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南方航空 航空运输行业 2019-01-16 7.17 8.70 20.83% 7.50 4.60% -- 7.50 4.60% -- 详细
全年客座率稳中有升;二机场搬迁计划落定,“双枢纽”值得期待 南方航空2018年供给需求同比各增12.0%/12.4%,客座率稳中略升0.2个百分点,其中国内国际各改善0.2/0.3个百分点。综合考虑油气组下调未来2年油价预测和二机场搬迁短期内对公司客公里收益的负面影响,小幅下调2018/19/20年EPS至0.24/0.63/0.96元。尽管外围不确定性因素仍在,考虑2019年行业双轮驱动逻辑不破,且近期油价维持低位、近日中美经贸谈判释放相对积极信号,春运旺季提供短期交易性机会;中期,二机场搬迁进程加快令北京市场竞争加剧,短时间内或不利于收益水平改善;但长期来看,公司双枢纽运营值得期待,维持“买入”评级。 12月客座率国内降国际升;2018全年运力投放略加快但客座率稳中有升 南方航空12月供给需求同比各增10.9%/9.8%,客座率同比下降0.8个百分点;主要受国内线表现所拖累,供给需求同比各增9.9%/7.8%,客座率同比下降1.5个百分点,但国际线同比提升0.8个百分点。尽管2018年民航局实行供给紧缩政策,航班量增速受限,南方航空仍通过机型改造(商务座改经济座以增加静态座位数),调整航线结构,以尽可能增加运力供给;国内线运力投放增速较去年扩大3.1个百分点至11.2%,国际同比增13.9%;需求表现稳定,同比增长12.4%,使得客座率同比改善0.2个百分点至82.4%。全年共净增飞机86架至840架(含宽体机107架)。 二机场搬迁计划落定,进程加快,短期不利但长期“双枢纽”值得期待 1月3日,民航局正式出台北京大兴国际机场转场投运计划,明确南航、东航要求在19年冬春、20年夏秋、20年冬春、21年夏秋至少转场的航班量占比为10%、60%、80%、100%,即要求在21年夏秋季完成全部转场,搬迁进度快于预期;考虑到有一次性转场时刻奖励,南航、东航的转场计划或将提前。因大兴机场相较于首都机场出行较为不便,抢夺时刻资源有可能导致北京市场收益水平短期下滑,短期或将不利于公司收益水平的改善;但长期来看,公司广州北京“双枢纽”运营,有助于其开拓国际航线,进一步拓展国际中转客流。 下调盈利预测,调整目标价区间8.70-9.30元,维持“买入”评级 考虑:1)基于二机场搬迁,小幅下调2018E/19E/20E客公里收益0.1%/1.4%/1.8%;2)依据华泰H股能源组最新报告更新2019/20年布伦特油价预测至68/65美元每桶;3)根据彭博最新预测更新2019/20年人民币兑美元汇率至6.80/6.70。综上,下调2018/19/20年净利润预测值4.6%/9.6%/20.0%。 考虑行业供给持续收紧,票价放开继续推进,2019年业绩可期,我们参考公司历史5年估值倍数,维持1.5x-1.6x2019PB(2019年预计BPS为5.82元每股),调整目标价区间8.70-9.30元人民币,维持“买入”。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,经济增速放缓,重大疫情或自然灾害等不可抗力,高峰时刻增长不达预期。
南方航空 航空运输行业 2019-01-14 7.15 -- -- 7.50 4.90%
7.50 4.90% -- 详细
南方航 空定增完成,“弹药备足”迎战“2+X”双子星枢纽阶段。南方航空本次非公开发行 15.78亿股 A 股股票,认购价格每股6.02元,募集资金总额95.00亿元。南航集团认购29.45亿元(17.41亿元资产+12.04亿元现金),中国航空油料集团有限公司认购30.00亿元,中国国有企业结构调整基金认购14.60亿元,国新央企运营(广州)投资基金认购7.30亿元,红土创新基金认购4.10亿元,中国人寿资产认购1.09亿元。春秋航空以自有资金8.46亿元认购南方航空非公开发行A 股股票,交易后,春秋航空占南方航空发行完成后A 股股本比例为1.63%航企合作持续深入,春秋南航合作空间大。春秋航空是国内最大的廉价航空公司,南方航空拥有亚洲最大机队,我们认为未来业务层面有非常大的合作空间投资策略:在消费升级的大趋势下,行业需求将维持平稳较快增长,公司在二三线城市布局广、占比高,未来票价及盈利弹性将逐步显现。南方航空作为内国内运营规模最大的航空公司,“十三五”期间公司仍将保持较快发展,预计到“十三五”期末公司机队规模将超1000架,公司的行业地位和市场份额将得到进一步稳固。同时,随着未来票价上限的打开,公司票价弹性将继续扩大。考虑到增发影响后,预计公司2018-2020年eps为0.44、0.65、0.88,对应9月28日股价PE 为15X、10X、8X ,虽然短期内航空公司业绩受汇率冲击影响较大,但当前估值对应19年业绩仍具有较高的性价比,维持“审慎增持”评级。 风险提示:政策执行不达预期,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件
