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雅戈尔 纺织和服饰行业 2017-09-04 10.17 6.02 23.80% 10.25 0.79%
10.25 0.79%
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17年上半年公司营收与净利润分别同比下降37.7%与33.33%,扣非后净利润同比下降18.99%,其中第二季度公司营收同比下降35.52%,净利润同比增长26.03%。地产板块结转项目收入减少和投资收益减少是公司上半年收入与盈利出现明显下滑的主要原因。 受益于国内中高端消费复苏,17年上半年公司服装板块营收与净利润分别同比增长10.67%与12.96%,其中品牌服装业务收入同比增长13.62%,销售网点较年初减少85家,营业面积较年初增加2.3%,库存商品账面价值较年初下降16.72%; 线上收入同比增长39.24%。考虑到16年开始公司服装业务在组织架构、渠道、会员体系等方面的一系列变革,我们预计公司品牌服装业务的好转有望贯穿全年。 由于项目开发周期性因素,17年上半年公司地产板块收入与净利润分别同比下降54.24%与60.97%,半年末公司地产预售面积与金额分别同比增长21.03%与78.75%。16年开始土地储备的陆续增加(16年新增土地储备3个,17年设立上海置业开发公司寻找优质项目与新方向)为公司地产业务的后续发展增强后劲。 另一方面,结合“产业投资转型”思路与雅戈尔自身资源优势,预计公司未来地产业务将可能向健康产业、养生养老、旅游度假、文化娱乐等现代服务业与房地产开发交叉的细分市场更多聚焦。 17年上半年公司投资业务投资收益同比下降21%,净利润同比下降17.68%。公司投资板块所持股权重估价值巨大,从半年报看,公司持有宁波银行11.64%的股权以及浦发银行0.74%的股权,对应目前市值达到123亿,如果再考虑公司持有的中信股份5%的股权,合计市值已经达到269亿元。我们认为今年银行股的持续上涨与香港市场的回暖有望为公司投资板块带来更大的潜在市值重估空间。 控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16年3-4月控股股东合计增持4048万股,考虑现金分红均价9.66元/股;姚建华和朱崇恽夫妇及一致行动人在16年3月举牌,这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。回顾历史,公司股价往往在金融地产股大幅跑赢市场阶段(2007年与2015年)有出色的表现,目前公司较低的估值水平与每年4%左右的股息率有望提升公司股价吸引力。 我们维持对公司2017-2019年每股收益分别为1.12元、1.20元与1.28元的盈利预测,参考男装及地产板块可比公司平均估值,维持公司服装和地产业务17年27倍与10倍PE,投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的123亿元,合计公司估值为430亿元,对应目标价12.01元,维持公司“增持”评级。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2017-09-04 10.17 -- -- 10.25 0.79%
10.25 0.79%
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事件概述:8月29日公司发布2017年中报,报告期内,公司实现营业收入53.99亿元,较上年同期下降37.70%;实现归属上市公司股东的净利润20.47亿元,较上年同期下降33.33%。;基本每股收益0.57元/股,较上年同期下降39.36%。 服装业务稳健增长,主品牌和子品牌齐发力。服装板块实现营业收入24.50亿元,较去年同期增长10.67%,实现净利润4.46亿元,较去年同期增长12.96%。其中,主品牌Youngor实现营收20.44亿元,较同期增长8.85%,子品牌MAYOR、HartSchaffnerMarx等合计实现营业收入3.51万元,销售占比较上年同期提高3.74个百分点至14.66%;在MAYOR爆发性增长284.97%的拉动下,增速较上年同期大幅增加43.88PCT至52.54%。 大店营销拉动提升效率,去库存效果显著。雅戈尔同步推进“开大店、扩大厅、关小店、优结构”的渠道战略。截至报告期末,营销网点合计2,469家,较年初减少85个,营业面积39.02万平方米,较年初增加8,690平方米,并且各渠道户均销售均有不同程度的增长,自营网点、购物中心网点和商场网点店均销售收入较去年同期分别增长10.59%、11.90%和14.33%。雅戈尔品牌服装的库存商品账面价值为11.86亿元,较年初减少2.38亿元,库存去化率达到16.72%。 地产业务和投资业务业绩下滑,拖累公司整体营收和净利润。地产业务实现营收29.03亿元,较去年同期增长54.24%,净利润4.56亿元,较去年同期下降60.97%。投资业务实现投资收益1.88万元,较上年同期减少4.91亿元。 我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.15元、1.21元和1.27元,对应PE分别为9倍、8倍和8倍,首次覆盖给与“增持”评级。 风险提示:终端消费不振;库存风险。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2017-07-28 10.73 6.02 23.80% 10.85 1.12%
10.85 1.12%
