投资要点 近日,公司发布非公开发行股票预案的公告,拟募集18.7亿元加速新能源产业链发展。 剥离矿产业务,转型新能源产业。公司2014年做出向新能源汽车行业转型的战略规划调整,置出传统矿产资源业务,集中精力发展新能源业务。公司现已完成锂电池材料、锂电池组装、新能源汽车以及融资租赁业务的产业布局,逐步打造新能源汽车板块的完整产业链,大大提升公司的可持续发展能力。 募集18.7亿元加速新能源产业链发展。公司10月17日发布非公开发行股票预案的公告,募集资金不超过18.7亿元,用于扩建年产1000万只锂离子动力电池项目、新能源电动客车技改项目、增资交通租赁公司和偿还银行贷款。 动力电池新星冉冉升起——宇量电池。宇量电池主要提供电芯到动力电池组整体解决方案,技术带头人毛焕宇博士是国内18650锂离子电池产业化第一人,依托丰富的研发技术和生产经验,实现整条生产线全工序100%自动化,大大提高了产品的一致性和良品率,预计2015年-2017年营业收入为1.6亿元、8.4亿元和25.2亿元。 新能源整车业务爆发可期——恒通客车。恒通客车和恒通电动为公司整车业务平台,公司实现控股后着力进行整合改革,聘请前中国汽车工程研究院股份有限公司董事兼副总经理谢跃红先生担任公司总经理,改善公司管理经营情况,逐步形成市场化规模运作,同时公司加大对整车产线投入力度,通过升级改造提升车辆可靠性、安全性和舒适性。预计2016年-2017年营业收入为11亿元、24亿元和37亿元。 融资租赁助力公司业务推广——交通租赁。交通租赁主要开展轨道交通、公用燃气水、酒业和客车的融资租赁业务,综合经营水平和盈利能力均处在西部地区龙头地位。随着注册资本金及杠杠水平的提升,预计2015年-2017年实现净利润1亿元、3亿元和3.5亿元。 估值与评级:预计公司2015-2017年EPS分别为-0.04元、0.49元和0.84元,以10月22日收盘价16.21元为基准,对应2016-2017年动态市盈率为33倍和19倍,首次覆盖,给予“增持”评级。此外公司正在出售矿产资源,我们预计明年完成,将会带来5亿元以上的收益,如果考虑此项收益,公司2016年EPS可达到1.11元。由于增发股价尚未确定,暂不考虑增发对股本影响,明后年EPS存在一定程度的高估。 风险提示:补贴政策调整或影响客车需求;锂电池产能释放或导致产能过剩;公司业务板块整合进度或不达预期;宏观经济形势变化或对融资租赁业务产生波动性影响;矿产资源转让进度或不及预期。

投资要点: 西部资源发布公告:2014年9月29日,中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会审核了本公司非公开发行股票的申请,根据会议审核结果,公司本次非公开发行股票的申请未能获得通过。 定增方案未获通过短期将对股价有显著影响。西部资源此前于4月18日公告《非公开发行股票预案》,拟增发股份募集资金收购资产转型锂电。公司转型的完备战略及清晰规划为市场充分认可,股价受此推动表现也十分突出。此次定增方案未获证监会审核通过,短期内将对公司股价有显著影响。 当前股价隐含资源主业估值与可比公司相当,可提供一定安全边际。公司本次增发收购意图为锂电产业链转型,原主业为矿产资源。我们在公司2014年中报点评中对资源主业单独做出的2014~2016年EPS 测算分别为0.06、0.63及1.12元,资源主业业绩的增长主要来自于2013年9月新增储栖霞山铅锌矿的采选产能扩建;最新收盘价对应PE 为276、25及14倍。考虑2014年为业绩低点,选取2015年可比板块估值进行对比,以“73%铅锌矿盈利+27%铜矿盈利”加权计算其可比PE 约为26倍。 公司当前股价隐含资源主业估值与可比公司相当,认为可提供一定安全边际。 判断锂电产业链转型未来继续是大概率事件。若公司选择未来继续采取非公开发行募集资金购买资产的方式继续转型之路,根据我们对发审委审核规则的分析公司需在6个月后方能再次递交方案;当然也不排除公司通过其他投行方案的设计绕过这一时间障碍的可能。无论方式如何我们判断西部资源未来继续锂电产业链转型将是大概率事件,因公司在这一转型规划中已投入较多精力及成本,包括已购买并过户的龙能科技85%股权、恒通电动31%股权、恒通客车7%股权,已设立的子公司宇量电池,还包括可能的资产收购保证金支付等。 维持公司投资评级。我们此前对公司投资评级为“买入”,维持其评级。一是我们测算当前股价隐含的资源主业估值水平已与可比公司相当,而基于公司未来继续其向锂电产业链的转型是大概率事件的推断,认为短期负面影响消退后公司仍将因转型预期获得一定的溢价;二是定增未获通过这一事件对股价的负面影响将在短期内快速实现,阶段性下调评级对投资实际操作的意义有限。 风险提示:转型重启时间低于预期。

