2023 年业绩短期承压， 底部涨价盈利待修复中国巨石是全球玻纤行业领先企业，主营业务为玻璃纤维及制品的生产和销售，主要产品分 20 多个种类，近 500 个品种。 2023 年公司实现营业收入 148.76 亿元，同比减少 26.33%；实现归母净利润 30.44 亿元，同比减少 53.94%。 2023 年全球需求增长动力不足，供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降，导致公司营业收入和毛利率显著下降，影响公司短期业绩。 扣除资产处置影响， 公司 2023 年业绩回归至 2017-2020 年平台位置。 近日巨石对产品价格进行恢复性调整，直接纱提价 200-400 元/吨，丝饼纱（合股纱） 提价 300-600 元/吨（已签订的合同仍按原合同执行），公司粗纱毛利率有望企稳回升。 规模与成本优势显著，全球化布局显著提升产品竞争力公司现拥有玻纤纱产能超过 270 万吨， 规模优势显著， 吨成本中枢约为3200 元/吨， 远低于同业平均水平，成本优势源于对生产环节的极致把控：（1） 原材料： 公司叶腊石采购价格平均在 440 元/吨， 单吨玻纤在叶腊石采购环节可比行业内其他企业低 144 元；（2） 能源： “纯氧燃烧技术”能耗可大幅度降低到 0.40 吨标煤/吨纱左右，废气排放量减少80%， 淮安工厂打造全球玻纤行业首个零碳智能制造基地；（3） 人工：公司以智能制造为第四次创业的核心，产线不断升级优化带动人均生产效率不断提高，单吨玻纤生产人员从 2014 年 52 人下降至 2022 年的43 人。此外， 公司在全球 14 个国家和地区建立了生产基地和销售网络，现拥有桐乡、江西、成都、埃及、美国五大生产基地， 采取“以内供内、以外供外”的经营模式，可有效减少关税成本，进一步提高产品竞争力。 高端产品性能不断提升，结构升级打开第二成长曲线粗纱产品， E8 玻纤产品成功应用于海上最长 126 米风电叶片和陆上直径最长 216 米风电叶片， E9 玻纤模量超过 100GPa，处于全球领先水平，目前已实现池窑化量产，高端产品性能进一步迭代升级。同时公司积极推进光伏组件用复合材料边框的使用， 按照未来五年全球光伏市场的发展趋势， 理论上光伏边框领域将具备百万吨玻纤市场需求。 细纱产品， 2023 年桐乡总部年产 5 万吨电子纱配套 1.6 亿米电子布生产线冷修技改项目完成改造，现有电子布产能 9.6 亿米， 目前下游电子布复苏迹象明显，企业库存处于低位，且今年无新增电子布产能，预计电子布有望触底反弹，公司有望集中受益。 投资建议预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 25.41、 32.06、 40.43 亿元，同比增速为-16.5%、 26.2%、 26.1%。对应 PE 分别为 17、 13、 11 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示（1） 下游需求复苏不及预期风险；（2） 玻纤价格进一步下跌风险；（3） 原材料价格上涨风险；（4）行业竞争加剧的风险。

公司发布2023年年报，全年收营收148.8亿元，同减26.3%，归母净利30.4亿亿减元，同减53.9%，EPS0.76元；其中2023Q4营收34.5亿元，同减15.6%，利归母净利3.7亿元，同减66.1%。公司产能持续扩张，龙头优势稳固；当前玻纤行业供需仍偏弱，拐点仍需等待。维持公司买入评级。 支撑评级的要点玻纤价格下行，2023Q4营收利润同比下滑：：据卓创资讯，2023Q4玻纤主流产品2400tex缠绕直接纱均价3,335.1元/吨，同降22.4%，环比降低11.6%，价格降幅较大致公司业绩承压。2023Q4营收34.5亿元，同减15.6%，归母净利3.7亿元，同减66.1%。2023Q4毛利率25.8%，同减7.3pct，环比下降1.3pct；净利率11.1%，同减16.9pct，环比下降6.6pct。 产能持续扩张，龙头地位稳固：公司粗纱产能约260万吨，电子布产能接近10亿米，在热固粗纱、热塑增强、电子基布三个领域规模均为全球第一。目前，公司在建项目有九江智能制造基地年产20万吨2线、桐乡基地年产12万吨产线冷修技改项目、淮安零碳智能制造基地一期年产10万吨生产线，以及埃及基地年产8万吨产线冷修技改。 行业库存仍在高位：：据卓创资讯，2024年2月行业库存90.6万吨，环比上升6.3%/5.4万吨，目前库存水平仍处于历史高位；据我们测算，2024年2月玻纤行业库存天数48.3天，环比上升3.6天。 下游新应用值得关注：据公司公告，玻纤可用于光伏边框。静态来看，将传统铝边框替换成玻纤复合材料边框预计可降本10-15%；公司预计1GW光伏边框的玻纤使用量在3,600-3,700吨左右，按照光伏市场的发展趋势，玻纤复合材料光伏边框将对玻纤需求产生较大的拉动作用。 估值行业景气度低且未见明显拐点信号，我们调整原有盈利预测，预计2024-2026年公司收入为158.0/182.4/191.8亿元；归母净利分别为21.8/31.7/36.1亿元；EPS分别为0.55/0.79/0.90元；PE分别为18.0/12.4/10.9。我们看好玻纤作为替代材料的发展潜力以及公司作为行业龙头所具备的竞争优势，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险玻纤产能超预期投放，原材料、燃料成本上升，玻纤需求不及预期。

