2月4日公司披露公告，董事会审议撤回“发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项”申请文件。公司企业价值面临重估。 电力、铁路和轨道交通领域抗周期属性奠定基本盘。我国的电网资产保有量处在较高水平并持续快速增长，各类检测、监测设备在各级电网公司的配置率逐步上升。公司在电力检测、监测方面掌握全设备、多方位学科的检测监技术，业务稳健。铁路和轨道交通领域主要为铁路牵引变压器，子公司银川卧龙是国内最早进入电气化铁路市场的牵引变压器生产厂家之一，也是原铁道部牵引变压器科技创新的重要合作单位之一，在国内铁路牵引变压器市场拥有较高且稳定的市场份额。银川卧龙和保变电气、中铁电气工业有限公司三家公司在牵引变压器市场中处于优势地位。 军工通信领域顺周期属性提供高成长。公司通过并购鼎屹信息、星波通信完成军工领域布局。鼎屹信息主要产品为光学模块、整机及图像处理系统，星波通信主要产品为射频、微波器件及模块。星波通信主要客户均为军工科研院所、军工厂等，经过多年的发展，其在各自领域均已赢得客户认可并积累了稳定、优质的军工客户资源；成都鼎屹已成功研制军工红外产品，有望借助星波通信成熟的军工市场渠道，加大军工业务开拓力度。十四五新装备列装、老装备升级和军贸背景下，公司导引头将充分受益于行业景气度提升。 盈利预测：调整2021~2022年利润预测。预计2020~2022年营收分别为15.44、17.90、21.32亿元，归母净利润为2.43、3.03、4.10亿元，当前PE为26.10、20.94、15.45倍。从分部分估值角度考量，2021年电力和铁路相关板块利润占比2/3，军工通信板块利润占比1/3，给予电力和铁路轨交板块15倍PE、军工通信板块50倍PE，认为公司合理市值80.45亿元，维持“买入”评级，目标价下调为22.34元，上涨空间仍有27%。风险提示：系统性风险，订单确认不及预期，商誉减值风险。

1月 29日公司披露 2020年业绩预告，归属于上市公司股东的净利润2.35~2.50亿元，同比增加 0.12% - 6.51%。电力、军工及铁路与轨道交通板块各项目业务稳步推进。主要影响因素为 100MW 风电项目正式投入商业运行，可转债承担按实际利率摊销的财务费用约 2700万元。 电力、铁路和轨道交通领域抗周期属性奠定基本盘。我国的电网资产保有量处在较高水平并持续快速增长，各类检测、监测设备在各级电网公司的配置率逐步上升。公司在电力检测、监测方面掌握全设备、多方位学科的检测监技术，业务稳健。铁路和轨道交通领域主要为铁路牵引变压器，子公司银川卧龙在国内铁路牵引变压器市场拥有较高且稳定的市场份额。银川卧龙和保变电气、中铁电气工业有限公司三家公司在牵引变压器市场中处于优势地位。 军工通信和军工电子领域顺周期属性提供高成长。公司通过并购鼎屹信息、星波通信、志良电子(拟收购)完成军工领域布局。鼎屹信息主要产品为光学模块、整机及图像处理系统，星波通信主要产品为射频、微波器件及模块，志良电子主要产品为雷达电子战。志良电子和星波通信主要客户均为军工科研院所、军工厂等，经过多年的发展，其在各自领域均已赢得客户认可并积累了稳定、优质的军工客户资源；成都鼎屹已成功研制军工红外产品，有望借助志良电子和星波通信成熟的军工市场渠道，加大军工业务开拓力度。十四五新装备列装、老装备升级和军贸背景下，公司在导引头和电子侦察领域将充分受益，尤其受益于导弹的放量高景气度。去年军工领域贡献的利润占比不到 3成，随着星波通信产品放量、志良电子并表及产品放量，预计今年将超过 4成，明年将超过 6成。 盈利预测：根据近况调整利润预测。预计 2020~2022年营收分别为 15.44、19.30、24.82亿元，归母净利润为 2.43、3.65、5.51亿元，当前 PE 为27.54、18.37、12.17倍，给予电力和铁路轨交板块 15倍 PE、军工通信及军工电子板块 50倍 PE，认为公司合理市值 110.75亿元，维持“买入”评级，六个月目标价 30.76元，上涨空间 65.3%。

