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首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-12-10 17.84 19.80 13.21% 17.60 -1.35% -- 17.60 -1.35% -- 详细
【投资要点】 酒店行业景气度高基数下略有下降,对标美国市场提价仍有空间。酒店行业自2016年步入向上周期,如家自2016年Q2步入OCC和ADR双向上升的繁荣期,2018年起受高基数和宏观经济增速放缓影响,OCC连续三个季度出现下滑,根据锦江月度数据2018年OCC下滑幅度有加大趋势。目前酒店行业整体步入提价驱动业绩的周期。对标美国酒店向上周期长度以及提价幅度,A股酒店集团提价仍有空间。 高直营占比,业绩弹性高;加盟店持续扩张,抵御行业周期。首旅酒店直营店占比在三大龙头企业中占比最高,约25%。Revpar每上升1%,直营店带来的业绩增长是加盟店的4倍左右。公司在行业上升期受益于高直营占比。行业需求转弱,公司加速对轻资产加盟扩张,加盟店对Revpar的弹性极低,对周期性依赖较弱,可以超越行业周期。2018年公司加盟店比例持续升高,截至2018年9月30日,公司加盟店占比为75.6%,比2017年年末增加16pct,Q3 开业156家(Q1、Q2分别为84/135)其中特许加盟店137家,占新开店数量的88%。 中高端占比迅速增加,产品结构不断优化。公司产品结构迅速向中高端酒店倾斜。新开店占比较高影响整体Revpar增速,2017年年底加盟中高端酒店中68%为新开业酒店,但是随着成熟店的增多,预计Revpar仍有边际改善空间。 EV/EBITDA显著低于同行业其他龙头,估值差有望缩小。酒店行业由于涉及多种经营模式,公司间折旧摊销的占比有着较大不同,因此行业内常用EV/EBITDA来进行估值,公司目前EV/EBITDA仅9.3X,处于历史低位,锦江和华住的EV/EBITDA分别为12.87X和16.29X(截至12月06日)。目前的估值差或基于公司在中高端酒店布局上稍落后以及Revpar增速存在差距的情况,但目前公司与锦江股份Revpar增速差正在缩小(Q3Revpar基本相等:公司Revpar增速4.1%、锦江股份Revpar增速为4.09%;Q2差距为1.9pct:公司Revpar增速4.3%、锦江Revpar增速为6.2%),后期公司的中高端酒店布局也有望迎头赶上,估值差有望缩小。 【投资建议】 我们认为公司在行业景气度不高的前提下依然有业绩支撑,略微修正之前的盈利预测,预计首旅酒店2018/2019/2020营收分别为85.02/86.01/86.99亿元,归母净利分别为8.47/9.71/10.46亿元,对应的EPS分别为0.87/0.99/1.07,P/E分别为19/16/15。19年目标价19.8元,给予“增持”评级 【风险提示】 开店增速不及预期; 差旅需求不及预期。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-29 16.01 22.88 30.82% 18.17 13.49% -- 18.17 13.49% -- 详细
授予条件实现性高,有望有效调动中高层员工积极性。此次授予业绩考核条件包括业绩增速、中端扩张、同行对比三方面,1)以17年扣非归母净利润为基数,18年净利润增长率不低于10%(6.55亿元):18年前三季度公司扣非归母净利润已达6.64亿元,实现概率大;2)2018年中高端酒店营业收入占酒店营业收入比例不低于31%:如果以披露的各季度RevPAR简单测算,18年前三季度中高端酒店/总的酒店收入的区间在27.5%-30.6%,同样接近本次股权激励业绩考核目标。3)要求业绩增速不低于对标企业50分位值或同行业平均水平。从18年前三季度来看,同行业绩增速均值14.2%,远低于公司21.9%的增速,我们认为实现概率较高。4)考虑到此次激励计划普及范围广(5位含CEO等的核心高管+261核心人员),有望有效调动中高层员工的积极性。 从解除限售条件,再次表明了公司向中端倾斜的态度以及一定跨越周期、持续成长的决心。根据此次激励计划的解除限售条件:1)业绩增速:以2017年度扣非归母净利润为基数,2019年净利润增长率不低于20%(7.14亿元),2020年净利润增长率不低于30%(7.74亿元),2021年净利润增长率不低于40%(8.33亿元),尽管复合增速实现难度不高,但在目前市场的谨慎情绪中体现了公司跨越周期持续成长的决心2)中端扩张。2019-2021年度,中高端酒店营业收入占酒店营业收入分别不低于34%/36%/38%,再次强调了中高端酒店营收占比逐年提高的要求,体现了公司持续向中端倾斜的决心。这与我们在19年年度策略《寻找确定性:在可选与必需的边界》等多篇报告中的观点一致,随着行业经历2年量价齐升快速复苏期后,revpar增速的收窄及行业beta趋缓,未来更大的看点在于龙头公司通过经济型翻牌、中端比重提升的结构性提价等措施带来的,自我效率的不断抬升。 激励费用影响有限:以11月26日收盘价测算(16.09元),预计此次激励总计将产生6871.5万元费用摊销。如果在19年4月授予,预计19-21年激励费用摊销额分别为1932.6/2576.8/1546.08万元,分别占19-21年解售业绩条件的2.7%/3.3%/1.9%,对业绩影响较为有限。 财务预测与投资建议 维持买入评级,目标价22.88元。预计18-20年EPS0.88/1.05/1.27元,按可比公司估值法,维持公司18年26倍PE,对应目标价22.88元。目前公司18年动态市盈率仅18.3X,已处历史较低水平,估值具备吸引力。 风险提示 物业租金及费用率波动、突然事件及自然灾害、Revpar不及预期等
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-29 16.01 20.00 14.35% 18.17 13.49% -- 18.17 13.49% -- 详细
