Q3业绩大幅增长,费用控制推高盈利能力 乐金健康2016Q3业绩大幅增长2358%,主要源于久工健业并表。受益于产品结构优化以及卓有成效的费用控制,Q3净利率同比大幅增加13.1pct。公司积极向家庭健康系统解决方案提供商转型,并通过增资中盛溯源正式布局生物医疗领域。 久工健业并表带动盈利显著提升 乐金健康2016年1-9月实现营业收入3.2亿元,YoY19.6%;实现净利润3299万元,YoY148.2%;实现EPS0.05元/股。全资子公司久工健业自2015年四季度开始并表,是公司报告期内业绩增长的主要原因。其中,公司Q3单季度实现营业收入1.2亿元,YoY38.5%;实现净利润1766万元,YoY2358.1%。此外,Q4正式并表的福瑞斯和瑞宇健身2016年合计承诺净利润约为3500万元,将显著增厚公司全年盈利水平。 费用控制显现成效,净利率显著提高 受久工健业并表影响,公司产品结构中新增按摩产品系列,包括按摩椅、塑形椅、按摩小电器等产品。与传统的远红外理疗设备相比,按摩类产品的毛利率更高。在产品结构优化的影响下,公司Q3单季度实现整体毛利率38.1%,同比小幅提升0.1pct。公司费用控制卓有成效,公司Q3单季度销售费用率及管理费用率分别同比下降7.6pct和1.6pct。受上述因素影响,公司2016Q3实现净利率14.2%,较2015年同期明显提高13.1pct。 涉足生物医疗领域,大健康产业布局深度延伸 公司增资7750万元持有中盛溯源15%股权,正式布局国内干细胞产业。中盛溯源由国际著名科学家俞君英博士创办,拥有人类诱导多功能干细胞工业生产和应用的全球领先技术团队。公司通过投资中盛溯源,拟将国际先进技术引入国内干细胞产业,引领行业标准化发展,短期建立iPSC 干细胞库,进行疾病细胞模型研发和销售,以及候选药物的筛选。此外,公司于报告期内与美国麻省总医院签订了合作研究协议,将共同开发实体瘤新型CAR-T细胞疗法。此次投资标志着乐金健康暨布局生物医疗领域之后,将投资范围进一步延伸至精准医疗领域。 大健康正宗标的,维持“增持”评级 乐金健康为大健康正宗标的,持续整合产业链资源促进业绩高增长。公司有望由单一的桑拿保健设备制造商转变为家庭健康系统解决方案的提供商,并涉足生物医疗领域向大健康产业深度延伸。按照福瑞斯和瑞宇健身于2016年10月正式并表计算,考虑发行股本购买资产及募集配套资金所带来的摊薄效应,我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.12/0.18/0.22元。参考可比公司,给予公司2017年目标市值区间85-95亿元。按当前股本计算,对应目标价格区间11.77-13.16元。维持“增持”评级。 风险提示:高端消费增长放缓,国内干细胞产业政策变化。

久工健业并表带动业绩增长,产品结构优化促进毛利率提升.2016Q1业绩增长22%,净利率同比增加0.6pct。产品结构受新增按摩产品影响持续优化,报告期内毛利率较2015Q4进一步提高2.0pct。公司积极向家庭健康系统解决方案提供商转型,并通过增资中盛溯源正式布局国内干细胞产业。 2016Q1业绩稳定增长22%,净利率同比提升0.6pct.公司2016年一季度实现营业收入1.0亿元,YoY12.6%;实现净利润823万元,YoY21.6%;实现EPS0.02元/股。全资子公司久工健业自2015年四季度开始并表,是公司业绩增长的主要原因。虽然受新增子公司报表合并影响,公司管理费用率较2015年同期增加5.1pct,对业绩增长造成一定压力;但是,公司报告期内仍实现净利率8.0%,同比增加0.6pct,显示出较强的盈利能力。 产品结构优化,毛利率持续改善.受久工健业并表影响,公司产品结构中新增按摩产品系列,包括按摩椅、塑形椅、按摩小电器等产品。与传统的远红外理疗设备相比,按摩类产品的毛利率更高。此外,低附加值的木材产品销售收入逐渐减少。受上述因素影响,公司2016年一季度实现整体毛利率40.1%,较2015年四季度进一步提高2.0pct。 涉足生物医疗领域,大健康产业布局深度延伸.公司增资7750万元持有中盛溯源15%股权,正式布局国内干细胞产业。中盛溯源由国际著名科学家俞君英博士创办,拥有人类诱导多功能干细胞工业生产和应用的全球领先技术团队。公司通过投资中盛溯源,拟将国际先进技术引入国内干细胞产业,引领行业标准化发展,短期建立iPSC 干细胞库,进行疾病细胞模型研发和销售,以及候选药物的筛选。此外,公司近日投资1000万欧元在德国设立全资子公司,将作为公司的海外投资平台,积极寻找大健康产业链的优质投资标的。 大健康正宗标的,产业链资源整合促进业绩高增长,维持“增持”评级.乐金健康为大健康正宗标的,持续整合产业链资源促进业绩高增长。