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国电南瑞 电力设备行业 2018-06-21 16.58 20.03 29.14% 16.48 -0.60%
16.48 -0.60% -- 详细
维持增持。电网投资仍在发展,南瑞增长仍有空间,维持2018-20年EPS0.84/0.99/1.13元,维持目标价20.50元,维持增持。 会计估计变更将逐渐打消市场分歧。①2018年4月1日起,南瑞应收款坏账准备计提范围及比例变更,即对国网关联客户计提更少的坏账准备,影响年净利润约2亿元;②通常市场对“会计估计变更”反馈较为负面,市场会解读为公司短期业绩信心不足、希望通过会计调控的方式增加短期业绩;③但是实际情况为这是会计审慎性的需要。背景是资产注入之后,业务结构变化明显,同时资产总额翻倍,应收账款是重组前的2倍,为了客观公允反映公司“国网关联客户”坏账损失极小的特征,因此按照会计准则审慎性原则须变更原有单一“账龄分析计提坏账”的会计估计。 光伏新政对公司新能源业务影响不大。国电南瑞光伏业务近三年一直在收缩:2015年开始,集团范围内就明确光伏总包业务严格风险控制,这块业务持续在缩小,光伏政策对南瑞影响不大。 国电南瑞的价值因子有望穿越行业景气低谷。①2018年公司经营目标:营业收入266亿元,同比增长10%,营业成本186亿元,期间费用36亿元;②盈利能力:2009-11年南瑞增长最快(CAGR90%),其二次设备盈利能力有所体现,未来业绩增长仍需等待电网二次设备的更新周期;③竞争优势:南瑞是世界500强第二位国网公司旗下最大的装备制造与技术研发平台,国网电科院前沿技术的产业化价值将成为时间的玫瑰。 风险提示:电网投资持续下滑风险。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-28 16.98 20.52 32.30% 17.45 0.40%
17.05 0.41% -- 详细
公司2018年5月25日发布公告,自2018年4月1日起采用新的应收账款坏账准备会计估计。本次会计估计变更采用未来适用法进行会计处理,对应收款项(应收账款、其他应收款等)坏账准备计提范围及比例进行会计估计变更。议案已通过董事会投票,尚需提交股东大会审议。变更的主要内容是:按信用风险特征组合计提坏账准备的应收款项,将分为国网公司关联客户和其他客户两类,其中国网关联客户将不再计提坏账准备,其他客户的坏账准备仍按账龄法计提。自2010年来,公司累计核销国网关联方坏账金额仅为264.30万元,仅占关联方应收账款金额的0.3%,考虑信用风险,公司计提政策的变更具有合理性。 计提政策的变更将带来净利润的显著增长。本次会计政策的变更不会追溯调整,今年此调整带来的新增净利润将计入非经常性损益,因此扣非净利润亦不会受此影响。若以2017年数据测算,政策变更可为公司带来3.06亿的利润总额增量,估算影响归上净利润约2亿。 公司竞争力清晰,中期有望保持中速或以上的可持续增长。由于合并口径、费用管控、租赁项目可能提前回购、以及会计处理的变更,2018年公司归上净利润有望超过40亿,对应增速25-30%。2019年预计增长15%以上水平,当前市值对应2018年估值约19倍,维持“强烈推荐-A”评级,目标价21-23元。 风险提示:集团资产整合进度低于预期,租赁项目回购低预期。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-14 18.42 -- -- 18.58 -1.43%
18.16 -1.41%
详细
完成南瑞继保等核心资产注入,在国内电力自动化、继电保护、柔性直流领域的规模和技术的领先优势已经形成。2017年公司完成了重大资产重组,新增了继电保护及柔性输电、电力自动化信息通信、水利水电自动化等业务,重组完成后,公司已经是我国电力系统自动化、超/特高压交/直流输电、柔性交/直流输电、水利水电自动化、轨道交通监控及工业控制、综合能源等领域技术、设备、服务和整体解决方案的供应商和电力二次设备龙头企业。截至2017年底公司在手订单312.79亿元(YoY+170.65%),其中2017年新签在手订单174.54亿元(YoY+217.63%),均同比大幅增长。 继电保护和柔性输电业务快速增长,技术达到世界领先水平。2017年公司继电保护和柔性输电业务实现营收57.74亿元(YoY+37.79%),实现毛利率43.20%,虽然有所下滑但仍旧是公司目前各项业务板块中毛利率最高的板块。2017年,公司参与建设多项电网示范工程,承担的世界最高电压等级、最大容量的500kV苏南UPFC成功投运,率先完成±535kV柔直电网核心装备研制和鉴定,整体水平国际领先。调相机设备集成市场份额100%,中标青海750kV海西串补、上海220kV蕴藻浜UPFC、苏州直流配网示范工程、苏通GIL综合管廊工程监控系统、延庆交直流混合配电网示范项目、扎青配套稳控项目,承接世界最大容量电池储能--大连恒流200MW储能项目。