事件: 11月26日,首旅酒店公告拟向不超过266名公司董事、高管,授予不超过9,711,095股限制性股票,约占公司股本总额的0.99%。限制性股票首次授予价格为8.63元/股,限售期为自授予登记完成之日起24个月、36个月、48个月。 评论: 1、激励对象:此次授予对象为266名董事高管和20名预留激励,孙坚、袁首原、李向荣、段中鹏、宗翔新等5名核心管理层授予111万股/占授予总数的11.44%,按今日收盘价约合1787万元(授予价格958万元),其余261名核心人员授予810万股/占授予总数的83.41%,预留50万股/占授予总数的5.15%。 2、授予条件:1)以2017年度净利润为基数,2018年度净利润增长率不低于10%,且不低于对标企业50分位值或同行业平均水平;2)2018年度每股收益不低于0.6687元,且不低于对标企业50分位值或同行业平均水平;3)2018年度中高端酒店营业收入占酒店营业收入不低于31%。 3、解禁条件:限售期为自授予登记完成之日起24个月、36个月、48个月,解除限售比例分别为40%/30%/30%。三个解除限售期对应业绩条件为:1)以2017年度净利润为基数,2019/2020/2021年度净利润增长率不低于20%/30%/40%;2)2019/2020/2021年每股收益不低于0.7295元/0.7903元/0.8511元,且上述指标都不低于对标企业75分位值或同行业平均水平;3)2019/2020/2021年中高端酒店营业收入占酒店营业收入不低于34%/36%/38%。 4、对经营业绩影响:不考虑预留部分,公司此次授予9,211,095股限制性股票,总摊销费用为6871.48万元(按照2018年11月26日收盘价测算),假设2019年4月初授予,2019/2020/2021/2022/2023年股权激励产生的费用分别为1932.6万元/2576.8万元/1546.08万元/687.15万元/128.85万元。 5、投资建议:此次股权激励授予总额8381万元(对应当前市值约1.56亿元),力度较大且覆盖面较广,激励条件涵盖业绩、中高端占比等多个方面,对公司未来三年的发展产生正向作用。激励计划有助激发管理团队的积极性,提高经营效率,带来的业绩提升能够覆盖每年的摊销费用。我们预计18-20年净利润为9.0/9.8/11.6亿,增长42%/9%/19%,对应PE为18x/16x/14x。 6、风险提示:宏观经济增速下滑;旅游行业系统性风险。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-29 16.01 -- -- 18.17 13.49% -- 18.17 13.49% -- 详细
事件回顾:11月26日晚,首旅酒店公告2018年限制性股权激励方案,拟对266名公司高管授予不超过971.11万股限制性股票,约占股本总额0.99%。其中,首次授予占比0.94%,预留占比0.05%,孙坚等5位高管获授此次总额的11.44%。剩余部分为公司中层核心员工。首次授予价格8.63元/股,限售期为自授予登记完成之日起24个月、36个月、48个月。目前该方案还需获得北京市人民政府国有资产监督管理委员会审核批准,公司作为国企,此次股权激励比例并不高,预计通过难度不大。 从业绩考核角度考虑:此次股权激励的完成难度较低。本次授予限制性股票的业绩条件为以2017年度净利润为基数,2018年净利润增长率不低于10%,EPS不低于0.67元,中高端营收占比不低于31%。三期解禁条件为19-20年净利增速不低于20%、30%、40%(以2017年为基数),EPS不低于0.73元/0.79元/0.85元,中高端收入占比不低于34%/36%/38%。公司前三季度实现扣非净利润6.64亿元,已完成授予股票对2018年的业绩要求,2018年Q4我们预计公司仍能实现8千万左右的净利润。尽管考虑到目前经济环境承压,单店利润上会受到影响,但目前公司依靠开店带来的新增量,推演到未来三年的业绩考核要求,完成难度也是比较低的。而公司对于中高端营收占比的要求考虑到老首旅的部分完成难度应该也是不大的,根据我们申万模型的预测,2018年纯如家中高端收入占比约28%左右,考虑到老首旅仍有9个亿左右的中高端酒店业务收入,该指标也比较容易完成。 从可比公司维度考虑:除上述业绩条件外本次限制性股票授予条件还包括2018年净利及EPS低于对标企业50分位值或同行业平均水平,三期解禁条件为净利及EPS低于对标企业75分位值或同行业平均水平。2016年首旅扣非、EPS分别排名第6、第3,2017扣非、EPS分别排名第2、第3,从历史表现看,可比公司授予和解禁条件均不构成限制因素。 盈利预测与投资建议:短期来看,进博会已经结束,经济压力下顺周期行业仍较为谨慎。中长期来看,龙头公司的马太效应会更加明显,开店和结构依然是最核心的主导因素。维持原盈利预测,预计2018-2020年归母净利分别为8.87/10.07/11.56亿,EPS分别为0.91/1.03/1.18元,对应PE为18/16/14倍。短期谨慎,中长期消费趋势筑底后有机会。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-28 16.20 16.76 -- 18.17 12.16% -- 18.17 12.16% -- 详细