事件 拟以发行股份及现金方式购买志良电子100%股份，同时募集配套资金不超5.5亿元等事项，已获得交易所核准同意。 投资要点 志良电子主营电子对抗业务，研发投入高、竞争能力及盈利能力较强 志良电子为我国稀缺的民营雷达电子对抗系统级厂商，业务类型及技术储备全面：电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰、模拟仿真训练。公司18-20年前三季度营业收入分别为0.58、0.88、0.71亿元，产品毛利率分别为77%、76%、75%。承诺20-22年净利润不低于0.48/0.57/0.69亿元，超额部分50%作为业绩奖励。 此前公司公告志良电子截止9月30日潜在订单达8.6亿元：其中在手订单为3.45亿元，将于2020年10-11月、2021年、2022年分别交付；另外客户下达的备产预告金额为5.18亿元，将有望在未来三年内形成具体订单。 募集配套资金用于支付交易现金对价、中介费用、补流及偿还债务等 募集配套融资拟用于支付收购资产的现金对价3.0亿元、支付中介费用0.3亿元、补流及偿还债务2.2亿元。公司截止9月30日资产负债率为52%，其中有息负债金额为19.3亿元，偿还部分债务后将优化资本结构、降低财务风险，为公司中长期稳健发展提供保障。 志良、星波协同性较强，上市公司国防电子业务有望进一步强化 志良电子与星波通信的产品均可应用于雷达及电子对抗领域，其中志良电子具备雷达电子对抗系统级产品配套能力，星波通信可为志良电子相关系统级产品提供微波模块，双方属于同一产业链的上下游关系，具有高度协同效应。“十四五”期间国防需求提升，整合完成后上市公司国防电子业务有望爆发。 盈利预测及估值 公司2021年国防电子收入占比有望达44%，利润占比达65%，“国防电子”成色显著增强。预计公司2020-2022年归母净利润为3.1/5.4/6.5亿元，同比增速分别为32%/75%/19%，对应PE 分别为33/19/16倍。维持“买入”评级。 风险提示 铁路或电网投资规模不及预期；志良电子并购失败；军工订单交付进度低于预期；大股东股权质押风险；限售股解禁风险。

志良电子潜在订单达8.6亿元，其中备产预告金额为5.2亿元。 上市公司发布公告，更新拟收购子公司志良电子截止9月30日的最新订单情况： 在手已确定订单为3.45亿元，将于2020年10-11月、2021年、2022年分别交付；另外客户下达的备产预告金额为5.18亿元，系公司首次披露，将有望在未来三年内形成具体订单。 志良电子主营电子对抗业务，研发投入高、竞争能力及盈利能力较强。 志良电子为我国稀缺的民营军工雷达电子对抗系统级厂商，业务类型及技术储备全面：电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰、模拟仿真训练。公司2018-2020年前三季度营业收入分别为0.58、0.88、0.71亿元，其中电子侦察占收入比重超过50%。公司2018-2020年前三季度的研发费用率分别为26%、17%、12%，研发投入较高，产品毛利率分别为77%、76%、75%。 国防信息化有望进入加速发展阶段，电子对抗业务将显著受益。 电子对抗作为国防信息化的重要组成部分，预测2025年国防信息化开支将增长至2,513亿元，年复合增长率11.6%，占2025年国防装备费用的比例达到40%，未来10年国防信息化产业总规模有望达到1.66万亿元。 志良、星波协同性较强，期待上市公司军工电子业务完成整合。 志良电子与星波通信的产品均可应用于雷达及电子对抗领域，其中志良电子具备雷达电子对抗系统级产品配套能力，星波通信可为志良电子相关系统级产品提供微波模块，双方属于同一产业链的上下游关系，具有高度协同效应。“十四五”期间军工景气度向上，整合完成后上市公司军工电子业务有望爆发。 盈利预测及估值。 看好“十四五”期间军工电子业务的发展前景，整合完成后预计2021年军工电子收入占比达44%。预计公司2020-2022年归母净利润为3.1/5.4/6.5亿元，同比增速分别为32%/75%/19%，对应PE 分别为33/19/16倍。维持“买入”评级。 风险提示。 铁路或电网投资规模不及预期；志良电子并购失败；军工订单交付进度低于预期；大股东股权质押风险；限售股解禁风险。