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17年品牌服装业务受益于中高端消费的持续回暖。受益于国内中高端消费的复苏,17年开始公司品牌服装业务收入与盈利增速开始企稳好转,预计上半年服装销售增速在双位数左右,考虑到16年开始公司服装业务在组织架构、渠道、会员体系等方面的一系列变革,我们预计公司品牌服装业务的好转有望贯穿全年。 地产业务增加土地储备,为持续发展提供保障。雅戈尔地产业务由于项目开发周期性因素,今年可能面临一定压力,但16年开始土地储备的陆续增加(16年新增土地储备3个,17年设立上海置业开发公司寻找优质项目与新方向)为公司地产业务的后续发展增强后劲。另一方面,结合“产业投资转型”思路与雅戈尔自身资源优势,预计公司未来地产业务将可能向健康产业、养生养老、旅游度假、文化娱乐等现代服务业与房地产开发交叉的细分市场更多聚焦。 投资业务潜在的股权重估价值巨大。从一季报来看,公司持有宁波银行11.64%的股权以及浦发银行0.74%的股权,对应目前市值达到123亿,如果再考虑公司持有的中信股份0.38%的股权,合计市值已经达到271亿元。近期银行股的持续上涨与香港市场的回暖为公司投资板块带来更大的潜在市值重估空间。 控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16年3-4月控股股东合计增持4048万股,考虑现金分红均价9.66元/股;姚建华和朱崇恽夫妇及一致行动人在16年3月举牌,这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。回顾历史,公司股价往往在金融地产股大幅跑赢市场阶段(2007年与2015年)有出色的表现,目前公司较低的估值水平与每年4%左右的股息率有望提升公司股价吸引力,近期银行与地产股的持续上涨与公司投资业务转型的落地有望成为公司股价进一步上升的催化剂。 财务预测与投资建议。 由于转增后股本的增加,我们预计公司2017-2019年每股收益分别为1.12元、1.20元与1.28元的盈利预测,参考男装及地产板块可比公司平均估值,维持公司服装和地产业务17年27倍与10倍PE,投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的123亿元,合计公司估值为430亿元,对应目标价12.01元,维持公司“增持”评级。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2017-05-05 9.51 5.61 15.37% 14.36 4.06%
11.10 16.72%
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公司16年营收同比增长2.53%,净利润同比下降15.71%,扣非后净利润同比增长8.41%,服装板块与投资业务盈利的下滑是公司全年盈利增速不及收入增长的主要原因,第四季度公司营收同比增长102.65%,净利润同比下降66.14%,17年一季度由于地产板块结转项目收入减少和投资收益减少,公司营收与净利润分别同比下降38.93%与48.45%。16年公司拟每10股派现5元,转增4股。 服装板块零售低迷和产业升级带来短期投入较大导致盈利明显下降。16年公司服装板块营业收入同比增长0.05%,净利润同比下降15.97%,主要是由于毛利率降低、装修及折旧、离职补偿(生产基地搬迁)等支出增加原因,其中品牌服装业务收入同比增长0.97%,销售网点较年初减少91家,线上渠道继续保持高速增长,全年销售收入同比上升93.74%。17年一季度公司品牌服装业务收入同比增长14.43%,与代工及其他业务合计净利润同比增长5.17%,销售网点净减100家。 收入与毛利率的上升带动16年地产板块盈利提升。16年公司地产板块收入同比增长4.68%,净利润同比增长47.27%,年末公司地产预售面积同比增长7.31pct,金额同比降低17.59%。17年一季度由于项目开发周期性因素,地产板块收入与净利润分别同比下降51.16%与63.44%。16年公司投资业务实现投资收益32.25亿元,同比下降6.18%,其中变更联创电子会计核算方法和出售长丰热电股权带来投资收益13.69亿元,处置可供出售金融资产获益5.8亿元,但由于上年同期纺织城土地收储收入的基础原因,投资业务净利润同比降低39.24%。17年一季度投资业务投资收益与净利润分别同比下降37.97%与38.58%。延续”金融投资向产业投资转型“思路,我们预计公司未来投资业务将逐步向科技新能源、养生养老、旅游等长期前景看好的产业聚焦。 控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16年3-4月控股股东合计增持4048万股,考虑现金分红均价14.02元/股;姚建华和朱崇恽夫妇及一致行动人在3月举牌;公司16年4月定增已经解禁,考虑现金分红成本为14.28元/股(目前仍倒挂),这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。目前公司较低的估值水平与每年4%左右的股息率有望提升公司股价吸引力,服装业务的产业升级创新、地产业务转型养老、投资业务“战略+财务”并举的策略等都将为公司中期股价提供空间。 财务预测与投资建议 根据年报,我们上调公司未来3年期间费用率预测,预计公司2017-2019年每股收益为1.57元、1.69元与1.79元(原预测2017-2018年为1.73元与1.81元),参考男装及地产板块可比公司平均估值,给予公司服装和地产业务17年27倍与10倍PE,投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行109亿元,合计公司估值为416亿元,对应目标价16.26元,维持公司“增持”评级。 风险提示:金融市场调整对投资板块的影响、服装零售和地产持续低于预期等。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-11-04 14.17 -- -- 15.34 8.26%