我们近期调研了西部资源,重点就转型锂电新能源汽车产业链的规划与上市公司管理层进行了交流。我们认为,西部资源转型战略坚决而完备,战术清晰而切合实际,上市公司平台优势加上顶尖的技术团队,多个要素的有效结合将保证公司转型新能源汽车产业链的高成功概率。未来随着收购事件的逐步落定,我们判断完备的战略及清晰的战术规划将使西部资源成为新能源汽车产业链主题投资优选标的之一,维持“买入”评级。 战略上坚决看重锂电池,已有完备技术储备。西部资源转型锂电新能源产业链已公告的收购项目投入资金近40亿元,转型决心可谓坚决。在战略方向上,公司认为电池是产业链核心所在,甚至未来电动车的竞争就是在抢电池,未来锂电池的水平将决定一个公司在新能源汽车产业链中的地位。现阶段公司已集结众多代表着国内乃至国际先进水平的技术团队,包括以HUANG BIYING博士为主导的正极材料技术(子公司龙能科技已有材料外售)、以毛焕宇博士为主导的电芯及电池包技术。而恒通的长期合作方微宏动力则代表着依托于钛酸锂负极的快充技术的较高水平,基于微宏动力快充技术研发的恒通第二代产品充电15分钟续航里程可达到120~140公里。然而,尽管如此,上市公司整体上对电池技术仍持开发态度,并不会选择在单个技术路径上下绝对赌注。 战术上结合实际产业链由客车切入整车、整车切入电池。虽对锂电池战略性绝对看多,但认为在目前国内现状之下单纯做电池生存难度较大,因国内车厂仅把电池作为配件之一不予足够重视,从整车切入产业链是唯一出路。公司规划从终端整车逐步切入到电池等零部件环节,电池及相关材料公司在最初阶段将是轻资产经营模式。整车环节,公司规划由客车尤其是公交车切入产业链,并逐步推广至乘用车。公交车市场的运营是基础,既保证盈利来源又积累经验。区域规划上整体将是西南地区、珠三角、长三角三点布局。 盈利预测更新:不考虑本次增发收购我们对上市公司2014~2016年的EPS预测为0.12、0.58及1.04元。若考虑本次增发收购,我们的盈利预测对应增发后11.87亿总股本全面摊薄的EPS调整为0.19、0.64及1.00元。 风险提示:证监会审批风险;锂电池技术风险。

事件:公司公布定增预案:发行价为6.89元/股,不超过5.25亿股(含本数),发行对象为控股股东四川恒康、国艺投资、海莲投资和阳红彬,四者权益分别为80%、10%、6.19%和3.81%,锁定期36个月。此次定增,公司拟从上、中、下游全产业链布局,资源、技术、销售渠道均较成熟。 点评: 1. 定增概述:布局锂电全产业链。募投项目拟收购的五洲龙汽车、恒通客车和恒通电动是具有较强的整车生产能力的客车生产企业;拟收购的交融租赁将为公司新能源汽车销售提供融资平台。 1.1 五龙汽车:主营新能源客车生产。成立于2002年,曾多次承担国家“863”新能源汽车研究项目。五洲龙汽车曾经为2011年第26届世界大学生运动会提供了1500多辆新能源汽车,截至目前为深圳市累计提供了近3000辆新能源公交车,最近三年“五洲龙”客车累计生产各类客车和专用车辆超过3400辆,在昆明、南昌、海口等地开展了批量示范运营,产品销往澳门、美国、菲律宾等国家和地区。 五洲龙汽车所属新能源汽车行业的行业环境较2013年发生了较大的变化,继2013年12月公布了包括北京在内的28个城市、地区作为首批新能源汽车推广应用城市名单后,2014年初,财政部、科技部、工信部、发改委等四部委又批复了第二批推广城市名单,第二批名单包含12个城市或区域。相比之前2009年-2010年确定的20个试点城市扩容了一倍。