在技术研发方面,公司率先完成±535kV/3000MW柔直换流阀、535kV直流断路器、柔性直流电网控制保护和高压直流测量装置研制,并通过了DNVGL鉴证及中国电机工程学会鉴定。2018年4月3日公司公告在张北柔性直流电网试验示范工程第一次设备招标中合计中标金额25亿元,单项目的市占率高达65%,进一步体现了公司在柔性直流领域的技术优势。我们判断,今年国内预计将有4条左右特高压线路进行招标,公司今年继电保护及柔性直流业务能够取得接近10%的增速,且公司在IGBT、柔直换流阀轻型化等领域的技术优势将为公司未来提供更持续的增长。 主打发电侧信通建设,信息通信业务增长潜力显现。2017年公司信息通信业务实现营收32.12亿元(YoY+14.54%),实现毛利率19.18%。2017年,公司信通业务中IT基础架构维保业务由5省区拓展至25省区,国网电力自动化信息通信产品招标市场份额保持领先,在全业务统一数据中心、调控云平台、供电服务指挥平台、量子通信、MPP数据库、95598智慧云服务、车联网云平台等新业务市场取得重大突破。“瑞腾”高性能计算平台进入国网集采目录,定制化服务器实现突破。我们判断,今年公司信通业务将有望实现20%以上的业绩增速,未来公司信息通信业务将在电网发电侧、轨道交通等领域发力,且未来公司在需求侧能源互联网服务云平台、电网恶意信息攻击辨识及主动防御等关键技术、量子通信加密认证装置等领域的研发将为公司提供进一步可持续发展动力。 电网自动化及工控业务较2016年有所下滑,未来有望平稳发展。2017年,我国电力工程建设投资完成8014亿元(YoY-9.3%),电网工程建设投资完成5315亿元(YoY-2.2%)。同期,公司电网自动化及工控业务实现营收125.96亿元(YoY-5.98%),实现毛利率30.8%。2017年公司在国家电网公司常规批次集招份额提升,在安全稳定、调度、变电、配电等领域市占率保持领先,中标特高压直流稳控系统、青海玛多清洁供暖等重大项目;同时,公司2017年在南网变电二次设备的年度框架份额保持领先,中标了全国首套电力市场现货交易系统。我们判断,公司今年电网自动化及工控业务有望重回增长,预计全年能实现10%-20%的业绩增速。 盈利预测:公司一季度归母净利润增长38.74%,呈现出良好的增长势头。在公司电网自动化业务维持稳定增长的前提假设下,公司受益于柔性直流特高压以及电网信息通讯的发展前景,我们预测公司2018、2019、2020年EPS分别为0.830、0.994、1.193元,首次给予其“推荐”的投资评级。 风险提示:柔性直流特高压发展不及预期;电网投资不及预期;电网信息通讯业务发展不及预期等。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-08 17.64 20.52 32.30% 18.95 4.99%
18.52 4.99%
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营收规模稳定增长,毛利率净利率有所上升 报告期内公司营收同比增长19.87%,归母净利润同比增长38.74%,利润增速大于营收增速系毛利率上升所致。报告期内公司销售毛利率24.80%,与去年同期的15.47%相比大幅提高;销售净利率2.76%,与去年同期的0.71%相比亦有所提高。 费用率明显升高 报告期内公司销售费用率8.76%,比去年同期提高1.78PCT,系营销人员薪酬及广告宣传费用增加所致;管理费用率11.24%,比去年同期提高1.20PCT;财务费用率0.64%,比去年同期提高1.16PCT,系汇兑损失增加所致。 投资收益增加,营业外收支减少 报告期内公司实现投资收益1450万元,同比上升16162%,系哦公司结构性存款等银行产品收益增加所致。营业外收入较上年同期降低53.71%,系政府专项奖励减少所致;营业外支出同比降低40.62%,系固定资产报废减少所致。 营收利润增长受阻因素已解除,公司开始高成长 2017年年报中公司营收利润均有大幅降低,目前营收利润增长受阻因素已解除。2017年公司第一大业务电网自动化及工业控制营收同比降23%,系2016年部分客户将租赁设备一次性回购,而17年无相关回购业务,导致收入下降。此外发电及水利环保业务竞争加剧导致收入下降至22亿元,降幅28%。同时公司适度控制了盈利能力较弱的集成总包业务量,使得收入下降56%至3.6亿元。目前以上因素均已解除,使得2018一季度实现高增长。 2017年末在手订单充足,锁定2018年业绩 2017年末公司在手订单312.79亿元,其中2017年新签在手订单174.54亿元,成为2018业绩保障。公司计划18年实现营收266亿元,同比增长10%;发生成本186亿元,期间费用36亿元。 预计公司2018-2019年的EPS分别为0.86元、1.00元,对应PE分别为19、17倍,给予“买入”评级,对应目标价21.00元。 风险提示:1)电网招标下降风险;2)产品技术创新风险。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-07 17.53 20.81 34.17% 18.95 5.63%
