事件:报告期内,公司全年实现营业收入7.73 亿元,同比增长82.45%;归母净利润为1.22 亿元,同比增长74.78%;毛利率33.29%,同比下降9.8%。其中,第四季度,公司实现营收4.79 亿元,同比增长264.02%;归母净利润为0.25 亿元,同比增长54.06%。截止2016 年末,公司(及子公司)在执行合同共计约19.09 亿元,较上年同期增长114.49%。拟向全体股东每10 股派发现金红利0.21 元(含税)。 积极内生与外延,业绩大幅增长:报告期内,公司营收/归母净利润/在执行合同同比大幅增长,增速达82.45%/74.78%/114.49%,一是行业与公司处于高速发展阶段,自身业务贡献了部分的业绩增长,同时源于德国保富并表。报告期内,公司重大资产购买交割完成,主营业务新增了变电站供电系统、接触网工程、信号工程三个产品。 铁路供电、调度订单部分确认,未来业绩可期:报告期内,铁路供电综合自动化系统/铁路供电调度系统,营收同比下降35.95%/11.25%。 主要原因是该业务所涉及的部分轨道交通建设项目规模较大、执行期间较长,受外部因素影响未能在2016 年完成调试验收,使得当年该类产品的销售收入大幅下降,影响了该项目当期效益的实现。截至2016年末,公司正在执行的铁路供电综合自动化系统合同金额为1.78 亿元,未来项目储备较为丰富。 投资建议:增持-A 投资评级,6 个月目标价20.00 元。我们预计公司2017 年-2019 年的收入增速分别为75.6%、37.5%、18.8%,净利润增速分别为19.0%、14.6%、19.6%,归母净利润分别为144.9、166.0、198.5。首次覆盖,给予增持-A 的投资评级,6 个月目标价为20.00 元。 风险提示:轨交投资不及预期,产品经竞争加剧。

16年营收和净利润双升 公司发布2016年年报,报告期内公司全年实现营业收入77,273.43万元,较上一年度增长82.45%;实现营业利润4,686.48万元,利润总额13,226.39万元,较上一年度增长60.95%;归属于上市公司所有者的净利润为12,176.54万元,较上一年度增长74.78%。 四季度业绩大增协同效应逐步体现 从单季度看,四季度的营收和营业利润快速增加,分别环比上涨306.42%和256.76%,一方面是由于公司自身业绩向上,另一方面是由于德国保富开始并表,已经实现盈利。从产品结构上看,由于德国保富的并表,铁路领域的营收大幅增长81.27%,但同时由于接触网等产品利润率相对较低,拉低铁路领域的整体毛利率水平,凯发自身的铁路供电自动化和供电调度自动化产品仍然保持高利润率水平。此外,凯发的城市轨道交通产品收入快速增长,营收同比增长83.14%,其中轨交综合监控系统的毛利率较去年同期大幅提升15.7个百分点,安防系统下降5.47个百分点。 在手订单充足“十三五”期间轨道交通建设提速 截止到2016年底,公司的在执行合同金额为190,900.92万元,其中境内在执行合同金额为105,371.26万元,境外在执行合同金额为85,529.66万元,较去年同期增加114.49%,充分保障了未来两年公司的业绩成长。在“十二五”期间,我国累计投资城轨1.23万亿元,而按照发改委规划,“十三五”期间,铁路固定资产投资规模将达3.5至3.8万亿元,其中基本建设投资约3万亿元,建设新线3万公里,较“十二五”期间投资和建设规模大幅增长! 盈利预测与投资评级 我们看好公司一二次设备并举的发展理念,看好轨道交通行业的发展机会,预计公司2017-2019年的EPS分别为:0.50、0.56、0.70元/股,维持增持评级。

事件:公司发布非公开发行股票预案,拟募集资金总额不超过94,777.91万元,用于5项轨交核心业务的升级扩建以及补充流动资金。 投资要点: 加强轨交核心业务研发与建设 此次募投项目包括1.接触网设计及安装调试能力升级和关键零部件生产扩建项目,由子公司德国RPS实施 2.轨道交通智能固体绝缘开关柜技术引进及产业化项目 3.城市轨道交通直流牵引供电智能控制设备与系统升级产业化项目 4.铁路供电调度指挥管理系统业务平台研发项目 5.轨道交通牵引供电关键装备技术研发平台建设项目 6.补充流动资金。总投资额约10亿元,公司将根据项目进度以自有资金或自筹资金先行投入。 子公司德国RPS业务前景向好,有望发挥业务协同性 德国RPS承继了德国保富铁路在接触网业务、供电系统业务的全部业务经验、核心竞争优势及品牌影响力,拥有丰富的既成项目经验。根据德联邦铁路公布的接触网投资计划,未来几年接触网投资里程将从2016年的183.6公里大幅增加到2019年的723.9公里,RPS有望充分受益。