报告摘要: 中报收入4.22亿元增长5.6%,净利润0.65亿元下滑34%。公司上半年竹荚鱼销售收入大幅下降77%,“开欣”轮火灾对公司产能造成较大损失,但智利渔场资源衰退造成渔获减少是收入下降主因。同时,公司金枪鱼业务由于成本的上升,毛利下滑,磷虾、鱼柳业务持续亏损,让公司主营业务不堪重负。 竹荚鱼和金枪鱼的高景气已经一去不返。过度捕捞正从近海渔场向远洋渔场蔓延,智利竹荚鱼渔场在捕捞产能过剩的情况下渔场资源不断衰退,公司竹荚鱼捕捞业务陷入持续亏损,未来也难现转机。金枪鱼围网捕捞渔业资源储量较好,但是受油价、人工、大修成本上升推动,盈利能力下滑。远洋捕捞产能转移带来的景气期已经过去。 磷虾和杂鱼捕捞更多是维持产能运转。公司南极磷虾和非洲杂鱼捕捞业务更多是着眼于消化过剩的拖网捕捞产能。目前磷虾的综合利用尚不成熟,捕获磷虾主要磨粉用作饲料,需要进一步开发供食用的商业方式。同时,非洲杂鱼的价值量不高,业务盈利能力较差。 政府对远洋捕捞的大力支持是公司最大的看点。政府出于对海洋权益的争夺一直对远洋捕捞给予高额补贴。但是资源、生产、市场,三头在外的业务模式限制了远洋捕捞的盈利能力,积极向下游产业延伸,或者开辟新的捕捞品种,应该是公司努力的方向。 盈利预测和估值。谨慎看好公司业务转型的能力,预计公司13-15年EPS分别为0.72/0.75/0.77元,维持增持评级。

公司是我国远洋捕捞的龙头企业。公司拥有11艘金枪鱼围网捕捞船、5艘竹荚鱼拖网捕捞船、1艘运输船组成的捕捞船队,总吨位5.16万吨,大洋性捕捞船队规模国内第一、国际领先。 金枪鱼捕捞业务量价齐升、景气回升。公司金枪鱼捕捞渔场资源丰富,上市以来新增5艘金枪鱼围网捕捞船,产能投放充足,推动公司金枪鱼捕捞数量和捕捞效益稳步提升,帮助公司2012年第三季度实现主营业务扭亏为赢。 竹荚鱼捕捞业务受制于渔场资源衰退。公司竹荚鱼捕捞业务面临智利渔船衰退的挑战,捕捞量连年下降。公司积极开拓南极磷虾、毛里塔尼亚外海、格陵兰岛及法罗群岛等后备拖网渔场,消化竹荚鱼渔讯不佳造成的拖网渔船产能相对过剩。 财政补贴提供业绩稳定器、产业链延伸打开想象空间。现阶段公司业绩对国家财政补贴依赖度较高,属于正常的行业属性。未来公司有望通过延伸产业链,进入下游食品加工行业来稳定业绩增长,获得价值链上更多的增值空间。 盈利预测与估值。我们谨慎看好公司未来的发展前景,认为财政补贴政策将呵护公司业绩稳定成长,产业链延伸有望打开未来成长空间,公司12-14年EPS分别为0.62/0.66/0.69元,首次给予增持评级,目标价16.00元,对应12年26.02倍PE。

随着大型金枪鱼捕捞船金汇8号和9号投入使用,我们预计公司今年鲣鱼捕捞产量比去年增长25%鲣鱼产量去年上半年为3.38万吨,全年预测5.2万吨,随着大型金枪鱼捕捞船金汇8号和9号投入使用,我们预计鲣鱼今年产量6.5万吨,同比增长25%。鲣鱼价格2012年较上一年上涨22%,2013年首季同比上涨6%,我们预测鲣鱼价今年有5%左右涨幅。另外,占公司收入比较小的竹荚鱼产量预计今年跟去年相当。在鱼价相对稳定下,我们确定公司13年盈利有不错增长。 国内油补政策下公司盈利相当稳定,影响盈利的主变量是捕捞量和鱼价在油价持续上升情形下公司捕捞成本上升,但胜在有国内油补政策,油价上升所带来经营成本上升基本被所增加的油补覆盖;在油价下跌情形下公司燃油补贴减少,但捕捞成本也跟着下降,油补减少被捕捞成本下降所抵消,我们由此看到,在捕捞量和鱼价不变条件下,公司盈利相当稳定。我们与公司沟通后,了解到国内燃油补贴继续不变,柴油价格每吨超过5070元部分给予全额补贴,但造船本金补贴自2010年后不再发放,因此公司金汇8号、9号不享有造船本金补贴。 国有企业体制改革可能提升公司绩效上海国资委和上海水产集团对公司经营约束较大,水产集团与股份公司有同业竞争现象,因此未来不排除集团资产注入上市公司。公司有发展金枪鱼鱼排和罐头的想法,但集团与上海锦江集团组建“水锦洋”公司做金枪鱼罐头。长远看,国有企业体制性约束所释放能量将提升公司绩效。 调高目标价到16元,维持推荐评级公司新增船只带动捕捞量上升,公司盈利持续上升,我们预计2012-2014年盈利为1.24亿、1.63亿和1.92亿,按照13年20倍PE计算公司内在价值为16元,我们将股票目标价从14.5元调升到16元,并给予公司推荐评级。 风险提示:气候和捕捞量因素、集团资产重组不确定性以及政府补贴政策可能变动