南方航空 航空运输行业 2019-01-04 6.63 9.45 31.25% 7.38 11.31%
7.50 13.12% -- 详细
退盟与资本协作一气呵成,与寰宇一家成员频频示好,后续合作值得期待 观察沪深港通持股比例可以发现,2018年10月31日前,沪深港通合计持股南方航空流通股比例稳定在0.7%左右,而11月1日起持股比例迅速攀升,并于12月15日稳定在近6.9%的水平,与此同时,11月15日南航宣布退出天合联盟,退盟与资本协作一气呵成。先有寰宇一家成员美国航空于2017年购买南航增发股票,后有2018年同为寰宇一家成员的卡塔尔航空大手笔举牌,南航与寰宇一家成员间频频示好。南航核心基地广州欧美航线匮乏,未来即将大规模进军的北京市场寰宇一家成员同样缺少话语权,而航司联盟尤其是股权协作将在战略协同、资源共享等方面发挥重大作用,其后续合作值得期待。 拓展北京市场南北齐飞,向世界级超级承运人逐步迈进 南方航空是我国规模最大的航空公司,未来将持续保持中高速发展。随着2019年北京大兴机场投产,南航将逐步形成“南北呼应、两翼齐飞”的崭新格局,同时乌鲁木齐枢纽作为一带一路的桥头堡也将更好的服务国家大的战略方向。南航的发展之路契合国家打造国际竞争力较强的大型网络型航空公司,打造世界级超级承运人的理念,而随着规模不断扩张,南航的收入规模及业绩弹性也将不断扩大,对资本市场产生更大的吸引力。 2019核心市场供给仍偏紧,票价改革持续突破,需求冲击不改长期趋势 2018年冬春航季核心市场供给仍偏紧张,预计2019年夏秋季在安全保障压力仍突出的情况下,核心机场仍难以整体有效放量,供给趋势仍偏紧张。近期部分核心航线票价经济舱全价票价格再度上调,改革持续突破。我们不否认短期民航需求并不强势,但未来一旦需求转暖,票价改革将为核心干线市场带来更强的价格弹性,利于价格迅速转好。 投资建议 2018年10月起国际油价大幅下挫,布油价格自86.74美元/桶下跌一度高达近四成。国际油价大幅下挫将大大减轻航空公司面临的航油成本压力,同时美元兑人民币汇率企稳,外部环境压力相比2018年大幅减轻,业绩预期向好。相比前次报告,我们分别上调2018-2020年盈利预测3.9%、36.2%、11.0%,预计归母净利润为35.2亿、77.6亿、90.9亿,EPS分别为0.29元、0.63元、0.74元,按照2019年预测EPS的15倍估值,自6.9元上调目标价37%至9.45元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑超预期,油价大涨,汇率波动,安全事故。
南方航空 航空运输行业 2019-01-04 6.63 -- -- 7.38 11.31%
7.50 13.12% -- 详细
事件:公司发布公告称,卡塔尔航空为了增强自身运营能力和航空网络连接,通过二级市场购买的方式增持公司股票,当前持股比例已达A股3.51%,H股1.49%,该行为构成举牌。 航空公司表外资产丰厚,产业并购价值凸显。航空行业是重资产资本密集型行业,表内资产大多为飞机等优质资产,且存在大量品牌、航线、时刻等无形资产或表外资产,高重置成本带来丰厚的产业并购价值。长期看可选消费属性叠加低渗透率使得我国航空业具备一定的成长性,目前各国国内航空市场均不对外国航司开放,外航参与分享我国航空业发展红利只能通过股权合作方式,当前南航A股仅1.2倍PB,H股仅0.76倍PB,估值处于历史底部,低估值叠加高成长是卡塔尔航空举牌的直接原因。 继美航后再受寰宇一家航司青睐,持续关注公司未来联盟归属。此前南方航空发布公告,拟自2019年起不再续签天合联盟成员协议。而本次卡塔尔航空举牌前,寰宇一家的发起者美国航空持有南航H股约2亿美元的股份,占股2.68%,双方也达成了包括代码共享,联运协议等合作方式的战略合作协议,本次又受寰宇一家航司青睐,南航未来航空联盟归属再受关注。过去国内三大航中东航、南航同属于天合联盟,与欧洲、美国三大航分属三个联盟不同,本身客户和航线存在重叠与竞争,且天合联盟在三家联盟中相对散乱和不均衡,内部向心力稍弱。而南航的盟内中转、联程业务弱于东航,留在天合联盟业务拓展空间不大,而如果加入寰宇一家则可部分承接过去国泰航空的寰宇盟内业务,对自身业务发展有利,也利于三大航在国内业务与联盟业务上的分工更加明确,形成三大航分属于三个联盟的格局,对各家深耕自身基地,承接各自盟内国际中转联程业务有促进作用,业务重叠与竞争降低,利于行业长期发展。 盈利预测:预计2018-2020年实现利润42.06亿元、77.29亿元与95.61亿元,对应当前股价的PE为19、10和8倍,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济波动致使民航市场景气度下滑,油价汇率大幅波动。