除德国市场外,未来RPS将逐步开拓亚洲等新兴市场,并与凯发电气实现业务协同,将公司现有轨道交通牵引供电系统的保护及监控系统通过RPS拓展到海外市场。 拓展固体绝缘开关柜、直流开关柜等新业务 固体绝缘柜具备环保、环境适应能力强、后期维护费用少等优点,具有全面取代SF6气体绝缘环网柜的趋势。公司拟通过引进德国RPS固体绝缘开关柜技术,以扩充公司产品线、应对未来固体绝缘开关柜产品将不断增加的市场需求。直流开关柜主要由天津保富生产销售,用于地铁供电系统,目前业务拓展顺利,营收额有望大幅增长。 维持“推荐”评级。我们预计公司2016年-2018年将实现收入7.71、9.95、12.28亿元,实现净利润1.24、1.42、1.84亿元,对应EPS分别为0.46、0.52、0.68元,对应当前股价PE分别为39、34、26倍。考虑到“十三五”期间轨道交通建设将加快,公司不断拓展新产品线,我们看好公司中长期的发展前景,给予“推荐”评级。 风险提示 1.管理风险; 2.应收账款风险; 3.宏观风险;

投资要点 事件:公司发布2016年业绩预告,报告期内归属于上市公司股东的净利润同比增长约65%-94%,约为1.15亿元至1.35亿元间。 事件点评:公司预告的归母净利润略超我们之前的预期(1.07亿元,55%增速),主要是公司重大资产购买完成交割,标的公司2016年第四季度盈利情况超出我们预期,财务报表纳入合并报告范围所致。 轨道交通行业大投资,公司迎来机遇:“十三五”铁路固定资产投资规模将达到3.5万亿元以上,较“十二五”的2.8万亿元投资额有了明显提升,其中基本建设投资约3万亿元,建设新线3万公里。公司业务均处于轨交领域,未来战略重点发展城市轨道交通业务,而中央鼓励民企投资建设,对公司未来的招标实为利好,为公司未来五年的快速发展带来机遇。 订单增长迅速,确认收入高峰期即将来临:公司2016年三季报披露在执行合同共计约20.6亿元,其中境内合同约10.5亿元。公司所处行业交付周期较长,产品约一年半左右开始陆续确认收入。公司2015年第二季度起在执行合同明显增多,从第一季度的6.65亿元增长至第二季度的9.08亿元,为近年来单季度最大增幅。由此可以预见,公司将进入确认收入高峰期。 并购完成,协同效应即将体现:公司完成了对德国保富的并购,拥有了RPS的接触网业务,使得公司实现一、二次设备均涵盖的跨越,在轨交领域偏好集成商、综合方案解决供应商的背景下,有利于公司获取订单。此外,公司将继续重整RPS组织结构,降低成本,通过RPS实现国外优质产品引进中国市场、国内优质业务海外发展的互补效应。 盈利预测与投资建议:我们相应上调公司盈利预测,预计公司2016-2018年EPS分别为0.45元、0.55元和0.74元,对应的PE分别为37倍、30倍和23倍。 我们看好公司在轨道交通领域的布局,相信公司能通过RPS实现业务的海内外互补发展,维持“买入”评级。 风险提示:轨道交通建设进度或不及预期的风险、海外业务人工成本费用无法降低的风险、并购企业业绩实现或不及预期的风险、汇率风险。

本次激励为公司上市后首次对员工进行股票激励,对团队的发展和业绩兑现有正面作用。公司拟实施限制性股票激励计划,拟向激励对象授予的限制性股票总量为442万股,约占公司股本总额1.63%。授予价格为9.21元。限制性股票解锁的公司业绩条件为:以2016年营业收入为基数,2017年、2018年、2019年的各年度实现的营业收入较2016年相比增长比例分别不低于10%、21%、33%。(不包含并购业务)。 地铁行业高速增长,利好母公司业务。“十三五”规划预计投资3.5-3.8万亿,较十二五(2.8万亿)提升接近25-35%,其中基建投资近3万亿,较“十二五”规划(2.1万亿)提高近43%。目前公司50%以上的营业收入来自城轨地铁行业,从在执行合同来看,未来三年地铁业务的比例将上升至70%以上。 营业收入进入确认高峰期,单季度新增订单大幅增长。公司Q3实现营业收入1.18亿,同比增长29.54%。从今年下半年开始,订单进入交付的高峰期。随着地铁投资的加大和公司在地铁领域拓展力度的加强,2016年Q3公司单季度新增订单3.1亿,重新恢复了高速增长。 并购德国保富,符合国家「一带一路」发展战略。并购完成后,公司在轨交行业的业务从电力二次设备衍生到一次设备,营收体量也将变成原来的3倍。公司管理团队在轨交行业耕耘多年,与保富也有十余年的业务合作关系,看好公司业务整合本地化,并且依托保富的全球资源走出去。 维持“强烈推荐-A”投资评级。行业向好,公司布局合理、团队优秀,对应16年的PE、PB分别为43.6、5.6,维持“强烈推荐-A”投资评级。