宏观经济波动，行业供需失衡，玻纤价格下行影响业绩。公司 2023 年分别实现营收/归母净利 148.76 亿元/30.44 亿元，分别同比-26.33%/-53.94%；扣非后归母净利 18.98 亿元，同比-56.64%。2023 年公司推广新技术新工艺的运用，在考虑成员企业对贵金属库存和使用需求的前提下，通过出售部分贵金属，实现处置收益 9.98 亿元，此外，通过股权置换处置中复连众股权，公司获得投资收益 1.79 亿元。分业务来看，与 2022 年相比，公司2023 年玻纤纱及制品营业收入同比-14.49%，主因供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降，据卓创资讯数据测算，2023 年无碱粗纱/电子纱均价分别同比-35%/-9.6%。分市场来看，2023 年公司国内营业收入同比-10.30%，国外营业收入同比-26.14%，主因公司主动调结构拓市场，2023 年公司实现粗纱及制品销量 248.14 万吨，同比+17.59%，电子布销量 8.36 亿米，同比+19.09%。但竞争加剧，公司国内外产品均呈现量增价降。分季度来看，2023Q4 公司实现营收/归母净利 34.50 亿元/3.71亿元，分别同比-15.64%/-66.09%；扣非后归母净利润 2.74 亿元，同比-64.94%。 费用率提升，利润率同比下滑。2023 年，公司综合毛利率 28.00%，同比-7.60pct，销售净利率 21.22%，同比-12.55pct。其中，玻纤纱及制品毛利率 同 比 -13.97pct 。 公 司 2023 年 国 内 / 国 外 毛 利 率 分 别 同 比-11.72pct/-12.56pct 至 22.92%/34.46%；分主要子公司来看，2023 年巨石集团净利率同比-14.12pct 至 20.23%，巨石美国股份有限公司净利率同比-7.59pct 至 7.24%，国内外玻纤业务效益均有所下降。费用方面，公司期间费用率同比+2.58pct 至 10.93%；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别+0.38pct/+1.33pct/+0.63pct/+0.24pct。 供给持续增加，新兴领域需求待释放。行业层面，2023 年我国玻璃纤维纱总产量达到 723 万吨，同比增长 5.2%；其中，玻璃纤维电子纱总产量为78.8 万吨，同比下降约 2.2%。我国玻纤应用领域主要集中在建筑材料、交通运输、电子电气、风电、工业设备等领域，占比分别为 34%、16%、21%、14%、15%，与全球玻璃纤维消费结构相比，我国玻璃纤维在交通运输领域的应用比例还有较大提升空间；此外，风电、光伏、新能源汽车、电子电器、新型建材等领域发展长期向好趋势有望提振玻纤需求。公司层面，公司坚持“一核二链三高四化”战略，在做强主业的基础上积极打造围绕玻纤上下游的产业生态圈。通过“先建市场、后建工厂”，支撑“以内供内、以外供外”并重的跨国经营模式，国内外五大生产基地高效满产运行，叠加欧美龙头企业近两年战略收缩，公司市占率有望进一步提升。 提高分红比例，维持“增持”评级。公司 2023 年分红比例提升至 36.16%，对应当前股息率为 2.79%。考虑粗纱价格仍在底部，电子纱价格触底略有回升；而据玻纤行业协会统计，2024 年仍有约 6 条在建万吨及以上池窑拉丝新产线投产，总产能规模为 75 万吨，在不考虑贵金属处置收益的情况下，我们下调盈利预测，预计公司 2024-2025 年 EPS 分别为 0.66 元、0.80 元，对应 PE 为 14.8x、12.1x，维持“增持”评级。 风险提示：需求低于预期，原材料和燃料价格大幅上涨，贸易摩擦风险。

公司23年归母净利润30.44亿元，同比-53.94%公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润148.76/30.44亿元，同比-26.33%/-53.94%，全年实现扣非归母净利润18.98亿元，同比-56.64%，非经常性损益主要系非流动资产（主要是铑粉）处置收益8.6亿元。其中Q4单季度实现收入/归母净利润34.50/3.71亿元，同比-15.64%/-66.09%，扣非归母净利润2.74亿元，同比-64.94%，环比-22.7%。 销量逆势增长，价格已跌至相对底部23年公司玻纤及制品实现营业收入144.23亿元，同比下滑14.5%。产销量方面，23年我国玻璃纤维纱总产量达723万吨，同比增长5.2%，公司粗纱及制品/电子布销量分别为248.14万吨/8.36亿米，同比分别+17.6%/+19%，高端产品结构优势显现。我们计算公司玻纤及制品综合吨均价5812元，同比-27.3%。截止3月15日，当前粗纱行业代表产品2400tex缠绕直接纱一季度均价3068元/吨，电子布均价3.34元/米，环比分别-6%/-7%，预计或均已跌破上轮周期底部水平，主要受需求端走弱叠加库存高企所致，当前生产企业库存仍处于相对高位，但中下游库存相对较少，随着需求季节性好转，下游预期改善或加快拿货节奏，供需格局有望阶段性好转。我们认为汽车领域需求仍具备成长性，风电端需求仍然是最强增长点，外需受益于美国补库存需求或稳中有增，24年需求有望稳中有增。 Q4毛利率环比继续下滑，盈利有望逐步筑底23年公司整体毛利率28.00%，同比-7.6pct，其中，Q4单季度整体毛利率25.81%，同比/环比分别-7.35/-1.34pct。23年期间费用率10.93%，同比+2.58pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.38/+1.33/+0.63/+0.24pct，管理费用率提升主要系租赁费用及停工损失增加所致，最终实现扣非归母净利率7.94%，同比-11.1pct。