18.52 5.65%
详细
事件: 国电南瑞发布一季度报,营收、归母净利润分别为38.44亿、9430万,经过追溯调整后分别同比增长19.86%、38.74%。 点评: 业绩基数较小,其增长主要由营收增长贡献所致。并表后公司毛利率和ROE有望更上一台阶。与往年一样,本期业绩不到1亿,净利率仅为2.76%,且占全年业绩比例较低。公司收入增速达到19.86%,为近五年增速最快的一年。当前公司毛利率和ROE分别为24.8%、0.48%,高出去年同期9.33pct、0.28pct。南瑞继保2017年净利率和ROE分别为25.8%、19.3%,其并表极大地改善了公司整体报表质量。如果扣除同一控制下合并标的(主要是南瑞继保的影响)非经常性损益影响,本期扣非归母净利润8160亿元,同比增长1072.17%,说明非继保电气业务本期业绩增长较快。 费用率整体保持稳定,现金流报表质量改善明显。本期销售费用、管理费用同比增长31.97%、19.47%,整体来说和营收增长保持一致,财务费用达到2473万同比增长225%主要由于一季度海外业务受到美元贬值影响。本期经营性现金流进额较上年上升8.73亿元,经营性现金流/公司营收比例同比改善32.80pct,主要由于公司回款大幅增加、付款大幅降低减少所致。 产业向智能电网趋势明确,全年业绩增速有望达到20%以上。我们坚定认为产业向智能化、自动化、信息化发展趋势明确,公司电网自动化、继电保护、电网温控、信息通信等传统电气业务将受益于这一产业趋势且确定性较高。具体来看,配网特别是配网自动化近年来投资巨大,伴随着分布式新能源、充电桩、储能等大规模接入电网对电网造成的巨大冲击,我们认为配网自动化高景气度仍将持续。公司配网相关业绩占比迅速上升未来将对公司整体业绩产生更大影响。同时信息化投资作为国网未来8年重点投资领域,2025年投资额将同比提升4倍达到1000亿,将助力公司信通业绩高增长。 投资建议: 公司业务扩张迅速,全球化公司雏形已成,我们预测2018-2020年对应净利润分别为39.0亿、47.6亿、60.1亿,对应2018-2020估值分别为20、17、13倍。继续维持买入评级,目标价21.3元。 风险提示: 电网自动化相关投资不达预期;公司配套融资定增项目落地不达预期;公司海外业务开发进度不达预期。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-07 17.53 20.52 32.30% 18.95 5.63%
18.52 5.65%
详细
事件:公司发布2018年一季报,2018Q1实现营收38.44亿元,同比增19.86%;归母净利9430万元,同比增38.74%,扣非利润同比增长1072%。 一季度业绩好于预期,营收,利润和毛利率同比均表现较好。一季度营收和利润增长均好于2017年全年。除有部分沈院士持有的股权并表因素外,我们认为大部分增长来源于公司自身业务成长。收入同比增长28%,利润总额同比增长58%,较好的体现了这一点。 一季度毛利率25%,与去年全年基本持平,同比增长3pcts,我们认为主要来源于业务结构优化,特别是低毛利率的新能源集成总包业务占比的减少。 期间费用方面,公司因营销人员薪酬及广告宣传费用增加使得销售费用同比上涨31.97%,因汇兑损失增加导致财务费用大幅增长225.45%。 电网安全催生三大业绩增量,保护及自动化、柔性直流、信息通信。我们认为继保、信通公司等标的注入后,新南瑞的成长来源于电网安全的投入,具体请参考我们前期发布的报告《再论南瑞定位,能源碎片化下的电网安全龙头》。2017年继电保护板块收入同比增长31%,电力自动化通信板块同比增长8%,也对此有所佐证。 引入战投,后续改革可期。本次重组配套募集3.82亿股,已经完成,定增价15.99元/股,募集金额61亿元。发行对象7位,大部分为战投。发行对象中,中国国有企业结构调整基金0.75亿股(股东为诚通集团、中国兵器、中国石化、中国神华等)、国新央企运营(广州)投资基金0.39亿股(发起方为中国国新、浦发银行、广州基金等)、华能国际0.39亿股,华能定增1号0.36亿股。战投的引入将加速南瑞的国企改革进程,后续激励等国企改革进展可期。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价21.00元。我们预计公司2018/19/20年收入为266/303/348亿元,增速为10%/14%/15%;归母净利为41.4/50/60.5亿元,净利增速为28%/21%/21%。维持公司买入-A的投资评级,6个月目标价为21.00元。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-07 17.53 20.03 29.14% 18.95 5.63%
18.52 5.65%
详细