五洲龙汽车所在城市深圳通过2009-2012年期间推广新能源汽车,实现了充电设施网络建设初步全面覆盖全市,计划2013-2015年推广新能源汽车35000辆,其中推广纯电动公交车5000辆,物流等专用车10000辆。 公司根据深圳市2013-2015年新能源汽车推广计划及其他城市的推广计划预测很可能取得的销售订单制订了2014年计划。五洲龙汽车股权出让方向本公司承诺:2014年度、2015年度、2016年度五洲龙汽车归属于上市公司的净利润分别不低于1.5亿元、2.0亿元和2.5亿元(净利润均以扣除非经常性损益后的利润数确定),若无法完成上述承诺业绩,股权出让方应分别按照其在本次股权转让中的相对比例以现金方式向本公司进行业绩补偿。 1.2 恒通客车:主营燃气新能源客车生产。前身重庆市客车总厂成立于1939年,是我国最早研发生产燃气客车的客车生产企业,目前与国家燃气汽车工程技术中心、美国康明斯西港公司、东风汽车有限公司、一汽解放汽车有限公司等十几家专业燃气系统生产单位合作,共同研发提高节能环保燃气客车技术,并成立了省级技术中心。目前研发生产了5-13米燃气(CNG/LNG)、燃油(柴油/汽油)公交、公路客车等10个系列共约100个国家公告产品,具有较强的综合研发、设计和生产能力。 1.3 交融租赁盈利能力强。该公司是我国融资租赁业务试点企业,中国融资租赁50强。交融租赁业务范围主要为交通领域,包括公交、轨道、船舶、出租车等,同时涉及水务、环保、酒业、教育、医疗器械、钢铁、能源、工程机械等行业,业务区域涵盖重庆、贵州、四川、黑龙江、内蒙古、河南等省份;盈利能力成为亮点。 1.4 恒通电动主营新能源客车业务。截至2013年底,已经累计交付插电式混合动力客车、纯电动客车及混合动力客车动力系统1061台/套,累计运行里程超过7500万公里,运行情况良好。恒通电动同时开发/掌握了电动汽车/混合动力汽车动力系统集成技术、新能源汽车整车控制技术、储能系统集成技术、云智慧远程监控技术等核心技术,为其在新能源客车行业保持技术先进地位奠定了坚实基础。 2. 定增目的:全产业链产生协同效应。2013年下半年至今,公司大规模涉足新能源汽车领域,除了此次定增外,2014年4月公司收购并出资设立了龙能科技(权益85%,2013年净利润为-7870.79万元)和宇量电池(80%),两家公司将分别专注于锂电池材料和锂电池电芯的研究开发,公司聘请HUANG BIYING、毛焕宇等一批国际知名的行业专家作为研发带头人,力图在锂电池正负极材料、电解液、隔膜和锂电芯生产技术等方面实现全面突破,自主研发生产技术先进、性能稳定的锂电池动力系统。 3. 上游资源情况:1)阳坝铜业:其大沟尾矿库扩容主体工程已全部完工,其拥有的甘肃省康县油房沟-铁炉沟铜矿采矿权办理工作仍在积极推进,因扩容改建的需要,暂停部分选矿生产线,矿石处理量减少,致使公司主营业务收入较去年上期有所降低。2)银茂矿业:2013年5月31日,栖霞山铅锌矿保有资源储量增至775.13万吨,其中,铅锌矿石量增加411.63万吨,平均品位12.67%,-775米以深品位达17.89%。拟将生产规模扩至不低于60万吨/年。3)江西锂业:其所属矿山河源锂辉石矿生产规模由原6.60万吨/年变更为40.00万吨/年,并将其持有的晶泰锂业100%股权进行了出让。4)大秦黄金:2014年1月,公司将持有的大秦黄金全部股权(70%)进行了出让,实现投资收益990.91万元。5)三山矿业:公司已向三山矿业增资150万元,注册资本变更为人民币200万元。6)维西凯龙:项目处于探矿中,暂未正式开展生产经营活动,预计生产规模60~100万吨/年。 4.盈利预测及评级。根据年报显示,2014 年传统业务预计全年实现收入4.84亿元,营业成本2.01亿元,三项费用合计1.97亿元,净利润4251万元(不含此次定增新收购项目)。假设此次定增成功(股本扩大至11.87亿股),根据定增预案中对各定增拟收购资产的盈利能力,预计2014-16年EPS分别为0.17、0.30和0.35元。由于当前新能源汽车产业链处于政策势+新车型放量阶段,享有较高估值,给予公司目标价14.00元,对应2014-16年动态PE分别为85、46和40倍市盈率,增持评级。 5.不确定性分析。有色金属价格波动的风险。新能源汽车业务拓展风险。