公司Q4毛利率已处历史相对底部水平，二线企业基本处于亏损状态，近期行业部分玻纤品种已开始提价，公司盈利有望逐步走出阶段性底部。 看好中长期成长性，维持“买入”评级我们认为中长期玻纤需求仍有较好成长性，且当前盈利环境有助于引导行业新增产能有序扩张，中国巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，具备成本及产品结构优势，盈利有望逐步走出阶段性底部。考虑到公司23年利润下滑较多，下调24-25年归母净利润预测至27.1/38.0亿元（前值32.6/44.9亿元），预计26年归母净利润至48.3亿元，对应24-26年14.8/10.6/8.3倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期，公司产品价格下调等。

公司公告： 2023 年公司实现营业收入 148.76 亿元，同比下降 26.33%；归母净利润 30.44 亿元，同比下降 53.94%；扣非归母净利润 18.98亿元，同比下降 56.64%。全年毛利率 28.00%，净利率 21.22%，分别同比-7.6pct/-12.56pct。单四季度公司实现营业收入 34.50 亿元，同比下降 15.64%；归母净利润 3.71 亿元，扣非归母净利润 2.74亿元，分别同比-66.09%/-64.94%。单四季度毛利率 25.81%，净利率 11.13%；分别同比-7.35pct/ -16.86pct，业绩符合预期。 费用率增加摊薄利润。 根据公司公告，全年资产处置收益 9.35 亿元，较 2022 年下降了 16.38 亿元，推测主要为铑粉处置的减少。其中 Q4 资产处置收益仅 0.80 亿元，预计未来资产处置损益将继续减少。 全 年 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 1.16%/4.72%/3.49%/1.56% ， 分 别 同 比+0.38pct/1.33pct/0.63pct/0.24pct，四项费用率均有所增加；值得注意的是，四季度财务费用 1.47亿元环比，同比增加了 0.46 亿元，或系人民币升值带来的汇兑损失增加。 粗纱制品维持增长，以成本与产品结构优势支撑销量。 根据公司公告，2023 年粗纱及制品销量 248.14万吨，增长 17.58%，粗算 Q4 粗纱在 65 万吨左右；我们粗算公司全年粗纱单吨盈利在 650-700 元之间， Q4单吨盈利或在 450 元左右。公司在行业景气度下行的情况下仍然实现销量增长，体现了公司行业头部成本与规模以及产品结构的优势。 电子布销量维持高增长。 根据公司公告，电子布全年销量 8.36 亿米， 2022 年为 7.02 亿米， 2023 年同比增长 19.09%，我们粗算公司全年电子布单位盈利0.25 元/米，四季度单位盈利或在 0.2 元/米。电子布销量创历史新高，电子布是公司高端产品的代表，在 2023 年消费电子相对弱势的情况下，公司电子布继续维持增长，中国巨石在 7628 电子布具备较强的成本优势，支持公司持续开拓市场。 短期关注行业涨价进程。 根据玻纤工业协会，近期玻纤部分品种提价 100-200 元/吨，成本支撑、新增产能减少、需求端的边际改善或为主要原因，短期关注此次涨价能否扩展到其他品种，以及涨价的持续性。 长期关注公司成长性。 产品结构上，公司持续提高热塑、风电纱、电子布等附加值与壁垒均较高的品种比例，综合毛利率有望随之改善；应用场景上，公司为海上风电、光伏边框、汽车电池盒、氢气储罐等新兴场景提供解决方案，拓展玻纤产品的应用；产品性能上，公司不断精进配方， E9等高模量纱逐渐推广，产品性能进一步提高，成本亦有下降空间；产能上，公司 2024 年预计新增九江线、淮安一线/二线，预计 40 万吨产能，产量有望进一步增长。 管理层接班，管理理念一脉相承。 年报同日，公司公告创始人、第二大股东、总经理张毓强先生辞去总经理职务，继续担任公司副董事长及董事会专门委员会职务；同时公司聘任杨国明作为公司总经理。 杨国明先生从 1994 年大学毕业即进入中国巨石工作，从基层做起，扎根在公司 30 年， 2014 年起担任巨石集团总裁，全面负责公司的经营管理。此次调整属于水到渠成，张毓强先生继续以副董事长的身份为公司提供战略决策相关的支持，杨国明先生交班后公司管理层理念一脉相承。 投资分析意见：考虑到公司主营产品玻纤景气度较弱，下调公司 2024 年归母净利润至 24.29亿元（前值为 66.02 亿元），新增 2025-2026 年预测，预计 2025-2026 年公司归母净利润分别为 30.77、 35.89亿元， 当前市值对应 PE 分别为 16、 13、 11 倍， 可比公司中材科技、 山东玻纤、再升科技 2024 年平均 PE 估值为 21 倍（ Wind 一致预期），给予公司 2024 年 PE 估值 21 倍，对应当前市值上行空间约 31%， 维持“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期，行业供给增加超预期，新兴领域增长不及预期。

