一、稳健成长的水务行业区域性龙头企业,业绩成长确定性高 公司是武汉地区供排水业务的龙头企业,主营业务为污水处理业务和自来水业务,两项主营业务在2018年收入中的占比分别为80.64%和12.04%。作为区域性龙头水务企业,供水业务收入利润相对稳定,污水处理业务不断有新项目投产,规模体量逐渐扩大,业绩长期成长的确定性较高。 (1)自来水业务 公司自来水业务产品为市政自来水,经营区域在武汉市汉口地区。公司下属宗关水厂(105万吨/日)、白鹤嘴水厂(25万吨/日)两座自来水厂,总设计处理能力为130万吨/日,两厂自来水业务占汉口地区供水90%以上的市场份额,处于区域垄断经营地位。 (2)污水处理业务 排水公司是武汉市污水处理行业的龙头企业,下属各污水处理厂均采用国内成熟污水处理工艺,拥有黄浦路(10万吨/日)、二郎庙(24万吨/日)、龙王嘴(30万吨/日)、汤逊湖(10万吨/日)、南太子湖(35万吨/日)、黄家湖(20万吨/日)、三金潭(50万吨/日)、落步嘴(12万吨/日)、沙湖(15万吨/日)等九座污水处理厂,总设计处理能力为206万吨/日,相应的污水泵站26座、污水收集管网197.5公里,为武汉市主城区提供污水处理服务。 公司污水处理业务除排水公司外,还获得了武汉东西湖污水处理厂(10万吨/日,特许经营期21年)、湖北宜都城西污水处理厂(1万吨/日,特许经营期29年)、湖北仙桃乡镇生活污水PPP项目(5万吨/日,特许经营期30年)和黄梅县乡镇污水处理设施PPP项目(1.12万吨/日,特许经营期30年)等多个水厂项目,目前宜都城西污水处理厂已于今年三季度投产,其他几个项目大部分建设工作已经完成,预计将于明年陆续开始投入运营。 公司的供水和污水处理业务在武汉市主城区处于主导地位,且正向外埠区域扩展,公司的规模经营及市场竞争地位不断增强,供水业务的稳定运营和污水业务的快速发展,为公司可持续发展提供了有力支撑。随着公司在手项目的陆续投产,收入和业绩增长的确定性高。 二、前三季度公司收入利润稳定增长,新项目投入运营,产能爬升将带来未来业绩的进一步提升。 公司前三季度实现营业收入和归母净利润分别为11.54亿元、2.53亿元,同比增长9.91%、11.07%。公司的毛利率水平也有所提升,前三季度综合毛利率35.45%,同比提升2.41pct,盈利能力有所提升;供水水价和污水处理平均价格分别为0.55元/m3和1.99元/m3,水价稳定。 公司收入增长的主要原因在于主业供水和污水处理量均有所提升,前三季度公司供水量为8661.67万方,同比增长4.13%;武汉地区的污水处理量18713.62万方,同比增长10.03%,此外,宜都市城西污水处理厂在三季度投入商业运营,新增污水处理量51.32万方,由于目前该厂处理水量未达到基本水量,因此该厂结算水量按基本水量0.8万吨/日进行计算,随着产能爬升,未来公司的污水处理规模将进一步提升,收入和业绩也将保持稳定增长的态势。 三、长江集团参股方案获批,未来战略协同效应明显 2019年6月13日,公司控股股东武汉市水务集团有限公司与长江生态环保集团有限公司签署了《关于武汉三镇实业控股股份有限公司国有股份转让协议》,水务集团拟将其持有的武汉控股106,435,454股股份转让给长江环保,占公司总股本的15%,每股转让价格为人民币7.10元,合计转让价格为人民币7.56亿元。2019年7月2日,公司收悉武汉市国资委出具的《关于武汉市水务集团有限公司以非公开协议方式转让武汉控股股份的批复》,同意上述股份转让事项。 长江集团是中国长江三峡集团的全资子公司,也是三峡集团开展长江大保护工作的核心实体公司,主要以城镇污水处理为切入点,开展长江大保护工作,业务范围广泛,公司是武汉地区水务行业的领先企业,本次长江集团入股将为公司未来参与长江大保护工程打下良好基础,战略协同效应明显。随着参股方案的落地和长江大保护工作的启动,公司未来污水处理订单和收入体量均有望实现大幅提升。 三、盈利预测及投资建议 公司作为水务行业的区域性龙头企业,业务稳健发展,在手订单充足,引入长江集团入股后战略协同作用较强,未来成长可期。随着城西污水处理厂的产能爬升和另外三个PPP项目的陆续投产,未来业绩有望保持稳定增长,预计19-21年净利润分别为3.03、3.24、3.49亿元,对应PE14.8、13.8、12.8倍。维持“审慎推荐”评级。 风险提示:水价调整风险,新项目水量不及预期,项目开工进度及运行效果不达预期,后续新增订单速度不及预期,大盘系统性风险等。

