计2019-2021年公司的EPS(最新股本摊薄)分别为0.33、0.53、0.68元,对应当前股价的市盈率分别为47.3倍、29.0倍、22.8倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:(1)因收购企业业绩不达预期而带来商誉损失的风险:公司近年来相继收购了金东唐、通宇航空等企业股权,若这些公司经营恶化,业绩不达预期,将可能带来商誉损失的风险;(2)5G技术推广不及预期的风险:我们预计5G技术的推广将为公司业绩带来客观增量,但若5G技术因某些原因无法快速推广,则会影响公司业绩释放;(3)航空零部件制造及3D打印业务发展低于预期的风险:公司在电子信息制造业之外广泛拓展自己的业务范围,其中包括航空零部件制造及3D打印等领域,若在这些领域的业务拓展不及预期,将影响公司的整体业绩。

事件:拟对募集资金投资项目“深圳光韵达激光应用技术有限公司激光精密智能加工中心建设项目”的投资规模进行调整。拟将“深圳光韵达激光应用技术有限公司激光精密智能加工中心建设项目”中尚未使用的募集资金4000万元用于“PCB激光钻孔无人工厂”项目。 以精密激光为核心基础,集“应用服务”+“智能装备”为一体。 公司是国内领先的激光智能制造解决方案和服务供应商,围绕精密激光技术,为客户提供激光应用服务和激光/智能装备,2019年上半年营业收入中,上述两项业务的贡献分别为60%和39%,公司在激光相关加工工艺方面具备较深的理解和积淀,并通过工艺开发专属定制化设备,从而结合工艺的优势和装备集成能力加深公司在相关下游应用领域的竞争壁垒。 5G带动HDI钻孔需求提升,改变募集资金用途扩大激光钻孔产能。 公司产品和服务覆盖下游主要包括PCB(FPC+HDI)、SMT、LDS和3D打印等,其中PCB相关的设备和应用服务包括激光钻孔设备/服务、激光切割设备/服务、自动检测设备等,收入占比约为30-40%,5G大规模商用有望带动智能终端FPC用量和HDI/SLP规格的提升,从而带动相关设备和应用服务需求的提升,有利于增厚公司未来业绩弹性。 考虑到智能手机内部空间较为有限的情况,其内部的主板一般使用布线密度相对较高的高密度互连多层板(HDI),5G的到来,智能终端中主芯片的制程工艺具备长线升级的需求,射频前端芯片、被动元器件等用量则会有不同程度的增加,其最终的体现均是I/O数量的增长,从而对主板孔密度、孔径尺寸、线宽线距等指标提出更高要求,iPhone和三星手机主板转向SLP便是最好的佐证之一,当然,出于成本的考量,国内的安卓品牌手机的主板大部分仍将停留在HDI制程,但通孔总量与密度大幅增长将是较为明确的趋势。 自2017年iPhone主板方案从Anylayer HDI转至SLP之后,HDI供应商对产能的扩增意愿并不强烈,5G大规模商用带来的终端HDI主板需求的提升或将使得激光钻孔、压合等关键步续产能供给的紧缺,光韵达作为国内为数不多的专精HDI激光钻孔技术的企业,是国内主流HDI生产企业愿意合作解决瓶颈产能的对象,依据公告,公司拟使用2.44亿元(其中4000万来自非公开发行募集资金)购买50台激光钻孔设备,并建设PCB 激光钻孔无人工厂,项目建成后将极大地扩增公司HDI 激光钻孔服务的产能,在高阶HDI 需求提升的大背景下,此项目有望对公司的收入和业绩产生较好的正向带动效应。 控股成都通宇,产业链横向拓展至航空航天。 光韵达具备较强的3D 打印技术能力,下游主要涵盖电子、医疗和航空航天等,2019 年,公司以1.89 亿元收购价收购成都通宇航空设备制造有限公司51%的股份,成都通宇主要从事航空飞行器零部件开发制造,收购完成后,成都通宇有望将光韵达领先的金属级3D 打印技术导入至航空航天领域,实现光韵达3D 打印业务下游应用领域的拓展。随着国产军机、民机的数量增加,更新换代需求加大,以及3D 打印制备的零部件逐渐放量,成都通宇业绩有望迎来较好的成长,从而顺利完成其承诺业绩(2019-2021 年承诺的扣除非经常性损益后的净利润分别为3000 万、4000 万和5000 万元),最终增厚上市公司报表业绩。 盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予买入评级。公司是国内激光智能制造解决方案领域的细分龙头之一,在SMT与PCB具备多年的技术积累,在激光钻孔等相关应用领域与下游主要客户有深厚的合作经验,2020年开启的5G终端纪元有望带动HDI激光钻孔需求的提升,鉴于公司在该领域的技术积累和客户储备,我们看好公司今明两年的成长,预计2019-2021年的净利润分别为0.79亿、1.62亿和2.26亿元,当前股价对应PE 48.04,23.50和16.86倍,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:(1)PCB 激光钻孔无人工厂项目建设进度不及预期;(2) 5G 终端出货不及预期导致HDI 激光钻孔需求增长不及预期;(3)成都通宇业绩成长低于预期。

光韵达是国内领先的利用“精密激光+智能控制”技术提供激光智能制造服务和解决方案的供应商。自 1998年成立至今,已形成激光应用服务和智能装备两大类产品。 主要观点: ?激光加工具有显著优势,整体产业未来 3年年均复合增速将达20%。 激光加工较传统加工具有高精度、 高集成度、节能环保、适应个性化生产等优势,已应用于多个领域。 根据前瞻产业研究院数据显示, 2018年我国激光产业市场规模达 1440亿元,同比增长 22.14%,预计未来三年年均复合增速将达 20%。 ?未来三年,激光应用服务业务年均复合增速将达 30.67%。 5G 时代带动 PCB 产业升级, 更为高阶的主板以及材料其对应的激光钻孔设备以及应用服务需求也将大幅提升。 我们预计 2019-2021年公司激光应用服务营收分别为 5.32/7.05/9.07亿元,同比增长30.9%/32.48/28.67%,毛利分别为 2.32/3.15/4.18亿元。 ?未来三年, 智能装备业务年均复合增速将达 45.48%。 消费电子设备采购周期一般为 2年, 而 5G 时代产业链有望迎来新一轮创新升级与换机周期,带动设备采购进入新一轮景气周期。 我们预计 2019-2021年智能装备营收分别为 2.55/3.57/4.99亿元,同比增长 57.36%/40%/39.78%,毛利分别为 1.05/1.43/1.99亿元。 盈利预测及估值: 预计公司 2019-2021年营业收入为 7.97/10.72/14.16亿元,同比增长 37.38%/34.48%/32.10%,归母净利润为 0.82/1.35/1.70亿元,同比增长 20.11%/64.65%/26.19%。 参考国内可比公司,我们给予公司 2020年 35倍 PE 估值,对应股价为 18.90元, 首次覆盖, 给予“ 买入”评级。 风险提示市场竞争风险、 5G 进度不达预期风险、并购整合风险、 并购业绩不达预期风险、 系统性风险等。

1.光韵达:国内领先的激光智能制造解决方案提供商 光韵达是国内领先的利用“精密激光+智能制造”技术提供激光智能制造解决方案的供应商。自1998年成立至今,已形成激光精密制造与应用服务和激光与智能装备两大类产品,(1)精密制造与应用服务:SMT、PCB、LDS、3DP,(2)智能装备业务:ITE(智能检测设备),激光设备,自动化设备等。公司长期为华为、中兴、富士康、比亚迪等知名企业服务。 公司采用内生+外延的战略推进产业链纵横一体化:(1)在中游激光设备领域,公司的自动化设备生产基地已开始动工建设,另有设备公司已成功实现销售;(2)在下游激光技术应用与服务领域,公司夯实基础,开辟更多的应用服务领域。 2.激光精密加工下游多点开花 受益于下游需求增长,精密激光应用与服务业发展前景广阔: (1)薄脆性非金属材料的广泛使用、OLED需求增长,推进激光精密加工业务发展;(2)3D打印受益于国家政策扶持和广泛的应用空间,潜在市场需求大;(3)PCB产业转移助力公司柔性线路板激光成型、钻孔业务发展;(4)锂离子电池产业蓬勃发展,为电池检测领域带来新的发展机遇。 3.提供精密激光+智能制造解决方案 经济发展新常态下,人口红利消失、消费需求升级驱动制造业产业升级。工业互联网赋能传统制造业、加速高端制造业升级。