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重庆啤酒 食品饮料行业 2019-11-21 52.51 56.60 11.20% 52.47 -0.08% -- 52.47 -0.08% -- 详细
历经改革破而后立,经营指标领衔国内同行 重庆啤酒作为嘉士伯唯一在A股上市的控股企业,是集团整合资源参与中国市场竞争的重要平台,自2013年控股后历经多年大刀阔斧的改革调整(削减瓶型、关厂提效、产品替代升级),引领公司破而后立,资产减值盈利下滑等阵痛不再,经营效率不断提升,当前各项经营指标(吨价超3700元/吨,毛利率40%,净利率12%,ROE35%)领衔同行,成为国内啤酒标杆。 本地+国际品牌双轮驱动,顺应行业趋势升级仍有空间 啤酒行业短期进入淡季,预计提价措施叠加成本趋稳下业绩弹性有望显现。中长期视角看国内啤酒企业产品高端化升级以及产能提效优化的发展路径确定性强,行业大势下重啤通过打造“本地强势品牌+国际高端品牌”双轮驱动强势发力,中高端新品如醇国宾、重庆纯生、特醇嘉士伯销售积极,有望推动产品价格体系持续上移,公司吨价与集团仍有近40%差距,毛利率较全球啤酒巨头低超10pcts,提升空间依然广阔。 区域聚焦策略效果渐显,临近整合窗口期待再度起航 嘉士伯中国市场2019上半年收入增长19%,乃集团重要增长引擎,大城市战略在中国成效显著,重啤在策略指引下,聚焦重庆大本营及四川湖南两地,深度渗透有望提升中高端市场份额,区域竞争力及话语权将不断强化。2020年进入嘉士伯承诺资产注入窗口期,重啤在集团中国产能占比约45%,期待集团向公司输送先进经营理念及优质资产,在更广、更长维度上提升上市公司经营格局及实力,充分挖掘国内啤酒消费空间,创造长期价值回报。 风险提示 产品升级减速;资产整合不及预期;区域竞争加剧;成本快速上涨; 维持“买入”评级 看好公司在嘉士伯集团指引下深耕核心市场,本地+国际品牌双轮升级,结合扬帆22策略经营提效,拉动盈利能力上升,未来存外部资产潜在注入预期。 因19Q3医保计划变动确认较大非经常性损益,上调2019-2021EPS为1.29/1.18/1.36元(原预测为1.01/1.18/1.35元),对应40/43/37倍PE,一年期目标估值为56.6-59.0元(原目标估值为49.6-53.1元),维持“买入”评级。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-11-01 43.77 38.40 -- 52.51 19.97% -- 52.51 19.97% -- 详细
公司简介: 重庆啤酒股份有限公司与 1958年建厂, 1997年在上交所上市。历经 60余年的发展,公司已成长为拥有 15个生产基地、年销售啤酒近 100万千升的西南领先啤酒企业。2013年全球第三大啤酒商、丹麦嘉士伯集团以 60%的持股比例成为重啤股份第一大股东,重啤股份自此正式成为嘉士伯集团成员。 事件: 公司发布 2019年三季报。 2019年前三季度重庆啤酒实现营收30.25亿元,同比增长 3.47%;实现归母净利润 5.94亿元,同比增长54.38%;实现扣非后的归母净利润 4.03亿元,同比增长 13.84%。单三季度实现营收 11.93亿元,同比增长 2.79%;实现归母净利润 3.90亿元,同比增长 103.20%;实现扣非后的归母净利润 1.83亿元,同比增长 14.45%。 中高档产品提升毛利率,职工政策调整减少营业外支出。 ( 1)收入端价涨利增: 2019年前三季度公司的啤酒实现营业收入 30.25亿元,比上年同期 29.24亿元增长了 3.47%;而啤酒销量为 79.76万千升,同比增加 0.50%。 产品吨价稳步提升,今年前三季度产品均价 3793元/千升( +2.96%),单三季度均价 3785元/千升( +4.99%)。 分产品来看,公司 2019年前三季度高、中、低档产品分别实现营收 4.42/21.27/3.97亿元,同比增长 5.41%/6.75%/0.33%, 高档产品营收环比提速增长且占比提升。 产品结构升级推动销售毛利率同比提升 0.65个百分点至41.78%。( 2)成本端支出减少: 扣非后的归母净利润变化较大的原因在于, 今年起公司不再承担退休职工医保,应付职工薪酬减少导致营业外收入增加 1.7亿元左右。 扣除非经常性损益后,归母净利润仍有两位数的增长, 整体业绩表现符合市场预期。 区域格局稳健,控费效果明显。 销售区域方面,公司在重庆/四川/湖南地 区 分 别 实 现 营 收 21.77/5.77/2.12亿 元 , 同 比 变 化1.96%/28.61%/-5.28%,大本营增速稳健,四川地区快速成长。 在费用方面,销售费用率同比下降 0.56个百分点至 13.42%,费用投放效率提升;管理费用率同比提升 0.07个百分点至 4.18%。 叠加毛利率的提升,最终销售净利率同比提升 7.38个百分点至 21.84%,盈利能力显著改善。 楷体产品市场双成长,未来空间值得期待。 ( 1)嘉士伯先进管理经验的指引。 2019年以来,公司根据嘉士伯集团“扬帆 22”战略的指引,在供应链方面全面推行嘉士伯卓越体系,实现酒厂高效管理的同时,引导公司品牌向高端化迈进。目前公司产能逐步优化,中高端产品放量成为业绩的有力支持。 ( 2)市场规模的扩大。 公司“大城市战略”持续推进, 重庆本地市场稳扎稳打仍处于结构升级红利释放期,而四川、湖南等地市占率仍有提升空间, 规模有待进一步扩大。 ( 3) 新建拉罐生产线。 公司同时还公布:目前公司的拉罐产品生产线已饱和,计划于 2020年在宜宾公司投资新建一条年产能为 15万千升的拉罐生产线。 公司现有的拉罐生产线产能约 12万千升,目前已达到饱和。