公司有望由单一的桑拿保健设备制造商转变为家庭健康系统解决方案的提供商,并涉足生物医疗领域向大健康产业深度延伸。考虑到久工健业2016年全年并表,按当前股本计算,预计2016-2018年EPS 分别为0.25/0.31/0.41元/股。按照福瑞斯和瑞宇健身2016年贡献备考利润3520万元计算,给予目标市值区间72-78亿元。按当前股本计算对应目标价格区间20.05-21.72元,假设公司同时以17.31元/股的发行价格发行股份募集配套资金,交易完成后的总股本约为4.02亿股,对应目标价格区间17.91-19.40元。 维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行,市场竞争加剧,高端消费增长放缓。

公司增资7750万元持有中盛溯源15%股权,标的公司拥有人类诱导多功能干细胞工业生产和应用领域的全球领先技术团队。通过此次增资,公司拟将国际先进的产业化技术引入国内干细胞产业,引领行业标准化发展,符合公司“大健康”发展战略。增资中盛溯源,正式涉足生物医疗领域。公司与金道明(实际控制人)、韩道虎三方分别向安徽中盛溯源增资7750万元、4133万元、3617万元,公司和金道明分别持有标的15%和8%股权,且金道明成为董事会三名董事之一。 iPSC前沿技术人员领衔团队。中盛溯源技术团队由全球干细胞行业著名科学家俞君英博士领衔。俞君英于2007年和日本Yamanaka研究组同时利用转基因技术成功在体外培养条件下从皮肤细胞转化得到了人类iPSC,使得从成人体细胞获得多功能干细胞成为可能。2009其实现了无转基因DNA损伤的人类iPSC的制取,再一次引领了人类干细胞发展的方向。同年俞博士加入细胞动力国际有限公司,为该公司建立了工业标准,使公司成为全球极少数掌握GMP大规模工业化iPSC及多种人体功能细胞的制备技术之一的科研组织,其产品被所有世界排名前20制药企业购买用于药物开发和测试,日本Yamanaka博士领衔的日本iPS学院公司是该公司产品在亚洲地区总分销商。2016年,俞博士归国被公司聘为首席科学家。 加码国内干细胞产业。目前国内的干细胞产业多集中在造血干细胞和间充质干细胞,具有天然的缺陷。iPSC与胚胎干细胞一样,具有无限增殖能力和全能性,且回避了道德风险,使其成为大规模制备人体功能细胞的工业基础。目前日本、美国、中国已经将人类iPSC用于临床试验中制备视网膜细胞和晶状体,发展迅速,运用前景广阔。公司通过投资中盛溯源,拟将国际先进技术引入国内干细胞产业,引领行业标准化发展,短期建立iPSC干细胞库,进行疾病细胞模型研发和销售,以及候选药物的筛选。 维持“增持”评级:公司为大健康正宗标的,持续整合产业链资源促进业绩高增长。公司积极由桑拿设备制造商向家庭健康系统解决方案提供商转型,并涉足生物医疗领域向大健康产业深度延伸。按当前股本计算,预计2016-2018年EPS分别为0.21/0.28/0.37元/股。按照福瑞斯和瑞宇健身2016年贡献备考利润3520万计算,给予目标市值88-93亿。按当前股本计算目标价格24.51-25.91元,假设公司以17.31元/股的发行价格发行股份募集配套资金,交易完成后的总股本约为4.02亿股,对应目标价格区间21.89-23.13元。维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行,市场竞争加剧,高端消费增长放缓。

卓先实业和久工健业的并表带动公司业绩大幅增长:净利润全年增长110%,四季度单季增长近250%。受益于产业链资源的持续整合,2016年业绩弹性仍值得期待。公司逐渐向家庭健康系统解决方案提供商转型,将打造综合性健康家居生活平台。 四季度业绩增长近250%。公司2015年实现营业收入4.3亿元,YoY51.07%;实现净利润4084万元,YoY110.15%;实现EPS0.15元/股。其中公司四季度实现营业收入1.6亿元,YoY73.57%;实现净利润2794万元,YoY247.43%。全资子公司卓先实业2015年全年并表奠定公司增长基础,而四季度全资子公司久工健业的合并则使得单季度业绩爆发式增长。公司2015年实现净利率9.6%,较2014年增加2.7pct。 产品结构优化提升毛利率。随着久工健业的并表,公司产品结构中新增按摩产品系列,包括按摩椅、塑形椅、按摩小电器等产品。报告期内,按摩类产品实现销售收入0.5亿元,收入占比近12.5%。与传统的远红外理疗设备相比,按摩类产品的毛利率要高出1.7pct。此外,低附加值的木材产品销售收入大幅减少92%。受上述因素影响,公司2015年实现整体毛利率40.9%,较2014年提高2.6pct。 2016年业绩仍有望维持高增长。乐金健康利用上市公司平台优势,持续整合产业链资源。