凭借定位独特的产品“凉露”和强大的营销能力切入饮品市场 青海春天通过收购西藏听花酒业有限公司100%股权的方式获得“凉露”产品20年的销售合约。“凉露”定位于“全球首款为辣而生的酒”,致力于改善吃辣引发的不适感,是具有较强功能性,并且消费场景清晰的新饮品,具有较大的市场空间。青海春天在以《舌尖上的中国3》广告为代表的线上和以成都公交地铁广告为代表的线下进行资源投放,具有释放“凉露”市场消费潜力的运营能力。我们看好“凉露”的市场需求前景和该产品给青海春天带来的收入和利润弹性。首次覆盖青海春天,给予“买入”评级。 受到国家食品药品监管政策的转变的影响,青海春天业务转型 2016年以前青海春天的主营业务为冬虫夏草类产品。由于国家食品药品监督管理部门对冬虫夏草相关政策发生变化,决定停止冬虫夏草用于保健食品试点工作,青海春天原主力产品冬虫夏草纯粉片已于2016年3月31日停止生产。公司根据董事会“充分利用自身的研发能力、产品创新、市场策划、经营管理等方面的优势和经验,通过自主研发、股权投资、并购等方式实现包括快速消费品行业在内的新业务板块的发展”的要求,以人民币3385万元收购西藏听花酒业有限公司100%股权,听花酒业已与宜宾凉露酒业有限公司签署了二十年期的凉露酒销售合同。 “凉露”产品定位独特,结合青海春天自身的营销能力,市场前景广阔 凉露定位于“全球首款为辣而生的酒”,致力于改善吃辣引发的不适感。凉露为125ml小瓶装,酒精度为31度,市场零售价约29元/瓶,酒中的凉润物质通过影响感觉受体可缓解吃辣导致的口舌麻木迟钝,同时舒缓辣椒素对胃肠的刺激。青海春天充分利用自身在广告营销方面的业务优势,通过线上(《舌尖上的中国3》广告投放)和线下(包括成都在内的核心市场的公交地铁广告)广告结合的形式推动消费者对“凉露”产品认知度的提升。参照中国凉茶市场和代表性企业加多宝的发展历史,我们认为功能性定位清晰的“凉露”有望在以川渝地区为代表的根据地市场起步后借助食辣文化的发展向全国扩张。 看好“凉露”给青海春天带来的收入和利润弹性,给予“买入”评级 我们认为定位独特的“凉露”将在青海春天的强大营销能力下在全国范围内放量,而这将给青海春天带来明显的收入和利润弹性。根据我们的盈利预测,青海春天2018-2020年的收入将分别达到7.83亿元,13.16亿元和20.05亿元;归属于母公司的净利润将分别达到2.87亿元,5.58亿元和7.78亿元。可比公司的估值水平为2018年31倍PE,考虑凉露2018年处于收入快速增长,给予青海春天2018年31~32倍PE估值,对应目标价范围为13.95元~14.40元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:产品市场需求不达预期;渠道拓展速度低于预期;销售费用率高于预期;食品安全问题。

事件: *ST贤成9月30日发布公告,拟挂牌出售其全部经营性资产,同时定增发行股份购买西藏荣恩等持有的青海春天药用资源科技利用有限公司(以下简称“青海春天”)99.8%的股份。发行股份数量为4.9亿股,价格8.01元,总收购对价39.2亿。资产注入后,公司由国企变为民企,从矿业公司变更为冬虫夏草保健食品公司。 点评: 注入资产为青海著名冬虫夏草公司,消费模式创新推动市占率高达50%。青海春天公司主要业务为收购冬虫夏草,将其打粉制片后销售。公司是虫草行业内首家推出“区离粉碎”和“含着吃”等虫草现代深加工方式的企业,并藉此获得巨大的成功。公司自04年成立,短短十年间已经在冬虫夏草深加工产品市场中的市场占有率在50%左右,与竞争对手之间已经拉开了明显差距。 虫草行业目前深加工率低,公司处于收入高速增长期。目前虫草的年收购量在80-150吨,但是大部分都是粗加工或直接食用,深加工率很低。公司年销量仅仅4-5吨,提升空间还很大。公司12/13年处于爆发增长期,收入增长率306%/64%。但公司预计未来将会进一步拓展三四线城市市场,收入增速放缓,14/15/16年收入增长预计18%/16%/13%。 定位高端,公司产品盈利能力较强。虽然虫草价格逐年上涨,但公司毛利率较为稳定,11-13年均稳定在45%左右。同时销售单价超过400元/克,且保持逐年上升的态势。13年销售/管理费用率20%/3.7%,主要为广告费占销售费用80%。12/13/14H1净利率22%/16%/19%,盈利能力明显高于一般大众消费品。不过可能受制于虫草价格的透明,以及产品加工工艺的相对简单,使得公司的盈利能力和茅台等高端消费品仍有差距。 资产注入实际对价略微偏高,公司对未来增长预期一般。本次资产注入对应100%股权价格为39.28亿元,对应13静态PE仅12倍,表观收购对价相对较低。但由于发行股份单股价格8.01元比公司停牌前股价16.75元要低约52%,若以停牌前股价与公司预测备考14E的EPS0.46元估算的话,则对应动态PE实际约为36倍,资产注入价格略为偏高。不过公司资产购买方设有利润补偿条款,重大资产重组完成后,14/15/16的承诺归母净利润不低于3.2/3.6/4.0亿元,对应15/16年增速分别为14%和9%,若未达到则上市公司可以回购7名交易方相应比例股份进行补偿,公司承诺业绩尽管增速减缓,但公司对稳定增长仍有较强信心。 虫草标的A股稀缺值得关注,给予“增持”评级。公司注入资产优质,盈利能力强,高端保健食品是A股稀缺标的,值得持续关注。重大重组以后*ST贤成性质已发生明显变化,盈利能力及估值都远强于之前。我们假设14年资产注入完成预测公司业绩,则公司2014-2016年净利润分别为3.23、3.72、4.35亿元,EPS为0.47、0.54和0.63元,目前股价对应14年PE约37倍。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:原材料冬虫夏草政策监管变动、供应不确定风险,销售周期及门店扩张不及预期的风险。