本次交付使用的大型金枪鱼围网船有别于上次公司台湾庆富造的船是本次造船有造船补贴公司上次委托台湾庆富船厂建造的两艘大型金枪鱼围网船(LOMETO和LOMALO),造价三千多万美元,2010年5月和7月分别交付公司。本次交付的是两艘大型金枪鱼围网船(金汇8号和金汇9号)的其中一艘金汇8号,造价2.35亿元。本次交付使用船与上次建造船在大小、可装载鱼货量、造价方面比较接近,但本次造船能享有造价30%的造船补贴额,而上次则没有。 公司捕捞的鲣鱼鱼价上涨到近期新高,今年金枪鱼捕捞形势不错不断上涨的鲣鱼价格(现价每吨2350美元)有利公司业绩增长。根据中西太平洋渔业委员会报告,去年全球金枪鱼产量为400万吨,其中中西太平洋地区产量为133万吨,公司产量占中西太平洋产量的3.5%。捕捞量最大的区域是巴布亚新几内亚、所罗门群岛和密克罗尼亚(公司捕捞的马绍尔群岛靠近密克罗尼亚)。去年和前年南太平洋气候是拉尼娜现象,海水温度降低限制了捕捞区域,部分海域甚至鱼群很少,今年预计是弱拉尼娜现象,这对捕捞比较有利。 公司燃补和船补占比虽大,但胜在稳定抵消成本上升我们预计今年油补在1.8亿元,船补有0.66亿,今年预测盈利为1.63亿元,相当每股盈利有0.80元,同比增长148%,此增长要在公司公布年报前披露。油补和船补虽占盈利大头,但国家燃油补贴和造船补贴政策稳定,意味着公司盈利稳定;加上今年金枪鱼捕捞形势有利,我们继续给予公司推荐评级。 风险提示:公司捕捞量未达预期、政府补贴发放晚于预期

投资要点: 公司捕捞的鲣鱼和竹荚鱼鱼价上涨到历史新高,鲣鱼产量稳定,竹荚鱼产量经过前两年大幅下降后,今年降幅已温和 鲣鱼今年上半年价格相对去年上涨25%,竹荚鱼鱼价上涨35%;鲣鱼产量三季度是渔休,今年产量主要看四季度,我们预计今年捕捞量4.6万吨左右,相对去年略有下降。竹荚鱼从08年高峰9万吨下降到去年2万吨,今年产量估计接近2万吨,产量再降幅度不大(见图表5)。 上半年鲣鱼价每吨1800美元,捕捞量3.38万吨销售才2.62亿,说明部分产量没有销售,因此三季度会多出一块营业收入 我们预计三季度将多出1个亿营业收入。 竹荚鱼减产利空已基本出尽,公司将之前捕捞竹荚鱼船只分散到西非、南极和格陵兰岛及法罗群岛等海域捕捞,这有助于分担公司大型捕捞船只成本 这项业务安排有利于减轻公司营运成本,我们预计今年四季度不会出现去年四季度般的巨亏。 公司燃油补贴相对稳定.今年有望发放造船补贴 我们计算了公司这几年的燃油补贴(见图表4),基于政府油补长期政策,公司燃油补贴2012-2014年将相对稳定, 有利公司实现经营盈利。同时今年有望收到大连建造的两艘金枪鱼船(金汇8号和金汇9号)造船款30%补贴金(相当0.66亿元),我们预测今年能实现1.63亿利润。 公司盈利恢复上升,股票估值偏低 基于公司金枪鱼产量相对稳定增长、金枪鱼占公司营业收入比提高以及政府油补、船补和息补政策,我们预计2012-2014年盈利为1.63亿、1.82亿和2.03亿,我们计算公司内在价值14.5元,股票现价相对内在价值有较大折让,反映市场对公司盈利过于担心。我们给予公司推荐评级。 风险提示:公司捕捞量未达预期、政府补贴发放晚于预期

公司作为国内远洋捕捞龙头,在目前不再颁发新许可证的情况下,未来其先发优势将更加明显,已有许可证资源将得到最大利用。公司竹荚鱼捕捞量近两年有所下滑,未来将通过开辟新渔场和合理安排出渔时间来提高收入降低成本。公司去年新增两艘金枪围网船已于今年投入使用,未来金枪鱼捕捞能力将获得提升,公司还将通过合作收购等方式建厂加工销售金枪鱼罐头,进一步完善产业链,提高产品附加值。我们预计2012-2013年EPS分别为0.53元和0.61元,对应PE为23倍和20倍,鉴于公司所处行业进入壁垒高,公司作为行业技术和规模领先者,我们认为未来其船只扩张和产业链完善值得期待,维持“推荐”评级。