玻纤景气持续探底， 收入利润同比明显回落。 2023年公司实现营收 148.8亿元， 同比-26.3%， 归母净利润 30.4亿元， 同比-53.9%， 扣非归母净利润 19.0亿元， 同比-56.6%， 其中出售部分贵金属实现处置收益 10.0亿元， 处置中复连众股权获投资收益 1.8亿元， 符合此前业绩预告， EPS为 0.76元/股， 并拟 10派 2.75元（含税） 。 Q4单季度实现营收 34.5亿元， 同比-15.6%， 归母净利润 3.7亿元， 同比-66.1%， 扣非归母净利润 2.7亿元， 同比-64.9%， 受玻纤价格持续调整影响， 收入利润同比明显回落。 销量逆势增长， 市场份额进一步提升。 2023年公司粗纱及制品销量 248.14万吨， 同比+17.6%， 电子布销量 8.36亿米， 同比+19.1%， 实现玻纤及制品收入 144.2亿元， 同比-14.5%， 尽管玻纤价格大幅下降， 但粗纱和电子布销量均创历史同期新高， 逆势增长且增速明显高于行业平均， 市场份额持续提升。 分地区来看， 国内/海外分别实现收入 90.0/55.6亿元， 同比-10.3%/-26.1%， 占比 61.8%/38.2%， 上年同期为 57.1%/42.9%，海外收入占比有所下降， 主因上年同期海外玻纤市场复苏， 出口市场相对高景气影响。 玻纤价格持续下探， 盈利能力承压明显。 2023年实现综合毛利率 28%， 同比-7.6pp， 其中玻纤及制品毛利率 27.6%， 同比-14.0pp， 国内国外毛利率均有一定幅度降低； 单季度来看， Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为29.9%/28.9%/27.1%/25.8%， 玻纤价格持续调整， 盈利能力同步承压。 全年实现净利率 21.2%， 同比-12.6pp， 其中 Q4单季度 11.1%， 同比-16.9pp， 环比-6.6pp， 期间费用率 10.93%， 同比+2.6pp， 其中其中销售/管理/财务/研发费用率同比+0.4pp/+1.3pp/+0.2pp/+0.6pp， Q4单季度期间费用率 14.7%， 同比+2.3pp， 环比+2.4pp， 主因汇兑损失影响财务费用。 风险提示： 经济复苏不及预期； 产能投放超预期； 原燃料价格上涨超预期投资建议： 盈利筑底进行中， 看好龙头优势进一步扩大， 维持“买入” 评级玻纤行业持续底部盘整， 绝大部分企业已处于亏损状态， 目前部分产线投产进度已有所放缓， 随着需求端缓慢复苏， 供需关系有望边际改善， 继续看好公司作为玻纤龙头的竞争优势， 产能稳步扩张叠加结构持续优化， 经营优势有望进一步扩大。 考虑到需求整体低于预期， 玻纤价格低位， 下调 24-25年盈利预测， 预计 24-26年 EPS 分别为 0.66/0.85/1.02元/股， 对应 PE 为15.2/11.8/9.8x， 维持“买入” 评级。

事件：2024年3月19日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约148.76亿元，同比-26.33%，实现归母净利润约30.44亿元，同比-53.94%，实现扣非归母净利润约18.98亿元，同比-56.64%；单季度来看，23Q4公司实现营收约34.50亿元，同比-15.64%，环比-4.05%，实现归母净利润约3.71亿元，同比-66.09%，环比-39.35%，实现扣非归母净利润约2.74亿元，同比-64.94%，环比-22.72%。公司每10股拟派发现金红利2.75元(含税)，合计分红11.01亿元，分红率36.2%。 价格探底拖累收入，逆势实现量增。2023年公司粗纱及制品销量248.14万吨，实现电子布销量约8.36亿米，需求放缓背景下分别实现销量逆势同比+17.6%/+19.0%。 公司玻纤及制品业务23年实现收入约144.23亿元，同比-14.49%，毛利率约27.57%，同比下降13.96pct，主要系玻纤产品销售价格大幅下降所致。根据卓创资讯，23年全国无碱2400tex缠绕直接纱/成交均价约3803元/吨，同比-29.6%，全国电子纱市场主流成交均价约为8253元/吨，同比-14.4%，电子布均价约3.62元/米，同比-16.2%；单四季度来看，23Q4粗纱价格约3309元/吨，同比-20.8%，环比-10.5%，电子纱均价约为8129元/米，同比-12.1%，环比+0.2%，23Q4电子布均价约为3.58元/米，同比-9.0%，环比+5.0%。我们认为，当前国内玻纤竞争至格局仍待改善，截至24年年2月行业库存约90.64万吨，环比+6.3%，节后下游复工较慢叠加供应持续高位，行业库存有所增加，导致价格或仍底部盘整。 l期间费用率小幅提升，处置铑粉贡献非经常性损益。23年公司费用率为10.93%，同比+2.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/4.7%/3.5%/1.6%，分别同比+0.4pct/+1.3pct/+0.6pct/+0.2pct，管理费用率上升幅度较大或主要系租赁费用及停工损失增加所致。毛利率下降叠加费用率上升，公司23年公司归母净利润同比-53.94%至30.44亿元，归母净利润率20.47%，同比-12.27pct，公司通过出售铑粉实现处置收益9.98亿元，增厚公司业绩表现。 后市看电子纱拐点有望先行，公司全球化布局平滑国内周期。我们认为，23-24年电子纱基本无新增产能，供给侧收缩下行业库存或较低，23年9月已率先迎来一波试探性提价，电子纱有望较粗纱率先迎来价格拐点，而公司凭借规模及成本优势在当前价格体系下依然保持一定盈利水平，看好公司电子纱部分盈利弹性。此外，公司23年海外收入约55.59亿元，占营收比例约38.18%，同比-26.14%或主要系海外市场也受到降价影响，但海外业务毛利率34.46%，优于国内业务毛利率22.92%，支撑公司盈利水平，全球化布局有利于公司平滑单一市场波动影响。 投资建议：当前玻纤行业持续底部盘整，24年需持续关注旧产能出清、龙头新产能落地，以及光伏边框等新需求领域突破情况，我们认为公司凭借成本及产品结构优势有望率先突出重围，并实现市场份额稳步提升。在此阶段，公司顺利完成管理层换届，根据公司公告，张毓强先生辞去公司总经理，但仍继续担任公司副董事长及董事会专门委员会相关职务，将在公司董事会的战略把控及重大事项决策方面继续发挥作用，而新任总经理杨国明先生曾任巨石集团有限公司副总裁，深度参与公司各阶段成长，我们认为本轮管理层变更不会对公司经营产生负面影响。 我们预计公司24-26年归母净利润分别为27.96、32.20和35.91亿元，维持“买入”评级。风险提示：项目建设进度不及预期、行业新增供给超预期、全球经济超预期下滑。