5G+物联网+人工智能形成的工具性技术创新的组合帮助传统行业提升生产力,创新生产关系。 公司积极布局智能制造领域。2018年5月,公司申请定增筹集资金不超过4.9亿元,2019年1月,正式取得证监会核准批文,计划投资用于以下项目:(1)嘉兴智能装备生产基地建设项目;(2)激光精密智能加工中心建设项目;(3)云智造及无人工厂研发项目。 光韵达于19年3月7日审议通过以1.89亿元收购通宇航空51%股权,标志着公司正式切入军工产业,开始布局航空航天应用领域,推进3D打印业务发展,实现公司在激光创新应用服务业务领域的突破。被收购方承诺,19、20、21年度实现净利润不低于3000万、4000万、5000万,差额部分由其自行补偿。 4.盈利预测和投资建议 我们预计公司18-20年营收分别为5.81/10.2/14.0亿元,归母净利润分别为0.68/1.21/1.75亿元。给予公司目标价20.0元(对应2019年36倍PE),首次覆盖给予买入评级。 风险提示:募投项目收益不及预期;收购公司业绩不达标;行业竞争风险加剧。

一、事件:2019年3月7日晚,公司公告称以1.887亿元现金收购成都通宇航空51%股权。通宇航空主要从事航空飞行器零部件开发制造,具体包括航空精密零部件数控加工,金属级3D打印等,所制造的航空零部件用于多型号军用飞机、无人机、运输机、导弹、国内民机及波音、空客各类转包的客机、运输机。通宇航空具有航空航天AS9100D标准、装备承制单位资格以及三级保密资格单位证书,核心技术在于具有解决钛合金、铝合金、高温镍基合金等各种难加工材料的复杂结构曲面的加工难题的创新工艺方法,并摸索自主航空金属3D打印激光选区熔化技术、激光沉积3D打印技术进行超复杂结构零件整体打印制造。成都航空2018年实现营收(0.34亿元,+103.7%)净利润(0.11亿元,+965.6%)。此次收购标的承诺2019~2021年扣非净利润为3000、4000、5000万元。 二、光韵达是国内领先的激光智能制造解决方案提供商。公司以精密激光应用技术研究为基础,致力于利用“精密激光技术”+“智能技术”取代和突破传统的生产方式,实现产品的高集成度、小型化、个性化。目前,公司拥有具有世界顶级水平的高精密度、高性能的各类精密激光设备百余台,可以提供SMT激光模板、各类金属及非金属精密零件、HDI钻孔、柔性线路板激光成型、紫外激光钻孔、智能检测设备、测试系统、LDS业务、3D打印等众多产品和服务。 SMT类业务,传统主业将继续保持稳定增长。公司SMT类产品包括精密激光模板及附属产品、精密零件等,主要用于电子制造厂商生产制程中;2017年该类业务营收占比达到40.6%,是公司传统主业。目前国内激光模板制造市场属于存量市场,且已实现充分竞争,不会呈现爆发式增长,致使公司该类业务2014~2017年复合增速为11.6%。公司的综合激光制造能力和产能在全行业中排在首位,而且根据行业精准定制化服务的特性,已在全国电子产品制造聚集地建立了30多个激光加工站,形成了华南、华东、华北三大服务区域,是同行中经营网点最多、覆盖面最广的企业。这为公司在SMT存量市场中继续保持稳定增长奠定了基础,也使得该类业务在2014~2017年中保持46.38%的毛利率水平。 PCB类业务,加工服务型向提供产品转型升级,近年来业务增速明显。2017年该类业务营收占比达到26.2%,增速达到31.77%,毛利率水平达到51.23%。公司PCB类业务属于服务业,主要为PCB生产厂商提供FPC成型和HDI钻孔服务,FPC成型服务包括柔性线路板外形切割、覆盖膜开窗和软硬结合板剥离等;HDI钻孔服务包括利用紫外激光、CO2激光进行线路板、高密度互联板、高低温陶瓷等材料的高精度钻孔服务。据Prismark预计,全球HDI和FPC的产值将分别以2.8%和3.0%的CAGR增长,分别位列PCB行业增速的前两位,到2021年,产值将分别达到68亿美元和126亿美元。公司是国内首家利用激光技术进行线路板成型和钻孔服务的企业,PCB业务营收位于同行前列。在PCB产业向中国大陆转移的大背景下,公司将受益于FPC和HDI行业的发展。 