维持增持评级。公司发布重组后的首次一季报,2018年Q1营收38.4亿元,同比增长19.8%,归母净利润0.94亿元,同比增长38.7%,略超我们预期,维持2018-20年EPS0.84/0.99/1.13元,维持目标价20.50元,维持增持。 重组解决同业竞争,毛利率同比提升3个百分点。Q1归母净利增长38%核心主要是1)在“费用增长较多、应收余额增长、资产减值损失上升较多”的同时,2018Q1毛利率同比提升3个pct驱动业绩增长(追溯调整后2017年Q1毛利率21.7%),毛利率提升主要是继保与南瑞合并解决同业竞争、收入增速超过成本增长;2)一季度为电网招投标阶段,收入确认大头在三四季度,2018Q1业绩0.94亿元,占全年业绩2%左右,据2018年公司经营目标我们预计南瑞2018年归母净利润约为38亿元,有望实现15%-20%增长;3)银行产品、政府补助的非经常性损益+1269万元,合并前的南瑞一季度非经常性损益为百万元量级。 南瑞作为二次设备龙头将持续受益电网投资的结构性变化。继保电气等标的资产注入进一步巩固了国电南瑞二次设备的龙头地位;电网投资从一次设备逐渐向配网自动化二次设备领域倾斜,南瑞作为二次设备龙头有望受益行业的结构性变化以及集中度提升。 催化剂:电网自动化业绩放量,配网招投标数据放量l风险提示:电网投资下滑风险。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-07 17.53 -- -- 18.95 5.63%
18.52 5.65%
详细
支撑评级的要点 一季度盈利同比增长39%符合预期:公司发布2018年一季报,实现营业收入38.44亿元,同比增长19.86%;实现归属上市公司股东净利润9,430万元,同比增长38.74%,对应EPS为0.02元。公司业绩符合预期。 毛利率同比提升,费控水平基本稳定:公司2018年一季度毛利率为24.80%,同比提升3.08个百分点,净利率为2.76%,同比提升0.33个百分点,盈利能力有所提高。一季度公司期间费用率为20.64%,同比提升1.17个百分点,费控水平基本保持稳定;其中销售费用率提升0.80个百分点至8.76%,管理费用率下降0.03个百分点至11.24%,财务费用率提升0.41个百分点至0.64%。 重组完美收官,长期发展通道打开:2017年公司通过重大资产重组注入了继电保护及柔性输电、电力自动化信息通信、水利水电自动化等新业务,注入资产2017年盈利在上市公司盈利中的占比达到64%,已显著增厚公司业绩。另外公司配套资金募集近日已完成,本次募集资金中的34.33亿元将投向IGBT模块产业化(投资金额16.44亿元)、电力电子设备生产线、大功率电驱动系统生产线、电力工控安全防护设备产业化等项目,投产之后有望增强公司在电力电子及工业自动化方面的技术实力和产品竞争力,形成中长期新的业绩增长点。 评级面临的主要风险 电网投资额低于预期;募投项目收益不达预期。 估值 我们预计公司2018-2020年每股收益分别为0.86元、0.99元、1.14元,对应市盈率为20.2倍、17.5倍、15.2倍,维持增持评级。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-04 17.19 20.52 32.30% 18.95 7.73%
18.52 7.74%
详细
公司业绩超预期:一季度实现营收38.44亿,同比上升19.86%;归上净利润9430万元,同比上升38.74 %,扣非净利润8160万元,同比上升1072.17%。公司扣非高增长主要系上年同期并表业绩归为非经营性利润所致。我们分析,毛利较高的电网自动化业务有较好贡献,由此带动了利润率提升。公司毛利率提升至24%,销售费用率上升0.8个百分点至8.8%,财务费用率上升0.4个百分点至0.6%,管理费用率微幅下降,最终净利率上升0.3个百分点至2.8%。公司重组完成后,整体经营管理仍在持续优化。 重组后实现大跨越、全覆盖,综合竞争力遥遥领先。2017年底公司完成整体上市,实现了调度、配网自动化、直流/柔直、电力通信领域全覆盖和贯通。继调度之后,配电自动化、直流/柔直、变电站自动化都已形成较明显的领先优势,而电力信通业务也有望成长为新的支柱。 配网、直流/柔直与信通业务是全年重要增长点。从已公布情况来看,2018年国网配网招投标在招标数量、招标种类上均有突破,且多条直流/柔直项目有望相继核准/启动。预计公司有望把握配网、信通、直流领域的机会,实现中速以上的可持续增长。 新产业投入开始。2018年4月,公司完成配套融资,主要用于IGBT电力电子产业,目前公司正加紧投入IGBT模块、芯片设计研发,相关方案基本完成。 投资建议:公司在大二次领域的产品与企业综合竞争力优势突出,管理能力强,未来几年,中速以上的可持续增长可以期待,维持“强烈推荐”评级,维持目标价21-23元。 风险提示:集团资产整合进度低于预期,租赁项目回购低预期。
国电南瑞 电力设备行业 2018-05-02 16.89 -- -- 18.95 9.66%
18.52 9.65%