15.34 8.26%
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服装板块营收下滑触底,渠道升级成效初显 公司品牌服装业务三季度实现营收6.94亿元,同比+2.3%,较上半年该业务同比-7.2%的下滑有所回升。同时在三季度末,销售网点为3,124家,较年初减少113家,但营业面积较年初增加10,054平米。我们认为公司的”开大店”的战略以及销售终端的O2O升级初显成效。未来五年,公司将在服装板块投入100亿元进行面料,工艺,品牌的强化以及销售渠道提升。我们认为随着渠道调整,主品牌雅戈尔的重塑以及子品牌的持续增长,男装板块的下滑势头将逐步缩窄,并且业绩有望在2018年实现回暖。 地产业务成交量仍然较景气,低价土地储备利润将逐步释放 受项目开发周期影响,地产板块第三季度营收为9.6亿元,同比-64.9%。但是三季度预售情况仍然良好。1-9月,公司主要开发项目所在地宁波市六区商品住宅成交面积同比+40%,增速与上半年持平。公司地产板块1-9月实现预售金额49.5亿元,同比-13.6%。我们认为虽然地产板块预售金额同比有所下降,但仍处于较高水平。同时公司土地储备价格低,项目减值风险显著减少,因此未来两年地产板块对集团的利润贡献仍将保持稳定。 16-18年业绩分别为1.80元/股、1.88元/股、1.93元/股 公司目前股价对应17年P/E为8.1x,略低于公司近五年来历史平均估值。我们认为随着公司在男装板块的持续投入,男装业务下滑将逐步缩窄并重回增长轨道。同时公司股息收益率为5.6%,也为股价提供了较强的安全边际,因此我们维持对公司的买入评级。 风险提示 投资板块业绩波动的风险;房地产行业整体下行的风险;
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-11-03 14.27 5.24 7.60% 15.34 7.50%
15.34 7.50%
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核心观点。 2016年前三季度公司营业收入同比下滑14.95%,净利润同比增长1.64%,扣非后净利润同比增长18.01%,其中第三季度单季公司营业收入和净利润分别同比减少49.33%和32.74%,业绩增速环比上半年下滑明显。 服装板块零售低迷和产业升级带来短期投入较大导致盈利明显下降。前三季度公司服装板块营业收入同比减少5.50%,净利润同比大幅下降42.45%,主要是由于收入和毛利率降低、租赁装修及折旧等经营费用增加等原因。其中品牌服装业务收入同比下降5.01%,销售网点较年初减少113家,代工及其他业务收入同比下降13.53%。线上渠道继续保持高速增长,前三季度销售收入同比上升127.59%。 前三季度主品牌外的四个子品牌合计收入增速9.25%,占比总收入提升1.36pct。 毛利率上升和部分项目结算投资收益增加带动地产板块盈利提升。前三季度公司地产开发业务营业收入同比下降17.88%,净利润同比增长50.35%,主要是由于合作项目带来的投资收益以及毛利率提升。其中房地产销售收入同比下降18.86%,旅游及其他业务收入同比增长13.18%。由于项目周期性因素,公司地产预售面积和金额均有不同程度的下降。 投资业务继续贡献稳定盈利。前三季度公司投资业务实现投资收益29.19亿元,同比增长40.21%。其中变更联创电子会计核算方法和出售长丰热电股权带来投资收益12.49亿元,处置可供出售金融资产获益4.62亿元,但由于上年同期纺织城土地收储收入以及本期利息费用增加等原因,投资业务净利润同比降低12.95%。 延续”金融投资向产业投资转型“思路,我们预计公司未来投资业务将逐步向科技新能源、养生养老、旅游等长期前景看好的产业聚焦。 控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16年3-4月控股股东合计增持4048万股,考虑现金分红均价14.02元/股;姚建华和朱崇恽夫妇及一直行动人在3月举牌,公司在4月完成定增,考虑现金分红成本为14.28元/股,锁定1年,这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。目前公司较低的估值水平与每年3-5%左右的预期股息率进一步提升了公司股价吸引力,服装业务的产业升级创新、地产业务转型养老、投资业务“战略+财务”并举的策略等都将为公司中期股价提供空间。 财务预测与投资建议。 根据三季报,我们下调公司未来3年收入预测,上调投资收益预测,预计公司2016-2018年每股收益分别为1.72元、1.73元与1.81元(原预测为1.64元、1.70元与1.74元),参考男装及地产板块可比公司平均估值水平,给予公司服装和地产业务17年29倍与10倍PE估值,投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的106亿元,合计公司估值为388亿元,对应目标价15.17元,维持公司“增持”评级。 风险提示:金融市场调整对投资板块的影响、服装零售和地产持续低于预期等。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-09-05 14.95 6.40 31.57% 15.13 1.20%
15.34 2.61%