事件:近日,我们对公司进行了实地调研,对公司的近况及未来的战略发展与公司高管进行了交流。 轨道交通行业大投资,公司迎来机遇:“十三五”铁路固定资产投资规模将达到3.5万亿元以上,其中基本建设投资约3万亿元,建设新线3万公里,较“十二五”规划有了明显提升。公司业务均处于轨交领域,未来战略重点发展城市轨道交通业务,而中央鼓励民企投资建设,对公司未来的招标实为利好,为公司未来五年的快速发展带来机遇。 订单增长迅速,确认收入高峰期即将来临:公司三季报披露在执行合同共计约20.6亿元,其中境内合同约10.5亿元。公司所处行业交付周期较长,产品约一年半左右开始陆续确认收入。公司2015年第二季度起在执行合同明显增多,从第一季度的6.65亿元增长至第二季度的9.08亿元,为近年来单季度最大增幅。由此可以预见,公司将进入确认收入高峰期,2016年全年营业收入将有明显提升。 并购完成,协同效应即将体现:公司完成了对德国保富的并购,拥有了RPS的接触网业务,使得公司实现一、二次设备均涵盖的跨越,在轨交领域偏好集成商、综合方案解决供应商的背景下,有利于公司获取订单。此外,公司将继续重整RPS组织结构,降低成本,通过RPS实现国外优质产品引进中国市场,国内优质业务海外发展的互补效应。 盈利预测与投资建议:预计公司2016年至2018年EPS分别为0.40元、0.39元和0.45元,对应PE分别为55倍、56倍和49倍。我们看好公司在轨道交通领域的布局,相信公司能通过RPS实现业务的海内外互补发展,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:轨道交通建设进度或不及预期的风险、海外业务人工成本费用无法降低的风险、汇率风险。

投资要点: 轨道交通行业迎来黄金发展期。 截止到2015年底,我国共有26座城市运营轨道交通线路,共计116条线路,全国城轨运营总里程达到3618公里,预计“十三五”在建线路将6000公里左右,新建里程3000公里左右,比“十二五”增加一半。从投资金额来看,“十二五”期间,我国累计投资城规12289亿元。预计“十三五”期间我国城轨交通投资规模将达到1.7-2万亿元,是“十二五”投资规模的1.39-1.63倍!l 订单充足 四季度业绩有保障。 公司专注轨道交通领域,在铁路供电调度自动化和供电综合自动化领域位于全国领先水平,占有稳定的市场份额,截止到目前,公司拥有在手订单20.6亿元,其中境内10.45亿元,境外10.15亿元,四季度是轨交业务的传统旺季,加上公司充足的在手订单储备,为今年和明年的业绩奠定基础。 合并完成 强强联合 期待协同效应。 公司已经完成对天津保富、RPS 和BB Single 的收购,接下来公司将充分发挥各子公司优势,一方面PRS 人员精简优化,效率提升,有望逐步走出亏损实现盈利,凯发也将借助RPS 在海外的口碑和渠道优势实现“走出去”,扩展海外市场,另一方面,凯发在轨道交通领域的供电自动化和调度自动化领域已经占据了稳定的市场份额,享受高利润率水平,未来本土地区销售规模和版图的扩大还是靠接触网、固体开关绝缘柜等新型产品在国内落地来实现。目前看,公司需要新建厂房,引进设备和申请资质等一系列工作,新产品在国内占领市场尚需等待。 盈利预测与投资评级。 我们看好轨道交通行业在“十三五”期间稳定增长的发展趋势,看好公司在轨交业务的竞争力,公司借助此次并购进一步丰富产品布局,提升综合实力,期待公司国内外市场份额的提升对业绩带来的拉动效应。预计公司2016-2018年的EPS 为0.41、0.48、0.83元/股, 给予推荐评级。

凯发电气10月28日晚间发布三季度业绩公告称,前三季度归属于母公司所有者的净利润为9691.49万元,较上年同期增81.02%;营业收入为2.94亿元,较上年同期增0.57%;三季度完成德国保富并购,实现轨交电气一二次设备全覆盖。公司对应16年的PE、PB分别为43.2、5.6,维持“强烈推荐-A”投资评级。 地铁行业高速增长,利好母公司业务。“十三五”规划预计投资3.5-3.8万亿,较十二五(2.8万亿)提升接近25-35%,其中基建投资近3万亿,较“十二五”规划(2.1万亿)提高近43%。目前公司50%以上的营业收入来自城轨地铁行业,从在执行合同来看,未来三年地铁业务的比例将上升至70%以上。 营业收入进入确认高峰期,单季度新增订单大幅增长。公司Q3实现营业收入1.18亿,同比增长29.54%。从今年下半年开始,订单进入交付的高峰期。随着地铁投资的加大和公司在地铁领域拓展力度的加强,2016年Q3公司单季度新增订单3.1亿,重新恢复了高速增长。 并购德国保富,成就轨交电气设备龙头。并购完成后,公司在轨交行业的业务将从电力二次设备衍生到一次设备,营收体量也将变成原来的3倍。