继收购卓先实业和久工健业之后,公司又相继与好家庭体育用品连锁经营公司签署战略合作协议、增资爱玛康科技并设立产业投资公司。近日,公司公告拟收购按摩、运动器具生产企业福瑞斯和瑞宇健身100%股权,将增厚2016年备考利润3520万元。同时考虑到久工健业2016年全年并表的因素,我们预计公司2016年业绩仍有望维持高速增长。 维持“增持”评级:公司为大健康正宗标的,持续整合产业链资源促进业绩高增长。公司有望由单一的桑拿保健设备制造商转变为家庭健康系统解决方案的提供商,打造综合性健康家居生活平台。按当前股本计算,预计2016-2018年EPS分别为0.21/0.28/0.37元/股。按照福瑞斯和瑞宇健身2016年贡献备考利润3520万元计算,给予目标市值区间88-93亿元。按当前股本计算对应目标价格区间24.51-25.91元,假设公司同时以17.31元/股的发行价格发行股份募集配套资金,交易完成后的总股本约为4.02亿股,对应目标价格区间21.89-23.13元。维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行,市场竞争加剧,高端消费增长放缓。

公司拟收购按摩、运动器具生产企业福瑞斯和瑞宇健身100%股权,将增厚2016年备考利润3520万元。通过此次收购,公司进一步丰富产品结构,向家庭健康系统解决方案提供商转型。公司为大健康正宗标的,持续整合产业链资源促进业绩高增长。 收购福瑞斯、瑞宇健身。根据公告,公司拟以17.31元/股的价格发行股份1747万股,并支付现金1.5亿元,收购深圳市福瑞斯保健器材有限公司和上海瑞宇健身休闲用品有限公司100%股权,两者预估价分别为2.5亿元和2亿元。同时,公司拟发行股份募集配套资金不超过4.5亿元,用于支付本次收购的现金对价及相关费用。福瑞斯承诺2016-2018年的净利润分别不低于2000万元、3000万元、4000万元;瑞宇健身承诺2016-2018年的净利润分别不低于1520万元、1949万元、2240万元。 定位于家庭健康系统解决方案提供商。福瑞斯主营产品为按摩垫和按摩小电器。公司产品主要销往美国、韩国和马来西亚,2015年实现营业收入1.1亿元,净利润1102万元。瑞宇健身主营产品为按摩器具、电动跑步机等体育健康产品,采用“电商+线下体验店”的O2O销售模式。瑞宇健身2015年实现营业收入1.1亿元,净利润951万元。通过此收购,公司将进一步丰富家庭健康类产品结构,有望由单一的桑拿保健设备制造商转变为家庭健康系统解决方案的提供商,打造综合性健康家居生活平台。 大健康战略持续布局,涉足干细胞研究领域。乐金健康利用上市公司平台优势,持续整合相关资源:继收购深圳卓先和久工健业之后,公司又相继与好家庭体育用品连锁经营公司签署战略合作协议、增资爱玛康科技并设立产业投资公司。此外,公司向健康产业深度延伸:聘请美国细胞动力国际有限公司的俞君英博士、张颖博士担任公司首席科学家,涉足干细胞研究领域。公司全产业链布局值得期待。 维持“增持”评级:公司为大健康正宗标的,持续整合产业链资源促进业绩高增长。按当前股本,预计2016-2018年EPS分别为0.15/0.21/0.27元/股。按照福瑞斯和瑞宇健身2016年贡献备考利润3520万元计算,给予目标市值区间76-82亿元。按停牌前股本对应目标价格区间23.63-25.50元,假设公司同时以17.31元/股的发行价格发行股份募集配套资金,交易完成后的总股本约为4.02亿股,对应目标价格区间18.91-20.40元。维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行,市场竞争加剧,高端消费增长放缓。

收入、利润两位数增长,久工健业四季度并表,明年将迎来业绩的爆发式增长。由于高毛利产品远红外桑拿房收入占比的提升,毛利率提高3.4pct。内生外延并进,公司大健康产业布局正逢其时,高比例股权激励凸显长期发展信心。 业绩稳步增长,符合预期。公司前三季度实现营业收入2.7亿元,YoY40.0%;归属于上市公司股东净利润0.1亿元,YoY16.1%。其中,三季度单季实现营业收入0.9亿元,YoY39.5%,归属于上市公司股东净利润72万元,YoY151.1%。前三季度实现EPS0.04元,符合预期。公司业绩增长主要源于合并美国古登公司以及卓先实业。 营业收入稳步增长。公司主要产品为家用远红外理疗房及便携式产品,目前国内市场仍处于引导培育期,随着我国社会渐渐进入老龄化时代以及消费者消除亚健康状态诉求的逐步增加,公司产品将迎来广阔发展空间,未来收入仍将保持稳定高增长。 盈利能力明显提升。公司前三季度实现毛利率42.6%,较去年同期提高3.4pct;其中三季度单季实现毛利率38.0%,较去年同期提高1.8pct。