电力、军工业务四季度有望集中交付，订单充足、存货同比增长56% 疫情影响，电力设备状态检测、监测类产品以及军工电子业务的交付部分延迟至第四季度。公司前三季度存货为3.8亿元，较去年同期大幅增长1.4亿元，系电力业务、子公司星波通信基于较充足的在手订单备货所致。 现金流状况大幅改善、创上市以来新高，资产负债债率小幅降低。 前三季度经营活动产生的现金流量净额为1.3亿元，创上市以来新高，系银川卧龙报告期内支付的保函及应付票据保证金大幅减少所致。Q3上市公司偿还短期借款1.3亿元，三季度末资产负债率为52%，环比小幅下降2.5pct。 “十四五”期间军工景气度较高，公司军工电子业务有望爆发。 1）受益于下游军备采购增加，子公司星波通信（主营微波混合集成电路）导引头相关订单超预期，若产品交付顺利或对全年业绩产生积极影响； 2）拟收购标的志良电子为电子对抗领域的民企龙头（主营电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰和模拟仿真训练），具有较强的稀缺性。志良电子承诺2020-2022年的扣非后净利润不低于4780、5736、6883万元，考虑到公司在手订单充足、新签订单能力较强，我们认为公司将大概率超额完成业绩承诺。10月14日资产购买事项已获深交所受理，正稳步推进中。 盈利预测及估值。 看好“十四五”期间军工电子业务发展前景，整合完成后预计2021年军工电子收入占比达44%。预计公司2020-2022年的归母净利润为3.1/5.4/6.5亿元，同比增速分别为32%/75%/19%，对应PE分别为35/20/17倍。维持“买入”评级。 风险提示。 铁路或电网投资规模不及预期；志良电子并购失败；军工订单交付进度低于预期；大股东股权质押风险；限售股解禁风险。

投资建议：看好公司后续军工业务占比提高后将成为军工电子核心标的，预计随着电子对抗公司志良电子的进入，军工业务具备更高的成长性，公司军工利润占比有望快速提升。旗下星波通信是航天装备赛道中较为纯正的公司，航天装备业务占比高，多型产品正处于放量初期，已签订单十分饱满，业绩高弹性。另外，公司在军工的长期布局，预计志良电子进入后，公司军工业务占比快速提升，我们认为公司军工业务的价值还未充分体现，估值方面有望继续重塑。暂不考虑志良并表，我们预计2020、2021、2022年归母净利3.1亿、4.5亿、5.8亿，对应2020、2021、2022年估值仅为30X、21X、16X，作为军工电子的成长性标的，估值弹性重塑空间大，维持“买入-A”评级。 风险提示：电力监测检测产品招投标不达预期、铁路投资不达预期、武器装备采购不达预期、志良电子收购不及预期。

事件公司发布2020年第三季度业绩预告：预计单季度盈利0.6-0.8亿元，同比增长14%-43%；预计1-9月份实现盈利2.3-2.4亿元，同比增长14%-21%，第三季度业绩相比上半年有望实现加速增长。 投资要点各业务板块稳步发展，三季度业绩实现较快增长，符合预期三季度疫情影响减弱，电力、轨交、军工等各项业务板块增速恢复。根据业绩预告的中值估算，2020Q3单季度有望实现归母净利润0.72亿元，同比增长29%，相比上半年12%的业绩增速有所加快。Q3单季度剔除非经常性损益的归母净利润中值为0.6亿元，YOY+20%，高于上半年8%的增速。 增发股份事项获得交易所受理，志良电子收购等项目正稳步推进公司于10月13日收到深交所《关于受理红相股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请文件的通知》。本次增发尚需获得深交所审核通过、注册方可实施，我们预计志良电子收购事项正处于稳步推进中。 “十四五”期间军工景气度较高，公司军工电子业务有望爆发受益于下游军备采购增加，子公司星波通信（主营微波混合集成电路）导引头相关订单超预期；拟收购标的志良电子为电子对抗领域的民企龙头（主营电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰和模拟仿真训练），具有较强的稀缺性。志良电子承诺2020-2022年的扣非后净利润不低于4780、5736、6883万元，考虑到公司在手订单充足、新签订单能力较强，我们认为公司将大概率超额完成业绩承诺。 盈利预测及估值看好“十四五”期间军工电子业务发展前景，整合完成后预计2021年军工电子收入占比达44%。预计公司2020-2022年的归母净利润为3.1/5.4/6.5亿元，同比增速分别为32%/75%/19%，对应PE分别为39/22/19倍。维持“买入”评级。 风险提示铁路或电网投资规模不及预期；志良电子并购失败；军工订单交付进度低于预期；大股东股权质押风险；限售股解禁风险。