动态事项。 公司发布2017年年度报告。2017年,公司实现营业总收入12.51亿元,比上年同期增长4.41%;归属于上市公司股东的净利润3.28亿元,比上年同期增长9.07%;基本每股收益为0.46元。分红预案为每10股派现金红利1.39(含税)。 主要观点。 业绩增长源于污水处理量上升。 公司污水处理设计能力191万吨/日、自来水生产设计能力130万吨/日,是武汉市中心城区污水处理业务的主要经营者和汉口地区主要自来水生产者。2017年,公司实现供水量31668.5万吨,同比减少3.14%;处理污水量60283.36万吨,同比增加7.16%;长江隧道通行车辆1790.27万辆,日均4.9万辆。 2017年,公司实现营业总收入12.51亿元,比上年同期增长4.41%; 归属于上市公司股东的净利润3.28亿元,比上年同期增长9.07%。其中:公司污水处理业务实现营业收入10.25亿元,同比增长5.62%,占公司总营业收入的81.96%;自来水业务实现营业收入1.69亿元,同比下降3.14%,占公司总营业收入的13.52%。 中标黄梅县乡镇污水处理设施PPP 项目。 2017年 11月,公司与控股股东全资子公司武汉市水务建设工程有限公司组成联合体,中标黄梅县乡镇污水处理设施PPP 项目,项目中公司占股 80%。 黄梅县乡镇污水处理设施PPP 项目建设内容包括完善县域14个乡镇(不含城区与小池)污水管网系统工程,并在孔垄、濯港、新开、蔡山、停前、下新、分路、独山、柳林、苦竹、刘佐等11个乡镇新建污水处理厂(站),下新社区、白湖社区、洪楼社区等3个农村社区新建污水处理设施及管网系统,并在大河新建1座污水提升泵站。 项目建设投资概算3.48亿元。项目有利于公司扩展水务环保领域的发展空间,培育新的利润增长点。 污水处理能力持续扩大。 公司现有污水处理产能191万吨/日,在建项目有:南太子湖污水处理厂扩建(15万吨/日)、新建北湖污水处理厂(80万吨 /日)、东西湖污水处理厂一期(10万吨/日)、宜都城西污水处理厂(1万吨/日),预计2018年将有26万吨/日的产能投产,公司污水处理能力持续扩大。 投资收益大增,关注隧道公司营运补贴后续变化。 2017年,公司实现投资收益861.25万元,同比增长272.56%,主要是武汉汉西污水处理有限公司的投资收益增加所致。 公司根据财政部于2017年5月10日新修订的《企业会计准则第16号》规定,将与公司日常经营活动相关的政府补助列入其他收益核算。由此,营业外收入2816万元,同比减少87.20%,主要是公司收到隧道公司资本投入补贴2816万元;公司其他收益1.72亿元,主要包含隧道营运补贴收入1.25亿元、增值税退税收入4609.64万元。 2017年9月12日,武汉市人民政府发布了《关于停止征收“九桥一隧一路”车辆通行费的通告》,自2018年1月1日零时起,停止征收武汉市“九桥一隧一路”车辆通行费。公司2017年隧道补贴收入及经营业绩未受到影响。但由于政府通告中未明确自2018年起隧道公司原有营运模式及盈利机制是否调整,公司后续隧道营运补贴是否变化存在不确定性。 风险提示。 水源污染、生产成本上涨、隧道公司营运补贴变化等。 投资建议: 未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。

公司是武汉市水务龙头企业,且为武汉城建系统唯一上市公司,地方国企有望跟随央企成为PPP模式新的主力。公司主营业务聚焦于污水处理、自来水生产及隧道等城镇基础设施的投资、建设和运营。公司各业务板块协同发展、区域经营优势明显、市场地位稳固,并逐步扩大国内水务市场拓展规模、积极向上下游产业链延伸,形成“两纵两横”的主业发展格局。 武汉污水处理龙头,积极布局华中市场。公司作为武汉城建系统唯一上市公司,目前污水处理业务覆盖武汉主城区,已建成排水公司下属黄家湖、二郎庙、龙王嘴、汤逊湖、南太子湖、黄家湖、三金潭、落步嘴、沙湖等九座污水处理厂,拥有污水收集主干管191公里,污水提升泵站26座,日污水处理能力181万吨。同时公司积极布局华中市场,2015年成功中标仙桃市乡镇污水处理厂PPP项目和武汉市东西湖污水处理厂一期建设工程BOT项目。2017年11月确认中标黄梅县乡镇污水处理设施PPP项目,项目中公司占股80%。黄梅县乡镇污水处理设施PPP项目建设内容包括完善县域14个乡镇(不含城区与小池)污水管网系统工程项目,建设投资约3.48亿,其中工程费用2.88亿。项目有利于公司扩展水务环保领域的发展空间,培育新的利润增长点,未来随着逐步向华中其他地区布局,公司业绩有望稳步提升。 水务基建双驱动,稳健收益保驾护航。公司自来水业务主要经营区域在武汉市汉口地区。下属宗关水厂、白鹤嘴水厂总设计处理能力为130万吨/日,公司自来水业务目前处于区域垄断经营,具备稳定盈利能力。2017年上半年,自来水业务营业收入为0.81亿。同时公司控股的长江隧道公司是武汉长江隧道的投资、建设和运营主体,给公司提供稳定的现金流。 投资评级与估值:预计公司2017-2019年的净利润为3.27亿、3.78亿和4.32亿,EPS为0.46元、0.53元、0.61元,市盈率分别为18倍、15倍、14倍,给予“增持”评级。 风险提示:环保工程开拓业务不及预期;市场竞争加剧风险。