公司管理团队在轨交行业耕耘多年,与保富也有十余年的业务合作关系,看好公司业务整合本地化,以及依托保富的全球资源走出去。 并购收益带动公司业绩,并购费用影响营业利润。报告期内,公司所得税前非经常性损益为8022万元,对净利润的影响为6819万元(税后),受此影响,公司报告期内净利润增长79.72%。海外并购致相关期间费用增加,中介费用、对外开具国际保函手续费支出及支付并购贷款前置手续费使得管理费用和财务费用合计增加约1737万元是营业利润下降的主要原因。地铁业务比例上升,导致综合毛利率小幅下降,以及营收增加递延产生的应收账款坏账计提也对营业利润产生了负面的影响。 维持“强烈推荐-A”投资评级。行业向好,公司布局合理、团队优秀,对应16年的PE、PB分别为43.2、5.6,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:轨交投资不达预期,并购整合不达预期。

事件: 2016年10月29日,公司发布三季报。2016年前三季度,公司实现营业收入2.94亿元,同比增加0.57%;实现净利润9,691万元,同比增加81.02%;扣非净利润2,872万元,同比下降44.82%。 投资要点: 2016年前三季度,公司净利润大幅增加;公司订单充足,看好后期发展。 2016年前三季度,公司营业收入2.94亿元,同比增加0.57%;净利润为9,691万元,同比增长81.02%。净利润增幅较大,主要是因为公司非经常性损益为6819万。扣非净利润2,872万元,同比下降44.82%,主要由于营业利润下滑、并购导致的费用增加、计提坏账准备增加。 前三季度,公司项目综合毛利率较去年同期下降约2%,导致营业利润降低约500万元。公司进行并购业务而支付的中介机构服务费用约900万元;对外开具国际保函手续费支出约500万元;支付并购贷款前置手续费约337万元。本期计提坏账准备较去年同期增加约875万元。 截止2016年9月30日,在执行合同金额约为20.60亿元,其中境内约10.45亿元,境外约10.15亿元。 n 铁路投资维持高位,城市轨交投资加速。 发改委、交通运输部联合印发《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》,2016-2018年,在城市轨道交通方面,重点推进103个项目前期工作,新建城市轨道交通2000公里以上,涉及投资约1.6万亿元。我国申报城市轨道交通建设的标准由城市城区人口300万人以上降至150万人以上。 受益于轨道交通建设规划,未来两年,预计公司传统业务收入有望保持高增长。公司国内的城市轨道项目已从最初的京津冀地区拓展至深圳、合肥、成都、广州、长沙、南昌、武汉、宁波、上海等全国各地,公司产品竞争力在增强。 低成本收购RPS、天津保富和BB signal,进军高铁牵引供电接触网业务,有望取得国内订单,实现公司利润快速增长。 2016年10月25日,公司发布关于重大资产购买之标的资产过户完成的公告,公司购买的天津保富49%的股权已全部登记至RPS名下,RPS、BB Signal100%股权已全部登记至公司全资子公司Keyvia Germany名下,公司直接或间接持有RPS、BB Signal及天津保富100%股权。 RPS拥有全系列高速电气化铁路(350公里/小时等级)、客运专线(200公里/小时等级)以及普速电气化铁路牵引供电接触网全套技术,以及牵引供电系统设计能力和部分关键产品的制造能力。RPS承继了德国保富在接触网业务、供电系统业务的核心竞争优势及品牌影响力,拥有全系列德联邦铁路接触网系统以及AC/DC供电相关技术和产品,具有系统设计、初步设计、深化设计、安装、督导及系统集成等能力。凯发电气主营产品结构除合营企业天津保富的直流开关柜为一次设备外,均为控制、保护、监测以及调度系统,属于二次设备。因此,RPS 的产品、技术与公司互补性极强。 天津保富原为上市公司与德国保富成立的合营企业,主要开发、生产、销售适用于城市轨道交通及铁路的直流开关柜和其他电气设备,先后承接了北京地铁15号线、北京地铁6号线等重点项目。2016年上半年,天津保富实现净利润452万元。BB Signal主营轨旁信号设备、轨旁检测器等。 盈利预测和投资评级 铁路投资维持高位,轨交投资提速,在手订单维持高位,收购完成后有望进军高铁牵引供电接触网业务。预计公司2016-2018年EPS分别为0.42元、0.42元、0.57元,对应估值分别为46倍、46倍、34倍,维持“买入”评级。 风险提示: 铁路、轨交订单低于预期,接触网订单拓展低于预期。