事件：2020年8月26日，公司发布半年报，实现营收（6.95亿元，+5.54%），归母净利润（1.60亿元，+12.28%）。 点评：1）业绩整体符合预期，子公司信星波通信2020H1净利润同比增长40%。 2020H1实现营收（6.95亿元，+5.54%），归母净利润（1.60亿元，+12.28%）。营收实现稳定增长，主要系公司及各子公司贯彻落实疫情防控措施的基础上，稳步开始各项工作，总体实现了稳定增长，报告期内，公司电力板块、军工板块及铁路与轨道交通板块的各项业务稳步推进；孙公司中宁县银变新能源有限公司建设的100MW风力发电项目通过240验收并正式投入商业运行。 分部来看，电力分部实现营收2.83亿元，同比小幅下降5%，实现营业利润9077万元，同比下降21%，主要系疫情对产品交付有一定影响；按照19年同口径来看，铁路与轨道交通分部和新能源分部合计实现收入4.05亿元，同比增长29%，毛利率由35%增长8pct至43%，营业利润同比增长54.7%，主要系新能源分部中发电业务毛利率较高带动铁路轨交与新能源整体毛利率的提升；军工分部收入来自子公司星波通信，报告期军工分部实现收入3987.4万元，同比下降16%，但星波通信净利润同比增长40%，主要受益军工行业高景气。 2020H1归母净利润增速高于营收，主要系铁轨与新能源、及军工业务毛利率提升所致。2020H1综合毛利率48.89%，同比提升4.75pct，其中电力分部毛利率小幅下降3pct，铁路与轨交和新能源分部则由于发电业务毛利率较高，毛利率提升8pct至43%，军工业务毛利率则提升15pct至77%，考虑到星波通信前期公布合同高达5亿元，预计随着军工业务占比的不断提升，公司毛利率将再上新台阶。2020H1期间费用率22.76%，同比提升3.17%，其中销售费用率下降2.38pct，主要系统计口径导致销售有关的运费重分类至营业成本所致，研发费用率小幅下降0.4pct，管理费用率小幅提升0.35pct，而财务费用率同比提升5.6pct，主要系报告期内发行可转债按实际利率调整的利息增加所致。2）资产负债表来看，期末应收账款较期初增长25%，公司主要客户来自电力、军工、铁路等国有大型企业和部分海外客户，受到其结算惯例的影响，公司应收账款收款周期相对较长，导致期末应收账款相对较高；期末存货较期初增长22%，其中原材料较期初增长74%，在产品较期初增长68%，半成品较期初增加41%，而库存商品、在途物资和低值易耗品基本持平，发出商品较期初下降32%，以上反映公司处于加紧生产的状态；期末在建工程较期初增长51%，增加的主要是子公司浙江涵普新厂房工程、星波通信实验楼装修及银川卧龙试验站更新改造等项目的陆续投入。 3）现金流量表来看，经营活动现金净流入8995万元，去年同期净流出1921万元，主要系子公司银川卧龙办理的保函及银承业务减少，导致保函及银承的保证金减少，以及去年银龙支付诉讼冻结资金而本报告期未发生，因此现金净流出减少；投资活动现金净流出9419万元，净流出减少49.93%，主要系中宁风电项目投资发生于2019年，因此本期购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比减少所致；筹资活动现金净流入1.54亿元，同比增长29.48%，主要系报告期内发行可转债使得取得借款收到的现金增加额高于流出的增加。 全资子公司星波通信航天装备业务占比高，在手订单饱满，具备高弹性。 公司旗下全资子公司星波通信是航天装备雷达导引头的核心配套单位，公司年报显示，星波通信是国内少数为多个弹载武器平台提供组合级产品的民营企业之一，配套层级较高，配套武器装备多，配套价值量高，航天装备领域高景气将为公司贡献相当大的业绩弹性。 