事件: 公司发布2016年年报。2016年公司营业收入和归母净利润分别为11.98亿元和3.01亿元,营业收入同比下降0.05%,归母净利润同比降低10.56%,低于预期的3.4亿12%。 投资要点: 成本上升拖累净利润低于预期12%。公司污水处理(销售量+7.1%,单价同15年1.99元/吨)和自来水(销售量+1.49%,单价同15年0.55元/吨)分别实现营业收入9.71亿和1.75亿元,同比增长2.1%、1.49%;但15年7月污水处理开征增值税,环境工程业务下降2294万,整体营收同比微降0.05%。归母净利润下降由于:(1)毛利率下降3.94个百分点,单位自来水生产耗电上升(1763元/万吨,同比增长10%)、单位污水处理药剂上升(440元/万吨,同比增长17.2%)(2)折旧计提同比增加25%,及增值税新规导致营业税金及附加同比上升55.6%,致使公司16年净利润3.01亿低于预期的3.40亿12%。 未来增长主要来自管网负荷率提升和扩建投产。近年来武汉市不断加强污水配套管网建设,污水处理量稳定增长,根据武汉市政府发布的《武汉市主城区污水全收集五年行动计划》, 2013-2016年武汉在管网建设上总投资108.62亿。投产后,污水日处理能力将由189万吨/日提高到278万吨/日。公司2016年污水处理能力181万吨/日,武汉市在手4个扩产项目计划将释放115万吨/日产能,其中黄家湖(10万吨/年)、太子湖(15万吨/年)和东西湖(10万吨/年)预计17年投产,北湖(80万吨/年)2020年投产,同时伴随武汉中心城区规模扩大,武汉地区污水处理业务增长空间超过50%。在异地也不断实现扩张,仙桃市乡镇污水处理(4.2万吨/年,预计17年前三季度投产)、宜都市城西污水处理厂(1万吨/年,17年9月投产)。 公司重大资产重组拟收购集团供水资产及第三方水务相关资产。公司16年10月披露增发调整方案,拟收购水务集团和建发公司设计供水生产能力为245万吨/日的9座自来水厂,资产价格38.7亿元。其中,公司向两家机构增发27.7亿元,发行2.89亿股,单价9.58元/股,锁定期三年;另向水务集团支付的11亿元现金在配套融资中募集。公司配套融资21.2亿元,发行2.07亿股,单价10.28元/股,锁定期一年。本次收购完成后,预计将通过提水价,提高公司水务资产盈利能力,增厚公司业绩。但考虑到再融资监管新政,1.购买资产需竞价发行;2.配套融资股本不得超过总股本20%的规定,公司目前总股本7.10亿,配套融资不得超过1.42亿股;故目前方案仍需调整。且相关供水标的公司仍在与政府沟通特许经营事宜,公司每月公告更新重组进度。我们初步预计相关公司并表将在2018年初完成。 延伸产业链,新市场开拓顺利。公司积极延伸产业链条,通过成功投资、建设和运营陈家冲垃圾渗滤液项目,在高浓度有机废水处理领域拓展了全新的市场空间。13年10月通过与碧水源合作投资并控股的武汉水务环境进军环保工程及服务领域,目前取得一定成果,报告期内环保工程业务已取得收入4537.05万元。 投资评级与估值:根据公司年报对17年业绩指引(污水提标改造成本增加,但污水费暂时保持不变),并假设公司18年初完成重大资产重组并表,我们下调公司17年-18年,给出19年归母净利润为2.73、7.81、8.08亿元(原为17-18年7.97、8.43亿元),对应EPS 为0.23、0.65、0.67元/股,对应17、18年PE 为47倍和17倍,维持“增持”评级。

