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中国巨石 建筑和工程 2020-03-31 8.15 10.05 23.77% 8.14 -0.12% -- 8.14 -0.12% -- 详细
事项: 中国巨石公布2019年报:公司报告期内实现营收104.93亿元,同比增长4.59%; 归母净利润21.29亿元,同比下降10.32%;EPS为0.61元/股。 评论: 全年收入增速放缓,Q4营收回暖提速:公司2019年营收同比增长4.59%,而净利同比下滑10.32%,净利增速低于营收增速,我们认为主要系前期池窑产能扩张加速,行业供需失衡,供给端放量冲击产品价格回落所致。分季度看,Q1-Q4单季营收增速各为+0.06%、+1.70%、+2.49%、+14.65%,Q4营收提速主要受行业景气度回升,玻纤价格企稳上涨影响。 毛利率实际下滑约6%,玻纤价格下跌是主因。公司2019年毛利率35.46%,较上年度下滑9.65%。受新会计准则调整影响,将原部分销售费用中的运输费重新分类至营业成本,我们将运输费剔除后,测算毛利率约39%,实际下滑约6%;结合年报我们测算出产品单吨价格下跌约8%,可见价格下跌是毛利率下滑主因。受美国基地投产转固影响,折旧同比涨10%,单品折旧约625元/吨,同比增0.6%,对成本影响有限。我们认为随着对前期产能的消化,行业供求格局将改善,玻纤价格已逐步企稳回上涨,依托领先行业的成本优势,公司毛利率有望回升。 按旧准则回溯期间费用率水平略有上浮,费用控制整体良好。报告期公司期间费用14.64亿,按旧准则追溯为17.91亿,占营收17.07%,同比增1.58%。其中,财务费用5.15亿元,同比增51%,财务费率4.91%,同比上升1.51%,主要系需要资金投入,各基地推进智能化改造,加之2019年度行业不景气,外部融资增加,财费上涨。整体来看,财务费率仍处于公司历史时期的较低水平。 销售费用(按旧准则)、研发费用、管理费用的费率水平同比分别+0.11%、-0.17%、+0.13%,与18财年基本持平。综合来看,费用控制整体良好,对净利率水平影响有限。 非经常性损益增加主要系政府补贴与资产处置损益增加所致。报告期公司非经常性损益2.72亿元,同比增加2.93亿元。其中,政府补贴1.44亿元,同比增加1.17亿元,非流动资产处置收益1.29亿元,同比增加1.34亿元。报告期非经常性损益增加使公司净利率降幅收窄,降至20.14%。 各项战略稳步推进,夯实公司核心竞争力:1)智能化改造巩固成本优势:桐乡智能制造基地各项经济技术指标超预期,将加速其他五大基地智能化改造,进一步降低成本。2)创新硕果激发高质量发展活力:公司E7配方升级,E8高模量配方实现池窑生产,全年开发出9项新产品,原料自制、浸润剂性能改良方面取得显著成效,进一步提升核心竞争力;3)产销全球化夯实国际竞争力:公司现已布局埃、美、印三个海外生产基地,可实现“以外供外”,资源优化配置。 盈利预测及评级:我们维持预计2020-2022年公司EPS各为0.67/0.83/0.96元,对应PE各为12x/10x/9x。我们认为随着玻纤供求格局改善,玻纤价格底部基本确认,2020年玻纤价格有望实现温和上涨,加之公司作为行业龙头,绝对优势明显,给予公司2020年15x估值,目标价为10.05元/股,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下行,新冠疫情全球扩散超预期。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-26 7.90 10.90 34.24% 8.42 6.58% -- 8.42 6.58% -- 详细
业绩符合预期,期待20年反转。公司19年收入104.9亿,YoY+4.6%;实现归母净利润21.3亿,YoY-10.3%,扣非后归母净利润18.6亿元,YoY-22.5%。收入增长源于玻纤及制品销量增加,净利润下滑主要因为单价下滑。 19年玻纤均价5996元/吨(YoY-6.2%),预计20年价格前低后高。由于18年行业产能扩张,19年玻纤价格普遍承压。由于几大厂商19Q4陆续产能置换,而新增产能直到20H2才将逐渐释放,20H1将迎来行业产能收缩。 此外,全球玻纤需求预期依然会有稳定增长,但由于疫情影响,需求有所滞后,预计20年玻纤均价将前低后高,业绩将逐季改善。 成本增加,均价下滑,影响盈利能力,依然保持行业领先。19年毛利率35.5%(YoY-9.6pct),因为一产品均价下滑,二会计准则变更(公司将运输费、港杂报关费及佣金计入营业成本),三成本有所提升。我们测算19年单吨玻纤成本和销售费用(剔除会计准则变更影响)3921元/吨,YoY+4.5%,预计人工和折旧(美国工厂转固)成本增加。净利率(归母)20.3%(YoY-3.4pct),主要因为毛利率的拖累,费用率控制较好(包含研发费用),YoY-1.72pct。我们预计公司单吨1217元的净利润水平依然为行业最高。 产品结构继续改善,智能生产线带来新一轮技改。公司加快在风电/电子纱/汽车/高压管道等高端领域的产品结构调整和转换。随着公司在风电领域的E6/E7/E8系列持续发力,以及6万吨电子纱项目的建设(预计21年投产),预计公司产品结构将继续改善。此外,成都智能生产线的投资建设或代表新一轮技改将在21年开启,这将继续降低单吨成本,维持行业领先优势。 财务预测与投资建议 预计20-22年EPS0.64/0.84/0.92元/股(原20/21年EPS0.69/0.83元/股),盈利预测调整主要由于疫情影响,部分行业需求由20年转移到21年。 公司是玻纤行业龙头,竞争优势明显,根据历史估值法,公司过去3年平均PE为17xPE,对应目标价10.9元,维持“增持”评级。 风险提示 海外疫情扩大影响终端需求风险;欧盟对埃及反补贴风险。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-26 7.90 -- -- 8.42 6.58% -- 8.42 6.58% -- 详细