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事件: 4月18日公司发布2017年年度报告,报告期内,公司实现营业收入241.98亿元,同比减少14.34%(并购回溯调整后);实现归属于母公司股东的净利润32.41亿元,同比增长2.51%; 基本每股收益达到0.79元,同比增长2.51%,主要受电网投资不及预期的拖累。 投资要点: 电网自动化营收小幅下滑,紧抓电网建设新机遇培养业务增长点。报告期内,公司电网自动化业务实现营业收入135.46亿元,同比减少23.35%,毛利率29.07%,较上年同期增加5.67个百分点,主要由于2016年公司电网自动化业务部分客户将相关租赁设备一次性回购,而报告期内无相关回购业务,导致收入下降,但毛利率上升。报告期内,公司承接苏州能源变革典范城市、海西多能互补等重大示范工程,中标特高压直流稳控系统、青海玛多清洁供暖等重大项目以及全国首套电力市场现货交易系统,结合电网发展新趋势与自身优势,开拓新的业务增长点。 市场竞争加剧影响发电环保业务,能源结构持续优化奠定发展基础。报告期内,公司发电及水利环保业务实现营业收入21.92亿元,同比减少27.61%,毛利率9.08%,同比略有增加。发电及水利环保业务市场竞争加剧,导致收入下降明显。报告期内,公司签订湖北长阳、安徽蒙城等光伏扶贫项目以及广东遂溪、扬州高邮、黑龙江大庆等光伏电站升压站总包项目,中标湖南四海坪、青海明阳等一批风电项目,并入围教育部“能效领跑者”计划。能源结构持续优化,新能源发电比重持续上升,为公司产业发展提供了坚实的市场基础。 继电保护及柔性输电高速增长,信通业务局面打开。报告期内,继电保护及柔性输电业务实现营业收入51.55亿元,同比增加30.80%,毛利率46.64%,同比下降1.2个百分点;电力自动化信息通信业务实现营业收入28.49亿元,同比增加8.38%,毛利率20.11%,同比增加2.82个百分点。公司不断深化传统业务领域市场,同时积极拓展新兴业务市场,IT基础架构维保业务由5省区拓展至25省区,并承接“统一社会信用代码平台”和“胜利油田电力管理系统”等行业外项目,业务发展局面进一步打开。 引入多方战略投资者,61亿元配套融资完成。配套募集总额为61亿元,发行数量为3.81亿股,发行价格为15.99元/股,发行对象为上海重阳战略投资、新华人寿保险、华能国际电力开发、天津源融投资管理和三家国有企业产业基金(中国国有企业结构调整基金、国新央企运营、泰达宏利基金)。发行后重阳投资成为第六大股东(1.69%)、泰达宏利基金成为第七大股东(1.68%)、中国国有企业结构调整基金成为第八大股东(1.64%)。 调整盈利预测,维持“买入”评级:重组后我们调整公司盈利预测,预计2018-2019年归属于母公司的净利润为41.47亿、48.95亿(调整前不考虑增发18-19年分别为20.64亿、24.25亿元),新增2020年归母净利润预测为56.41亿元,对应EPS分别为0.90、1.07、1.23元/股,目前股价对应PE分别为19、16、14倍,维持“买入”评级。
国电南瑞 电力设备行业 2018-04-26 16.84 -- -- 18.95 9.98%
18.52 9.98%
详细
强大的市场竞争力确保国际化电气设备公司雏形已成:重组完成后,公司无论从业务的广度亦或是业务的市场竞争力皆为史上最强,同时南瑞继保在海外市场的影响力更将使得公司有望发展为全球性的电气设备公司;公司拥有市场、研发和体制机制三方面强大竞争力,使南瑞成为新一代电力系统和能源互联网领域的系统综合解决方案提供商。 明确的业绩增长点将有效提振公司估值:产业向智能电网发展趋势明确,传统业务依旧有春天:(1)电网安全稳定控制市场有望保持年化30%左右高速增长,公司处于绝对领导地位将充分受益;(2)配电自动化将伴随分布式能源的爆发呈现确定性高增长:10个城市国际一流配电网建设和两批200个增量配网将极大促进配网自动化市场的爆发;(3)电力信息通信助力电网智能化建设将呈现高速增长,而公司有望切入工业网络领域的无线专网、工业互联网等终端的接入网业务;(4)叠加技术升级和设备更新周期,调度自动化市场将迎来新一轮的更新替换周期,公司作为绝对龙头充分受益。 战略布局新兴产业,传统电网业绩增长瓶颈将被打破:公司当前围绕轨交、智能制造、军工等领域,加快IGBT模组、轨交信号系统、智能制造系统、机器人、大功率电力电子的研发,我们认为这些布局既符合时代发展潮流也和ABB、西门子等巨头的发展历程和战略一致。电网外战略新兴产业在2020年之后将逐步成熟并有望开始贡献规模业绩,这将进一步拔高传统电气行业增长天花板,有力保证公司中长期发展。 横向和公司过去比,纵向和海外巨头比,公司估值都相对偏低:未来三年公司净利润复合增长22.8%。南瑞当前所处的发展阶段相当于海外电气巨头的早期成长阶段,且南瑞PEG相比海外巨头以及自身过往五年PEG具有明显优势,南瑞理应获得一个更合理的估值。 投资建议 公司业务扩张迅速,在全球范围具备一定竞争力,未来两到三年配电自动化、调度电网化、电网信息通信、电网稳定控制等利润占比非常大的行业将呈现确定性的景气提升。公司2018-2020年净利润39.0亿、47.6亿、60.1亿,我们认为公司合理估值应该介于25-30倍之间,2018年合理股价在21.3-25.5元,合理市值在975亿-1170亿元。 风险提示 电网投资不达预期;市场拓展不达预期;全球贸易地方保护主义有所抬头。