从技术积累角度看，星波通信长期聚焦在雷达、电子对抗微波领域，已经发展为军用微波民营企业的第一梯队，其微波混合集成电路业务成长空间大，增速快于军工行业整体增速。 从订单来看，仅近两次公告订单已达星波通信2019年营收（1.4亿元）的3.6倍，交付时间主要在20和21年，而星波通信航天装备领域配套层级高，盈利能力强，2019年星波通信净利率高达46.4%，按照19年净利率水平，仅公告订单预计就将为公司带来超过1.6亿元的净利润，预计公司未来业绩高成长。 司前期发布收购电子战标的志良电子公司100%股权草案，强化军工电子业务再进一步。志良电子产品覆盖电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰和模拟仿真训练四大类别，是典型的高壁垒、轻资产、高技术含量的优质、成长型企业。根据MarketsadMarkets预测报告，到2022年全球电子战市场空间将超300亿美元，随着国内体系对抗的迫切需要，国内电子战领域预计将以较高增速增长。电子战装备是我军体系对抗背景下的发展重点，目前国内除了中电29所、航天科工8511所、中船723所等以外，志良电子是国内极少数具有雷达对抗系统级和全产业链条配套合作能力的企业，拥有军用电子对抗、电子侦察、电子防御和雷达模拟仿真多个产品线。 志良电子业绩高速增长，根据本次交易对方的业绩承诺，志良电子2020年至2022年扣非净利润业绩承诺为：4780万元、5736万元、6883万元，增长率分别为18.80%、20%、20%。2019年实现营收8782万（同比增长+52%）元，扣非净利润4,023.17万元（同比增长+72%）。2020年1-5月，营收3655万元，净利润2252万元，净利润率高达61.2%。 强化发展军工业务板块是公司长期发展战略，军工业务高成长带动占比迅速提升。 2017年通过收购星波通信快速切入军工电子领域，新增微波器件、微波组件及子系统等军工业务。公司公告显示，公司子公司成都鼎屹已经成功研制出红外导引头、激光导引头、瞄准用红外机芯组件等军用红外产品，未来将大力向军工领域扩展销售渠道，扩大市场份额。考虑收购志良电子100%股权后，军工业务再添新军，进军电子对抗领域。公司围绕军工电子领域内生+外延式发展，军工电子业务的占比有望快速提升，2020年是公司军工战略发展的关键之年，在军工电子这一优质赛道下深入布局值得期待。 电力、轨道交通板块稳健增长，受益特高压、轨交等新基建投资，盈利稳健。 公司是电力监测检测细分行业龙头，产品多应用在110kv及以上的电网领域，受益电网公司继续推进状态检修的设备管理模式、坚强智能电网+泛在电力物联网建设和配网建设，保持稳健增长。旗下银川变压器是铁路牵引变压器龙头，核心受益我国持续投入的铁路基础设施建设，包括我国中西部地区的主干线，中东部地区的复线、支线、联络线铁路建设，旧线的电气化改造，以及运行年限在15年以上线路的自然更换等。 投资建议：看好公司后续军工业务占比提高后将成为军工电子核心标的，预计随着电子对抗公司志良电子的进入，军工业务具备更高的成长性，公司军工利润占比有望快速提升。旗下星波通信是航天装备赛道中较为纯正的公司，航天装备业务占比高，多型产品正处于放量初期，已签订单十分饱满，业绩高弹性。另外，公司在军工的长期布局，预计志良电子进入后，公司军工业务占比快速提升，我们认为公司军工业务的价值还未充分体现，估值方面有望继续重塑。暂不考虑志良并表，我们预计2020、2021、2022年归母净利3.3亿、4.5亿、5.8亿，对应2020、2021、2022年估值仅为32X、24X、18X，作为军工电子的成长性标的，估值弹性重塑空间大，维持“买入-A”评级。 风险提示：电力监测检测产品招投标不达预期、铁路投资不达预期、武器装备采购不达预期、志良电子收购不及预期