2月21日晚间公司年报披露。2016年,公司实现营业收入11.98亿元,同比减少0.05%,归属于上市公司股东的净利润3.01亿元,同比减少10.56%。全面摊薄每股收益0.42元,分红预案为每10股派现金1.28元。 业绩符合预期,环保工程收入下降,财务费用提高。公司2015年归母净利润比减少10.56%。营业收入11.98亿元,同比减少0.05%。其中环保工程收入0.45亿元,同比减少33.58%。毛利率27.44%,同比减少3.94个百分点。销售费用同比增加4.07%至804万元,财务费用同比增加8.16%至1.17亿元,主要源于汇兑损益增加和利息收入减少。管理费用同比减少2.46%至0.53亿元。投资收益为231万元,同比下降78.13%,主要源于武汉汉西污水处理有限公司投资收益下降。 武汉水务龙头,布局华中市场,资产重组自来水业务有望覆盖全市。截至16年底,公司污水处理设计能力181万吨/日、自来水生产设计能力130万吨/日。公司实现供水量32696.75万吨,同比增加479.56万吨,增幅1.49%;处理污水量56254.30万吨,同比增加3730.71万吨,增幅7.1%。 2015年公司先后中标陈家冲生活垃圾填埋场渗滤液处理BOT、仙桃市乡镇污水处理厂PPP 等项目,力争打造华中地区水务龙头。2016年10月,武汉控股发布重大资产重组预案(修订稿),拟发行股份及支付现金收购水务集团持有的自来水公司100%股权、工程公司100%股权、汉水科技100%股权、阳逻公司89.56%股权、长供公司71.91%股权(交易对价中的1.1亿元以现金支付),以发行股份方式收购建发公司持有的阳逻公司10.44%股权及其所属供水管网相关资产。标的资产预估作价合计3.86亿元。完成后,自来水业务将覆盖全市,并实现自来水全产业链布局。 盈利预测与估值。不考虑重组,预计公司2017-2019年实现归属母公司所有的净利润3.63、4.12、4.57亿元,对应EPS 为0.51、0.58、0.64元。假设17年完成重组和配套融资,且置入标的公司17、18年业绩与2015年持平(未考虑水价提升),则17-19年归属净利润为3.27、3.76、4.22亿元,对应EPS 为0.27、0.31、0.35元。参考可比公司估值,以及公司水价提升的可能性,给予公司2017年45倍PE,对应目标价12.15元,给予增持评级。 风险提示。(1)资产重组推进低于预期;(2)水价提升申请未获通过;(3)污水处理行业竞争加剧。

核心观点: 业绩保持平稳,归母净利同比减少10.56% 2016年公司实现营收11.98亿元,同比减少0.05%,归母净利3.01亿元,同比减少10.56%。隧道补贴(计入营业外收入)1.57亿元,同比下降6.55%。毛利率27.44%,较同期下滑1.46个百分点税金及附加同比增长55.60%,系按财政部规定将房产税、土地使用税、车船使用税及印花税等从管理费划转所致。 武汉城建系统唯一上市平台,PPP或成为公司成长新动力 公司是武汉市水务龙头企业,且为武汉城建系统唯一上市公司。地方国企有望跟随央企成为PPP模式新的主力。公司战略定位向产业链上下游延伸,目前东西湖污水、宜都市城西污水、仙桃乡镇污水等BOT、PPP项目正处于建设期,PPP模式或成为公司成长新动力。 增发实现区域市场整合,水价存在上调空间 公司16年10月公告定增及配套融资方案由44.04亿调整为38.67亿元,其中配套融资由23.64亿元调整为21.25亿元。若增发顺利完成,区域水务市场将基本整合完成。武汉水价在省会城市排名倒数第二,注入供水公司处于亏损状态,根据《城市供水价格管理办法》水务企业盈利水平的相关规定,我们认为水价上调存在较大可能性。 环保建设项目带来业绩弹性,给予“买入”评级 不考虑增发,预计公司17-19年EPS分别为0.49,0.49和0.51元,PE22X,22X和21X。考虑增发,预计公司17-19年EPS分别为0.55,0.71和0.73元,PE19X,15X和15X。若水价上调则提升公司运营资产盈利能力;同时公司作为武汉城建系唯一上市公司,积极向上游水务工程等业务延伸,给予“买入”评级。 风险提示 资产注入进度低于预期;水价调整进度和幅度低于预期;环保工程业务开拓力度低于预期。

武汉国资委旗下唯一公用事业上市平台。武汉控股成立于1997年,1998年于上交所上市。2005年与武汉城投共同发起设立武汉长江隧道建设有限公司。2013年公司与大股东水务集团资产置换,新增武汉市城区污水处理业务,目前公司主业涵盖污水处理、自来水、隧道运营等。公司控股股东为武汉水务集团,持股55.18%。武汉城投集团为武汉水务集团控股母公司,是武汉市城市基础设施和公用事业的建设运营主体,主营业务包括水务、燃气、路桥工程和房地产四大业务板块,其中水务业务全部由水务集团经营,目前武汉控股是城投集团旗下唯一上市平台。2015年公司实现营收11.98亿、净利润3.36亿元,分别同比增长1.74%、3.48%,各项业务发展均较为平稳。 污水处理业务站稳武汉,迈向华中。公司拥有污水处理能力186万吨/日,覆盖武汉主城区。2015年公司污水处理量5.25亿吨,同比增长8.7%。