国电南瑞 电力设备行业 2018-04-25 16.52 21.30 37.33% 18.95 12.13%
18.52 12.11%
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公司发布2017年年报,报告期内公司实现营业收入241.98亿元,16年数据经调整后同比下滑14.34%;实现归属母公司净利润32.41亿元,同比增长2.51%。公司18年计划实现营业收入266亿元,同比增长10%,发生营业成本186亿元,期间费用36亿元。上市板块承诺利润是17/18/19年分别是22/22.2/24.8亿元,最终注入板块实现盈利23亿,完成业绩承诺。17年末在手订单312.79亿,当年新增订单174.54亿元。 电网自动化及工控业务实现营收135.46亿元,同比减少23.35%,毛利率29.07%,比上年增加5.67个百分点。电网自动化板块除了接纳注入前上市公司的电网自动化、工业控制及轨交以外,还吸收了节能板块的配电节能业务和充电桩业务,以及继保公司的自动化业务。电网自动化业务是南瑞在智能电网中逐步发展壮大的核心板块,近几年随着电网自动化水平的提高,整体的电网投资已经趋于饱和,目前看板块内的主要营收来自技术迭代和更新需求,比较大的新增空间来自配网自动化等贴近用户的端的市场。预计电网自动化板块未来在分布式能源大量介入的环境下,从电网侧的自动化逐步转向用电侧的自动化业务;同时新能源的介入比例提升也对电网提出了更高的要求,未来电网的消纳新能源能力会逐步提高,这对于调度和安全稳定技术都会有新的技术迭代空间。 继电保护和柔性输电业务实现营收51.55亿,同比增加30.8%,毛利率46.64%,比上年减少1.2个百分点。继电保护业务和柔性输电业务基本上以原南瑞继保的业务为主,承接了注入前上市公司和继保公司的继电保护业务,同时还有继保公司和普瑞工程公司的常规直流特高压和柔性直流特高压的业务。该板块是保持高增长的板块,同时继续保持了高毛利率。柔性直流是未来最大看点,17年12月,世界上电压等级最高、输送容量最大的张北柔性直流电网试验示范工程获得核准,新建张北、康保两个送端,再加上丰宁调节端和北京受端共4座±500千伏柔直换流站,促进张家口市可再生能源示范区风电、光伏发电开发外送,提高北京接受外电能力,保障2022年冬奥会场馆安全可靠供电。后续继续关注乌东德±800kV柔性直流项目的批复情况。 发电及水利环保营收略有下滑,电力自动化信息通信保持平稳。发电业务营收21.92亿,同比下滑-27.6%,毛利率9.08%,同比增加1个百分点,发电板块主要承接了风电、光伏、水利等业务,目前仍然处于低毛利率的状态;电力信息化业务营收28.49亿,同比增长8.38%,毛利率20.11%,增加2.82个百分点,电力信息化业务包括了原上市公司、南瑞继保和通信公司的所有信息通信业务。 18年一季度整体上市完美收官,配套募集资金收获重要股东。公司注入资产配套融资价格15.99元,整体募集资金61亿。国资委四大产业基金国协、国同、国创、国新四个中有三个进入,战投背景深厚资源丰富,看好国有资产升值。同时另有上海重阳战投,新华人寿、华能国际等重要战略投资者,有望帮助南瑞开启新的发展历程。 注入后费用率略有提高,周转率提升,研发占比大幅提升。公司2017年期间费用同比增长196.33%至33.04亿元,期间费用率上升3.89个百分点至13.65%。其中,销售、管理、财务费用分别同比上升173.24%、上升188.97%、下降529.34%至12.77亿元、19.34亿元、0.93亿元;费用率分别上升1.18、上升2.13、上升0.57个百分点至5.28%、7.99%、0.38%。报告期研发投入16.22亿元,较上期增长14.91%,研发投入总额占营业收入比例为6.71%,较上期增长1.71个百分点,研发投入资本化的比重为5.33%,较上期降低2.39个百分点。2017年经营活动现金流量净流入33.01亿元,同比增长80.93%;销售商品取得现金242.67亿元,同比增长114.87%。期末预收款项35.23亿元,同比增长109.42%。期末应收账款149.94亿元,较期初增长82.91亿元,应收账款周转天数下降53.05天至161.4天。期末存货55.6亿元,较期初上升35.13亿元;存货周转天数下降4.82天至80.85天。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司归母净利润38.29/43.84/49.58亿,EPS为0.84/0.96/1.08元,同比增长18.2%/14.5%/13.1%。目前板块市值最高776亿,估值在20倍左右,19-20年是新一轮的特高压订单落地,同时新能源比例提升和电力市场(特别是现货市场)带来电力软件和硬件的新一轮升级,利润增速或开启新一轮成长;IGBT研发代表了电力电子的制高点,国产化进度值得重点关注。长期看点丰富,维持买入评级,目标市值1000亿,目标价21.8元,对应18年估值26倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下滑,电网投资不达预期;海外业务推进不达预期;特高压业务和柔性直流项目落地低于预期。