西部资源1季度扭亏,资源主业未来精细化运作,业绩释放蓄势待发。西部资源2014 年1 季度扭亏(扣除非经常性损益后的净利润)证明公司已如预期度过2013 年低谷期。资源主业趋于精细化管理,现有矿山质地优良,未来2~3 年有望逐步兑现业绩。 高效完成锂电新能源汽车转型布局。西部资源在1 月14 日~4 月17 日停牌3 个月期间,高效完成了“锂电池材料à 锂电池à 新能源客车”的全产业链布局。最新增发预案中放在首位的项目为深圳五洲龙公司的股权收购及增资,这一资产此前未出现在公司停牌进展的系列公告中,超出市场预期,但综合看在情理之中。同时公司在完成全产业链布局的基本亦完成了西南地区(重庆)、长三角(苏州)、珠三角(深圳)、东北地区(沈阳)等的区域布局。其中: 前端材料及电池环节采用自有资金出资与业内知名专家技术合作方式。 后端新能源汽车开发、制造销售通过定向增发收购实现,为转型核心资产;增发增募集资金总额不超过36.18 亿元;发行股份数不超过52,510.88 万股,其中控股股东四川恒康认购80%,发行价格为6.89 元/股,所有增发股份锁定3 年。 转型规划符合产业发展规律。锂电新能源汽车产业链以终端汽车为主要切入点,自终端向前延伸,前端资金投入相对较少,关注新能源汽车技术整合平台的特点,对技术路径持相对开放态度;终端汽车环节以客车为主要切入点,以新能源汽车为典型代表的新事物在前期市场培育上很大程度依赖政府的力量,客车尤其是公交车受政府支持力度相较乘用车更大,规模有望最先铺开,一方面利于较快较好的实现盈利,另一方面依此完成区域铺设后利于远期更便捷的切入乘用车市场。 我们暂维持公司2014~2016 年EPS 预测为0.12、0.58 及1.04 元(未考虑未来增发摊薄),并将随着增发进程的推进(最为重要的节点是公司非公开发行详细方案的公布)对其进行调整。 基于对锂电产业及公司转型布局的乐观判断维持“买入”评级。若西部资源本次增发顺利完成,公司将快速完成锂电新能源汽车产业链的转型。公司有望成长为继比亚迪之外A 股另一纯正的新能源汽车标的。考虑到公司资源估值提供的安全边际,及对公司全产业链、全区域产业链布局的乐观态度,维持“买入”评级。 风险提示:收购失败风险;政策审批风险。

投资要点: 西部资源2013年实现营业收入4.23亿元,同比下滑28.02%;实现利润总额-3,399.56万元,净利润-5,636.95万元,对应EPS 为-0.0852元。 2013年为业绩低谷符合预期。我们及市场均对2013年为业绩低谷具有充分预期,基于金属价格下行及重要子公司阳坝铜业2013年下半年部分停产的事实。此外,公司在2013年计提了较多勘探及技改费用,使管理费用增加4,600多万,也是公司业绩亏损的重要原因。 资源价值未来2~3年逐步转化为业绩,包括: 三山金矿。公司在2013年对近两年收购的矿山加大了勘探力度,其中我们判断广西三山金矿有望最先进入业绩释放期,因三山金矿为氰化工艺开采,基建期较短。在90万吨/年产能规划及260元/克金价假设下,三山金矿达产后可增厚EPS 约0.13元。 栖霞山铅锌矿(扩建)。栖霞山铅锌矿于2013年9月获重大资源突破,目前正在进行年处理60万吨以上规模的产能扩建工作,2015年有望逐步贡献利润,达产后中性假设下可贡献EPS 近0.8元,是公司资源主业业绩增长的最大看点。 大宝山铜矿。预计2015年后贡献利润,100万吨/年规模对应EPS 在0.26元左右。 锂电新能源产业链资产将继续提升企业价值。西部资源停牌期间已公布其战略规划及转型安排:“拟以锂矿石为原材料基础,实现锂电池材料、锂电池组装、新能源汽车开发、制造和销售一体化的产业布局,打造新能源汽车板块的完整产业链”。目前已公告的拟收购的标的包括重庆恒通客车有限公司(51%以上)、重庆市交通设备融资租赁有限公司(51%以上)及重庆恒通电动客车动力系统有限公司(66%);同时已公告将与江苏省欧瑞斯汽车有限公司合资设立苏州恒康泰汽车新能源投资有限公司(80%)。根据公司公布的规划,我们预计未来还将有锂电池资产的相关收购行为。公司锂电新能源转型规划兑现,产业链构建将继续提升价值。 维持“买入”评级。公司主业资源价值仍未在停牌前股价中完全体现,锂电资产的收购及产业链构建又将进一步增厚企业价值。公司目前仍处于停牌状态,我们维持“买入”评级,并将在收购的锂电产业链标的资产完全公告之时对公司整体价值进行重估。 风险提示:资产收购失败的风险;金属价格超预期下行