公司推出限制性股票激励方案,进一步绑定管理团队利益 公司11 月26 日发布18 年限制性股票激励计划(草案),拟授予高管、中层和核心骨干不超过9,711,095 股限制性股票,授予价格8.63 元/股;限售期解除条件为19-21 年净利润相对17 年增长不低于20%/30%/40%,中高端收入占比不低于34%/36%/38%。与17 年薪酬和绩效激励方案相比,本次方案扩大覆盖范围(7 名高管扩至266 人)、注重长效激励(从现金到股权)、目标更明确(从开店与营收到净利润与中高端收入占比),有望进一步绑定管理层利益、提升经营效率。考虑行业与龙头RevPAR 增速放缓,维持18年并下调19-20 年盈利,18-20 年EPS 为0.90/0.99/1.07 元,维持“增持”。 业绩增长和中高端占比目标实现可能性较高,激励费用对业绩影响较小 本次激励授予条件为18 年公司扣非净利润增速不低于10%,中高端收入占比不低于31%。我们预测2018 年公司扣非业绩6.98 亿元/+17.3%,假设实现,则19-21 年业绩增长目标分别为2.3%/8.3%/7.7%。截止18 年9 月底,公司中高端门店和客房占比分别为15.8%/19.7%,中高端RevPAR 为经济型1.6 倍,我们估算前三季度中高端收入占比为28%-30%。考虑到储备门店中58%为中高端,未来收入占比有望持续提升,考核目标实现可能性较高。公司估算激励费用6871.48 万元,19-23 年分别确认1933/2577/1546/687/129 万元,我们预计对19-20 年业绩影响幅度约为2%/2.5%。 酒店行业长期空间广阔,中期看RevPAR 增速将持续放缓 根据盈蝶咨询和STR,对标美国酒店业,我国人均连锁酒店客房拥有量还有1 倍提升空间;国内酒店在连锁化率、中端占比和市场集中度方面与美国仍有较大差距,未来提升空间广阔。2018 年下半年,受宏观经济影响、需求放缓,酒店行业OCC 下滑,RevPAR 增速开始放缓。根据STR Global数据,国内酒店18Q3 OCC/ADR/RevPAR 增速为-0.6pct/3.1%/2.5%,环比Q2 下降;如家酒店18Q1-Q3 RevPAR 增速为3.8%/5.6%/4.2%,我们预计19-20 年行业与龙头RevPAR 增速将持续放缓。 公司管理效率优化,有望继续发力品牌输出、产品升级,维持“增持” 公司18 年限制性激励方案是基于16 年收购如家、17 年推出市场化薪酬激励的改革和突破,有望进一步绑定高管与核心员工利益,提升经营效率。 公司有望凭借加盟扩张、发力中端,实现业绩持续增长。我们预计19-20年酒店RevPAR 增速继续放缓,维持18 年并下调19-20 年公司盈利预测,18-20 年EPS 为0.90/0.99/1.07 元(前值0.90/1.06/1.22)。根据彭博与Wind 一致预期,美股华住、格林酒店19 年PE 均值21.45 倍,A 股锦江股份 16.31 倍,盈利能力较强的酒店龙头有望享受估值溢价,给予公司19年目标PE 17-18 倍,下调目标价为16.76-17.74 元,维持“增持”评级。 风险提示:需求不达预期风险;企业经营风险;资源整合不达预期风险。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-07 17.70 23.95 36.94% 18.30 3.39%
18.30 3.39% -- 详细
公司发布三季报:①18Q3:实现营收23.66亿元/+1.84%,归母净利4.62亿元/+49.03%,扣非后归母净利3.48亿元/+13.92%,净利润远高于扣非净利主要系公司18Q3出售燕京饭店20%股权产生1.26亿元投资收益所致;②18Q1-3:实现营收63.68亿元/+0.90%,归母净利8.01亿元/+45.62%,扣非后归母净利6.64亿元/+21.89%。 酒店业务数据:①酒店结构调整使营收持平,如家18Q3业绩增速环比有所下滑。公司18Q1-3酒店主业营收6.04亿元/+0.88%,收入低增速主要是酒店关闭直营门店,持续走加盟扩张的轻资产模式所致;如家利润9.37亿元/+16.33%,相比18H1增速25.03%小幅回落,推测主要受18Q3RevPAR增速下降、18年Q1-3净增31家中高端直营酒店业绩仍处爬坡、以及17Q3酒店利润高基数三方面所致。②两大趋势保持不变:酒店轻资产化+中高端占比提升。公司18Q1-3新开店375家(直营店36家/加盟店339家),加盟店占比提升至75.64%/环比18Q2提高0.43pct,开店数基本符合预期,18全年大概率实现450家新开店。但由于期间关店数相对较多,18年9月末的经济型和中高端酒店相比18年初分别为净减少34家和净增107家,中高端酒店数占比提升至15.81%/环比18Q2提高0.68pct。③储备店数保持稳定:18Q3储备酒店数608家,环比18Q2的612家基本持平。 如家酒店指标:①18Q3整体:RevPAR+4.1%(环比18Q2+5.6%小幅回落),平均房价201元/+6.9%,出租率87.1%/-2.3pc(t环比18Q2-2.60pct降幅小幅收窄);经济型酒店RevPAR+1.7%、平均房价+3.9%、出租率-2.0pct;中高端酒店RevPAR-4.6%、平均房价-1.5%、出租率-2.7pct,三个指标均下滑主要受新开店业绩爬坡所致;②18Q3成熟店:整体成熟店RevPAR+2.4%,环比18Q2的+7.0%回落较大,平均房价+4.6%(18Q2为+7.0%)、出租率-2.0pct(18Q2为-2.2pct);经济型酒店RevPAR+2.4%、平均房价+4.7%、出租率-2.0pct;中高端酒店RevPAR+1.4%、平均房价+3.2%、出租率-1.6pct,增速环比均有所回落。 首旅经营指标:18Q3RevPAR增长0.9%环比Q2放缓。18Q3整体首旅存量RevPAR+0.9%,平均房价+2.8%,出租率-1.3pct。其中,经济型RevPAR+6.6%,平均房价+5.3%,出租率+1.1pct势头较好,但占比小堆整体影响有限;中高端RevPAR-0.5%,平均房价+2.2%,出租率-1.7pct环比较显著回落。 酒店业务轻资产化+资金管理,公司18Q3期间费用率继续同比下降1,42pct。①18Q3销售费用率:59.80%/-0.26pct,判断为直营店数减少使得折旧与摊销费用下降所致;18Q3管理费用率11.61%/-0.38%,判断主要为加盟店占比提升推动;18Q3财务费用率:1.70%/-0.78pct,主要系公司通过良好的资金管理降低了财务费用所致。②非营业收入:公司18Q3投资收益1.44亿元,同比增多1.28亿元,主要为出售燕京饭店20%股权产生投资收益1.26亿元,以及出售子公司上海碧邦酒店管理有限公司100%股权产生投资收益1504万元所致。