事件： 10月 25日，公司发布 2023年三季度报告， 2023Q1-Q3公司实现营业收入 6.70亿元/同比+86.68%，归母净利润 9541.31万元（去年同期为 1446.30万元）， 扣非归母净利润 9016.12万元（去年同期为 569.56万元）； 2023Q3公司实现营业收入 2.29亿元/同比+57.64%，归母净利润 2578.43万元（去年同期为 852.49万元），扣非归母净利润 2450.29万元（去年同期为 400.74万元），业绩略超预期。 营收延续增长，毛利率同比下降，费用率基本稳定。 2023年三季度，文旅、游乐行业维持良好的复苏态势，报告期内： 1）公司于 2023Q1-Q3实现营收 6.70亿元/同比+86.68%，其中单三季度实现营收 2.29亿元/同比+57.64%， Q3交付订单、营收确认较 Q2有所放缓； 2）至期末，合同负债 4.62亿，环比有所回落，主要系订单正常交付； 3)由于力图拓展市场、获取大订单及总包项目占比提升，公司前三季度毛利率同比下降 1.3pct 至36.4%；其中单三季度毛利率同比上升 1.5pct 至 33.1%，主要系去年基数较低影响。 3）费用端基本稳定，前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.5pct/-10.3pct/-3.9pct 至 3.4%/11.4%/3.3%，主要系收入恢复影响。 定增助力产能扩张，布局 IP 乐园及嘉年华项目丰富业态。 公司于 2023年 7月向特定对象发行人民币普通股 1598.84万股，募集资金总额 2.75亿元，扣除各项发行费用后，实际募集资金净额 2.67亿元，对应增加股本 1598.84万股，其募集资金投向华中区域总部及大型游乐设施研发生产运营基地项目、子公司武汉金马游乐增资及补充流动资金，有利于产能扩建，拓展业务。同时，报告期内，公司于海内外力图拓展订单的同时，公司布局 IP 亲子乐园，首个项目已于 2023年 1月在湛江开园，另有多个项目正积极推进规划设计及施工建设，并继续探索拓展其他 IP 嘉年华运营项目新业态，丰富版图。 投资建议： 2022年外部环境有所波动，公司生产及交付有所承压； 2023年前三季度，伴随文旅、游乐等行业恢复，公司生产交付加快，营收同比快速上升。同时公司定增助力产能扩张，“文旅+制造”双轮驱动，预计2023-2025年公司实现营业收入 7.8/9.2/10.9亿元，归母净利润 1.0亿元/1.4亿元/1.8亿元， EPS 分别为 0.65/0.86/1.17元/股，对应 PE 分别为27x/20x/15x，维持“买入”评级。 风险提示： 1）市场竞争加剧； 2）原材料价格波动； 3）募投项目达产情况不及预期及产能假设不及预期。

公司研究类模板 投资大连之星摩天轮项目，可获得设备采购、运营管理费用和利润分成 公司公告： 公司及子公司金马文旅发展与大连星源、大连之星娱乐发展公司拟 就共同投资经营管理大连市星海广场大型摩天轮项目签署《合作投资协议》。本 项目总投资 2亿元，其中设备投资约 1.6亿元， 配套建设投资约 4,000万元。 项目资金来源为资本金 2000万元（金马文旅发展出资 980万元，股权占比 49%； 大连星源出资 1020万元，股权占比 51%），其余通过股东借款、对外融资解决。 项目公司将获得大连之星项目 20年的经营权。 大连之星摩天轮项目： 1） 可采购公司生产的摩天轮产品，为公司带来游乐设施 订单； 2） 金马文旅全权负责项目公司运营管理，每年可收取一定的运营管理费 用； 3） 项目运营产生利润，公司可根据股权比例享受相应的利润分成。 “先进游乐装备制造业+现代游乐服务业”双轮驱动， 2021年业绩迎反转 公司是国内大型游乐设施龙头， 拥有全类别大型游乐设施 A 级资质，与万达、 欢乐谷和方特等长期合作，也是国际知名主题公园在国内的唯一供应商； 出资设立金马文旅科技、金马文旅发展；出资收购华创旅游咨询管理 51%股权； 与广州大学管理学院签订人才培养协议，拓展文旅终端运营。 大连之星摩天轮 项目是公司首个落地的文旅终端运营项目。 2020年受新冠疫情影响，公司营收和净利润分别下降 39%和 118%； 2021年疫 情受控后补偿性需求释放、游乐设施的更新和进口替代，公司业绩有望迎来反 转。 Q1公司营收同比增长 677%，净利润同比增长 300%。毛利率和净利率分 别为 63%和 30%， 同比 2019年 Q1分别提升 2pct 和 19pct。 主题公园布局正向二三线城市加速渗透，未来 5年总投资可达 1300亿元 根据海外经验，人均 GDP 超过 8000美元是主题公园发展分水岭。 2015年我国 已经进入主题公园快速发展的黄金期。主题公园的布局正由一线城市向二三线 城市加速渗透。根据 AECOM《中国主题公园项目发展预测报告》的数据， 2025年前将建设完成的项目至少有 70个。目前在建项目约 50个， 2021年至 2025年的投资总额预计为人民币 1,300亿，平均投资额约为每座人民币 29亿。 盈利预测及估值 预计 2021-2023年归母净利润分别为 1.7/2.1/2.5亿元，同比增长 -/30%/18%， 对应 PE 估值 20/15/13倍， 维持“买入”评级。

国内大型游乐设施龙头，研发投入收入占比 20%，盈利能力强公司为国内大型游乐设施制造业第一品牌，是国际顶级著名主题乐园在中国地区项目的唯一设备供应商。过去 7年营收复合增长 18%，净利润复合增长 30%，毛利率维持在 50%以上。公司在技术（2019年公司研发投入总额 1.26亿元，同比增长 77%，占营业收入比例为 20%）、品牌（与万达、欢乐谷和方特的大型主题公园有长期合作，与国际顶级著名主题乐园紧密合作）和产品线（拥有行业内全系列、全类别大型游乐设施 A 级资质）方面优势明显，具备进口替代实力；同时立足“一带一路”沿线国家，积极开拓海外游乐设施市场。 消费升级，中国主题公园进入黄金发展期，大型游乐设施需求旺盛根据海外经验，人均 GDP 超过 8000美元是主题公园发展分水岭。2015年我国人均 GDP 已经超过 8000美元，已进入主题公园快速发展的黄金期。随着消费升级，主题公园正由一线城市向二三线城市加速渗透。根据 AECOM 数据，我国 2025年前将建设完成的项目至少有 70个。目前在建项目约 50个，2018-2020年拟建主题公园的投资总额为人民币 745亿元。2021-2025年的投资总额预计为人民币 1300亿元，平均投资额约为每座人民币 29亿元，高于之前平均水平。 大力拓展文旅终端运营，“制造+文旅”双轮驱动，打开成长空间2019年公司设立金马文旅发展有限公司，并与广弘集团及天弘国富股权投资基金签署了《战略合作方案》，拟就“文化旅游产业园区建设等相关项目”开展全面的战略合作。2020年半年报披露“已在国内布局多个项目，目前正在全面持续推进中，争取 2020年内实现项目落地”。文旅终端运营项目收入波动小，毛利率高于原有游乐设施，有助于培育新的利润增长点，打开成长空间。 盈利预测及估值：下半年迎业绩拐点，明后年高增长，市值具提升空间根据公司公告，公司大型游乐设施市场需求持续增长，在手订单从 2015年末10.02亿元增长到 2017年末 12.81亿元，截止 2018年 7月，公司在手订单18.33亿元。按照股权激励要求，公司 2019-2021年净利润不低于 1.08、1.18、1.37亿元。2020年受疫情影响，公司业绩不达预期。我们预计 2020~2022年公司净利润为 0.56/1.65/ 2.35亿元，增速为-49%/194%/42%，对应 PE 为 59/20/14倍。参考相关可比公司，给予公司 2021年 32倍 PE，6-12月目标市值为 53亿元，目标价为 52元/股。给予买入评级。 风险提示：1）新冠疫情导致项目交付推迟；2）文旅运营项目推进不达预期等。