西部资源2013年1~9月实现营业收入2.91亿元,同比下降28.78%;归属于上市公司股东的净利润为1,103.58万元,同比下降91.50%;EPS为0.017元。公司3季度单季小幅亏损,主要因单季度收入环比下降显著,而矿山企业的营业成本及期间费用又具有一定刚性。 阳坝铜业是主要影响因素:一方面,今年3季度阳坝当地连续强降雨对道路运输情况的影响是单季业绩不佳的重要原因,这一因素在4季度将有显著改善。 另一方面,因对阳坝铜矿大沟尾矿库进行扩容改建公司于2013年5月31日公告决定对阳坝铜矿选矿车间暂停部分选矿生产(杜坝铜矿选矿车间正常选矿),预计停产将使阳坝铜业2013年矿石处理量至少减少4.5万吨,占全年生产计划的25%。我们在此前的报告中对此做出提示,亦已将阳坝铜矿2013年处理矿石量的假设从满产时的18万吨下调至13.5万吨。停产改建工作预计2013年12月31日前完成。 栖霞山铅锌矿增储后扩建进度或超预期:银茂矿业在3季度运营正常,其下属的栖霞山铅锌矿自9月16日公告增储后(新增铅锌金属量70.2万吨,原保有储量为27.99万吨),于10月12日经董事会审议通过开展改扩建工作,拟投入不超过7,000万元将生产规模扩至不低于60万吨/年。 我们暂仍假设扩建60万吨/年产能将在2015年释放,保守假设栖霞山铅锌矿搭配开采新旧矿石量,我们给予西部资源2013~2015年0.05、0.23及0.82元的盈利预测。但考虑到目前栖霞山矿扩建规划工作已经展开,提示其扩建进度存在超预期的可能(即2014年便开始释放产能及业绩);同时若乐观假设栖霞山铅锌矿在2015年60万吨/年扩建产能达产后完全开采新增高品位矿石(铅锌金属合计品位高达17.05%),则公司2015年EPS有望达到1.25元以上。 重组终止无碍基本面,基于资源价值维持“买入”评级:公司近期股价走势受重组终止负面影响,但我们认为重组事件无碍公司良好的资源基本面。公司资源价值仍在,给予12元目标价(具体测算方法请参见9月17日深度报告《小矿山也有大收获》),维持公司“买入”的投资评级。 风险提示:金属价格大幅下行。

银茂铅锌矿是西部资源主力矿山 西部资源2011年收购南京银茂矿80%股权,其栖霞山为银铅锌硫多金属矿。2012年西部资源净利润1.86亿元,其中南京银茂80%股权贡献净利润1.28亿元,占71.1%;其余主要来自甘肃阳坝杜坝铜矿。西部资源还拥有甘肃礼县金矿、江西锂业锂矿、广西三山矿业金矿、维西凯龙大宝山铜矿等采矿、探矿权,多处于资源摸底、扩建等投入阶段。 深部增储阶段性效果好,且仍具前景 原备案铅锌品味7.9%,矿石量487.8万吨,铅锌金属39.46万吨。此次深部(-625米以下)详查,铅锌矿石量增加411.6万吨,品味12.7%(其中-775米以下品味17.9%);铅锌金属量增加70.2万吨。公告显示此次增储仅为阶段性成果,地质资料显示深部仍有良好找矿前景。 银茂增储后有扩产计划 目前银茂矿采选能力为35万吨/年,鉴于栖霞山铅锌银矿增储量大,且品味较高,深部矿石加工技术性能良好,银茂矿业已着手启动相关改扩建工作,拟将生产规模扩大至不低于60万吨/年,我们谨慎预计年税后利润可达5亿元以上。 公司重大资产收购进行中 此外,公司还公告了停牌原因:正在筹划重大资产收购事项,预计停牌不超过30个交易日。西部资源2012年末资产总额20.73亿元;营业收入5.88亿元;资产净额18亿元;按照重大资产重组标准,收购标的资产至少一项达到上述50%以上水平,体量较大。 风险提示 铅锌价格低迷;高品位矿转化成实际盈利需要时间;收购不确定性。