公司盈利能力明显提升,主要源于高毛利率产品远红外桑拿房的收入占比提升。 内生外延并进,大健康产业正宗投资标的。公司目前已获得医疗器械相关许可证,强调产学研结合。子公司安徽金梧健康科技有限公司依托蒋依吾教授的舌诊仪,致力于打造远程诊断平台。同时,公司利用上市公司平台优势,外延并购快速整合相关资源:2014年底收购并表桑拿房竞争对手深圳卓先,强化了市场领导地位;今年又收购国内按摩器具龙头久工健业,进一步完善了公司健康理疗领域的产品种类。公司大健康产业横向、纵向深度布局正逢其时,效果值得期待。 高比例股权激励,凸显长期发展信心。公司于报告期内推行限制性股票激励计划,占总股本9.9%,是历史首次。我们认为,此次高比例员工持股计划构建了公司长效激励机制,有效实现了长期利益绑定,有助于公司可持续发展,凸显长期发展信心。 维持“增持”评级:预计15-17年EPS为0.09/0.28/0.37元,公司大健康布局启航,未来进度值得期待,由于久工健业四季度并表,按照15年预测备考利润7600万元,给予15年90-95倍PE,对应合理价格区间21.60-22.80元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行,市场竞争加剧。

公司推行高比例股权激励计划,占目前股本9.86%。根据公告,公司计划进行限制性股票激励计划,涉及标的股票为2550万股,约目前公司股本9.86%。其中首次授予2350万股,占目前公司股本9.09%;预留200万股,占目前公司股本的0.77%。价格为6.79元,为前20交易日均价的50%。 激励对象覆盖对象广,业绩条件要求高,实现长期利益绑定。激励对象包括公司董事、高管、中层和核心业务(技术)骨干,解锁业绩条件为:1)以2014年净利润为固定基数,2015年、2016年、2017年公司净利润增长率分别不低于40%、90%、150%;2)锁定期内,归属于上市公司股东的净利润及归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润均不得低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负。公司之前没有做过股权激励,大部分核心员工没有上市公司股权,此次高比例员工持股计划,构建公司长效激励机制,吸引和留住优秀人才,充分调动公司核心人员的积极性,有效将多方利益实现长期捆绑,有助于公司长期可持续发展,凸显公司发展信心。 内生外延并进,公司为大健康产业正宗投资标的。70%左右的人都处于亚健康状态,同时中国老龄化社会到来,健康理疗市场需求潜力巨大。作为远红外理疗龙头,公司致力于将理疗健康理念和高品质生活方式带入千家万户,通过内生和外延方式,快速布局大健康产业。公司加快推进“产学研”项目合作,已获得医疗器械相关许可证;子公司安徽金梧健康科技有限公司依托的蒋依吾教授舌诊仪,致力于打造远程诊断平台;实木空气净化机开始放量,已进入万达等高端酒店。同时,利用上市公司平台优势,外延并购快速整合相关资源,2014年底收购并表深圳卓先,近期收购的久工健业已通过证监会审核。公司大健康产业横向、纵向深度布局正逢其时,效果值得期待。 “增持”评级。公司大健康产业布局刚启航,此次股权激励正当其时,未来发展值得期待。假设久工健业四季度并表,预计2015-2017年EPS分别为0.13/0.32/0.47元,给予2016年50~60倍PE,对应合理价格16.00-19.20元。公司股价前期调整后安全边际凸显,建议逢低布局,“增持”评级。 风险提示:国内远红外理疗房普及进度可能低于预期。

远红外桑拿房行业领航者,致力于成为家庭健康系统服务提供商。公司主要产品远红外桑拿房及其衍生品,契合养生保健“治未病”理念,远红外理疗在消除疲劳、慢性病预防、美容减肥、延缓衰老等方面具有积极改善效果。公司致力于将理疗健康理念和高品质生活方式带入千家万户,通过内生和外延方式,快速布局大健康产业。 健康理疗市场潜力巨大,公司布局正当时。70%以上的人处于亚健康状态,长期容易诱发三高及心脑血管疾病;中国老龄化社会已经到来,“未富先老”和“未备先老”特征明显,加快推动家用理疗等养老需求行业的发展。健康产业已被作为国家支柱型战略产业培育发展,与西方发达国家相比潜力巨大。 内生:加快推进“产学研”项目合作,空气净化机开始放量。公司合作成立“桑乐金家庭健康研究院”,着力推动“安徽远红外健康设备工程技术研究中心”组建,联合多家医院和大学成立安徽亚健康干预与健康理疗产业技术创新战略联盟,子公司安徽金梧健康科技有限公司依托的蒋依吾教授舌诊仪,致力于打造远程诊断平台。公司已取得《医疗器械生产企业许可证》、《中华人民共和国医疗器械注册证》,打开进军医疗器械领域大门。