③18Q3扣非后归母净利3.48亿元/+13.92%。 投资建议:18Q3公司酒店业绩继续稳健增长,轻资产加盟扩张及整体RevPAR提升两大趋势不变,但整体估值修复仍需等待未来宏观预期修复;中长期看估值处较低水平,建议关注。预计公司2018-20年的归母净利润为8.7亿元/9.5亿元/11.3亿元,增速为37%/9%/19%;扣非后归母净利7.3亿元/9.1亿元/10.9亿元,增速为22%/25%/20%;EPS分别为1.06/1.16/1.39元,给予6个月目标价23.95元,对应19年PE20.6x。 风险提示:宏观经济增速下行、酒店业供需关系改善不及预期、中端酒店加盟店开展进度不及预期、国内游需求不达预期。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-06 18.46 -- -- 18.30 -0.87%
18.30 -0.87% -- 详细
前三季度直营门店关店导致收入增速放缓,利润保持稳定增长: 公司上半年实现营收63.69亿元/+0.90%,归母净利润8.01亿元/+45.62%;扣非归母净利为6.64亿元/+21.89%,利润增速符合预期。公司主营业务酒店业务盈利能力持续上升,酒店业务利润总额10.20亿元/+40.06%,其中,如家酒店集团实现利润总额9.38亿元/+16.33%,景区业务实现利润1.36亿/+5.91%。上半年毛利率为94.56%/-0.04pct,财务费用率为1.92%/-0.84pct,主要因上半年偿还5亿借款后,财务费用下降3446万元;销售费用率为64.48%/-1.34pct,主要为直营酒店数量减少致职工薪酬和折旧摊销费用减少;管理费用率为12.04%/+0.35pct,主因特许店数上升致店长薪酬增长。 提价带动Revpar继续提升,多重因素导致增速放缓: 开业数:上半年,公司酒店数量3858家,Q3开业156家(Q1、Q2分别为84/135家),开业速度有所提升,其中特许加盟店137家,占新开店数量的88%,加盟占比进一步提升;其中经济型/中高端/其他酒店开业数量分别为51/46/59家。公司已签约未开业和正在签约店为608家。 经营数据:如家酒店Q3整体Revpar175元/+4.1%,受宏观经济、假期因素叠加新开店影响,Revpar增速相比Q2(+5.6%)有所减缓,平均房价为201元/+6.9%,出租率为87,9%/-2.3pct;其中经济型酒店Revpar为160元/+1.7%,出租率82.5%/-2.0pct,平均房价182元/+3.9%;中高端酒店受新开店爬坡期影响较大,Revpar:263元/-4.6%,平均房价319元/-1.5%,出租率82.5%/-2.7pct。同店数据:Q3整体Revpar172元/+2.4%,出租率88.4%/-2.0pct,平均房价195元/+4.6%,其中经济型:RevPAR161元/+2.4%,出租率88.6%/-2.0pct,平均房价182元/+4.7%;中高端:RevPAR300元/+1.4%,出租率86.7%/-1.6pct,平均房价346元/+3.2%。 盈利预测与估值: 今年公司费用控制情况良好,我们上调18EPS为0.88元,但考虑未来到期物业数量增多,关店影响未来业绩,下调19-20年EPS为1.03/1.28元,对应PE分别为19/16/13倍,考虑到改造升级仍对未来RevPAR提升有支撑,公司Revpar增速10月也已有所回升,我们维持“买入”评级。 风险提示:经济活动下行导致行业向上周期缩短、加盟扩张不及预期。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-05 17.59 20.00 14.35% 18.47 5.00%
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事件: 10月29日,首旅酒店发布2018年第三季度报告。2018年前三季度,公司实现营业收入63.7亿元/增长0.9%;归母净利润8.0亿元/增长45.6%;扣非后归母净利润6.6亿元/增长21.9%;基本每股收益0.82元/增长45.6%。 其中,Q3实现营业收入23.7亿元/增长1.84%,归母净利润4.6亿元/增长49.0%,扣非后归母净利润3.5亿元/增长13.9%。整体表现略低于预期。 评论: 1、投资收益增厚业绩,扣非后利润增速放缓。Q3公司收入增长1.84%,主要是新开多为加盟店,同时关闭部分直营店。Q3归属净利润增长49.0%,主要因出售燕京饭店20%股权增厚归母净利润9459万元,扣非后净利润增长13.9%,主要是如家业务增长以及偿还贷款节约财务费用所致,增速较上半年(扣非+32.1%)大幅放缓,略低于预期。 2、如家Q3利润总额增长8.7%,低于市场预期。如家酒店Q3实现收入20.1亿元/增长2.0%,利润总额4.66亿元/增长8.7%,增速较上半年(+25.0%)大幅回落,按整体有效税率计算归母净利润3.4亿元/增长13.3%,增速较上半年(+34.2%)及2017Q3(+59%)下降。一方面是因为同期基数较高,另一方面受国内经济和消费下滑压力,如家Q3同店RevPAR仅增长2.4%,较Q2(+4.3%)和2017Q3(+5.9%)放缓。 3、入住率继续下滑,平均房价涨幅收窄。如家Q3开业满18个月的成熟酒店同店入住率/平均房价/RevPAR分别增长-2.0pct/4.6%/2.4%,较Q2(-2.2pct/7.0%/4.3%)大幅放缓,也低于17Q3(RevPAR+5.9%)。一方面由于去年Q3入住率(+2.1pct)和房价(+3.5%)提升较多,上年基数高,另一方面,今年以来经济和消费下行压力转大,导致酒店需求逐渐转弱,呈现旺季不旺的态势。分档次来看,经济型Q3同店RevPAR增长2.4%,低于Q2(+4.1%)和17Q3(+5.8%),入住率下滑幅度与上半年相当,房价涨幅收窄;中高端Q3同店RevPAR增长1.4%,低于Q2(+5.0%)和17Q3(+7.2%),主要是同期基数较高、中档开业加速且并表范围有所增大。 