西部资源9月16日公告下属栖霞山铅锌矿(80%权益)更新保有资源量:截至2013年5月31日,栖霞山铅锌矿虎爪山矿段保有资源储量铅锌矿石量775.13万吨,铅金属量38.26万吨,锌金属量59.94万吨;硫矿石量272.16万吨,硫量94.22万吨;锰矿石量45.45万吨,锰金属量7.34万吨;伴生铜1.5万吨、金11.95吨、银1,114吨。其中新增铅锌矿石量411.63万吨,铅锌金属量约70.2万吨,为原保有量2.5倍以上。矿区新获资源无论从储量或品位均显著优于原矿山。 特别提示:公司在公布栖霞山矿最新储量备案情况的同时公告停牌筹划重大资产重组,本文仅基于增储事件重估公司价值,暂无法考虑未来重组事件的潜在影响。 本文估值的核心逻辑:在采矿山(盈利资产)以二级市场PE估值,未采矿山(未盈利资产)以一级市场资源估值。给予3个月目标价12.59元,上调投资评级至“买入”。因栖霞山铅锌矿新增矿石资源部分无法立即转化为利润,短期以资源估值方法计算其对公司市值的边际贡献。测算公司整体将可达到83.33亿元的总市值,分三部分估算: 1)栖霞山铅锌矿增储部分,资源估值33.96亿元(80%权益)。 2)河源锂辉石矿等三座矿山未开采/盈利,资源估值合计5.63亿元。 3)阳坝铜矿及栖霞山铅锌矿原有资源在采且盈利良好,二级市场估值41.89亿元。预测西部资源2013~2014年EPS分别为0.09及0.23。2013年受阳坝铜矿选矿部分停产及栖霞山铅锌矿入选品位下降等因素影响,业绩短期出现较大幅度下滑,预测2014年恢复至1.52亿元,可比估值下可支撑公司二级市场市值约41.89亿元。 综上,给予3个月目标价12.59元,上调投资评级至“买入”。 给予18个月目标价17.15元:长期看,新增资源逐步贡献利润将成为股价的进一步催化剂。初步判断新增资源部分采矿设施规划及建设周期为1年左右,预计2014年年底可投产,预测西部资源2015年可实现的EPS约为0.82元,给予18个月目标价17.15元(包含河源锂辉石矿等三座矿山的资源估值)。 风险提示:金属价格大幅下行,2011年9月参与增发机构大量减持,重组风险。

事件: 2013年上半年,公司实现营业收入2.21亿元,同比减少16.27%;归属于母公司股东净利润1991万元,同比降低73.38%。上半年EPS为0.03元。 点评: 金属价格下跌和探矿支出增加导致上半年业绩下降2013年上半年,受国际宏观经济形势的影响,有色金属价格大幅下跌;同时公司加大了对现有矿山的探矿力度,相关费用有所增加。两者共同导致公司上半年业绩同比大降。 公司矿产资源品位高,具有较强的成本优势和盈利能力公司100%持股的子公司阳坝铜业铜资源品位高,单位生产成本低,在采选方面具有较强的成本优势,其毛利率高达85%左右,在行业低谷期保证了公司的盈利能力。 积极推进资源整合多金属布局初见规模报告期内,公司完成了对维西凯龙100%股权的收购。在经过多次并购扩张后,公司已由单一的铜矿采选向铜、铅、锌、金、银、锂等多矿种产品拓展,多金属布局已经初具规模,资产质量、核心竞争力和可持续发展能力均得到了重大提升。 现有矿山具有较大的增储前景报告期内子公司三山矿业加大探矿力度,取得“田东县那矿金矿采矿权平面范围内采矿权标高下部金矿详查(80坐标)”探矿权,将其转为采矿权的相关工作正在积极推进中;根据江苏国土资源厅网站公开消息,子公司银茂铅锌探矿前景也非常乐观。 给予买入评级我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.10/0.15/0.26元,虽然短期受制于行业低靡和探矿支出加大导致业绩不理想,但是我们认为在经过近几年的布局期后,公司未来几年将进入收获期,公司资源储备和业绩均有望快速增长,给予买入评级。 风险提示金属价格继续下跌风险;公司探矿进度低于预期。