事件：公司公布2020中报，实现营业收入6.95亿元，同比增长5.54%；归属上市公司净利润1.6亿元，同比增长12.28%；扣非净利润1.47亿元，同比增长7.64%。 点评： 一、业绩位于此前预告区间，财务费用影响利润 中报业绩位于此前预告的1.57-1.85亿元利润区间内，符合预期。分项收入看，电力检测设备4.74亿元，同比增长21.25%；铁路及轨道交通1.11亿元，同比下滑47.06%。军工业务星波通信实现收入3987.4万元。 毛利率提升明显，净利率基本持平，主要是财务费用增加影响。公司上半年毛利率48.89%，同比提升4.75个百分点。费用端来看，主要是财务费用大幅增加。公司上半年财务费用同比大幅增长268.86%，增加3976.4万元，主要是报告期内发行的可转债利息费用。如后续可转债顺利转股，财务费用有望显著下降。 二、星波通信屡获大单，新一轮高成长确立 星波于7月份获得两个军工订单金额共5亿元，为星波通信2019年收入1.4亿元的3.6倍，主要在明年交付，保证星波2021年高成长。星波2019年净利率达到46%，预计订单将显著增厚公司净利润，2021年星波利润占比有望达到40%以上。 2.9亿订单相关产品主要是微波源高频头、本振接收机，2021年各季度分批交付；2.1亿订单相关产品是主动频综接收组件、被动接收机组合、数据链射频组合、主动频综接收组合、指令射频组合，2020年12月开始交付一部分，2021年6月开始交付剩余部分。 星波通信从事射频/微波器件、组件、子系统及其混合集成电路模块的研发、生产、销售和服务，产品主要为雷达、通信和电子对抗系统提供配套。其微波产品频率范围覆盖了从DC至40GHz的频段，是一家军工资质齐全的民营军工企业。 三、拟收购志良电子，布局电力对抗，军工领域高成长赛道 公司2020年4月份公告拟以发行股份及支付现金方式购买志良电子100%股权，作价8.6亿元；同时拟非公开募集配套资金不超过5.5亿元。志良电子承诺2020-2022年扣非净利润不低于4780万、5736万和6883万元。 志良电子从事军工雷达电子战领域的电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰、模拟仿真训练产品的研制、生产及相关技术服务，产品覆盖系统、模块、器部件等，其总体技术配套层级高。 志良电子与星波通信属于产业链上下游，协同性强。两者产品均可应用于雷达及电子对抗领域，其中志良电子具备雷达电子对抗系统级产品配套能力，星波通信可为志良电子相关系统级产品提供微波模块，双方处于同一产业链条。收购完成后，志良电子可直接向星波通信采购相关微波产品。此次收购将进一步强化公司在雷达、电子对抗领域的产业链上下游实力。 四、盈利预测及估值 预计公司2020-2022年净利2.98亿、4.72亿和6.04亿元，对应2020-2022年PE分别为37、23、18倍，维持增持评级。 风险提示：军工订单延期交付；收购志良电子失败；电力、铁路业务增速放缓。

中报业绩符合预期：上半年净利润增长12%，经营性净现金流大幅改善。 2020上半年公司实现营业收入6.95亿元，同比增长5.54%；归母净利润为1.6亿元，同比增长12.28%；扣非归母净利润为1.47亿元，同比增长7.64%。业绩靠近此前预告的下限。Q2实现经营性现金流1.2亿，现金流状况明显大幅改善。 上半年业务分化：电力业务超预期，轨交业务低于预期。 2020上半年公司电力检测及电力设备产品实现营收4.74亿元，同比增长21%，表现较好；铁路与轨道交通牵引供电装备实现营收1.11亿元，同比下滑47%，不及预期；售电收入为0.62亿元，已超过去年全年的0.24亿元，系报告期内孙公司中宁县银变新能源有限公司建设的100MW 风力发电项目通过验收并正式投入商业运行；军工电子业务实现营收0.40亿元，同比下滑11%，主要原因为子公司星波通信的部分订单因防疫因素，生产、物流受到较大影响。随着下半年疫情得到有效控制，军工电子业务收入有望重新增长。 上半年毛利率同比增加5%，期间费用率提升系财务费用率提升所致。 上半年公司综合毛利率为48.89%，同比增加4.75pct。其中第二季度单季度综合毛利率为45.50%，同比增加0.83pct，环比下滑7.51pct。2020年第二季度公司的期间费用率为24%，同比增加5pct，环比增加3pct。