2019年年报数据摘要:2019年收入104.9亿元,+4.59%(行业增速-1.4%);归母净利润为21.3亿元,下降10.32%。EPS为0.6元/股,每股经营性现金流为0.79元/股。拟派息每10股派1.93元现金(含税)。 2019年Q4收入27.5亿元,同比、环比分别增长14.64%、2.95%;扣非净利润4亿元,同比环比分别下降16.2%、18%。毛利率同比下降22个百分点,环比下降16个百分点;净利率同比、环比分别下降5.36、3.73个百分点。 公司主业玻纤纱及制品收入99.39亿元,占收入比例94.7%,同比增长4.21%,毛利下降18.38%,营业成本上升24.29%,毛利率下降10.2个百分点,主要原因是部分销售费用重分类至营业成本所致。分地区看,国内销售占比57.64%,提高了2.56个百分点,营收增长9.19%,国外销售下降1.59%。国内需求差异跟中美贸易摩擦、全球经济发展不稳定、国内经济放缓有关,其中玻纤纱在美国加征中国关税的名单内。 玻纤行业已经是寡头竞争格局,公司产能全球第一,2019年产能超过180万吨。 其中中国巨石、美国欧文斯科宁、日本电气硝子公司(NEG)、泰山玻纤、重庆玻纤、美国JM六大厂商占总产能75%以上,国内三大厂商占国内70%以上。 2011-2019年国内玻纤产量从279万吨增长到527万吨,年复合增速8.27%。2019年产量增速为12.7%,2017-2019年国内产能年均复合增速6.65%,全球年复合增速1.7%,国内产能占比在50%以上,超越国外。 玻纤主要下游应用是建筑建材、汽车与交通领域,以及风电和新能源领域。电子级玻纤用于电子电气领域。 1、2019年风电新装机增长36.7%,占全球48%,尽管补贴退坡,但风电市场仍然保持高增长。 2、汽车产销量均为负增长,分别为-7.5%、-8.2%,连续2年呈下降趋势。 3、建筑建材:全国地产投资13.2万亿元,增长9.9%,相对温和。主要用途是轻质建筑、节能房屋、公共场所、景观建筑,以及建筑卫浴、安全防护等。该领域是复合材料重点应用市场。 4、电子级玻纤主要是用于电子电气等与通讯线管,如覆铜板、雷达天线等。随着5G通讯的全面铺开,以及产品的升级换代,该领域需求稳中有升。 5、从历史统计数据看,玻纤行业的平均增速一般为该国GDP增速的1.5-2倍,国内GDP增速处于全球领先水平。而且,中国人均玻纤消费量也远远落后于发达国家,下游应用种类也少,相比美国6万多种应用,我国成熟的应用仅为美国的1/ 10。 因此,玻纤未来成长空间是有的。 当前玻纤行业产能过剩,盈利能力下降。根据国家统计局,2019年中国玻纤及复材行业规模收入增长8.02%,利润下降12.03%,其中玻纤利润总额下降24.9%。盈利大幅下滑,主要是跟2018年产能快速释放有关。2019年中期产量增速接近20%; 好在下半年泰山玻纤、重庆国际、山东玻纤、昆山台嘉、清远忠信等先后关停或冷修一批中低端池瑶生产线累计40万吨,缓解了市场部分压力,全年产量增长12.7%。其中电子纱、普通增强纱、热塑纱等部分品种增长明显,导致市场供需失衡,价格处于低位。风电纱、工业用纱等品种增长较少,市场供需相对稳定。 进出口方面受中美贸易摩擦影响。2019年出口减少3.8%至153.9万吨;出口金额下降6.25%至22.8亿美元。受2018、2019年美国先后对我国包括玻纤在内的2000亿美元产品加征10%、25%关税影响,对美出口出现大幅波动。国内产能上来后,进口量逐年萎缩,2019年进口下降15.77%至15.92万吨,是10年来最小。 投资建议:由于行业供给扩张快速,以及新产能的投产需要消化,我们预计行业中期仍然会有压力。预计2020-2022年EPS为0.65、0.74、0.86元/股,对应ROE分别为12.7%、13.2%、13.6%,给与“增持-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑拖累行业需求、行业产能投放超预期、产品价格下跌等。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-26 7.90 -- -- 8.42 6.58% -- 8.42 6.58% -- 详细