南方航空 航空运输行业 2018-12-27 6.90 9.25 28.47% 7.38 6.96%
7.50 8.70% -- 详细
近期油价下跌,汇率企稳有助于航空股反弹,但我们从更长期的角度探讨航空价值,全方位比较达美航空,看我国大航潜力有多大? 规模比较:1)机队规模:截至2018年11月,南航干线机队规模801架,超越美联航成为世界第三,达美为872架;2)承运规模计:南航客运量为达美的87%,但可用座公里为达美的70%。3)收入规模:南航仅为达美的47%,利润角度17年达美利润为我国三大航之和的120%,达美最高利润2016(剔除特殊项后303亿)是国航2010年(扣汇108亿)的2.8倍。 差距因何而起?1)收入端差距明显:达美单机营收2.2亿,比南航(1.5亿)高约50%,分解看,平均客座率高4%(达美86.2%,南航82.2%),客公里收益高23%(达美0.6,南航0.49元),单架次座位数高10%(达美137,南航125),飞机日利用率高8%(达美10.5,南航9.8)。2)成本端则各有千秋,6项可比单位非油成本合计达美比南航更高约35%,且南航整体呈缓慢下降趋势。航油成本:趋势一致,达美单位油耗高约25-30%,但平均油价低25-30%;油耗高系因机龄远高于南航,油价低一方面因燃油套保,另一方面收购炼油厂降低了自身成本。单位员工薪酬:达美高出南航3倍左右。单位起降成本:比南航低约45-50%。经营租赁及折旧低于南航50%,维修高于南航20%,因飞机机龄老旧与折旧政策不同导致折旧低而维修高。3)辅助收入角度:剔除炼油厂业务,占收入比10.4%,42.84亿美元,相当于人均150元,其中常旅客计划68元,管理费机上销售等44元,行李费32元。我国三大航辅助收入占比2%左右,人均贡献20元。 展望未来:我们认为南航在收入端可提升空间较大,而成本端具备优势。需求潜力逐步渗透和时刻价值回归,客座率与客收的差距会随着时间而弥补,公司自身则需要提升包括国际和宽体机占比以提升飞机日利用率和单架次座位数,同时在政策资源推动下,努力提升国内枢纽机场集中度水平。综合看,我们认为南航在单机座位数(10%提升空间),客座率(3%提升),客公里收益(20%提升),日利用率(2%提升),意味着单机收入端存在35%的远期提升空间,即从1.5亿提升至2.02亿,相当于达美当前的92%,假设在1000架机队规模时,收入将达到2000亿,考虑净利率水平向达美8%靠拢,较17年南航5%提升3个百分点,则净利润可达到160亿。 投资建议:1)盈利预测:2018年最新布油均价72美元及国内综采成本5359元,考虑11-12月淡季数据平淡,预计全年座收同比增长0.9%,我们调整2018年盈利预测至34.4亿(原预测52亿);假设19年布油均价65美元(现50美元),同比下降10%,国内综采成本5432元,同比增长1.4%,汇率为7,调整2020年客公里收益水平至同比增长2%,油价70美元,汇率7,预计19-20年盈利预测为87.3亿及121亿元(原预测93亿及153亿),对应当前PE9.8及7倍。2)看好航空业景气度持续向上,需求韧性可帮助航空业度过低谷,客运价格市场化推动时刻价值回归,在打造超级承运人背景下,资源或进一步向头部公司集中。给与2019年13-15倍PE,对应目标价9.25-10.67元,预期较现价33-50%空间,维持“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,经济大幅下滑。
南方航空 航空运输行业 2018-11-27 7.38 -- -- 7.72 4.61%
7.72 4.61% -- 详细
运力投入增速比9月有所提升。 18年10月,公司运力投入增速比9月有所提升,国内线运力增速高于国际线;10月单月,整体、国内、国际ASK同比增速分别为12.40%、12.94%、11.29%;1-10月累计,整体、国内、国际ASK同比增速分别为12.15%、11.36%、13.90%;18年10月,集团引进飞机7架,退租1架,截至10月底,集团机队规模达817架,18年底机队规模预测数为840架。 国内线需求良好,客座率同比提升1.13个百分点。 18年10月,国内线和国际线需求增长良好,国内线由于需求旺盛带来当月客座率同比提升1.13个百分点;10月单月,整体、国内、国际RPK同比增速分别为13.22%、14.48%、10.70%;1-10月累计,整体、国内、国际RPK同比增速分别为12.87%、12.31%、14.21%;10月单月,整体、国内、国际客座率分别为82.60%、83.81%、80.27%,同比变化分别为0.60、1.13、-0.43个百分点。 