公司披露2023年报：实现营收148.76亿元，同比-26.33%，归母净利30.44亿元，同比-53.94%，扣非净利18.98亿元，同比-56.64%。其中，23Q4实现营收34.50亿元，同比-15.64%，归母净利3.71亿元，同比-66.09%，扣非净利2.74亿元，同比-64.94%。全年毛利率28%，同比-7.6pct，净利率21.22%，同比-12.55pct，其中，23Q4毛利率25.81%，同比-7.35pct、环比-1.34pct，净利率11.13%。2023年公司分红11.01亿元，分红率36.16%（2022年为31.55%），对应当前股息率为2.72%。同时，公司玻纤业务创始人张毓强先生辞去总经理职务、聘任杨国明先生为公司新总经理，张毓强仍继续担任公司副董事长及董事会专门委员会相关职务，将在公司董事会战略把控及重大事项决策方面继续发挥作用。 粗纱：价格企稳趋势渐显，底部关注行业供给侧变化及龙头经营优势扩大报告期内，公司玻纤及制品销售248.14万吨（同比+17.6%），实现营收144.23亿元。 我们推算，全年公司玻纤及制品吨价格5336元（同比-2009元，假设1亿米电子纱销量=2.65万吨电子布销量），吨成本3865元（同比-429元），吨毛利1471元（同比-1580元）。吨归母净利1126元（同比-1752元，全口径含铑粉），吨扣非净利702元（同比-1204元）。我们预计公司23Q4单位净利环比继续回落，但预计下降幅度小于行业，主因系产品结构优势。 展望2024年，近期行业部分产品（2400tex板材纱）涨价200元/吨，预计与产品结构调整有关。①需求角度，预计与宏观经济较为挂钩的领域仍处于磨底阶段，风电招标持续高增速、期待传导至新增装机量，光伏复合材料边框23Q4认证进展加速（组件厂盈利能力弱，或有望加速推动降本措施），②供给角度，2023年供给偏轻、2024年关注潜在产能落地节奏，考虑到当前行业盈利能力处于底部+2023年投放进展慢于预期，2024年产能投放节奏或可能再度慢于预期。综合考虑行业供需及亏损企业比例，判断短期粗纱价格或出现企稳蓄势，底部阶段关注行业供给侧变化（产品结构偏低端、成本偏高的落后产能退出）及头部企业经营优势扩大（中高端“三驾马车”产品结构占比继续提升，零碳基地领先全球）。 电子布：行业长期处于大面积亏损状态，年内或存在价格弹性报告期内，公司玻纤及制品销售8.36亿米（同比+19.1%）。根据卓创资讯数据，行业7628电子布全年价格约3.68元/米，同比-0.38元/米（-9.5%）。22Q1-Q2以来行业长期处于较大面积亏损状态。供给格局方面，2023年内无大规模7628电子布产能投放，预计2024年新增供给同样偏少，行业除巨石外出现较大面积亏损，关注其他单位窑炉规模较小、成本较高的企业停产减产进展，例如泰玻邹城5线5万吨/年电子纱产能于今年1月20日前后放水冷修。展望2024年，我们预计电子布价格弹性更大，重点观测下游PCB厂商开工率改善（消费电子出货改善、AI拉动算力需求）+其他企业停产进展。 埃及基地净利率高于公司整体：①2022年公司期间费用率合计10.93%，同比+2.58pct。其中销售、管理、研发费用率同比分别+0.38、+1.33、+0.63pct，销售、管理、研发费用绝对金额保持平稳，费用率上升预计主因系收入规模同比降低。财务费用2.32亿元，同比-12.9%，公司资产负债率42.39%，同比+1.6pct。②2023年末存货45.33亿元（2022年末为41.29亿元），存货/玻纤及制品业务收入为0.31（2022年末为0.24）。 ③2023年埃及子公司收入15.2亿元，净利润3.4亿元，净利率达22.38%，高于公司整体净利率。美国子公司收入8.74亿元，净利润0.63亿元。 投资建议：①粗纱企稳趋势渐显，关注行业供给侧出清及头部企业经营优势扩大，②电子布关注其他企业停产减产进展，年内或存在价格弹性，③零碳基地领先全球，有望构成新一轮成本领先优势，④积极关注光伏从认证走向下游组件厂分布式项目进展。我们预计2024-2026年公司归母净利分别为23.48、30.71和36.29亿元，现价对应PE分别为17x、13x、11x，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动。