新增的拉罐生产线能够填补需求缺口;此外, 啤酒产品罐化率的提升,或能减轻玻瓶价格波动对公司造成的成本压力。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 预 计 公 司 2019-2021年 营 收 分 别 为36.10/38.13/40.47亿 元 , 净 利 润 为 6.20/5.27/5.87亿 元 , EPS 为1.28/1.09/1.21元。给予公司 2019年 30-35倍 PE,股价合理区间为38.4-44.8元。 目前公司股价已进入合理区间, 首次评级,给予公司“谨慎推荐”评级。 风险提示: 原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;食品安全风险。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-28 40.29 51.84 1.85% 52.51 30.33%
52.51 30.33% -- 详细
事件公司发布 2019年三季报。 1-9月实现营业收入 30.25亿元,同比增长 3.5%,实现归母净利润 5.94亿元,同比增长 54.4%,扣非后归母净利润 4.03亿元,同比增长 13.8%。 其中单 3季度实现营业收入 11.93亿元,同比增长 2.8%,实现归母净利润 3.55亿元,同比增长 103.2%,扣非后归母净利润 1.83亿元,同比增长 14.5%,符合预期。 简评前三季度吨价增长加速,增约 5.1%较上半年加速, 高档产品收入增长加速,结构持续提升。 1-9月公司实现啤酒收入 29.66亿元,同比增长 5.7%,其中吨价提升是主要贡献。 1-9公司啤酒销量 79.76万吨,同比增长 0.5%,整体吨酒价格约 3718元/吨,同比提升 5.1%。 其中单 3季度公司实现啤酒收入 11.76亿元,同比增长 4.5%,实现销量 31.49万吨,同比下降 2.1%( Q3天气情况持续较差),单季度吨价约 3736元/吨,同比增长 6.8%显著提速( 19年 Q1/Q2分别约提升 3.8%/4.3%),吨价增长提速预计系高档产品占比快速提升所致。 前 3季度高档产品收入 4.42亿元,同比增长 5.4%显著快于上半年增速 0.2%。 分地区看, 基本延续上半年趋势,基地市场重庆平稳、四川高增、湖南略降,符合预期。 前三季度重庆地区、四川地区、湖南地区啤酒收入分别增长 2.0%、28.6%、 -5.3%;其中单 3季度重庆、四川、湖南地区啤酒收入分别增长-0.2%、 +31.5%、 -2.5%。重庆地区收入基本平稳,结合草根调研情况,预计销量基本平稳或小幅下降, 吨价在新品醇国宾带动下持续稳步提升;四川地区收入增长中估计有委托加工量增加的较大贡献,若剔除则内生增速仍然为正;湖南地区收入增速延续 H1下降态势,降幅略有收窄( 19H1: -7.1%; 19Q3: -2.5%)受今年持续较差的天气影响,预计公司第三方销量单 3季度有小幅下滑,同时委托加工量今年持续快速提升,填补部分销量下降。 今年公司整体委托加工关联交易限额 7.07亿元,较上年实际关联交易金额增长 23.4%,今年嘉士伯中国整体销量增长提速,公司 委托加工亦实现同步快速增长,我们估计前三季度委托加工量已接近去年全年实际值。 毛利率累计提升 0.6pct, 估计剔除委托加工影响后,第三方毛利率提升更快。 根据公司公告披露的委托加工收入、成本核算方法得知,委托加工成本高于第三方成本,毛利率( 10~11%) 远低于第三方毛利率( 40%以上),因此今年以来委托加工量持续快速增长表观拉低了毛利率提升水平。 产品吨价和分档次收入能更直接地反映公司结构提升, Q3结构提升加速,公司基本面坚实。 费用率表现符合预期, 费用效率提升使销售费用率下降。 前三季度销售费用率 13.4%,同比下降 0.6pct, 我们认为主要有两个原因: 1)公司加强广告费用精准投放力度,砍去部分低效费用,提升整体费用效率; 2)委托加工量增加,该部分不占用销售费用,客观上降低销售费用率。 管理费用率小幅提升 0.1pct 至 4.2%、维持低位;财务费用率下降 0.4pct 至 17.8%。期间费用率合计下降 0.8pct,毛销差维持上半年趋势,同比提升 1.2pct。 非经常性损益带来报表高增,扣非净利润增长符合预期。 3季度公司确认 1.70亿元营业外收入,系退休人员大额医保费的缴纳职责由公司转变为地方政府,因此将已计入历史损益的部分重新确认为非经常性损益,一次性计入报表。剔除这部分非经损益后,公司单 3季度、前三季度扣非净利润增长分别约 13.8%、 14.5%符合预期。 盈利预测与投资建议维持 2019年盈利预测,调高 2020、 2021年盈利预测。 根据公司 0928公告,预计 2020年将新增与嘉士伯集团子公司新疆乌苏的委托加工关联交易,涉及金额不超过3.46亿元,预计增厚公司利润不超过 3500万元,我们调高 2020年公司委托加工部分的收入、利润,公司整体收入、利润增速分别调高至 16%、 24%(前值 7%、 16%,并相应调高 2021年盈利预测。 对于委托加工逐年增量,我们认为: 1)期待公司尽快解决关联交易; 2)在彻底解决同业竞争问题以前,公司委托加工量持续增加,本质上是嘉士伯中国的销量持续增长并提速推动的,给予嘉士伯彻底解决同业竞争的承诺,因此增量部分应给予与公司内生相当的估值。 维持目标价 51.84元,对应 2020年还原后 PE33倍、还原后 EV/EBITDA 24倍。 在不考虑资产注入的情况下,预计 2019~2021年公司将实现收入 37. 10、43.09、45.48亿元,同比增长 7.0%、16.1%、5.5%;实现归属于上市公司股东的净利润 6.66、6.16、 7.48亿元,同比增长 64.9%、 -7.51% (剔除营业外收入 24%)、21.6%。 