南航退盟天合,将探索建立新型合作伙伴关系。 公司发布公告,自19年1月1日起不再续签天合联盟成员协议,并在19年内完成各项过渡工作,公司将与全球各地先进航空公司探索建立新型合作伙伴关系,推进双边、多边合作;公司此前与美国航空建立了跨联盟的股权合作关系,我们预计,此次退盟将有助于公司不受联盟框架限制,进一步推进与伙伴之间的合作。 期待油价和汇率边际改善,维持“买入”评级。 预计18-20年,公司归母净利润分别为40.71亿元,78.36亿元和103.25亿元,同比增速分别为-31.16%,92.47%和31.76%;油价上涨和人民币对美元贬值导致18Q3业绩同比下滑,期待油价和汇率的边际改善,以及客座率和票价提升带来的主业利润增长,维持“买入”评级。 风险提示。 航空安全风险;经济周期风险;油价波动风险;汇率波动风险;政策变化风险。
南方航空 航空运输行业 2018-11-22 7.27 11.55 60.42% 7.72 6.19%
7.72 6.19% -- 详细
国内网络价值凸显。航空公司长期投资价值取决于航线时刻资源。南航拥有国内最大的航线网络与批量的干线时刻,未来入驻北京新机场,国际双枢纽网络将成型。维持2018/19/20年EPS预测0.26/0.77/0.99元,维持目标价11.55元,维持“增持”评级。 “少数旅客的航空联盟”。要讨论去联盟,先了解联盟的缘起。为何民航百年,三大航空联盟20年前才起步?90年代集装箱与欧美制造外包驱动跨国商旅兴起,部分国际旅客不再满足于枢纽-枢纽网络,产生“从任何地方到任何地方”需求。但是,各国法律均不支持航空跨国并购。于是,联盟成为满足国际高频旅客的契约安排。同时,国内高频旅客如本文大多数读者,享受的联盟便利,颇为有限。 联盟泛化的新范式。联盟的合作方式,按紧密度区分依次是:联程、积分、代码共享、航线联营与合资公司。一方面联盟内大量的合作停留在低紧密度的层面,另一方面跨联盟航司越来越多地选择了最高紧密度的合作--合资,如国航国泰/东航吉祥/南航美航。在航空消费大众化的趋势下,国内市场求质,国际市场求量,客户驱动让“联盟泛化”成为新的范式。 不同的航司,不同的策略。国际高频旅客占比高的航司,联盟提升高频旅客黏度的价值创造,超过跨联盟合作的效益。国际航线定位大众消费的航司,去联盟提供了更开放的导流等合作机制。南航宣布自2019年初不再续约天合联盟,过渡期一年。我们预计公司将积极探索双边和多边的网络合作。 风险提示。经济波动导致民航需求波动的风险;油价与汇率风险;时刻与票价政策风险。
南方航空 航空运输行业 2018-11-19 7.10 8.80 22.22% 7.72 8.73%
7.72 8.73% -- 详细
退出联盟,拓宽合作,看好未来双枢纽战略,维持“买入” 公司15日公告将自2019年1月1日起不再续签天合联盟成员协议,我们分析公司尽管退出天合联盟,但并不打乱其未来搬迁至北京二机场的计划,同时或更促使其积极探求与美航等全球先进航司合作的可能性。10月南航总供给同比增12.4%,客座率同比提升0.6个百分点至82.6%,主要因受益十一黄金周,国内线需求表现强劲(同比增14.5%),客座率同比提升1.1个百分点。尽管外围不确定性因素仍在,考虑近期油价下跌,汇率趋稳,我们看好行业双轮驱动逻辑不破,未来公司双枢纽运营值得期待,维持2018/19/20EPS为0.25/0.69/1.21元,上调目标价至8.80-9.40元,维持“买入”评级。 退出联盟,合作空间全面打开;手握两大枢纽,或成为其它联盟争取对象 公司于11月15日公告基于自身发展战略的需要,为更好地顺应全球航空运输业合作模式新趋势,公司决定自2019年1月1日起不再续签天合联盟成员协议,并在2019年内完成各项过渡工作。我们认为,南航退出天合联盟,可以不受联盟限制地、和其他联盟航司(比如寰宇一家的美航)达成更为紧密的合作关系。随着北京二机场投入运营,公司坐拥北京、广州两大枢纽,将成为其它联盟争取的对象,并奠定其在新联盟内的地位。 雄安航空筹建获批,退出联盟不影响双枢纽战略 据中国民用航空局官网最新消息,南航全资子公司--中国南方航空雄安航空有限公司申请筹建获得民航华北地区管理局初审同意,其将与南航统一运营,使用二字代码CZ,航线航班、时刻、飞机指标和停机位等资源在南航资源内统一调配,不新增;而南航整体搬迁至北京二机场的四年过渡期满后,南航北京分公司将在注入雄安航空予以注销。我们分析此次南航退出天合联盟并不影响其未来的北京广州双枢纽运营战略,二机场投产后或将有助于其申请北京的航线时刻资源(当前南航在首都机场的ASK占比为12%),有助于其拓展北京至欧美的优质航线网络。 