2014 年下半年推出的实木智能空气净化机,已顺利进入万达高端酒店、南京青奥会定点酒店、北京301 医院等商用领域,未来爆发式增长可期。公司定位清晰,品牌分层,多渠道变革并举,积极做大做强。 外延:充分利用资本平台,加快资源整合。2014 年6 月,公司收购桑拿房竞争对手深圳卓先,明显提升目前规模和利润水平,多方面方面互补优势,强化市场领导地位。 2015 年3 月,收购国内健康按摩器具龙头久工健业,其2014 年收入和净利润分别是桑乐金的86.37%、210.45%。更重要的是,外延纳入按摩器具业务,将增加完善健康理疗产品种类。公司大健康产业横向、纵向深度布局正逢其时,效果值得期待。 “增持”评级。公司大健康产业布局刚启航,未来进度值得期待。假设考虑久工健业四季度并表,预计2015-2017 年EPS 分别为0.13/0.34/0.44,给予2016 年110XPE,对应合理价格37.06 元,较目前股价仍有约50%空间,给予“增持”评级。 风险提示:桑拿房国内市场仍处于培育期;外延布局进度存在不确定性

年报业绩符合预期。根据公告,公司2014 年实现营业收入2.84 亿元,同比增长7.20%,归属上市公司股东净利润1943 万元,同比增长19.85%,对应EPS0.08 元,符合此前预期。国内远红外理疗房市场仍处于培育期,公司业绩高弹性还未显现。 外延并购久工健业,加快健康医疗产品布局。根据预案,公司计划采用发行股份63,000,000 股及支付现金2.43 亿元方式收购久工健业100%股权,合计作价8.10 亿元,同时发行股份募集配套资金2.025 亿元。久工健业为国内按摩器具行业龙头之一,主要产品为按摩椅、塑形椅及按摩小电器,短期看,此次收购将大幅提升公司业绩规模,对应2014 年营收和归属净利润将分别增长86.37%、210.45%,2015 年归属净利润承诺不低于5280 万元,参考蒙发利估值,目前上市公司市值有望提升约30%。 长期看,久工健业按摩器具产品契合上市公司积极谋划布局健康产业的需要,将增加其健康理疗产品种类,在技术、渠道和管理等方面有望实现优势互补协同效应。 内生外延并进,公司为大健康产业正宗投资标的。与欧美相比,国内医疗保健产业占GDP 比重明显偏低,包括养老在内大健康产业市场空间万亿元以上,公司积极向健康系统服务提供商转型升级,争做家用健康行业领军者。传统主业远红外理疗房等产品,正契合健康养生“治未病”理念,未来预计市场空间100 亿元以上,并可向养老服务产业链延伸。公司积极与合肥工大等机构开展远红外光谱保健机理及功能开发等合作研究;推进二类物理治疗及康复设备医疗器械注册证申请;成立金梧健康科技公司,依托台湾蒋依吾教授研发的自动医疗诊断设备,逐步探索开展远程诊断;推出实木空气净化器已顺利实现销售。同时,利用上市公司平台优势,外延并购快速整合相关资源,2014 年底收购并表深圳卓先,此次收购久工健业将进一步完善在健康产业多元化产品布局,外延式扩张预期未来仍将是深化健康产业布局的重要手段。 “增持”评级,建议积极关注。暂不考虑此次收购并表,预计2015-2017 年EPS 分别为0.13/0.17/0.25 元,给予2017 年45-50XPE,合理价格区间为:11.25-12.50 元,作为大健康产业正宗标的,强烈建议关注,逢低布局。 风险提示:远红外理疗房普及进度可能低于预期;此次收购存在不确定性。

投资要点: 中报业绩相对稳定。根据公告,公司上半年实现营业收入1.28亿元,同比增长3.92%,归属上市公司股东净利润1116万元,同比增长3.59%;其中二季度实现营业收入6351万元,同比增长11.60%,归属上市公司股东净利润4640元,同比增长4.81%,符合对公司业绩短期稳健增长的预期。 国内远红外理疗房市场仍处于培育期,公司着眼未来,积极精耕细作,深化布局。远红外理疗房利用特定波长远红外线与人体水分子共振原理,激活人体细胞,帮助排出重金属等有害物质,契合健康养生治未病生活理念,在芬兰和欧美市场日益普及,在中国目前认知度和普及率还比较低,市场整体仍处于培育期,但亚健康人群的增加和养老等健康产业兴起有望催化远红外理疗房市场的崛起,未来预计市场空间100亿元以上,公司作为行业龙头,2013年相关收入只有2亿元左右,潜力空间巨大。公司未来一段时间仍将以加大品牌建设和渠道深化为主,2012年收购德国高端品牌Saunalux,今年拟并购国内企业深圳卓先实业,构建“三端”品牌体系和差异化市场定位。渠道方面,加大国内营销网络体系下沉延伸,扶持重点客户同时开发新客户,上半年升级门店和新开店50多家,海外收购卓先实业后有望实现优势互补。 向健康产业深度延伸,积极打造智能健康家居平台。养老等大健康产业万亿市场空间,公司借助上市公司平台优势,推进产品多元化品类集合,着力构建智能健康家居平台。 2014以来积极有序构建“智能健康家居、家庭健康管理”两大事业板块,5月成立金梧健康科技公司,依托台湾蒋依吾教授研发的自动医疗诊断设备,逐步探索开展远程诊断;新推出的实木空气净化器近期已中标万达酒店部分项目;同时在重点推进二类物理治疗及康复设备医疗器械注册证申请工作,大健康产业布局已现雏形。 “增持”评级:公司稳妥推进主业发展布局的同时,积极向健康产业深度延伸,打造智能健康家居平台,有望充分受益于健康产业需求爆发,弹性空间很大,静待行业需求拐点到来。未考虑并购,预计2014-2016年EPS为0.08/0.10/0.15元,给予“增持”评级。 风险提示:远红外理疗房普及进度可能低于预期。