公司公告 ： 1） 2020H1营收 1.48亿元/-56.92%，归母净利-0.08亿元/-111.85%， 扣 非归母净利-0.14亿元/-123.56%； 2） Q2单季度营收 1.29亿元/-40.83%，归母净利 0.15亿元/-70.59%，扣非归母净利 0.12亿元/-73.91%。 Q2业绩逐月好转， 订单新增情况良好。 公司 20Q1/20Q2营收增速分别为 -84.40%/-40.83%，归母净利增速分别为-265.84%/-70.59%，扣非归母净利增速分 别为-288.21%/-73.91%。 因业绩受订单收入确认时间影响较大， 部分完工项目需 延至 Q3确认，因此 Q2盈利尚无法弥补 Q1亏损，但 Q2收入逐月上升，公司经 营逐步好转。 此外， Q2公司实现了新增订单的同比增长，尤其是动漫影视类项目 增幅较大，为公司后续业绩恢复以及增长提供保障。 募投项目顺利推进， 产能将实现全国化布局。 公司 IPO 募投项目中的“游乐设施 建设项目”第一期已投用，增加产能的同时还通过引进先进设备提升产品品质与 生产效率，该项目二期计划将于今年年内建成并全面投产；此外公司还计划在全 国其他地区布局生产基地，已完成选址，未来将加快相关项目的落地和推进。 特殊时期依然重视研发， 保持技术领先。公司始终坚持技术领先的发展策略， 2020H1研发费用 0.21亿元， 新增已获授权专利 16项， 实现恐怖塔等多项标杆产 品的顺利交付。并通过研发中心项目引进知识产权，助力研发能力提升。 公司在短期和长期皆具看点。 短期，公司在手订单充足、 游乐设施建设项目二期 将于 2020年内全面投产及文旅项目将于 2020内落地，且公司在进一步布局和拓 展欧洲市场， 从供给和需求两端保障短期业绩迅速恢复并增长； 长期， 国内主题 公园仍为朝阳行业带动游乐设施制造行业发展， 行业领先的研发技术助力公司打 造核心竞争力，未来公司将实现“制造+文旅”双轮驱动战略发展。 盈利预测与投资评级： 公司 20Q1受特殊事件影响较大， Q2相较 Q1业绩有明显 改善和提升。 展望未来，作为 A 股稀缺的游乐设备制造标的，公司研发实力雄厚， 产能持续释放后将加快在手订单消化速度， 海外市场拓展及融入动漫元素的新产 品将打造新利润点。 预计 20-22年 EPS 为 0.55/1.15/1.55元， 8月 28日收盘价对 应 PE 为 54/26/19倍，维持“审慎增持”评级。

盈利预测与投资评级:19Q1营收快速增长,原料和人工成本上升以及研发投入大幅增加侵蚀利润。展望未来,作为A股稀缺的游乐设备制造标的,公司研发实力雄厚、核心竞争力突出,募投项目将极大地缓解产能瓶颈释放业绩,海外市场拓展及融入动漫元素的新产品将打造新的利润增长点。预计19-21年EPS分别为2.82/3.26/3.85元,4月25日收盘价对应PE分别为31/27/23倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:大客户集中风险、产业政策变化风险、募投项目建设进度不及预期等