公司近年污水处理产能利用率维持在80%左右。2015年公司污水处理业务营业收入9.51亿元,同比下降3.66%。收入下降源于2015年7月起,污水处理行业增值税由免征变为按17%征收同时70%即征即退。2015年公司先后中标陈家冲生活垃圾填埋场渗滤液处理BOT、仙桃市乡镇污水处理厂PPP等项目,力争打造华中地区水务龙头,并为未来业绩增长提供坚实基础。 自来水业务有望重组覆盖全市。公司现有宗关、白鹤嘴两座自来水厂,生产设计能力130万吨/日,主要位于汉口地区。2016年10月,公司发布重大资产重组预案(修订稿),拟购买水务集团旗下剩余全部水务资产,公司将新增堤角、琴断口等9座水厂,供水能力有望增加至375万吨/日,业务范围有望拓展至整个武汉市,并实现自来水全产业链布局。由于自来水价偏低,此次拟重组的主要标的自来水公司2015年全年亏损,根据《城市供水价格管理办法》,自来水公司已向武汉市价格主管部门申请调整供水价格。如果水价提升,且此次资产重组顺利实施,未来自来水公司扭亏为盈,武汉控股的业绩将得到较大增长。 盈利预测与估值。不考虑重组,预计公司2016-2018年实现归属母公司所有的净利润3.03、3.85、4.62亿元,对应EPS为0.43、0.54、0.65元。假设17年完成重组和配套融资,且置入标的公司17、18年业绩与2015年持平(未考虑水价提升),则16-18年归属净利润为3.03、3.50、4.26亿元,对应EPS为0.43、0.29、0.35元。参考可比公司估值,以及公司水价提升的可能性,给予公司2017年40倍PE,对应目标价11.60元,给予增持评级。 风险提示。(1)资产重组推进低于预期;(2)水价提升申请未获通过;(3)污水处理行业竞争加剧。

事件: 2016年前三季度公司营业收入和归母净利润分别为8.59亿元和2.52亿元,营业收入同比增长0.32%,归母净利润同比下降0.91%,符合预期。 投资要点: 公司Q1-3业绩符合预期。2016年前三季度公司营业收入和归母净利润分别为8.59亿元和2.52亿元,营业收入同比增长0.32%,归母净利润同比降低0.91%,符合预期。归母净利润下降的原因有:(1)污水处理业务自2015年7月1日起开征30%增值税,导致营业税金及附加金额较去年同期大幅增加63.89%(2)管理费用0.42亿元同比增加16.9%,系中介机构费用增加所致。 区域优势明显,异地扩张不断推进。公司主营业务主要立足武汉地区,目前已建成的污水处理设计能力达到181万吨/日,特许经营范围内的污水处理业务基本覆盖武汉市主城区;自来水设计能力130万吨/日,自来水业务占汉口地区供水90%以上市场份额,有较为明显的区域优势。在保持区域优势的同时公司也在努力谋求规模扩张,已签订东西湖污水处理厂一期BOT项目、仙桃市乡镇污水处理厂PPP项目、宜都市城西污水处理厂特许经营BOT项目等重大项目,异地扩展不断推进。 未来增长主要来自管网负荷率提升和扩建投产。近年来武汉市不断加强污水配套管网建设,污水处理量稳定增长,根据武汉市政府发布的《武汉市主城区污水全收集五年行动计划》,2013-2016年武汉在管网建设上总投资108.62亿。投产后,污水日处理能力将由189万吨/日提高到278万吨/日。公司2015年污水处理能力181万吨/日,负荷率在83%左右,未来尚有提升空间,加上扩产带来的处理能力提升,武汉地区污水处理业务增长空间超过50%。 公司重大资产重组拟收购集团供水资产及第三方水务相关资产。公司16年10月披露增发调整方案,拟收购水务集团和建发公司设计供水生产能力为245万吨/日的9座自来水厂,资产价格38.7亿元。其中,公司向两家机构增发27.7亿元,发行2.89亿股,单价9.58元/股,锁定期三年;另向水务集团支付的11亿元现金在配套融资中募集。公司配套融资21.2亿元,发行2.07亿股,单价10.28元/股,锁定期一年。本次收购完成后,预计将通过提水价,提高公司水务资产盈利能力,增厚公司业绩。 投资评级与估值:由于公司重新调整增发方案,所以我们认为今年完成重组的概率较低,所以按照调整后增发4.96亿股明年完成并计算新增资产盈利后,我们下调公司16-18年归母净利润预测至3.40、7.97、8.43亿元(原为7.14、8.38、8.77亿元),对应EPS为0.48、0.66、0.70元/股,对应16、17年PE为23倍和17倍,维持“增持”评级。