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公司2016年上半年营业收入同比下降0.53%,净利润同比增长5.78%,扣非后净利润同比增长36.47%,地产业务净利润的大幅提升是公司上半年扣非后净利润增速表现出色的主要原因。 品牌服装业务伴随行业有所调整。市场需求低迷与去库存导致公司上半年服装板块收入与净利润分别同比下降7.20%与24.91%,其中品牌服装业务收入同比下降7.20%,销售网点净减7家,毛利率同比下降2.85个百分点。90%左右的服装直营比重为公司后续O2O转型奠定良好基础。 地产业务受益于热点城市需求的集中释放,稳健去化。16年上半年公司地产板块收入同比增长2.29%,由于结算项目毛利率的大幅提升,净利润同比大幅增长163.34%,半年末公司房产预收款为59.69亿元。 投资板块继续贡献稳定盈利,上半年公司投资业务实现净利润13.90亿元,其中变更联创电子会计核算方法带来投资收益12.42亿元,公司前期在创投方面的积极布局以及股权投资浮盈为后续经营创造了良好的保障,延续“金融投资向产业投资转型”思路,我们预计公司未来投资业务将逐步向科技新能源、养老养生、旅游等长期前景看好的产业聚焦。 控股股东、金融与产业资本的增持从一个侧面反映了对公司现有价值的认可。16年3-4月间控股股东合计增持4048万股,考虑现金分红均价14.02元/股;姚建华和朱崇恽夫妇及其一致行动人在3月举牌,同时公司在4月完成定增,考虑现金分红成本为14.28元/股,锁定期1年,这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。目前公司较低的估值水平与每年3%-5%左右的预期股息率进一步提升了公司股价的吸引力,服装品牌业务的稳健发展和隐含价值、地产业务向养老的转型、投资方面“战略+财务”并举的策略等都将为公司中期股价提供空间。 财务预测与投资建议。 我们维持对公司2016-2018年每股收益分别为1.64元、1.70元与1.74元的盈利预测,参考男装及地产板块可比公司平均估值水平,维持公司纺织服装和地产业务16年34倍和11倍PE估值,投资方面仅考虑宁波银行和浦发银行的95亿元市值,合计公司估值为474亿元,对应目标价18.53元,维持公司“增持”评级。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-09-02 15.11 -- -- 15.13 0.13%
15.34 1.52%
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核心观点: 1.事件 雅戈尔发布2016年半年报:2016年H1,雅戈尔实现营业收入86.67亿元,较上年同期降低0.53%;实现归母净利润30.71亿元,较上年同期增长5.78%;服装板块实现净利润3.95亿元,较上年同期降低24.91%。房地产板块实现净利润11.69亿元,较上年同期增长163.34%。投资板块实现净利润13.90亿元,较上年同期降低28.70%。 2.我们的分析与判断 (一)服装板块: 1、受大环境及暖冬影响,营业收入出现短期下滑,电商增长成亮点受到宏观经济形势影响,公司各渠道的景气度与其他品牌服装公司趋同,服装板块实现营业收入22.14亿元,较上年同期降低7.20%。实现净利润3.95亿元,较上年同期降低24.91%。公司自营网点、商场网点分别实现营业收入8.88亿元、9.61亿元,较上年同期降低6.51%、7.01%。受暖冬影响,春节前后的降幅最大,之后逐渐收窄,6月份的销售收入已基本与去年同期持平;公司2016年H1线上渠道继续保持增长,于6月底完成对电商平台的全面接管,实现营业收入4,560.49万元,较上年同期增长113.63%。 2、受去库存影响,毛利率略有下降,开新店导致刚性费用增加,但公司持续推进大店战略颇有收效公司适度降价去库存,服装板块存货16.87亿元,较年初减少1.93亿元,毛利率降至65.08%,减少2.85pp。公司累计投入5.06亿元推进“大店战略”,但由于新开店铺尚在建设期、培育期,刚性费用持续增长,2016H1公司销售费用7.47亿元,同比上升3.55%,管理费用4.03亿元,同比下降2.45%。 公司在不利环境下积极推进大店战略依然取得不错效果:(1)截止16年上半年,雅戈尔各品牌网点个数3,230个,较同期增加4.94%。其中直营网点数量为2,770个,包括自营网点945个和商场网点1,825个。 (2)会员数量稳步发展,消费占比逐年提高。截至报告期末,雅戈尔龙马·汇会员达到257.09万人,较年初增加47.20万人;会员消费金额14.71亿元,较上年同期增长45.84%;会员消费占比达54.28%,较年初增加7.96个百分点。 (3)坚持走品牌运营的道路,子品牌的发展体系渐为成熟。报告期内,HartSchaffnerMarx、GY、HANP、MAYOR四个子品牌合计实现营业收入2.30亿元,平均增幅8.66%;销售占比10.92%,较上年同期增加1.59pp。 (二)房地产板块: 地价高涨,提升毛利率,推动公司净利润提高。 1、房地产市场火热,刺激公司房地产板块毛利净利提高公司2016年H1地产开发业务实现营业收入63.44亿元,较上年同期增长2.29%;实现净利润11.69亿元,较上年同期增长163.34%。净利润的大幅度上涨系毛利率受惠于房产市场整体高位运行。2016年H1地产板块毛利率同期上升19.21pp至38.37%,截止16年6月,公司预收房款仅剩59.69亿元。 2、公司去库存同时积极充实土地储备公司上半年完成预售面积20.08万平方米,实现预售金额30.68亿元,项目建设的周期性因素造成同期降低36.89%、24.65%。公司预收房款59.69亿,与15年年末相比减少36.87亿元系太阳城等项目的完工所致。宁波苏州两地去库存化使得公司房地产存货由期初120.8.亿元下降到112.45亿元。 