主业稳健发展,海外业务份额大幅提升 公司主要生产产品为大型游乐设施,业务主要在国内,其营收贡献的占比达84.12%。公司整体的毛利率水平为53.49%,境内业务的毛利率为55.52%,境外为42.75%,产生较大差异的主要原因在于公司在打开新的海外市场(越南)时采取了优惠价的策略--境外业务增速达到2,949.81%。 募投项目强化“护城河”,未来产品升级打开市场 从趋势来看,公司正在不断进行产品升级。2018年,公司的大型游乐设施销量达706套,平均单价73.72万/套,较上年同期提升40.14%。根据公司的发展战略,未来同时进行国内及国际市场扩张,由于下游消费市场对高科技产品更为偏好,公司将在丰富产品线的基础上,加码研发提升技术水平,向动漫机电一体化游乐设施等高端游乐设施升级。2018年,公司的研发投入约7131万元,同比提升7.61%,在收入中占比达13.70%,较上年同期提升0.4pct。 募投项目一方面扩张产能,另一方面加码研发端: 1)公司目前的业务已经触及产能瓶颈。截止2018年7月末,公司在手订单达到18.33亿元以上(足以满足公司3年的生产需求),在充足的订单支持下,公司2018年的预付账款增速已经达到114.89%。三大募投项目中,公司拟进行“游乐设施项目”、“融入动漫元素游乐设施项目”建设,扩大生产线。两大项目完成后,公司每年将分别新增40/套、23/套设备的产能,达产后分别贡献收入2.89、1.55亿元,实现净利润5,063.95、3,053.94万元,合计占当前净利润的83%。 2)公司另一募投项目将对研发实力进行加强。拟投建的“研发中心建设项目”侧重在大型游乐设施、动漫机电一体化的游乐设施相关产品的创意、策划和研发,是公司发展战略中不可缺少的一环,将奠定公司持续发展的基础。 下游市场空间广阔,公司受益于行业红利 公司生产的大型游乐设施可以广泛应用于游乐园、主题公园及城市综合体等文化、旅游领域。国内主题公园投资规模已经超过3,500亿元,游乐园在其中占比48%,达1,679.8亿元,为中游的游乐设备行业带来海量订单。此外,伴随虚拟现实技术发展,国内部分的游乐设备面临更新换代需求,也为游乐设备行业带来更大的增量发展空间。 另一方面,在经过多年发展后,公司已经开始“出海”与国外知名企业展开市场竞争。国内外的市场空间为公司提供成长空间,而公司本身在创意、策划、研发、核心技术、产品线丰富、产品质量、品牌和服务等方面建立的优势也保证了公司在市场上具备较强的竞争实力。 投资建议:我们认为公司作为大型游乐设施行业龙头,能够享受行业带来的成长红利。同时,公司率先登陆资本市场带来的融资能够进一步为公司的可持续发展奠定基础。 预计2019-2021年EPS分别为2.76、3.64、4.94元,股价对应PE分别为32、24、18倍,维持“买入”评级。 风险提示:募投项目进展不及预期;宏观经济波动风险;原材料价格上涨风险;汇率波动风险。

盈利预测与投资评级:2018年公司营收稳步增长,其中外销业务实现爆发式增长,但原料和人工成本增加侵蚀利润。展望未来,作为A股稀缺的游乐设备制造标的,公司研发实力雄厚、核心竞争力突出,募投项目将极大地缓解产能瓶颈释放业绩,海外市场拓展及融入动漫元素的新产品将打造新的利润增长点。暂不考虑此次转增股本,略下调19-20年盈利预测引入21年盈利预测,预计19-21年EPS分别为2.82/3.26/3.85元,4月11日收盘价对应PE分别为31/27/23倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:大客户集中风险、产业政策变化风险、募投项目建设进度不及预期等