维持“审慎增持”评级。依托高端产品发力与新产能释放,公司销量增长,2019年营业收入同比增长。2019年玻纤价格下行,产品盈利能力减弱,拖累业绩同比下滑。 中国巨石是玻纤行业龙头企业,公司通过大型池窑建设、大漏板加工、纯氧燃烧、浸润剂和玻璃配方等核心技术升级,在成本控制、产品品质等方面具备较强优势,盈利能力行业领先。当前玻纤行业下游高端应用领域正快速拓宽,公司依托研发优势持续调整客户、产品结构,叠加2020年桐乡智能制造二期15万吨投产,桐乡智能制造三期15万吨和印度10万吨正在建设,长期仍然具备可观成长空间。我们调整公司2020-2022年EPS分别至0.65、0.74和0.86元,维持“审慎增持”的投资评级。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-25 7.78 11.40 40.39% 8.42 8.23% -- 8.42 8.23% -- 详细
Q4量增价跌,营收增速创新高:公司Q1-Q4营收增速分别为0.06%、1.71%、2.47和14.64%,在价格下行趋势下,营收增速逐季加速实属难得,主要得益于公司产品结构调整,高端产品销量保持稳定增长,市占率进一步提升。我们测算,2019年公司玻纤及制品销量约为175万吨,同比增长约12%,其中Q4单季度销量约49万吨,预计同增30%以上,销量增长一方面源于美国线Q4实现满产,带动销量增加;另一方面Q4市场提价预期再起,叠加国内外节前备货,下游客户提货量增加所致。但是由于18年新增产能冲击较大(粗纱电子纱合计105万吨左右),19年国内产量同比增长12.6%,同时全球经济下行以及贸易战带来需求增长放缓,导致19年年初以来无碱纱价格持续下行,以2400tex无碱缠绕直接纱为例,19年均价Q4均价同比下滑约13%,其中19Q4均价环比Q3下滑约10%,同比下滑约21%,高端产品领域除风电纱需求尚可之外,热塑产品受汽车产销量整体下滑影响,年末电子玻纤布跌至3元/平米以下,较去年价格高点几近腰斩。 会计准则变化致Q4毛利率大幅下滑,但净利率仍维持高位;公司Q4毛利率仅为22.95%,环比下滑16个pct,同比下降约22个pct,除价格下行之外,主要由于营收会计准则变化将运费等科目从销售费用调至营业成本所致,但Q4销售净利率达20.42%,环比提升1.9个pct,同比提升1个pct,在行业景气下行周期,公司规模优势及精细化管理使得盈利水平仍维持高位,体现了公司强大的竞争力。 库存商品较年初增加约48%,汇兑损失使得财务费用增加:报告期末公司商品存货约为13.95亿元,较年初增长约48.4%,我们判断公司产品库存周期为2个月左右,库存增加一方面由于公司产能有所增加,供给增加;另一方面受宏观经济影响,行业整体需求增长有所放缓,公司产销率同比有所下滑;报告期末公司资产负债率为52.15%,环比下降1.8个pct,但全年财务费用率提升1.5个pct,主要由于汇兑损失同比增加约1亿元,销售费用率同比下降3个pct,主要由于运输费用等科目从销售费用调整至营业成本所致; 产能逆势扩张,“五洲三地”战略稳步推进:随着巨石美国线于19年5月投产,公司玻纤总产能达到约182万吨,其中海外产能将达到29.6万吨,占公司总产能比重提升至16.3%,美国线投产是公司三地五洲战略的坚实一步,同时印度项目前期工作也在稳步推进,公司国际化进程不断加速以及不深化“以外供外”策略;而国内巨石成都25万吨搬迁线及桐乡15万吨智能制造二线有望在今年建设完成,届时公司生产线智能化程度再度提升,节能降耗提升生产效率,产能逆势扩张彰显龙头实力,未来市占率有望进一步提升。 短期承压不改长期反弹之势,龙头迎中长期布局良机。我们认为,目前虽然国内疫情有所缓解,但由于国外疫情处于爆发,对全球需求有所压制,短期行业供需格局或继续承压,但拉长周期来看,当前行业处于周期底部,我们测算,当前价格下中小企业已经不赚钱,且接近亏现金流,若当前价格持续较长时间,且疫情影响全球供需格局,不排除部分小企业会被淘汰出局,行业集中度继续提升。我们认为,2020年行业新增产能大幅减少,待疫情影响减弱需求旺季到来,2020年仍将是行业新周期的拐点,对于中长线投资者来说,当前低估值龙头配置价值明显,而巨石作为行业龙头,集规模、渠道、品牌于一体,产品结构及国内外产能布局更合理,抵御周期波动能力更强,行业下行周期将进一步巩固龙头地位。 投资建议:考虑到疫情对全球需求的冲击,我们下调2020-2021年公司归母净利润分别为23.47和27.68亿元,对应EPS分别为0.67和0.79元,对应20-21年PE估值分别为11.4和9.6倍,暂时维持目标价11.4元及“买入”评级。 风险提示:行业新增供给超预期,全球经济持续下滑拖累需求,原燃料价格上涨超预期。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-25 7.78 10.00 23.15% 8.42 8.23% -- 8.42 8.23% -- 详细