核心观点: 三季度业绩平稳,78号文毛利率较去年同期下滑7.94个百分点. 公司公告2016年3季报,营业收入1.91亿元,同比增长6.43%;归母净利润为2.54亿元,同比减少0.91%,业绩表现平稳。整体销售毛利率28.90%,较去年同期下滑7.94%。我们认为,主要是因为78号文导致免增值税比例变化所致。 定增方案调整变化不大,打造水务环保龙头战略未变. 公司10月20日公告定增及配套融资方案由44.04亿调整为38.67亿元,其中配套融资由23.64亿元调整为21.25亿元。主要调整有:1)取消补流资金并调整现金对价,取消白鹤嘴水厂改造项目;2)调整增发价格(定增和配套融资价分别调整为9.58元/股和10.28元/股);3)车都公司(拥有军山自来水公司100%股权)不再参与。此次主要收购标的水务集团和建发公司的资产均未调整,我们认为公司打造水务环保龙头的战略未变。 增发完成区域市场整合完毕,水价存在上调空间. 目前,公司业务板块主要由污水、供水和隧道运营三部分组成。此次增发完成后,区域水务市场将基本整合完成。武汉水价在省会城市排名倒数第二,注入供水公司处于亏损状态,根据《城市供水价格管理办法》水务企业盈利水平的相关规定,我们认为水价上调存在较大可能性。 战略延伸水务工程有望带来业绩弹性,给予“买入”评级. 不考虑增发,预计公司16-18年EPS分别为0.55,0.55和0.56元,PE21X,20X和20X。考虑增发,预计公司16-18年EPS分别为0.55,0.71和0.73元,PE21X,16X和15X。若水价上调则提升公司运营资产盈利能力;同时公司作为武汉城建系唯一上市公司,积极向上游水务工程等业务延伸,给予“买入”评级。 风险提示. 资产注入进度低于预期;水价调整进度和幅度低于预期;环保工程业务开拓力度低于预期。

事项: 武汉控股今日公告了调整后的集团水务资产注入方案,明日复牌: 1)以9.58元/股发行股份及10.28元/股配套融资收购水务集团持有的自来水公司100%股权、工程公司100%股权、汉水科技100%股权、阳逻公司89.56%股权、长供公司71.91%股权(其中交易对价中的11亿元以现金支付,剩余部分以股份支付);以发行股份方式收购建发公司持有的阳逻公司10.44%股权及其所属的供水管网相关资产,预估值38.7亿元。 2)拟向不超过10名特定投资者发行股票募资,募资金总额不超过21.2亿元,主要用于水厂、供水管网的升级改造和扩建新建、支付现金对价等。 盈利预测 我们预计公司16/17/18年公司备考净利润分别为6.9/7.5/7.7亿,对应EPS为0.57/0.62/0.64元,PE为20/18/17倍,维持“买入”评级。 风险提示:特许经营权签订低于预期;重组进度低于预期;水价调整低于预期。

方案调整变化不大,打造水务环保龙头战略未变。 公司公告定增及配套融资方案由44.04亿调整为38.67亿元,其中配套融资由23.64亿元调整为21.25亿元。主要调整有:1)取消补流资金并调整现金对价,取消白鹤嘴水厂改造项目;2)调整增发价格(定增和配套融资价分别调整为9.58元/股和10.28元/股);3)车都公司(拥有军山自来水公司100%股权)不再参与。此次主要收购标的水务集团和建发公司的资产均未调整,我们认为公司打造水务环保龙头的战略未变。 增发完成区域市场整合完毕,水价存在上调空间。 目前,公司业务板块主要由污水、供水和隧道运营三部分组成。此次增发完成后,区域水务市场将基本整合完成。武汉水价在省会城市排名倒数第二,注入供水公司处于亏损状态,根据《城市供水价格管理办法》水务企业盈利水平的相关规定,我们认为水价上调存在较大可能性。 工程等业务小试牛刀,未来上下游业务延伸将加速。 公司在14年与碧水源成立了武汉水务环境科技有限公司拓展当地市场,目前公司已获得4个PPP项目订单。此次增发方案拟置入集团工程公司武汉市水务建设工程有限公司(16年1-9月营收6.33亿元,净利润0.25亿元),公司建设能力有望得到快速提升的。 战略延伸水务工程有望带来业绩弹性,给予“买入”评级。 不考虑增发,预计公司16-18年EPS分别为0.55,0.55和0.56元,PE21X,20X和20X。考虑增发,预计公司16-18年EPS分别为0.55,0.71和0.73元,PE21X,16X和15X。若水价上调则提升公司运营资产盈利能力;同时公司作为武汉城建系唯一上市公司,积极向上游水务工程等业务延伸,给予“买入”评级。 风险提示资产注入进度低于预期;水价调整进度和幅度低于预期;环保工程业务开拓力度低于预期。