评论: 积极因素: 金枪鱼产量同比增长189.65%。上半年公司金枪鱼围网船队9艘船,总产量32995吨,比去年同期增加21604吨,同比增长189.65%,9艘船中有6艘产量达到或超过3600吨,超过此前预期目标。 磷虾和鱼柳销售收入和毛利率皆有增长。公司磷虾收入1431万元,同比增长268%,鱼柳收入2936万元, 同比增长24%;磷虾毛利率提高29个百分点,但因业务还处于前期探捕阶段故总体毛利率为-7%,鱼柳毛利率9%,较去年提高9个百分点。 消极因素: 竹荚鱼产量同比减少38.9%,毛利率减少20个百分点。上半年智利渔场未出现阶段性渔发现象,公司4艘拖网船队捕捞竹荚鱼15822吨,同比减少38.9%,有效作业时间减少15%,下网次数减少25.5%。因产量收入减少导致公司上半年竹荚鱼毛利率29%,与去年相比减少20个百分点。 业务展望: 竹荚鱼捕捞量有望增加。竹荚鱼捕捞旺季是3-10月,上半年智利渔场渔发现象出现少,下半年预计情况将有所改善。 金枪鱼围网船再增加,捕捞与加工并进。公司2只金枪鱼围网船金汇8号预计9月份左右交付使用,金汇9号或将于年内交付,至此公司金枪鱼围网船将达到11只,占全国20只船的55%,未来“入渔许可证”等手续办理完毕后公司金枪鱼捕捞能力将再获增强。金枪鱼加工利润率高于捕捞,我们预计公司未来将完善产业链,通过合资等方式进入金枪鱼加工行业。 盈利预测与投资建议 公司作为国内远洋捕捞龙头,在目前不再颁发新许可证的情况下,未来其先发优势将更加明显,已有许可证资源将得到最大利用。公司竹荚鱼捕捞量占智利外海域的25%,定价方面具有一定话语权,近年来价格波动不大,3-10月是捕捞旺季预计竹荚鱼产量将有所增长。公司今年新增两艘金枪围网船预计将于年内交付使用, 今明两年金枪鱼捕捞能力获得提升,公司还将通过合作收购等方式建厂加工销售金枪鱼罐头,进一步完善产业链,提高产品附加值。我们预计2011-2012年EPS 分别为0.59元和0.79元,对应PE 为24倍和18倍, 鉴于公司所处行业进入壁垒高,公司作为行业技术和规模领先者,我们认为未来其船只扩张和产业链完善是值得期待的,给予17.元目标价,距当前价位还有15%左右空间,维持“推荐”评级。 风险提示 天气和海洋环境变化多端,由此造成的竹荚鱼和金枪鱼产量下降及价格波动不可预知。汇率出现较大变化。

远洋捕捞许可证是行业进入的最大壁垒,在目前不再颁发新证的情况下,公司先发优势将体现得越来越显著,已有许可证资源将得到最大利用,巩固“国内领先、世界一流”战略。 扩张方式有二;一是购买其他公司已有的许可证;二是完善自身产业链,加工成品如罐头等利润率高于捕捞。获得更多捕捞许可证的方式将主要是兼并、收购其他公司,公司作为具有几十年远洋捕捞历史的企业具有明显的资源和技术优势。公司与新加坡企业合资建厂后将加工销售金枪鱼罐头,国内外市场都将有覆盖。 公司竹荚鱼捕捞量占智利外海域的25%,负责公司销售的多国“销售联盟”占该区捕捞量的50%,因此公司与销售联盟成员在竹荚鱼定价方面很有话语权,近年来价格波动不大;公司竹荚鱼捕捞能力约10万吨,未来增幅取决于捕捞天气及扩张速度,基于去年智利地震导致的竹荚鱼产量低基数,我们认为今年产量同比将有翻番以上增长。金枪鱼市场充分竞争,价格主要由全球供求决定;今年公司新增两艘金枪围网船,1月份捕捞量同比增长85%,同时今年大修船只减少,也将一定幅度增加捕捞量,全年预计增长30%以上。 2010年因智利地震影响,竹荚鱼产量降幅达到50%多,全年净利润下滑80%以上,我们预计2010-2012年EPS分别为0.14元、0.59元和0.79元,对应的PE为95倍、23倍和17倍,首次给予“推荐”评级。虽然2010年业绩有较大下滑,但公司所处行业进入壁垒高,公司作为行业技术和规模领先者,我们认为未来其船只扩张和产业链完善是值得期待的,基于2010年低基数,预计2011年利润将有较大幅度增长。