国电南瑞 电力设备行业 2018-04-25 16.52 -- -- 18.95 12.13%
18.52 12.11%
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公司2017年完成集团资产注入,实现营收241.98亿元,追溯调整后同比减少14.34%;实现归母净利润32.41亿元,同比增长2.51%,每股收益0.79元。 电力航母战斗群组建完毕业绩下滑系租赁回购不及预期 2017年公司完成控股股东南瑞集团、国网电科院等重大资产注入,新增继电保护及柔性输电、电力自动化信息通信、水利水电自动化等业务和海外及工程总包业务平台。从注入资产的全年利润贡献占公司归母净利润的63%来看,此次资产重组相当于注入了一个原来的国电南瑞,从而大幅提升公司盈利能力。通过整合后形成电网自动化及工业控制、电力自动化信息通信、继电保护及柔性输电、发电及水利环保四大业务板块。电网自动化及工业控制业务主要受相关租赁项设备去年无回购业务的影响,收入下降了23.35%到135.46亿元,但毛利率上升了5.67个pct;发电及水利环保由于市场竞争加剧收入下滑27.61%;集成及其他业务适度控制了新能源集成总包业务量,虽然收入下降明显,但保证了盈利能力的提升;继电保护及柔性输电业务凭借技术优势保持高市占率,实现营收同比增长30.80%,但毛利率下滑1.2个pct;电力自动化信息通信业务同时实现业务和区域拓展,保证原有业务市占率领先的基础上拓展新兴业务,实现营收和毛利率同比增长8.38%和2.82个pct。整体毛利率提高5.46个pct,但同时期间费用率由于并购后管理费用增加和汇兑损失提高了2.5个pct。 二次设备、电力调度、信息通信提供增长动力 预计今年可能有4条特高压项目获核准,国网2018年配电领域招标量较去年增加一倍,按规划配电自动化覆盖率要从2017年的50%提升到2020年的90%,新一轮电网调度系统设计和建设即将开启,都将为公司电网自动化、继电保护及柔性输电等产业稳定发展提供良好契机。公司一季度才中标张北柔性直流电网试验示范工程,取得了25亿元的订单,在换流阀、直流控制保护的招标中占最大份额,凸显新集团的拿单能力。公司现阶段积极布局电力、交通信息通信业务,力图实现国产替代。预计至2020年,信息通信业收入目标约3.5万亿元,市场前景巨大,为公司未来提供成长空间。 引入战投资金到位开启募集项目 公司刚完成非公开发行募集61.03亿元,同时完成了战略投资者的引入。资金到位,公司将加快突破大电网预调度、IGBT、需求侧能源互联网服务云平台、柔直换流阀轻型化、电网恶意信息攻击辨识及主动防御等关键技术,为公司提供源源不断增长动力。 投资建议 不考虑资产注入,我们预计公司2018/19/20年归母净利润39.78/47.49/57.32亿元,每股收益0.87/1.04/1.25元,给予“增持”评级。
国电南瑞 电力设备行业 2018-04-24 16.52 20.77 33.91% 18.95 12.13%
18.52 12.11%
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2017年收入同比降14.34%,归母净利润同比增2.51%。2017年,公司实现营业收入241.98亿元,同比降14.34%;归母净利润32.41亿元,同比增2.51%;综合毛利率30.01%,同比提升5.46pct;期间费用率13.65%,同比增2.55个pct;利润分配预案为每10股派发现金股利3.6元(含税)。2018年公司计划实现营收266亿元,同比增约10%;营业成本186亿元,同比增约10%;期间费用36亿元,同比增约9%。 重大资产重组完成。公司分别向国网电科院、南瑞集团、沈国荣、云南能投发行股份及支付现金购买资产,包括南瑞继保、普瑞特高压、云南南瑞以及南瑞集团持有的主要经营性资产及负债等,以实现南瑞集团及国网电科院核心业务资产的整体上市。重组完成后,公司新增继电保护及柔性输电、电力自动化信息通信、水利水电自动化等业务,进一步完善业务布局,增强业务协同,提升整体实力。 少数股东损益等暂时性因素影响公司利润。公司收入同比下滑14.34%,主要源于 (1)2016年客户租赁设备一次性回购产生一次性收入,而2017年无相关回购业务; (2)公司控制光伏等业务体量; (3)重大资产重组后存在合并抵消。