投资要点: 城轨发展空间广阔,铁路电气化投资维持高位。“十二五”期间,我国城市轨道交通通车里程呈现快速增长趋势,截至2015年末已突破3600公里。未来,我国申报城轨建设的门槛有望降低,同时审批权下放,城市轨道交通有望在“十三五”期间迎来快速发展。而在铁路建设方面,大规模发展电气化铁路符合我国基本国情,与发达国家相比,我国铁路发展仍有较大差距,因此我们预计铁路电气化投资仍将维持高位。 轨交电气设备龙头迎风启航。在城轨与电气化铁路建设的风口下,凯发电气将顺势快速发展。自成立以来,公司一直致力于轨道交通领域自动化技术的应用与创新,已成为国内相关行业技术标准的制定者之一。公司产品体系完整,技术与研发优势突出,且具备行业先发与品牌优势,产品广泛应用于京沪高速铁路、大秦重载铁路、青藏线西格段高原电气化铁路等国家重点工程以及全国多条地铁工程项目。 外延拓展进入轨交电气设备新领域。公司于今年2月发布重大资产购买预案,将以现金方式收购三家公司股权。其中RPS承继了德国保富在接触网业务、供电系统业务的核心竞争优势及品牌影响力,拥有全系列德联邦铁路接触网系统以及AC/DC供电相关技术和产品;天津保富主营城市轨道交通直流开关柜设备的生产;BB Signal主营轨旁信号设备、轨旁检测器等。公司未来将加快德国RPS产品与技术的全面对接,并启动合资企业天津阿尔法优联两个产品系列的国产化工作,积极扩充新产品线。 给予“推荐”评级。我们预计公司2016年-2018年将实现收入5.30、6.80、8.66亿元,实现净利润1.01、1.22、1.50亿元,对应EPS分别为0.37、0.45、0.55元,对应当前股价PE分别为49、41、33倍。考虑到“十三五”期间轨道交通建设将加快,公司主营业务核心竞争力突出,将稳健增长,我们看好公司中长期的发展前景,给予“推荐”评级。 风险提示 1.轨交投资不达预期风险;2.重大资产重组风险;3.市场竞争风险

事件: 2016年8月26日,公司发布中报。营业收入1.76亿元,同比减少12.55%;实现归母净利润1084万元,同比减少69.74%。 投资要点: 公司上半年利润下降,主要原因为费用增加、计提坏账准备金增加;公司主业表现稳定,部分产品实现营收、毛利率双增长;订单维持高位,看好后期发展。 2016年上半年,营业收入17,566.37万元,同比减少12.55%;归母净利润1084万元,同比减少69.74%。主要是受支付德国并购部分中介费用、研发费用增加和计提坏账准备等因素影响。其中,管理费用同比增加984万、31.16%;公司进行并购业务而支付的中介机构服务费用同比增加646.85万元;研发费用同比增长358.26万元;按帐龄计提坏帐准备金较去年同期增加了752万元、290%。 报告期内,公司主营业务收入稳定,综合毛利率同比微升至42.77%。铁路供电综合自动化系统实现营业收入4,664万元,同比增长19.23%;毛利率达到64.89%,提高了4.99个百分点。城市轨道交通综合监控系统实现营业收入4,339万元,同比增长70.28%;毛利率达到21%,提高了5.4个百分点。但铁路供电调度系统作为第一大收入来源,营业收入6009万,同比下滑26.57%;毛利率49.52%,同比下滑7.61个百分点。 截止2016年6月30日,公司在执行合同共计约8.8亿元,仍处于高位,多个项目处在主合同已完成或现场调试阶段。随着在执行订单的爆发、新项目的推进,未来两年,预计公司传统业务收入有望保持30-40%的复合增速。 铁路投资维持高位,城市轨交投资加速。 十二五期间,全国铁路固定资产投资3.58亿元,其中2015年,全国铁路完成固定资产投资8238亿元;按照规划,十三五期间,铁路固定资产投资规模将达3.8万亿元人民币,同比小幅增长,铁路投资仍将维持高位。 发改委、交通运输部联合印发《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》,2016-2018 年,在城市轨道交通方面,重点推进103个项目前期工作,新建城市轨道交通2000公里以上,涉及投资约1.6 万亿元。我国申报城市轨道交通建设的标准由城市城区人口300万人以上降至150万人以上。随着国家推进轨交建设并降低建设轨交的要求,大量城市有望通过城市轨道交通解决拥堵问题。预计未来几年轨道交通投资将快速增加。 低成本收购RPS、天津保富和BB signal,进军高铁牵引供电接触网业务,有望取得国内订单,实现公司利润快速增长。 2015年12月22日,公司签署股权转让协议,拟以现金方式收购德国保富所持有的RPS100%的股权、天津保富49%的股权,以及BICC所持有的BB Signal100%的股权。本次交易完成后,公司将持有上述三个标的公司100%的股权。