23 年归母净利润预计为 29.75-33.05 亿元，同比减少 50%~55%公司发布 2023 年业绩预减公告，预计 23 年归母净利润为 29.75 至 33.05亿元， 同比减少 50%~55%。 扣非归母净利润为 17.51 至 19.70 亿元， 同比减少 55%~60%。对应 Q4 归母净利润 3.01 至 6.31 亿元，同比减少 42%~72%，扣非归母净利润 1.26-3.45 亿元，同比下滑 56%-84%。销量逆势大幅增长，价格下滑拖累收入我们预计公司全年利润下滑主要受价格下滑较多所致，我们测算 23 年公司 2400tex 缠绕直接纱均价为 3747 元/吨，同比下滑 30%， Q4 均价 3242元/吨， 同比/环比分别-23%/-11%，截止 24 年 1 月 25 日，价格再次下探至3050 元/吨； 23 年电子布均价 3.62 元/米，同比下滑 10%， Q4 均价 3.58 元/米，同比/环比分别-12%/+5%。 公司 23 年新增九江产能 20 万吨，同时凭借产品结构优势，带动销量同比实现较大幅度增长，市占率进一步提升。截至 23 年末行业库存 84.26 万吨，同比+31%，仍维持在较高水平，但相比 9 月份高位已有所缓和。关注粗纱产能投放进展， 电子纱价格弹性或更优24 年玻纤传统下游需求有望企稳，新应用领域亦值得期待。 目前公司已有产品供应给国内领先的复合材料边框生产企业使用，并已有组件厂商在批量采购， 如果玻纤复合材料边框的渗透率逐步提升，预计将对公司的玻璃纤维产品产生较大拉动。 电子纱/电子布下游消费电子行业需求景气度已出现边际复苏， 23/24 年行业新增产能较为有限，且当前库存水平更低，未来价格修复弹性优于粗纱，而粗纱企业的产能投产进展或是影响行业景气度的重量变量。 看好公司中长期成长性，维持“买入”评级巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，成本有优势。坚定推进降本增效、产能扩张执行力强；经营业绩韧性佐证公司内部竞争力稳步提升效果，显示公司较强 alpha。热塑纱、风电纱及电子布为“十四五”期间三大发力 领域，整体产品附加值或稳步提升，龙头优势不断强化，持续成长值得期待。考虑到公司全年利润下滑较多，下调 24-25 年归母净利润预测至32.6/44.9 亿元（前值： 38.2/48.5 亿元）考虑到公司龙头地位，给予公司 24年 15 倍目标 PE， 对应目标价 12.15 元，维持“买入”评级。 风险提示： 玻纤供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期，公司产品价格下调；业绩预告仅为初步测算，具体以公司 2023 年报为准等。

事件： 2024 年 1 月 26 日，公司发布 2023 年年度业绩预告， 2023 年公司预计实现归母净利润约 29.75-33.05 亿元，同比下降 50%至 55%，同比减少 33.05 至 36.36亿元， 预计实现扣非归母净利润约 17.51-19.70 亿元，同比下降 55%至 60%，同比减少 24.07 至 26.26 亿元。玻纤价格回落致盈利承压， 23Q4 粗纱价格再度探底。 根据公司业绩预告， 23 年公司业绩承压主要受宏观经济下行以及行业需求转弱影响导致公司产品销售价格下降所致， 公司 23 年盈利同比回落明显。根据卓创资讯， 23 年全国无碱 2400tex 缠绕直接纱成交均价约 3803 元/吨，同比-29.6%， 23Q4 粗纱价格维持下降趋势，四季度全国无碱 2400tex 缠绕直接纱成交均价约 3309 元/吨，同比-20.8%，环比- 10.5%， 23Q4 行业库存虽略有下降，但绝对值仍处于历史高位，截止 23 年 12 月行业库存约 84.26 万吨，环比-0.7%。 23Q4 粗纱价格持续下探或影响公司单季度业绩表现，根据公司业绩预告推算， 23Q4 公司归母净利润约 3.01-6.31 亿元，同比下降 42.25%至 72.49%。电子纱价格有望率先企稳， 24 年新增供给有限。 根据卓创资讯， 23 年全国电子纱市场主流成交均价约为 8253 元/米，同比-14.4%，电子布均价约 3.6 元/米，同比- 16.2%，其中 23Q4 电子纱均价约为 8129 元/米，同比-12.1%，环比+0.2%， 23Q4电子布均价约为 3.58 元/米，同比-9.0%，环比+5.0%。 我们认为， 23-24 年电子纱基本无新增产能，供给侧收缩下行业库存或较低， 23 年 9 月已率先迎来一波试探性提价， 电子纱有望率先迎来基本面拐点， 而公司凭借规模及成本优势在当前价格体系下依然保持一定盈利水平， 看好公司电子纱部分盈利弹性。景气底部龙头竞争优势有望强化。 我们认为， 23 年玻纤整体景气度承压，表现为价格持续下降、企业不断累库，但龙头企业在产能规模、产品结构以及成本等方面的竞争优势有望得到持续强化， 并带动市场份额的持续提升。 23 年 5 月公司九江智能制造基地一线 20 万吨新线点火， 新产能爬坡有望驱动公司 23 年粗纱产销提升， 23H1 公司粗纱销量 124.18 万吨，同比+16.1%。 我们认为公司在建产能包括九江二期 20 万吨、淮安基地一期 10 万吨以及埃及技改冷修线有望在 24 年释放产能，进一步扩大公司在生产成本和高端产品的竞争优势。 投资建议： 当前玻纤行业持续底部盘整， 24 年需持续关注旧产能出清、龙头新产能落地，以及光伏边框等新需求领域突破情况，我们认为公司凭借成本及产品结构优势有望率先突出重围，并实现市场份额稳步提升。 考虑到 23Q3 以来粗纱价格持续下降， 我们下调公司盈利预测，预计公司 23-25 年归母净利润分别为 30.84、32.11 和 39.96 亿元，对应 EPS 分别为 0.77、 0.80 和 1.00 元，维持“买入”评级。 风险提示： 项目建设进度不及预期、 行业新增供给超预期、全球经济超预期下滑。