我们仍然建议以啤酒主业还原后净利润或还原后 EBIT、 EBITDA 作为估值基准。 2019~2021年还原后净利润分别为 5.60、 6.91、 7.78亿元,同比增长 13.1%、 23.5%、 12.6%;最新市值 198亿元,分别对应 PE 为 35.4、 28.7、 25.4倍。 2019~2020年还原后 EBIT 分别为 6.84、 8.43、 9.50亿元,同比增长 15.6%、 23.2%、 12.8%;当前股价对应的 EV/EBIT分别为 27.5、 22.3、 19.8倍。 2019~2021年还原后 EBITDA 分别为 8.57、 10.16、 11.24亿元, 同比增长 12.1%、 18.5%、 10.6%; 当前股价对应的 EV/EBITDA 分别为 21.9、 18.5、 16.7倍。 维持“买入”评级, 维持目标价 51.84元,用还原后净利润和 EBITDA 看,对应 2020年 PE 约 33倍、 EV/EBITDA约 24倍。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-28 40.29 -- -- 52.51 30.33%
52.51 30.33% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报,19年前三季度实现营业收入30.25亿元,同比增长3.47%,其中啤酒收入29.66亿元,同比增长5.64%;实现归母净利润5.94亿元,同比增长54.39%,扣非净利润4.03亿元,同比增长13.84%。单三季度,公司实现营业收入11.93亿元,同比增长2.79%;实现归母净利润3.55亿元,同比增长103.20%,扣非归母净利润1.83亿元,同比增长14.45%。我们在业绩前瞻中预测公司Q3收入增速3%,利润增速12%,仅考虑主营业务,基本符合预期。 投资评级与估值:受19年非经常损益影响,上调19年盈利预测,维持20、21年盈利预测,预测2019-2021年EPS分别为1.27、1.2、1.4元(前次1.0、1.2、1.4元),同比增长52%、-5%、17%,当前股价对应2019-2021年PE分别为32x、34x、29x,维持增持评级。公司背靠大股东嘉士伯在品牌和品质方面领先行业,在重庆四川和湖南具备区位优势,依靠市场化的机制和良好的管理水平,以及持续的产品结构优化,我们认为公司将保持稳健的内生收入增长,盈利能力有望持续提升。 Q3结构升级带动吨酒价格加速提升,委托加工量增及成本上涨拖累毛利率。公司19Q3啤酒收入11.76亿元,同比增长4.52%,其中高、中、低档产品收入分别同比增长15.07%、2.56%、4.85%,高档产品收入增长环比提速,占比提升1.3pcts至14.3%,结构升级持续推进。19Q3公司吨酒收入3787.1元/千升,同比提升5%,增长环比提速。但由于麦芽成本同比上涨,以及委托加工量同比双位数增长,Q3吨酒成本2141.6元/千升,同比提升5.6%,增幅超过收入,公司Q3毛利率43.45%,同比下降约0.3pct。公司Q3啤酒销量31.49万千升,同比下降2.11%;前三季度啤酒销量79.76万千升,同比增长0.5%,其中委托加工量同比提升约7-8%。 Q3营业外一次性收入大幅增加,扣非净利率稳步提升。公司Q3确认一笔一次性营业外收入约1.7亿元,因离职后员工福利政策变化。根据公司公告,自2019年1月1日执行新规,不再为退休人员承担大额医保缴费,不再将大额医保纳入离职后福利精算范围,预计19年将贡献利润17018万元。主营业务方面,公司在Q3毛利率下降的情况下,费用控制良好,仍实现扣非净利率15.31%,同比提升1.56pcts,盈利能力稳步提升。由于员工成本增加,Q3公司管理费用率3.23%,同比提升约0.7pct;销售费用率13.3%,同比下降约1.4pcts,主因公司考核广告费用投入效率,削减了部分投放效果欠佳的费用投入。此外,增值税率下调影响Q3仍在,预计影响利润约1500万,税金及附加收入占比Q3仍延续上半年同比下降趋势,同比下降约0.3pct。 四川市场增长加速,重庆基地市场增长稳健。公司19Q3分别在重庆、四川、湖南市场实现收入8.6、2.29、0.87亿元,同比增长2.33%、31.50%,-2.51%;前三季度分别在重庆、四川、湖南市场实现收入21.77、5.77、2.12亿元,同比增长2.99%、28.61%、-5.28%,收入占比分别为73.4%、19.5%、7.1%。Q3四川市场增长提速主因委托加工量增长,并持续推进“大城市战略”,9月推出中高端新品一品醇麦,有望带动产品结构进一步升级;而重庆基地市场在天气不佳的情况下仍能保持稳定增长实属不易,短期影响不改基地市场稳健发展趋势。 股价表现的催化剂:产品提价,行业格局整合加速 核心假设风险:行业竞争加剧,原材料成本上。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-28 40.29 -- -- 52.51 30.33%
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重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-25 41.48 45.45 -- 52.51 26.59%
52.51 26.59% -- 详细