事件:公司发布2019年年报,实现营收104.9亿元,同比增长4.6%;归母净利润21.3亿元,同比下降10.3%;扣非归母净利润实现18.6亿元,同比下降22.5%,业绩基本符合预期。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.93元(含税),分红比例为31.75%。 毛利率降至5年来最低水平,资本开支有望下降:公司2019年毛利率为35.5%,同比下降9.7个百分点;净利率为20.1%,同比下降3.6个百分点。三费方面,销售费用同比减少77.1%,主要系适用新收入准则后销售费用重新分类;管理费用同比增长7.2%,主要因为美国子公司开始生产,职工薪酬有所增长,以及前期美国产品备货产生较多租赁费用;财务费用同比增长51.0%,主要因为近年资本开支较大,有息负债增加。2019年公司资产负债率为52.2%,同比上升0.2个百分点。2019年公司共发行4期短融、3期中票,累计募集金额为38亿元,以补充公司资金流动性。随着在建工程逐渐转固,资本开支有望下降。 年内玻纤价格降低,长期看好公司产品结构优化:2019年公司玻纤及制品业务实现营收99.4亿元,同比增长4.2%,主要受益于公司玻纤及制品销量增长,毛利率为36.9%,同比下降10pct。价格方面,由于行业产能扩张过快,价格持续低位运行。2019年公司E7配方成功升级,E8实现池窑量产,高性能产品研发成果显著,预计公司高端产品占比进一步提升。受益于市场和政策引导,玻纤行业在控产能和调结构方面取得一定成效,落后产能企业亏损面逐步扩大,有利于优胜劣汰及行业产能出清。同时,风电、5G建设等下游应用领域需求正在逐渐向好,行业新增产能有望加速消化,期待2020年玻纤价格企稳。 美国项目投产运行,玻纤出口退税率上调至13%:海外方面,2019年公司实现营收43.8亿元,占总营收的42%,毛利率约38.9%,较国内毛利率高5.9的百分点。美国9.6万吨项目生产基地如期点火,生产运行稳步推进;第三个海外生产基地印度10万吨项目前期工作持续推进,预计于2021年完工。该项目不仅能够满足印度本土需求,而且预计将有3万吨产品用于出口。未来公司将加快在国外新基地考察,积极推进美洲、东南亚等其他海外项目选址工作,不断完善巨石全球布局。出口方面,继2018年玻纤出口退税率上调至10%,2020年3月20日起,玻纤出口退税率再次上调至13%,将进一步增厚公司利润。 投资建议:预计公司2020-2022年的收入增速分别为8.2%、10.7%、13.6%,净利润增速为1.5%、12.9%、25.1%,维持买入-A的投资评级,6个月内目标价为10元。 风险提示:行业去产能不达预期、全球经济增长不确定性、全球疫情不确定性。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-25 7.78 -- -- 8.42 8.23% -- 8.42 8.23% -- 详细
公司披露2019年年报,实现收入104.9亿元,同比增长4.6%,实现归母净利润21.3亿元,同比下滑10.3%,扣非净利润18.6亿元,同比下滑22.5%。 行业已处于底部区域,公司2019年表现可圈可点。2019年国内主要玻纤企业价格呈现前高后低走势,玻纤价格下半年已基本企稳;根据卓创资讯,以传统2400tex缠绕直接纱为例,2019年均价较2018年下跌约9%;竞争力较弱的企业已经出现亏损。其次中国巨石的存货周转率,截止2019年末,公司存货周转天数在100天左右,已与2018年末持平,而且分季度来看2019年呈现逐季改善趋势。 有息负债增加带动财务费用提升,逆势加大资本支出。2019年公司管理+研发费用率8.2%,同比基本持平;财务费用率同比提升1.5pct至4.9%,主要在于有息负债的增加。2019年公司资产负债率52.15%,同比小幅提升0.16pct。2019年资本开支约51亿左右,经营净现金27.7亿元。2020年公司继续推进“智能制造”战略实施,努力实现成都基地25万吨搬迁并投产,智能制造二期15万吨投产。 投资建议:维持“买入”评级。公司是全球玻纤行业龙头,护城河牢固,长期竞争优势领跑行业。中期来看,行业景气度已经处于底部区域。短期来看,由于玻纤是全球贸易品,出口占比较大,公司2019年主营收入中海外收入占比42.4%,海外疫情扩散给行业和公司带来不确定性。 我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.56/0.70/0.85元,按最新收盘价计算对应PE分别为13.6/10.9/9.0倍,我们维持公司合理价值10.44元/股的观点不变,对应2020年PE18.6x;维持“买入”评级。 风险提示:海外疫情扩散具有不确定性,国内需求恢复缓慢,行业新增供给超预期,原材料涨价超预期等。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-25 7.78 -- -- 8.42 8.23% -- 8.42 8.23% -- 详细
2019年公司归母净利润同比下降10.3%,EPS0.60元 2019年公司实现营业收入104.9亿元,同增4.6%,归母净利润21.3亿元,同降10.3%,EPS0.60元;单4季度公司营收27.5亿元,同增14.6%,归母净利润5.8亿元,同增25.7%,EPS0.17元。利润分配预案为:每10股派发股息1.93元(含税)。 供需失衡价格下跌,成本保持领先优势 报告期内公司综合毛利率35.5%,同比下降9.7个百分点。销售费率、管理费率、研发费用和财务费率分别为0.8%、5.5%、2.7%和4.9%,分别变动-3.0、0.1、-0.2和1.5个百分点,期间费率11.3%,同比下降1.5个百分点。新收入准则后原部分销售费用重分类至营业成本,致使销售费用占比和毛利率均下降显著。分区域,国内及国外销售收入分别增长9.2%和-1.6%,主营业务收入占比分别为57.6%、42.4%;毛利率水平分别为33.0%和38.9%,分别较18年下降10.3和9.0个百分点。 