公司深耕游艺设备行业,处领先地位公司是国内规模最大的游乐设施开发、生产、销售的高新技术企业之一,主要产品为各类大型游乐设施,广泛应用于游乐园、主题公园、城市综合体内。2018前三季度,公司营收达到3.89亿元,增速达16.4%,主要来自于产品销售,但研发占比在不断提升。同时,公司的盈利能力持续优化,2018年前三季度,公司的净利润达到9,459.5万元,净利率达到23.7%,自2016年起持续提升。 下游需求持续增长,产品升级带来机遇2017年,我国的游乐设备市场规模约240亿元,同比增速维持在30%的水平。在政策与需求刺激下,行业有望继续快速成长。 政策:游乐设施行业兼具文化创意与特种设备制造业双重属性,消费领域刺激文创发展、制造领域鼓励高科技企业发展的相关政策均对其有扶持作用。 需求:行业下游主要需求(54.2%)来自游乐园,而主题乐园在国内正处于高速发展期。我国主题公园市场2017年规模已经达到395亿元,同比增长27%;预计到2020年市场规模将达到824亿元,复合增速高达27.8%。在庞大的经济效益刺激下,国内主题公园投资规模已经超过3,500亿元,游乐园在其中占比48%,达1,679.8亿元,为中游的游乐设备行业带来海量订单。另一方面,我国主题乐园正在朝向重IP、高科技方向发展,大批传统主题公园内的游乐设施面临升级的需求,尤其是虚拟现实项目,更是当前主题乐园的标配,产品升级为中游企业带来更大的机遇。 三重优势为公司奠定扩张基础:产品+技术+资本1)公司产品线极为丰富,覆盖近乎全部大型游乐设施类别,不仅盈利能力强(毛利率能够保持在35%以上),且产销率超过100%;2)公司具备行业准入资质,同时,还通过多年研发,拥有89项专利,在系统的研发模式、专业的创意策划和研发团队、游乐设施核心技术的掌握等方面建立强大优势;3)资本优势将成为公司另一“护城河”。公司计划将本次募集资金全部加码主业,不仅将突破公司自身的生产瓶颈,更能提升技术水平。 投资逻辑:我们认为公司享受下游的主题乐园投资红利,且上市强化公司实力,市场份额将提升。预测18-20年EPS 分别为3.62、4.06、5.17,对应PE 分别为25、22、17倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示宏观经济恶化;上游材料价格波动;下游竞争格局恶化。

中山金马是国内领先的游乐设施制造商。公司产品主要应用于传统游乐园、主题公园及城市综合体,下游客户包括上海迪士尼、宋城、海昌、欢乐谷、华强方特等国内外知名乐园品牌。2015年公司首次IPO失败,妥善解决好关联交易问题后再次闯关IPO成功,将于2018年12月底正式登陆创业板,成为沪深两市首家以游乐设备生产为主业的上市公司。 增速放缓、结构优化,重视研发技术提升。2015-2017及2018Q3营收分别为4.96/4.89/4.98/3.89亿元,归母净利分别为1.00/0.88/1.02/0.95亿元,经历前期快速发展后业绩增速大幅放缓,源自订单波动以及产能进入瓶颈期。公司并未盲目扩大产线,而是优先承接高研发需求的订单,研发项目收入占比从2015年的9.86%大幅提升至2017年的25.14%,研发费率维持在10%以上。 公司在短期和长期皆具看点。短期,公司在手订单超18.33亿元,IPO募投项目将扩大产能,且公司也在积极开拓东南亚等海外市场,未来三年业绩增长有保障。长期,主题公园仍是朝阳行业,带动游乐设施制造行业发展;上市后公司综合实力增长,行业领先的研发技术将打造核心竞争力,尤其是在科技含量更高的融入动漫元素产品方面已占得先机,推动市占率或进一步提升。 盈利预测与投资评级:随着旅游业稳健成长及居民消费观念升级,我国主题公园行业快速扩张,推动大型游乐设施制造行业繁荣发展。作为A股稀缺的游乐设备制造标的,公司研发实力雄厚、核心竞争力突出,募投项目将极大地缓解产能瓶颈释放业绩,海外市场拓展及融入动漫元素的新产品将打造新的利润增长点。预计18-20年EPS分别为2.71/3.01/3.47元,按发行价53.86元计算的PE分别为20/18/16倍,首次覆盖给予“审慎增持”评级。 风险提示:大客户集中风险、诉讼风险、产业政策变化风险、募投项目建设进度不及预期等。