事件：公司发布公司发布2023年年业绩预告，预计预计2023年年全年实现归母净利润润29.7-33.1亿元，亿元，同比下滑下滑50%-55%；；预计实现扣非归母净利实现扣非归母净利17.5-19.7亿元，同比亿元，同比下滑下滑55%-60%。 预计单四季度公司实现归母净利中值中值4.7亿元，亿元，环比环比-23.8%，同比同比-57.4%；实现扣非；实现扣非归母净利中值中值2.4亿元，亿元，环比环比-33.3%，同比同比-69.7%。 粗纱销量环比提升，单位盈利继续走低。受需求季节性修复以及公司份额提升影响，我们预计我们预计23Q4单季度单季度销量环比环比23Q3有所提升有所提升。根据卓创资讯，根据卓创资讯，23Q4粗纱价格环比粗纱价格环比23Q3仍有下降，23Q4缠绕直接纱2400tex均价3329元/吨吨，环比，环比Q3下降488元/吨，降幅吨，降幅11.9%，得益于产品结构优势，我们判断公司得益于产品结构优势，我们判断公司23Q4均价降幅或低于行业平均价降幅或低于行业平均水平。我们预计在当前价格水平下行业尾部厂商亏损面进一步扩大，价格已经进入到底部区间，亦为行业格局进一步优化提供机遇。综合考虑天然气等能源价格变动、公司产品单耗水平下降等因素，我们预计公司公司产品单耗水平下降等因素，我们预计公司23Q4粗纱单位成本粗纱单位成本环比基本保持稳定。 电子布量、价略有走弱，24年年望迎恢复性上涨。受电子布下游应用领域需求边际走弱，影响，我们预计我们预计23Q4单季度电子布销量环比23Q3有所下滑有所下滑。据卓创资讯数据，据卓创资讯数据，23Q4电子纱（电子纱（G75）均价约7842元/吨，环比23Q3下降0.6%。23年年12月-24年年1月份月份电子纱价格继续走弱，根据卓创资讯，截至根据卓创资讯，截至1月月26日，G75电子纱均价约7250元/吨，我们判断在目前价格下，行业大部分厂商已呈现不同程度亏损，但公司成本优势明显，预计电子布仍保持微利。我们预计。我们预计24年年电子纱供给端冲击非常有限，目前行业库存不高，预计库存不高，预计2024年电子布价格有望迎来恢复性上涨年电子布价格有望迎来恢复性上涨。 产能扩张稳步推进，产品结构持续优化。根据卓创资讯，淮安项目一期根据卓创资讯，淮安项目一期10万吨万吨以及九江二期江二期20万吨生产线万吨生产线有望于有望于24H1逐步投产，公司产能持续扩张，具备成长性，同时逐步投产，公司产能持续扩张，具备成长性，同时彰显了公司绝对的龙头地位和竞争优势。公司产品结构持续优化，抗周期性、盈利能力有望持续增强。除全力打造风电、热塑、电子纱“三驾马车”以外，公司积极与下游客户开发光伏边框领域产品。目前公司已有产品供应给国内领先的复合材料边框生产企业使用，并已有组件厂商在批量采购。目前企业使用，并已有组件厂商在批量采购。目前1GW在光伏边框的玻纤使用量在3600-3700吨左右，吨左右，随着渗透率逐步提升，望中长期拉动玻纤需求，并优化公司产品结构。随着渗透率逐步提升，望中长期拉动玻纤需求，并优化公司产品结构。 投资建议：我们下调公司公司23-25年归母净利润年归母净利润至至31/25/30亿亿（原（原23-25年盈利预测为年盈利预测为33/41/45亿）亿），一是考虑到粗纱均价继续走低，下调粗纱均价假设，二是考虑到终端需求相对疲软，略微下调粗纱与电子布销量假设。调整后盈利预测对应当前股价盈利预测对应当前股价PE为为12.2/15.3/12.7倍倍，PB为为1.3/1.2/1.1倍倍。考虑到行业已至底部区间，公司产能持续扩张，产品结构持续优化，维持“买入”评级。张，产品结构持续优化，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨。

公司发布 2023年业绩预告： 2023年公司预计实现归母净利 29.75-33.05亿元，同比下降 50-55%，预计实现扣非归母净利 17.51-19.7亿元，同比下降 55-60%。取业绩预告中值， 23Q4实现归母净利 4.66亿元，同比-57.38%，扣非归母净利 2.36亿元，同比-69.71%。 粗纱： 23Q4单位净利环比继续回落，但预计下降幅度小于行业 （1）单价方面， 根据卓创资讯数据， 23Q4全国缠绕直接纱 2400tex 均价为 3232元/吨，同比-20.2%、环比-11.5%。环比下降主因系下游需求相对较弱，此外风电市场 23H2需求相对较一般。 （2）销量方面， 根据卓创资讯数据， 23Q4期末行业库存为 84.26万吨，环比 23Q3末减少 5.84万吨、降幅达 6.5%，行业呈小幅去库趋势。 考虑到 23Q4行业库存有所降低，我们预计公司产销率环比 Q3或有所上升。 （3）盈利方面， 23Q4扣非归母净利 2.36亿元， 考虑到 23Q4扣非净利环比 23Q3下降33.3%（预计部分受到汇兑损益影响）， 我们测算单吨扣非净利较 23Q3仍有一定幅度下降。 在中低端玻纤价格继续下滑的情况下， 我们预计 Q4公司单吨扣非净利下降幅度明显小于行业内其他企业，主因系产品结构优势。 电子布： 行业仍处于大面积亏损状态，关注其他企业停产减产预期单价方面， 23Q4行业 7628电子布均价为 3.62元/米，同比-11.5%、环比+2.6%。 8-9月电子布迎来 2轮涨价，但受制于终端需求等因素。 行业供给格局方面， 2023年内无大规模 7628电子布产能投放，预计 2024年新增供给同样偏少，行业除巨石外出现较大面积亏损，关注其他单位窑炉规模较小、成本较高的企业停产减产预期。 粗纱仍处于磨底阶段，关注光伏从认证走向下游组件厂分布式项目进展需求角度，光伏认证加速、期待放量。 展望 2024年玻纤下游行业需求，预计与宏观经济较为挂钩的领域仍处于磨底阶段，风电招标持续高增速、期待传导至新增装机量，光伏复合材料边框 23Q4认证进展加速，我们预计 2024年光伏处于起量在即阶段，关注下游组件厂替换意愿。 供给角度， 2023年供给偏轻、 2024年关注潜在产能落地节奏。 2023年全年行业共投产2条产线（巨石 20万吨+重庆国际 15万吨）、冷修复产 2条产线、冷修 3条产线，供给压力明显小于 2021-2022年，判断主因系国内外宏观环境影响，玻纤行业价格、单吨盈利能力均已处于底部阶段。