4、Q3开店同比提速,有望超额完成全年开业计划。Q3公司新开酒店156家(19家直营,137家加盟),同比提速(17Q3开业128家),其中经济型开业51家,中高端46家,其他类别59家。公司新开的46家中高档酒店中,和颐/如家精选/如家商旅分别开业9/6/24家。截止2018年9月末,公司已签约未开业和正在签约店有608家,前三季度已开业酒店375家,全年450家的开业计划不难完成。 5、首旅原有酒店经营数据放缓,景区业务表现亮眼。Q3首旅原有酒店整体入住率/平均房价/RevPAR分别增长-1.3pct/2.8%/0.9%,较Q2(+0.5pct/3.2%/4.0%)放缓。Q3公司景区运营业务收入8351万元/下降1.3%,利润总额2428万元/增长16.1%。首旅原有酒店及南山景区业务的盈利与财务费用基本打平,首旅合并报表的扣非净利润与如家净利润规模相当。 6、毛利率小幅提升,销售费用同比减少。公司Q3毛利率为94.1%/上涨0.2pct,销售费用率59.8%/下降0.3pct,管理费用率11.6%/下降0.4pct,Q3财务费用4026万元,同比减少1739万元,环比增加222万元,公司Q3偿还金融机构短期借款3亿元,预计Q4财务费用将进一步下降。 7、投资建议:公司三季报业绩略低于市场预期,上年高基数,加上今年经济和消费趋弱,导致入住率下滑,平均房价涨幅收窄,使得Q3的RevPAR增幅较小。虽然龙头长期成长逻辑并未被打破,但由于下半年存在诸多不确定性,景气度转弱才刚开始,我们建议继续观望,等候后续数据转好。我们下调18-19年净利润预测至9.0/9.8亿,增长43%/9%(扣非后增长约24%),对应PE为17x/15x。 8、风险提示:宏观经济增速下滑;旅游行业系统性风险。
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根据公司2018年三季报显示,公司2018年1-3季度实现收入63.69亿元,同比增速0.9%,实现归母净利润8.01亿元,同比增速45.62%,实现扣非净利润6.64亿元(差异主要公司出售燕京饭店股权、出售首汽股份股权、出售上海碧邦酒店管理有限公司股权以及收到政府补助和关店拆迁补偿款等非经营性因素),同比增速21.89%。 中端布局依旧,加盟模式支撑业绩增长。公司Q3单季营收增长1.84%,扣非业绩增速13.92%,与上半年相比有所放缓,略低于预期。公司1-3季度直营店门店数持续收缩,结构向加盟店倾斜,因此公司业绩增速远超收入增速。Q3公司如家酒店整体Revpar为175元,同比上升4.1%,经济型酒店表现优于中高端酒店。中高端酒店中65%左右为开业时间不足18个月的新店,受爬坡期影响,房价和入住率均同成熟店有一定差距。虽然未来的新开店重心仍然是中高端酒店,但18年以来成熟店比例不断升高,未来经营数据或有改善。首旅存量酒店在如家入驻整合下,经营数据持续改善,经济型酒店和中高端酒店分别提价5.3%和2.2%。第3季度公司新开店数量为156家,1-3季度合计新开店219家,与全年新开店450家的计划基本一致。 南山景区收入稳定,费用率控制出色。公司1-3季度景区运营业务实现营业收入3.28亿元,比上年同期增加404万元,增长1.25%。公司1-3季度三费费用率同比下降2pct,主要来自财务费用和销售费用的降低,分别下降0.84和1.34pct。公司用部分经营现金流偿还贷款从而带来利息费用的减少,公司关闭直营店,持续向加盟店倾斜有助于折旧摊销和职工薪酬支出减少。 【投资建议】 预计公司18/19/20年营业收入85.29/85.30/85.33亿元,归母净利润8.00/9.92/12.53亿元,EPS0.82/1.01/1.28元,PE19/15/12倍,给予“增持”评级。 【风险提示】 新店拓展不及预期; 消费需求不及预期。
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公司公布2018三季报:2018前三季度实现营收63.69亿元(+0.90%),归母净利润8.01亿元(+45.62%),扣非净利润6.64亿元(+21.9%)。其中单Q3实现营收23.66亿元(+1.84%),归母净利润4.62亿元(+49.03%),扣非净利润3.48亿元(+13.92%),低于我们的预期(Q3扣非3.92亿元),非经常性部分主要为转让燕京饭店20%股权所带来的1.2亿元左右的投资收益。前三季度公司实现利润总额11.56亿元(+34.95%),其中:公司酒店业务实现利润总额10.20亿元,(+40.06%);如家酒店集团实现利润总额9.38亿元(+16.33%)。单三季度如家实现利润总额4.66亿元(+8.68%)。景区运营业务实现营业收入3.28亿元(+1.25%),利润总额1.36亿元(+增长5.91%)。单三季度实现营业收入8351万元(-1.35%),利润总额2428万元(+16.06%)。 需求走弱影响入住率水平,ADR 反馈滞后于Occ。同店数据来看,经济型/中高端入住率分别-2.0%/-1.6%;ADR 分别+4.7%/+3.2%;RevPAR 分别+2.4%/+1.4%。整体数据上,入住率下滑2.3pct 至87.1%。经济型、中高端ADR 分别+3.9%/-1.5%,验证了ADR 滞后入住率反映的一个情况。我们认为若企业出差预算已经开始明显下调,对于中高端的ADR 造成压力,但也给与三四线很多经济型酒店承接“消费降级”需求的机会。我们认为经济型的升级改造在明年仍会持续,ADR 仍将有所支撑。而中高端则会在明年面临品牌之间竞争加剧的情况,不同品牌的消费者适应价位区间会进一步分化。 开店进展符合公司预期,中高端占比继续提升。2018Q3公司新开店数量为156家,净开业70家(2017年Q3开店128家,净开业71家),总开店数提升,而净开店速度略有下降。中高端酒店的占比仍在提升,按门店数量计算,经济型酒店占比已从84%下降到83%;直营店占比从24.79%下降到24.36%,预计年底直营店占比能够下降到24%。目前,签约门店数量612家,新开店累计375家,因此我们预计全年计划的450家新开店完成难度不高。 盈利预测与投资建议:近期经济承压使得行业的需求预期一般,我们认为在几大酒店集团逐步提升连锁店比例的趋势下,其周期性将逐步减弱,消费成长属性下从中长期角度更多的需要考虑开店的量与质。考虑到经济下行压力,下调盈利预测,预计2018-2020年的净利润为8.87/10.07/11.56亿元(原盈利预测为9.35/10.53/12.41亿元),EPS 分别为0.91/1.03/1.18元,对应PE 为17/15/13倍,维持“增持”评级。 风险提示:信息安全风险;Q4商旅和休闲需求增长不及预期