估值切换至2019年,上调目标价区间至8.80-9.40元,维持“买入” 尽管外围不确定性因素仍在,但近期油价汇兑走势利好,近一个月航空板块股价反弹20%:一方面自2018年10月9日以来布油价格持续下跌25%,另一方面自11月1日中美元首谈话释放两国经贸关系缓和的积极信号,截止11月15日,人民币兑美元升值0.4%。考虑行业双轮驱动逻辑不破,未来北京广州双枢纽运营值得期待,公司2019年业绩可期,我们参考其历史7年估值倍数(1.5 x PB),给予1.5x -1.6x 2019PB(2019年预计BPS为5.89元每股),调整目标价区间8.80-9.40元人民币,维持“买入”。 风险提示:经济低迷,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。
南方航空 航空运输行业 2018-11-08 6.65 11.55 60.42% 7.68 15.49%
7.72 16.09%
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本报告导读: 南航拥有大量干线时刻,2018年暑运迎来票价上行拐点。座舱调整进一步增加优质时刻变现能力,静待弹性龙头显现利润高弹性。 2018年前三季度主业利润正增长。前三季度净利润42亿元,同比下降41%。扣除汇兑损失同比增加33亿元的一次性影响,税前主业利润同比下降10%,其中Q3同比下降15%。暑运兑现票价上行拐点,静待主业利润弹性显现。考虑增发导致股本变化,油价上涨及汇率贬值,下调2018/19年EPS 预测至0.26/0.77元(原预测0.43/1.09)。参考行业估值,按照2019年15倍PE 下调目标价至11.55元(原目标价13.62元),维持“增持”评级。 三季度兑现票价上行拐点。南航三季度座公里收益同比上升3%,这也是自2012年以来首次明显正增长。其中,客座率同比升1.3%至83.4%,创历史新高;客公里收益同比升1.4%。相对于2017年先后票价上升的国航和东航,南航略微滞后。自费旅客多,国际线拖累,以及客舱改造新增运力集中增投,可能延缓了南航整体票价上行节奏。南航2018年前三季度ASK 同比增长12%,三大航中最高。 座舱调整固化成本优势。2018年油价明显上涨,而南航单位耗油量缩减,且估算前三季度座公里非油成本同比下降2.5%。除规模效应外,核心原因在于,南航通过座舱布局调整增加了单机座位数。干线市场时刻增长受限,新增运力大多投放三四线。座舱布局调整,有利于南航提高优质时刻变现能力,以及应对三四线低成本化竞争。 静待利润弹性显现。客座率已升至绝对高位,票价刚刚自十年低点上行。过去两年油价上涨55%,导致南航燃油成本上升超140亿元,主业净利率仅3%左右。预计未来两年时刻瓶颈与票价市场化将驱动票价继续上行,静待利润弹性爆发。 风险提示。油价与汇率风险;时刻与票价政策风险;经济波动风险。
南方航空 航空运输行业 2018-11-05 6.78 7.30 1.39% 7.46 10.03%
7.72 13.86%
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尽管量价齐升,但受制高油价、人民币贬值,3Q业绩同比下降52.4% 第三季度公司归母净利同比降52.4%,主要因人民币贬值、航油价格大幅上涨压制业绩所致,业绩较预测(20.8亿)略低2%。3Q当季公司客座率同比改善1.3个百分点,受益行业供给紧缩、票价放开且公司暑运旺季票价弹性大,分析票价同比改善约2个点。公司成本管控得当,分析ASK扣油成本同比下降;测算ASK期间费用(不含财务费用)同比降2.8%;因政府补贴增加,其他收益同比涨64%,但投资收益降44%。基于业绩和最新油价、汇率预测,调整2018/19/20年EPS至0.25/0.69/1.21元。尽管外围风险尚在消化但行业双轮驱动持续,静待外围因素稳定,维持买入。 第三季度供给增速加快但需求稳健增长,客座率改善,票价同比改善 尽管供给紧缩政策持续,航班量增速受限,公司仍通过机型改造(商务座改经济座以增加静态座位数)、调整航线结构等方式尽可能增加运力供给;第三季度总供给同比增12.2%,较去年同期加快3.2个百分点;运力投放略向国际倾斜,国内国际同比各增11.1%/14.4%;受其航线网络布局(二三线城市占比高)影响,暑运旺季弹性大,国内需求同比增13.3%,客座率同比改善1.7个百分点,国际略改善0.5个百分点,总客座率改善1.3个百分点。上半年各航司首轮提价陆续完成,票价上行空间进一步打开,且行业供需关系向好,分析公司票价同比改善2个点左右,推动总营收同比上涨15.4%。 三季度成本管控得当但高油价、人民币贬值压制业绩,短期风险尚在消化 受中美贸易摩擦等多重因素影响,三季度人民币兑美元贬值4.0%(去年同期升值2.0%),令汇兑由去年同期的6.87亿收益转为今年的15.88亿损失。