2019年中国玻璃纤维纱总产量达到527万吨,同比增长12.61%,但受行业供给过剩影响,玻纤价格持续走低,巨石全年销量约为175万吨,同增10.8%,均价5680元/吨,同降5.9%,公司持续加大对高性能玻纤产品的开发,坚持产品高端化战略优化营收结构,通过提高生产率降低综合能耗,继续在成本上保持行业领先优势,业绩下滑但表现好于我们前期负14%左右的增速预期。 盈利预测与投资建议 2020年初受国内外疫情影响对玻纤供需环境均带来较大的不确定性,但龙头企业在产品研发、技术、生产规模、产能布局、成本管控等优势较为显著,与追随企业间的差距将进一步拉大。维持公司20-21年EPS的盈利预测0.63、0.69元,新增22年EPS0.76元;行业需求未来5-10年仍具成长空间,公司长期价值突显,PB水平处于其历史均值以下,维持“买入”评级。 风险提示:新冠肺炎疫情下欧美需求不确定性风险,玻纤产品价格进一步下跌风险;汇率波动导致汇兑损失风险;高贸易壁垒风险等。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-25 7.78 -- -- 8.42 8.23% -- 8.42 8.23% -- 详细
收入实现正增长,利润端阶段性承压 报告期内公司玻纤纱及制品实现营业收入为99.39亿元,同增4.21%,其中公司主要产品粗纱销量实现双位数增长,可推知公司产品单位售价出现下滑,营业成本同增22.99%,价格下降、成本增加叠加使得毛利率下降9.65个百分点,主要原因是原部分销售费用重分类至营业成本所致,将为公司履行合同发生的运输费、港杂报关费及佣金计入营业成本。从收入结构来看,海外收入同比下滑1.59%,我们预计同中美贸易摩擦影响有关,在此情形下,国内收入实现较快增长,同比增长9.19%。费用端来看,公司财务费用阶段性增加,我们预计同公司项目建设所需资金增加有关。 产能优势有望进一步凸显 公司整体产能建设稳步提升,产品结构优化齐头并进。报告期内,全年粗纱产量实现双位数增长,随着桐乡新材料智能制造基地年产6万吨电子纱暨年产2亿米电子布生产线项目满产运行,公司电子布产量同比大幅增长,E8配方实现池窑生产,开发9项新产品,产品机构结构进一步优化。同时,巨石成都项目正在稳步推进,美国项目投产后2020年有望进一步提升效益,印度项目前期工作持续推进。未来公司产能优势有望进一步凸显,产品结构优化和海外市场开拓将会持续增强公司的竞争优势。 行业有望底部回暖,公司有望受益 根据公司公告,2019年中国玻璃纤维纱总产量达到527万吨,同比增长12.61%。其中,电子纱、普通增强纱、热塑纱等玻纤纱品种增长明显,导致市场供需失衡,价格长期低位,同时2019年玻纤规模以上企业主营业务收入同比下降1.40%,利润总额同比下降24.90%,是自2011年以来,行业主营收入首次出现同比下降,同时也是自2014年以来,利润总额增速首次低于主营业务收入增速。我们认为伴随着2019年新增产能影响的逐步消化,行业供需格局有望在2020年边际改善,价格有望企稳并进入上行通道,公司作为行业龙头企业有望充分受益。单从公司2019年Q4单季的经营表现来看,公司单季度实现收入增速14.65%,增速快于全年增速,单季度实现归母净利增速25.70%,扣非归母净利Q4单季降幅16.2%,降幅收窄,可见公司经营情况在2019Q4已经开始边改善。 盈利预测,由于行业基本面有望改善,我们预计公司2020、21年的净利润由24.02亿元、28.34亿元调整为25.21亿元,29.10亿元,对应EPS为0.72元、0.83元,对应PE为11.13X、9.64X,维持“增持”评级。 风险提示:国内需求不及预期,海外需求大幅下滑,项目建设低于预期。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-24 7.80 13.00 60.10% 8.42 7.95% -- 8.42 7.95% -- 详细
维持“增持”评级。公司发布2019年报,实现收入104.9亿元,同增4.59%,归母净利21.3亿元,同减10.32%,扣非后归母净利18.6亿元,同减22.51%,符合市场预期。维持公司2020-22年EPS0.65、0.81、1.01元的预测,分别同增7%、25%、25%,给予公司2020年PE20X,维持目标价13元。 市场份额进一步提升,产品结构持续优化。测算公司2019年玻纤粗纱及制品销量约175万吨,同增12%,估算19Q4销量约49万吨,同比大幅增长32%。19Q4需求回暖预期及涨价促发下,下游贸易商补库,拉动公司玻纤纱及制品销售走高。公司销量增速继续快于行业,市场份额持续提升。产品结构层面,随着E6-E8产品的逐步发力,2019年公司高端产品占比接近70%,较2018年进一步优化(约60%)。 Q4均价中枢延续下行,但底部特征已较为明朗。测算Q4玻纤及制品均价环比下降约8.8%,同比下降约15%。从价格趋势上看,降价主要发生在前三季度,随着多数企业亏损(部分企业亏现金成本),Q4价格触底后小幅回暖,部分产品11月涨价100-150元/吨。 受会计准则变更影响,营业成本与销售费用部分科目调整导致名义毛利率降幅较大,实际盈利能力仍显著领先行业。根据新会计准则,2019年起公司履行合同发生的运输费、港杂报关费及佣金计入营业成本,导致公司2019年毛利率降至35%,若剔除此因素影响,公司毛利率仍在39%左右,继续领先行业。 风险提示:疫情影响加剧、美国经营不及预期。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-24 7.80 -- -- 8.42 7.95% -- 8.42 7.95% -- 详细