RPS2015年实现收入1.4亿欧元,亏损155万欧元。本次交易支付的基础交易对价为1,325.00万欧元。(约0.1倍PS,0.5倍PB)。我们预计,此次交易,将带来一定金额的营业外收入,对2016年利润带来积极影响。 RPS拥有全系列高速电气化铁路(350 公里/小时等级)、客运专线(200 公里/小时等级)以及普速电气化铁路牵引供电接触网全套技术,以及牵引供电系统设计能力和部分关键产品的制造能力。凯发电气主营产品结构除合营企业天津保富的直流开关柜为一次设备外,均为控制、保护、监测以及调度系统,属于二次设备。因此,RPS 的产品、技术与公司互补性极强。 随着第一大客户德联邦铁路的投资在2017-2020年快速提升,RPS在海外收入将快速提升。本次交易完成后,公司将发挥在国内轨道交通领域的竞争优势,协助RPS加大中国境内市场的开拓力度,取得中国订单。RPS的毛利率将有望从6%到8%提高到12%左右。高铁核心部件市场空间约数十亿,技术要求高、毛利率高,市场主要由中铁、中铁建垄断,完成对RPS收购后,公司有望借助德国保富的业绩和技术,进入高铁接触网核心部件市场,取得高额垄断利润。 天津保富原为上市公司与德国保富成立的合营企业,主要开发、生产、销售适用于城市轨道交通及铁路的直流开关柜和其他电气设备,先后承接了北京地铁15号线、北京地铁6号线等重点项目。2016年上半年,天津保富实现净利润4,527,054.77元。 盈利预测和投资评级 公司上半年利润下降,主要系费用增加、计提坏账准备金增加导致;铁路投资维持高位,轨交投资提速,在手订单维持高位;低成本收购RPS,进军高铁牵引供电接触网业务,有望取得国内订单;收购RPS后公司收入有望数倍增长、利润有望快速增长。不考虑未完成的并购,预计公司2016-2018年EPS分别为0.3元、0.41元、0.56元,对应估值分别为59倍、43倍、32倍,维持“买入”评级。 风险提示: 铁路、轨交订单低于预期,接触网订单拓展低于预期,并购进展低于预期。

投资要点: 营业收入波动,管理费用增加等因素致中期业绩下滑。报告期内,公司实现营收1.76亿元,同比下滑12.55%,主要系收入确认时点延后影响,轨道交通项目实施时间跨度大,产品从交货到验收周期长,公司收入在年度之间会呈现一定波动性。净利润则受员工薪酬调整以及支付德国并购部分中介费用、计提坏账等因素影响大幅下降,上半年仅实现1084万元净利,同比降低69.74%。我们预计德国并购项目将在三季度交割完成,公司盈利有望于四季度开始重拾升势。 在手订单约8.8亿,城轨产品占多数。公司主要提供铁路、城市轨道交通等领域自动化控制产品系统。截止至今年6月,公司在执行合同共计约8.8亿元,500万以上合同项目中城轨自动化约占70%左右的比例。而在上半年,城市轨道交通综合监控系统营业收入达4339万元,同比增长70.28%,这也表明了未来城轨业务将持续增长。我们认为“十三五”期间我国城轨建设将提速,截止目前多个城市已完成了城市轨道交通的十三五规划,根据《轨道世界》报道,国家已批复40个城市的轨道交通建设计划,规划总里程约8500公里,公司将充分受益于此趋势。 外延拓展进入轨交设备新领域。公司于今年2月发布重大资产购买预案,将以现金方式收购三家公司股权。其中RPS承继了德国保富在接触网业务、供电系统业务的核心竞争优势及品牌影响力,拥有全系列德联邦铁路接触网系统以及AC/DC供电相关技术和产品;天津保富主营城市轨道交通直流开关柜设备的生产;BBSignal主营轨旁信号设备、轨旁检测器等。公司未来将加快德国RPS产品与技术的全面对接,并启动合资企业天津阿尔法优联两个产品系列的国产化工作,积极扩充新产品线。 首次覆盖给予“推荐”评级。我们预计公司2016年-2018年将实现营业收入5.21/6.59/8.29亿元,实现净利0.83/1.20/1.47亿元,对应EPS分别为0.31、0.44、0.54元,对应当前股价PE分别为58、40、33倍。考虑到城轨、铁路电气化行业发展空间广阔,公司竞争力突出,我们看好公司中长期的发展前景,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示 1.轨道交通建设推进不及预期;2.应收账款风险;3.并购整合风险;