事件 收入利润稳健增长,Q3业绩符合预期。公司公布2019年三季报,19年1-9月实现营收30.25亿元,同比增长3.47%;实现扣非后归母净利润4.03亿元,同比增长13.84%,对应基本EPS1.23元/股。其中19Q3实现营收11.93亿元,同增2.79%;实现扣非后归母净利润1.83亿元,同比增长14.45%。 核心观点 结构升级吨价提升,四川收入增长喜人。分量价看,1-9月啤酒销量吨价分别提升0.49%、5.12%,19Q3量价分别变动-2.11%、6.78%,我们认为Q3销量下滑与清理库存、天气因素等有关,产品结构升级和增值税率下调带动吨价快速提升。分产品看,前三季度高、中、低档产品分别实现收入4.42亿元(+5.41%)、21.27亿元(+6.75%)、3.97亿元(+0.33%),19Q3三档产品收入分别为1.68亿元(+15.07%)、8.33亿元(+2.56%)、1.75亿元(+4.85%),中高端占比稳步提升。分区域看,1-9月重庆、四川、湖南分别实现收入21.77亿元(+1.96%)、5.77亿元(+28.61%)、2.12亿元(-5.28%),19Q3三地收入分别为8.60亿元(-0.21%)、2.29亿元(+31.5%)、0.87亿元(-2.51%),四川收入增速较快与委托加工量提升有关。 毛利率稳步提升,盈利水平领跑行业。今年玻瓶、大麦等成本上升明显,但受益于产品吨价提升,公司前三季度销售毛利率同比提升0.65pct达41.78%;销售费用率同比下降0.56pct至13.42%,可能系运费及市场投放减少所致,表明市场竞争有所减缓;管理费用率同比微升0.07pct达4.18%;营业外收入增加带动销售净利率大幅提升7.38pct达21.84%。展望未来,我们认为随着毛利率提升、期间费用率下行,公司盈利能力有望进一步增强。 财务预测与投资建议 考虑到公司三季度啤酒销量下滑,我们小幅下调全年的销量及收入预测。由于公司三季度计提了1.7亿元的营业外收入,剔除该非经常性项目的影响,我们调整预测公司19-21年EPS分别为1.01、1.14、1.31元(原19-21年EPS预测分别为1.03、1.20、1.40元)。结合啤酒类可比公司估值,给予公司19年45倍市盈率,对应目标价45.45元,维持增持评级。 风险提示 消费升级不及预期风险、原材料成本大幅上涨风险、省内竞争加剧风险。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-25 41.48 -- -- 52.51 26.59%
52.51 26.59% -- 详细
业绩总结:公司发布2019年三季报,前三季度实现收入30亿元(+3.5%),归母净利润5.9亿元(+54%),归母扣非净利润4亿元(+13.8%);其中19Q3实现收入12亿元(+2.8%),归母净利润3.6亿元(+103%),归母扣非净利润1.8亿元(+14%)。 Q3受天气影响销量略有下滑,调结构提吨价效果显著。1、从销量看,2019年前三季度实现销量79.8万千升,同比+0.5%,其中Q3实现销量31.5万千升,同比下滑2%,主要渠道清库存和今年夏季偏凉有关。2、从吨价看,公司前三季度整体吨价达3718元/吨,同比+5%,结构持续优化与增值税下调带动吨价提升。高档啤酒(8元以上)、中档啤酒(4-8元)、低档啤酒(4元以下)分别实现收入4.4亿元、21.3亿元、4亿元,同比+5.4%、6.8%、+0.3%,高端产品Q3有加速趋势。3、分产品看,重庆纯生以及“特醇嘉士伯”等高端产品铺市率提升快速放量;新品“醇国宾”补强中高端产品结构,增长显著;低端产品逐步被替代,增速慢于整体水平。整体产品结构优化明显。4、分区域看,重庆、四川、湖南分别实现收入21.8亿元(+2%)、5.8亿元(+28.6%)、2.1亿元(-5.3%):1)四川市场受益于嘉士伯集团“大城市”扩张战略,增长势头迅猛;2)湖南市场由于常德工厂关闭导致产量略有下滑。 啤酒业务毛利率稳步提升,营业外收入增厚净利润。1、公司前三季度整体毛利率41.8%,同比+0.64pp,公司通过产品结构优化及增值税下降利好有效化解玻瓶及大麦成本上涨压力,实现毛利率稳定提升。2、费用:公司销售费用率为13.4%,同比下降0.6pp,系市场竞争趋缓投入有所减少;管理费用率为4.2%,同比基本持平;财务费用率为0.2%,同比下降0.35pp,整体三费率为17.8%,同比下降0.84pp,费用率得到有效控制。3、公司Q3录得资产减值收益961万元(主要系永川酒厂处置收益)、营业外收入1.7亿元(主要系受退休人员大额医保政策调整影响,公司将对在其他综合收益中以前年度累计确认的精算损失调至未分配利润),受此影响,Q3实现归母净利润3.6亿,同比大幅增加。 盈利预测与评级。啤酒行业处于拐点,产品结构升级带动盈利改善。预计2019-2021年EPS分别为1.3元、1.13元、1.31元(剔除19Q3的营业外收入为1元、1.13元、1.31元),对应估值分别为31X、36X、31X(41X、36X、31X),维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,销售或不及预期。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-25 41.48 49.30 -- 52.51 26.59%
52.51 26.59% -- 详细