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业绩总结:公司2018前三季度实现营收63.7亿元,同比增长0.9%,实现归母净利润8亿元,同比大幅增长45.6%,扣非净利润实现6.6万元,同比增长21.9%,非经常性损益金额较高主要源自出售燕京饭店及首汽股份股权;其中Q3单季度实现营收23.7亿元,同比增长1.8%,归母净利润4.6万元,同比增长49%,业绩表现略超预期。 内生业绩稳健增长,盈利能力显著改善。1)2018前三季度公司酒店业务实现营收60.4亿元(YOY+0.88%),其中如家集团实现营收53.4亿元(YOY+0.7%),首旅存量酒店实现营收7亿元(YOY+2.2%)。景区业务实现营收3.3亿元(YOY+1.3%)。2)酒店及景区业务经营改善毛利率有所提升,同时特许加盟占比提升至75.6%继续支撑酒店业务盈利能力改善,同时经营效率提升和良好的资金管理有效节约费用,销售费用率/财务费用率分别小幅下降1.3pp/0.8pp,整体期间费用率同比下降1.8pp至78.4%,内生盈利能力实现改善。此外通过出售燕京饭店20%股权及首汽股份10%股权及政府补助影响非经常性损益共计1.7亿元,大幅增厚公司业绩,净利率同比大幅提升4pp至13.1%。 门店延续快速扩张趋势,经营数据增长有所放缓。1)2018Q3公司共开业门店156家(Q2/Q1分别135/84家)继续提速,其中直营/加盟分别19/137家,经济型/中端/其他分别51/46/59家,包括管理输出型酒店47家,酒店总数增长至3858家,中高端酒店数量/房间数量占比提升至15.8%/19.7%,中端布局继续推进,此外截止Q3签约未开业门店608家,门店储备丰富,全年开店450家预计可完成;2)经营数据方面,2018Q3如家集团整体RevPAr同比增长4.1%(OccYOY-2.3pp/ADRYOY+6.9%),相较上半年增速放缓,其中经济型仍为其优势板块,2018Q3RevPar同比增长1.7%(OccYOY-2pp/ADRYOY+3.9%),中高端受新开门店爬坡期拖累RevPAr同比降低4.6%(OccYOY+-2.7pp/ADRYOY+3.9%);同时2018Q3如家成熟门店整体RevPAr/Occ/ADR同比分别变动2.4%/-2pp/+4.6%,经济型成熟门店RevPAr/Occ/ADR同比分别变动2.4%/-2pp/4.7%,中高端成熟门店RevPAr/Occ/ADR同比分别变动1.4%/-1.6pp/+3.2%,未来随着中高端占比提升以及成熟中端门店数量持续增长,ADR仍有较大提升空间,有望支撑RevPAr持续增长。 行业中长期逻辑不变,看好低估值龙头投资价值。目前酒店行业整体新增供给延续放缓趋势不改,随着行业廉价存量物业资源的萎缩,具有品牌力与资金实力的行业龙头有望继续通过加盟为主方式,加速开店抢占中小竞争者市场份额,现阶段需求端主要受宏观经济景气度偏低影响,入住率增长承压。继续看好行业结构优化趋势,首旅整合如家兼具经济型先发优势及中端布局增长空间,具备长期投资价值。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.92元、1.04元、1.26元。宏观经济环境景气度偏低,但仍不改行业中端布局趋势,且目前酒店板块估值已回归历史地位,继续维持公司“买入”评级。 风险提示:中端加盟扩张进展或不及预期,宏观经济或继续低迷导致中期行业供给或存在过剩风险。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-02 16.80 22.88 30.82% 18.51 10.18%
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公司公布三季报:前三季度实现营业收入63.69亿元/+0.90%,增速较上半年提升0.5pct,归母净利润8.01亿元/+45.62%,增速较上半年提升4.42pct,扣非归母净利润6.64亿元/+21.90%,增速较上半年收窄10.2pct。扣非增速低于归母净利润,主要来自于公司三季度出售燕京饭店20%股权产生1.26亿元投资收益。 核心观点开店情况:单季新开门店创新高,经济型关店/中高端开店的结构调整继续。 1)Q3公司新开酒店156家,为17Q1以来单季新开数最高,其中经济型51家,中高端46家。前三季度累计新开经济型133家(占新开酒店总数35.5%),中高端128家(占新开酒店总数34.1%)。按年初450家新开店计划,中高端占比50%来推算,Q4预计公司新开门店在75家以上,中高端扩张幅度将更加明显;2)Q3公司净新开酒店72家,其中经济型-14家,中高端38家,单季经济型关店预计达65家有所加速,向中高端的结构调整继续。 同店数据情况:revpar 增速环比均有所收窄,但仍处于景气区间。1)如家经济型RevPAR 达到161.3元/+2.4%,增幅较Q2收窄1.7pct,其中入住率达到88.6%/-2.0pct,降幅较Q2收窄0.4pct,房价182元/+4.7%,增幅较Q2收窄2.4pct;2)中高端RevPAR 达到300元/+1.4%,增幅较Q2收窄3.6pct,其中入住率达到86.7%/-1.6%,降幅较Q2提高2.2pct,房价达到346元/+3.2%,增幅较Q2下降1.1pct。