事件: 武汉控股发布2016年中报显示,2016年上半年,2016年上半年,公司实现营业收入55,443.38万元,较去年同期减少约483.72万元,同比降低086%;归属于母公司所有者的净利润17,471.43万元,较去年同期减少998.26万元,同比降低5.4%;扣除非经常性损益的归属净利润15,992.32万元,同比降低5.94%,基本每股收益0.25元,同比降低3.85%。 2016年上半年,武汉控股的业绩增速略低于市场预期,但是若后续重大资产重组顺利完成,则可上一个新的发展台阶。 评论: 1、即便受恶劣天气影响,上半年运行指标和收入基本按进度完成年初计划 2016年度,公司计划供水量31586万吨,上半年实际完成16345.03万吨,为全年计划的51.75%;计划污水处理量54885.5万吨,上半年实际完成27311万吨,为全年计划的49.76%;计划营业收入122,624万元,上半年实际完成55,443.38万元,为全年计划的45.21%;计划营业外收入17,082万元,上半年实际完成11,763.17万元,为全年计划的68.86%;计划营业总成本109,038万元,上半年实际完成47,996.58万元,为全年计划的44.02%;计划归属于上市公司股东的净利润为26,689万元,上半年实际完成17,471.43万元,为全年计划的65.46%。 2016上半年,武汉控股营业收入结构变化基本不大。究其原因,主要是因为重组并未在上半年完成,所以公司基本维持历史业务结构。 毛利率变化情况:2016年1-6月,武汉控股综合毛利率仅为29.6%,净利润率31.5%。较2015年中报综合毛利率37.2%有小幅下降。 公司毛利率低于净利润率的原因,主要是因为隧道业务的营业成本计入了主营业务成本当中,但是隧道业务的收入却以补贴名义计入营业外收入科目。 分析毛利率下降的原因,则主要是因为增值税退税规定影响,导致公司业务收入和毛利率降低,但是营业外收入中的增值税退税金额大幅增长。 3、费用+财务分析 (1)费用率状况:费用率小幅提升 2016年前半年,公司销售费用为466万元,同比增长10.2%,销售费用率为0.5%,同比基本不变。 管理费用为0.28亿元,同比增长12.6%,管理费用率为5.0%,同比提高0.6pct。 财务费用为0.44亿元,同比提高23.4%,财务费用率为7.9%,同比提高1.6pct。 总体而言,武汉控股费用率变化并不显著,费用率提高幅度很小。 (2)财务指标状况:应收、应付、现金流 1)销售收入所收到的现金流量净额有所提高,说明公司经营情况好转。 2)应收账款绝对额增加,占营业收入比重大幅增加,主要是一年内应收账款大幅增加,均为前五名欠款方所致,疑似付款方付款进度略有延后所致。 4、投资观点梳理:若水价调整到位,重组顺利实施,公司发展将会上一个新台阶 定增方案概述:武汉控股于4月7日复牌,拟以发行股份方式收购水务集团持有的自来水公司100%股权、工程公司100%股权、汉水科技100%股权、阳逻公司89.56%股权、长供公司71.91%股权,建发公司持有的阳逻公司10.44%股权及其所属的供水管网相关资产;收购车都公司持有的军山自来水公司100%股权(以发行股份方式收购军山自来水公司60%股权,以支付现金方式收购军山自来水公司40%股权),重组收购:8.71元/股。按照8.71元/股的价格计算,预计发行不超过4.90亿股。 同时发布非公开发行配套资金预案,在总股本7.10亿股(不考虑本次重组新发股本)的基础上向不超过10名的特定对象发行不超过2.7亿股,增发比例为38%,发行底价8.71元/股。募集资金23.7亿元,用于:琴断口水厂升级、改扩建工程,堤角水厂改扩建工程,汉阳大道供水管道工程,白鹤嘴水厂改造工程,支付现金对价收购军山自来水40%股权,补充自来水公司流动资金。 按照当前数据估算,注入资产的ROE仅为0.34%,远低于武汉控股2015年7.9%,也低于行业平均的11.5%的ROE水平。若按当前盈利条件提交股东大会和证监会,预计本次重组将会因大幅摊薄上市公司EPS而无法过会。若要保证本次重组过会,水价大幅提升从而提高注入资产的盈利是关键。 我们预测,武汉控股本次重组定增方案的过会关键在于自来水价格提升,水价提高将改 善注入资产的净利润。这类现象将不仅仅发生在武汉控股,更会发生在市政水务及PPP行业。提价+转变终端支付者可使项目利润得到保障,会促使社会资本更多的参与环保公用项目投资,百姓也将获得更好地服务。 通过提价或增设费用将百姓需求转化为投入,从而理顺环保资金来源,在保证一定合约ROE基础上,依靠挖掘需求加大投资以增加净资产,依靠技术管理以进一步提高实际利润率,这是未来市政环保类公司长期发展的大趋势。 