同时,公司地产开发积极把握机遇,合理充实土地储备。期内公司以11.60亿元竞得苏地2016-WG-34地块(根据付款要求,截至报告期末公司尚未支付土地款),土地面积3.15万平方米,拟开发计容积率建筑面积7.88万平方米。受房地产销售收入减少及购买土地支出影响,经营活动产生的现金流量净额较上年同期下降143.48%,为-5.14亿。 (2)截止2016年H1公司账上长期股权投资共计65.85亿元。由于2016年雅戈尔对联创电子的投资由长期股权投资变更为可供出售金融资产,公司账上长期股权投资主要由宁波银行的11.64%股权,总计51.26亿构成。 3.投资建议 公司当前市值为389亿元,考虑到汉麻产业会计核算方法变更以及房地产利润的大幅上升,公司16年净利润仍有望与15年持平达到40亿,对应PE9.7X。 公司在服装主业上凭借出色的产品品质和口碑以及主动调整门店存货的战略有望继续稳定发展,房地产业务则收益于近期房价的大幅上涨16年业绩有望出现大幅上升,在投资业务上与中信股份的合作在今年有望全面展开。公司作为行业内的白马公司估值较低,股息率高(接近5.3%),各项业务稳定推进,对于追求分红型资金,我们继续维持“推荐”评级。 4.风险提示 服装行业需求不振,房地产及资本市场出现波动。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-08-17 15.89 -- -- 15.89 0.00%
15.89 0.00%
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公司估值将受益于银行板块上涨。 雅戈尔投资板块主要持有中信股份(14.55亿股),宁波银行(4.54亿股),以及浦发银行(1.07亿股)等银行股。按今天收盘价计算,公司所持银行股总市值为255.8亿元。如果银行板块继续上涨将有益于公司估值水平的提升。 地产板块受益于低价土地储备,盈利空间较大。 公司土地储备主要位于宁波,均为2015年底宁波房价上涨前所拿,楼面价格较低。根据搜房网数据,周边可比楼盘开盘价多在公司地块楼面价的2.5x以上。受益于宁波房价在2016年初的上涨,地产板块未来盈利空间较大,我们预计地产板块在2016-18年间每年可贡献16亿净利润。 低估值,股息收益率可观。 公司目前市值为408亿元,相较于公司三大业务板块估值相加,估值水平偏低。同时考虑到公司服装板块的近3000家直营门店中有相当一部分为自有物业,并且以历史收购成本记账,因此此部分物业价值被低估。公司2017年P/E仅为8.5x,因此我们认为公司股价估值水平低,安全边际强。 按当前股价计算,股息收益率为5.0%,且股息仍有上升空间。我们维持对公司的买入评级。 风险提示。 投资板块业绩波动的风险;房地产行业整体下行的风险;服装板块市场份额下滑的风险;
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-07-29 14.65 -- -- 16.13 10.10%
16.13 10.10%
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核心观点: 服装板块:多品牌战略和渠道调整推动业绩增长 公司四个子品牌在2015年男装市场整体需求低迷的情况增长31%。从2016年开始,公司加大了对四个子品牌的团队建设和渠道拓展,我们预计公司子品牌将实现加速增长,占服装板块营收的比例将从2015年的10%稳步提高。同时公司围绕“开大店,设大厅”的策略对现有渠道进行调整,开设大型自营网点。我们预计公司渠道策略的成效将从2017年开始逐步显现,推动主品牌雅戈尔的营收增长。 地产板块:以退为进,提升盈利能力 公司自2013年开始将地产板块的目标市场从长三角战略缩小到主场宁波,减少了在房地产行业整体前景不明朗的情况过度扩张的风险。同时公司在宁波的土地储备价格较低,在2015年下半年宁波地产市场有所回暖后,我们预计公司的净利率水平将大幅提升。 公司估值水平较低,未能充分反映公司价值 我们分别使用可比公司平均市盈率,上市公司股价,和投资成本等方法对公司的三大业务板块进行估值。再通过分类加总估值法算出公司的整体价值。公司目前的总市值为379亿元,相较于公司整体价值而言估值水平较低。我们认为随着地产板块业绩波动风险的减小,投资板块策略的明确,公司业绩的可预见性将显著增强,公司股价将会更加充分反映公司各业务板块的价值,股价有一定上升空间。首次覆盖,给予买入评级。 风险提示 投资板块业绩波动的风险;房地产行业整体下行的风险;
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-05-10 13.96 5.95 22.31% 15.48 5.09%
15.47 10.82%
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核心观点 公司15年营业收入同比下降8.65%,净利润同比增长38.23%,扣非后净利润同比增长58.78%,纺织城地块收储带来的一次性5.8亿元利润与地产业务盈利的大幅增长是公司全年盈利增速表现出色的主要原因。16年一季度公司销售收入同比下降11.41%,地产项目毛利率的大幅提升与联创电子会计核算变更推动公司净利润同比增长76.30%。 15年公司服装板块表现相对稳健,未来O2O转型具备良好基础,15年收入小幅增长1.48%,净利润持平,其中品牌服装业务收入小幅增长2.43%,销售网点净增155家,营业1年以上老店的同店增长4.23%,16年一季度市场需求低迷与去库存导致品牌服装业务收入与净利润分别同比下降12.03%与28.12%,销售网点净减35家。90%左右的服装直营比重为公司后续O2O转型奠定良好基础。 地产业务持续回笼资金,稳健去化。