成熟中端酒店的RevPAR 依然上升,说明中端整体的RevPAR 下滑系处在经营爬坡期的新开中端规模扩大导致。 在房价提升的驱动下,经济型和中高端RevPAR 依然处在增长的景气区间。 结构性升级推动盈利提升逻辑仍在,三季度净利率进一步提升:在revpar 整体处于增长的景气区间的大背景下,公司经济型翻牌改造和中端品牌占比的不断扩大/提价效应的持续释放,正持续提升公司的经营效率,三季报来看公司扣非净利率已达到10.4%/+1.8cpt,近年来首次突破10%。我们认为随着四季度另100家经济型直营店的翻牌改造以及更多中端店铺迈过培育期,结构性升级推动盈利提升的逻辑将进一步验证。 财务预测与投资建议维持买入评级,目标价22.88元。考虑到宏观经济的不确定性,我们略下调19-20年房价和入住率假设, 预计18-20年EPS0.88/1.05/1.27元( 原为0.88/1.08/1.35元),维持公司26倍PE,对应目标价22.88元。目前公司18年动态市盈率仅17.0X,已处在历史较低水平,估值具备吸引力。 风险提示物业租金及费用率波动、突然事件及自然灾害、Revpar 不及预期等。,
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事件 公司发布18年三季报,前三季度营收63.7亿元,同比增长0.9%,归属净利8.0亿元,同比增长45.6%,扣非净利6.6亿元,同比增长21.89%。 投资要点 业绩增速放缓,整体符合预期。前三季度营收63.7亿元(+0.9%),归属净利8.0亿元(+45.6%),扣非净利6.6亿元(+21.89%)。Q3单季营收23.7亿元(+1.84%),归母净利润4.6亿元(+49.0%),扣非净利3.5亿元(+13.9%),非经常性损益主要包括出售燕京饭店20%股权投资收益1.26亿元以及出售上海碧邦的投资收益0.15亿。 酒店业务增长稳健,受经济波动影响增速有所放缓。前三季度营收60.41亿元(+0.88%),利润总额10.20亿元(+40.06%);Q3单季收入增速提升,利润增速略有放缓,营收22.8(+2%)亿元,利润总额6.06亿元(+43%),扣除燕京饭店和上海碧邦的投资收益后增速约9.6%。其中:如家Q3单季营收20.05亿(+2%),利润总额4.66亿(+9%)。 Q3 RevPAR增速有所下降。如家Q3 RevPAR 175元,增速下降1.5pct至4.1%,主要由于房价增速下降2pct(+6.9%),出租率下降幅度收窄0.3pct至-2.3pct;如家经济型RevPAR同增1.7%,增速下降1.6pct;中高端RevPAR同降4.6%,降幅收窄0.2pct,主要受中端扩张较快的影响。首旅RevPAR增速下降至0.9%(-3.1pct),房价、出租率增速均有所下降。 如家同店增速受综合因素影响,经济型出租率降幅收窄。如家同店RevPAR同增2.4%,增速下降1.9pct,主要由于:1)7月受世界杯影响,2)中秋节位于国庆节前一周,影响出游意愿,3)今年29日和30日对应去年的日期已在国庆假期内,拖累增速。房价增速下降2.4pct(4.6%),但出租率降幅有所收窄,旺季维持高位(88.4%,-2pct)。从10月份看,RevPAR同店估计与去年Q4类似,在6%左右的水平。同店经济型RevPAR同增2.4%(-1.7pct),房价提速节奏显著放缓(+4.7%,-2.4pct),出租率达到88.6%(-2.0pct);同店中高端RevPAR同增1.4%(-3.6pct),提价节奏适度放缓(3.2%,-1pct),出租率(86.7%)由Q2的同比提升0.6pct转为同比下降1.6pct,与经济波动以及旺季较高的出租率基数有关。 景区业务收入下降,盈利能力提升。南山景区Q3营收0.84亿元(-1.4%),景区利润总额0.24亿(+16%),从国庆期间南山景区接待游客(10.9万人次)下滑6.9%看,预计Q3营收下滑主要受客流影响。 加盟助力盈利能力提升,资金管理提效。财务费用率1.7%(-0.78pct),Q3偿还短期借款3亿元,资金管理效率提高;加盟店占比提升,带动销管费用率下降,销售费用率59.8%(-0.26pct),管理费用率11.6%(-0.38pct)。 持续中高端战略,扩张动力足。截止Q3酒店总数3858家,其中中高端房间占比15.8%;18Q3新开店156家(直营19家,加盟137家),中高端46家,管理输出47家;18Q3净开业71家,其中经济型净关店15家,中高端净开店38家。年初至今新开业酒店375家,净开业酒店146家,扩张稳健;待开业酒店608家,具备持续扩张的动力。此外,酒店的更新改造也在持续推进,公司计划11-12月启动第二批100家如家3.0的改造,预计约75%有望在19年春节前完成改造。 盈利预测:考虑到宏观经济波动对潜在需求的影响,适当调整盈利预测,预计公司18-20年归属净利8.60(+36.3%)、10.60(+23.2%)、12.48(+17.8%)亿元,对应PE为18、15、12倍。 风险提示:宏观经济波动、需求不及预期、扩张不及预期等风险。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-11-02 16.80 -- -- 18.51 10.18%