分拆来看，Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率预计财务费用率分别为6%、6%、4%、8%，同比分别增加-1pct、1pct、-1pct 和6pct。除财务费用率外，其他三项期间费用率基本保持稳定。财务费用增加主要系今年3月可转债完成对外发行所致。 内生+外延双轮驱动发展，志良电子收购及募集配套资金项目稳步推进。 公司始终坚持内涵+外延式发展的双轮驱动战略，现已形成电力、轨道交通以及军工电子三块业务协同发展的良好局面。志良电子为雷达电子对抗行业民企龙头，具有较强的稀缺性。业绩承诺：2020-2022年的扣非后净利润不低于4780、5736、6883万元，年增长率分别为18.8%、20%、20%。 盈利预测及估值。 看好“十四五”期间军工电子业务发展前景；整合完成后预计2021年该业务收入占比达44%。预计公司2020-2022年的归母净利润为3.1/5.4/6.5亿元，同比增速分别为32%/75%/19%，对应PE 分别为40/23/19倍。维持“买入”评级。 风险提示。 铁路或电网投资规模不及预期；志良电子并购失败；军工订单交付进度低于预期；大股东股权质押风险；限售股解禁风险。

事件：公司全资子公司星波通信连续签订重大合同。1、星波通信于2020年7月22日与特殊机构客户签订订货合同及科研外协研制/生产合同，合同金额为2.9亿元人民币；2、于2020年7月27日与特殊机构客户签订投产协议，合同金额为2.1亿元人民币。 点评： 一、星波通信屡获大单，2021年高成长确立两个订单金额共5亿元，为星波通信2019年收入1.4亿元的3.6倍，主要在明年交付，保证星波2021年高成长。星波2019年净利率达到46%，预计订单将显著增厚公司净利润。2.9亿订单相关产品主要是微波源高频头、本振接收机，2021年各季度分批交付；2.1亿订单相关产品是主动频综接收组件、被动接收机组合、数据链射频组合、主动频综接收组合、指令射频组合，2020年12月开始交付一部分，2021年6月开始交付剩余部分。 星波通信专业从事射频/微波器件、组件、子系统及其混合集成电路模块的研发、生产、销售和服务，产品主要为雷达、通信和电子对抗系统提供配套。其微波产品频率范围覆盖了从DC至40GHz的频段，是一家军工资质齐全，且为多种高、精、尖重点武器系统及军用通信系统进行定向研制和配套生产的民营军工企业。目前，星波通信的主要客户为军工科研院所和军事装备生产企业。 二、拟收购志良电子，进一步扩大军工版图 公司2020年4月份公告拟以发行股份及支付现金方式购买志良电子100%股权，作价8.6亿元；同时拟非公开募集配套资金不超过5.5亿元。志良电子承诺2020-2022年扣非净利润不低于4780万、5736万和6883万元。志良电子从事军工雷达电子战领域的电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰、模拟仿真训练产品的研制、生产及相关技术服务，产品覆盖系统、模块、器部件等，其总体技术配套层级高。志良电子与公司子公司星波通信产品均可应用于雷达及电子对抗领域，其中志良电子具备雷达电子对抗系统级产品配套能力，星波通信可为志良电子相关系统级产品提供微波模块，双方处于同一产业链条。收购完成后，志良电子可直接向星波通信采购相关微波产品。此次收购将进一步强化公司在雷达、电子对抗领域的产业链上下游实力。 另外，子公司鼎屹信息主要从事红外热成像系统的研发、生产及销售，其产品广泛应用于测温、安防监控、侦查、制导等民用和军用领域。 三、电力、铁路业务稳定增长 公司在电力领域的主要业务包括电力状态检测、监测产品、电测产品、智能配网及其他电力设备等，涵盖电力领域中发电、输电、变电、配电、用电的各个环节。铁路与轨道交通领域，子公司银川卧龙是国内最早承接铁路牵引变压器国产化项目的企业之一，也是原铁道部牵引变压器科技创新的重要合作单位之一，在国内铁路牵引变压器市场拥有较高稳定市场份额。 四、盈利预测及评级 由于星波订单主要交付在2021年，志良电子尚未并表暂不考虑，下调公司2020年净利润3.38亿元至2.98亿元，同时上调公司2021年净利润由4.04亿元至4.72亿元，预计2022年净利润6.04亿元，维持公司增持评级。 风险提示：军工订单延期交付；收购志良电子不成功；电力、铁路业务增速放缓。