因全球石油市场基本面改善和地缘政治局势紧张,考虑错期后的布油均价同比增52%,航空煤油出厂价相应涨40%,令营业成本同比上涨21.2%,超过营收增幅5.8个百分点,但仍好于预期,我们分析ASK扣油成本同比下降。公司期间费用管控得当,测算ASK期间费用(不含财务费用)同比降2.8%。进入四季度,布油均价仍维持81美元每桶,较去年四季度均价同比增31.5%,人民币持续贬值1.2%,我们认为外围风险尚在消化。 下调盈利预测,调整目标价区间7.30-7.90元,维持“买入”评级 考虑:1)基于第三季度经营状况,小幅上调2018E/19E/20E客公里收益0.1%/0.4%/0.4%;2)依据华泰H股能源组最新报告更新2018/19/20年布伦特油价至75/82/78美元每桶;3)根据彭博最新预测更新2018/19/20年人民币兑美元汇率至6.90/6.73/6.55。综上,下调2018/19/20年净利润预测值28.1%/27.1%/26.5%,我们参考公司历史6年估值倍数(均值1.37x PB),考虑行业供给持续收紧,票价放开继续推进,2019年业绩可期,给予1.4x -1.5x 2018PB(2018年预计BPS为5.24元每股),调整目标价区间7.30-7.90元人民币,维持“买入”。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,经济增速放缓,重大疫情或自然灾害等不可抗力,高峰时刻增长不达预期。
南方航空 航空运输行业 2018-11-05 6.78 -- -- 7.46 10.03%
7.72 13.86%
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业绩简评 公司2018年前三季度营收1088.9亿,同增13.3%,归母净利润41.8亿,同降40.8%,扣非归母净利润36.6亿元,同降44.1%;Q3单季营收413.3亿,同增15.4%,归母净利润20.4亿,同降52.4%,业绩符合预期。 经营分析 暑运需求旺盛,高运力投放下收益水平增长仍加速:自2017年下半年开始,公司飞机引进速度加快,2017H2和2018H1分别净引进37和32架,2017H1仅为15架,通过增加航线投放和提高原有时刻执行率,公司ASK增速提升。Q3单季整体ASK同增12.2%(国内11.1%/国际14.5%),2017年同期同增8.9%。受益于暑运旺盛的航空需求,Q3单季公司整体RPK同增13.9%(国内13.3%/15.1%),整体客座率同增1.3pct。收益水平方面,包含燃油附加费影响,我们测算Q3单季整体座公里收益同增约3.0%,虽然运力投放速度较快,但RASK仍稳定增长,供需景气度持续向上。不过目前公司为北京新机场储备运力,2018H2/2019年计划净引进54/76架飞机,运力引进速度依旧较快,短期飞机投向问题存在,预计RASK增速将下降。 油价汇率利空明显:Q3单季营业成本同增21.2%,毛利率17.7%,在Q3单季航空煤油出厂价同增39.7%的背景下,毛利率同降3.9pct,预计航油成本是主要拉低因素。另外Q3单季人民币兑美元汇率贬值4.0%,造成Q3单季产生汇兑损失20.1亿,去年同期为汇兑收益12.5亿,成为本季归母净利润大幅下滑的主要原因。扣除汇兑,公司Q3单季利润总额同增1.8%。 南航定增联手春秋:南航定增15.78亿股完成,春秋航空成为其第五大股东,持股占比1.63%。对于南航,引入春秋将推动进一步激发资本活力,改善其资产结构。双方的合作预计集中在低成本航空层面,挖掘新的增长点。 全力进军北京新机场:南航已经加快飞机引进,着手准备北京新机场布局。预计南航将获得新机场40%的时刻,大幅改善南航在北京市场的地位,外加广州T2航站楼,形成双轮驱动,市场培育完成后,若航油和汇率利空缩窄,南航将拥有巨大的业绩弹性。 投资建议 南方航空机队规模及时刻市占率国内领先,在国内次一线市场及国际东南亚大洋洲市场优势显著;增发联手春秋,手握白云T2和北京新机场机遇,期待放量后,实现高速发展。预计公司2018~2020年EPS分别为0.32/0.62/0.91元,对应PE分别为18/10/7倍,维持“买入”评级。 风险提示 人民币贬值超预期,北京新机场发展慢于预期,油价上涨超预期。
南方航空 航空运输行业 2018-11-05 6.78 6.90 -- 7.46 10.03%
7.72 13.86%