业绩符合预期, 19Q3收入+2.79%,归母净利润+103.20% 19年前三年季度公司实现营业收入 30.25亿元 ( +3.47%),归母净利润 5.94亿元( +54.39%); Q3单季实现营业收入 11.93亿元( +2.79%), 归母净利润 3.55亿元( +103.20%)。由于重庆市医保政策变化, 用人单位自 19年起不再为退休人员承担大额医保缴费, 三季度公司对设定受益计划中大额医保的计划变动确认为过去服务成本,确认利得 1.7亿元, 前三季度扣非后归母净利润为 4.03亿元, 同比增长 13.84%,业绩符合预期。 我们预计公司 19-21年 EPS 为 1.27元、 1.17元和 1.35元,维持“买入”评级。 三季度销量表现欠佳,主销区保持优势 2019年前三季度实现销量 79.76万千升, 同比增长 0.5%;单三季度啤酒行业整体销量表现欠佳,重庆啤酒Q3实现销量31.49万千升,同比下滑2.11%。 分区域来看, 2019年前三季度重庆、四川、湖南地区分别实现收入 21.77亿元/5.77亿元/2.12亿元,同比增长 1.96%/28.61%/-5.28%。 前三季度公司新增经销商 128家,减少经销商 128家,截至三季度末共有经销商 835家,较半年报增加经销商 6家。 在“扬帆 22”战略指导下公司继续瞄准重点大城市进行市场开拓,大城市试点在市场孕育期有望取得较好增长。 加速推进产品高端化, 补强中高端产品组合 2019年公司核心工作仍是加速推进产品高端化战略, 前三季度公司啤酒产品吨价为 3718元, 较上年同期增长 5.12%。其中,高、 中、 低档产品分别实现收入增长 5.41%、 6.75%和 0.33%, 年初上市的新品“醇国宾”补强了本地品牌在中高档次的产品结构,前三季度重庆纯生、 特醇嘉士伯在现饮和非现饮渠道销量均大幅提升,中高端产品组合的持续丰富拉升了公司整体产品结构。前三季度毛利率为 41.8%,较去年同期提高 0.6个百分点。 广告宣传精准投放, 费用使用精益化Q3单季销售费用率为 13.3%,与去年同期相比减少 1.38个百分点, 主要由于广告费用精准投放、运费及搬运装卸费用同比减少所致; 管理费用率为 3.2%,同比提高 0.72个百分点,主要由于人员工资及排污环保费用增长所致。 19Q3财务费用率较去年同期下降 0.48个百分点,主要由于七天通知存款利息收入增加所致。 新品铺市顺利进行,维持“买入”评级 考虑报告期大额医保缴费成本确认为利得及啤酒行业销量表现欠佳等因素的影响, 我们预计 19-21年 EPS 分别为 1.27元、 1.17元和 1.35元(前值分别为1.02元、 1.20元和 1.41元), YOY 为 52%、 -8%和 16%, 2020年 A 股可比公司 PE 估值 26倍,由于公司盈利能力高于同业,给予 2020年 32-33倍 PE估值, 180.96-186.62亿元市值。嘉士伯承诺将在 17-20年完成资产的注入,2020年临近承诺注入期,我们预计资产注入将增加 57.62亿的市值,公司市值区间在 238.58-244.24亿元,目标价 49.30-50.46元,维持“买入”评级。 风险提示: 食品安全问题影响品牌价值,资产注入不达预期引起价值重估。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-10-25 41.48 -- -- 52.51 26.59%
52.51 26.59% -- 详细
一、事件概述 重庆啤酒发布 19年三季报。 报告期内,公司实现营收 30.25亿元,同比+3.47%,实现归母净利润 5.94亿元,同比+54.39%,实现扣非净利润 4.03亿元,同比+13.84%。 二、分析与判断 业绩符合预期,高端产品显著放量成亮点 19Q1-3公司实现营收 30.25亿元,同比+3.47%,折合 Q3单季度实现营收 11.93亿元,同比+2.79%,增速环比 Q2略有放缓; 19Q1-3实现归母净利润 5.94亿元,同比+54.39%,折合 Q3单季度实现归母净利润 3.55亿元,同比+103.2%,增速环比显著提升; 19Q1-3实现扣非净利润 4.03亿元,同比+13.84%,其中 Q3单季度实现扣非净利润 1.83%,同比+14.45%,增速环比有所提升。总体而言, 公司业绩基本符合市场预期, 净利润显著增长主要归功于 Q3非经常性损益的增加。( 1) 分产品看,19Q3公司营收增长主要归功于高档啤酒的放量, 在乐堡及嘉士伯等高端产品拉动下, 19Q3高档啤酒实现营收 1.68亿元,同比+15.07%,另外 Q3单季度中档啤酒实现营收 8.33亿元(同比+2.56%),低档啤酒实现营收 1.75亿元(同比+4.85%)。 从销量角度看: 19Q1-Q3公司实现总销量 79.76万千升,同比+0.50%, 略低于行业同期同比+0.70%的水平,其中 19Q3实现销量 31.49万千升,同比-2.11%, 略好于行业同期同比-2.4%的水平,单三季度公司销量同比下滑主要系( 1) 二季度末提前生产,“透支”了三季度部分生产额度;( 2)国庆活动对部分餐饮、娱乐渠道产生了负面影响;( 3)去年同期基数较高; 从吨价角度看: 随着产品结构升级推进, 19Q1-3公司啤酒吨价达到 3793.12元/千升,同比+2.97%, 其中 19Q3吨价为 3787.14元/千升,同比+5.01%,环比提速明显, 我们分析认为主要原因是 Q3单季度乐堡及嘉士伯等高端产品显著放量。( 2)分区域看, 19Q3公司营收增量主要来自于四川地区,19Q3公司在四川地区收入达到 2.29亿元,同比+31.50%,表明公司的大城市战略持续见效(公司在四川选择 7到 8个城市集中推广中高端产品);此外 19Q3重庆大本营录得营收 8.60亿元,同比-0.21%, 为今年以来首次负增长; 19Q3湖南地区则取得营收 8737万元,同比-2.51%,下滑主要受常德工厂关闭影响。 