根据8月20日发布的公告,目前增发的进展如下: 自本次重大资产重组预案披露以来,公司及相关各方正在推进本次重大资产重组有关工作进程,相关中介机构正在抓紧进行本次重大资产重组涉及的标的资产的审计、评估、法律等方面的工作。上述工作全部完成后,公司将再次召开董事会审议与本次重大资产重组相关事项,并按照相关法律、法规的规定履行后续审批及信息披露程序。本次重组标的公司目前经营正常,各项业务均有序开展。 重大资产重组事项特别提示: 截至公告日(2016年8月20日),公司未发现存在可能导致公司董事会或者交易对方撤销、终止本次重组方案或者对本次重组方案作出实质性变更的相关事项。但是,受中国证监会上市部发布的监管问答相关要求影响,配套资金用途需进行适当调整。 公司于2016年4月7日披露的《武汉控股发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案(修订稿)》中对本次重大资产重组可能涉及的有关重大风险因素及尚需履行的审批程序进行了特别说明。截至目前,本次重组涉及的审计、评估等工作仍在开展中,供水相关标的公司亦尚在沟通特许经营相关事宜,最终重组方案也在与交易对方论证磋商,本次重组方案依然存在较大不确定性,提请投资者认真阅读公司已经披露的重大风险因素相关内容。 5、盈利预测和投资建议 据测算,水价上涨50%会使注入资产的毛利率达到上市同行公司供水业务毛利率的平均水平,且每户居民水费增加不超过17.5元,水价上调十分可行。 盈利预测:按照“供水企业合理盈利的平均水平应当是净资产利润率8-10%。”来进行业绩估算。武汉控股本次重组定增后武汉控股的净资产将达到113.2亿元。按照8%的ROE计算净利润得到9.1亿元。按照定增后总股本14.6亿股估算,武汉控股的潜在EPS为0.62元/股,与2015年年报公告的EPS0.47元/股相比,增厚约32%。按照0.62元/股的EPS,给予20-25倍估值,目标价为12.4-15.5元/股。 6、风险提示:水价调整不达预期、重组不能按计划完成、业务发展不达预期。

公司2016年中报业绩略预期。H1期间营业收入和归母净利润分别为5.54亿元和1.75亿元分别同比降低0.86%、5.41%,略低于预期净利润1.94亿元10.40%。营业收入减少的主要原因是占公司总营收83.9%的城市污水处理营收4.65亿元,同比下降2.10%,由15年7月1号开征的30%增值税所致。归母净利润低于预期的主要原因:(1)城市污水处理业务开征30%增值税导致收入减少且毛利率降低9.07个百分点至42.47%(2)销售费用、管理费用、财务费用营业期内均有不同程度的增加。其中管理费用0.28亿元同比增加12.56%,系中介机构费用增加所致;财务费用0.44亿元同比增加23.36%,系汇兑损益增加且利息收入减少所致。 区域优势明显,异地扩张不断推进。公司主营业务主要立足武汉地区,目前已建成的污水处理设计能力达到181万吨/日,特许经营范围内的污水处理业务基本覆盖武汉市主城区;自来水设计能力130万吨/日,自来水业务占汉口地区供水90%以上市场份额,有较为明显的区域优势。在保持区域优势的同时公司也在努力谋求规模扩张,已签订东西湖污水处理厂一期BOT项目、仙桃市乡镇污水处理厂PPP项目、宜都市城西污水处理厂特许经营BOT项目等重大项目,异地扩展不断推进。 未来增长主要来自管网负荷率提升和扩建投产。近年来武汉市不断加强污水配套管网建设,污水处理量稳定增长,根据武汉市政府发布的《武汉市主城区污水全收集五年行动计划》,2013-2016年武汉在管网建设上总投资108.62亿。投产后,污水日处理能力将由189万吨/日提高到278万吨/日。公司2015年污水处理能力181万吨/日,负荷率在83%左右,未来尚有提升空间,加上扩产带来的处理能力提升,武汉地区污水处理业务增长空间超过50%。 公司重大资产重组拟收购集团供水资产及第三方水务相关资产。公司控股股东水务集团旗下尚有8座自来水厂及配套管网,日供水能力231万吨,为解决同业竞争,公司于16年3月披露预案,拟向水务、建发、车都三家机构增发44亿元,价格8.71元/股,并配套融资23.6亿元补流。其中车都锁定期为一年,其余为3年。通过重大资产重组方式收购集团自来水业务资产,本次收购完成后,预计将通过提水价,提高公司水务资产经营规模,增厚公司业绩。 投资评级与估值:考虑此次资产注入,并按照增发7490万股计算,我们认为此次注入资产未来上调水价的概率较高否则难以完成发行,故上调公司16-18年归母净利润至7.14、8.38、8.77亿元(原为2.81、2.92、3.01亿元),对应EPS为0.49、0.57、0.60元/股,对应16年24倍PE,维持“增持”评级。