事件:近期公司公布2012年报:实现营业收入5.9亿元,同比增加88.29%;实现归属于上市公司股东净利润1.9亿元,同比降低28.72%。折合EPS0.28元。每10股派送现金4.00元(含税)。1-4季度单季EPS分别为0.03、0.09、0.08和0.09元。四季度业绩同比下降8%。 点评: 主要结论:2012年由于银茂矿业并表,所以公司营业收入增长明显。未来公司业绩增量主要来自大宝山铜矿投产,假设2013-15年铜精矿产量分别为0.50、0.9和1.3万吨,在当前价格水平下,公司2013-15年EPS预计分别为0.31、0.44和0.51元。估值方面,公司自2008年借壳上市以来,资源扩张一向激进,长期估值水平保持在40倍;资源拓展保证高估值,给予公司2013年PE40倍估值,目标价12.38元,买入评级。 银茂矿业合并报表增加营业收入。2012年公司财报合并了银茂矿业矿业全年数据,2011年仅合并了银茂矿业10-12月数据。因此2012年铅锌业务的收入增加约3倍。销量方面,2012年公司销售铜精粉1.88万吨(含铜约25%),同比增加21%,铅精粉1.15万吨(含铅约60%),同比减少5%,锌精粉1.7万吨(含锌约50%),同比减少26%。 收购大宝山矿山,成为主业业绩增长点。2013年初,公司收购维西凯龙矿业,这也成为主业重要的业绩增长点,业绩增厚将体现在2014年。维西凯龙矿业目前处于停产状态。收购后,公司将加大勘探力度,并在增储的基础上,拟在大宝山铜矿建成生产规模为60~100万吨/年的选矿厂、采矿等采选工程设施;相比目前仅15万吨/年的采矿产能,未来扩产有望大幅增加矿产铜至1万吨/年。 锂业务贡献业绩为时尚早。公司锂资源集中在宁都泰昱锂业有限公司河源锂辉石矿,而晶泰公司广昌县头陂里坑锂辉石矿资源少。2011年公司仅生产碳酸锂50吨,距离计划年产5000吨的目标差距甚远;而该部分贡献业绩为时尚早。 业绩预测及盈利评级。公司在资源扩张上一向激进,这也成为公司能够走出独立行情的关键。假设大宝山矿扩产顺利,2013-15年铜精矿产量分别为0.50、0.9和1.3万吨,EPS预计分别为0.31、0.44和0.51元。资源拓展保证高估值,长期估值水平保持在40倍;目标价12.38元,买入评级。 风险提示。对于资源并购企业而言,最大的风险即在于收购矿山资源投产低于预期。

公司公布年报,2012年实现营业收入5.88亿元,同比增加88.29%;归属于上市公司股东净利润1.87亿元,同比降低28.72%;基本每股收益0.28元。 利润分配预案:以2012年12月31日的公司总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利4元(含税)。 简评 银茂矿业全面并表推动收入高增长 报告期公司产品总销量30.95万吨,同比下降7.25%,主要产品价格同比也有所下滑,而营业收入同比涨幅达到88.29%,主要来源于报告期合并了银茂矿业12年全年的营业收入,而上期仅合并了11年10-12月的营业收入。 铜、硫、铅精粉是营业毛利的主要来源 报告期内,公司主营业务实现毛利3.97亿元。其中,铜精粉毛利1.60亿元,占总毛利的40.24%,毛利率82.40%,同比降低3.17%;硫精粉毛利1.09亿元,占总毛利的27.39%,毛利率84.59%,同比升高3.72%;铅精粉毛利0.91亿元,占总毛利的22.89%,毛利率55.78%,同比升高11.62%。铜、硫、铅精粉构成营业毛利的主要来源。 收购企业可辨认净资产公允价值高于投资成本导致净利润下降 报告期内,公司营业收入虽然增幅明显,但净利润同比降低28.72%。主要原因是2011年公司收购银茂矿业购买日可辨认净资产公允价值高于公司投资成本,产生营业外收入159,332,288.41元;2012年收购南宁三山购买日可辨认净资产公允价值高于公司投资成本,产生营业外收入12,187,792.38元,二者所产生的差异导致了净利润降低。 收购进展顺利,多金属业务规模初步形成 报告期内,公司完成对三山矿业100%股权和维西凯龙100%的股权的收购,获得田东县那矿金矿采矿权及该金矿详查探矿权,以及大宝山铜矿采矿权和探矿权。两次的成功收购,增加了公司的资源储量,提升资源价值和可持续发展能力。通过近两年的矿山收购,公司已由单一铜矿采选向铜、铅、锌、黄金、银、锂辉石等为主的多矿种产品拓展,多金属业务布局已经初具规模。从公司的发展战略来看,未来年度存在资源持续注入的预期。 依托资源,扩大生产2013年公司将加大对新收购的三山矿业和维西凯龙,以及河源锂辉石矿的探矿力度,并依托资源实施采选扩建,尽快实现资源到效益的转化。如,维西凯龙的大宝山铜矿将在增储的基础上,建设60~100万吨/年的采选工程;子公司江西锂业将继续深化年采选40万吨锂辉石扩产项目以及年产5,000吨碳酸锂生产线的技改项目建设工作。 盈利预测和评级 我们预测,公司2013~2015年EPS分别为0.29元/0.32元/0.35元,对应PE分别为27倍/25倍/23倍,继续看好公司多金属资源战略的扩张前景,高分红方案增强投资者信心,维持“增持”评级。