收入平稳增长,毛利率提升 14 年上半年,公司营业收入1.28 亿,同比增长3.92%;归属上市公司股东的净利润1116 万元,同比增长3.59%;扣非后净利润1012 万元,同比下降5.52%;EPS 0.09 元。其中,二季度单季收入6351 万元,同比增长11.60%;归属上市公司股东的净利润464 万元,同比增长4.81%。公司收入增长主要来自:远红外桑拿房增长10%、欧美市场经济开始缓慢复苏带来海外订单增加。毛利率提升3.28%,折旧费用增加多,因此净利率变化不大。 打造智能健康家居生活馆,完善产品布局 公司将打造智能健康家居生活馆,由多元化产品、完善的健康管理功能、智能化操作应用以及相应的经营合作模式所共同组成。公司目前已拥有八大健康产品系列:家用理疗房、远红外光波房、光波蒸汽房、干湿蒸连体理疗房、远红外足膝养生舱、便携式产品、空气净化器等,为家庭健康打造全方位的产品和服务。 进军家庭健康管理大市场 依托现代移动互联、远程诊断设备、大数据等新兴技术与新商业模式的结合,公司未来将实施远程诊疗、家庭健康管理、会员客户管理等。2014 年5 月,公司投资设立的全资子公司安徽金梧健康科技有限公司,将蒋依吾教授研发的自动医疗诊断设备如舌诊仪引入国内市场,未来可利用现有产品和舌诊仪为用户提供整套健康方案。在养老需求旺盛、政策支持的情况下,未来也将在养老社区有所布局。 风险提示 家庭理疗市场的培养期过长,公司的转型成效低预期,短期业绩改善不明显。 布局“家庭理疗”蓝海,维持“谨慎推荐”评级 我们看好家庭理疗市场的发展前景,未来随着市场认知度、普及率的提升,行业将迎来快速发展期,公司作为行业龙头,受益程度最大;同时,我们也期待公司战略转型和布局的成效显现,收购卓先完成低中高端市场的完整布局,引入舌诊项目布局保健诊疗市场,未来对养老社区的探索均值得期待。我们预计14/15/16 年EPS 为0.07/0.09/0.12,维持“谨慎推荐”,建议积极关注。

投资要点: 盈利预测与投资评级:我们期待公司围绕“健康产业“的战略定位,积极有序的构建的“智能健康家居、家庭健康管理”二大事业版图。维持前期盈利预测2014-2016年净利润分别为1800、2100、2200万元,对应EPS 为0.08、0.09、0.09元(考虑转增股本摊薄)。目前股价10.78元,对应14-16年PE 分别为143X、128X 和118X,维持“增持“评级。 14年半年报业绩完全符合预期。公司公告2014年半年度业绩,实现营业收入1.28亿元,同比增长3.92%,归属上市公司股东净利润1116万元,同比增长3.59%,对应摊薄后EPS 为0.09元,完全符合我们的预期(0.09元)。每股经营活动现金流量净额为0.011元,同比增长127%。 海外经济回暖致出口增速大幅提升,产品结构优化带动毛利率提升。Q2公司实现营业收入6351万元,同比增长11.6%,增速环比Q1(-2.7%)大幅提升;受益于产品结构优化,毛利率同比提升5.3个百分点至43.0%,当季归属上市公司股东净利润464万元,同比增长4.8%。分地区看,上半年海外经济回暖,客户备货积极性提升,公司款型和产品结构不断优化,带动出口业务收入同比增长9.1%至5053万元,毛利率同比提升5个百分点。内销方面,公司借淡季加大对营销网络体系下沉延伸和终端门店升级改造的力度,上半年累计升级及新开门店五十余家。由于其中近一半门店在装修、升级工作中,提货和销售节奏有所放缓,致内销收入同比略有下滑1.7%至7554万元。下半年公司将继续加强在电商、微营销、酒店渠道等平台的建设和推广。 折旧及办公费增加致管理费率提升,净利润率同比略有下滑。期间费用方面,二季度公司销售费用率同比基本持平为13.3%。由于在建工程综合科研楼转为固定资产带来折旧费用增加以及两地办公致员工薪酬和办公费增加,公司管理费用率同比提升3.9个百分点至18.3%。此外,由于资产减值准备、税率提升等因素,Q2净利润率略有下滑0.47个百分点至7.3%。l 深圳卓先实业重大重组事项有序推进,期待后续多方面发挥协同效应。