我们统计 2024年潜在投产产能包括巨石淮安一期 10万吨、巨石九江二期 20万吨、泰玻山西一期 15万吨、山玻 15万吨（1月中已投产）、长海 15万吨、内蒙古天皓 12万吨，若全部投产可能新增 87万吨产能，但考虑到当前行业盈利能力处于底部+2023年投放进展慢于预期， 2024年产能投放节奏或可能再度慢于预期。 综合判断短期粗纱价格仍需磨底， 底部阶段关注行业供给侧出清（产品结构偏低端、成本偏高的落后产能退出）及头部企业经营优势扩大（中高端“三驾马车”产品结构占比继续提升，零碳基地领先全球）。 投资建议： 考虑到粗纱价格降幅较大，我们调整盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利分别为 31.4、 25.13和 31.84亿元，现价对应 PE 分别为 12x、 15x、 12x。 公司看点包括： ①粗纱仍处于磨底阶段，关注行业供给侧出清及头部企业经营优势扩大，②电子布关注其他企业停产减产预期，③零碳基地领先全球，有望构成新一轮成本领先优势，维持“推荐”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险；行业产能投放速度偏快； 燃料成本大幅波动。

行业景气度仍处底部，业绩未见明显回升。23Q1-3，公司收入/归母净利114.3/26.7亿，YoY-29.0/-51.5%；其中23Q3收入/归母净利/扣非净利36.0/6.1/3.5亿，YoY-14.2/-53.4/-53.8%。Q3业绩依然下滑，主要原因是行业景气度仍处于底部，近期玻纤价格还出现加速下跌的态势，近期缠绕直接纱价格已跌破3500元/吨的水平，明显低于上一轮周期底部。23Q3资产处置收益1.8亿，YoY-71.0%，QoQ-18.8%；费用率12.3%，YoY+3.2pct。铂铑合金价格回落导致资产处置收益有所回落，而产品价格的下跌同时也导致费用率有所提升。 行业底部竞争加剧，中小企业退出时机成熟。在行业景气周期底部，中低端市场领域竞争尤为激烈。中国巨石受益于产品结构持续优化，预计产品整体价格跌幅将小于业内其他公司。中小企业价格下行幅度会更大，预计将有更多企业面临亏损。行业内中后部企业逐步退出的时机或将越来越成熟，头部企业市占率有望提升。 成本与产能优势进一步凸显，高端品类与全球布局提升抗行业/区域周期能力。行业周期底部，公司绝对成本上涨，但相对成本优势仍在扩大。后续公司仍有新增淮安基地相应产能，成本与产能优势持续凸显，未来市占率有望进一步提升。公司打造“风电、热塑、电子”三驾马车，产品结构持续优化，同时在大品类电子布领域基本确立行业领导地位。持续全球化布局实现以外供外，抗行业/区域周期能力仍将不断提升。铑粉价格仍处高位，公司或将持续对漏板进行技改，减少铑粉用量推广无铑漏板，并处置闲置铑粉增厚利润。 考虑玻纤行业景气仍处于底部，我们下调玻纤业务收入与毛利率预期，预测公司2023-2025年EPS0.90、1.16、1.48元，（原预测2023-2024年EPS为1.87、1.98元）。参考最近6年公司平均估值水平，认可给予公司2023年17XPE，对应目标价15.33元，维持“买入”评级。 风险提示粗纱价格超预期下滑

公司三季度实现扣非归母净利润 3.5 亿元，同比下滑 53.83%公司发布 23 年三季报，前三季度实现收入/归母净利润 114.3/26.7 亿元，同比-29.04%/-51.54%，前三季度实现扣非归母净利润 16.2 亿元，同比-54.84%。其中 Q3 单季度实现收入/归母净利润 36.0/6.1 亿元，同比-14.23%/-53.41%，扣非归母净利润 3.5 亿元，同比-53.83%。Q3 量价下滑拖累收入， 毛利率或已降至阶段性底部区域公司 Q3 收入环比下滑 13.5%，我们预计主要受玻纤及制品量价环比下滑影响。 根据卓创资讯，预计 2400tex 缠绕直接纱 Q3 均价为 3650 元/吨， 环比下滑 9%， 同比低 25%， 截至 10 月 20 日价格进一步下探至 3300 元/吨。Q3 国内外需求走弱叠加库存高位是价格下滑的主要因素，出口来看， Q3玻璃纤维纱及制品出口量同比/环比分别+14.4%/-4.2%。 电子布 Q3 价格小幅上调，主要受下游客户补库需求带动。公司Q3单季度实现毛利率27.14%，同比/环比分别下滑 6.78/1.73pct，扣非归母净利率 9.8%，同比/环比分别-8.4/-8.8pct，毛利率已降至 09 年后新低，但扣非归母净利率好于 13 年周期底部水平，或反映公司成本费用优势仍有所加强。但考虑到当前行业库存压力仍较大（巨石三季度末存货周转天数达 140 天，为 14 年来最高水平，环比/同比+4/61 天）， 我们预计短期内玻纤价格或仍将继续磨底。 看好公司中长期成长性，维持“买入”评级当前玻纤行业多数厂商已处于亏损状态，价格进一步向下空间有限，且当前盈利环境有助于引导行业新增产能有序扩张。 中国巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，具备成本及产品结构优势，继续看好行业应用场景拓展带来的需求渗透率提升及公司中长期成长性。 考虑到公司 Q3 利润下滑较多，下调 23-25 年归母净利润预测至 32.2/38.2/48.5 亿元（前值： 44.2/58.4/68.4 亿元） 考虑到公司龙头地位， 给予公司 24 年 16 倍目标 PE，对应目标价 15.20 元，维持“买入”评级。 风险提示： 玻纤供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期，公司产品价格下调等。