15年公司地产板块收入同比下降11.76%,净利润同比大幅增长734%(14年计提了大量减值准备),16年一季度公司地产板块收入同比下降11.04%,受益于结算项目毛利率的提升,净利润同比大幅增长201%,一季度末房产预收款为68.23亿元。 投资板块继续贡献稳定盈利,15年公司投资业务实现净利润27.27亿元,同比增长12.46%,16年一季度投资业务实现净利润10.71亿元,同比增长41.39%,公司前期在创投方面的积极布局以及股权投资浮盈为后续经营创造了良好的保障,延续“金融投资向产业投资转型”思路,我们预计公司未来投资业务将逐步向科技新能源、养老养生、旅游等长期前景看好的产业聚焦。 控股股东、金融与产业资本的增持从一个侧面反映了对公司价值的认可。16年3-4月间控股股东合计增持4048万股,均价14.82元/股;姚建华和朱崇恽夫妇及其一致行动人在3月举牌,同时公司4月刚完成定增,定增价15.08元/股,锁定期1年,这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。目前公司较低的估值水平与每年5%左右的预期股息率进一步提升了公司股价的吸引力,服装品牌业务的稳健发展和隐含价值、地产业务向养老的转型、投资方面“战略+财务”并举的策略等都将为公司中期股价提供空间。 财务预测与投资建议 考虑到公司定增完成后股本的增加,我们预计公司2016-2018年每股收益分别为1.64元、1.70元与1.74元(原预测2016-2017年每股收益分别为1.97元与2.06元),参考男装及地产板块可比公司平均估值水平,分别给予公司纺织服装和地产业务16年34倍和11倍PE估值,投资方面仅考虑宁波银行和浦发银行的86亿元市值,合计公司估值为465亿元,对应目标价18.18元,维持“增持”评级。 风险提示:金融市场调整对投资板块的影响,服装零售和地产持续低于预期等。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2016-05-09 14.30 -- -- 15.48 2.58%
15.47 8.18%
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1.雅戈尔发布2015年报: 2015年公司实现营业收入145.27亿元,同比下降8.65%,实现归母净利润43.71亿元,同比增长38.23%。2015年公司每10股派发8元现金股利,派息率为40.82%;按照当前股价计算,股息率为5.27%。 2.雅戈尔发布2016年一季报: 2016年第一季度,公司实现营业收入55.58亿元,同比下降11.41%; 实现归母净利润24.47亿元,同比增长76.30%;实现扣非后净利润12.31亿元,同比上升63.27%。一季度净利润上升主要由于 (1)结算的房产项目平均毛利率较去年同期大幅上升,实现扣费净利润10.39亿元,同比上升213.22%; (2)以及2016年雅戈尔对联创电子的投资由长期股权投资变更为可供出售金融资产,产生投资收益12.42亿元,占2016一季度投资收益的78.01%。 二、我们的观点。 1.品牌服饰板块:推进O2O战略和全产业链布局,去库存致使毛利率下滑。 在国内经济增速放缓,服装类零售消费持续下滑的大背景下,雅戈尔布局大会员全渠道运营模式,积极推进“O2O平台建设”。公司2015年品牌服装收入达到42.33亿元,同比提升2.43%。由于消费市场不景气,在去库存压力下产品降价,毛利率有所下滑,2015年品牌服装毛利率为64.88%,比去年减少3.73pp,主要是主品牌雅戈尔毛利率下降了3.70pp至65.17%。 2016年一季度由于市场需求的持续疲软以及公司去库存的继续,服装类实现收入0.32亿元,净利润2.08亿元,分别同比下滑12.03%以及28.12%。 公司为服装业务制定了“4个1000”的战略发展规划,希望在未来五年左右的时间内,发展1,000万名年消费额在1,000元以上的活跃会员、1,000家年销售额在1,000万元以上的营销平台。雅戈尔实施O2O及“4个1000“战略的具体措施包括: (1)落实“开大店、设大厅”的平台战略,优化渠道结构,推广会员规模发展。截止2015年底,雅戈尔各品牌网点个数3,237个,较年初增加155个;营业面积349,323平方米。其中直营网点数量为2,770个,包括自营网点925个和商场网点1,845个。电商业务方面,新开通1号店、苏宁易购、工行融E购、亚马逊、淘宝C店等网上销售渠道,并整合线上线下资源开展联合推广。品牌会员增长迅速,截止2015年底,雅戈尔龙马·汇会员达到209.89万人,会员消费金额22.99亿元,占比达46.32%。 (2)全产业链的布局助力O2O推进。一方面,公司巩固自有产业链的协同优势:2015年毛纺企业顺利搬迁至嵊州工业园,下一步产能将向珲春基地转移,未来将形成宁波为研发定制中心、珲春为成本规模中心的双向驱动产业集群,打造柔性产业链。另一方面,公司拓宽与外部供应链的合作,邀请上下游92家供应商探索创建服装供应链产业联盟。 (3)公司库货去化卓有成效:2015年底品牌服装期末存货17.52亿元,同比减少7.45%。 公司充分利用自营渠道的快速反应和协同优势,及时分析销售中的缺货、滞销等情况,采取追单产品调剂、季节性产品调剂、常规货源调剂、价值营销等手段加以平衡调整,提升产品发销率,有效降低库存。除了降低价格和拓展渠道以外,公司还在2015年成立商品部,初步搭建完成产品全程跟踪管理框架,及时对缺货和滞销情况加以分析调整。 2.地产板块:净利润翻三番,源于房价上涨和纺织城地块收储。 2015年房产市场形势有所好转,公司实现了去库存与增效益并重,地产业务收入94.83亿元,同比减少10.74%;实现净利润10.18亿元,同比增长733.46%。