公司已于7月1日收到证监会出具的行政许可申请受理通知书,目前正在积极落实反馈意见中。收购完成后,有望巩固公司桑拿房主业优势地位,并在品牌定位、优势销售区域、采购平台等多方面发挥协同效应。 空气净化器新品获得认可,自动医疗诊断设备推广加紧筹备中。2014年以来,公司正积极有序构建的“智能健康家居、家庭健康管理”二大事业版块。公司新开发的空气净化器已获得部分商务客户的认可,并收到万达酒店签发的《中标通知书》,期待其在后续市场推广中有较好表现。此外,14年5月公司投资设立安徽金梧健康科技公司,以首席科学家蒋依吾教授研发的自动医疗诊断设备引入国内市场为起点,逐步开展远程诊断技术的研发、推广。我们期待公司依托远程诊疗设备、大数据等新兴技术和商业模式,向健康产业深度延伸。 核心假设与风险:跨界转型受阻、收购卓先实业整合不及预期

远红外桑拿房行业龙头。公司是我国家用桑拿设备领先企业,产品主要包括远红外桑拿房、便携式桑拿产品,以及新推出的空气净化器等。2013年公司实现主营业务收入2.63亿元,同比增长7.56%,净利润1621.30万元,同比下滑15.87%。2013年远红外桑拿房收入占比67.02%,便携式桑拿房收入占比11.55%,木制脚桶等其他产品收入占比21.43%。按区域划分,2013年国内、国外收入占比分别为58.83%、41.17%,结构相对稳定。 收购卓先实业,巩固桑拿房市场优势地位。由于远红外桑拿房售价较高,占据空间较大,主要在高消费能力家庭推广,整体市场增长比较缓慢。公司在促进内生稳定增长同时,积极寻求外延式扩张机会。继2012年收购德国远红外桑拿房知名品牌Saunalux后,今年6月份公司公告拟收购深圳卓先实业有限公司,以整合双方资源,巩固在桑拿房领域优势地位。 1)进一步巩固桑拿房领域优势地位。卓先实业是公司在行业主要竞争对手之一,主要产品为远红外桑拿理疗房,以及远红外桑拿理疗仓、远红外足部理疗仓、红外暖风机、红外自发热地板等。2013年卓先实业营业收入1.19亿元,净利润608.14万元。收购后,有助于提升公司的市场份额,减少竞争,提升整体销售规模和盈利能力。 2)双方协同效应较强。产品互补:公司已有Sanualux和Sanuaking品牌主要面向中高端市场,售价数万元至数十万元,而Josen面向中低端市场,售价一般万元以内;渠道协同:目前,桑乐金在国内拥有22个办事处,200多家经销商,外销主要为欧洲、美洲、中东等地区。2013年内、外销收入比例约为59%和41%,未来将侧重国内销售渠道的发展建设。卓先实业在海外市场渠道较为成熟,2013年内、外销比例为31%和69%,未来将侧重于国外市场拓展。技术互补:桑乐金在远红外线产品应用、安全保护和系统集成智能控制等方面有一定优势,卓先实业在远红外线的波长、能量辐射控制和电子控制等方面有一定优势。规模效应:桑乐金和卓先实业使用原材料均为木材和发热元器件等,双方整合采购平台,可提高溢价能力,降低采购成本。 3)卓先实业承诺业绩:卓先实业股东龚向民、陈孟阳承诺:卓先实业2014-16年实际净利润分别不低于760万、950万和1100万元,分别同比增长25%、25%和16%。 进军空气净化器领域,未来或向医疗和养老产业延伸。公司已推出多款空气净化器产品,实木材质,典雅大方,主要面向高端酒店、会议中心等商用市场。此外,公司前期公告获得《医疗器械生产企业许可证》,并聘任蒋依吾教授为桑乐金家庭健康研究院的首席科学家。蒋依吾教授在先进绘图与影视基础技术、医疗诊断智能化和自动医疗诊断设备等方面有多项研发成果,其研发的医疗诊断设备“舌诊仪”已进入台湾医院。而且,公司可以通过远红外理疗房、医疗诊断设备等,拓展健康管理远程服务、社区家庭养老医疗服务,向健康服务和养老产业延伸。 公司发展方向:三端、二板、一中心。三端:Saunalux、Saunaking、Josen三大品牌,全面覆盖高、中、低端市场,其中Sanualux为收购的德国品牌,面向高端市场,售价数万元至数十万元;Sanuaking为自主品牌,面向中高端市场,售价数万元至十几万元;Josen为新购品牌,面向中低端市场,售价一般万元以内;二板:“智能健康家居”和“家庭健康管理”二大事业板块。公司已建设多个“桑乐金智能健康家居生活馆”,由远红外桑拿房、空气净化器、酒柜等多元化产品构成,具备体验营销和品牌推广效果。未来公司可以通过桑拿房等产品来整合用户健康数据,建立家庭健康管理平台,提供健康管理服务;一中心:家庭健康系统解决方案,围绕家庭健康“空气、水、睡眠、理疗、按摩”相关产品集成,逐步形成健康环境、健康理疗、健康健身等多品类,由单一家用桑拿保健设备制造商转变成“家庭健康系统解决方案”服务提供商。 盈利预测和投资建议。公司在远红外桑拿房领域处于领先地位,主业平稳增长,空气净化器等新品陆续推广。公司积极通过外延式扩张和布局,创造新兴增长点。不考虑卓先实业的并表,我们预测公司2014-15年EPS分别为0.15元、0.18元,分别同比增长13.76%、17.37%(后附盈利预测);若假设卓先实业2014年并表,按承诺业绩和调整后股本计,预测2014-15年EPS分别为0.21元、0.25元。考虑到公司有较强的转型动力,积极尝试外延扩张布局新兴增长点,建议投资者密切关注公司转型布局。公司最新市值19.3亿元,给予公司25亿目标市值,对应目标价20.33元,对应14年PE 97倍(考虑卓先并表后),给予“增持”评级。 主要不确定因素:产品销售不及预期,转型进度低于预期。