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事件: 公司发布三季报:今年前三季度实现营收63.7亿元,同比增0.9%;实现归母净利润8亿元,同比增45.62%;实现扣非后归母净利润6.6亿元,同比增21.9%;EPS为0.82元。 其中Q1、Q2、Q3营收同比增速分别为0.62%、0.11%和1.84%,对应的扣非后归母净利润分别为0.58亿元、2.58亿元和3.48亿元,对应扣非后归母净利润同比增速分别为53.5%、28.1%和13.9%。 投资要点: 如家酒店第三季度RevPAR同增4.1%。今年前三季度如家酒店集团累计实现营收60.4亿元,同比增0.88%,主要受到部分门店到期关店影响;实现净利润9.4亿元,同比增16.3%。Q3如家全部酒店RevPAR为175元,同比增4.1%,其中平均房价同比增6.9%至201元,入住率同比降2.3PCT至87.1%。其中经济型和中高端酒店第三季度RevPAR同比分别增1.7%和降4.6%至160元和263元。18个月以上成熟酒店第三季度RevPAR同比增2.4%至172元,平均房价同比增4.6%至195元,出租率同比降2PCT至88.4%。成熟门店的经济型和中高端酒店第三季度RevPAR同比分别增2.4%和1.4%至161元和300元。成熟酒店RevPAR第三季度增速放缓,部分源于今年7月旺季世界杯及9月中秋节和去年错期影响。趋势上看,10月份其成熟门店RevPAR增速已经恢复至约6%水平。 新开门店中加盟和中高端门店占比逐渐提升。截至三季度末,公司酒店数量3858家,其中中高端酒店占比15.8%,特许经营占比75.6%,相较去年年底和去年同期特许经营占比逐渐提升。第三季度,公司新开店数量为156家(同时关店86家),其中直营店为19家,特许加盟店137家,经济型和中高端分别为51家和46家,新开店中特许加盟和中高端门店占比逐渐提升。截止到9月底公司已签约未开业和正在签约店为608家。 存量酒店经营平稳。公司首旅存量酒店前三季度实现营收7亿元,同比增2.2%,整体平稳发展。第三季度RevPAR同比增0.9%至287元,平均房价同比增2.8%至411元,入住率同比降1.3PCT至69.7%。其中经济型和中高端型酒店第三季度RevPAR同比分别增6.6%和降0.5%至147元和318元。 毛利率稳健,期间费用率同比下降。公司前三季度毛利率为94.56%,同比去年同期微降0.04PCT,综合各个季度趋势看保持平稳态势。公司前三季度期间费用率同比降1.82PCT至78.4%.其中,销售费用率、管理费用率和财务费用率同比分别降1.34PCT、增0.35PCT、降0.84PCT至64.5%、 12%和1.92%。公司财务费用同比下降主要源于本期归还8亿元银行贷款,资产负债率降至50.6%,财务费用压力减轻。 盈利预测和投资评级:维持盈利预测,预计公司2018~2020年EPS分别为0.86元、1.03元和1.19元,对应PE分别为18倍、15倍和13倍,循环式升级改造和特许加盟占比不断提升都将推动公司经营效率不断提升,维持增持评级。 风险提示:经济/政治环境巨变;自然灾害;财务风险;酒店板块整合效果低于预期
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2018-10-31 15.10 19.08 9.09% 18.51 22.58%
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18Q3扣非业绩低于预期,行业景气度向下 公司发布18年三季报:1-9月公司营收63.69亿元/+0.90%;归母净利润8.01亿元/+45.62%;扣非归母净利润6.64亿元/+21.89%。18Q3营收23.66亿元/+1.84%,环比小幅提升;归母净利润4.61亿元/+49.03%;剔除三季度出售燕京饭店20%股权产生1.26亿投资收益等非经常性损益,扣非归母净利润3.48亿元/+13.8%,低于我们之前预期(35%),主要由于Q3行业景气下滑、公司直营门店净增加(开店加速,关店放缓)拖累利润率提升幅度。考虑Q3非经常损益影响及扣非业绩不达预期,上调18年并下调19-20年盈利预测,18-20年EPS为0.90/1.06/1.22元,下调至“增持”评级。 RevPAR增速环比放缓,经济型表现好于中高端 18Q3如家酒店OCC/ADR/RevPAR同比增速-2.3 pct/6.9%/4.1%,同店增长-2.0pct/4.6%/2.4%,环比有所下降。OCC增速降幅环比收窄,主要与Q2门店停业改造基本完成有关;由于17Q3高基数、三季度宏观经济走弱、消费需求降速等因素,ADR增速开始放缓,带动RevPAR增速环比降低。中高端酒店OCC/ADR/RevPAR同比增长-2.7 pct/-1.5%/-4.6%,弱于经济型酒店(-2pct/3.0%/1.7%)。中高端同店增长-1.6pct/3.2%/1.4%,同样不及经济型酒店(-2.0pct/4.7%/2.4%)。我们认为主要由于去年高基数效应、中高端开店扩张相对较快、经济型改造升级提价效应等。 利润率继续小幅提升,全年开店目标有望顺利完成 轻资产加盟扩张战略下,与直营店相关的销售/管理费用率分别下降0.26/0.38pct,受益于净偿还如家项目贷款增加,财务费用率同比下降0.79pct,合计期间费用率下降1.43pct,环比降幅收窄(Q2下降2.42pct)。由于Q3直营店(新开19家,净增1家)环比Q2(新开14家,净增-6家)拓展力度增强,Q3公司扣非净利润率14.7%/+1.53pct,提升幅度环比下降(Q2+2.73pct),导致业绩增速放缓。18Q3公司新开门店156家(Q2 135家),加盟店137家,中高端酒店46家,占比分别提升至75.6%和15.8%。1-9月累计开店375家,Q4开店75家即可完成全年开店目标。 酒店行业景气承压,龙头依靠品牌输出保障业绩增长 当前行业景气处于下行阶段,公司将凭借快速加盟扩张、发力中端持续提升盈利能力,业绩有望抵御周期保持成长。考虑Q3非经常损益影响及扣非业绩不达预期,上调18年盈利并下调19-20年盈利预测,18-20年EPS为0.90/1.06/1.22元(前值0.89/1.15/1.43元),对应PE 16.96/14.44/12.52倍。根据彭博与Wind一致预期,美股华住、格林酒店18年PE均值18.80倍,A股锦江股份14.98倍,盈利能力较强的龙头酒店享受一定估值溢价。给予公司19年目标PE 18-20倍,下调目标价为19.08-21.20元,下调至“增持”评级。 风险提示:需求不达预期风险;企业经营风险;资源整合不达预期风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名