凯发电气8月25日发布中期业绩报告称,2016年上半年归属于母公司所有者的净利润为1084.28万元,较上年同期减69.74%;营业收入为1.76亿元,较上年同期减12.55%,收入确认延迟和费用增加影响公司短期业绩,长期增长趋势不变。看好公司和行业长期发展,上调至“强烈推荐-A”投资评级。 收入确认延迟、费用增加影响中期业绩。公司2016年上半年因项目确认延迟,营收1.76亿元,同比下降12.55%,管理费用率较去年同期提升了7.86%个百分点,一是包含并购产生的中介机构服务费773万元,二是研发费用同比增长358万元。另外按帐龄计提坏准备金较去年同期增加了752万元。由此对公司中期利润产生巨大影响,归母净利润1084万元,较去年同期下滑69.74%。 在执行合同充沛,长期增长趋势不变。公司目前在执行合同合计8.8亿(2015年营收4.2亿),很大部分已进入调试阶段。公司订单从2015年Q2开始爆发增长,按1.5-2年的交付周期,营收确认的爆发点将在今年Q4-16年上半年,长期增长的趋势不变。 地铁业务是增长的主要引擎,跨区域拓展已显成效。随着城市轨道交通投资的加大,未来将保持30%以上的行业增速,公司地铁项目约占目前在执行合同的70%。从在执行项目区域来看,已从原有的京津地区拓展到深圳、合肥、成都、南宁、长沙、东莞、广州、南昌、武汉、宁波、厦门等多个地区。 收购全球轨交电气标杆德国保富,打开百亿轨交接触网市场空间。2016年2月,公司公告以1,325万欧元收购RPS(德国保富),BBsingal(约0.1倍PS,0.45倍PB)。计划凭借保富的技术和行业经验重新进入中国轨交接触网市场(国内年需求200-300亿)。近期将完成交割,并于三季报并表。 上调至“强烈推荐-A”投资评级。我们认为短期的业绩波动不影响公司和轨交行业的增长趋势。不考虑并购并表,预估EPS16年0.33元、17年0.43元,对应16年的PE、PB分别为54、5.6,上调至“强烈推荐-A”投资评级; 风险提示:轨交投资不达预期、并购整合不达预期。

观点: 1、铁路投资维持高位,城市轨交投资提速 十二五期间,全国铁路固定资产投资3.58亿元,其中2015年,全国铁路完成固定资产投资8238亿元;按照规划,十三五期间,铁路固定资产投资规模将达3.8万亿元人民币,同比小幅增长,铁路投资仍将维持高位。 近期,发改委、交通运输部联合印发《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》,2016—2018年,在城市轨道交通方面,重点推进103个项目前期工作,新建城市轨道交通2000公里以上,涉及投资约1.6万亿元。我国申报城市轨道交通建设的标准由城市城区人口300万人以上降至150万人以上。 随着国家推进轨交建设并降低建设轨交的要求,大量城市有望通过城市轨道交通解决拥堵问题。预计未来几年轨道交通投资将快速增加。 2、15年新签订单大增,在手订单大增,16年收入、利润有望快速增长 公司主要收入来自铁路供电自动化系统、城市轨道交通自动化系统、轨道交通供电检测装备、相关技术咨询服务等。 2015年,公司营业收入4.24亿,同比增长24.02%,净利润6967万,同比降低5.07%。增收不增利主要是因为提高公司员工的薪酬水平、收购境外资产,导致公司人力成本、销售费用、管理费用等增加;2015年,公司销售费用与管理费用共计1.1亿元,而2014年共8079万,15年销售费用与管理费用增速远大于收入增速。预计16年销售费用与管理费用增速将有明显下滑。 2015年,公司新签订单快速增长。公司2015年签订销售合同金额约为8.2亿元,较上年度增长约55%;其中,国铁方面合同总金额约为3.08亿元,较上年度增长2.3%;城轨方面合同总金额约5.12亿元,较上年度增长115%。 截止2015年12月31日,公司(及控股子公司)在执行合同共计约8.9亿元,较上年同期增长59%。 随着新签订单的爆发、在执行订单的爆发,随着新项目的推进,未来两年,预计公司传统业务收入有望保持30-40%的复合增速。 3、低成本收购RPS,进军高铁牵引供电接触网业务,有望取得国内订单;公司收入有望数倍增长、利润有望快速增长。 2015年12月22日,公司签署股权转让协议,拟以现金方式收购德国保富所持有的RPS100%的股权、天津保富49%的股权,以及BICC所持有的BBSignal100%的股权。本次交易完成后,公司将持有上述三个标的公司100%的股权。RPS2015年实现收入1.4亿欧元,亏损155万欧元。本次交易支付的基础交易对价为1,325.00万欧元。(约0.1倍PS,0.5倍PB)。 德国保富参与了我国哈尔滨至大连客运专线(设计时速200Km/h)项目的接触网、供电系统和SCADA系统的设计、供货和安装督导,以及武汉至广州高速铁路(设计时速350Km/h)接触网项目的设计、供货、安装督导和测试工作。为完成本次交易,德国保富已将其拥有的两大核心业务(接触网业务、供电系统业务)及与上述核心业务相关的商标、专利等知识产权、正在履行的合同、核心管理人员、技术人员及其他人员等资产注入RPS。 