事件:中国巨石发布2019年年报,公司实现营业收入104.9亿元,同比增长4.59%;实现归母净利21.3亿元,同比减少10.32%;扣非后归母净利润18.6亿元,同比减少22.51%。经营活动产生的现金流量净额为27.7亿元,同比减少28.3%。ROE14.2%,同比下降3.5pct。资产负债率52.1%,同比下降0.84pct;分季度看,2019Q4营收为27.55亿元,同比增长14.64%;归母净利5.80亿元,同比增长25.7%;扣非后归母净利润为4.01亿元,同比下降16.20%。 点评: 收入端,销量和营收继续保持增长态势,价格略有下跌,产品结构持续优化。2019年公司玻纤及制品实现销量约175万吨,同比增长11%(得益于粗纱产量双位数增长,电子布产量同比大幅增长,公司市场份额持续扩大)。玻纤及制品实现营收99.39亿元,同比增长4.21%(占2019年营收比例为94.71%,同比下滑0.35%。其中,国内和国外营收分别为59.59和43.80亿元,国内占比57.64%,同比增加2.56%);2019年公司玻纤吨价格5996元,同比下降约6%,主要是由于行业产能扩张过快,价格竞争激烈,但价格下降曲线比较平滑,到19年底基本止跌。从产品结构看,公司正逐步加快在风电等热点需求领域市场的产品结构调整和转换(E6,E7,E8全部开始逐步发力),高端产品结构比例进一步提升(高端产品占比接近70%),同时在重点市场的市场占有率进一步提升(特别是高强高模的风电市场)。 成本端,2019年公司玻纤产品吨成本3870元,同比增长10.7%,主要原因是原部分销售费用重分类至营业成本(会计政策调整费用重分类)。 费用端,2019年公司期间费用率13.95%,同比下降1.53pct。其中,销售、管理、财务和研发费用率分别为0.84%/5.50%/4.91%/2.70%,同比分别-3.00pct/+0.13pct/+1.51pct/-0.17pct。财务费用率同比增加1.51pct,主要是由于有息负债增加使得利息支出增加。 利润端,2019年毛利和净利率为35.46%和20.14%,分别同比下滑9.11pct/3.63pct。毛利率下滑主要是会计政策调整影响,净利率主要是价格下行带来盈利能力有所下降。2019年公司玻纤产品吨净利为1217元,同比下降290元;扣非吨净利为1061元,同比下降460元。 投资建议:积极配置玻纤行业龙头。 短期看,需求不确定性受海外疫情影响有所增加,但疫情影响下政府出台的系列政策,比如出口退税的调整(上调到13%)、天然气价格阶段性下调、减税降费措施的落实将在20年贡献正向效益。 中期看,2020年玻纤行业价格仍存压,上涨时间节点或有所延后、幅度或有所降低,但公司20年仍将继续推进“智能制造”战略的实施。成本方面,随着成都整厂搬迁带来的成本下降、天然气和电耗下降带来成本下行,以及E7配方升级带来的配合料成本降低,将有利于公司保持成本绝对领先优势。 长期看,巨石全球产能持续扩张+技术引领+成本绝对优势(智能制造+未来新一轮冷修技改将有望进一步降低成本)+差异化竞争(中高端占比目前约为70%且逐年提升)有望驱动公司市占率和盈利能力进一步提高。 我们预计2020、2021年归母净利润为21.3、26.5亿元,对应当前股价PE为13、11倍。考虑公司长期成长性,维持“增持”评级。 风险提示:全球玻纤需求与宏观经济关联性较大,可能存在需求不及预期的情况;大企业新增产能较大,对市场的边际供需关系会产生较大影响;小企业玻纤新增产能投放超预期,对市场造成冲击;环保淘汰玻纤落后产能不及预期;中高端价格下滑超预期。
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全年量增价跌,19Q4出货提速、库存压力略有缓解。2019年公司粗纱产量实现双位数增长,电子布产量同比大幅增长;2019年公司销量同比有一定幅度增长,玻纤及制品收入99.4亿元、同比+4.2%,其中19H2收入同比+9.3%,增速较19H1的-0.8%有所改善。公司19Q4收入增速为14.6%,较前三季度显著提升,由于19Q4玻纤价格整体处于底部,我们预计公司19Q4出货量增速有一定程度改善,或与部分企业公布涨价函对后续需求预期修复有关。 公司19Q1~19Q4存货同比增速分别为66%、76%、40%、24%,整体增速呈走低趋势,年内库存压力有所缓解。 供给待需求消化,价格仍处底部,毛利率回落。2019年中国玻纤总产量同比+12.6%、至527万吨,其中电子纱、普通增强纱、热塑纱等品种增长明显,导致市场供需失衡,价格长期处于低位,受此影响公司2019年玻纤及制品毛利率为36.8%、同比-10.2pct,主要受部分销售费用重分类至营业成本所致,若将2018年玻纤及制品营业成本追溯加回运输费、港杂报关费,可比口径下公司2019年玻纤及制品毛利率同比-6.7pct。 