多重因素交织下 19年前三季度毛净利率双提升 毛利率: 19Q1-3公司毛利率达到 41.78%,同比+0.65个百分点,在玻璃瓶及大麦价格持续上行的背景下,毛利率逆势提升,主要归功于产品结构持续优化+瓦楞纸及铝罐等包材价格回落+增值税率下调; 其中 19Q3单季度毛利率为 43.45%,同比-0.31%,毛利率下降主要是受代加工业务中运输费用成本化导致成本上升影响; 净利率: 19Q1-3公司净利率达 21.84%,同比显著+7.38个百分点,主要归功于营业外收入的增加+毛利率的提升+税金及附加营收占比及管理/财务费用率的降低:( 1)19Q1-3营业外收入同比增加 1.68亿元, 主要系退休人员大额医保政策调整影响所致: 报告期内公司不再为退休人员缴纳大额医保费,并对截至 2019年 9月 30日设定受益计划中大额医保的计划变动确认为过去服务成本, 导致 Q3单季度多出一笔1.70亿元的非经常性损益;( 2) 税金及附加营收占比同比-0.34%,主要原因是吨价的持续提升稀释了消费税率;( 3) 销售费用率同比-0.56%,我们分析认为下降的主要原因在于报告期内公司进一步聚焦深耕重庆、四川及湖南(主要是常德市)核心市场导致运费率下降重庆、四川及湖南(主要是常德市)核心市场导致运费率下降; ( 4) 财务费用率同比-0.49%, 主要系七天通知存款利息收入增加所致;另外, 19Q1-3销售费用率同比+0.08%,其中 Q3单季度同比+0.72%。 与嘉士伯强强联合,公司未来可期 2013年,重庆啤酒成为嘉士伯集团成员,根据当时嘉士伯的避免潜在同业竞争承诺,嘉士伯要在 2020年 12月之前将其与重庆啤酒存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务注入重庆啤酒。嘉士伯在云南、新疆、西藏、宁夏、青海等地发展良好,盈利能力强于重庆啤酒,因此未来随着嘉士伯与公司实现强强联合,公司盈利能力及市场份额有望进一步提高。 三、 投资建议 我们略微调整公司的盈利预测, 在不考虑嘉士伯资产注入预期的前提下, 预计19-21年公司实现营业收入为 35.92亿元/37.72亿元/39.60亿元,同比+3.6%/5.0%/5.0%; 实现归属上市公司净利润为 6.18亿元/5.39亿元/5.94亿元,同比+52.9%/-12.7%/10.2%,折合 EPS 为 1.28元/1.11元/1.23元,对应 PE 为 32X/37X/33X。 19年可比公司平均预期估值为 43倍,公司扣非后业绩对应估值略高于可比公司,考虑到产品结构升级推进叠加期间费用投放效率提升迎合与嘉士伯强强联合预期存在, 预计未来公司业绩增速将快于可比公司平均水平, 维持“ 推荐”评级。 四、风险提示: 原材料价格上涨、 新品推广不及预期、食品安全风险等
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事件:2019Q1-3公司实现收入30.25亿元,同比增长3.47%;实现归母净利润5.94亿元,同比增长54.39%;实现扣非后归母净利润4.03亿元,同比增长13.84%。其中2019Q3实现收入11.93亿元,同比增长2.79%;实现归母净利润3.55亿元,同比增长103.20%;实现扣非后归母净利润1.83亿元,同比增长14.45%。2019Q3非经常性损益为1.73亿元,主要系退休人员大额医保政策调整影响。 短期销量承压,Q3结构升级加速。2019Q1-3公司销量为79.76万千升,同比增长0.50%;其中2019Q3销量为31.49万千升,同比下降2.11%。 单三季度销量下滑,主要系今年旺季气温偏低,不利于啤酒消费;但公司下滑幅度小于行业,主要系委托加工贡献较多。2019Q3公司吨酒价格为3736元/千升,同比增长6.78%,环比上半年吨价增速4.03%加速。从结构看,2019Q3高档酒收入增长15.07%,对比上半年的0.23%加速明显;中档酒收入增长2.56%,比上半年的9.63%放缓;低档酒收入增长4.85%,高于上半年的-2.98%。公司2019Q3毛利率下降0.31个pct至43.45%,主要系委托加工占比提升,委托加工采用成本加成法定价,毛利率较低。 四川延续高增长趋势,整体费用控制良好。受益于大城市战略的稳步推进及委托加工增加,2019Q3四川市场收入增长31.50%,环比上半年的26.77%进一步加速;基地市场重庆由于天气影响,Q3收入微降0.21%;湖南市场Q3收入下降2.51%,降幅收窄。公司持续提高费用投入效益,2019Q3销售/管理/财务费用率同比-1.38/+0.72/-0.49个pct至13.30%/3.23%/0.03%。剔除非经常性损益与所得税影响,2019Q3公司营业利润率提升1.27个pct。 盈利预测:重庆啤酒拥有高市占率的基地市场,率先通过关闭低效产能、优化产品结构等实现了利润率的提升。我们认为公司的发展进入良性循环,今年推出8元定位的醇麦国宾销售情况良好,预计将开启主流消费从6元到8元的新一轮升级。公司公告计划在四川新建一条年产能为15万千升的拉罐生产线,填补四川区域拉罐生产线缺口,加速产品结构升级。由于退休人员大额医保政策调整导致非经常性损益大幅增加,我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年收入分别为36.17、38.67、41.51亿元,归母净利润分别为6.27、5.70、6.68亿元,EPS分别为1.30、1.18、1.38元,对应PE为32倍、35倍、30倍,维持“买入”评级。 风险提示:因不可抗要素带来销量下滑;市场竞争恶化带来超预期促销。