净利润大幅上升的原因除房价上涨外,还由于本期纺织城地块被宁波市鄞州区土地储备中心收储,收购补偿费为11.6亿元,实现净利润5.77亿元。 2016年Q1,公司实现太阳城四期等项目交付,实现营收44.19亿元,同比下降11.04%。 由于报告期内结算的房产项目平均毛利率较去年同期大幅上升,实现扣费净利润10.39亿元,同比上升213.22%。 三、投资建议: 公司当前市值为388亿元,考虑到汉麻产业会计核算方法变更以及房地产利润的大幅上升,公司16年净利润仍有望达到40亿,对应PE9.7X。公司于今年4月14日完成定增,增发价15.08元/股,增发金额50亿元,目前(4月29日)股价为15.18元/股。 公司在服装主业上凭借出色的产品品质和口碑以及主动调整门店存货的战略有望继续稳定发展,房地产业务则收益于近期房价的大幅上涨16年业绩有望出现大幅上升,在投资业务上与中信股份的合作在今年有望全面展开。公司作为行业内的白马公司估值较低,股息率高(超过5%),业务稳定,我们继续维持“推荐”评级。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2015-11-04 14.00 6.38 31.24% 16.66 19.00%
17.90 27.86%
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业绩大增来自于投资收益及纺织城收储。公司1-9月实现营业收入123.7亿元,同比增长16.98%;归属上市公司股东的净利润32.5亿元,同比增长65.81%。扣非净利润18.7亿元,同比增长10.32%;EPS1.46元。业绩大增来自于投资收益净利润大幅增长111.1%至19亿元,及纺织城收储获利5.77亿元,两者之和占利润总额62.27%。 地产业务增长较快拉动收入增长,服装业务中新兴品牌收入增幅较大。公司两大业务板块中,服装板块实现营业收入32亿元,同减2.62%(其中品牌服装收入29.5亿元,同增1.24%)),地产板块实现营业收入90.5亿万元,同增26.43%。同时由于地产业务毛利率下降,带动公司整体毛利率降4.1pct至35%。品牌服装业务中,HartSchaffnerMarx、GY、HANP、MAYOR四个新兴品牌合计实现营业收入2.7亿元,销售占比9.04%,平均增幅31.65%;渠道上,各品牌网点合计3145家,较年初净增63家(+2.04%)。销售/管理/财务费用率分别降2.5pcr/1.4pct/0.1pct至8.9%/4.5%/4.7%,三费合计降3.9pct至18.1%。应收账款较年初增长0.65%至3.12亿元,存货则由于房地产项目结算,较年初下降30.22%至124.23亿元。 投资建议:公司服装业务基础扎实,四大新兴品牌增速加快,业绩改善已见端倪,并且年初定增打造O2O营销平台,依托线下强大会员体系及直营门店可承载更多产品及概念;地产业务上也开始探索大健康养老地产,未来随着地产政策的宽松有望获得恢复性增长;投资方面也向产业投资转型,着眼更长期布局大健康、大金融领域;总体来看,公司把握“服装+地产+投资+大健康”四轮驱动战略转型机遇,具备中长期的发展战略眼光。我们预测2015-2017年EPS分别为1.79元/1.30元/1.34元,目标价19.50元,对应2016年15倍PE,维持“买入-A”的投资评级。 风险提示:1)投资业务波动;2)O2O、大健康等推进低于预期
雅戈尔 纺织和服饰行业 2015-11-02 14.11 -- -- 16.66 18.07%
17.90 26.86%
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前三季度收入/净利分别增17%/66%,基本符合预期。公司前三季度收入/营业利润/归属上市公司净利分别为124/31/33亿元,同比分别增长17%/31% /66%,服装收入稳定,地产集中交付结算拉动收入较快增长,净利大增主要得益于投资收益/营业外/费用控制等;15Q3分别增长22%/234%/164%。 服装经营效率明显改善(收入/净利分别+1%/+31%),地产集中交付(收入/净利均+26%),投资收益及营业外是综合净利大增的主要贡献因素。服装板块前三季度积极推进O2O平台建设,网点总数较年初净增63家致3145家,品牌收入29.5亿/+1%,净利5.4亿/+31%,源自经营效率提升(控费/毛利率改善);全品牌会员数较年初增加37%至184万,消费占比37%,副品牌收入合计2.7亿/+32%,收入占比9%。地产预售57亿/-11%,预收款90亿;结算收入91亿/+26%,净利8亿/+26%。投资板块继续进行结构调整,减持中国平安等,并巨资认购中信股份(成本144亿),合计实现投资收益21亿/净利19亿,同比分别+33%/+111%。此外,纺织城地块被收储导致营业外显著增加,实现净利润5.8亿。 资产重估价值极大的稳健品种,并且积极推动服装业务转型升级。展望全年,服装业务稳步改善,轻装上阵背景下地产盈利将显著恢复,14Q4高基数及资本市场降温将导致投资业务盈利下滑(但绝对规模仍较大),并且营业外也有较大贡献,预计全年综合盈利仍可延续稳健增长,只是高基数可能导致明年盈利面临压力。公司目前考虑增发的隐含总市值为350亿,对应摊薄16PE 为11X,估值优势较为明显,鉴于公司积极推进服装业务转型升级(盈利也进入改善通道),并且资产重估价值极大,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:服装O2O、大健康、金控平台推进低于预期。
雅戈尔 纺织和服饰行业 2015-09-03 12.51 -- -- 13.85 10.71%
16.66 33.17%