净利润同比下降28.72%。公司2012年实现营业收入5.88亿元,同比增加88.29%;实现归属于母公司所有者净利润1.86亿元,同比下降28.72%,对应每股收益0.28元。每10股派现4元(含税)。营业收入同比大幅增长主要来自于银茂矿业的全年并表。 金属价格下滑拖累公司盈利能力。受全球经济增速放缓的不利影响,公司主要产品铜、铅、锌、银等价格均出现大幅下跌,2012年全年平均价格较2011年分别下跌13%、6%、11%和12%,盈利能力出现一定下滑。受益于银茂矿业毛利率的提升,公司仍保持主要产品综合毛利率为与2011年基本持平。考虑到有色金属价格可能在未来一段时间内持续面临较大压力,公司在2013年将采取相对保守的生产策略,我们认为各品种产销量均有可能出现一定程度的缩减。 资源储备工作持续,长期价值看好。在经历近两年来高速外延式扩张后,公司未来仍将不断推进资源储备的工作。我们认为通过加大探矿力度和外延式收购的方式,公司资源储量有望再上台阶;同时,随着大宝山铜矿采选厂的建成投产,业绩亦将等到增厚,长期资源价值与业绩增长同时看好。 下调2013年EPS至0.16元。鉴于我们对2013年全球金属价格弱势的判断,下调2013-2015年EPS分别至0.16元、0.32元和0.63元,对应动态市盈率为50倍、24倍和13倍,考虑到其作为纯资源类企业所具有的高弹性,维持“增持”评级。

本期【卓越推】的股票是:西部资源(600139)。 核心推荐理由:1、公司用了三年多的时间实现主业的华丽转身,已经变成铜、铅、锌、黄金、锂为主的综合性矿业公司。去年四月,公司以3000 万元设立全资子公司贵州西部资源煤业投资有限公司;同年九月,公司以2.02 亿元收购广西三山矿业(金矿);今年一月,公司以1.84 亿元摘得维西凯龙100%的股权(铜矿)。我们预计公司外延式扩张的步伐不会停止,收购意愿依然强烈。 2、三山矿业和维西凯龙矿业目前均处于停产状态,收购成本低廉;子公司江西锂业碳酸锂生产线改扩建项目仍在紧锣密鼓的建设中。我们预计待后期金属价格反弹后,公司将逐步恢复生产,盈利能力有望提升。 3、本周海外市场风险事件多,全球金属价格和有色板块不确定性增大,收益与风险并存。 关键假设:金属价格是影响盈利的首要驱动因素;在建项目按期达产并贡献产量。 股价催化因素: 1、金属价格大幅反弹;2、停产项目恢复生产。 风险提示: 1、欧债危机恶化;2、美国财政支出自动削减机制执行;3、金属价格大跌;4、国内下游需求持续疲软。 上期【卓越推】跌幅为5.19%,相对沪深300 的超额收益为1.12%。

本期【卓越推】的股票是:西部资源(600139)。 核心推荐理由:1、公司用了三年多的时间实现主业的华丽转身,已经变成铜、铅、锌、黄金、锂为主的综合性矿业公司。去年四月,公司以3000万元设立全资子公司贵州西部资源煤业投资有限公司;同年九月,公司以2.02亿元收购广西三山矿业(金矿);今年一月,公司以1.84亿元摘得维西凯龙100%的股权(铜矿)。我们预计公司外延式扩张的步伐不会停止,收购意愿依然强烈。 2、三山矿业和维西凯龙矿业目前均处于停产状态,收购成本低廉;子公司江西锂业碳酸锂生产线改扩建项目仍在紧锣密鼓的建设中。我们预计待后期金属价格反弹后,公司将逐步恢复生产,盈利能力有望提升。 3、鉴于金属价格已经积累一定升幅、有色行业业绩风险基本释放,和板块前期滞涨于大盘,我们看好板块二月份表现。 关键假设:金属价格是影响盈利的首要驱动因素;在建项目按期达产并贡献产量。 股价催化因素:1、金属价格大幅反弹;2、停产项目恢复生产。 风险提示:1、欧债危机恶化;2、美国财政支出自动削减机制执行;3、金属价格大跌;4、国内下游需求持续疲软。 上期【卓越推】涨幅为2.25%,相对沪深300的超额收益为1.21%。