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重庆啤酒前三季度实现营业收入 30.25亿元,同比+3.47%;归母净利润5.94亿元,同比+54.39%; EPS1.23元。公司 Q3单季度实现营业收入11.93亿元,同比+2.79%;归母净利润 3.55亿元,同比+103.2%。 经营分析 Q3啤酒业务量减 2.1%、价增 6.8%,高档产品增长亮眼: 公司 Q3啤酒销售业务实现收入 11.76亿,同比+4.5%;其中实现销量 31.49万千升,同比-2.1%,吨价提升至 3735元,同比+6.8%。分档次来看, Q3公司高/中/低档产品收入分别同比+15.1%/+2.6%/+4.8%,中高档产品占比达到 85.1%,“醇麦国宾”加速市场推广,“特醇嘉士伯”等国际品牌产品铺市率明显提高, Q3高端产品增长亮眼,结构升级顺利推进。 重庆表现平平、四川潜力释放, 基地稳健+第二市场高增: 分地区来看,公司 Q3三大核心区域重庆/四川/湖南收入分别同比-0.2%/+31.5%/-2.5%。公司大本营重庆市场受天气影响预计销量下滑 3%以上,使得收入同比微降,但价格带上行仍在持续;四川市占率不断提升,第二市场影响力扩大。长期来看,公司在基地市场结构升级还未完成,四川和湖南市场增长潜力可观,聚焦战略下业绩增长动力足。 毛利率微降+期间费用率下降+大额非经常性损益, Q3利润翻番: 公司 Q3实现毛利率 43.45%,较去年同期略有 0.31pct 下降,我们认为主要仍是受玻瓶等原材料价格上涨影响。公司 Q3销售费用率和管理费用率分别同比-1.4pct/+0.7pct,销售费用率下降主要系中高端产品占比提升使得运输和促销费用边际降低;管理费用变化不大。另一方面,公司 Q3因调整退休人员大额医保政策使得营业外收入增加 1.7亿,由此也使得公司单季度归母净利润达到 3.55亿,同比+103.2%,净利率达到 32.7%。扣除非经常性损益,公司 Q3依旧实现归母净利润 1.83亿,同比+14.45%, 增速同比提升+7.62pct,主业经营稳健,实现有效成长。 新增拉罐生产线,提升罐化率促利润率提升: 公司旗下的宜宾公司拟投资不低于 2.1亿元新建一条年产能为 15万千升的拉罐生产线。公司目前罐化率仅 15%左右,两条拉罐生产线已饱和,未来提升罐化率是行业大势所趋,既缓解了玻瓶价格压力和供应的难题又降低了运输成本,预计罐化率提升对公司净利率也将带来有效提升。 盈利预测 公司新增非经常性损益,因此我们调整了盈利预测; 我们预计公司 19-21年的收入分别为 36.00/38.61/41.65亿元,同比增长 3.8%/7.3%/7.9%;归母净利润分别为 6.31/5.68/6.63亿元,同比+56.1%/-9.9%/+16.6%,较上次预测分别+30.6/+0.4/+2.0pct; EPS 分别为 1.30元/1.17元/1.37元; 当前股价对应 PE 分别为 31X/34X/29X,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨、关停出售工厂压制利润、关联交易
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Q3业绩符合预期,退休福利政策调整带来一次性利得:公司2019年前三季度累计营收同比增长3.5%至30.3亿元,单三季度营收11.9亿元,同比增长2.8%。前三季度公司啤酒销量为79.76万千升,同比增长0.5%,其中19Q3销量受不利天气因素影响同比下滑2.1%至31.49万千升。受益于产品结构优化,前三季度毛利率提升0.6pct至41.8%,单季度毛利率为43.4%,较去年同期降0.3pct。公司于期内调整政策,不再为退休人员缴纳大额医保费,形成营业外收入约1.7亿元。前三季度扣非归母净利润同比提升13.8%至4.0亿元,净利润率为13.3%,符合我们的预期。 高端品类增速亮眼,重点区域拓展持续推进:1)19Q3高档/中档/低档产品销售收入分别同比增长15.1%/2.6%/4.8%。公司高端品类展现出强劲增长态势,产品结构提升进一步推动吨价增长。2)19Q3公司重庆/四川/湖南等重点区域销售收入分别同比增长-0.2%/31.5%/-2.5%。其中重庆地区基地市场销售微降,而四川地区的增速提升显示公司的重点城市突破战略持续推进。3)19Q3公司控制销售费用投放,单季度销售费用率同比下降1.4pct,或对期内销售造成一定影响。 新增委托加工协议,计划扩充产能支持业务发展:1)公司下属子公司自19年下半年起为控股股东嘉士伯的全资子公司乌苏啤酒委托生产“红乌苏”等品牌啤酒,预计2020年将带来约3500万净利润;同时,公司获得“乌苏啤酒”等相关商标授权许可,自2020年起可生产和销售该等品牌啤酒,进一步扩充产品组合。2)公司现有拉罐产能约12万千升已接近饱和,计划在四川宜宾新增一条年产能15万千升的拉罐生产线,项目目前仍处在前期筹划,最早于2020年正式启动,未来预计有效支持当地的市场需求。 维持“买入”评级:公司中高档产品组合具备竞争力,扣除19年医保政策调整的一次性影响,我们维持2019-21年公司净利润分别为4.8/5.8/6.3亿元,对应EPS分别为0.99/1.19/1.31元人民币。当前股价对应19年PE、EV/EBITDA分别为41x/29.9x。维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争恶化,中高端产品竞争加剧;原材料成本上升;资产注入不达预期。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-09-13 41.91 51.50 1.18% 45.45 8.45%