RPS拥有全系列高速电气化铁路(350公里/小时等级)、客运专线(200公里/小时等级)以及普速电气化铁路牵引供电接触网全套技术,以及牵引供电系统设计能力和部分关键产品的制造能力。凯发电气主营产品结构除合营企业天津保富的直流开关柜为一次设备外,均为控制、保护、监测以及调度系统,属于二次设备。因此,RPS的产品、技术与公司互补性极强。 随着第一大客户德联邦铁路的投资在2017-2020年快速提升,RPS在海外收入将快速提升。本次交易完成后,公司将发挥在国内轨道交通领域的竞争优势,协助RPS加大中国境内市场的开拓力度。我国高铁接触网核心部件市场空间约数十亿,技术要求高、毛利率高,市场主要由中铁垄断,完成对RPS收购后,公司有望借助德国保富的业绩和技术,进入高铁接触网核心部件市场,取得高额垄断利润。 RPS并表后,预计公司收入将有数倍增长;由于中国市场毛利率比德国高,RPS公司毛利率也将快速提升。 4、管理团队从业经验丰富,拓展接触网业务顺理成章;员工的成绩与薪酬挂钩。 公司管理团队大多数成员具有超过二十年的轨道交通自动化领域的从业经历,对该行业技术及发展方向有深刻的理解,对市场趋势具有准确的判断和把握能力。董事长曾任中铁电气化勘测设计研究院接触网设计项目负责人、中铁电气化勘测设计研究院接触网科科长;总经理曾任中铁电气化勘测设计研究院电力牵引研究所开发部部长,预计可以顺利吸收RPS的技术,并取得订单。 2008年改制至2014年在创业板上市前,公司实施了2次股权激励,对35名从事研发、工程技术以及销售和管理的骨干人员实施了股权激励,有效提升了员工积极性。 2015年公司还完成薪酬体系的设计以及绩效考核体系的设计和运行,将公司的成绩、个人的成绩与薪酬挂钩,体现能者多劳,多劳多得,最大限度的调度员工的积极性。 5、国际合作快速发展、拓展至车辆领域 2015年6月,公司与捷克阿尔法尤尼公司设立合资企业天津阿尔法优联电气有限公司,将轨交业务拓展至车辆关键零部件以及直流隔离开关领域。合资公司经认证已成为浦镇、唐车、常州庞巴迪、上海阿尔斯通、南京华士、株洲时代的合格供货商,15年签订销售合同1590万元,实现快速发展。 6、盈利预测与评级 铁路投资维持高位,轨交投资提速;15年新签订单大增,在手订单大增;低成本收购RPS,进军高铁牵引供电接触网业务,有望取得国内订单;公司收入有望数倍增长、利润有望快速增长;管理团队从业经验丰富、员工的成绩与薪酬挂钩;国际合作快速发展。不考虑未完成的并购,预计公司2016-2018年EPS分别为0.34元、0.46元、0.64元,对应估值分别为51倍、38倍、27倍,给予“买入”评级。 7、风险提示 铁路、轨交订单低于预期,接触网订单拓展低于预期,并购进展低于预期

我们认为“十三五”期间城轨、铁路仍将是国家投资的重点方向,公司行业经验丰富、技术领先,并购拓展了业务面,是国内轨道交通电气设备的龙头,未来将全面受益城轨、铁路的发展。 “十三五”期间城轨、铁路仍将是国家投资的重点方向。“十三五”期间,在建城市和运营城市数量较“十二五”翻番,预计对应投资将达1.7 万亿-2 万亿元,比“十二五”增长50%-70%。铁路投资仍将维持高位“十三五”规划预计投资3.5-3.8 万亿,较“十二五”提升接近25-35%,其中基建投资近3 万亿,较“十二五”规划提高近43%公司管理团队具有多年行业经验,熟悉市场,技术领先。管理团队大部分拥有行业专业背景,毕业于业内知名高校(西南交通大学),并在中铁电气化勘测设计研究院有多年工作经验。公司在轨交电气设备领域具有国内领先的技术能力和市场经验。 城轨行业监控、直流开关柜业务订单放量。2016Q1 公司城轨监控业务在手订单4.64 亿,同比增长78%;天津保富直流开关柜业务在手订单近两亿。 收购全球轨交电气标杆企业德国保富,打开数十亿轨交接触网市场空间。2016年2 月,公司公告以1,325 万欧元收购RPS(德国保富),BB singal 100%股权(约0.1 倍PS,0.45 倍PB)。收购完成后,计划凭借德国保富的技术和行业经验重新进入中国轨交接触网市场。 与捷克阿尔法尤尼公司合资,产品从轨交地面走向车载设备。2015 年6 月成立合资公司,占股67%,主营轨道交通机车车辆零部件的设计生产与销售,相关行业国内行业市场容量2015 年人民币9900 万元;2017 年人民币3.4 亿元,预计公司将占有30%。 维持“审慎推荐-A”投资评级。公司对应16 年的PE、PB 分别为47.9、5.3,首次覆盖,给予 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:轨交投资不达预期,并购整合不达预期。