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公司披露半年报: (1)上半年收入87.13亿,同比增15.0%;营业利润27.19亿,同比增19.6%;净利润29.03亿,同比增58.7%;扣除非经常性损益(主要由12.22亿的理财收益和7.69亿长期资产处置收益构成)后净利润14.54亿,同比增8.0%;净利润率从上年同期的24.2%提升至33.3%。其中服装板块收入24.3亿,同比降1.1%;净利润5.08亿,同比增21.8%。地产板块收入62.03亿,同比增22.9%;净利润4.44亿,同比降18.0%。投资业务收益18.77亿,同比增33.2%,净利润19.50亿,同比增124.7%; (2)15Q2收入24.39亿,同比降32.0%;营业利润18.33亿,同比增307.3%;净利润15.14亿,同比增321.3%;销售净利润率从上年同期42.0%上升至62.1%。 渠道整合升级成效显现、直营渠道坪效提升,多品牌战略有效实施、新品牌继续发力。2015年H1服装主业实现收入24.3亿元(-1.06%),净利润5.08亿元(+21.81%)。其中品牌服装实现收入22.72亿元(+4.52%),服装代工实现收入0.88亿元(-9.54%),纺织业务收入0.43亿(-71.12%)。截止到6月,公司渠道共3078家,较年初减少4家,其中直营店铺2605家(专卖店867家、商场店1738家),较年初减少15家,直营收入占总收入的87%,经过公司对渠道的优化升级,终端渠道的坪效有所提升,专卖店(收入占比42%)坪效同比增5%(其中24家销售规模在500万以上的店铺坪效同比提升10%),商场店铺(收入占比45%)坪效提升10%。公司积极运用超级导购APP等完善O2O闭环,上半年线上渠道销售2127万,同比增58%。HartSchaffnerMarx、GY、HANP、MAYOR四个新兴品牌收入占比大幅提升。上半年四品牌收入2.12亿,同比增38.34%,销售占比提升由去年同期的7%至9.33%,公司多品牌战略得到有效实施。上半年品牌服装毛利率提升1.41个百分点至67.93%,主要受益于销售单价提升(同比增10%)。我们预计2015年公司收入保持个位数增长,净利润增速可达15%,2015年服装主业净利润贡献约7.5亿。 地产业务规模有所下降,未来有望转型养老地产。2015年H1地产板块收入62.03亿,同比增22.9%,受土地、人工等刚性成本及产品结构组合的影响,交付结算的项目毛利率大幅降低9.4个百分点至19.2%。净利润4.44亿,同比降18.0%。上半年实现地产预售收入40.72亿,同比增14.43%,已完成年初计划预售金额的67.87%。截至期末预收款99亿;在建项目9个,在建面积137.94万平方米,储备项目6个,拟开发面积88万平米。考虑到后续推到第一期土地收购款5亿元,预计2015年公司地产业务贡献12亿利润(含纺织城地块5.7亿)。 财务投资向产业投资过渡、布局大金融、大健康、综合性集团等领域。截止到6月底公司持有可出售二级市场金融股权对应当前市场价值78亿,长期投资股权资产62亿,持有的大量创投基金有望通过新三板变现。 (1)上半年不断减持,产生投资收益11.29亿,锁定净利润9.3亿。持有金融资产对应当前市值A股约69.4亿元(浦发银行43亿,金正大14.1亿,创业软件9.3亿、广博股份2.6亿等),港股中信股份市值约9.1亿人民币(另外,公司7.17日公告投资119.86亿港元,认购中信股份8.59亿股,占3.78%股份,对应当前市值158.1亿港元、约130亿人民币)。 (2)长期股权投资中,持有宁波银行11.11%的股权,对应当前市值49.8亿;投资30亿认购北京国联能源产业投资基金、参与中石油西三线项目;作为第一大股东持有汉麻产业30%股权对应市值12.53亿。 (3)创投基金有望通过新三板变现。公司持有金田铜业3%股权(投资成本1.33亿)、浙商财险21%股权(投资成本3.58亿)、银联商务4.99%股权(投资成本3.89亿)、中欧创投15%股权(投资成本495万元)、中信夹层投资中心1.96%股权(投资成本1亿)、绵阳科技城产业投资基金2.22%股权(投资成本2亿)、无锡领峰创业投资41.07%股权(投资成本7243万)、向阳渔港11.27%股权(投资成本3384万)等合计近13亿的初始投资。 公司在3月份设立10亿医疗健康产业基金(投向:成长期/扩张期的股权投资、行业领头企业的并购和整合、优质上市公司的定增项目、国有大中型企业混合所有制(含公立医院)的改制重组、具有突破性或革命性技术和商业模式的VC项目),结合其创业软件二股东的背景、以及公司过去两年对养老地产探索,未来在大养老健康领域将会有相关投资会逐步落地,结合服装积累的几百万粉丝、有望打造其大健康的闭环。其中,创业软件作为医疗信息化龙头创业软件3月27日IPO过会,其2014年净利润4758万,拥有150家三级甲等医院客户,在公共卫生信息化服务领域累计为全国188家县级及以上的卫生局提供了服务。 维持推荐评级。按照各板块测算,我们预计2015年服装板块收入保持个位数增长,净利润增速在15%左右(7.5亿)、地产板块净利润约12亿(含纺织城5.7亿),投资板块收益锁定宁波银行收益7.1亿,以及可供出售金融资产已变现9.3亿,预计公司2015年净利润同比增15%,约在36.3亿。公司当前市值291亿,从资产负债结构看,中报总资产460亿,其中可供出售金融资产125亿(当前市值78亿),长期股权投资65.7亿(当前市值62亿),公司呈现出强周期的特点。考虑到公司高分红的属性,以及积极参与创投基金、布局大健康养老产业,维持推荐评级。 股价催化剂:健康养老项目的落地参与创投基金通过新三板和IPO变现等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名