全年期间费用率有所提升,19Q4资产处置收益提振单季度盈利。 1)公司2019年销售、管理+研发、财务费用率分别同比+0.3pct(可比口径)、0.0pct、+1.5pct(主要系有息负债上升)。公司19Q4管理+研发、财务费用率分别同比-3.7pct、+1.5pct,单季度期间费用率略有改善。 2)2019年公司资产处置收益、其他收益分别同比+1.3、+1.2亿元,增厚全年利润,其中19Q4公司资产处置收益录得1.3亿元,大幅改善单季度盈利。参股公司中复连众(公司持股32.04%)2019年净利润2.1亿元、同比-11%,对投资收益有一定影响。 3)公司2019年净利润率20.1%、同比-3.6pct,仍处于历史较高水平,其中19Q4为20.4%、同比+1.0pct。 我们认为智能制造生产线内部复制有望带动公司玻纤成本进入新一轮下行期,同时三地五洲布局可增加对抗贸易摩擦灵活性。 1)国内方面,公司桐乡本部30万吨智能制造基地1期(15万吨)和6万吨电子纱分别已于2018年8月、2018年12月点火,2019年公司两条生产线管控到位,各项经济技术指标超出预期,创造了智能制造的新效率和新标杆,智能制造基地2期项目已于2020年3月开工。成都25万吨搬迁项目(扩产3万吨)2018H2开工建设,截止2019年底工程进度为65%,我们预计有望在20H2实现投产。我们认为智能制造生产线于内部复制将带动公司进入新一轮的玻纤成本下行期。 2)国外方面,2020年3月欧盟对埃及玻璃纤维增强材料征收8.7%反补贴关税,其背景是巨石埃及2018年相比2016年市场份额翻3倍至14%,对欧盟制造商形成了“重大伤害”,我们认为公司强大的成本费用控制力才是造成欧盟制造商压力的核心因素,公司可通过三地五洲国际化交叉贸易(美国9.6万吨线已于2019Q2投产,拟建印度10万吨线)减轻局部区域反补贴、反倾销的影响。 公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位,我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位,公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待,集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%,我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。 维持“优于大市”评级。随着玻纤价格进入底部,我们预计行业新增产能压力有望逐步减弱,行业供需改善大趋势不会发生变化。中长期来看,公司有望凭借产品结构升级、新建产能发挥、国际化获得稳健增长。我们预计公司2020-2022年EPS分别约0.66、0.83、0.94元,给予公司2020年PE14~16倍,合理价值区间9.24~10.56元/股。 风险提示。玻纤价格下滑,海外项目进度低于预期,国企改革低于预期。
中国巨石 建筑和工程 2020-03-24 7.80 -- -- 8.42 7.95% -- 8.42 7.95% -- 详细
受产品价格下跌及财务费用增加等影响,公司19年净利同比下降10% 公司已建成玻璃纤维大型池窑拉丝生产线10多条,玻纤纱年产能超过140万吨,玻纤收入占总营收的95%。据公司公告,2019年营收104亿元,同比增长5%,归母净利21亿元,同比下降10%,归母扣非净利19亿,同比下降22%。归母净利下滑主要是由于产品价格下跌及财务费用增加。销售费用同比下降77%,主要是适用新收入准则后原部分销售费用重分类至营业成本所致。财务费用同比增加51%,主要是有息负债增加使得利息支出增加所致。 2019年中国玻纤产量同比增13%,部分品种受供给快速增加影响价格承压 据公司公告,2019年中国玻纤总产量527万吨,同比增长12.61%。其中,电子纱、普通增强纱、热塑纱等玻纤纱品种增长明显,导致市场供需失衡,价格长期处于低位。风电纱、工业用纱等品种增长较少,市场供需相对稳定。据国家统计局统计,2019年玻璃纤维行业规模以上企业主营业务收入同比下降1.40%,利润总额同比下降24.90%,利润总额下滑主要是由于近年来池窑产能扩张势头明显加速,产品价格大幅回落。 供给格局方面,全球玻纤行业集中度高,已形成较明显的寡头竞争格局,中国巨石等六大玻纤生产企业的玻纤年产能合计占到全球玻纤总产能的75%以上,我国三大玻纤生产企业的玻纤年产能合计占到国内玻纤产能的70%以上。 受益基建回暖及渗透率提升,国内玻纤需求有望稳定增长 玻璃纤维是一种性能优异的无机非金属材料,种类繁多,优点是绝缘性好、耐热性强、抗腐蚀性好,机械强度高。据公司公告,中国的人均玻纤年消费量大大低于发达国家人均玻纤年消费量,目前成熟并广泛应用的下游领域仅有美国的十分之一,玻纤行业的平均增速一般为该国GDP增速的1.5-2倍。玻纤下游主要的应用领域有建筑建材、风电、汽车、电子电气等。据美国玻璃纤维复合材料工业协会发布的《全球玻璃纤维复合材料市场趋势预测和机会分析》报告指出,未来5年全球玻璃纤维复合材料市场总消费水平预计将以8.50%的年增长率强劲增长,市场份额预计在2022年将达到1,080亿美元。 建筑建材方面,固定资产投资完成额(基础设施建设投资)累计同比3.3%(2018年1.8%),房地产开发投资完成额累计同比9.9%(2018年9.5%),房屋新开工面积累计同比为8.5%(2018年为17.2%)。风电方面,2019年我国风电市场保持高速增长态势,新增吊装容量达到28,900兆瓦,同比增长36.7%,新增装机容量全球占比达到48%。我们判断随着基建增速回暖以及下游应用领域的渗透率提升,国内玻纤未来有望保持稳定增长。 投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为0.69元、0.78元、0.86元,对应PE分别为11.7倍、10.3倍、9.3倍。当前建材行业平均估值为21倍,给予推荐评级。 风险提示:国内基建和地产增速下滑;渗透率提升速度放缓。