家庭理疗市场仍处培育期,未来市场空间巨大 国内普及率很低,主要原因是认知度不高、价格偏高、与居住条件、生活习惯不合。随着我国逐步进入老龄化社会、疾病越来越多,人们对健康的关注也达到了空前的高度,按照我国13.6亿人口、平均4人一户,若家用桑拿房渗透率达到1%,则对应的市场规模约70亿元;商用和出口市场未来的规模分别可达50亿元、15亿元。公司目前的收入规模不足3亿元,成长空间巨大。 “治未病”家庭健康保健领域深入挖掘 公司积极在产品拓展、上游延伸、并购重组等多方面进行探索,力争未来3-5年成为家用保健行业领军者。收购卓先实业100%股权,在产品、经营模式、销售区域、生产、采购等多方面有望实现“1+1>2”协同效应。聘请台湾国立中山大学蒋依吾教授为公司家庭健康研究院首席科学家,蒋教授在图像识别和舌诊方面有深厚的研究,未来公司可利用现有产品和舌诊仪为用户提供整套健康方案。在养老需求旺盛、政策支持的情况下,未来也将在养老社区有所布局。 战略全面转型,多品牌全面布局高中低端市场 13年4月以来公司战略在产品定位、渠道多元化、产能和人才等多方面均有新的变化。八大产品打造智能健康家居生活馆,为家庭健康打造全方位的产品和服务,采用多品牌区别定位的方式全面布局高中低端市场。Saunalux:“桑拿房,高端个性化家居订制”,主要通过建材渠道,面对的是新装修的酒店、别墅市场。Saunaking:“家庭理疗房”,定位大众消费,主要是依靠经销商推动。Josen:以“简洁时尚”风格,针对价格较为敏感的客户。 风险提示 家庭理疗市场的培养期过长,公司的转型成效低预期。 布局“家庭理疗”蓝海,龙头再起航,建议积极关注 我们看好家庭理疗市场的发展前景,未来随着市场认知度、普及率的提升,行业将迎来快速发展期,公司作为行业龙头,受益程度最大;同时,我们也期待公司战略转型和布局的成效显现,收购卓先完成低中高端市场的完整布局,引入舌诊项目布局保健诊疗市场,未来对养老社区的探索均值得期待。我们预计14/15/16年EPS 为0.15/0.17/0.21,维持“谨慎推荐”,建议积极关注。

盈利预测与投资评级:我们期待公司战略转型和收购布局有所成效,暂不考虑卓先实业并表和转增股本,预计2014-2016 年EPS 分别为0.15、0.17、0.18元。假设自2015 年起并表,对应15-16 年EPS 分别为0.23 和0.26 元。首次覆盖,给予“增持”评级。 拟发行股份和支付现金的方式收购卓先实业100%股权,巩固桑拿房主业优势地位,有望在品牌定位、优势销售区域、采购平台等多方面发挥协同效应。 我们认为本次收购的意义在于:(1)丰富产品线及品牌定位。公司产品线将由从单一的远红外桑拿理疗房扩展至足部理疗舱、红外自发热地板等家庭健康相关产品,品牌定位上除高端saunalux 系列、中高端saunaking 外加入针对价格敏感型消费者的“卓绅”系列。(2)内外销优势互补:卓先实业主要从事远红外桑拿房生产出口销售,优势区域在于韩国、捷克等区域。收购后将增强公司在出口领域的实力,有望充分受益海外经济缓慢复苏带来的订单增长。 (3)采购平台及销售渠道的协同效应,将增强公司对上下游的议价能力。 围绕家庭“空气、水、睡眠、理疗”形成多品类集成,下半年空气净化器有望加大出货力度。除家用桑拿设备外,公司希望将产品线延伸至净化、按摩、理疗等多个领域,我们认为未来不排除采用外延式并购或合作的方式进行拓展。目前空气净化器已经研发完成,突破性的采用实木打造,外观古朴典雅,能有效实现除甲醛、PM2.5、杀菌等功能。据了解,公司正积极参加展会或利用高端酒店、商务会所等渠道进行产品推广,下半年有望贡献收入。 医疗器械领域延伸想象空间大,建议关注!公司于2013 年2 月公告获得安徽省食品药品监督管理局颁发的《医疗器械生产企业许可证》,公司亦表示将坚持“家庭健康系统解决方案”为中心点、围绕智能家居产品和家庭健康管理两个板块致力于创新转型。我们认为在家电板块积极跨界转型的大背景下,不排除公司未来向家庭物理治疗、康复设备等领域延伸,想象空间巨大,建议关注! 核心风险提示:跨界转型受阻、收购整合不及预期、内销拓展缓慢