三、实施注重内涵增长与外延扩张并重的发展战略:立足精密激光制造的同时,外延式发展布局3D打印、自动化设备等智能化制造领域。 此次收购通宇航空,意义在于加快3D打印业务发展,并向国防军工产业进军。上市公司2013年在国内率先开展工业3D打印业务。3D打印在航空领域应用的优势在于能够重新设计整个系统和部件,以实现精准构型和功能需求。本次收购,一方面通宇航空可引进公司工业3D打印工艺,使得公司3D打印业务进一步向航空零部件制造产业拓展;另一方面,公司可将通与航空作为切入军工产业的平台,将公司掌握的激光技术,及未来公司发展的重点-智能设备、激光设备产业切入到军工产业。 2016年收购金东唐,切入自动化设备与智能制造领域。2016年,公司以21.28元/股价格发行623.1万股并支付现金0.884亿元合计作价2.21亿元购买金东唐100%股权。金东唐是一家以自动检测设备为主的综合测试解决方案提供商,掌握了业内领先的BtoB测试技术、微针测试技术,并自主研发自动化测试系统、视觉检测技术等,广泛应用于消费电子、汽车、新能源等行业。公司在智能终端产品测试方面已建立较好的品牌知名度,已取得了某全球知名消费电子企业A的供应商资格,与富士康旗下企业等大型消费电子生产企业建立了长期稳定的合作关系。金东唐承诺2016、2017和2018年三年的扣非归母净利润分别为1500、2300和3100万元,2017年实现净利润2574万元,完成业绩承诺。 四、投资策略:公司基于“激光创新应用服务及智能装备制造双引擎”的战略目标,外延并购成都通宇航空切入国防军工产业链。我们预计光韵达本部2018~2020年实现的归母净利润分别为:0.68、0.82、0.80亿元,EPS分别为0.31、0.37、0.36元。考虑到通宇航空的并表,按公告,剩余股权收购安排如下:2019年完成业绩承诺,采用包括发股、现金等形式收购剩余的39%股权;若标的完成全部业绩承诺,则公司与标的方协商决定收购剩余10%股权。我们预计公司2018~2020年实现的备考归母净利润为0.68、0.97、1.16亿元,EPS分别为0.31、0.44、0.52元,对应当前股价的PE分别为52X、36X、31X,首次覆盖,给以增持-A评级。 五、风险提示:外延并购带来的管理风险。

激光应用领域龙头,财务结构稳健。光韵达业务以前主要集中在工业激光的应用领域,是激光应用服务领域的唯一上市企业。2018年上半年,公司各项经营指标符合预期,实现营业收入2.58亿元,同比增长39.78%;实现归属于上市公司股东净利润2507.94万元,同比增长77.40%。同时公司结构优化保证盈利持续提升,实现销售毛利率达到42.17%,处于行业领先水平。 计划成为全激光产业链解决方案提供商。2017年激光行业增长率超过30%,整个产业链分为最上游的光源(15%),中游的激光设备(80%),和最下游的激光应用服务(5%),而公司目前属于比重最小的激光应用服务领域。公司未来的战略是成为全激光产业链解决方案提供商,开发新的工艺,新的设备,达到光源、设备、应用三位一体。根据调研的结果,公司逐步展开布局,预期最快两年之内会有产品销售,一旦进入到激光设备领域,预计营收和净利润都会有较大幅度的提升。而在合作客户方面,公司通过激光模板累计了许多优质客户,像苹果、华为、中兴、富士康。这样的客户需要大量的经验和技术才能获得,短时间内其他公司几乎不能达到,也成为公司的一个壁垒和未来的战略支柱。 重点布局3D打印服务。3D打印业务是公司发展潜力最大的业务,不过目前受制于下游需求释放不足。虽然目前3D打印服务还在亏损阶段,但业绩已经逐步在成长,总体营业收入较上年同比大幅增长211.62%,利润方面也好于上年。未来3D打印主要受益于个性化产品、工业应用和医疗应用的发展,预计到2020年,3D打印市场规模可以达到212亿美元。 给予“买入”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为0.36、0.53、0.91元,对应PE分别为26.46、18.01、10.57倍,给予“买入”评级。 风险提示:3D打印业务不及预期。