中国巨石 建筑和工程 2019-11-21 9.32 11.90 46.55% 10.54 13.09%
11.58 24.25%
详细
行业景气度跌入周期谷底。 2018年产能大量集中投入造成景气度跌入谷底。巨量新增供给导致业内竞争加剧,从而导致了上游玻纤及制品、中游玻纤复材这两个产业链环节的利润出现了大幅度滑坡, 2019年 1-8月行业实现利润总额累计 52.97亿元,同比下降 22.6%。 目前价格跌穿大部分企业现金成本,价格或已触底。 经历了 19Q3集中下跌后,我们测算 19Q3末主流企业的主流品种缠绕直接纱、毡用纱、板材纱等已处于现金成本亏损状态(即补回折旧摊销的现金盈利情况也已处于亏损状态),价格或跌无可跌,未来玻纤粗纱价格将受到成本支撑。 2019-2020扩产意愿急剧下降, 2020年是新周期起点。 根据我们统计 2019年截止到目前行业净新增粗纱产能 17万吨,预计 2020年粗纱新增产能仅 10万吨,相比 2018年的106万吨新增产能大幅减少,产能周期进入谷底;而需求端我们预计回暖,玻纤主要下游行业建筑、汽车、风电等 2020年预计逐步上台阶,从而带动需求复苏并进一步改善行业供需格局。 2020年预计是行业站在新一轮周期的起点。 下行周期“再造一个巨石”。 公司 2018年完成 E9系列玻纤配方配方确认,进一步贯彻差异化发展战略并巩固技术优势。同时公司桐乡智能制造基地粗纱、电子纱一期(产能分别为 15万吨/年, 6万吨/年)已投产,从而使得公司生产成本有望进一步下降。此外,公司美国生 9.6万吨/年生产线已于 5月投产,三地五洲战略迈出坚实一步,我们看好美国线中长期盈利能力。 投资建议。 预计公司 2019-2021年归母净利润 19.9/23.4/27.0亿元,同比增长-16.3%/17.8%/15.4%。给予公司基于 DCF 及可比公司市净率两种估值方法的平均估值 11.90元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。 需求低于预期,系统性风险。 26825
中国巨石 建筑和工程 2019-11-05 8.15 9.00 10.84% 9.81 20.37%
11.58 42.09%
详细
报告期内毛利率同比下降5.2pct,期间费用率同比上升3pct 报告期内公司综合毛利率39.9%,同比下降5.2pct;销售费率、管理费率、研发费率和财务费率为4.6%、5.3%、2.9%、4.4%,分别同比上升0.5、0.9、0.2、1.5pct。期间费率17.2%,同比上升3pct。 单3季度公司综合毛利率38.9%,同比下降5.2pct;销售费率、管理费率和财务费率为4.9%、5.6%、3.7%,分别同比上升0.3、0.8、1.8pct,研发费率2.6%,同比下降0.2pct。期间费率16.7%,同比上升2.7pct。 供需格局恶化致价格下降;淘汰落后产能,行业景气度拐点渐近 今年以来,全球主要经济体里,欧盟、美国、中国等不同程度面临宏观经济下行压力,玻纤需求增速边际放缓,而巨石作为行业龙头,仍实现了产销的增长:前三季度,公司粗纱销量约同比增长5%至120余万吨。但由于近两年新增产能较多,导致行业阶段性产能过剩,2019年以来玻纤价格承压,粗纱价格同比下降7%-8%,这也导致了行业亏损面在扩大,新一轮产能的淘汰进行中。此外,公司电子布产能投产后,销量实现高速增长,价格经历下调后已于10月开始企稳回升。 公司在成本上涨压力之下(主要是人工成本、原材料和天然气价格上涨),制造成本仍有小幅下降;费用方面,由于资本开支加大、借款增加,公司财务费用有所上升。 展望后市,考虑到当年玻纤价格已处于历史低位,未来进一步下降空间不大,新增产能的消化与落后产能的淘汰已经在进行中。中国巨石作为行业龙头,仍维持了最优的盈利能力,产品库存保持在2个月左右的合理区间,产品销售继续增长,龙头优势持续稳固。 盈利预测及投资评级 放长视角来看,中国巨石具备技术、成本控制、产能规模等优势,前瞻性产能布局、持续的产品结构提升,及业内领先的盈利能力将助力公司进一步巩固龙头地位。我们维持对公司2019-21年EPS分别为0.60、0.68、0.77元的盈利预测;基于公司竞争优势持续巩固,我们看好公司中长期盈利恢复及进一步成长的能力,给予目标价9元,对应2019年15倍PE水平,维持“推荐”评级。 风险提示:行业产能出现无序扩张,影响玻纤产品价格及盈利水平;公司出口业务占比大,海外市场提高贸易壁垒,将部分影响出口业务。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名