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量价客座率三升,三季度营收增长良好 三季度公司ASK增速12.2%,RPK增速13.9%,客座率83.4%,同比提高1.26pct。2018夏秋季尤其暑运旺季民航局严格控制时刻增量及加班,供给投放受限同时需求仍旺盛增长,全行业运价出现显著提升。我们测算公司客公里收益涨幅可能在4%左右。量价客座率三升,三季度营收增长良好。 航油成本上涨,但单位非油成本仍呈现节约态势 三季度单位航油成本同比涨幅大概率为全年最高峰,因此航空公司航油压力同比明显增加。其他成本方面,我们测算公司单位非油成本仍呈现节约态势,综合来看,公司三季度营业成本同比提高21.3%,毛利润率17.69%,同比下降3.92pct。 汇兑损益剪刀差拖累业绩,扣汇利润总额下降15.4% 公司三季度销售及管理(含研发)费用率分别为4.33%、2.43%,同比分别下降0.55pct、上升0.09pct。财务费用方面,三季度人民币兑美元汇率贬值4%,公司汇兑损失15.88亿导致财务费用大增,而去年同期汇兑收益6.87亿,汇兑损益剪刀差拖累业绩。扣除汇兑损益影响后,公司扣汇利润总额48.79亿,同比下降15.4%。 投资建议 11月起国内线燃油附加费有望上调,利好四季度价格持续改善,中长期看,民航时刻紧张呈现常态化,在时刻收紧政策的助力下,行业运价中期提升很可能成为趋势。考虑到油价汇率再次超出前期预期,在油价80美元/桶、美元兑人民币汇率6.9的假设基础上,相比前次报告下调2018-2020年盈利预测,自46.1亿、76.1亿、104.4亿分别下调26.6%、25.1%、20.6%至33.9亿、57.0亿、82.8亿,EPS分别为0.28元、0.46元、0.68元,自9.69元下调目标价28.8%至6.9元,对应2019年EPS的PE估值为15X,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上涨,汇率剧烈波动,安全事故。
南方航空 航空运输行业 2018-11-02 6.13 7.60 5.56% 7.46 21.70%
7.72 25.94%
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事件:南方航空发布2018年三季报:前三季度实现营收1088.9亿元,同比增长13.3%,实现归母净利润41.8亿元,同比-40.8%,扣非后归母净利润36.6亿元,同比下滑44.1%。第三季度,公司营收为413.3亿元,同比+15.4%;归母净利润20.4亿元,同比-52.4%;扣非归母净利润18.2亿元,同比-55.1%。 运力投放保持较快增长,收益水平略有提升。2018前三季度公司ASK增速为12.1%(Q3为12.2%),其中国内、国际ASK增速为11.2%、14.2%(Q3国内、国际分别为11.1%、14.5%),尽管受到民航局时刻总量严控影响,公司仍通过调整航线结构(部分经停改直飞)以及改造机舱布局增加静态座位数等方式保持ASK较快增长;公司RPK+12.8%,其中国内+12.1%、国际+14.6%(Q3RPK整体、国内、国际增速为13.9%、13.3%、15.1%),公司客座率水平82.78%,同比+0.52pts,其中国内、国际分别提升0.65、0.29pts。18Q3公司营收同比+15.4%,我们测算客公里收入同比+1.4%。根据年初飞机运力引进计划,公司Q4预计引进43架飞机(Q3引进30架,H1引进42架),预计Q4运力投放增速仍保持高位。 18Q3扣汇扣非利润总额同比下滑约15.9%。三季度国内综采成本5471元,同比+39.8%,油价成本大幅上升带动公司营业成本+21.2%,超过营收增速,而单位ASK非油成本我们预计继续改善。从费用端看,销售费用+管理费用的营收占比6.6%,同比-0.6pts,控制良好,而财务费用由于Q3人民币兑美元贬值约4%,产生汇兑损失15.88亿元(人民币贬值亦会使以美元计价成本项上升),导致财务费用同比大幅增长约24.3亿元,拖累公司整体业绩。根据我们测算,18Q3若扣除汇兑损失与非经影响,公司利润总额同比下降约15.9%。 投资建议:我们看好民航供给侧改革带来的行业供需改善以及航线提价的逐步推进,公司机队规模行业领先,国内线占比高,具备高业绩弹性,同时考虑到人民币汇率出现较大贬值以及油价上涨因素,另外国内宏观经济增速放缓,航空出行需求低于我们前期假设,我们调整公司盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别0.26元、0.57元、0.82元(暂不考虑增发摊薄),对应PE为23x\10x\7x,维持“买入-A”评级。 风险提示:航空需求低于预期,油价大幅上涨,人民币大幅贬值。
南方航空 航空运输行业 2018-11-02 6.13 -- -- 7.46 21.70%
7.72 25.94%