事件：公司28日晚公告签订特殊客户主动频综接收组件、被动接收机组合、数据链射频组合、主动频综接收组合、指令射频组合合同2.1亿元，2020年12月开始交付一部分，2021年6月开始交付剩余部分；22日晚公告签订特殊客户微波源高频头、本振接收机合同总价2.9亿元，2021年各季度分批交付。 军工通信和军工电子领域顺周期属性提供高成长。公司通过并购鼎屹信息、星波通信、志良电子(拟收购)完成军工领域布局。鼎屹信息主要产品为光学模块、整机及图像处理系统，星波通信主要产品为射频、微波器件及模块，志良电子主要产品为雷达电子战。志良电子和星波通信主要客户均为军工科研院所、军工厂等，经过多年的发展，其在各自领域均已赢得客户认可并积累了稳定、优质的军工客户资源；成都鼎屹已成功研制军工红外产品，有望借助志良电子和星波通信成熟的军工市场渠道，加大军工业务开拓力度。十四五新装备列装、老装备升级和军贸背景下，公司在导引头和电子侦察领域将充分受益，尤其受益于导弹的放量高景气度。预计明年由军工领域贡献的利润占比将达到一半左右水平。 电力、铁路和轨道交通领域抗周期属性奠定基本盘。我国电网资产由传统检修模式到状态检修模式过渡，检测、监测设备在各级电网公司的配置率逐步上升。公司在电力检测、监测方面掌握全设备、多方位技术，从电磁学向光学、化学、声学多功能产品延伸。铁路和轨道交通领域，银川卧龙是原铁道部牵引变压器科技创新的重要合作单位，拥有较高且稳定的市场份额。银川卧龙纳入上市公司体系之后，和原电力检测、监测设备领域形成较强协同作用，助其较快进入铁路市场。 盈利预测：预计2020~2022年营收为15.41、19.14、21.51亿元，归母净利润为3.23、4.41、5.25亿元，当前PE为25.87、18.95、15.92倍，特殊客户订单增加显著提升估值，上调目标价，维持“买入”评级。 风险提示：系统性风险，军工通信产品订单确认不及预期。

公司再次发布签订重大合同公告：全资子公司星波通信 7月 27日与特殊机构客户签 订订货合同，合同标的为主动频综接收组件、被动接收机组合、数据链射频组合、主 动频综接收组合、指令射频组合，金额为 2.1亿元人民币， 2020年 12月开始交付一 部分， 2021年 6月开始交付剩余部分。 星波通信接连签订大订单， 需求持续爆发。 全资子公司星波通信专业从事射频/微波器 件、组件、子系统及其混合集成电路模块业务， 产品广泛应用于军用通信、雷达、电 子对抗系统。 2018-2019年星波通信营收分别为 1.2/1.4亿元，净利润分别为 0.33/0.65亿元。 公司 7月 22日公告与特殊机构签订 2.9亿订单， 叠加本次订单合计 5亿元， 金 额为星波通信 2019年营业收入的 3.6倍， “十四五” 下游需求呈现爆发式增长。 拟收购志良电子进一步夯实军工电子业务。 志良电子是极少数具有雷达对抗系统级和 全产业链条配套合作能力的企业，与星波通信属于产业链上下游关系。根据公司披露 的收购预案，志良电子股东承诺 2020-2022年公司可实现扣非后净利润分别为 4780、 5736、 6883万元，增速保持 20%左右，表现出较强的成长性。 本次收购有助于推动公 司军工业务向产业链下游扩展，提升军工业务占比，增强盈利能力的可持续性和稳定。 雷达及电子对抗作为国防信息化建设的重要方向，随着我国国防信息化建设加快，市 场处于快速增长期。志良电子和星波通信作为雷达与电子对抗领域优质、成长型企业， 近年呈现快速增长态势，未来将迎来广阔的发展前景。 盈利预测与投资建议。 我们预测公司 2020-2022年可实现归母净利润为 2.99、 3.81、 4.77亿元，对应 7月 28日收盘价 PE 为 28、 22、 18倍。假设收购志良电子于 2020年 合并报表，并假设志良电子 2021-2022年可实现归母净利润 1.20、 1.67亿元，则公司 2021-2022年可实现归母净利润 5.01、 6.44亿元， 对应 PE 为 18、 14倍；考虑募集资 金增加市值 5.5亿元，对应 PE 为 20、 15倍， 维持“审慎增持”评级