公司归母净利润同比增2.51%,少数股东损益等暂时性因素影响公司利润: (1)2017年沈院士持有继保电气7.761%股权对应少数股东损益1.50亿元; (2)2017年汇兑损益0.67亿元(2016年同期为-0.48亿元),导致财务费用增加; (3)重大资产重组后存在合并抵消。 电网自动化及工业控制:配电业务高增长。2017年,公司该业务实现营收135.46亿元,同比降23.35%,毛利率29.07%,同比增5.67pct。 (1)收入下降、毛利率提升的主要原因是2016年公司部分客户将相关租赁设备一次性回购,而2017年无相关回购业务;而租赁回购业务的平均毛利率,我们预计在15%左右,相对较低。 (2)其他业务方面,基于产业情况,我们预计配电网自动化实现高增长;用电自动化及需求侧管理实现快速增长;变电站保护及自动化平稳增长。基于产业趋势,我们预计2018年公司该业务将实现10%-15%的收入增速。 继电保护及柔性输电业务:新产品、市场开拓良好,营收增30.80%。2017年,公司该业务实现营收51.55亿元,同比增30.80%,毛利率46.64%,同比降1.20pct,毛利率下降是由于传统产品市场竞争加剧;公司新产品、新市场拓展良好:参与建设多项电网示范工程,承担的世界最高电压等级、最大容量的500kV苏南UPFC成功投运,率先完成±535kV柔直电网核心装备研制和鉴定,整体水平国际领先;调相机设备集成市场份额100%,中标青海750kV海西串补、上海220kV蕴藻浜UPFC;承接世界最大容量电池储能-大连恒流200MW储能项目。 年国网该领域招标量相对较少,我们预计2018年公司该业务收入增速在5%-10%。 电力自动化信息通信业务营收稳定增长。2017年,公司该业务实现营收28.49亿元,同比增8.38%,毛利率20.11%,同比增2.82pct。公司积极拓展新兴市场,IT基础架构维保业务由5省区拓展至25省区,在全业务统一数据中心、调控云平台、供电服务指挥平台、量子通信、MPP数据库、95598智慧云服务、车联网云平台等新业务市场取得重大突破。公司新兴市场拓展顺利,我们预计2018年公司该业务收入增速逾20%。 发电及水利环保业务营收同比下滑27.61%。2017年,公司该业务收入21.92亿元,同比降27.61%,毛利率9.08%,同比增1.00pct,收入下滑主要源于公司主动放缓了光伏EPC业务进度以及传统火电等业务投资的下滑。从下游情况来看,我们预计2018年公司该业务体量呈平稳态势。 海外拓展昂首阔步。2017年,公司加快海外市场入网测试和市场拓展,在输变电、配用电以及发电侧均有海外订单收获,积极推进“一带一路”战略相关市场。2017年公司海外营收15.01亿元,同比下降27.96%,主要是受工期影响,2017年滞后的工期预计会落实到2018年,我们预计2018年公司海外业务收入会有较显著增长。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润为38.97亿元、亿元、51.36亿元;对应每股收益分别为0.85元、0.97元、1.12元。考虑到公司国内二次设备龙头的行业地位和重大资产重组完成后业务板块协同性的提升,给予2018年PE区间22X-25X,对应合理估值区间18.70元/股-21.25元/股,“买入”评级。 风险提示。国网投资不达预期,市场拓展不达预期。
国电南瑞 电力设备行业 2018-04-24 16.52 20.52 32.30% 18.95 12.13%
18.52 12.11%
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经营稳健,效率提升,盈利及现金流表现良好。2017年公司收入242亿,同比下降14%,主要系电网自动化中设备租赁项目全年业主未回购,收入无法确认所致。公司毛利率及净利率分别提升5个点及3个点,至30%、15%,ROE超16%,尽管汇兑损益导致了财务费用的增加,但费用率水平较低,赊销比进一步下降,报表更加扎实。 继保及柔直业务竞争力强,发展迅速。继保及柔直业务收入52亿,同比增长31%,毛利率虽略有下滑,但仍处于47%的较高水平。公司在继电保护、换流阀等核心设备中竞争力领先,有望受益于全球直流/柔直的产业化发展。 公司将持续加强电网领域高壁垒、高毛利业务的竞争力。公司具有一定软件型企业的特质,员工构成中,技术人员占比63%,过去高附加值的调度业务是公司的利润引擎,近年来配网主站业务公司市占率约50%,继保在电网自动化及直流核心设备的招标中,领先优势也十分显著。公司目前信通业务潜力较大,电力电子、IGBT产业化项目也已展开,发挥科技型特质,巩固在高壁垒环节的竞争力,公司目前在手订单313亿,稳步发展具有支撑。 通过海外及网外业务发展,公司长期格局将更加清晰。公司轨交、节能环保等业务发展较为平稳,海外业务潜力极大,进一步参与市场化的竞争将使得公司长期格局更加清晰。 投资建议:维持强烈推荐评级,目标价21-23。 风险提示:集团资产整合进度低于预期,租赁项目回购低预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名