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事件/新闻:10月30日南方航空发布三季度报告,2018年前三季度南方航空实现营业收入1088.89亿元,同比增长13.28%,实现归母净利润41.75亿元,同比下降40.78%。分季度来看,三季度实现营业收入413.34亿元,同比增长15.44%,符合10月初我们给出的业绩预期。 旺季供给增速不减,座收维持小幅增长。第三季度南方航空座公里(ASK)同比增长12.16%,与前两季度的10.82%与13.17%的基本持平。去年四季度南方航空即展开舱位布局改造工作,座位编排更紧密,在同等航距下ASK 增速更快,随着大规模改造完成,未来ASK 增速大概率会缓慢下降。在高ASK 增速下,三季度南方航空营业收入增速仍略高于ASK 投入增速,座收仍有一定程度上涨,客座率上涨1.26%,供需格局维持稳定。 油价涨幅同比较高,扣汇利润明显承压。三季度南方航空归母净利润同比下降52.41%至20.38亿元,成本端负面影响多重叠加。三季度人民币汇率与去年相比走出截然相反的走势,本年度对美元贬值约3%,对净利润负贡献约8.9亿,去年同期升值约1.6%,对净利润正贡献约4.4亿,二者相差约13.3亿,对净利润影响巨大。粗略计算2018年与2017年扣汇净利润则分别为33.42亿元和45.7亿元,同比下降约26.88%,幅度仍较大。这主要是因为三季度原油价格涨幅较大,同时同期基数较低,燃油单价同比涨幅在40%左右。随着四季度油价基数效应变弱,短期成本压力缓解后净利润有望快速反弹。 单位非油成本下降,提直降代效果明显。根据南方航空半年报的非油成本占比与三季度燃油成本涨幅测算,三季度南航非油成本增速不及ASK 增速,单位非油成本出现明显下降,降本增效持续推进。三季度南航销售费用率下降至4.33%,在三大航中保持最低,以“提直降代”为代表的精细化管理成效显著。内部严加管控下非油成本及销售费用有望延续低速增长,部分对冲短期外部成本压力。 投资建议:从三季度业绩公告和运营数据来看,旺季南方航空座公里收入小幅增长,归母净利润下降更多来源于成本端的同比基数效应影响,供给难以放松下长期基本面仍将向好,我们维持2018-2020年归母净利润不变,分别为49.33亿元、87.05亿元、110.51亿元,对应现股价PE 为15倍、8倍、7倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。
南方航空 航空运输行业 2018-09-20 6.30 -- -- 7.12 13.02%
7.72 22.54%
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运力投入依然保持较高增长 18 年8 月,公司运力投入依然保持较高增长,国际线的运力投入增速高于国内线;8 月单月,整体、国内、国际ASK 同比增速分别为13.76%、12.03%、17.61%;1-8 月累计,整体、国内、国际ASK 同比增速分别为12.48%、11.41%、14.91%;18 年8 月,集团引进飞机9 架,新增航线为广州-成都-稻城、福州-香港、深圳-长沙;截至8 月底,集团机队规模达799 架。 国内线需求旺盛,客座率同比提升2.99 个百分点 18 年8 月,国内线和国际线需求增长良好,国内线由于需求旺盛带来当月客座率同比提升2.99 个百分点,当月客座率已高达86.86%;8 月单月, 整体、国内、国际RPK 同比增速分别为16.47%、15.87%、17.89%;1-8 月累计,整体、国内、国际RPK 同比增速分别为13.00%、12.15%、14.99%; 8 月单月,整体、国内、国际客座率分别为85.85%、86.86%、83.81%, 同比变化分别为2.00、2.99、0.2 个百分点。 货邮载运率同比改善 18 年8 月,整体和国内货邮载运率同比降幅较7 月收窄,国际货邮载运率同比转正;8 月单月,整体、国内、国际AFTK 同比增速分别为16.19%、12.93%、18.10%,RFTK 同比增速分别为15.07%、2.96%、19.07%,货邮载运率分别为53.16%、32.46%、65.20%,同比分别变化-0.52、-3.14、0.53 个百分点。 旺季客座率和票价有望同比上涨,维持“买入”评级 预计18-20 年,公司归母净利润分别为48.00 亿元,108.57 亿元和151.42 亿元,同比增速分别为-18.84%,126.18%和39.47%;旺季需求增长以及去年同期低基数,有望带来客座率和票价的提升,国内线燃油附加费的征收也减轻了油价上涨对业绩的压力,维持“买入”评级。 风险提示 航空安全风险;经济周期风险;油价波动风险;汇率波动风险;政策变化风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名