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中外品牌纵横联合,深耕西南区域领先。重庆啤酒是嘉士伯集团重要成员,13年嘉士伯增持公司股份至60%,成为公司第一大股东。18年重啤实现啤酒收入33.46亿元,销量94.43万千升,位居国内行业第五。从产品看,公司形成了“本地强势品牌+国际高端品牌”的完整矩阵,两大知名本土品牌“重庆”和“山城”主攻省内市场,还引入了嘉士伯集团下的国际品牌面向中高端消费市场。18年吨酒价为3544元/吨,过去五年吨价年均复合增速为5.4%,产品档次领跑行业。从区域看,公司收入来源主要集中在重庆、四川、湖南三地,重庆市场吨价提升明显,四川市场量价齐升、增长迅速,湖南整体表现稳健。从渠道看,公司约70%的收入来自餐饮,未来可能通过经销商和销售团队加强新兴商超渠道的拓展,以期创造新的增长点。 结构升级区域聚焦,资产整合期限临近。从量价看,我们认为公司的增长点分别在于:1)量:核心三省较快的经济增速及餐饮收入增长有望带动中高档产品增长,从而实现市占率进一步提升;2)价:产品结构升级,一方面来自于中高档对于普低档产品替代,另一方面来自产品价格带的跃升。从产能布局看,公司经历行业调整期后,及时优化调整产能布局,大刀阔斧进行关厂减员增效,轻装上阵后生产效率和盈利能力明显提升。从资产整合看,13年嘉士伯要约收购时承诺将在2020年底前将与公司存在潜在竞争的国内啤酒资产和业务注入重啤,目前已进入窗口期,整合与协同值得期待。 毛利率提升费用率下行,盈利能力稳步增强。受益于结构升级及产品提价,16年以来公司毛利率企稳回升。广告费、市场费用和运费的下降带动销售费用率有所下降,关厂去产增效助力管理费用率持续下降,预计未来资源精准聚焦及费效比提升的趋势仍将延续。我们认为公司聚焦收缩战略成效显著,未来持续向高端化升级及控费能力增强有望带动净利率再创新高。 财务预测与投资建议 我们预测公司2019-2021年每股收益分别为1.03、1.20、1.40元,结合可比公司估值,我们认为目前公司的合理估值水平为19年50倍市盈率,对应目标价为51.50元,首次给予增持评级。 风险提示 消费升级不及预期风险、原材料成本大幅上涨风险、省内竞争加剧风险。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-09-02 43.40 -- -- 45.45 4.72%
52.51 20.99% -- 详细
事件:公司发布2019年中报,19上半年实现营业收入18.33亿元,同比增长3.92%,其中啤酒收入17.89亿元,同比增长6.39%;实现归母净利润2.39亿元,同比增长13.75%,扣非净利润2.20亿元,同比增长13.33%。单二季度,公司实现营业收入9.99亿元,同比增长5.11%;实现归母净利润1.34亿元,同比增长13.95%,扣非归母净利润1.47亿元,同比下降5.35%。我们在业绩前瞻中预测公司Q2收入增速2%,利润增速10%,略好于预期。 投资评级与估值:维持2019-2021盈利预测,预测2019-2021年EPS分别为1、1.2、1.4元,同比增长20%、20%、17%,当前股价对应2019-2021年PE分别为45x、38x、32x,维持增持评级。公司背靠大股东嘉士伯在品牌和品质方面领先行业,在重庆四川和湖南具备区位优势,依靠市场化的机制和良好的管理水平,以及持续的产品结构优化,我们认为公司将保持稳健的内生收入增长,盈利能力有望持续提升。 结构升级持续推进,吨酒价格提升带动毛利率提升。公司19H1实现啤酒销量48.27万千升,同比提升2.27%,其中委托加工量7.74万千升,同比提升3.0%,销量占比约16%,主要由四川工厂代工增加贡献。剔除委托加工影响,公司19H1实现销量同比增长2.1%。19H1公司高、中、低档产品销量同比增速分别为0.23%、9.63%、-2.98%,中高端占比87.6%,同比提升1.2pct,产品结构持续推进。公司Q2实现啤酒销量25.78万千升,同比持平,测算19Q2吨酒价格3876.7元/千升,同比提升5.15%,吨酒成本2193.0元/千升,同比增长4.61%,原料成本上涨压力可控。19H1公司实现毛利率40.69%,同比提升1.28pct。 受益毛利率提升且费用率下降、资产处置收益增加,盈利能力稳步提升。在毛利率提升的情况下,公司19H1税金及附加收入占比7.7%,同比下降0.35pct,推测增值税率下调影响在二季度有一定体现,公司19Q2税金及附加收入占比同比下降0.88pct。19H1公司管理费用率4.79%,同比下降0.37pct,效率稳步提升。公司提升费用投放效率的同时,二季度加大乐堡等产品费用投放力度,19Q2销售费用率16.03%,同比小幅提升0.11pct,19H1公司销售费用率13.50%,同比基本持平。在此基础上,19H1公司实现营业利润率17.10%,同比提升2.96pct,主因叠加非经常性损益影响,非流动资产处置收益1131.1万元,同比增长147.15%,主要为19Q2卖掉永川工厂所得。此外,公司19H1所得税费用0.42亿元,测算所得税有效税率约14%,同比提升7.0pct,主要是公司关厂接近尾声,处置子公司资产后抵税作用逐渐消除,预计Q3起所得税率波动对净利率影响将减弱。综合以上,公司19H1实现净利率14.77%,同比提升1.62pct。 委托加工增量拉动四川市场大幅增长,重庆基地市场增长稳健。公司19H1分别在重庆、四川、湖南市场实现收入13.17、3.48、1.24亿元,同比增速为3.42%、26.77%,-4.23%;收入占比分别为73.6%、19.4%、7.0%。四川市场的迅速增长得益于宜宾和成都工厂19H1委托加工量大幅增长,合计销量3.5万千升,同比增长74.4%,合计销售额(不含税)1.43亿元,同比增长79.7%,占四川整体销售收入约41%。若剔除各地区委托加工影响,重庆、四川、湖南分别实现销售收入11.90、2.05、0.99亿元,同比增速分别为8.3%、5.2%、-1.6%,基地市场受益结构升级保持稳健增长,四川市场持续推进“大城市战略”聚焦投入。 股价表现的催化剂:产品提价,行业格局整合加速。 核心假设风险:行业竞争加剧,原材料成本上涨。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-08-28 44.34 -- -- 45.45 2.50%
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名